盈利预测：

投资评级：增持（首次）

基本数据	2025-03-17
收盘价(港元)	76.60
流通股本(亿股)	7.68
每股净资产(港元)	15.85
总股本(亿股)	9.06

最近12月市场表现

分析师于健

SAC 证书编号：S0160522060001

yujian@ctsec.com

核心观点

证券研究报告

BOSS直聘：算法赋能在线招聘，深耕全用户市场。公司成立于2014年，按2024年平均月活计，为中国最大的线上招聘企业。公司基于人工智能算法推荐，以高效、无缝的方式连接求职者与企业端用户，创建了一个覆盖各类求职者以及来自不同规模及行业的企业端用户平台。

在线招聘龙头，人工智能深化双边效应：2024年公司平均MAU达 5300万，稳居在线招聘行业首位。公司通过深度学习算法和双边效应挖掘中小企业与长尾用户市场：通过吸引C端用户的快速注册引导B端企业的大量入驻，大量企业入驻带来的海量职位供应亦吸引更多的求职者注册，AI算法助力人岗精准匹配。

突破蓝领市场，第二增长曲线增长迅速：公司通过推荐、直聊与双边效应有效解决蓝领市场单位价值量低、信息不透明等痛点。蓝领市场作为业绩第二增长曲线，注册用户占比从2019年的23.9%增长至2023年的32.9%，2024年蓝领收入占比达 38%。公司通过收购专精蓝领的招聘公司 W.D TechnologyInvestment Group Limited，结合公司的技术优势与W.DTechnology 的制造业行业资源，共同推动蓝领招聘市场的数字化转型，加速深化蓝领市场。

投资建议：公司凭借聚焦中小企业与长尾用户的下沉市场战略及大模型算法推荐模式，付费企业数量与个人月活持续增长。同时，公司积极布局蓝领招聘领域，第二增长曲线带动业绩加速释放。我们预计公司2025-2027年营业收入为91.32/112.37/137.10亿元，归母净利润为21.97/28.68/35.19亿元，对应PE分别为28.76/22.02/17.95，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：产品竞争风险，宏观经济风险，法律安全风险。

币种（元)	2023A	2024A	2025E	2026E	2027E
营业收入(百万)	5,952	7,356	9,132	11,237	13,710
收入增长率(%)	31.94	23.58	24.15	23.05	22.01
归母净利润(百万)	1,099	1,585	2,197	2,868	3,519
净利润增长率(%)	924.97	44.16	38.61	30.59	22.67
EPS(元)	1.26	1.80	2.42	3.17	3.88
PE	41.78	26.77	28.76	22.02	17.95
ROE(%)	8.19	10.59	13.54	15.29	16.06

数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2025年03月17日收盘价计算)

内容目录

1算法赋能在线招聘，聚焦全用户市场..
1.1 首创直聘模式，AI智能化匹配.. .5
1.2 付费直聘，移动原生，推荐直聊.. 5
1.3 双重股权机制结构稳定，管理层行业经验丰富.. .6
1.4 收入端增长迅速，疫情影响有限.. ..6
1.5 剔除股权激励后管理费率稳定，控制三费提升净利率水平. .8
2 AI+双边效应助力，招聘龙头深入下沉招聘市场. ..8
2.1 传统招聘行业低频且分散，年轻人就业需求持续增长.. .8
2.2 人才市场稳定增长，龙头随渗透率提升受益大.
2.3 拼多多：定位下沉市场，社交网络与团购强化电商双边效应， .10
2.4 全客户覆盖，聚焦长尾B端企业与求职者. 11
2.5 高投入销售研发，获取海量用户群. .12
2.6 专注简历曝光与直聊，效率为核心导向.. .15
2.7 付费企业数量价齐升，KA客户韧性与拓展潜力显著.. ..16
3 金白领为基本盘，双边效应打开蓝领蓝海市场.. ..18
3.1 蓝领线上招聘规模提升，“新蓝领"助力蓝领工种供需偏好增强. .18
3.2蓝领灵活用工兴起，政策促进解决结构性就业矛盾.. .20
3.3维系C端金白领存量用户，激发蓝领市场.. .21
4盈利预测&投资建议. .. 23
5风险提示. ..25

图表目录

图1.首创直聘模式，AI智能化匹配招聘者与求职者，
图2.公司解决传统招聘行业单向、流量不均、低效的痛点. .6
图3.同股不同权，公司创始人享有64.9%投票权..
图4.营业收入快速增长，2022年受疫情短暂影响..
图5.2Q2022以来，公司总现金收款下滑后反弹..
图6.2022年9月上海现金收款较5月增长141%...
图7.经营性净收入持续增长.. 8
图8.经营性现金流增长稳健.. 8
图10.费率管理提升净率水..…
图11.跳槽行为通常较低频，样本平均为2.95次.. ...9
图13.2022-2023年城镇失业率较稳定.
图14.普通高校毕业生数增长稳定，CAGR达6.81%.. ..9
图15.中国人才市场与网络招聘市场稳定增.. ..0
图16.截至2024年6月，互联网普及率高达约78%.. ...10
图17.2021年网络招聘市场集中于头部三家公司.. ...10
图18.瞄准下沉市场，社区团购促进电商双边效应.
图19.平台为基础，移动原生，推荐+直聊招聘.
图20.销售费用率逐年下降. ...3
图21.营销活动效率得到大幅提.. ..3
图 22.研发费率远高于同行业可比公司，效率逐渐提高. ...3
图23.算法驱动构建求职双边效应，促进提效增量.. ...14
图24.网络市场带来规模效应，边际效益分行业而不同. ..4
图 25.验证企业用户数快速增长.. .5
图26.总月活数倍于可比公司并持续增长... ...15
图27.一站式人才招聘解决方案，闭环生态提升招聘效率与成功率.. ....5
图28.简历曝光与直聊为服务核心，提供付费增值服务.. ...16
图 29.流程精简化，毛利维持较高水... ...16
图30.付费率小幅上涨，峰值为 2021年约2.5.%. ...7
图31.付费企业数快速增长，KA用户疫情影响小.. ..7
图32.客单价增长较稳定，2023年短暂下滑后回升.. ..7
图33.KA用户客单价高，2023年略微下降. ....7
图34.客单价较同行业可比公司低，上升潜力较大. ...18
图35.不同客户层级收入均快速增长.. ..8
图36.续约率总体韧性较强，KA用户续约率高. ...18
图 37.蓝领网络招聘市场份额快速增长.. ..
图38.城镇化萌生“新蓝领"概念. ...9
图39.蓝领工资增长率高于城镇平均工资.. ....20
图 40.1Q24较1Q19，25岁以下蓝领偏好增强.. ..20
三百重画吉明及财通证类股画和行业评级标准 3 3
图41.C端用户数快速增长.. 22
图42.金白领为公司用户基本盘，蓝领为新增长点. 22
表1.各网络招聘企业差异. 12
表2.十九大、二十大精神指导下，各部门发布政策，促进解决结构性就业矛盾. 21
表3.公司收入拆. .. 23
表4.可比公司盈利预测及估值（截至2025年3月17日） 24

