新材料行业贵金属催化剂专题｜2023.6.26

中信证券研究部

李超
新材料行业首席
分析师
S1010520010001

王喆能源与材料产业首席分析师S1010513110001

陈旺新材料分析师S1010520090003

张柯

新材料分析师

S1010521100003

贵金属催化剂行业

评级

强于大市（首次）

核心观点

受益于下游应用领域的多维发展与国产化率的提升，预计汽车尾气、精细化工、基础化工、新能源领域将合力推升 2025 年国产贵金属催化剂市场至 528 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 约 22%。当前基础化工领域国产化率或小于 5%，有望成为催化剂企业的新蓝海，我们认为兼备技术、成本、客户三位一体核心竞争力的催化剂厂商将持续受益。首次覆盖贵金属催化剂行业并给予“强于大市”评级。

概况：贵金属催化剂属于国家鼓励发展、重点支持的战略性新兴产业。贵金属催化剂可分为多相和均相催化剂两大类，因具有不可替代的催化活性、选择性、使用安全性等优良特性，是目前有机合成领域最重要的催化材料。但我国贵金属催化材料行业与国际化工巨头存在较大差距，迫切需要加快突破技术瓶颈，国家科学技术部《“催化科学”重点专项 2021 年度项目申报指南》、全国人民代表大会《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》、工信部《重点新材料首批次应用示范指导目录（2019 年版）》等多个文件重点支持我国贵金属催化剂行业的发展。

需求：精细化工筑基，基础化工、新能源仍有突破和替代空间。贵金属催化剂下游涵盖汽车尾气、精细化工、基础化工、新能源四大领域，我们预计 2025 年我国国产贵金属催化剂市场空间达 528 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为21.7%，其中：1）汽车尾气领域 167 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 14.0%；2）精细化工领域为 271 亿元，原料药的长期需求与化工新材料的自给率提升助推 2023-2025 年 CAGR 达 23.5%；3）基础化工领域为 77 亿元，化工新产能的投放与高端催化剂的国产突破助推 2023-2025 年 CAGR 达 31.1%；4）氢燃料电池领域为 13 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 53.3%，氢燃料电池用铂催化剂将核心受益。

供给：下游不同领域存在不同的竞争态势，当前仅精细化工领域国产化率较高。贵金属催化剂行业存在技术、准入、生产门槛以及品牌壁垒等，高端贵金属催化剂国产化需求迫切，其中：1）汽车尾气：国际化工巨头占据我国 71%的份额，国产厂商以威孚高科、贵研铂业等为代表；2）精细化工：市场集中度相对分散，独立生产的贵金属催化剂国产化率已达 80%，以凯立新材、凯大催化、陕西瑞科等为代表的厂商的部分产品性能已比肩甚至超过国际巨头同类产品；3）基础化工：国产化率或小于 5%，有望成为催化剂企业的新蓝海，目前以凯立新材为代表的厂商已在氯乙酸、PVC（无汞）、煤制乙二醇催化剂等方面取得不少突破；4）新能源：海外巨头占据国内约 80%的市场份额，凯立新材、凯大催化等的燃料电池铂基催化剂已经实现批量化试生产。

展望：兼备技术、成本、客户三位一体核心竞争力的催化剂厂商将持续受益。在贵金属催化剂①关乎供应链的安全，在政策及市场需求驱动下国产化加速；②持续向着专用化、低含量、高性能、连续化、绿色化、新型化发展趋势下，我们认为 1）拥有贵金属催化剂活性、使用寿命、选择性、稳定性等性能提升的核心技术；2）我国铂族金属储量匮乏，可通过降低贵金属单位用量或打通贵金属资源循环利用模式以控制成本；3）率先绑定四大领域头部客户，具有快速响应客户需求及卓越的一体化服务能力的贵金属催化剂厂商未来发展动力充足。

风险因素：贵金属原料价格波动及资金占用较高的风险，贵金属资源短缺的风险，行业技术升级迭代的风险，行业进口替代不及预期的风险，非贵金属催化剂性能突破并替代贵金属催化剂的风险，宏观经济环境的风险。

投资策略：中长期在贵金属催化剂应用多维发展下，1）贵金属催化剂需求持续放量、2）国产贵金属催化剂实现与海外产品全方位对标，国产替代加速，将对国产贵金属催化剂市场增长给予强力支撑，预计将驱动 2023-2025 年国产催化剂市场 CAGR 达 22%，行业景气度有望持续向上，同时贵金属催化剂企业盈利有望持续增长。我们首次覆盖贵金属催化剂行业并给予“强于大市”评级：1）基础化工领域实现技术突破推动单品高数量级需求；2）精细化工领域国产贵金属催化剂在盘夯基本盘与高客户粘性下，稳健发展确定性高；3）汽车尾气领域国产贵金属催化剂份额随着国六标准的实施而日益增长。建议关注贵金属催化剂行业相关龙头公司。

投资聚焦 . . 7
报告亮点. .. 7
投资逻辑.. .. 7
风险因素... . 7
行业空间：精细化工筑基，基础化工、新能源仍有突破和替代空间.. .. 8
贵金属催化剂：横跨环保、精细化工、基础化工、新能源四大应用领域. .. 8
环保领域：汽车及工业净化需求增加，国产贵金属催化剂打造防治新格局. . 11
精细化工领域：化学药夯实内需和出口基础，新材料行业迎接快速发展.. .. 16
基础化工领域：进口市场具备极大替代空间，无汞催化剂开辟新增市场.. .. 22
新能源领域：氢燃料电池催化剂不改长期潜力，十年维度的高成长赛道有望跃进喷发..23
行业分析：精细化工领域国产化率较高，基础化工领域或将成为新蓝海 .. 27
竞争格局：国际巨头占据汽车尾气、基础化工、新能源领域的主要份额. .. 27
发展趋势：向着专用化、低含量、高性能、连续化、绿色化、新型化发展. .. 35
竞争分析：技术、成本、客户三位一体构筑核心竞争力，龙头优势有望持续扩大.........37
国产贵金属催化剂企业不断成长，横向对比特点鲜明. .. 37
竞争要素：技术、成本、客户三者相辅相成，有机统一提升创造新优势. .. 47
风险因素 ..... .. 51
投资策略 ... .52

插图目录

图 1：中国铂族贵金属催化剂主要应用领域及占比.... ..... 9
图 2：催化材料行业主要产业政策..... .............................................................. 10
图 3：TWC三元催化器工作原理...
图 4：全球轻型车排放标准实行表. .............................................. .... 12
图 5：2010-2020 年中国汽车行业铂族金属用量 . ..... 12
图 6：2017-2022 年我国污水年排放量情况..
图 7：2017-2022 年我国工业废水处理领域市场规模. .... 15
图 8：催化湿式氧化技术治理工业废水对应的贵金属催化剂需求 ..... ..................... ...... 16
图 9：2022 年全球精细化工行业下游领域分布情况.. ..... 16
图 10：2009-2027 年我国精细化工行业总产值... .......................................... ..... 16
图 11：2015-2026 年全球原料药市场规模..... ....................................................... 17
图 12：全球化学原料药供给区域分布..... ...................................... ...... 17
图 13：2012-2022 年我国原料药（含中间体）出口量 . .................................. ..... 17
图 14：2012-2022 年我国原料药（含中间体）出口金额... ............................ .... 17
图 15：2011-2023 年我国仿制药市场规模情况 ..... ............................................ ..... 18
图 16：2011-2022 年我国化学药品原药产量情况........................................................... 18
图 17：2016-2021 年全球新材料行业总产值.. ....................................... ... 20
图 18：2016-2021 年中国新材料行业总产值.. ............................................. .... 20
图 19：2021 年我国化工新材料行业的自给率.. ......................................... .... 21
图 20：2020-2026 年中国 OLED 市场规模及预测. ........................................ ... 21
图 21：基础化工领域贵金属催化剂用量情况..... .......................................................... 23
图 22：燃料电池种类及应用 ..... ............................................... .... 23
图 23：2017-2021 年燃料电池分地区出货量. ............................................. .... 24
图 24：2017-2021 年燃料电池分应用类型出货量 . ......................................... ... 24
图 25：近年氢燃料电池汽车政策导向........ ......................................... .... 24
图 26：2017-2022 年我国氢燃料电池汽车产销量 ...... ......................................... .... 25
图 27：国家监管平台氢燃料电池汽车历年累计接入量. ............................... ... 25
图 28：氢燃料电池工作原理. ................................... ... 25
图 29：燃料电池电堆内部的成本分布.... .................................. ..... 25
图 30：2025 年四大领域国产贵金属催化剂市场规模测算. ................... ... 27
图 31：2022 年全球铂族金属下游应用领域占比情况 ... ............................ .... 28
图 32：2020 年国内尾气催化剂市场份额情况.. ... 28
图 33：2020 年我国自主品牌乘用车催化剂厂商市占率情况. ... 29
图 34：2020 年我国商用柴油车催化剂厂商市占率情况. ... 29
图 35：2020 年我国精细化工领域独立生产的贵金属催化剂市场份额情况. ..... 29
图 36：2022 年我国基础化工领域贵金属催化剂市场份额情况.. ..... 31
图 37：2022 年国内氯乙酸催化剂市场份额情况 .. ... 32
图 38：2016-2022 年我国 PVC 产能和产量情况 .. ..... 33
图 39：氢能产业链.... ................................................... 34
图 40：燃料电池系统构成.. ......................................... ..... 34
图 41：2019 年我国氢燃料电池催化剂市场份额情况 ............................................... ...... 35
图 42：贵金属催化剂行业发展趋势 .. ................................. .... 37
图 43：2017-2022 年贵金属催化剂公司毛利率对比情况.. .... 40
图 44：2019-2022H1 凯大催化贵金属前驱体、催化剂销售单价情况 .. 41
图 45：2019-2022H1 凯大催化贵金属催化剂加工费情况. .. 41
图 46：2018-2022 年贵研铂业贵金属前驱体材料销售单价情况. . 42
图 47：2018-2022 年贵研铂业贵金属工业催化剂材料销售情况. .. 42
图 48：2019-2022H1 凯大催化贵金属前驱体产销情况 .. 42
图 49：2019-2022H1 凯大催化贵金属催化剂产销情况. .. 42
图 50：2019-2022 年贵研铂业贵金属前驱体材料产销情况. .. 43
图 51：2019-2022 年贵研铂业贵金属工业催化剂材料产销情况. .. 43
图 52：截至 2022 年末贵金属催化剂公司专利数量对比情况 .. 44
图 53：2022 年贵研铂业研发人员占比情况.. .. 45
图 54：2022 年贵研铂业研发人员学历分布情况 . 45
图 55：2022 年凯大催化研发人员占比情况.. . 45
图 56：2022 年凯大催化研发人员学历分布情况 . 45
图 57：2022 年陕西瑞科研发人员占比情况. . 46
图 58：2022 年陕西瑞科研发人员学历分布情况 .. . 46
图 59：2018-2022 年贵金属催化剂公司研发费用率对比情况 . 47
图 60：2018-2022 年贵金属催化剂公司平均研发人员薪酬对比情况 . 47
图 61：贵金属催化剂研发至工业生产的示意图.. . 48
图 62：贵金属催化剂性能指标及涉及的相关调控技术. .. 48
图 63：2021 年全球铂族金属储量分布.. .. 49
图 64：2009-2022 年我国钯（>99.95%）市场平均价 . .. 49
图 65：凯立新材多相催化剂单位成本构成（2022 年） . 49
图 66：凯大催化主营业务单位成本构成（2022H1） . 49
图 67：贵金属催化剂下游行业的重点客户 . 50
图 68：贵金属催化剂供应商三大核心竞争力.. .51

表格目录

表 1：贵金属催化剂典型产品. 8
表 2：2016-2022 年中国铂族金属在各催化领域的需求量 ... 10
表 3：中国轻型车国 6排放标准及实施时间. .. 11
表 4：2019-2030 年我国汽车尾气领域贵金属催化剂市场空间测算 .. 14
表 5：我国医药行业贵金属催化剂空间及市场格局. .. 18
表 6：我国化工新材料的类型. .. 19
表 7：2020-2030 年我国精细化工领域贵金属催化剂的市场空间测算 .. 22
表 8：2020-2030 年我国氢燃料电池贵金属催化剂的市场空间测算 .. 26
表 9：精细化工领域重点产品的贵金属催化剂性能指标对比 .. 30
表 10：我国基础化工催化剂的主要情况.. .. 31
表 11：2025 年我国煤制乙二醇、烷烃脱氢领域贵金属催化剂需求测算. .. 33
表 12：2021-2022 年与贵金属催化剂国产替代进程相关的政策. .. 35
表 13：凯大催化产品矩阵及下游应用.. .. 38
表 14：陕西瑞科主要产品类型及下游应用 .. 39
表 15：贵研铂业主要产品类型及下游应用 .. 39

投资聚焦

报告亮点

目前正处于贵金属催化剂发展关键期：（1）国家从发展战略、产业培育、发展鼓励、创新体系等方面出台了一系列重大政策，如科学技术部《“催化科学”重点专项 2021 年度项目申报指南》、全国人民代表大会《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》等，为催化材料及下游应用行业的长期稳定发展提供了政策依据；（2）催化活性、选择性等优良特性助力贵金属催化剂下游应用领域的拓展，我们预计汽车尾气、精细化工、基础化工、新能源等领域将推升 2025 年国产贵金属催化剂市场至 528 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 约 22%；（3）贵金属催化剂下游不同领域存在不同的竞争态势，汽车尾气、精细化工、基础化工、新能源四大领域的国产化率分别为 29%、80%、<5%、20%，仅精细化工领域国产化率较高，高端贵金属催化剂国产化需求迫切；（4）基础化工领域贵金属催化剂单品规模往往数十吨之上，总需求规模在万吨以上，该领域有望成为催化剂企业的新蓝海；（5）拥有贵金属催化剂活性、使用寿命、选择性、稳定性等性能提升的核心技术、可通过降低贵金属单位用量或打通贵金属资源循环利用模式以控制成本、率先绑定四大领域头部客户且具有快速响应客户需求及卓越的一体化服务能力的兼备技术、成本、客户三位一体核心竞争力的催化剂厂商发展前景广阔。

投资逻辑

中长期在贵金属催化剂应用多维发展下，1）贵金属催化剂需求持续放量、2）国产贵金属催化剂实现与海外产品全方位对标，国产替代加速，将对国产贵金属催化剂市场增长给予强力支撑，预计将驱动 2023-2025 年国产催化剂市场 CAGR 达 22%，行业景气度有望持续向上，同时贵金属催化剂企业盈利有望持续增长。我们首次覆盖贵金属催化剂行业并给予“强于大市”评级。

