电力设备及新能源行业电网变革专题四丨2023.3.20

中信证券研究部

华鹏伟电力设备与新能源行业首席分析师S1010521010007

华夏

电力设备与新能源

分析师

S1010520070003

核心观点

电网在稳增长与保能源安全双重要求下，迎来以特高压为代表的主网架建设景气度加速上行，同时网内及海外市场长期发展空间进一步开启。建议重点关注多元稳健经营与加速业务改善两类方向，优选多环节受益龙头、业绩反转标的及长期发展领域的优质央国企资产。

兼具稳增长与保能源，多维需求支撑价值重估。“中国特色估值体系”对于市场研究、重估我国领先的电力装备资产价值具有重要的指导意义一一我国电力装备产业背靠国内领先的大电网骨干架构，立足于新型电力系统的长期发展需求，兼具逆周期调节稳经济增长、保障能源安全与转型的双重功效，同时具备国际化业务辐射能力。龙头资产具备立足网内（重大项目加速实施、数字化长期发展一一电网结构化增长核心动力）、发力网外、谋篇海外的成长前景，基本面持续改善与长期成长空间进一步开启，长期资产价值有望迎来修复与重估。

电网投资预期提速，把握网内特高压，兼顾系统外增长动能。预计2023年电网投资稳中有进（同比增长6-7%），投资结构化将继续深入，特高压、变电设备等主网设备采购进入高景气阶段；预计2024年电网投资有望进一步提速，同比增长8-10%。同时建议关注电力装备公司可获得的额外增长动能一一国内网外市场中新能源并网与储能升压加速释放，用电侧需求长期向好；国际海外市场在后疫情时代迎来出海成本修复，一带一路建设等项目有望带动海外市场开发。

关注稳健增长型与加速改善型电力装备龙头。“稳健增长型”电力装备公司，在产品层面重点布局电网结构化采购利好的智能化、扩容、数字化等方向，同时发力国内网内网外市场，适度辐射海外市场一一多元化发展助力该类型企业保持稳健增长，不断“锦上添花”。“加速改善型”公司随着电网建设周期逐渐进入到主网架大规模落地阶段，持续改善管理经营效果，有望发力国内大项目与海外大市场。

风险因素：电网投资不及预期；特高压建设节奏不及预期；电力系统建设不及预期；海外业务拓展不利风险；大宗原材料价格大幅波动。

电力设备及新能源行业

投资策略。电力装备伴随短期特高压等主网投资提速和中长期网外及海外市场增长，其成长空间不断开启，景气度加速改善，建议围绕三重维度优选国内电力装备龙头及产业内优势央国企资产：

一、围绕多元化布局优选稳健成长、多环节受益龙头，重点推荐国电南瑞、许继电气、思源电气，建议关注四方股份。

二、建议关注受益特高压等高景气环节和潜在发力海外市场的持续改善标的，建议关注平高电气、中国西电、华明装备、保变电气；电源侧建议关注上海电气、哈尔滨电气（H）。

三、把握电力系统中数字化、储能建设以及用电侧综合能源管理等长期发展需求，挖掘上述领域优质央国企资产，建议关注国网信通、南网科技、南网能源、涪陵电力、南网储能。

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重点公司盈利预测、估值及投资评级

简称	代码	收盘价（元）	EPS (元)			PE			评级
简称	代码	收盘价（元）	21A	22E	23E	21A	22E	23E	评级
国电南瑞	600406.SH	27.36	0.84	0.99	1.14	33	28	24	买入
许继电气	000400.SZ	23.55	0.72	0.88	1.02	33	27	23	买入
思源电气	002028.SZ	43.5	1.56	1.58	2.05	28	28	21	买入
特变电工	600089.SH	21.88	1.88	4.08	4.28	12	5	5	买入
国网信通	600131.SH	20.21	0.56	0.67	0.78	36	30	26	买入
南网储能	600995.SH	14.37	0	0.52	0.61	1	28	24	买入
平高电气	600312.SH	9.79	0.05	0.16	0.33	196	63	30	1
中国西电	601179.SH	5.7	0.11	:	:	52	:	:	:
华明装备	002270. SZ	8.83	0.47	0.42	0.47	19	21	19	一
四方股份	601126.SH	13.79	0.56	0.69	0.85	25	20	16	:
保变电气	600550. SH	5.24	0.02			262			一
上海电气	601727.SH	4.53	-0.64	:	：	1	：	:	-
哈尔滨电气	1133.HK	3.73	-2.77	0.20	0.35	:	19	11	-
南网科技	688248.SH	45.83	0.25	0.36	0.90	183	126	51	-
南网能源	003035.SZ	7.86	0.13	0.15	0.23	60	54	34	-
涪陵电力	600452.SH	18.82	0.66	-	-	29	，	-	-

