内外积极因素增加，风险偏好有望明显改善

资产配置与比较月报（2023年11月）

证券分析师

刘思佳 S0630516080002

liusj@longone.com.cn

证券分析师

谢建斌 S0630522020001

xjb@longone.com.cn

证券分析师

胡少华 S0630516090002

hush@longone.com.cn

联系人

高旗胜

gqs@longone.com.cn

联系人

董澄溪

dcx@longone.com.cn

投资要点

外部约束边际好转。1.中美关系改善。外交部部长王毅应邀出访美国，中美经济、金融工作小组召开第一次会议，中美在农业领域的合作可能是双方施展诚意的重要表现，中美举行外交政策磋商，11月中旬APEC会议两国领导人会晤的可能性在增加。2.汇率压力减轻。11月美联储继续暂停加息，鲍威尔释放鸽派信号；非农就业走弱，失业率上升，劳动力市场正在退烧；美债发行计划低于预期，美债利率高点回落。

》北向重归流入，股东增持彰显信心。11月3日当周北向净流入5.6亿元，4周以来首次净流入。央行增持四大行、买入ETF；央企、国企以及行业龙头带头回购、增持，据不完全统计，10月分别有193家、69家上市公司发布回购或增持预案，合计今年单月最高（前9月月均合计89家）。

1万亿"特别"国债，提升信心，作用实体。信号来看：前次年内增发国债已时隔23年，特别国债历史上也仅发行过三次，突破3%赤字率的约束，赤字留在今年、作用发力在明年，政策空间时间上均超预期，明显提振市场信心。作用来看：一方面全部支付给地方，有望间接缓解地方财政压力，另一方面，对明年的基建投资，尤其是水利投资有明显的支撑，进而带动上游相关产业的需求。

重要会议召开。5年一次的中央金融工作会议重点在优化金融高质量服务、金融供给侧结构性改革、加强监管防范化解风险三个方面。地方政府债、房地产风险等化解可能会加快。会议通稿对资本市场着墨较多，权益市场重视性有望提高。货币会保持相对宽松，融资利率可能还会继续下行。

补库初现。工业企业利润、营收当月同比均连续两个月正增长，PPI降幅继续收窄，名义库存同比连续两个月回升，上游及下游利润表现较好，补库周期初现端倪。10月PMI季节性回落，经济回稳向好有基础，但还需巩固。

配置主线。内外部积极因素增加，年内价格、进出口、利润、库存、社融底部均已出现，权益配置性价比凸显，商品不看空，债市或维持震荡。11月权益主线可关注：1.经济延续复苏，宽财政下基建对相关产业链的带动，尤其是对上游价格的支撑，关注相关受益板块及指数。2.周期或已触底，未来基本面修复具备高弹性的板块，如农业、消费电子等。3.短期行业利空出尽，出海获得新突破的医药板块。4.证监会表示支持头部证券公司通过并购重组等方式做优做强，契合金融工作会议提及培育一流的投资银行，结合拓宽中长期资金入市渠道，关注券商板块。个股选择逻辑上，看好研发占比高、现金流良好、负债率低、股息率高的长线选股逻辑。

重点推荐：消费：江苏吴中、立华股份。电新：大金重工、亿纬锂能。周期：卫星化学、海油工程、中国石油。大健康：贝达药业、康龙化成。TMT：中船特气、东芯股份。高端制造：石头科技、三花智控、安徽合力。金融：常熟银行、宁波银行。

风险提示：国内政策落地不及预期；地缘政治事件导致通胀再次上升；全球金融市场不稳定的风险；中美关系的不确定性。

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正文目录

1.回顾与展望 4
1.1.美债收益率上升导致全球风险资产承压. .4
1.2.展望：内外积极因素增加，风险偏好有望明显改善 .6
2.总量观点.
2.1.三季度GDP增速超预期，内生增长动能逐步增强， ..7
2.2.房地产需求缓慢恢复，土地市场新政或有一定作用. ..9
2.3.美联储继续加息的概率下降.. .12
3.各行业观点总结与展望， .13
3.1.电力设备及新能源. .13
3.1.1.风电：新增装机量稳步上升，海工环节持续向好， .. 13
3.1.2.新能源汽车&锂电：主要环节盈利改善，美国市场预期向好 .. 13
3.1.3.光伏：主产业链逐步筑底，超跌低估值下存在短期机会， ... 14
3.1.4.储能：成本改善推升市场景气度，钒电池等长时储能路线迎发展良机....14
3.2.大消费.. ..5
3.2.1.食品饮料：三季报表现积极，把握板块反弹机会 .. 15
3.2.2.农林牧渔：猪价持续低迷，黄鸡景气持续 .. 15
3.2.3.商社：社零延续复苏，静待双十一 ...16
3.2.4.美容护理：关注双十一大促 ..16
3.3.资源品及周期. .. 17
3.3.1.石油石化：油价维持区间震荡，关注龙头企业价值回归. .. 17
3.3.2.建筑建材：政策持续发力，基本面有望提振.. ...17
3.3.3.基础化工：冬储临近，化肥需求有望提升，看好农化板块龙头企业...18
3.4.大健康.. ..18
3.5. TMT. ...19
3.5.1.半导体：存储芯片继续涨价、消费电子有望回暖， ..19
3.5.2.消费电子：关注双11国内手机销量数据 ..20
3.5.3.显示面板：大尺寸涨价趋于平稳，中小尺寸周期复苏， ... 21
3.6.高端制造.. .. 21
3.6.1.家电：新锐企业产品力突出显韧性，零部件龙头新业务空间可期 .. 22
3.6.2.机械：工程机械坚定出海，机器人产业链潜力可期. ..22
3.6.3.汽车：行业旺季销量向好，智驾车型持续热销， .23
3.7.金融.. .. 24
4.风险提示， 25

图表目录

图12023年10月期间主要资产价格表现，%. .5
图22023年10月申万一级行业涨跌幅，%.. .6
图310月经济数据预测，%. ..6
图4经济数据概览，... ..8
图5制造业PMI各分项，%. ..8
图6商品零售、餐饮收入当月同比，%.. ..9
图7制造业投资与民间投资累计同比，%. ..9
图8规模以上工业增加值当月同比，%. .9
图9工业企业产成品存货累计同比，%.. ..9
图1030城商品房成交面积，万平米. .10
图11100城住宅用地成交溢价率，%， .10
图12重点9城商品住宅预售面积及增速，万平米，% .10
图13100城住宅用地供应和成交规模，万平米 .. 10
图1470城新房价格当月同比，.%... . 11
图152023年1-9月重点22城住宅用地成交结构，%. . 11
图16 新增非农就业人数和失业率，干人，%. .. 12
图17美国劳动力供需，百万人.. .. 12
图18从事非全职工作的原因比例，%， .13
图19 分行业就业人数，干人. .13
表1历年"限墅令"核心内容， 11

1.回顾与展望

1.1.美债收益率上升导致全球风险资产承压

国内经济稳步复苏，内生动力逐步增强，但地产相关数据表现仍不理想，销售端分化仍然较大。海外，长期美债供应加大，美国三季度GDP超预期显示经济韧性仍存，推动美债收益率及期限溢价走高，全球风险资产承压。

权益市场：

A股方面，国内三季度GDP 略超预期，经济内生动力增强，但地产端仍在筑底，一二三线城市分化仍强，中美利差走扩，资金仍有流出压力，A股10月中上旬表现偏弱。下旬以来，万亿国债增发提振信心，市场有所回暖。从整月来看，A股主要指数均下跌，创业板指表现相对最好，单月下跌1.8%，深证成指、上证综指、沪深300指数分别下跌2.4%、2.9%和3.2%。港股同样承压，恒生指数下跌3.9%。

10 月，从行业指数来看，申万31个一级行业中有4个行业收涨，略少于9月。受益于商品价格的上涨，上游等顺周期板块延续较好的表现。其中，电子（4.43%）、汽车（2.41%）、医药生物（1.87%）、农林牧渔（0.41%）收涨；通信（-9.09%）、美容护理（-8.16%）、社会服务（-8.12%）、房地产（-7.27%）、建筑材料（-6.78%）跌幅相对较大。

海外方面，美债收益率走高同样使全球权益市场承压，10月主要股指延续下跌。美股三大股指中，道指表现相对最好，单月下跌1.4%，标普500指数、纳斯达克指数分别下跌2.2%和2.8%。日经225指数单月下跌3.1%；欧洲方面，法国、德国、英国主要股指跌幅在3%-4%之间。

商品市场：

10月CRB商品价格指数震荡。以月末来看，10月国际油价格有所下跌。10月末布伦特原油价格为85.02美元/桶，环比下跌7.8%。OPEC+联合减产政策不变，边际影响下降，但巴以局势加剧了不确定性，原油价格震荡。2023年8月全球63个纳入世界钢铁协会统计国家的粗钢产量为1.493亿吨，同比下降1.5%，增速转负，前值为增长2.2%。10月美元延续高位震荡强势，对商品价格，尤其是工业品价格仍然形成一定压力，但农产品价格表现相对偏强。受避险情绪提振，黄金价格走高。

