nInfo] [Table_Title] 2023.11.06

游戏全球化新世代，出海王者全面破局

——海外科技行业专题报告

梁昭晋(分析师)

0755-23976666

liangzhaojin027677@gtjas.com

证书编号 S0880523010002

本报告导读：

出海步入全球化新阶段，三大竞争力构建出海引擎，腾讯网易全球化战略提速再突破。

摘要：

le_Summary]投资建议：出海空间广阔步入新征程，龙头厂商全球化战略提速研运发力再突破。国内版号总量控制与市场增长放缓下，出海空间广阔细分市场及品类待探索，厂商依托 IP 优势、研发创新与全球发行实现突破，腾讯全球化游戏平台成形、IP 优势与全球化发行能力实现海外再突破，网易研运并举出海架构逐步搭建成熟、依托 IP 积淀与研发创新加速全球化，推荐标的腾讯控股（0700.HK）、网易-S（9999.HK）。

 国内市场增长放缓，出海空间广阔仍待探索。监管延续版号总量控制下，国内游戏市场增长放缓用户红利逐渐消退，自研游戏出海景气度领先国内；全球游戏市场空间依然广阔，手游用户稳步增长手游大盘回暖在即，厂商出海聚焦北美日韩、拉美非洲等仍待探索，SLG、RPG为出海主要品类、休闲等多品类仍待挖掘，未来北美聚焦核心品类突破、欧洲聚焦用户圈层发力 PC 及主机、东南亚市场潜力庞大 SLG、RPG 等受青睐，拉美非洲流量红利突出积极探索超休闲及街机品类。

. 出海开启新征程，IP、创新与发行合力突破。国内厂商游戏出海由爆发期步入全球化探索新阶段，头部厂商出海多时地位稳固，腾网米等旗舰产品强者恒强，依托 IP 优势+玩法创新+全球发行构建出海引擎。其中，全球化 IP 用户积淀深厚助力国内厂商突破欧美、国内原创IP与精品研运结合亦具潜力；玩法创新为新世代玩家核心需求，国内厂商通过玩法融合与交互升级打造全球爆款；海外发行渠道清晰国内厂商买量能力优异，全球发行结合本地化运营进一步夯实出海基础。

全球化战略全面提速，腾讯网易研运发力再破局。腾讯游戏出海投资先行，研运与产品发力共同构建全球化游戏平台，海外投资+自研工作室布局多时 Level infinite 海外品牌架构成熟，以卓越的 IP 游戏开发及发行能力+不断升级的全球化发行能力为核心竞争力进军海外市场，Level infinite 储备产品丰富，未来 3A+GaaS 融合推动全球布局再突破；网易游戏出海日本首告捷，明确全球化战略加速成熟市场突破，海外自研+投资双双发力与新建海外发行品牌 Exptional Global补足发行能力，以丰富的全球化及自研 IP 矩阵、强大的研发创新能力加速海外市场探索，近年海外市场工作室版图快速扩张，全球化自研精品储备丰富，未来海外 3A级大作将加速欧美等成熟市场突破。

风险提示：海外市场需求持续疲软；海外市场监管政策变化；厂商研发进度未及预期；厂商产品表现未及预期。

[Table_In评级：增持

[Table_交易数据M

行业主要上市公司	市值(亿港元）
腾讯控股	29,783
网易	5,661
哔哩哔哩	454
市值合计	35,898

感谢秦和平对本报告的贡献

[Table_Doc相关报告

《真人互动影游出圈，体验升级驱动行业革新》2023.11.03

《心动公司（2400）：AI革新游戏研运，构筑玩家全新体验》2023.10.31

《游戏防沉迷机制健全，高质量发展可期》2023.10.25

《OpenAI引领多模态升级，AIGC产业迎新革命》2023.10.14

《腾讯控股（0700）：AI革新游戏研运，构筑玩家全新体验》2023.10.12

《网易（9999）：AI革新游戏研运，构筑玩家全新体验》2023.09.26

《新版号发布，港股互联网游戏稳步复苏》2023.09.26

《暑期娱乐景气向上，内容红利全面释放》2023.09.18

《AI革新游戏研运，构筑玩家全新体验》2023.07.12

群内每日免费分享5份+最新资料

300T网盘资源+40万份行业报告

为您的创业、职场、商业、投资、亲子、网赚、艺术、健身、心理、个人成长 …… 全面赋能！

关注公众号获取更多资料

添加微信，备
注“入群”
立刻免费领取
200套知识地图+最新研报

致终身学习者社群

行业报告/思维导图/电子书/资讯情报

收钱文案、增长黑客、产品运营、品牌企划、营销战略、办公软件、会计财务、广告设计、摄影修图、视频剪辑、直播带货、电商运营、投资理财、汽车房产、餐饮烹饪、职场经验、演讲口才、风水命理、心理思维、恋爱情趣、美妆护肤、健身瘦身、格斗搏击、漫画手绘、声乐训练、自媒体打造、效率软件工具、游戏影音……

