产地+工艺铸就品质，细分品类增速快

2023 年 11 月 30 日

【投资要点】

◆ 茶叶市场是中国茶市场中规模最大、增速相对快的细分行业。中国茶市场分为茶叶、现制茶饮、即饮茶三大类。2022年，其市场规模分别为 3318/1534/854 亿元，至 2027 年复合增速分别为 5.9%/12.2%/1.3%。茶叶市场是其中规模最大、增速相对快的细分行业。

◆ 云贵川及福建为茶叶产销大省。全产业链看，茶叶市场的产业链较短，自有品牌生产商可进行全产业链的纵向扩张。从地域划分看，中国贵州、四川、福建、云南为茶叶产销大省，其中闽南地区因为气候较为适宜且工业化流程较为成熟，其单产领先全国。

◆ 白茶、黄茶、乌龙茶、普洱茶市场增速最快。从品类划分看，茶叶可分为绿茶、乌龙茶、黑茶、红茶、普洱茶、黄茶、白茶七大类。2022年，其规模分别为 1906/346/138/591/174/23/140 亿元，至 2027 年CAGR 分别为 4.1%/8.8%/2.2%/6.5%/7.0%/10.7%/17.1%，白茶、黄茶、乌龙茶、普洱茶增速最快。

◆ 线上增速远超线下，直播电商带来新增长极。近年来，茶公司开设直营门店的意愿高涨，且随着中国电商飞速发展，在线直营渠道崭露头角，重要性逐步提升，网上直播的飞速发展进一步推升茶叶品牌的市场影响力。

◆ 行业格局极度分散，产地及工艺为核心竞争力。2019年我国茶叶市场CR10仅5%，头部企业市占率最高仅 1.5%，行业格局极为分散。综合来看，掌握优质产地资源与核心生产工艺为茶叶企业的核心竞争力。

【配置建议】

◆ 建议关注祥源文旅（业务主要包括祁门红茶、云南普洱、福建白茶，以祁门红茶为核心，自有核心小产区茶园，传承非遗制作工艺）；澜沧古茶（未上市）（专注普洱品类，掌握云南省多座名山一手原料供应资源，产品矩阵多样化程度高，毛茶精制工艺独特）；天福（茶行业首家上市公司，依托台湾运营经验，打造大陆知名茶叶品牌）；峨眉山 A（产自峨眉山风景区，自然环境得天独厚，产品承袭禅茶文化）。

【风险提示】

消费恢复不及预期；

行业竞争加剧；

◆ 监管政策变化。

强于大市（维持）

[Table_Author] 东方财富证券研究所

证券分析师：高博文

证书编号：S1160521080001

联系方式：021-23586305

相对指数表现

正文目录

茶行业：茶叶品类增速分化，线上带来新增长极.. . 4
1.1.中国茶市场：现制茶饮、茶叶增速较快，即饮茶市场稳定 . 4
1.2.品类：按生产工艺分为七大类，白茶、黄茶、乌龙及普洱增速快.. .. 6
1.3.渠道：线上增速远超线下，直播电商带来新增长极.. ... 9
1.4.竞争格局：产地+工艺为核心，行业格局极度分散.. .. 12
2.重点公司... .. 14
2.1.普洱澜沧古茶(未上市)：毛茶精制工艺独特，创造独家澜沧茶味..... .... 14
2.2.祥源茶业：专注小产区战略，传承非遗制作工艺. . 21
2.3.天福：依托台湾运营经验，打造知名茶叶品牌.. . 26
2.4.峨眉山A：产地得天独厚，承袭禅茶文化.... . 28

图表目录

图表 1：按产品划分的中国茶市场规模（亿元）及增速. . 4
图表 2：中国茶叶市场产业链. .. 5
图表 3：2022年全国干毛茶总产值（亿元） ..... 5
图表 4：2022年全国干毛茶总产量（万吨） .. 5
图表 5：2022年干毛茶单位价格（万元/吨） .. 6
图表 6：2022年全国茶园亩产（千克/亩） ...... 6
图表 7：中国茶叶主要分类..... ..... 6
图表 8：按类别划分的中国茶叶市场规模（亿元）及增速. .. 7
图表 9：按产品分类划分的中国普洱茶市场规模（亿元）及增速 ... 8
图表 10：按产品成分划分的中国茶叶市场规模（亿元）及增速.. .... 9
图表 11：按销售渠道划分的中国茶叶市场规模（亿元）及增速.. ... 10
图表 12：2021 年抖音茶行业短视频供需走势... ... 10
图表 13：2021 年抖音茶行业用户搜索趋势. ... 10
图表 14：抖音茶行业内容示例.... .... 11
图表 15：2021年抖音电商茶行业交易规模.. ... 11
图表 16：2021 年抖音电商茶行业二级类目增长情况. ... 11
图表 17：2019年中国茶叶行业竞争格局.... .... 12
图表 18：2019 年中国茶叶行业主要企业市场份额. .. 12
图表 19：中国头部茶叶企业业务布局.. .... 12
图表 20：中茶布局多地茶叶原产地... ... 14
图表 21：八马茶业董事长为铁观音制作非遗传承人.. ... 14
图表 22：公司发展历程.. .... 14
图表 23：普洱茶鲜叶初制阶段.. .... 15
图表 24：公司毛茶精制工艺. ... 16
图表 25：公司各品牌介绍.. ... 16
图表 26：公司主要品牌营收（亿元） ... 17
图表 27：公司主要品牌营收增速... .... 17
图表 28：公司品牌“澜沧古茶——1966”产品线.. .... 18
图表 29：乌金人民大会堂发布会.. ... 18
图表 30：0085广州大剧院发布会.. .... 18
图表 31：公司品牌“澜沧古茶——茶妈妈”产品线.. . 19
图表 32：公司品牌“澜沧古茶——岩冷”产品线. .. 20
图表 33：公司用于提供服务的茶室. .. 20
图表 34：公司门店分布..... . 21
图表 35：“小产区”精选自特产对应的名优产区. . 22
图表 36：茶叶“小产区”的标准.. . 22
图表 37：小产区特有的四大价值.. . 23
图表 38：2022年中国地理标志农产品(茶叶)品牌声誉百强榜(前十). .... 23
图表 39：祁门工夫红茶制作工艺. .. 24
图表 40：祥源茶产品系列.... .. 24
图表 41：祥源·祁红产业文化博览园. . 25
图表 42：祁红博物馆.... . 25
图表 43：公司渠道分布.. . 26
图表 38：公司发展历程.. . 26
图表 38：公司主要品牌... . 27
图表 38：公司畅销产品... . 27
图表 41：公司营业收入（亿元）及增速. . 27
图表 42：公司归母净利（亿元）及增速. . 27
图表 41：公司各主营业务收入占比.. . 28
图表 42：公司各主营业务收入增速. . 28
图表 38：公司天福品牌门店分布. . 28
图表 38：峨眉雪芽自然环境与禅茶文化.. . 29
图表 38：公司天猫店铺销量TOP10 产品. . 29
图表 41：公司各主营业务收入占比.... .. 30
图表 42：公司茶业收入及增速... .. 30
图表 44：行业公司估值比较表（2023-11-29） .. 30