1 算法赋能在线招聘，聚焦全用户市场

1.1 首创直聘模式，AI智能化匹配

首创直聘模式，AI智能化匹配招聘者与求职者。公司成立于2014年，依托AI算法构建智能匹配平台，高效连接求职者与企业。2014年，公司推出 APP首创"直聘模式"，通过移动端双向沟通革新招聘流程；2016 年，公司启动企业端付费服务，开启商业化探索；2018年，公司成立CSL实验室深化供需画像研究，并于2019年MAU跃居行业首位；2021年，公司登陆纳斯达克，用户突破1亿，同年因网络安全审查暂停新注册；2022年，公司恢复注册并登陆港股，2023年MAU达4230万，月均直聊信息达48亿条；2024年，自主研发的"南北阁大模型"获4+评级,开启AI时代;同年,公司收购蓝领专精招聘企业W.D TechnologyInvestment,逐步完善招聘生态。

图1.首创直聘模式，AI智能化匹配招聘者与求职者

数据来源：公司招股说明书，公司官网，财通证券研究所

1.2 付费直聘，移动原生，推荐直聊

企业端付费直聘为收入主要来源。公司收入主要依赖企业端招聘服务付费，通过提供免费及付费的直聘服务，企业能够发布职位并与求职者直接沟通；同时公司提供付费增值道具以提升招聘效率。面向求职者，公司提供免费沟通渠道，并辅以付费增值服务，帮助求职者更好地准备应聘并评估其竞争力。

移动原生，人工智能赋能推荐直聊。公司基于APP，以沟通为核心，依托信息流推荐机制吸引海量用户，精准解决传统招聘行业的痛点：求职者难以匹配理想职位，招聘者难以筛选合适候选人。公司通过专有算法和大数据分析，高效推动企业端用户与求职者之间的即时直聊，实现双向精准匹配。

图2.公司解决传统招聘行业单向、流量不均、低效的痛点

数据来源：公司官网，财通证券研究所

1.3 双重股权机制结构稳定，管理层行业经验丰富

AB股双重投票机制，控制权稳定。看准科技有限公司采用AB股双重投票机制，确保控制权稳定，并通过VIE架构运营中国大陆的BOSS直聘平台。创始人赵鹏通过信托TECHWOLFLIMITED持有公司15.6%股份，凭借同股不同权机制享有64.9%的投票权，牢牢掌握公司控股权。

公司高管行业相关经验丰富。董事长赵鹏拥有超过17年互联网行业经验及23年人力资源服务经验，曾任智联招聘CEO；CFO张宇在TMT行业具备超过15年的研究与投资背景；CMO陈旭拥有超过20年市场营销经验，曾任酒仙网副总裁；CTO 张涛在IT领域深耕14年，曾就职于IBM、人人网、百度等知名企业。

图3.同股不同权，公司创始人享有64.9%投票权

数据来源：公司公告，财通证券研究所（截至2024年6月30日）

1.4 收入端增长迅速，疫情影响有限

营业收入快速增长,2022年受疫情短暂影响。公司不断深化服务水平，营收从2020年的19.44亿元快速提升至2024年的73.56亿元，CAGR达39.47%。由于主要城市疫情与宏观招聘环境的弱势，公司 2022 年营收受短暂影响，增速为 5.92%，2023年与2024年恢复至31.94%、23.59%。

图4.营业收入快速增长，2022年受疫情短暂影响

数据来源：公司公告，财通证券研究所

现金收款因疫情而下滑，后出现反弹。2022年收入端增速的下滑源于各城市现金收款的大幅下滑：持续的COVID-19 疫情对北京、郑州、上海等城市造成显著冲击，抑制了企业的招聘意愿。2022年4月和5月，上海地区现金收款同比分别下降 52.4%和59.2%。从整体来看，公司总现金收款在2022年第二季度至第四季度同比下降13.38%。然而，这一负面影响是暂时性的，随着疫情得到有效控制，现金收款迅速反弹。2022年9月，上海地区现金收款较5月大幅增长141%；2023年公司现金收款表现强劲，全年总额同比增长高达44.91%。

图5.2Q2022以来，公司总现金收款下滑后反弹

数据来源：公司公告，财通证券研究所

图6.2022年9月上海现金收款较5月增长141%

数据来源：公司公告，财通证券研究所

净利润扭亏为盈，经营性现金流稳健。2019年至2021年，公司经营性净亏损持续扩大，部分原因来自股权激励费用。加上利息和投资收益等其他项后，公司净亏损分别为-5.02、-9.42、-10.71亿元。公司于 2022年扭亏为盈，2024 年净利润达15.67亿元，主要来自于经营性收入与利息收入共同增加。剔除股权激励影响后，公司经营性现金流稳健，2020年起持续为正。由于疫情影响，公司2022年现金流入额下降，2024年回升至35.42亿元。

图7.经营性净收入持续增长

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

图8.经营性现金流增长稳健

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

1.5 剔除股权激励后管理费率稳定，控制三费提升净利率水平

剔除股权激励后管理费率稳定，控制三费提升净利率水平。2020 年至2021年，公司通过向TECHWOLFLIMITED授出总计5.33亿元及15.06亿元的B类普通股，使得管理费用率攀升至营收的41%和46.75%。剔除其影响后，2020-2024年公司管理费率稳定在10%-20%。公司三费费率逐年下降，经营效率的不断提升使得盈利能力得到大幅优化，净利率从2020年的-48.46%提升至2024的21.55%,业绩逐步释放。

