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以史为鉴，TMT 如何轮动？

报告摘要：

[Table_Summary] 复盘移动互联网行情：初期传媒，中期计算机，末期电子和通信。复盘 2012-2016 年移动互联网行情：（1）产业初期（2012/12-2013/10）看业绩和估值弹性：传媒业绩稳定且较通信、电子明显占优，计算机业绩较差但市值较小、估值低而弹性更大，因此传媒＞计算机＞通信＞电子。（2）产业发展期（2013/11-2014/12）看渗透率和业绩变化：计算机渗透率持续上行且业绩回暖，电子、通信、传媒渗透率放缓且业绩下行，因此计算机＞电子、通信＞传媒。（3）产业爆发期（2015/1-2016/2）看应用端业绩弹性：应用端业绩弹性预期决定了市场表现计算机＞通信、传媒＞电子。（4）产业末期（2016/3-2016/12）回归价值：外资大幅流入，回归业绩驱动，因此电子、通信＞计算机＞传媒。复盘产业初期行情：传媒持续占优 9 个月，电子一头一尾持续 3 个月。（1）传媒：一是业绩稳定增长，行情持续 9 个月；二是若市场出现调整，传媒各细分行业弹性较大；三是 2013Q3 后传媒业绩增速被电子和通信超过，占优行情结束。（2）电子：一是行情在一头一尾，时间上持续 3-4个月，分别为盈利见底回升和盈利超过传媒且持续高增时；二是若市场出现短期调整，则电子占优。（3）计算机软硬件以及通信设备：若前期涨幅较少，则出现短期的补涨，约持续 1个月。以史为鉴，当前重点关注传媒板块，部分计算机和电子存在补涨。（1）当前处于 AI 浪潮初期，比照历史，业绩、市值和估值弹性占优的传媒和计算机是重点。（2）业绩表现上：传媒和部分计算机盈利触底回升，电子和通信仍处下行。（3）市值上：传媒、计算机平均市值较小更具弹性。（4）估值上：电子、通信估值偏低。（5）持仓上：基金对传媒持仓仍低。（6）综合看，盈利回升、市值较小且机构持仓低的传媒是重点，关注电视广播、出版、影视院线、数字媒体、游戏和广告营销等，计算机设备、IT服务和电子元件、电子化学品等可能补涨。分子端关注需求弹性，流动性维持宽松，A股短期维持震荡走势。（1）分子端：一季度盈利持续下行但下行速度收窄，ROE 持续下行，营收偏弱是核心症结；后续来看，需求弹性较大的消费和成长板可能占优。（2）流动性：美非农数据超出预期，国内资金价格下行；短期外资和融资偏弱，新发基金可能回暖。（3）风险偏好：中央财经委会议提振市场情绪，但地缘风险依旧；估值和情绪低位；风险偏好维持中性。行业配置上，短期建议关注TMT、低估值国企和中低端消费。（1）产业趋势上行和政策导向的 TMT 和低估值国企仍是短期主线。（2）建议关注：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI 在游戏、教育、营销等领域的应用）、计算机（数字经济、数字货币、大模型）、半导体（算力芯片）、通信（算力等）；二是国企改革和一带一路相关的建筑、非银金融、军工、电力等；三是政策支持及内需修复相关的出行消费、纺服、商贸等。风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

发布时间：2023-05-07

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13621861053 denglj@nesc.cn

执业证书编号：S0550520030001

证券分析师：邓利军

当前TMT行业轮动节奏如何？
1.1. 复盘移动互联网行情：初期传媒，中期计算机，末期电子和通信 .4
1.2. 产业初期关注传媒细分板块. ...8
周度策略 ...... .13
2.1. 分子端：一季报盈利持续下行，营收偏弱成为主要矛盾 ..13
2.2. 流动性：美国非农数据超预期，新发基金发行回暖. .15
2.3. 风险偏好：中央财经委会议提振市场情绪，地缘风险仍有所扰动，市场情绪回落至底部
..17
2.4. 行业配置：继续聚焦 TMT、低估值国企和消费修复 ....18
上周市场回顾 .............. ..22
3.1. 上周全球主要大类资产表现.. ..23
3.2. 行业及重要指数估值变动. ..23
3.3. 股市资金供求. ..25
3.3.1. 资金流入 ... ... 25
3.3.2. 资金流出 ..... .. 27

图表目录

图 1：手机渗透率和移动互联网用户增速划分产业周期 ...........
图 2：2012-2016 年 TMT 行业的涨幅表现（不同阶段的归一化）
图 3：传媒盈利稳定且持续增长 ...............
图 4：初期行情末期 TMT 的 PE 基本持平... ... 5
图 5：计算机的平均市值较其他行业明显较低. ... 5
图 6：2014 年游戏规模增速下行 ..... .... 6
图 7：2014 年 3G 渗透率逐步达到峰值 . ... 6
图 8：2014 年智能手机出货量见底回升 ........ ..... 6
图 9：2013-2014 年计算机就业增长达到高峰.. ..... 6
图 10：2016 年计算机业绩达到高峰 .........
图 11：2015 年手游活跃度高增...... ..... 7
图 12：2015 年移动互联网用户数快速攀升 ...
图 13：微观流动性充裕下推动“杠杆牛”行情.. ... 7
图 14：2016 年电子、通信盈利触底回升 .... ... 8
图 15：基站建设带动通信盈利回升...... ... 8
图 16：2016 年半导体进入新一轮上行周期 . ...... 8
图 17：外资流入影响行业风格 .... ..... 8
图 18：TMT 细分行业的业绩表现 ... ..... 9
图 19：计算机和通信细分行业的涨幅排名.... ..... 10
图 20：TMT 细分行业的业绩表现 ..... ...... 10
图 21：传媒、计算机的平均市值较其他行业明显较低 . ....11
图 22：TMT 细分行业市值分布 .... ...11
图 23：当前其他电子和通信行业估值分位数仍低 .. .. 12
图 24：当前基金对传媒的持仓依然较低... ... 12
图 25：当前基金对软件开发、计算机设备、IT 服务超配比明显增加. . 13
图 26：A股整体盈利增速继续下探但降幅收窄......... . 14
图 27：营收同比增速加速下探 ........ ....... 14
图 28：毛利率持续下滑，但斜率不变 .. ....... 14
图 29：净利率降幅收窄 ..... ...... 14
图 30：A 股整体 ROE 持续下行...... .... 15
图 31：A 股整体资产负债率企稳回升 . ...... 15
图 32：A股整体资产周转率下降... ....... 15
图 33：美国失业率重新小幅下行 . ......... 16
图 34：美国时薪增速有所上行 .... ..... 16
图 35：央行公开市场小幅回笼流动性 . ....... 16
图 36：国内 DR001 显著下行.............
图 37：周新发基金有所回暖 .... ..................................................................................... ....... 17
图 38：基金认购天数持续下降 ........ ............................................................................................. 17
图 39：基金净值下行导致基金发行规模回落 ..
图 40：MA200 日均线上个股占比已回落至低位...
图 41：股债性价比处中间水平 ..... ............................................................................... ...... 18
图 42：国内 PMI 再度下行........... ....... 19
图 43：国内货币政策大概率延续稳中偏松 .... ....... 19
图 44：消费者信心有望修复 ................ ....... 20
图 45：地产销售仍远弱于 2021 年和 2019 年 .. .... 20
图 46：有色、电力设备、化工、银行、交运等行业估值提升空间较大 .. ............ ....... 20
图 47：主动偏股型基金对各行业超低配变化 .....
图 48：上周全球主要大类资产表现 ... ................................................................ ...... 23
图 49：沪深 300 静态/动态 PE ... ............................................................................... 24
图 50：创业板指静态/动态 PE ...... .............................................................................. ....... 24
图 51：各行业 PE 估值分位点（TTM，2023/05/05）
图 52：各行业 PB 估值分位点（LF，2023/05/05） ............................................................................... ....... 25
图 53：沪深股通净流入 ......... ............................................................................... ....... 26
图 54：融资余额变动与上证指数 .... ...... 26
图 55：行业融资余额变动 .......... ....... 27
图 56：新成立偏股型基金规模 .... ..... 27
图 57：IPO 发行情况 .... ...... 28
图 58：定增募资情况 ........
图 59：过去一周解禁市值靠前的行业 . ................................................................................................... ...... 28
图 60：未来 4 周各行业解禁市值（亿元） ...... 29
图 61：产业资本净减持与上证综指 ......... ............................................................................................ ...... 29
图 62：行业产业资本增减持情况（亿）
表 1：TMT各细分行业涨幅排名.....
表 2：日历效应下表现较好的行业.. ... 22