1. 茶行业：茶叶品类增速分化，线上带来新增长极

1.1.中国茶市场：现制茶饮、茶叶增速较快，即饮茶市场稳定

中国茶市场分为茶叶、现制茶饮、即饮茶三大类，现制茶饮与茶叶增速较快。茶由散装茶叶产品及其他茶产品组成，包括预制瓶装茶产品及现制茶饮。2017-2022 年，中国茶市场市场规模由 3,956 亿元增长至 5,706 亿元，复合增长率为 7.6%，预计 2027 年将达到 8,054 亿元，2022-2027 年复合增长率为 7.1%。

◆ 茶叶：2017-2022 年，市场规模由 2,406 亿元增长至 3,318 亿元，复合增长率为 6.6%，预计 2027 年将达到 4,412 亿元，2022-2027年复合增长率为5.9%。

◆ 现制茶饮：2017-2022 年，市场规模由789亿元增长至 1,534亿元，复合增长率为 14.2%，预计 2027 年将达到 2,730 亿元，2022-2027年复合增长率为12.2%。

◆ 即饮茶：2017-2022 年，市场规模由 761 亿元增长至 854 亿元，复合增长率为 2.3%，预计 2027 年将达到 913 亿元，2022-2027 年复合增长率为1.3%。

图表 1：按产品划分的中国茶市场规模（亿元）及增速

资料来源：弗若斯特沙利文，普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

茶叶市场产业链较短，自有品牌生产商可全产业链纵向扩张。茶叶市场的产业链较短，仅由原材料供应商、产品生产商、销售渠道三方构成。其中，上游茶园可能为大型商业营运或小型精品茶田，茶叶合作社由若干茶园组成；中游除只进行生产的茶产品作坊及茶产品加工厂外，拥有自家品牌的生产商不但进行生产，还自行搭建在线或线下销售渠道，将其产品向终端客户进行经销。属于品牌生产商的茶公司，通常会以互利形式与茶叶合作社建立业务关系。选出合资格茶叶合作社后，茶公司会在茶树资源保护及毛茶初制生产方面，向该等合资格茶叶合作社提供免费技术支持，提升彼等供应优质毛茶的能力；下游销售渠道较为分散，包括经销、零售店、线上及其它。

图表 2：中国茶叶市场产业链

资料来源：弗若斯特沙利文，普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

贵州、四川、福建、云南为茶叶产销大省。根据中国茶叶流通协会数据，2022年贵州、四川、福建、云南在茶叶产销方面具有较强优势，具体来看：

产值：2022 年我国茶叶产值 TOP5 省份为贵州/四川/福建/浙江/云南，产值分别为 498/367/310/264/232 亿元，占比分别为15.7%/11.5%/9.7%/8.3%/7.3%，CR5 为 52.5%，较为分散。

产量：2022 年我国茶叶产量 TOP5 省份为福建/云南/四川/贵州/湖北，产量分别为 46.0/43.3/36.6/34.5/31.5 万吨，占比分别为14.5%/13.6%/11.5%/10.8%/9.9%，CR5 为 60.3%。

图表 3：2022 年全国干毛茶总产值（亿元）

资料来源：中国茶叶流通协会《2022年中国茶叶产销形势报告》，东方财富证券研究所

图表 4：2022 年全国干毛茶总产量（万吨）

资料来源：中国茶叶流通协会《2022年中国茶叶产销形势报告》，东方财富证券研究所

茶叶单位价格江苏最高，云南最低。亩产福建最高，甘肃最低。

◆ 产销大省单位价格偏低。若以茶叶的单位价格衡量茶叶的产品附加值，剔除产量过低的海南、甘肃、江苏、山东数据，河南、陕西、贵州、浙江、广东、安徽在产品附加值运营上较有优势，福建、云南、湖北作为产销大省则有较大提升空间。

◆ 闽南地区单产领先全国。2022 年，全国各省中，闽南地区的福建、广东、广西茶园亩产最高，其中福建遥遥领先，我们判断是由于其湿热气候适宜茶树生长，且福建具有较为发达的茶文化，在茶树培育与茶叶生产方面有较为成熟的工业化流程。除头部地区外，其余省份单产基本近似。

图表 5：2022年干毛茶单位价格（万元/吨）

资料来源：中国茶叶流通协会《2022年中国茶叶产销形势报告》，东方财富证券研究所

图表 6：2022 年全国茶园亩产（千克/亩）

资料来源：中国茶叶流通协会《2022年中国茶叶产销形势报告》，东方财富证券研究所

1.2.品类：按生产工艺分为七大类，白茶、黄茶、乌龙及普洱增速快

普洱茶独立分类后，茶叶可划分为七大类。茶叶可根据组成成分或发酵程度及地理标志进一步细分。根据发酵程度及地理标志，中国的茶叶产品可大致划分为七大茶类，即普洱茶、绿茶、黑茶、红茶、乌龙茶、白茶及黄茶。普洱茶曾属于黑茶类，后独立成为中国第七大茶类。

图表 7：中国茶叶主要分类

类别	发酵程度	特征	代表产品
红茶	因干茶色泽、冲泡后的茶汤和叶底以红色全发酵为主调而得名		祁门红茶、政和工夫、闽红工夫、坦洋工夫、滇红工夫、九曲红梅、宁红工夫、宜红工夫等
绿茶	未发酵	成品茶的色泽、冲泡后的茶汤和叶底均以绿色为主调	西湖龙井、洞庭碧螺春、黄山毛峰、信阳毛尖、庐山云雾、六安瓜片、太平猴魁等
乌龙茶	半发酵	乌龙茶是经过采摘、萎凋、摇青、炒青、揉捻、烘焙等工序后制出	安溪铁观音、凤凰水仙、东方美人、武夷岩茶、罗汉沉香，乌龙红茶、红乌龙等
黄茶	轻发酵	加工工艺近似绿茶，只是在干燥过程的前或后，增加一道“闷黄”的工艺，促使其多酚叶绿素等物质部份氧化	君山银针、蒙顶黄芽和霍山黄芽、远安黄茶；如汐山毛尖、平阳黄汤、雅安黄茶等
黑茶	后发酵	成品茶的外观呈黑色	湖南黑茶、湖北老青茶、四川雅安藏茶和滇桂黑茶等
白茶	轻发酵	采摘后，不经杀青或揉捻，只经过晒或文火干燥后加工的茶	因鲜叶原料不同，可分为白毫银针、白牡丹、贡眉、寿眉4种
普洱茶	后发酵	以地理标志保护范围内的云南大叶种晒青茶为原料，并在地理标志保护范围内采用特定的加工工艺制成，具有独特品质特征	按加工工艺及品质特征，普洱茶分为普洱茶（生茶）和普洱茶 (熟茶)

资料来源：百度百科，普洱茶网，东方财富证券研究所

白茶、黄茶、乌龙茶、普洱茶行业增速较快。

◆ 白茶：2017-2022年，市场规模由 37亿元增长至140亿元，复合增长率为 30.6%，预计 2027 年将达到 309 亿元，2022-2027 年复合增长率为 17.1%。