资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2023年3月17日收盘价；平高电气、华明装备、四方股份、哈尔滨电气（H）、南网科技、南网能源盈利预测为Wind一致预期；哈尔滨电气（H）股价及EPS单位为港元。

关于行业价值重估实际落脚点的思..
行业景气度：投资预期稳中有升，重大项目梯次落地 6
电网投资：2023-2024年有望在结构基础上，迎来持续增长提速 6
关注高景气的主网架建设与重大项目实施带来的设备订单增长. .7
额外增长动能：网外发力，海外恢复. 10
电装龙头基本面：稳健增长与加速改善 ..12
稳健增长型：多元化发力，市场与产品共振 .12
加速改善型：把握行业周期，盈利逐渐反弹， 12
风险因素.. .13
投资策.. .14

插图目录

图1：电网基本建设投资完成额及累计同比 .6
图2：电网投资预期. .7
图3：用电量增长是驱动电源及电网适度超前建设的核心因素 ..7
图4：“十四五"期间新增特高压线路情况一览. ..8
图5：我国新增220kV及以上变电设备容量（累计值） ..9
图6：2021年国家电网变电设备采购中标情况. ..9
图7：2022年国家电网变电设备采购中标情况， 10
图8：电网投资对产业链投资的带动效应有望放大. 10
图9：稳健型各家公司营业收入表现.. .12
图10：稳健型各家公司归母净利润表现 .12
图11：改善型公司营业收入表现.. .13
图12：改善型公司归母净利润表现， .13

表格目录

表1：代表性电力装备央国企情况一览表
表2：2023年"两会"后国网领导密集行程并推动特高压、抽水蓄能等项目加速， ..8
表3：部分电力装备上市公司近年来出海业务占比情况变化 11
表4：部分电力装备上市公司近年来"一带一路"等出海项目成果 11
表5：电力装备板块重点跟踪公司盈利预测表. 14

关于行业价值重估实际落脚点的思考

引言

据经济日报报道，上交所党委副书记、总经理蔡建春表示，“过去一段时间，各有关方面持续就构建中国特色估值体系开展了讨论。一个基本共识是，必须深刻把握我国的产业发展特征、体制机制特色、上市公司可持续发展能力等因素，推动各相关方加强研究和成果运用，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和估值体系，更好发挥资本市场“定价之锚”的基准和引领作用。”

我们认为“中国特色估值体系”，对于市场研究、重估我国领先的电力装备资产价值具有重要的指导意义—一我国电力装备产业背靠国内领先的大电网骨干架构，立足于新型电力系统的长期发展需求，兼具逆周期调节稳经济增长、保障能源安全与转型的双重功效，同时具备国际化业务辐射能力-

在上述体系下，龙头资产具备立足网内（重大项目加速实施、数字化长期发展——电网结构化增长核心动力)、发力网外、谋篇海外的成长前景，基本面持续改善与长期成长空间进一步开启，长期资产价值有望迎来修复与重估。

