行稳致远再出发，掘金一带一路

华泰研究

2023 年 5 月 30 日│中国内地

深度研究

共建共享、互联互通，描绘“一带一路”新蓝图

受益于“一带一路”沿线国家的友好政策，在“一带一路”倡议提出的十年间，众多中国企业抓住了新市场、新需求和新渠道，凭借在资金、人才、通路三方面的长期积累，陆续出海发展。往后展望，中国企业的“一带一路”将走向更多、更广、更深、更实。我们看好交通与物流的发展机会，并聚焦于亚洲、中东、拉美、非洲四大地区与电商、医药、通信、电力、光伏、汽车六大行业，挖掘企业在“一带一路”合作中的发展机遇。行业方面，领先优势角度，推荐先发布局的通信/光伏/汽车；发展潜力角度，推荐业务量具有显著增长空间的交运/电商/医药/电力。个股方面，重点推荐：海丰国际、嘉友国际、阿里巴巴、顺丰控股、招商局港口。

交运物流：基础设施与跨境物流，新通道带来新需求

“一带一路”倡议下我国与沿线国家“六廊六路多国多港”的交通基建架构已经形成，包括港口、铁路、公路在内的基建为“一带一路”交通通达奠基。在基建先行的基础上，中欧班列、铁路“散改集”、多式联运为国际物流带来崭新的可能性；新基建的工程设备物流以及资源品物流需求广阔。我国与沿线国家的贸易互通催化海外工业园区、国际货代以及跨境电商物流行业的快速发展，重资产物流园与轻资产跨境物流持续推动我国与“一带一路”沿线的经贸交流。

亚洲：年轻客群为电商发展奠基，医药/汽车等消费品类向好

亚洲区域的主要特点是劳动力结构优良，主要国家招商引资政策积极。分行业看，互联网/通信市场增速稳健，跨境电商与通信基建的发展互相促进；医药市场发展确定性强，进口依赖程度高，药、械均逐步形成规模；东南亚市场是汽车企业“技术出海”的首选，主因对电动车替代的政策积极；亚洲各国光伏市场需求较好，但政策差异带来装机量的不同走势；我国电力企业在亚洲投资多元，发展空间广阔。

中东：消费潜力带来电商/医药增长空间，通信/光伏积极布局

中东国家营商环境开放，自然资源丰富。分行业看，中国通信企业已在多个领域抢占未来发展机遇；电商渗透率有望提升，主因中东地区的零售市场对进口依赖程度较高；中东地区光伏产业进口依赖度高，需求具有较大增长空间；中东市场具备强医疗支付能力，新冠疫苗的推广成功为我国企业打开市场，医药出海中东方兴未艾。

拉美：电商/医药的蓝海市场，水资源丰富支撑电力发展

拉美吸引外资政策积极，人口红利带来充足劳动力。分行业看，年轻化人口结构为电商发展奠定良好基础，电商渗透率有望提升；我国企业在拉美地区网络与云基础设施市场上份额逐步提升；凭借丰厚的水资源，拉美地区吸引我国主要电力企业投资；当前我国医药企业出海拉美以代理为主，但受益多样化的种族结构，拉美有望成为海外临床地首选之一。

非洲：我国通信企业全面覆盖，车企成功进入当地市场

非洲劳动力资源丰富，我国对非洲帮扶性政策较多。分行业看，非洲的网络建设落后，中国企业已占据通信基建的绝大部分市场份额；非洲光伏装机量有望快速发展，我国与非洲的清洁能源项目合作有望深化；非洲缺少本土汽车产业，对进口车依赖度高，我国车企已成功导入当地市场；电商市场有待开发，主因物流、网络等基建仍待完善。

风险提示：全球疫情超预期；海外经济低迷；国际关系、地缘政治、海外政策变化；汇率波动；海外渗透、本土化不及预期；文化冲突；自然灾害。

交通运输增持 (维持)

互联网增持 (维持)

研究员沈晓峰

SAC No. S0570516110001 shenxiaofeng@htsc.com

SFC No. BCG366 +(86) 21 2897 2088

研究员

侯杰

SAC No. S0570523010002 houjie017864@htsc.com

SFC No. BRI004 +(86) 21 2897 2228

代雯

SAC No. S0570516120002 daiwen@htsc.com SFC No. BFI915 +(86) 21 2897 2078

研究员	王玮嘉
SAC No. S0570517050002	wangweijia@htsc.com
SFC No. BEB090	+(86) 21 2897 2079

研究员	申建国
SAC No. S0570522020002	shenjianguo@htsc.com
	+(86) 755 8249 2388

研究员	宋亭亭
SAC No. S0570522110001	songtingting021619@htsc.com
SFC No. BTK945	+(86) 21 2897 2228

王兴

SAC No. S0570121070161 wangxing@htsc.com

+(86) 21 3847 6737

华泰证券 2023 年中期投资峰会

行业走势图

资料来源：Wind，华泰研究

重点推荐

目标价
股票名称	股票代码	(当地币种)	投资评级
海丰国际	1308 HK	23.10	买入
嘉友国际	603871CH	34.90	买入
阿里巴巴	BABA US	161.00	买入
顺丰控股	002352 CH	65.90	买入
招商局港口	144 HK	14.10	买入

资料来源：华泰研究预测

每日免费获取报告

1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；

2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；

3、每周分享经济学人

4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。

扫一扫二维码
关注公号
回复：研究报告
加入“起点财经” 微信群。。

正文目录

共建共享、互联互通，描绘“一带一路”新蓝图... ...6
交通基建“硬联通”，跨境物流“软连接”. ......................................................................................... ........6
四大区域+六大行业，“一带一路”机遇涌现.. ....6
共建经济走廊，交运物流奠基 ..
基础设施“硬联通”.......
基建：“一带一路”排头兵.....
中欧班列：亚欧贸易新通道. ......................................................................... ......10
工程物流：新基建建设带来新物流需求.. .....15
资源品物流：紧随基建需求........
跨境物流“软连接” ...........
跨境物流关键中间商，国际货代高景气...... ................................................................................... ........17
跨境消费兴起，跨境电商物流应时而生..
重资产布局海外站场，助力物流通达... ...19
亚洲区域：政策有力支持，多行业出海首选.... .....21
政策篇：政策环境吸引外资，劳动力资源具备竞争力...........
行业篇：电商稳健发展带动云基建需求，医药/汽车等消费品类欣欣向荣. ....22
通信：云基础设施由“陪同出海”向“主动出海”转变 ...25
医药：“一带一路”市场开拓始于近邻，全面出海如日方升.... ....................................................... ....27
光伏：中国占据主导地位，东南亚市场具备潜力 ..... ....34
电力：亚洲地区电力项目投资呈现多样化态势，中巴核电合作抢眼 ...........................................................36
中东区域：资源丰富、政策向好，我国企业出海前景广阔....... .....37
政策篇：多国开放外商投资，资源丰富政策友好....... .......37
行业篇：积极布局通信领域，电商/光伏/医药行业具备发展潜能 ..38
通信：中沙关系快速升温，中国企业布局海湾六国 5.5G 时代机遇 . ...38
电商：多元文化交融，地区经济发达，差异化电商销售潜力广阔.... ....39
光伏/电力：沙特和阿联酋领衔中东地区光伏发展，国内光伏企业出海顺畅 ... ....40
医药：有待探索的强支付能力市场，疫情推动下出海更进一步 ........ .............................................. ........42
拉美区域：政策积极人口众多，各行业发展颇具活力....... .......................................................
政策篇：逐步降低外资准入，劳动力供应充足..................
行业篇：电商/通信/电力稳健发展，光伏/医药空间广阔. ...45
通信：中国企业依靠高性价比优势逐步打开拉美市场...... ................................................. .......46
光伏：巴西需求表现亮眼，国内光伏企业出口量持续提升. .51
医药：以代理模式挖掘增长潜力，多样化种族结构有望吸引临床落地. ..51
非洲区域：我国企业助力基建建设，多行业仍有较大发展空间 ........ ..54
政策篇：外商投资环境友好，劳动力具备一定优势... .54
行业篇：通信企业助非洲“从无到有”，清洁能源市场政策明确 . ..55
通信：中国通信设备商推动非洲实现网络全覆盖. ..55
光伏/电力：有望成为未来全球光伏发展新引擎，南非可再生能源发展规划明确. ..57
汽车：燃油车优势市场，自主品牌有能力率先对大众竞品形成替代.. ..58
电商：经济发展与基础设施建设仍为电商发展先决条件. ..59
风险提示.. ..62

图表目录

图表 1： 2023 年全球电商零售市场及零售市场预测增速（按地区） ..7
图表 2： 2023 年全球电商零售市场预测增速（按国家） ..7
图表 3： 2022 全球光伏装机量各区域占比... ..7
图表 4： 2022 年我国光伏组件出口市场分布.. ..7
图表 7： “一带一路”倡议相关交通项目.. ...9
图表 8：全球十大集装箱港口（2021） ..10
图表 9：全球十大港口运营商（2021） ....10
图表 10：中欧铁路通道规划图 . .... 11
图表 11：中欧班列开行总班次... .... 11
图表 12：中欧班列开行总班次 ...12
图表 13：全国铁路集装箱发送量. ...13
图表 14：铁龙物流铁路特种集装箱发送量 ..13
图表 15：我国铁水联运量逐年提升 .. ...13
图表 16：铁水联运示意图（以中谷物流的内贸业务为例） ...13
图表 17：我国航司东南亚航线每周执飞货运航班数对比... ...14
图表 18：我国航空货运相关公司全货机分布情况（截止 2023 年 2 月） ....15
图表 19：面向“一带一路”沿线国家对外承包工程新签合同额及占比....... ....15
图表 20：面向“一带一路”沿线国家对外承包工程完成营业额及占比.... ...15
图表 21：中远海特：“天恩”号多用途船 ..... ...16
图表 22：中国：风电机组出口金额（2012-2022） ...16
图表 23：嘉友国际：主营业务核心区域（2022） ...16
图表 24：我国自蒙古国进口煤炭（2015-2022） ..17
图表 25：我国进口铜矿石及精矿（2015-2022） ...17
图表 26：中国：出口商品总值 . ...17
图表 27：中国：民航货邮运输量（国际航线） ...17
图表 28：全球：空运货运代理商按货量排名（2021） ...18
图表 29：全球：海运货运代理商按货量排名（2021） ...18
图表 30：中国：跨境电商交易规模及增速 . ....19
图表 31：招商局港口：吉布提港有限公司 ...... ................................................................................................
图表 32：
图表 35：跨境电商相关政策..... ................................................................................................23
图表 36：东南亚主要国家电商 GMV 增长趋势. ..24
图表 37：世界银行 2023 年物流绩效指数 ... ............................................................................. ....24
图表 38：东南亚地区支付 GTV 增长趋势......... ........................................................................................24
图表 39：东南亚电商市场访问量排名（2023 年 4 月） ...25
图表 40： Shopee 与 Lazada 基本情况对比...... ................................................................................. ....25
图表 41：
图表 42：亚太地区各国电信投资与收入对比（2020）
图表 50：东南亚国家人均医疗卫生支出及总人口增长... ............................................................. ....28
图表 51：东南亚国家药品销售额结构（国产/进口，2015 年） ...28
图表 52： 2022 年 Top 10 NMC 亚太总部所在地 .. ...28
图表 53：国产药企出海东南亚地区的主要模式...
图表 54：
图表 55：中国对东南亚地区人用疫苗出口额...... ....29
图表 56：中国申办方在东南亚开展临床试验数量（2018-2022 年） ....29
图表 57：中国申办方在东南亚开展临床试验阶段（2018-2022 年） ................................................................. .....29
图表 58：中国对东南亚地区部分医疗器械出口额（2018-2022 年） ....30
图表 59：中国 CXO 企业新加坡产能布局情况 .. ...30
图表 60：印度仿制药企业获得的 ANDA 数量变化（不含收购）（2005-2021）
图表 61：比亚迪出海车型与日系热销车型配置对比.......
图表 62：比亚迪海豹与丰田凯美瑞的使用成本对比.. ....32
图表 63：比亚迪海豹与丰田凯美瑞的使用成本对比（假设海豹保值率提升至 40%） ...33
图表 64：亚洲地区（除中日韩）品牌销量占比....... ...................................................33
图表 65：亚洲地区（除中日韩）车系销量占比......
图表 66： 2017-2022 我国光伏产品（硅片、电池片、组件）出口额 . ...34
图表 67： 2017-2022 我国光伏组件出口额及出口量.........
图表 68：印度实施的贸易壁垒、认证限制、财政激励政策........ ..........35
图表 69： “一带一路”沿线国家中南亚和东亚 2019-2040 年用电需求增速或将显著高于世界平均水平 . ....36
图表 70： “一带一路”亚洲地区能源电力代表项目.. ...36
图表 76： 2018-2026 年中东电商规模及增速............ ................................................................... ......40
图表 77： 2018-2022 年中东六国网民使用电商服务的比例 .............................................................................. ........40
图表 78：中东六国及中国：人均 GDP 水平.... .....40
图表 79：沙特阿拉伯电力市场规模和趋势 . ....41
图表 80：阿联酋规划可再生能源装机量.... .............................................................................. .....41
图表 81：沙特和阿联酋在建项目统计....... ..................................................... .......41
图表 82：部分中东国家及中国人均医疗卫生支出及总人口（2010-2020） ...42
图表 83：中国新冠疫苗出海阿联酋 ... ....42
图表 84：中国对阿联酋部分医疗器械出口额（2018-2022 年） ..43
图表 87： 2019-2025 年拉美电商市场规模及同比增长. ...45
图表 88：拉美地区：人口结构分布 . ...46
图表 89：中国：人口结构分布 ..46
图表 95：拉美主要的电商平台 . ..48
图表 96： “一带一路”拉美地区能源电力代表项目. ..48
图表 97：三峡集团在拉美地区业务分布.... ...49
图表 98：秘鲁路德斯公司配电业务分布... ...49
图表 99：秘鲁路德斯公司水电站分布图.... ...50
图表 100： 2018-2022 年秘鲁路德斯公司营收和净利润情况.. ...50
图表 101： 2018-2022 年秘鲁路德斯公司盈利能力 .... ....51
图表 102： 2018-2022 年秘鲁路德斯公司经营现金流和资产负债率情况................. .....51
图表 103：拉美地区总人口及 65岁以上人口占比（2010-2021 年） ...52
图表 104：拉美各国医药市场销售额百分比（2020 年） ..52
图表 105：巴西人口种族结构（2019 年） ..52
图表 106：中国药企出海拉美示例.... ...52
图表 107：中国新冠疫苗出海拉美地区.. ...53
图表 108：中国对主要拉美 4 国部分医疗器械出口额（2018-2022 年） ...53
图表 111：中非信息通信行业合作支持政策梳理.. ...55
图表 117： 2013-2022 南非风电、光伏、CSP 装机量. ...58
图表 118： 2022 南非风电、光伏、CSP月发电量.. ..58
图表 119： 2013-2022 年非洲及中东地区销量结构.. ..58
图表 120：奇瑞瑞虎 8 Pro 和大众途观 L在南非市场的对比. ..59
图表 121：非洲：电商用户及渗透率. ..59
图表 122：重点公司推荐一览表 . ...60
图表 123：重点推荐公司最新观点. ..60
图表 124：报告提及公司列表.. ..61

共建共享、互联互通，描绘“一带一路”新蓝图

在共建“一带一路”倡议提出的十年间，众多中国优秀企业陆续出海，赢得了市场、获得了增长。近几年，经济发展、科技进步、能源转型、地缘政治、新冠疫情等，对全球带来了深远的影响，造就了新的外部环境：发展了新市场、催化了新需求、形成了新渠道，给新品牌、新产品提供了新机遇: 尤其是 ESG 理念与新能源技术对需求造成了深远影响，数字设施建设和设备普及孕育了新的渠道，同时推动贸易体系和贸易模式的变革。

受益于“一带一路”沿线国家的快速增长和友好政策，也得益于中国进入新发展阶段、贯彻新发展理念、构建新发展格局，更依赖于中国企业在资金、人才、通路三方面长期积累，我们认为，中国企业在下一轮的“一带一路”建设中，将走向更多、更广、更深、更实，获得更多的市场机遇、投资机遇、增长机遇。

交通基建“硬联通”，跨境物流“软连接”

“一带一路”沿线国家有较大的基础设施投资需求，中国基建承包商为“一带一路”布局先行者。据世界银行，“一带一路”沿线经济体的现有基础设施服务能力不足，致使贸易水平不足其潜力的 30%，外国直接投资不足其潜力的 70%。聚焦“六廊六路多国多港”的“一带一路”建设架构，我国与“一带一路”沿线国家的交通运输互联互通始于基建。中国基建承包商具备施工速度快、人工成本低、实践经验多、贷款政策优等多重竞争优势，港口、铁路、公路项目均在“一带一路”沿线有所布局。

中欧班列的开通运营为“一带一路”物资、商品流通提供了新通道。据《中欧班列发展报告（2021）》，中欧班列的运输成本是空运的 1/5，运输时间是海运的 1/4，在运输高附加值、强时效性货物时，中欧班列的物流成本相较传统海铁联运减少 8%-20%。中欧班列的大规模开通催化铁路“散改集”进程，催生铁水联运需求。未来，“一单制”与“门到门”的集装箱运输服务成为趋势，据交通运输部，我国 2021 年完成集装箱铁水联运量 754 万 TEU，同比增长 9.8%，近五年 CAGR 达 21.3%，铁水联运快速发展。航空物流适宜运输时效性要求高、价值量大的货物，行业起步较晚，发展相对较缓。“一带一路”倡议带动贸易升级，有望促进航空物流发展。

“一带一路”沿线的新基建建设催生工程物流需求。据商务部数据，2015 年以来我国面向“一带一路”沿线国家的对外承包工程量高企，为基建项目提供设备运输的企业有望受益“一带一路”建设的深化。跟随共建“一带一路”的进程，我国在“一带一路”沿线国家加快投资矿产资源开发，大宗资源品运输需求相应提升，布局大宗供应链的物流企业有望迎来需求放量。

我国是全球化的践行者和出口型国家，跨境物流行业保持高景气。国际货代通过标准化服务形成规模化的业务版图，具备长期盈利空间。我国的国际货运代理商业务量在全球前列，跟随行业加速整合的进程，我国的货代企业有望实现业务规模的提升以及单客服务的增值。跨境电商物流是跨境物流的新兴细分行业，随我国跨境电商交易规模的逐年爬升，中长期看，我们认为跨境电商物流行业具备“干”、“仓”、“配”的全链路投资机会。

四大区域+六大行业，“一带一路”机遇涌现

聚焦亚洲、中东、拉美、非洲四大区域，我们分析我国企业出海各区域的潜能。综合衡量社会背景、投资法规、营商环境、吸引外资政策、税收政策、劳动力市场等因素，我们认为亚洲和中东是中国企业出海首选，拉美和非洲为次优选择。

1）东南亚是全球增长较快、潜力较大的市场之一，坐拥众多人口且背靠年轻客群，其基础设施在一带一路国家中排名靠前、营商环境在全球排名靠前；中东人口充沛、消费潜力足，基础设施、营商环境优势明显。

2）拉美、非洲均为高人口基数的蓝海市场，而基础设施与营商环境仍在改善进程当中。

我们重点研究电商、医药、通信、电力、光伏、汽车六大行业，挖掘在“一带一路”倡议下企业的出海机遇。其中，电商行业受益于各地区网络基建的完善与年轻化的人口结构，在以东南亚为首的新兴市场具备稳健增长潜能；医药行业受益人口增长与高进口依赖度，在东南亚、拉美等市场均有企业成功出海的案例，未来有望拓展出海的产品广度；我国已建成全球领先的网络基础设施，利好通信企业出海布局非洲、中东等地区，助力当地云基建、数据中心建设；电力行业受到亚洲、拉美等地能源需求与自然资源的提振，建立“一带一路”能源合作伙伴关系合作网络，龙头企业积极投资，开展合作项目；我国在全球光伏市场占据主导地位，受益各地区逐渐提升的光伏装机需求，我国企业加速交付光伏产品；汽车行业逐步聚焦电动化、智能化，东南亚、非洲等市场为我国车企技术出海的主要目的地，我国企业在当地份额提升有望加速。

分行业看，领先优势角度，推荐先发布局的通信/光伏/汽车；发展潜力角度，推荐业务量具有显著增长空间的交运/电商/医药/电力。个股方面，考虑不同企业在“一带一路”沿线国家的业务量、盈利规模与发展潜能，我们重点推荐交运行业的海丰国际、嘉友国际、顺丰控股和招商局港口；互联网行业的阿里巴巴。

图表1： 2023 年全球电商零售市场及零售市场预测增速（按地区）

资料来源：Channel advisor，eMarketer，华泰研究

图表3： 2022全球光伏装机量各区域占比
图表2： 2023 年全球电商零售市场预测增速（按国家）

资料来源：Channel advisor，eMarketer，华泰研究
资料来源：InfoLink，华泰研究

图表4： 2022年我国光伏组件出口市场分布

资料来源：CCCME，华泰研究

共建经济走廊，交运物流奠基

联通“一带一路”交通走廊，共绘多边合作“工笔画”。2013 年，中国提出旨在加强互联互通与交流合作的“一带一路”（即“丝绸之路经济带”和“21 世纪海上丝绸之路”）倡议。陆上“经济带”串起中国、中亚与南亚、欧洲。海上“丝绸之路”联通中国与东南亚、海湾国家、东非与北非、欧洲。国家发改委、外交部、商务部联合发布的《推动共建丝绸之路经济带和 21 世纪海上丝绸之路的愿景与行动》（《愿景与行动》）倡议以投资共建铁路、公路、港口等重大基础设施为基础，延伸拓展全球供应链、产业链与价值链。在《愿景与行动》所勾画出的“一带一路”大框架中，共建国际大通道和经济走廊建设被置于重要地位。交通运输行业受益于我国与周边国家交通基础设施的互联互通，建设项目“走出去”与国际贸易流通催化跨境物流需求。