图9.管理费率剔除股权激励后较稳定

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

图10.费率管理提升净利率水平

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

2 AI+双边效应助力，招聘龙头深入下沉招聘市场

2.1 传统招聘行业低频且分散，年轻人就业需求持续增长

跳槽行为通常较低频，年轻人跳槽偏好更强。根据前程无忧《2022春季职场跳槽观察》，跳槽属于低频行为。截至调查时的职业周期中，样本平均跳槽次数为2.95 次，80后-00 后职业生涯跳槽次数均小于3次。

中小企业为经济主体，招聘市场人才分散化分布。截至2022年底，根据《人民日报》数据，全国企业总数为5282.6万户，其中中小型企业占比98.44%。总体来说，中小企业贡献了50%以上的税收，60%以上的GDP，70%以上的技术创新，80%以上的城镇劳动就业。中小企业为主体的经济结构导致大量人才分布在各行各业，使得人才招聘市场高度分散化。

图11.跳槽行为通常较低频，样本平均为2.95次

数据来源：前程无忧《2022春季职场跳槽观察》，财通证券研究所

图12.中小企业为经济主体，人才分散化分布

数据来源：人民日报，中国中小企业发展促进中心，财通证券研究所

失业率总体稳定，年轻人就业需求逐步攀升。2022年8月至2023年6月，城镇总失业率稳定维持在5%左右；25-59岁城镇失业率稍低，维持在4.5%左右；16-24岁城镇失业率维持在16%以上，并于2023年4月增长至20%。此外，普通高校毕业生数增长稳定，从2018年的753.31万人增长至2023年的1047.3万人，CAGR约为6.81%，毕业生就业需求持续增长。

图13.2022-2023年城镇失业率较稳定

数据来源：同花顺，财通证券研究所

图14.普通高校毕业生数增长稳定，CAGR达6.81%

数据来源：同花顺，财通证券研究所

2.2 人才市场稳定增长，龙头随渗透率提升受益大

中国人才市场稳定增长，网络招聘渗透率提升空间大。根据智研咨询《中国人才招聘行业市场调查研究及未来趋势预测报告》数据，2012年至2023年，中国人才招聘市场规模由750亿元增长至1781亿元，CAGR达8.18%；网络招聘市场增长更多来自于渗透率的提升，由23.1亿元增长至189亿元，CAGR达21.06%。据

CNNIC 统计，截至2024年6月，我国网民总数约为11亿人，互联网普及率高达约78%;2023年网络招聘的渗透率仅为10.61%，网络招聘渗透率提升空间巨大。

图15.中国人才市场与网络招聘市场稳定增长

数据来源：智研咨询，财通证券研究所

图16.截至2024年6月，互联网普及率高达约78%

数据来源：中央网络安全和信息化委员办公司，财通证券研究所

网络招聘市场集中度高，渗透率提升龙头受益大。网络招聘市场规模效应较强，根据华经产业研究院数据，按收入计算，2021年公司与前程无忧、猎聘为前三大企业，CR3约为70%。网络招聘市场的规模的扩大与渗透率的不断提升给予网络招聘公司马太效应，即强者更强，为头部企业带来更强的行业β。

图17.2021年网络招聘市场集中于头部三家公司

数据来源：华经产业研究院，财通证券研究所

2.3 拼多多：定位下沉市场，社交网络与团购强化电商双边效应

瞄准下沉市场与长尾用户。拼多多的目标消费者包括收入较低的农村居民和三四线城市用户，这些群体传统上未能充分参与电子商务活动。通过提供价格实惠、贴近消费者需求的商品，拼多多成功吸引了这一庞大的潜在消费群体。

商品为核心，电商双边效应助力快速发展。供给端来看，拼多多平台上的商家可以通过团购形式，以低价吸引大量用户，同时降低库存压力和销售成本。这种方式不仅增加了商家的销售量，还提高了商品的性价比。需求端来看，拼多多鼓励消费者通过分享链接参与团购，借助社交网络实现裂变式传播。消费者在享受折扣的同时，也为平台带来了新的用户，形成了持续的网络效应。此外，拼多多利用大数据和AI，精准分析用户需求，优化商品推荐，提高购买转化率，进一步增强用户粘性和满意度。

图18.瞄准下沉市场，社区团购促进电商双边效应

数据来源：拼多多招股说明书，财通证券研究所

2.4 全客户覆盖，聚焦长尾B端企业与求职者

平台为基础，创新型的招聘双边网络覆盖全客户。公司创新型地重构了传统招聘模式，通过搭建双向互动的直聘平台，打破了以简历为中心的单向投递格局。平台构建了涵盖白领、金领、蓝领及学生等多元化求职者群体，以及跨行业、跨地域的大中小型企业的庞大双边网络。其核心优势在于：求职者可获取个性化职位推荐，并直接与雇主及专业招聘人员沟通，显著提升匹配效率；企业则可便捷发布职位，获取精准候选人推荐，快速锁定契合企业文化的优质人才。这种双向直连模式有效提升了招聘效率，重塑了人才市场的连接方式。

图19.平台为基础，移动原生，推荐+直聊招聘

数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所

聚焦长尾B端企业与求职者，产品服务更专精。对比可比公司前程无忧与同道猎聘，招聘企业盈利模式趋同，主要以向企业端的按次收费+套餐（订阅制）收费为主。前程无忧面向B、C端的全客群，提供一站式人力资源解决方案，业务覆盖广泛；猎聘专注于中高端人才市场，强调猎头、HR与个人的三方联动，以精准匹配和行业经验见长。公司则与拼多多类似，聚焦于中小型企业（B 端）和长尾求职者（C端)，让老板(Boss）直接招聘，并通过高互动性的移动应用加强匹配效率。相较于前程无忧的全方位服务和猎聘的高端个性化匹配，公司产品更加专精，通过高效沟通和AI赋能人岗匹配，精准服务长尾用户，使招聘流程更加便捷和高效。