◆ 黄茶：2017-2022 年，市场规模由 10 亿元增长至 23 亿元，复合增长率为 18.4%，预计 2027 年将达到 39 亿元，2022-2027 年复合增长率为 10.7%。

◆ 乌龙茶：2017-2022 年，市场规模由 222 亿元增长至 346 亿元，复合增长率为 9.3%，预计 2027 年将达到 527 亿元，2022-2027 年复合增长率为8.8%。

◆ 普洱茶：2017-2022 年，市场规模由 115 亿元增长至 174 亿元，复合增长率为 8.6%，预计 2027 年将达到 244 亿元，2022-2027 年复合增长率为 7.0%。

图表 8：按类别划分的中国茶叶市场规模（亿元）及增速

资料来源：弗若斯特沙利文，普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

普洱分为生茶、熟茶，生茶规模大，熟茶增速快。根据中国政府发布的国家普洱茶标准，普洱茶指仅以云南省种植的特定品种茶叶并在云南省经特定工艺加工制成的多种茶产品。依据毛茶是否经过人工发酵，普洱茶产品可进一步细分为普洱熟茶及普洱生茶。

◆ 普洱生茶：生产通常比较简单，不需经过发酵，而通常带涩味。2017-2022年，市场规模由 88亿元增长至127亿元，复合增长率为7.7%，预计 2027 年将达到 171 亿元，2022-2027 年复合增长率为6.1%。

◆ 普洱熟茶：需要复杂的加工工艺及拼配技术，其特点是口感柔滑。2017-2022 年，市场规模由 27 亿元增长至 47 亿元，复合增长率为11.7%，预计 2027 年将达到 73 亿元，2022-2027 年复合增长率为9.1%。在普洱茶整体中的占比预计由 2022 年的 27%提升至 2027 年的 30%。

图表 9：按产品分类划分的中国普洱茶市场规模（亿元）及增速

资料来源：弗若斯特沙利文，普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

原味茶2027年规模约 4000亿，保持稳定增长。根据组成成分，茶叶产品可分类为原味茶和调味茶。原味茶通常仅包含茶叶及新芽，不添加任何其他成分，而调味茶通常经过再加工，在茶中增添了花、果及其他成分的风味。

原味茶：2017-2022 年，市场规模由 2310 亿元增长至 3153 亿元，复合增长率为 6.4%，预计 2027 年将达到 4110 亿元，2022-2027 年复合增长率为5.4%。

调味茶：2017-2022年，市场规模由 96亿元增长至165亿元，复合增长率为 11.5%，预计 2027 年将达到 301 亿元，2022-2027 年复合增长率为 12.7%。

图表 10：按产品成分划分的中国茶叶市场规模（亿元）及增速

资料来源：弗若斯特沙利文，普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

1.3.渠道：线上增速远超线下，直播电商带来新增长极

线上渠道增速远超线下。过去，由经销商营运的门店主导的线下销售渠道是中国茶叶产品的主要销售渠道。近年来，茶公司开设自家直营门店的意愿高涨，尤其针对其高端茶品牌。此外，随着中国电商飞速发展，在线直营渠道崭露头角，在中国茶公司间愈来愈受欢迎。具体而言，网上直播的迅猛发展进一步推动茶公司的在线影响力。

线上：2017-2022 年，市场规模由 175 亿元增长至 381 亿元，复合增长率为 16.9%，预计 2027 年将达到 702 亿元，2022-2027 年复合增长率为 13.0%。

线下：2017-2022 年，市场规模由 2231 亿元增长至 2937 亿元，复合增长率为 5.7%，预计 2027 年将达到 3710 亿元，2022-2027 年复合增长率为4.8%。

图表 11：按销售渠道划分的中国茶叶市场规模（亿元）及增速

资料来源：弗若斯特沙利文，普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

短视频与直播电商给茶行业带来了全新的增长动力。2021 年，抖音茶行业相关短视频播放量超千亿量级，Q2 起短视频发布量和播放量均有显著增长。

短视频平台需求季节性显著。具体来看，春茶季（3月-4月中旬）、暑茶季（7 月-8月中旬）和秋茶季（9月-10月中旬）三大茶季期间的内容需求量级明显高于其它月份，但从供给看尚未完全匹配。

用户兴趣高速增长。茶行业的热度不仅体现在短视频播放量，用户的主动搜索兴趣也在快速提升。2021 年 3-12 月，抖音茶行业内容搜索量同比增长达 98%。

图表 12：2021年抖音茶行业短视频供需走势

资料来源：抖音电商&算数电商研究院《2022抖音电商茶行业洞察报告》，东方财富证券研究所

图表 13：2021年抖音茶行业用户搜索趋势

资料来源：抖音电商&算数电商研究院《2022抖音电商茶行业洞察报告》，东方财富证券研究所

茶行业达人矩阵丰富，内容生态多元。2021 年 3-12 月，抖音茶行业达人数同比增长超 130%。其内容包括科普茶知识、讲述茶故事、传播茶文化、分享茶生活等，场景从茶馆、茶室到茶园、茶山。

茶行业相关话题多，内容性强。用户对茶行业的兴趣不仅包括茶叶本身，还涉及茶文化、茶知识、茶生活等等，对茶具、茶器的关注度也较高。2021年 4-12 月，茶文化相关短视频播放量同比增长达94%，#茶文化话题内容播放量达 29 亿；茶知识相关短视频播放量同比增长 32%，#茶知识话题内容播放量超34 亿；茶生活相关短视频播放量同比增长124%，#茶生活话题内容播放量达 147 亿。

图表 14：抖音茶行业内容示例

资料来源：抖音电商&算数电商研究院《2022抖音电商茶行业洞察报告》，东方财富证券研究所

交易规模大幅增长，普洱表现最佳。2021 年 3-12 月，抖音电商茶行业交易规模同比增速达891%，其中普洱交易规模及增速均大幅领先其余品类，黄茶、乌龙茶也实现了较高增速。

图表 15：2021年抖音电商茶行业交易规模

资料来源：抖音电商&算数电商研究院《2022抖音电商茶行业洞察报告》，东方财富证券研究所

图表 16：2021 年抖音电商茶行业二级类目增长情况

资料来源：抖音电商&算数电商研究院《2022抖音电商茶行业洞察报告》，东方财富证券研究所

1.4.竞争格局：产地+工艺为核心，行业格局极度分散

行业格局极度分散，头部企业市占率低。根据观研天下数据，2019年我国茶叶市场 CR10 仅 5%，行业格局极为分散。市占率前 10 的企业中，头部企业市占率最高仅 1.5%，其余企业市占率均在 1%以下。我们认为，茶叶行业市场极度分散的原因或为：1）中国茶叶品类与各品类代表产品众多，对应市场需求各异，单一产品市场空间有限，限制茶叶企业规模；2）茶叶极为看重原料产地，而原料产地在我国各省市分布较为分散，单一企业难以突破地域限制。预计茶叶市场将长期保持低集中度的格局。

