家用电器行业

小家电行业专题：德尔玛，多品牌布局的小家电新势力

分析师: 曾婵

SAC 执证号：S0260517050002

SFC CE.no: BNV293

公 0755-82771936

区 zengchan@gf.com.cn

核心观点：

德尔玛创立于2011年，是一家多品牌、多产品布局的创新家电企业，旗下品牌包括德尔玛、飞利浦、薇新等，主要产品类型包括家居环境类、水健康类、个护健康类以及生活卫浴类。公司于2021年6月首次递交创业板上市招股说明书，并于2023年3月正式获批。经营数据方面，公司营收由2018年9.7亿元提升至2021年30.4亿元，年复合增速42%；归母净利润由2018年0.4亿元提升至2021年1.7亿元，年复合增速62%。

行业情况：（1）家居环境类：根据奥维云网数据，我国吸尘清洁类产品保持增长，其中扫地机行业 2022 年零售额 124亿元，同比+3%；洗地机行业零售额 100亿元，同比+73%。加湿环境类规模下滑，2022年净化器行业零售额 48亿元，同比-19%；加湿器行业零售额16 亿元，同比-23%。（2）水健康类：根据奥维云网数据，2021 年国内净水类市场规模 362 亿元，近年受疫情影响有所下滑。根据德尔玛招股说明书数据，全球净水类市场规模从2015年的495亿美元增加到2019年的670亿美元，年复合增长率为8%。（3）个护健康类：根据招股说明书数据，我国个护类小家电市场规模由2016年257亿元提升至2021年400亿元，2026年有望达到613 亿元，期间复合增速将达9.1%，为小家电行业增速较快的细分赛道。

品牌：自有品牌、授权品牌双轮驱动，多品类覆盖。公司建立了成熟的品牌矩阵，其中德尔玛（自有品牌）覆盖吸尘清洁、加湿环境等家居环境类产品，飞利浦（授权品牌）覆盖水健康及个护健康类产品，薇新（自有品牌）覆盖个护健康类产品，华帝（授权品牌）覆盖生活卫浴类产品，此外小米ODM 业务也在快速起量。根据招股说明书披露，品牌角度，2021年公司德尔玛、飞利浦、薇新、华帝、ODM分别实现营收10.9亿元、9.8亿元、0.7亿元、2.0亿元、6.7亿元，占比分别为36%、32%、2%、7%、22%。产品角度，家居环境、水健康、个护、生活卫浴类产品分别实现营收17.5亿元、8.4亿元、2.2亿元、2.0亿元，占比分别为 58%、28%、7%、7%。公司具备丰富的品牌代运营经验，多品牌布局有望驱动收入持续良好增长。

渠道：全面覆盖国内主流电商渠道，积极拓展海外市场。（1）分内外销看，2021年公司内销收入26亿元，收入占比85%；外销收入4.6亿元，收入占比15%。公司以内销业务为主，但积极布局出海，且海外业务以自有/授权品牌为主，盈利能力更强。（2）分线上线下看，公司境内线上业务、境内线下业务、境外线上、境外线下收入占比分别为60%、28%、1%、11%，即内销业务以线上渠道为主、外销业务以线下渠道为主。

投资建议：看好国内小家电行业的发展，也看好国内小家电品牌出海，建议关注拟上市公司德尔玛。

风险提示：原材料价格上涨；汇率大幅波动；行业需求趋弱。

目录索引

一、德尔玛：上市在即的创新小家电公司 .5
二、家居环境、水健康、个护类小家电行业情况 .7
（一）家居环境类：清洁需求日趋强烈，吸尘清洁产品高速增长 .7
（二）水健康类：消费者健康意识增强，疫后行业有望恢复增长 ..8
（三）个护类：追求品质生活，个护类小家电需求旺盛. .10
三、公司优势：品牌矩阵丰富，渠道全覆盖. .12
（一）品牌：自有品牌、授权品牌双轮驱动，多品类覆盖 ..12
（二）渠道：全面覆盖国内主流电商渠道，积极拓展海外市场. .16
四、投资建议... .19
五、风险提示.. .19