表1：代表性电力装备央国企情况一览表

公司名称	公司类别	业务布局	股权激励	近三年分红率			近三年股息率			总市值	PE(TT M)	PB(MR Q)
公司名称	公司类别	业务布局	股权激励	2019	2020	2021	2019 2020 2021		（亿元）	总市值	PE(TT M)	PB(MR Q)
国电南瑞	央企-国网系	电力设备及系统、输配电及控制设备等	是	35.9	36.7	37.4	1.4	1.6 1.0	1,832	30.0		4.6
国网信通	央企-国网系	工程设计；软件开发等	是	34.4	33.3	32.5	0.6	1.1	0.8 243		30.4	4.5
涪陵电力	央企-国网系	电力供应、销售，电力资源开发	否	26.7	26.2	25.7	1.2	1.3	0.8	172	24.9	3.7
远光软件	央企-国网系	软件开发；信息系统集成服务	是	21.0	21.0	21.0	0.5	0.6	0.5	158	49.1	5.4
南网科技	央企-南网系	电力试验监测调试、储能、电力自动化	否	0.0	0.0	33.6	0.0	0.0	0.4	259	125.8	10.3
南网能源	央企-南网系	节能服务	否	0.0	0.0	10.1	0.0	0.0	0.2	298	53.8	4.7
南网储能	央企-南网系	储能建设、运营	否	29.1	29.2	29.2	2.8	0.9	0.1	459	38.9	4.0
中国西电	央企-电装系	输配电和控制设备、机械电子一体化产品等	否	60.4	60.6	57.8	1.4	0.7	0.6	292	42.7	1.4
许继电气	央企-电装系	主配网自动化设备；继电保护装置	预案	14.1	14.1	14.1	0.6	0.7	0.4	237	29.9	2.4
平高电气	央企-电装系	高压开关、输配电及控制设备等	否	50.4	49.9	49.7	0.8	0.4	0.2	133	62.6	1.4
宝光股份	央企-电装系	金属切削加工；真空镀膜加工；新能源原动设备	否	22.8	23.6	25.5	1.3	0.7	0.4	37	64.1	5.9
东方电气	央企-电源类	电气设备、核能、风电、可再生能源设备等	是	17.2	18.3	19.5	2.2	1.8	1.1	589	20.2	1.7
哈尔滨电气	央企-电源类	电站设备	否	0.0	0.0	0.0	0.0	0.6	0.0	56	-1.3	0.5
	公司类别	业务布局	股权激励	近三年分红率			近三年股息率			总市值（亿元）	PE(TT M)	PB(MR Q)
	公司类别	业务布局	股权激励	2019	2020	2021		2019 20202021		总市值（亿元）	PE(TT M)	PB(MR Q)
上海电气	地方国企	电站及输配电，机电一体化、电源系统等	是	25.2	25.7	35.5	0.0	1.3	0.0	706	-10.1	1.2
派瑞股份	地方国企	电力电子器件、电力电子成套设备、	否	0.0	18.6	18.2	0.0	0.1	0.2	45	78.2	5.4
保变电气	央企-其他	变压器、互感器、电抗器等输变电设备	否	0.0	0.0	0.0	0.0	0.0	0.0	96	324.2	13.7

资料来源：Wind，中信证券研究部注：数据截至日期为2023年3月17日；哈尔滨电气市值采用1港元=0.8773人民币折算；仅考虑有效期内股权激励；南网科技、南网能源于2021年内上市。

行业景气度：投资预期稳中有升，重大项目梯次落地

电网投资：2023-2024年有望在结构基础上，迎来持续增长提速

电网投资预期稳中有进。2023年1月11日，国家电网董事长、党组书记辛保安在接受央视新闻采访时表示，2023年将加大投资，其中电网投资将超过5200亿元，继2022年年度计划首次突破5000亿元后，再创历史新高。根据国家能源局披露的电力工业统计数据显示，2022年电网基本建设投资完成额为5012亿元（同比增长2.0%)。整体增长幅度略不及预期的基础上，2023年有望恢复较快增长。

图1：电网基本建设投资完成额(亿元）及累计同比（%)

资料来源：国家能源局，中信证券研究部

2023年投资结构化继续深入。考虑到2022年受疫情等因素影响，电网重点项目实施节奏放缓、投资落地节奏略不及预期；然则一方面电网侧重大项目储备丰厚（特高压等跨区域输送通道、抽水蓄能电站)，且需配合区域能源体系架构和跨区域互联互济需求加速实施，另一方面电网依托新型电力系统发展规划，向能源互联网转型趋势明显，电网数字化、智能化投资长期向好一一重大项目与数字化投资日渐构成电网中长期投资的重要结构化增长方向。

图2：电网投资预期（亿元）

资料来源：国家能源局，中电联，中信证券研究部预测

2024年投资望提速。从“十四五”电力系统建设周期来看，影响电网投资投放的系统因素主要是电力供需形势与新能源消纳情况，结合对2023年经济修复与新能源持续渗透预期，我们预计电网投资在2023-2024年有望进入逐步提速阶段，系统运行压力可能倒逼建设投资在2024年进一步提速—一预计2023年电网基本建设投资完成额有望同比增长6-7%，2024年同比增长8-10%。

