安克创新（300866.SZ）跟踪点评｜2023.4.7

中信证券研究部

徐涛

科技产业联席首席

分析师

S1010517080003

胡叶倩雯

消费电子行业首席

分析师

核心观点

公司是国内消费电子出海龙头，创始团队及管理层多具备大型国际化互联网企业从业经历，带来全球化视野和创新基因，对新兴工具关注度领先。截至2022H1，公司泛音频+智能家居类产品营收占比约 50%，下游市场以美欧日为主，品牌形象深入人心。考虑到目前海外大模型发展进度较快，且公司业务布局以北美、欧洲等海外地区为主，我们认为公司有望率先受益于 ChatGPT 等大模型在泛音频+智能家居等智能终端的大规模应用。此外，我们认为公司毛利率正受益于运费下降等因素逐步回暖，看好公司卡位的跨境电商&消费电子两大成长赛道，维持“买入”评级。

行业层面：我们认为以 ChatGPT 为代表的大模型有望提升人机交互体验，带动泛音频智能终端及智能家居产品往智能 2.0时代升级，驱动行业出货增速提升。ChatGPT 的核心是一个通过 AI 技术驱动的自然语言处理工具，重心在内容，即大幅优化用户获取内容的流程，提升所获内容的精准度，从而改善语音助手的使用体验。对于未来的智能终端而言，我们预计约 80%为语音输入，20%为视频输入，且随技术进步，终端除实现多模态输出（文本、音频、图像等）外亦可能实现更多控制类功能，从而实现设备间联动，驱动泛音频智能终端及智能家居产品出货增速提升。

S1010517100004

公司亮点 1：创始团队及管理层多具备大型国际化互联网企业从业经历，带来全球化视野和创新基因，对新兴工具关注度领先。公司创始团队及管理层多具备在谷歌等国际化互联网企业的工作经历（如创始人及董事长阳萌先生曾于2006-2011 年担任 Google 高级软件工程师；总经理赵东平先生曾于 2008-2012年担任谷歌(中国)大中国区在线销售与运营总经理；副总经理张山峰先生曾于2010-2014 年任谷歌(中国)大中华区及韩国区负责人），具备全球化视野和领先的创新意识，对先进工作方法以及新兴技术产品保持领先关注度。产品创新方面，公司高度关注消费者反馈，自成立之初即成立 VOC（voice of customers）系统，从亚马逊上大量抓取产品的用户评论，以分析产品的优劣势以及消费者的痛点，再基于此进行产品迭代；组织架构方面，公司借鉴华为的 IPD 模式，以实现组织变革，提高团队工作效率；在工具上，公司积极采用飞书进行流程型组织创新，借助飞书的开放能力实现项目的管理和协同。我们看好公司管理层带领公司持续创新。

安克创新 300866.SZ

评级	买入 (维持)
当前价	69.86元
目标价	92.00元
总股本	406百万股
流通股本	151百万股
总市值	284亿元
近三月日均成交额	191百万元
52周最高/最低价	82.38/50.8元
近1月绝对涨幅	9.84%
近6月绝对涨幅	25.99%
近12月绝对涨幅	5.64%

公司亮点 2：泛音频+智能家居类产品营收占比约 50%，下游市场以美欧日为主，品牌形象深入人心。从产品结构上看，2022H1，公司充电类、智能创新类（主要包括智能安防、智能扫地机等）、无线音频类业务（主要为 TWS耳机及智能音箱）营收占比分别为 50.0%/28.3%/20.6%，泛音频+智能家居类产品营收占比由 2018 年的 36.5%提升至 2022H1 近 50%的水平，公司产品结构持续多元化发展。从市场的地域结构上看，截至 2022H1，公司北美、欧洲、日本、中东、中国大陆、其他国家及地区营收占比分别为 49.6%/18.8%/13.3%/6.3%/3.5%/8.5%（作为对比，2017 年以上地区营收占比分别为 53.8%/20.2%/11.4%/9.6%/2.3%/2.7%），整体以美欧日为主。渠道结构方面，2022H1 公司 64.3%营收来自线上（其中亚马逊、其他第三方、独立站分别占比 55.00%/5.69%/3.65%），35.7%来自线下渠道。据 marketplacepulse，截至 2023 年 4 月 6 日，Anker 在亚马逊美国/英国/德国/日本站点卖家中排名第 6/13/6/5，均居卖家前列。据潮电智库，2022Q2，公司音频品牌 soundcore 的 TWS 耳机出货量全球市场份额约4.7%（未统计白牌），排名全球第 6。整体而言，考虑到目前海外大模型发展进度较快，且公司业务布局以北美、欧洲等海外地区为主，我们认为公司有望率先受益于 ChatGPT 等大模型在泛音频+智能家居等智能终端的大规模应用。考虑到视频处理相较于文本处理难度更高，我们认为 TWS 耳机+智能音箱有望率先受益，中期维度下智能安防、扫地机等智能家居类产品亦有望受益于 AI在智能终端的陆续应用。

