证券研究报告

发布时间：2023-06-04

证券研究报告 / 策略专题报告

把握反弹，结构延续

6 月 A 股市场展望

报告摘要：

[Table_Summary] 复盘历史，影响 6月A股市场趋势的因素：经济和政策>外部冲击>盈利和估值情绪。复盘 2010 年以来的 A 股 6 月走势，可以看到：（1）经济和政策影响最大：一是当经济向好且政策支持力度较高时市场偏强，如2020、2022 年；二是当经济偏弱但政策支持力度较高时市场震荡，如2011、2014、2016、2017、2019、2021 年；三是当经济偏弱且政策支持力度不高时市场偏弱，如2010、2012、2013和 2018 年。（2）外部冲击使市场进一步走弱，如 2010 和 2012 年欧债危机、2013 年“钱荒”、2018年中美贸易摩擦。（3）盈利和估值情绪与市场涨跌幅匹配度不高。

复盘历史，盈利优势、政策和产业趋势向上、低估值稳定的行业在历年6 月表现占优。复盘 2010年以来 6月行业的表现：（1）经济向好且政策偏强时，具有盈利优势的行业占优，如 2020 年的医药、2022 年的新能源。（2）经济偏弱且政策偏强时，政策导向和产业趋势向上的行业占优：一是政策导向的 2011年的建材、2014年的军工（科研院所改制），2017年的家电和有色；二是产业趋势向上的2013年的传媒、2016年的电子、2019年的消费、2021年的新能源。（3）经济偏弱且政策偏弱时，低估值稳定的行业占优，如2010年的保险、2012年的医药、2018 年的家电。比照复盘，今年 6 月 A 股可能震荡反弹，TMT 和低估值国企仍占优。

（1）当前处于经济偏弱且政策预期逐步增强的环境中：一是 4月以来，社融、投资、消费、制造业等经济数据持续回落，经济修复预期偏弱；二是降准、新能源车、地产放松等一系列稳增长政策持续出台和落实，政策预期不断增强。（2）今年 6月A股延续震荡趋势，可能震荡反弹：一是经济偏弱且政策偏强时市场趋势偏震荡；二是当前外部冲击主要是中美摩擦，当前中美谈判持续，可能缓和。（3）6月TMT和低估值国企仍占优：一是经济偏弱且政策偏强时政策导向和产业趋势向上的行业占优；二是TMT 和低估值国企在 6月的政策支持和产业催化仍不断。

6 月盈利延续弱修复，流动性维持宽松，风险偏好可能改善，A 股可能震荡反弹。（1）分子端：6月外需放缓、基建后置、地产与收入预期偏弱导致地产投资和消费维持弱势，盈利延续弱修复。（2）流动性：美国失业率上行且薪资同比下降，6 月大概率不加息；季末是财政支出大月，6月流动性维持宽松。6月新发基金可能回暖，微观流动性可能边际改善。（3）风险偏好：经济预期偏弱下政策预期增强、中美谈判可能提振情绪。行业配置上，6月继续聚焦TMT和低估值国企。（1）比照历史复盘，当前环境下政策和产业趋势向上的 TMT 和低估值国企在 6 月可能占优。（2）6 月建议关注：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI 在游戏、教育、营销等领域的应用）、计算机（数字经济、国产化）、半导体（算力芯片）、通信（算力等）；二是低估值国企相关的建筑、电力等；三是经济弱修复下政策导向的中低端消费（纺服、停车等）、电新（充电桩等）。风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

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证券分析师：邓利军

执业证书编号：S0550520030001

13621861053 denglj@nesc.cn

月度聚焦：影响 6月市场走势的核心因素是什么？
1.1. 影响历年6月市场趋势的核心因素是经济和政策 ..4
1.2. 什么样的行业在6 月表现占优？ ...8
1.3. 今年6 月可能震荡反弹，TMT和低估值国企仍占优. .. 11
月度策略：把握震荡反弹，结构延续.. ..12
2.1. 分子端：6月盈利延续弱修复.. ...12
2.2. 流动性：6月宏观流动性维持宽松，微观资金可能边际改善 ....14
2.3. 风险偏好：经济预期偏弱下政策预期增强、中美谈判可能提振情绪. ...17
2.4. 行业配置：6月继续聚焦 TMT和低估值国企... ....19
上周市场回顾 ........ ..24
3.1. 上周全球主要大类资产表现 ..24
3.2. 行业及重要指数估值变动.. ..24
3.3. 股市资金供求.. ..26
3.3.1. 资金流入 . .. 26
3.3.2. 资金流出 ... .. 28

图表目录

图 1：上证指数历年6月指数涨跌幅.
图 2：月频经济数据发布时间集中在月中左右. . 5
图 3：历年6月市场趋势拐点通常出现在月中以后 . 5
图 4：2020年 6月社融继续走高... ... 6
图 5：2022年 6月出口持续修复...
图 6：2011 年 6 月通胀高企..... ... 6
图 7：2016 年 6 月固定资产投资增速断崖式下跌 . ..... 6
图 8：2012 年 5 月 PMI 大幅下行........ ..... 7
图 9：20213 年 6 月资金面超预期收紧 ...... ...... 7
图 10：2018 年中国贸易顺差继续下降 ...............
图 11：盈利和估值情绪与行业涨跌幅匹配度不高.. ... 8
图 12：盈利周期位置与上证指数涨跌幅匹配度不高 ... 8
图 13：历年 6月占优行业... ... 9
图 14：2020 年 6 月医疗器械出口金额显著增长 .... ..... 9
15：2020年 6月5G手机出货量持续高速增长. ..... 9
图 16：2022 年 6 月光伏装机量快速增长 ....... .... 10
图 17：2022 年 6 月新能源汽车销量快速增长 ....... ... 10
图 18：2021 年电价政策提振新能源发电行业需求 .... ... 10
图 19：经济偏弱且政策偏弱时，低估值稳定的行业占优 ....... .......11
图 20：5 月 PMI 继续下行..... ....11
图 21：5 月政策不确定性再度增加 ..... ....11
图 22：当前全 A 估值偏低 ... .. 12
图 23：当前 A 股换手率已接近绝对低位 . ... 12
图 24：近期人工智能相关政策频出 ........... ... 12
图 25：5月制造业PMI主要分项指数继续回落.. . 13
图 26：5 月出口新订单指数下滑 0.4 个百分点 .... . 13
图 27：制造业 PMI 与新出口订单密切相关........ ....... 13
图 28：外需回落指向的出口放缓趋势或仍未改变 . ....... 13
图 29：5 月建筑业景气度显著下滑 ..... ...... 14
图 30：地产与基建投资边际上均在放缓. .... 14
图 31：5 月服务业景气度显著下滑 ..... ...... 14
图 32：居民新增存款TTM增速仍然在较高水平.. ....... 14
图 33：美国 4 月职位空缺数超预期 ...... ........ 15
图 34：美国 5 月非农超预期 ..... ..... 15
图 35：美国非农就业各分项对比（千人） ....... 15
图 36：5 月失业率出现上行 .....................
图 37：5 月美国非农时薪继续小幅下行 ..... .............................................................................. ...... 15
....... 16
图 39：5 月资金面较为宽松 ............. ....................................................................................... 16
图 41：中小企业发展恢复趋势不变 .. ....................................................................... ...... 17
图 42：融资和万得全 A 高度相关 .... ....... 17
图 43：PMI 下行时经济政策的不确定性上升.. ....... 18
图 44：MA200 日均线以上个股占比保持缓慢回暖趋势... ........ 18
图 45：股权风险溢价小幅回升接近 1 倍标准差 ... ..... 19
图 46：除消费外，TMT 和低估值国企相关行业盈利预期较高 . ....... 20
图 47：当前银行、非银、电力设备等估值处于低位 ....
图 48：上周全球主要大类资产表现 ... ..................................................................... ...... 24
图 49：沪深 300 静态/动态 PE .... ........................................................................ ....... 25
图 50：创业板指静态/动态 PE...... ............................................................................ ....... 25
图 51：各行业 PE 估值分位点（TTM，2023/06/02）
图 52：各行业 PB 估值分位点（LF，2023/06/02） ............................................................................. ...... 26
图 53：沪深股通净流入 ......... ............................................................................ ...... 27
图 54：融资余额变动与上证指数 .... ...... 27
图 55：行业融资余额变动 .......... ....... 28
图 56：新成立偏股型基金规模 .... .... 28
图 57：IPO 发行情况 .... ...... 29
图 58：定增募资情况 ........
图 59：过去一周解禁市值靠前的行业 . ...... 29
图 60：未来 4 周各行业解禁市值（亿元） ...... 30
图 61：产业资本净减持与上证综指 ......... ............................................................................................ ...... 30
图 62：行业产业资本增减持情况（亿）
表 1：国内大模型规划汇总........ .... 22
表 2：日历效应下表现较好的行业. ... 23