1. 当前 TMT 行业轮动节奏如何？

1.1. 复盘移动互联网行情：初期传媒，中期计算机，末期电子和通信

移动互联网行情以智能手机渗透率和移动互联网用户数划分为四个阶段。复盘2012-2016 年的移动互联网产业行情，从智能手机渗透率和移动互联网用户数增速来划分不同的产业阶段，同时结合市场表现分别为：（1）产业初期（2012/12-2013/10）：2012年 12月工业企业利润见底回升背景下A 股市场表现开始走强，智能手机渗透率持续上行至 72%的中枢水平；（2）产业发展期（2013/11-2014/12）：智能手机渗透率进一步提升至 87%的中枢，在经济持续修复背景下移动互联网用户增速持续上行至 8.38%，用户数达到 8.75 亿户；（3）产业爆发期（2015/1-2016/2）：智能手机渗透率小幅上行但达到瓶颈，而移动互联网用户增速进一步抬升至 14.08%，用户数达到10.19 亿户；（4）产业末期（2016/3-2016/12）：移动互联网用户增速保持在 11%-16%中枢波动，移动互联网用户数于 2016年12月达到10.94亿户；而后 TMT的占优行情结束故不继续讨论。

图 1：手机渗透率和移动互联网用户增速划分产业周期

数据来源：东北证券，Wind

图 2：2012-2016年TMT行业的涨幅表现（不同阶段的归一化）

数据来源：东北证券，Wind

产业初期（2012/12-2013/10）看业绩和估值弹性，传媒＞计算机＞通信＞电子。从第一阶段市场表现来看，经历一段时间普涨后传媒＞计算机＞通信＞电子。（1）业绩表现上，传媒＞通信、电子＞计算机。对比2012Q1至 2014Q1业绩表现，传媒业绩稳定且持续增长，从 2012Q1 的低点-0.41%持续上行；而电子和通信业绩于 2012Q4才见底回升，且在 2013Q2 的时候出现一定调整；计算机盈利表现相对疲软且弹性较差。（2）估值表现上，计算机、传媒的市盈率基本与电子相持平。第一阶段中 TMT各细分行业估值均明显提升，其中计算机和传媒估值抬升较多，在该阶段末期的 PE基本与电子、通信持平。（3）综合来看，在产业初期，政策和产业事件不断催化TMT普涨，其中传媒较电子和通信业绩稳定且具有可持续性因此明显占优；而计算机虽然业绩较差，但由于个股市值和估值亦相对其他 TMT 行业较低而弹性更大，因此传媒＞计算机＞通信＞电子。

图 3：传媒盈利稳定且持续增长

数据来源：东北证券，Wind

图 4：初期行情末期 TMT的 PE基本持平

数据来源：东北证券，Wind

图 5：计算机的平均市值较其他行业明显较低

数据来源：东北证券，Wind

产业发展期（2013/11-2014/12）看渗透率和业绩变化，计算机＞电子、通信＞传媒。对比第二阶段市场表现，计算机＞电子、通信＞传媒，但弹性弱于第一阶段。（1）业绩表现上，电子、通信和传媒均高位回落，但绝对增速上通信高于电子、传媒；而计算机的业绩增速虽然较弱，但出现小幅回升。（2）政策持续催化下产业发展带来 TMT行业的β行情，不同细分行业的渗透率持续提升，尤其是上游硬件即基站、芯片及消费电子等；其中2014年初 3G渗透率为33.94%，缓慢上升至2014年底的峰值 37.73%，而此时 4G 渗透率亦开始大幅上行；移动手机出货量增速自 2012 年以来持续下行，而 2014 年中见底回升；网游和电影荧幕在 2014 年处于下行周期；而计算机行业受益上游硬件渗透率的提升，就业人数、企业数量持续攀升。（3）综合来看，本阶段行情中计算机行业渗透率持续上行以及业绩小幅回暖下计算机表现最强，业绩下行以及渗透率有所放缓下电子、通信、传媒表现相对较弱，因此计算机＞电子、通信＞传媒。

图 6：2014年游戏规模增速下行

数据来源：东北证券，Wind

图 7：2014年 3G渗透率逐步达到峰值

数据来源：东北证券，Wind

图 8：2014年智能手机出货量见底回升

数据来源：东北证券，Wind

图 9：2013-2014 年计算机就业增长达到高峰

数据来源：东北证券，Wind

产业爆发期（2015/1-2016/2）看应用端业绩弹性，计算机＞通信、传媒＞电子。从第三阶段市场表现来看，各行业均大幅上涨，其中计算机＞通信、传媒＞电子。（1）业绩表现上，2015年计算机盈利上行，而传媒和通信亦于 2015Q1触底回升，电子盈利下行；同时2016Q1计算机业绩大幅上行远高于其他行业。（2）产业爆发阶段，中游软硬件、下游应用进入井喷期，以游戏和视频为主的内容端活跃度持续高增，移动互联网用户数同比从 4.62%上行至 14.08%；叠加政策持续催化，2014 年 11 月李克强总理于首届世界互联网大会指出“互联网是大众创业、万众创新的新工具”，而在 2015 年 3 月十二届全国人大三次会议上李克强总理在政府工作报告中首次提出“互联网+”行动计划。（3）微观流动性宽裕下推动“杠杆牛”行情。以 TMT 等为代表的科技型成长公司明显受到流动性宽松和政策提升风险偏好的推动，但随后中国证监会发布《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》，微观流动性有所收紧背景下大幅调整。（4）总体来看，本阶段中下游应用端进入井喷期推动 TMT 景气上行，流动性宽松助推产业行情，应用端业绩弹性预期决定了市场表现计算机＞通信、传媒＞电子。