债券市场：

美国三季度GDP增速超预期走强，叠加美债供给影响的扰动，美债收益率在10月下旬再次走高，高点突破5%，为近17年以来新高，临近月末有所回落。欧洲央行停止加息，欧债收益率多数下跌。日本央行调整YCC 曲线政策仍存不确定性，日债收益率再次接近收益率曲线控制上限。国内方面，供给压力较大，但央行连续大额净投放，叠加超额续作MLF，十年期国债收益率整体震荡。

图12023年10月期间主要资产价格表现，%

股市	10月31日	9月29日	变化%	近4个月变化
俄罗斯RTS	1080	1008	7.2%
道琼斯工业平均指数	33053	33508	-1.4%
创业板指	1968	2004	-1.8%
标准普尔500指数	4194	4288	-2.2%
深证成指	9864	10110	-24%
纳斯达克综合指数	12851	13219	-2.8%
上证综指	3019	3110	-20%
日经225	30859	31858	-3.1%
沪深300	3573	3690	320
巴黎CAC40	6886	7135	5
法兰克福DAX	14810	15387	3.7%
伦敦富时100	7322	7608	-3.8% %
恒生指数	17112	17810	-3.9% 6
韩国综指	2278	2465	-7.6% 0

商品	10月31日	9月29日	变化%	近4个月变化
COMEX黄金	1994	1866	6.9%
铁矿石	897	852	5.3% 0
CBOT大豆	1311	1275	2.8%
CBOT小麦	556	542	2.7%
COMEX迷你白银	22.95	22.45	2.2％
热轧卷板	3846	3798	1.3%
螺纹钢	3729	3700	0.8%
CBOT玉米	479	477	0.4%
白砂糖	6806	6917	-1.6%
LME铜	8115	8281	-2.0%
聚丙烯	7579	7756	-213%
LME铝	2246	2340	-4.0%
IPE布油	85.02	92.20	-7.8%
棉花 NYMEX轻质原油	15800 81.02	17520 90.77	-9.8% % -10.7%

10年国债收益率	10月31日	9月29日	变化BP	近4个月变化
美国	4.88	4.59	29
日本	0.95	0.77	18
英国	4.53	4.45	8
中国	2.69	2.68	2
意大利	4.73	4.79	□ -6
德国	2.78	2.86	口 -8
西班牙	3.86	3.96	L -10
希腊	4.14	4.34	-20
汇率	10月31日	9月29日	变化%	近4个月变化
美元指数	106.72	106.19	0.5%
欧元	1.06	1.06	0.1%
人民币	7.34	7.30	-0.6%
日元	151.69	149.37	-1.6%

资料来源：Wind，东海证券研究所
备注：汇率中人民币指兑美元离岸汇率，美元兑人民币/日元汇率涨跌幅均取负值表现货币升贬值。国内数据取9/28。

图2 2023年10月申万一级行业涨跌幅，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

1.2.展望：内外积极因素增加，风险偏好有望明显改善

图310月经济数据预测，%

月度预测	数值
经济指标工业增加值（当月同比，%）	4.5
消费（当月同比，%）	6.5
投资（累计同比，%）	3.4
基建投资（累计同比，%）	8.3
制造业投资（累计同比，%）	6.3
房地产投资（累计同比，%）	-9.2
出口（当月同比，%）	-3.3
CPI（当月同比，%）	0.2
PPI（当月同比，%）	-2.3
新增社融（当期新增，亿元）	19020
M2（当期同比，%）	10.4
新增人民币贷款（当期新增，亿元）	5500

资料来源：Wind，东海证券研究所

北向重归流入，股东增持彰显信心。11月3日当周北向净流入5.6亿元，4周以来首次净流入。央行增持四大行、买入ETF；央企、国企以及行业龙头带头回购、增持，据不完全统计，10月分别有193家、69家上市公司发布回购或增持预案，合计今年单月最高（前9月月均合计89家）。

2.总量观点

分析师：胡少华S0630516090002

刘思佳 S0630516080002

2.1.三季度GDP增速超预期，内生增长动能逐步增强

经济内生增长动能逐步增强，但经济回升基础仍不牢固。今年前三季度实际GDP 同比增长5.2%，其中，三季度实际GDP同比增长4.9%，高于市场预期的4.5%。从两年复合增速来看，三季度的4.4%明显高于二季度的3.4%，显示三季度经济修复力度转强。从9月经济数据来看，社零增速仍然超预期，制造业投资增速继续加快，基建投资韧性较强，房地产拖累作用仍在但筑底特征明显。供给端，工业生产保持平稳，服务业生产提速。但10月制造业PMI49.5%，降至荣枯线以下，经济回升基础仍不牢固。具体来看，9月经济运行呈现出四大亮点：

第一，房地产投资下行斜率趋缓。9月，房地产开发投资累计同比-9.1%，较前值下降0.3个百分点，环比降幅自5月以来持续收窄，筑底特征较为明显。从分项指标来看，据测算，竣工面积保持高增速，当月同比23.9%，累计同比19.8%；销售面积和新开工面积当月同比降幅连续3个月收窄，二者9月当月同比分别较前值回暖2个、7.9个百分点，地产支持政策效果或逐步显现。

第二，民间投资初步转暖。据测算，9月制造业投资当月同比7.9%，较前值加快0.8个百分点。历经近一年半持续回落之后，9月民间固定资产投资增速累计同比较前值上升0.1个百分点至-0.6%。下半年以来，促进民营经济发展相关政策持续出台，对提振民营企业发展信心起到一定积极作用。民间投资增速的初步回暖，或指向前期政策效果正逐步显现。但由于相关政策完全落地见效或仍需一段时间，对于民营经济的支持效果可能尚未完全体现，未来民间投资增速有望继续回暖，带动制造业投资保持较快增长。

第三，社零增速继续超预期。9月，社会消费品零售总额当月同比5.5%，较前值上升0.9个百分点，预期4.9%。从三年复合增速看，9月为4.1%，与8月基本持平。分大类看，服务和商品消费均有提速，餐饮收入同比13.8%（前值12.4%），商品零售同比4.6%（前值3.7%）。9月全国服务零售额累计同比18.9%，尽管暑期过后服务消费热度略有下降，但增势仍好于商品消费。

第四，工业企业利润继续改善，补库初现端倪。9月，工业企业利润总额当月同比11.9%，连续两个月保持双位数增长，成本下降带动营收利润率小幅提高。结构上看，上下游利润改善较为明显。库存上看，企业补库意愿加强，价格上涨也支撑名义库存回升，9月产成品存货累计同比3.1%，较前值上升0.7个百分点，名义补库可能已经开启。

10月经济景气度有所回落，恢复基础仍需进一步巩固。10月，制造业PMI降至荣枯线以下（49.5%），结束连续4个月环比回升之势，主要分项指标均有回落，既有季节性因素影响，也反映了经济回升基础仍不牢固。往后看，伴随冬季到来，消费品制造、石油等行业需求或将进一步释放，近期增发国债等稳增长措施也有望带动投资回升，经济回稳向好有基础，但还需巩固。

制造业方面，供给端表现相对较好，仍处扩张区间，需求端回落相对较大，需求收缩对企业生产活动的扩张可能存在一定制约，扩内需政策有望继续发力。增发国债支持基础设施建设等措施，对提振信心、带动企业生产和投资回升具有积极作用。原材料购进和出厂价格指数高位回落，其中基础原材料价格降幅明显，企业成本压力或将有所缓解。结构上，装备制造业需求环比回升是亮点，小型企业新订单指数也环比回暖。

非制造业方面，服务业和建筑业景气水平均有回落。服务业内部分化较为明显，交通出行、住宿餐饮等行业活跃度较高，但批发业和金融业出现季节性回调。建筑业虽环比回落2.7个百分点，但仍位于荣枯线以上。其中，与基建相关的土木工程建筑业商务活动指数为57.2%，连续三个月位于57%以上较高运行水平，基建投资活动稳定发力。

图4 经济数据概览，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图5 制造业PMI各分项，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图6 商品零售、餐饮收入当月同比，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图7制造业投资与民间投资累计同比，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图8 规模以上工业增加值当月同比，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图9 工业企业产成品存货累计同比，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

2.2.房地产需求缓慢恢复，土地市场新政或有一定作用

销售面积环比两连升，需求端缓慢恢复。10月当月，30城商品房成交面积1044万平米，环比增长2.2%，绝对量与2022年同期基本持平（同比-3.1%），但与2019-2021年仍有较大差距，2019-2021年同期均值为1550 万平米。从30 城来看，下半年以来，8月为销售面积低点（932万平米），9月、10月分别为1022万、1044万平米，连续两个月环比正增长，或表明楼市政策放松效果逐步显现，需求端有所企稳。但与过去正常年份相比，当前销售数据仍然偏弱，政策上可能仍需进一步发力。从重点9城1商品房批准预售面积来看，9月为731万平米，当月同比-12.1%，降幅较8月有所收窄，但仍连续6个月负增长。与2021年相比，今年前9个月预售面积累计同比-33.4%。