重点推荐三条主线：

一、基础化工领域国产贵金属催化剂需求有望随着新技术的突破高速攀升；

二、精细化工领域国产贵金属催化剂在盘夯基本盘与高客户粘性下，稳健发展确定性高；

三、汽车尾气领域国产贵金属催化剂份额随着国六标准的实施而日益增长。

建议关注贵金属催化剂行业相关龙头公司。

风险因素

贵金属原料价格波动及资金占用较高的风险，贵金属资源短缺的风险，行业技术升级迭代的风险，行业进口替代不及预期的风险，非贵金属催化剂性能突破并替代贵金属催化剂的风险，宏观经济环境的风险。

！行业空间：精细化工筑基，基础化工、新能源仍有突破和替代空间

贵金属催化剂：横跨环保、精细化工、基础化工、新能源四大应用领域

催化剂是催化反应的“心脏”和基础。催化反应是许多化学反应特别是有机化学反应中的重要环节，催化剂是一种能改变化学反应速度但本身不参与反应，不改变反应最终产物的化学材料，是催化反应的“心脏”和基础。中国发展网称，据不完全统计，全球至少有 4.2 万种原料和化学中间体是通过催化剂直接和间接合成的。据 QYResearch，2022 年全球催化剂市场规模为 252.99 亿美元，2018-2022 年 CAGR 为 4.70%，其中中国市场的增速较高。

贵金属催化剂由于其无可替代的催化活性和选择性，已成为全球生产中重要的催化材料之一。按催化反应类别，贵金属催化剂可分为多相和均相催化剂两大类。多相催化剂一般为不溶性固体物，其主要形态为多孔无机载体负载活性金属或氧化物，与反应物物态不同；均相催化剂与反应物物态一致，通常为可溶性化合物，如氯化钯、氯化铑、碘化铑等。其中，多相催化剂在工业中使用比例最高（80%左右），一般由活性组分（铂（Pt）、钯（Pd）、钌（Ru）、铑（Rh）、铱（Ir）等助剂和载体组成。催化剂以产品活性、选择性、稳定性、使用寿命为关键评价指标，相比非贵金属材料催化剂，贵金属催化剂具有不可替代的催化活性、良好的选择性、使用安全性、耐高温、抗氧化、耐腐蚀等优良特性，且废旧催化剂中所含贵金属可循环回收加工，是目前有机合成领域最重要的一类催化材料。据新思界产业研究中心在《2018-2023 年贵金属催化剂行业市场深度调研及投资前景预测分析报告》中的测算，2023 年中国贵金属催化剂行业的需求规模将达 205.6 亿元。

表 1：贵金属催化剂典型产品

典型产品	图例	规格特点	主要应用领域
钯炭、铂炭、铑炭等碳载类催化剂		黑色粉末，贵金属含量1%-10%	医药化工
氢燃料电池铂基催化剂		黑色粉末，贵金属铂含量40%-50%	氢燃料电池
移动床铂氧化铝		灰黑色球形颗粒，贵金属铂含量0.3%天然气化工丙烷脱氢

资料来源：凯大催化招股说明书，中信证券研究部

贵金属催化剂下游涵盖环保、精细化工、基础化工和新能源四大应用领域。贵金属催化剂下游应用广泛，可分为环保领域（汽车尾气净化、有机物催化燃烧等）、精细化工领域（医药化工、化工新材料、农药等）、基础化工领域和新能源领域（氢燃料电池、电解水等）四大类，结合庄信万丰数据，我们预计 2022 年国内该四大领域铂族贵金属用量约为 111.5 吨，分别占据 73.5%/20.9%/3.6%/2.0%的比例。

环保领域夯实贵金属催化剂基本盘，精细和基础化工领域 2016-2022 年复合增长率约10%。贵金属催化剂主要以铂族金属（铂、钯、钌、铑、铱等）为催化活性组分，其中铂、钯催化剂市场占比相对较高。根据庄信万丰 2021、2022 年铂族金属市场报告，环保领域的汽车尾气催化剂领域对铂族金属需求最大，经我们测算，2016-2022 年我国铂族金属催化剂需求在汽车尾气领域的 CAGR 为 1.1%，精细化工和基础化工领域的 CAGR 分别为9.4%和 8.9%。尽管新能源领域目前基本盘较小且氢燃料电池/电解水等方式仍处于 0 到 1的阶段，但却是贵金属催化剂未来长期成长的重要增量。

图 1：中国铂族贵金属催化剂主要应用领域及占比

资料来源：庄信万丰，中信证券研究部测算

表 2：2016-2022年中国铂族金属在各催化领域的需求量（单位：吨）

	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022E	2016-2022 CAGR
环保领域 (汽车尾气）	76.9	81.8	80.1	100.3	100.5	91.1	82.0	1.1%
精细化工领域(化工+生物医疗)	13.6	13.1	20.2	21.8	23.8	22.9	23.3	9.4%
基础化工领域 (石油炼化)	2.4	3.7	8.1	5.1	7.3	2.9	4.0	8.9%
新能源领域(电化学）	1.9	2.1	2.0	2.1	2.1	2.0	2.2	2.2%
合计	94.8	100.8	110.4	129.3	133.7	119.0	111.5	2.7%

资料来源：庄信万丰，中信证券研究部测算

政策利好不断推动贵金属催化剂及下游细分领域需求增长。近年来国家出台了一系列扶持产业发展的重大政策，从国家发展战略、产业培育、发展鼓励、创新体系等方面为催化材料及下游应用行业的长期稳定发展提供了政策依据，如国家科学技术部《“催化科学”重点专项 2021 年度项目申报指南》（国科发资〔2021〕131 号）重点强调，将基础化工领域 “氧化铝等多孔催化材料创制”、“烃类高效脱氢催化剂设计及新工艺研究”，将氢能源领域 “原子结构精确的新一代低铂燃料电池催化剂研究”、“甲醇和含能分子现场催化制氢研究”等作为重点专项课题，政策助力下贵金属催化材料市场需求有望持续增长。

图 2：催化材料行业主要产业政策

中央政策密集出台，促进金属催化剂行业发展				汽车、燃料电池、农药、化工等细分行业政策出台
《中华人民共和国《中华人民共和国大气《中华人民共和国循环				《关于扩大战略性新兴产环境保护法》（全污染防治法》（第二次经济促进法》（2018年《“国六”汽车尾气催化业投资培育壮大新增长点国人民代表大会常修正版本）（全国人民修正版本）（全国人民剂产业及技术发展报告》
	务委员会）代表大会常务委员会）代表大会常务委员会）《中国制造2025》《新材料产业发展指南》《				增长极的指导意见》（发改高技[2020]1409号）	经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》（十三届全国人大四次会议）《“催化科学”重点专
政策	《打赢蓝天保卫战三年（国发[2015]（工信部联规[2016] 行动计划》（国发 28号） 454号） [2018]22号)			《质子交换膜燃料电池产《2020年农药管理工作要项2021年度项目申报业及技术发展报告》	点》	指南》（国科发资 [2021]131号）
2015		《国家重点支持的高新技术领域》 (2016版) （国科发火[2016] 32号） 2016	《战略性新兴产业分类 (2018）》（国家统计局令第23号）	示范指导目录（2019年版）》（工信部原（2019254号）	《石化和化工行业十四五规划指南》	《“十四五”工业绿色发展规划》（工信部规 [2021]178号）

资料来源：中国政府网，中国人大网，工业和信息化部官网，农业农村部官网，国家新材料产业发展战略咨询委员会官网，国家发展和改革委员会官网，科学技术部官网，国家统计局官网，煤化工期刊微信公众号，中信证券研究部

环保领域：汽车及工业净化需求增加，国产贵金属催化剂打造防治新格局

1）汽车尾气领域：国六标准助推尾气处理市场复苏，国产配套材料需求有望放大

三元催化剂的有效催化成分为铂族金属。三元催化剂以贵金属铂（Pt）、钯（Pd）及铑（Rh）等活性催化物质为主体。对三元催化剂进行封装以与汽车排气系统进行集成，封装后的三元催化剂一般称为三元催化剂器（TWC）。三元催化剂器（TWC）将汽油发动机或天然气发动机排气中的有害污染物如 CO、HC和 NOx，转换成无害的 CO2、H2O和 N2。

图 3：TWC 三元催化器工作原理

资料来源：艾可蓝招股说明书，中信证券研究部

内燃机减排是长期趋势，国六强制性标准推动汽车尾气催化剂发展。随着城市机动车保有量的增加，汽车尾气成为城市的主要空气污染源，内燃机减排是长期趋势。中国在过去 20 年内快速追赶欧洲机动车排放标准，2000 年推行“国一”标准，且根据生态环境部规定，国 6a 和国 6b 标准将分别于 2020 年 7 月和 2023 年 7 月全面实施。与国 5 标准相比，国 6a 标准要求 CO（一氧化碳）排放量限值下降 30%，且新增了 PN（碳颗粒数量）和 N2O（一氧化二氮）两大排放限制要求，而国 6b 标准较国 6a 更为严苛。只有满足标准的汽车才能出厂进行销售，因此排放标准的升级将对尾气净化系统提出更高的要求，从而推动上游相关催化材料的需求。

表 3：中国轻型车国 6排放标准及实施时间

标准	采用时间			排放标准（mg/km)
	早期试点	全国推广	CO	THC	NMHC	NOx	PM	N0	PN
国1	1999.01	2000.07	2720	1	1
国2	2003.01	2005.07	2200	：	1	：			1
国3	2005.12	2007.07	2300	200	1	150
国4	2008.12	2011.07	1000	100	1	80
国5	2013.02	2018.01	1000	100	68	60	4.5	-
国6a	→	2020.07	700	100	68	60	4.5	20	6x1011
国6b	→	2023.07	500	50	35	35	3	20	6x1011

资料来源：生态环境部，车主指南，中信证券研究部注：PN单位为个/km

图 4：全球轻型车排放标准实行表

资料来源：庄信万丰

排放标准的提升和汽车尾气催化剂国产化进程，合力推动铂族金属催化剂用量提升。从历史数据来看，铂族金属用量在机动车新标准实施初期即出现增长，随着新标准在全国范围内的普及会再次出现显著增长。当排放标准从国 1 提升至国 5 时，我国单车铂族金属用量从不足 0.5 克/辆车增长至近 4克/辆车，而国 6a 标准下用量更是达到 6克/辆车以上。尽管机动车尾气催化剂领域仍由外资供应商垄断，但以威孚高科、贵研铂业、宁波科森等为代表的国内催化剂厂商的市场竞争力逐渐提升，带动了尾气催化剂市场国产化率的提升。

图 5：2010-2020年中国汽车行业铂族金属用量（单位：克/辆车）

资料来源：中国汽车工业协会，庄信万丰，中信证券研究部测算

在以下假设下：

1）据中信证券研究部汽车组预测，2023/2024/2025/2030 年我国乘用车销量分别为2385/2475/2660/2932 万辆，假设销量=产量，则 2023/2024/2025/2030 年我国乘用车产量分别为 2385/2475/2660/2932 万辆；

2）据中信证券研究部新能源汽车组预测，2023/2024/2025 年我国乘用车的电动渗透率分别为 36.4%/44.4%/56.4%。据长安汽车董事长、党委书记朱华荣在“2023中国汽车重庆论坛”上的预测，2030 年我国新能源汽车渗透率或将达 70%甚至80%，我们假设 2030 年我国电动渗透率为 75.0%；

3）经我们测算，2016-2021 年乘用车单车催化剂使用体积从 1.50 升/辆上升至 1.61升/辆，对应 1.4%的复合增速，我们假设乘用车单车催化剂使用体积在 2022-2025年期间逐年维持 1%的增速，在 2025 年后增长速度趋缓，则 2030 年单车催化剂使用体积为 1.69 升/辆；

4）乘用车催化剂总体积=燃油乘用车数量*乘用车单车催化剂使用体积（即乘用车使用系数）；

5）据华经产业研究院数据，2018年我国机动车尾气催化剂领域的TWC用量为 3500万升，其中外资品牌和自主品牌催化剂体积分别为 2500、1000 万升。结合燃油乘用自主车产量及乘用车催化剂总体积的测算公式，计算可得 2018 年我国燃油乘用自主车的催化剂需求为 1485 万升，对应燃油乘用自主车中 67.4%的自主品牌催化剂比例，我们假设该比例在 2019 年达 70%后逐年递增 5%；

6）伦敦贵金属协会调查预测，2023 年钯金均价将较于 2022 年下降 15%。我们认为汽车尾气、精细化工和基础化工催化剂等多种应用领域有望驱动铂族金属中的钯等元素单价在 2024-2025 年维持 10%的增速，与 2016-2021 年我国贵金属催化剂行业需求增速基本持平，因此我们假设 2023-2025 年钯金均价的同比增速分别为-15%/+10%/+10%；

7）鉴于国六 b 将在 2023 年 7月 1 日全面实施，我们假设自 2023 年起单车贵金属用量逐年递增 0.5 克，则 2025 年单车贵金属用量为 6.3 克，假设该值在 2025-2030年期间逐渐趋稳，则 2030 年我国单车贵金属用量为 6.5 克；

8）据贵研铂业公告数据，计算可得 2021、2022 年其机动车尾气催化剂单价分别为1344、1092 元/升，鉴于三元催化剂价格直接受单车贵金属用量及贵金属单价双重因素的共同影响，而三元催化剂中贵金属以钯金为主，根据比例关系，且结合贵研铂业的实际市场份额情况，我们测算 2023/2024/2025/2030 年国产三元催化剂单价为 1199/1444/1725/3310 元/升；

9）催化剂的市场空间=催化剂单价*乘用车催化剂用量；

10）据华经产业研究院数据，2019 年我国尾气催化剂市场的国产份额占比约为 25%。

据《中国汽车尾气催化剂市场调研与投资战略报告（2021 版）》（立木信息咨询），2020 年我国尾气催化剂市场的国产份额占比约为 29%，我们假设该比例自 2020年起逐年递增 4%，则 2025 年国产份额占比约为 49%，之后增速或将放缓，我们假设 2030 年国产份额占比约为 60%；

基于上述假设，我们预计 2023-2025 年我国汽车尾气领域贵金属催化剂的市场空间分别为 314/340/341 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 4.3%，其中，国产贵金属催化剂的市场空间分别为 129/153/167 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 14.0%；2030 年我国汽车尾气领域贵金属催化剂和国产贵金属催化剂的市场空间有望分别达 409 和 246 亿元。