基础设施“硬联通”

自 2013 年我国提出“一带一路”合作倡议以来，与沿线国家的交通运输基础设施的互联互通不断推进。目前，“六廊六路多国多港”的互联互通架构已基本形成，众多基建项目建设完成并投入使用，打通了我国与沿线国家经贸合作的“走廊”，有效促进我国的制造业产品“走出去”以及能源、资源品输入国内。基础设施的“硬联通”是我国“一带一路”合作不断前行的基石。

聚焦“六廊六路多国多港”主要架构，我国与“一带一路”沿线国家的基建合作基本定型。“一带一路”沿线的标志性项目包括：（陆）中老铁路、匈塞铁路、雅万高铁等投资建设项目，中欧班列国际运输项目；（海）瓜达尔港、比雷埃夫斯港、哈利法港等合作项目；（空）中国已与 128 个国家和地区签署了双边政府间航空运输协定（截至 2022 年 6 月）。2022年，我国在“一带一路”沿线国家的非金融类对外投资额占我国全部非金融类对外投资额的 17.9%，2016 年以来占比逐年提升。

图表5： “一带一路”倡议下的六大经济走廊及沿线城市

资料来源：国家测绘地理信息局，华泰研究

图表6：非金融类对外投资额：“一带一路”沿线占比

资料来源：商务部，华泰研究

基建：“一带一路”排头兵

“一带一路”沿线国家有较大的基础设施投资需求。据世界银行，“一带一路”沿线经济体的现有基础设施服务能力不足，致使其贸易低于潜力 30%，外国直接投资低于潜力 70%。交通走廊的建设有助于缩短运输时间，降低贸易成本，进而扩大贸易金额、增加外商投资并且减少贫困。据世界银行测算（2019 年），如果“一带一路”交通基础设施项目能够充分实施，沿线经济体的平均运输时间可缩短 3.2%，单个经济体的运输时间最高可缩短 12%；沿线经济体的贸易额可增加 2.8%-9.7%。因此，构建更加完善的基础设施网络是沿线国家和地区的普遍诉求。

顺应契机，中国基建承包商成为出海先行者。在“一带一路”契机下，中国承包商积极竞标沿线经济体的基建合同。根据美国企业研究所（AEI）的统计，在 4Q2013 至 4Q2022 期间，中国企业海外建造合同金额的 32%为运输与物流项目，其中 91%（合同金额占比）的项目位于“一带一路”沿线。中国承包商有较强国际竞争力，中国共有 79 家承包商名列 2022年《工程新闻纪录》杂志（ENR）全球承包商排行榜前 250 名（榜单以企业 2021 年海外营业额排序），其中 4 家中国企业进入榜单前 10 名。

中国基建承包商的竞争优势体现在：1）受益于人口红利、标准化设计和施工，中国基建承包商的工程施工速度更快、成本更低；2）得益于在中国境内复杂地貌的实践经验，中国基建承包商拥有应对复杂地形条件的施工技术；3）中国贷款的利息成本和还款期限整体比市场条件下的贷款更为优惠（世界银行）。中国国内基建投资增速放缓以及产能相对过剩也促使中国基建承包商主动出海寻找第二增长曲线。

图表7： “一带一路”倡议相关交通项目

资料来源：世界银行 2019《一带一路经济学：交通走廊的机遇与风险》，华泰研究

港口是全球贸易的重要枢纽，在“一带一路”建设中，布局港口至关重要。《愿景与行动》强调，“一带一路”建设中，海运以重点港口为节点，与沿线国家共同建设通畅、安全、高效的运输大通道。在建设“一带一路”的过程中，港口是核心基础设施之一，是“一带一路”沿线发展的先行官。“21 世纪海上丝绸之路”的重点方向是：1）中国沿海港口过南海到印度洋，延伸至欧洲；2）从中国沿海港口过南海到南太平洋。

在国际贸易迅速发展的环境下，我国的出口型经济带动港口货量的迅速增长，港口行业快速发展。在 2021 年全球十大集装箱港口中，我国港口占 7 个，其中上海港以 4,703 万标箱居首位，连续 12 年位列世界第一。在“一带一路”倡议下，我国推动口岸基础设施建设，畅通陆水联运通道，推进港口合作建设，增加海上航线和班次，加强海上物流信息化合作。《愿景与行动》中，增强我国沿海的上海、天津、宁波-舟山等 15 个港口的建设是扩大开放、引领国际合作的关键行动。

图表8：全球十大集装箱港口（2021）

资料来源：Alphaliner，华泰研究

我国的港口运营商的全球布局已经取得了亮眼的成绩。在 Lloyd's List 发布的 2021 年全球十大港口运营商统计中，中远海运港口/招商局港口位列第 3/4 名。中远海运港口是全球领先的港口运营商，所运营管理的优质码头是“海上丝路”的关键节点，控股的希腊比雷埃夫斯港是希腊最大的港口，也是“一带一路”区域内的物流分拨中心。截至 2023 年 3 月31日，中远海运港口在全球37个港口运营管理367个泊位，年处理能力约为1.22亿标箱。招商局港口近年来不断践行“一带一路”的国家倡议，加快国际化步伐，截至 2022 年 12月 31 日，公司共投资参资 25 个国家或地区的 42 个港口。公司运营的斯里兰卡母港的科伦坡国际集装箱码头与汉班托塔港，是中斯两国共建“一带一路”标志性项目。

图表9：全球十大港口运营商（2021）

注：根据实际股权占比，采用权益吞吐量
资料来源：Lloyd's List，华泰研究

中欧班列：亚欧贸易新通道

中欧班列为亚欧国际贸易提供了新的物流通道。中欧班列是指往来于中国与欧洲以及“一带一路”沿线经济体的集装箱国际铁路联运班列。目前中欧班列共有西中东三条运输通道，西通道由中国中西部经新疆阿拉山口、霍尔果斯出境，经哈萨克斯坦与俄罗斯西伯利亚铁路相连；中通道由中国华北地区经内蒙古二连浩特出境，经蒙古国与俄罗斯西伯利亚铁路相连；东通道由中国东北地区经内蒙古满洲里、黑龙江绥芬河出境，接入俄罗斯西伯利亚铁路；三条通道最终通达欧洲各国。中欧班列完善了欧亚大陆的货物运输渠道并且为货主提供了除海运和空运外的第三种选择。截至 2021 年底，中国境内有 91 个城市开通了中欧班列，通达欧洲 23 个国家 180 个城市。

对于高附加值、强时效性物流运输，中欧班列具有比较优势。在运行时效上，中欧班列国内段最高运行速度可达 1300 公里/天，境外段达到 1000 公里/天以上；在运输价格上，沿线各国铁路均对中欧班列给予运价优惠。相较于传统海运与空运，中欧班列运输费用约是空运的 1/5，运输时间约是海运的 1/4。综合考虑高附加值货物的在途时间成本，中欧班列与传统海铁联运相比可以节约 8%\~20%的综合物流成本（来源：推进“一带一路”建设工作领导小组办公室与国铁集团发布的《中欧班列发展报告（2021）》），且受自然环境影响小、稳定性高。

图表10：中欧铁路通道规划图

资料来源：《中欧班列建设发展规划（2016-2020 年）》，华泰研究

在国家政策扶持和需求侧的驱动下，中欧班列快速上量，效益不断提升。据国铁集团，中欧班列年度开行总班次从 2011 年的 17 列增长到 2022 年的 1.66 万列，其中 2020-2022 年CAGR 达到 26%。据《中欧班列发展报告（2021）》，中欧班列综合重箱率已达到 98%以上；在去回比例上，东行（欧洲-中国）与西行（中国-欧洲）中欧班列的比例达到 0.8:1，重点枢纽间开行数量已基本实现双向均衡。

图表11：中欧班列开行总班次

资料来源：国铁集团，华泰研究

图表12：中欧班列开行总班次

资料来源：中国一带一路网，华泰研究

中欧班列促进货源集散地形成，铁路“散改集”进程加速。中欧班列促进了我国多个货源集散地的形成，随着运量快速增长，中欧班列运输组织逐步由“点对点”向“枢纽对枢纽”转变。重庆、武汉、成都、郑州等货源集散地已成为铁路与公路水路多式联运的重要中转站。基础设施的完善也促进了铁路散货运输向集装箱运输的转变。相较于散货运输，集装箱运输使货物储存在封闭环境中，能够有效降低运输过程中的损耗和粉尘的问题，具有高效便捷、安全可靠等优势。

铁路“散改集”也为多式联运创造基础。据国务院办公厅发布的《推进多式联运发展优化调整运输结构工作方案》，2020至 2025年集装箱铁水联运量年均增长计划达到 15%以上。2019-2021 年，国家铁路集装箱发送量复合增速达到 30%。2022 年 1-9 月，国家铁路集装箱发送量达到 2298 万 TEU，同比分别增长 19.8%；铁水联运完成 855.4 万 TEU，同比增长 28.3%，铁水联运占铁路集装箱发送量的 37%（《经济参考报》）。

图表13：全国铁路集装箱发送量

资料来源：国铁集团，华泰研究

图表14：铁龙物流铁路特种集装箱发送量

资料来源：Wind，华泰研究

铁水联运：“一单制”与“门到门”，集运新趋势

铁水联运是“一带一路”建设过程中集装箱运输的发展趋势。集装箱铁水联运具有高效、安全、绿色等突出优势，是国际上多式联运的重要模式。发展集装箱铁水联运是推动综合运输发展的重要举措。国家发改委 2022 年 1 月印发的《“十四五”现代流通体系建设规划》对大力发展多式联运给出了明确的指引，提及未来要以铁水联运、江海联运、江海直达、国际铁路联运等为重点，积极推进“一单制”，丰富“门到门”一体化联运服务产品，打造多式联运品牌。据交通运输部，我国2021年完成集装箱铁水联运量754万TEU，增长9.8%，近五年 CAGR 达 21.3%，铁水联运快速发展。

图表15：我国铁水联运量逐年提升

资料来源：交通运输部，华泰研究

图表16：铁水联运示意图（以中谷物流的内贸业务为例）

资料来源：公司公告，华泰研究

中谷物流是铁水联运的践行者，近年在“一带一路”倡议和 RCEP 的促进下，中谷物流已开辟越南、俄罗斯、泰国等近洋航线。公司基于自身内贸网络优势，可以为客户提供内外贸结合的集装箱多式联运服务，响应“一带一路”建设，在沿线国家持续投入物流资源，向着内外贸双循环的目标前行。目前，公司已开辟“上海-宁波-胡志明-上海”、“太仓-海参崴-太仓”、“南沙-厦门-胡志明-林查班-南沙”、“青岛-胡志明-林查班青岛”等近洋航线。

航空物流：重要性不断提升，潜力仍有待进一步挖掘

“一带一路”沿线航空货运航班量增长迅速。航空物流更为适配于时效要求较高，或者货值较高的运输需求。航空物流本身并不为我国传统优势行业，不仅起步较晚，并且在重客轻货的理念下，航空物流发展相对较缓。我国货运航司与国外领先货运航司相比，货机机队数量和货邮周转量均存在差距。不过新冠疫情爆发后，供应链的稳定性愈发重要，航空物流市场迎来高景气，同时政府也密集发布政策，助力在中长期形成更为有利于我国航空物流发展的环境。我们认为“一带一路”所带动的沿线贸易需求升级和我国不断发展的航空物流能力将互相促进。

以东南亚为例，在疫情爆发后，东南亚跨境电商迅猛发展，而客机腹舱资源骤降，我国货运航司在东南亚航线运力加速投放，同时客改货为东南亚货运航班提供较大增量。根据2022/23 冬春航季航班时刻计划表，若仅考虑全货机，内航每周东南亚航线全货机航班量达到 420 班，相比 2019 年提高 310 班，复合增速达到 47%，环比 2022 年夏秋航季增加 70班。另外航司还执飞共 291 班客改货航班，以进一步满足东南亚的航空货运需求。另外从全货机结构来看，宽体机占比明显提升，进一步反应东南亚日益提升的航空货运需求。宽体全货机占比由 2019 年夏秋航季的 23%提升至 2022/23 冬春航季的 40%。伴随疫情影响逐步消除，客运航班恢复，客改货航班或将退出历史，但“一带一路”沿线的航空物流需求无法逆转，我们认为将成为我国航空货运航司重要舞台。

图表17：我国航司东南亚航线每周执飞货运航班数对比

资料来源：民用航空预先飞行计划管理系统，华泰研究

我国航空物流仍有潜力待挖掘，为“一带一路”作出更大贡献。我国航空物流能力有待提升还体现在缺乏货运功能为主的机场，航空货运航线网络有待完善。目前我国已在规划中小城市建立货运航空枢纽，中小城市的空域资源较为充裕，有利于在我国的航空货运网络建设过程中提供时刻。其中已投产的湖北鄂州机场或将成为重要催化，规划 2030 年货运吞吐量达到 330 万吨，远期达到 908 万吨。配合我国拥有最大货运机队的顺丰，我国国际货运航线网络有望进一步完善，快递物流企业凭借在仓、干、配综合物流解决方案的积累，也有望成为我国航空物流行业在海外的突破口。截止 2023 年 2 月我国全货机机队 211 架，顺丰货运机队规模最大，已达 79 架，其余主要快递公司中，圆通 11 架（2架宽体），京东已于 2022 年引入第一架全货机，目前已共 3 架。从机型来看，其中 78 架为宽体机，主要集中于三大航集团及顺丰（国航 12 架、东航 15 架、南航 15 架、顺丰 18 架，共 63 架）。

图表18：我国航空货运相关公司全货机分布情况（截止 2023 年 2 月）

资料来源：民航休闲小站，华泰研究

工程物流：新基建建设带来新物流需求

新基建的工程设备运输是航运企业的机遇。2015 年以来我国面向“一带一路”沿线国家的对外承包工程量居高不下，近年我国在“一带一路”沿线国家的新签合同额以及完成营业额均占我国全部对外承包工程的 50%以上，2022 年我国面向“一带一路”沿线国家的对外承包工程新签合同额/完成营业额为 1,296 亿/849 亿美元，占我国全部对外承包工程的51.2%/54.8%。随着 5G 通信技术的发展、中国数字经济的崛起以及风电技术的成熟，新基建成为我国对外承包工程的新增长点。“一带一路”沿线新基建的建设需求提升将为工程设备运输市场带来广阔空间，从事工程物流/项目物流的相关企业有望受益。

图表19：面向“一带一路”沿线国家对外承包工程新签合同额及占比

资料来源：商务部，华泰研究

图表20：面向“一带一路”沿线国家对外承包工程完成营业额及占比

资料来源：商务部，华泰研究

中远海特是我国特种船运输龙头，主力船型用于运输风电设备，全球风电设备装机需求提升为公司带来成长空间。公司的多用途船、重吊船和半潜船均满足风电设施运输的各项技术指标。公司积极拓展“一带一路”相关市场，加大工程项目开发力度，每年承运数百套风力发电机整机和组件，目前已为全球主要风电厂商提供运输服务。我国是全球风电设备的主要提供者，据海关总署，2018-2022 年我国风电机组出口金额 CAGR达 25.0%，当前风电设施仍处于迅猛发展时期。随着风电设备装机需求提升，公司的风电运输业务即将迎来繁荣期，业绩有望持续提升。

图表21：中远海特：“天恩”号多用途船

资料来源：公司官网，华泰研究

图表22：中国：风电机组出口金额（2012-2022）

资料来源：海关总署，Wind，华泰研究

资源品物流：紧随基建需求

我国大宗商品运输也受益于“一带一路”建设。中国大宗矿产对外依存度不断攀升，尤其是战略性新兴产业所需要的钴、镍、锂等资源。随着共建“一带一路”的持续推进，我国大宗商品进出口贸易得到了进一步发展。中国企业在“一带一路”沿线国家投资矿产和开发资源的进程中，催生大宗供应链物流和资源品运输需求。

嘉友国际是跨境多式联运综合物流服务商，主要承运主焦煤、铜精矿等大宗商品。公司业务包括国内、国际多式联运、物流基础设施投资运营和供应链贸易，主要覆盖中蒙、中亚、非洲等地区的超过 20 个“一带一路”沿线国家和地区以及部分欧美国家。随“一带一路”倡议的推进以及公司业务的发展，公司整合境内外物流资源，可以为客户提供将货物从一国境内接管地点运至另一国境内或第三国指定交付地点的运输、过境转关及口岸操作等多环节一站式服务。公司主要运营的跨境多式联运线路包括：1）境外-中国港口/口岸-蒙古国、俄罗斯、中亚等与中国陆路接壤国家；2）中国/境外国-非洲港口-非洲内陆国及其反向线路；3）中国/境外国-欧洲港口-欧洲内陆国及其反向线路。

图表23：嘉友国际：主营业务核心区域（2022）

资料来源：公司公告，华泰研究

嘉友国际所运输的相关大宗矿产资源品进口量大。据海关总署，2022 年我国向蒙古进口3,104 万吨煤炭，同比增长 93.6%，2020-2021 年新冠疫情拖累蒙煤连续两年进口量下滑，2022 年呈现反转趋势。我国进口铜矿石及精矿量整体逐年提升，2022 年我国共进口铜矿石及精矿 2,527万吨，同比增长 8.0%。进口需求高企有效带动资源品物流需求，公司业务量有望保持增长。

图表24：我国自蒙古国进口煤炭（2015-2022）

资料来源：海关总署，华泰研究

图表25：我国进口铜矿石及精矿（2015-2022）

资料来源：海关总署，华泰研究

跨境物流“软连接”

作为全球化的践行者和出口大国，我国跨境物流需求高企，为跨境物流企业创造了良好的成长环境。我国出口商品总值保持逐年增长，据海关总署，2021/2022 年我国出口商品总值达 21.7 万亿/23.9 万亿元，同比增长 21.0%/10.5%，在疫情负面影响蔓延、全球经济增速下行的基本面下，我国出口商品价值仍保持高速增长，对跨境物流的需求形成有力支撑。据民航局，2021 年我国国际航线民航货邮运输量达 266.7 万吨，同比增长 19.6%，疫后航空货运量加速反弹，我们预计 2022 年民航货邮运输量延续 2021 年的增长势头，我国货运代理行业需求向好。

图表26：中国：出口商品总值

资料来源：海关总署，华泰研究

图表27：中国：民航货邮运输量（国际航线）

资料来源：民航局，华泰研究

跨境物流关键中间商，国际货代高景气

在全球贸易国际化提升以及我国“一带一路”协作深化的影响下，国际货代行业保持高景气度。在国际贸易发展的过程中，国际货运代理扮演重要的角色。由于国际物流市场广阔以及国际货运业务复杂度较高，国际货代是买卖双方与货运承运商之间通达的桥梁。国际货代企业向客户提供标准化的服务，形成规模化的业务版图，有效降低单位成本，创造长期的盈利空间。随“一带一路”建设深化，中国商品出口有望持续增长，国际国内贸易协作有望增加，国际货代行业将保持高景气。

我国的国际货运代理商在全球名列前茅，行业加速整合，未来前景可期。据 Armstrong &Associates，2021 年中国外运/嘉里物流/华贸物流在全球空运代理商中排名第 9/13/16，在全球海运代理商中排名第 2/9/10，我国企业跻身全球货代龙头行列。近年全球货代企业加速整合，2022 年 6 月，DHL 收购澳大利亚物流巨头 Glen Cameron Group 的 100%股权。2022 年，嘉里物流收购上海靖安、美国货代企业 Topocean Group 的全部股权，并且收购嘉峰国际 39%股权并使其成为全资子公司。货代行业龙头通过资本兼并，拓展业务版图并加强业务实力，行业集中度趋强，龙头企业逐步向综合物流与供应链服务发展。

图表28：全球：空运货运代理商按货量排名（2021）

资料来源：Armstrong & Associates，华泰研究

图表29：全球：海运货运代理商按货量排名（2021）

资料来源：Armstrong & Associates，华泰研究

跨境消费兴起，跨境电商物流应时而生

在“一带一路”的生态系统中，跨境物流与跨境电商的有机结合是物流行业的重要发展方向。跨境电商企业的目标是使消费者突破时间和空间的限制而实现跨境消费，跨境电商物流是实现跨境消费的最重要基础。据网经社，2022 年我国跨境电商交易规模预计达 15.7万亿元，同比增长 10.6%，2015-2021 年 CAGR 为 17.5%，跨境电商市场广阔。由于政策差异和物流服务非标准化，跨境电商物流市场竞争格局目前还处于高度分散阶段，我们认为通过全链路数字化、服务标准化、跨区域跨产品的整合并购，最终实现“端到端”全球服务是跨境电商物流行业未来发展的方向。

图表30：中国：跨境电商交易规模及增速

资料来源：网经社，华泰研究

我们看好跨境电商物流“干”、“仓”、“配”全链路投资机会。干线运输方面，跨境电商的兴起使传统货代的盈利从上游运力驱动到下游客户驱动，客户需要“端到端”的全链路物流服务，并且业务碎片化、需求个性化的特点为传统货代企业带来挑战与机遇。海外仓储方面，海外仓的发展具有标准化、专业化、数智化的趋势，得益于成本和时效优势，海外仓/保税仓成为越来越多跨境电商卖家的选择，扩张海外仓储规模是跨境电商物流企业的发展方向之一。末端配送方面，由于快递服务需要足够的当地网络布局以及团队和资源的本土化，目前仍然是跨境电商物流的短板。以东南亚作为试点，我国跨境电商物流企业的海外末端配送业务已有进展，为未来进军更多市场奠基。

重资产布局海外站场，助力物流通达

境外工业园区项目是“一带一路”经贸合作的重要途经之一。我国企业落地海外建设、管理、经营工业物流园区，有效助力中国企业走向海外，通过在当地招商引资，促进了国内与海外企业之间的经贸交流。同时，在海外经营管理工业园还可以为当地民众提供就业，带动东道国经济发展，投资建设境外园区对于我国与“一带一路”沿线国家协同合作、携手并进带来积极的作用。据国家统计局，截至 2021 年末，我国在境外经贸合作区分布在46 个国家，累计投资 507亿美元，上缴东道国税费 66 亿美元，为当地创造 39.2 万个就业岗位。