房企销售依然承压，土地市场仍偏低迷。中指院数据显示，今年前10个月，全国TOP100房企销售总额同比-13.1%，降幅较前值进一步扩大。其中，TOP100 房企10月当月销售额同比-33.5%，环比-7.5%。截至10月29日，10月全国100城住宅用地供应建面环比-1.5%，同比-26.5%；成交建面环比14.5%，同比-37%。从成交溢价率来看，10月住宅用地成交溢价率均值为3.5%，环比下降0.8个百分点。当前全国土地市场仍低温运行，房企投资意愿尚未明显扭转。

图1030城商品房成交面积，万平米

资料来源：Wind，东海证券研究所

图11100城住宅用地成交溢价率，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图12重点9城商品住宅预售面积及增速，万平米，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图13100城住宅用地供应和成交规模，万平米

资料来源：Wind，东海证券研究所

地价上限取消，有助于稳房价、稳预期，缓解地方财政压力。据人民网10月18日报道，自然资源部已于9月底给各省市自然资源主管部门下发文件，内容包括“建议取消土拍中的地价限制，建议取消远郊区容积率1.0限制”等，济南、合肥、厦门等城市已相继落实。例如，10月9日，济南自然资源与规划局发布公告，对土地竞买规则做出调整，土地竞拍不再与最高限价挂钩，按照“价高者得”原则确定竞得人。从政策效果来看，济南已完成新政后的首场土拍，并出现溢价率超50%的地块，且相较于21天之前以底价成交的周边地块，成交楼面价上浮约6成，新政效果较为显著。中指院数据显示，9月当月，重点22城住宅用地底价成交占比近8成。短期来看，土拍情绪扭转或仍依赖于销售端恢复程度。截至今年9月，70城新房价格当月同比已连续18个月为负。取消地价上限，使优质地块恢复市场定价，不仅可促进房价预期改善，有助于稳定市场预期；同时也可增加土地出让收入，有利于缓解地方财政压力。

打开远郊容积率限制可更好推动改善性住房需求释放。近二十年，我国严格限制供应别墅用地。2012年首次提出住宅项目容积率不得低于1.0的标准，2021年自然资源部重申住宅项目容积率不得低于1.0。当前房地产市场仍处调整期，未来改善性需求具备较大释放空间。取消远郊区容积率1.0限制，供给端有助于更多高品质改善类项目入市，需求端可更好满足和承接城市改善需求，同时一定程度上也可盘活郊区土地，缓解地方财政压力。

图1470城新房价格当月同比，%

资料来源：Wind，东海证券研究所

图152023年1-9月重点22城住宅用地成交结构，%

资料来源：中指院，东海证券研究所

表1 历年“限墅令”核心内容

时间	政策名称	核心内容
1995年	产开发项目的通知》	《关于控制高档房地严控高档房地产开发项目的审批，1995年不再批准别墅性质的高档住宅立项和开工
2003年	《关于清理各类园区用地加强土地供应调控的紧急通知》	严格控制土地供应总量，特别是住宅和写字楼用地的供应量，优化土地供应布局和结构，防止楼市动荡带来风险，1 停止别墅类用地的土地供应
2004年	《关于深化改革严格土地管理的决定》	继续停止高档别墅类房地产、高尔夫球场等用地的审批
2006年	《关于当前进一步从严土地管理的紧急通知》	严格限制低密度、大套型住房的土地供应。坚决执行停止别墅类房地产开发项目土地供应的规定，从即日起，一律停止其供地和办理相关用地手续，进行全面清理
2008年	《关于促进节约集约用地的通知》	合理安排住宅用地，继续停止别墅类房地产开发项目的土地供应。供应住宅用地要将最低容积率限制、单位土地面积的住房建设套数和住宅建设套型等规划条件写入土地出让合同或划拨决定书
2010年	《关于加强房地产用地供应和监管有关问题的通知》	要严格控制大套型住房建设用地，严禁向别墅供地
2012年	《关于做好2012年房地产用地管理和调控重点工作的通知》《限制用地项目目录	合理增加普通商品住房用地，严格控制高档住宅用地，不得以任何形式安排别墅类用地
2012年	（2012年本）》《禁止用地项目目录（2012年本）》	首次提出住宅项目容积率不得低于1.0的标准
2016年	国土资源部召开新闻发布会	重申全国各地停止审批别墅类供地和办理相关用地手续，对联排别墅、低密度花园等类别墅项目的审批也将进一步控制，严格要求限制低密度、大套型高档住房的土地供应
2019年	《关于别墅项目建设审批有关事项的通知》	各省相关部门立即暂停办理别墅项目建设审批手续，对已建、在建、在批、特批的别墅项目进行梳理

2021年限制和禁止目录（2021年本）》

《自然资源开发利用

住宅项目容积率不得低于1.0（含1.0）

资料来源：中国政府网，东海证券研究所

2.3.美联储继续加息的概率下降

11月FOMC会议上，美联储决议维持利率不变，但并未排除再加息一次的可能性。鲍威尔重申，通胀持续下降是美联储按兵不动的条件，去通胀还有很长的路要走。他还表示，为了使通货膨胀回归到2%左右，比目前更慢的增长速度和更宽松的劳动力市场很可能是必要的。

鲍威尔的表态较上次会议更偏鸽。9月会议的点阵图显示，今年12月还可能有一次加息，当鲍威尔在记者会上被问及时，他表示这些预测的有效性随着时间的推移而逐渐减弱。鲍威尔可能在暗示，12月再次加息的概率减小。鲍威尔指出，美联储"做的太多"和"做的太少"的风险正在趋于平衡。

10月，劳动力需求侧退烧，但劳动参与率下滑，供需缺口修复乏力。美国10月新增非农就业15万人，前值修正后29.7万人，预期18万人；失业率3.9%，预期3.8%，前值3.8%。10月，劳动力供需双双走弱，供需缺口修复乏力。服务业、政府、建筑业是就业增长的主要行业，制造业就业受罢工影响大幅下滑。

金融条件收紧和就业走弱共同推动美联储加息概率下滑。FOMC和非农数据发布当周，美股三大指数的累计涨幅都达到5%以上，缘于市场对12月加息概率的计价下滑。近期金融条件的实质性收紧，有助于帮助美联储控制通胀。一方面，今年以来，美联储实际缩表节奏有所加快。另一方面，近期美国10年期国债收益率攀升。芝加哥联储金融条件指数显示，信贷条件收紧、风险上行，推动金融条件收紧。美国信用卡违约率上升至2.8%左右，企业破产数量上升至过去两年以来的高位。鲍威尔表示，额外的金融条件收紧为联邦储备做了一些工作，他们仍然希望看到这种情况会持续多久。加息的滞后效应正在显现。美国就业可能即将迎来加速走弱的拐点。鲍威尔表示，随着长期债务的到期，再融资成本上升，加息对经济的影响会愈加显现出来。10月，由于经济原因从事非全职工作的人数升至428万人，占比从前值的12.9%抬升至13.8%。美国非农可能即将迎来转弱的拐点。

图16 新增非农就业人数和失业率，干人，%

资料来源：FRED，东海证券研究所

图17美国劳动力供需，百万人

资料来源：FRED，东海证券研究所

图18从事非全职工作的原因比例，%

资料来源：FRED，东海证券研究所

图19 分行业就业人数，千人

资料来源：FRED，东海证券研究所

3.各行业观点总结与展望

3.1.电力设备及新能源

分析师：周啸宇S0630519030001

电新板块：海风项目进度明显加快，关注锂电池预期筑底回升

3.1.1.风电：新增装机量稳步上升，海工环节持续向好

截至9月底，全国累计新增风电装机量33.48GW，同比增加74.01%，9月单月新增装机容量为4.56GW，同比增加47.10%，行业整体景气度延续。截至10月29日，今年以来国内风电累计招标量约为61.63GW，2023年Q4\~2024年装机量有望维持高增。从三季报情况来看，风电板块业绩整体向好，整机环节盈利短暂承压，核心零部件环节受益于上游大宗商品价格的持续下探，盈利空间持续修复，环比维持增长态势。今年以来，受航道等因素影响，国内海风建设略有放缓。但随着10月广东省管海域7GW竞配、国家电投16GW海风竞配框架先后落地，国内海风建设有望快速回暖，海风长期高成长确定性较强。建议关注：大金重工：公司为海工设备龙头，蓬莱基地排产饱满，已成功交付英国项目且欧洲反倾销税行业最低，有望受益于海内外海上风电高速发展，维持业绩高增长；泰胜风能：公司是风电塔架设备龙头企业，海陆风双线发展，新建扬州、新疆基地拓展产能，未来辐射亚太、印度等区域，零部件环节需求旺盛的背景下，公司业绩高增有望持续兑现。新能源汽车&锂电：美国市场预期改善，锂电出海加速。