图 10：2016年计算机业绩达到高峰

数据来源：东北证券，Wind

图 11：2015年手游活跃度高增

数据来源：东北证券，Wind

图 12：2015年移动互联网用户数快速攀升

数据来源：东北证券，Wind

图 13：微观流动性充裕下推动“杠杆牛”行情

数据来源：东北证券，Wind

产业末期（2016/3-2016/12）回归价值，电子、通信＞计算机＞传媒。从第四阶段市场表现来看，TMT均表现相对较弱，其中电子、通信＞计算机＞传媒。（1）业绩表现上，电子盈利于2016Q2 的 1.2%见底回升且持续增长至 2017Q2 的 61%；通信亦从 2016Q1见底小幅回升；计算机和传媒于 2015Q1见顶回落，随后受益于经济修复传媒盈利有所回暖。（2）产业角度上看，通信基站受益 4G 建设，进入新一轮上行周期；受全球需求推动半导体进入上行周期。（3）投资风格上，2014年沪股通开通后外资的投资偏好不断影响国内行业风格，2016年深股通开通后外资大幅流入，以沪深 300为代表的核心资产受外资青睐下，投资风格更偏向于业绩驱动。（4）综合来看，产业末期渗透率瓶颈以及盈利回落，TMT 整体表现相对较弱，同时外资大幅流入下投资风格回归业绩驱动，因此业绩较好的电子、通信＞计算机＞传媒。

图 14：2016年电子、通信盈利触底回升

数据来源：东北证券，Wind

图 15：基站建设带动通信盈利回升

数据来源：东北证券，Wind

图 16：2016 年半导体进入新一轮上行周期

数据来源：东北证券，Wind

图 17：外资流入影响行业风格

数据来源：东北证券，Wind

1.2. 产业初期关注传媒细分板块

当前以 AI浪潮下的科技革命仍处于第一阶段，一方面当前 AI对于产业的渗透率仍处于快速爬坡阶段，华为预测 2026年AI对企业的渗透率将达 20%；另一方面互联网巨头纷纷发布大模型规划，尚未实现大规模应用。因此我们进一步复盘 2012-2016的移动互联网产业行情的第一阶段的行业轮动配置节奏。

传媒业绩稳定增长，行情持续 9个月。（1）细分行业表现上看，数字媒体、影视院线＞广告营销、游戏、电视广播＞出版；对比业绩表现来看，影视院线、数字媒体、广告营销的业绩弹性明显大于游戏、电视广播和出版。（2）若市场出现调整时，传媒各细分行业弹性较大，如2013 年2月数字媒体（-12.97%，月涨幅）、电视广播（-8.02%）表现较弱，而3月数字媒体（27.42%）、电视广播（5.86%）；2013年5月全TMT行业均下跌，而6月的影视院线（30.09%）、出版（29.44%）和电视广播（23.35%）等均表现较强；因此回调即是买入时机。（3）传媒占优行情结束于2013年9月，主要原因在于传媒自2012年以来业绩占优且相对稳定，而 2013Q3后电子（光学光电子）和通信（通信设备、通信服务）业绩增速超过传媒且持续高增。

电子行情在一头一尾，时间上持续 3-4 个月。（1）从市场表现来看，电子占优行情有两段，第一阶段为2013年1月-4月电子盈利触底回升如半导体2012Q4为-39.18%，元件 2012Q4 为-16.62%，光学光电子 2012Q4 为-69.11%；第二阶段为 2013 年 9 月-11 月盈利持续上行增速超过传媒。（2）市场出现短期调整时电子明显占优，如2013年 2 月、9 月和 11 月市场出现调整，电子各细分板块均表现相对较好。