风险因素：AI 落地不及预期；国际环境变化拖累需求；行业竞争加剧；海运费上涨；汇率波动风险等。

！盈利预测、估值与评级：展望 2023 年，我们预计海外需求相对承压，运费下行或带动毛利率改善，公司研发端或持续高投入助力长期成长。需求端，受美联储加息影响，我们预计 2023 年海外需求或相对承压。运费端，根据公司公告，2020-2021 年公司运输成本分别为 11.2/16.8 亿元，分别占营收比重为 19.71%/20.75%。根据Wind数据，2023 年至今波罗的海干散货指数（反映国际干散货运输市场的综合价格走势）平均值为 1031.2，相较于 2022 年平均数 1933.8 已下降 46.7%，我们认为 2023 年公司运输成本压力或有所下行，从而带动毛利率改善。费用端，公司近年来持续加大研发投入以开拓新品类产品，2022Q1-Q3单季度研发费用率分别为 7.24%/7.97%/6.87%，分别同比+2.00/+2.05/+1.21pcts。我们预计 2023 年公司研发费用率或仍保持相对高位，我们看好公司在研发端持续投入助力长期成长。综合考虑下游需求短期承压因素以及研发端较高投入，我们维持 2022 年 EPS 预测 2.87 元，下调公司 2023-2024 年 EPS预测至 3.27/3.91 元（原预测值为 3.85/4.46 元）。参考公司过去 2 年 PE(FY1)平均值 32x，虽然公司短期需求承压，但我们认为中长期泛音频及智能家居产品需求增速有望受益 AI 加持起量，给予公司 2023 年 28 倍 PE，对应目标价为 92元，维持“买入”评级。

项目/年度	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)	9,352.63	12,574.20	14,484.54	16,344.26	18,979.42
营业收入增长率YoY	41%	34%	15%	13%	16%
净利润(百万元)	855.93	981.73	1,166.42	1,327.91	1,590.78
净利润增长率YoY	19%	15%	19%	14%	20%
每股收益 EPS(基本)(元)	2.11	2.42	2.87	3.27	3.91
毛利率	44%	36%	37%	39%	39%
净资产收益率ROE	15.85%	16.23%	16.93%	16.72%	17.46%
每股净资产(元）	13.28	14.88	16.95	19.54	22.42
PE	30.01	26.16	22.02	19.34	16.15
PB	4.76	4.25	3.73	3.23	2.82
PS	2.75	2.04	1.77	1.57	1.35
EV/EBITDA	32.16	27.55	25.28	22.45	19.00

资料来源：Wind，中信证券研究部预测
注：股价为 2023年 4月 6日收盘价

利润表（百万元）

指标名称	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入	9.353	12,574	14,485	16,344	18,979
营业成本	5,251	8,082	9,081	10,005	11,550
毛利率	43.85%	35.72%	37.31%	38.78%	39.15%
税金及附加	4	5	6	7	8
销售费用	2,248	2,445	2,897	3,351	3,986
销售费用率	24.03%	19.44%	20.00%	20.50%	21.00%
管理费用	283	374	507	523	612
管理费用率	3.02%	2.98%	3.50%	3.20%	3.23%
财务费用	71	46	(20)	(30)	(45)
财务费用率	0.76%	0.36%	-0.14%	-0.18%	-0.23%
研发费用	567.40	778.43	1086.34	1225.82	1385.50
研发费用率	6.07%	6.19%	7.50%	7.50%	7.30%
投资收益	74	258	120	120	120
EBITDA	998	1,165	1,270	1,430	1,690
营业利润	1,007	1,092	1,320	1,509	1,789
营业利润率	10.77%	8.69%	9.11%	9.23%	9.42%
营业外收入	1	7	4	4	5
营业外支出	19	15	14	16	15
利润总额	990	1,085	1,309	1,497	1,779
所得税	95	60	109	117	128
所得税率	9.57%	5.57%	8.29%	7.81%	7.22%
少数股东损益	39	43	34	52	60
归属于母公司股东的净利润	856	982	1,166	1,328	1,591
净利率	9.15%	7.81%	8.05%	8.12%	8.38%

