盈利积极恢复，预期景气向上

华泰研究

2023 年 5 月 05 日│中国内地

专题研究

收入展现较强韧性，盈利能力改善，维持增持评级

2022 年，家电板块走势一波三折，累计下跌 19.14%，在中信子行业中排名第 23 位。受到需求弱化影响，2022 年板块整体实现营业总收入 13,599.92亿元，YOY-0.7%，实现归母净利 959.01 亿元，YOY+9%。2023 年一季度，家电行业基本面表现积极，1Q23 营收 YOY+2.8%，归母净利润 YOY+13%，不断吸引追逐景气资金，截止2023年4月30日，家电板块累计上涨12.3%。展望 2023 年，我们认为家电板块有望迎来内销需求恢复，且出口端恢复的节奏可能好于市场预期，同时，具备渠道优势及高成长性领域标的值得关注。推荐美的集团、格力电器、海尔智家、火星人、飞科电器。

白电：稳步增长夯实估值基础

白电板块 22 年/1Q23 收入分别同比+2.9%/+6.2%。收入展现出强大韧性，全球化发展提升份额，白电龙头 22年海外收入增长积极，同时通过 ToC形成的垂直一体化能力巩固 ToB优势，在多元领域拓展新增长曲线，未来科技集团已经呈现出雏形。白电板块 22年/1Q23 净利分别同比+8.9%/+13.6%。成本贡献偏正面，且毛销差同比提升，盈利保持稳步增长。细分板块中，空调景气恢复较快，且属于长期增长空间充足的家电细分领域。2023 年以来，空调产品内销终端需求较为强劲，且库存周转提速，同时叠加地产周期的逐步好转，本轮空调景气有望更为持久。空调龙头经营表现有望逐步显现。

大厨电：地产边际向好，渠道下沉或是短期需求向好的重要抓手

大厨电板块 22 年/1Q23 收入分别同比-3.5%/-5.1%。22 年/1Q23 净利分别同比+3.0%/+1.8%。我们认为，一方面，地产边际向好有望带动行业触底回升；另一方面，探索下沉渠道建立健全多元化渠道机制或为破局之道。以集成灶为例，得益于 2019 年以来集成灶企业在三四线城市和电商渠道的耕耘，以京东小店、天猫优品为代表的电商下沉渠道成为继传统电商之后给行业带来新一波流量红利，助力企业应对短期需求的不确定性，实现市场复苏。

小家电：关注结构性机会

小家电板块 22 年/1Q23 收入分别同比-5.4%/-13.9%。需求压力尚未完全释放，板块 22 年/1Q23 净利分别同比+14.3%/-5.4%。2023 年 3 月出口回升为小家电注入一针强心剂，后续家电出口恢复节奏有望加快。国内厨房小家电长尾化特征较为明显，抖音电商等进行了较早布局的小家电企业有望受益于渠道高增。清洁电器领域，我们认为 2023 年是国内扫地机需求复苏的一年，既是消费需求的复苏，更是技术创新从过热走向平稳，研发从做功能的加法走向做成本的减法。洗地机已进入成长期，渗透率提升取代产品创新成为行业增长的底层逻辑。洗地机依旧是具备高成长的优质赛道。

家电板块改善趋势有望延续

从 23 年复苏节奏上看，22年 Q2/Q3/Q4 基数均较低，考虑到 1Q23 家电收入及净利润都已经回升，后续表现或更为积极。我们认为推动板块继续走强的积极因素仍较多：1）需求改善，地产需求传导叠加新兴渠道拓展，国内家电景气度有望不断修复，而出口好转的节奏或好于悲观预期； 2）原材料成本同比仍有下降，企业有望恢复传统的价格定位区间，盈利能力或不断恢复；3）估值较低，截止 5/4 板块 PE 估值仅为过去 5 年 20%分位数水平。因此我们认为 23 年盈利改善逻辑有望进一步强化，基于行业竞争格局、长期成长逻辑，稳健白电存在布局机会，而新兴成长赛道标的仍值得关注。

风险提示：经济下行；地产销售下滑；原材料及汇率不利波动。

家用电器

白色家电增持 (维持)

研究员林寰宇

SAC No. S0570518110001 linhuanyu@htsc.com

SFC No. BQO796 +(86) 755 8249 2388

研究员

王森泉

SAC No. S0570518120001 wangsenquan@htsc.com

SFC No. BPX070 +(86) 755 2398 7489

研究员

周衍峰

SAC No. S0570521100002 zhouyanfeng@htsc.com +(86) 21 2897 2228

联系人李裕恬

SAC No. S0570121120038 liyutian@htsc.com

+(86) 21 2897 2228

行业走势图

资料来源：Wind，华泰研究

重点推荐

		目标价
股票名称	股票代码	(当地币种)	投资评级
美的集团	000333 CH	65.94	买入
格力电器	000651CH	57.09	买入
海尔智家	600690 CH	29.58	买入
火星人	300894CH	33.00	增持
飞科电器	603868 CH	89.95	增持

资料来源：华泰研究预测

正文目录

2022 年市场波动，23年看好需求拐点...
22 年家电行业收入同比微降、净利同比回升... .............................................................. ....4
内销：22 年家电社零同比下滑 3.9%，空调仍为最大板块.. ...5
出口：22 年家电同比下滑 10.9%. ..6
市场横向对比... ..6
22 年各板块财务表现：看好稳健白电... ..8
家电行业分板块收入：白电最为稳定. ..8
1Q2023 各细分行业毛利率表现分化，出口占比高企业恢复更快. ...10
22 年盈利能力恢复来源于两个方面：成本压力小幅缓解、人民币汇率贬值. ...10
22 年人民币贬值优化出口毛利率及汇兑.. . 11
费用率水平同比提升，受到营销投入加大及研发加大影响 .. ...12
22 年板块净利润表现明显优于收入，1Q23 继续好转 .... ....13
家电市场展望：需求侧积极恢复，收入有望上台阶... ....15
趋势性机会布局白电，成长领域关注小家电.. ...15
白电：看多空调产业景气机会.. ..17
大厨电：地产边际向好，渠道下沉或是重要抓手.. ...17
清洁电器：需求有望回暖，以价换量是关键 .. ...19
小厨电：关注抖音电商趋势.. ..21
风险提示... ..23

