智能化、数字化、信创化，三线共振

2023下半年计算机行业投资策略

证券分析师：黄忠煌 A0230519110001、洪依真 A0230519060003、施鑫展A0230519080002 、胡雪飞
A0230522120002、刘洋 A0230513050006
联系人：崔航 cuihang@swsresearch.com
2023.7.3

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行研报告均为公开版, 权利归原作者所有,起点财经仅分发做内部学习。

结论：继续看多23H2计算机，AIGC产业趋势确定，数据要素治理+应用空间广阔

回顾：2022.10计算机指数开始反弹，起初信创驱动，23年AIGC驱动计算机继续上涨

23H1：主线为围绕AIGC的算力、数据、应用，扩散效应明显，一二线公司均有上涨

估值/持仓仍具一定空间/收入-成本错配下利润表优化

23H1，计算机PE(ttm)上行至51X上下，处于历史55%分位；2023年主要领军公司PEG大约
1.1X

前十大重仓口径，2023Q1，计算机持仓占比8.7%，处于历史83%分位

• 收入费用剪刀差是计算机机会微观财务基础

AI、数据、信创，持续验证

AIGC优中选优才行：Q1看赔率，Q2开始看胜率，预计中国特色垂类+大小模型串联

AI算力：大模型带来算力需求飙升；海外算力关注英伟达产业链，国内算力看华为产业链

AI应用：AIGC2.0阶段去伪存真，逻辑验证看涨价，海外率先提价，国内场景凸显领军

数据要素：顶层设计持续布局，产品上架稳步推进，数商最优先、最核心受益

信创：远期总量，PC需求5000万台/年，服务器需求500万台/年；新一轮需求更广泛，影响更深远

智人、智车、智造，左侧进击

智人：机器人是AI的未来重要方向，具身智能依靠AI多学科能力提升，Google、微软等都已走在技术前沿

智车：智能驾驶依然是高成长，智能驾驶行业趋势变化带来α，智能座舱关注渗透率提升

. 智造：本质提升效率，AI赋能五大流程

三大投资主线：

AI算力与AI应用、数据与行业应用、信创

重点关注：

• 顺周期及疫后修复受益标的、成长期领军、导入期领军

推荐标的：详见正文

风险提示：外部环境影响短期供应链安全；下游行业低景气，影响相关公司回款；领军公司业绩低于市场预期，则可能影响整个行业估值水平；考虑2023年宏观环境复苏进度，部分公司订单确认存在不确定性

主要内容

激流勇进，布局右侧
AI、数据、信创，持续验证
智人、智车、智造，左侧进击
重点推荐与关注

22年底估值修复+信创驱动，23年初AI引爆，行情继续

23H1持续上涨，3月下旬微软Copilot引发主升浪

• 主线为AI算力+应用，其次数据

• 驱动力为AI大模型引发生产方式和生产力变革

• 扩散化趋势明显，计算机一二线公司均有较强表现

年初至6.30，计算机整体上涨28%，仅次于通信、传媒

年初至6.30涨幅前20公司，AI应用最多，其次算力

证券代码证券简称年初至6.30涨幅业务

300678.SZ 中科信息 355% AI应用

300624.SZ 万兴科技 299% AI应用

603918.SH金桥信息 274% 政法智能化

300042.SZ 朗科科技 216% IDC存储

002261.SZ 拓维信息 191% AI服务器

688095.SH 福昕软件 181% AI应用

301085.SZ 亚康股份 154% AI算力

002401.SZ 中远海科 139% 智能交通

002777.SZ 久远银海 137% 医疗IT

688590.SH 新致软件 137% AI应用

300130.SZ 新国都 137% 电子支付

603019.SH 中科曙光 131% 超算服务器

000977.SZ 浪潮信息 126% AI服务器

300378.SZ 鼎捷软件 123% 工业企业管理软件

300229.SZ 拓尔思 122% AI大模型

002835.SZ 同为股份 119% 安防

301185.SZ 鸥玛软件 118% AI教育

300302.SZ 同有科技 117% 大数据存储

688244.SH 永信至诚 111% 网络安全

688787.SH 海天瑞声 108% AI数据

2023H1，计算机PE（TTM）从40X 上涨至51X，处于历史55%分位

2022年Q3，计算机PE（TTM）在30X左右筑底，信创驱动PE（TTM）上行至40X

2023年AI催化PE（TTM）继续上行，6.20达到本轮高点57.4X，6.30计算机PE（TTM）51X

部分计算机公司2023年出现收入-成本剪刀差，Q3-Q4利润亦将有所兑现，消化部分估值

资料来源：Wind，申万宏源研究；注：PE（TTM）取整体法，剔除净利润负值；

1.2 估值：领军公司进入利润兑现期，2023年PEG大约1.1X SWS

领军公司2023年业绩继续增长，估值更具性价比

AI+产品型公司，PE有一定溢价，但产品提价开启，且竞争格局更优

• 领军公司进入利润兑现期，2023年PEG中位数1.1X

主要计算机白马估值更具性价比

证券代码	证券简称	6.30总市值 (亿元）	2023E PE	2023预计利润增速	2023年PEG
688111.SH	金山办公	2,179	138	41	3.3
600588.SH	用友网络	704	114	182	0.6
600570.SH	恒生电子	842	46	67	0.7
002230.SZ	科大讯飞	1,574	94	199	0.5
002410.SZ	广联达	541	42	33	1.3
002920.SZ	德赛西威	865	54	36	1.5
300033.SZ	同花顺	942	43	29	1.5
300496.SZ	中科创达	441	43	35	1.2
301269.SZ	华大九天	667	265	35	7.5
300454.SZ	深信服	472	99	145	0.7
002236.SZ	大华股份	657	19	46	0.4
603019.SH	中科曙光	745	37	31	1.2
000977.SZ	浪潮信息	714	27	27	1.0
002439.SZ	启明星辰	281	29	56	0.5