图3：用电量增长是驱动电源及电网适度超前建设的核心因素

资料来源：国家能源局，中信证券研究部预测

关注高景气的主网架建设与重大项目实施带来的设备订单增长特高压采购：

2022年8月，国家电网宣布全力推进重大项目建设，并明确了分阶段特高压项目实施节奏：1）开工建设“四交四直”特高压工程（金上一湖北、陇东一山东、宁夏一湖南、哈密一重庆直流以及武汉一南昌、张北一胜利、川渝和黄石交流)，总投资超过1500 亿元；2）加快推进“一交五直”等特高压工程前期工作（大同一天津南交流以及陕西一安徽、陕西一河南、蒙西一京津冀、甘肃一浙江、藏电送粤直流)，总投资约 1100 亿元；3）全力做好沙漠戈壁荒漠大型风光电基地5个送出通道方案研究，超前谋划项目储备，为进一步扩大有效投资奠定基础。

2022年受疫情等多重因素影响，储备特高压项目落地开工节奏有所滞后；自2022年三季度末起，特高压项目进展逐渐提速一一9月，张北-胜利特高压交流工程获核准、川渝特高压交流工程正式开工；进入2023年，“两会”前后，金上-湖北、陇东-山东两条特高压直流线路相继开工建设。

表2：2023年“两会”后国网领导密集行程并推动特高压、抽水蓄能等项目加速

时间	事件	主要内容
2023年3 月13日	国家电网有限公司董事长、党组书记辛保安，总经理、党组副书记张智刚在公司总部与青海省委书记陈刚，省委副书记、省长吴晓军举行会谈	依托青豫特高压，进一步优化骨干网架和省内主网架结构，加快新型电力系统示范区建设
2023年3 月14日	重庆与央企携手合作落实成渝地区双城经济圈建设国家战略、共建现代化新重庆座谈会，国家电网有限公司董事长、党组书记辛保安作会议发言	加快川渝特高压交流、疆电入渝等重点项目建设，持续提升“外电入渝”能力陇东一山东±800千伏特高压直流
2023年3 月16日	国家电网有限公司董事长、党组书记辛保安在兰州拜会甘肃省委书记胡昌升，省委副书记、省长任振鹤并举行会谈	工程、玉门抽水蓄能电站开工动员大会
2023年3 月17日	国家电网有限公司董事长、党组书记辛保安在沈阳拜会辽宁省委书记郝鹏，省委副书记、省长李乐成并举行会谈	加快大雅河、兴城等抽蓄电站建设

资料来源：国家电网官网，北极星电力网，中信证券研究部

“四交四直”项目落地逐渐提速，考虑到宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流项目环评进展，我们预计有望在2023年内相继开工；“一交五直”项目中，根据《2023年内蒙古自治区国民经济和社会发展计划》，蒙西-京津冀项目亦有望于年内开工，后续线路我们预计将于 2024 年前后逐步实施—一预计在 2022 年特高压投资完成较低的基础上，2023-2024年特高压建设有望迎来核准、开工、投资、招标多环节向好的景气周期。