美国市场预期改善：1）中美双方商定，成立经济领域工作组；2）美国副国务卿费尔南德斯表示无法将中国排除在关键的矿产供应链之外。预计国内锂电企业开拓美国市场阻碍减少，出海有望加速。建议关注美国市场布局领先的动力电池龙头：亿纬锂能：孙公司亿纬美国拟与三家美国公司共同出资在美国设立合资公司，由合资公司投资建设电池产能。国轩高科：子公司美国国轩，在美国伊利诺伊州建设年产40GWh电池工厂，预计将于2024年投产。

3.1.2.新能源汽车&锂电：主要环节盈利改善，美国市场预期向好

三季度锂电板块主要环节盈利能力改善，头部厂商的规模效应逐渐显现：一线电池厂23Q3盈利能力环比小幅提升；头部正极厂高价库存基本消化，按需采购原料，盈利能力较上半年大幅改善；一体化率较高的负极厂更具成本优势，单位盈利能力稳定；隔膜价格战基本结束，头部两家产品优势相对明显；电解液价格见底，龙头厂商长期具备成本优势。

板块产能过剩引发的价格战导致单位盈利下滑和新能源汽车行业弱增速带来的双重影响目前已经基本消化，龙头企业大额回购股份标志板块估值底部显现。前期对美国市场预期过度悲观，随着双方就新能源等领域进行合作磋商，美国市场有预期向好趋势。

建议关注一线电池厂商：宁德时代、亿纬锂能（单位盈利能力改善、估值相对较低）;美国市场布局领先的电池厂商：亿纬锂能（孙公司与多家美国企业在美成立合资电池公司）、国轩高科（在美国投建电池厂、正负极材料厂）。

3.1.3.光伏：主产业链逐步筑底，超跌低估值下存在短期机会

硅料价格预计将于11月左右见底，光伏主产业链盈利空间有望略微提升，结合年底需求上升趋势，我们认为板块短期内存在一定机会。根据三季报的发布情况，光伏行业整体业绩下行之中结构分化较为明显，部分龙头业绩走出α行情。同时受益于N型迭代，部分辅材、设备环节企业业绩较好。随着后续主材板块逐步筑底，建议关注存在预期差的龙头厂商，以及技术优势、业绩向好的部分辅材龙头。

1）浆料：激光诱导烧结带来行业变化。受益于N型迭代，掌握先进技术及渠道的龙头企业通过与下游研发验证占据优势。随着电池放量，龙头企业TOPCon浆料渗透率持续提升，加工费较P型的溢价有望带来业绩提升。同时激光诱导烧结技术在电池组件龙头中有望于Q4实现量产，技术壁垒下龙头优势凸显。

2）设备：电池设备中HJT、XBC 路线有望受益于预期差，TOPCon 设备由于行业供需问题及爬产等技术问题存在预期不一致。硅片设备方面，由于N型硅片对于纯度要求提升，氧含量过高易产生同心圆及少子寿命降低，低氧单晶炉需求逐步提升。另外，受益于激光诱导烧结以及xbc路线关注度提升，激光设备在单台价值及台数上都有望提升。

建议关注：

帝科股份：1）公司是TOPCon 浆料龙头，目前市占率50%以上，预计出货占比中TOPCon达到50%以上。前三季度公司实现营业收入60.97亿元，同比增长133.49%，实现归母净利润2.93亿元，同比增长1968.41%。2）激光诱导烧结方面，公司与头部及二三线密切合作，技术领先下的先发优势有望进一步提升盈利。

奥特维：1）子公司松瓷机电发布新款单晶炉，通过对热场控制以及全流程智能化自动化管理，含氧量有望降至6-7ppm，同时成本方面较超导磁场单晶炉具有优势，后续有望订单放量。2）激光增强金属化LEM设备，在头部客户现场通过了量产验证，电池提效最高可达0.3%以上，10月以来公司订单放量。

3.1.4.储能：成本改善推升市场景气度，钒电池等长时储能路线迎发展良机

1）电池端成本改善，储能市场持续景气。2023年初至今储能电芯价格持续下降，成本端改善推动储能市场持续景气，10月全国储能项目累计招标量约3.57GW/14.89GWh，环增11.4%。2）风光装机高增提升新型电力系统消纳及调峰调频需求，叠加国内相关配储政策落地，储能长时趋势日益明确。钒液流电池安全性能突出、扩容简便且一致性强、建设周期短、占地面积小、选址不受自然资源限制，可灵活适应源网荷各侧、与风光装机高度适配，有望在各长时储能技术路线中突出重围。目前国内钒电池产业链基本形成，市场需求亟待释放，我们建议关注已经在钒电池领域率先布局拥有先发优势的企业：钒钛股份，世界主要钒制品供应商，业务拓展至钒电解液制造，目前已拥有4.3万吨/年钒制品和

2000m3/年电解液产能，另规划有60000m³/年电解液产能将视行业发展情况于2023-2024年启动建设。

3.2.大消费

分析师：姚星辰S0630523010001

任晓帆S0630522070001

消费：需求复苏可期，关注业绩及估值双修复

3.2.1.食品饮料：三季报表现积极，把握板块反弹机会

白酒：宏观经济持续复苏，板块迎来布局机会。9月社零烟酒类同比增长23.1%，主要受益于中秋节错位，9月渠道备货积极，宴席等场景拉动需求增长。随着宏观经济持续回暖以及政策端持续发力，消费需求有望复苏向好。白酒板块三季报表现积极，头部酒企业绩整体符合预期，五粮液、古井贡酒、迎驾贡酒等三季报业绩好于预期，预计全年目标达成确定性强，板块情绪逐步回暖。当前板块估值较低，建议关注需求稳健的高端酒和景气度较强的区域龙头，个股建议关注贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒等。

大众品：（1）休闲食品：零食板块景气持续，Q3业绩超预期。受益于部分原材料成本下降，以及量贩店、直播电商等渠道的加速拓展，零食板块的景气度确定性较高。劲仔食品：鹑蛋增速超预期，大包装、散称持续推进，成长势能强劲。甘源食品：产品创新能力强，在量贩店、会员商超等渠道增速较快。盐津铺子：核心产品持续放量，渠道红利有望延续。（2）速冻食品：预制菜Q3业绩整体较好，叠加行业高成长，且长期趋势明确，建议关注。第一，预制菜公司业绩整体较优，安井食品利润Q3超预期、干味央厨业绩稳健增长。第二，预制菜板块投入产出比高于其他新消费行业，目前仍处初期，行业处于快速发展阶段。第三，受益于预制菜的便利性、成本节约以及餐饮连锁化率提高，并结合冷链物流运力提升，B端渗透率提升长期趋势不可逆。建议关注产能、渠道优势明显的安井食品和产品品类持续丰富的千味央厨。（3）乳制品：受益于原奶价格回落，乳企业绩弹性较高。目前常温奶行业饱和，而低温赛道因属地化供应链需要，成为中小企业弯道超车的关键。随着消费者需求健康化和多元化，低温乳制品接受度提高，低温赛道渗透率提升，地域型龙头有望打开空间，建议关注新乳业、一鸣食品等。

3.2.2.农林牧渔：猪价持续低迷，黄鸡景气持续

（1）生猪：猪价加速下跌，产能去化趋势延续

生猪价格加速下跌，仔猪价格持续跌破成本线。根据钢联数据，10月27日生猪均价14.51元/公斤，周环比下跌6.21%；截至10月27日，7kg仔猪价格141.43元/头，周环比持平，仔猪价格继续跌破成本线。随着双节的临近，规模场和散户出栏积极性增加，预计猪价弱势调整。

养殖亏损持续，淘汰母猪放量下跌。10月27日，自繁自养养殖利润-182.13元/头，外购仔猪养殖利润-165.56元/头。外购仔猪养殖继续亏损，已经连续亏损10个月。根据钢联数据，截至10月27日，淘汰母猪价格8.97元/公斤，周环比下降13.33%。当前养殖亏损严重，加上部分地区非瘟疫情的影响，淘汰母猪量大幅上升，行业加速淘汰。

冻品库存高位，屠宰企业需求上涨。根据钢联数据，截至10月27日，重点屠宰企业冷冻猪肉库容率为24.45%，冻品库存仍处于今年以来高位。从屠宰量来看，10月27日，样本企业屠宰量12.16万头，环比下降0.57%，节后屠宰企业备货下降。

投资观点：目前生猪供给相对充裕，产能处于高位，同时消费端恢复缓慢，猪价短期上涨动力不足，或呈现旺季不旺，预计四季度产能继续去化。当前生猪养殖板块估值处于底部位置，建议积极关注具有成本优势和规模扩张能力的牧原股份、温氏股份、华统股份。

（2）禽：黄羽鸡价格景气持续，关注季节性盈利提升

黄羽鸡产能处于低位，黄鸡价格景气回暖。10月25日中速鸡价格7.11元/斤，环比下降0.84%，黄鸡价格景气持续，行业盈利修复。黄羽肉鸡行业在2020年-2022年上半年处于低迷状态，行业产能持续去化，目前父母代存栏量处于近3年低位，预计2023年四季度黄羽鸡供给持续偏紧。