图表目录

图表 1： 2022 年以来，家电（中信）板块走势曲折 . ..4
图表 2： 2022 年家电板块收入同比-0.7%. ..5
图表 3： 2022 年家电板块净利润同比+8.95% ..5
图表 4： 2022 年家电行业社零同比-3.9%. ..5
图表 5： 2022 年家电内销分品类零售额表现差异较大.. ...5
图表 6： 2022 年家电线上零售额占比已经达到 57.8% . ...6
图表 7： 2022 年家电分渠道同比增速.. ...6
图表 8： 2022 年家电行业出口金额（人民币）同比-10.9%.. ...6
图表 9： 2022 年家电出口分品类表现，热泵表现相对积极 . ...6
图表 10： 2022 年中信行业板块营收增速 . ...7
图表 11： 2022 年中信行业板块归母净利润增速. ...7
图表 12： 2022 年家电各个子板块营收同比变动情况 . ...8
图表 13： 1Q2023 家电板块营业总收入同比增速回升至+2.8%. ..8
图表 14：家电行业各子板块营收及增速. ..8
图表 15：各季度家电板块各子行业营收同比增速 ..9
图表 16：各季度家电板块各子行业海外营收同比增速 ..9
图表 17：家电公司 20-22 年平均海外收入占比及 22 年海外收入同比表现.
图表 18：家电行业各子板块年度、季度毛利率及变化.. ...10
图表 19：
图表 20： 1Q2023 各子板块毛利率同比均有改善 ...... .....10
图表 21：主要原材料价格于 2022 年初开始下降，目前各类原材料均同比有下降. ....10
图表 22：各板块分季度毛利率同比变化（单位：pct） ......................................... ...... 11
图表 23： 2022 年人民币兑美元及欧元汇率波动（欧元汇率为右轴） .................................................. ..... 11
图表 24：家电行业各子板块年度汇兑损益（正数为收益） ............................................... ....12
图表 25：
图表 26： 22 年家电板块期间费用率同比提升.... .......................................................................... ......12
图表 27：家电行业各子板块销售费用率变化..... .............................................................................. .....12
图表 28：家电行业各子板块毛销差变化... ....13
图表 29：家电行业各子板块管理及研发费用率变化. ............................................................................ ....13
图表 30：家电行业各子板块财务费用率变化.... ........................................................................... .....13
图表 31： 1Q2023 实现归母净利润 YOY+13.0%. ....14
图表 32：家电行业各子板块季度归母净利润增速差异大..... ........................................................................... .....14
图表 33：家电分渠道零售额周度表现，波动仍较大..... .....15
图表 34：家电分渠道零售额累计表现，降幅收窄，但仍未恢复增长 ....15
图表 35：第 1-17 周，累计趋势不变，线上大白电、洗地机、养生壶表现较积极. ...15
图表 36：家电出口量变化...... .....16
图表 37：家电出口金额变化.... ....16
图表 38： 1-3 月出口细分项目表现.. ....16
图表 39：厨电零售市场规模与渠道扩张之间的关系. ...17
图表 40：电商下沉门店数量快速扩张... ....18
图表 41：火星人领先于其他集成灶企业早早布局新零售下沉渠道 ...18
图表 42：亿田的新零售渠道尝试..... ................................................................... ......19
图表 43：美大的新零售渠道尝试... ...19
图表 44：自清洁拉动扫地机整体量、额降幅收窄 ...19
图表 45：洗地机线上增长韧劲足.... ....................................................................................... .....20
图表 46：自清洁类扫地机以价换量逻辑正在逐步兑现... .............................................................. .....20
图表 47： 2015-2022 年洗地机线上年销量及家庭渗透率测算. .....21
图表 48：重点推荐公司一览表... ....22
图表 49：重点推荐公司最新观点.. ....22

2022年市场波动，23年看好需求拐点

2022 年，家电板块走势一波三折，2022 年全年板块累计下跌 19.14%，在 30 个中信子行业中排名第 23位。22 年全年地产后周期需求难恢复，且不断被外部冲击打乱，其中 22 年2 月俄乌冲突下全球风险偏好下滑，3 月疫情再度抬头，4 月底在稳增长的主线推动下，板块有所企稳，但板块内部分化明显，传统家电需求表现仍较为乏力，仅部分与能源危机相关产品（热泵等）呈现出较强成长性，7月贷款风波、9月中美关系再次扰动市场风险偏好，一直到二十大召开后，市场触底出清，且防疫政策优化及地产“三支箭”政策不断密集落地，板块在 2022年 11 月后迎来较大的回升。

2023 年，受益于国内消费需求的逐步恢复以及家电出口的不断走强，收入及净利润增长再度成为驱动板块上行的主要动力，我们认为，全年内销恢复的预期仍偏乐观，空调品类的景气度领先，且 3 月家电出口大幅好转，出口端恢复的速度可能好于市场悲观预期，而原材料成本同比下降的红利仍将逐步释放，仍将推动盈利好转。

我们认为，基于空调行业景气度回升，并考虑竞争格局、长期成长逻辑，美的集团、格力电器、海尔智家为全年修复的中流砥柱。同时，具备渠道优势及高成长性领域标的值得关注，火星人：随着集成灶行业从β走向α，我们认为火星人胜在渠道管理优势，在下一阶段的渠道多元化进程中逐步构建起护城河，具备长期投资价值。飞科电器：新兴渠道和品类创新仍是推动个护行业二次增长的底层逻辑，飞科作为细分行业龙头，有望推陈出新延续中高速增长。

图表1： 2022 年以来，家电（中信）板块走势曲折

资料来源：Wind、华泰研究

22 年家电行业收入同比微降、净利同比回升

受到需求弱化影响，2022 年板块整体实现营业总收入 13599.92 亿元，YOY-0.7%。2022 板块整体实现归母净利 959.01 亿元，YOY+9%。白电基本盘稳固，实现收入小幅增长，而上游企业通过家电一体化产业能力外溢，不断向新兴成长赛道延伸，拓展新能源、汽零等业务等，也有增长，而黑电、小家电、厨电企业收入压力凸显。但整体在原材料价格下降及人民币贬值影响下，净利润有小幅回升。

2023年一季度，家电板块实现营业总收入 3347.06 亿元，YOY+2.8%，1Q2023 实现归母净利润 231.79 亿元，YOY+13%。行业基本面表现积极，不断吸引追逐景气资金，截止 2023 年 4月 30 日，家电板块累计上涨 12.3%。

图表2： 2022 年家电板块收入同比-0.7%

资料来源：Wind、华泰研究

图表3： 2022 年家电板块净利润同比+8.95%

资料来源：Wind、华泰研究

内销：22年家电社零同比下滑 3.9%，空调仍为最大板块

2022 年家电内销市场出现较大波动，高基数下家电社零同比下滑 3.9%，表现明显弱于整体社零消费。2022 年，空调仍为家电板块中最大的细分品类，零售额仅小幅提升 0.3%，除此之外，仅有清洁电器及个护电器实现小幅增长（分别同比+4.0%、+6.9%）。

图表4： 2022年家电行业社零同比-3.9%

资料来源：Wind、国家统计局、华泰研究

图表5： 2022年家电内销分品类零售额表现差异较大

资料来源：Wind、奥维云网、华泰研究

家电内销市场线上维持增长，线下市场表现明显较弱。2022 年，线上市场贡献占比继续提升，且抖音、快手等直播兴趣电商加速成长，进一步提升了线上市场规模，考虑到防疫措施的调整，我们认为 23 年线下市场有望迎来低基数下的恢复，同时，性价比产品仍将是线上市场的主力，且新兴直播电商渠道仍有较大的增长潜力。

图表6： 2022 年家电线上零售额占比已经达到 57.8%

资料来源：全国家用电器工业信息中心、华泰研究

图表7： 2022年家电分渠道同比增速

资料来源：全国家用电器工业信息中心、华泰研究

出口：22年家电同比下滑 10.9%

海外家电需求弱化叠加高基数影响，家电出口同比下滑 10.9%。其中，冰箱及吸尘器产品主要受到高基数及居家需求减弱影响，而液晶电视出口额在面板价格大幅下降的影响下，均价下滑导致出口金额下滑较大，热泵相对积极。