图4：“十四五”期间新增特高压线路情况一览

	项目名称	项目类型	预可研启动	可研（招标/完成）	（拟）环评公示	核准	开工 (招标)	总投资（亿元	）
四交四直	金上-湖北	特高压直流	2020年6月	2021年9月29日	2022年10月31日	2023年1月	2023年2月16日	335	1500
	陇东-山东	特高压直流	2021年3月22日	2022年3月28日	2023年1月9日	2023年2月27日	2023年3月16日	202
	宁夏-湖南	特高压直流	2021年12月10日	2022年7月19日	2023年1月6日
	哈密-重庆	特高压直流	2020年6月	2022年7月8日	2023年1月9日
	武汉-南昌	特高压交流			2022年3月30日	2022年6月	2022年9月22日	91
	张北-胜利	特高压交流		2021年12月17日	2022年2月14日	2022年9月15日	2022年11月
	川渝	特高压交流		2021年12月17日	2023年1月13日		2022年9月30日	286
	黄石	特高压交流			2022年8月9日	2022年9月30日		23
			项目储备进展
一交五直	大同-天津南	特高压交流	2023年2月9日，天津市发展和改革委员会发布《天津市“十四五”扩大内需战略实施方案》，推动“外电入津”特高压电网建设，新建大同一怀来一天津北一天津南特高压通道						1100
	陕西-安徽	特高压直流	2022年5月27日，陕西-安徽±800千伏特高压直流输电工程（安徽段）社会稳定风险评估征询意见；2022年8月1日，安徽省发展改革委、安徽省能源局印发了《安徽省能源发展“十四五”规划》，加快建设陕北—安徽 ±800 千伏特高压直流工程
	陕西-河南	特高压直流	2023年2月6日，中共河南省委、河南省人民政府印发《河南省碳达峰实施方案》，指出建成投用陕西一河南直流输电工程，谋划推进第四条直流输电通道建设
	蒙西-京津冀	特高压直流	2023年1月29日，内蒙古自治区人民政府发布关于下达《2023年内蒙古自治区国民经济和社会发展计划》，力争蒙西至京津冀直流输电工程核准并开工建设
	甘肃-浙江	特高压直流	2022年03月，国家能源局出具《关于明确将甘肃作为“外电入浙”送端省份的函》，“陇电入浙”特高压工程纳入国家规划
	藏东南-粤港澳	特高压直流	2022年11月21日，深圳市公示关于藏东南至粤港澳大湾区土800千伏特高压直流输电工程（藏玉直流）涉及基本生态控制线情况

资料来源：国家能源局，各省市政府官网，国家电网及部分省网公司官网，北极星电力网，中信证券研究部

从招标层面来看，2023年特高压建设及采购也处于蓄势待发的状态。2021-2023年，国家电网公司年度总部集中采购批次计划预安排分别涉及59/76/107个批次的招标采购，2023年招标计划批次大幅增加，重点包含的是八个批次的特高压（服务（前期)、服务、设备、材料共四个分项）招标。其中，第十批采购（特高压项目第一次设备招标采购）的中标候选人已经公示一一总体设备采购金额达64 亿元，西电、平高、山东电工等中标金额超10亿元。

变电设备采购：

预计电源装机持续提升、特高压项目逐步进入建设景气周期的同时，变电设施建设需求相应逐渐释放。2022年1-12月，我国累计新增220kV及以上变电设备容量为25839万千伏安（同比增长6.30%)，创2009 年后年度新高。同时，从储备项目招标角度来看，2022年国家电网完成变电设备采购合计约533亿元，较2021年采购量445亿元同比增长约20%。考虑到项目订单结转周期，及2023-2024年特高压建设高峰期间配套超高压、高压项目协调推进，我们预计主网变电采购有望在2022-2024年延续高景气。

图5：我国新增220kV及以上变电设备容量（累计值）

资料来源：Wind，中信证券研究部

头部玩家格局稳固，占据半数市场。结合国家电网变电设备采购的中标情况来看，头部梯队玩家较为稳固，以特变电工、平高电气、中国西电、思源电气、国电南瑞、四方股份、国网信通、许继电气、上海电气为代表的上市公司，以及以山东泰开、山东电工为代表的未上市公司，基本保持约50%的市场份额，头部集团的拿单稳健性好、综合竞争力较强，结合国家电网现行招投标系统运行机制，预计上述市场格局在较长一段将得以保持。

图6：2021年国家电网变电设备采购中标情况（亿元）

资料来源：国家电网电子商务平台，中信证券研究部

图7：2022年国家电网变电设备采购中标情况（亿元)

资料来源：国家电网电子商务平台，中信证券研究部

额外增长动能：网外发力，海外恢复

网外：新能源并网与储能升压加速释放，用电侧需求长期向好

近年来，以电源侧并网升压与用电侧需求增长带来的扩容需求不断涌现，国内系统外的“源荷储”市场逐步成为各家公司持续布局长期成长的关键。我们判断，2023-2024年伴随新能源投资放大效应、用电侧电能替代和储能的加速渗透等三重因素的影响，电网投资对产业链上下游（电源、用电）投资带动比例有望自原有的约为1:2的基础上进一步放大，电力系统整体投资保持加速扩张态势。建议关注电力装备企业，向网外市场扩张业务的进展情况，看好其中对内管理效率较高、规模化供应链管理能力较好、加速渗透大规模智能化生产的企业逐步确立在网外市场的规模化成本优势，逐步提升市场份额与盈利能力。