扫码先加好友，以备不时之需

投资建议. 3
国内市场增长放缓，出海空间广阔仍待探索. 3
2.1. 版号延续总量调控，国内大盘短期承压用户红利消退. 3
2.2. 游戏出海空间广阔，聚焦细分市场实现重点品类突破..... ..... 6
2.2.1. 监管环境：监管引导文化出海，游戏已成重要载体..........6
2.2.2. 海外市场：全球游戏空间广阔，主机稳固手游回暖在即...8
2.2.3. 地域结构：北美亚太体量领先，拉美、非洲等蓝海犹存. 10
2.2.4. 品类结构：SLG、RPG 等成熟多时，细分市场差异显著. 12
2.2.5. 出海展望：美欧发力成熟品类，拉美非洲多品类探索..... 14
游戏出海开启新征程，IP、创新与发行合力突破.. 18
3.1. 出海进入全球化探索，头部厂商护城河深厚强者恒强.... . 18
3.2. 全球化 IP 用户积淀深厚，国内原创 IP 具备出海潜力.... 21
3.3. 精品游戏时代研发为基，创新玩法出海打造全球爆款.. 23
3.4. 国内厂商买量能力优异，本地化运营夯实出海基础. 26
全球化战略全面提速，腾讯网易研运发力再破局.... 28
4.1. 腾讯：全球化游戏平台成形，投资+研运助力再突破. . 28
4.1.1. 游戏出海架构成熟，打造全球化平台提升国际影响力..... 28
4.1.2. IP 游戏开发能力获证，全球化发行能力不断升级.... . 30
4.1.3. 全球化协作体系完善，3A+GaaS 推动海外再破局........... 32
4.2. 网易：全球化战略提速，研运并举加速成熟市场探索........... 35
4.2.1. 游戏全球化战略清晰，研运并举出海架构日趋成熟........ 35
4.2.2. IP 积淀深厚创新能力突出，本地化运营延展生命力........ 37
4.2.3. 全球化布局全面提速，主机及 PC 发力聚焦欧美突破...... 40
风险提示 .. . 43

1. 投资建议

出海空间广阔步入新征程，龙头厂商全球化战略提速有望突破。国内版号总量控制与市场增长放缓下，游戏出海空间广阔细分市场及多元品类仍待探索，国内龙头厂商依托 IP 优势、研发创新与全球化发行实现出海突破，腾讯全球化游戏平台成形、依托 IP 优势与全球化发行能力实现海外再突破，网易研运并举出海架构逐步搭建成熟、依托 IP 积淀与研发创新加速全球化，推荐标的腾讯控股（0700.HK）、网易-S（9999.HK）。

表 1 重点公司估值表

证券代码	证券简称	总市值（亿港元）	净利润（亿元）			PB			评级
证券代码	证券简称	总市值（亿港元）	2022A	2023E	2024E	2022A	2023E	2024E
0700. HK	腾讯控股	29,783	1156	1481	1684	15	18	16	增持
9999. HK	网易-S	5,661	223	299	304	16	17	17	增持