图表8： 2022年家电行业出口金额（人民币）同比-10.9%

资料来源：Wind、海关总署、华泰研究

图表9： 2022年家电出口分品类表现，热泵表现相对积极

资料来源：Wind、海关总署、华泰研究

市场横向对比

原材料压力减弱，且大量出口型家电企业还同时受益于人民币汇率贬值影响，21 年底以来的产品提价效果也有所显现，行业盈利增长明显优于收入，22 年家电板块归母净利增速在中信行业板块中表现居于中上游。

图表10： 2022年中信行业板块营收增速

资料来源：Wind、华泰研究

图表11： 2022年中信行业板块归母净利润增速

注：传媒、综合、农林牧渔分别同比-81.0%、-82.0%、-141.6%，商贸零售及房地产为亏损资料来源：Wind、华泰研究

22年各板块财务表现：看好稳健白电

家电行业分板块收入：白电最为稳定

22年实为疫情以来压力最大的一年，不但有高基数影响，且国内疫情及海外通胀对家电内外销需求也有明显抑制，整体上看，白电仍为收入波动最小的板块，而上游板块通过产业链能力的外溢也实现了较为出色的表现。

图表12： 2022年家电各个子板块营收同比变动情况

资料来源：Wind、华泰研究

从2023年的复苏节奏上看，2022年一季度基数较高，而二、三、四季度基数均较低，考虑到1Q23家电板块收入及净利润表现都已经回升的情况下，后续收入及利润表现或更为积极。

图表13： 1Q2023家电板块营业总收入同比增速回升至+2.8%

资料来源：Wind、华泰研究

图表14：家电行业各子板块营收及增速

(单位：亿元)	2021	2022	22 YOY	1Q22	1Q23	1Q23YOY
白电	8,700.81	8,956.58	2.9%	2,145.82	2,278.11	6.2%
厨电	341.58	329.48	-3.5%	73.76	70.01	-5.1%
黑电	2,375.48	2,025.50	-14.7%	468.98	466.96	-0.4%
小家电	919.41	869.50	-5.4%	221.96	191.01	-13.9%
上游	813.05	862.40	6.1%	215.61	218.84	1.5%
照明与电工	543.99	556.45	2.3%	128.23	122.12	-4.8%

资料来源：Wind、华泰研究

图表15：各季度家电板块各子行业营收同比增速

资料来源：Wind、华泰研究

海外需求的波动及地产的后周期影响，无疑为 23 年家电板块实现更高规模增长的不确定因素。22 年小家电及黑电企业的海外收入下滑幅度较大，而厨电板块受到地产后周期的不利影响较大。

图表16：各季度家电板块各子行业海外营收同比增速

资料来源：Wind、华泰研究

图表17：家电公司 20-22年平均海外收入占比及 22年海外收入同比表现

排序 3年平均海外收入占比			收入同比
1	新宝股份	78.13%	-16.26%
2	奥佳华	75.85%	-23.27%
3	莱克电气	67.46%	6.69%
4	荣泰健康	50.57%	-19.19%
5	海尔智家	48.41%	9.91%
6	海信视像	47.28%	-12.30%
7	科沃斯	43.30%	9.92%
8	美的集团	41.42%	3.63%
9	兆驰股份	40.45%	-34.44%
10	石头科技	37.56%	3.54%
11	北鼎股份	36.68%	57.41%

注：平均为 2020-2022 年，海外收入同比为 2022 年同比 2021 年资料来源：Wind、华泰研究

1Q2023各细分行业毛利率表现分化，出口占比高企业恢复更快

22 年原材料价格自高点回落，家电板块整体毛利率优化明显，考虑到目前原材料价格同比仍有下降，回顾 16 年以来各个子板块毛利率及原材料价格的表现，我们认为部分板块毛利率仍有优化空间。

图表18：家电行业各子板块年度、季度毛利率及变化

(单位：%)	2021	2022	22 YOY	1Q22	1Q23	1Q23 YOY
白电	24.93%	26.12%	1.18pct	23.86%	25.53%	1.67pct
厨电	40.38%	40.23%	-0.15pct	39.42%	41.98%	2.56pct
黑电	11.18%	13.48%	2.29pct	11.74%	13.26%	1.52pct
小家电	25.13%	27.83%	2.7pct	26.10%	30.10%	4.01pct
上游	17.11%	17.14%	0.02pct	15.71%	16.78%	1.07pct
照明与电工	25.91%	27.44%	1.54pct	24.74%	28.43%	3.69pct
总体	22.52%	24.17%	1.65pct	22.11%	23.96%	1.85pct

资料来源：Wind、华泰研究

图表19： 22 年小家电、黑电、照明与电工、白电行业毛利率提升明显

资料来源：Wind、华泰研究

图表20： 1Q2023 各子板块毛利率同比均有改善

资料来源：Wind、华泰研究

22 年盈利能力恢复来源于两个方面：成本压力小幅缓解、人民币汇率贬值

2022 年初以来，原材料价格自高位回落，进入 2023 年铜、铝价格虽高位震荡，但同比依然下降，而钢材、塑料价格回落较为明显，盈利能力处于逐步好转的过程中，我们预计 23年原材料对于毛利率的正面影响仍将延续。