表 4：2019-2030 年我国汽车尾气领域贵金属催化剂市场空间测算

	2019	2020	2021	2022	2023E	2024E	2025E	2023-2025 CAGR	2030E	2023-2030 CAGR
	2019	2020	2021	2022	2023E	2024E	2025E	2023-2025 CAGR	2030E	2023-2030 CAGR
乘用车产量（万辆）	2136	1999	2141	2384	2385	2475	2660	5.6%	2932	3.0%
电动渗透率（%)	5.1%	6.2%	15.7%	28.2%	36.4%	44.4%	56.4%		63.6%
电动乘用车产量（万辆）	109	125	336	672	869	1100	1500		1865
燃油乘用车产量(万辆)	2027	1875	1805	1712	1516	1375	1160	-12.5%	1067	-4.9%
燃油乘用自主车产量(万辆）	892	844	830	805	728	674	580	-10.7%	440	-6.9%
贵金属使用量 (吨)	100	101	91	82	80	80	73	-4.6%	48	-7.2%
单车用量 (克/辆)	4.9	5.4	5.0	4.8	5.3	5.8	6.3	9.0%	6.5	3.0%
乘用车使用系数(升/辆)	1.57	1.59	1.61	1.62	1.64	1.65	1.67	1.0%	1.69	0.4%
乘用车三元催化剂(万升)	3190	2980	2898	2776	2483	2275	1938	-11.6%	1237	-9.5%
非自主车催化剂需求(万升) 燃油乘用自主车催化剂需求（万	1787 1404	1639 1341	1565 1333	1471 1305	1291 1192	1160 1115	969 969	-13.4% -9.8%	495 742	-12.8% -6.5%
升）自主品牌催化剂占自主车比例
(%)	70%	75%	80%	85%	90%	95%	100%		100%
自主品牌催化剂(万升)	983	1006	1066	1109	1073	1059	969	-4.9%	742	-5.1%
钯均价(元/克) 自主品牌催化剂单价(元/升)	389	557	567	524	445	490	539	10.0%	1000	12.3%
国产贵金属催化剂市场空间（亿	1274 125	1643	1573	1277	1199	1444	1725	20.0%	3310	15.6%
元）		165	168	142	129	153	167	14.0%	246	9.7%
国产市场份额占比	25%	29%	33%	37%	41%	45%	49%		60%
贵金属催化剂市场空间（亿元）	501	570	508	383	314	340	341	4.3%	409	3.9%

资料来源：中国汽车工业协会，伦敦贵金属协会，庄信万丰，贵研铂业公告，华经产业研究院，《中国汽车尾气催化剂市场调研与投资战略报告（2021版）》（立木信息咨询），Wind，中信证券研究部预测

2）工业废水/废气领域：污染防治任重道远，贵金属催化剂市场空间巨大

工业废水和废气处理为环保治理的重中之重，国产催化剂产品应运而生。若未达排放标准而将工业废水和废气排放到环境（大气、水域、土壤）中，在超过环境自净能力的容许量后，则会对环境产生污染，破坏生态平衡和自然资源，影响工农业生产和人民健康。1）废水处理方面：工业上对废水的处理方法有物理法、化学法和生物法三类，其中催化湿式氧化技术特别适用于治理高浓度、难降解有机工业废水，如染料废水、农药废水、石化废水、焦化废水、造纸废水等。2）废气处理方面：常用处理方法包括冷凝法、吸收法、吸附法、直接燃烧法、催化燃烧法五种。化工废气处理主要采取吸附、高温燃烧、催化燃烧等方式，其中催化燃烧可以在低温（300℃左右）下通过催化剂将几乎所有的有机废气氧化成二氧化碳和水，具有良好的发展前景。该领域除国外催化剂产品外，国内供应商凯立新材、杭州康纳、大连化物所的催化剂产品应用亦不断推进走向市场。

工业废水治理对应的部分贵金属催化剂需求有望 5年实现翻番。随着我国污水年排放量从 2017 年的 492.39 亿立方米提升至 2022 年的 616.62 亿立方米，未来对污水处理、污水资源化的要求将进一步提高，废水处理市场规模将随之走高。据共研网测算，2021年我国工业废水处理领域市场规模为2523.2亿元，并预计2022年有望达到2893.5亿元，对应 2017-2022 年 CAGR 为 13.7%。根据凯立新材招股说明书，催化湿式氧化技术治理工业废水对应的 2020 年我国贵金属催化剂需求约 50 吨/年，并预计 2025 年可达百吨级/年的规模，年均复合增速近 15%。

图 6：2017-2022年我国污水年排放量情况（亿立方米）

资料来源：住建部（含预测），中信证券研究部

图 7：2017-2022年我国工业废水处理领域市场规模（亿元）

资料来源：共研网（含预测），中信证券研究部

图 8：催化湿式氧化技术治理工业废水对应的贵金属催化剂需求（吨）

资料来源：凯立新材招股说明书（含预测），中信证券研究部

精细化工领域：化学药夯实内需和出口基础，新材料行业迎接快速发展

预计 2021-2027 年我国精细化工总产值 CAGR 约 12%，将推动贵金属催化剂需求快速增长。精细化工一般包括化学药品原料药及中间体，农药，涂料、油墨、染料、颜料及类似品，专用化学产品，化工新材料等大类，其中化学药品原料药及中间体是最大的消费领域，占比约 75%。据中国网新闻，2022 年 4 月 27 日，中国工程院院士、浙江工业大学生物工程学院院长郑裕国在“2021 精细化工产业峰会暨中国精细化工百强发布会”指出，2021 年我国精细化工市场规模已超 5.5 万亿元，其产值有望在 2027 年超 11 万亿元，2021-2027 年 CAGR 约 12%。我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，精细化工是传统化工产业结构升级的重点发展战略方向。据澎湃新闻，2022 年 4 月 27 日，彭孝军院士在“2021 精细化工产业峰会暨中国精细化工百强发布会”上表示，目前我国精细化工率约为 50%，中国化工协会于《2017-2025 年精细化工行业发展的设想与对策》中指出，我国计划在 2025 年将精细化工率提高至 55%，而贵金属催化剂在精细化工领域应用广泛，精细化工产业的快速发展将直接推动贵金属催化剂需求增长。

图 9：2022年全球精细化工行业下游领域分布情况

资料来源：Jan Ramakers Fine Chemical Consulting，Future Market Insight，IMARC Group，Statista，Research and Markets，中信证券研究部预测

图 10：2009-2027年我国精细化工行业总产值（单位：万亿元）

资料来源：国家统计局，中国化工学会，中国工程院院士、浙江工业大学生物工程学院院长郑裕国（含预测），中信证券研究部

1）医药化工领域：迎接原料药产能的转移，国内原料药行业具备长期增长动力

全球原料药市场持续增长，我国原料药出口规模持续扩张。除 2020 年受新冠肺炎疫情影响有所下滑外，近年来，全球原料药市场总体呈稳定增长态势，Markets and markets预计2026年全球原料药市场规模将达2900亿美元，对应2020-2026年CAGR为10.1%。人口规模扩张、老龄化趋势加剧，特别是专利悬崖到来是推动全球原料药市场持续增长的三大主要因素。根据 Evaluate Pharma 发布的《World Preview2019, Outlook to 2024》，2020 至 2024 年全球将有近 1600 亿美元专利药到期，大批专利药的到期将为仿制药市场持续增长提供动力，从而带动原料药市场规模扩张。近年来，全球原料药产能持续向具备成本优势的中印两国转移，我国具有基础设施完善、基础化工产品品类齐全、知识产权保护体系逐步完善等多种优势，据中国医药保健品进出口商会，2022 年全年我国共出口原料药 1193.98 万吨，同比增长 8.7%，出口平均单价同比增长 35.8%。

图 11：2015-2026 年全球原料药市场规模（单位：亿美元）

资料来源：Markets and markets（含预测），中信证券研究部

图 12：全球化学原料药供给区域分布

资料来源：华经产业研究院，中信证券研究部

图 13：2012-2022 年我国原料药（含中间体）出口量（万吨）

资料来源：中国医药保健品进出口商会，中信证券研究部

图 14：2012-2022 年我国原料药（含中间体）出口金额（亿美元）

资料来源：中国医药保健品进出口商会，中信证券研究部

国内仿制药市场稳健增长，上游原料药内需刚性持续增加。随着 1）大人口基数+人口老龄化加剧提升需求，2）国内“4+7”带量采购、药品关联审评和一致性评价政策的实施，更多疗效确切药品品种正实现迅速放量，从而拉动仿制药放量。据中国医药工业信息中心测算，2019 年我国仿制药市场规模约为 9707 亿元，2020 受新冠病毒疫情影响，药品市场也出现了罕见下滑，仿制药整体市场规模跌至 8087 亿元，同时其预计 2021、2023年我国仿制药市场规模将分别回升至 8757、9349 亿元。据 Frost&Sullivan 数据（引自中商情报网），目前我国仿制药市场规模占中国制药市场总规模的 44.3%，国内仿制药需求依然巨大，对上游原料药需求量仍将刚性增长。

原料药产业优化升级，推动更绿色环保的贵金属催化剂的需求强劲增长。由于原料药属于重污染行业，在环保收紧背景下，我国化学原料药产量在 2017 年达到峰值 347.8 万吨后有所下滑，但 2020 年和 2021 年受疫情影响，其产量有所回升。随着行业中小产能的逐步淘汰、大中型原料药生产企业相继完成环保措施整改，原料药产业结构将更加合理，采用绿色催化工艺生产的原料药比重将进一步推升。而贵金属催化剂具有绿色环保、安全高效的特点，原料药产业绿色化升级改造也必然带动贵金属催化剂使用量的增加。

图 15：2011-2023 年我国仿制药市场规模情况

资料来源：中国医药工业信息中心（含预测），中信证券研究部

图 16：2011-2022 年我国化学药品原药产量情况

资料来源：国家统计局，中信证券研究部

我国抗生素类等六大医药领域的持续扩容，将刺激贵金属催化剂市场需求。抗生素（培南类，莫西沙星，氨曲南等），抗病毒药物（治疗丙肝、HIV、非典、流感、新冠肺炎等），新一代靶向肿瘤治疗药物，维生素，降血脂、降血压等心血管类药物，治疗风湿病、皮肤病等甾体类激素类药物等的生产都需要大量使用贵金属催化剂。而铂族金属因高活性、高选择性、安全性等被广泛应用于药物的化学合成，随着抗生素类等六大医药领域的持续扩容，贵金属催化剂市场的需求也将持续增长。

表 5：我国医药行业贵金属催化剂空间及市场格局

类别	发展现状		国内使用贵金属催化剂主要供应商
抗	(培南类)	碳青霉烯类目前抗菌谱最广、抗菌活性很强的一类新型抗菌药物，被誉为“人类抵抗细菌感染的最后一道屏障”。近两年来，我国该类抗生素药物的年销售增长率高达32.4%，高居国内各抗感染药之首	西安凯立、陕西瑞科等
生素类	氟喹诺酮类	该类药物对对革兰氏阳性菌、革兰氏阴性菌、厌氧菌等常见病原菌的抗菌活性强，同时具有安全性高、耐药率低的优势，广泛用于泌尿生殖系统疾病、胃肠疾病，以及呼吸道、皮肤组织等的细	西安凯立等

类别	发展现状	国内使用贵金属催化剂主要供应商
抗病毒类	IMSHealth 的数据显示，2021年全球抗病毒药物将增至1,832亿美元，市场复合增长率达7.7%。受新冠肺炎疫情的影响，抗病毒类药物的增速显著放大。诸如奥司他韦、利托那韦、洛匹那韦同等多种抗病毒药物原料药生产中几乎都要用到贵金属催化剂	西安凯立、陕西瑞科
抗肿瘤药物	2017年，全球抗肿瘤药物花费总额达到1,330亿美元，比2013年增长近40%，预测 2022年全球抗肿瘤药物市场总额将超过 2,000 亿美元。除常规化疗药物外，靶向药物因其特异性高、毒副作用较小等优势，对多种恶性肿瘤具有显著疗效，近十年间已成为抗肿瘤新药的主流。而铂族金属高活性、高选择性、安全性，作为催化剂广泛应用于上述药物的化学合成	西安凯立、庄信万丰等
维生素类	2019 年我国维生素产量约34.9 万吨，同比增长4.4%，占全球产量的77.0%，其中出口28.6 万吨，占比70%以上。维生素产值36.7亿美元。维生素中主要的三大品种A、E和H在合成中，均使用到大量贵金属催化剂，估计维生素市场年催化剂用量钯炭催化剂超过30 吨，铑催化剂超过 0.5吨	西安凯立、新和成、陕西瑞科等
心血管类	普利类药物（血管紧张素转化酶抑制剂）是三大降压药之一。几乎所有普利类原料药以及沙库比曲、他汀类药物、曲前列素、阿加曲班等的生产都要使用贵金属催化剂，年消耗量在30吨左右	庄信万丰、西安凯立、杭州康纳、欣诺科等
甾体类	甾体类药物的发现和成功合成被誉为二十世纪医药工业取得的重大进展之一，该类药物具有很强的抗感染、抗过敏、抗病毒和抗休克的药理作用。在甾体类药物原料药生产中，多达20多个品种盛、陕西瑞科等生产都要使用贵金属催化剂。如安宫黄体酮、非那甾胺、表雄酮等	西安凯立、新昌公

资料来源：凯立新材招股说明书

2）化工新材料领域：新材料行业快速发展，市场需求巨大

全球化工新材料行业市场规模持续扩张。化工新材料通常指工程塑料、特种工程塑料、高性能纤维、功能性膜材料，也将聚氨酯材料、氟硅材料、高端聚烯烃、电子化学品包括在内，因质量更轻、性能更优异、功能性更强、技术含量更高，化工新材料一直是一个国家化工技术水平的重要体现。2016-2021年全球新材料行业产值从2.1万亿美元增长至6.0万亿美元，对应 CAGR 约 23.5%，行业处于快速发展阶段。2016-2021 年我国新材料行业产值从 2.7 万亿元增长至 6.4 万亿元，对应 CAGR 约 15.5%。