前十大重仓口径，2023Q1，计算机持仓占比8.7%，处于历史83%分位左右

• 具体看，2023Q1主要重仓股集中在AI算力及应用方向

计算机公募持仓占比达8.7%，距2015年高点仍有空间

资料来源：Wind，申万宏源研究；

注：前十大重仓中计算机持仓市值/前十大重仓股市值总计；统计范围包括普通股票型+偏股混合性+灵活配置型

2018Q2-2023Q1的单季度业绩增速和先导指标（单位：%）

	18Q2	18Q3	18Q4	19Q1	19Q2	19Q3	19Q4	20Q1	20Q2	20Q3	20Q4	21Q1	21Q2	21Q3	21Q4	22Q1	22Q2	22Q3	22Q4	23Q1
收入增速	27%	_27%	11%_	27%	12%	_19%	15%_	-11%	13%	4%	16%	29%	24%	17%_	19%	17%		_0%	2%	-7% _-3%
营业总成本增速	28%	28%	- 21%	28%	12%	19%	12%	-8%	13%	3%	13%	25%	26%	18%	22%	18%	1%	4%	-5%	-1%
营业成本增速	28%	_29%	11%	26%	_7%	_17%	11%_	-11%	15%	1%	22%	28%	_26%	_18%_	21%	19%	0%	3%	-7%	_-4%
毛利增速	25%	24%	11%	30%	24%	24%	18%	-13%	-9%	9%	11%	32%	19%	14%	9%	10%	-2%	-1%	-6%	1%
毛利率	29%	_28%	_30%_	29%	32%	_30%	31%_	28%	30%	_31%_	30%	29%	_30%	_31%_	29%	28%	_29%	30%_	29%	29%
人力增速	10%	10%	10%	13%	14%	-14%	7%	10%	9%	9%	8%	7%	-12%	11%	19%	13%	12%	10%	4%	4%
薪酬成本增速 (不考虑资本化）	22%	20%	25%	37%	35%	39%	21%	12%	8%	8%	7%	20%	42%	30%	30%	18%	18%	16%	11%	5%
薪酬成本增速（考虑资本化）21%		19%	22%	37%	33%	38%	22%	12%	10%	7%	10%	19%	39%	30%	27%	20%	20%	15%	11%	4%
非薪酬成本增速	30%	30%	21%	25%	7%	15%	10%	-15%	14%	2%	14%	28%	22%	15%	21%	17%	-5%	0%	-8%	-4%
非刚性成本增速	48%	45%	_86%_	_-85%	_5%	-9%	5%	_-188%	_-1%	_18%	-8%_	-57%	-46%_	_-40%	4%	-31%	-94%_	_-78%	-15%	6%
净利润增速	12%	-19%	-84%	56%	48%	25%	423%	-83%	9%	-1%	8%	388%	-7%	6%	-19%	-27%	-21%	-28%	-50%	-17%
净利润增速(加回商誉减值	12%	19%	-30%	56%	48%	25%	23%	-82%	8%	-1%	40%	367%	-7%	6%	-6%	-27%	-21%	-28%	-45%	-17%
营业利润增速	6%	23%	-71%	53%	50%	31%	48%	-68%	6%	-2%	94%	175%	-10%	5%	-8%	-23%	-19%	-29%	-40%	-14%
营业利润增速（加回商誉减值	6%	23%	-28%	53%	50%	31%	14%	-67%	6%	-2%	34%	171%	-9%	5%	1%	-23%	-19%	-29%	-37%	-14%
扣非利润增速	18%	11%	-114%	28%	24%	23%	168%	-95%	18%	8%	816%	1673%	0%	13%	-23%	-28%	-19%	-27%	-40%	-63%
扣非利润增速(加回商誉减值）	18%	11%	-41%	28%	24%	23%	5%	-92%	18%	8%	111%	1093%	1%	13%	-10%	-28%	-19%	-27%	-36%	-63%
应收款增速	24%	21%	16%	18%	16%	18%	13%	6%	4%	4%	0%	10%	14%	14%	23%	25%				7%
存货增速	22%	24%	13%	12%	17%	16%	14%	29%	16%	11%	17%	9%	18%	33%	38%	34%	-16% 25%	12% 10%	10% 0%	-3%
预收款增速 (考虑合同负债)	9%	19%	13%	20%	26%	23%	9%	45%	44%	47%	49%	33%	25%	17%	16%	7%	2%	5%	5%	1%
商誉增速	13%	9%	-2%	8%	7%	5%	-6%	-7%	-9%	-9%	-10%	-13%	-9%	-7%	2%	-5%	-5%	-4%	-1%	-1%

注1：以上均为单季度数据，且把该季度同比期间主业变更公司、st公司剔除。
注2：注2：2021Q4扩展到303个，2020Q4扩展到273个，2019Q4开始扩展到235个，2018Q3数据采用了扩展到205个标的（基数2017Q3也是）。2021和以前都不做回溯。2022年开始使用303家公司。
注3：2019Q4开始把“薪酬外成本”改成“薪酬外费用”，后者为毛利剔除薪酬。2019Q4开始增加“毛利增速”并未做回溯，因此部分历史项目未填写
注4：注意其他收益/减值/收入的会计准则变化。2017Q2开始增值税退税计入其他收益而非营业外收入，2019Q2开始减值损失负代替正，2020Q1开始新收入准则（14号文）,因此同时参考合同负债和收入更有意义，后续现金流分析会验证。
注5：营业毛利取WIND公式，为营业收入与营业成本的差。收入取营业总收入。因此表中收入与成本的差并非严格等于毛利，存在小范围误差
注6：员工数量只披露年末额，对年初年末员工数做线性平滑。例如：2017Q1员工数=1/4*2016年末额+3/4*2017年末额。假设2018年末人员同比增10%这样员工增速重新调整但更接近于实际
注9：2020Q4增速与这些公司是否计入有关：顺利办、汉邦高科、海峡创新、合众思壮、威创股份、蓝盾股份、润和软件、海联金汇、金财互联、神州泰岳、万达信息，因为他们都有大幅度减值注10:2022Q4-23Q1主要减去st的股票。2023Q1有佳都科技、大智慧、同方股份的非持续收益。若计入，2023Q1利润同比增速高达约30%，若剔除为表内数据

2022年底看好2023年机会的逻辑有哪些？

1)基本面，收入向上，五年规划第三年，且与外部环境正相关

2)基本面，成本向下。2021-2022年的人力扩张周期，类似2016-2017年的逆势扩张

. 3)基本面，出海逻辑，创收

. 4)估值，信创+数据要素提估值

在计算机股价有较大弹性时:

上述4）获得加强，AIGC赋能全行业

上述2）获得验证。22Q2-23Q1薪酬增速（含资本化）20%/15%/11%/4%，比预计的好

在计算机股价相对低迷时,依然有大部分逻辑还没演绎：

上述1）尚未验证，2023H2的概率较高，最晚是2024年

. 上述2）还会延续

. 上述3）还会延续

上述4）需要去伪存真，选择工程化落地能力强的公司，更多的Alpha

2023H1： AIGC赋能全行业，行业信创和网安拐点附近

电力/智造/政务/金融/网安补短板，智能车/农业/医疗数字化提升

主要内容

激流勇进，布局右侧
AI、数据、信创，持续验证
智人、智车、智造，左侧进击
重点推荐与关注

AI进入基于Transformer架构的大模型时代，训练算力需求陡峭攀升

根据英伟达FY24 Q1法说会，Transformer大模型训练算力需求将以275倍/2年的速度增长

英伟达+微软合作开发的5300亿NLP大模型Megatron-Turing NLG训练计算量已超10^9PFlops，是Resnet模型的一百万倍

GPU计算性能10年内将再翻1000倍

• 摩尔定律即将结束，CPU计算性能进入滞缓期

GPU内含更多计算单元，计算性能未来10年可翻1000倍

大模型训练算力需求2年翻275倍

GPU计算性能未来10年再翻1000倍

据英伟达FY24 Q1法说会，英伟达 Q1 财报营收72亿美元，超预期11%；Q2营收指引110 亿美元，超预期 53%

面向AI高性能计算，从硬件到软件打出全栈组合拳

• 芯片：A100迭代至H100，针对中国市场推出A800/H800，

云和数据中心：24年将推出新一代数据处理器及面向AI HPC的CPU Grace

• 超级计算机网络DGX升级，推出CPU+GPU的GH200，引入InfiniBand网络，NVLink延伸至设备间互联

面向未来应用的软件库：23年发布计算光刻cuLitho、量子计算cuQuantum库

面向HPC已发布/计划发布产品

英伟达AI全栈布局

AI大模型引发算力变革，英伟达产业链上下游多环节迎机遇

内存与封装：HBM存储容纳超大参数模型，Chiplet封装产业受益

光模块：Infiband高速网络推动高速率光模块（400G/800G）量价齐升

算力出租：英伟达 DGX 算力云推动 AIGC 快速发展，算力出租将成为面向中小厂商新趋势

• 液冷：服务器集群网络功耗提升，液冷散热需求明确

英伟达算力产业链 “遍地都是黄金”