图表 17：2019年中国茶叶行业竞争格局

资料来源：观研天下机构号《2021年中国茶叶市场分析报告-行业规模现状与发展趋势研究》，东方财富证券研究所

图表 18：2019年中国茶叶行业主要企业市场份额

资料来源：观研天下机构号《2021年中国茶叶市场分析报告-行业规模现状与发展趋势研究》，东方财富证券研究所

综合性公司与地方茶企并重，茶叶资源与生产工艺为核心竞争力。中国头部茶叶企业中，主流包括生产多类茶叶的综合性公司，以及专注于某几个特定品类的地方茶企，各家资源禀赋略有不同，整体来看以拥有优质茶叶资源与掌握核心生产工艺为主。

图表 19：中国头部茶叶企业业务布局

公司名称	注册时间	简介
中国茶叶股份有限公司	新中国第一家国有茶叶公司和贸易系统中最早建立的全国性1985年专业总公司
安徽省祁门红茶发展有限公司	2008年	集茶叶科研、种植、生产、经营及茶文化交流为一体的综合型现代化企业
八马茶业股份有限公司	1997年	以经营安溪铁观音为主，集基地种植、新品研发、生产加工和产品销售于一体的全产业链、全茶类连锁经营企业
北京吴裕泰茶业股份有限公司	1979年	销售茶叶、茶具以及茶衍生品的专业公司，是国家商务部首批认定的“中华老字号”
北京小罐茶业有限公司	2014年	是互联网思维、体验经济下应运而生的一家现代茶商
北京张一元茶叶有限责任公司	1989年	生产加工绿、红、白、青(乌龙茶)、黄、黑、花茶等茶类，经营茶叶花色品种 300多种
集茶叶种植、加工、销售、科研、出口及白茶文化推广为一体福建品品香茶业有限公司 2004年的农业产业化国家重点龙头企业
福建省天湖茶业有限公司	2000年	集茶叶生产、加工、销售、出口、科研、茶业人才培训等为一体的国家扶贫龙头企业和福建省农牧业产业化龙头企业
广西壮族自治区梧州茶厂	1953年	广西壮族自治区供销合作联社直属企业，一直从事六堡茶生产
湖南省茶业集团股份有限公司	1988年	集茶叶种植、加工、科研、销售和茶文化传播于一体全产业链经营、专业制茶、内外贸并举的农业产业化国家重点龙头企业。公司以茶为主，现有白沙溪、湘益、臻溪、君山、潇湘等品牌产品
四川省峨眉山竹叶青茶业有限公司	1998年	目前已发展为集茶园栽培管理，初制生产，精制加工，产品研发茶文化观光旅游及进口贸易为一体的经济实体
天福(开曼)控股有限公司	2010年	香港上市茶叶企业，以连锁门店经营为主，主要产品为茶叶、茶食品及茶具，包括乌龙茶、绿茶、红茶、普洱茶、花茶及白茶等
集生产、加工、销售、科研为一体，涉及茶叶、茶食品的研发、谢裕大茶叶股份有限公司 2010年生产、销售、基地建设、旅游等茶文化相关联产业的国家高新技术企业
云南大益茶业集团有限公司	2004年	以普洱茶为核心业务的茶叶企业，涵盖茶、水、器、道四大事业板块，贯穿科研、种植、生产、营销与文化全产业链的现代化大型企业集团
云南滨红集团股份有限公司	1996年	目前中国较大的集种植、生产、加工科研、销售于一体的红茶制造企业
浙江省茶叶集团股份有限公司	2000年	集茶叶种植、加工、科研开发和国内外贸易于一体，是农业产业化国家重点龙头企业

资料来源：前瞻产业研究院《洞察 2022：中国茶叶行业竞争格局及市场份额》，东方财富证券研究所

◆ 优质茶叶资源企业：

中茶公司：上游茶园资源丰富，实现全产业链管控布局

自有茶园：福建闽北乌龙茶、红茶产区、福建闽北闽东白茶产区、云南西双版纳、临沧普洱茶和红茶产区、浙江千岛湖、西湖绿茶产区、安徽黄山绿茶产区、江苏苏州洞庭碧螺春产区、广西梧州六堡茶产区、湖南安化黑茶产区、广东潮州凤凰单丛产区建立标准化茶园基地。

合作茶园：与湖北省恩施、贵州石阡、贵州黔南、江西遂川、江西修水、陕西紫阳、湖南吉首、四川马边、湘西土家族等1州 8县深度合作，全面掌控优质茶叶资源，可控茶园达到 9万亩。

同时中茶公司在福建、云南、广西、湖南、安徽、浙江六大产区，拥有13家茶叶生产工厂，实现各个茶类、各种产品形态的产能布局全覆盖，年产能 3.5 万吨。

◆ 掌握核心生产工艺企业：

八马茶业：非遗传承人创立品牌，具备独特生产工艺

八马茶业为国家级非物质文化遗产项目乌龙茶制作技艺（铁观音制作技艺）代表性传承人创立品牌，其董事长王文礼是铁观音第十三代传人，掌握国家级非物质文化遗产项目乌龙茶制作技艺，为铁观音制作技艺代表性传承人、第四批国家“万人计划”科技创业领军人才。公司具备较强的生产工艺优势，最初以安溪铁观音为主，后将业务范围拓展至武夷岩茶。

图表 20：中茶布局多地茶叶原产地

资料来源：中茶官网，东方财富证券研究所

图表 21：八马茶业董事长为铁观音制作非遗传承人

资料来源：八马茶业官网，东方财富证券研究所

2.重点公司

2.1.普洱澜沧古茶(未上市)：毛茶精制工艺独特，创造独家澜沧茶味

深耕茶行业 50 余年，掌握一手原料供应。澜沧古茶品牌历史可追溯至1966 年，是以景迈山古茶园为依托，集研发、生产和销售于一体的综合性茶叶企业。公司自云南三大普洱茶产区内主要茶山采购茶叶，掌握云南省多座名山一手原料供应资源，拥有 3700 吨毛茶及在制茶叶库存，企业深耕茶行业 50余年，独创“澜沧味”。

图表 22：公司发展历程

时间	事件
1966	公司前身景迈茶训班发起于景迈山，创始人杜春峰及其他制茶大师为主要成员
1998	1月以澜沧县古茶有限公司为名称注册成立
1999	推出旗舰产品001沱茶及0085 沱茶
2006	7月公司更名为澜沧古茶有限公司
2009	以中国茶业的经销中心广州为核心建立营销网络并向全国拓展
2011	通过统一装修风格及服务规范，在全国范围内将销售门店体系的品牌形象标准化
2013	5月首次获云南省普洱茶协会评选为普洱茶十大品牌
2014	12月推出茶妈妈产品，线下首款陈皮普洱茶产品大红柑
2016	5月获普洱市委及普洱市政府联合评选为普洱市重点龙头企业之一
2016	9月在人民大会堂推出旗舰产品第三代乌金
2018	5月营销活动回家之旅获第二届中国国际茶叶博览会评选为中国茶事样板十佳之一
2019	1月获云南省商务厅评选为云南老字号
2019	10月获中国茶叶流通协会评选为中国茶业百强企业，11月获若干国家级政府部门（包括中国农业农村部）评选为农业产业化国家重点龙头企业
2020	举办创新营销活动，如乌金的在线产品发布及虚拟在线活动回家之旅，市场反响热烈
2020	将销售网络扩展至大型客户渠道，包括大型连锁超市及平台营运的网店
2021	9月获云南省委及云南省政府辖下的云南省打造世界一流「绿色食品牌」工作领导小组办公室评选为云南省十大名茶之首
2022	7月推出岩冷产品线旗下的产品
2022	9月获云南省农业农村厅等省政府部门联合认可为云南绿色食品10强企业之一
2023	2月获中国茶叶流通协会评选为 2022年度茶业流通创新标杆企业及2022年度茶业龙头企业