表 6：我国化工新材料的类型

产业细分	具体范围
工程塑料	聚碳酸酯、聚酰胺工程塑料、聚甲醛、特种热塑性聚酯、聚苯醚、聚苯硫醚、特种工程塑料（聚酰亚胺、聚芳醚醚腈、聚醚醚酮、聚芳矾、液晶高分子聚合物等）、聚甲基丙烯酸甲酯、工程塑料合金等
高端聚烯烃	己烯共聚聚乙烯、辛烯共聚聚乙烯、醋酸乙烯共聚聚乙烯、茂金属催化聚烯烃、超高分子量聚乙烯等
高性能纤维	碳纤维、芳纶、超高分子量聚乙烯纤维、聚苯硫醚纤维、聚酰亚胺纤维、聚对苯撑苯并双噁唑纤维等特种纤维等
胶及弹性体	氯磺化聚乙烯橡胶、氯醇橡胶、硅橡胶、氟橡胶、乙丙橡胶等
氟硅材料	聚四氟乙烯、硅树脂等
聚氨酯材料	发泡材料、涂料、胶粘剂、密封剂、弹性体等材料，MDI、TDI、特种异氰酸酯、聚醚多元醇等单体、聚四氟乙烯、聚偏氟乙烯、聚全氟乙丙烯等
功能膜材料	水处理膜、特种分离膜、离子交换膜、光伏膜、光学膜等
电子化学品	半导体集成电路化学品、封装测试化学品、液晶显示化学品等
其他材料	石墨烯、3D打印材料、纳米材料等

资料来源：凯立新材招股说明书，中信证券研究部

图 17：2016-2021 年全球新材料行业总产值

资料来源：华经产业研究院，中信证券研究部

图 18：2016-2021 年中国新材料行业总产值

资料来源：华经产业研究院，中信证券研究部

我国化工新材料国产自给率还存在较大提升空间。化工新材料产业的创新与高质量发展是制造强国的关键所在，2021 年一季度中国石油和化学工业联合会发布的《石油和化学工业“十四五”发展指南》特别强调要加快化工新材料的发展，提出“十四五”末化工新材料的自给率要达到 75%，占化工行业整体比重超过 10%。据中国石油和化学工业联合会统计，2021 年我国化工新材料消费量/产量分别为 3833/2965 万吨，其中，特种工程材料、高端聚烯烃材料、高性能合成橡胶、功能性膜材料、电子化学品自给率分别为 62%、58%、89%、67%、75%，部分重点材料对外依存度较高，仍存在较大提升空间。

贵金属催化剂是化工新材料发展的基础，国产化工新材料的发展必将助推贵金属催化剂的需求增长。我国作为制造业大国，对化工新材料的市场需求巨大，而贵金属催化剂是化工新材料发展的基础，化工新材料（如氟材料、硅材料、高端纤维、液晶和 OLED、生物降解材料、膜材料等）的快速发展将为贵金属催化剂带来新的市场。以 OLED 为例，中投网数据显示，2020、2021年我国OLED市场规模分别为362、389亿美元，并预计2022、2026 年我国 OLED 市场规模将分别达 437、619 亿美元。其中 OLED 器件的上游材料为液晶单体（如 4,4'-二氨基二苯醚 ODA 为合成聚酰亚胺的单体），近年来发展迅猛，其生产过程需用到大量贵金属催化剂，而目前在该领域，国外催化剂产品市场占有率较高，国内供应商的比例正随着国产化进程的推进逐年提升。

图 19：2021 年我国化工新材料行业的自给率

资料来源：中国石油和化学工业联合会，中信证券研究部

图 20：2020-2026年中国 OLED市场规模及预测（亿美元）

资料来源：中投网（含预测），中信证券研究部

在以下假设下：

1）根据《2020 年中国精细化工行业概览》（大象研究院），2020 年我国精细化工率为 45%左右，中国化工协会于《2017-2025 年精细化工行业发展的设想与对策》中指出，我国计划到 2025 年将精细化工率提高到 55%，我们假设我国精细化工率自 2020 年逐年提升 2%，则 2025 年精细化工率为 55%。同时我们假设 2030年我国精细化工率至少达 60%，与美国、欧盟及日本等发达经济体水平齐平；

2）根据国家统计局数据，2009-2017 年我国精细化工行业总产值 CAGR 近 15%，中国工程院院士、浙江工业大学生物工程学院院长郑裕国在“2021 精细化工产业峰会暨中国精细化工百强发布会”指出，2021 年我国精细化工市场规模已超 5.5万亿元，其值有望在 2027 年超 11 万亿元，对应 2021-2027 年 CAGR 约 12%，预计 2027 年后增速或将有所放缓，我们假设 2027-2030 年我国精细化工行业总产值 CAGR 约为 10%；

3）据化工邦数据，2020 年我国精细化工领域贵金属催化剂使用量约为 1000 吨。我们假设催化剂的使用量和精细化工行业的产值成正比；

4）伦敦贵金属协会调查预测，2023 年钯金均价将较于 2022 年下降 15%。我们认为汽车尾气、精细化工和基础化工催化剂等多种应用领域有望驱动铂族金属中的钯等元素单价在 2024-2025 年维持 10%的增速，与 2016-2021 年我国贵金属催化剂行业需求增速基本持平，因此我们假设 2023-2025 年钯金均价的同比增速分别为-15%/+10%/+10%。鉴于贵金属催化剂原料以钯金为主，我们假设贵金属催化剂单价波动幅度基本与钯金价格一致；

5）据化工邦数据，2020 年我国 1000 吨贵金属催化剂中一半由使用厂家自行生产，则独立生产的催化剂需求量为 500 吨，占比 50%，假设该比例维持不变；同时2020 年我国精细化工领域进口贵金属催化剂使用量约为 100 吨，计算可得精细化工领域独立生产的贵金属催化剂国产化率为 80%，我们假设国产化率在 2025 年前较为稳定，为 80%，并有望于 2030 年达 85%；

综上，我们预计 2023-2025 年我国精细化工领域贵金属催化剂的市场空间分别为197/243/301 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 23.5%，其中，国产贵金属催化剂的市场空间分别为 177/219/271 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 23.5%；2030 年我国精细化工领域贵金属催化剂和国产贵金属催化剂的市场空间有望分别达 898 和 831 亿元。

表 7：2020-2030年我国精细化工领域贵金属催化剂的市场空间测算

	2020	2021	2022	2023E	2024E	2025E	2023-2025 CAGR	2030E	2023-2030 CAGR
精细化率 (%)	45%	47%	49%	51%	53%	55%		60%
精细化工行业总产值（万亿元）	5.00	5.5	6.2	6.9	7.8	8.7	12.3%	14.06	10.6%
催化剂总使用量 (吨)	1000	1100	1235	1386	1556	1746	12.3%	2813	10.6%
独立生产的催化剂需求量（吨)	500	550	617	693	778	873		1406
进口催化剂需求量 (吨)	100	110	123	139	156	175		211
独立生产的催化剂国产化率（%)	80%	80%	80%	80%	80%	80%		85%
钯（均价）	557.2	566.7	523.9	445.3	489.8	538.8	10.0%	1000.0	12.3%
贵金属催化剂规模（亿元）	178	199	207	197	243	301	23.5%	898	24.2%
国产催化剂规模（亿元）	160	179	186	177	219	271	23.5%	831	24.7%

资料来源：凯立新材招股说明书，《2020年中国精细化工行业概览》（大象研究院），中国化工协会，国家统计局，中国工程院院士、浙江工业大学生物工程学院院长郑裕国，化工邦，庄信万丰，伦敦贵金属协会，中信证券研究部预测

基础化工领域：进口市场具备极大替代空间，无汞催化剂开辟新增市场

贵金属在基础化工催化剂中应用广泛，大量反应的催化剂以进口为主。化工产品生产过程中，85%以上的反应在催化剂作用下进行。贵金属催化剂因具有无可替代的催化活性和选择性，在炼油、石油化工中占有极其重要的地位。例如，石油精炼中的催化重整，烷烃、芳烃的异构化反应和脱氢反应，烯烃生产中的选择性加氢反应，环氧乙烷、乙醛、醋酸乙烯等有机化工原料的生产均离不开贵金属催化剂。

“十四五”为化工投放与环保升级大周期，新产能落地与绿色催化技术将直接增加贵金属催化剂用量。煤制乙二醇、烷烃脱氢、PTA加氢、高纯氯乙酸等炼化环节产能在十四五期间规划较明确，对应贵金属催化剂需求量将稳定增加。以丁辛醇为例，据智研咨询和卓创资讯统计，2018-2020年我国丁辛醇产能约为510万吨，据凯立新材招股说明书数据，其对应的贵金属催化剂需求约为 6 吨，由此计算贵金属催化剂使用强度为 0.012 吨/万吨，据观研天下统计，我国丁辛醇新建及扩建项目为 6个，十四五期间新增产能合计为 120 万吨，则我们预计 2025 年 630 万吨的产能对应的贵金属催化剂需求量约为 7.5 吨。此外，聚氯乙烯（PVC）是全球第二大通用性合成树脂，据百川盈孚统计，2022 年我国 PVC产能和产量分别为 2771、2166 万吨。而 PVC 主流生产工艺为电石法（乙炔法），以氯化汞作为催化剂的活性组分，对生态环境污染严重。我国作为《关于汞的水俣公约》的缔约国，需在 2025 年之前淘汰使用汞或汞化合物生产的氯碱。目前金炭催化剂被认为是最有望应用于乙炔氢氯化的无汞催化剂，凯立新材招股说明书中预计无汞催化剂的年需求量有望达1 万吨左右。综上，结合每种化工单品的单位贵金属催化剂用量强度，我们预计基础化工领域贵金属催化剂需求将由 2023 年的 2.7 万吨增至 2025 年的 4.3 万吨，对应 CAGR 为25.3%。

图 21：基础化工领域贵金属催化剂用量情况（吨/年）

资料来源：凯立新材招股说明书，百川盈孚，石油和化学工业规划院，能源情报微信公众号，energyhunt，全球纺织网，观研天下，智研咨询，卓创资讯，中信证券研究部预测注：PVC（无汞）催化剂用量为凯立新材预测；2030年未预测是由于较多化工产品十五五投放规划暂未出

新能源领域：氢燃料电池催化剂不改长期潜力，十年维度的高成长赛道有望跃进喷发

燃料电池是一种把燃料所具有的化学能直接转换成电能的装置，具有大功率、高比能量的特点。燃料电池是通过电化学反应把燃料的化学能转换为电能的装置，其中质子交换膜燃料电池（PEMFC）是最为常用的燃料电池形式。根据 E4tech 数据，PEMFC 在燃料电池类型的出货量中占据主导地位，其台套数（目前超过 55200 台套/年）和兆瓦出货量（目前近 2000MW，占比约 86%）在过去 5 年均保持高速增长。从世界地区分布来看，亚洲是燃料电池出货量最大的区域；从应用类型来看，大部分燃料电池都为运输式，装载于交通运输工具上，包括汽车、卡车/公共汽车、铁路、海运、航空、材料搬运和物流车辆。

图 22：燃料电池种类及应用

资料来源：E4tech

图 23：2017-2021 年燃料电池分地区出货量（MW）

资料来源：E4tech（含预测），中信证券研究部

图 24：2017-2021 年燃料电池分应用类型出货量（MW）

资料来源：E4tech（含预测），中信证券研究部

中央和地方政府近年来持续推出政策支持氢燃料电池汽车发展，2022 年我国氢燃料电池汽车累计接入量已超 1 万辆。我国政府从 2017 年开始部署燃料电池汽车发展路线，2019年首次将氢燃料电池写入政府工作报告，2020年开展燃料电池汽车的示范应用，2021年北京、上海等地先后出台 5 年的氢能发展规划。据中国汽车工业协会统计，2022 年我国氢燃料电池汽车产销量分别为 3626/3367 辆，且截至 2022 年底，国家监管平台氢燃料电池汽车累计接入量已达 10564 辆。随着各级政府对氢燃料电池汽车产业的扶持及关键技术的突破，规模化效应下燃料电池汽车的成本料将持续下行，未来 5-10 年氢燃料电池汽车产业有望迎来高速增长。

图 25：近年氢燃料电池汽车政策导向

资料来源：罗兰贝格，中信证券研究部

图 26：2017-2022 年我国氢燃料电池汽车产销量（辆）

资料来源：中国汽车工业协会，中信证券研究部

图 27：国家监管平台氢燃料电池汽车历年累计接入量（辆）

资料来源：新能源汽车国家大数据联盟，中信证券研究部

氢燃料电池是铂催化剂未来重要的消费市场。氢燃料电池的原理是将氢气注入燃料电池的阳极，经过铂等催化剂的作用，放出电子到达阴极，故形成电流。燃料电池的催化剂需要具备较高的催化活性、稳定性以及耐久性，故而需要使用大量的贵金属铂，铂也是燃料电池电堆最主要的成本来源。据凯立新材招股说明书，燃料电池商用车单车用铂量可达到 30g 左右，在性能达标的基础上减少贵金属的用量对于减少电堆成本至关重要，但随着燃料电池汽车的高速增长，以及燃料电池车向其他交通领域的扩展（如燃料电池船舶、燃料电池无人机等），预计铂金属催化剂需求将大幅增长。

图 28：氢燃料电池工作原理

资料来源：《中国氢燃料电池技术发展现状及趋势》（王家恒、韩震）

图 29：燃料电池电堆内部的成本分布

资料来源：新能源汽车信息网，中信证券研究部

在以下假设下：

1）国家发展和改革委员会、国家能源局编制的《氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）》指出 2025 年我国氢燃料电池车保有量约 5万辆，基于此我们预测 2023-2025 年我国氢燃料电池车产量为 8500/12500/16500 辆。工业和信息化部指导、中国汽车工程学会牵头编制的《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》指出 2030 年氢燃料电池车保有量将有望达 100 万辆左右，基于此我们预测 2030年氢燃料电池车产量为 30000 辆；

2）据 CNCET Consulting 数据，燃料电池单车催化剂使用量约为 100 克；

3）据高工产研氢电研究所（GGII）数据，2019 年我国氢燃料电池催化剂市场规模约为 1.35 亿元，结合单车催化剂使用量计算可得催化剂单价约为 447 元/克。鉴于铂较强的稀缺性以及日后氢燃料电池普及对铂需求的增加，我们认为铂金单价将维持上涨趋势，因此我们假设氢燃料电池领域贵金属催化剂整体单价将从 2019年起至 2025 年逐年上涨 10%。但当氢燃料电池催化剂从小批量供给或试生产阶段转为大规模产业化应用后，其单价下行幅度或将较大，叠加燃料电池单位功率铂金用量的持续下降，在 2030 年氢燃料电池催化剂产业链趋于成熟前提下，我们假设氢燃料电池催化剂单价水平约为 400 元/克；

综上，我们预计 2023-2025 年我国氢燃料电池领域贵金属催化剂的市场空间分别为5.6/9.0/13.1 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 53.3%；2030 年我国氢燃料电池领域贵金属催化剂的市场空间有望达 120亿元。