招商局港口在海外推进“前港-中区-后城”模式，取得良好的收益，未来前景向好。“前港-中区-后城”模式是招商局港口在蛇口港和蛇口工业区深耕数十年探索出来的，主要是以港口先行、产业园区跟进以及配套城市新区开发为基本内容，进而实现港口、产业、城市的联动发展。随着招商局港口的海外经营能力提升，公司开始在海外母港推进“前港-中区-后城”模式，利用在海外扩建后的充足产能，推进码头后方物流园区的综合开发。截至 1H22，斯里兰卡母港的汉班托塔园区累计入园企业 37 家，公司重点引入产业客户，园区客户覆盖了金融、物流、海事服务、汽车配套、政府一站式服务机构等；吉布提园区累计入园企业237 家，公司联合山东聊城打造了吉布提聊城产品集散中心和吉布提“聊城制造”产品跨境电商线上线下展销中心，助力本土企业外贸稳定发展，活跃了吉布提港口及吉布提国际自由贸易区产业生态。

图表31：招商局港口：吉布提港有限公司

资料来源：公司官网，华泰研究

图表32：招商局港口：斯里兰卡汉班托塔港

资料来源：公司公告，华泰研究

亚洲区域：政策有力支持，多行业出海首选

亚洲区域的国家营商环境较稳定，积极吸引外商投资，劳动力结构向好并且性价比较高，是多行业在“一带一路”倡议下出海的首选。电商/通信方面，东南亚电商市场增速稳健，Shopee 与 Lazada 已形成稳定的双寡头格局，未来用户粘性提升与频次增长将为东南亚电商市场的持续增长奠基；电商的快速发展带来相关云基础设施的需求，数据中心，云计算等云基础设施建设已成为中国企业在东南亚市场的重要发力点和增长点，未来随着国内互联网行业增速放缓，中国企业开始出动出击，在东南亚寻找增量。医药方面，东南亚医药市场发展确定性强，进口依赖程度高，药、械形成规模；印度仿制药、原料药强势，对中国原料药、中间体依赖程度高。汽车方面，东南亚市场是车企“技术出海”的首选，将进入新能源车从 0-20%的高速渗透阶段。光伏/电力方面，印度受贸易壁垒影响，光伏装机量短期或下滑，日本需求平稳，东南亚前期缺乏政策支持，未来有望贡献较多增量；我国电力企业在亚洲投资多元，发展空间广阔。

政策篇：政策环境吸引外资，劳动力资源具备竞争力

亚洲新兴市场国家社会环境相对稳定，外商投资相关法规较友好，且年轻劳动力充足。其中，越南、印度、柬埔寨、马来西亚等国家，凭借性价比较高的劳动力市场、利好外资发展的相关政策环境等优势，未来或将成为中国企业出海东南亚/南亚地区的首选。

图表33：亚洲：营商环境与引资政策

国家	营商环境排名相关投资法规		吸引外资相关政策
马来西亚	12名	投资法律体系完备、与国际通行标准接轨、各行业操作流程较为规范；政府鼓励外国投资进入其出口导向型的生产企业和高科技领域	政府欢迎和鼓励外国投资者对其制造业及相关服务业进行投资，近年来一直致力于改善投资环境、加强投资激励
泰国	21名	有三类限制外国人投资的行业，含因特殊理由禁止外国人投资的业务、须经商业部长批准的项目、本国人对外国人未具竞争能力的投资业务	泰国积极推进东部经济走廊建设，政府专门制订《东部特别经济开发区法案》，在税收、劳工、土地政策等方面制定了一系列新的措施和优惠政策
印度	63名	外商投资法明确了禁止和允许外国投资者投资的行业；外国投资者在印度直接投资，需要在30天内向储备银行报告股份转让、汇款金额等信息	外国投资者可在印度独资或合资设立私人有限公司，此类公、司设立后视同印度本地企业
越南印度尼西亚	70名 73名	对投资项目实行负面清单制度，新版《投资法》明确规定了25个禁止外商投资的行业、59个有市场准入限制条件的行业国内外投资者可自由投资任何营业部门，除非被法令所限制与禁止；2021	为实现工业、商业规模化集聚发展，越南设立若干经济开发区，实行各种不同的鼓励发展政策为吸引外资投资，政府颁布财政部令，用以鼓励投资的免税
東埔寨		年3月推出投资“优先清单”，取代原有的投资“负面清单”，并加大资金支持政府视外国直接投资为经济发展的主要动力，无专门的外商投资法，对	和税收补贴等优惠政策，也详细规定了针对经济特区和其他进口税收优惠的政策在東埔寨进行投资活动比较宽松，不受国籍限制；在柬埔寨
老挝	144名 154名	外资与内资基本给予同等待遇，其政策主要体现在《投资法》原则上外国投资者可投资任何领域，除非相关领域被政府认为有可能损	经济特区投资，可享受税收、原材料进口等方面的优惠政策对外国直接投资政策较为宽松，为吸引外资制定了比较优惠
缅甸	165名	害国家安全、健康或国家传统或自然环境相关法规仍有待完善；《缅甸投资法》把投资项目划分为禁止类、限制	的投资税收条件，并在2016年修改了《投资促进法》，增加了更多的透明度近年来，缅甸简化了建立企业、获得投资批准和其他所需许可证的程序，设立一站式服务平台为外商投资提供便利

注：“营商环境排名”来自世界银行发布的《2020 年营商环境报告》中对 190 个国家（地区）的排名
资料来源：世界银行，中国国际贸易促进委员会，国家税务总局，商务部国际贸易经济合作研究院，华泰研究

图表34：亚洲：相关政策与劳动力市场情况

国家	其他政策/风险	税收政策	劳动力市场
马来西亚	政府财政拨款项目一般交由当地土著承包商负责，不允许外国工程公司单独担任总承包	联邦政府和各州政府实行分税制，国家税收体系比较复杂，缴纳税务专业要求高，要认真了	近年来，马来西亚劳动力市场保持稳定，政府仅对建筑业、种植业、农业、服务业、制造业5个领域开放外籍劳工
泰国	商，外国公司只能从当地公司中分包工程只允许外国人在符合上述条件情况下拥有用于居住的土地，或满足条件的外国企业有限	解当地税收政策，充分核算税负成本泰国专门设立泰国投资促进委员会并制定了一系列的税收及非税收优惠政策，来弥补完善当	劳动力资源较为充足，每年有大量劳务输出他国，但随着国内经济复苏及吸收外资规模不断扩大，也出现了劳工短
印度	制地拥有用于企业经营之用的土地实行对外贸易经营权登记制，将进出口产品	地产业发展链条，带动经济的发展税收立法权和征收权主要集中在联邦中央政府	缺现象；各地实际平均工资水平不一人口基数庞大，属于典型的青壮人口国家；在印度设立生
越南	分为禁止类、限制类、专营类和一般类尚未出台专门针对国外并购及合并程序和原	和各邦间，地方市一级政府负责少量税种征收税收立法权和征税权集中在中央，内外资企业	产型投资项目，生产要素成本较低，劳动力资源丰富越南劳动力工资相对低廉，使越南劳动力市场具有较强的
印度尼西亚	则的单独法律，对有关并购及合并行为的规定笼统分布在部分领域的法律及规定中印尼实行土地私有，外国人或外国公司在印	都采用统一税收标准，对于不同领域的项目实施不同的税率和减免期限已批准成立并正式运营10+个经济特区，期望	竞争力，但也存在技术水平和能力不足、劳动效率较低等问题；对外籍劳务输入设置了较高门槛就业人员虽日益庞大，但劳动力素质略显不足；劳动力价
柬埔寨	尼都不能拥有土地，但外商直接投资企业可以拥有3种受限制的权利政府近年来不断改进海关管理制度，致力于	能引进更多的先行性企业，投资企业可享受5 到10年不等的免税期除天然橡胶、宝石、半成品或成品木材、海产	格在亚洲地区具有竞争性，外籍劳务市场较小，政府严格限制人口年轻化特点明显，10-35岁的人口超过总人口的一半，
老挝	实现简洁、高效、透明和可预测的海关管理整体法治环境较薄弱，但持续积极发展本国	品等5类产品外，一般出口货物不需缴纳关税；行业鼓励政策主要体现在农业和旅游业实行全国统一的税收制度，外国企业和个人与	劳动力资源较充沛；政府为创造更多就业机会，还向马来西亚、韩国等其他国家劳工市场输出劳工优质劳动力不足，尤其是技术劳动力严重不足，工薪偏低
缅甸	的立法体系；老挝会定时更新受控投资清单，需定时关注获得缅甸投资委员会许可的外国企业/个人	老挝本国的企业和个人同等纳税；外商投资优惠政策标准繁多，企业要做好研究调查 89%以上的税收项目由缅甸国家内税局管理，	导致每年约有几万熟练劳工流入泰国，且对外籍劳工进入有严格规定劳动力丰富但人均受教育水平较低，高素质人才缺乏；劳

资料来源：中国国际贸易促进委员会，国家税务总局，商务部国际贸易经济合作研究院，华泰研究

行业篇：电商稳健发展带动云基建需求，医药/汽车等消费品类欣欣向荣电商：互联网普及提升叠加基建发力，支持东南亚电商规模稳健扩张

跨境电商受到我国政策的积极推动，在东南亚市场具备高速发展的良好基础。在稳外贸的顶层设计指导下，得益于国内政府对于外贸运输基础设施建设、资金结算、税收优惠等多方面扶持举措，我们看好中国跨境电商平台及商家在一带一路沿线的东南亚地区大展身手。

图表35：跨境电商相关政策

类别	时间	政策/会议	主要内容
物流	2023年5月	习近平主持首届中国一中亚峰会并发表主旨讲话	中方将全面提升跨境运输过货量，支持跨里海国际运输走廊建设，推进航空运输市场开放，发展地区物流网络。加强中欧班列集结中心建设，鼓励优势企业在中亚国家建设海外仓，构建综合数字服务平台。
物流、试验区	2022年10月	点任务分工方案的通知》	《第十次全国深化“放管服”改革电视电话会议重在2022年底前再增设一批跨境电子商务综合试验区，加快出台更多支持海外仓发展的政策措施。
物流	2022年9月	《支持外贸稳定发展若干政策措施》	出台进一步支持跨境电商海外仓发展的政策措施，提升港口集疏运和境内运输效率，持续清理口岸不合理收费现象。
物流、税收	2022年8月	《关于进一步加大出口退税支持力度促进外贸平稳发展的通知》	支持跨境电商健康持续创新发展，便利跨境电商进出口退换货管理，规范跨境电商零售出口税收管理。
试验区、海外仓	2023年3月	《政府工作报告》	发展外贸新业态，新设152个跨境电商综试区，支持建设一批海外仓。
试验区	2022年11月	跨境电子商务综合试验区的批复》	《国务院关于同意在廊坊等33个城市和地区设立实行对综合试验区内跨境电子商务零售出口货物按规定免征增值税和消费税等支持政策。
试验区、海外仓	2022年1月	《“十四五”现代流通体系建设规划》	深入推进跨境电商综合试验区建设，研究调整跨境电商零售进口商品清单范围，支持发展保税进口、企业对企业（B2B）出口等模式，鼓励跨境电商平台完善功能。引导企业优化海外仓布局，完善海外仓功能，提高商品跨境流通效率。
结算	2023年4月	《国务院办公厅关于推动外贸稳规模优结构的意见》	加大对跨境电商等新业态新模式的支持力度，优化跨境结算服务，更好满足外贸企业汇率避险和跨境人民币结算需求。
结算	2023年1月	《关于进一步支持外经贸企业扩大人民币跨境使用促进贸易投资便利化的通知》	进一步便利跨境贸易投资人民币使用，更好满足外经贸企业交易结算、投融资、风险管理等市场需求。
税收、海外仓	2023年3月	《关于2022年中央和地方预算执行情况与2023 年中央和地方预算草案的报告》	完善关税、进口环节税收和出口退税政策，优化外经贸发展专项资金支持方式，
税收	2023年2月	《关于跨境电子商务出口退运商品税收政策的公告》	鼓励发展跨境电商、海外仓等外贸新业态。降低跨境电商企业出口退运成本，积极支持外贸新业态发展。
税收	2022年1月	《区域全面经济伙伴关系协定》	15个成员国（包括东南亚六国与中国）承诺降低关税、开放市场、减少标准壁垒，最终 90%以上的产品将实现零关税。
产权	2023年4月	《中国打击侵权假冒工作年度报告（2022）》	随着跨境电商和市场采购贸易的迅猛发展，加强了知识产权保护执法，开展专项行动，治理、遏制侵权多发态势。
一带一路	2023年2月	《数字中国建设整体布局规划》	高质量共建“数字丝绸之路”，积极发展“丝路电商”
营销	2022年7月		《数字化助力消费品工业“三品”行动方案(2022支持跨境电商开展海外营销推广，巩固增强中国品牌国际竞争力。

资料来源：中国政府网，中国发改委官网，中国财政部官网，华泰研究

东南亚电商市场增速稳健，用户提频或为下一阶段发展重点。据谷歌、贝恩和淡马锡的联合研究数据显示，得益于数字经济的蓬勃发展和互联网普及率的持续提升，东南亚电商市场规模在 2022 年同比增长 16.1%达 1312 亿美元，且谷歌等预计 2022-2025 年东南亚电商市场三年复合增速将保持在 17%的稳健水平，总体规模于 2025 年达到约 2100 亿美元。用户增长是 2022 年东南亚地区电商市场快速增长的核心支撑之一，据谷歌等统计，东南亚城市地区中 2021 年电商服务的使用用户占比为 75%，而在 2022 年上半年提升 19pct，达到94%，电商服务正在触达更多的东南亚城市人口。展望未来，在经历了用户快速增长的阶段后，我们认为东南亚电商市场的发展或将进入到用户粘性提升与频次增长的阶段，而拥有成熟的电商用户运营经验的中国跨境电商平台有望在此过程中复现其国内运营的经验与优势。依赖毗邻中国的地理优势、物流运输成本优势等，相对其他海外地区更为相似的文化属性，中国跨境电商平台和商家往往将东南亚市场作为出海的重要选择之一，“中国制造”承载的供给侧优化在我们看来也是推动东南亚地区电商市场快速发展的重要力量之一。

图表36：东南亚主要国家电商 GMV 增长趋势

资料来源：谷歌，贝恩，淡马锡，华泰研究

我们认为东南亚地区物流及金融等电商链相关基础设施的快速发展和跟进为东南亚电商市场规模的稳健扩大提供了良好的基础和支持。根据世界银行统计的 2023 物流绩效指数，除印度尼西亚外，其余东南亚国家如新加坡、马来西亚等物流绩效指数均较 2018 年得分有所提升，并且在时效性上达到了与中国相近甚至更高的分数水平。对于金融服务而言，据谷歌、贝恩和淡马锡的联合研究数据显示，2022 年东南亚地区支付 GTV 同比增长 14%，2022-2025 年三年复合增速为 13%。

图表37：世界银行 2023年物流绩效指数

							单项得分
国家	综合排名	综合得分	较2018年得分变动	海关	基础设施	国际货运	物流能力	时效性	物流追踪
新加坡	1	4.3	+0.30	4.2	4.6	4.0	4.4	4.3	4.4
中国	19	3.7	+0.09	3.3	4.0	3.6	3.8	3.7	3.8
马来西亚	26	3.6	+0.38	3.3	3.6	3.7	3.7	3.7	3.7
泰国	34	3.5	+0.09	3.3	3.7	3.5	3.5	3.5	3.6
菲律宾	43	3.3	+0.40	2.8	3.2	3.1	3.3	3.9	3.3
越南	43	3.3	+0.03	3.1	3.2	3.3	3.2	3.3	3.4
印度尼西亚	61	3.0	- 0.15	2.8	2.9	3.0	2.9	3.3	3.0

资料来源：世界银行，华泰研究

图表38：东南亚地区支付 GTV增长趋势

资料来源：谷歌，贝恩，淡马锡，华泰研究

双寡头竞争格局稳定，“中国式”竞争格局复现。根据跨境东南亚引自 Similar Wed 数据，2023年4月Lazada与Shopee基本列居东南亚六个主要国家的电商市场前两名（除Lazada在印尼市场为第三名，按访问量排名），双寡头格局显著。其中，Lazada 主要针对品牌商品，定位偏高端，可类比国内天猫/京东，而 Shopee 商品主打性价比，类似于国内淘宝，复现了拼多多及抖音出现前的中国市场电商竞争格局。从商业模式角度，据 4月 23 日电商报消息，Lazada 推出全托管模式，并计划于 5 月底率先在菲律宾上线，而此前 Shopee 也已在全托管业务模式下有所布局。在“全托管”模式下，商家与平台权责一分为二，商家负责生产、提报商品，平台负责帮助商家进行销售、履约、售后等环节，平台与商家按照供货价结算。我们认为全托管模式的推出，有望进一步释放中国跨境电商平台在电商商流与信息流双链路上的全流程一体化服务能力优势，在帮助中国跨境商家打造更具性价比的产品力优势（得益于规模效应释放）的同时减轻商户运营负担。

图表39：东南亚电商市场访问量排名（2023 年 4 月）

	Lazada		Shopee
	访问量（万）	地区排名	访问量（万）	地区排名
国家马来西亚	1440	2	4230	1
新加坡	510	2	1390	1
泰国	4120	2	5510	1
菲律宾	4220	2	5170	1
印尼	8250	3	16580	1
越南	3500	2	12110	1

资料来源：跨境东南亚，Similar Wed，华泰研究

图表40： Shopee 与 Lazada 基本情况对比

Shopee		Lazada
平台定位	对标国内淘宝，主打性价比	对标国内天猫/京东，定位品质电商
经营数据	2022年GMV735亿美元，同比增长18%；订单量为76亿，同比增长25%	FY22 财年订单量同比增长34%
支付体系	可选择在线支付或货到付款，提供多种支付方式	可选择在线支付或货到付款，提供多种支付方式
支付体系		Shopee 同时使用三方物流和自建物流。SLS(Shopee Logistics Service)是Shopee Lazada 通过自建物流体系的方式提升履约能力，但也导致了短期
物流体系	自建的跨境物流，以支持各个地区之间的物流互通；SSL（Shopee Supported	较高的资本投入。Lazada 在东南亚有超30 万平方米自建仓储、
物流体系	Logistics）主要是与Shopee合作的第三方支援物流公司，包括极兔、NinjaVan 等15 个分拣中心、近400 个揽收及配送站点。

资料来源：公司公告，电商报，中国证券报，36 氪，华泰研究

通信：云基础设施由“陪同出海”向“主动出海”转变

4G 时代，中国通信设备商在东南亚市场具备地理位置、成本优势，打下出海基础。东南亚国家与中国文化同根同源，是中国企业的出海首选目的地之一。4G技术快速发展时期，华为，中兴等企业依靠地理位置及成本优势向周边国家输出产品及服务，协助中亚国家（哈萨克斯坦，塔吉克斯坦等）及东南亚部分国家（印度尼西亚等）建设其 4G网络；与此同时，国产通信设备（手机，路由器，交换机等）也因为成本及性能优势受到东南亚及中亚用户欢迎。据华为、中兴通讯 2022年年报，2022 年华为在亚太地区实现收入 480.48 亿元；中兴通讯 2022 年亚太地区收入为 149.15 亿元；华为收入显著高于爱立信、诺基亚等全球主要通信设备商，为中国企业打开东南亚数字基础设施市场打下了坚实基础。

图表41：全球四大通信设备商亚太地区收入及增速

注：爱立信收入为来自东南亚、大洋洲及印度的收入口径资料来源：各公司年报，华泰研究

图表42：亚太地区各国电信投资与收入对比（2020）

资料来源：ITU，华泰研究

展望未来，数据中心，云计算等云基础设施建设已将成为中国企业在东南亚市场的重要发力点和增长点。东南亚人口密度整体较高，在较为完善的通信基础设施支持下，发展数字经济具备一定的规模优势，据《c-Conomy SEA 2022》中测算，东南亚 2022-2025 年数字经济 GMV 的 CAGR 将超过 20%。东南亚目前已经产生了一批覆盖电商，移动支付，物流，网约车等领域的独角兽企业，这类企业未来在东南亚的数字化发展离不开数据中心，高速网络，云计算等通信基础设施和技术的支持。在此背景下，云基础设施建设已成为中国通信企业出海东南亚的重要发力点和增长点。

图表43： 2019-2025E 东南亚数字经济 GMV

资料来源：c-Conomy SEA 2022，华泰研究

图表44：东南亚数字经济涌现多家独角兽公司

类型	公司	业务覆盖区域	业务领域
独角龙 (100亿美元以上)	Grab	东南亚	网约车、外卖、钱包
	Go-jek	印尼	网约车、外卖、钱包
	SEA	东南亚	游戏、电商(Shopee)
	Lazada	东南亚	电商
	J&T	东南亚	物流
	Tokopedia	印尼	电商
(10亿美元以上)	Traveloka	印尼	在线旅游
	VGN	越南	游戏、支付
	Akulaku	印尼	支付
	Kargo	印尼	物流
	Bukalapak	印尼	电商
新兴公司	Trax	新加坡	人工智能
新兴公司	Near	新加坡	人工智能

资料来源：各公司官网，华泰研究

云基础设施领域，阿里云等中国企业正在从陪同游戏、电商等应用产业一同出海，向主动出海转变。在电商、短视频平台、互联网游戏等应用层面，中国企业已成功在东南亚市场占据一席之地，阿里在 2016 年收购东南亚电商 Lazada，加速了国内企业在电商领域布局东南亚的进程；国内游戏企业近年来在东南亚的市场份额占比也不断提升。应用层在海外的发展离不开底层数字基础设施的支持，相较于海外云服务商，中国企业更偏向于使用国内云服务商本地化的服务，主动要求其跟随出海，这一“陪同出海”趋势成为国内数据中心、云计算产业开拓海外业务的开端。

图表46：东南亚地区前五大游戏运营公司

2017		2018	2019	2020	2021
NO.1	Moonton	Moonton	Garena	Garena	Garena
NO.2	Netmarble	Garena	Moonton	Moonton	Moonton
NO.3	Supercell	IGG	腾讯	莉莉丝	米哈游
NO.4	IGG	Netmarble	莉莉丝	腾讯	腾讯
NO.5	Garena	网易游戏	Gravity	Netmarble	莉莉丝
			Inter.