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

超 20 年发酵经验，毛茶精制工艺独特，创造独家澜沧茶味。从新鲜茶叶到精制茶叶，普洱茶制作分为鲜叶初制阶段和毛茶精制阶段。鲜叶初制阶段，公司主要通过向茶叶合作社采购，并向合作社提供初制的技术指导。毛茶精制阶段，公司研发团队具有超 20 年的发酵经验，具备独特的生产工艺，创造了独家澜沧茶味。

◆ 鲜叶初制阶段：鲜叶-摊青-杀青-揉捻-干燥-毛茶，后经过毛茶质检和评审定级进入毛茶精制阶段。公司的毛茶来源主要为向茶叶合作社采购，初制由茶叶合作社完成，为确保毛茶品质符合质量要求，公司会向茶叶合作社提供初制的技术指导。

图表 23：普洱茶鲜叶初制阶段

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

◆ 毛茶精制阶段：公司具有独特的毛茶精制生产工艺，主要得益于研发团队及制茶团队对发酵和拼配工艺研发的投入。发酵是普洱茶产品的核心生产工艺之一，公司的研发团队具有超 20 年的发酵经验，有系统地记录、分析及比较了不同产地的发酵数据。公司可根据该发酵配方调整发酵环境，提高发酵的成功比例，获取稳定的熟茶口味。此外，研发团队对拼配过程也进行了类似的生产记录、分析及比较，使公司能够根据拼配配方正确选择合适的拼配原料，从而使普洱茶产品的品质保持稳定并将其提高。通过独特的发酵和拼配工艺，公司创造了独特的澜沧茶味，使得产品从一众竞品中脱颖而出。

图表 24：公司毛茶精制工艺

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

公司主要品牌为澜沧古茶，旗下有两大产品线1966、茶妈妈，以及新产品线岩冷。公司倚托核心品牌澜沧古茶销售茶叶产品，该品牌名下有两大产品线1966、茶妈妈，以及于2022年7 月推出的新产品线岩冷。

◆ 1966：经典产品线，主打普洱茶叶产品，目标顾客为普洱茶爱好者及资深茶友；

◆ 茶妈妈：健康时尚产品线，产品组合面向较广大顾客群；

◆ 岩冷：2022 年7 月推出的新产品线，以新中产消费者为目标。

图表 25：公司各品牌介绍

产品线	产品线介绍	细分产品	细分产品介绍	建议零售价(元/公斤)
澜沧古茶丨 1966	针对普洱茶爱好者及资深茶友的经典产品线	名山系列	产品沿用从普洱主要产区的一座或多乌金12880，冰岛33,053(熟茶)，座以优质茶叶著称的茶山采摘的茶叶制成。代表性产品包括乌金、冰岛、	冰岛 49,000(生茶)，昔归 24,650(熟茶)，昔归77,151(生茶）
澜沧古茶丨 1966	针对普洱茶爱好者及资深茶友的经典产品线	景迈系列	昔归及易武。产品沿用从景迈山采摘的茶叶制成，景迈山拥有全球最大、最古老、保存最完好的古茶树种植园，目前该地区的古茶树种植园已被提名列入世界	0085 茶饼5,266，001茶饼4,200
实惠系列				文化遗产名录。代表性产品包括0085和001。
实惠系列			产品对大众茶友而言较名山系列及景迈系列旗下产品更加实惠，适合日常饮用。代表性产品包括0081和007。	0081茶饼 583，007茶饼471
澜沧古茶一茶妈妈	体现品茶人士对健康生活的追求，产品组合面向较广大顾客群	陈皮普洱小青柑及大红柑	以非古茶树毛茶制成的普洱熟茶加上新会柑橘的创新组合	3,920（小青柑）2,952（大红柑)
		白茶	主要包括原味白茶、陈皮白茶及白苦荞茶	视乎茶叶等级1,227-21,600
		红茶	主要包括原味红茶、桂花红茶及玫瑰红茶	视乎茶叶等级 853-6,800
		包装形式为袖珍茶饼、袋泡茶及杯装茶的调味茶	主要包括茉莉花、菊花及玫瑰口味的茶叶产品	袋泡茶每盒4-14元;杯装茶每杯9.9元
质量上乘、包澜沧古茶装时尚又方一岩冷便饮用的产品线			普洱熟茶	葫芦形普洱生茶饼，以云南省澜沧江盆地的精选毛茶制成
		云南滇红	以云南高山茶树的茶叶制成，幼细如丝，长有一层金黄毫毛	1,725
		陈皮白茶	葫芦形陈皮白茶饼，以云南省茶树种植园的特级茶叶及新会柑橘主产区的陈皮制成	2,250
		桂花白茶	以精选桂林桂花及白茶制成，每株茶叶只有一芽一叶，外层满布毫毛	2,600
		陈皮调味茶礼盒	内含陈皮普洱茶及陈皮白茶，均以云南精选毛茶制成	4,363

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

1966贡献主要营收，茶妈妈保持稳定增长。2020-2022年，公司主要产品线中，1966 贡献主要营收，2022 年营收占比为 65%。2022 年，由于疫情反复变化导致部门地区门店运营中断，公司 1966 产品线与其它服务及产品营收出现下滑，但茶妈妈维持了稳定增长，2022 年增速为 14%。

图表 26：公司主要品牌营收（亿元）

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

图表 27：公司主要品牌营收增速

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

主产品线 1966 历史悠久，品质稳定。1966 是针对普洱茶爱好者及资深茶友的经典产品线，命名来源为公司品牌历史可溯源至 1966 年的云南省景迈山。公司在普洱茶原产地落户经营多年，能够维持稳定的优质毛茶供应，并采用一套久经考验的普洱茶加工工艺，确保 1966 产品的质量稳定。

产品矩阵多样化程度高，满足用户多种需求。2022年，1966旗下共127款普洱茶叶产品。1966 产品一般以茶饼、沱茶及茶砖的包装形式出售。于2022 年出产的主要普洱茶叶产品，建议零售价介于约471 元/KG至50,420元/KG。

图表 28：公司品牌“澜沧古茶——1966”产品线

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

营销活动成效显著，品牌影响力日渐提升。公司经常为旗舰产品在著名城市地标举行盛大发布活动。2016年9 月，公司为第三代乌金在北京人民大会堂举行盛大发布会，得到众多主流媒体的报道。2021年1月，公司在中国三大剧院之一的广州大剧院举行第十一代 0085 茶饼发布会，并取得了较大的社会影响力。