图表21：主要原材料价格于 2022年初开始下降，目前各类原材料均同比有下降

注：以 2012 年 1 月为基期情况下，各个价格均做调整资料来源：Wind、华泰研究

图表22：各板块分季度毛利率同比变化（单位：pct）

	铜价	铝价	塑料	冷轧板		白电	厨电	黑电	小家电	上游	照明与电工
1Q16	-13.1%	-12.6%6	-16.7-	%15.2%	1Q16	2.0	5.3	0.9	1.7	0.3	3.7
2Q16	-19.0%	-6.4%	-16.1%	5.7%	2Q16	3.8	5.6	1.7	2.3	1.8	7.1
3Q16	-6.3%	6.4%	6.0%	20.9%	3Q16	-1.6	4.3	0.6	2.0	-0.9	2.2
4Q16	14.4%	30.0%	48.5%	67.6%	4Q16	0.7	0.3	-1.3	-0.8	1.7	-1.9
1Q17	30.3%	21.7%	56.9%	52.3%	1Q17	-2.1	0.0	-2.4	0.1	-1.4	-0.7
2Q17	24.2%	10.0%	36.1%	11.3% 2	Q17	-3.7	-3.4	-2.5	-0.3	-1.6	-1.8
3Q17	33.9%	19.8%	40.1%	33.6%3	3Q17	-1.0	-3.0	-3.3	-1.1	2.8	-3.5
4Q17	28.9%	12.5%	14.9%	11.3%	4Q17	1.1	-2.9	-1.6	-1.6	-1.6	-2.2
1Q18	11.2%	5.4%	-1.0%	-0.6% 1	Q18	-0.8	-2.4	-1.6	-0.5	-0.4	-0.1
2Q18	12.4%	4.8%	9.9%	22.0%	2Q18	1.2	-1.0	-2.3	-1.0	-1.3	-1.5
3Q18	-3.3%	-7.7%	-2.5%	5.5% 3	Q18	0.9	0.7	-0.3	1.0	-3.8	2.9
4Q18	-9.3%	-10.0%	-15.2%	-6.5%	4Q18	-1.3	3.3	-0.9	2.0	-0.4	2.0
1Q19	-7.2%	-4.5%	-17.4%	-6.6%	1Q19	1.2	3.5	-1.2	1.0	0.0	2.3
2Q19	-7.0%	-2.8%	-19.5%	-5.0%2	2Q19	1.3	2.8	-0.2	1.2	0.9	6.6
3Q19	-3.1%	-0.3%6	-21.0%	-9.5%3	3Q19	-0.1	3.2	0.3	1.4	1.2	4.3
4Q19	-3.7%	1.9%	-9.1%	-3.3% 4	Q19	-2.4	0.5	0.4	2.0	1.2	2.4
1Q20	-14.3%	-8.9%6	-11.0%	-0.5% 1	Q20	-4.1	-2.3	-0.2	-1.4	1.0	-0.2
2Q20	-9.6%	-9.1%6	-15.1%	-9.6%	2Q20	-4.0	-1.6	1.8	0.6	-0.4	-0.5
3Q20	9.8%	4.0%	5.0%	2.3% 3	Q20	-2.1	-0.4	-0.2	-1.5	1.9	-0.7
4Q20	14.6%	11.9%	33.1%	16.4%	4Q20	3.0	-2.4	-0.7	-5.3	-1.6	-4.9
1Q21	48.1%	29.6%	36.8%	28.7%6	1Q21	0.1	-1.2	0.4	-1.6	-1.1	-3.1
2Q21	63.0%	45.4%	64.7%	56.0%26	2Q21	-0.5	-1.3	-0.9	-4.5	-1.0	-6.3
3Q21	33.4%	38.1%	32.7%	42.9%	3Q21	-0.2	-4.6	-0.5	-4.0	-4.3	-7.1
4Q21	30.2%	27.1%	-2.2%	14.3%	4Q21	-5.8	-4.4	0.1	-3.7	-4.8	-6.8
1Q22	16.2%	38.9%	-14.5%	-1.5% 1	Q22	-0.8	-0.7	0.6	-1.1	-2.2	-2.9
2Q22	0.3%	9.2%	-35.3%	-12.4%2	2Q22	0.4	-3.2	1.1	1.1	-2.4	-0.4
3Q22	-9.6%	-7.6%	-30.1%	-29.5%	3Q22	0.8	0.6	2.4	2.9	1.0	1.4
4Q22	-9.3%	-7.8%	-36.6%	-23.2%	4Q22	4.6	2.3	5.0	7.3	3.6	7.3
1Q23	-4.3%	-16.8%	-29.5%	-14.7%	1Q23	1.7	2.6	1.5	4.0	1.1	3.7

注：左侧为原材料同比涨价幅度，右侧为毛利率同比变化（单位：pct）资料来源：Wind、华泰研究

22 年人民币贬值优化出口毛利率及汇兑

2022 年美元大幅升值，期间人民币相对美元汇率中间价平均数同比贬值 7.8%，为持有较多美元外币货币性资产的公司带来较多的汇兑收益（22年家电板块实现汇兑收益 32.8亿元，21 年同期为损失 27.4 亿元），其中尤其以小家电、上游企业汇兑损益科目波动明显。

2023 年以来人民币相对美元汇率呈现双边波动走势，对于出口较高的家电企业而言，出口毛利率的恢复趋势或有所弱化。

图表23： 2022年人民币兑美元及欧元汇率波动（欧元汇率为右轴）

注：左侧为美元汇率，右侧为欧元汇率资料来源：Wind、华泰研究

图表24：家电行业各子板块年度汇兑损益（正数为收益）

(单位：亿元)	2019 2020	2021 2022
白电	1.7	-17.85 7.76
厨电	-8.1 0.0 -0.5	-0.39 1.26
黑电	1.0 -3.3	-1.25 3.32
小家电	1.1 -7.5	-3.16 9.82
上游	0.5 -3.3	-3.84 6.28
照明及电工	0.1 -3.2	-0.91 4.35

资料来源：Wind、华泰研究

图表25：家电行业各子板块汇兑损益占归母净利润比例

(单位：%)	2019 2020	2021	2022
白电	0.3%	-1.4% -2.73%	1.09%
厨电	0.1%	-1.3% -1.08%	3.40%
黑电	4.0%	-7.6% -2.96%	8.22%
小家电	2.0%	-12.2% -5.44%	14.77%
上游	-13.6%	-8.5% -9.90%	13.11%
照明与电工	0.3%	-5.9% -1.76%	7.86%

注：汇兑损益占比为正数时，为正向贡献，占比为负数时，为负向贡献
资料来源：Wind、华泰研究

费用率水平同比提升，受到营销投入加大及研发加大影响

22 年家电板块期间费用率为 15.39%，同比+0.51pct，收入下降、流量费用提升的背景下，营销费用逆势增长，尤其以厨电、小家电提升较为明显，同时过去几年在人员及固定资产、研发的上的投入，带来管理及研发费用增长。考虑到需求环境好转，企业提前布局、加大营销投放，1Q23 仍维持了期间费用率同比提升的势头。

图表26： 22年家电板块期间费用率同比提升

资料来源：Wind、华泰研究

销售费用率分拆各子板块来看，厨电及小家电行业在线上市场竞争激烈，存量市场环境下销售费用率同比提升明显。

图表27：家电行业各子板块销售费用率变化

(单位：%)	2021	2022	22 YOY	1Q22	1Q23	1Q23 YOY
白电	10.04%	9.98%	-0.06pct	9.57%	9.92%	0.35pct
厨电	18.58%	19.81%	1.23pct	20.95%	21.90%	0.96pct
黑电	4.38%	4.88%	0.5pct	4.59%	4.81%	0.23pct
小家电	9.91%	11.31%	1.4pct	9.54%	12.08%	2.54pct
上游	2.31%	2.05%	-0.25pct	2.38%	1.79%	-0.59pct
照明与电工	6.81%	7.07%	0.26pct	6.81%	7.76%	0.95pct

资料来源：Wind、华泰研究

虽然大多数板块销售费用率增长，但综合考虑毛销差（毛利率-销售费用率）的情况下，22年除厨电板块，其余均有好转，体现出较高的费效比。

图表28：家电行业各子板块毛销差变化

(单位：%)	2021	2022	22 YOY	1Q22	1Q23	1Q23 YOY
白电	14.89%	16.14%	1.24pct	14.29%	15.62%	1.33pct
厨电	21.80%	20.43%	-1.38pct	18.48%	20.08%	1.61pct
黑电	6.80%	8.60%	1.8pct	7.15%	8.45%	1.3pct
小家电	15.23%	16.52%	1.3pct	16.56%	18.02%	1.46pct
上游	14.81%	15.08%	0.28pct	13.33%	14.99%	1.66pct
照明与电工	19.10%	20.37%	1.28pct	17.93%	20.67%	2.74pct

资料来源：Wind、华泰研究

管理及研发费用率分拆各子板块来看，管理及研发费用率可供调整空间不大，普遍有所提升，且部分企业在过去 3 年加大产能投放及新品研发力度，整体管理及研发费用率提升较为明显。