图表索引

图1：德尔玛企业发展历程. ..5
图2：德尔玛股权结构图（截至2023.03.01招股说明书注册稿发布） ...6
图3：德尔玛收入及同比增速（亿元）
图 4：德尔玛归母净利润及同比增速（亿元）.
图5：德尔玛毛利率及归母净利率情况.. ....7
图6：德尔玛费用率情况... ...
图7：国内清洁电器市场规模及增速（亿元） .7
图8：国内扫地机市场规模（亿元） ..8
图9：国内洗地机市场规模（亿元） ..
图10：国内净化器市场规模（亿元） ..8
图 11：国内加湿器市场规模（亿元） ..8
图 12：国内净水类家电市场规模及增速. ...
图 13：净水器国内销售额规模及增速.. ..9
图14：净水器国内销售量规模及增速. .
图 15：国内净水器线上销售额规模及增速. ...10
图16：净水器分渠道销售额占比.. ..10
图17：我国个护类家电市场规模（亿元）..10
图18：我国个护小家电线上零售额（亿元）
图 20：我国小型按摩器市场规模（亿元）. ...11
图 21：2021年我国小型按摩器市场格局.. ..11
图 22：公司分品牌收入（亿元）.. ..13
图 23：公司分品牌收入占比 .13
图24:公司分产品收入（亿元）.. ………………………… ..13
图 25:公司分产品收入占. 13
图26：公司家居环境类产品细分收入（亿元） ....14
图 27：公司水健康类产品细分收入（亿元） ...:.4
图28:公司分产品均价（元） .15
图 29：公司分产品毛利率. .15
图30: ...16
图 31：公司内外销收入（亿元）. ..16
图 32：公司内外销收入占比.
图 33：公司分渠道结构收入占比.. ...1.7
图 34:2022H1公司分渠道结构收入占比.. ...17
图 35:2022H1公司内销线上收入分布... ..17
图36：公司分渠道结构毛利率.. ..18
图 37：公司内外销毛利率... ..18
图38:公司经销渠道毛利率. ..18
表1：公司主要品牌情况. ..12
表2：公司主要产品情况... ..12
表3：公司主要品牌市占率情况.. .14

一、德尔玛：上市在即的创新小家电公司

德尔玛（DEERMA）创立于2011年，总部位于广东顺德，是一家集自主研发、原创设计、自有生产、自营销售于一体的创新家电品牌企业，旗下品牌包括德尔玛、飞利浦、薇新等，主要产品类型包括家居环境类、水健康类、个护健康类以及生活卫浴类。公司于2021年6月首次递交创业板上市招股说明书，并于2023年3月正式获批。

公司积极进取，从代运营到自有品牌，再到目前多品牌多品类布局。

（1）创始人蔡铁强于2006年创立佛山飞鱼广告策划设计有限公司，在2010年抓住电商爆发机遇发展电商代运营，与国内外知名品牌建立合作。

（2）在积累了丰富的电商代运营经验后，于2011年创立自主品牌德尔玛，仅数月便夺得全网加湿类目销量第一。

（3）2012-2017年期间先后为华帝、万和、格兰仕等知名品牌提供代运营服务，持续提升电商运营能力，自有品牌产品销量实现快速增长。

（4）2018年公司收购飞利浦水健康业务，并创立薇新品牌，逐渐实现通过多品牌覆盖多品类的业务布局。

（5）2019年以来公司抓住高效供应链能力优势，积极开拓境外销售渠道，实现境外销售额快速增长。

（6）2021年公司获得了飞利浦品牌移动按摩产品独家授权，实现了产品品类的进一步延伸。

图1：德尔玛企业发展历程

数据来源：公司官网、广发证券发展研究中心

从股权结构来看，公司实际控制人蔡铁强通过飞鱼电器、佛山鱼聚和珠海鱼池间接控制公司44.61%的股份，其一致行动人蔡演强直接持有公司8.65%的股份，本次发行后实际控制人及其一致行动人仍将合计控制公司42.61%的股份，结构较为稳定。

图2：德尔玛股权结构图（截至2023.03.01招股说明书注册稿发布）

数据来源：Wind，广发证券发展研究中心

收入保持较快增长，米家ODM业务占比提升影响盈利能力。伴随公司多元化品牌和产品矩阵不断完善、产品开发连续创新、产品研发持续深入、小家电国内消费及出海市场蓬勃发展，公司营业收入呈现出良好的增长趋势，营收由2018年9.7亿元提升至2021年30.4亿元，年均复合增长率为42%。盈利能力有所下降，主要原因：（1）受疫情影响，用工成本、原材料采购成本整体有所提高，单位成本上升；（2）米家ODM产品收入占比提高，而该业务毛利率较低。

图3：德尔玛收入及同比增速（亿元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图4：德尔玛归母净利润及同比增速（亿元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图5：德尔玛毛利率及归母净利率情况