1. 月度聚焦：影响 6月市场走势的核心因素是什么？

当前人工智能和中特估都已调整较多，展望 6 月，市场能否企稳走强？6 月该如何布局？

1.1. 影响历年6月市场趋势的核心因素是经济和政策

复盘 2010年以来（剔除掉受股灾影响较大的 2015年6月）的A 股6 月走势，发现影响 6月A股市场趋势的因素：经济和政策>外部冲击>盈利和估值情绪。

图 1：上证指数历年6月指数涨跌幅

年份	起始时间	收盘价	上证趋势图	涨跌幅	天数
2010	2010/5/31	2592	?	-7.5%	30
	2010/6/30	2398
2011	2011/5/31	2743	?	0.7%	30
	2011/6/30	2762
2012	2012/5/31	2372		-6.2%	30
	2012/6/30	2225
2013	2013/5/31	2301		-14.0%	30
	2013/6/30	1979
2014	2014/5/31	2038		0.5%	30
	2014/6/30	2048
2015	2015/5/31	4829		-11.4%	30
	2015/6/30	4277
2016	2016/5/31	2917		0.4%	30
	2016/6/30	2930
2017	2017/5/31	3117	4	2.4%	30
	2017/6/30	3192
2018	2018/5/31	3095		-8.0%	30
	2018/6/30	2847
2019	2019/5/31	2899		2.8%	30
	2019/6/30	2979
2020	2020/5/31	2915		2.4%	30
	2020/6/30	2985
2021	2021/5/31	3615	+	-0.7%	30
	2021/6/30	3591
2022	2022/5/31	3186		6.7%	30
	2022/6/30	3399

数据来源：东北证券,Wind

市场趋势拐点普遍在 5月经济数据发布后，经济和政策的组合效果决定了预期调整的方向。从历年6月市场走势来看，月中普遍迎来拐点，而6月中旬通常是5月经济数据的发布事件，因此6月市场趋势出现拐点或是经济数据发布后市场预期出现调整的表现。但经济数据本身并非决定市场趋势的决定性因素，影响后续经济变化的政策强弱同样关键，因此需综合考虑经济强弱和政策发力程度来判断市场预期调整方向。相比之下，其他基本面和市场面因素则较难验证，对历年6月市场趋势拐点的解释力不足，如6月处于业绩真空期，盈利预期难以得到验证；外部风险事件冲击难以预测；估值情绪等市场指标与市场表现的解释力也不足。以上因素具体分析如下：

图 2：月频经济数据发布时间集中在月中左右

序号	内容	1月	2月	3月	4月	5月	6月	7月	8月	明	10月	11月	12月	平均
1	国民经济运行情况新闻发布会	17	，	15	18	16	15	15	15	16	24	15	15	16
2	居民消费价格指数月度报告	12	16	9	11	11	10	9	10	9	14	9	9	11
3	工业生产者价格指数月度报告	12	16	9	11	11	10	9	10	9	14	9	9	11
4	规模以上工业生产月度报告	17	-	15	18	16	15	15	15	16	24	15	15	16
5	能源生产情况月度报告	17	-	15	18	16	15	15	15	16	24	15	15	16
6	固定资产投资（不含农户）月度报告	17	-	15	18	16	15	15	15	16	24	15	15	16
7	房地产开发和销售情况月度报告	17	-	15	18	16	15	15	15	16	24	15	15	16
8	社会消费品零售总额月度报告	17	-	15	18	16	15	15	15	16	24	15	15	16
9	70个大中城市住宅销售价格月度报告	15	21	16	15	18	16	15	15	16	24	16	15	17
10	工业经济效益月度报告	27	-	22	27	27	27	27	27	22	27	22	27	26
11	采购经理指数月度报告	30	-	1	30	31	30	31	31	30	31	30	31	28

数据来源：东北证券，统计局（注：图为 2022年经济发布时间）

图 3：历年6月市场趋势拐点通常出现在月中以后

数据来源：东北证券，Wind

首先，经济和政策对 6 月 A 股的表现影响最大，具体可分为三类情况讨论：

（1）当经济向好且政策支持力度较高时市场偏强，如 2020 年 6 月生产持续回升，社融继续走高，工业生产持续改善；政策层面整体支持力度较高，如地产需求端降低房贷利息和购房门槛，地产供给端加大信贷力度、降低土地出让金首付款等，基建投资端加大信贷和融资支持力度，消费端加大购车补贴、发放消费券等。2022年6 月经济开启疫后复苏，疫情好转物流修复叠加出口带动下，企业生产快速好转；需求有所回升，社融超预期上行；稳增长政策进一步加码刺激消费，国常会进一步加大增值税留抵退税政策力度、加快财政支出力度、加快地方政府专项债发行等。

图 4：2020年 6月社融继续走高

数据来源：东北证券，Wind

图 5：2022年 6月出口持续修复

数据来源：东北证券，Wind

（2）当经济偏弱但政策支持力度较高时市场震荡，如2011年 6月通胀高企，经济下行压力较大，PMI继续回落，但政策收紧担忧也有所缓解。2014年经济增速继续下台阶，但改革政策频出，稳增长力度增加，叠加6 月再度降准增强了流动性转松预期。2016年6月经济复苏趋势受阻，固定资产投资增速出现断崖式下跌，经济基本面弱化，但此时市场已经开始正视供给侧改革的影响力。2017年 6月汽车产销下滑，基建和房地产投资增速下滑；但央行安抚市场对半年末资金面的担忧，货币政策由紧转平，流动性预期改善。2019年6月虽然经济整体持续下滑，但促消费政策陆续出台，叠加地方债发行和上市公司资产重组条件放宽，对行情形成支撑。2021年经济延续稳步复苏的态势，投资和消费复苏虽有反复，但整体仍在转好；疫情刺激政策逐步退出，政策逐渐回归正常化，强调通过政策稳定来巩固经济增长。

图 6：2011年 6月通胀高企

数据来源：东北证券，Wind

图 7：2016年 6月固定资产投资增速断崖式下跌

数据来源：东北证券，Wind

（3）当经济偏弱且政策支持力度不高时市场偏弱，如 2010 年6月，经济增长趋缓，投资、消费、出口增速均有回落；CPI 加速上升，货币政策已开始收紧，经济政策也强调要保持稳定性，强刺激政策陆续退出。2012年经济下行压力凸显，5月制造业 PMI全面大幅下行，6月 CPI 再度回落；货币政策虽超预期转松，但政策整体基调仍属于维稳式放松而非刺激性放松。2013年经济弱修复，整体仍偏弱，叠加央行态度的超预期收紧使资金面收紧。2018年6月经济增长数据下行压力显现，5月经济数据全面低于市场预期，经济悲观预期升温，叠加“防风险、控杠杆”总基调以及较好的就业形势下政策支持信号不强，市场表现偏弱。

图 8：2012 年 5 月 PMI 大幅下行

数据来源：东北证券，Wind

图 9：20213年 6月资金面超预期收紧

数据来源：东北证券，Wind

其次，外部冲击使市场进一步走弱，如2010年2012年欧债危机持续恶化，欧洲国家银行纷纷被下调评级，全球避险情绪升温，同期上证指数下跌 7.48%和 6.19%；2013 年“钱荒”带来的流动性压力导致 6 月市场快速下跌 13.97%；2018 年 5 月底白宫宣布将对 500亿美元中国高科技商品征收 25%关税，6 月下旬特朗普拟对2000亿美元中国商品加征10%关税，贸易摩擦背景下市场风险偏好降低，同期上证指数下跌 8.01%。

图 10：2018年中国贸易顺差继续下降

数据来源：东北证券，Wind

最后, 盈利和估值情绪与市场涨跌幅匹配度不高。（1）首先，盈利方面，无论是盈利增速绝对值还是盈利周期位置对历年 6 月市场趋势影响均不大，如 2010 和 2021年 6 月盈利（工业企业累计盈利，下同）同比增速分别为 81.64%和 66.90%，同期上证指数分别下跌 7.48%和 0.67%；2013 年盈利增速上行，上证指数下跌 13.97%。（2）其次，估值和换手率分位数对市场趋势的影响也有限，如2014年6月上证指数估值分位数（2005 年以来市盈率分位数，下同）仅为 0.60%，6 月上证指数仅上涨 0.49%；而估值偏高的 2017 年（52.20%）则有 2.41%的涨幅。2011 年情绪（2010年以来换手率分位数，下同）高位时上证指数上涨 0.68%；而2017年换手率低位时则有 2.41%的涨幅。