表 8：2020-2030 年我国氢燃料电池贵金属催化剂的市场空间测算

	2020	2021	2022	2023E	2024E	2025E	2023-2025 CAGR	2030E	2023-2030 CAGR
燃料电池车产量(辆)	1204	1777	3626	8500	12500	16500	39.3%	300000	66.4%
燃料电池车保有量(辆)	7357	9134	12760	21260	33760	50260	53.8%	1000000	73.3%
单车催化剂用量(克)	100	100	100	100	100	100		100
催化剂用量 (千克)	120	178	363	850	1250	1650	39.3%	30000	66.4%
催化剂单价（元/克）	492	541	595	655	720	792	10.0%	400	-6.8%
氢燃料电池催化剂市场空间（亿元）	0.6	1.0	2.2	5.6	9.0	13.1	53.3%	120.0	55.1%

资料来源：《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》（国家发展和改革委员会、国家能源局），《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》（工业和信息化部、中国汽车工程学会），中国汽车工业协会，世界铂金投资协会，庄信万丰，CNCET Consulting，高工产研氢电研究所（GGII），中信证券研究部预测

！行业分析：精细化工领域国产化率较高，基础化工领域或将成为新蓝海

竞争格局：国际巨头占据汽车尾气、基础化工、新能源领域的主要份额

伴随着行业扩容和国产化率提升，预计贵金属催化剂在汽车尾气、精细化工、基础化工和新能源四大应用领域 2023-2025 年市场空间 CARG 达 21.7%。我们测算汽车尾气、精细化工、基础化工和氢燃料电池领域 2023 年的国产贵金属催化剂市场空间分别为129/177/45/6 亿元，到 2025 年，预计国产汽车尾气领域实现 167 亿规模；国产精细化工领域实现 271 亿规模；国产基础化工领域实现 77 亿规模；国产氢燃料电池实现 13 亿规模。贵金属催化剂的四大应用领域均将呈现高速发展，预计其 2023、2025 年的总市场空间分别为 357、528 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 21.7%。

图 30：2025年四大领域国产贵金属催化剂市场规模测算

资料来源：中国汽车工业协会，世界铂金投资协会，伦敦贵金属协会，庄信万丰，贵研铂业公告，华经产业研究院，《中国汽车尾气催化剂市场调研与投资战略报告（2021 版）》（立木信息咨询），Wind，凯立新材招股说明书，《2020 年中国精细化工行业概览》（大象研究院），中国化工协会，国家统计局，化工邦，中国工程院院士、浙江工业大学生物工程学院院长郑裕国，百川盈孚，石油和化学工业规划院，能源情报微信公众号，energyhunt，全球纺织网，观研天下，智研咨询，卓创资讯，《氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）》（国家发展和改革委员会、国家能源局），《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》（工业和信息化部、中国汽车工程学会），CNCET Consulting，高工产研氢电研究所（GGII），中信证券研究部预测注：根据产业调研情况，我们估算 2019-2020 年我国基础化工领域国产贵金属催化剂市场规模约为 20 亿元，而我们测算得 2020-2025年基础化工领域贵金属催化剂需求量 CAGR 为 31.1%，在销售均价相对稳定的前提下，假设其市场规模增速和需求量增速保持一致。

我国贵金属催化剂与国际巨头差距较大，高端贵金属催化剂国产化需求迫切。我国贵金属催化材料行业发展时间短，相比国际化工巨头，在大部分领域仍存在较大的技术差距，如汽车尾气治理、石油化工、氢能源技术的关键工艺环节。但近年来，随着催化科学与技术的飞速发展，以及我国对催化材料化学、物理结构的逐渐深入了解，不断提出和总结出催化材料制备的理论和规律，我国正不断缩小行业技术水平与国外先进水平的差距：

 汽车尾气领域：国际化工巨头占据我国机动车尾气催化材料绝大多数市场份额

铂族贵金属最大需求端来源于汽车尾气催化剂，2022 年其全球占比约为 63%。全球铂族金属产品结构中细分应用领域主要包括汽车尾气催化剂、化工、电子、首饰、医疗和生物医学等领域。根据庄信万丰测算，2022 年全球铂族金属下游应用领域中，汽车尾气催化用铂族金属需求占比约为 63%，是铂族金属的第一大应用领域，化工用铂族金属市场规模占比约为 9%，是铂族金属的另一主要应用领域。

我国汽车尾气催化剂市场高度集中，CR3 高达 71%，国产厂商威孚高科、贵研铂业份额正稳步提升。我国机动车尾气催化材料绝大多数市场份额被庄信万丰、巴斯夫和优美科三大国际化工巨头所占据，2020 年 CR3 高达 71%，其中巴斯夫和庄信万丰各占 26%，优美科为 19%。该市场格局的形成主要由于催化材料技术门槛高，并且历史上我国的尾气排放标准落后于美国、日本、欧盟等，进而使得国际化工巨头的技术和产品储备往往领先国内排放标准一代及以上，且伴随着严格的技术封锁。在我国历次排放标准升级时，外资巨头可依靠其已有的技术和产品迅速与下游客户配套以占领市场份额，因此我国合资品牌汽车基本使用外资厂商的催化剂，但随着我国尾气排放标准的赶超，国际化工巨头相对国内厂商的先发优势减弱，以威孚高科、贵研铂业等为代表的公司的市场份额也在稳步提升，我国自主品牌汽车的尾气催化剂以国产厂商为主，2020年威孚高科占据了64.35%的市场；同期在商用柴油车领域，威孚高科市场占有率为 44.91%。

图 31：2022 年全球铂族金属下游应用领域占比情况

资料来源：庄信万丰预测，中信证券研究部

图 32：2020 年国内尾气催化剂市场份额情况

资料来源：《中国汽车尾气催化剂市场调研与投资战略报告（2021版）》（立木信息咨询），各公司年报，中信证券研究部注：贵研铂业、威孚高科、其他国产份额为中信证券研究部测算

图 33：2020 年我国自主品牌乘用车催化剂厂商市占率情况

资料来源：《中国内燃机工业年鉴（2021 年）》（中国内燃机工业协会、《中国内燃机工业年鉴》编委会），中信证券研究部

图 34：2020 年我国商用柴油车催化剂厂商市占率情况

资料来源：《中国内燃机工业年鉴（2021年）》（中国内燃机工业协会、《中国内燃机工业年鉴》编委会），中信证券研究部

 精细化工领域：市场集中度相对分散，独立生产的贵金属催化剂国产化率已达80%

精细化工领域催化剂市场集中度相对分散，该领域独立生产的贵金属催化剂国产化率已达 80%。由于精细化工产品具有品种多、产量小、生产工艺升级快的特征，而催化材料具有特异性，相对应催化剂厂商的产品也同样具有品种多、产量小、升级快的特征，因此精细化工催化剂市场集中度相对分散、生产规模相对更小。精细化工领域催化剂的进入门槛相对较低，据化工邦数据，2020年我国精细化工领域贵金属催化剂使用量约为1000吨，其中一半由使用厂家自行生产，而同期我国精细化工领域进口贵金属催化剂使用量约为100 吨，计算可得精细化工领域独立生产的贵金属催化剂国产化率为 80%。

图 35：2020年我国精细化工领域独立生产的贵金属催化剂市场份额情况

资料来源：化工邦，中信证券研究部

以凯立新材、凯大催化、陕西瑞科等为代表的厂商的部分产品性能已比肩甚至超过国际巨头同类产品。从事精细化工贵金属催化剂的国际化工巨头主要为庄信万丰、赢创，国内厂商主要为凯立新材、陕西瑞科、凯大催化等，其技术、产品与国际巨头的差距逐渐缩小，部分产品性能已经能够比肩甚至超过国际巨头同类产品，成功实现了国产替代。

表 9：精细化工领域重点产品的贵金属催化剂性能指标对比

领域	产品名称	海外供应商	国内供应商	凯立新材产品性能指标收率49.5%~51.0%高于进口产品的 48.8%~49.2%和国内产品的 47.7%~48.6%; 过滤时间24-29mins低于进口产品	陕西瑞科产品性能指标
	美罗培南	庄信万丰、赢凯立新材、陕创等	西瑞科	49-69mins 和国内产品的 31~34mins 专利：（1）一种用于美罗培南合成的钯炭催化剂的制备方法 2014.04.29；（2）一种可套用的美罗培南合成用钯炭催化剂 2014.04.29 陕西省专利奖二等奖一种用于美罗培南合成的钯炭催化剂的制备方法
	达比加群酯	庄信万丰等	凯立新材	收率 97.5%高于进口产品的 96.2%和国内产品的 94.3%；关键杂质 0.05%和进口产品的 0.05%齐平同时低于国内产品的0.28%
化工新	氨基丙醇	赢创等	凯立新材、陕西瑞科	收率 98.3%高于进口产品的97.7%和国内产品的 96.5%;使用次数105次高于进口产品的 42次和国内产品的58次
化工新	聚酰亚胺		凯立新材、陕西瑞科	收率 99.2%高于进口产品的 98.9%和国内产品的 97.2%
材料	松香歧化	赢创等	凯立新材、杭州康纳、贵研铂业	国家标准：负载型松香歧化用催化剂活性试验方法-HG/T 5766-2020 收率 93.6%高于进口产品的 92.8%和国内产
农药颜料/染	芘虫威	赢创等	凯立新材	品的86.4%；关键杂质1.0%低于进口产品的 1.7%和国内产品的2.3% 收率 93.4%大于进口产品的 92.3%和国内产
料医药、农药、新材料等多领域	3.3二氯联苯胺	赢创等	凯立新材、杭州康纳凯立新材、贵	品的 90.9%；关键杂质 3.2%低于进口产品的 3.6%和国内产品的4.8% 收率>98%高于国内产品的 95%；目标产物选	纯度：98.00%；理论金属含量：
	三(三苯基麟）氯化铑	庄信万丰等	研铂业、浙江冶金院凯立新材、陕	择性>85%高于国内产品的 83% 专利：一种醋酸钯的制备方法 2017.03.10	11.1% 纯度：98.00%；理论金属含量：
	醋酸钯钯炭催化	庄信万丰等	西瑞科凯立新材、陕	钯含量wt%：47.4% 含水率：0.1%-65%；比表面积>930 m2/g;	47.4% 含水率：0.1%-70%；比表面积>900 m2/g；金属表面积
	剂（粉状活性炭）铂炭催化		西瑞科	金属表面积85~105m2/g；杂质含量≤0.3%; 套用次数不足百次，低于国内平均水平	40~80 m2/g;杂质含量≤0.3%; 套用次数高于国内平均水平含水率：0.1%-70%；比表面积>900 m2/g；参考粒径≤200
	剂（粉状活性炭） 1,1-双(二		西瑞科	凯立新材、陕含水率：0.1%-65%；比表面积>930 m2/g; 金属表面积85~105m2/g；杂质含量≤0.3%	目；金属表面积40~80 m2/g；杂质含量≤0.3%；套用次数高于国内平均水平
	苯基麟)二茂铁二氯化钯		凯立新材、陕西瑞科	钯含量wt%：13.0%	纯度：98.00%；理论金属含量： 14.5%
	四氯化铂		凯立新材、陕西瑞科	铂含量wt%：58%	纯度：98.00%；理论金属含量： 57.9%

资料来源：凯立新材招股说明书，陕西瑞科官网，中信证券研究部

 基础化工领域：国产厂商在中高端领域的市场占有率较低，国产替代有望打开新蓝海

石油重整等领域已实现自给自足甚至出口，煤制乙二醇、烷烃脱氢、PTA加氢等中高端领域仍由国际化工巨头垄断。基础化工按照原材料不同分为石油化工、煤化工和天然气化工。基础化工单一产品具有产量大、生产工艺相对稳定的特征，因此对应催化剂产品具有品种少、产量大、较为稳定的特征。由于工艺包模式和高验证壁垒，基础化工领域催化剂的进入门槛高，中石油和中石化的研究院及其下属催化剂生产企业仅在石油炼制催化剂、基本有机原料合成催化剂等方面基本实现了国产化替代，可以基本满足我国需要，并且出口国外，但丁辛醇、煤制乙二醇、烷烃脱氢、PTA加氢等中高端领域，仍然为国际化工巨头如 UOP、巴斯夫、日本高化学等企业所占据。据产业调研，我们判断当前我国基础化工贵金属催化剂国产化率或小于 5%，大量催化剂的国产化率极低。

图 36：2022 年我国基础化工领域贵金属催化剂市场份额情况

资料来源：产业调研，中信证券研究部估算

表 10：我国基础化工催化剂的主要情况

应用领域	主要作用	贵金属种类	供应商
石油重整催化剂	提高石油产品的质量，提供高辛烷值的汽油，满足环境保护的苛刻要求，亦可制取苯、甲苯和二甲苯	0.28%铂负载在氧化铝	主要为中石化石科院的 PS-VI 型催化剂
烷烃异构化	烷烃异构化是指在临氢条件下，在异构化催化剂的作用下发生异构化反应，将直链烷烃转化为带支链的异构体，即异构化油。烷烃异构化技术是炼油厂生产高辛烷值、低蒸汽压、高氧含量的环保清洁型汽油的一项重要措施	贵金属（铂、钯、钌）及非贵金属（Co、Ni等）负载在分子筛上	国外该类催化剂主要由 UOP、 Mobil、壳牌生产，国内则主要为中石化研发生产
煤制乙二醇	乙二醇是重要的化工原料和战略物资，用于制造聚酯、炸药、乙二醛，并可作防冻剂、增塑剂、水力流体和溶剂等。“煤制乙二醇”即以煤代替石油乙烯生产乙二醇。此类技术路线符合我国缺油、少气、煤炭资源相对丰富的资源特点	0.15%钯负载在氧化铝	日本高化学因工艺先进，催化剂性能好，占据国内主要市场份额，国内厂商包括丹化科技、上海浦景等
烷烃脱氢	丙烷脱氢指丙烷选择性催化脱氢生产丙烯，产品只有氢铂系催化剂气和丙烯，易分离，丙烯收率较高		目前国内已经投产的丙烷和混合烷脱氢项目所用催化剂几乎全部都被国外公司所垄断
PTA加氢	PTA（精对苯二甲酸）是重要的大宗化工原料之一，广泛用于与化学纤维、轻工、电子、建筑等国民经济的各个方面。PTA生产工艺过程可分氧化单元和加氢精制单元两部分，加氢精制单元是对粗对苯二甲酸经加氢脱除	钯炭催化剂	进口催化剂主要有美国的 CBA 系列、意大利的 MPB5-HD、日本的 PTA-1500 等铂碳催化剂；国内催化剂主要生产单位有中国石化上海石
	杂质，再经结晶后得到精对苯二甲酸		化科技开发公司和南化集团研究院等
醋酸合成	醋酸是一种重要的有机化工产品，主要用于生产醋酸乙碘化铑催化剂烯、醋酸酯、醋酸酐、对苯二甲酸以及氯乙酸等用途广泛的产品，此外，它也是一种重要的有机溶剂，广泛应用于化工、合成纤维、医药以及橡胶等行业		国内市场主要由庄信万丰（ JohnsonMatthey）、贺利氏（Heraeus）、优美科（Umicore) 等国外企业供应
丁辛醇合成	国内外丁辛醇生产最主要工艺方法是丙烯低压羰基合成法。该工艺以丙烯、合成气为原料，在铑催化剂作用下反应生成混合丁醛，其中正丁醛经缩合反应后生成辛烯醛，再通过加氢生成辛醇；混合丁醛加氢生产丁醇。	铑系催化剂	基本是陶氏化学、英国戴维、日本三菱公司占据主要市场
高纯氯乙酸	氯乙酸是一种重要化工原料，作为活性化合物在农药、染料、医药等行业广泛应用。	0.7%-1%钯炭催化剂	60%市场约由巴斯夫提供，剩余主要由凯立新材提供
PVC(聚氯乙烯）	聚氯乙烯（PVC）是全球第二大通用性合成树脂，主流生产工艺为电石法（乙炔法），以氯化汞作为催化剂的活性组分，虽然成本低，但对生态环境造成严重污染	金炭催化剂、钌基催化剂	巴斯夫、凯立新材等