资料来源：Sensor Tower，华泰研究

图表47：东南亚地区前五大游戏运营收入和集中度

资料来源：Sensor Tower，华泰研究

2021 年以来，随着国内互联网行业增速放缓，数据中心、云计算行业竞争日趋激烈，中国企业开始将注意力转移至更广阔的海外市场，从早期的“被动跟着客户需求走”到“出动出击寻找增量”。其中，阿里云最早布局东南亚区域，经过多年深耕，阿里云在东南亚地区的营收及市场份额持续提升，据 Gartner，2021 年阿里云在马来西亚的市场份额占比达到29.2%，在印尼市场份额则达到了 22.9%，成为支撑起增长的重要引擎之一。腾讯云则制定了“3+1”战略，从游戏、音视频等优势领域入手，投资东南亚区域的相关产业公司，形成合作生态圈，从而加速出海进程。

图表48：东南亚各国公有云市场规模（亿美元，2022）

资料来源：Statistia，华泰研究

图表49：东南亚公有云 IaaS市场份额（2021）

资料来源：Twimbit，华泰研究

医药：“一带一路”市场开拓始于近邻，全面出海如日方升

亚洲地区为中国医药企业出海“一带一路”提供广阔天地和成功经验：

1）东南亚医药市场发展确定性强，且进口依赖程度高，成为中国医药企业出海首选之一。各类企业在东南亚市场进行了全面的出海尝试，药、械初步形成规模、出海形式多样，制造、服务借东南亚市场小试牛刀。

2）印度仿制药、原料药强势，对中国原料药、中间体依赖程度高，为相关中国企业提供稳定的出海空间。

东南亚医药市场：高增长，高进口依赖。据泰格医药转引自 CPhIinsights，2023-2027 年东南亚医药市场增长率或超 11%。人口的平稳增长及人均医疗卫生支出的快速提升共同支撑市场扩张：根据世界银行，2010-2020 年，除文莱外，东南亚各国人均医疗卫生支出均以 4-14%的高 CAGR 持续增长；总人口保持正增长，且老龄化趋势显著。从销售额来看，东南亚国家药物市场仍主要依赖进口，本土厂商以生产低值的非品牌仿制药为主。

图表50：东南亚国家人均医疗卫生支出及总人口增长

资料来源：世界银行，华泰研究

图表51：东南亚国家药品销售额结构（国产/进口，2015 年）

资料来源：世界银行《东南亚药品监管制度和监管协调的范围》，华泰研究

东南亚医药市场将以兴盛、协同为主要发展趋势。全球领先的制药企业积极布局东南亚地区，且 2022 年 Top10 NMC 中，有 8家将其亚太总部设立在新加坡，充分认可其市场发展潜力和堡垒地位。此外，近年来东南亚各国加强药品监管的区域协同，如东盟药品监管框架（APRF）和东盟药品监管政策（APRP）等，出海监管审批便利性持续改善。

图表52： 2022 年 Top 10 NMC 亚太总部所在地

2022年收入排名	公司	亚太总部所在地	2022年收入排名	公司	亚太总部所在地
1	辉瑞	新加坡	6	诺华	新加坡
2	强生	新加坡	7	赛诺菲	新加坡
3	罗氏	新加坡	8	BMS	/
4	默沙东	新加坡	9	阿斯利康	上海
5	艾伯维	新加坡	10	GSK	新加坡

注：BMS 亚太区域经营分部包括新加坡、香港、韩国及日本，未定义亚太总部。
资料来源：各公司官网，华泰研究

药品：东南亚市场为国产药物在欧美市场外的首选之一。国产药企出海东南亚地区已积累丰富案例，主要模式包括授权、自营、合资公司等。

图表53：国产药企出海东南亚地区的主要模式

模式	示例公司	示例产品	合作方
授权	信达生物	贝伐珠单抗	Etana
自营	亿帆医药	复方银花解毒颗粒	/
合资公司	国药集团	新冠灭活疫苗	Pasaca Capital

资料来源：新加坡经济发展局，艾杜康，华泰研究
中国药企进军东南亚市场的案例：

1） PD-1：国产 5 款 PD-1 产品中，特瑞普利单抗、派安普利单抗分别以合资公司和授权的方式于 2023 年进入东南亚市场。

2）新冠疫苗：2021 年 6 月，中国等 29 个“一带一路”国家共同发起疫苗合作伙伴关系倡议，其中包括全部东南亚国家。根据中国海关，2021 年东南亚地区自中国进口人用疫苗 291.1 亿元，较疫情前大幅提升（2019 年 2.2 亿元），主要得益于新冠疫苗成功推广。

图表54：国产 PD-1 药物开拓东南亚市场

公司	产品	模式	时间	地区	合作方
君实生物	特瑞普利单抗	合资子公司	2023年3月	泰国、文莱、柬埔寨、印度尼西亚、老挝、马来西亚、缅甸、菲律宾、越南	康哲药业-康联达
康方生物	派安普利单抗	授权	2023年4月	澳大利亚、新西兰、巴布亚新几内亚，以及新加坡、马来西亚等东南亚11个！国家	Specialised Therapeutics

资料来源：君实生物公告，康方生物官网，华泰研究

图表55：中国对东南亚地区人用疫苗出口额

资料来源：中国海关，华泰研究

中后期临床试验数量呈增长趋势，储备后续布局。据泰格医药转引自 Informa，2018-2022年中国申办方在东南亚地区开展药物临床试验项目数量 CAGR 高达 32%，且以中后期项目为主，III 期项目占比 67%，II、III 期合计高达 93%。

图表56：中国申办方在东南亚开展临床试验数量（2018-2022 年）

资料来源：Informa，华泰研究

图表57：中国申办方在东南亚开展临床试验阶段（2018-2022年）

资料来源：Informa，华泰研究

医疗器械：出口规模已现，增长正盛。2022 年，中国对东南亚地区医用敷料/诊断试剂/诊断仪器/医疗设备/矫形&植入耗材分别实现出口额 11.97/55.68/29.63/111.85/13.62 亿元，2019-22 年 CAGR 高达 27/161/19/25/23%。

图表58：中国对东南亚地区部分医疗器械出口额（2018-2022年）

注：对应海关参数：医用敷料-3005；诊断试剂-3882；诊断仪器-9027；医疗设备-9018、9019、9022；矫形&植入耗材-9021。资料来源：中国海关，华泰研究

医药制造：东南亚已经成为生产国际化的新选择。新加坡在国际关系中相对中立，地理位置及人才储备上佳，在中美关系紧张背景下成为中国药企海外产能地点新选择，金斯瑞新加坡蛋白及分子实验室均已投产，药明康德、药明生物新加坡CXO能力布局中。此外，博瑞医药等亦将目光投向印尼（世界第四人口大国，90%原料药依赖进口），旨在以博瑞印尼辐射东南亚及穆斯林地区，截至 6M22 土建工程已完全完成，相关原料药产品已在印尼获批。

图表59：中国 CXO 企业新加坡产能布局情况

资料来源：各公司官网，华泰研究

医疗服务：先行者落子东南亚。2019 年，爱尔眼科收购东南亚知名连锁眼科医疗上市机构ISEC 眼科集团，战略进入东南亚市场；2022 年，爱尔眼科东南亚分部实现营业收入 3.1亿元，同比增长 58%。锦欣生殖亦已将业务辐射东南亚地区，2020 年与美国 HRC 联合在老挝打造东南亚辅助生殖中心（锦瑞医疗中心），预计疫情后将快速爬坡。

印度：仿制药、原料药强势，当之无愧的“世界药房”。根据印度投资促进及基建局，按销售量/销售额来看，印度是全球第 3/14 药物生产国，医药出口规模从 2013-14 年的 9,042亿卢比大幅翻倍为2021-22年的18,342亿卢比，且在全球仿制药/原料药行业中占20%/8%。根据药融圈，印度仿制药企业获得的ANDA数量（不含收购）从2005年的50项提升至2019年峰值 336 项，2007 年以来在 FDA 批准的 ANDA 总量中占比基本维持在 30%以上。

图表60：印度仿制药企业获得的 ANDA数量变化（不含收购）（2005-2021）

资料来源：药融圈，华泰研究

原材料进口高度依赖中国。根据印度投资促进及基建局，印度 90%的原料药/中间体依赖进口，且其中约 68%来自中国（2019 年印度 2,490 亿进口原料药/中间体中，1,690 亿系自中国进口），且对中国的依赖程度仍呈现提升趋势。

汽车：具备经济性优势，东南亚可替代空间预计超 300 万辆

我们从头部品牌的战略规划中可以发现，燃油车逐步退出已经成为乘用车行业的共识，接下来中国、全球的车企竞争将聚焦在电动化、智能化两个方向上。而中国车企在这两个领域上已获得领先，自主品牌有望在外资品牌的转型窗口期，凭借更加成熟的新能源车产业链、更强大的智能化体验以及更低的制造及使用成本，复制其在国内逐步替代合资品牌份额的表现，通过“技术出海”首先可能是东南亚市场，再是欧美市场，斩获更多份额，从而构建品牌影响力。

1）东南亚市场将进入新能源车从 0-20%的高速渗透阶段

根据日本经济产业省在 2020 年提出的规划，到 2030 年国内新车销售目标中，“下一代自动车”的占比将达到 50%至 70%，其中将以混合动力、纯电动和插电式混合动力为主。

同样地，泰国政府也计划到 2030 年将该国电动汽车产量提升至汽车总产量的 30%，是东南亚地区中推行电动汽车最积极的国家，而 2022 年泰国的新能源渗透率仅为 2.5%。泰国也为此推出了激励措施，22 年 2 月，泰国将进口电动汽车消费税税率从 8%下调至 2%，24年后改为当地生产的电动车享受税收优惠和补贴。印度也计划在 30 年将电动汽车市占率提升至 30%。由此我们认为，东南亚的新能源市场存在广阔的成长空间和增长动力，为比亚迪等自主品牌在出海进程上复制其国内市场的成功提供了场景。

2）东南亚新能源车市场竞争不充分，比亚迪产品领先优势显著

当前东南亚市场 80%以上的份额由日系车占据，但日系品牌坚持优势油混路线，在电动化变革中已落得下风。以丰田为例，据 Marklines 统计，其 22 年纯电和插电混车型的全球累计销量仅有 7.2 万辆。与此同时，日系品牌因入局电动车较晚，正在选择“押宝”氢能源，丰田社长宣布将大力扩大氢基础设施和氢燃料使用的行业，本田也同样发布了氢能源事业战略，开发全新燃料电池。

自主品牌中比亚迪在 2003 年进入汽车领域开始，就成立了电动汽车分部，经过 20 年的积淀，在新能源车产业链上的纵向深度布局，从上游原材料到中游零部件到下游整车，已经形成了完整的技术能力和显著的产业链协同效应。另一方面，比亚迪如今在国内月销近 20万辆的量级，也赋予了它难以比拟的规模效益。

a. 车辆智能配置领先

我们以率先布局出海的比亚迪车型为例，对比海豚、元 PLUS 和日产聆风发现，比亚迪在电池领域的优势突出，10 万级的海豚续航里程就达到 405km，超越了 20万级的日产聆风。从性能上，价格更低的元 PLUS 也在功率、扭矩、最大时速等各方面表现上更胜一筹。相较聆风和荣放而言，比亚迪在智能化领域的配置同样丰富。利用更低的价格给用户带来大幅升级的智能体验，我们认为自主品牌的车型在海外，尤其是东南亚市场将会是具备较强竞争力的选择。

图表61：比亚迪出海车型与日系热销车型配置对比

		丰田	比亚迪	日产	比亚迪	比亚迪
		荣放RAV4 双擎E+	元 PLUS (ATT03)	LEAF e+ (聆风)	海豚(DOLPHIN)	海豹（SEAL)
车辆级别		紧凌型SUV	紧凌型SUV	小型车	小型车	中型车
能源类型		插电混	纯电动	纯电动	纯电动	纯电动
价格范围 (人民币万元)		27.9+	13.78-16.58	19.7~23.2	10.28-13.08	20.98-26.68
续航里程(km)		(纯电续航90)	430/510	385	405	550/700
长宽高（mm) 电驱		460018551685	445518751615	448017901540	415017701570	480018751460
	最大功率(kw) 最大扭矩 (N·m)	194	150	80	70	150/230
		224	310	254	180	310/360
	最大时速 (km/h)	180	160	145	150	180
	百公里耗电量- （kWh/100km）		12.2/12.5	16.1	11	12.6/13
智能驾驶级别毫米波雷达		L2	L2	L2	L2	L2
超声波传感器		1 8	3	1	无	3
辅助驾驶功能		自动驻车、上坡辅助、	12 遥控泊车、自动驻车、！	12 自动启停、车道保持	3 自动驻车、上坡辅助	6 遥控泊车、自动驻车、
		车道保持	上坡辅助、车道保持、陡坡缓降；			上坡辅助、车道保持
中控屏		10.1英寸液晶显示屏	12.8 英寸触控液晶屏	9寸液晶显示屏	12.8英寸触控液晶屏	15.6英寸触控液晶屏
声学配置		6扬声器	6~8扬声器	4扬声器	6扬声器	12扬声器
HUD 抬头数字显示		×	×	×	×	√
OTA升级		×	√	×	√
全系透明影像系统		×	√	×	×	√ √
自适应旋转悬浮 PAD		×	√	×	√	√
VTOL移动电站		×	√	×	√	√
遥控驾驶			√	×	√	√
氛围灯		×	√	×	×	√

资料来源：公司官网，汽车之家，华泰研究

b. 车辆使用成本更低，具备经济性优势

我们以电价较高的日本地区为例，假设民用电价换算为人民币为 1.74 元/kWh，年行驶里程1.65 万公里，对同为中型车的比亚迪海豹和丰田凯美瑞的实际使用成本进行测算。可以发现尽管日本电价较高，且凯美瑞油混有着出色的燃油经济性，但与纯电车型对比来看，纯电车型一年内补能成本仍能节省 2000元以上。

图表62：比亚迪海豹与丰田凯美瑞的使用成本对比

(单位：人民币万元)	比亚迪海豹	丰田凯美瑞
动力类型	纯电	油电混
厂商指导价	21.28	20.03
补贴	-3.86	0.00
购置税	0.00	1.00
主要购车成本	17.42	21.03
平均能耗	0.126	0.041
能源成本	1.74元/kWh	8.5元/L
里程成本 (元/公里)	0.22	0.35
保值率 (5年)	28%	55%
TOC 实际使用成本（5年)	13.27	12.90

资料来源：汽车之家，丰田官网，华泰研究预测

海豹在持有期内的累计成本约为 13.27 万元，略高于凯美瑞，这主要是由于电池随年限衰竭，导致保值率相对油混车型较低。若电池使用寿命得以延长，保值率提升至 40%左右，国产纯电车型的使用成本就将显著低于油混车。

图表63：比亚迪海豹与丰田凯美瑞的使用成本对比（假设海豹保值率提升至 40%）

(单位：人民币万元)	比亚迪海豹	丰田凯美瑞
动力类型	纯电	油电混
厂商指导价	21.28	20.03
补贴	-3.86	0.00
购置税	0.00	1.00
主要购车成本	17.42	21.03
平均能耗	0.126	0.041
能源成本	1.74元/kWh	8.5元/L
里程成本 (元/公里)	0.22	0.35
保值率 (5年)	40%	55%
TOC 实际使用成本（5年)	10.72	12.90

资料来源：汽车之家，丰田官网，华泰研究预测

3）以日、韩系车市场为核心竞品，自主品牌在东南亚的可替代份额超过 50%

在东南亚及南亚地区，从 13-22 年销量分布可以看到，日系、韩系、印度及马来西亚四大车系的市占率到了 90%以上。其中日系品牌凭借综合低油耗等综合性价比优势市场份额最高，约占55-60%左右。细分品牌中，铃木市占率最高，约在30%左右。丰田次之，为16-20%。本田再次之，份额近年来呈持续走低态势，从 19 年前的 10%以上降至 22 年的 7.1%。其他品牌中，韩系现代及起亚占比约 15%，印度塔塔及马辛德拉 22 年份额提升至 16%，马来西亚 Perodua 和 Proton 占比基本维持在 7%左右。

从售价区间来看，铃木、马辛德拉和塔塔的定位售价低，目前不是比亚迪等现有车型的目标市场（以品牌最热销的铃木奥拓车型为例，其在巴基斯坦的起售价为 2251000 卢比，对应人民币约5.45万元）。以比亚迪为例，其出海车型中海豚在泰国的起售价约16万人民币，因此我们认为当前对应的竞品市场车型主要以丰田、本田以及现代、起亚等为主，目标销量市场占比 50%左右。综合前文对比亚迪较日系竞品存在的配置和成本优势分析，比亚迪等自主品牌在东南亚和南亚地区，按 22 年 659 万辆的销量为基础，对应可替代的空间为300 万辆以上。

图表64：亚洲地区（除中日韩）品牌销量占比

注：范围为 Marklines 具备统计数据的国家
资料来源：Marklines，华泰研究

图表65：亚洲地区（除中日韩）车系销量占比

注：范围为 Marklines 具备统计数据的国家
资料来源：Marklines，华泰研究

光伏：中国占据主导地位，东南亚市场具备潜力

中国在光伏市场占据主导地位。中国 2022 年光伏装机达到 87.4GW，其中分布式光伏占据较大份额，达到 51.1GW，国内 23Q1 高增长延续，据能源局披露，2023 年一季度国内光伏新增装机量 33.66GW，其中集中式光伏新增装机 15.53GW，同比增长 257.83%，分布式光伏新增装机 18.13GW，同比增长 104.40%。作为中国外贸新名片的光伏行业，2022年中国光伏产品出口大幅增长。根据 CPIA 的年度数据，2022 年全国光伏产品（硅片、电池片、组件）出口总额约 512.5 亿美元，同比增长 80.3%。其中，硅片出口额约 50.7 亿美元，电池片出口额约 38.1 亿美元，组件出口额约 423.6 亿美元，组件出口额占比最高，占到总出口额的 82.7%。

图表66： 2017-2022 我国光伏产品（硅片、电池片、组件）出口额

资料来源：CPIA，华泰研究

图表67： 2017-2022 我国光伏组件出口额及出口量

资料来源：CCCME，华泰研究

印度装机需求强烈，但贸易壁垒导致中国出口印度难度较大，印度装机存在下滑可能。根据 JMK Research 公司调查数据显示，2022 年印度光伏新增装机量达 13.96GW，打破 2021年新增 10GW 的记录，创下历史新高。2022 年，印度政府公布了新的可再生能源装机目标，到 2030 年拥有 500GW 的可再生能源发电能力，其中近 280GW 来自太阳能发电。印度是继中国和美国之外唯一的 10GW 级以上的光伏市场，但长期以来一直依赖严重依赖进口。近年来，印度政府出台一系列财政激励政策，同时制定了一系列贸易壁垒和认证限制政策，刺激本国光伏制造业发展，印度政府以 ALMM 清单限制使用光伏进口产品，对中国出口印度组件造成了较负面影响。

图表68：印度实施的贸易壁垒、认证限制、财政激励政策

发布时间	名称	政策类型	内容
2017.12	保障措施调查	贸易壁垒	印度财政部发布公告，决定依据印度光伏生产商协会的申请对进入印度的太阳能光伏产品 (包括晶体硅电池及组件和薄膜电池及组件)发起保障措施调查。
2018	BIS认证	认证限制	BIS 为印度标准局颁发的认证，认证需在印度当地BIS认可的实验室完成。2018年起，太阳能光伏产品被纳入强制认证范畴，进入印度市场必须获得印度BIS认证。
2019	屋顶太阳能光伏项目激励计财政激励		印度新能源和可再生能源部发布并网屋顶太阳能光伏计划，到2022年屋顶太阳能完成 38GW 部署，旨在促进国内太阳能电池和组件制造。
	ALMM清单		印度可再生能源部颁发ALMM清单，ALMM 指的是太阳能组件型号和制造商批准清单，
			认证对象包括所有进入印度市场的太阳能电池及组件制造商。申请ALMM认证的制造商必须先获得BIS认证，还需由印度检查人员完成对制造工厂的现场审核，并披露细节经营
2020.3	保障措施复审立案调查	贸易壁垒	及财务信息。印方终裁将保障措施延长一年，除中国、泰国和越南之外，其他发展中国家不征收保障措
2021.3		贸易壁垒
2021.4		财政激励
			税，对电池征收25%的基本关税。