图 11：盈利和估值情绪与行业涨跌幅匹配度不高

	上证指数涨跌幅	工业企业累计盈利同比增速	月初估值分位数(2005年以来）	月初换手率分位数(2010年以来）
2010-062011-062012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-06	-7.48%	81.64%	73.00%	69.80%
		0.68%	28.65%	47.00%	98.00%
			-6.19%	-2.20%	18.40%	38.00%
		-13.97%	11.10%	12.60%	74.80%
	0.49%	11.40%	0.60%	57.30%
	-11.42%	-0.70%	80.20%	14.30%
		0.45%	6.20%	44.60%	65.90%
			2.41%	22.00%	52.20%	7.40%
		-8.01%	17.20%	40.20%	64.30%
	2.77%	-2.40%	29.10%	96.40%
	2.38%	-12.80%	27.90%	84.50%
	-0.67%	66.90%	47.60%	39.10%
	6.66%	1.00%	22.90%	80.80%

数据来源：东北证券，Wind

图 12：盈利周期位置与上证指数涨跌幅匹配度不高

数据来源：东北证券，Wind

1.2. 什么样的行业在6月表现占优？

复盘发现，6 月占优行业可结合经济和政策的组合效果来看（即可分为经济向好且政策支持力度较高、经济偏弱但政策支持力度不高、经济偏弱且政策支持力度不高三种情况），发现盈利优势、政策和产业趋势向上、低估值稳定的行业在历年 6月表现占优。

图 13：历年 6月占优行业

行业涨跌幅升序排名	2010/5/31		2011/5/31		2012/5/31			2013/5/31			2014/5/31		2015/5/31		2016/5/31
	2010/6/30		2011/6/30		2012/6/30			2013/6/30			2014/6/30		2015/6/30		2016/6/30
1	非银金融	-2.19%	国防军工	17.17%	医药生物	5.81%		传媒		-3.12%	国防军工	11.04%	银行	3.58%	电子	13.32%
2345678910	食品饮料	-4.36%	建筑材料	12.79%	公用事业	0.67%		美容护理		-4.64%	美容护理	9.40%	钢铁	3.09%	计算机	12.96%
	通信	-6.92%	机械设备	8.69%	食品饮料	0.59%		计算机		-8.87%	汽车	5.57%	交通运输	2.45%	国防军工	12.09%
	银行社会服务商贸零售家用电器	-7.60%-7.61% -7.83%	房地产	8.14%	美容护理	-0.65%		通信		-9.57%	环保	5.54%	煤炭	2.12%	电力设备	11.65%
			家用电器	7.88%	社会服务	-2.07%		食品饮米	-9.78%-10.55%	机械设备	5.15%	公用事业	-0.94% -1.51%	食品饮料轻工制造	10.46%10.16%
			煤炭	7.49%	计算机	-3.22%		传媒		5.04%	石油石化
		-7.88%	基础化工	7.07%	非银金融	-3.30%		石油石化		-12.59%	计算机	4.95%	食品饮料	-3.03%	有色金属	9.79%
	建筑装饰房地产公用事业	-8.54%	电子	7.04%	电子	-3.80%		电子环保		-12.62%-12.67%	通信电力设备	4.88%	房地产家用电器	-4.01%-4.35%	机械设备通信	9.50%
		-9.08%	建筑装饰	6.47%	环保	-4.62%						4.82%				9.43%
		-9.34%	有色金属	5.70%	纺织服饰	-5.40%		家用电器		-13.25%	有色金属	4.60%	农林牧渔	-7.41%	基础化工	9.26%
行业涨跌幅升序排名	2017/	5/31	2018/	5/31	2019/	5/31		2020/		5/31	2021/	5/31	2022/	5/31
	2017/6/30		2018/	6/30	2019/	6/30		2020/		6/30	2021/	6/30	2022/	6/30
12345678910	家用电器有色金属食品饮料煤炭汽车电子	12.90%7.54%	家用电器钢铁	-0.15%	非银金融	9.66%		社会服务		25.36%	电力设备	17.98%	电力设备食品饮料美容护理	23.99%16.03%15.31%14.04%13.05%
				-1.11%	食品饮料	9.05%		电子		19.16%16.88%	电子汽车	13.18%
		6.95%	煤炭	-1.75%	5%	社会服务环保通信	8.82%					医药生					9.57%
		6.88%6.15%5.81%	社会服务食品饮料	-2.45%-2.77%
					8.60%4.02%
							0%
									基物	16.56%12.15%	基础化工计算机	6.79%4.50%	汽车家用电器
							美容护理
			汽车	-5.49%	家用电器	3.57%		计算机		11.46%	通信	4.09%	商贸零售	12.49%12.43%12.32%
	国防军工计算机	5.62%	非银金融	-6.00%	银行	3.15%		电力设备		10.75%	国防军工	3.63%	有色金属
		5.49%	石油石化	-6.23%	电子	3.12%		商贸零售		9.07%	机械设备	3.42%	医药生物
	通信非银金融	5.28%5.04%	基础化工	-6.51%	建筑材料	3.01%		食品饮料		8.59%	纺织服饰	2.96%	机械设备	11.94%
			银行	-6.53%	美容护理	2.75%		通信		7.80%	煤炭	2.72%	电子	11.32%

数据来源：东北证券，Wind

经济向好且政策偏强时，具有盈利优势的行业占优，如 2020 年 6 月随着国内疫情的恢复，与医疗端相关的细分行业环比改善最为明显，受益于海外疫情的器械公司6 月出口表现强势，药店、OTC 等消费端细分子行业维持了稳健的增长，医药 Q2-Q3盈利同比增速分别为10.37%和21.89%；2020年全球半导体行业已经出现景气回升态势，半导体指数提升，叠加消费电子旺季即将到来，5G 手机市场份额进一步提升，电子 Q2-Q3 盈利同比增速分别为 13.79%和 24.39%；暑期新游戏密集上线，5G应用（云游戏及大屏游戏）进入落地期。2022年，碳中和背景下光伏装机量持续高增，且由于光伏供需端主要集中在中西部地区，受东部沿海地区疫情影响较小，盈利优势明显，电力设备Q2-Q3 盈利同比增速分别为72.30%和 73.17%；新能源汽车销量快速上行，6 月销量达 59.64 万台，环比提升 33.38%，汽车盈利同比增速从2022Q2 的-20.25%修复至 2022Q3 的-5.03%。

图 14：2020 年 6 月医疗器械出口金额显著增长

数据来源：东北证券，Wind

图 15：2020年 6月5G手机出货量持续高速增长

数据来源：东北证券，Wind

图 16：2022年 6月光伏装机量快速增长

数据来源：东北证券，Wind

图 17：2022年 6月新能源汽车销量快速增长

数据来源：东北证券，Wind

经济偏弱且政策偏强时，政策导向和产业趋势向上的行业占优。首先，政策导向的行业相对占优，如 2011 年的经济偏弱下固定资产投资增加导向的建材、机械等；2014年科研院所改制导向的军工，以及监管政策趋严导向的环保；2017年供给侧改革持续发力，有色等周期行业受益于去产能和产能规范化，家电等消费行业则受益于盈利能力提升。其次，产业趋势向上的行业表现较好，如 2013年移动互联网行情开启，应用端的传媒率先受益；2016年电子元器件行业维持高速增长，除了智能手机出货量超预期以外，汽车电子过去一年以来的爆发也给电子元器件行业带来新的需求增量；2019年国内促消费政策出台，食品饮料、社服、家电等行业占优；2021年，电力设备和新能源车充分受益于碳中和和电价政策带来的产业上升周期。

图 18：2021 年电价政策提振新能源发电行业需求

时间	政策	电价相关具体内容
2021年3月3日	国家能源局综合司就2021年风电、光伏发电开发建设有关事项向各省以及部分投资商发送了征求意见稿	纳入保障性并网规模的项目由各省级能源主管部门以项目上网电价或同一业主在运补贴项目减补金额等为标准开展竞争性配置（简单来说是标杆燃煤电价基础上竞价)
2021年4月19日	《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知（征求意见稿）》	保障性并网项目执行风光指导电价（平均较标杆燃煤电价降低3厘)
2021年6月11日	《关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通知》	保障性并网项目执行标杆燃煤电价