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图6：德尔玛费用率情况

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

二、家居环境、水健康、个护类小家电行业情况

（一）家居环境类：清洁需求日趋强烈，吸尘清洁产品高速增长

我国吸尘清洁类产品保持增长。根据奥维云网数据，2022年我国清洁电器全渠道零售额322亿元，同比+4%，零售量2548万台，同比-15%，其中扫地机行业零售额124亿元，同比+3%；洗地机行业零售额100亿元，同比+73%。

加湿环境类规模下滑。据奥维云网数据，2022年我国净化器行业零售额48亿元，同比-19%，多年来持续下滑原因为地产下行、环保政策加严，曾经支撑行业增长的除醛和雾霾需求已无法拉动行业增长。2022年我国加湿器行业零售额16亿元，同比-23%，行业下滑主要受疫情影响，随着纯净型产品成为主流，行业仍有成长空间。

图7：国内清洁电器市场规模及增速（亿元）

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图8：国内扫地机市场规模（亿元）

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图9：国内洗地机市场规模（亿元）

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图10：国内净化器市场规模（亿元）

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图11：国内加湿器市场规模（亿元）

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

（二）水健康类：消费者健康意识增强，疫后行业有望恢复增长

国内市场：根据公司招股说明书援引数据，2016-2019年国内净水类家电市场规模增长强劲，2019年零售额规模达443亿元，年复合增长率为15%。但由于净水类家电多依赖入户安装，受新冠疫情影响较大，2020年出现较大幅度下滑，2021年实现一定回升。后疫情时代，消费者水健康意识不断增强、更新换代产品需求以及三四线市场下沉发展等因素，有望推动净水类家电市场快速复苏。

海外市场：根据公司招股说明书援引Transparency Market Research相关数据，全球净水类家电行业市场规模从2015年的495亿美元增加到2019年的670亿美元，年复合增长率为8%。

图 12：国内净水类家电市场规模及增速

数据来源：公司招股说明书、奥维云网，广发证券发展研究中心

疫情影响下净水器行业规模下滑。作为净水类家电中的主要产品，净水器销售额一直占据净水类家电的六成以上。2022年国内净水器市场销售额规模达185.0亿元，同比下降18.7%；销售量规模达738.7万套，同比下降20.2%。由于新冠疫情对线下安装业务的冲击，2018-2022年净水器市场规模持续缩减，由316.9亿元下降至185.0亿元，销售额年复合增长率为-12.6%。

净水器线上渠道受冲击较小，线上占比逐渐提升。2014-2021年净水器线上渠道销售额持续上升，2022年线上销售额为89.7亿元，同比下降7.0%，2018-2022年复合增长率为+6.1%。同时线上销售渠道占比逐渐提升，由2014年的20.5%上升至2022年的48.5%，反映出疫情下居民消费习惯逐渐由线下向线上转变。

图13：净水器国内销售额规模及增速

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图 14：净水器国内销售量规模及增速

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图15：国内净水器线上销售额规模及增速

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图16：净水器分渠道销售额占比

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

（三）个护类：追求品质生活，个护类小家电需求旺盛

个护类小家电需求旺盛。根据德尔玛招股说明书援引数据，我国个护类小家电市场规模由2016年257亿元提升至2021年400亿元，2026年有望达到613亿元，期间复合增速将达9.1%，为小家电行业增速较快的细分赛道。据奥维云网数据，2022年我国洗剪吹（电吹风、电动牙刷、电动剃须刀）三品类线上零售额共计207亿元，同比增长6.9%，零售量共计11555万台，同比增长13.5%。

图17：我国个护类小家电市场规模（亿元）

数据来源：招股说明书，广发证券发展研究中心

图 18：我国个护小家电线上零售额（亿元）

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

图 19：我国个护小家电细分品类规模（亿元）

数据来源：奥维云网，广发证券发展研究中心

小型按摩器加速渗透，行业规模持续增长。当前社会人口老龄化趋势明显、中青年广泛面临亚健康问题，随着居民收入水平提高、健康消费意识提升，按摩器具有望加速普及。根据华经产业研究院数据，我国小型按摩器市场规模由2017年63亿元提升至2021年88亿元，期间复合增速9%，2026年有望达到153亿元。从格局来看，我国小型按摩器市场格局较为分散，倍轻松、SKG市场份额较高，分别为14%、12%。