表 1：TMT各细分行业涨幅排名

序号1

2012年12月

2013年1月

2013年2月

2013年3月

2013年4月

2013年5月

2013年6月 2013年7月

2013年8月

2013年9月

2013年10月

2013年11月

2013年12月

数字媒体

消费电子

数字媒体

半导体

电视广播Ⅱ

影视院线数字媒体

影视院线

通信服务

半导体

其他电子Ⅱ

游戏Ⅱ

234567891011121314151617

其他电子Ⅱ

广告营销

光学光电子

影视院线

消费电子

影视院线

出版

游戏Ⅱ

电视广播Ⅱ

其他电子Ⅱ

影视院线

光学光电子

数字媒体

广告营销

消费电子

计算机设备

电视广播Ⅱ

影视院线

电子化学品Ⅱ

软件开发

计算机设备

数字媒体

光学光电子

通信设备

电子化学品Ⅱ

IT服务Ⅱ

电子化学品Ⅱ

通信设备

广告营销

IT服务Ⅱ

游戏Ⅱ

IT服务I

消费电子

广告营销

半导体

电子化学品Ⅱ

软件开发

影视院线

电视广播Ⅱ

出版

广告营销

游戏Ⅱ

其他电子Ⅱ

出版

电视广播Ⅱ

影视院线

游戏I

IT服务I

消费电子

软件开发

通信设备

光学光电子

软件开发

通信服务

软件开发

广告营销

元件

IT服务Ⅱ

出版

元件

计算机设备

广告营销

软件开发

影视院线

电子化学品Ⅱ

通信设备

电视广播Ⅱ

消费电子

广告营销

半导体

计算机设备

软件开发

广告营销

出版

半导体

计算机设备

其他电子Ⅱ

软件开发

光学光电子

通信设备

游戏Ⅱ

广告营销

计算机设备

通信设备

游戏Ⅱ

元件

通信设备

游戏Ⅱ

其他电子

通信服务

光学光电子

元件

软件开发

通信设备

软件开发

其他电子Ⅱ

IT服务Ⅱ

其他电子Ⅱ

影视院线

IT服务Ⅱ

影视院线

出版

电子化学品Ⅱ

数字媒体

计算机设备

元件

IT服务Ⅱ

电子化学品Ⅱ

IT服务I

出版

电视广播Ⅱ

元件

软件开发

元件

IT服务Ⅱ

游戏Ⅱ

半导体

其他电子=

通信服务

通信设备

游戏Ⅱ

电视广播Ⅱ

半导体

通信服务

半导体

IT服务I

其他电子Ⅱ

出版

IT服务Ⅱ

半导体

电子化学品Ⅱ

消费电子

光学光电子

通信服务

光学光电子

电视广播Ⅱ

游戏Ⅱ

电子化学品Ⅱ

计算机设备

光学光电子

数字媒体

其他电子Ⅱ

元件

广告营销

元件

影视院线

元件

出版

游戏Ⅱ

半导体

计算机设备

通信设备

计算机设备

消费电子

出版

通信服务

出版

通信设备

计算机设备

电子化学品Ⅱ

元件

电视广播Ⅱ

消费电子

广告营销

其他电子Ⅱ

光学光电子

软件开发

其他电子Ⅱ

数字媒体

广告营销

电视广播

消费电子

计算机设备

通信设备

出版

半导体

数字媒体

元件

电子化学品Ⅱ

电视广播Ⅱ

光学光电子

电视广播Ⅱ

通信服务

游戏Ⅱ

电子化学品Ⅱ

消费电子

通信服务

数字媒体

元件

通信服务

光学光电子

消费电子

影视院线

数字媒体

通信服务

数据来源：东北证券，Wind

图 18：TMT细分行业的业绩表现

区间涨幅排名细分行业		2012/9/30 2012/12/31 2013/3/31 2013/6/30				2013/9/30 2013/12/3112014/3/31			业绩表现
1	影视院线	-11.86 2.46		121.44	122.13	64.28	45.02	29.10	T
2	数字媒体	144.10	-81.96	1.90	30.37	17.28	-9.05	110.26	■_---_
3	广告营销	-9.69	-13.72	-41.79	-16.36	-3.91	17.63	145.14	-_____
4	游戏=	3.51	7.30	25.18	-0.24	6.57	3.38	3.24	-_._
5	电视广播=	-1.02	20.02	25.63	18.58	17.54	10.33	34.35
6	IT服务Ⅱ	-0.27	0.43	-7.67	-4.08	-8.05	-5.05	13.14
7	软件开发	-20.65	-8.32	-23.71	-8.49	11.20	27.49	50.70
8	通信设备	-88.21	-95.12	1.45	-5.93	395.47	598.34	91.08
9	其他电子=	7.74	-11.93	-12.42	3.36	-13.34	3.79	-14.80
10	半导体	-39.53	-39.18	0.15	7.37	12.23	36.00	-13.98
11	计算机设备	11.56	15.23	20.49	26.11	43.05	42.03	8.14
12	消费电子		-7.20	22.83	24.52	11.40	19.51	18.94
13	出版	1.09	4.69	3.24	19.11	26.39	26.16	35.15
14	电子化学品Ⅱ	-7.39	-5.92	0.21	1.64	-4.84	1.13	-4.05	---
15	元件	-14.98	-16.62	-9.11	-9.21	5.40	9.38	3.23
16	光学光电子	83.16	-69.11	2.201.80	293.10	128.03	236.71	55.55	__■__-_
17	通信服务	29.12	77.53	87.49	53.64	52.06	35.96	70.07	-..-

数据来源：东北证券，Wind

计算机软硬件以及通信设备出现短期补涨行情。第一阶段计算机和通信行业不存在长期占优行情；但若前期涨幅较少，则出现短期的补涨行情，约持续一个月；如计算机设备仅 2013 年 2 月和 7 月涨幅排名进入前 3，通信设备仅 2013 年 2 月、2013年 10月进入前4，通信服务仅 2019年 9月进入前3。

图 19：计算机和通信细分行业的涨幅排名

涨幅排名	2012年12月	2013年1月	2013年2月	2013年3月	2013年4月	2013年5月	2013年6月	2013年7月	2013年8月	2013年9月	月2013年10月2013年11月2013年12月
计算机设备	16	8	3	14	13	14	10	3	8	7	6	6	14
通信设备	6	16	4	7	14	8	9	9	11	8	3	14	8
IT服务Ⅱ	4	10	12	11	4	12	4	6	10	5	10	9	3
软件开发	7	11	6	8	6	9	3	15	9	9	7	4	5
通信服务	12	17	9	6	17	17	17	11	14	1	16	12	17

数据来源：东北证券，Wind

当前处于AI浪潮下的技术革命初期阶段，比照历史复盘，业绩、市值和估值弹性占优的传媒和计算机是重点。当前来看，我们从业绩、市值、估值和持仓等方向讨论后续的轮动节奏：

业绩表现上，传媒和部分计算机盈利触底回升，电子和通信仍处下行通道。传媒中各细分行业均自 2022Q3/Q4 盈利触底回升，且于 2023Q1 业绩实现高增，如广告营销（2022Q4 为-120.31%，2023Q1 为 131.47%）、数字媒体（2022Q4 为-14.03%，2023Q1 为 44.26%）；计算机中计算机设备（2022Q4 为-30.51%，2023Q1 为 28.12%）、IT 服务（2022Q4 为-59.73%，2023Q1 为 119.86%）见底回升，而软件开发仍持续下行；而电子和通信仍处下行通道。

图 20：TMT细分行业的业绩表现

二级行业 2021/12/31 2022/3/31			2022/6/30	2022/9/30 2022/12/31		2023/3/31	业绩表现
半导体	112.26	34.24	13.41	-4.14	-21.46	-59.55	■-____
元件	31.46	5.36	0.57	-4.45	-3.68	-29.60	■----■
光学光电子	402.64	-49.67	-74.29	-97.14	-108.54	-143.70	■_____
其他电子Ⅱ	155.79	127.30	113.52	21.53	-48.32	-34.15	=___
消费电子	-5.92	-14.65	-0.09	12.56	7.75	-11.65	_
电子化学品Ⅱ	55.69	75.81	34.46	25.16	34.50	-51.97
计算机设备	-81.62	-164.81	-18.89	-31.77	-30.51	28.12
通信设备	-44.78	17.71	360.75	193.90	59.50	3.18
IT服务Ⅱ	36.53	-34.40	-22.77	-25.70	-59.73	119.86	1____
软件开发	-25.24	-134.73	-108.69	-113.34	-66.43	-150.89
通信服务	-31.81	21.65	17.81	8.04	29.19	9.30	_■--■_
游戏=	-20.53	9.94	-15.05	-26.48	-105.12	-5.02	111-1
广告营销	168.17	-47.78	-29.40	-34.00	-120.31	131.47	____
影视院线	90.75	-75.34	-123.99	-120.33	-374.10	183.53
数字媒体	-15.70	-46.02	-17.24	-19.12	-14.03	44.26	____
出版	32.01	-4.79	-4.35	-5.38	-5.61	15.07
电视广播Ⅱ	148.85	34.94	-55.50	-51.69	-80.97	-14.00

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个股市值上，传媒、计算机平均市值较小而更具弹性。（1）根据前述复盘经验，2012-2013年第一阶段行情中计算机平均个股市值较小而具有更高弹性，因此表现亦相对较好；而当前来看，目前行业的个股平均市值为通信（338 亿）＞电子（187亿）＞计算机（144亿）＞传媒（115亿），因此从个股平均市值上看，传媒更具弹性。（2）从细分行业的市值来看，电子和传媒的部分行业当前平均市值较低，如光学光电子（96.5亿）、电子化学品（96.7 亿）、广告营销（103.7亿）等。

图 21：传媒、计算机的平均市值较其他行业明显较低

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图 22：TMT细分行业市值分布

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从估值分位数看，电子、通信估值提升空间较大，传媒估值分位数明显上行。其他电子Ⅱ、元件、通信设备、消费电子、半导体、通信服务、计算机设备等行业当前估值（PE-TTM，2014 年以来）分位数仍在 30%以下；从估值变化来看，年初以来应用端的传媒子行业估值分位数明显上行，如游戏Ⅱ（37.40%）、影视院线（24.10%）、数字媒体（7.20%）、出版（48.20%）、电视广播Ⅱ（42.80%）。

图 23：当前其他电子和通信行业估值分位数仍低

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基金持仓角度上看，计算机持仓占比和超配比均明显增加，但对传媒持仓仍低。从绝对持仓角度上看，对比2022年至2023年一季度的基金持仓变化情况，发现基金对软件开发、计算机设备、IT 服务等持仓占比明显增加，对电视广播、出版、影视院线、数字媒体等传媒行业持仓占比虽有提升但占比仍较低；从基金超配比来看，基金对软件开发、计算机设备、IT 服务超配比明显增加，对光学光电子、IT 服务、消费电子、通信服务等行业持续低配。

