港股2023年1月投资策略

经济周期转扩张配合政策面积极，看好1季度走势

核心观点

美国2023年上半年依然面临巨大压力。我们不纠结于对“衰退”的定义，而转向将跟踪的重点放在美债、工资、股市/消费、GDP的关系。我们倾向认为美股在2023年还将继续创新低，时间或早或晚，这取决于美债、工资的底部信号发生的时间。“新周期的信鸽”是我们选择的抗跌型公司，它们的最后一跌将会是美股见底的最直接特征。

空间上，我们初步以历史估值-1倍标准差，以及对标普 EPS在2023 年预期零增长，作为2023年美股底部的参考，得到标普低点区域在3400点，较当下有-11%的空间。

此外，因为美股的最后一跌可能会短期拉低全球股票市场的风险偏好，该走势对于港股的走势影响可能是“N”型的。

国内经济基本面将略滞后。国内的信用传导尚需时日，盈利将表现为较为缓慢的修复。目前看到的是CPI-PPI转正，但产量数据尚弱，以PPI计量A股TTM口径ROE，低点将出现在Q2。

由于基钦周期转扩张，我们对市场保持乐观。在2023年早期，A股上涨的动力不是基本面的实质性变化，而是在政策托底与疫情放开的预期推动下的上涨。这种情形或类似2019年上半年，即预期变强，市场上行，期间如果市场上行速度过快而基本面数据尚为跟上，则或有回调，并等待基本面数据的确认。这是一种“进二退一”，但底部不断抬高的走势，场外资金也将随着时间的推移有计划、有秩序地进入场内。

港股1季度依然保持强势。

尽管经历了2个月的大涨，但我们认为港股当下的回调幅度有限，原因是：1、基钦周期转扩张；2、互联网企业R0E环比已经明显改善；3、政策方面包括疫情防控、互联网、房地产、教育对市场都更加有利。

建议以超跌三板块（互联网、医药、地产/金融），以及大消费作为重点，同时适度布局新能源运营商、电子、汽车等前期滞涨的方向：1、推荐恒生科技板块中的本地生活、SAAS/软件、游戏、短视频、互联网旅游、电商、医药电商；它们2022年跌幅大，尚有不错的修复空间；2、推荐医药生物，尤其是生物制药、医疗器械与CX0，三者长期具备较高的增速；以及政策鼓励扶持中药，未来有望增速加快；3、推荐房地产、物业公司，理由是2023年地产政策将会持续积极，政策的发力将会不断带给板块更多的支撑力量；4、推荐电信运营商、内资银行等低估值，高分红的公用事业股或者预期业绩转折的火电股、新能源运营商；5、推荐食品饮料中的肉食加工、乳制品、啤酒、餐饮、体育用品国产化企业；6、逐渐布局电子、汽车等可选消费板块。

风险提示：疫情发展的不确定性，盈利短期不达预期的风险，俄乌局势发展的不确定性，美联储持续加息引发经济衰退的风险。

行业研究·行业投资策略

港股

超配·维持评级

证券分析师：王学恒
010-88005382
wangxueh@guosen.com.cn
S0980514030002

市场走势.

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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内容目录

美国：经济衰退的趋势加剧. 5
美国2023年上半年依然面临巨大压力， 5
经济继续走向疲弱. 6
市场对通胀的预期不再紧绷
国内：经济基本面将滞后于基钦周期
基钦周期的扩张期即将开始 9
基本面的数据跟上尚需时日， 9
PPI加速回落，2023年CPI压力不大. 11
港股：经济周期转扩张，继续看好一季度， 12
2022年港股全年表现. 12
2022年的商品与行业表现. 12
盈利调整：软件、零售、医药等板块上修 16
南向资金净流入. 17
投资建议. 18
风险提示. 20
免责声明... 21