图 20：我国小型按摩器市场规模（亿元）

数据来源：华经情报网，广发证券发展研究中心

图21：2021年我国小型按摩器市场格局

数据来源：华经情报网，广发证券发展研究中心

三、公司优势：品牌矩阵丰富，渠道全覆盖

（一）品牌：自有品牌、授权品牌双轮驱动，多品类覆盖

公司现已实现自有品牌、授权品牌双轮驱动。公司建立了成熟的品牌矩阵，通过不同品牌覆盖不同品类产品，切入不同的消费场景，其中德尔玛品牌主要覆盖吸尘清洁类、加湿环境类以及家居厨房类等家居环境类产品，飞利浦品牌主要覆盖水健康类及个护健康类等产品，薇新品牌主要覆盖个护健康类等产品，此外，生活卫浴类产品主要通过华帝品牌开展。

表1：公司主要品牌情况

品牌	类型	品牌定位及介绍	主要产品品类
德尔玛	自有品牌	小家电品牌，以“设计、品质和性价比”为品牌理念，持续为用户提供一系列优质生活小家电，致力于通过产品改善生活细节，从细微处着手，满足消费者提升生活品质的美好愿望其中，Deerma Pro 高端产品系列甄选具备新奇特、新潜力、新功能的产品品类进行开发，结合现代潮流设计及色彩元素，进一步满足消费者对美好生活品质的向往	家居环境类
飞利浦	授权品牌	水健康及个护健康品牌，秉承“创新为你”的品牌理念，致力于提供全屋净饮水健康解决方案、热水健康解决方案、智能卫浴健康解决方案等一站式水健康服务，以及围绕健康、个人护理等元素向消费者提供便携按摩产品，用有意义的创新改善人们的生活	水健康&个护健康类
薇新	自有品牌	个人护理品牌，以“传统护理方式的科技化升级”为品牌理念，坚持用创新安全的技术，改善和升级传统护理方式，专注于中式个护、健康按摩、美容美体美发等细分领域，为更多女性提供创新、潮酷、便捷、安全、高效的个护产品	个护健康类
华帝	授权品牌	生活卫浴品牌，以“智慧+时尚家”为产品理念，为用户提供厨卫场景下的生活卫浴类产品，持续为用户创造智慧、时尚、美好的生活体验	生活卫浴类

数据来源：招股说明书，广发证券发展研究中心

表2：公司主要产品情况

品类	具体产品
家居环境类	吸尘器、扫地机、洗地机、蒸汽清洁机、加湿器、布艺清洁机、挂烫机、毛球修剪器、料理机
水健康类	净水器、净饮机、管线机、全屋净水、过滤器、气泡机、净水壶、智能马桶、壁挂炉、电/燃气热水器热水器、饮水机
个护健康类	眼部按摩器、按摩披肩、膝盖按摩器、筋膜枪、足浴按摩器、颈部按摩器、按摩眼罩、直发梳
生活卫浴类	手工水槽、厨房龙头、花洒套装

数据来源：招股说明书，广发证券发展研究中心

品牌角度看，德尔玛、飞利浦为公司核心品牌，米家ODM业务快速起量。根据招股说明书披露数据，公司自主品牌德尔玛、授权品牌飞利浦近年来收入规模持续增长，2022H1二者合计占主营业务收入比例约80%。其中飞利浦品牌占比提升较快，由2019年20%提升至2022H1的48%，主要为公司陆续获得飞利浦热水器、按摩器等产品授权。此外，公司ODM业务快速增长，占比由2019年8%提升至2022H1的15%,主要系公司自2019年开始与小米合作生产米家品牌小家电产品。

图22：公司分品牌收入（亿元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图 23：公司分品牌收入占比

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

产品角度看，家居环境、水健康为核心业务，合计收入占比约八成。（1）公司家居环境业务主要包括吸尘清洁类产品、加湿环境类及家居厨房类产品，2021年实现营收18亿元，收入占比58%。（2）水健康业务主要包括净水类产品、滤芯、智能马桶类产品及热水器类产品，2021年实现营收8亿元，收入占比28%。（3）个护健康业务主要包括眼部按摩仪、直发梳、刮痧板和按摩眼罩等，2021年实现营收8亿元，收入占比28%，体量小但增速快，主要为2021年公司获得皇家飞利浦关于按摩类产品的新增授权。（4）生活卫浴业务主要包括龙头、水槽和花洒等，受到疫情和房地产市场的不利影响，家装行业整体表现不佳，公司生活卫浴类产品销量较低。