www.swsresearch.com 资料来源：申万宏源研究

AI芯片供给安全是大模型基础

2022年9月后，A100/H100进口受限；AI芯片供应链安全是行业中长期发展基础

对标A100/H100的国产产品仍未大规模放量

华为昇腾910规模出货、寒武纪思元590在流片阶段、燧原邃思2.0、沐曦MXC500即将流片

国产推理芯片品类丰富，可满足下游需求

• 华为昇腾310，寒武纪100、270、370、燧原、沐曦、天数、壁仞等均有产品可用国内训练端芯片参数

训练	型号	功耗	显存	带宽	上市时间	INT8(TOPS)	FP16	FP32	FP64	TF32	工艺
华为	昇腾910					640	320				7nm
寒武纪壁仞科技	思元290	350W	32GB HBM2 1	228GB/s	2021年	512					7nm
	思元590	350-550W			2023年			80			7nm
	BR100	300W	32GB HBM2E 8	19GB/s 预	计2023年	1028				256	7nm
海光	深算一号DCU
隧原	邃思2.0	300W	32GB HBM2E	300GB/s预计2023年		256	128	300	300
百度	昆仑1	150W	16GB HBM2	512GB/s	2019年11月	256	64	16			14nm
百度	昆仑2 120W 32GB 2021年8月 256 128 7nm

华为多产品出新，带动产业链软硬件供应商积极变化

• 5月，华为MetaERP宣布成功在华为内部完成替换

6月，华为发布新一代分布式数据库GaussDB，实现核心代码100%自主研发，深耕金融场景

昇腾芯片是华为AI算力体系中的核心

• 昇腾910 是为数不多性能能够对标英伟达 A100 的国产化 AI 芯片

• 华为昇腾方案支持了北京、深圳、广州、南京等多地的超算中心建设

华为昇腾算力支持多地智算中心

超算中心	计划/上线时间	计算能力
南京鲲鹏·昇腾人工智能计算中心		2021/7/6上线总规划800P OpS，一期40P
		杭州人工智能计算中心2022/5/20上线一期40PF， (后期100PF)
西安未来人工智能计算中心	2021/9/9	一期300PF(FP16)
中原人工智能计算中心	日上线	2021年10月21 计划100PF(FP16)，预计扩容至300PF(FP16)
北京昇腾人工智能计算中心	上线 2022年8月9日上	2023年2月13日一期100PF（计划短期算力达到500PF，远期达到1000PF)
沈阳人工智能计算中心	线 2022年12月30	总规划300PF，一期100PF 总规划300PF，第一批上线
天津人工智能计算中心深圳鹏城云脑Ⅱ	日一期完工 2020/9/1	100PF 10O0PF(FP16)
广州人工智能公共算力中心 2022年6月挂牌		一期100PF，未来5年计划 1000PF
全国一体化算力网络国家（贵州）主枢纽中心		计划274PF

www.swsresearch.com 资料来源：中国电子报，IDC圈，申万宏源研究；注：上表未展示全部昇腾算力智算中心

华为盘古大模型，搭配其自研深度学习框架 MindSpore有望率先在工业、安防等场景落地

盘古大模型定位B端工业应用，带动昇腾芯片、服务器及基础软件的相关需求

华为盘古大模型产业链

	标的	代码	一句话介绍		0630市值23年净利润23PE
基础软件	软通动力	301236.SZ	华为软件影子股，大模型落地最后一公里执行者	259	12.9	20
	麒麟信安	688152.SH	欧拉操作系统商业化版本，在国防、电力优势明显	73	1.6	45
	海量数据	603138.SH	高斯数据库核心伙伴	54	0.3	174
	润和软件	300339.SZ	鸿蒙生态合作伙伴+欧拉OS商业化	191	3.6	54
	中国软件	600536.SH	Os双版本	403	2.1	193
	诚迈科技	300598.SZ	OS双版本	76
	拓维信息	002261.SZ	H最大整机供应商之	243		200
烽火通信服务器广电运通	600498.SH	长江计算+网络可视化+通信设备	242	5	48
硬件	002152.SZ		广州数字经济+H服务器	291	10	29
神州数码	000034.SZ		H服务器+IT分销顺周期	178	12	14
同方股份		600100.SH	清华同方整机	272		=
卓易信息		688258.SH	BIOS固件核心供应商	58	0.8	71.7
行业落地	赛意信息	300687.SZ	MetaERP最核心实施伙伴	112	3.4	32.6
	智洋创新	688191.SH	电力领域，解决方案行业落地	28	0.7	38.6
	润达医疗	603108.SH	医疗领域，华为云合作	108	5.1	21.2
	北路智控	301195.SZ	煤矿领域，华为合作矿山检测	61	2.7	23.0

微软AI应用率先提价，AI实现提价幅度达38%-139%

根据Microsoft官网，其Microsoft 365 Business Basic/Standard/Premium订阅价分别为72/150/264美元/年。Office AI功能价格约为100美元/年，据此测算对应三个版本的额外收费比例分别为139%/67%/38%

海外教育、办公类应用跟进涨价

海外AIGC融入后的典型提价应用

应用名称	领域	应用简介	原始订阅价格	提价情况	AIGC能力提升
Duolingo	教育	通过互动练习和聊天机器人教授不同语言的语言学习	$12.99/月，用于 Duolingo Super Plus	$30/月，用于 Duolingo Max	使用AI大模型自然语言处理来增强语言学习
Notion Al	办公和写作	集成了人工智能助手的协作工具，可以帮助用户创建和管理文档和表格等内容	免费版或$8/月，用于Notion个人版或团队版（不含AI功能)	在原始订阅基础上额外增加$8/月，用于Notion Al版 (含AI功能)	使用AI大模型来自动化任务，提供见解，生成摘要，翻译内容等
ChatPDF	办公和写作	使用AI大模型，分析和处理 PDF	免费版，使用限制较多	$5/月，用于 ChatPDF Plus	使用AI大模型来实现总结、改写、对话等功能
Spotify	音乐	提供个性化播放列表和推荐的音乐流媒体服务	$9.99/月，用于 Spotify Premium	$11.99/月，用于 Spotify Premium	使用AI大模型生成个性化播放列表和推荐
ChatSonic	办公和写作	使用AI大模型生成内容，标题，标语等的写作工具	$29/月，用于 Writesonic Starter	$49/月，用于 ChatSonic Pro	提供不同的AI人格和语言支持