图 24：当前基金对传媒的持仓依然较低

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图 25：当前基金对软件开发、计算机设备、IT 服务超配比明显增加

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以史为鉴，当前重点关注传媒细分行业的机会，部分计算机和电子存在补涨。结合历史复盘，综合业绩、市值、估值和持仓等方向，（1）盈利触底回升，市值较小而弹性较大且机构持仓仍较低的传媒是当前产业阶段的重点，包括电视广播、出版、影视院线、数字媒体、游戏和广告营销等；（2）盈利有所回升的计算机设备、IT服务，以及估值和市值均较低的元件、电子化学品等存在补涨行情。

2. 周度策略

2.1. 分子端：一季报盈利持续下行，营收偏弱成为主要矛盾

盈利持续下行但下行速度收窄，营收增速下行成为主要矛盾。2022 年年报和 2023年一季报已披露结束，2023Q1全A（除金融、石油石化）盈利（归母净利润，下同）同比增速从 2022 年年报的-4.90%继续下滑至-5.99%，而全 A 盈利增速则已开始触底回升，从 2022年报的-0.73%小幅回升至1.95%。从盈利结构角度来看，营收增速下行成为主要矛盾。（1）营收同比增速加速下探。2022 年年报营收增速小幅下探，2023Q1 营收同比增速加速下探，2022Q3-2023Q1 全 A 营收同比增速分别为 7.58%、6.24%和 3.82%，全 A（除金融、石油石化）营收同比增速分别为 7.18%、6.11%和3.88%。（2）毛利率持续下滑，斜率不变。2022 年四季度底以来毛利率持续下滑，2022Q3-2023Q1 全 A 毛利率分别为 17.90%、17.74%和 17.46%，全 A（除金融、石油石化）毛利率分别为17.78%、17.63%和17.32%。（3）净利率降幅收窄。全A 净利率小幅回升，2022Q3-2023Q1 全 A 营收同比增速分别为 7.41%、7.27%和 7.30%；全 A（除金融、石油石化）净利率降幅收窄，2022Q3-2023Q1 分别为 4.87%、4.71%和 4.61%。

图 26：A股整体盈利增速继续下探但降幅收窄

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图 27：营收同比增速加速下探

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图 28：毛利率持续下滑，但斜率不变

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图 29：净利率降幅收窄

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盈利能力方面，ROE持续下行，营收偏弱是核心症结。ROE（TTM）持续下滑，万得全 A2022 年报和 2023Q1ROE 分别为 9.04%和 8.66%；万得全 A(除金融、石油石化) 2022 年报和 2023Q1ROE 分别为 8.33%和 7.82%。拆分来看，需求偏弱是核心症结。将 ROE 拆解为权益净利率=净利率*资产周转率*1/ (1-资产负债率），发现净利率和资产负债率已经企稳，ROE 下滑的症结在于资产周转率下行，总体来看反映出全 A 资产运营效率偏低，拆分来看则是营收增长速度慢于资产增长速度，2022Q3 营收环比增长速度持续放缓，万得全 A 和万得全 A(除金融、石油石化) 2022Q3-2023Q1营收环比增速持续下行（1.94%/1.17%/0.57%，2.07%/1.55%/1.16%），而总资产环比增速已触底反弹（1.74%/1.23%/4.46%，2.27%/0.84%/2.16%）。后续来看，分子端盈利能力修复需关注需求弹性较大的消费和成长板块。

图 30：A股整体ROE持续下行

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图 31：A股整体资产负债率企稳回升

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图 32：A股整体资产周转率下降

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2.2. 流动性：美国非农数据超预期，新发基金发行回暖

美国非农数据超出预期，国内资金利率中枢下行。（1）海外方面，本周美国公布新一期非农就业数据，在数量上，新增非农25.3万人，高于市场预期的 18.5万人，在价格上，4 月时薪环比增 0.5%，高于前值的 0.3%及市场预期的 0.3%，在结构上，包括教育医疗、休闲酒店等利率不敏感行业和建筑业等利率敏感性行业均普遍出现就业人数多增。我们认为，本次非农数据下美联储短期采取观望态度的概率有所上升，但中期衰退和宽松仍不可避免。一是短期来看本次非农就业数据公布后，市场对美国经济短期内“失速”的担忧有所消退，在经济数据、特别是失业率仍然相对乐观的情况下，美联储货币政策迅速转入宽松的必要性不足；二是中期来看，本次非农就业数据中部分利率敏感性行业仍然出现就业人数高增长，表明高利率对劳动力市场时滞拉长，站在这一点上看，美联储前期激进加息所带来的负面后果可能尚未得到全面反映，中期看衰退是大概率事件。综合以上情况，我们认为外围流动性短时间内可能相对平稳，中期仍将继续转松。（2）国内流动性方面，本周央行在公开市场小幅净回笼流动性，在度过五一假期后，资金利率中枢迅速回落至 1%左右水平，同时 10Y国债利率中枢继续下行至 2.73%。我们认为，目前来看国内资金流动性有望在较长一段时间保持相对宽松状态，从经济运行内生逻辑来看，近期信贷需求有走弱趋势，而本周浙商银行、恒丰银行、渤海银行等银行宣布下调存款利率，存款利率下调过程逐步由中小型银行向全国性银行扩散，整体资金供求逻辑决定了资金面易松难紧；从货币政策态度来看，目前央行政策态度仍处于宽松周期，这为资金面保持宽松创造了条件。

图 33：美国失业率重新小幅下行

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图 34：美国时薪增速有所上行

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图 35：央行公开市场小幅回笼流动性

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图 36：国内 DR001显著下行

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短期外资和融资偏弱，新发基金可能回暖。（1）外资和融资延续弱流入。首先，陆股通净流出8亿，连续两周持续净流出，虽然加息或已结束但美联储仍持偏鹰态度，因而后续陆股通仍延续弱流入态势；其次，融资连续两周合计净流出 255 亿，5 月市场偏震荡下融资将难以大幅流入。（2）新发基金发行回暖。首先，本周新发基金成立 92.6亿，仅2个交易日下亦较 4月的发行规模明显回暖；其次，募资情绪持续回暖，基金近三个月的募资完成比例为 13.5%（前值为10.9%），环比有所上升；近三个月的认购天数为 23.6天（前值为 27天），环比下行；然后，今年以来ETF 净申购 826 亿份，而 4 月 20日以来 ETF 净申购 509 份，4 月底以来 ETF 大幅申购表明对市场信心的回升；最后，从基金净值来看，4 月基金发行规模明显回落的主要原因之一在于上证综指震荡上行背景下基金净值却出现下滑，挣钱效应不足基金发行规模下降；因此，展望后续，主线逐渐清晰结构性行情有望延续，基金净值或将回升下推动基金发行规模回暖。

图 37：周新发基金有所回暖

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图 38：基金认购天数持续下降

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图 39：基金净值下行导致基金发行规模回落

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2.3. 风险偏好：中央财经委会议提振市场情绪，地缘风险仍有所扰动，市场情绪回落至底部