图表目录

图1：实际时薪增速 6
图2：PCE. 6
图3：美国时薪同比分行业 6
图4：制造业PMI 7
图5：进口集装箱同比， 7
图6：成屋销售同比. 7
图7：个人消费支出同比. 7
图8：标普PE.. 8
图9：M2同比... .9
图10：M1-M2同比. 9
图11：社融同比. 10
图12：金融机构贷款同比. 10
图13:PMI 10
图14：工业增加值同比. 10
图15：商品房销售面积同比， 10
图16：新能源汽车销量同比 10
图17：PPI与CPI预期.. 11
图18：全球主要指数2022年表现对比 12
图19：全球主要指数12月份表现对比 12
图20：2022年商品表现.. 13
图21：2022年汇率表现. 13
图22：MSCI行业指数 2022年表现对比 13
图23：2022年标普行业表现. 14
图24：2022年标普风格表现. 14
图25：港股通行业2022年表现对比， 14
图26：港股通行业12月表现对比. 15
图27：港股通净买入，月度. 18
图28：港股通净买入，季度. 18
表1：美国主要宏观经济指标预期， 8
表2：标普500盈利预期. 8
表3：基钦周期的划分. 9
表4：23年盈利预期调整 16
表5：港股通净买入金额（亿元） 17

美国：经济衰退的趋势加剧

美国 2023年上半年依然面临巨大压力

美国圣路易斯联邦储备银行的研究报告显示，美国超过一半的州正表现出经济活动放缓的迹象。圣路易斯联邦储备银行表示，据费城联储指数来看，10月份美国27个州的经济活动有所下降，这足以表明经济衰退迫在眉睫。报告作者指出，2020年春季出现的短暂而严重的衰退之前，美国也有35个州的经济出现下滑。

《华尔街日报》的最新民意调查显示，大多数选民认为2023年美国的经济状况将比现在更糟，大约三分之二的选民认为美国的经济轨迹正朝着错误的方向发展。

根据国际定义，美国GDP在2022年一季度和二季度连续录得负增长，表明美国经济已陷入衰退。只不过美国全国经济研究所（NBER）将衰退定义为“多数经济领域内的经济活动连续几个月出现下滑”，强调经济衰退涉及经济活动显著下降，且会蔓延到整个经济体并持续数月以上。我们认为，NBER将在2023年上半年逐渐确认衰退。

我们在年度策略报告中提到，我们对于“衰退”的定义不感兴趣，因为它于指导投资帮助不大。取而代之，我们更关心的是美债、工资收入（即实际时薪变化）、消费、美股、GDP之间的传递关系。

1、比如，如果经济比市场预期更差，那么美债的低点将不再是10月底，而在Q1将会有新低；

2、或者时薪当下的反弹将是短暂的，在Q1-Q2还将继续创新低；

3、继而美股的 EPS 将会在2022年Q4/2023年Q1财报进一步下修，而美股还将在
2023年上半年下跌；

4、在下跌的期间，我们将观察“新周期的信鸽”（我们在策略报告中提出的6家抗跌公司，它们的最后一跌才是美国熊市的尾声）；

5、反之，如果经济比市场预期的更好，那么美债将不再创新低，即对10月底低点的确认；时薪将反弹振荡并逐步企稳；企业盈利Q4将止于下修，或者Q4下修但Q1止于下修；新周期的信鸽们在Q1或者Q2早期就出现了流畅的下跌（我们坚持认为它们必然要下跌，只是时间早，还是晚）。

2023年抄底美股，是本年海外投资的最重要的任务之一。但是关键何时？何价？这需要战略思考在前，仔细跟踪在后。大多数时间里，美股底部都是尖底形态，几乎未见平坦型的底部。所以，底部必然出现在最恐慌之处，出现在对经济前景展望最悲观的时间。而当投资者希望的“基本面确定性”逐渐明朗之后，市场已经“轻舟已过万重山”，距离底部相当幅度了。