表1.各网络招聘企业差异
前程无忧	同道猎聘	BOSS直聘
客户定位	B、C端为全客户群体	B端主要为中小型 C 端为中高端人群、B 企业、C端主要为端为大型企业长尾求职者
一站式人力资源解决方服务理念案	猎头+HR+个人三者联动	让老板直接招人
产品类型	招聘猎头、培训测评和人事外包在内的全方位专业人力资源服务	职位发布、品牌曝通过高度互动的光、猎头沟通、个性 BOSS 直聘app 链接化的高端人才需求求职者和企业用户
收费模式	套餐/按次对企业招聘及其他人力资源服务收费	订阅制+成功推荐佣一次性道具+订阅制金+闭环服务费
特点	全面的人力资源服务，招聘业务与其他人力资源业务约各占营收一半	高端、精准匹配，强强调高效沟通和AI 调行业经验赋能人岗匹配

数据来源：各公司招股说明书，各公司公告，财通证券研究所

2.5 高投入销售研发，获取海量用户群体

高销售费率助力品牌建设，提升营销效率降本增效。公司认为，品牌知名度对用户增长、参与度及市场地位至关重要。公司通过严格把控线上招聘平台服务质量保护品牌形象，并持续开展线上线下营销活动，突出品牌特色和服务优势。2019年公司销售费用率高达91.79%，远高于同道猎聘(47.79%)和前程无忧(29.7%)。2024年，销售费率降至28.18%，主要得益于线上自助购买服务、专有CRM系统提升销售效率及加强品牌建设。拆分销售费用，2H2021至1H2022期间，公司暂停新用户注册，战略性减少广告支出(如赞助活动和线上流量购买)，部分被工资及其他雇员支出增加所抵消。总体来看，广告费用占比从2019年的54%降至2023年的9.8%,营销效率显著提高;工资及其他雇员支出从2019年的33.6%降至2023年的20.5%，人员支出持续优化。

图20.销售费用率逐年下降

数据来源：Wind，各公司年报，财通证券研究所(注：前程无忧因退市，缺失2021年及之后年报数据)

图21.营销活动效率得到大幅提高

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

高研发投入强化护城河，研发效率逐年提高。公司研发团队深入参与关键运营领域、了解用户需求，并不断优化推荐算法，利用显著高于同行的研发费率强化护城河。2019年，公司研发费率32.63%，高于同道猎聘的6.94%，前程无忧则未披露研发费率。2019-2021年，公司通过精简研发人员开支优化研发支出；2022 年由于员工薪酬增加，研发费率回升但仍受控。同期，同道猎聘提高研发费率，投入技术创新（如自动匹配/智能算法)，2022年至3Q2024 则通过节约研发人员成本优化研发费率。

图22.研发费率远高于同行业可比公司，效率逐渐提高

数据来源：各公司招股说明书，各公司公告，财通证券研究所

算法驱动构建求职双边效应，规模效应大力提升运营效益。招聘行业从传统线下模式演进至算法+人力协同的互联网招聘模式，通过巨量的前期研发投入，公司最终实现近100%深度学习算法处理流量。具体而言，公司采用两种匹配策略：1)双边匹配策略，兼顾个人推荐与双边兼容性，公平分配平台流量；2）个性化推荐策略，针对不同用户群定制推荐，考虑职业发展阶段及职位匹配度。2024年1月，公司南北阁大模型完成备案，运用机器学习和深度学习分析数据模式，预测求职者与企业用户偏好。截至2023年，已完成超8000次模型迭代。

图23.算法驱动构建求职双边效应，促进提效增量

数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所

网络市场带来规模效应，边际效益分行业而不同。互联网的流量带来天然的双边效应，而从规模效应来看，A线是以微信为代表的社交平台，占据了较好的生态位，边际效益递增；B线是以拼多多为代表的电商平台，用户之间没有竞争，供给接近无限，边际效益保持不变；C线以有限资源下的外卖平台为代表。传统意义上，网络招聘行业覆盖人群数量较少，资源较为稀缺，其边际效益递减，属于C线。

图24.网络市场带来规模效应，边际效益分行业而不同

数据来源：《空间集聚对制造业出口的非线性影响及其异质性分析—基于规模效应与拥挤效应视角》,郎丽华，李雪亚，《北京理工大学学报》，财通证券研究所

海量用户群体维持招聘边际效益。与传统网络招聘模式不同，公司业务模式维持规模效应，趋向边际效益不变。公司中小企业与长尾客户的定位天然实现职位与人才标准化，降低双边匹配的排他性。公司验证企业数量从2019年的650万增至2023年的2450万；根据 SensorTower数据，可比公司季度总月活维持在200 万左右，而公司季度月活数倍于可比公司并持续增长，截至2024年底达1000万以上。庞大的用户量与活跃度逆转了双边效应的边际效益递减趋势。

图25.验证企业用户数快速增长

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

图26.总月活数倍于可比公司并持续增长

数据来源：SensorTower，财通证券研究所

2.6 专注简历曝光与直聊，效率为核心导向

同道猎聘提供一站式人才招聘解决方案。可比公司同道猎聘的核心是一站式服务。同道猎聘采用“平台+SaaS+服务"模式,整合线上智能自动化与线下资源，为企业、服务商和求职者提供高效精准人才匹配。平台覆盖职位发布、AI简历推荐、候选人筛选、意向确认、面试安排、背景调查至入职的全流程招聘环节。企业可通过智能职位管理、简历管理、IM在线沟通、视频面试等工具加速招聘决策，并利用资源管理、绩效评估、外包解决方案提升招聘质量。求职者可获得智能简历投递、求职培训、精准岗位推荐等服务。一站式平台整合猎头资源，为高端岗位提供精准搜索，并通过SaaS产品（如"诚猎通"）为企业提供个性化招聘管理解决方案，形成闭环生态，提升招聘效率与成功率。