数据来源：东北证券，发改委，能源局

经济偏弱且政策偏弱时，低估值稳定的行业占优，如2010 年的保险，估值较低，且盈利相对稳定，安全边际较高；2012年经济下行态势和对政策维稳意愿和空间的信心不足主导市场，中报盈利预期稳定的医药生物和食品饮料涨幅靠前；2013年业绩相对平稳、具有抗周期属性的大消费板块相对占优，如食品饮料、家用电器相对占优；2018年中美贸易摩擦背景下，市场对宏观环境的不确定性进一步提高，低估值、现金流充裕的家电、银行等表现较好。

图 19：经济偏弱且政策偏弱时，低估值稳定的行业占优

行业涨跌幅升序排名	2010/5/31			2012/5/31			2013/5/31			2018/5/31
	2010/6/30			2012/6/30			2013/6/30			2018/6/30
	行业	涨跌幅	月初估值分位数	行业	涨跌幅	月初估值分位数	行业	涨跌幅	月初估值分位数	行业	涨跌幅	月初估值分位数
12345678910	非银金融	-2.19%	61.20%	医药生物	5.81%	22.70%	传媒	-3.12%	49.30%	家用电器	-0.15%	39.80%
	食品饮料	-4.36%	66.80%	公用事业	0.67%	59.50%	美容护理	-4.64%	77.10%	钢铁	-1.11%	26.30%
	通信银行社会服务商贸零售家用电器	-6.92%	35.70%	食品饮料	0.59%	26.50%	计算机	-8.87%	24.50%	煤炭	-1.75%	40.90%
		-7.60%	73.90%	美容护理	-0.65%	73.80%	通信	-9.57%	37.30%	社会服务	-2.45%	31.80%
		-7.61%	51.10%	社会服务	-2.07%	33.20%	食品饮料	-9.78%	5.90%	食品饮料	-2.77%	57.40%
		-7.83%	74.20%	计算机	-3.22%	13.60%	医药生物	-10.55%	52.30%	汽车	-5.49%	42.70%
		-7.88%	75.30%	非银金融	-3.30%	57.70%	石油石化	-12.59%	67.00%	非银金融	-6.00%	28.10%
	建筑装饰房地产	-8.54%	63.90%	电子	-3.80%	37.40%	电子	-12.62%	61.20%	石油石化	-6.23%	74.60%
	建筑装饰房地产	-9.08%	65.60%	环保	-4.62%	41.50%	环保	-12.67%	64.60%	基础化工	-6.51%	33.00%
	公用事业	-9.34%	78.30%	纺织服饰	-5.40%	49.10%	家用电器	-13.25%	22.90%	银行	-6.53%	41.70%

数据来源：东北证券，Wind

1.3. 今年6月可能震荡反弹，TMT和低估值国企仍占优

比照复盘，今年 6 月 A 股可能震荡反弹，TMT 和低估值国企仍占优。

（1）当前处于经济偏弱且政策预期逐步增强的环境中：首先，4月以来，社融、投资、消费、制造业等经济数据持续回落，4 月社融存量同比增速继续维持在 10%，人民币贷款存量减少2411亿，当月同比少增241亿；1-4月固定资产投资继续下降至 4.7%，其中民间投资仅增长 0.4%，明显低于整体；1-4月社零同比回升8.5%，但两年复合增速仅为 4.1%；5月制造业PMI继续下跌至48.8%，不及预期，继续位于收缩区间。整体来看，多项经济指标回落，经济修复预期偏弱。其次，偏弱的经济环境下，政策逆周期发力的必要性在逐步增加，政策预期较高。目前新能源车下乡、地产调控放松等一系列稳增长政策已经陆续出台和落实，后续来看仍有较大政策空间，不排除仍有降准可能，基建投资增速、消费相关支持政策的预期也在升温。

图 20：5 月 PMI 继续下行

数据来源：东北证券，Wind

图 21：5月政策不确定性再度增加

数据来源：东北证券，Wind

（2）今年 6 月 A 股延续震荡趋势，可能震荡反弹：比照复盘，在当前经济偏弱且政策偏强的环境下，市场趋势偏震荡；当前外部冲击主要是中美摩擦，近期中美对话交流不断推进，中美高层交往逐步恢复，互动频次明显上升。随着中美关系的边际改善，外部冲击对A 股风险偏好的压制可能缓和；二季度已迎来盈利拐点，对市场趋势形成支撑，全A估值分位数（2005年以来市盈率分位数）为39%，情绪分位数（2010年以来换手率分位数）仅为 1.30%，大幅下跌风险不高。

图 22：当前全A估值偏低

数据来源：东北证券，Wind

图 23：当前 A股换手率已接近绝对低位

数据来源：东北证券，Wind

（3）6 月 TMT 和低估值国企仍占优：比照复盘，经济偏弱且政策偏强时政策导向和产业趋势向上的行业占优。当前来看 TMT 和低估值国企在 6 月的政策支持和产业催化仍不断。首先，政策方面，多层级政府和部门均强调促进人工智能创新发展的重要性，国资委也对2023年央企制造业投资比重做出具体规划。其次，产业趋势方面，国内多家厂商已发布大模型，多地发布算力资源建设规划，人工智能的应用也已在传媒、办公等多个领域落地，产业上行趋势明确。

图 24：近期人工智能相关政策频出

日期	事件
5月29日	教育部等十八部门联合印发《关于加强新时代中小学科学教育工作的意见》。《意见》要求，探索利用人工智能等技术手段弥补优质教育教学资源不足的状况。
5月30日	北京市政府办公厅正式发布《北京市加快建设具有全球影响力的人工智能创新策源地实施方案（2023-2025年）》和《北京市促进通用人工智能创新发展的若干措施》。其中提出，到2025年，人工智能核心产业规模达到3000亿元，持续保持10%以上增长，辐射产业规模超过1万亿元；要系统构建大模型等通用人工智能技术体系；加快北京人工智能公共算力中心、北京数字经济算力中心等项目建设，形成规模化先进算力供给能力；同时，明确要持续做好人工智能企业挂牌上市培育工作。
5月31日	二十届中央国家安全委员会第一次会议强调，国家安全工作要贯彻落实党的二十大决策部署，切实做好维护政治安全、提升网络数据人工智能安全治理水平、加快建设国家安全风险监测预警体系等方面工作。随着AI监管政策的落地，数据安全、隐私保护等安全需求将进一步上升，有望打开行业成长新空间。
5月31日	深圳市政府印发《深圳市加快推动人工智能高质量发展高水平应用行动方案（2023-2024年）》。《行动方案》提出，深圳将举全市之力打造国家新一代人工智能创新发展试验区和国家人工智能创新应用先导区，努力创建全球人工智能先锋城市，为全市高质量发展助力赋能。

数据来源：东北证券，国家安全委，教育部，北京市政府，深圳市政府

2. 月度策略：把握震荡反弹，结构延续

2.1. 分子端：6 月盈利延续弱修复

制造业角度，外需回落下修复放缓，6月预计延续。（1）5 月制造业PMI指数为 48.8%（前值 49.2%，预期 49.5%），弱于预期且处于收缩区间。从季节性看历史上 5 月与4 月基本持平，但今年 5月相对 4月下滑0.4%代表制造业的景气度下滑更多是内生修复动能衰减导致，与之对应来，新订单指数为46.1%（前值为 46.8%）、出产价格指数为 41.6%（44.9%）、产成品库存指数为 48.9%（前值49.4%）指向企业的需求减弱且价格下跌中的主动去库仍在继续。（2）制造业偏弱背后是外需的回落，6 月预计延续。5 月的出口新订单指数为 47.2%（前值47.6%），且出口新订单与制造业PMI基本同步，海外高利率环境下，外需虽有韧性但边际的放缓或仍未结束，6 月预计出口与制造业景气度仍然难超季节性。