另一方面，美股的低点必然会影响海外资金的风险偏好，并作用港股的走势。虽然港股的底部已经探明（2022年10月31日，恒指14597点），并于11月、12月形成了较大幅度，超过33%的反弹，其中恒生科技指数反弹幅度更达到了47%。但如果美股回调，将会带来港股的跟随调整，而大概率形成来自2022年10月31日以来反弹后的下跌，再然后，全球市场开始普涨，随之将会看到越来越多的正面信号，包括美联储对降息的表述逐步清晰。回首过往，美股大底，往往和美联储的货币政策大转向直接相关。但很多时候，在底部区域，即便美联储抛出橄榄枝，投资者们身在漫长的下跌中和基本面不佳的情形下，也经常对当时的环境质疑、无法确认美联储到底是“大转向”，还是对市场的安慰。简而言之，我们关注美股，并大概率将2023年的港股市场设定为“N”型走势。

经济继续走向疲弱

由于11月份的名义时薪同比上行，且PCE下行，使得实际时薪连续2个月上行。

图1：实际时薪增速

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图2：PCE

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

其中，较为明显上行的行业是：贸易运输及公用事业、信息业、制造业，下行明显的建筑业、采矿业、金融业，趋势不明显的是专业和商业服务、教育和医疗服务，休闲和酒店业，其他物业。

图3：美国时薪同比分行业

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

总体而言，11月份时薪表现显著超出市场预期。一方面，连续两个月的实际时薪反转，颇有经济复苏早期的前兆，但另一方面，整体PCE尚在高位的前提下，这也将触发美联储进一步紧缩的神经。当下，联邦基金目标利率为4.5,在2023年2、3、5月将分别有可能继续加息25、25、25BP，故而此时讨论时薪已经触底反弹，就货币政策而言还为时尚早。

其他方面，制造业PMI在11月跌落50，洛杉矶与长滩集装箱进口同比依然在-25%

左右徘徊；

图4：制造业PMI

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图5：进口集装箱同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

成屋销售同比加速下跌，已经创本轮最低水平，达-35%；个人支出依然趋势性下行。

图6：成屋销售同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图7：个人消费支出同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

市场对通胀的预期不再紧绷

观察美国主要宏观经济指标预期，最近一个月形成了一些新的预期变化趋势，和以往略有不同：

1、对GDP 的下修仍在持续，2023年Q3、Q4由以往的正增长，转变成负增长;

2、对通胀不再继续上修，甚至12月份还出现了小幅度的下修；

3、市场担忧在2023年Q1，美债10 年期收益率还将有个高点，与此前2022年Q3高度类似，即我们关心的，Q1美债可能形成双底；

4、小幅上调了2023年失业率；

5、市场对于2023年上半年加息的看法是，两次25BP是必然的，第三次25BP 概率不大，即央行利率在上半年高点为5.05而非5.25。当然，这需要结合通胀的反复性来进一步观察。

表1：美国主要宏观经济指标预期

	2022-Q1	2022-Q2	2022-Q3	2022-Q4	2023-Q1	2023-Q2	2023-Q3	2023-Q4	2024-Q1	2024-Q2
实际GDP（同比%）	3.70	1.80	1.90	0.40	0.80	0.60	-0.10	-0.10	0.60	1.30
实际GDP (经季调季环比折年率)	-1.60	10.60	3.20	1.10	0.00	10.60	0.00	0.90	1.50	1.80
CPI （同比%）	8.00	8.70	8.30	7.30	5.80	4.00	3.30	3.00	2.80	2.60
PCE价指（同比%）	6.40	6.60	6.30	5.70	4.70	3.50	3.10	2.80	2.50	2.30
核心PCE(同比%）	5.30	5.00	5.00	4.70	4.20	3.80	3.40	3.00	2.70	2.40
非农业就业人数(千)	539.00	349.00	366.00	241.00	93.00	-26.00	-54.00	14.00	62.00	112.00
失业率	3.80	3.60	3.60	3.70	3.90	4.20	4.50	4.80	4.90	4.80
央行利率(%)	0.50	1.75	3.25	4.50	5.05	5.05	4.95	4.70	4.20	3.85
2年期债券 (%)	2.34	2.96	4.28	4.28	4.51	4.41	4.14	3.81	3.55	3.37
10年期债券（%）	2.34	3.02	3.83	3.55	3.85	3.80	3.68	3.51	3.43	3.35