图8：电网投资对产业链投资的带动效应有望放大

资料来源：国家能源局，中信证券研究部预测

海外：后疫情时代出海成本修复，一带一路建设有望再扛鼎

随着后疫情时代，我国对外商贸活动加速复苏，国内电力装备企业暂停或控制的海外业务将有望迎来复苏。在经历过上一轮的“出海”与后续的业务调整后，我们认为未来我国企业发力海外业务将秉承“保持风险严控，跟踪重点项目”的原则，从项目资源选择、现金回款控制等角度，继续扩大对海外市场的跟踪与开发。围绕“一带一路”建设的持续推进，我国电力装备企业有望进一步挖掘中东、中亚等区域市场新增需求，并保持对海外高新技术项目的跟踪。

表3：部分电力装备上市公司近年来出海业务占比情况变化

海外业务（亿元）				营业总收入（亿元）			海外业务收入占比
上市公司	2016/12/31	2019/12/31	2021/12/31	2016/12/31	2019/12/31			2021/12/31_2016/12/312019/12/31 2021/12/31
国电南瑞	0.47	9.19	7.11	114.15	324.24	424.11	0.4%	2.8%	1.7%
特变电工	61.70	52.50	48.87	401.17	370.30	613.71	15.4%	14.2%	8.0%
思源电气	4.13	13.60	13.72	44.04	63.80	86.95	9.4%	21.3%	15.8%
许继电气	0.01	4.73	1.17	96.07	101.56	119.91	0.0%	4.7%	1.0%
中国西电	13.77	29.97	36.71	141.74	154.76	143.85	9.7%	19.4%	25.5%
平高电气	9.33	6.64	1.78	88.70	111.60	92.73	10.5%	5.9%	1.9%
四方股份	1.03	1.96	1.84	31.39	36.81	42.98	3.3%	5.3%	4.3%
海兴电力	11.92	20.06	16.27	21.81	29.54	26.91	54.7%	67.9%	60.5%
上海电气	71.44	172.28	238.01	790.78	1,275.09	1,313.88	9.0%	13.5%	18.1%
东方电气	36.59	43.21	39.00	332.86	328.40	478.19	11.0%	13.2%	8.2%
哈尔滨电气	101.02	54.58	37.32	310.98	229.01	215.70	32.5%	23.8%	17.3%
宝光股份	0.79	0.90	0.68	6.96	9.34	10.10	11.3%	9.6%	6.8%