国内场景凸显领军

• 微软提价直接映射利好金山办公

后续应重点关注现有的付费应用（证明有较好的卡位和用户基础）、并敢于借助AIGC能力提价的标的

国内对标产品提价情况

上市公司	领域	产品	原价	提价情况	AIGC能力提升
金山办公	办公和写作	WPS办公套件、轻文档等云办公服务	WPS会员89元/年；超级会员179元/年	WPS超级会员-基础套餐（148元/年）和WPS超级会员-Pro套餐(248元/年) 学习机：大模型版本价格	AI辅助内容生成，自动写作、制作PPT、生成表格等
科大讯飞	教育/办公 /医疗等	星火大模型、星火语伴APP、学习机、办公本、翻译机等	学习机：普通版本价格段在2000-5000元办公本：普通版本价格段在2000-3000元	段在7000元以上办公本：大模型版本价格段在4000元以上	高效口语练习、作文批改、会议纪要自动整理总结、诊后康复管理等
福昕软件	办公和写作	PDF Editor Suite Filmora、万兴播	$79/99/149三档年订阅价格	$129/159两档年订阅价格	使用AI大模型实现总结、改写、基于PDF内容的对话等功能
万兴科技	办公和创意	爆、万兴爱画、 PDF等	可免费试用	万兴播爆：1688元/年万兴爱画：5元/10次创作	AI生成数字人短视频、文本生成图片、一键生成思维导图等
焦点科技	外贸电商	AI麦可，围绕外贸场景的AI解决方案		AI助手麦可5月15日推出正式版并面向中国制造网的收费会员开始销售。对外标准售价为1980元/月	信息发布、产品优化、商机跟进、买家互动等，帮助外贸人员提高日常工作效率
虹软科技	视觉和多模态	智能手机摄像头算法、智能驾驶视觉解决方案、VR/AR 解决方案、电商 AIGC模特等	类似Midjourney 2000元	手机AI算法预计可提价30%；电商AIGC模特预计年费	吸收大模型能力，实现更丰富的功能，同时对象分割效果更好、性能更强、功耗更低

2022年1月6日，国务院办公厅印发《要素市场化改革》，整体方案加速

会计等配套政策加速：数据资产入表，上海数交所6月开始培训

2022年12月，数据要素20条，纲领举措加速。淡化所有权、强调使用权

2023年，大数据局成立，战略高位明确

《要素市场改革》重点任务

• 优先推进企业登记监管、卫生健康、交通运输、气象等高价值数据集向社会开放。

• 探索开展政府数据授权运营。

数据开放共享机制

原始数据不出域、数据可用不可见

规范培育数据交易市场主体，发展数据资产评估、登记结算、交易撮合等市场运营体系，稳妥探索开展数据资产化服务

数据流通交易规则

拓展规范化数据开发利用场景

• 推动人工智能、区块链、车联网、物联网等领域数据采集标准化。

在金融、卫生健康、电力、物流等重点领域，促进商业数据流通、跨区域数据互联、政企数据融合应用

数据安全保护机制

强化网络安全等级保护要求，推动完善数据分级分类安全保护制度

探索建立数据安全使用承诺制度，探索制定大数据分析和交易禁止清单 22

目前数交所上架交易产品集中于商业、金融经济、征信数据，且存在区域性

数据服务商服务环节包括汇集、存储、基础加工等，短期看企业资质最关键

IT供应商有机会参与

可能由大数据交易所提供

常见数据服务商和经营内容

子类	经营内容描述关键词
数字基础设施提供商	数据基础设施、数据流通技术、信息技术基础设施、云计算、区块链、云平台、操作系统、物联网、通信设备、量子计算、传感器、智能终端、服务器
数据资源集成商	数据存储、数据中心、数据集成、数据湖、数据采集、数据中台、数据一体化、数据仓库、数据库、数据系统部署
数据加工处理服务商	敦据处理服务、数据标注、数据外包、数据清洗、数据脱敏、数据融合、数据标定、视频识别与标注、异构数据、图数据
数据分析技术服务商	数据分析技术、商业智能、数据挖掘、数据可视化、人工智能、数据智能、AI建模、数据分析、机器学习、算法、模型解决方案
数据治理服务商	数据治理、数据分级分类、数据标准
数据咨询服务商	行业调研、市场研究、市场调研、信息咨询、专家咨询、技术咨询、咨询服务、数据咨询、数字化转型咨询、企业信息化咨询、数据管理、管理咨询、数字化服务
数据安全服务商	信息安全、数据安全、安全防御、云安全、网络安全、移动应用安全、云平台安全、IT运维安全、云原生安全

潜在竞争者明显增加，即部分人预测到了“千模大战”

• 若大模型的起步过程需要1-2年（比小模型快），2024-2025年是局部产出的高峰期

此外，潜在竞争者还包括互联网公司，例如阿里、字节等

AI大模型的竞争情况，比美国的生态更加复杂，体现在垂类大模型、大小模型串联结合等

. 一方面，大小模型串联的工程化落地

• 另一方面，通用大模型不如垂类大模型更容易在国内落地，这同样考察了成本与工程落地。

此外，类似工业+机器人领域，仍然有较多公司暂时采用小模型方案

AI大模型算力，也比国外复杂

• 既有GPU/GPGPU/ASIC/DSA，也分云端/边缘/终端部

对于替代技术、上游话语权、下游话语权的分析，与美国差异不大

◼ 主要是对下游话语权，有局部区别于美国

AI从算法、算力到场景应用。绘制了AIGC+AI下，各自场景的海外/中国代表性公司

欧美	基础设施		部分2C (请参照申万宏源互联网传媒）				2B
欧美	算力	搜索	办公游戏	NLP 视觉CV	医疗教育	工业	汽车具身智能	金融	建筑	酒旅
英伟达/Meta	芯片+服务器， Meta计划					具身智能 VIMA	VIMA
微软		ping接入 ChatGPT	office接入 chatGPT
微软			新AI功能 Copilot
微软			Azure OpenAI服务
微软+谷歌			插件plugins+ 联网+移动手机	与openAl, PaLM2+BARD
谷歌+脸书				VIT+mae+ diffusion算法
deepmind					Alphafold 药物开发等
特斯拉				PaLM-E是视觉
特斯拉+谷歌				语言模型		机器人+PaLM-E	大模型如BEV
Adobe									AI模型集:
Oracle 中国			部分2C (请参照申万宏源互联网传媒）						Adobe Firefly	Oracle AI服务
中国算力	基础设施	搜索办公	游戏	自然语言处理视觉CV	医疗教育	工业	2B 汽车
浪潮+曙光+寒武纪+	芯片+服务器							金融	建筑	酒旅
海光+龙芯等 360+百度		代搜索
金山办公+福昕+泛微		+文心言探索结合AIGC
等汉得信息等		LLM ERP接入百度+
A股游戏（例如昆仑万维等）		微软	A股游戏公司
+影视公司科大讯飞+商汤等					1+N" 任
虹软+安防AI双杰+萤石+万兴等				NLP等技术	务攻关				SWS TMT
关注当虹				世界领军的CV环境
润达医疗+久远银海等中控技术+					AI诊断检验
汇川技术（机械）等金溢科技+德赛西威						中控工业AI InPlant IBD等
拓尔思 (党政企业)
恒生电子+同花顺+东							Al问答机器人
方财富等							+金融数据智能