资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理

从股市的盈利预期观察，市场对于2023年标普的 EPS增速预期为6.7%，由于Q3经历了大幅下修，Q4 财报季尚未到来，故而目前的 EPS 增速与1个月前变化不大。但在Q4 财报季存在继续下修的可能性。

以当下盈利预期计算，2023年的估值为16.4倍，与历史上-1标准差的15.6倍相去不远。倘若，我们将2023年美股低点的参照放在-1标准差位置，对于EPS采用最为保守的匡算方式，假设零增长，则股市低点距离目前位置还有-11%的下跌幅度，即3414点。我们初步以该位置作为2023年美股低点的参考。

表2：标普500盈利预期

	2019	2020	2021	2022E	2023E
营业收入	1, 391. 09	1, 342. 44	1, 541. 77	1, 735.32	1, 785. 97
YOY	5.9%	-3.5%	14.8%	12.6%	2.9%
净利润	154.87	123.68	192.85	219.16	233.78
YOY	2.8%	-31.3%	55.9%	13.6%	6.7%
ROE	14.8%	10.8%	20.6%	21.8%	21.6%
PE	20.86	30.37	24.71	17.56	16.47

资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理

图8：标普PE

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

国内：经济基本面将滞后于基钦周期

基钦周期的扩张期即将开始

我们对本轮（2019-2022年）周期，收缩期的终点定位在2023年1月。即，从2023年1月开始，基钦周期步入了新的起点，转入扩张周期中。

表3：基钦周期的划分

	高低点时间	扩张时间	收缩时间	合计
低点	1998-06
高点	2000-06	24.4
低点	2002-01		19.3	43.7
高点	2004-03	26.3
低点	2005-03		12.2	38.5
高点	2007-08	29.4
低点	2009-01		17.3	46.7
高点	2011-03	26.3
低点	2012-04		13.2	39.5
高点	2015-01	33.5
低点	2016-01		12.2	45.7
高点	2018-01	24.4
低点	2019-07		18.2	42. 6
高点	2021-09	26.4
低点	2023-01
中位数			15.3
平均数		26.3 27.2	15.4	43.1 42.8

资料来源：国信证券经济研究所整理

基本面的数据跟上尚需时日

但如果观察宏观货币，M2虽然增速较高，但M1不佳，M1-M2（在一个扩张期中，与股市是同向的）依然走低（M1是企业的存款，M2是货币总量，两者差值可近似理解货币传导到实体经济的有效性）。

图9：M2同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图10:M1-M2同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

社融与贷款同比数据均未见到比较明显的上行趋势。

图11：社融同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图12：金融机构贷款同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

产量类数据，如PMI，工业增加值，房地产、新能源汽车销量等，好转仍需时日。

图13:PMI

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图14：工业增加值同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图15：商品房销售面积同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图16：新能源汽车销量同比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

PPI 加速回落，2023年CPI压力不大

关于CPI的与PPI的走势，有几点值得注意的地方：

1、市场预期2023年CP|平均值在2.0,意味着通胀不是2023年中国的主要压力，这为政策工具的运用创造了游刃的空间；

2、随着 PPI的快速回落,CPI-PPI于2022年9月转正，代表着企业盈利将在 2023年开始缓慢修复；

3、之所以说“缓慢修复”，是因为目前产量还在下行，产量上行，同时CPI与PPI差值维持正数，才是让人更有信心的恢复；

4、PPI的拐点，往往是A股R0E的低点，市场预期 PPI的低点出现在2023 年内的5-6月，也就是说，全A的TTM口径R0E，将在2023年Q2才能见底，但我们推测的单季度 R0E的低点发生在2022年Q4；