资料来源：Wind，中信证券研究部

表4：部分电力装备上市公司近年来“一带一路”等出海项目成果

上市公司	一带一路等出海成果
国电南瑞	国电南瑞下属单位与智研院、美国McDermott公司联合体中标德国海上风电柔性直流输电并网工程，负责送端、受端柔直换流阀设备供货；签约哥伦比亚波哥大地铁一号线综合监控系统项目；
特变电工	塔吉克斯坦杜尚别2号火电站；在吉尔吉斯斯坦建设输电线路累计708公里，输送电力120亿千瓦时；变压器和电线电缆广泛地应用在哈萨克斯坦电网系统；在乌兹别克斯坦承接水电EPC项目；承建了巴基斯坦“真纳太阳能工业园区”首个100MW 大型光伏项目；在蒙古国建设完成该国首条最高电压等级的输变电重点民生工程；输变电装备批量出口莫桑比克、尼日利亚、乌拉圭、哈萨克斯坦等非洲、南美和中亚国家
思源电气	肯尼亚33kV线路项目和加纳161KV线路项目；巴基斯坦132KVGIS变电站项目；卢旺达110kV变电站及线路项目；马拉维132kV变电站项目等
许继电气	为中老铁路提供核心装备；参与建设巴基斯坦默蒂亚里-拉合尔660千伏直流输电工程；为土耳其凡城背靠背换流站工厂提供换流阀；
中国西电	在印地建设生产制造基地；马来西亚水电项目，俄罗斯核电190 千安发断项目，取得厄瓜多尔基建项目、巴基斯坦水电站项目、韩国线路避雷器项目；签约智利Kilo 直流项目，参与乌兹别克斯坦500kV及220kV输变电总包项目，实现莫桑比克市场首次突破
平高电气	意大利 ENEL集团 HGIS开关三年框架协议，中标份额占项目总额的 20%；意大利 ENEL集团GCB开关三年框架协议，中标份额占比达25%；西班牙SEIT公司GIS开关三年框架协议，中标份额占比达15%；HGIS开关三年框架协议，中标金额 1.69亿元人民币，中标份额占比达到了30%
四方股份	公司产品销售到60多个国家和地区。尼日尔Agadem二期油田供电保护自动化及稳控项目；拥有巴西、印尼、南非等多个海外生产基地；国内自主品牌电能表产品出口最早、出口额最大的企业，产品覆盖全球 90 多
海兴电力	个国家和地区；的 M2C 方案（从计量到计费的解决方案）在非洲地区单项目接入达百万级规模；公司的智能表 AMI 系统在拉美地区已实现单项目接入46万+级大规模部署
上海电气	能源设备及服务业务遍及全球近 80 个国家和地区；巴基斯坦塔尔煤田一区块发电；迪拜700兆瓦光热和250兆瓦光伏太阳能电站项目槽式1号机组；塞尔维亚潘切沃联合循环项目等产品与服务已出口到全球80多个国家和地区，境外电站装机总容量超过8800万千瓦。涉及机电进出口贸易，水电、火电、风
东方电气	电、太阳能、燃机等发电设备成套出口和工程总承包,以及输变电、轨道交通、水务、固废处理、环保、运维服务等业务领域，主要市场涵盖东南亚、南亚、中亚、中东、欧洲、非洲、南美以及部分发达国家
哈尔滨电气	土耳其泽塔斯三期、印尼万丹67万千瓦燃煤电站、巴基斯坦必凯118万千瓦联合循环电站、厄瓜多尔美纳斯3台9万千瓦水电项目等
宝光股份	产品出口哈萨克斯坦等地区

资料来源：各公司官网，各公司公告，中信证券研究部

电装龙头基本面：稳健增长与加速改善

综合前文提到的网内特高压为代表的主网架建设提速与“网内、网外、海外”三重市场发力，我们进一步对比了主要电力装备龙头企业的基本面情况，业内龙头基本处于两类经营状态- -类为前期多元化布局电网结构化需求利好产品和网内网外市场的企业，业绩增长表现稳中有进；一类为前期受电网投资需求变化和周期演进影响，正处于业绩反弹上升通道的公司。

稳健增长型：多元化发力，市场与产品共振

以国电南瑞、许继电气、思源电气、四方股份为代表的业内企业，在产品层面重点布局电网结构化采购利好的智能化、扩容、数字化等方向，同时发力国内网内网外市场，适度辐射海外市场一一多元化发展助力该类型企业保持稳健增长，并持续参与到电力系统各阶段重点建设环节，“锦上添花”型增长逻辑不断兑现。

图9：稳健型各家公司营业收入表现（亿元)

资料来源：Wind，中信证券研究部

图10：稳健型各家公司归母净利润表现(亿元）

资料来源：Wind，中信证券研究部

加速改善型：把握行业周期，盈利逐渐反弹

以平高电气、中国西电为代表的业内企业，随着电网建设周期逐渐进入到主网架大规模落地阶段，伴随各家公司持续改善管理经营效果，使得上述类型企业既有望深度受益本轮特高压为主体的大规模主网建设，又有望在理清海外业务的基础上进一步发力未来“一带一路”相关建设，实现经营发展的加速改善。

图11：改善型公司营业收入表现(亿元)

资料来源：Wind，中信证券研究部注：平高电气2022年采用业绩快报数据

图12：改善型公司归母净利润表现(亿元)

资料来源：Wind，中信证券研究部注：平高电气2022年采用业绩快报数据

风险因素

电网投资不及预期一一电网作为电力系统建设的枢纽及压舱石，其投资的稳健增长对于相关上市公司的业绩表现、对于产业投资的持续向好，均起到重要的作用，若电网投资出现较大波动，则会对相关上市公司的业绩实现产生较大影响；