数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究（注：总市值截至 2023/11/06）

2. 国内市场增长放缓，出海空间广阔仍待探索

2.1. 版号延续总量调控，国内大盘短期承压用户红利消退

监管延续版号总量控制，版号节奏逐步回归常态化。回顾游戏行业由迸发期逐步走向成熟期，行业监管思路亦不断变化，游戏版号成为行业供给侧的重要影响因子，1）2018 年及之前：游戏版号年发行数量高速增长，由于游戏审批数量和内容质量缺乏严格管控，加之游戏行业存在篡改历史、山寨盗版、严重氪金等行业乱象，监管予以整改提质，因此游戏版号经历了 2018 年 4 月至 11 月第一次停发期，直至在 2018 年12月21 日中国游戏产业年会上中宣部出版社副局长冯士新宣布部分游戏已完成审核并即将恢复版号常态化发行；2）2019-2021 年：游戏版号开启总量控制，年版号核发数量大幅下降，2019-2021 年下发版号总数为 2087、1570、1414、755 个，版号总量控制效果显著。另一方面，2019 年 11月19 日版署下发《关于防止未成年人沉迷网络游戏的通知》，2021 年 8 月30 日版署下发《关于进一步严格管理切实防止未成年人沉迷网络游戏的通知》，在前者基础上进一步加强限制，同年 3 月 15 日，中宣部出版局下发《游戏审批评分细则》，为游戏审批新增针对“观念导向”“原创设计”“制作品质”“文化内涵”“开发程度”5 个维度、总分 5 分的评分环节，此外，由于国家加大对网络游戏企业践行防沉迷政策的规范管理，加强对游戏内容质量、原创性、文化观念的要求，游戏行业经历了 2021年 8 月至 2022 年 3 月第二次停发期。3）2022 年至今：2022 年 4 月版号下发再次恢复后，2022 年全年版号总数下降至 512 个，2023 年至今版号总数达到 844 个，单批次版号数量稳定在 88 个左右，由此可见，随着版号提质控量、防沉迷政策落地，行业监管区域平稳，未来版号下发有望趋于常态化。

图 1：游戏版号总数逐步趋于平稳

数据来源：国家新闻出版署, 国泰君安证券研究

图 2：2022-2023 年月版号核发数较为稳定

数据来源：国家新闻出版署，国泰君安证券研究

国内游戏市场增速缓慢，用户红利逐渐消退。国内市场方面，根据伽马数据显，2021-2022 年国内中国游戏大盘规模分别为 2965、2659 亿元，同比+6.40%、-10.33%，2022 年游戏市场规模首次下滑，受到消费需求疲软、行业供给紧缺以及企业经营承压等多重因素影响，其中用户规模为 6.64 亿人，同比-0.33%，增速持续放缓并转负，ARPU 同比-10.04%；2023H1 国内游戏市场规模为 1443 亿元，同比+2.39%，游戏大盘有所复苏，用户规模为 6.68 亿人，同比+0.4%，用户规模转正，但较疫情峰值用户数 6.67 亿相近，用户规模增长放缓，ARPU为 221 元，同比-2.1%，受益于版号常态化供给回归后跌幅显著收窄，由此可见，国内游戏大盘增速放缓游戏用户规模已逐步趋于平稳，行业竞争将有所加剧，而 ARPU将成为行业的增长动力，。

图 3：2022-2023H1 国内游戏市场规模增速放缓

数据来源：伽马数据，游戏工委，国泰君安证券研究

图 4：2023H1 国内游戏市场用户规模趋于稳定

数据来源：伽马数据，游戏工委, 国泰君安证券研究

图 5：2023H1 国内游戏市场 ARPU增速收窄

数据来源：伽马数据，游戏工委，国泰君安证券研究

手游市场增长承压，仍为国内游戏最大市场。移动游戏方面，2022 年，中国移动游戏市场规模达到 1931 亿元，同比-14.40%，增速同比由正转负且跌幅大于游戏大盘，主要受到疫情逐步恢复、用户规模下降以及游戏新品上线少等因素影响；2022 年中国手游用户规模为 6.54 亿人，同比-0.33%，占游戏用户规模比重为 98.54%，用户规模首次负增长，2018-2022 年间手游用户数量仅增加不到 5000 万人次，可见移动玩家为国内游戏玩家的核心力量但增长已稳定；2022 年中国手游用户 ARPU为 295元，同比-14.20%，同比下滑显著。此外，2023H1 国内移动游戏市场规模 1067 亿元，同比-3.41%，手游市场仍为国内最大市场但增长承压。

图 6：2023H1 国内移动游戏收入增速放缓

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 7：2023H1 国内移动游戏用户占比维持高位

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 8：2023H1 国内移动市场 ARPU增速放缓

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 9：2022 年国内移动游戏市场用户使用时长稳定

数据来源：中国移动互联网数据库，国泰君安证券研究

自研游戏收入国内市场占据主导，出海景气领先空间广阔。2022 年，自研游戏国内、海外市场收入分别为 2224、173 亿元，同比-13%、-4%，占比分别为 93%、7%，较去年同比-0.66pct、+0.66pct，海外市场增速同比转负但跌幅仍好于国内，2019-2022 年自研游戏海外市场收入增速均好于国内市场，主要依托于重点厂商自研头部产品表现稳固带动，目前国内自研游戏海外市场收入规模较国内仍有较大差距，但出海已持续展现较高景气度，叠加海外市场空间广阔、细分市场格局未定、重点厂商加速布局下，游戏出海仍有望享受更高景气度。