5、按照A股大盘领先ROE一个季度以上的规律，则A股在Q1不应该再持续下跌，和基钦周期结合分析，我们认为A股从1月份开始就将步入上涨行情。

图17:PPI与CPI预期

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

故而，我们对A股的认识也逐渐清晰：在2023年早期，A股上涨的动力显然不是基本面的实质性变化，而是在政策托底与疫情放开的预期推动下的上涨。这种情形或类似2019年上半年，即预期变强，市场上行，期间如果市场上行速度过快而基本面数据尚为跟上，则回调，等待基本面数据的确认：即“进二退一”，但底部不断抬高，代表了场外资金随着时间的推移在有计划、有秩序地进入场内。

港股：经济周期转扩张，继续看好一季度

2022年港股全年表现

2022年已经过去，在过去的一年中，恒生指数下跌15.5%，在全球主要指数排名居中，与上证指数相似（-15.1%），好过标普500（-19.4%）、纳斯达克（-33.1%）。

图18：全球主要指数2022年表现对比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

就12月，港股表现依然亮眼，全月上涨了6.4%。而其他指数，包括上证指数、标普 500 等，均为负收益。

图19：全球主要指数12月份表现对比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

2022年的商品与行业表现

2022年大宗商品持续维持高位，全年天然气价格上涨了18.8%，原油价格上涨了7.0%，粮食价格也有不同程度的上涨，基本金属则是伴随着经济的收缩而下跌。汇率方面，兑美元汇率除了卢布坚挺，其他货币均贬值。其中贬值幅度最高的为日元与英镑。人民币兑美元汇率全年贬值8.0%，贬值幅度高于欧元和商品货币（澳元、加元、新西兰元）。

图20：2022年商品表现

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图21：2022年汇率表现

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

2022年全球股票市场中表现最好的行业是能源。除了保险略带一点正收益，其他诸多行业全年都是负收益。跌幅最大的主要是可选消费、网络与半导体。汽车（-45%）、媒体（-42%）、半导体（-38%）、零售业（-32%）、软件与服务（-31%）。

图22：MSCI行业指数 2022年表现对比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

以标普为样本的话，统计的结果与MSCI全球类似。值得注意的是，在风格表现中，纳斯达克100（是比较大的公司），2022年跌幅超过了标普500、罗素1000、2000、3000。

这是一个不能忽略的启示：在长达1年的弱势走势中，小市值公司下跌的幅度要低于大市值。这种走势往往预示了，在未来几年的行情中，小市值公司涨幅也将超越大市值，或者说风格在小市值。

如果我们为小市值占优寻找逻辑的话：全球经济在放缓，成长变得更加困难，与宏观经济体量差距不大的大市值公司，受到宏观因素的影响更多，其成长性不如小公司。

图23：2022年标普行业表现

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

图24：2022年标普风格表现

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

港股2022年的全年走势，煤炭、石油石化、农林牧渔等商品类行业涨幅居前，社服后来居上，也录得正收益。此外，银行、有色、建筑、食品饮料跑赢了恒指。跑输恒指的行业较多，占到2/3，其中基础化工、传媒（互联网）、钢铁、电子、轻工、汽车、环保，跌幅都超过了30%。

图25：港股通行业2022年表现对比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

12月，疫情放开的预期，使得消费大涨。涨幅居前的是美容护理（21%）、社会服务（20%），医药生物、轻工制造、传媒（互联网）、商贸零售、计算机几个行业也有超越大盘的表现。

相对表现不佳的行业是军工、煤炭、电力设备、建筑材料、建筑、机械设备。

图26：港股通行业12月表现对比

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

盈利调整：软件、零售、医药等板块上修

分析师对于部分公司在2023年的业绩进行了修正，其中业绩上修31家，下修61家。上修主要分布在软件、零售、医药、银行等板块；下修主要分布在互联网、纺织服装、食品饮料、教育等几个板块。