商品代鸡苗价格小幅下跌，销量持续低位。从商品代鸡苗销量来看，黄羽鸡行业产能去化较为显著。根据畜牧业协会的样本数据，截至10月8日当周，商品代雏鸡销量3131万只，同比下降11%，处于2019年以来的较低水平，较2019 年高点下降27%。截至10月8日当周，黄羽鸡商品代鸡苗价格为2.11元/只，环比下降9%。

我们认为，2023年四季度黄羽鸡供给端将继续偏紧，随着四季度消费的带动，预计黄羽鸡价格将维持景气，行业盈利能力将得到季节性提升。目前板块估值较低，建议关注立华股份。

3.2.3.商社：社零延续复苏，静待双十一

9月社零总额3.98万亿元，同比+5.5%（环比0.9pcts），社零连续2个月环比回升，表现较好。展望后续，双十一、双十二等大促型节日的到来有望催化消费者热情，推动消费持续回暖，消费需求及潜力得到逐步释放。基于此背景下，短期我们建议关注电商等受益板块。此外，国务院办公厅发布《关于释放旅游消费潜力推动旅游业高质量发展的若干措施》，政策的出台有利于激发国内旅游消费潜力的释放，推动文旅进一步融合，保障旅游业向好发展的同时带动旅游、景区等板块发展。

3.2.4.美容护理：关注双十一大促

化妆品：双十一预售表现分化，头部国货表现亮眼。此次天猫双十一于24日晚8时开启预售，从整体预售情况看，根据青眼情报数据，李佳琦首日美妆GMV为76.04亿元，同比下滑38.2%，行业增速下行。在此背景下，国货品牌表现亮眼，整体数量、排名均显著提升。根据天猫大美妆数据，双11预售首日预售定金TOP20品牌中国货品牌占8席（2022年同期仅占5席），其中珀莱雅超越欧莱雅位居第一，首日销售额占比达到9.52%（第二名欧莱雅为5.79%），同时去年未上榜的可复美、优时颜、瑷尔博士等新上榜，国货品牌整体数量以及排名快速进步。整体来看，在整体大盘承压的背景下，国货依靠自身品牌力、产品力、科研力的提升不断抢占市场份额，渗透率不断提升，国货崛起逻辑不变，我们看好国货美妆品牌力强、产品矩阵丰富、多渠道布局的优质公司。

医美：本月华东医药全资子公司与ATGC公司就肉毒素产品签署独家许可协议、华熙生物第8款玻尿酸产品获批上市、江苏吴中投资合作获取突破性三螺旋重组胶原技术独家经销权与开发权，各医美企业积极推进产品管线发展，供给端创新有望拉动需求端增长，同时推动行业渗透率提升，行业扩容。此外，11月、12月行业将进入低基数阶段，不同节假日（圣诞、元旦）大促以及出行需求有望刺激消费者需求，Q4医美有望保持快速发展。重点推荐关注合规产品线丰富的上游龙头医美企业以及积极布局医美赛道的江苏吴中。

3.3.资源品及周期

分析师：谢建斌S0630522020001

分析师：吴骏燕S0630517120001

分析师：张季恺S0630521110001

3.3.1.石油石化：油价维持区间震荡，关注龙头企业价值回归

通过复盘过去40年以来的战争冲突与油价变动，油价短期受到事件性干扰，但油价在是否能在更长时间保持在更高的中枢水平上，取决于经济的潜在增速是否上抬。若经济以高于潜在增速的速度增长，石油价格和产量都会阶段性上升，但随着产出缺口逐渐消失，石油价格和产量都会下降。若经济增长的潜在增速上移，油价会平稳上行，在随后5 年内上升约1个百分点。油价上升会导致实体经济的产出下降，引起经济衰退，除非全要素生产率也同时出现提高，使得经济的潜在增速上移。

OPEC、IEA、EIA、OIES 四大机构预计2023年石油需求增速在1.81\~2.44百万桶/天，供给增速在1.24\~1.96 百万桶/天，供给盈余在-0.55\~1.67 百万桶/天；2024 年石油需求增速则为0.99\~2.25百万桶/天，供给增速在1.20\~1.70百万桶/天，供给盈余在-0.15\~0.81百万桶/天。

9月份，国内加工原油6362万吨，同比上升12%，加工量回升，但增速低于上月，日均加工212万吨。9月份，国内进口原油4574万吨，同比增加14%，持续回升；1-8月，国内汽油、煤油、柴油表观消费同比增速分别为9%、68%、20%，成品油总消费表观增速为19%，航空活动恢复明显。1-9月，国内累积生产原油15672万吨，加工原油55484万吨，进口原油42426万吨，实现原油库存累库2615万吨（1.92亿桶）。

我们继续维持2023年原油价格维持区间震荡，但均价中枢提升的预期。目前美联储加息背景下影响全球石油需求；夏季旅游旺季的结束，航空燃油需求有所缓解；同时伊朗、委内瑞拉存增产可能；预计上行空间有限。埃克森美孚收购先锋自然资源，资源整合有望进一步推高油气资产定价。

考虑到全球上游历史资本开支不足、技术进步对于开采效率的边际影响下降、油井老化等因素，预计油价将在中高位80-100美元/桶区间震荡。建议关注国内油气行业龙头：中国石油、中国海油、中国石化；全球油服资本开支稳定增长，海上油气增产以弥补美国页岩资本开支的减少，建议关注国内油服龙头：海油工程、中海油服等；轻烃一体化及煤制烯烃一体化成本优势凸显，建议关注卫星化学、宝丰能源。

3.3.2.建筑建材：政策持续发力，基本面有望提振

地产数据并未迎来金九银十，销售端持续同比下滑。而政策保持发力，保障房+城中村+万亿国债连续出台，有望后续带动建材基本面继续改善。具体来看，中央财政拟增发一万亿国债，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，表明我国恢复地方政府再融资能力、稳定经济增长的决心。《关于规划建设保障性住房的指导意见》文件已于近期下发，我国有望推动建设新一轮房改，拉动开工和竣工链的同步修复。在保障房+城中村的带动下，后续开工端触底回升态势较为明确，竣工端亦有相对支撑。

三季报验证优质企业，目前配置性价比突出。三季报基本公布，利空出尽，部分消费建材头部企业归母净利润同比大幅改善，盈利能力逐步回升。目前整体板块估值处于历史低位，性价比凸显。建议关注浮法玻璃龙头旗滨集团和拟收购嘉宝莉布局涂料业务的北新建材，以及其他传统龙头，兔宝宝、三棵树，海螺水泥，华新水泥等。

3.3.3.基础化工：冬储临近，化肥需求有望提升，看好农化板块龙头企业

磷肥及磷化工：冬储来临，下游补库工作开启叠加海外地缘风险带动肥料备货需求，磷肥价格有望维持高位；磷矿石供给趋紧，相关自有磷矿资源企业有望受益。1）截至2023年10月30日，国内磷酸一铵55%价格为3165元/吨，月同比提升了3.40%，磷酸二铵64%价格为3634元/吨，月同比下降了0.16%，维持相对高位。2）7月以来，海外化肥需求提升，截至 2023年10月31日，磷酸一铵（FOB 中国 55%颗粒）、磷酸一铵巴西CFR63%散装和磷酸二铵（FOB中国）价格分别为444.5美元/吨、560美元/吨和582.5美元/吨，仍在上升趋势中。3）受地缘风险影响，印度等国家化肥备货需求提升，磷肥出口需求有望提升。4）磷矿石价格回升，截至10月26日，国内磷矿石（30%品位）价格为972元/吨，月同比提高了1.78%，维持高位；2024/2025年新增产能不足，磷矿石供需关系趋紧，自有磷矿资源企业或将受益。建议关注：川恒股份、云天化、兴发集团等。

钾肥：近期补库需求开启，国内氯化钾价格较上月底同比上涨1.28%，海外钾肥价格稳定，工厂库存持续回落，建议关注产能增幅空间较大的亚钾国际。

农药：转基因农作物初审通过品种公示，国内草甘麟、草铵麟需求有望提升。当前国内外市场需求较弱，农药价格较上年回落明显，除草剂库存仍处于相对高位，持续关注行业去库进展，建议关注广信股份等。

氟化工：三代制冷剂配额落地，预计制冷剂供需关系将改善，三季报相关企业制冷剂产品价格环比企稳，萤石价格进一步提升，相关企业业绩有望提升。建议关注：巨化股份、三美股份，金石资源等。

化纤：三季报验证化纤景气修复，龙头桐昆股份和新凤鸣业绩改善明显，长期看行业产能投放集中有序，海外印度等需求仍有较大提升空间。建议关注目前估值历史相对底部的桐昆股份，新凤鸣。