图 10：2023H1 中国自研游戏国内收入增速放缓

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 11：2023H1 自研游戏海外收入降幅低于国内

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

2.2. 游戏出海空间广阔，聚焦细分市场实现重点品类突破

2.2.1. 监管环境：监管引导文化出海，游戏已成重要载体

监管部署中华文化“走出去”，游戏为文化出海重要一环。在建设文化强国的重要战略下，监管持续鼓励文化出海，2019 年 8 月 19 日，国家广电总局大力实施“走出去内容产品创作扶持计划”，2022 年 9 月 2 日，商务部称要加快数字服务贸易发展，2023 年 4 月 25 日，商务部等 5 部加强推动中华文化“走出去”部署战略。与此同时，游戏成为文化出海的重要一环，2020 年 8 月 5 日，游戏工委为帮助游戏企业走出去，组织专家梳理海外地区的政策法规以及出海阻碍，力求让更多本土企业了解海外市场；2021 年 7 月 27 日，商务部颁布有 58 家游戏公司入选国家文化出口重点企业名单，同年上海市委对外宣传办公室发布《2021 年上海市“中华文化走出去”专项扶持资金入选项目》，其中米哈游、莉莉丝、游族游戏、沐瞳等游戏相关项目入选；2023 年 8 月 15 日，商务部服贸司宣布共 77 家游戏公司、13 个游戏类项目入选“2023-2024 年度国家文化出口重点企业”名单。由此可见，监管支持文化出海，游戏作为文化出海的重要一环不可获取，未来有望获得更多的政策扶持及资源倾斜。

表 2 游戏已成为监管支持下的文化出海重要载体

时间	相关部门	政策文件	文化出海主要内容
2019/8/19	国家广电总局	《关于推动广播	扩大广播电视对外贸易和文化交流。讲好中国故事、传播好中国声音。大力
		电视和网络视听	实施“走出去内容产品创作扶持计划”，通过创新研发、创作引导、中外合拍
		产业高质量发展的意见》	等方式，打造更多展现中国价值、符合国际表达的电视剧、动画片、纪录片等作品。
2020/8/5	中国音数	《2020年中小游	为了更好地促进中小企业发展，帮助游戏企业走出去，游戏工委将与国外相
2020/8/5	协游戏工		戏企业发展状况关协会合作搭建对海外的宣传平台，给国内中小企业的优秀产品更多向国际