表4：23年盈利预期调整

代码	公司	行业	最近1月预期变化	代码	公司	行业	最近1月预期变化
9926. HK	康方生物-B	药品及生物科技(HS)	81%	9909.HK	宝龙商业	地产(HS)	-1%
1952. HK	云顶新耀-B	药品及生物科技(HS)	32%	2313.HK	申洲国际	纺织及服饰(HS)	-1%
6996. HK	德琪医药-B	药品及生物科技(HS)	24%	6855.HK	亚盛医药-B	药品及生物科技(HS)	-1%
0873. HK	世茂服务	地产(HS)	15%	0522. HK	ASM PACIFIC	半导体(HS)	-1%
2186. HK	绿叶制药	药品及生物科技(HS)	12%	2380.HK	中国电力	公用事业I (HS)	-1%
6178. HK	光大证券	其他金融 (HS)	7%	1658.HK	邮储银行	银行(HS)	-1%
2333. HK	长城汽车	汽车(HS)	6%	1929. HK	周大福	专业零售(HS)	-1%
9969. HK	诺诚健华-B	药品及生物科技(HS)	5%	1579. HK	颐海国际	食物饮品(HS)	-1%
1024. HK	快手-W	软件服务 (HS)	5%	0772. HK	阅文集团	媒体及娱乐 (HS)	-1%
9966. HK	康宁杰瑞制药-B	药品及生物科技(HS)	4%	0839.HK	中教控股	支援服务(HS)	-1%
6088. HK	FIT HON TENG	资讯科技器材(HS)	4%	0285.HK	比亚迪电子	资讯科技器材(HS)	-1%
1797. HK	新东方在线	支援服务(HS)	4%	1890. HK	中国科培	支援服务(HS)	-1%
3738. HK	阜博集团	软件服务 (HS)	3%	2331.HK	李宁	纺织及服饰(HS)	-1%
0826. HK	天工国际	一般金属及矿石(HS)	3%	0960.HK	龙湖集团	地产(HS)	-1%
3866. HK	青岛银行	银行(HS)	3%	1066.HK	威高股份	医疗保健设备和服务(HS)	-1%
6808. HK	高鑫零售	消费者主要零售商(HS)	3%	1368.HK	特步国际	纺织及服饰(HS)	-2%
0780. HK	同程旅行	旅游及消闲设施 (HS)	3%	6030.HK	中信证券	其他金融 (HS)	-2%
0763. HK	中兴通讯	资讯科技器材(HS)	2%	6186.HK	中国飞鹤	食物饮品(HS)	-2%
1347. HK	华虹半导体	半导体(HS)	1%	1167. HK	加科思-B	药品及生物科技(HS)	-2%
1548. HK	金斯瑞生物科技	药品及生物科技(HS)	1%	0384.HK	中国燃气	公用事业I (HS)	-2%
0700. HK	腾讯控股	软件服务(HS)	1%	2001.HK	新高教集团	支援服务(HS)	-2%
3898. HK	时代电气	工业工程(HS)	1%	2013.HK	微盟集团	媒体及娱乐 (HS)	-2%
0123. HK	越秀地产	地产(HS)	1%	2611.HK	国泰君安	其他金融 (HS)	-2%
0388. HK	香港交易所	其他金融 (HS)	1%	0868.HK	信义玻璃	工业工程(HS)	-2%
0817. HK	中国金茂	地产(HS)	1%	3309.HK	希玛眼科	医疗保健设备和服务(HS)	-2%
0836. HK	华润电力	公用事业I (HS)	1%	1833.HK	平安好医生	医疗保健设备和服务(HS)	-3%
3328. HK	交通银行	银行(HS)	1%	9869. HK	海伦司	旅游及消闲设施 (HS)	-3%
6160. HK	百济神州	药品及生物科技(HS)	1%	0981. HK	中芯国际	半导体(HS)	-3%
2500. HK	启明医疗-B	医疗保健设备和服务(HS)	1%	2150.HK	奈雪的茶	旅游及消闲设施 (HS)	-3%
0354. HK	中国软件国际	软件服务(HS)	1%	0656. HK	复星国际	综合企业I (HS)	-3%
1112. HK	H&H 国际控股	消费者主要零售商(HS)	1%	1099.HK	国药控股	药品及生物科技(HS)	-4%