			施税。
	基本关税 (BCD)		印度可再生能源部宣布，自 2022年4月起对外国制造的太阳能组件征收 40%的基本关


	PLI计划		承诺在五年内投入450 亿卢比(约5.7亿美元)，以支持建立10GW 的综合光伏制造厂。


			印度政府将国内光伏电池和组件制造计划下的资金增加到 2400 亿卢比(约30亿美元)，







			致力成为光伏组件出口国。










2022.3
	反倾销调查
		贸易壁垒	印度贸易救济总局建议，对中国产含氟背板，从2022年3月29日起征收5年反倾销关





			税，税率为782-908美元/吨。

资料来源：EnergyTrend，政府官网，华泰研究

日本市场需求总体相对平稳。据日本发布的《第六版能源战略计划》，2030 年日本的光伏发电占比将提升至 14%-16%。2022 年 12 月东京都政府制定了新规则，强制在 2025 年 4月起在新建筑和住宅强制引入太阳能板安装，不过根据东京当局统计，法案下能刺激的新增装机仍十分有限。日本虽然是光伏产业最早引入的国家之一，但近年日本国内光伏企业已不具备竞争优势，据中国海关数据，日本的组件大部分来自中国，2022 年日本从中国进口 6.9GW 的光伏组件，相比 2021 年的 5.9GW 增长了将近 17%。根据 InfoLink 的数据，2022 年日本光伏组件需求达 7GW，预期日本光伏需求将平稳增长，保守预估 2023 年将达到 7.5GW。从近期盖锡咨询数据看，22 年 12 月/23 年 1 月/23 年 2 月分别向日本出口了0.5/0.70.5GW 组件，预计后续需求总体仍将保持相对稳定态势。

东南亚地区具备较大发展潜力。按地理位置来看，东南亚地区的国家拥有良好光照条件，太阳能发展潜力很大，但此前由于缺乏相应政策支持，光伏行业整体发展相对缓慢。近年来，东南亚各国相继出台光伏支持政策，行业发展有望加速：孟加拉国计划到 2040 年将太阳能发电占比较目前翻番至 20%，到 2035 年建设 100 个经济特区，其中一半特区将大力应用屋顶太阳能。2021 年，菲律宾明确了可再生能源发电量占比 2030 年达到 35%、2040年达到 50%的目标。根据国际可再生能源机构的数据，预计到 2050 年，东盟国家光伏发电年均新增装机规模将达 6400 万千瓦。东南亚地区的光伏产业起步较晚，结合各国设定的光伏目标来看，未来中国与东南亚地区的国家有望在光伏领域走向深远合作。

电力：亚洲地区电力项目投资呈现多样化态势，中巴核电合作抢眼

我国电力企业在亚洲地区电力投资呈现多元化态势，未来发展空间仍广阔。以中核集团、国投电力、光大环境为代表的电力集团/上市公司在亚洲国家巴基斯坦、印尼、泰国、越南的电力项目投资包含核电、煤电、水电和垃圾焚烧发电等，种类丰富。其中国投电力 2021年完成收购的印尼巴塘水电站装机 51 万千瓦，是印尼在建的最大水电站。根据国网能源研究院预测，2019-2040 年，“一带一路”沿线国家用电需求 CAGR为 3.2%，高于世界整体增幅的 2.9%，其中南亚和东南亚分别为 4.5%/3.8%，为我国电力企业“一带一路”能源投资带来广阔空间。

图表69： “一带一路”沿线国家中南亚和东亚 2019-2040 年用电需求增速或将显著高于世界平均水平

区域	“一带一路”沿线					其他地区						世界总计
区域	中东欧及中亚	东南亚	南亚	中东	沿线总计	中国	北美	西欧	亚太发达国家	非洲	拉美	世界总计
2019年人均用电	4217	1262	790	3781	1693	5161	9841	5677	8382	590	2170	3390
量 (千瓦时/年)
2019-2040年电力需求CAGR	1.2%	3.8%	4.5%	2.8%	3.2%	2.6%	0.8%	0.5%	0.7%	4.0%	2.4%	2.9%

资料来源：IEA、Globaldata、世界银行官网、国网能源研究院、华泰研究

图表70： “一带一路”亚洲地区能源电力代表项目

国家	所属行业	涉及集团/公司	项目
巴基斯坦	电力-核电	中核集团	恰希玛1-4号机组4*30万千瓦；卡拉奇核电站2、3号两台百万千瓦级核电站
印尼	电力-煤电/水电	国投电力	万丹66万千瓦燃煤机组；巴塘水电51万千瓦 (在建)
泰国	电力-垃圾楚烧发电	国投电力	农垦项目一期500吨/天，二期1400吨/天（未投产）；安努1400吨/天（未投产）
越南	电力-垃圾楚烧发电	光大环境	芹苴400吨/日；顺化500吨/日 (筹建），岘港650吨/日 (筹建)

资料来源：各公司官网、各公司公告、澎湃新闻、华泰研究

中巴核电项目合作亮眼，模式有望推广。截至目前，巴基斯坦的 6 台在运核电机组全部采用中国出口技术，中巴的核电项目合作更是起始于 1991 年，2001-2017 年，恰希玛核电四台机组陆续投产，其中一号机组主合同价为 5.8 亿美元，燃料合同价（含备件）为 0.42 亿美元，中方负责上述电站从设计、采购、施工、调试、人员培训等全过程工作。2023 年 2月，卡拉奇核电站 3 号机组投产，也意味着我国自主研究核电华龙一号出口巴基斯坦的两台百万级核电站正式交付，带动装备出口超过 120 亿元，项目全生命周期或直接创收超过1000 亿元。根据国际原子能机构网站、国际核能协会数据测算，预计到 2030 年，全世界中国以外的新建核电站中“一带一路”国家占比高达 81.7%，中巴核电项目合作的成功模式有望在其他“一带一路”国家推广。

中东区域：资源丰富、政策向好，我国企业出海前景广阔

中东国家营商环境较开放，自然资源丰富，各行业在中东区域均有发展潜能。通信/电商方面，我国与中东国家的经贸合作有望深化，中国企业已在 5.5G、数据中心、物联网等多个领域抢占未来发展机遇；由于中东地区的零售业态对进口依赖程度较高，跨境电商业务的发展奠定了有利条件。光伏/电力方面，中东地区光伏产业起步较晚，进口依赖度高，需求具有较大增长空间。医药方面，中东是具备强医疗支付能力的蓝海市场，部分药企已通过对外授权进军中东地区，新冠疫苗的推广成功打开市场，医药出海中东方兴未艾。

政策篇：多国开放外商投资，资源丰富政策友好

中东国家逐步完善外资相关政策法规，赋税低，劳动力资源相对有限。其中，阿联酋、沙特阿拉伯等国家，营商环境好，政府致力于优化国内政策环境、简化行政流程。尽管中东地区人口数量不及东南亚/非洲，但“海湾六国”（巴林、科威特、阿曼、卡塔尔、沙特和阿联酋）自然资源丰富、政策友好，未来有望持续吸引外资进入。

图表71：中东：营商环境与引资政策

国家	营商环境排名相关投资法规		吸引外资相关政策
阿联茵	16名	多领域逐步放开外资股权限制，2020年修订《商业公司法》，取消外国投资者在当地注册公司的持股比例限制	通过逐步降低政府服务费用、提高政府服务效率，改善营商环境；自由区内全部以及自由区外13个行业企业股权允许外资100%所有
沙特	62名	除限制外商投资清单中所列的业务和一些由专门部门审批的业务，外国投资者想投资于沙特某个行业，要先向投资部申请投资许可证	投资部致力于改善国内营商环境，沙特对外国投资者持包容欢迎的态度，尤其鼓励外国企业在化工、信息与通信技术等领域开展投资活动
阿曼	68名	新《外商投资法》允许外国投资者拥有100%股权（旧法中一般性投资项目，外国投资比例不超过49%，但在禁止投资的领域除外)	2019年颁布新《外商投资法》，进一步优化营商环境，扩大了允许外商投资的行业领域范围；对外国投资领域、地区尚无明确限制规定
卡塔尔	77名	2019年7月成立“投资促进署"，出台一系列引资政策；放宽外资在多个行业设立独资企业和投资房地产限制，并颁布政府和社会资本允许外国投资者的股份超过项目资本的49%，直至100%	近年来加大了吸引外资力度，鼓励外国投资者在农业等多个领域投资，
科威特	83名	合作法律，支持外资参与食品安全等领域合作项目在外商投资制度方面颁布了一系列法律法规，形成了较为完善的外商投资法律制度体系；据《直接投资促进法》，外资公司可在多个	政府致力于简化行政手续，提高办理效率；正在逐步规划和建设自由贸易区和经济特区，并在特殊经济区内提供对应的优惠政策
伊拉克	172名	行业拥有100%的股份大多数领域都对外资开放，没有特别多的限制；禁止外资投资军工、政府出台一系列政策措施不断吸引外资，优化营商环境，2006年通过自然资源、土地（库尔德自治区除外）、银行、保险等	第13号投资法，2021年3月加入《承认和执行外国仲裁裁决公约》

注：“营商环境排名”来自世界银行发布的《2020 年营商环境报告》中对 190 个国家（地区）的排名资料来源：中国国际贸易促进委员会，国家税务总局，商务部国际贸易经济合作研究院，华泰研究

图表72：中东：相关政策与劳动力市场情况

国家	其他政策/风险	税收政策	劳动力市场
阿联茵	合法的外籍人员在阿联酋务工面临的法律和政策风险较小，且外资企业可以在阿布扎比	：几乎所有商品关税均低于5%；为鼓励外商投资，整体赋税水平较低。各首长国关于各自区域内自由区	外籍劳务占据十分重要的地位，劳动力主要来自国外，包括来自欧美的中高层管理人员，来自周边阿拉伯国家
沙特	投资区内100%拥有土地和房屋产权外国公司与本国公司一样，受《公司法》的约束；实际运作中，中资企业不易享受到实	的优惠政策成为吸收外商投资的基本优惠政策框架由沙特政府统筹，按计划和预算分配各地方；对于在沙特6个不发达省份的投资，沙特政府会给予相	的行业技术人员和来自南亚的管理人员、劳工与外籍劳工相比，沙特籍劳工受教育程度更高，职业技能更强；近年来，政府提高外劳在沙特就业难度和成本，
阿曼	际意义上的同等待遇《劳动法》涉及雇用及劳动的方方面面，甚至就妇女雇用、矿山劳动等都作出详细规定	关企业为期十年的税收优惠税种少而简单，企业赋税水平低，个人仅需就经营所得缴纳所得税；政府为缓解纳税人的压力，合理	大批外劳被迫离开沙特具有工作经验和较高能力的专业技术人才和管理人才不多，这类人士薪金水平要求很高；大多阿曼人不愿从事
卡塔尔	金融中心独立于现有政策体系，拥有独立的与投资相关的法律和税收制度；允许外国投	地调整纳税及提交各类涉税资料的期限外国投资资本的所得税；外国投资项目为建设项目	脏、苦、累的纯体力工作，要求在空调环境内就业税收制度简单，企业所得税10%，税率较低；免除本国人口少，劳动力需求旺盛；本国就业人口96%在政府部门或国有企业供职，因此需要大量引进国外人才和
科威特	资进入的领域分为不受监管和受监管的领域要求对享受月薪的劳动者至少每月支付一次	所需进口的仪器和设备，可免除关税低税国家，实行属地税制；设立税收优惠政策，如	普通劳动力年轻劳动力受教育程度较高，可为企业在当地投资提供
伊拉克	工资，对计件或小时工及领周薪的劳动者必须每两周支付一次工资石油行业对伊拉克财政收入起决定性作用，	自投资项目正式运行起最长10年内免征所得税或任何其他税给予投资者10年的免税期，包括公司税和其他相关在工程、医学和农业等领域实力较强，超过21%的劳动	较优质的劳动力；近年一些议员一直倡议“科威特化”，预计未来科威特对外籍劳动力的需求量将进一步减少

资料来源：中国国际贸易促进委员会，国家税务总局，商务部国际贸易经济合作研究院，华泰研究

行业篇：积极布局通信领域，电商/光伏/医药行业具备发展潜能通信：中沙关系快速升温，中国企业布局海湾六国 5.5G时代机遇

近期中沙关系有所升温，双方在通信领域的经贸合作有望再上一个台阶。以 2004 年中阿合作论坛为契机，中国与中东阿拉伯国家合作不断深化，双方在各自优势的领域实现互惠互利，中国以通信、医疗、教育等领域的领先技术与阿拉伯国家合作；阿拉伯国家丰富的油气资源也极大促进了中国工业的发展。近期我们关注到中沙合作关系有所升温，2022年 12月，《中国和沙特全面战略伙伴关系协议》等文件陆续发布，其中强调中沙双方应在通信、数字经济、创新及航天领域加强合作，开创更加美好的数字未来。我们认为沙特作为中东地区经济体量最大、通信技术发展较为先进的国家，中沙合作关系升温将有助于中沙在通信基础设施领域的经贸合作再上一个台阶。

图表73：中沙合作关系升温，双方在通信技术、数字经济等领域加强合作

政策/事件时间	相关内容
《中国和沙特全面战略伙2022年12月	在通信和信息技术领域，双方强调应加强通信、数字经济、创新和航天相关领域的
伴关系协议》习近平主席对沙特进行国2022年12月	伙伴关系，为两国后代开创更加美好的数字未来。习近平主席出席首届中阿国家峰会并对沙特进行国事访问，这是新中国成立以来我
事访问	国对阿拉伯世界规模最大、规格最高的外交行动。中沙高层会晤期间，沙特与中方
	签署了34项合作及投资协议，其内容涉及能源、信息技术、医疗等领域。
第六届中国一阿拉伯国家2023年5月	第六届中国阿博览推介会在沙特首都利雅得举行。沙特资源大臣表示：沙中在经贸、
博览推介会	金融、基础设施建设等领域的合作不断拓展深化，沙特非常愿意借助中阿博览会这
	一成熟平台，拓展合作领域，将沙中合作推向新高度。

资料来源：中国外交部，新华社，华泰研究

海湾六国人均 GDP处于世界先进水平，资金实力雄厚，已成为一片极具吸引力的数字经济新蓝海。海湾六国地理位置优越，自然资源丰富，经济发展处于中东领先地位，并于 1981年成立区域合作性组织——海合会。海合会国家拥有丰富的油气资源，六国占据全球已探明石油储量的 45%，在全球石油出口份额中常年占比超过 40%，人均 GDP 水平也处于世界前列。在经济发展的加持下，海湾六国资金实力雄厚，数字经济实现快速发展，据 Statista，过去五年间，海湾六国电商市场规模复合增速达到 30%，与之相应的数字基础设施投资规模持续增长。以沙特为例，据沙特通信管理局，2022 年沙特 ICT 市场规模达到 410.7 亿美元，实现中东和北非地区最大增量和最快增速；2017-2022 年间，沙特对数字基础设施投资额高达 248 亿美元，成为一片极具吸引力的数字经济新蓝海。

图表74：海湾六国数字经济发展指数 VS 人均 GDP 水平

资料来源：《2022 阿拉伯数字经济发展指数》，世界银行，华泰研究

中国企业积极出海掘金，已在 5.5G、数据中心、物联网等多个领域抢占未来发展机遇。由于具备强大的经济及资金实力，沙特、阿联酋等国家通信基础设施发展已达到全球领先水平，并已前瞻性开始探索建立 5.5G、卫星通讯等更前沿的技术标准。而以华为为代表的中国企业已在 5G-Advance 等前沿领域做了充足的关键技术孵化和产品研发准备，有望把握中东万兆时代的第一波红利。

具体的落地进展方面，2022 年 12 月，沙特通信和信息技术部（MCIT）与华为签署合作备忘录，共同创建一个“万兆社会（10Gbps Society）”，双方的合作还包括助力沙特中小企业数字化、部署华为云可用区、培养当地数字人才和制定统一的政府网络基础设施标准等。MWC2023 大会期间，沙特电信与华为签署了 5.5G 创新合作 MOU 以及 F5.5G MOU，双方将基于华为虚拟载波技术，带来 10Gbps 的网络体验，为 B2B 应用创新打下坚实的网络基础。同期，阿联酋运营商与华为签署 5.5G MoU，双方将从技术创新、应用探索、生态建设三方面展开 5.5G 合作。

图表75：中东市场中，国内通信企业已在 5.5G、数据中心、物联网等多个领域达成未来合作意向

公司	合作领域	相关内容
华为	5.5G通信	在MWC2023 期间，1）沙特电信与华为签署了5.5G 创新合作MOU以及F5.5GMOU,
		双方将基于华为虚拟载波技术，带来10GbpS 的网络体验，为B2B应用创新打下坚实的
		网络基础。2）科威特 Stc与华为签署了5.5G MOU，双方将在超高速连接、XR、物联
		网技术、E2E网络演进等5.5G创新应用方面积极探索。3）同期，阿联首运营商du与
		华为签署5.5GMoU，双方将从技术创新、应用探索、生态建设三方面展开5.5G合作。
阿里	数据中心	2022年6月，阿里云与沙特电信公司(STC)在沙特首都利雅得联合宣布，位于利雅得的
		两座数据中心正式启用，由双方共建的合资公司(SCCC)运营，率先面向沙特市场提供公
		共云服务。该数据中心提供的产品覆盖弹性计算、存储、网络至数据库等。
中国移动	物联网	2022年10月，中国移动国际中东公司与EtisalatEgypt签署战略合作备忘录，共同推
		进物联网领域解决方案的开发部署和市场拓展。基于中国移动国际打造的一站式物联网
		智慧管理平台RINGA+平台整合连接智能设备及应用。

资料来源：华为官网，阿里官网，中国移动官网，华泰研究

电商：多元文化交融，地区经济发达，差异化电商销售潜力广阔

拥有着丰富石油资源储备的中东地区产业结构相对单一，这使得中东地区的零售业态对进口依赖程度较高，为跨境电商业务的发展奠定了有利条件。但同时中东地区具备普遍较高的人均 GDP（除伊朗和土耳其外）水平，这使得用户对跨境商品的品质与特色具备较高的要求，而对价格敏感度相对较低。我们认为在扎实的中国制造业实力加持下，面向中东市场的中国跨境电商平台在商品特色与丰富度上具备相对竞争力，这为其在快速发展的中东电商市场中获取份额提供了支持。此外，由于宗教文化习俗的影响，中东地区线下社交较为拘束，这也为中东地区线上直播及社交内容生态的发展营造了一定空间，我们认为拥有丰富社交平台运营经验的内容平台如抖音海外版 TikTok 和快手海外版 Kwai 亦将受益于这一趋势，并在内容电商领域有所建树。

根据科尔尼及 Euromonitor 数据，中东电商零售市场规模在 2018 年为 144 亿美元，而 2022年则达到 370 亿美元，四年复合增速达到 26.6%，预计整体规模将在 2026 年达到 570 亿美元，期间复合增速达 11%，而根据 eMarketer 预测，同期全球电商零售市场规模增速约为 8%-9%。此外，从用户侧看，中东六国（伊朗、以色列、卡塔尔、沙特阿拉伯、土耳其、阿拉伯联合酋长国）使用网购的人口占比从 2018 年的 48%提升至 2022 年的 55%，呈现稳中有升的态势，这在我们看来意味着前一阶段电商市场的快速扩张主要依赖于对电商服务接触较早的核心用户群体的复购、购买品类扩张等因素支持。未来伴随物流等基础设施服务能力的进一步提升，我们认为将有力的支持电商用户渗透的进一步增长，从而推动中东地区电商零售市场的持续增长。

图表76： 2018-2026 年中东电商规模及增速

资料来源：科尔尼，Euromonitor，华泰研究

图表77： 2018-2022 年中东六国网民使用电商服务的比例

资料来源：雨果跨境，RetailX，华泰研究

图表78：中东六国及中国：人均 GDP水平

资料来源：Wind，世界银行，华泰研究

光伏/电力：沙特和阿联酋领衔中东地区光伏发展，国内光伏企业出海顺畅

中东地区能源转型已被提上日程，光伏发展有望提速。近十年来，中东地区可再生能源的发展速度缓慢，2012-2021 年，中东可再生能源装机总量增长率为 76%，远低于世界平均水平的 112%。廉价丰富的油气资源使得中东地区长期以石油天然气为主要能源，这恰恰限制了可再生能源的发展。一方面，油气资源带来的高收入远大于可再生能源，另一方面，中东油气资源开发技术和产业链相对成熟，可再生能源位于刚起步阶段。不过在近年的双碳目标加持下，中东地区能源结构和体系也在向清洁化、低碳化、安全化深度转型，而得益于中东优越的光照条件，众多可再生能源中光伏最具发展前景。沙特发布的《2030 年可再生能源规划》计划在 2023 年光伏装机达到 20GW，2030 年光伏装机达到 40GW；埃及的《2035 年综合可持续能源战略》中为光伏的发展设定的目标为到 2035 年，光伏发电累计装机达到 43GW。中东地区能源转型已被提上日程，光伏发电是其重要组成部分；阿联酋规划 2025 年可再生能源总装机超 9GW。光伏产品出口方面，根据盖锡咨询数据，23 年3 月我国向以色列+阿曼+沙特+阿联酋组件出口 925MW，同增 101.52%，环增 68.90%，表明中东需求快速启动中。

图表79：沙特阿拉伯电力市场规模和趋势

资料来源：GlobalData Power Intelligence Center，华泰研究

图表80：阿联酋规划可再生能源装机量

资料来源：MESIA，华泰研究

沙特和阿联酋领衔中东地区光伏发展，国内晶科、隆基等领先玩家已交付光伏产品。由于中东地区光伏产业起步较晚，近年光伏发展主要依赖于进口，我国是其主要进口国。中东国家的光伏需求在 2022 年快速增长，以沙特与阿联酋为主，主要以大规模的地面型项目为主要需求来源。根据 InfoLink 统计数据，2022 年两国需求规模相较以往出现倍数增长，沙特达到 1.3GW，阿联酋则达到 3.3GW。近期沙特阿拉伯与中国签订了多项包含绿能领域的投资协议，国内一线龙头已经开始在中东地区布局供应链，隆基绿能 2022 年沙特红海新城项目 406MW 的组件全部交货，阿联酋 Al Dhafra Solar 预计 2023 年并网，晶科能源提供了其两批超 650MW 组件，阳光电源提供了卡塔尔 800MW 项目、阿布扎比 2.1GW 项目、埃及 100MW 替换改造项目的逆变器解决方案。基于中东光伏市场刚起步，预计中东需求在近年内将持续增长。