2021/7/27				法规；将积极促进中小企业资本对接工作，尽量缓解企业压力。《2021-2022年
	商务部	度国家文化出口
			重点企业和重点	共有 369 家企业和122个项目入选，其中有58 家游戏公司入选了国家文化出口重点企业名单。
		项目名单》
2021/7/30	Chinajoy			要进一步增强文化自觉。数字内容产品具有鲜明的文化属性，富含思想文化
				内涵，承担着传播文化、传承文明的使命职责。要进一步增强国际化意识。
			中宣部出版局副	要更好立足国际国内两个市场，融入国际国内双循环，对标对表世界一流，
			大会		加快构建世界领先的核心竞争力，形成一批实力雄厚的外向型企业，不断壮
			局长杨芳致辞		大网络出版产业实力。中国元素是游戏出海的重要‘基因'。要继续总结成功
					经验，为中国游戏注入更多中国精神、中国力量，打造更多具有广泛影响力
				的文化符号。”
2021/10/8	总局	国家广电	《广播电视和网络视听“十四	“十四五”时期，广电行业将全力“讲好中国故事，传播好中国声音，展示真实、立体、全面中国”，拓宽走出去渠道和方式，进一步提升国际传播能
			五”发展规划》	力，切实增强“走出去”实效。
			《关于支持国家	加快发展新型文化企业、文化业态、文化消费模式，壮大数字创意、网络视
2021/10/25	中宣部等 17部门	商务部、	文化出口基地高	听、数字出版、数字娱乐、线上演播等产业，鼓励优秀传统文化产品、文化
			质量发展若干措	创意产品和影视剧、游戏等数字文化产品“走出去”。鼓励企业为境外生产的
			施的通知》	影视、动漫、游戏等提供洗印、译制、配音、编辑、后期制作等服务。
2022/2/18	中国音数协游戏工委官网		中国音数协电竞	推动电竞产业的创新与改革，优化电竞产业发展环境，沟通政府与企业，联
			工委筹备会议	系国内与海外，在协助政府加强行业管理、帮助企业开拓电竞市场等方面发
			大工作重点。	挥积极作用；介绍了电竞工委立标准、促交流、强人才、走国际、树品牌五
2022/7/21	商务部等		聚焦推动文化传媒、网络游戏、动漫、创意设计等领域发展，开展优化审批
		《关于推进对外	流程改革试点，扩大网络游戏审核试点，创新事中事后监管方式。大力发展数字文化贸易。支持数字艺术、云展览和沉浸体验等新型业态发展，积极培
	27部门	文化贸易高质量	育网络文学、网络视听、网络音乐、网络表演、网络游戏、数字电影、数字
		发展的意见》
			动漫、数字出版、线上演播、电子竞技等领域出口竞争优势，提升文化价
		值，打造具有国际影响力的中华文化符号。
2022/8/26	人民网	人民网：为国产	很长一段时间里，在一众中国经典IP的游戏开发者中鲜见国内公司身影，反倒是欧、美、日公司做得风生水起，比如深受多国玩家喜爱的《全面战争：
		游戏注入更多文	三国》《三国无双》等就是由英国和日本厂商开发的。现在，国产游戏出海取
		化内涵（品牌
			得不俗成绩，《原神》《王者荣耀》等国产游戏在海外市场走俏，不少主打
		论）	“中国风”的游戏在Steam等国际知名游戏平台上销量可观，网络游戏和电
			子竞技产品正成为中国文化产品“出海”先锋。
2022/9/2	商务部官		全国人大常委会委员江小涓表示，我国具备数字服务贸易发展的有利条件，
		2022年中国国际服务贸易交易会	中国数字消费市场规模大、数据更新快、产业基础好。我国网民数量全球最
		“数字贸易发展	多，有11.8亿移动互联网月活用户，人均网络使用时间排在全球前列，每天
		趋势和前沿高峰	移动端上网时长接近7小时。这些用户合计提供了每天约80亿小时的移动端线上时间，规模如此巨大的数字消费市场，使国内数字产业能同时获得规模
		论坛”
			经济和竞争效应的双重优势。我国数字贸易发展的基础设施也非常发达，要
			加快数字服务贸易发展，为中国和全球的经济发展提供新的动能。
		人民财评：深度	电子游戏早已摆脱娱乐产品的单一属性，已成为对一个国家产业布局、科技
2022/11/16	人民网	挖掘电子游戏产	创新具有重要意义的行业。这值得我们重视和深度挖掘其潜在的价值。此
			业价值机不可失外，由于没有明显的边界限制，人们可以在游戏中进行更为流畅的互动交
			流，也可以通过游戏破除文化壁垒、创造友好民间交往。这也就意味着，游戏可以成为中国文化传承和交流创新的网络工具，在增强中华文明传播力影响力，推动中华文化更好走向世界的进程中发挥更为重要的作用。
2023/4/25	商务部等5 部门	《关于组织申报	为深入贯彻落实党的二十大精神和党中央、国务院关于推动中华文化“走出去”的决策部署，培育一批具有国际竞争力的外向型文化企业，推动对外文
		2023-2024年度	化贸易高质量发展，根据商务部、中央宣传部等部门《关于推进对外文化贸
		国家文化出口重点企业和重点项目的通知》	易高质量发展的意见》（商服贸发〔2022〕102号）等文件精神，商务部、中央宣传部、财政部、文化和旅游部、广电总局将组织认定2023-2024年度国
2023/7/28	Chinajoy 大会	第二十届中国国	家文化出口重点企业和重点项目。游戏出海打响跨境支付战，在不少跨境支付厂商展示的支付业务地图上，对
		际数码互动娱乐	东南亚、中东、拉美等游戏出海新兴市场的覆盖，几乎成了必选项。第三方
		展览会	支付平台还帮助游戏厂商通过支付方式提高用户付费转化率。
2023/8/15	商务部服贸司	《关于公示	初步认定367家企业为2023-2024年度国家文化出口重点企业，115个项目
		2023-2024年度	为国家文化出口重点项目，其中，共77家游戏公司、13个游戏类项目入选
		国家文化出口重点企业和重点项	名单。两年时间过去，“国家文化出口重点企业和重点项目名单”中游戏类占比明显增加，入选游戏公司增加9家、入选游戏项目增加4个。