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

南向资金净流入

表5：港股通净买入金额 (亿元）

代码	简称	近1个月净买入	代码	简称	近1个月净买入
3690. HK	美团-W	41.0	1282. HK	宝新金融	-77.9
0388. HK	香港交易所	25.8	1810. HK	小米集团-W	-24.3
0762. HK	中国联通	14.5	2020. HK	安踏体育	-18.0
0728. HK	中国电信	10.8	0005.HK	汇丰控股	-18.0
2313. HK	申洲国际	8.8	2601. HK	中国太保	-16.3
6862. HK	海底捞	8.5	0960. HK	龙湖集团	-15.8
1171. HK	兖矿能源	8.5	2382. HK	舜宇光学科技	-14.9
2628. HK	中国人寿	8.5	1398. HK	工商银行	-14.6
0020. HK	商汤-W	8.4	2318. HK	中国平安	-12.8
1288. HK	农业银行	7.5	1088. HK	中国神华	-11.4
1919. HK	中远海控	7.4	1797. HK	新东方在线
0884. HK	旭辉控股集团	7.3	1109. HK	华润置地	-10.2
0493. HK	国美零售	7.3	0700. HK	腾讯控股	-8.9
2007. HK	碧桂园	7.0	2319. HK	蒙牛乳业	-7.8
6600. HK	赛生药业	6.7	0241. HK	阿里健康	-7.0
3319. HK	雅生活服务	6.5	6969.HK	思摩尔国际	-6.6
1833. HK	平安好医生	6.4	9926. HK	康方生物-B	-6.2
6699. HK	时代天使	6.1	1299. HK	友邦保险	-6.2
1099.HK	国药控股	6.1	6098. HK	碧桂园服务	-6.0
2096. HK	先声药业	5.8	0883. HK	中国海洋石油	-4.6
0268. HK	金蝶国际	5.6	1772. HK	赣锋锂业	-4.6
1093.HK	石药集团	5.3	0992.HK	联想集团	-4.4
0013. HK	和黄医药	5.1	2331. HK	李宁	-4.2
1030. HK	新城发展	5.0	3898. HK	时代电气	-4.0
2689. HK	玖龙纸业	4.8	3968. HK	招商银行	-4.0
1060. HK	阿里影业		2333.HK	长城汽车	-4.0
2013. HK	微盟集团	4.7 4.5	0902. HK	华能国际电力股份	-3.8
0780. HK			1385. HK	上海复旦	-3.7
1951. HK	同程旅行锦欣生殖	4.3	1928. HK	金沙中国有限公司	-3.6
3988. HK		4.2	0175. HK	吉利汽车	-3.6
1548. HK	中国银行金斯瑞生物科技	4.2	0285.HK	比亚迪电子	-3.3
2197. HK		3.9	0939. HK	建设银行	-3.1
9922. HK	三叶草生物-B 九毛九	3.9	6049. HK	保利物业	-3.0
0520. HK	呷哺呷哺	3.6	3606. HK	福耀玻璃	-2.7
0857. HK	中国石油股份	3.5 3.5	1368. HK	特步国际	-2.6
1765. HK	希望教育	3.4	0669. HK	创科实业	-2.5
0291. HK	华润啤酒	3.4	0168.HK	青岛啤酒股份	-2.4 -2.2
1024. HK	快手-W	3.0	1316. HK	耐世特	-2.2
2269. HK	药明生物	2.9	0189. HK	东岳集团	-2.1
9995. HK	荣昌生物-B	2.8	1055. HK	中国南方航空股份	-1.8
1579. HK	颐海国际	2.8	1339. HK	中国人民保险集团	-1.8
2186. HK	绿叶制药	2.8	0358.HK	江西铜业股份	-1.7
0696. HK	中国民航信息网络	2.7	0941. HK	中国移动	-1.7
1908. HK	建发国际集团	2.7	3900. HK	绿城中国	-1.7
0386. HK	中国石油化工股份	2.6	2018. HK	瑞声科技	-1.6
3383. HK	雅居乐集团	2.6	1347. HK	华虹半导体	-1.5