图表 29：乌金人民大会堂发布会

资料来源：中国网资讯，东方财富证券研究所

图表 30：0085广州大剧院发布会

资料来源：澜沧古茶搜狐媒体号，东方财富证券研究所

定位客户群较广，产品拓展至非普洱品类。茶妈妈产品线创立于 2014年，宗旨为将母爱及关怀带给顾客。茶妈妈体现品茶人士对健康生活的追求，产品组合面向较广大顾客群。公司成功将茶妈妈的产品组合扩展至非普洱茶产品。2022 年，茶妈妈旗下共销售 126 款产品，包括普洱茶、白茶、红茶、调味茶等多类茶叶，价格为 500 元/KG 至 15,800 元/KG。

首创小青柑标准化流程，生产制造能力领先。公司为中国第一家将源于广东省新会的传统陈皮普洱茶小青柑的生产过程标准化的茶叶公司，2015年将其推出市场。该产品为将未成熟的柑橘挖去果肉后填入普洱茶叶制成的调味茶。小青柑融合普洱茶叶的醇香与柑橘富含的芳香油，散发清新花香及柑橘果香，入口甘甜。

图表 31：公司品牌“澜沧古茶——茶妈妈”产品线

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

推出全新产品线，定位新中产人群。凭借对行业的深入了解，公司于2022年7月推出针对新中产消费者对好喝又格调高雅的茶产品需求的新产品线岩冷，建议零售价约 1,242 元/KG 至 4,363 元/KG。

图表 32：公司品牌“澜沧古茶——岩冷”产品线

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

除茶叶销售外，公司业务还包括门店销售各种茶器及沏茶用具，并向消费者提供茶室服务。

特色服务构建品牌化品茶场景。公司的茶室服务满足了顾客对品茗及与朋友社交往来的场地需求，其特点不仅在于茶叶产品，更在于茶室独特的装修风格及专业的茶艺师，共同构建东方的优雅生活方式氛围。具体而言，室内装修风格统一，配上具有中国传统特色的装饰品，适合商务会议和朋友聚会。公司门店配备暖色调的装饰品和照明，以及富有设计感的入口、门柱和点缀，为消费者的社交活动提供舒适的环境。此外，为了提供较好的品茶体验，大多数门店均有专业茶艺师驻场。公司已设立完备的茶艺师培训体制，定期举行考试及比赛，以提高其对品茶、茶艺及茶文化的整体知识及技巧。

图表 33：公司用于提供服务的茶室

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

线下门店覆盖全国，较发达省份开店密度高。截至1H23，公司共有549家门店，包括在中国内地29 个省级行政区及超过150 个城市的23 家自营门店及 526 家经销商营运的门店，以及在中国香港的一家经销商营运的门店。

图表 34：公司门店分布

资料来源：普洱澜沧古茶招股书，东方财富证券研究所

2.2.祥源茶业：专注小产区战略，传承非遗制作工艺

成立十余年，专注小产区战略。祥源控股自 2010 年开始在祁门设立公司启动茶叶业务，2012 年初正式成立祥源茶业。自成立之初，祥源茶就率先提出中国茶叶“小产区”概念，实施以原产地+核心区域为标准的小产区发展战略，并以此为品牌定位面向不断升级的中国消费者；同时，成立祥源茶业祁红公司、祥源茶业易武公司、祥源茶业福建公司三大生产中心，完整构建从茶园基地建设到产品研发，再到质量管控的产区生产体系，从生产角度保障产品品质。

小产区是特产名优产区中的优选小范围产区。在中国小产区建设宣言中提到，“在人类社会漫长的农耕文化中，那些风味独特、最能满足人们舌尖审美的农产品，被称之为特产。那些因特产而闻名的地域，被称之为名优产区；那些在名优产区中独占鳌头、美名远扬的小范围产区，被称之为小产区。”

图表 35：“小产区”精选自特产对应的名优产区

资料来源：品牌农业参考搜狐媒体号，东方财富证券研究所

小产区标准严苛，源头保证茶叶品质。小产区茶即选取传统名优茶的经典核心产区，培育优质品种，科学管理，生产出优质鲜叶原料，再以最佳的生产工艺加工。结合产业特征和管理实践，小产区需要满足如下三个标准：出产品质卓著的茶叶产品、具备独特且相对一致的品质风格和具备足够数量且稳定规模的出产。

图表 36：茶叶“小产区”的标准

资料来源：祥源茶搜狐媒体号，东方财富证券研究所

特有四大价值，小产区造就经典产品。小产区茶以传统名优茶核心产区原料为基础，凭借传统制作工艺和现代技术，融入产区悠久的制茶历史文化和特色的茶文化，打造出名优茶中的小产区经典产品。从产区选择方面，相对其它普通产区而言，小产区意味着占据了优势位置；而从生产加工的系统管控和品质提升，又为出产优质产品提供了综合保障。综合来看，小产区特有立地价值、产制价值、历史价值、文化价值四大独特价值。

图表 37：小产区特有的四大价值

特有价值	价值体现
立地价值	立地包括土壤有机成分及微生物、水分、山形、地势、坡度、朝向、阳光、积温及植被生态等。不同的立地环境中生长的茶树，其光合作用和新陈代谢状况可能存在巨大差异，从而带来茶叶品质的显著不同。
产制价值	强调制作工艺特色与传统。祁门红茶的制作工艺特色与传统具有鲜明特色。
历史价值	小产区的悠久历史积淀是其所产茶叶综合价值的重要内涵之一，同时也赋予小产区茶更深厚的底蕴。
文化价值	小产区所在地的民族、地域、特色茶文化等文化属性，赋予小产区茶更丰富的文化价值。

资料来源：祥源茶搜狐媒体号，《中国资源科学百科全书》，东方财富证券研究所

祁门红茶位列中国地理标志农产品（茶叶）前十，为唯一上榜红茶。2023年 3 月，中国地理标志品牌声誉评价课题组发布了 2022 中国地理标志农产品品牌声誉评价报告。其中，祁门红茶位列前十，是唯一上榜的红茶。

图表 38：2022 年中国地理标志农产品(茶叶)品牌声誉百强榜(前十)

省份	品牌名称	品牌声誉
云南	普洱茶	90. 61
浙江	安吉白茶	88.36
浙江	龙井茶	88.04
贵州	都匀毛尖茶	87.79
安徽	太平猴魁茶	87.68
安徽	祁门红茶	87.57
福建	福鼎白茶	87.53
浙江	大佛龙井	87.46
福建	武夷岩茶	87.41
浙江	径山茶	87.35

资料来源：中国农业品牌研究网《2022中国地理标志农产品品牌声誉评价报告》，东方财富证券研究所

祁门红茶分级标准严苛，制作技艺入选非遗名录。祁门工夫红茶的分级从国礼、特级到六、七级等共十几个级别，且每一级都有严格标准。制作工艺分为初制、精制两大过程，共十几道工序。靠着明晰的分级制度和精准稳定的制作工艺，祁门工夫红茶一直以来的高品质得以延续。作为世界三大高香红茶之一、中国十大名茶之一的祁门红茶，以“香高、味醇、形美、色艳”四绝驰名于世，祁门红茶制作技艺还于 2008 年入选第二批国家级非物质文化遗产代表性项目名录。

设立非遗技艺制茶中心，工艺积累深厚。公司设立了祁红非遗技艺制茶中心，拥有由原安徽省祁门茶厂资深技师组成的制茶班底，和由茶学科班出身的青年才俊组成的梯队纵深，汇聚了一批数十年祁红制茶经验、多位省、市级非物质文化遗产项目祁门红茶制作技艺代表性传承人，在工夫红茶制作工艺方面具有深厚积累。