广联达							等






									AI平台+NLP

石基信息										云PMS+AI

27注1：根据金山办公互动平台发布，探索结合AIGC、LLM技术的下一代人机交互体验，在文档翻译、听读、中英文校对、语音及音频转写、智能辅助写作及排版、表格数据智能分析、PPT一键生成及美化等场景进行融合；注2：根据科大讯飞互动平台发布：“N”是应用于教育、医疗、人机交互、办公、翻译、工业等多个行业领域的专用大模型；注3：东方财富互动平台发布，已经陆续研发了东方财富金融数据AI智能化生产平台、多媒体智能资讯及互动平台系统等多个人工智能相关项目；注4：领域橙色表明国家禀赋，即这个领域的应用优势大；资料来源：各公司历年年报，申万宏源研究

23年3月，中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》

• 指出“2522”整体框架，部分业务增量陡峭。例如北斗、数据资源循环、数字文化；强调关键技术基础；提出数字经济出口、国际竞争力。数字经济顶层规划，与之前从地方“两会”、2023年各地政府工作报告中判断的“两会”后数字经济重点较为契合

23Q2后可能是“行业信创”推广落地的关键时间节点

重视信创带来的数据库新机会，及符合政策导向的兼具公平、效率和共同富裕投资主题

• 华为信创生态布局完善，鲲鹏、鸿蒙、欧拉、高斯均有机会

信创在内外双循环中均处于重要位置

起点：斯诺登事件引起安全讨论（2013年6月）

催化：阿里去IOE的实践证明可行（更换顺序：IBM小型机-EMC存储-Oracle数据库）

仅整机厂商兑现（基础软硬件发展前期，小范围的整机级别替换）

2014-2015年信创停留在整机替换

资料来源：Wind，申万宏源研究

注：自定义信创指数，周期为过去10年，起点为1000点，考虑IPO时间、信创业务比例，成分股中国软件、诚迈科技、中国长城、太极股份、航天信息、纳思达、金山办公、神州数码、华宇软件、东华软件、中科曙光、浪潮信息、同有科技、东方通

2.5 信创复盘： 2018-2020年信创重点关注操作系统和CPU SWS

起点：中美贸易摩擦（2018年4月）

行业变化：国产替代试点项目落地，基础软硬件放量

重要预期差：竞争格局、采购落地价格、采购量2018-2020年信创开始关注基础软硬件国产化

资料来源：Wind，申万宏源研究

两轮信创行情均有业绩兑现

浪潮信息2012-2015年收入CAGR超过60%，国产服务器市占率大幅提升。值得关注的是，本轮收入提升后，浪潮信息服务器整机产品能力也大幅提升

2019-2021年，以中国软件为例，回顾其过去10年业绩兑现能力。考虑其PE长期处于百倍以上，同时过去10年依然是信创产品力提升过程，仍需要大量研发投入，我们以收入增速作为业绩兑现检验指标。2013-2015年，中国软件收入增速区间为8%-13%，2019-2021年收入增速区间为25%-40%

浪潮信息2012-2015年收入CAGR超过60%（亿元）

中国软件2019-2021年收入增长明显提速（亿元）

2.5 信创总量：PC需求5000万台/年，服务器需求500万台/年

PC/服务器是IT基础设施核心，也是产业链核心环节，可通过PC/服务器出货情况观察整体产业链国产化情况

中国市场，PC需求相对稳定，服务器需求动态增长

PC需求稳定，近10年均超过5000万台/年；服务器2021年需求约400万台/年，整体动态增长

• 过去10年看，服务器出货量有所波动，复合增速大约为2倍GDP增速

假设PC行业出货量不增长，假设服务器行业出货量复合增速为5%，则2025年中国PC需求5000万台/年，服务器需求约500万台/年；2030年服务器需求超过600万台/年

PC需求相对稳定（百万台）

服务器是增量市场，增速约2倍GDP增速（万台）

对比2014-2015国产替代，去“IOE”产业浪潮，IT行业需求结构已发生较大变化

. 2014年，互联网需求占整体需求24%，略高于党政相关需求

2017年后，阿里云等开始大规模IaaS投资，互联网IT需求占比大幅度提升

狭义信创需求可视为党政IT系统替换需求，广义信创需求指的是随中国IT供应链能力提升、产品力提升，通信、金融等行业（主要为央国企）的国产化需求

整体看，分行业IT需求，互联网:央国企（含党政）:民企=4:4:2

央国企（含党政）中期IT需求，PC大约为2000万台/年，服务器大约为200万台/年对比2014年，中国服务器面临的需求结构已有所不同

行业	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021
互联网	24%	25%	29%	32%	41%	38%	41%	43%
党政	22%	22%	22%	20%	16%	15%	12%	10%
通信	10%	10%	12%	12%	13%	14%	12%	11%
金融	10%	10%	9%	11%	9%	11%	11%	12%
制造	6%	5%	4%	4%	4%	5%	4%	5%
服务	5%	5%	4%	4%	4%	4%	7%	8%
教育	7%	6%	5%	5%	4%	4%	4%	3%
交通	3%	3%	2%	3%	3%	3%	3%	3%
其他	14%	13%	11%	10%	8%	7%	7%	6%
总计	100%	100%	100%	100%	100%	100%	100%	100%

信创产品的量价测算以服务器/PC为核心，假设2025年国产化率为20%，2030年为40%

• 假设2025年PC国产化率20%（对应1000万台），2030年40%（对应2000万台）

预计2025年，服务器销量500万台+，信创服务器100万台+，市场规模500亿+

预计2030年，服务器销量600万台+，信创服务器180万台+，市场规模900亿+

假设PC CPU价格为1000元/颗，服务器CPU为10000元/颗（一台2路服务器，2颗CPU）

• 假设PC操作系统为300元/套，服务器操作系统为6000元/套

• 假设服务器市场规模/数据库市场规模=10/1

基础软硬件产品收入市场空间（元）

2021静态规模	2025可触达空间	2030远期空间	中远期净利率	竞争格局
服务器 150亿+	500亿+	900亿+	3%	红海
CPU 50亿+	300亿+	约600亿	20%	2-3寡头
操作系统 30亿+	约100亿	150亿+	30%	双寡头
数据库 15亿+	50亿+	90亿+	50%	2-3寡头

资料来源：IDC，申万宏源研究；注：测算口径为信创相关产品

主要内容

激流勇进，布局右侧
AI、数据、信创，持续验证
智人、智车、智造，左侧进击
重点推荐与关注

马斯克认为Tesla的长期价值取决于机器人Optimus的前景

. 马斯克提及未来对机器人的需求量将远超电动车

未来，Tesla可在AI机器人探索其发展路径，AI+机器人实际可实现自主学习行动，不再需要对特定行动进行编码（复杂且协调性差），未来只需要训练机器人如何完成任务是“正确”

黄仁勋在ITF World 2023表示，AI下一个浪潮是“具身智能”