资产负债表（百万元）

指标名称	2020	2021	2022E	2023E	2024E
货币资金	713	1,163	1,452	1,929	2,586
存货	1,589	2,061	2,705	2,858	3,230
应收账款	868	1,092	1,233	1,442	1,646
其他流动资产	3,241	2,758	2,748	2,769	2,792
流动资产	6,411	7,073	8,137	8,998	10,254
固定资产	54	82	67	52	37
长期股权投资	210	271	271	271	271
无形资产	12	15	15	15	15
其他长期资产	295	1,033	1,190	1,325	1,535
非流动资产	572	1,401	1,543	1,663	1,858
资产总计	6,983	8,474	9,681	10,661	12,113
短期借款	113	43	110	0	0
应付账款	529	678	1,093	1,017	1,177
其他流动负债	689	1,128	976	1,039	1,099
流动负债	1,330	1,848	2,179	2,055	2.276
长期借款	5	100	100	100	100
其他长期负债	184	384	384	384	384
非流动性负债	189	484	484	484	484
负债合计	1,519	2.332	2,663	2.539	2,760
股本	406	406	406	406	406
资本公积	3,022	3,030	3,030	3,030	3,030
归属于母公司所有者权益合计	5,399	6,049	6,891	7,942	9,113
少数股东权益	65	93	127	180	239
股东权益合计	5,464	6,142	7,018	8,122	9,352
负债股东权益总计	6,983	8,474	9,681	10,661	12,113

现金流量表（百万元）

指标名称	2020	2021	2022E	2023E	2024E
税后利润	895	1,024	1,201	1,380	1,650
折旧和摊销	17	24	15	15	15
营运资金的变化	-648	-430	-552	-414	-358
其他经营现金流	-76	-170	-369	-231	-303
经营现金流合计	188	449	295	751	1,004
资本支出	-30	-207	0	0	0
投资收益	74	258	120	120	120
其他投资现金流	-3,036	340	113	-37	-92
投资现金流合计	-2,993	391	233	84	28
权益变化	2,576	0	0	0	0
负债变化	132	30	67	-110	0
股利支出	0	-325	-325	-276	-420
其他融资现金流	-11	-67	20	30	45
融资现金流合计	2,697	-361	-238	-357	-375
现金及现金等价物净增加额	-108	478	289	477	657

资料来源：公司公告，中信证券研究部预测

主要财务指标

指标名称	2020	2021	2022E	2023E	2024E
增长率 (%)
营业收入	40.54%	34.45%	15.19%	12.84%	16.12%
营业利润	25.00%	8.48%	20.82%	14.34%	18.54%
净利润	18.70%	14.70%	18.81%	13.85%	19.80%
利润率 (%)
毛利率	43.85%	35.72%	37.31%	38.78%	39.15%
EBITDA Margin	10.67%	9.27%	8.77%	8.75%	8.90%
净利率	9.15%	7.81%	8.05%	8.12%	8.38%
回报率 (%)
净资产收益率	15.85%	16.23%	16.93%	16.72%	17.46%
总资产收益率	12.26%	11.58%	12.05%	12.46%	13.13%
其他 (%)
资产负债率	21.75%	27.52%	27.51%	23.82%	22.79%
所得税率	9.57%	5.57%	8.29%	7.81%	7.22%
股利支付率	37.99%	33.12%	23.70%	31.60%	29.47%

分析师声明

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评级说明

投资建议的评级标准		评级	说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指 (针对协议转让标的)或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。	股票评级	买入	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上
		增持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间
		持有	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间
		卖出	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上
	行业评级	强于大市	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上
		中性	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间
		弱于大市	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上

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