图 25：5月制造业PMI主要分项指数继续回落

数据来源：东北证券，Wind

图 26：5月出口新订单指数下滑 0.4个百分点

数据来源：东北证券，Wind

图 27：制造业PMI与新出口订单密切相关

图 28：外需回落指向的出口放缓趋势或仍未改变

数据来源：东北证券，Wind
数据来源：东北证券，Wind

基建节奏后置与地产资金限制或使建筑业景气在 6 月仍偏弱。5 月建筑业新订单指数为 49.5%（前值53.5%），为今年来首次跌破 50%分界线，或意味着需求的回落已开始制约建筑业的修复。（1）建筑业偏弱原因在于基建与地产施工景气转弱。从 4月基建投资增速看，增速明显放缓，环比同样弱于历史季节性表现，从当前各地专项债发行节奏看，5月仅 49.85%，弱于 2022 年的 55.72%，地产施工偏弱同样有影响。（2）6 月看基建与地产偏弱的格局预计延续。一方面当前专项债发行进度的节奏偏慢或意味着下半年发行节奏更快，6 月仍为经济修复观察期下基建强度或仍然偏弱，另一方面 6月三道红线政策过渡期结束，未达标房企的融资和运营困难或进一步增加，企业新开工将继续受到抑制。

图 29：5月建筑业景气度显著下滑

数据来源：东北证券，Wind

图 30：地产与基建投资边际上均在放缓

数据来源：东北证券，Wind

服务业 PMI指向消费修复动能下行，收入预期偏弱下 6月预计消费仍偏弱。5月服务业 PMI为53.8%（前值55.1%），同样明显下降，且和疫情前（2016-2019年）同期均值相比基本一致，同时环比趋势明显弱于季节性，表明大概率本轮服务业修复已基本结束。（2）6月大概率消费偏弱下服务业延续弱修复。除服务业 PMI外，五一假期中“人次增，单价减”的特征同样表明居民的消费支出意愿与能力不强，同时储蓄仍然处于高增速区间，收入预期偏弱、前期报复性消费需求释放已完毕下，6 月消费预计仍然维持偏弱状态。

图 31：5月服务业景气度显著下滑

数据来源：东北证券，Wind

图 32：居民新增存款TTM增速仍然在较高水平

数据来源：东北证券，Wind

2.2. 流动性：6 月宏观流动性维持宽松，微观资金可能边际改善

海外方面，美国失业率上行且薪资同比下降，6 月大概率不加息。首先，从美国就业来看，5月美国职位空缺数为 101.0万（前值974.5 万），非农就业人数为 33.9万（前值 25.3 万），均超越市场预期，同时从结构上来看，专业商业服务、教育保健服务、休闲酒店等典型服务行业的用工需求仍然火热，同时建筑业、零售业、运输仓储行业的就业人数也明显反弹，故整体美国的经济韧性仍然较强，由此导向美联储短期降息的预期或趋于收敛；其次，5月美国失业率为 3.7%（前值3.4%）出现一定程度上行，平均时薪同比小幅下行至 4.30%（前值 4.35%），同时近期个别地方联储主席也建议 6月暂停加息，由此看 6月美联储进一步加息的必要性下降，市场对6 月利率维持在 500-520BP 的概率已上升至 74.7%，若 6 月通胀不大幅超预期下，预计联邦基金利率维持不变，对市场影响偏中性。

图 33：美国 4 月职位空缺数超预期

数据来源：东北证券，Wind

图 34：美国 5月非农超预期

数据来源：东北证券，Wind

图 35：美国非农就业各分项对比（千人）

数据来源：东北证券，Wind

图 36：5月失业率出现上行

数据来源：东北证券，Wind

图 37：5月美国非农时薪继续小幅下行

数据来源：东北证券，Wind

图 38：市场预计 6 月美联储不加息概率高至 74.7%

MEETING PROBABILITIES
MEETING DATE250	-275275	-300	300-325325	-350	350-375	375-400	400-425	425-450	450-475	475-500	500-525	525-550550	-575
2023/6/14						0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	74.7%	25.3%	0.0%
2023/7/26	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	32.1%	53.5%	14.4%
2023/9/20	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	3.9%	34.7%	48.8%	12.7%
2023/11/1	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	2.0%	19.6%	41.9%	30.4%	6.2%
2023/12/13	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	1.0%	10.9%	30.8%	36.1%	18.2%	3.1%
2024/1/31	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.8%	8.5%	26.1%	34.8%	22.4%	6.6%	0.7%
2024/3/20	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.0%	0.7%	7.4%	23.7%	33.6%	24.1%	8.8%	1.6%	0.1%
2024/5/1	0.0%	0.0%	0.0%	0.1%	1.7%	10.0%	25.3%	32.1%	21.7%	7.7%	1.3%	0.1%	0.0%
2024/6/19	0.0%	0.0%	0.1%	1.2%	7.1%	20.0%	29.7%	25.3%	12.6%	3.5%	0.5%	0.0%	0.0%
2024/7/31	0.0%	0.1%	1.0%	6.5%	18.5%	28.6%	25.8%	14.0%	4.5%	0.9%	0.1%	0.0%	0.0%
2024/9/25	0.0%	0.8%	5.3%	15.9%	26.4%	26.4%	16.6%	6.6%	1.7%	0.3%	0.0%	0.0%	0.0%
2024/11/6	0.6%	4.1%	13.2%	23.7%	26.4%	19.1%	9.2%	2.9%	0.6%	0.1%	0.0%	0.0%	0.0%

数据来源：东北证券，Wind

国内方面，季末是财政支出大月，6 月流动性维持宽松。（1）回顾 5 月，银行间整体流动性维持充裕，资金面较为宽松，DR007均保持在逆回购利率之下（仅月末出现 2 日超过），一方面在于 5 月政府债券发行量不小，但财政净支出以及五一节后的现金回流弥补流动性缺口；另一方面经济修复节奏明显放缓下财政政策和货币政策转向可能性较小。（2）展望 6 月，宏观流动性仍将维持合理充裕。首先，6 月为季度末财政支出大月，预计银行间流动性仍将较为充裕，不存在较大的资金缺口；其次，6月MLF到期量为3370亿，整体规模不大，且MLF 利率已经维持9个月的2.75%，利率上调概率较小；最后，PMI等经济数据表明，当前经济修复节奏明显放缓，且CPI和PPI仍持续下行，因此货币政策的宽松仍是必要选项，因此 6月宏观流动性仍将保持合理充裕。

图 39：5月资金面较为宽松

数据来源：东北证券，Wind

图 40：6月为财政支出季节性大月

数据来源：东北证券，Wind

微观资金方面，6月新发基金可能回暖，微观流动性可能边际改善。（1）回顾5月，陆股通净流出 121.4亿，融资净流入 49.9亿，环比4 月的微观资金流入（陆股通净流出 45.5亿和融资净流入66.5 亿）进一步节奏放缓，原因有二，其一为国内经济修复节奏放缓，PMI 下行且低于荣枯线且披露的 4 月经济和金融数据明显弱于预期；其二为美联储加息预期有所升温叠加债务风险有所缓和。展望6月，外资、融资维持弱流入状态；首先，美国就业市场强劲因此美联储加息预期仍在，但失业率上行下难以大幅加息，因此仍需关注美国实际通胀以及就业情况；其次，国内经济修复节奏放缓，因此人民币汇率或将维持近期低位，难以支撑外资大幅流入；最后，融资和市场情绪较为相关，若无较大规模政策刺激则指数仍维持震荡，因此融资流入放缓。因此，预计6月陆股通净流入约-100至 50亿区间，融资净流入约 50-150亿。（2）5 月新发基金为 336 亿，环比 4 月的 262 亿增加 28%，主要在于经济修复具有确定性，中小企业当前发展恢复趋势不变，带动居民可支配收入回升下进行权益基金配置；同时降低存款储蓄率的背景下居民部分资金将从存款流入权益基金。展望 6 月，首先，基金 5 月净值回落速度放缓，且 5 月上证指数突破 3168 点，为 2月以来的最低点，因此净值或将触底回升；其次，经济修复趋势不变，居民收入预期将持续回升，但 16-24岁失业率进一步抬升下或对收入抬升有所压制；最后，多只主题 ETF 审批、发行加速，典型如“中证国新央企股东回报 ETF”大卖 60亿，吸引居民资金入市。因此，我们预计 6月新发基金仍将持续回暖，规模预计较月小幅增加约为 350-450亿，微观流动性可能边际改善。