• 理解、推理、与物理世界互动的智能系统

机器人相较于汽车需要更多复杂执行单元

资料来源：Tesla AI Day，申万宏源研究

AI“由虚向实”的实现路径

• 核心是与环境交互感知、自助规划、决策、行动、执行任务

• 如智能服务机器人、自动驾驶汽车等

AI与具身智能相互促进

具身智能发展的前提是以大模型为代表的AI能力提升；同时由于与物理世界交互的智能系统需求明确，进一步推动对底层AI能力发展进程

具身智能需要AI能力的综合提升

谷歌PaLM-E是多模态大模型，率先应用在人机交互

• 1）发现参数扩大有助于提升人机交互中的语言能力；2）机器人的长跨度、长周期任务可自主学习完成。3）展示了模型的泛化能力，即便之前没有见过指令中物品，也能完成任务

微软ChatGPT可完成机器人指令下达

使用ChatGPT生成机器人的高层控制代码，来控制机械臂、无人机、移动机器人等机器人

目前实验已通过自然语言使其控制机器人在房间中找到“有糖和红色标志的东西”(可乐)

OpenAI旗下启动资金领投挪威机器人制造商1X technologies

微软使用ChatGPT控制机器人

变化：液晶仪表盘、HUD渗透率提升

• 液晶仪表盘：维持高速增长，渗透率提升速度领跑所有座舱电子产品

• HUD抬头数字显示：渗透率稳步提升，临近10%渗透率加速拐点

存量：新势力内置记录仪渗透率大幅领先

• 新势力车厂中控屏、内置行车记录仪、后排液晶屏幕渗透率分别高于传统车厂（自主+ 合资）8.3pct/49.6pct/6.7pct

新势力内置行车记录仪渗透率领先明显

	合资品牌	自主品牌	合资+自主	新势力
中控屏	91.02%	92.71%	91.73%	100.00%
车载CD/DVD	2.24%	0.00%	1.30%	0.00%
全液晶仪表盘	36.45%	51.93%	42.96%	47.30%
内置行车记录仪	7.68%	31.22%	17.59%	67.18%
HUD抬头数字显示	9.24%	9.73%	9.44%	14.25%
流媒体后视镜	5.66%	1.15%	3.76%	0.00%
后排液晶屏幕	0.22%	0.27%	0.24%	6.97%

液晶仪表盘、HUD渗透率变化趋势明显

	合资品牌				自主品牌				整体 (合资+自主)
	2019年	2020年	2021年	2022年	2019年	2020年	2021年	2022年	2019年	2020年	2021年	2022年
中控屏	76.05%	86.13%	88.04%	91.02%	88.32%	92.35%	92.84%	92.71%	80.41%	88.27%	90.00%	91.73%
车载CD/DVD	14.79%	6.32%	3.78%	2.24%	0.54%	0.19%	0.00%	0.00%	9.72%	4.21%	2.23%	1.30%
全液晶仪表盘	9.42%	20.41%	27.34%	36.45%	26.12%	30.33%	38.69%	51.93%	15.36%	23.83%	31.98%	42.96%
内置行车记录仪	1.64%	7.44%	10.24%	7.68%	15.83%	18.53%	27.12%	31.22%	6.69%	11.26%	17.14%	17.59%
HUD抬头数字显示	5.62%	6.52%	8.69%	9.24%	0.60%	2.47%	7.21%	9.73%	3.83%	5.13%	8.09%	9.44%
流媒体后视镜	0.62%	2.94%	4.24%	5.66%	0.00%	0.93%	1.61%	1.15%	0.40%	2.25%	3.17%	3.76%
后排液晶屏幕 0.00% 0.00% 0.01% 0.22% 0.01%						0.09% 0.52% 0.27% 0.00% 0.03% 0.22% 0.24%

资料来源：汽车之家，乘联会，太平洋汽车网，申万宏源研究

智能驾驶：数据量巨大，冗余和异构是趋势

域控制器算力提升显著，英伟达四代产品分别为：2018年Parker 1TOPS ——2020年Xavier30 TOPS —— 2022年Orin 250 TOPS ——预计2024年Thor 2000TOPS

舱驾融合趋势：未来大算力芯片将支持多计算域隔离，可实现座舱域、驾驶域融合。受限于软硬件技术水平、架构方案、供应链等方面的原因，目前还难以实现基于单SOC芯片的舱驾融合方案。舱泊融合（舱泊一体）等可能会成为过渡方案

新车型对传感器和自动驾驶算力的需求大增（主要22年开始体现）

品牌	车型	时间	自动驾驶芯片	自动驾驶总算力(TOPS)	满足级别			摄像头毫米波雷达超声波雷达激光雷达合计
蔚来	ET7	2022	英伟达Orin	1016	L3	11	5	12	1	29
上汽	R ES33	2022	英伟达Orin	1000+	L3	13	6	12	1	32
理想	X01	2022	英伟达Orin	508	L4	12	5	12	1	30
小鹏	G9	2022	英伟达Orin	508	L4	12	5	12	2	31
北汽	极狐阿尔法S	2021	HWMDX810	400	L2	13	6	12	3	34
特斯拉	Model Y	2022	特斯拉FSD	144	L2	8	0	12	0	20
特斯拉	Model 3	2022	特斯拉FSD	144	L2	8	1	12	0	21