国产替代技术突破：POE、特种工程塑料和芳纶等高端产品国产替代进程加速，建议关注国内相关细分龙头企业。

3.4.大健康

分析师：杜永宏S0630522040001

陈成S0630522080001

伍可心 S630522120001

10月以来，医药生物板块表现良好，跑赢大盘指数，板块成交量放大明显，减肥药相关领域表现活跃，同时三季报业绩也对部分个股行情有显著催化作用。政策上，第九批药品集采正式开启，覆盖42种药品；25省体外诊断试剂联盟集采征求意见稿发布；全国首次中药配方颗粒省际联盟集采开标，降幅基本符合预期。集采、控费、反腐等行业政策稳步推进，有利于稳定市场预期。三季报业绩披露结束，受政策、高基数等多因素影响，板块业绩有望逐渐探底企稳。展望11月，国家医保谈判开展在即，支付端政策的边际改善或将进一步催化创新药链相关行情。建议结合三季报业绩披露情况，积极布局年末医药生物板块投资机会。

创新药链：近期创新药领域热点较多，默沙东和第一三共220亿美元的合作项目使得ADC赛道再受关注；ESMO大会上国内创药企更新多个重要临床研究进展；君实生物PD-1成功出海在美国获批上市；恒瑞与默克达成重磅合作协议。减肥药上下游产业链则持续获市场关注，以司美格鲁肽和替尔泊肽为代表的GLP-1类药物临床数据和商业化销售超预期，随着GLP-1类药物临床价值的不断挖掘和适应症的持续拓展，市场规模有望进一步扩大，相关药物及上下游公司有望迎来快速发展机遇。GLP-1类药物的大获成功也提升了市场对于自免、AD、带疱等相关疾病药物领域的关注度，慢病治疗领域存在巨大的未满足临床需求，随着人们对于生活质量追求的不断提高，慢病的预防、控制和治疗将会受到更高的关注和重视，建议关注具备前瞻研发布局和强大创新实力的国内创新药企。近期，海外投融资呈现边际回暖趋势，部分海外CXO公司上调业绩指引，随着前期高基数影响的逐步消退，CXO行业有望重回快速增长阶段，建议关注综合实力强劲、研发实力雄厚的CXO优质企业。建议关注个股：贝达药业、荣昌生物、康龙化成、诺泰生物等。

3.5.TMT

分析师：方霁S0630523060001

3.5.1.半导体：存储芯片继续涨价、消费电子有望回暖

半导体受到下游需求低迷继续周期下行，10月份大部分芯片价格止跌，存储芯片开始涨价5-15%不等，预期Q4有望涨价15%；存储模组8月份以来，SSD 涨20-40%之间，嵌入式涨价5-20%之间，预期Q4还有涨价10%左右。企业库存累积逐步放缓，行业有回暖趋势；长期来看，海外管制加速国产供应链替代趋势不变；建议关注周期筑底、国产供应链、汽车电子三条主线。

（1）半导体销售跌幅收窄，多数芯片价格止跌回暖，DRAM已经回暖15%左右，在Q4华为、苹果手机催化下，Q4或将继续回暖。根据SIA数据，全球半导体销售额8月份为440亿美元，同比为-6.77%；1-8月累计同比为-18.14%，跌幅继续收窄。全球半导体销售额2022年1月份同比为26.75%，达到2019年以来周期上行的高峰，自此增速开始下滑，目前处于快速下行的底部区域，近两月跌幅已经持平。根据DRAMexchange数据，以部分DRAM存储芯片价格为代表，自2021年10月份以来涨跌幅为-60%左右，但6月份以来价格上涨约10%。市场多数芯片价格自2021年下半年后开始下跌，多数下跌幅度在40%左右，但Q2以来部分芯片下跌幅度收窄，甚至有部分产品价格小幅上涨。从各项数据来看，目前行业在周期底部达到新的平衡，价格止跌企稳，库存开始去化迹象。本轮下行周期主要是下游手机、PC等下滑导致，Q3在华为、苹果、小米等手机热度持续催化下，需求开始回暖，尽管Q4是传统的淡季，但我们预期经过2年的持续低迷，市场换机潮有望恢复。

（2）全球半导体设备采购继续增长，而我国半导体设备采购大幅下滑，主要是海外管制影响国内部分晶圆扩产计划以及供应链采购，长期来看管制倒逼国内上游供应链加速前行。根据SEMI数据，2022年全球半导体设备销售额为1076.5亿美元，同比为4.88%，总销售额创下历史新高。2022年随着周期下行，全球半导体资本开支开始减少，半导体设备的采购也开始减少，同花顺数据显示，日本半导体设备7、8、9月份出货额同比为-12.64%、-17.52%，-21.58%，1-9月份累计同比-5.64%，月数据继续恶化，说明全球晶圆厂扩建投资在下滑，这也是行业周期下行降低了供给端的投资意愿。但我国设备上市企业在2022年与2023Q1-Q3大部分已经实现了业绩的大幅提升，国产化加速趋势不改。继2022年10月美国出口管制后，荷兰、日本于2023年分别出台相关贸易政策，不排除后期继续深化对中国大陆的半导体管制。我们认为海外管制只会加速上游供应链以及部分半导体产品长期国产加速。

（3）当前A股上市半导体企业Q4基本面在手机热度驱动下有望迎来小幅度回暖，市场有望迎来行业回暖、盈利改善、估值修复的三重驱动。根据同花顺数据，当前半导体 PE（TTM）处于历史相对低位。同时，半导体价格下跌、库存累积，多数企业面临较大的业绩下滑压力，市场处于行业周期底部。8月份以来价格趋稳、去库存逐步尾声，Q4需求有望回暖，二级市场有望提前市场反映。我们建议关注：①、海外管制倒逼上游供应链加速的材料、设备，重点关注中船特气、金宏气体、安集科技、晶瑞电材、拓荆科技、北方华创、中微公司；②、汽车芯片国产化、电动化、智能化驱动下的MCU、功率半导体，重点关注国芯科技、兆易创新、宏微科技、斯达半导；③、消费电子周期触底回暖驱动芯片细分赛道，建议关注射频类的卓胜微、唯捷创芯，模拟芯片龙头圣邦股份，CIS企业韦尔股份、思特威，格科微，存储芯片的东芯股份、普冉股份、江波龙、德名利、佰维存储。

3.5.2.消费电子：关注双11国内手机销量数据

消费电子终端销量来看，需求开始企稳回暖，9月份华为、苹果新机发布密集期，目前看订单饱满，双11临近，目前看市场消费意愿较强。可以关注各个细分产业链的优质标的，特别是消费电子相关的半导体企业。

（1）受到疫情期间提前消费、今年宏观需求低迷影响，以手机为主的终端消费电子需求继续下滑，上半年高端手机销量较好，下半年中低端手机大概率回暖，Q4在华为、苹果、小米新机催化下，手机消费有望复苏。Canalys发布报告显示，2023年Q3全球智能手机市场出货量为2.95 亿部，同比下滑1%，跌幅大幅度减少；Q3 结构看，三星、苹果、小米、OPPO呈现2-9%左右的下滑，但传音控股40%的增长，中低端手机有复苏迹象。根据IDC最新预测，2023年全球智能手机出货量下降3.2%，预计智能手机市场将在2024年复苏并实现6%的正增长。我们认为Q4季度，手机市场在全球加息尾声后宏观市场企稳、各大新机发布、AI赋能等因素下市场有望持续回暖。

（2）除手机外的其他终端消费电子产品上半年表现低迷，Q3数据显著好转，PC环比2位数增长，2024年大概率有望回暖。根据Gartner数据，2023年Q3全球个人计算设备出货量同比下降9%，环比增长11%。Gartne表示受宏观经济下行、消费者和商业部门需求疲软以及IT预算下调等诸多因素的影响，上半年PC表现大幅下滑，Q2同比为-16.6%。Q3来看，销量明显好转，同时PC去库存已经接近尾声，Q4预计补库存预期较强。Gartner预计，PC市场应该会在今年第四季度开始复苏，2024年的出货量预计将增长4.9%。

（3）继去年高增长后，全球服务器总出货或将小幅下滑，但AI服务器在全球AIGC、大模型的热度追捧下长期有望保持高增长。根据TrendForce数据，2023年服务器市场需求不佳，出货量预测至1383.5万台，同比减少2.85%，随着AI服务器与AI芯片需求同步看涨，预计2023年AI服务器（包含搭载GPU、FPGA、ASIC等主芯片）出货量将接近120 万台，年增38.4%，占整体服务器出货量近9%，2022-2026年AI服务器出货量年复合增长率为22%，而AI芯片2023年出货量预计将增长 46%。我们认为AI芯片是未来高度增长的细分市场之一，短期内市场已经有所反应，长期可以保持高度关注。