资料来源：商务部，国家广电总局，国家新闻出版署，国务部，国泰君安证券研究

2.2.2. 海外市场：全球游戏空间广阔，主机稳固手游回暖在即

疫后效应与需求疲软冲击全球游戏市场，长期市场空间依然广阔。2021-2022 年全球游戏市场收入分别为 1928、1829 亿美元，同比+8.44%、-5.15%。由于疫情得到逐步控制，线下办公和上学恢复促使网民线上娱乐时间缩短，同时疫后经济未全面复苏、通货膨胀影响玩家消费意愿，全球游戏市场增速放缓；其中，2021-2022年全球游戏用户规模分别为30.7、32.0 亿人，同比+9.11%、+3.79%；ARPU 分别为 62.9、57.5 美元，同比-0.61%、-8.62%，全球游戏用户ARPU承压但游戏用户数仍延续正增长。根据 Newzoo 预测，2023 年全球游戏市场规模将达到 1877 亿美元，同比+2.62%，其中移动游戏收入达 926 亿美元，占比 49%；用户规模将达到 33.8 亿，同比+6.21%；ARPU 为 55.53 美元，同比-3.38%。长期来看，随着经济回暖与供给复苏，游戏市场增速有望回升，而疫情期间游戏高参与度将带来较强的玩家粘性，全球玩家数量有望持续性提升。

图 12：2023E全球游戏市场规模增速回升

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 13：2023E全球移动游戏收入占比达到 49%

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 14：2023E全球游戏用户规模延续正增长

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 15：2023E全球游戏市场ARPU增速放缓

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

PC 和主机游戏占据全球游戏大盘半壁江山。细分市场方面，2021-2022年，全球PC游戏市场规模分别为375、365亿美元，市占率分别为19.45%、19.96%。根据 Newzoo，2023 年 PC 游戏收入预计达到 371 亿美元，市占率达到 19.77%，PC 市场增长向好市占率仍稳步提升。另一方面，2021-2022 年全球主机游戏市场规模分别为 540、522 亿美元，市占率分别为28.05%、28.56%；根据 Newzoo，2023 年全球主机游戏收入预计达到 561亿美元，市占率提升至 29.89%。全球 PC 和主机游戏市场规模远高于国内市场，海外游戏玩家游戏习惯根深蒂固，Take-Two、动视暴雪、任天堂等海外游戏巨头引领行业。

图 16：2023E全球游戏市场PC 和主机占比提升

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 17：2023E全球游戏市场主机游戏增速领先

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

全球移动游戏用户稳步增长，手游市场即将迎来回暖。2021-2022 年全球移动游戏收入分别为 985、919 亿美元，增速分别为+13.35%、-6.71%，占游戏大盘比重为 65.96%、67.53%，尽管 2022 年全球手游增速有所放缓，但移动游戏仍是增速较快的细分赛道；其中，2019-2022 年中国移动游戏占比全球游戏市场平均约 1/3，中国是全球手游市场主力军。与此同时，全球移动游戏用户规模维持稳定增长，2022 年全球移动游戏用户达31 亿人，同比+10.71%，用户规模增速仍远高于中国手游市场，手游ARPU为 32.81 美元，同比-13.62%，主要受到全球游戏市场环境影响所致。据 Newzoo 预测，2023 年全球移动游戏收入将达到 926 亿美元，同比+0.80%，全球移动游戏市场即将迎来复苏。

图 18：2023E全球移动游戏市场恢复正增长

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 19：2022年全球移动游戏用户规模保持良好增长

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

据 Newzoo 预测，2023 年全球游戏市场空间将达到 1877 亿美元，游戏玩家规模达到 33.8 亿人，到 2026 年底，全球游戏市场将达到 2124亿美元，付费玩家将会达到 16.6 亿人，2021-2026E CAGR +4.7%；细分市场来看，2023 年主机游戏是游戏市场增长的最大引擎，市场规模达到 561亿美元，同比+7.4%，手游市场仍是最大市场，预计同比+0.8%。展望未来，PC 和主机市场展现强大韧性，疫情延误的主机游戏陆续上线将驱动市场增速回暖，同时手游厂商适应新隐私政策与挖掘玩家需求后仍有增长空间，叠加经济复苏与新玩家渗透，全球游戏市场增长可期。