图表29：家电行业各子板块管理及研发费用率变化

(单位：%)	2021	2022	22 YOY	1Q22	1Q23	1Q23 YOY
白电	6.43%	7.05%	0.62pct	6.52%	7.06%	0.41pct
厨电	6.56%	6.98%	0.41pct	6.52%	6.93%	0.81pct
黑电	7.43%	8.29%	0.86pct	7.55%	8.36%	0.71pct
小家电	4.30%	5.43%	1.13pct	4.97%	5.67%	0.97pct
上游	7.36%	7.76%	0.4pct	6.84%	7.82%	0.74pct
照明与电工	8.66%	8.94%	0.29pct	7.79%	8.53%	1.26pct

资料来源：Wind、华泰研究

财务费用率分拆各子板块来看，在 22 年人民币汇率贬值的影响下，汇兑实现正收益，也带动财务费用率下行。

图表30：家电行业各子板块财务费用率变化

(单位：%)	2021	2022	22 YOY	1Q22	1Q23	1Q23 YOY
白电	-0.66%	-0.71%	-0.06pct	-0.35%	-0.18%	-0.27pct
厨电	-0.49%	-1.14%	-0.66pct	-0.76%	-0.49%	0.15pct
黑电	0.61%	0.29%	-0.31pct	-0.63%	-0.79%	0.01pct
小家电	0.45%	-1.12%	-1.56pct	0.53%	0.52%	-0.14pct
上游	1.01%	-0.35%	-1.36pct	0.39%	0.53%	0.06pct
照明与电工	0.11%	-0.87%	-0.98pct	0.87%	0.81%	-0.21pct

资料来源：Wind、华泰研究

22 年板块净利润表现明显优于收入，1Q23继续好转

22 年原材料价格回落，且人民币汇率处于贬值通道，产品调价的作用也有所显现，家电板块归母净利润表现优于收入。根据Wind 数据，2022 板块整体实现归母净利 959.01 亿元，YOY+9%，且在毛利率好转的背景下，1Q2023 实现归母净利润 231.79 亿元，YOY+13%。

图表31： 1Q2023 实现归母净利润 YOY+13.0%

资料来源：Wind、华泰研究

分板块来看，1Q2023 白电仍显现出较强的稳定性，盈利能力稳步回升，而厨电和小家电分别受制于地产后周期及出口需求波动，整体盈利表现较弱，黑电受益于经营效率提升，盈利弹性较强。

图表32：家电行业各子板块季度归母净利润增速差异大

(单位：%)	2021	2022	22 YOY	1Q22	1Q23	1Q23 YOY
白电	653.40	711.71	8.9%	150.43	170.96	13.6%
厨电	36.06	37.15	3.0%	8.09	8.24	1.8%
黑电	42.12	40.37	-4.2%	11.80	15.84	34.2%
小家电	58.12	66.51	14.4%	16.17	15.29	-5.4%
上游	38.83	47.93	23.4%	8.53	10.41	22.1%
照明与电工	51.67	55.34	7.1%	10.06	11.05	9.8%

资料来源：Wind、华泰研究

家电市场展望：需求侧积极恢复，收入有望上台阶

趋势性机会布局白电，成长领域关注小家电

从目前时点往后看，家电整体景气有望不断修复，地产销售有望持续好转，家电内销景气度回升的预期不断夯实增强，虽然海外需求仍存不确定性，但我们认为中国家电产业竞争力仍处于全球前列，出口好转的节奏或好于悲观预期。考虑到市场需求趋势性向好，且市场竞争格局的稳态优势，我们认为大白电价值属性强，且龙头优势仍较强、估值处于阶段性底部，建议积极布局。同时高成长性的景气赛道仍值得关注，关注抖音电商、利润弹性较强的小家电的相关标的。

家电传统线上平台电商及线下 KA 渠道暂尚未完全恢复，地产传导仍需时间，而抖音电商仍是各渠道中内生景气度较高的细分赛道，但品牌间销售表现有明显差异，投入资源差异或将继续影响未来新兴渠道表现。我们仍认为直播电商对小家电企业而言增量价值明显，关注直播电商渠道占比较高的小家电企业。

奥维云网数据显示，第 17 周线上/线下 KA 零售额同比+30.5%/+39.6%（第 16 周-17.3%/-6.8%）。前 1-17 周线上/线下 KA 零售额累计同比-1.8%/-3.9%（前 16 周-3.6%/-5.3%），整体恢复节奏较慢，但降幅明显收窄。

图表33：家电分渠道零售额周度表现，波动仍较大

资料来源：奥维云网、华泰研究

图表34：家电分渠道零售额累计表现，降幅收窄，但仍未恢复增长

资料来源：奥维云网、华泰研究

图表35：第 1-17周，累计趋势不变，线上大白电、洗地机、养生壶表现较积极
2023年线上W01-W17(1.1-4.23)

零售额（亿元）同比			零售额（亿元）同比
空调	189.4	19.7%	净水器	15.8	-0.3%
冰箱	155.7	4.4%	净化器	8.6	-4.7%
冷柜	28.8	2.5%	清洁电器	54.0	-6.7%
洗衣机	126.0	-7.8%	扫地机器人	19.3	-14.1%
干衣机	3.9	-44.5%	洗地机	17.0	27.1%
油烟机	31.1	1.7%	电饭煲	19.9	-3.5%
集成灶	10.5	-15.3%	料理机	13.9	-13.7%
洗碗机	10.3	-4.1%	养生壶	6.1	15.5%
电视机	143.4	-17.2%	电水壶	10.2	-1.6%
			空气炸锅	11.2	-43.2%

2023年线下KA W01-W17(1.1-4.23)

零售额（亿元）		同比	零售额（亿元）	同比
空调	73.2	5.3%	净水器	3.6 4.4%
冰箱	61.7	-4.9%	净化器	0.2 -21.4%
冷柜	5.9	-5.1%	清洁电器	3.2 11.4%
干衣机	7.5	0.0%	扫地机器人	0.8 36.7%
洗衣机	38.7	-14.5%	洗地机	1.5 30.7%
油烟机	10.4	0.1%	电饭煲	3.8 -5.9%
集成灶	0.7	19.5%	料理机	1.5 -21.3%
洗碗机	4.5	9.3%	养生壶	0.2 1.9%
电视机	45.5	-19.4%	电水壶	0.8 -6.9%
			空气炸锅	0.5 8.4%

资料来源：奥维云网、华泰研究

家电 3 月出口数据恢复，市场对于出口市场的悲观预期或有所修复。我们认为一季度家电内销持续好转，且出口好于预期的情况下，板块信心或继续恢复。海外总署数据显示，2023年 3 月中国出口总值（美元）同比+14.8%，wind 一致预期为-5.0%，出口表现大幅好于市场预期，其中2023年3月，家用电器出口量32,112万台，同比+23%（1-3月累计同比-2.8%）,出口金额（人民币）570 亿元，同比+20%（1-3 月累计同比+3.2%），出口金额（美元）83亿美元，同比+11.9%（1-3 月累计同比-4.4%）。家电出口量及人民币出口金额自 2021 年11 月以来再度恢复同比增长。

图表36：家电出口量变化

资料来源：海关总署、华泰研究

图表37：家电出口金额变化

资料来源：海关总署、华泰研究

根据 3月细分出口项目数据来看，传统大品类中，电视、洗衣机、电动类及电热类小家电 3月有较明显恢复，带动累计出口额同比转正，但后续需求是否能延续还需观察，而与节能取暖相关产品中，热泵、电暖毯表现依然较为积极，我们认为热泵仍将受益于欧美地区节能减排政策的推动。