图表81：沙特和阿联酋在建项目统计

国家	名称	容量（MW)	开发商
沙特阿拉伯	拉比格300MW 光伏电站	300	丸红
沙特阿拉伯	Sudair1.5GW光伏电站项目	1500	ACWA Power
沙特阿拉伯	The Second Shuaiba Solar Power Statio	2060	ACWA Power、Badeel
沙特阿拉伯	Al-Rass Solar Energy Projec	700	ACWA Power、国家电投、WEHC
沙特阿拉伯	Saad Solar Energy Proje	300	晶科电力中东控股公司+晶科电力Dhafra 控股公司
阿联茵	Al Dhafra Solar	2000	Abu Dhabi National Energy Company (TAQA)、
阿联茵	The 6th Phase of Mohammed bin Rashid Al Maktoum	900	Masdar、 EDF Renewables、晶科能源 DEWA
阿联茵	Complex The 5th Phase of Mohammed bin Rashid Al Maktoum Comple	900	DEWA

资料来源：CPIA，MESIA，华泰研究

中东地区天然气资源丰富，清洁煤电气技术成熟，具备发展潜力。中东地区尤其是“一带一路”沿线国家的天然气资源非常丰富，而我国基于强化石能源的资源禀赋，清洁煤电气电发展技术较为成熟，该领域国际合作潜力较大。同时中东国家风光发展经验丰富，有望与中东“一带一路”国家开展新能源项目合作，助力其清洁能源转型的同时带动我国新能源设备出口。

医药：有待探索的强支付能力市场，疫情推动下出海更进一步

中东地区医疗支付能力强，市场潜力有待挖掘。我国药品先行者已通过对外授权进军中东地区，新冠疫苗的成功推广为在中东地区开展临床、生产和商业化提供案例；医疗器械出海稳步高增，新冠利好板块 IVD 器械得以长足增长，新冠压力板块医疗设备进展势头不改。

中东地区医疗支付能力强，人口正增长。截至最新数据（2019 年），中东国家阿联酋/沙特阿拉伯人均医疗卫生支出分别为 1,947/1,316 美元，相当于我国 3.6/2.4 倍，且仍表现出提升趋势；与此同时，人口规模维持增长。

图表82：部分中东国家及中国人均医疗卫生支出及总人口（2010-2020）

资料来源：世界银行，华泰研究

药品：已有先行者通过对外授权进军中东地区。2022 年 6 月，华东医药授权 Julphar 利拉鲁肽注射液产品糖尿病及减肥两个适应症在中东和北非地区 17个国家的开发、生产及商业化权益；2022 年 12 月，君实生物授权 Hikma 完成特瑞普利单抗在中东和北非地区共 20个国家的开发及商业化。

出海中东成功案例：新冠疫苗。以阿联酋为例：中国药企以新冠疫苗为契机，成功打开阿联酋人用疫苗市场，首个完整年（2021 年）实现出口额 70.3 亿元；同时，推进临床试验及生产线本土化，6M20 中阿联合开启全球首项新冠灭活疫苗国际 III 期临床，3M21 本土新冠疫苗产线投产。

图表83：中国新冠疫苗出海阿联酋

资料来源：中国海关，国药集团官网，华泰研究

医疗器械：IVD器械长足增长，医疗设备持续高增。2022年，中国对阿联酋医用敷料/诊断试剂/诊断仪器/医疗设备/矫形&植入耗材出口额分别为 1.22/3.82/1.56/12.08/0.21 亿元，2019-22 年 CAGR 分别为 24/290/37/26/1%，IVD 医疗器械因新冠疫情得以长足增长，医疗设备出口规模持续扩张。

图表84：中国对阿联酋部分医疗器械出口额（2018-2022 年）

注：对应海关参数：医用敷料-3005；诊断试剂-3882；诊断仪器-9027；医疗设备-9018、9019、9022；矫形&植入耗材-9021。资料来源：中国海关，华泰研究

拉美区域：政策积极人口众多，各行业发展颇具活力

拉美吸引外资政策积极，劳动力充足，多个行业受益拉美地区人口红利与自然资源优势取得较好发展。互联网/通信方面，拉美的年轻化人口结构为电商发展奠定良好基础，随“一带一路”政策扶持，我国跨境电商企业在拉美的渗透率有望提升；拉美地区处于 5G 网络建设初期，我国企业在拉美地区网络与云基础设施市场上份额逐步提升。电力/光伏方面，凭借丰厚的水资源，拉美地区吸引我国主要电力企业投资，带来新的利润增长点；巴西光伏装机需求较好，未来中国出口南美/拉美光伏产品数额有望进一步提升。医药方面，拉美地区人口具有多样化种族的特点，为临床提供更多选择，当前我国企业出海拉美以代理为主，目前本土化自建能力起步，有望成为海外临床地首选之一。

政策篇：逐步降低外资准入，劳动力供应充足

拉美主要国家积极出台吸引外资的相关政策，逐步放开外商投资限制，劳动力供应较充足。其中，智利、墨西哥、哥伦比亚等国家，市场准入限制较少，对外资开放程度较高，劳动力资源总体供应充足，或将成为中国企业出海的重要选择之一。

图表85：拉美：营商环境与引资政策

国家	营商环境排名相关投资法规		吸引外资相关政策
智利	59名	投资主管部门为外国投资促进局；对外资开放程度较高，对外资在允许进入的领域开展并购没有特别限制	市场准入方面限制较少，对外资实行国民待遇；除渔业捕捞、近海航运、电台、媒体印刷、锂矿开发等领域，外资在智利投资限制措施较少
墨西哥	60名	根据墨西哥《外国投资法》，除由墨西哥政府控制或仅允许墨西哥居民从事的行业外，外国投资者可在墨西哥境内从事绝大多数行业，若干措施》，包括打破行业行政垄断，促进外资进入重点行业但部分行业外商持股比例受限	墨西哥联邦经济竞争委员会发布了《关于促进墨西哥经济复苏的
哥伦比亚	67名	法律对外资实行与内资相同的待遇；除法律法规的某些特殊规定外，不得对外资采取歧视性态度，也不得对外资实行超国民待遇	自 1984 年起哥伦比亚开始进行外贸体制的改革，实行贸易自由化。外贸体制改革主要集中在大幅削减关税和消除非关税壁垒
秘鲁	76名	涉及投资合作的法律法规非常多；本国公司和外国公司均可雇用外籍员工，但外籍员工人数不得超过员工总数的20%，工资总额不得超过全体员工工资总额的30%	2002年以来，秘鲁的开放度越来越高，几乎所有经济领域都对外国企业开放；秘鲁政府在鼓励投资上一视同仁，并未规定重点省份和地区
巴西	124名	巴西涉及税赋、劳工、环保等方面法律较为复杂，工会力量强大，当地相关法律对使用本地员工比例、环保等方面作出严格规定，对设备和原材料本地化要求比较高	在巴西境内的外国独资或合资企业享受国民待遇。巴政府推行私有化，推出“投资伙伴计划”，鼓励外资特许经营，承诺不对外资国有化
阿根廷	126名	或会根据国内外经济形势变化对国内经济政策，特别是涉及外商投政府设立海关特区和自由贸易区两类免税贸易区，并提供优惠政资的政策进行调整；或会对外商投资的准入、权益等施加限制	策。尽管政府制订了投资鼓励政策，但申请优惠政策的条件繁多

图表86：拉美：相关政策与劳动力市场情况

国家	其他政策/风险	税收政策	劳动力市场
智利		政府重视环境保护及与之相关的绿色经济发实现属人税制；伊基克保税区区内实体在自由区制度	美对外籍劳务人员进入严格限制，规定企业使用外
	展，尤其是在风电、太阳能、绿色氢能等领域；	框架内进行的经营活动免缴第一类税（27%）和增值	籍员工人数不得超过员工总数的15%；疫情后全
	2019年，政府制定了《2050年碳中和计划》	税（19%），区内用户间相互提供服务免缴增值税	国实际失业率预计达14%，国内工会组织众多
墨西哥	墨西哥法律规定，限制区以外的土地，在符合	部分州政府制定投资优惠政策以吸引更	非正规就业率高且教育水平不断提高；墨西哥制
	法律和产权相关规定的前提下，均可对外国个	多的外资，如减免2%的工资税、降低土地价格、为企	造业，特别是航空航天、汽车、电子和医疗设备
	人和企业销售和租赁	业培训员工提供技术和资金支持等	制造业，具有较低的制造成本、很好的生产质量
哥伦比亚	哥伦比亚对外资给予国民待遇，对外资购买土全	全国实行统一的以所得税和增值税为主的税收制度，	就业岗位供应不足，劳动力市场总体情况堪忧，
		地没有限制，可通过签署买卖合同在哥伦比亚政府陆续推出针对在部分原受冲突影响最严重地区进	生尽管近年来失业率仍处于较高水平；对外籍劳务
	获得土地，并在相关管理部门登记	行投资的优惠政策	需求不大，外籍劳务在哥伦比亚尚未形成规模
秘鲁	外资企业如果在当地注册公司，或外国人取得	税收体制比较复杂，对于不同行业，有一些特殊的税	劳动力供应充足，但高素质人才和熟练技术工人
		当地居留证，则被视为本国企业或本国人，可收政策，纳税时间控制也非常严格。同时，还有一些车	较为缺乏；自2018年4月起，秘鲁法定最低工
	以购买土地巴西税目繁多，且涉及税务的法律、规章不断	区域性的特殊税收政策 (免税措施)	资水平增至930 索尔/月，此后一直没有增长
巴西	修订调整，税目、税率也随之变化。当地税务	巴西实行属人税制，税收种类较为复杂；巴西各州有权制定有利于地方发展和引进外资的鼓励政策，给外	2020 年巴西年均失业率为2012年有记录以来的最高值；劳动力总体供应充足，对劳务人员工作
	部门监管严格，相关法律对逃税行为处罚较重	资企业一定的减免地方税收政策包括免费出让土地	签证管控严格，每年4月底前后根据物价水平调
			整一次最低工资；巴西严格控制外籍外务人员
阿根廷		工会势力十分强大，有近 2000 个官方承认的实行联邦税和地方税两套税制，以流转税为主体，增工会，近60%的经济自立人口参加了工会组值税、消费税和关税收入占税收总收入的70%以上	曾经是区内外籍劳务的中心市场，但近年来经济
	织；工会经常组织罢工、游行、封路等活动，		不景气、通胀高企、消费低迷，导致阿根廷当前
	令企业经营活动备受困扰		劳务市场容量萎缩，甚至难完全消化本国高素质劳动力，对外籍劳务需求更大幅下降

资料来源：中国国际贸易促进委员会，国家税务总局，商务部国际贸易经济合作研究院，华泰研究

行业篇：电商/通信/电力稳健发展，光伏/医药空间广阔

电商：享受年轻化人口结构红利，电商市场增速稳健可期

拉美地区具备较大的人口基数，并且享有年轻化的人口结构红利，这在我们看来为该地区互联网的普及渗透与电商市场的稳健发展奠定了良好的宏观基础。据 Shopee 引自 Statista数据，该机构预测 2023 年拉美地区电商市场规模同比增长 16.3%至 1210 亿美元，延续了稳健扩大的趋势。

图表87： 2019-2025年拉美电商市场规模及同比增长

资料来源：Shopee，Statista，华泰研究

据世界银行统计，2021 年拉美地区人口总量达到 5.9 亿人，且从地区人口年龄结构上看呈现年轻化，据格隆汇引自 Statista 数据，2020 年拉美地区 65 岁及以上人口占比为 8.8%，而对比中国 2020 年 65 岁及以上人口占比达 13.5%，2022 年增至 14.9%。我们认为，拉美地区较为年轻的人口结构为跨境电商平台，特别是娱乐化内容电商平台如抖音 TikTok，快手 Kwai的出海与发展奠定了良好机遇。

图表88：拉美地区：人口结构分布

资料来源：格隆汇，Statista，华泰研究

图表89：中国：人口结构分布

资料来源：Wind，国家统计局，华泰研究

从市场竞争格局看，拉美地区现有玩家丰富，既包括本土电商玩家美客多（Mercado Libre），也包括海外电商平台亚马逊，阿里速卖通、SHEIN、Shopee、TikTok 和 Kwai 等。考虑到拉美地区热情开放的人文风俗与较强的社交属性，我们看好中国短视频平台在拉美地区的出海机遇，电商作为短视频及直播商业化的自然途径之一，有望伴随短视频和直播服务在拉美地区的渗透而逐步扩大规模。2022 年尼加拉瓜、阿根廷先后加入“一带一路”协作，标志着累计与中国签署共建“一带一路”合作文件的国家扩充至 21 个。同时，据一带一路网报道，2012 年以来，中国一直保持拉美第二大贸易伙伴地位，2021 年中拉贸易总额首次突破 4500 亿美元，2022 年再创新高达 4858 亿美元。随着国内一带一路贸易扶持举措的持续发力，在物流及支付等基础设施的进一步完善支撑下和互联网平台出海的赋能下，我们期待中拉跨境电商业务继续扬帆起航。

通信：中国企业依靠高性价比优势逐步打开拉美市场

政策与技术双重推动下，中国通信厂商逐步拓展拉美地区业务。由于北美科技巨头及欧洲厂商的进驻，拉丁美洲地区的信息基础设施市场竞争较为激烈，2008 年以来，在政策及国内 ICT 市场技术发展的双重推动下，中国厂商依靠自身的高性价比优势，逐步打开拉美市场。政策层面，中国对拉全面合作政策始于 2008 年出台的《中国对拉丁美洲和加勒比政策文件》，后续中拉合作论坛及发表的《合作规划》深化了这一关系；《规划》明确了在数字基建、通信设备、5G、大数据、云计算、人工智能、物联网等具体领域两地区的合作关系。技术层面，整个拉丁美洲的通信技术发展在移动互联网速率，固定宽带速率，5G渗透率等方面都与中国有较大差距，这为中国通信企业出海奠定了先决条件。

图表90：拉美国家移动宽带平均速度对比（Mbps）

资料来源：Ookla Speedtest Global Index，华泰研究

图表91：中国与拉美地区合作政策

政策文件	时间	相关内容
《中国对拉丁美洲和加勒比政策文件》1t	施条件作出积极努力。	中方愿加强同拉美国家在交通、信息通信、水利水电等基础设施建设等领域的务实 2008年11月合作，扩大在拉美承包工程规模，开展各种形式的互利合作，为改善该地区基础设
《中国对拉丁美洲和加勒比政策文件》		加强双方在交通运输、信息通信技术、能源电力等领域的技术咨询、建设施工、装 2016年11月备制造、运营管理合作。支持有实力的中国企业参与拉美地区基础设施建设项目，并以此为依托，在当地建立电力和通信设备等生产线和维修服务基地。积极探讨中
《中国与拉美和加勒比国家合作规划》2015-2019		拉在通信和遥感卫星、卫星数据应用、航天基础设施、航天教育培训等领域合作。加强信息通信技术、宽带、广播电视、农业等领域基础设施建设。扩大制造业领域 2015年1月相互投资，推进多双边合作工业园区建设，加强电子设备、数字医疗设备、信息通信技术等领域合作。拓展互联网、数字电视、信息通信产业群落开发等信息产业合
《中国与拉美和加勒比国家	作。化	拓展信息通信产业合作空间，深化宽带网络建设、互联网、云计算、智慧城市、数
合作规划》2019-2021	作。化	2018年2月字电视等领域合作，在新一代信息通信技术和网络的研究推广方面加强知识交流与协调，共同提高信息化水平。加强互利合作，推动政府、企业和研究机构在数字基建、通信设备、5G、大数据、云
《中国与拉美和加勒比国家合作规划》2022-2024		2021年12月计算、人工智能、物联网、智慧城市、互联网+、电信普遍服务、无线电频谱管理及其他双方共同感兴趣的领域开展合作，探讨共建联合实验室。

资料来源：中国商务部，中国政府网，华泰研究

拉美地区正处于 5G 网络建设初期，数字经济各细分产业发展迅速，中国企业有望深度参与拉美 5G 建设及数字化转型进程。拉丁美洲的网络建设进度落后于全球平均水平，据GSMA 预计，随着 4G网络的使用到达顶峰，拉丁美洲将于 2024 年逐步开始 5G大规模商用，到 2025 年，拉丁美洲 5G 连接数有望达到 9000 万，使用率超过两位数。此外，数字经济在拉美地区发展迅速，2021 年移动互联网相关产业在拉丁美洲产生了约 550 亿美元经济价值，移动产业对拉美的间接经济影响超过 3450 亿美元，目前该地区已经涌现了一批涉及外卖，电商，网约车，移动支付等领域的数字经济独角兽企业，应用端的蓬勃发展将进一步拉动该地区基于数字基础设施需求。

图表93：拉美地区即将开始 5G 商用元年

资料来源：GSMA，华泰研究

凭借高性价比优势，中国企业在拉美地区网络、云基础设施市场上份额逐步提升。据 2022年中国-拉共体论坛，以华为为代表的中国企业以技术和设备服务的高性价比优势，得到拉美和加勒比国家电信运营商的青睐，在固网、传输等传统产品市场及移动市场上均占据主导地位，成为前三大供应商之一；此外，作为拉美增长最快的云之一，2021 年华为云在拉美的市场份额排名第四位。中兴通讯同样在巴西、西班牙等区域与当地电信运营商形成良好合作关系。

图表94：中国通信企业出海拉美已涉及的项目

公司	领域	相关内容
华为	5G通信	2019年11月，华为与TIM合作，在圣保罗成功实现了拉美首个5G 视频通话。2020年10 月，华为与克拉罗合作，在里约热内卢成功实现了拉美首个5G 直播。2021年4月，华为与奥伊合作，在巴西首都巴西利亚建立了拉美首个5G 智慧社区。
海能达	通信系统	2022年9月，海能达旗下全资子公司 HYTERAMOBILFUNKGMBH（以下简称“HMF)”中标拉美某国全国TETRA通信系统及指挥调度的运维服务项目，项目主要为该国家全国TETRA 通信系统及指挥调度提供3年运维服务。该项目总金额约人民币5475万元。
华为，腾讯	数据中心	2022年9月，华为表示将在智利建设第三个数据中心，预计2023年投入使用，以扩大和完善其在拉美地区的云业务。华为2023年共将在智利和墨西哥新建两个数据中心。2021年11月，腾讯云首个南美云计算数据中心开服，该数据中心位于巴西圣保罗，将结合腾讯云先进的云计算技术和产业数字化解决方案，为巴西及周边国家客户提供高质量的云服务，助力南美企业和
中国联通	通信光缆	组织快速把握数字化机遇。 2018年11月，南大西洋国际海底光缆（SAIL）组织在巴西圣保罗宣布 SAIL海缆正式商用投产。SAIL海缆由中国联通和喀麦隆电信共同投资建设，由喀麦隆电信和中国联通巴西公司分别提供两国登陆服务。该海缆全长约6000 公里，初始设计容量32Tb/s，传输时延约56毫秒，是第一条横跨南大西洋海域、连接非洲大陆和南美洲大陆的洲际快速直达海缆。

资料来源：华为，腾讯，中国联通，华泰研究

图表95：拉美主要的电商平台

资料来源：公司公告，华泰研究

电力：拉美地区水资源丰富，“一带一路”电力项目投资以三峡集团为首

拉美地区水资源丰富，三峡集团在巴西、秘鲁等国家已运营清洁能源项目超过 800 万千瓦。拉美西临太平洋，东濒大西洋和加勒比海，南隔德雷克海峡与南极洲相望，水力资源丰富，巴西、阿根廷、委内瑞拉和巴拉圭等国电力供给主要来源于水电。三峡集团系我国五大四小发电集团中清洁能源装机占比最高的电力集团，截至 2022 年底三峡集团清洁能源装机占比96%以上，全球12大水电站中，有5座由三峡集团旗下水电上市公司长江电力运营管理。三峡集团旗下三峡巴西公司主要负责巴西地区清洁能源项目投资开发，成立于 2013 年，系巴西第三大发电商，截至 2020 年，三峡巴西公司拥有 17 个水电和 11 个风电项目，总装机容量超 800 万千瓦。三峡拉美公司成立于 2020 年底，负责拉美除巴西以外地区的清洁能源投资，在建项目包括哥伦比亚塔拉萨水电站，同时重点关注墨西哥、智利、哥伦比亚和巴拿马等国的水电、风电和太阳能项目。

图表96： “一带一路”拉美地区能源电力代表项目

国家	所属行业	涉及集团/公司	项目
巴西	电力-水电/风电	三峡集团	伊利亚、朱比亚等17个水电站，Elebras 风电、百厦风电等14个风电项目，合计总装机超800万千瓦
秘鲁	电力-水电	三峡集团	秘鲁圣加旺I水电项目20.9万千瓦
秘鲁	电力-配售电	长江电力	秘鲁第一大配售电公司——路德斯公司

资料来源：各公司官网、各公司公告、华泰研究

图表97：三峡集团在拉美地区业务分布

资料来源：三峡集团 2021 年可持续发展报告、华泰研究

2020 年长江电力收购秘鲁路德斯公司，为其海外业务拓展开启新的利润增长点。秘鲁路德斯公司是秘鲁最大电力上市公司，主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务，配电量占秘鲁全国市场份额排名第一。除配电业务外，路德斯公司还拥有 10万千瓦已投产的水电资产，以及约 73.7 万千瓦的优质水电储备项目。2020 年，长江电力完成秘鲁第一大配电企业路德斯公司 83.64%股权收购，产业链延伸和国际化布局取得重大突破。2021 年，长江电力完成路德斯公司法定强制要约，持股比例由 83.64%上升至 97.14%，控制权进一步强化。该项目是中资企业近年来全球规模最大的电力资产收购项目。

秘鲁路德斯公司配电业务稳步增长。秘鲁路德斯公司配售电业务受政府监管，投资回报为政府核定的合理准许收益（根据《长江电力 2022 年价值手册》监管回报率为税前 12%），资产及回报以美元计价，拥有在首都利马经济最发达区域的永久特许经营权，经营效益稳定并持续增长。根据《长江电力 2022 年价值手册》，过去 20 年，秘鲁路德斯公司售电量年均增长率达 5.5%，用户数量平均增长率 2.8%，配电收入占秘鲁全国总配电收入的 30%，名列第一。