中央财经委会议提振市场情绪，结构性行情延续；地缘风险仍在，中美摩擦或对风险偏好有所扰动。（1）5 日召开的第二十届中央财经委员会第一次会议强调，加快建设以实体经济为支撑的现代化产业体系，强调发挥好产业政策的引导作用和协同效应。此外，会议强调重视“藏粮于技”推进农业现代化；要积极落实多支柱养老保险体系，大力发展银发经济；把握人工智能等新科技革命浪潮，建设全面的现代化产业体系。在后续政策持续跟进下，农林牧渔、非银、TMT等行业市场情绪有望得到提振。（2）美菲达成多项军事协议涉及台海问题，地缘风险仍有扰动。近日，菲律宾总统与美国总统举行会谈并参访美国国防部。期间美菲达成多项军事协议，并发布联合声明，宣称将致力于保障南海的航行和飞行自由，提到了“维护台湾海峡和平与稳定”的重要性。此举或有损地缘关系，对风险偏好有所压制。

市场情绪基本回落至底部，股债性价比处于中性水平。（1）市场情绪有所回暖，但上行空间仍大。当前来看，MA200 日均线以上个股占比目前为 39%，较 4 月 25 日的低点 32%有所回暖，但仍较 2月中旬的70%水平大幅回落；当前市场情绪基本处于市场底部，下行空间有限，而上行空间较大。（2）股债性价比处于中性水平，或处于上行市起点。当前来看，ERP（股权风险溢价）为2.75%，基本自2月以来处于均值以上，一倍标准差以下，股债性价比处于中性水平。

图 40：MA200日均线上个股占比已回落至低位

数据来源：东北证券，Wind

图 41：股债性价比处中间水平

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2.4. 行业配置：继续聚焦 TMT、低估值国企和消费修复

产业趋势上行和政策导向的 TMT 和低估值国企仍是短期主线。（1）产业趋势上，从前述复盘看，当前处于AI浪潮下的技术革命初期阶段，业绩和估值弹性占优 TMT典型如传媒、计算机等仍然具备上行空间。（2）政策导向上，从去年底的中央经济工作会议、今年4月底的政治局会议以及 5月的中央财经会议来看，都将数字经济相关的产业表述作为重点强调，人工智能等新的科技革命方向仍将是未来产业政策聚焦的方向；同时国企改革也被高层多次强调，“中特估”基调下未来更多政策出台激发国企的经营效率提升是大概率事件。（3）流动性上，当前国内经济仍是弱复苏，4 月 PMI 再度转入荣枯线以下，一季报盈利仍在下行，流动性宽松将会延续，同样利好偏新兴成长及政策导向的方向。

图 42：国内PMI再度下行

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图 43：国内货币政策大概率延续稳中偏松

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政策和产业趋势向上的传媒（AI 在游戏、教育、营销等领域的应用）、计算机（数字经济、数字货币、大模型）、半导体（算力芯片）、通信（算力等）：首先，本次政治局会议首提“重视通用人工智能发展，营造创新生态，重视防范风险”，后续政策对于人工智能或有所倾斜，中央财经会议也再一次强调“要把握人工智能等新科技革命浪潮”；国家数据局以及 AI 推进办的创建，将进一步加强 AI 产业的落地；其次，人工智能相关事件和产品催化不断，如 4 月游戏版号持续发放、5 月初发布的讯飞大模型超预期、金山办公将发布 WPS AI 等；然后，从 TMT 基金持仓超配比来看，计算机（1.60%，前值为-0.26%）和电子（1.28%，前值为 1.12%）均有所提升，计算机 2023Q1 明显增配而超配比超过国防军工进入 TOP5；最后，对比业绩表现来看，计算机（54.6%，对比2022Q1 盈利同比增速）、传媒（18.25%）等盈利均见底回升。

国企改革和一带一路相关的建筑、非银金融、军工、电力等。首先，政治局会议强调“因城施策，支持刚性和改善性住房需求，做好保交楼、保民生、保稳定工作”，保交楼推动下关注建筑建材等地产链，同时第二十届中央财经委员会要求积极落实多支柱养老保险体系利好非银金融；其次，基建作为投资端的重要一环，“平急两用”的基建将进一步拉动建材、电力等相关行业景气；然后，从估值水平上看，建筑材料（33.8%，2005年以来市盈率分位数）、建筑装饰（26.1%）等仍相对较低。后续来看，经济有望延续弱修复趋势，基建和制造业作为提振经济的重要抓手，投资和开工力度仍有较高空间。随着新一轮国企改革不断细化深入和中特估体系建设不断推进，相关行业中的低估值央国企有望受益。

政策支持及内需修复相关的出行消费、纺服、商贸等。首先，政治局会议继续强调“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”，因此政策仍将进一步推动消费和民间投资等，尤其是“改善消费环境，促进文化旅游等服务消费”；其次，对比基金超配比来看，食品饮料（9.09%，前值为7.91%）、医药（3.41%，前值为2.90%）等消费仍为绝对高位；然后，从五一节日数据来看，4月29日至5月1日（劳动节假期前 3 天），全国铁路、公路、水路、民航预计发送旅客总量 15932.4万人次，比2022年同期增长161.9%；最后，对比一季度业绩表现来看，社会服务（119.19%）、农林牧渔（68.70%）、商贸零售（31.36%）等盈利同比增速均较高。

图 44：消费者信心有望修复

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图 45：地产销售仍远弱于 2021年和2019年

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图 46：有色、电力设备、化工、银行、交运等行业估值提升空间较大

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图 47：主动偏股型基金对各行业超低配变化

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日历效应上，表现较强的有色、社服、医药、计算机和电子等行业。