图表38： 1-3月出口细分项目表现

	3月单月出口额同比出口量同比出口价同比（人民币）			1-3月累计出口额同比出口量同比出口价同比（人民币）
空调冰箱洗衣机电视吸尘器微波炉电动类小厨电（HS85094090)电热类小家电（HS8516)热泵（HS841861)电暖毯（HS63011000)	-4.6	3.2	-1.6	-5.7	4.2	-1.7
	-8.1	-4.9	-12.6	-14.2	-3.6	-17.3
	45.4	-10.9	29.6	25.3	-7.7	3.8
	25.3	-8.7	14.4	12.5	-3.0	9.1
	8.0	7.6	16.2	-9.3	8.2	-1.8
		2.3	-2.1	0.2	-8.1	1.5	-6.7
		24.1	19.1	47.7	-6.0	11.9	5.2
		-	31.5	1		4.5
			41.1		1	58.8
	82.6	-7.7	68.5		6.2	24.8

资料来源：海关总署、华泰研究

原材料价格或维持震荡，但同比可能仍有下滑，汇兑贡献不明显。对于家电企业而言，成本端波动走势或延续，但同比来看压力有望进一步减弱，且企业重视盈利，终端价格竞争趋势也有明显减弱，企业有望逐步恢复传统的价格定位区间，盈利能力不断恢复。23 年以来人民币汇率也呈现震荡走势，汇兑损益或难有正面贡献。

经销商备货动力或逐步增强，现金流有望继续好转。23 年全年来看，家电内销需求有望逐步好转，经销商备货动力或逐步增强，上市家电企业现金流或更为积极，经营活动现金流或继续好转。

流量费用投放或有所增强。渠道端来看，传统家电销售渠道（传统平台电商及线下渠道）或以恢复为主，家电企业有望保持稳定的费用投放，但抖音等新兴渠道增长仍较强，各企业均明显加大该类渠道营销投放，但在更多企业追求盈利的情况下，线上渠道营销费用投放的费效比要求提升，销售费用率同比或相对稳定。

白电：看多空调产业景气机会

空调景气恢复较快，且属于长期增长空间充足的家电细分领域。2023 年以来，空调产品终端需求较为强劲，且库存周转提速，同时叠加地产周期的逐步好转，本轮空调景气有望更为持久。在温和的市场竞争环境下，龙头品牌的价格吸引力提升，且龙头空调厂商的估值水平仍处于较低水平（截止 2023/5/4，根据Wind数据，美的集团 PE ttm 估值仅为过去 5年 17%分位数水平，格力电器、海尔智家也仅为 20%、36%分位数水平），我们看好低估值的空调产业龙头表现。

大厨电：地产边际向好，渠道下沉或是重要抓手

大厨电对地产的高度依赖意味着低自主性和高波动性。中长期来看，地产行业景气度的趋势性回落致使厨电行业发展进入瓶颈。增量竞争向存量竞争的转变或将使得家电市场向消费与地产共振下的弱周期性市场转变，寻机重构内生增长曲线。我们认为，一方面，地产边际向好有望带动行业触底回升；另一方面，探索下沉渠道建立健全多元化渠道机制或为破局之道。

一方面，随着上游房地产“政策底-行业底”的传导，厨电需求有望触底。22Q4 以来，房企信贷政策迎来边际改善，进而带动地产竣工改善。根据奥维云网，23 年 1-3 月国内商品房住宅销售面积累计同比+1.4%，房屋竣工面积累计同比+14.7%。房屋竣工交付的加快以及新房销售的回暖有望在下半年为行业创造增量需求，进而加快需求复苏。我们认为，未来一段时期内厨电市场将呈现“整体温和扩张，内部分化加剧”的局面。

另一方面，从过往看，每一轮行业景气度下行过程中，厨电行业都有新的渠道红利诞生——2004 年的 KA 渠道扩张、2009 年的专卖店兴起、2012 年的电商崛起，以及 2019 年的工程渠道高速增长。而当渠道红利褪去时，厨电行业的地产周期属性凸显，受上游地产销售回落的影响 2018 年以来厨电零售市场规模震荡向下，探索下沉渠道建立健全多元化渠道机制或为破局之道。

图表39：厨电零售市场规模与渠道扩张之间的关系

家电连锁渠道

1)2001年前后方老帅先后进入苏宁国渠等家电连锁渠道，依托连锁渠道从一线渗透二线市场.

2)2010年老板电器的KA收入比重高达75%

资料来源：奥维云网，华泰研究

专卖店渠道

1)2008年“家电下乡”政策引导下县级家电市场升温，但连锁渠道在县级市场存活率低，厨电企业力推专卖店模式下沉县级市场2)2007年老板电器树立专卖店样本店，2008年选择专卖店加盟商，新.增520家专实店，2009年破1000家，此后每年新增300-400家

电商及下沉渠道

1)电商渠道扁平，把渠道赚的钱让利给消费者，加速了县级市场厨电的普及速度。
2)2012年以来老板电器电商收入比重逐年上升
3）2022年受大环境压力厨电企业发力下沉渠道

拓宽渠道矩阵、提升渠道管理效率是厨电行业尤其是集成灶行业复苏打开长期成长天花板的“底气”。得益于 2019 年以来集成灶企业在三四线城市和电商渠道的耕耘，以京东小店、天猫优品为代表的电商下沉渠道成为继传统电商之后给行业带来新一波流量红利，助力企业应对短期需求的不确定性，实现市场复苏。

“更多、更快、更好、更省”，满足县乡群体的消费升级需求，推动着电商下沉门店在过去几年实现快速扩张。以京东家电专卖店为例，通过线上线下规模化采购、数智化供应链能力和精准营销能力，京东家电不断降低渠道成本，提升渠道效率，赋能门店经营主体，最终给消费者带来“选择更多、配送更快、质量更好、价格更省”的全新体验。京东、天猫优品和苏宁零售云的官网显示，截至 2022 年底京东家电专卖店 1.5 万家，覆盖全国 2.5 万个乡镇、60 万个行政村。天猫优品数字化门店突破 12000 家，苏宁零售云达 13000 家，覆盖面迅速扩张。

随着以天猫优品店、京东家电专卖店为代表的零售渠道不断向县乡下沉，家电行业也打开了一个新增量市场。赛迪中国发布的《2022 年中国家电市场报告》显示，2022 年下沉家电市场零售额 2850 亿元，同比+2.7%，占整体家电市场的零售额比由 2021 年的 31.5%提升至 34.1%。

图表40：电商下沉门店数量快速扩张

资料来源：奥维云网，华泰研究

以火星人为代表的集成灶企业凭借敏锐的嗅觉，抢先布局电商下沉业务。率先大规模布局电商渠道迎来突破性发展迈入集成灶行业第一梯队的火星人把握先机，积极布局下沉渠道，进驻京东家电专卖店、天猫优品，苏宁零售云，将门店开到了距离消费者更近的社区。早在 2019 年火星人便抢先与京东专卖店、苏宁零售云等进行合作，并于 2021 年指明将下沉渠道作为公司新的增长动力。