图 41：中小企业发展恢复趋势不变

数据来源：东北证券，Wind

图 42：融资和万得全 A 高度相关

数据来源：东北证券，Wind

2.3. 风险偏好：经济预期偏弱下政策预期增强、中美谈判可能提振情绪

经济预期偏弱下政策预期增强、中美谈判可能提振情绪。（1）经济预期偏弱下政策预期增强。首先，回顾5月经济数据仍偏弱，稳增长仍需发力支撑经济修复。通过观察工业生产、投资、消费、出口、信贷、通胀等方面的高频指标来看，当下经济修复仍不稳定。其次，对比经济发展和经济政策预期，可以看到当 PMI下行时经济政策的不确定性上行，反之则反，即表明当经济下行时往往对经济政策的预期有所提升，典型如 2011 年 4 月-2011 年 11 月、2014 年 7 月-2015 年 9 月、2017 年 9 月-2019 年 1 月、2021 年 3 月-2022 年 3 月；而当前 PMI 自 2 月的 52.6 持续下行至 5月的 48.8，6月2日国常会指出当前经济恢复的基础尚不稳定，再次释放积极信号，要求进一步稳定社会预期，提振发展信心，激发市场活力，推动经济运行持续回升向好，政策预期有所增强。（2）中美谈判推进提振市场情绪。首先，近期中美对话交流不断推进，中美高层交往逐步恢复，互动频次明显上升：从外长秦刚于北京会见伯恩斯、王毅同沙利文与奥地利会晤、王文涛会见美商务部长雷蒙多、第十三届中美政党对话举行等偏积极的政治活动来看，中美双方正通过重启新一轮高层互动，为两国关系逐步缓和创造有利条件。后续来看，6 月随着中美谈判的逐步推进，国内较为关注的实质性问题有望得到解决，对市场情绪起到提振作用。

图 43：PMI 下行时经济政策的不确定性上升

数据来源：东北证券，Wind

市场情绪小幅回暖，股债性价比处于中性水平。（1）当前全部 A 股MA200 日均线以上个股占比为 44%，相较 5 月 26 日 42%的水平有小幅回升，但对比 2 月中旬的70%水平仍有明显差距。整体来看，当前市场情绪保持缓慢回暖趋势，6月后续上行空间充足。（2）如使用万得全 A 市盈率 PE(TTM)用于计算 ERP，则当前 ERP 小幅下降到 2.89%，位于均值之上，一倍标准差稍下的位置，处于相对中性水平。展望6 月，ERP 性价比仍占优，存在上行空间。

图 44：MA200 日均线以上个股占比保持缓慢回暖趋势

数据来源：东北证券，Wind

图 45：股权风险溢价小幅回升接近 1倍标准差

数据来源：东北证券，Wind

2.4. 行业配置：6 月继续聚焦 TMT 和低估值国企

比照历史复盘，当前环境下政策和产业趋势向上的 TMT 和低估值国企在 6月可能占优。根据我们《【东北策略】情绪悲观，短期见底》中提到，当市场调整处于底部，复盘探底后一个月内行业涨跌幅情况，发现政策导向和盈利占优的行业相对占优。当前来看，当前环境下政策和产业趋势向上的TMT和低估值国企在6月可能占优：首先，政策导向方面，2023年以来，中央层面的政治局会议和中央财经会议，以及地方层面等政府工作报告、产业发展意见等都将人工智能作为重要发展方向；国企改革也被高层多次强调，央国企高股息和稳定性吸引力大幅提高，低估值国企有望受益；其次，盈利预期方面，除消费以外，TMT和低估值国企相关行业盈利预期较高，如传媒（301%，34%，FY1/FY0、FY2/FY1 盈利增速，下同）、计算机（144%，50%）、交通运输（92%，27%）、公用事业（91%，17%）等。

图 46：除消费外，TMT 和低估值国企相关行业盈利预期较高

数据来源：东北证券，Wind

政策和产业趋势向上的传媒（AI在游戏、教育、营销等领域的应用）、计算机（数字经济、国产化）、半导体（算力芯片）、通信（算力等）。（1）首先，政策持续催化，近期教育部等 18 部门联合印发《关于加强新时代中小学科学教育工作的意见》，要求利用人工智能等技术手段弥补优质教育教学资源不足；北上深三地接连发布关于支持人工智能产业政策文件，分别提出“到2025年人工智能核心产业规模达到3000亿元”、“支持民营企业广泛参与数据、算力等人工智能基础设施建设”、“千行百业＋AI”。（2）其次，人工智能相关事件和产品不断催化，英伟达宣布推出的新型 DGXGH200人工智能超级计算机，可支持万亿参数AI大模型训练；阿里云AI新品“通义听悟”正式上线，成为国内首个开放公测的大模型应用产品。（3）最后，对比估值性价比来看，消费电子（14.64%，2005 年以来市盈率分位数，下同）、通信设备（24.39%）、数字媒体（28.24%）、元件（28.51%）等相对较好。

低估值国企相关的建筑、电力等。（1）首先，近期国资委召开中央企业加快发展战略性新兴产业部署会，明确提出 2023 年中央企业制造业新增投资比重达到 13%，战略性新兴产业布局比重提高 2个百分点以上。国企自主创新能力不断提升，在新型举国体制下实现“卡脖子”的突破。（2）其次，《国家水网建设规划纲要》颁布，推进一批重大引调排水工程规划建设，水网建设进一步提速，基建投资和开工力度仍有较大空间。随着新一轮国企改革不断细化深入，相关行业中的低估值央国企如建筑、电力、军工、机械等有望受益。（3）最后，从估值来看，煤炭开采（0.04%）、燃气（0.20%）、航运港口（5.64%）、物流（10.11%）、保险（10.72%）、航空装备（15.92%）、军工电子（16.34%）等估值性价比较高。

经济弱修复下政策导向的中低端消费（纺服、停车等）、电新（充电桩等）。（1）从经济复苏的角度来看，大众消费具有强韧性。618电商平台预售及开门红数据积极，京东 10 分钟破亿的品牌数量同比增加 23%；淘宝天猫美妆成交额显著，开卖 4 小时，香奈儿增长超 70％，迪奥增长超 50％。618促销活动有望成为推动二季度消费增长的重要引擎之一，停车、纺服、家电、零售、美容等中低端消费有望充分受益。（2）6月2日国常会指出当前经济恢复的基础尚不稳定，着重促进新能源汽车产业高质量发展；此前国家发改委亦提出加快充电基础设施建设，以支持新能源汽车下乡和乡村振兴发展，因此当前以充电桩为主的新基建将作为经济恢复的重点方向之一。（3）从估值的角度来看，部分消费板块当前估值水位仍较低，如白色家电（2.46%）、家居用品（5.01%）、纺织制造（14.86%）、小家电（17.44%）、饮料乳品（25.82%）等。

图 47：当前银行、非银、电力设备等估值处于低位

数据来源：东北证券，Wind

表 1：国内大模型规划汇总

类别厂商大模型名称			参数规模备注
互联网巨头	阿里	通义	10万亿
	京东	言犀	千亿级
	360	360GPT
		混元	万亿级
		自研大模型
	百度	文心一言	100亿
	网易	伏	110亿
	华为	盘古	1000亿
	小红书	自研大模型		3月起开始筹备
上市企业	昆仑万维	天工	千亿级	中国第一个真正实现智能涌现的国产大语言模型
	奇安信	类ChatGPT安全大模型
	浪潮信息	源1.0	2457亿	参数领先GPT-340%，训练数据集规模领先GPT-3近10倍
	云从科技	行业精灵	百亿级	拟募资36亿用于行业精灵研发
	商汤科技	书生2.5	30亿	ImageNet是开源模型中准确度最高，规模最大的模型
	科大讯飞	1+N认知智能大模型
AI独角兽	澜舟科技	孟子	1.1-2.2亿	灵活的领域和场景适应能力，方便快速定制和应用
	IDEA研究院	二郎神模型		适合小样本学习场景，能够快速接入业务轨道
	光年之外	自研AI大模型		A轮融资估值约10亿美元
	毫末智行	DriveGpt	约7.74亿	第一款智能驾驶大模型，可对标GPT-2
	原科技	自研大模型		从芯片到软件全覆盖
	聆心智能	超拟人大模型
	达摩院	八卦炉	174万亿
	莫塔社区	元语大模型	1000亿token中文语料
	香侬科技	自研大模型
	达官数据	曹植大模型	约500亿
	竹间智能	魔力写作
	智谱华章	360GLM	千亿级	与360合作研发
	MiniMax	自研大模型		多模态
科研院所	智源研究所	悟道2.0	1.75万亿	首个全球最大万亿模型
	中科院自动化研究所	紫东太初	千亿级	全球首个三模态大模型
	浙江大学杭州国际科创中心	蛋白质大模型		可以预测蛋白质序列的结构和功能
	上海人工智能实验室	“风乌”大模型		在80%评估指标上超越DeepMind发布的模型GraphCast
	复旦大学	MOSS	175亿
	西湖星辰	自研大模型	最多1000亿+
	清华大学	ChatGLM	62亿	在准确性和恶意性指标上与GPT-3接近或持平