图27.一站式人才招聘解决方案，闭环生态提升招聘效率与成功率

数据来源：同道猎聘招股说明书，财通证券研究所

简历曝光与直聊为服务核心，提升招聘效率。与同道猎聘的一站式招聘管理和猎头服务不同，公司更注重即时沟通和去中介化，模式灵活，适合快速招聘和高频求职场景。企业和求职者通过人脸/执照或手机号验证创建账号后，可直接发布职位或期望岗位。公司的核心服务聚焦于简历曝光和招聘双方沟通，通过职位和求职者推荐算法促成双方直接聊天、简历投递和接收，缩短招聘流程，提升匹配效率。同时，公司通过付费增值服务（如优先曝光、置顶、群发消息、物聊卡、VIP订阅等）实现盈利，并提供竞争力分析、简历刷新等功能，进一步提高招聘效率。

图28.简历曝光与直聊为服务核心，提供付费增值服务

数据来源：公司招股说明书，BoSs直聘APP，财通证券研究所

流程精简化，毛利维持较高水平。比较可比公司同道猎聘与前程无忧，公司专注于简历推荐与直聊服务，营业成本项较少，毛利率较高。公司营业成本主要包括第三方支付处理成本、工资、服务器和带宽服务成本及服务器折旧。尽管成本增加导致毛利率波动，但始终高于可比公司，并保持在80%以上，2024年为83.31%

图29.流程精简化，毛利维持较高水平

数据来源：同花顺，财通证券研究所

2.7付费企业数量价齐升，KA客户韧性与拓展潜力显著

付费率小幅上涨，付费企业数与KA客户数快速增加。公司企业付费率从2019 年的 18%升至2021年约 25%的峰值，2022年小幅下滑，2023年回升至20%以上，体现商业变现能力持续优化。付费企业总数从2019年的120万家增至2023年的610万家，CAGR达38.43%。按规模拆分，KA客户数（年付费 50000元以上）从2019年的970 家增至2023年的7440家，受疫情影响较小；中小企业付费企业数波动较大，2022年从2021年的400万减少至360万，2023年反弹。

图30.付费率小幅上涨，峰值为2021年约25%

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

图31.付费企业数快速增长，KA用户疫情影响小

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

客单价增长较稳定，KA 用户客单价高。公司客单价从 2019 年的 822.5元增至2022年的1239.17元，2023年因中小企业复苏聚焦付费企业数量增长，客单价下降8.61%；2024年回升至1191.8元，同比增长5.24%。KA用户客单价从2019年的16.1万元稳步增至2022年的17.26万元，2023年略降至16.96万元。

图32.客单价增长较稳定，2023年短暂下滑后回升

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

图33.KA用户客单价高，2023年略微下降

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

公司客单价较低，提升客单价潜力较大。行业可比公司同道猎聘因中高端市场定位与一站式人才解决方案，企业客单价超20000元。前程无忧客单价约5000元。公司定位长尾求职者、中小企业与直聊匹配，客单价仅约1000元。公司KA客户客单价高、粘性强,KA企业用户数量与客单价增长表明商业模式具备高客单价转化潜力。公司通过深耕现有客户，计划推出新服务产品，教育付费企业客户并推荐定制服务，以提升客单价与KA客户比例，从而提升整体收入水平。

图34.客单价较同行业可比公司低，上升潜力较大

数据来源：各公司招股说明书，各公司公告，财通证券研究所

不同客户层级收入均快速增长，KA客户续费率高。2020至2024年，KA客户、中客户、小客户（年付费 5000元以下）收入快速增长，CAGR分别达52.11%、38.26%、34.61%。KA客户收入占比从2019年的15.81%升至2024年的24.37%，表明其对收入贡献持续增加。2019至2021年，KA客户、中客户、小客户续约率波动但保持较高水平，平均续费率达93.67%、76.33%、46.33%。KA客户续费率高，未来收入增长韧性增强。

图35.不同客户层级收入均快速增长

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

图36.续约率总体韧性较强，KA用户续约率高

数据来源：公司招股说明书，公司公告，财通证券研究所

3 金白领为基本盘，双边效应打开蓝领蓝海市场

3.1 蓝领线上招聘规模提升，“新蓝领”助力蓝领工种供需偏好增强

蓝领群体规模庞大，线上招聘规模占比不断提升。根据中国新就业形态研究中心《2023中国蓝领群体就业研究报告》统计，中国7.47亿就业人口中，蓝领群体规模达4亿人，占比超过53%。根据灼识咨询测算，2017年白领占网络招聘主要市场，占比达59.2%，蓝领、金领分别为33.7%、7.1%；2017年至2021年蓝领份额迅速提升，截至2021年白领、蓝领、金领份额分别为48.9%、45.4%、5.7%，预计 2026年分别为35.3%、60.7%、4%。

城镇化萌生“新蓝领”概念。蓝领市场主要由传统的蓝领市场与城镇化背景下的新蓝领市场组成。传统蓝领市场工作内容重复性强、技术含量低，分为普蓝、深蓝和锐蓝，集中于制造业、建筑业、传统服务业等；“新蓝领”主要来自于产业转型与平台经济，来自新市民、青年人群体。新蓝领生活在一定规模城市、具备较高专业能力、以服务业为主、为城市日常运转贡献力量的工作者。

图37.蓝领网络招聘市场份额快速增长

数据来源：灼识咨询，财通证券研究所

图38.城镇化萌生“新蓝领”概念

数据来源：中国新就业形态研究中心，财通证券研究所

蓝领跳槽需求高，工资增长率高于城镇平均工资。相较于白领年均1-2次求职和跳槽频率，蓝领年均4-5次，是白领的近4倍，带来更大求职和招聘需求。根据智联招聘《2024 蓝领人才发展报告》数据，1Q2019至1Q2024，38个重点城市蓝领平均工资从5313元增至7215元，增幅35.8%，高于城镇平均工资增幅(8050元增至10323元，增幅28.2%)。传统蓝领与新蓝领收入皆呈显著上涨趋势。分行业看，传统蓝领中技工、客货运司机工资分别增长37.98%、51.78%;新蓝领中餐饮、家政、美容工资分别增长30.79%、44.64%、53.78%。

年轻人蓝领偏好意愿加强。根据智联招聘《2024蓝领人才发展报告》数据，蓝领工作的多样性、工作环境和薪资待遇的提升使得年轻人对蓝领工作的偏好度提高。1Q2024相较于1Q2019，25岁以下投递蓝领职业人数增速为165%，高于25岁以下总投递人数的62.4%增速。