1138. HK	中远海能	2.5	3888. HK 0839. HK	金山软件	-1.5
2388. HK	中银香港紫金矿业	2.5 2.3	1816. HK	中教控股中广核电力	-1.3 -1.3
2899. HK 1458. HK	周黑鸭	2.2	3993. HK	洛阳钼业	-1.3

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

南向资金加仓前十名：美团-W、香港交易所、中国联通、中国电信、申洲国际、

海底捞、兖矿能源、中国人寿、商汤-W、农业银行；

南向资金减仓前十名：小米集团-W、安踏体育、汇丰控股、中国太保、龙湖集团、舜宇光学科技、工商银行、中国平安、中国神华、新东方在线。

此外，随着港股的快速反弹，南向资金流入趋缓，12月份为84亿元，大幅低于11月与10月的水平，表明南向资金的短期态度开始变得谨慎。

图27：港股通净买入，月度

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

2022年四季度，是南向资金非常成功的一个季度，它们在底部加仓港股高达1224亿元，单季度净流入为全年最高的一个季度。

图28：港股通净买入，季度

资料来源：wind，国信证券经济研究所整理

投资建议

港股11、12月大涨之后，使得本已谨慎的南向资金一方面担心追高买入，另一方面又要防止踏空风险。

最近美元指数的回落也进一步加速股指上行。总体而言，我们认为港股在当下的回调幅度有限，原因是：1、基钦周期转扩张；2、互联网R0E环比已经明显改善，走在了复苏的路上；3、政策方面，无论是对疫情、互联网、房地产、教育都更加有利；因此，我们的建议依然是超跌三板块（互联网、医药、地产/金融），以及大消费作为重点，同时适度布局新能源运营商、电子、汽车等前期滞涨的方向：

1、推荐恒生科技板块中的本地生活、SAAS/软件、游戏、短视频、互联网旅游、电商、医药电商；它们2022年跌幅大，尚有不错的修复空间；

2、推荐医药生物，尤其是生物制药、医疗器械与CX0，三者长期具备较高的增速；
以及政策鼓励扶持中药，未来有望增速加快；

3、推荐房地产、物业公司，我们认为2023年地产政策将会持续积极，政策的发力将会不断带给板块更多的支撑力量；

4、推荐电信运营商、内资银行等低估值，高分红的公用事业股或者预期业绩转折的火电股、新能源运营商；

5、推荐食品饮料中的肉食加工、乳制品、啤酒、餐饮、体育用品国产化企业；

6、逐渐布局电子、汽车等可选消费板块。

风险提示

疫情发展的不确定性，盈利短期不达预期的风险，俄乌局势发展的不确定性，美联储持续加息引发经济衰退的风险。

免责声明

分析师声明

作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

国信证券投资评级

类别	级别	说明
股票投资评级	买入	股价表现优于市场指数20%以上
	增持	股价表现优于市场指数10%-20%之间
	中性	股价表现介于市场指数 ±10%之间
	卖出	股价表现弱于市场指数10%以上
行业投资评级	超配	行业指数表现优于市场指数10%以上
	中性	行业指数表现介于市场指数 ±10%之间
	低配	行业指数表现弱于市场指数10%以上

重要声明

本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。

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港股2023年1月投资策略

经济周期转扩张配合政策面积极，看好1季度走势

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美国：经济衰退的趋势加剧

美国 2023年上半年依然面临巨大压力

经济继续走向疲弱

市场对通胀的预期不再紧绷

国内：经济基本面将滞后于基钦周期

基本面的数据跟上尚需时日

PPI 加速回落，2023年CPI压力不大

港股：经济周期转扩张，继续看好一季度

2022年的商品与行业表现

盈利调整：软件、零售、医药等板块上修

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