图表98：秘鲁路德斯公司配电业务分布

资料来源：秘鲁路德斯公司官网、华泰研究

秘鲁路德斯公司发电业务包括 1 座在运水电站及 3 座筹建水电站。上述电站均位于安第斯山脉，地质条件适合水电站建设，开发成本较低，目前已获得电力购买合约（PPA）。SantaTeresa 一期（10 万千瓦）已于 2015 年开始商业运营，年均发电量约 6.68 亿度。SantaTeresa 二期、Majes 一期与 Majes 二期水电站（总装机 73.7 万千瓦）正按计划推进。未来，路德斯公司将依托长江电力强大的水电开发运营管理实力，背靠三峡集团在拉美地区水电站开发运营经历，增加对秘鲁水电站的投资，提升秘鲁水电行业整体水平。

图表99：秘鲁路德斯公司水电站分布图

资料来源：长江电力 2022 年价值手册、华泰研究

秘鲁路德斯盈利情况良好，疫情后业绩正逐步恢复。2018-2022 年，秘鲁路德斯公司营收/归母净利润 CAGR 为 2.4%/3.6%，其中仅 2020 年营收和利润同比下滑，主要系受到海外疫情影响。2021 和 2022 年，路德斯公司业绩正逐步恢复，2021/2022 年净利润同比增速分别为 2%/22%，且 2022 年净利同比增速显著高于营收同比增速（16%）。2022 年，路德斯公司为长江电力贡献净利润 1.7 亿美元。路德斯公司盈利水平良好，2018-2022 年毛利率水平在 29%-32%，净利率水平在 15%-18%，ROE 在 10%-13%。2022 年路德斯公司资产负债率仅不到 35%，处于较低水平，主要得益于路德斯公司较为充沛的现金流及稳定的资本支出，2022 年路德斯经营活动所得现金流为 2.2 亿美元，2018-2022 年平均资本支出为1.1 亿美元，2022 年自由现金流为 1.3 亿美元。我们认为路德斯公司未来业绩有望在长江电力的赋能下稳中有升。

图表100： 2018-2022年秘鲁路德斯公司营收和净利润情况

资料来源：Bloomberg、华泰研究

图表101： 2018-2022年秘鲁路德斯公司盈利能力

资料来源：Bloomberg、华泰研究

图表102：2018-2022年秘鲁路德斯公司经营现金流和资产负债率情况

资料来源：Bloomberg、华泰研究

光伏：巴西需求表现亮眼，国内光伏企业出口量持续提升

巴西近年光伏装机表现亮眼。巴西为光伏行业的主要进口国，产业呈爆发式增长，市场需求旺盛。根据 InfoLink 数据，2022 年全球装机量巴西占比达到 7%，居第四位，光伏需求强烈。巴西光伏装机需求的高增也带动了对光伏组件的需求，根据 CCCME数据，2022 年我国对巴西出口光伏组件金额达 47.8 亿美元，占市场份额的 12%。此外，中国光伏企业也纷纷在巴西拓展市场，晶澳在巴西设立海外仓，在巴西市场广泛分销产品，2021 年和 2022年对巴西的出货量分别同比增长225%和181%，我们预计23年巴西需求仍有望保持高增。

光伏可能会成为未来拉美/南美地区可再生能源发展的主方向。拉美地区拥有丰富的可再生能源，国际可再生能源署发布的《全球可再生能源展望》报告指出，预计到 2050 年，拉美可再生能源投资需求每年约为 450 亿美元。根据Wood Mackenzie 预测，2023 年开始光伏将成为拉丁美洲最具成本优势的可再生能源技术，光伏可能会成为未来拉美地区可再生能源发展的主方向。除了巴西在光伏领域表现亮眼外，还有一些国家也在大力发展光伏行业，根据智利可再生能源和储能协会(Acera) 的数据，2022 年智利可再生能源装机占比已经达到 31.1%，主要来自光伏能源，光伏能源占智利可再生能源的 15%。从 23 年月度数据看，根据盖锡咨询，23 年 3 月我国出口南美洲市场光伏产品(组件+电池)3.2GW，同增 80%，环增 61%，拉美/南美光伏高经济性驱动下，我们预计中国出口南美/拉美光伏产品数额有望进一步提升。

医药：以代理模式挖掘增长潜力，多样化种族结构有望吸引临床落地

拉美地区人口众多、种族多样，医药需求和临床试验均具备潜力空间。目前，我国药品、医疗器械均已以代理模式切入拉美地区，本土化自建能力起步中，有望解锁更多出海机会。

拉美市场蕴含发展潜力。拉美国家人口众多（2021 年总人口突破 6.5 亿人）且保持平稳增长，老龄化趋势抬头，医疗需求有望稳增。巴西、墨西哥、阿根廷、哥伦比亚四国在拉美医药市场中销售额占比合计达 83%，高于其人口占比（67%），人均医疗卫生支出高于平均值。

图表103：拉美地区总人口及 65 岁以上人口占比（2010-2021 年）

资料来源：世界银行，华泰研究

图表104：拉美各国医药市场销售额百分比（2020年）

资料来源：ALIFAR，华泰研究

人口数量庞大、种族多样，系理想的海外临床开展地。

1）以巴西为例：巴西为全球第五人口大国，是由欧洲人、非洲人、印第安人、阿拉伯人以及东方人等多种民族后裔组成的国家；根据商务部转引自 2019 年巴西全国家庭抽样调查（PNAD），巴西人口中白人/黑人/黄种人或土著人/混血后代占比分别为42.7/9.4/1.1/46.8%，为临床试验的开展提供更多选择。

2）截至目前，我国新冠疫苗（如科兴生物、康希诺）、治疗药物（真实生物阿兹夫定、开拓药业普克鲁胺）均已有在巴西开展临床试验的成功经验。

图表105：巴西人口种族结构（2019 年）

资料来源：巴西全国家庭抽样调查，华泰研究

药品：以代理形式切入拉美市场。中国药企通过授权、经销等形式切入拉美市场，代表性案例包括绿叶制药的思瑞康、百济神州的百悦泽、复宏汉霖和君实生物的单抗产品等。

图表106：中国药企出海拉美示例

公司	产品	模式	地区	合作方
绿叶制药	思瑞康、思瑞康缓释片	授权	巴西、墨西哥	Moksha8
百济神州	百悦泽	分销协议	拉丁美洲和加勒比地区	Adium
复宏汉霖	利妥昔单抗、曲妥珠单抗、贝伐珠单抗	授权	16个拉美地区国家	Eurofarma
君实生物	特瑞普利单抗	授权	巴西、墨西哥、哥伦比亚、阿根廷、秘鲁、智利、巴拿马、乌拉圭、印度及南非Dr.Reddy's

资料来源：各公司公告，华泰研究

新冠疫苗开启在拉美地区临床和生产本土化的实践。新冠疫苗成为首批中国向拉美地区出口的人用疫苗，首年（2022 年）中国向巴西、墨西哥、阿根廷、哥伦比亚出口人用疫苗近4 亿元；康希诺、科兴等均于拉美地区开展新冠疫苗 III 期临床，自建产线均已投产，成为中国药企在拉美地区自建能力的实践先驱。

图表107：中国新冠疫苗出海拉美地区

科兴生物

SINOVAC科兴

√临床：在巴西开展川期临床。

√ 生产：2022年5月，科兴位于智利首都大区的基利库拉疫苗工厂举行开工仪式。

康希诺

√ 临床：在墨西哥、智利、阿根廷开展川期临床。

√ 生产：2021年3月，中国康希诺新冠疫苗首条海外灌装生产线在墨西哥克雷塔罗州建成

资料来源：中国海关，各公司官网，华泰研究

医疗器械：出海拉美进展中。2022 年，中国对巴西、墨西哥、哥伦比亚、阿根廷共出口医用敷料/诊断试剂/诊断仪器/医疗设备/矫形&植入耗材分别为 3.10/10.60/7.66/67.86/6.06 亿元，2019-22 年 CAGR 分别为 16/106/17/20/15%。

图表108：中国对主要拉美 4 国部分医疗器械出口额（2018-2022 年）

注：主要拉美 4 国包括巴西、墨西哥、哥伦比亚、阿根廷。对应海关参数：医用敷料-3005；诊断试剂-3882；诊断仪器-9027；医疗设备-9018、9019、9022；矫形&植入耗材-9021。
资料来源：中国海关，华泰研究

通过合资公司形式开展医疗器械本土化生产及销售已有先例。2019 年 5 月，三诺生物公告与 TISA 在古巴共同出资成立子公司，生产、销售血糖监测系统；2019 年 8 月，万孚生物启动与墨西哥 Ensayos y Tamizajes 的合作，联合生产用于糖尿病控制和前列腺癌检查的设备。

非洲区域：我国企业助力基建建设，多行业仍有较大发展空间

非洲国家的政策支持外资，并且劳动力资源较丰富，我国对非洲帮扶性政策较多，我国企业出海非洲，助力当地通信网络、光伏装机等基础设施建设。通信方面，非洲在全球信息革命浪潮中处于严重落后地位，我国是非洲推行网络建设的最优伙伴，目前华为/中兴等中国企业已占据通信基建的绝大部分市场份额。光伏/电力方面，我国和非洲国家的清洁能源项目合作有望不断加强，非洲光伏装机量有望快速发展，成为全球光伏发展的新引擎。汽车方面，非洲当地缺少自身汽车产业，高度依赖进口车，相对欧美等地区产品的突破壁垒低，我国车企导入当地市场后已取得初步成功。电商方面，由于非洲的网络、物流等基建仍在发展过程中，电商市场仍有待开发。

政策篇：外商投资环境友好，劳动力具备一定优势

非洲政策及相关法规较支持外商投资，劳动力资源具有一定性价比。其中，埃及、赞比亚、肯尼亚等国，政府不断改善国内营商环境，面向外商投资的政策环境良好。在国家政策推动下，未来非洲主要国家对外资的吸引力有望不断提升。

图表109：非洲：营商环境与引资政策

国家	营商环境排名相关投资法规		吸引外资相关政策
肯尼亚	56名	由于肯尼亚曾经被英国殖民，肯尼亚的法律基本沿袭英美法系，在具j	政府出台相关法律，给予外资投资人信心，如《外国投资保护
肯尼亚	56名	体的规章设置和政策上，也力求国际标准；《劳工法》对解雇程序有	法》等，保障资产不会被政府强制征收，公共与私营部门资本
南非	84名	着严格的步骤，曾有中国雇主因辞退员工方式不当引起法律纠纷南非法律体制非常健全，重视市场竞争、产权、版权、商标等国际性	合作法案也吸引社会资本参与公共工程建设对外开放度较高，但B-BBEE政策下对本地企业、本地人才有
南非	84名	准则的遵守，对劳工问题非常严格，工人罢工情况非常普遍，例如，	较强保护意识，外资保护、工作签证等，都有可能为在南非的
赞比亚	85名	2016年罢工事件122起，2017年132起，总罢工人数超过12万人	创业者带来阻碍
		赞比亚对外籍员工的数量、职务、雇用比例及入境许可、居留许可、	对外资十分友好，法律上未设置某个行业或某个地区的准入限
		劳动许可等均加以限制。同时，赞比亚有关劳工保护的法律条款非常	制，仅个别行业存在具体限制规定；赞比亚法律允许外资在赞
埃及	114名	健全。同时，赞比亚工会拥有广泛的社会支持，负责代表工人每年与	比亚投资设立全资子公司
		企业商谈工资涨幅和各种福利待遇问题
		国家保证外国投资者享受国民待遇；2017 年埃及政府颁布新《投资	自 2017年颁布新投资法以来，政府积极推动营商环境改革。仅
尼日利亚		法》，全面梳理、整合原有投资激励政策，并放宽对外籍员工比例限	2018年间就进行了五项大的改革举措，包括企业注册、信贷获
		制（从不超过10%调至20%)	得、少数投资者权益保护、税收等，是过去十年内前所未有的
		对外商投资法律环境较为友好，《尼日利亚投资促进委员会法》中取	为促进吸收外商投资，总统的施政重点之一就是优化投资环境；
	131名		消了外国投资可持股份的上限，但各具体行业领域的监管部门对于准总统于2016年提出成立营商环境改善委员会，简化公司注册手
	131名	入门槛和牌照仍具有较多要求，或存在效率低下的可能	续，电子化港口货物清关流程，提高牌照发放透明度等

图表110：非洲：相关政策与劳动力市场情况

国家	其他政策/风险	税收政策	劳动力市场
肯尼亚	企业在申请其他执照前，必须向国家环境管理委员会提交环境评估报告并获其批准；环保、野保相关的非政府和非	企业税率还处在相对较高的水平。本国企业所得税年轻精英兴起，零工经济或可能成为主率30%，外资企业为37.5%。经济特区内企业，前流。肯尼亚20至24岁年轻劳动力失业
南非	盈利组织在肯尼亚很活跃，会向不合规的企业施压受气候变化影响，南非遭受多年干旱天气和热浪袭击，水2 供应量自2015年起一直在下降。从2017年至2018年中	10年所得税税率10%，11-20年税率15%。 2023年3月31日或之后企业所得税税率为27%。 2019 年6月1日，南非《碳税法案》正式生效，	率达 19%，高于非洲其他国家平均水平人口年增长率自2012年来一直下降，且南非白人劳动力群体已出现一定老龄
赞比亚	旬，更是爆发了水危机社会各方对环境保护高度关注，涉及环境保护的项目所需审批时间较长。各种国际环境保护团体、赞比亚的环境保护机构及当地居民都非常关注外国投资对环境造成的影	南非成为首个实施碳税的非洲国家政府财政收入主要依靠矿业企业税收，且各政党在竞选中常会向矿区人员许诺提高其待遇，故政府更质劳动力匮乏，管理人才和高级技术工迭前后，政府或各政党有关税收及矿业行业政策可	化趋势；社会整体失业率高赞比亚劳动力充裕、成本较低，但高素人都十分缺少。2020年，赞比亚失业率
埃及	响，可能影响到项目运营的稳定性和外部舆论环境在一些新经济领域，埃及监管仍然较为严格。埃及政府 2018年7月通过媒体监管法案，且对互联网金融和支付的监管非常严格；政府一直限制外国劳务进入埃及市场，目于取消企业所得税和个人所得税方面的优惠	能会发生变化税收制度健全，税率相对简单，采用属地税制;2015 年埃及对《经济特区法》进行修订，最大的变化在	为12.2% ，中东地区人口大国，人口多且年轻，年轻高素质劳动力充足；在中东和地中海沿岸地区，埃及劳动力有一定竞争力
尼日利亚	前中国在埃及劳务人员主要是工程类项目需要的技术人员受气候变化影响，发展清洁能源在尼日利亚环保领域重要性提升。《尼日利亚可再生能源发展计划》的目标之一就是，到2025年，可再生能源要增长至所有能源的10%	制造业小微企业、营业额小于100 万泰拉的出口型公司，5年内税率减按 20%；专门生产用于出口产品的原材料的公司，免公司所得税	青年人失业率很高，近些年受过高等教育的人才流失现象加剧，据估计，平均每周有12个医生移民去英国

资料来源：中国国际贸易促进委员会，国家税务总局，商务部国际贸易经济合作研究院，华泰研究

行业篇：通信企业助非洲“从无到有”，清洁能源市场政策明确通信：中国通信设备商推动非洲实现网络全覆盖

2000 年以来，中非两方缔结深厚的友好合作关系，中国企业逐渐成为非洲基础设施建设的主导方。以 2000 年开始的中非合作论坛为标志，中非合作不断深化，中国政府积极鼓励中方企业参与非洲基础设施建设，并通过提供优惠贷款，成立中非发展基金等方式助力中国企业在非洲的发展。特别的，在基础设施建设领域，中国政府从资金层面给予了中非合作足够的支持，例如，2009 年 3 月，国开行向中兴通讯提供了额度为 150 亿美元的一揽子资金用于拓展海外业务，进出口银行为中兴通讯提供了 100 亿美元的信贷额度；华为则从国开行获取了 300 亿美元的信贷额度。据国务院统计，2021年中国对外援助资金中，非洲地区占比达到 45%，位居第一。

图表111：中非信息通信行业合作支持政策梳理

政策文件	时间	相关内容
《中非经济和社会发展合作2000年10月纲领》		在第一届中非合作论坛上，中国与非洲各国共同发布了《中非经济和社会发展合作纲领》，中非合作论坛后续行动委员会成立，双方就促进双边贸易；中方提供专项资金鼓励中国企业到非洲投资；中方鼓励有实力中国企业参与非洲基础设施建设等
《中非合作论坛亚的斯亚贝 2003年12月		方面达成共识。中非双方达成共识，将基础设施建设领域的合作作为双方经贸合作的重点。中国将
巴行动计划》		继续鼓励国内企业积极参与非洲国家通讯、能源、交通、电力、供水等方面的基础设施建设，给予政策支持。
《中国对非洲政策文件》	2006年1月	中国政府鼓励和支持中国企业到非洲投资兴业，继续为此提供优惠贷款和优惠出口买方信贷。加强中非在交通、通讯、水利、电力等基础设施建设领域的合作。
《中国政府促进中非合作82006年11月项新举措》		为鼓励和支持中国企业到非洲投资，设立中非发展基金，基金总额逐步达到50亿美元；3年内为非洲培训培养15000 名各类人才；3年内向非洲国家提供30亿美元的优惠贷款和20亿美元的优惠出口买方信贷。
《中非合作论坛沙姆沙伊赫 2009 年11月行动计划》		中方将进一步加强与非洲国家信息通讯主管部门的合作，积极支持和鼓励优秀的中国信息通讯企业参与非洲通讯基础设施建设。3年内，中方将向非洲国家提供100
《“一带一路”倡议》	2013年9月	亿美元优惠性质贷款，主要用于基础设施项目和社会发展项目。《“一带一路”倡议》成为扩大中非合作的重要平台。“一带一路”倡议包含横跨多个大洲的政策和投资战略，旨在解决“基础设施建设缺口”。非洲是中国共建“一
《中非合作论坛北京峰会	2018年9月	带一路”的重要伙伴。中方将积极支持中国企业通过投建营一体化等模式，在非方关注的交通、信息通信、
“八大行动”》《中非合作论坛达喀尔宣言》	2021年11月	跨境水资源等重点领域，实施一批铁路、公路、电力、电信等互联互通重点项目。双方就支持非洲加快数字经济发展，促进非洲高速互联网接入、泛非电子网络、卫星和航天技术发展达成共识，支持非洲发展远程医疗、电子商务、5G、未来遥感

资料来源：中国外交部，中国商务部，新华社，华泰研究

非洲在全球信息革命浪潮中处于严重落后地位，而我国已建成全球规模最大、技术领先的网络基础设施，是非洲推行网络建设的优质伙伴选择。非洲通信技术应用起步晚、信息化程度低，在全球信息革命浪潮中处于严重落后地位，根据《非洲信息通信技术应用的地理格局差异研究及对策》的数据，1996 年，世界电话普及率为 12.8%，而非洲仅有 1.85%。据 ITU 数据，2021 年非洲互联网渗透率仅达到 33%，低于全球平均水平 63%；4G 网络渗透率也仅达到 49%，低于全球均值 88%。相较而言，我国在网络建设领域已实现从“3G突破”到“4G 同步”再到“5G 引领”的跨越，建成全球规模最大、技术领先的网络基础设施，在网络建设层面上积累了充足的对外输出中国智慧、中国方案的能力。

图表112：中非宽带用户数对比（每百人）

资料来源：世界银行，华泰研究

图表113：中非移动蜂窝设备数对比（每百人）

资料来源：世界银行，华泰研究

图表114：全球各地区网络建设进度对比（2021）

资料来源：ITU，华泰研究

图表115：全球各地区互联网渗透率对比（2021）

资料来源：ITU，华泰研究

在政策及技术全面领先的双重加持下，华为/中兴等中国企业帮助非洲“从无到有”完成通信基础设施建设，已占据绝大部分市场份额。据 2023 年中非合作论坛披露，中非共同推进“数字丝绸之路”建设，通信骨干网建设层面上，中国企业参与了多条连接非洲和欧、亚、美洲大陆海缆工程，与非洲主流运营商合作基本实现非洲电信服务全覆盖，截止目前，中国已帮助非洲建设通信骨干网 15 万公里，累计铺设超过 20 万公里光纤，非洲将近 80%的3G 网络基础设施是由华为和中兴建设的，约 70%的 4G 网络是由华为投资建设的，目前华为和中兴正在帮助非洲建设5G网络。2022年，华为来自欧洲中东非洲地区的收入达到 1492亿元，显著高于爱立信、诺基亚、中兴通讯等全球其他三大通信设备商，已在非洲的网络建设中占据绝大部分市场份额。

图表116：全球四大通信设备商“来自非洲及中东地区”的收入及增速

注:华为的营收统计口径为来自欧洲中东非洲区域的营收资料来源：各公司公告，华泰研究

光伏/电力：有望成为未来全球光伏发展新引擎，南非可再生能源发展规划明确

根据国家发改委 2022 年 5 月 26 日发布的《中非清洁能源合作风头正劲》，中国已在中非合作论坛框架内实施上百个清洁能源和绿色发展项目，支持非洲国家更好发挥太阳能、水电、风能、沼气等清洁能源优势，助力非洲自主可持续发展之路。其中包括：中国企业以联合体模式签订埃塞俄比亚图鲁莫耶一期地热电站项目合同，2022 年 3 月 16 日中企总承包的马里古伊那水电站首台机组正式并网发电，2022 年 3月底中企承建的尼日利亚宗盖鲁水电站首台机组正式并网发电，向马里、塞内加尔、毛里塔尼亚三国输送电力等。未来随着“一带一路”建设的深入推进，我国和非洲国家的清洁能源项目合作有望不断加强。