图39.蓝领工资增长率高于城镇平均工资

数据来源：智联招聘《2024蓝领人才发展报告》，财通证券研究所

图40.1Q24较1Q19，25岁以下蓝领偏好增强

数据来源：智联招聘《2024蓝领人才发展报告》，财通证券研究所

3.2 蓝领灵活用工兴起，政策促进解决结构性就业矛盾

政策促进灵活用工，解决结构性就业矛盾。根据中智咨询《2022年蓝领用工和薪酬管理报告》，近六成企业采用灵活用工形式，平均占蓝领人员总数的四分之一。灵活就业人员包括个体经营、非全日制及新就业形态（如网约配送员、网络主播、网约车司机等)。十九大以来，中央针对人岗不充分匹配的就业痛点，颁布系列政策促进高质量就业。供给端通过职业技能培训和创业支持提升劳动者素质；需求端通过支持企业发展、减税降费扩大就业岗位。2024年4月，政策强调"加强职业培训进修体系”、“优化用工服务”、“搭建人才发展空间”，旨在解决劳动力技能与企业需求错配问题，推动供需两端良性互动。

表2.十九大、二十大精神指导下，各部门发布政策，促进解决结构性就业矛盾

十九大
人大会议主旨提高就业质量和人民收入水平。实现	政策发布机构	发布日期政策名称《关于促进劳动力	政策内容
更高质量和更充分就业。大规模开展职业技能培训，注重解决结构性就业	中共中央办公厅、国务院办公厅	2019年12月	体制机制改革的意	和人才社会性流动破除妨碍劳动力、人才社会性流动的体制机制弊端，使人人都有通过辛勤劳动实现自身发展的机会。
矛盾。提供全方位公共就业服务。		二十大	见》
人大会议主旨	政策发布机构发布日期			政策内容
实施就业优先战略。高质量充分就业。健全就业公共服务体系，完善重点群体就业支持体系。统筹城乡就业政策体系。推动解决结构性就业矛盾。完善促进创业带动就业的保障制度。健全劳动法律法规。	国务院办公厅	2023年4月	政策名称《关于优化调整稳就业政策措施全力促发展惠民生的通知》	激发活力扩大就业容量；加大对吸纳就业能力强的行业企业的扩岗政策支持等；拓宽渠道促进高校毕业生等青年就业创业；强化帮扶兜牢民生底线。
	财政部、税务总局、人力资源和社会保障部等	2023年8月	告》	2023年起至2027年，脱贫人口、就业困难人员及其雇《关于进一步支持佣企业可享受税收优惠。个体经营者每年减免最多重点群体创业就业 20000元税费，企业招用符合条件人员每人每年减免有关税收政策的公最多6000元税费，具体标准可上浮。企业可选择最优惠政策，不能重复享受，税费减免可抵扣/退还。相
	人力资源社会保障部办公厅、财政部办公厅		工作的通知》	关部门将实现数据共享，支持政策执行。开展就业政策分类宣传，确保政策易懂且覆盖广泛；盘点核查就业政策落实进度，整改未落实或补贴发放《关于进一步加强慢的问题；推广“直补快办”模式，加快就业补贴审 2023年8月就业政策落实有关批和发放；支持民营和中小微企业，帮助其享受政策扶持；五是整治政策落实中的腐败和作风问题，优化流程，提高效率。各地部门需确保政策落实并及时报
	人力资源社会保障部、工业和信息化部		《关于实施先进制 2024年4月造业促就业行动的通知》	告进展。加强先进制造业企业就业促进的措施，包括建立服务对接机制、加大稳岗扩岗支持、优化用工服务、强化技术技能人才供给、拓宽人才发展空间、改善生产生活条件、提升青年就业吸引力和营造良好就业氛围。各级部门需加强协同合作，推动相关政策落实，促进
	人力资源社会保障部、教育部、财政部			先进制造业企业发展和就业增长。通过整合吸纳就业补贴、扩岗补助等措施，支持企业招用未就业的高校毕业生和青年，鼓励国有企业增加《关于做好高校毕招聘，并推动基层一线和先进制造业就业。加强对青 2024年6月业生等青年就业创年创业、灵活就业的支持，提供大规模的招聘对接服
			业工作的通知》《关于实施就业优	务与职业培训，实施就业见习岗位计划，专项帮扶就业困难青年，并简化高校毕业生就业服务流程，确保就业权益得到有效保障。通过推动高质量发展、实施就业优先战略和解决结构性就业矛盾，全面提升就业质量与数量，保障劳动者权益，特别是重点群体的就业支持，同时强化教育、
	中共中央、国务院人力资源社会保障部、财政部		2024年9月先战略促进高质量充分就业的意见》《关于进一步做好	职业技能培训和创新创业支持，促进经济社会发展与就业的协调联动，为实现中国式现代化和民族复兴提供有力支撑。通过建立健全的就业援助机制，精准帮助就业困难人员和零就业家庭成员实现就业与创业，提升就业稳定性，并通过税收优惠、创业贷款、职业培训等扶持措 2024年12月就业援助工作的通

数据来源：中国政府网，财通证券研究所

3.3 维系C端金白领存量用户，激发蓝领市场

C端用户数快速增长，金白领为用户基本盘，蓝领为新增长点。公司通过广告营销等手段拓展C端市场，吸引B端企业付费，企业的大量入驻继续吸引更多求职者的注册。双边效应下，C端用户数从2019年的4480万增长至2023年的1.78亿，CAGR达41.18%，同期付费企业数CAGR为44.28%。用户量结构变化显著：金白领占比从2019年的68.6%降至2023年的51.3%；校招占比从7.5%升至2020年的15.6%后占比稳定；蓝领占比从23.9%升至32.9%。此外，2024年公司蓝领收入占比达38%，成为新增长点。

相较于蓝领，白领及金领的招聘者对成本较不敏感，通常有较高预算；中国蓝领主要通过熟人介绍或现场招聘求职，导致招聘信息不对称且求职者可触达的机会有限；此外，较之于白领群体的独立招聘，蓝领群体现有资源大部分被劳务公司牢牢掌握。