（4）智能穿戴Q2小幅增长，下半年有望继续回暖；ARVR全球出货量在Q2大幅下滑，预计2024年有所好转。Canalys发布了2023年第二季度全球可穿戴腕带设备市场数据，2023年Q2全球智能可穿戴腕带设备的出货量达到4400万台，同比增长6%。这一增长势头主要源自于印度市场的优异表现以及基础手表的推动。Q2基础手表同比增长31%，市场份额达46%。智能穿戴在Q1季度相对低迷后，整体表现有所好转，但主要以低端产品增长为主，消费降级现象显著，预计下半年在华为、苹果大品牌驱动下，智能穿戴或将继续回暖。IDC最新数据，2023年第Q2全球AR/VR头显出货量连续第四季度下降，出货量同比下降44.6%。全球经济的下行压力抑制了需求，以及Quest2价格上涨的负面影响，再加上多家供应商的硬件版本更新不及时，进一步阻碍了该市场的增长。IDC 预测市场将在2024年反弹，同比增长46.8%，这要归功于Meta 和字节跳动的新硬件、苹果Vision

Pro 的推出以及小公司的增长。我们分析上市公司Q3季报发现，智能穿戴零部件出货持续好转，表现超预期，智能穿戴市场有望继续获得高增长。

综上，我们认为消费电子终端市场当前开始回暖，9月份各大手机品牌新机陆续发布，尤其是华为、苹果为主的手机厂商，新机引发市场的热烈关注，建议关注手机产业链投资机会。可以关注：其一，产业链底部的优质标的立讯精密、欧菲光、歌尔股份；其二，手机相关芯片企业卓胜微、唯捷创芯、韦尔股份、思特威、兆易创新、圣邦股份等。

3.5.3.显示面板：大尺寸涨价趋于平稳，中小尺寸周期复苏

大尺寸LCD价格环比持平，43寸和32寸TV面板自2023年2月涨价以来首次出现回调，预计Q4季度TV面板价格或将趋于平稳；OLED价格下跌至有竞争力水平，长期渗透率持续提升，建议关注中尺寸IT面板周期复苏以及小尺寸OLED面板前瞻布局的优质企业。

（1)LCD大尺寸面板价格环比持平趋稳，关注面板厂商毛利改善。根据WitsView2023年10月20日最新数据，65寸QHD和55寸QHD电视面板均价分别为169美元和126 美元，环比上月持平；43寸FHD 和32寸HD电视面板均价分别为65美元和37美元，环比月初分别小幅下降1.5%和2.6%，自2023年2月以来连续8个月上涨之后首次出现回调。我们认为LCDTV面板价格在Q4大概率趋于平稳，大厂稼动率在Q4或将有小幅回调以平衡供需稳定。IT面板方面，显示器面板价格自2023年8月下旬小幅回升后，至今维持稳定；笔记本面板中的17.3寸TN、15.6寸IPS、14.0寸TN自2023年9月小幅回调后，本月维持稳定。我们认为当前大尺寸LCD面板涨价趋势已趋于平缓，中尺寸IT 面板中的笔记本面板有望受到下游PC市场需求转好率先开始复苏，随着下半年传统消费电子旺季以及双十一购物节备货等因素，中尺寸IT显示产品的需求景气度有望升温，从而带动IT面板价格进入复苏周期，IT面板厂商的毛利水平也有望得到改善。建议关注IT面板领域具备高世代产线优势的京东方A和TCL科技。

（2）2023Q3全球手机出货量同比仅下跌1%，降幅较前两个季度大幅收窄，折叠屏手机销量持续攀升表现亮眼；OLED在手机渗透率持续保持提升，价格下跌使得部分产品向车载渗透，Q4手机消费迎来传统旺季，小尺寸面板市场或迎来回暖。据集微网报道，2023年初柔性OLED 面板最低价格已经与LCD 面板相差无几，OLED屏幕生产价格下跌将支撑对LCD替代。根据尚普咨询集团数据显示，全球智能手机OLED 渗透率从2021年的42%提升至 2022 年的 46%，TrendFore 预测 2023年 OLED 手机渗透率将达 50.8%。其中苹果手机全部为OLED机型，剔除苹果手机后，2022年全球智能手机OLED渗透率仅为28%。随着OLED面板价格的持续下降和柔性化技术的不断进步，OLED将从高端旗舰机型向中低端机型渗透，并推动折叠屏手机的发展。IDC数据显示2023Q3中国折叠屏手机出货量达196万台，同比增长90.4%，渗透率不断提高，预计2024年全球折叠屏手机出货量将超3000万部，2021-2024年的CAGR为53%。此外，OLED还在IT/车载等市场持续开拓，根据尚普咨询集团数据显示，笔记本及平板电脑 OLED 面板出货量 2020-2027CGAR 达到44.2%。车载OLED面板出货量将从2022-2027年的CGAR 高达54%。长期来看小尺寸面板市场依然有较大的增长空间，建议关注深天马A。

3.6.高端制造

-分析师：王敏君S0630522040002

黄涵虚 S0630522060001

3.6.1.家电：新锐企业产品力突出显韧性，零部件龙头新业务空间可期

沉几观变，差异需求、数字技术、文化交融带来新趋势。（1）消费分级：高线城市与低线城市收入差距明显，孕育出不同的消费习惯。一方面，高端市场增幅明显快于行业大盘，消费者仍愿意为性能突出的可选品买单；另一方面，入门级市场成为部分玩家集中进驻的方向，下沉渠道营销愈发受到重视。（2）数据互联，机遇与竞争并存：智慧互联技术与数据跟踪工具为家电企业设计新产品、挖掘新需求带来机会，但同时，线上流量的争夺、产业链的数字化转型也将引发新一轮的优胜劣汰。（3）中西交融，青出于蓝：随着居民对生活品质要求的提高，扫地机等国外先行兴起的新品类逐渐为国内消费者接受。中国家电企业创新能力增强，在某些品类上，已从追随模仿走向引领潮流。

小家电：关注四季度大促表现。从历史数据看，年末大促在全年销售中的占比突出，企业也会在此节点有更多的营销资源侧重。1、扫地机：国内扫地机市场份额有进一步集中的趋势，据奥维云网监测，线上前三品牌合计零售额份额超70%，关注石头科技。公司基于强大的研发能力，实现对产品性价比的把控，毛利率稳中有升。海外方面，由于基数、新品、自身运营能力的提升，销售有望持续向好。2、个护小家电：抖音渠道成为按摩仪等品类的重要增长动力。今年"双11"，抖音通过多样营销玩法以及"超值购、购物车"等商城频道，为商家提供全域流量支持与专属补贴。平台激励最终有望转化为终端产品的价格竞争力，而优先布局、经验丰富的品牌或将率先受益，关注倍轻松。

零部件：关注三花智控，多元化开启发展新局面。三花智控已在全球制冷电器和汽车热管理领域确立了行业领先地位，公司空调电子膨胀阀、四通换向阀、新能源车热管理集成组件等产品市场占有率全球第一。着眼长期，公司将在汽车热管理领域依靠产品和技术优势，持续大力发展集成化组件，推动单车价值量持续上行。此外，公司积极布局机器人（机电执行器）等新兴产业，凭借对电机技术的多年积累和电机应用的深刻理解，亦将受益于未来行业发展带来的机遇。

3.6.2.机械：工程机械坚定出海，机器人产业链潜力可期

工程机械：叉车销量保持增长势头。据工程机械工业协会对叉车主要制造企业统计，9月叉车销量9.99 万台，同比增长16.3%；其中，国内销量6.63万台，同比增长19.5%，出口销量3.37万台，同比增长10.5%。从国内景气度来看，中国物流业景气指数为53.5%，环比提升3.2pct。仓储物流需求推动叉车销售，预计未来向好趋势有望延续。国内叉车龙头三季度受益于叉车锂电化与国际化趋势，业绩显著增长。建议关注安徽合力、杭叉集团。

综合主机厂坚持创新，国产龙头持续推进国际化战略。国内企业积极拓展业务边际和产品类别，在设备电动化、智能化和矿用设备领域表现亮眼，积极寻求更多增长机遇。伴随规模化效应、人工与能源成本上升，电动化和智能化设备在全球市场的渗透率有望提升，而国产龙头已建立了电动化和智能化工程机械设备的先发优势。从国内短期需求看，挖掘机等产品前期销售基数较高，渠道库存仍待消化。从国外看，据海关数据整理，2023年1-9月我国工程机械出口金额为371.13亿美元，同比增长13.9%，出口增速虽然短期有所波动，但长期趋势向好。微观层面，国产头部企业持续深化全球化布局，产品力增强，叠加一带一路倡议催化沿线需求，海外收入有望进一步提升，平滑整体周期波动。成本方面，钢材价格逐渐趋于平稳，海运费压力有所缓解，利于企业利润率修复。建议关注中联重科、三一重工等。

机器人整机：应用潜力逐步释放，工业机器人渗透率稳步提升。据睿工业，2023年前三季度中国工业机器人销量累计206823台，同比微降0.1%；其中，协作机器人、小六轴机器人销量分别同比增长16.4%和3.5%，表现亮眼。近年来，工业机器人细分市场持续发展，如：协作机器人应用场景拓宽；六轴机器人智能化水平提升；免示教焊接机器人在非标、小批量焊接应用潜力逐渐显现，有望在船舶、海工、钢构等行业取得突破等。工业机器人核心零部件逐渐实现国产替代，国产龙头深挖长尾市场，加速推出行业整体解决方案，叠加销售渠道、性价比、售后服务等优势，有望持续提升市占率。建议关注实现全产业链覆盖的工业机器人龙头埃斯顿。