非洲光伏装机量有望迎来较快发展，一方面是由于非洲强烈的用电需求，另一方面是光照条件和土地条件优越。根据国际可再生能源机构的数据，到 2030 年，非洲可以通过使用本土、清洁的可再生能源来满足其近 1/4 的能源需求。根据 IRENA 预测数据，非洲光伏装机容量 2025 年将到 32GW，对应 23-25 年年均装机约 7.3GW。根据非洲太阳能行业协会(AFSIA) 统计，2022 年非洲累计装机规模刚迈过 10GW 的大关，按照 IRENA 的预测数据未来三年非洲光伏装机量将迎来较快增长。

非洲光伏市场有望成为未来全球光伏发展新引擎，其中南非支持可再生能源发展政策较为明确。根据 AFSIA 的统计数据，2022 年非洲太阳能装机量达到 949 兆瓦。安哥拉是最大的安装国，总装机容量为 284 兆瓦，首次超越南非，南非和埃及位列第二和第三位，AFSIA 发布的 2022 年年度报告指出，非洲大陆的每个国家都计划在短期内建造一些新的太阳能，并且 29 个国家正在建设至少 100 兆瓦的新装置。出口量方面，根据盖锡咨询数据，23 年 3 月国内出口欧洲光伏产品（组件+电池）0.94GW，同增 152%，环增 52%，非洲光伏新增需求火热。根据科学和工业研究委员会在《2022年南非大型电站发电统计报告》中指出，煤炭贡献率有史以来首次降至 80%以下。南非近年一直在大力发展风能、太阳能和聚光光热（CSP），这三者 2022 年为南非贡献了 15.9TWh 的电力能源，占到南非电力消耗量的 7%，这三者的装机容量也从2013 年的 467MW 增至 2022 年底的 6230MW。南非政府还制定了光伏激励政策，从 2022 年 3 月 1 日起，南非还将为企业可再生能源利用增加新的激励措施。缴纳个人所得税的个人可以申请退税，退税额为新的、未使用的太阳能光伏组件成本的 25%，每个人最多可以申请 15000 兰特。南非近期对可再生能源发展的重视将为光伏发展创造更为有利的条件。

图表117： 2013-2022 南非风电、光伏、CSP 装机量

资料来源：CSIR，华泰研究

图表118： 2022南非风电、光伏、CSP月发电量

资料来源：CSIR，华泰研究

汽车：燃油车优势市场，自主品牌有能力率先对大众竞品形成替代

非洲地区乘用车市场具有高进口依赖的特点，主因当地缺少本国汽车产业。并且消费者的需求较为简单，相对欧美等发达地区和老牌汽车强国，产品的突破壁垒更低。以奇瑞为例，奇瑞通过将发动机的自研实力导入了当地市场，并在中高端车型中取得初步胜利。

1）非洲+中东地区 17年-22 年间的乘用车销量在 150-170 万辆左右，其中日系品牌的市场份额同样较高，约占 40-45%。具体看，丰田市占率逐年提高，22 年占 26.3%，日产近五年呈份额下降趋势；韩系的现代、起亚市场份额约在 20%左右；大众集团占比自 17 年以来持续小幅降低，22 年份额约 6.2%。奇瑞等自主品牌有能力凭借产品的优异性能，在这一出海重点区域，率先对大众竞品形成替代。

图表119： 2013-2022年非洲及中东地区销量结构

资料来源：Marklines，华泰研究

2）在南非市场，瑞虎 8 PRO 入门款的定价为 496,900 南非兰特，对应人民币约 18.64 万元。如果选择动力表现相近的途观 L 330TSI 版本，则售价需 794,800 南非兰特，对应约29.8 万元人民币，增加了后视镜加热、座椅腰部支撑、侧气囊、头部气帘、全车车窗一键升降等配置。但根据当地购车者反馈，瑞虎 8 PRO 拥有出色的传动系统、动力输出和乘坐体验，而竞品途观 L的附加配置并非必要——“这一差价足以用于新购一辆 POLO”。

奇瑞正凭借着更强的动力输出、车身大小、驾驶体验，以及足够的可靠性，在目标市场取得优势。

图表120：奇瑞瑞虎 8 Pro 和大众途观 L 在南非市场的对比

	瑞虎8PRO	途观LR-line
海外售价 (南非兰特)	496,900	794800
对应人民币 (人民币万元)	17.8	28.5
发动机	1.6T	2.0T
最大功率 (kW)	145	137
长宽高（mm)	474518601745	473318391673
侧气囊	无	有
换挡	电子挡把	机械档把
座椅腰部支撑	无	有
后视镜加热	无	有
卫星导航	有	无
OTA升级	有	无
车窗一键升降	全车	驾驶位

注：使用 2023.5.29 汇率
资料来源：汽车之家、Cars.co.za、华泰研究

电商：经济发展与基础设施建设仍为电商发展先决条件

我们认为非洲电商市场仍处在伴随互联网快速渗透与提升的过程当中，在此过程中，物流及交通，以及金融支付等基础设施领域的发展或将是中非跨境电商业务进一步发展的先决条件。我们期待在中非援建等一系列项目举措陆续出台并落地实施的基础上，非洲国家电商运营环境得到进一步改善。据 ITA（International Trade Administration）引自 Statista 数据显示，2022 年非洲电商用户约 3.9 亿人，对应电商用户渗透率仅为 32%（对比中国电商用户渗透率为 79.2%，截止 2022 年 12 月底，据中国互联网信息统计中心）。

图表121：非洲：电商用户及渗透率

资料来源：International Trade Administration，Statista，华泰研究

图表122：重点公司推荐一览表

收盘价					目标价市值 (百万)	EPS(元)				P/E(倍）
代码	公司名称	评级	交易货币	交易货币	交易货币	2022	2023E	2024E	2025E	2022	2023E	2024E	2025E
1308 HK	海丰国际	买入	13.68	23.10	36,698	0.73	0.34	0.47	0.54	2.39	5.14	3.72	3.24
603871 CH	嘉友国际	买入	21.40	34.90	10,701	1.36	1.70	2.13	2.65	15.74	12.59	10.05	8.08
BABA US	阿里巴巴	买入	80.97	161.00	207,486	22.75	24.86	47.46	55.04	25.20	23.07	12.08	10.42
002352 CH	顺丰控股	买入	47.50	65.90	232,522	1.26	1.88	2.30	2.97	37.70	25.27	20.65	15.99
144 HK	招商局港口	买入	11.94	14.10	47,800	2.02	2.07	2.31	2.54	5.91	5.77	5.17	4.70

注：数据截至 2023 年 05 月 30 日
资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

图表123：重点推荐公司最新观点

股票名称海丰国际	最新观点 1Q23运价和货量同比下滑，自2Q23起盈利环比有望逐季度改善
(1308 HK)	海丰国际公布1Q23 运营数据：1）单箱收入同比/环比下降42%/14%至722美金/TEU；2）货量同比/环比下降5%/22%至69.3万TEU；3）营业总收入同比/环比下降41%/30%至610万美金。运价和货量同比/环比下滑主因外需疲软+全球供应链扰动逐步缓解，全球集装箱运价自2H22高位大幅下挫。展望23年，我们预计伴随中国疫后复苏和东南亚市场需求逐步回升，自二季度起亚洲区域市场运价和货量有望逐季度改善。我们维持23/24/25 年净利预测9.0亿/12.7亿/14.5亿美金和目标价23.1港币（基于8.8x2023EPE，公司历史三年PE均值），维持"买入"评级。风险提示：1）运价低于我们预期；2）货量增速低于我们预期；3）对航运业产生负面影响的政策风险。报告发布日期：2023年04月24日点击下载全文：海丰国际(1308 HK,买入):1Q运价同比下滑，2Q 环比有望改善
嘉友国际 (603871 CH)	1Q23业绩强劲，营收/归母净利分别同比+143.55%/+87.07% 嘉友国际发布1Q23业绩：营收同比增长143.55%至15.8亿元，归母净利同比增长87.07%至2.0亿元。业绩大幅增长主因公司中蒙跨境多式联运与供应链业务量高增，且在非洲、中亚等新区域的项目建设快速开展。我们看好公司中蒙业务保持稳健，并且持续开拓"一带一路"沿线新市场，挖掘新的业绩增长点。我们维持2023/2024/2025年净利预测8.5亿/10.6亿/13.2亿元，维持目标价34.9元，基于20.5x2023EPE（可比公司Wind一致预期13.3x2023EPE，估值溢价主因公司2022年/1Q23业绩强劲，受益"一带一路"战略，业务拓展空间广阔），维持"买入"。风险提示：全球宏观和地缘政治风险；业务外包风险；客户集中度和新用户拓展风险；汇率风险。报告发布日期：2023年04月27日点击下载全文：嘉友国际(603871CH,买入)：开局亮眼，全年强劲业绩可期大模型提速推进，长期赋能空间值得期待
(BABA US)	AI大模型的竞赛正在如火如茶开展，我们看好AI大模型凭借优秀的语义理解能力和卓越的内容生成能力在消费互联网广泛的应用场景下助力降本增效，革新用户体验。我们预计阿里巴巴丰富的互联网业务矩阵有望多角度受益于其大模型发展的推进，并期待其在迈出早期研发投入期后，大模型对业务降本增效的成果在利润端持续显现。我们维持FY23/FY24/FY25公司非GAAP净利润预测1,494亿/1,818亿/2,023亿元（鉴于大模型相关算力及基础设施投入幅度的不确定性，暂未将大模型相关投入及潜在收入贡献纳入预测）。我们基于SOTP的FY24目标价为161.0美元（前值161.1 美元）。风险提示：新技术商业化节奏慢于预期；消费复苏走弱；投资增长稀释利润。报告发布日期：2023年04月14日点击下载全文：阿里巴巴(BABAUS,买入)：云上赋智，拥抱消费互联网 AI新时代净利增速亮眼，多网融通精益管理带来盈利能力提升
招商局港口	效，盈利能力提升。我们看好23年公司快递业务量保持超行业增速，同城、快运等新业务盈利持续改善。我们维持2023/2024/2025年归母净利预测92亿/112亿/145亿元，维持目标价65.9元，对应35×2023EPE不变（可比公司Wind一致预期16.7×2023EPE，估值溢价主因直营快递价格压力相对加盟制快递较小），维持"买入"。风险提示：市场竞争恶化；成本高于预期；新业务开展不及预期。报告发布日期：2023年04月26日点击下载全文：顺丰控股(002352CH,买入)：盈利亮眼，23年业绩稳中向好
(144 HK)	22年全球经济疲软，港口吞吐量承压，但公司业绩表现整体稳健招商局港口发布2022年业绩：1）营业收入同比增长5.9%至125.5亿港币；2）净利77.8亿港币，同比下滑4.5%；3）完成集装箱/散货吞吐量1.4 亿标准箱/5.6亿吨，同比表现+1.1%/-3.6%。22年受外需疲软及国内疫情反复的负面影响，公司港口业务承压。展望23年，伴随中国疫后复苏和全球制造业PMI回升，港口货物吞吐量有望边际改善。我们调整23/24年净利预测-4%/+7%至82.8亿/92.3亿港币，新增 25年净利预测102亿港币；基于6.8x2023E，维持目标价14.1港币（公司历史三年PE均值加1个标准差，估值溢价主因考虑公司盈利较22年改善），维持"买入"评级。风险提示：1）全球经济衰退；2）港口吞吐量增长低于我们的预期；3）投资收益低于我们的预期；4）地缘政治风险。报告发布日期：2023年04月01日点击下载全文：招商局港口(144HK,买入)：业绩稳健，23年港口业务有望回升

资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

图表124：报告提及公司列表

公司名称	代码	公司名称	代码
海丰国际	1308 HK	嘉友国际	603871CH
阿里巴巴	BABA US/9988 HK	顺丰控股	002352CH
招商局港口	144 HK	中远海运港口	1199 HK
国铁集团	未上市	中谷物流	603565 CH
圆通速递	600233 CH	中国国航	601111 CH/753 HK
京东集团	JD US/9618 HK	中国东航	600115 CH/670 HK
南方航空	600029 CH/1055 HK	中远海特	600428 CH
中国外运	601598 CH/598 HK	嘉里物流	636 HK
华贸物流	603128 CH	DHL	未上市
快手	1024 HK	拼多多	PDD US
SEA	SE US	亚马逊	AMZN US
沃尔玛	WMT US	MERCADO LIBRE	MELI US
字节跳动	未上市	TikTok	未上市
辉瑞	PFEUS	SHEIN	未上市
强生	JNJ US	康方生物	9926 HK
罗氏	ROG SW	金斯瑞	1548 HK
默沙东	MRK US	药明生物	2269 HK
艾伯维	ABBV US	药明康德	603259 CH
诺华	NVS US	爱尔眼科	300015CH
赛诺菲	SAN FP	锦欣生殖	1951HK
BMS	BMY US	科兴生物	SVA US
阿斯利康	AZN US	康希诺	688185CH
GSK	GSK US	真实生物	未上市
信达生物	1801HK	开拓药业	9939 HK
亿帆医药	002019 CH	绿叶制药	2186 HK
国药股份	600511 CH	百济神州	BGEN US
君实生物	1877 HK	复宏汉霖	2696 HK
万孚生物	300482 CH	三诺生物	300298 CH
中兴通讯	000063CH	华东医药	000963 CH
爱立信	ERIC US	华为	未上市
诺基亚	NOK US	中国移动	600941 CH
中核集团	未上市	腾讯	700 HK
国投电力	600886 CH	三峡巴西公司	未上市
光大环境	257 HK	三峡拉美公司	未上市
三峡集团	未上市	长江电力	600900 CH
晶澳科技	002459 CH	秘鲁路德斯公司	LUSURC1
隆基绿能	601012 CH	国家电投	600886 CH
晶科能源	688223 CH	WEHC	未上市
阳光电源	300274 CH	EDF Renewables	EDF EN
丸红	未上市	DEWA	未上市
ACWA Power	未上市	Abydos	未上市
Badeel	未上市	Amunet	未上市
比亚迪	002594 CH	Axian	未上市
日产汽车	7201 JP	吉利汽车	0175 HK
奇瑞汽车	未上市	蔚来汽车	NIO US/9866 HK
Stellantis	STLA US	塔塔汽车	TTMT IN
现代汽车	005380 KS	梅赛德斯-奔驰	MBG GR
马辛德拉	MM IN	特斯拉	TSLA US
大众集团	VOW GR	通用汽车	GMUS

资料来源：Bloomberg，华泰研究

风险提示

全球疫情影响超预期风险

若全球疫情扩散及时长超预期，或将影响外向型制造业和海外工厂的生产效率。

海外经济低迷风险

若美国和欧洲经济衰退，或负面影响中国与东南亚的出口、跨境卖家在欧美当地的销售、交通运输和物流相关企业海外的发展和经营。

国际关系、地缘政治、海外政策变化风险

国际关系，各国不同的政策法规（包括但不限于进出口政策、信息安全政策、市场准入政策）等变化，会影响企业的出口、海外设厂、海外运营等。

汇率波动风险

全球汇率波动，导致企业汇率风险敞口增大。

海外渗透、本土化不及预期风险

部分行业尚不掌握核心技术、或者海外成熟企业存在先发优势等原因，我国企业出海或难以撼动原有市场格局；本土化有助于产品渗透，若本土化效果不佳，或将影响中长期市场份额。

文化冲突风险

中国企业在走向海外时，可能因所处地域、历史不同，面临价值观冲突、文化差异和语言障碍等文化冲突风险。

自然灾害风险

重大自然灾害将损坏基础设施等固定资产，影响交通运输企业经营，对企业发展造成负面影响。

免责声明

分析师声明

本人，沈晓峰、侯杰、代雯、王玮嘉、申建国、宋亭亭，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。

一般声明及披露

本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。

本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。

华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。

除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。

华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。

华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。

本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。

本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

中国香港

本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。

香港-重要监管披露

• 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。

• 长江电力（600900 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。

• 有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方 “美国-重要监管披露”。

美国

在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934 年证券交易法》（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。

美国-重要监管披露

• 分析师沈晓峰、侯杰、代雯、王玮嘉、申建国、宋亭亭本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。

• 顺丰控股（002352 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了标的证券公开发行或 144A 条款发行的经办人或联席经办人。

• 顺丰控股（002352 CH）、长江电力（600900 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前 12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。

• 顺丰控股（002352 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司预计在本报告发布日之后 3个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬。

• 长江电力（600900 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。

• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司, 及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。

• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司, 及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。

评级说明

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：

行业评级

增持：预计行业股票指数超越基准

中性：预计行业股票指数基本与基准持平

减持：预计行业股票指数明显弱于基准

公司评级

买入：预计股价超越基准 15%以上

增持：预计股价超越基准 5%\~15%

持有：预计股价相对基准波动在-15%\~5%之间

卖出：预计股价弱于基准 15%以上

暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策

无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息

法律实体披露

中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231

华泰证券股份有限公司
南京
南京市建邺区江东中路228 号华泰证券广场1 号楼/邮政编码：210019

电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521电子邮件：ht-rd@htsc.com

深圳
深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017
电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062
电子邮件：ht-rd@htsc.com

华泰金融控股（香港）有限公司

香港中环皇后大道中 99号中环中心 58楼 5808-12室
电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770
电子邮件：research@htsc.com
http://www.htsc.com.hk

华泰证券（美国）有限公司

美国纽约公园大道 280号 21楼东（纽约 10017）
电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702
电子邮件: Huatai@htsc-us.com
http://www.htsc-us.com

北京
北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/
邮政编码：100032
电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275
电子邮件：ht-rd@htsc.com
上海
上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120
电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068
电子邮件：ht-rd@htsc.com

StartYourFinance

起点财经，网罗天下报告

行稳致远再出发，掘金一带一路

深度研究

共建共享、互联互通，描绘“一带一路”新蓝图

交运物流：基础设施与跨境物流，新通道带来新需求

亚洲：年轻客群为电商发展奠基，医药/汽车等消费品类向好

中东：消费潜力带来电商/医药增长空间，通信/光伏积极布局

拉美：电商/医药的蓝海市场，水资源丰富支撑电力发展

非洲：我国通信企业全面覆盖，车企成功进入当地市场

交通运输 增持 (维持)

华泰证券 2023 年中期投资峰会

行业走势图

重点推荐

每日免费获取报告

正文目录

图表目录

共建共享、互联互通，描绘“一带一路”新蓝图

交通基建“硬联通”，跨境物流“软连接”

四大区域+六大行业，“一带一路”机遇涌现

共建经济走廊，交运物流奠基

基础设施“硬联通”

基建：“一带一路”排头兵

中欧班列：亚欧贸易新通道

铁水联运：“一单制”与“门到门”，集运新趋势

航空物流：重要性不断提升，潜力仍有待进一步挖掘

工程物流：新基建建设带来新物流需求

跨境物流“软连接”

跨境物流关键中间商，国际货代高景气

跨境消费兴起，跨境电商物流应时而生

重资产布局海外站场，助力物流通达

亚洲区域：政策有力支持，多行业出海首选

政策篇：政策环境吸引外资，劳动力资源具备竞争力

行业篇：电商稳健发展带动云基建需求，医药/汽车等消费品类欣欣向荣电商：互联网普及提升叠加基建发力，支持东南亚电商规模稳健扩张

通信：云基础设施由“陪同出海”向“主动出海”转变

汽车：具备经济性优势，东南亚可替代空间预计超 300 万辆

1）东南亚市场将进入新能源车从 0-20%的高速渗透阶段

2）东南亚新能源车市场竞争不充分，比亚迪产品领先优势显著

a. 车辆智能配置领先

b. 车辆使用成本更低，具备经济性优势

3）以日、韩系车市场为核心竞品，自主品牌在东南亚的可替代份额超过 50%

电力：亚洲地区电力项目投资呈现多样化态势，中巴核电合作抢眼

中东区域：资源丰富、政策向好，我国企业出海前景广阔

政策篇：多国开放外商投资，资源丰富政策友好

行业篇：积极布局通信领域，电商/光伏/医药行业具备发展潜能通信：中沙关系快速升温，中国企业布局海湾六国 5.5G时代机遇

电商：多元文化交融，地区经济发达，差异化电商销售潜力广阔

光伏/电力：沙特和阿联酋领衔中东地区光伏发展，国内光伏企业出海顺畅

拉美区域：政策积极人口众多，各行业发展颇具活力

政策篇：逐步降低外资准入，劳动力供应充足

行业篇：电商/通信/电力稳健发展，光伏/医药空间广阔

电商：享受年轻化人口结构红利，电商市场增速稳健可期

通信：中国企业依靠高性价比优势逐步打开拉美市场

电力：拉美地区水资源丰富，“一带一路”电力项目投资以三峡集团为首

光伏：巴西需求表现亮眼，国内光伏企业出口量持续提升

医药：以代理模式挖掘增长潜力，多样化种族结构有望吸引临床落地

人口数量庞大、种族多样，系理想的海外临床开展地。

SINOVAC科兴

非洲区域：我国企业助力基建建设，多行业仍有较大发展空间

政策篇：外商投资环境友好，劳动力具备一定优势

行业篇：通信企业助非洲“从无到有”，清洁能源市场政策明确通信：中国通信设备商推动非洲实现网络全覆盖

光伏/电力：有望成为未来全球光伏发展新引擎，南非可再生能源发展规划明确

电商：经济发展与基础设施建设仍为电商发展先决条件

风险提示

全球疫情影响超预期风险

海外经济低迷风险

国际关系、地缘政治、海外政策变化风险

汇率波动风险

海外渗透、本土化不及预期风险

文化冲突风险

自然灾害风险

免责声明

分析师声明

一般声明及披露

中国香港

香港-重要监管披露

美国

美国-重要监管披露

评级说明

行业评级

公司评级

法律实体披露

华泰金融控股（香港）有限公司

交通运输增持 (维持)

交通运输行业：行稳致远再出发，掘金一带一路-20230530-华泰证券-65页