资料来源：凯立新材招股说明书，中国石油和化学工业联合会，中信证券研究部

基础化工贵金属催化剂单品规模往往数十吨之上，总需求规模在万吨以上，比精细化工需求高 1\~2 个数量级。出于供应链安全和成本等考量，化工企业往往拥有采用国产催化剂的意愿，国产替代仍是大势所趋，且有望成为催化剂企业的新蓝海，目前我国催化剂厂商已取得不少突破：

氯乙酸催化剂：据凯立新材招股说明书披露，2020 年国内氯乙酸催化剂的市场容量约为 30吨，供应商主要为巴斯夫和凯立新材（唯一的国产供应商），其中凯立新材的市占率约为 30%。结合市场不完全统计，我们预计凯立新材目前在国内氯乙酸催化剂市场的份额已超 40%。

图 37：2022 年国内氯乙酸催化剂市场份额情况

资料来源：凯立新材招股说明书，中信证券研究部估算

PVC 无汞催化剂：聚氯乙烯（PVC）是全球第二大通用性合成树脂，截至 2022 年末，我国 PVC 总产能和总产量分别为 2771、2166 万吨，仅 2021-2022 年期间我国新增 PVC产能规划就为 310 吨，未来我国 PVC 市场规模广阔。目前金炭催化剂被认定为最有望替代氯化汞催化剂应用于乙炔氢氯化的无汞催化剂，布局无汞催化剂技术有南开大学、中科易工、浙江工业大学、凯立新材等单位。

图 38：2016-2022 年我国 PVC 产能和产量情况

资料来源：中国氯碱工业协会，百川盈孚，中信证券研究部注：2022年数据为百川盈孚统计

烷烃脱氢制烯烃、煤制乙二醇等：1）烷烃脱氢制烯烃：我们预计 2025 年该领域国内贵金属催化剂需求可达 5208 吨。目前国内主要以国外 UOP公司的 Oleflex 工艺为主，国内部分厂商目前正在工业试生产和性能优化阶段，如凯立新材。2）煤制乙二醇：我们预计 2025 年该领域国内贵金属催化剂需求可达 23781 吨。日本高化学因工艺先进、催化剂性能好，占据国内主要市场份额。国内其他的参与者包括贵研铂业、凯立新材等。

表 11：2025年我国煤制乙二醇、烷烃脱氢领域贵金属催化剂需求测算

应用领域	贵金属种类	下游市场发展情况	2019年贵金属催化剂使用量（吨）	催化剂强度（吨/万吨）	2025年产能（万吨）E	2025年国内贵金属催化剂需求（吨）E
烷烃脱氢	铂系催化剂	1）截至 2019 年底，国内共投产 15 套丙烷脱氢装置（含5套混合烷烃脱氢），丙烯生产能力合计672万吨； 2）2022年底我国 PDH产能近1500 万吨/年，预计2022-2023年我国PDH 新增产能超1000万吨/年	1400	2.08	>2500	5208
煤制乙二醇	0.15%钯负载在氧化铝	2019年国内煤制乙二醇年产能约449 万吨；在建产能约1034万吨/年	7200	16.04	>1483	23781

资料来源：石油和化学工业规划院，能源情报微信公众号，凯立新材招股说明书，energyhunt，中信证券研究部预测

 新能源领域：国际巨头占据主要市场，具备核心竞争优势的国产厂商发展空间广阔

贵金属催化材料在氢能产业链的各个环节发挥着重要作用。氢能作为二次能源，必须从一次能源转换得到，再运输至用能终端，转化为电力、热能或者机械动力。因此氢能产业链较长，涵盖氢气制备、储运、燃料电池及其应用等诸多环节，而贵金属催化材料在氢能产业链的各个环节发挥着重要作用：1）氢的制备：在绿氢工艺路线的水电解制氢工艺中，质子交换膜电解水制氢的核心关键材料主要系质子交换膜和贵金属催化剂；2）氢的储运：储氢技术分为物理储氢和化学储氢，化学储氢主要包括金属氢化物储氢和有机液体储氢，不饱和烃类有机溶液被看作是颇具前景的氢载体（通过加氢反应储存氢气，通过脱氢反应释放氢气），但该技术路线以及相应贵金属催化剂尚处于研发阶段；3）燃料电池：燃料电池系统主要包括电堆、氢气系统，其中电堆是燃料电池系统的核心部件，以膜电极

（MEA）、双极板为主，而膜电极主要由铂基催化剂、质子交换膜、气体扩散层构成，具有高技术门槛特点。

图 39：氢能产业链

资料来源：凯大催化招股说明书，中信证券研究部

图 40：燃料电池系统构成

资料来源：凯大催化招股说明书，中信证券研究部

海外巨头占据国内约 80%的市场份额，国产厂商旨在打破进口垄断。在燃料电池催化剂领域，海外企业处于领先地位，已实现铂基催化剂的批量化生产，同时性能稳定，而国内企业处于起步阶段。GGII 统计显示，2019 年国内现有燃料电池催化剂企业共计 15 家，而在国内市场活跃的国外氢燃料电池催化剂供应商主要是田中贵金属（TKK）、庄信万丰（JM）、Umicore、Premetek、CALATER 等，国内氢燃料电池催化剂市场主要被国外企业占据，2019 年约占市场 75%-82%份额。国产厂商中，凯立新材、凯大催化等的燃料电池铂基催化剂已经实现批量化试生产。

图 41：2019 年我国氢燃料电池催化剂市场份额情况

资料来源：高工产研氢电研究所（GGII），中信证券研究部

发展趋势：向着专用化、低含量、高性能、连续化、绿色化、新型化发展

贵金属催化剂关乎供应链的安全，在政策及市场需求驱动下国产化势头强劲。我国在催化剂的基础研究与工业应用方面，与国外相比，依旧存在不小的差距：1）贵金属催化剂种类较少；2）载体种类以及性能高端的载体较少；3）催化剂和催化应用技术结合度不高；4）新型催化剂及专用催化剂类型较少。因此，2015 年起，中央、地方政策陆续出台，以规范行业秩序、支持自主知识产权、促进催化剂行业及细分行业发展，另一方面，在环保、基础化工、新能源等领域，存在部分贵金属催化剂极度依赖进口的现象，随着这些领域国内市场需求的愈发旺盛，贵金属催化剂的国产化需求又被进一步提升。

表 12：2021-2022 年与贵金属催化剂国产替代进程相关的政策

时间	发布主体	政策名称	政策内容
2021.1	国家发改委	《产业结构调整指导目录(2021 年修订版)》	石油化工中:将化工新材料列入鼓励类，并提出建设化工新材料开发与应用创新平台、精细与专用化学品开发与应用创新平台、绿色环保材料及环保技术创新平台、氢能技术开发与应月创新平台、石法栋制威油增化技术创新平台
2021.3	中共中央、国务院	《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035年远景目标纲要》	聚焦新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保以及航空航天、海洋装备等战略性新兴产业，加快关键核心技术创新应用，增强要素保障能力，培育壮大产业发展新动能
2021.11	国家工信部、人民银行、银保监会、证监会	《关于加强产融合作推动工业绿色发展的指导意见》	加快绿色核心技术攻关，打造绿色制造领域制造业创新中心，加强低碳、节能、节水、环保、清洁生产、资源综合利用等领域共性技术研发。支持新能源、新材料、碳捕集利用与封存、零碳工业流程再造、有害物质替代与减量化等关键技术突破及产业化发展
2022.2	国家发改委、工信部、生态环境部、能源局	《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南(2022年版)》	推动采用冷再生剂循环催化裂化技术提高催化裂化反应选择性，降低能耗、催化剂消耗，加快研发高性能复合新型催化剂，推广催化氧化法和变温变压吸附法净化、提纯磷炉尾气，用于
			生产化工产品，加快研发水泥窑炉烟气二氧化碳捕集与纯化催化转化利用关键技术等重大关键性节能低碳技术
2022.9	国家工信部、国资委、市场监管总局等部门	《原材料工业“三品”实施方案》	实施前沿材料前瞻布局行动，进一步提升高端产品有效供给能力，强化对战略性新兴产业和国家重大工程的支撑作用。支持鼓励催化材料等关键基础材料研发和产业化。支持鼓励特殊催化剂及助剂等产品研发和产业化

资料来源：安龙县人民政府官网，中国政府网，工业和信息化部官网，中信证券研究部

除了国产替代外，贵金属催化剂行业还具有以下发展趋势：

1）专用化：满足精细化工匹配性要求。催化剂与反应工艺和工程条件匹配度越高，则生产效率就越高。由于不同厂家工艺及操作差异较大，需要上游催化剂企业提供专一性更高的催化剂产品，因此定制化和专用化是未来贵金属催化剂发展的大趋势。

2）低含量：贵金属资源有限，低含量贵金属催化剂将成未来趋势。贵金属资源有限，我国铂、钯、钌、铑、铱等贵金属矿产资源基本依赖进口，未来贵金属或将极为稀缺。尽管基础化工和环保贵金属催化剂含量普遍较低（千分之几），但催化剂整体盘巨大；叠加精细化工贵金属催化剂贵金属含量普遍较高（百分之几），贵金属含量降低的空间较大，低含量贵金属催化剂必将成为未来发展趋势。

3）高性能：下游需求提升及技术理论优化使催化剂性能更高。开发高性能贵金属催化剂一直是国内外催化剂企业和科研院所的目标，随着现代科学和新的表征技术、计算化学、人工智能、高通量筛选等技术的发展，催化剂制备技术将向设计合成科学发展，推升催化剂性能的大幅提高。

4）连续化：精细化工连续化生产趋势。连续化工艺技术在基础化工中应用广泛且较为成熟，但精细化工领域普遍采用釜式间歇的工艺技术及配套催化剂，较为落后。随着人们对安全、环保、效率的重视，近几年精细化工向连续化发展趋势明显，多个产品的连续化生产已经成功实施，预计未来大部分间歇釜式工艺将被固定床移动床、微反应、管道反应等连续化工艺技术所取代，配套使用的贵金属催化剂连续化技术将是未来的发展趋势。

5）绿色化：随着产业链绿色化升级，催化剂制备过程将向低能耗、绿色化发展。主要体现在避免或减少有毒有害原材料、助剂、溶剂等的使用，使用的原辅料在废旧贵金属催化剂回收过程中易于分解和处理等。

6）新型化：新型催化材料及催化技术为当下研究热点。新型催化材料的开发（离子液体、复合催化材料等），以及贵金属-非贵金属混合催化技术、纳米稀土材料催化技术等都是目前的研究热点方向。

图 42：贵金属催化剂行业发展趋势

资料来源：凯立新材招股说明书，中信证券研究部

▍ 竞争分析：技术、成本、客户三位一体构筑核心竞争力，龙头优势有望持续扩大

国内贵金属催化剂行业发展至今，已形成了一批优质企业：1）汽车尾气领域：贵研铂业、凯大催化等；2）精细化工领域：凯立新材、陕西瑞科、凯大催化、杭州康纳等；3）基础化工领域：在石油化工催化剂方面，中石油和中石化拥有自主的研究院和生产企业；4）新能源领域：凯立新材、凯大催化等的燃料电池铂基催化剂已经实现批量化试生产。

国产贵金属催化剂企业不断成长，横向对比特点鲜明

 产品类型

凯立新材：贵金属催化剂共计 400 余种

1）多相催化剂：公司多相催化剂主要以钯（Pd）、铂（Pt）、钌（Ru）、铑（Rh）、铱（Ir）等贵金属为活性组分，以活性炭等为载体，其中钯炭催化剂主要应用于医药行业，如抗生素类、抗病毒类药物；铂炭催化剂主要应用于农药、染料和化工新材料行业。

2）均相催化剂：公司产品以铂族金属无机化合物或有机金属配合物为主，广泛应用于化工新材料、医药、医药中间体和原料合成和农药等领域。

 凯大催化：贵金属催化材料产品包括贵金属前驱体（6种）和贵金属催化剂（12种），2022H1 贵金属前驱体的收入占比超 70%

1）贵金属前驱体：指贵金属无机化合物，为催化剂的活性组分，是制备贵金属催化剂的关键材料。公司首代贵金属前驱体为氯化钯/铑/铂，主要应用于化工和环保等领域，目前公司以新型贵金属前驱体硝酸钯/铑/铂为主，主要应用于机动车尾气净化领域。

2）贵金属催化剂：①均相催化剂：主导产品是铑派克产品，是石油化工领域丁辛醇制备过程中的关键催化剂，已经基本替代了国际化工巨头庄信万丰、优美科同类产品，目前是国内丁辛醇催化剂的主要供应；其余成熟产品包括碘化铑、辛酸铑、乙酸钯、二乙基己酸铑、1,5 环辛二烯氯铑、乙酰丙酮二羰基铑等，但销售额较小。②多相催化剂：包括钯炭、铂炭、铑炭等碳载类催化剂产品，主要应用于医药化工领域，但销售规模不大。