图 20：2022 年全球移动游戏市场ARPU同比下滑明显

数据来源：伽马数据，Newzoo，国泰君安证券研究

2.2.3. 地域结构：北美亚太体量领先，拉美、非洲等蓝海犹存

亚太、北美地区为全球主要市场，中美日韩德英为手游主要国家。全球游戏地域结构上，2019-2022 年亚太地区游戏市场规模占比分别为48.92%、48.12%、48.28%、46.33%，北美地区游戏市场规模占比分别为 25.28%、25.82%、26.48%、27.16%，亚太+北美地区市占率稳定在73%+，2023E 亚太、北美市场收入占比预计达到 45.69%、27.48%。与此同时，用户规模上，2019-2022 年亚太地区游戏用户规模占比基本稳定在 54%，北美地区游戏用户规模占比达到 7%-8%，2022 年亚太+北美地区游戏用户规模于 2022 年达到 19.24 亿人，总占比 60.46%，

2023E亚太+北美市场用户规模占比为 59.91%，由此可见亚太及北美地区为全球游戏主要市场。

图 21：亚太、北美地区游戏收入领先其他地区

数据来源：Neezoo，国泰君安证券研究

图 22：亚太、北美地区游戏用户规模庞大

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

手游方面，2018-2021 年间中、美、日、韩、德、英六国移动游戏收入占比总和为 76.10%、85.50%、87.20%、86.50%，为手游市场主要国家。根据 data.ai数据调研显示，2022 年全球移动游戏收入主要归功于中、美、日、韩四国，四国游戏收入总占比达到 78.49%，手游市场同样高度集中于亚太及美国。

图 23：中美日韩德英为全球移动游戏主要市场

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 24：2022 年中美日韩占移动游戏收入近80%

数据来源：Sensor Tower，国泰君安证券研究

中国自研手游出海聚焦美日韩，拉美非洲等区域仍待探索。国内游戏出海方面， 2022 年国内自研游戏美、日、韩、德、英出海收入均为负增长，其中美、日、韩三国总收入占比达到 56.40%，美日韩占比持续下降但仍为中国自研手游出海收入的主要市场；对比全球移动游戏市场承压重点国家受到多重冲击，东南亚、拉美、非洲在内的其他地区增速则达到+8.86%。根据伽马数据，2023H1 中国自研手游收入在美、日、韩、德、英分别占比 31.77%、19.65%、8.50%、4.57%、2.69%，增速分别为-1.64%、+14.91%、+21.43%、+6.28%、-0.37%，其中美国市场占比最高，日韩市场增速较高，展望未来，国内用户规模增长趋缓下出海仍是大势所趋，亚太地区出海多时相对成熟，欧美市场空间广阔，拉美及其他地区仍未充分竞争游戏用户仍待教育，手游出海仍有充沛市场空间。

图 25：2023H1 中国自研手游收入主要来自美日韩

数据来源:伽马数据，游戏工委，国泰君安证券研究

图 26：2023H1 中国自研手游收入日韩市场增速高

数据来源：伽马数据，游戏工委，国泰君安证券研究

2.2.4. 品类结构：SLG、RPG 等成熟多时，细分市场差异显著

RPG、SLG为全球最大品类，超休闲等中轻度品类潜力十足。品类结构上，根据飞书深诺，2023H1 海外手游收入分布中，RPG、SLG 分别占比30%、14%，领先各类游戏玩法，其中 SLG 品类占比有望持续扩大。据SensorTower 预计，2025-2027 年，策略游戏将成为全球手游范围内收入规模最大的游戏品类，RPG 游戏位列第二。此外，根据飞书深诺，按照细分行业的市场规模和增速划分成熟和潜力品类，可以看到超休闲、消除、派对等中轻度游戏颇具发展潜力，未来出海可向此细分方向拓展。