蓝领行业更重技能积累，标准化程度高于金白领。公司付费模式限于简历端信息交换，大数据智能匹配解决了蓝领职位招聘付费意愿低、人工成本高、求职过程信息不对称的痛点；蓝领占就业市场超一半规模，跳槽频率高于白领数倍，带来增量的信息交互，进一步深化公司的双边效应。

图41.C端用户数快速增长

数据来源：公司官网，财通证券研究所

图42.金白领为公司用户基本盘，蓝领为新增长点

数据来源：公司官网，财通证券研究所

开辟专栏促进招聘安全，收购专精公司聚焦蓝领市场。蓝领求职者注重职位信息的真实性、易得性、丰富的工作机会以及招聘者的即时反馈。为保障招聘安全，公司首创了智能筛查与安全核查相结合、线上线下联动的用人单位信息核查系统。2021年，公司推出"海螺计划"蓝领职位保真专项，优选大型工厂直招或授权正规人力资源企业招聘的岗位。仅截至2022年二季度，海螺优选岗位求职者的有效举报率快速降至0.1%，较平台制造业整体低31%。

公司提供的便利性和灵活性尤其吸引无法投入大量时间招聘或求职的雇主和蓝领工人。为进一步深耕蓝领市场，2024年2月，公司收购W.DTechnologyInvestmentGroupLimited约77%的股权。W.DTechnology专注于蓝领招聘服务，是数字化能力创新的先驱，尤其在制造业招聘领域表现突出。作为最早关注并优先提升求职者用户体验的公司之一，W.DTechnology 致力于优化招聘流程中的用户交互体验。公司与W.D Technology合作，将结合公司的技术优势与W.D Technology 的行业资源，共同推动蓝领招聘市场的数字化转型，显著提升招聘效率。

4 盈利预测&投资建议

收入&毛利率预测：公司主营业务包括企业端人才招聘服务与个人求职服务的收费。我们预计2025年-2027年总收入为91.32、112.37、137.10亿元。

具体拆分收入：

企业端我们预计2025-2027年收入增速分别为 24.02%、22.96%、21.90%,：（1)2024年下半年以来，中央持续发力的经济政策带来经济复苏的预期，中小企业的快速复苏与大型企业持续稳定的日常招聘为公司增长的基本盘。在此宏观预期下，我们预计付费企业数量将维持增长；（2）蓝领市场作为新增长点，在企业服务深化与岗位结构优化的驱动下，付费企业ARPU将得到稳步提升。

个人端收入占比小，我们预计随C端用户量的不断扩张，就业的复苏会提升个人对于求职服务的需求量，预计 2025-2027年的收入分别为1.16、1.51、1.96亿元。

随着用户数量的增长，规模效应使得处理器成本更加经济，进一步提升了运营效率。我们预计毛利率小幅回升，2025-2027年为84%、84.5%、85%。

表3.公司收入拆分
	2023	2024	2025E	2026E	2027E
企业端
收入（亿元）	58.89	72.70	90.16	110.86	135.14
yoy	32.01%	23.45%	24.02%	22.96%	21.90%
付费企业数量（万家）	520.00	610.00	713.70	827.89	952.08
yoy	44.44%	17.31%	17.00%	16.00%	15.00%
ARPU（元）	1132.50	1191.80	1263.31	1339.11	1419.45
yoy	-8.61%	5.24%	6.00%	6.00%	6.00%
个人端收入
收入（亿元）	0.63	0.86	1.16	1.51	1.96
yoy	26.00%	36.51%	35.00%	30.00%	30.00%
总收入
收入（亿元）	59.52	73.56	91.32	112.37	137.10
yoy	31.94%	23.59%	24.15%	23.05%	22.01%

数据来源：公司公告，财通证券研究所

费用率&所得税率预测：

所得税税率：公司预计将维持“高新技术企业”地位，根据国内企业所得税法实施规定，适用15%的优惠税率。

三费：出于成本控制的高优先级，公司将暂停大型赛事的赞助，叠加对营销方法的优化，营销费率将得到控制，预计2025-2027年分别为24%、23%、22%。公司已完成大模型基础设施建设，人工智能的使用将带来规模效应，研发效率得到提升。我们预计研发费用率会小幅下降，2025-2027年分别为23%、22%、21%。得益于管理结构的优化，我们预计 2025-2027年管理费率分别为14%、13.5%、13%。

可比公司：

同道猎聘（致力于构建多元化人才服务生态，通过个性化服务促进人才、企业、猎头及其他供应商协同发展）、Recruit（以临时人力资源派遣为核心业务，覆盖广泛用工场景）、HASLNEquity（业务遍及亚太、欧洲大陆、英国、爱尔兰等地区，为全球公私部门提供临时与长期岗位招聘服务)。

表4.可比公司盈利预测及估值（截至2025年3月17日）
公司	总市（亿元）	收盘价（元）	EPS (元)				PE
公司	总市（亿元）	收盘价（元）	2022A	2023A	2024A	2025E	2026E	2022A 2023A	2024A	2025E	2026E
同道猎聘	29.31	5.7	0.09	0.02	0.25E	0.31	0.41	96.59 248.73	25.04E	20.19	15.27
Recruit	6625.58	401.55	10.65	8.8 11.77	13.32	15.21	26	21.02	27.55	29.49	25.67
HAS LN Equity	125.37	7.88	0.82	0.71	0.18	0.18	0.36 10.89	12.93	48.36	42.85	21.43
	行业平均数						44.49	94.23	33.65	30.84	20.79
BOSS 直聘			0.12	1.26	1.8	2.42	3.17 1136.56	41.78	26.77	28.76	22.02

数据来源：Wind，Bloomberg，财通证券研究所
（注：同道猎聘，Recruit，HAS 未覆盖，盈利预测为 Bloomberg一致预期。汇率为1HKD=0.91CNY，1JPY=0.05CNY，1GBP=9.19CNY)