图 24:公司分产品收入（亿元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图 25：公司分产品收入占比

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图 26：公司家居环境类产品细分收入（亿元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图 27：公司水健康类产品细分收入（亿元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

产品具备性价比、电商运营能力强，吸尘、加湿类产品份额领先。公司现已拥有成熟的品牌矩阵，通过不同品牌覆盖不同品类，其中德尔玛主推性价比，当前消费降级背景下具备一定竞争优势。此外，公司早期背景沉淀了丰富的电商渠道运营能力，与天猫、京东、抖音、小米有品、唯品会等国内主流电商均建立了良好的业务合作关系，并开拓了包括拼多多、云集、小红书等在内的新兴社交电商渠道，同时积极抓住直播带货的流量红利，实现各渠道收入快速增长、优势品类份额位居前列。

表3：公司主要品牌市占率情况

品牌	平台名称	品类	2022年1-6月排名情况
德尔玛	京东	吸尘器	2月排名第二，1月/3-5月排名第三，6月排名第四
		加湿器	3月排名第三，1-2月/4月排名第四，5-6月排名第五
		除螨仪	3-6 月排名第六，1-2月排名第七，
		蒸汽清洁机	4-5月排名第二，3月排名第四，1月排名第六，2月/6月排名第八
	天猫	吸尘器	2-4月排名第九，6月排名第十，5月排名第十一，1月排名第十二
		加湿器	6月排名第十五，5月排名第十八，2月排名第二十一，4月排名第二十三，1月/3月排名第二十七
		除螨仪	1-2月排名第十，3月/5-6月排名第十一，4月排名第十三
		蒸汽清洁机	3-4月排名第二，1-2月/5-6月排名第三
	小米有品	吸尘器	小米有品吸尘器热销榜第一名
		除湿机	小米有品除湿机热销榜第一名
		洗地机	小米有品洗地机热销榜第六名
飞利浦	京东	净水器	3月排名第五，4-6月排名第六，1-2月排名第七
	天猫	净水器	1-2月排名第十二，3月/5月排名第十三，4月/6月排名第十四
		台式净饮机	5-6 月排名第二，2-4月排名第三，1月排名第四
		气泡水机	5-6 月排名第一，2-4月排名第二，1月排名第三
		抽水器	3月排名第一，1-2月/4-6月排名第二

数据来源：招股说明书，广发证券发展研究中心（京东平台排名数据来自京东商智品牌成交件数排名，天猫平台排名数据来自生意参谋品牌交易指数排名，小米有品平台排名数据来自小米有品热销排行榜）

毛利率方面，净水类、个护类毛利率相对更高。（1）家居环境业务2021年毛利率23%，为公司四大品类中最低，原因为米家ODM业务主要集中在吸尘器、加湿器等品类，该业务毛利率偏低且占比持续提升。（2）水健康业务2021年毛利率37%,毛利率波动主要系品类结构差异所致。（3）个护健康业务2021年毛利率46%，为公司毛利率最高的业务，原因为2021年公司开始销售飞利浦品牌便携按摩器，对应毛利率水平较高。（4）生活卫浴业务2021年毛利率32%，波动相对较大，主要受规模效应、地产行业景气度影响。

图28：公司分产品均价（元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图29：公司分产品毛利率

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

生产端自主生产和外协生产相结合。公司吸尘清洁类、加湿环境类产品以自主生产为主、外协生产为辅，2021年外协生产占比分别为16%、7%；家居厨房类、水健康类、生活卫浴类、个护健康类以外协生产为主，2021年外协生产占比分别为69%、68%、100%、100%。公司本次发行拟募集资金投向为智能家电制造基地项目（12.4亿元）、研发品控中心建设项目（1.3亿元）、信息化建设项目（1.0亿元），募集资金项目的实施将有力推动公司智能家电规模化生产以及公司研发品控能力和信息化能力提升。

研发设计以创新为驱动。截至2022年8月31日，公司及控股子公司共持有1197项境内主要专利和19项境外主要专利，其中境内专利包括9项发明专利、679项实用新型专利及509项外观设计专利。凭借对消费者的深刻理解和优秀的工业设计能力，公司研发生产出众多兼具复合功能性、高外观水平及工业设计感的产品，荣获一系列工业设计大奖，包括iF设计奖、K-DESIGNAWARD、红点设计奖、AWE艾普兰产品奖等在内的多个国内外知名奖项。