表 2：日历效应下表现较好的行业

月度	一月二月三月			四月	五月	六月	七月	八月	九月	十月	十一月十二月
第1名	银行	综合	美容护理	食品饮料	有色金属	通信	农林牧渔	国防军工	食品饮料	银行	机械设备	社会服务
第1名	3.33	8.72	5.16	3.52	3.55	2.36	2.73	4.50	2.81	3.50	5.33	7.34
第2名	国防军工	环保	房地产	银行	社会服务	机械设备	国防军工	电子	电力设备	医药生物	建筑材料	家用电器
第2名	1.78	7.76	4.93	3.29	2.92	2.15	2.69	4.16	2.34	2.07	4.35	4.80
第3名	汽车	农林牧渔	煤炭	煤炭	医药生物	食品饮料	有色金属	综合	汽车	石油石化	房地产	食品饮料
第3名	1.60	6.86	2.68	2.25	2.31	1.81	2.57	3.12	1.92	1.98	4.18	4.70
第4名	石油石化	汽车	社会服务	汽车	电子	电子	石油石化	轻工制造	医药生物	家用电器	环保	商贸零售
第4名	1.57	6.40	1.54	1.46	2.03	1.81	2.29	3.07	1.74	1.86	4.03	3.73
第5名	家用电器	建筑材料	环保	美容护理	计算机	医药生物	通信	环保	社会服务	食品饮料	非银金融	煤炭
第5名	1.56	6.39	1.52	1.27	1.88	1.64	2.03	2.95	1.30	1.71	3.77	3.44
第6名	钢铁	有色金属	建筑材料	家用电器	食品饮料	基础化工	建筑材料	计算机	机械设备	机械设备	传媒	石油石化
第6名	1.28	6.18	1.05	0.97	1.85	1.34	1.98	2.93	1.18	1.62	3.53	3.38
第7名	电力设备	社会服务	建筑装饰	非银金融	汽车	计算机	基础化工	机械设备	通信	美容护理	家用电器	有色金属
第7名	0.69	6.16	1.03	0.69	1.53	1.22	1.90	2.24	1.14	1.15	3.47	2.45
第8名	交通运输	电子	电子	钢铁	家用电器	国防军工	环保	电力设备	传媒	公用事业	有色金属	建筑材料
第8名	0.58	6.00	0.83	0.57	1.46	1.19	1.82	2.12	1.10	1.06	3.41	2.26
第9名	机械设备	家用电器	商贸零售	建筑材料	基础化工	汽车	医药生物	传媒	石油石化	轻工制造	轻工制造	传媒
第9名	0.50	5.74	0.57	0.17	1.12	1.16	1.74	2.07	1.06	1.01	3.40	2.05
第10名	电子	国防军工	医药生物	石油石化	商贸零售	非银金融	电子	石油石化	基础化工	综合	纺织服饰	非银金融
第10名	0.36	5.37	0.54	0.14	1.08	0.76	1.68	1.93	0.80	0.96	3.39	1.89
第11名	基础化工	医药生物	公用事业	医药生物	石油石化	公用事业	综合	建筑材料	家用电器	电子	钢铁	通信
第11名	0.14	5.29	0.35	-0.03	1.07	0.55	1.65	1.81	0.60	0.79	3.35	1.80
第12名	社会服务	钢铁	轻工制造	交通运输	传媒	电力设备	商贸零售	纺织服饰	商贸零售	环保	电子	农林牧渔
第12名	-0.16	5.29	-0.36	-0.12	1.06	0.49	1.49	1.73	0.58	0.68	3.29	1.77
第12名	医药生物	计算机	综合	传媒	轻工制造	环保	公用事业	建筑装饰	煤炭	农林牧渔	计算机	美容护理
	-0.39	4.72	-0.37	-0.36	0.85	0.32	1.32	1.57	0.52	0.64	3.04	1.58
第14名	农林牧渔	轻工制造	纺织服饰	建筑装饰	机械设备	交通运输	社会服务	农林牧渔	非银金融	建筑材料	汽车	纺织服饰
第14名	-0.41	4.65	-0.64	-0.67	0.76	0.20	1.10	1.54	0.32	0.58	3.01	1.57
第15名	建筑材料	公用事业	银行	轻工制造	交通运输	钢铁	轻工制造	社会服务	建筑材料	基础化工	通信	轻工制造
第15名	-0.44	4.47	-0.69	-0.92	0.19	0.20	1.06	1.47	0.23	0.40	2.99	1.50
第16名	房地产	纺织服饰	家用电器	商贸零售	美容护理	综合	钢铁	基础化工	环保	交通运输	农林牧渔	钢铁
第16名	-0.51	4.45	-0.72	-1.00	0.13	0.04	1.05	1.34	-0.04	0.34	2.89	1.50
第1日年	传媒	商贸零售	基础化工	电力设备	公用事业	纺织服饰	银行	煤炭	建筑装饰	房地产	美容护理	银行
第11名	-0.64	4.43	-0.86	-1.10	0.03	-0.10	1.01	0.99	-0.05	0.14	2.82	1.44
第19名	轻工制造	机械设备	食品饮料	基础化工	煤炭	建筑装饰	机械设备	有色金属	农林牧渔	汽车	食品饮料	综合
第18名	-0.80	4.29	-0.87	-1.22	-0.03	-0.15	0.91	0.83	-0.07	0.04	2.68	1.34
第19名	计算机	基础化工	交通运输	公用事业	纺织服饰	家用电器	房地产	食品饮料	房地产	传媒	银行	机械设备
第19名	-0.80	4.18	-1.20	-1.23	-0.14	-0.34	0.87	0.83	-0.25	-0.07	2.23	1.18
第20名	美容护理	建筑装饰	钢铁	房地产	农林牧渔	轻工制造	交通运输	汽车	轻工制造	建筑装饰	医药生物	医药生物
第20名	-0.94	4.08	-1.23	-1.56	-0.37	-0.39	0.79	0.72	-0.26	-0.21	2.22	0.99
第21名	有色金属	交通运输	机械设备	有色金属	电力设备	有色金属	美容护理	医药生物	电子	钢铁	建筑装饰	电子
第21名	-1.07	3.86	-1.23	-1.80	-0.49	-0.40	0.75	0.51	-0.46	-0.28	2.09	0.97
第29名	商贸零售	房地产	计算机	国防军工	国防军工	银行	食品饮料	交通运输	公用事业	通信	社会服务	交通运输
第22右	-1.29	3.82	-1.44	-1.83	-0.57	-0.40	0.73	0.51	-0.52	-0.67	2.08	0.68
第23名	通信	电力设备	石油石化	通信	综合	煤炭	电力设备	通信	计算机	电力设备	基础化工	建筑装饰
第23名	-1.84	3.81	-1.69	-1.91	-0.95	-0.48	0.32	0.42	-0.64	-0.77	1.94	0.48
第24名	建筑装饰	美容护理	有色金属	社会服务	非银金融	美容护理	建筑装饰	公用事业	国防军工	纺织服饰	电力设备	环保
第24名	-2.11	3.76	-1.94	-1.93	-0.97	-0.56	0.26	0.37	-0.76	-0.79	1.85	0.24
第25名	综合	石油石化	汽车	电子	钢铁	房地产	家用电器	钢铁	美容护理	社会服务	公用事业	房地产
第25名	-2.17	3.67	-2.06	-2.14	-1.28	-0.81	-0.71	0.14	-0.83	-0.87	1.57	0.22
第26名	纺织服饰	通信	农林牧渔	综合	通信	建筑材料	汽车	美容护理	钢铁	非银金融	交通运输	汽车
第26名	-2.17	3.46	-2.19	-2.19	-1.59	-0.87	-0.74	0.06	-1.02	-1.02	1.08	0.17
第27名	食品饮料	煤炭	通信	计算机	环保	石油石化	纺织服饰	非银金融	交通运输	计算机	石油石化	计算机
第27名	-2.22	2.52	-2.22	-2.42	-2.21	-0.89	-0.88	-0.24	-1.08	-1.28	0.84	0.16
第28名	环保	食品饮料	电力设备	农林牧渔	建筑装饰	传媒	煤炭	商贸零售	纺织服饰	商贸零售	商贸零售	基础化工
第28名	-3.27	2.50	-2.39	-2.45	-2.33	-0.89	-1.02	-0.43	-1.24	-1.36	0.53	0.08
第29名	公用事业	传媒	国防军工	机械设备	建筑材料	商贸零售	计算机	房地产	综合	有色金属	综合	国防军工
第29名	-3.50	2.39	-2.60	-2.87	-2.40	-1.15	-1.08	-0.44	-1.36	-1.88	0.51	-0.69
第30名第31名	煤炭	银行	传媒	环保	银行	社会服务	非银金融	家用电器	有色金属	国防军工	煤炭	公用事业
	-4.41	1.17	-3.34	-2.94	-2.62	-1.29	-1.17	-0.46	-1.38	-2.85	0.33	-0.83
	非银金融	非银金融	非银金融	纺织服饰	房地产	农林牧渔	传媒	银行	银行	煤炭	国防军工	电力设备
	-4.84	0.60	-3.55	-3.54	-2.82	-2.06	-2.65	-0.64	-2.06	-2.99	-0.60	-1.01