数据来源：东北证券整理

日历效应上，6月表现较强的通信、机械、食品饮料、电子等行业。

表 2：日历效应下表现较好的行业

月度	一月二月三月			四月	五月	六月七月		八月	九月	十月十一月十二月
第1名	银行	综合	美容护理	食品饮料	有色金属	通信	农林牧渔	国防军工	食品饮料	银行	机械设备	社会服务
第1名	3.33	8.72	5.16	3.52	3.55	2.36	2.73	4.50	2.81	3.50	5.33	7.34
第2名	国防军工	环保	房地产	银行	社会服务	机械设备	国防军工	电子	电力设备	医药生物	建筑材料	家用电器
第2名	1.78	7.76	4.93	3.29	2.92	2.15	2.69	4.16	2.34	2.07	4.35	4.80
第3名	汽车	农林牧渔	煤炭	煤炭	医药生物	食品饮料	有色金属	综合	汽车	石油石化	房地产	食品饮料
第3名	1.60	6.86	2.68	2.25	2.31	1.81	2.57	3.12	1.92	1.98	4.18	4.70
第4名	石油石化	汽车	社会服务	汽车	电子	电子	石油石化	轻工制造	医药生物	家用电器	环保	商贸零售
第4名	1.57	6.40	1.54	1.46	2.03	1.81	2.29	3.07	1.74	1.86	4.03	3.73
第5名	家用电器	建筑材料	环保	美容护理	计算机	医药生物	通信	环保	社会服务	食品饮料	非银金融	煤炭
第5名	1.56	6.39	1.52	1.27	1.88	1.64	2.03	2.95	1.30	1.71	3.77	3.44
第6名	钢铁	有色金属	建筑材料	家用电器	食品饮料	基础化工	建筑材料	计算机	机械设备	机械设备	传媒	石油石化
第6名	1.28	6.18	1.05	0.97	1.85	1.34	1.98	2.93	1.18	1.62	3.53	3.38
第7名	电力设备	社会服务	建筑装饰	非银金融	汽车	计算机	基础化工	机械设备	通信	美容护理	家用电器	有色金属
第7名	0.69	6.16	1.03	0.69	1.53	1.22	1.90	2.24	1.14	1.15	3.47	2.45
第8名	交通运输	电子	电子	钢铁	家用电器	国防军工	环保	电力设备	传媒	公用事业	有色金属	建筑材料
第8名	0.58	6.00	0.83	0.57	1.46	1.19	1.82	2.12	1.10	1.06	3.41	2.26
第9名	机械设备	家用电器	商贸零售	建筑材料	基础化工	汽车	医药生物	传媒	石油石化	轻工制造	轻工制造	传媒
第9名	0.50	5.74	0.57	0.17	1.12	1.16	1.74	2.07	1.06	1.01	3.40	2.05
第10名	电子	国防军工	医药生物	石油石化	商贸零售	非银金融	电子	石油石化	基础化工	综合	纺织服饰	非银金融
第10名	0.36	5.37	0.54	0.14	1.08	0.76	1.68	1.93	0.80	0.96	3.39	1.89
第11名	基础化工	医药生物	公用事业	医药生物	石油石化	公用事业	综合	建筑材料	家用电器	电子	钢铁	通信
第11名	0.14	5.29	0.35	-0.03	1.07	0.55	1.65	1.81	0.60	0.79	3.35	1.80
第12名	社会服务	钢铁	轻工制造	交通运输	传媒	电力设备	商贸零售	纺织服饰	商贸零售	环保	电子	农林牧渔
第12名	-0.16	5.29	-0.36	-0.12	1.06	0.49	1.49	1.73	0.58	0.68	3.29	1.77
第13名	医药生物	计算机	综合	传媒	轻工制造	环保	公用事业	建筑装饰	煤炭	农林牧渔	计算机	美容护理
第13名	-0.39	4.72	-0.37	-0.36	0.85	0.32	1.32	1.57	0.52	0.64	3.04	1.58
第14名	农林牧渔	轻工制造	纺织服饰	建筑装饰	机械设备	交通运输	社会服务	农林牧渔	非银金融	建筑材料	汽车	纺织服饰
第14名	-0.41	4.65	-0.64	-0.67	0.76	0.20	1.10	1.54	0.32	0.58	3.01	1.57
第15名	建筑材料	公用事业	银行	轻工制造	交通运输	钢铁	轻工制造	社会服务	建筑材料	基础化工	通信	轻工制造
第15名	-0.44	4.47	-0.69	-0.92	0.19	0.20	1.06	1.47	0.23	0.40	2.99	1.50
第16名	房地产	纺织服饰	家用电器	商贸零售	美容护理	综合	钢铁	基础化工	环保	交通运输	农林牧渔	钢铁
不10站	-0.51	4.45	-0.72	-1.00	0.13	0.04	1.05	1.34	-0.04	0.34	2.89	1.50
第17名	传媒	商贸零售	基础化工	电力设备	公用事业	纺织服饰	银行	煤炭	建筑装饰	房地产	美容护理	银行
	-0.64	4.43	-0.86	-1.10	0.03	-0.10	1.01	0.99	-0.05	0.14	2.82	1.44
第18名	轻工制造	机械设备	食品饮料	基础化工	煤炭	建筑装饰	机械设备	有色金属	农林牧渔	汽车	食品饮料	综合
不10%	-0.80	4.29	-0.87	-1.22	-0.03	-0.15	0.91	0.83	-0.07	0.04	2.68	1.34
第19名	计算机	基础化工	交通运输	公用事业	纺织服饰	家用电器	房地产	食品饮料	房地产	传媒	银行	机械设备
第19名	-0.80	4.18	-1.20	-1.23	-0.14	-0.34	0.87	0.83	-0.25	-0.07	2.23	1.18
第20名	美容护理	建筑装饰	钢铁	房地产	农林牧渔	轻工制造	交通运输	汽车	轻工制造	建筑装饰	医药生物	医药生物
第20名	-0.94	4.08	-1.23	-1.56	-0.37	-0.39	0.79	0.72	-0.26	-0.21	2.22	0.99
第21名	有色金属	交通运输	机械设备	有色金属	电力设备	有色金属	美容护理	医药生物	电子	钢铁	建筑装饰	电子
第21名	-1.07	3.86	-1.23	-1.80	-0.49	-0.40	0.75	0.51	-0.46	-0.28	2.09	0.97
第22名	商贸零售	房地产	计算机	国防军工	国防军工	银行	食品饮料	交通运输	公用事业	通信	社会服务	交通运输
	-1.29	3.82	-1.44	-1.83	-0.57	-0.40	0.73	0.51	-0.52	-0.67	2.08	0.68
第23名	通信	电力设备	石油石化	通信	综合	煤炭	电力设备	通信	计算机	电力设备	基础化工	建筑装饰
第23名	-1.84	3.81	-1.69	-1.91	-0.95	-0.48	0.32	0.42	-0.64	-0.77	1.94	0.48
第24名	建筑装饰	美容护理	有色金属	社会服务	非银金融	美容护理	建筑装饰	公用事业	国防军工	纺织服饰	电力设备	环保
第24名	-2.11	3.76	-1.94	-1.93	-0.97	-0.56	0.26	0.37	-0.76	-0.79	1.85	0.24
第25名	综合	石油石化	汽车	电子	钢铁	房地产	家用电器	钢铁	美容护理	社会服务	公用事业	房地产
第25名	-2.17	3.67	-2.06	-2.14	-1.28	-0.81	-0.71	0.14	-0.83	-0.87	1.57	"0.22
第26名	纺织服饰	通信	农林牧渔	综合	通信	建筑材料	汽车	美容护理	钢铁	非银金融	交通运输	汽车
第26名	-2.17	3.46	-2.19	-2.19	-1.59	-0.87	-0.74	0.06	-1.02	-1.02	1.08	0.17
第27名	食品饮料	煤炭	通信	计算机	环保	石油石化	纺织服饰	非银金融	交通运输	计算机	石油石化	计算机
第27名	-2.22	2.52	-2.22	-2.42	-2.21	-0.89	-0.88	-0.24	-1.08	-1.28	0.84	0.16
第28名	环保	食品饮料	电力设备	农林牧渔	建筑装饰	传媒	煤炭	商贸零售	纺织服饰	商贸零售	商贸零售	基础化工
第28名	-3.27	2.50	-2.39	-2.45	-2.33	-0.89	-1.02	-0.43	-1.24	-1.36	0.53	0.08
第29名	公用事业	传媒	国防军工	机械设备	建筑材料	商贸零售	计算机	房地产	综合	有色金属	综合	国防军工
第29名	-3.50	2.39	-2.60	-2.87	-2.40	-1.15	-1.08	-0.44	-1.36	-1.88	0.51	-0.69
第30名	煤炭	银行	传媒	环保	银行	社会服务	非银金融	家用电器	有色金属	国防军工	煤炭	公用事业
第30名	-4.41	1.17	-3.34	-2.94	-2.62	-1.29	-1.17	-0.46	-1.38	-2.85	0.33	-0.83
第31名	非银金融	非银金融	非银金融	纺织服饰	房地产	农林牧渔	传媒	银行	银行	煤炭	国防军工	电力设备
第31名	-4.84	0.60	-3.55	-3.54	-2.82	-2.06	-2.65	-0.64	-2.06	-2.99	-0.60	-1.01