资料来源：复睿微，各车企官网，申万宏源研究

行泊一体化是2022开始确定趋势，处于爆发前期

2022年中国市场（不含进出口）乘用车前装标配搭载行泊一体域控的车型均价为28.22万元

• 搭载行泊一体域控制器交付上险为77.98万辆，同比增长高达99.63%

搭载率为3.91%（2021年为1.92%），行泊一体正值市场爆发前期

行泊一体单月出货量有明显上升

行泊一体在25+万元车型多属于标配

硬件配置	功能配置
前视一体+规控/ 泊车域控	高配
单芯片行泊域控	中高配+选装
单芯片/双芯片行泊域控	标配+选装
多芯片行泊域控	标配+选装

资料来源：知识自动化，申万宏源研究


商业模式通用型软件产品		产业驱动力	特点技术	护城河	关注指标	典型公司	营收 (亿元)	净利润 (亿元)	毛利率	净利率	人均创收（万元）	人均创利（万元）
设计流程	垂直赛道标准软件产品	性价比、正版化、国产化	高毛利高净利高 ROE	技术		中望软件	6.0098 1.6736	0.0630	98.4%	0.6%	34.8392 36.7815	0.3653
设计流程	通用型嵌入式软件	代的成长性			拓展性	行业know-how理解能力、拓展性所在空间、产品力、价格、商业模式、	盈建科中控技术		-0.2794 7.98	93.3% 35.7%	12.2%		13.04
通用硬件设备、嵌入式软件制造流程	制造业的周期牛性、国产化替						所在空间、产品力、价格、商业模式、	汇川技术	66.24 230.08	43.20	35.0%	18.8%	108.29 113.59	21.33
通用硬件设备、嵌入式软件	中等毛利净利，可硬件性能、算法软件、销售力						拓展性所在空间、产品力、价格、商业模式、	埃斯顿	38.81	1.66	33.9%	4.7%	107.98	4.63
垂直赛道标准嵌入式软件							拓展性产品力、商业模式、拓展性	柏楚电子	8.98	4.80	79.0%	54.8%	140.83	75.16
通用硬件设备、嵌入式软件	拓展性						所在空间、产品力、价格、商业模式、	国电南瑞	468.29	64.46	27.0%	14.7%	446.71	61.49
软件实施	效率、拓展性、复制性							12.35
管理流程	软件实施					低毛利低净利	行业know-how	效率、拓展性、复制性	能科科技汉得信息	30.07	1.98 4.38	44.0% 29.6%	17.4% 14.4%	94.02	15.09
	软件实施							效率、拓展性、复制性	赛意信息	22.71	2.49	35.7%	11.2%	29.07 32.23	4.23 3.54
	ERP通用产品	产品力、生态、商业模式	用友网络	92.62				2.19	56.4%	2.4%	36.49	0.86
	ERP通用产品	数字化转型的内需、国产化出海	中等毛利净利	产品力、生态、商业模式		金蝶国际	48.66	-3.89	61.6%	41.10
	非标准行业ERP、软件产品	数字化转型的内需、国产化出海	中等毛利净利	行业know-	产品力、拓展性	鼎捷软件	19.95	1.34	65.3%	6.9%	42.04	2.81
	非标准行业ERP、软件产品	技术	产品力、拓展性		远光软件	21.25	3.23	55.7%	15.9%	48.96	7.43
	非标准行业ERP、软件产品		产品力、拓展性		宝信软件	131.50	21.86	33.0%	17.1%	230.26	38.28
	垂直赛道标准软件产品		中等毛利净利	产品力、销售能力	泛微网络	23.31	2.23	93.2%	9.6%	120.12 11.50
工业互联网平台-	非标准行业应用软件		中等毛利净利行业know-how	行业know-how理解能力、拓展性、可复制性	东方国信	22.89	-3.61	31.1%		25.05
	通用硬件设备	数字化转型的		定制化能力、拓展性、规模效应	移远通信	142.30	6.23	19.8%	4.4%	239.85	10.50
	内需通用硬件设备		件、销售力	资源、业务布局、运营能力、上架率、	光环新网	71.91	-8.80	15.4%	-	628.04	-
				融资成本拓展性、销售能力	星网锐捷
	通用硬件设备					157.41	5.76	36.6%	5.6%	125.57	4.60