5风险提示

产品竞争风险：公司的推荐+直聊模式所带来的用户与收入规模快速增长来自在线招聘的双边效应，老牌企业与新兴企业对商业模式借鉴后会构成竞争风险。

宏观经济风险：公司的招聘服务主要面向国内，国内的经济复苏力度若不及预期，企业招聘意愿无法得到恢复，企业的招聘付费能力无法增长。

法律安全风险：公司已利用人工智能等方法对平台上的职位的真实性与安全性进行监管，但仍可能存在隐患，从而影响公司声誉。

公司财务报表及指标预测

资产负债表（百万人民币）	2024A	2025E	2026E	2027E
流动资产	15,100	17,591	21,532	26,122
现金	2,553	3,057	4,525	6,176
应收账款及票据	41	38	41	42
存货	3	2	2	1
其他	12,504	14,493	16,965	19,902
非流动资产	4,210	3,766	3,421	3,175
固定资产	1,734	1,674	1,700	1,815
无形资产	562	478	406	345
其他	1,915	1,615	1,315	1,015
资产总计	19,311	21,357	24,953	29,296
流动负债	4,192	4,962	5,979	7,141
短期借款	0	0	0	0
应付账款及票据	111	122	135	148
其他	4,081	4,840	5,843	6,992
非流动负债	156	156	158	160
长期债务
其他	156	156	158	160
负债合计	4,348	5,118	6,137	7,301
普通股股本	0	-16	-21	-26
储备	0	1,270	3,823	6,972
归属母公司股东权益	14,963	16,217	18,765	21,909
少数股东权益	0	22	51	87
股东权益合计	14,963	16,239	18.816	21,996
负债和股东权益	19,311	21,357	24,953	29,296

现金流量表（百万人民币)	2024A	2025E	2026E	2027E
经营活动现金流	3,542	3,255	4,173	4,988
净利润	1,585	2,197	2,868	3,519
少数股东权益	-18	22	29	36
折旧摊销	0	344	345	346
营运资金变动及其他	1,975	692	931	1,087
投资活动现金流	-2.017	-1,808	-2,386	-2,961
资本支出	0	-200	-300	-400
其他投资	-2,017	-1,608	-2,086	-2.561
筹资活动现金流	-1,461	-993	-350	-385
借款增加	0	0	0	0
普通股增加	0	-993	-350	-385
已付股利	0	0	0
其他	-1,461	0	0	0 0
现金净增加额	80	504	1,468	1,652

资料来源：wind数据，财通证券研究所（以2025年03月17日收盘价计算)

利润表(百万人民币)	2024A	2025E	2026E	2027E
营业收入	7,356	9,132	11,237	13,710
其他收入	0	0	0	0
营业成本	1,240	1,461	1,742	2,056
销售费用	2.073	2,192	2,585	3,016
管理费用	1,094	1,279	1,517	1,782
研发费用	1,816	2,100	2,472	2,879
财务费用	-625	-418	-375	-68
除税前溢利	1,833	2,610	3,409	4,182
所得税	266	392	511	627
净利润	1,567	2,219	2,897	3,554
少数股东损益	-18	22	29	36
归属母公司净利润	1,585	2,197	2,868	3,519
EBIT
EBITDA	1,207	2,192	3,034	4,114
EPS（元）	1,207 1.80	2,536 2.42	3,379 3.17	4,460 3.88

主要财务比率	2024A	2025E	2026E	2027E
成长能力
营业收入	23.58%	24.15%	23.05%	22.01%
归属母公司净利润	44.16%	38.61%	30.59%	22.67%
获利能力
毛利率	83.15%	84.00%	84.50%	85.00%
销售净利率	21.54%	24.05%	25.53%	25.67%
ROE	10.59%	13.54%	15.29%	16.06%
ROIC	6.90%	11.47%	13.71%	15.90%
偿债能力
资产负债率	22.52%	23.96%	24.59%	24.92%
净负债比率	-17.06%	-18.82%	-24.05%	-28.08%
流动比率	3.60	3.55	3.60	3.66
速动比率	3.60	3.54	3.60	3.66
营运能力
总资产周转率	0.39	0.45	0.49	0.51
应收账款周转率	256.12	231.89	285.83	332.49
应付账款周转率	3.35	12.57	13.54	14.48
每股指标 (元)
每股收益	1.80	2.42	3.17	3.88
每股经营现金流	3.94	3.59	4.61	5.50
每股净资产	16.62	17.90	20.71	24.18
估值比率
P/E	26.77	28.76	22.02	17.95
P/B	2.90	3.90	3.37	2.88
EV/EBITDA	33.81	23.70	17.35	12.78

信息披露

·分析师承诺

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

●资质声明

财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。

●公司评级

以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：

买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%;

增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间;

中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；

减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%;

无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500指数为基准。

·行业评级

以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：

看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；

中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；

看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500指数为基准。

●免责声明

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本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。

本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见;

本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。

投资评级：增持（首次）

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核心观点

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图表目录

1 算法赋能在线招聘，聚焦全用户市场

1.1 首创直聘模式，AI智能化匹配

1.2 付费直聘，移动原生，推荐直聊

1.3 双重股权机制结构稳定，管理层行业经验丰富

1.4 收入端增长迅速，疫情影响有限

1.5 剔除股权激励后管理费率稳定，控制三费提升净利率水平

2 AI+双边效应助力，招聘龙头深入下沉招聘市场

2.1 传统招聘行业低频且分散，年轻人就业需求持续增长

2.2 人才市场稳定增长，龙头随渗透率提升受益大

2.3 拼多多：定位下沉市场，社交网络与团购强化电商双边效应

2.4 全客户覆盖，聚焦长尾B端企业与求职者

2.5 高投入销售研发，获取海量用户群体

2.6 专注简历曝光与直聊，效率为核心导向

2.7付费企业数量价齐升，KA客户韧性与拓展潜力显著

3 金白领为基本盘，双边效应打开蓝领蓝海市场

3.1 蓝领线上招聘规模提升，“新蓝领”助力蓝领工种供需偏好增强

3.2 蓝领灵活用工兴起，政策促进解决结构性就业矛盾

3.3 维系C端金白领存量用户，激发蓝领市场

4 盈利预测&投资建议

费用率&所得税率预测：

5风险提示

信息披露

·分析师承诺

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●公司评级

·行业评级

●免责声明

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