图表41：火星人领先于其他集成灶企业早早布局新零售下沉渠道

资料来源：公司官网，华泰研究

此外，各企业在新零售领域均进行了新尝试。截至目前美大、亿田、帅丰、火星人均已完成在天猫优品、京东零售渠道、苏宁零售云端的布局。2020 年，亿田携手京东家电开启“星火计划”、联合苏宁易购举办零售云直播订货会等活动，打通线上线下场景，实现实体+电商直播转型。2021 年，美大入驻京东电器超级体验店，丰富线下终端，深度布局新零售模式，打通线上线下全链路；帅丰深化布局京东专卖店、天猫优品、苏宁零售云。

图表42：亿田的新零售渠道尝试

资料来源：公司公众号，华泰研究

图表43：美大的新零售渠道尝试

资料来源：公司公众号，华泰研究

清洁电器：需求有望回暖，以价换量是关键

跟踪春节后高频数据，我们发现随着春节因素的消化，国内扫地机线上市场出现回暖迹象。根据奥维云网，年初至 4 月 16 日，国内扫地机器人线上零售额超 18亿元，同比-13%；销售量约 61 万台，同比-15%。周度高频数据显示，春节因素消除后（23 年春节假期为 W4&5，22 年春节假期为W6），扫地机国内线上整体销量、销额降幅有所收窄，其中自清洁对拉动整体量、额降幅收窄发挥着重要贡献。

图表44：自清洁拉动扫地机整体量、额降幅收窄

资料来源：奥维云网、华泰研究

同时，洗地机线上市场增长韧性足，洗地机仍是清洁电器领域最具成长潜力的细分赛道。根据奥维云网，年初至 4月 16 日，国内洗地机线上累计零售额 16 亿元，同比+25%；销售量 60 万台，同比+44%。洗地机市场延续去年迅猛增长的势头，销量、销额均快速增长。价格方面，洗地机同样延续去年价格快速回落的趋势，价格带加快下沉，年初以来，市场均价滑落到 2600 元附近，同比约-13%。

图表45：洗地机线上增长韧劲足

资料来源：奥维云网、华泰研究

强预期逐步引导弱现实兑现，国内扫地机正增长可期。月度数据显示，自清洁产品均价延续去年的下滑趋势，3 月回落至 3750 元以下，而年初以来销量则显现出增长弹性，这意味着自清洁市场前期的以价换量逻辑正在逐步兑现。新品方面，石头 2 月中旬上市的 G10SPrue 和科沃斯 3 月初上市的 T20 PRO，定价均在 4000 元左右。性价比新品的加持叠加低基数，我们看好 618 大促加持下国内扫地机市场的增长弹性。

图表46：自清洁类扫地机以价换量逻辑正在逐步兑现

资料来源：奥维云网、华泰研究

中长期看，我们认为，2023 年是国内扫地机市场复苏的一年，既是消费需求的复苏，更是技术创新从过热走向平稳，研发从做功能的加法走向做成本的减法。一方面，经过 2022年的发展，企业间技术/产品代差逐渐缩小；另一方面，当均价 4000 元的自清洁线上销量突破 200 万台后，高价位段的价格竞争趋于激烈。因此，价格带下沉，释放中端需求是市场再次突破增长天花板的必经之路。产业的破局之路在于，从供应链入手提供高性价比产品，加快向中端市场渗透。

同时，洗地机已进入成长期，渗透率提升取代产品创新成为行业增长的底层逻辑。2020-2022年连续三年的高增长证明洗地机的产品力得到了国内消费者的认可，并且消费习惯已经养成。展望未来，我们认为洗地机的基础功能配置已经趋于完善，行业将从产品创新驱动转向需求拉动，即加快产品渗透，抢占空白市场。

根据我们的测算，截至 2022 年底，我国洗地机累计销量约 430 万台，并且以家庭首次购买为主。2022 年国内洗地机城镇家庭渗透率不足 1.5%。考虑到清洁为国内家庭的刚需，洗地机具备普适性，国内洗地机的渗透率存在较大提升空间。参照吸尘器在国内的渗透率提升曲线，我们预判 2023-2025 年国内洗地机销量 cagr=36%，而同期价格降幅偏温和。

图表47： 2015-2022 年洗地机线上年销量及家庭渗透率测算

		数据来源	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023E	2024E	2025E
清洁电器	吸尘器线上年销量(万台）	奥维云网	532	734	1136	1095	1186	1456	1501
	yoy 洗地机线上年			38%	55%	-4%	8%	23%	3%		315
	销量(万台）	奥维云网						38	154	238		447	596
	yoy 吸尘器累计销		532	1266	2402	3497	4684		305%	55%	32.17%	42.01%	33.33%
	量（万台）洗地机累计销							6140	7641
	量（万台）城镇人口	wind	79302	81924	84343	86433	0 88426	38	192 91425	430	745	1191	1787
□ 指	（万人）农村人口							90220		91425
标	（万人）	wind	59024	57308	55668	54108	52582	50992	49835	49835
	平均每户人数	wind	3.10	3.10	3.09	3.08	3.08	3.07	3.07	3.07
	城镇家庭户数		25581	26427	27295	28063	28710	29388	29780	29780
	农村家庭户数		19040	18486	18016	17568	17072	16610	16233	16233
有	吸尘器城镇家庭渗透率	不考虑更	2.08%	4.79%	8.80%	12.46%	16.31%	20.89%	25.66%
量	洗地机城镇家	换和重叠需求					0.00%	0.13%	0.64%	1.44%	2.50%	4.00%	6.00%

资料来源：奥维云网，华泰研究预测

小厨电：关注抖音电商趋势

出口仍为最大的扰动项，但 3 月的出口回升为出口小家电注入一针强心剂，同时中国家电产业链优势仍将推动中国企业份额增长，后续家电出口恢复节奏有望加快。

从国内来看，传统电商渠道增量不多，而我们认为新兴渠道仍有值得深度发掘的方向，以抖音电商为代表的直播电商成长速度依然领先，短平快的直播/短视频属性曾经更为适宜小家电品类的销售，厨房小家电长尾化特征较为明显，多品类增长潜力充足。我们认为在直播电商等领域进行了较快布局的小家电企业有望受益于新渠道趋势。

图表48：重点推荐公司一览表

收盘价				目标价	市值(百万）	EPS(元)				P/E(倍）
代码	公司名称	评级	交易货币交易货币	目标价	市值(百万）	交易货币	2022	2023E	2024E	2025E	2022 2023E	2024E	2025E
000333 CH	美的集团	买入	56.58	65.94	397,288	4.21	4.71	5.18	5.70	13.44	12.01	10.92	9.93
000651CH	格力电器	买入	35.42	57.09	199,464	4.35	5.19	5.90	6.40	8.14	6.82	6.00	5.53
600690 CH	海尔智家	买入	23.50	29.58	221,995	1.56	1.74	1.99	2.22	15.06	13.51	11.81	10.59
300894 CH	火星人	增持	27.14	33.00	11,094	0.77	1.10	1.39	1.68	35.25	24.67	19.53	16.15
603868 CH	飞科电器	增持	74.20	89.95	32,322	1.89	2.57	3.17	3.86	39.26	28.87	23.41	19.22