表 13：凯大催化产品矩阵及下游应用

产品服务类别	产品类别		主要产品或产品系列	主要应用领域
			硝酸钯溶液硝酸铑溶液	内燃机尾气净化
贵金属催化材料产品	贵金属前驱体		硝酸铂溶液	内燃机尾气净化
				环保、化工、新能源，如工业废
			氯化钯溶液/粉末		气废水治理等
			氯化铑溶液/晶体
			氯化铂溶液		石油化工
			三苯基麟乙酰丙酮基铑（铑派
	贵金属催化剂	均相催化剂		克）	煤化工
				碘化铑	精细化工
辛酸铑				精细化工
乙酸钯				精细化工
二乙基己酸铑
1,5环辛二烯氯铑乙酰丙酮二基铑等				精细化工
钯炭、钌炭、铑炭等碳载类催化			精细化工精细化工
			多相催化剂	剂
	氢燃料电池铂基催化剂	氢能源天然气化工
	移动床铂氧化铝
	球形氧化铝载体	天然气化工
	固定床钯氧化铝	煤化工
贵金属催化材料加工服务			环保、化工、新能源等

资料来源：凯大催化招股说明书，中信证券研究部

陕西瑞科：数百种非均相贵金属催化剂及数百种均相贵金属催化剂

公司主要参与精细化工领域贵金属催化剂市场的竞争，应用场景覆盖了医药、农药、液晶材料、食品和饲料添加剂、特种化学品等领域，专属催化剂针对培南类氢化、普利类氢化、甾体激素类氢化、吡啶加氢、HECK反应等。

表 14：陕西瑞科主要产品类型及下游应用

产品类别		主要品种	主要功能和用途
贵金属催化剂产品	均相贵金属催化剂	钯系列	氯化钯、四氯钯酸钾、醋酸钯、硝酸钯等	电镀，汽车尾气净化催化剂前体，医药中间体合成催化剂，偶联催化剂，加氢催化剂等
		铂系列	二亚硝基二氨铂、氯铂酸、氯亚铂酸钾等	电子首饰行业高级电镀，太阳能材料阻燃，催化剂前体，医药中间体催化合成催化剂，抗癌药物等
		钉系列	三氯化钌、三氯化钌、氧化钌等	手性钉催化剂前体，超级电容主体材料料，高级 MOVCD 表面处理材料等
	属催化剂	铑系列钯系列	三氯化铑、醋酸铑等	医药中间体催化剂，头孢药物合成催化剂等氢化、选择氢化、氧化、脱氢化、氢解作用、脱卤作用、基化作用、脱基化作用、调
		铂系列	钯炭 Pd/C 催化剂、Pd/分子筛催化剂等	（节）聚（合）反应、烯烃移位、氢化纯化作用对烯键、羧基、亚胺、芳香硝基及芳环的氢
		非均相贵金钉系列	Pt/C 铂炭催化剂、Pt/分子筛催化剂等 Ru/C 钌炭催化剂等	化或氢解可氢化芳环和杂环化合维C 生产过程中山梨醇的制备、芳烃的加氢饱和、脂肪醛加氢生成脂肪醇、苯胺生成环
				己胺、脂肪酮加氢生成醇、芳香酮加氢生成芳香醇、卤乙烯基化合物的饱和双键氢化、苯环氢化、选择氢化、氧化、脱氢化、氢解作用、脱卤作用、基化作用、
		铑系列其他	Rh/C 铑炭催化剂	脱基化作用、调（节）聚（合）反应、烯烃移位、氢化纯化作用
			Pt-Pt/C 铂钯炭催化剂	己内酰胺生产过程中羟胺的制备

资料来源：陕西瑞科公开转让说明书，中信证券研究部

 贵研铂业：贵金属新材料制造业务产品包括贵金属特种功能材料、环保及催化功能材料、信息功能材料、再生资源材料等五大类，共计 390 多个品种、4000 多种规格

1）贵金属新材料制造业务：是公司业务的基本盘，直接为应用领域提供贵金属新材料产品和服务。各类产品涵盖 390 多个品种、4000 余种规格，广泛应用于汽车工业、电子电气、新能源、石油化工、生物医药、环境保护等行业。

2）贵金属资源循环利用业务：通过贵金属新材料制造和贵金属供给服务再次进入到工业应用领域中，实现贵金属资源的循环利用。

3）贵金属供给服务业务：在保障上述两个业务板块的原料供应、有效增强贵金属资源保障能力的同时，为公司贵金属全产业链提供价值管理。

表 15：贵研铂业主要产品类型及下游应用

业务分类	产品名称	下游应用
贵金属新材料制造	高纯金、高纯银锭、高纯铂锭、电接触材料、金基合金滑动电接触材料、钯基钎焊材料、金基钎料、高纯钯、高纯铑粉、贵金属复合材料、银基钎料、纯银产品、测温材料、贵金属电接触材料、精密合金、氯铱酸	工业设备
贵金属新材料制造	铂合金催化网、氯化钯、碘化铑、三氯化钌、氯铂酸、脱硫剂、脱硫催化剂（低堆比）、脱硫催化剂（高堆比）、双氧水催化剂（流化床、固定床）、炭载贵金属催化剂	能源化工
	键合金丝、金基\Pt蒸发材料、磁记录行业用溅射靶材、先进封装用溅射靶材、半导体前端工艺用溅射靶材、陶瓷用电极银浆、金浆	信息技术与通讯
	汽油机三效催化剂、柴油机催化剂、气体机催化剂、铂浆	汽车零部件制造
	醋酸钯、顺-二碘二氨铂、钯炭催化剂	医药与健康
贵金属资源循环利用	可以直接购买客户手中废料，也可以为客户提供贵金属物料的回收处理服务。能够综合回收、再生利用下列物料中的金、银、铂、钯、铑、铱、钌：1、失效汽车尾气净化催化剂；2、失效石油化工催化剂；3、失效精细化工催化剂；4、含贵金属电子合金废料；5、含贵金属的阳极泥、合金废料、边角废料、铜浮渣、废催化剂等；6、其他复杂贵金属废料
贵金属供给服务	所具备的贵金属工业材料领域全覆盖的特点，使其拥有多元化、多层次的客户结构，市场脉络广袤而深厚，依托完备的分析检测手段、生产制造平台以及多学科交叉的综合研发优势，凭借数十年的专业运营经验，贵研铂业致力于为合作伙伴提供全方位的贵金属实物交易和贸易金融一揽子解决方案	1、贵金属实物交易，进出口及转口贸易 2、金融衍生品交易及其结构性贸易，如套期保值、远期、金属租赁等 3、参与贵金属资产化及证券化交易 4、贵金属供应链融资、租赁融资、质押融资等贸易金融业务

资料来源：贵研铂业官网，中信证券研究部

盈利能力

凯立新材：近六年公司整体毛利率 14%-18%

2017-2022 年毛利率分别为 17.22%/14.90%/17.01%/16.93%/16.11%/17.97%。

陕西瑞科：近六年公司整体毛利率 9%-20%

2017-2022 年毛利率分别为 19.65%/15.73%/18.06%/12.80%/9.30%/11.12%。

凯大催化：近六年公司整体毛利率 3%-8%

2017-2022 年毛利率分别为 7.22%/4.86%/3.84%/4.92%/4.99%/4.95%。

贵研铂业：近六年公司整体毛利率 2%-4%

2017-2022 年毛利率分别为 2.70%/3.48%/3.74%/3.41%/3.26%/3.34%。

图 43：2017-2022年贵金属催化剂公司毛利率对比情况（%）

资料来源：各公司公告，中信证券研究部

综上，四家公司对比：1）陕西瑞科与凯立新材业务结构及模式较为接近，且催化剂加工服务均保持较高的毛利水平，2018-2019 年，二者整体毛利水平较为接近，但由于双方加工产品类别、人员成本等方面存在差异，故 2020 年后毛利率水平有所不同。2）凯大催化主要产品为汽车尾气催化剂前驱体，故毛利率与陕西瑞科、凯立新材差异较大。3）贵研铂业贵金属催化剂材料毛利率存在波动，受产品结构及来料加工业务占比变化影响。

 产品单价

凯大催化：主要产品销售价格呈上涨趋势

1）贵金属前驱体：2019-2022H1 平均售价分别为 5.85/8.30/11.36/12.65 万元/千克，主要系贵金属原材料价格上涨以及价格更高的铑类产品销售占比提升；

2）贵金属催化剂：2019-2022H1 平均售价分别为 12.85/11.87/16.92/66.76 万元/千克，其中 2022 H1 平均售价显著高于其他年份，主要系 2022H1 贵金属催化剂业务均为产品销售业务，其销售价格包含了贵金属原材料价格。2019-2022H1 贵金属催化材料加工费单价分别为 3.58/4.30/8.40/3.54 万元/千克，2019 年至 2021 年呈持续增长趋势，主要系公司逐步扩大在丁辛醇细分市场的占有率，下游订单显著增加；2022H1 加工费下降幅度较大，主要受订单时点分布的影响，公司加工服务订单多集中于下半年。

图 44：2019-2022H1凯大催化贵金属前驱体、催化剂销售单价情况

资料来源：凯大催化公告，中信证券研究部

图 45：2019-2022H1凯大催化贵金属催化剂加工费情况

资料来源：凯大催化公告，中信证券研究部

贵研铂业：催化剂材料销售单价与加工费呈下滑趋势

1）贵金属前驱体材料：2018-2022 年平均销售单价分别为 3.58/3.99/6.50/7.62/5.43万元/千克；

2）贵金属工业催化剂材料： 2018-2022 年平均销售单价分别为0.40/0.45/0.41/0.30/0.17 万元/千克，加工费分别为 0.03/0.05/0.04/0.03/0.02 万元/千克，销售单价与加工费呈逐年下滑趋势。

图 46：2018-2022 年贵研铂业贵金属前驱体材料销售单价情况

资料来源：贵研铂业公告，中信证券研究部

图 47：2018-2022 年贵研铂业贵金属工业催化剂材料销售情况

资料来源：贵研铂业公告，中信证券研究部

陕西瑞科：暂无公开披露数据

产销情况

 凯大催化：贵金属催化剂产销量维持在吨级水平，2021 年销量约为 0.82 吨

2019-2022H1 贵金属前驱体产销率分别为 97.58%/103.46%/96.92%/101.38%，贵金属催化剂产销率分别为 87.21%/118.29%/83.21%/151.39%，2019 和 2021 年贵金属催化剂产销率相对较低，主要系催化剂的生产周期相对前驱体较长，部分当年签订的订单未能于当年确认收入。2022H1 贵金属催化剂产销率为 151.39%，主要系合计约 130 公斤的贵金属催化剂原定 2021 年完工入库，但部分订单受年底新冠疫情影响未能于当期完成配送。

图 48：2019-2022H1 凯大催化贵金属前驱体产销情况

资料来源：凯大催化招股说明书，中信证券研究部

图 49：2019-2022H1 凯大催化贵金属催化剂产销情况

资料来源：凯大催化招股说明书，中信证券研究部

贵研铂业：贵金属新材料业务产销率始终保持高水平稳定

2018-2022 年贵金属前驱体产销率分别为 98.94%/100.60%/100%/91.83%/105.18%，贵金属工业催化剂产销率 5 年均为 100.00%。其中，2021 年前驱体产销率小幅下滑的主要系年末交货产品客户尚未完成验收，导致库存量增加较多，延至 2022 年转为销量。2022年贵金属工业催化剂材料产销量较 2021 年同比增加 129.34%，实现较大突破，主要系应用于丙烷脱氢装置的脱氢催化剂加工业务增长。

图 50：2019-2022 年贵研铂业贵金属前驱体材料产销情况

资料来源：贵研铂业公告，中信证券研究部

图 51：2019-2022 年贵研铂业贵金属工业催化剂材料产销情况

资料来源：贵研铂业公告，中信证券研究部

陕西瑞科：暂无公开披露数据

 专利情况

凯立新材：专利数量合计 121 件

截至 2022 年末，拥有专利数量合计 121 件（含著作权 2 个），其中发明专利 103 件，业内最高水平。

贵研铂业：专利数量合计 82 件

截至 2022 年末，拥有专利数量合计 82 件，其中发明专利 78 件，行业内排名第二。

陕西瑞科：专利数量合计 23 件

截至 2022 年末，拥有专利数量合计 23 件，其中发明专利 21件，行业内排名第三。

凯大催化：专利数量合计 4件

截至 2022 年末，拥有专利数量合计 4 件，均为发明专利，行业内排名第四。

综上，四家公司对比：1）凯立新材与贵研铂业均为国内贵金属催化剂行业早期的先行者，通过多年技术研发创新及产业化应用，积累了深厚的技术优势，专利数量领先。2）凯大催化核心研发为贵金属前驱体制备技术，属于专有技术范畴，故发明专利数量较少。

3）陕西瑞科技术中心于 2010 年成立，故专利数量不多，但公司通过扩大研发投入，不断开发新产品、优化生产工艺，正在逐步确立技术优势。

图 52：截至 2022 年末贵金属催化剂公司专利数量对比情况

资料来源：各公司公告，国家知识产权局，中信证券研究部

 生产周期

凯立新材：多相催化剂生产用时 2-3 天居多，均相催化剂产品用时 1-3 天

根据产品型号不同，制备工艺不同，各类产品生产的用时不同，其中多相催化剂产品用时 1-5天，2-3 天用时的产品居多；均相催化剂产品用时 1-3天。

凯大催化：铑类贵金属催化剂产品生产平均用时 30-60 天

1）贵金属前驱体：钯类产品生产周期短、周转速度快、在手订单覆盖比率高，生产平均用时 3-5 天；铂类产品用时 25天，铑类产品用时 15-20 天。

2）贵金属催化剂：主要产品为铑类产品，生产周期长、单笔订单金额大、订单数量少，生产平均用时 30-60 天。

贵研铂业：暂无公开披露数据

陕西瑞科：暂无公开披露数据

研发人员

贵研铂业：近五年研发人员占比 23%-32%

2018-2022 年，研发人员占比分别为 30.49%/29.29%/28.67%/23.69%/31.40%。

图 53：2022 年贵研铂业研发人员占比情况（%）

资料来源：贵研铂业公告，中信证券研究部

图 54：2022 年贵研铂业研发人员学历分布情况（人）

资料来源：贵研铂业公告，中信证券研究部

凯大催化：近五年研发人员占比 28%-38%

2018-2022 年，研发人员占比分别为 37.50%/33.96%/34.38%/29.85%/28.95%。

图 55：2022 年凯大催化研发人员占比情况（%）

资料来源：凯大催化公告，中信证券研究部

图 56：2022 年凯大催化研发人员学历分布情况（人）

资料来源：凯大催化公告，中信证券研究部

陕西瑞科：近五年研发人员占比 18%-28%

2018-2022 年，研发人员占比分别为 25.93%/27.73%/25.33%/26.32%/18.98%。2022年因公司生产人员大幅增加，员工总数增加，导致研发人员占比出现较大下滑。