特高压建设节奏不及预期一一特高压作为近两年电网重点建设方向，其投放节奏将影响后续设备招标及产业链公司的业绩确认；若特高压推进节奏不及预期，则可能影响产业链相关上市公司的业绩兑现，以及配套其他主网项目的落地实施；

电力系统建设不及预期一一若新能源升压、储能并网以及用电侧增容改造需求增长不及预期，则可能影响电力装备企业拓展国内网外业务的发展节奏和成长表现；

海外业务拓展不利风险一一参考历史情况，海外业务拓展受海外政商环境、项目实施进度以及汇率变化等多重因素影响，需上市公司严格把控海外项目风险，避免上述因素影响导致海外项目出现损失；

大宗原材料价格大幅波动一一电力装备的成本构成中，铜等大宗原材料成本占比较高，若大宗商品价格出现较大波动，则可能短期对产品盈利产生影响。

投资策略

电力装备伴随短期特高压等主网投资提速和中长期网外及海外市场增长，其成长空间不断开启，景气度加速改善，建议围绕三重维度优选国内电力装备龙头及产业内优势央国企资产：

一、围绕多元化布局优选稳健成长、多环节受益龙头，重点推荐国电南瑞、许继电气、思源电气，建议关注四方股份。

二、建议关注受益特高压等高景气环节和潜在发力海外市场的持续改善标的，建议关注平高电气、中国西电、华明装备、保变电气；电源侧可关注上海电气、哈尔滨电气（H)。

表5：电力装备板块重点跟踪公司盈利预测表

简称	代码	收盘价（元）	EPS (元)		PE				评级
简称	代码	收盘价（元）	21A	22E	23E	21A	22E	23E	评级
国电南瑞	600406.SH	27.36	0.84	0.99	1.14	33	28	24	买入
许继电气	000400.SZ	23.55	0.72	0.88	1.02	33	27	23	买入
思源电气	002028.SZ	43.5	1.56	1.58	2.05	28	28	21	买入
特变电工	600089.SH	21.88	1.88	4.08	4.28	12	5	5	买入
国网信通	600131.SH	20.21	0.56	0.67	0.78	36	30	26	买入
南网储能	600995.SH	14.37	0	0.52	0.61		28	24	买入
平高电气	600312.SH	9.79	0.05	0.16	0.33	196	63	30	:
中国西电	601179.SH	5.7	0.11	:	：	52	:	：	：
华明装备	002270.SZ	8.83	0.47	0.42	0.47	19	21	19	二
四方股份	601126.SH	13.79	0.56	0.69	0.85	25	20	16	：
保变电气	600550.SH	5.24	0.02			262			1
上海电气	601727.SH	4.53	-0.64	-	-	1		-	-
哈尔滨电气	01133.HK	3.73	-2.77	0.20	0.35	:	19	11
南网科技	688248.SH	45.83	0.25	0.36	0.90	183	126	51	-
南网能源	003035.SZ	7.86	0.13	0.15	0.23	60	54	34	：
涪陵电力	600452.SH	18.82	0.66	-	-	29	：	-	·

资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2023年3月17日收盘价；平高电气、四方股份、哈尔滨电气（H)、南网科技、南网能源盈利预测为Wind一致预期；哈尔滨电气（H）股价及EPS 单位为港元。

分析师声明

主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：(i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。

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本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies)，统称为“中信证券”。

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本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。

若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。

评级说明

投资建议的评级标准		评级	说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指 (针对协议转让标的)或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。	股票评级	买入	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上
		增持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间
		持有	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间
		卖出	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上
	行业评级	强于大市	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上
		中性	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间
		弱于大市	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上

特别声明

在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https://research.citicsinfo.com/disclosure。

截至本报告发布日，中信证券股份有限公司及其另类投资子公司持有下述公司已发行股份的比例达到或超过1%：涪陵电力(600452)，对应持股业务类别：自营，持股比例：1.61%。

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电力设备及新能源行业电网变革专题四丨2023.3.20

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电网投资：2023-2024年有望在结构基础上，迎来持续增长提速

关注高景气的主网架建设与重大项目实施带来的设备订单增长特高压采购：

变电设备采购：

额外增长动能：网外发力，海外恢复

网外：新能源并网与储能升压加速释放，用电侧需求长期向好

海外：后疫情时代出海成本修复，一带一路建设有望再扛鼎

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