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3. 上周市场回顾

3.1. 上周全球主要大类资产表现

图 48：上周全球主要大类资产表现

过去五年过去十年2023/5/26 2023/6/2 变动当前PE分位数分位数股票市场
上证综指	3,213 3,230	0.55%	13.10	48..3%	40.2%
沪深300指数	3,851 3,862	0.28%	11.85	29.5%	333.6%
创业板指	2,229 2,233	0.18%	32.08	7.9%	3.9%
道琼斯工业指数	33,093 33,763	2.02%	25.16	71.2%	85.2%
标普500指数	4,205 4,282	1.83%	23.97	61.1%	75.0%
纳斯达克指数	12,976 13,241	2.04%	36.42	54.9%	66.0%
富时100指数	7,627 7,607	-0.26%	11.27	0.0%	0.0%
德国DAX指数	15,984 16,051	0.42%	-
欧洲Stoxx50指数	4,028 3,951	-1.91%
日经225指数	30,916 31,524	1.97%
韩国综指	2,561 2,601	1.59%
恒生指数	18,747 18,950	1.08%	8.89	5.4%	10.7%
恒生国企指数	6.334 6,428	1.50%	7.86	5.8%	30.4%
富时A50指数期货	12,625 12,602	-0.18%
	债券市	场
中国2年国债收益率	2.24 2.19	-5.42 bps		11.2%	5.9%
中国10年国债收益率	2.72 2.70	-2.54 bps		7.1%	4.2%
美国2年国债收益率	4.54 4.50	-4.00 bps		97.0%	98.5%
美国10年国债收益率	3.80 3.69	-11.00 bps		93.3%	96.6%
德国10年国债收益率	2.52 2.28	-24.00 bps		92.9%	96.4%
日本10年国债收益率	0.43 0.43	0.20 bps		94.5%	81.1%
	大宗商品市	场
ICE布油NYMEX原油伦敦金现LME铜	77.17 76.40	-1.00%		65.2%%	67.3%
	72.87 71.87	-1.37%		65.0%%	67.8%
	1,946.13 1,947.97	0.09%	/	92.7%	96.3%
	8,139.00 8,231.50	1.14%	/	62.49%	81.2%
	汇率市	场
美元指数欧元兑美元美元兑人民币	104.21 103.55	-0.64%		85.0%	92.5%
	1.07 1.07	-0.14%		15.6%	12.1%
	7.08 7.09	0.25%		94.8%	97.4%
	其他
VIX比特币期货	17.95 14.60	-18.66%		16.6%	39.1%
VIX比特币期货	26,900.00 27,320.00	1.56%		68.0%	84.0%

数据来源：东北证券，Wind

3.2. 行业及重要指数估值变动

截至 2023 年 06 月 02 日收盘，沪深 300 的 PE（TTM）较 05 月 26 日收盘有所上升，为 11.85，创业板的 PE(TTM)有所上升，为 32.08。

图 49：沪深 300 静态/动态 PE

数据来源：东北证券，Wind

图 50：创业板指静态/动态PE

数据来源：东北证券，Wind

分行业看，计算机、休闲服务、汽车（TTM）估值处于2005年以来高分位点，分别为 71.07、85.76、28.30；国防军工 PB（LF）处于历史高位 3.31，其次为食品饮料（PB5.60），计算机（PB3.95）。

图 51：各行业 PE 估值分位点（TTM，2023/06/02）

数据来源：东北证券，Wind

图 52：各行业 PB 估值分位点（LF，2023/06/02）

数据来源：东北证券，Wind

3.3. 股市资金供求

3.3.1. 资金流入

沪深股通净流入：截至 2023 年 06 月 02 日收盘，本周陆股通资金净流入 50.21 亿。

图 53：沪深股通净流入

数据来源：东北证券，Wind

融资余额：截至 2023年06 月 01日，沪深股市融资余额15196.45亿元，较 2023年05 月 26日增加31.98亿元。分行业来看，部分行业融资余额均有所增加。其中计算机（23.70亿）、电子（12.46亿）融资余额增加最多；电力设备及新能源（-12.22亿）、农林牧渔（-7.08亿）融资余额减少较多。

图 54：融资余额变动与上证指数

数据来源：东北证券，Wind

图 55：行业融资余额变动

数据来源：东北证券，Wind

新基金发行：截至 2023 年 06 月 02 日，上周有新成立偏股型基金份额 69.64 亿份。

图 56：新成立偏股型基金规模

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3.3.2. 资金流出

IPO 发行：截至 2023 年 06 月 02 日，上周共 5 笔 IPO 发行，合计募资 115.57 亿元，其中阿特斯募资规模较高为 69.07 亿。

图 57：IPO发行情况

数据来源：东北证券，Wind

图 58：定增募资情况

数据来源：东北证券，Wind

定增解禁规模：截至2023年06月 02日,上周解禁市值最大的行业是计算机（163.57亿）、食品饮料（139.61亿）和传媒（76.71亿），未来4周解禁市值最大的行业是银行（2912.82 亿）、电子（969.70 亿）和医药（496.27 亿）。

图 59：过去一周解禁市值靠前的行业

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图 60：未来 4周各行业解禁市值（亿元）

数据来源：东北证券，Wind

产业资本减持规模：截至2023 年06月02日，上周大股东净减持 80.09亿元，高管净减持 19.11亿元。分行业来看电子、医药净减持金额靠前，分别为23.05亿、19.08亿元。

图 61：产业资本净减持与上证综指

数据来源：东北证券，Wind

图 62：行业产业资本增减持情况（亿）

数据来源：东北证券，Wind

风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

研究团队简介：

[Table_Introduction]邓利军：复旦大学计算数学硕士，上海交通大学本科，现任东北证券策略组组长。曾任川财证券首席策略分析师；在混沌投资等多家私募基金公司任商品期货和股指期货研究员、投资经理；具有 10 多年证券市场从业经验。2015 年所在团队获得新财富最佳分析师策略领域入围奖。

分析师声明

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。

投资评级说明

股票投资评级说明	买入	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准15%以上。	投资评级中所涉及的市场基准：A股市场以沪深300 指数为市场基准，
	增持	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准5%至15%之间。
	中性	未来6个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。
	减持	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。
	卖出	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准15%以上。	新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500 指数为市场基准。
行业投资评级说明	优于大势	未来6个月内，行业指数的收益超越市场基准。
	同步大势	未来6个月内，行业指数的收益与市场基准持平。
	落后大势	未来6个月内，行业指数的收益落后于市场基准。

重要声明

本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。

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把握反弹，结构延续

报告摘要：

[Table_Re相关报告

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图表目录

1. 月度聚焦：影响 6月市场走势的核心因素是什么？

1.1. 影响历年6月市场趋势的核心因素是经济和政策

1.2. 什么样的行业在6月表现占优？

1.3. 今年6月可能震荡反弹，TMT和低估值国企仍占优

2. 月度策略：把握震荡反弹，结构延续

2.1. 分子端：6 月盈利延续弱修复

2.2. 流动性：6 月宏观流动性维持宽松，微观资金可能边际改善

2.3. 风险偏好：经济预期偏弱下政策预期增强、中美谈判可能提振情绪

2.4. 行业配置：6 月继续聚焦 TMT 和低估值国企

3. 上周市场回顾

3.1. 上周全球主要大类资产表现

3.2. 行业及重要指数估值变动

3.3. 股市资金供求

3.3.1. 资金流入

3.3.2. 资金流出

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