资料来源：Wind，申万宏源研究
*选用22年数据，除标注外单位为亿元

主要内容

激流勇进，布局右侧
AI、数据、信创，持续验证
智人、智车、智造，左侧进击
重点推荐与关注

AI算力与AI应用

金山办公：（办公AI） WPS AI惊艳亮相，开启AIGC最确定的落地场景

科大讯飞：（全领域AI）自研星火大模型重磅发布，强力助推赛道和生态

德赛西威：（汽车AI）域控制器进入爆发期，智能座舱突破超预期

. 恒生电子：（金融AI）券商IT/资管IT均明显加速，“收入-成本“剪刀差正式兑现

浪潮信息：（AI算力）中国AI算力主要供应商，AI服务器主要供应商之一

. 福昕软件：（办公AI）订阅+渠道+AI，多重倍增起点

万兴科技：（办公AI）Filmora等拳头产品全线接入GPT，使用效果显著提升

虹软科技：（视觉AI）AI视觉产品供应商，智能车业务进入产业兑现期

数据与行业应用

中控技术：（工业数据应用）助力流程工业数字化全面加速，海外市场连连突破

税友股份：（税务数据与IT）金税四期核心建设者，B端量价齐升

• 英方软件：（数据应用基础软件）关键性数据基础软件，金融需求放量在即

• 航天宏图：（空天数据与IT）全产业链布局，需求持续景气，时空大数据体系成型

德生科技：（民生数据与IT）民生数据先行者，一卡通换代新周期

信创

软通动力：（基础软件可控）华为全生态合作伙伴，估值低

启明星辰：（网安可控）解决场景/激励/股东/团队问题，中国移动协同收入进入兑现期

纳思达：（打印机可控）国内业务突飞猛进，补A3/A4打印机短板，海外业务经营拐点已现

华大九天：（EDA可控）半导体产业链核心资产，补EDA短板

海光信息：（CPU可控）性能与生态占优国产CPU，AI芯片能力持续突破

顺周期及疫后修复受益标的：

中科创达：从智能座舱走向域控制器，全球化能力优势继续巩固

. 广联达：建筑全产业链数字化供应商，下游行业黎明破晓时

. 深信服：云业务补中小企业IT能力短板，网安复苏在即

赛意信息：华东华南业务顺周期恢复，大客户绑定带来业务延伸/出海能力

安恒信息：预计弯道超车的信息安全黑马，预计持续高质量增长

. 润达医疗：携手华为盘古大模型，医疗检验AI应用落地

用友网络：管理软件基础设施供应商，国产替代订单兑现提速期

成长期领军：

太极股份：OA+数据库+政务云，三大产业共振，低估值央企安全公司

石基信息：稀缺酒旅餐饮To B软件供应商，下游酒旅行业2023年确定性改善

朗新科技：电网信息化平台能力+智慧能源管理+负荷侧资源，估值低

• 指南针：证券业务加速兑现，新征程已开启

导入期领军：

. 星环科技-U：大数据管理的基础软件，国产化需求空间巨大

. 拓尔思：符合核心价值观的金融媒体政府大模型工具发布

• 龙芯中科：全环节自主创新CPU，极端情况下产业链价值难以替代

. 寒武纪：AI芯片能力不断提升，市占率有望提升

国能日新：发电功率预测+交易辅助决策，软件附加值占比高

• 中望软件：稀缺的高壁垒CAD厂商，从2D拓展到3D到CAx

港股计算机重点公司：

• 商汤-W：AI能力赋能全行业，大模型降低落地成本

金山软件：办公业务提供核心增长动力，游戏板块贡献可期

• 明源云：地产黎明破晓，云业务体现韧性

金蝶国际：标杆项目产品化效果显著，关注项目落地能力

• 中国民航信息网络：订座量有望恢复，业绩复苏可期

中国软件国际：华为相关业务稳中有进，云智能业务高速增长

重点公司估值表（亿元）

	公司名称	2023/6/30	归母净利润					PE			PB(LF)
	公司名称	总市值						2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E			PB(LF)
688111.SH	金山办公	2,179	11.2	15.8	21.4	28.4	195.0	138.0	101.8	76.7	24.1
300454.SZ	深信服	472	1.9	4.8	8.1	11.1	243.1	99.2	58.5	42.3	6.1
688777.SH	中控技术	493	8.0	10.7	14.2	18.6	61.8	46.0	34.8	26.5	5.6
002230.SZ	科大讯飞	1,574	5.6	16.8	23.8	32.2	280.4	93.7	66.0	48.8	9.7
002439.SZ	启明星辰	281	6.3	9.7	13.0	16.7	44.9	28.8	21.7	16.8	4.0
002180.SZ	纳思达	485	18.6	25.9	35.2	43.2	26.0	18.7	13.8	11.2	3.1
600570.SH	恒生电子	842	10.9	18.3	22.7	27.4	77.1	46.1	37.1	30.8	12.4
301269.SZ	华大九天	667	1.9	2.5	3.3	4.5	359.5	265.3	200.8	149.5	14.5
688066.SH	航天宏图	158	2.6	4.1	5.9	8.2	60.0	38.8	26.8	19.2	6.3
002410.SZ	广联达	541	9.7	12.9	16.9	21.9	56.0	42.0	32.0	24.7	9.1
603108.SH	润达医疗	108	4.2	5.1	6.2	7.7	25.8	21.2	17.2	14.0	2.8
600588.SH	用友网络	704	2.2	6.2	10.6	15.6	321.1	113.8	66.1	45.2	6.5
300682.SZ	朗新科技	255	5.1	9.7	13.3	17.5	49.7	26.3	19.2	14.6	3.5
002920.SZ	德赛西威	865	11.8	16.1	22.0	28.4	73.1	53.8	39.4	30.5	13.2
688088.SH	虹软科技	174	0.6	1.4	2.0	2.7	300.3	125.0	84.9	63.7	6.8
002153.SZ	石基信息	382	-7.8	0.7	2.0	3.8	-49.0	565.6	187.0	101.2	5.2
300496.SZ	中科创达	441	7.7	10.3	13.8	18.4	57.3	42.6	31.9	23.9	4.8
300369.SZ	绿盟科技	99	0.3	3.1	4.3	6.2	348.8	31.9	22.8	16.0	2.8
688023.SH	安恒信息	138	-2.5	0.7	2.0	3.7	-54.4	185.6	69.5	37.7	4.7
002368.SZ	太极股份	257	3.8	5.1	6.6	8.4	67.9	50.3	38.9	30.7	5.3
000977.SZ	浪潮信息	714	20.8	26.4	32.7	38.4	34.3	27.1	21.8	18.6	4.4
688041.SH	海光信息	1,587	8.0	13.0	18.9	25.0	197.5	121.9	83.8	63.4	9.2
688047.SH	龙芯中科	460	0.5	1.9	3.8	4.5	889.42	247.7	122.6	102.3	12.0

外部环境：计算机行业底层芯片仍对海外供应商有一定依赖性，如果外部环境发生剧烈变化，可能在短期造成供应链风险

估值：领军公司业绩低于市场预期，则可能影响整个行业估值水平。

订单确定性：考虑2023年宏观环境复苏进度，部分公司订单确认存在一定不确定性。

政府预算：政府行业信息化采购依然是计算机行业最重要下游需求之一，若政府预算出现大幅度变动，将影响政府信息化采购相关订单，对上市公司业绩造成冲击。

华东A组	茅炯	021-33388488	maojiong@swhysc.com
华东B组	李庆	18017963206	liqing3@swhysc.com
华北组	肖霞	15724767486	xiaoxia@swhysc.com
华南组	李昇	15914129169	lisheng5@swhysc.com

信息披露

证券分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

与公司有关的信息披露

本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。

机构销售团队联系人

A股投资评级说明

证券的投资评级：

以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入（Buy）：相对强于市场表现20％以上；

增持（Outperform）：相对强于市场表现5％～20％；

中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动；

减持 (Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；

中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平；

看淡 (Underweight) ：行业弱于整体市场表现。

本报告采用的基准指数：沪深300指数

港股投资评级说明

证券的投资评级：

以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入（BUY）：：股价预计将上涨20%以上；

增持（Outperform）：股价预计将上涨10-20%；

持有（Hold）：股价变动幅度预计在-10%和+10%之间；

减持（Underperform）：股价预计将下跌10-20%；

卖出（SELL）：股价预计将下跌20%以上。

行业的投资评级：

以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；

中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平；

看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。

本报告采用的基准指数：恒生中国企业指数（HSCEI）

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。

法律声明

本报告由上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户（包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http://www.swsresearch.com网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。

本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。

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智能化、数字化、信创化，三线共振

2023下半年计算机行业投资策略

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估值/持仓仍具一定空间/收入-成本错配下利润表优化

AI、数据、信创，持续验证

智人、智车、智造，左侧进击

三大投资主线：

重点关注：

推荐标的：详见正文

主要内容

22年底估值修复+信创驱动，23年初AI引爆，行情继续

23H1持续上涨，3月下旬微软Copilot引发主升浪

2023H1，计算机PE（TTM）从40X 上涨至51X，处于历史55%分位

1.2 估值：领军公司进入利润兑现期，2023年PEG大约1.1X SWS

领军公司2023年业绩继续增长，估值更具性价比

前十大重仓口径，2023Q1，计算机持仓占比8.7%，处于历史83%分位左右

2022年底看好2023年机会的逻辑有哪些？

在计算机股价有较大弹性时:

在计算机股价相对低迷时,依然有大部分逻辑还没演绎：

2023H1： AIGC赋能全行业，行业信创和网安拐点附近

主要内容

AI进入基于Transformer架构的大模型时代，训练算力需求陡峭攀升

GPU计算性能10年内将再翻1000倍

据英伟达FY24 Q1法说会，英伟达 Q1 财报营收72亿美元，超预期11%；Q2营收指引110 亿美元，超预期 53%

AI大模型引发算力变革，英伟达产业链上下游多环节迎机遇

AI芯片供给安全是大模型基础

华为多产品出新，带动产业链软硬件供应商积极变化

昇腾芯片是华为AI算力体系中的核心

微软AI应用率先提价，AI实现提价幅度达38%-139%

海外教育、办公类应用跟进涨价

国内场景凸显领军

《要素市场改革》重点任务

数据开放共享机制

拓展规范化数据开发利用场景

数据安全保护机制

IT供应商有机会参与

潜在竞争者明显增加，即部分人预测到了“千模大战”

AI大模型的竞争情况，比美国的生态更加复杂，体现在垂类大模型、大小模型串联结合等

AI大模型算力，也比国外复杂

对于替代技术、上游话语权、下游话语权的分析，与美国差异不大

23年3月，中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》

23Q2后可能是“行业信创”推广落地的关键时间节点

2.5 信创复盘： 2018-2020年信创重点关注操作系统和CPU SWS

两轮信创行情均有业绩兑现

2.5 信创总量：PC需求5000万台/年，服务器需求500万台/年

中国市场，PC需求相对稳定，服务器需求动态增长

信创产品的量价测算以服务器/PC为核心，假设2025年国产化率为20%，2030年为40%

主要内容

马斯克认为Tesla的长期价值取决于机器人Optimus的前景

黄仁勋在ITF World 2023表示，AI下一个浪潮是“具身智能”

AI“由虚向实”的实现路径

AI与具身智能相互促进

谷歌PaLM-E是多模态大模型，率先应用在人机交互

微软ChatGPT可完成机器人指令下达

变化：液晶仪表盘、HUD渗透率提升

存量：新势力内置记录仪渗透率大幅领先

智能驾驶：数据量巨大，冗余和异构是趋势

行泊一体化是2022开始确定趋势，处于爆发前期

主要内容

AI算力与AI应用

数据与行业应用

信创

顺周期及疫后修复受益标的：

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