图 57：2022 年陕西瑞科研发人员占比情况（%）

资料来源：陕西瑞科公告，中信证券研究部

图 58：2022 年陕西瑞科研发人员学历分布情况（人）

资料来源：陕西瑞科公告，中信证券研究部

 研发费用率及研发人员薪酬

 陕西瑞科：近五年研发费用率1.08%-1.64%，研发人员平均薪酬7.16-13.39万元

2018-2022 年研发费用率分别为 1.64%/1.08%/1.10%/1.15%/1.27%，行业内平均研发费用率排名第二；2018-2022 年研发人员平均薪酬分别为 7.16/9.85/9.30/9.64/13.39 万元。

 凯大催化：近五年研发费用率0.27%-0.98%，研发人员平均薪酬9.30-17.72万元

2018-2022 年研发费用率分别为 0.98%/0.31%/0.27%/0.46%/0.29%，行业内平均研发费用率排名第四；2018-2022 年研发人员平均薪酬分别为 9.30/10.50/11.52/17.72/14.71万元。

 贵研铂业：近五年研发费用率 0.50%-0.74%，研发人员平均薪酬 9.97-18.35 万元

2018-2022 年研发费用率分别为 0.50%/0.73%/0.63%/0.63%/0.74%，行业内平均研发费用率水平排名第三； 2018-2022 年平均研发人员薪酬分别为9.97/12.31/13.19/18.35/17.63 万元。

图 59：2018-2022年贵金属催化剂公司研发费用率对比情况（%）

资料来源：各公司公告，中信证券研究部

图 60：2018-2022 年贵金属催化剂公司平均研发人员薪酬对比情况（万元）

资料来源：各公司公告，中信证券研究部

竞争要素：技术、成本、客户三者相辅相成，有机统一提升创造新优势

金属催化剂行业技术与准入壁垒较高。技术壁垒高体现在：1）贵金属催化剂具有多学科相互渗透、相互交叉的特点。新产品和技术的开发，要求企业首先了解用户的需求及行业技术发展情况，且需求具备较强自主创新能力和对未来发展方向研判的前瞻能力；2）企业需要经过基础研发、大量的实验室研究和中间生产试验、逐步的工业放大实验及工业应用试验等多个环节，最终才能实现产品及技术工业化应用。准入门槛高体现在：1）下游厂商一般不轻易更换催化剂供应商，尤其是医药企业，一旦选择注册报批，要更换催化剂供应商需履行较为严格的审批程序；2）下游客户非常重视贵金属催化剂每批次、不同批次间产品的性能稳定性和持续稳定的供货能力，具有规模优势的贵金属催化剂生产企业具有核心竞争力。

图 61：贵金属催化剂研发至工业生产的示意图

资料来源：凯大催化招股说明书，凯立新材招股说明书，中信证券研究部

贵金属催化剂性能指标涵盖活性、使用寿命、选择性、稳定性等，拥有性能提升核心技术的企业更具有竞争力。催化剂作为化工产品生产的关键和核心，对下游产品的生产工艺技术、生产效率、安全环保、产品成本、产品质量等影响较大，因此下游客户对催化剂的稳定性、活性、选择性、使用寿命等的要求较高，而这些性能指标的提升主要来自于技术研发，如贵金属催化剂选择性的提高主要通过催化剂的选择性调变与控制，产品活性的提高主要通过活性组分设计、活性金属分散度及大小和形貌控制、催化剂活性调变与控制，因此能够掌握这些核心技术的企业更加具有竞争力。

图 62：贵金属催化剂性能指标及涉及的相关调控技术

资料来源：凯立新材招股说明书，凯大催化招股说明书，中信证券研究部

我国铂族金属储量匮乏，近年来铂族贵金属市场价格持续上涨。贵金属催化剂的主要原材料是铂、钯等贵金属。根据 USGS 的数据，2021 年全球铂族金属储量合计 6.99 万吨，其中南非、俄罗斯和津巴布韦分别占据 90.1%、6.4%和 1.7%的比例，因此原生铂、钯、铑的产量来源主要集中在南非、俄罗斯等国，我国在铂族金属资源上极度匮乏，大部分依赖进口。而贵金属价格受全球和下游行业经济周期的影响，变化快且波动大，近年来贵金属价格持续上涨，根据长江有色金属网数据，我国钯金属市场平均价已从 2009 年的 52.00元/kg 增长至 2022 年的 520.35 元/kg，涨幅高达 900.7%。

图 63：2021 年全球铂族金属储量分布（单位：吨）

资料来源：USGS，中信证券研究部

图 64：2009-2022 年我国钯（>99.95%）市场平均价（单位：元/kg）

资料来源：长江有色金属网，中信证券研究部

降低贵金属单位用量、发挥规模效应，是金属催化剂企业控制成本、获得竞争优势的重要途径。金属催化剂企业的毛利率水平整体较低，主要在 5%-20%不等，降本增效需求迫切，而贵金属催化剂的主要原材料铂、钯等价格昂贵，通常占产品生产成本的 90%以上，因此贵金属价格的波动对企业成本影响较大。在保证催化剂性能的基础上，加强技术研发以降低贵金属单位用量成为控制成本的重要途径，如凯立新材在美罗培南、高纯氯乙酸、甲磺草胺、松香岐化等合成用催化剂上均具有低于同行钯含量的产品。同时，优化企业管理、发挥规模效应，可从费用端降本增效，提高企业竞争力。

图 65：凯立新材多相催化剂单位成本构成（2022 年）

资料来源：凯立新材公告，中信证券研究部

图 66：凯大催化主营业务单位成本构成（2022H1）

资料来源：凯大催化招股说明书，中信证券研究部

贵金属催化剂下游客户黏性强，绑定四大领域主要客户将成为企业的重要竞争力。下游客户选择贵金属催化剂供应商往往有严格的筛选流程，工艺成熟、产品质量较高、具有规模优势、快速响应客户需求的催化剂供应商具有较强的客户黏性，下游厂商一般不轻易更换，因此绑定环保、精细化工、基础化工、新能源四大领域的主要客户将成为贵金属催化剂企业竞争的重要目标。

图 67：贵金属催化剂下游行业的重点客户

环保	一汽、宝马、佛吉亚集团、大众、奥迪、奔驰、本田等	① 制氢：中国石化，巨正源股份，华昌化工，鸿达兴业，滨化股份，美锦能源等；新能源储氢：龙蟠科技，亚普股份，中材科技等；氢燃料电池：亿华通、上海重塑、雄韬股份、新源动力、淮柴动力、国鸿氢能等
精细化工	1 医药：药明康德、恒瑞医药、齐鲁制药、九州药业等； ② 化工新材料：万华化学、万润股份、瑞联新材、八亿时空等； ③ 农药：扬农化工、永太科技、江山股份等	中国石化、中国石油、华鲁恒升、万华化学、诚志股份、华基础化工谊集团等

资料来源：凯立新材招股说明书，凯大催化招股说明书，贵研铂业配股说明书，中信证券研究部

综上，技术、成本、客户三位一体、相互促进，共同构建核心竞争力。贵金属催化剂行业下游客户选择供应商时主要关注其技术与成本，而技术与成本往往相辅相成，例如技术研发以节约贵金属用量是降低成本的重要途径，贵金属催化剂供应商反之也可通过良好的技术与较低的成本来深度绑定客户，同时下游客户也会与供应商联合研发新技术以促进产品迭代，因此技术、成本、客户资源是相互联系、彼此促进的关系，共同构成了贵金属催化剂企业的核心竞争力。

图 68：贵金属催化剂供应商三大核心竞争力

资料来源：凯立新材招股说明书，凯大催化招股说明书，中信证券研究部绘制

！风险因素

1.贵金属原料价格波动及资金占用较高的风险：贵金属催化剂的主要原料为钯、铂、铑等铂族贵金属，其价格受全球和下游行业经济周期的影响变化快、波动大，且铂族金属价格昂贵，通常占产品生产成本的 90%以上，贵金属价格的波动对成本影响较大。若未来相关催化剂生产企业不能有效地将原材料价格上涨的压力转移到下游、或不能通过技术工艺创新抵消成本上涨的压力，将会对其经营业绩产生不利影响。同时，如果贵金属市场价格大幅下跌，相关贵金属原材料亦存在减值风险。

2.贵金属资源短缺的风险：贵金属在全球属于稀缺资源，而我国属于铂族金属资源极度匮乏的国家，主要贵金属大部分依赖进口和回收。贵金属进口需要遵守所在国家和地区的法律法规，目前南非、俄罗斯等全球贵金属主要供应地区对中国的贸易政策总体保持稳定。随着逆全球化升温、贸易保护主义抬头，国家愈加重视稀贵金属的战略价值，稀贵金属作为未来高科技发展不可或缺的关键元素，战略价值愈加凸显。若未来由于进口政策、国际政治、贸易摩擦等因素导致国内贵金属供应出现短缺，存在贵金属催化剂企业生产经营、合作关系、货物发运和清关时效等方面受不利影响的风险。

3.行业技术升级迭代的风险：由于贵金属资源稀缺，价格昂贵，如何在降低贵金属使用量的同时，保证其使用效率和催化效果，一直都是国内外的研究热点。纳米稀土等非贵金属催化材料、高性能贵金属催化材料、环保型催化材料等新型催化材料亦为目前的研究热点方向。若相关催化剂生产企业对技术和市场的发展趋势不能正确判断，对行业关键技术的发展动态、新技术及新产品的研发方向等方面不能正确把握，导致其未能持续保持技术先进性和不断开发新的更高品质的产品，将会面临竞争力下降，后继发展乏力的风险。

4.行业进口替代不及预期的风险：国外贵金属催化剂的生产已有百年历史，国际知名贵金属催化剂制造商的产品种类繁多且性能优良，其应用范围涉及各种领域，形成大量专利和知识产权，产品具有很强的竞争力，几乎垄断全球高端贵金属催化剂市场。如庄信万丰（JohnsonMatthey）、赢创（Evonik）、美国 UOP、巴斯夫（BASF）等，对我国催化剂生产企业构成挑战。尽管国内催化剂生产企业整体实力不断增强，亦形成一些在特定应用领域具有一定技术优势的企业，但催化剂行业客户粘性和定制化需求高，我国催化剂的进口依赖程度仍较为严重，存在催化剂国产替代不及预期的风险。

5.非贵金属催化剂性能突破并替代贵金属催化剂的风险：随着技术的进步和研发的创新，非贵金属催化剂或将在某些应用领域的性能出现大幅提升，从而替代现有的贵金属催化剂的部分用途，存在相关贵金属催化剂企业业务受影响的风险。

6.宏观经济环境的风险：贵金属催化剂主要应用于汽车尾气、精细化工、基础化工、新能源四大领域，均系国民经济的支柱行业。在国内外宏观经济环境、经济运行周期等因素的影响下，上述四大领域或将产生周期波动，进而传导至上游贵金属催化剂企业，存在贵金属催化剂企业生产经营和盈利能力受宏观经济环境扰动的风险。

投资策略

重点推荐三条主线：

一、基础化工领域国产贵金属催化剂需求有望随着新技术的突破高速攀升；

二、精细化工领域国产贵金属催化剂在盘夯基本盘与高客户粘性下，稳健发展确定性高；

三、汽车尾气领域国产贵金属催化剂份额随着国六标准的实施而日益增长。

建议关注贵金属催化剂行业相关龙头公司。

分析师声明

主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。

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本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。

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本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。

若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。

评级说明

投资建议的评级标准		评级	说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指 (针对协议转让标的)或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。	股票评级	买入	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上
		增持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间
		持有	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间
		卖出	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上
	行业评级	强于大市	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上
		中性	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间
		弱于大市	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上

特别声明

在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https://research.citicsinfo.com/disclosure。

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针对不同司法管辖区的声明

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中信证券研究部

贵金属催化剂行业

核心观点

目录

插图目录

表格目录

投资聚焦

报告亮点

投资逻辑

风险因素

！ 行业空间：精细化工筑基，基础化工、新能源仍有突破和替代空间

贵金属催化剂：横跨环保、精细化工、基础化工、新能源四大应用领域

环保领域：汽车及工业净化需求增加，国产贵金属催化剂打造防治新格局

1）汽车尾气领域：国六标准助推尾气处理市场复苏，国产配套材料需求有望放大

在以下假设下：

2）工业废水/废气领域：污染防治任重道远，贵金属催化剂市场空间巨大

精细化工领域：化学药夯实内需和出口基础，新材料行业迎接快速发展

1）医药化工领域：迎接原料药产能的转移，国内原料药行业具备长期增长动力

2）化工新材料领域：新材料行业快速发展，市场需求巨大

在以下假设下：

基础化工领域：进口市场具备极大替代空间，无汞催化剂开辟新增市场

新能源领域：氢燃料电池催化剂不改长期潜力，十年维度的高成长赛道有 望跃进喷发

！ 行业分析：精细化工领域国产化率较高，基础化工领域或将成为新蓝海

 汽车尾气领域：国际化工巨头占据我国机动车尾气催化材料绝大多数市场份额

 精细化工领域：市场集中度相对分散，独立生产的贵金属催化剂国产化率已达80%

 新能源领域：国际巨头占据主要市场，具备核心竞争优势的国产厂商发展空间广阔

发展趋势：向着专用化、低含量、高性能、连续化、绿色化、新型化发展

▍ 竞争分析：技术、成本、客户三位一体构筑核心竞争力，龙头优势有望持续扩大

国产贵金属催化剂企业不断成长，横向对比特点鲜明

陕西瑞科：数百种非均相贵金属催化剂及数百种均相贵金属催化剂

盈利能力

 产品单价

陕西瑞科：暂无公开披露数据

产销情况

贵研铂业：贵金属新材料业务产销率始终保持高水平稳定

陕西瑞科：暂无公开披露数据

 专利情况

凯立新材：专利数量合计 121 件

贵研铂业：专利数量合计 82 件

凯大催化：专利数量合计 4件

 生产周期

 研发费用率及研发人员薪酬

竞争要素：技术、成本、客户三者相辅相成，有机统一提升创造新优势

！ 风险因素

投资策略

重点推荐三条主线：

分析师声明

一般性声明

评级说明

特别声明

法律主体声明

针对不同司法管辖区的声明

！行业空间：精细化工筑基，基础化工、新能源仍有突破和替代空间

新能源领域：氢燃料电池催化剂不改长期潜力，十年维度的高成长赛道有望跃进喷发

！行业分析：精细化工领域国产化率较高，基础化工领域或将成为新蓝海

！风险因素

中信证券-新材料行业贵金属催化剂专题：精细及基础化工双轮驱动，国产替代打造加速强引擎-230626.pdf