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3. 上周市场回顾

3.1. 上周全球主要大类资产表现

图 48：上周全球主要大类资产表现

过去五年过去十年2023/4/28 2023/5/5 变动当前PE分位数分位数股票市场
上证综指	3,323 3,335	0.34%	13.63	66.2%	51..0%
沪深300指数	4,029 4,017	-0.30%	12.34	52.55%	49.1%
创业板指	2,325 2,268	-2.46%	32.67	7.7%	3.9%
道琼斯工业指数	34,098 33,674	-1.24%	24.77	70.5%	84.2%
标普500指数	4,169 4,136	-0.80%	23.62	56.8%	69.3%
纳斯达克指数	12,227 12,235	0.07%	34.10	48..7%	58.2%
富时100指数	7,871 7,778	-1.17%	12.93	1.9%	1.1%
德国DAX指数	15,922 15,961	0.24%
欧洲Stoxx50指数	4,049 4,032	-0.40%
日经225指数	28,856 29,158	1.04%
韩国综指	2,502 2,501	-0.02%
恒生指数	19,895 20,049	0.78%	9.67	25.6%	39.1%
恒生国企指数	6,702 6,798	1.43%	8.53	28.0%	52.9%
富时A50指数期货	13,196 13,243	0.36%
	债券市	场
中国2年国债收益率	2.35 2.30	-5.23 bps		20.3%	13.7%
中国10年国债收益率	2.78 2.73	-4.50 bps		10.6%	6.9%
美国2年国债收益率	4.04 3.92	-12.00 bps		88.1%	94.1%
美国10年国债收益率	3.44 3.44	0.00 bps		88.6%	94.3%
德国10年国债收益率	2.35 2.25	-10.00 bps		93.0%	96.5%
日本10年国债收益率	0.40 0.41	1.00 bps		93.8%	78.7%
	大宗商品市	场
ICE布油NYMEX原油	80.26 75.37	-6.09%		62.50%	65.790
ICE布油NYMEX原油	76.63 71.32	-6.93%		64.19%	66.6%
伦敦金现LME铜	1,989.62 2,049.61	3.02%	/	99.7%	99.8%
伦敦金现LME铜	8,595.50 8,580.00	-0.18%	/	66.7%	83.3%
	汇率市	场
美元指数	101.66 101.29	-0.37%		79.2%	87.9%
欧元兑美元美元兑人民币	1.10 1.10	-0.02%		28.8%	25.9%
欧元兑美元美元兑人民币	6.92 6.91	-0.18%		69.8%	83.9%
	其他
VIX	15.78 17.19	8.94%		33.7%	58.0°0%
比特币期货	29,515.00 29,725.00	0.71%		71.8%	85.9%

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3.2. 行业及重要指数估值变动

截至 2023 年05 月 05 日收盘，沪深 300 的 PE（TTM）较 04 月 28 日收盘有所上升，为 12.34，创业板的 PE(TTM)有所下降，为 32.67。

图 49：沪深 300 静态/动态 PE

数据来源：东北证券，Wind

图 50：创业板指静态/动态PE

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分行业看，计算机、休闲服务、商业贸易（TTM）估值处于 2005 年以来高分位点，分别为 68.93、87.42、40.25；食品饮料 PB（LF）处于历史高位 5.92，其次为国防军工（PB3.28），计算机（PB3.82）。

图 51：各行业 PE 估值分位点（TTM，2023/05/05）

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图 52：各行业 PB 估值分位点（LF，2023/05/05）

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3.3. 股市资金供求

3.3.1. 资金流入

沪深股通净流入：截至 2023 年 05 月 05 日收盘，本周陆股通资金净流出 8.06 亿。

图 53：沪深股通净流入

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融资余额：截至2023年05月 05日，沪深股市融资余额15207.22亿元，较2023年04 月 28 日增加 68.06 亿元。分行业来看，部分行业融资余额均有所增加。其中传媒（27.35 亿）、银行（7.98 亿）融资余额增加最多；综合（-1.22 亿）、综合金融（-0.47亿）融资余额减少较多。

图 54：融资余额变动与上证指数

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图 55：行业融资余额变动

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新基金发行：截至2023年05月 05日，上周有新成立偏股型基金份额92.61亿份。

图 56：新成立偏股型基金规模

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3.3.2. 资金流出

IPO 发行：截至 2023年 05 月 05 日，上周共 6 笔 IPO 发行，合计募资 64.20亿元，其中航天南湖募资规模较高为 17.85亿。

图 57：IPO 发行情况

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图 58：定增募资情况

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定增解禁规模：截至2023年05月05日,上周解禁市值最大的行业是医药（817.78亿）、银行（120.71亿）和机械（108.40亿），未来4周解禁市值最大的行业是计算机（426.29 亿）、医药（415.44 亿）和机械（278.30 亿）。

图 59：过去一周解禁市值靠前的行业

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图 60：未来 4 周各行业解禁市值（亿元）

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产业资本减持规模：截至 2023 年 05 月 05 日，上周大股东净减持 34.01 亿元，高管净减持3.91亿元。分行业来看石油石化、电子净减持金额靠前，分别为13.94亿、6.71 亿元。

图 61：产业资本净减持与上证综指

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图 62：行业产业资本增减持情况（亿）

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风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

研究团队简介：

[Table_Introduction]邓利军：复旦大学计算数学硕士，上海交通大学本科，现任东北证券策略组组长。曾任川财证券首席策略分析师；在混沌投资等多家私募基金公司任商品期货和股指期货研究员、投资经理；具有 10 多年证券市场从业经验。2015 年所在团队获得新财富最佳分析师策略领域入围奖。

分析师声明

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。

投资评级说明

股票投资评级说明	买入	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准15%以上。	投资评级中所涉及的市场基准：A股市场以沪深300 指数为市场基准，
	增持	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准5%至15%之间。
	中性	未来6个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。
	减持	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。
	卖出	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准15%以上。	新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500 指数为市场基准。
行业投资评级说明	优于大势	未来6个月内，行业指数的收益超越市场基准。
	同步大势	未来6个月内，行业指数的收益与市场基准持平。
	落后大势	未来6个月内，行业指数的收益落后于市场基准。

重要声明

本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。

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报告摘要：

相关数据

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图表目录

1. 当前 TMT 行业轮动节奏如何？

1.1. 复盘移动互联网行情：初期传媒，中期计算机，末期电子和通信

1.2. 产业初期关注传媒细分板块

2. 周度策略

2.1. 分子端：一季报盈利持续下行，营收偏弱成为主要矛盾

2.2. 流动性：美国非农数据超预期，新发基金发行回暖

2.3. 风险偏好：中央财经委会议提振市场情绪，地缘风险仍有所扰动，市场情绪回落至底部

2.4. 行业配置：继续聚焦 TMT、低估值国企和消费修复

3. 上周市场回顾

3.1. 上周全球主要大类资产表现

3.2. 行业及重要指数估值变动

3.3. 股市资金供求

3.3.1. 资金流入

3.3.2. 资金流出

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