图表 39：祁门工夫红茶制作工艺

资料来源：祥源茶公众号，东方财富证券研究所

三大小产区品类为主，需求覆盖完善。祥源茶业作为最早提出并践行小产区茶概念的企业，目前已经打造了祁门红茶、易武普洱茶、福鼎白茶等小产区系列产品，定位中高端价格带，涵盖从自饮到礼赠的多种需求场景。

图表 40：祥源茶产品系列

产品品类	产品系列	产品介绍	价格(元/单位)
高端线	群芳醉系列	祥源茶高端系列产品，践行小产区品质与定位	5800-15800
高端线	玺年系列	甄选祥源两大代表茶类，云南大树熟普、福鼎年份白茶	480-680
祥源·红茶	非遗大师系列	非遗大师团队精工细作	1680-9800
	传祁系列	非遗大师监制，正宗传统祁红风格凸显	580-2080
	节庆礼盒	传统祁门工夫红茶与创新祁红组合	358-1188
	茉莉祁红礼盒	高香红茶与素白茉莉配比窖制，兼具茉莉香与祁红香	318-498
	祥源红系列铁罐红茶 130-880

祥源·白茶		古树系列	祥源白茶主力产品，纯正古树原料，香气特点突出，辨识度高	1180-3388
		银针系列	白毫银针嫩芽，色白挺直，采摘期短	2600-4290
		牡丹系列	白牡丹形似花朵，冲泡后如蓓蕾绽放，形、色、香独特	380-4080
		寿眉系列	香气独特，时间愈久香气愈显	178-3688
		特色白茶	原料选自知名微产区，由经验丰富制茶师傅采用传统工艺制作	258-3760
	祥源·普洱	名山名寨	重点打造的普洱茶核心品系，具有产区优势与稀缺原料	2420-103560
		名山知味	精选2014年优质普洱原料历时8年自然存放的代表作	398-998
		易武系列	普洱源头，产区位于六山中心，历经陈化口味独特	198-6460
		其它生茶	依托知名茶山优质原料，形成鲜明的口感特点	90-1400
		其它熟茶	经渥堆发酵工艺制成，茶性温和，绵柔醇厚	170-1118
		礼盒系列	精致高档，满足节礼需求	380-1380
		特色普洱	融合普洱与青柑、陈皮等特色口味，口感丰富、滋味协调	288-1285
	祥源·绿茶	安徽名茶	汇聚黄山毛峰、祁红毛峰、六安瓜片、太平猴魁四大安徽名茶	98-1688
	祥源·岩茶	祥源岩茶	产于丹霞地貌，严苛遵循古法制作	328-9800
	祥源·安茶	祥源安茶	原料选自祁门县洲地茶园，越陈越香	168-1040

资料来源：祥源茶产品手册，祥源茶公众号，东方财富证券研究所

宣扬祁红传统文化，奠定品牌形象根基。2017年12 月28 日，祥源·祁红产业文化博览园正式获批国家级 4A 旅游景区。博览园由祁红非遗技艺制茶中心、祁红示范工厂、祁红博物馆和中国茶叶奇种园四个部分组成，具备非遗传习、示范工厂、文化博览、研学观光和科普基地等五大主体功能。拥有七个第一：世界第一条全自动工夫红茶流水生产线、中国第一家祁红专业博物馆、第一家祁红博士后工作站、第一个祁门红茶研究会、第一批祁红非遗技艺传习基地、第一个祁红国家高新技术企业和祁红第一家安徽省新兴战略产业企业，是业内领先的集生态茶园观光、现代化祁红加工观摩、祁红非遗技艺手工制茶体验、祁门红茶专业博物馆游览及祁红品饮鉴赏为一体的全景式沉浸式的祁红体验中心。

◆ 祁红示范工厂：由祁红非遗技艺中心、初制生产车间、精制生产车间和产品研发中心组成。工厂采用新徽派建筑风格，与皖南的自然山水融为一体，工厂拥有国内首条全自动化、清洁化、标准化工夫红茶初、精制生产线，其规模位居祁门红茶行业首位，目前已成功申报16 项国家专利，并通过安徽省科学技术研究成果认定。

◆ 祁红博物馆：中国第一家祁红专业博物馆，国家二级专业博物馆，也是目前安徽省规模最大的茶叶专业博物馆，由祥源控股斥资兴建，祥源茶负责管理、运营，2015年 6月正式向公众开放，现已成为茶文化旅游新地标和众多茶友研学观光的目的地。

图表 41：祥源·祁红产业文化博览园

资料来源：新浪新闻，东方财富证券研究所

图表 42：祁红博物馆

资料来源：新浪新闻，东方财富证券研究所

产销布局广阔，势能辐射全国。生产方面，公司在安徽祁门、云南易武、福建政和的核心产区拥有三大生态茶园基地，同时还获得了有机认证、雨林联名（RA）认证，以及国家高新技术企业、生态原产地保护区等殊荣。销售方面，公司渠道网点覆盖全国27 个省份，建立了较强的全国品牌影响力。

图表 43：公司渠道分布

资料来源：祥源茶产品手册，东方财富证券研究所

2.3.天福：依托台湾运营经验，打造知名茶叶品牌

依托台湾运营经验，打造大陆知名品牌。1953年，公司创始人李瑞河在台湾开设第一家“天仁茗茶”专卖店，以“老行业、新经营”的理念，把现代企业管理模式融入传统行业中，自创茶业连锁店扩展管理方法，在台湾及美国、加拿大、日本、澳洲等地成功开设 130 多家“天仁茗茶”连锁店。1993年，李瑞河开始投资大陆，创办天福集团。因为有了“天仁茗茶”数十年的成功经验，“天福茗茶”连锁店在国内各大城市迅速发展。经过20年的深耕，天福茗茶已成为集茶叶加工、销售、科研、文化、旅游为一体的全方位茶业品牌。2011年，天福在港交所上市，成为中国茶行业的首家上市公司。

图表 44：公司发展历程

时间	主要事件
1993	公司前身闽侯天元及漳浦天福食品开发成立，主要从事茶叶分类及包装。
1998	漳浦天福茶业成立
2000	董事长李瑞河先生获人民日报评为「世界茶王」及漳浦天福茶博物馆成立
2002	透过漳浦天福开始经营茶博物馆，并透过夹江天福扩充至四川省
2004	漳浦天福食品开发、漳浦天仁食品开发及漳浦天福茶博物馆并入漳州天福
2005	获中国国家工商行政管理总局认定为「中国驰名商标」。
2009	茶食品获得 HACCP认证。
2010	中国的零售门市及专卖点以及第三方零售商达到1,000 家

资料来源：天福招股书，东方财富证券研究所

公司采取多品牌策略，主要品牌包括：天福、天福天心、安可李、天曦、放牛斑。

图表 45：公司主要品牌

品牌	介绍
天福	渠道覆盖较为广泛，在消费者中享有较高的品牌知名度
天福天心、安可李	在中国大型综合超市的特许经营点出售
天曦	主要通过电子商务平台销售，提供更多消费者购买便利
放牛斑	主要针对年轻消费者，提供即时茶饮商品，包括奶茶