机器人零部件：厂商加快人形机器人布局，产业链发展迎机遇。特斯拉目前已将人工智能训练计算量扩大至两倍以上，受益于此，Optimus后续有望迎来更大规模数据量的训练测试。国内厂商持续发力，小鹏推出自研双足机器人PX5，未来人形机器人应用有望加速落地。具备微特电机、精密丝杠等关键领域积累的企业有望积极把握市场机遇，部分企业的核心零部件性能已接近国际龙头，性价比优势日益凸显。建议关注核心零部件供应链，如绿的谐波（谐波减速器）、鸣志电器（空心杯电机、电机+丝杠模组）、步科股份（无框力矩电机）及其他在行星滚柱丝杠等领域布局的厂商。

通用机械：顺周期景气度有望筑底回升，持续关注行业复苏情况。据国家统计局，2023年1-9月金属切削机床产量45.26万台，累计同比增长1.6%，2022年3月以来累计增速首次转正；9月单月产量5.44万台，同比增长12.5%，行业景气度向好。短期来看，国内宏观经济景气度回暖，下游整体需求有望边际改善。行业龙头推动数控机床等产品出海，有望持续创造增量。长期来看，推进自主可控、强链补链是大势所趋，政策引导有望助力国产替代。随着制造业高端化发展，国产高端数控机床在军工、航空航天等核心领域渗透率有望持续提升。建议关注：数控刀具厂商华锐精密、数控机床板块的科德数控、纽威数控、海天精工等。

3.6.3.汽车：行业旺季销量向好，智驾车型持续热销

行业传统旺季到来，乘用车零售销量持续向好。乘联会预计，10月狭义乘用车零售202万辆，同比+10%，新能源乘用车零售75万辆，同比+35%，渗透率37.1%。随着"金九银十"行业传统旺季到来、具备价格竞争力的新车型相继上量、地方促消费政策持续落地等多重因素下，乘用车销量向好，新能源汽车渗透率保持提升趋势。智驾车型和MPV车型的集中上市或将持续成为新能源汽车市场亮点。

新车型集中上市，MPV市场或将迎来新能源渗透率拐点。魏牌高山、问界M9、理想MEGA、小鹏X9等多款MPV新车型将密集上市，魏牌高山上市2小时订单突破5000辆，问界M9 和理想MEGA预计将于12月上市。国内MPV市场年销量规模在90万以上，别克GL8、丰田赛那/格瑞维亚、本田奥德赛、传祺M8/M6等燃油车型仍占据主导，新能源MPV主打大空间，并具备零重力座椅、车载冰箱、环绕式音响、多屏互联等丰富的智能座舱配置，有望在细分市场持续取得突破。

持续关注华为汽车及特斯拉产业链。

（1）华为汽车产业链：智能驾驶催化，智选车型持续热销。以华为智选车型为代表的智驾车型热销，问界新M7累计大定突破6万辆，问界M9预订突破1.5万台，智界S7预计将于11月正式上市，未来华为与江淮、北汽极狐的合作升级进一步完善智选车型的产品矩阵。目前华为 ADS2.0 的城区 NCA功能已在多个一二线城市开放，年内将实现全国落地，智驾功能显著提升相关车型竞争力的同时，也有望为车企创造新的盈利模式。关注华为汽车供应链，以及受益于智能驾驶趋势的线控底盘、域控制器等核心增量零部件供应商。

（2）特斯拉产业链：Cybertruck即将交付，供应链海外增量有望兑现。据特斯拉2023Q3财报，Cybertruck已进入试生产阶段，并将于11月开始正式交付，目前年产能为12.5万辆。北美地区皮卡市场规模在300万辆以上，2022年美国、加拿大、墨西哥销量分别达273万辆、36万辆、16万辆，但纯电皮卡车型仅有GMCHummer、福特F-150Lightning、RivianR1T等，市场空间广阔。Cybertruck已具备订单积累，量产后对供应商增量将逐步兑现。关注与新能源车企绑定较深、在墨西哥建厂拓展海外市场的T0.5供应商。

3.7.金融

分析师：王鸿行S0630522050001

银行：业绩弹性有望释放，积极因素积累利于板块修复

受存款定期化与外币存款成本上升影响，上市公司 Q3 净息差普遍收窄，利息收入增长继续放缓。受资本市场表现不佳、理财业务增长放缓、服务降费等影响，Q3手续费及佣金收入表现也较为低迷。房地产与融资平台风险放缓，对整体资产质量影响不大，Q3不良率普遍保持稳健。受计提力度边际减弱影响，拨备覆盖率普遍小幅下降。

去年Q4债市大幅波动，资金回流银行存款力度大，今年Q4存款重定价比例可能较大，对存款成本较为有利。此外，去年Q4中小银行投资表现受到债市波动负面影响较大，今年投资表现有望在低基数下实现高速增长。以上两个因素有望支撑Q4业绩弹性，中小银行受益更多。

近期中央金融工作会议释放防范化解风险积极信号，商业银行资本新规对资本影响偏积极。我们认为政府化债预期乐观+经济底部修复预期+中央汇金增持大行利于银行板块修复。建议关注国有银行及江浙地区银行（宁波银行、常熟银行、苏州银行、江苏银行）。

4.风险提示

（1）房地产市场风险。若各地政策推动仍无法拉动购房预期的回升，后续仍会影响房地产投资的回升。

（2）国内政策落地不及预期，可能导致市场信心无法顺利恢复，进而影响经济的内生性增长。

（3）地缘政治事件导致通胀再次上升，引发海外货币政策超预期紧缩，进而出现全球经济衰退甚至萧条风险。

（4）中美关系的不确定性。美国进一步对国内高科技产业进行打压，导致相关产业供应链产生风险。

一、评级说明

	评级	说明
市场指数评级	看多	未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20%
	看平	未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%一20%之间
	看空	未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20%
行业指数评级	超配	未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10%
	标配	未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%一10%之间
	低配	未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10%
公司股票评级	买入	未来6个月内股价相对强于沪深300指数达到或超过15%
	增持	未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%一15%之间
	中性	未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%—5%之间
	减持	未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%一15%之间
	卖出	未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15%

二、分析师声明：

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。

本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。

署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。

三、免责声明：

本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。

本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。

本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。

四、资质声明：

东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。

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正文目录

图表目录

1.回顾与展望

1.1.美债收益率上升导致全球风险资产承压

权益市场：

商品市场：

债券市场：

1.2.展望：内外积极因素增加，风险偏好有望明显改善

2.总量观点

2.1.三季度GDP增速超预期，内生增长动能逐步增强

2.2.房地产需求缓慢恢复，土地市场新政或有一定作用

2.3.美联储继续加息的概率下降

3.各行业观点总结与展望

3.1.电力设备及新能源

电新板块：海风项目进度明显加快，关注锂电池预期筑底回升

3.1.1.风电：新增装机量稳步上升，海工环节持续向好

3.1.2.新能源汽车&锂电：主要环节盈利改善，美国市场预期向好

3.1.3.光伏：主产业链逐步筑底，超跌低估值下存在短期机会

3.1.4.储能：成本改善推升市场景气度，钒电池等长时储能路线迎发展良机

3.2.大消费

3.2.1.食品饮料：三季报表现积极，把握板块反弹机会

3.2.2.农林牧渔：猪价持续低迷，黄鸡景气持续

（1）生猪：猪价加速下跌，产能去化趋势延续

（2）禽：黄羽鸡价格景气持续，关注季节性盈利提升

3.2.3.商社：社零延续复苏，静待双十一

3.2.4.美容护理：关注双十一大促

3.3.资源品及周期

3.3.1.石油石化：油价维持区间震荡，关注龙头企业价值回归

3.3.2.建筑建材：政策持续发力，基本面有望提振

3.3.3.基础化工：冬储临近，化肥需求有望提升，看好农化板块龙头企业

3.4.大健康

3.5.TMT

3.5.1.半导体：存储芯片继续涨价、消费电子有望回暖

3.5.2.消费电子：关注双11国内手机销量数据

3.5.3.显示面板：大尺寸涨价趋于平稳，中小尺寸周期复苏

3.6.高端制造

3.6.1.家电：新锐企业产品力突出显韧性，零部件龙头新业务空间可期

3.6.2.机械：工程机械坚定出海，机器人产业链潜力可期

3.6.3.汽车：行业旺季销量向好，智驾车型持续热销

3.7.金融

银行：业绩弹性有望释放，积极因素积累利于板块修复

4.风险提示

一、评级说明

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内外积极因素增加，风险偏好有望明显改善

资产配置与比较月报（2023年11月）：内外积极因素增加，风险偏好有望明显改善-20231106-东海证券-26页