图 30：公司外协生产比例（外协产量/总产量）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

（二）渠道：全面覆盖国内主流电商渠道，积极拓展海外市场

公司以内销为主，积极布局出海。（1）公司内销业务收入由2019年14亿元提升至2021年26亿元，复合增长率为44%。公司围绕德尔玛、飞利浦、薇新等品牌，以无线化、小型便携化、多功能组合化、智能物联和健康生活为产品开发理念，不断丰富产品品类，渠道方面和国内主流电商平台建立了良好合作，整体保持较快增长。（2）海外业务收入由2019年0.9亿元提升至2021年4.6亿元，复合增长率为162%，其中自主/授权品牌业务收入占比由2019年74%提升至2021年95%,即外销业务中代工占比较低。公司建立了专业的境外销售运营团队，不断健全丰富境外销售网络，目前公司主要境外销售区域包括中国香港、巴西、韩国、俄罗斯、乌克兰、印尼、日本、泰国。

图 31：公司内外销收入（亿元）

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图 32：公司内外销收入占比

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

公司以线上渠道销售为主根据招股说明书2022年上半年数据,公司境内线上业务、境内线下业务、境外线上、境外线下收入占比分别为60%、28%、1%、11%，即内销业务以线上渠道为主、外销业务以线下渠道为主。内销方面，线上直销、线上&线下经销、ODM业务占比呈现上升趋势。外销方面，公司积极拓展境外线下经销客户，境外线下经销收入逐年增加。

全面覆盖国内主流电商渠道。公司线上销售主要集中在天猫商城、淘宝平台、抖音、京东自营及小米有品。2021年以来，随着抖音电商业务的快速增长以及公司通过品牌自播等方式加大对抖音的资源投入，抖音线上直销收入实现了快速增长。

图 33：公司分渠道结构收入占比

数据来源：wind、广发证券发展研究中心

图34:2022H1公司分渠道结构收入占比

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图35：2022H1公司内销线上收入分布

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

毛利率方面，外销优于内销、线上渠道优于线下。（1）分内外销看，外销业务毛利率相对更高，主要为公司外销业务以自有/授权品牌为主、代工占比低，且外销产品中高毛利率的净水类产品占比也更高。（2）分线上线下看，内外销业务均线上渠道毛利率更高，且直销模式毛利率高于电商平台入仓、经销模式。

图36：公司分渠道结构毛利率

数据来源：wind、广发证券发展研究中心（剔除运杂费财务口径调整影响）

图37：公司内外销毛利率

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

图38：公司经销渠道毛利率

数据来源：wind，广发证券发展研究中心

四、投资建议

看好国内小家电行业的发展，其中消费者清洁需求日趋强烈，家居环境类小家电有望保持较快增长；净水类小家电虽有下滑，但后疫情时代伴随消费者水健康意识不断增强、更新换代产品需求以及三四线市场下沉发展等因素，有望推动净水类家电市场快速复苏；消费者对品质生活的追求不断提升，产品创新有望驱动个护类小家电行业保持良好增长。此外，国内小家电品牌具备供应链优势以及更强的消费者洞察，叠加电商渠道发展成熟，看好国内小家电品牌出海。

德尔玛作为创新小家电行业新玩家，现已建立成熟的品牌矩阵，并具备丰富的品牌代运营经验，同时对主流渠道进行全面覆盖，国内外业务有望齐头并进，驱动收入持续良好增长，公司上市在即，建议保持关注。

五、风险提示

原材料价格大幅上涨

原材料价格上涨将提升制造成本，公司盈利能力会下降，从而影响公司业绩。

汇率大幅波动

汇率的大幅波动会导致公司产生汇兑亏损，影响公司利润。

行业需求趋弱

家电行业整体需求趋弱将影响上市公司收入和利润的增长。

广发家电行业研究小组

曾婵：首席分析师，武汉大学经济学硕士，2017年进入广发证券发展研究中心。

袁雨辰：资深分析师，上海社科院经济学硕士，2017年进入广发证券发展研究中心。

高润鑫：资深分析师，复旦大学资产评估学硕士，同济大学工学学士，2020 年进入广发证券发展研究中心。

符超然：高级分析师，上海财经大学经济学硕士，同济大学工学学士，2021年进入广发证券发展研究中心。

陈尧：高级研究员，新加坡国立大学金融工程专业硕士，2022年加入广发证券发展研究中心。

广发证券—行业投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。

持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。

卖出: 预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

广发证券—公司投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。

增持: 预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。

持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。

卖出: 预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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(1)广发证券（香港）跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。

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