注：数据截至 2023 年 05 月 04 日
资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

图表49：重点推荐公司最新观点

股票名称美的集团 (000333 CH)	最新观点 2022年收入/归母净利分别同比+0.68%/+3.43%，维持买入公司披露2022年报，公司实现营收34.57亿元，同比+0.68%，归母净利2.96亿元，同比+3.43%，净利符合我们此前预期，其中，4Q2022营收/
格力电器 (000651 CH)	求的波动及成本变化，我们调整了收入、毛利率、费用率等预测，并引入25年预测，预计2023-2025年预测EPS为4.71、5.18、5.70元（23-24 前值4.63、5.08元），截至2023/4/28，Wind可比行业23年平均PE为14x，公司面临的需求环境正在逐步改善，同时家电产业能力外溢也有望受益于多个增量业务的发展，我们看好公司全年的经营逐步优化，给予公司2023年14xPE估值，对应目标价为65.94元（前值54.99元），维持"买入"评级。风险提示：宏观经济下行；地产周期超预期下行；渠道改革推进迟缓。报告发布日期：2023年04月29日点击下载全文：美的集团(000333CH,买入)：迎来新周期，以盈利巩固成长 2022年收入/归母净利分别同比+0.26%/+6.26%，维持买入公司披露2022年报，公司实现营收1901.51亿元，同比+0.26%，归母净利245.07亿元，同比+6.26%，归母净利基本符合我们此前预期，其中，
	4Q2022营收/归母净利分别同比-16.56%/-16.4%，1Q2023 营收/归母净利分别同比+0.44%/+2.65%，公司拟每股分红1元。空调行业景气回升，公司内销提速，虽海外需求的波动仍对收入有所扰动，但考虑到后续基数较低，我们引入25年预测，调整23-25年预测EPS为5.19、5.90、6.40元 (23-24前值4.88、5.56元），截至2023/4/28，Wind可比公司2023年平均PE为15x，市场仍重点关注公司渠道改革进展及盈利优化情况，渠道库存降至低位，但公司规模增长仍受渠道提货进度及出口需求的影响，给予公司2023年11xPE估值，调整目标价为57.09元（前值44.3），维持"买入"评级。风险提示：宏观经济下行；地产周期超预期下行；渠道改革推进迟缓。报告发布日期：2023年04月29日点击下载全文：格力电器(000651CH,买入):Q1盈利缓释，空调展望仍积极
海尔智家 (600690 CH) 火星人 (300894 CH)	营收稳步增长，盈利能力小幅提升，维持“买入” 4月27日晚间公司公告，23Q1年公司实现营收650.66亿元，同比+7.99%；归母净利润39.71亿元，同比+12.91%。公司经营稳步向好，国内加强线上线下渠道建设，国外坚持高端化战略。我们维持 2023-2025EPS预测分别为1.74、1.99和2.22元。根据Wind一致预期，截至2023/4/27，可比公司2023年平均PE为13x。数字化变革降费提效，补短板促发展，公司营收利润内生增长动能足。我们给予公司2023年17xPE，对应A股目标价29.58元。同时，考虑H股上市以H股/A股的平均值为90%，给予公司H股10%折价，对应H股目标价30.40港元，维持"买入"评级。风险提示：市场竞争加剧；海外高通胀风险；新品不及预期风险。报告发布日期：2023年04月27日点击下载全文：海尔智家(6690 HK,买入;600690 CH,买入):营收稳步增长，盈利能力小幅提升
股票名称	最新观点
飞科电器 (603868 CH)	23Q1营收回暖，全年中高增长可期飞科电器发布年报，2022年实现营收46.27亿元（y0y+15.53%），归母净利8.23亿元（y0y+28.45%），扣非净利7.71亿元（y0y+32.04%）。其
	中 Q4实现营收9.13亿元（yoy-20.08%，qoq-36.37%），归母净利8092万元（yoy-41.30%，q0q-71.72%）。23Q1公司营收、归母净利同比增长
	分别为22.73%、35.30%。我们预计公司2023-2025年EPS分别为2.57、3.17、3.86元（前值2023-2024年2.75、3.19元）。可比公司2023年
	Wind一致预期PE均值为24倍，考虑产品创新+营销变革带来营收增长弹性，给予公司2023年35倍PE，目标价89.95元（前值96.25元），维持"增持"评级。
	风险提示：市场竞争加剧；原材料价格上涨；新品不及预期风险。
	报告发布日期：2023年04月27日
	点击下载全文：飞科电器(603868CH,增持):23Q1营收回暖，全年中高增长可期

资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

风险提示

1）经济下行。

如果疫情冲击延续，国内宏观经济增速大幅低于预期，居民人均可支配收入将受到大幅冲击，行业可能出现供大求的局面，可能导致竞争环境恶化、产业链盈利能力下滑，影响家电企业收入及盈利增长。

2）地产销售下滑。

如果地产销售持续趋弱及价格出现不利波动，可能导致居民财富杠杆的反转，进而导致居民消费能力和消费意愿的下降，导致家电需求持续低于预期、行业增速低于预期。

3）原材料及人民币汇率不利波动。

家电产品原材料占比较大，终端价格传导机制依托新产品的更新换代，因此原材料涨价速度过快或幅度过大时，成本提速高于价格提速，整体毛利率出现下滑，进而可能导致企业业绩增长受到明显影响。

龙头企业均开始拓展海外市场，海外资产逐步增多，面临的国际市场不可控因素也增多，可能出现复杂的市场和运营风险，同时受到人民币汇率影响，在汇兑损益、投资收益、公允价值变动损益科目出现较大的不利波动，或将导致企业业绩不及预期。

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分析师声明

本人，林寰宇、王森泉、周衍峰，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；
彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。

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• 格力电器（000651 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前 12 个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。

• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司, 及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。

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评级说明

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：

行业评级

增持：预计行业股票指数超越基准

中性：预计行业股票指数基本与基准持平

减持：预计行业股票指数明显弱于基准

公司评级

买入：预计股价超越基准 15%以上

增持：预计股价超越基准 5%\~15%

持有：预计股价相对基准波动在-15%\~5%之间

卖出：预计股价弱于基准 15%以上

暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策

无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息

法律实体披露

中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231

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盈利积极恢复，预期景气向上

专题研究

收入展现较强韧性，盈利能力改善，维持增持评级

白电：稳步增长夯实估值基础

大厨电：地产边际向好，渠道下沉或是短期需求向好的重要抓手

小家电：关注结构性机会

家电板块改善趋势有望延续

行业走势图

重点推荐

正文目录

图表目录

2022年市场波动，23年看好需求拐点

22 年家电行业收入同比微降、净利同比回升

内销：22年家电社零同比下滑 3.9%，空调仍为最大板块

出口：22年家电同比下滑 10.9%

市场横向对比

22年各板块财务表现：看好稳健白电

1Q2023各细分行业毛利率表现分化，出口占比高企业恢复更快

22 年人民币贬值优化出口毛利率及汇兑

费用率水平同比提升，受到营销投入加大及研发加大影响

22 年板块净利润表现明显优于收入，1Q23继续好转

家电市场展望：需求侧积极恢复，收入有望上台阶

趋势性机会布局白电，成长领域关注小家电

白电：看多空调产业景气机会

大厨电：地产边际向好，渠道下沉或是重要抓手

家电连锁渠道

专卖店渠道

电商及下沉渠道

清洁电器：需求有望回暖，以价换量是关键

小厨电：关注抖音电商趋势

风险提示

1）经济下行。

2）地产销售下滑。

3）原材料及人民币汇率不利波动。

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