资料来源：公司官网，公司公告，东方财富证券研究所

产品线覆盖广泛，绿茶最为畅销。公司主要经营传统中式茶产品，整合了中国的茶叶资源，开发出多达一千八百多种的天福系列产品，主要产品包括乌龙茶、绿茶、红茶、普洱茶、花茶、白茶等包装茶、袋泡茶，以及茶食品、茶具、茶艺用品、香道等系列。目前公司最畅销的产品以绿茶为主，其次还包括部分普洱茶、红茶、花草茶、白茶等。

图表 46：公司畅销产品

产品	规格(克）	价格（元）
绿茶龙井茶正宗明前龙井茶	100	406
明前龙井茶龙井茶叶浙江特产早春绿茶	100	292
安溪茶叶铁观音悠然清香型乌龙茶	104.5	178
浓香型茉莉花茶罐装散装茶叶绣球龙珠	200	299
早春龙井茶浙江新昌龙井绿茶春茶	50	146
悠然天地中畅销四川碧螺绿茶 2021新茶	80	199
普洱茶熟茶云南大叶七子饼陈年普洱	327	157
有情正山红茶正宗武夷山小叶种红茶 100 克装	100	150
茉莉花茶四川花草茶绿茶春茶窖制鲜灵甘润盒装下午茶	250	306
花茶珍品香碧螺茉莉花茶耐泡好茶实惠装150 克	150	142
铁观音茶叶安溪茶叶铁观音乌龙茶 250g 新茶	250	100
悠然福鼎白牡丹白茶散装罐装茶叶80g	80	207

资料来源：公司官网，东方财富证券研究所

业绩增速稳健，茶叶贡献主要营收。1H23 年，公司实现营收8.43亿元，同比增长 5.1%，实现归母净利 0.99 亿元，同比增长 32.0%。2018-1H23，除2020、2022 年疫情影响外，公司近 5 年业绩均保持增长。2023 年以来，随着疫情影响逐步消退，公司业绩增速快速提升。公司历年营收构成较为稳定，以茶叶为主导。1H23 茶叶营收占比为 72.5%，茶食品占比 12.8%，茶具占比11.0%。

图表 47：公司营业收入（亿元）及增速

资料来源：choice-财务数据-利润表，东方财富证券研究所

图表 48：公司归母净利（亿元）及增速

资料来源：choice-财务数据-利润表，东方财富证券研究所

图表 49：公司各主营业务收入占比

资料来源：choice-财务数据-主营构成，东方财富证券研究所

图表 50：公司各主营业务收入增速

资料来源：choice-财务数据-主营构成，东方财富证券研究所

门店覆盖全国，销售渠道广泛。截至 2023 年 11 月 28 日，公司天福品牌拥有门店总数 1381 家，天心品牌 310 家，天福品牌门店覆盖全国所有省份，建立起了完整全面的销售渠道。

图表 51：公司天福品牌门店分布

资料来源：公司官网，东方财富证券研究所
注：西藏门店图中未标注

2.4.峨眉山 A：产地得天独厚，承袭禅茶文化

依托峨眉山风景区，自然环境得天独厚。峨眉雪芽茶业公司系峨眉山旅游股份有限公司旗下分公司，成立于2007 年，是一家集高山生态茶叶种植、生产加工、销售、研发为一体的现代化著名茶业企业。峨眉山脉位于北纬30附近，是世界黄金产茶区。依托峨眉山得天独厚的自然环境，公司在峨眉山拥有近 3 万亩高山标准生态茶园（其中 3000 余亩获中国农产品质量认证中心有机认证）；拥有中国工程院院士、中国茶学学科带头人陈宗懋院士工作站；黑水、洪雅、马边三个全国一流的现代化生产厂。销售网络覆盖全国。

公司成立以来，荣获“中国驰名商标”“四川著名商标”“四川名牌”等称号；多次获得“中国国际茶业博览会特别金奖”“世界佳茗大奖”等业内大奖，并获得“全国茶旅十大金牌线路”“中国最美茶乡”“四川十大茶叶企业”等殊荣。

图表 52：峨眉雪芽自然环境与禅茶文化

资料来源：公司官网，东方财富证券研究所

产品线丰富，线上渠道定位大众价格带。峨眉雪芽茶园基地位于北纬 30°、海拔 800-1500 米的峨眉山黄金产茶带和高山茶区。峨眉雪芽产品在清明前完成原料采摘，拥有峨眉雪芽禪心、慧欣、飘雪、金峨红、雪霁等茶叶品牌，包括绿茶、红茶、花茶三大茶系，有机食品、绿色食品两种分类，高、中档商务礼品及大众礼盒、自饮装三档分级，有机和非有机系列两个产品线，产品定位大众价格带。

图表 53：公司天猫店铺销量 TOP10 产品

产品	规格(克）	价格（元）
峨眉雪芽高山绿茶	160	168
峨眉雪芽小罐装礼盒	72	229
峨眉雪芽春喻·睿高山毛峰	100	79
峨眉雪芽茉莉花茶	200	158
峨眉雪芽花毛峰	50	78
峨眉雪芽绿茶雀舌	120	158
峨眉雪芽睿心明前雀舌礼盒	120	298
峨眉雪芽茉莉花茶铁罐装	240	198
峨眉雪芽高山绿茶礼盒	200	199
峨眉雪芽飘雪慧欣花毛峰	100	168

资料来源：公司天猫旗舰店，东方财富证券研究所

茶叶收入占比较小，当前业绩增速恢复快。1H23，公司茶业收入为 0.41 亿元，占比 8.33%，同比增长 46.43%。2022 年公司茶业收入下滑，我们估计为疫情影响峨眉山景区客流所致。2023 年，随着疫情影响逐步消退，茶业业务恢复快速增长。

图表 54：公司各主营业务收入占比

资料来源：choice-财务数据-主营构成，东方财富证券研究所

图表 55：公司茶业收入及增速

资料来源：choice-财务数据-主营构成，东方财富证券研究所

图表 56：行业公司估值比较表（2023-11-29）

代码	简称	总市值（亿元）	EPS（元/股）			PE（倍）			评级
代码	简称	总市值（亿元）	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2024E	评级
600576.SH	祥源文旅	79.62	0.02	0.15	0.22	373.00	51.50	37.51	买入
000888. SZ	峨眉山A	49.06	-0.28	0.57	0.63	-33. 63	18.68	16.85	未评级
06868. HK 天福 43.86			0.19 n. a. n. a. 21.16				n. a. n.a.

资料来源：Choice，东方财富证券研究所

东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明：

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

投资建议的评级标准：

报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。

股票评级

买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；

增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；

中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；

减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；

卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。

行业评级

强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；

中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；

弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。

免责声明：

本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。

本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。

在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。

本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。

那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。

在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。

本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。

如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方财富证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

食品饮料行业专题研究：产地+工艺铸就品质，细分品类增速快-东方财富证券 听光Vic

食品饮料行业专题研究：产地+工艺铸就品质，细分品类增速快-东方财富证券听光Vic