图 27：2023H1 海外手游收入 RPG 和 SLG 占比高

数据来源: 飞书深诺，国泰君安证券研究

图 28：全球手游市场 SLG品类收入趋势不断扩大

数据来源：Sensor Tower

图 29：超休闲、消除、派对、Roguelike 等细分品类颇具发展潜力

数据来源：Meetgames，飞书深诺

细分市场品类差异明显，美英、日本、韩国以消除及 SLG、卡牌、MMO为主。细分市场品类结构上，2022 年美国移动游戏市场消除类游戏收入占比高达 24.40%，其次是博彩类、SLG、模拟经营、沙盒类，占比分别为 18.60%、17.90%、5.60%、5.40%，其中 SLG 品类排行第 3 位；日本移动游戏市场规模排行榜前 5 名为卡牌类、消除类、射击类、模拟经营、其他 RPG，占比为 15.50%、12.70%、12.00%、11.00%、9.00%；韩国移动游戏市场 MMO 收入占比达到 55.90%，ARPG、SLG、卡牌类、模拟经营品类位于 2-5 名，分别占比 9.00%、6.40%、3.80%、3.70%；英国移动游戏市场消除类游戏占比高达 22.90%。SLG 品类紧随其后且占比达到 18.70%，博彩类、模拟经营类、沙盒类占比分别为 12.20%、7.50%、6.90%；德国移动游戏市场 SLG 收入占比 24.10%。消除类、博彩类、模拟经营、RPG 分别占比 21.00%、12.60%、7.00%、4.50%，由此可见细分市场游戏品类占比差异较大。根据飞书深诺，2023年，北美地区Slots、4X 策略及三消类收入最高，中轻度品类收入大多呈现高增长；日本回合制 RPG、模拟养成、益智 RPG 收入最高，模拟运动、回合制 RPG、放置 RPG 为收入增量最大的三个品类。

表 3 2022 年海外重点国家游戏玩法排行 SLG、消除类占比领先

排名	美国	日本	韩国	英国	德国
1	消除类 24.40%	卡牌类 15.50%	MMORPG 55.90%	消除类 22.90%	SLG 24.10%
2	博彩类 18.60%	消除类 12.70%	ARPG 9.00%	SLG 18.70%	消除类 21.00%
3	SLG 17.90%	射击类 12.00%	SLG 6.40%	博彩类 12.20%	博彩类 12.60%
4	模拟经营 5.60%	模拟经营, 11.00%	卡牌类	模拟经营	模拟经营
	沙盒类	其他RPG	3.80% 模拟经营	7. 50% 沙盒类	7.00% RPG
5	5.40%	9.00%	3.70%	6.90%	4.50%

资料来源：伽马数据，国泰君安证券研究

中国手游出海聚焦 SLG，RPG、FPS、休闲等多品类仍待挖掘。出海品类上，2022 年中国手游出海收入 SLG 品类占比 39.30%，为手游出海第一大品类，遥遥领先于卡牌、射击、ARPG、博彩等游戏品类。进一步看中国自研手游，2019 年 RPG 品类占比 37.80%，收入占比高居第一，随后 SLG 实现反超，2023H1SLG 收入占比达到 33.53%，成为自研手游出海收入主要品类，为出海收入的提升贡献巨大作用。RPG、SLG 品类拥有高单次安装成本（CPI）的同时也拥有高 ARPU，前期投入较高但成功突破后具备较高流水空间。除 RPG、SLG 之外，消除、模拟及博彩类等中轻度品类游戏也呈现出较大潜力，值得国内游戏出海厂商挖掘。

图 30：2022 年中国手游出海收入主要来自 SLG

数据来源：伽马数据，游戏工委，国泰君安证券研究

图 31：中国自研手游出海收入主要来自 SLG品类

数据来源：游戏工委，国泰君安证券研究

2.2.5. 出海展望：美欧发力成熟品类，拉美非洲多品类探索

北美游戏市场成熟付费力强，聚焦核心品类实现突破。根据 Newzoo测算，2022-2023E 北美游戏市场规模分别为 497.11、516 亿美元，其中 2022年北美市场同比-2.61%，2023 年预计恢复正增长；其中，2022 年美国移动游戏市场规模为 223 亿美元，同比-8.23%，市场规模有所回落。用户特征上，2021 年，北美地区移动游戏用户人均消费为 84.90 美元，同比+3.9%，远高于其他地区，其中美国移动游戏用户人均消费高达 247.6美元，可见北美地区移动游戏用户具备高 ARPU特点。

品类结构上，北美地区 2023 年上半年高获客量的细分品类大多属于超休闲或中轻度，其中涉及模拟元素的细分品类增长明显，而回合制 RPG、动作-弹幕射击和派对-运气战斗凭借着一些爆款产品成为获客量增长最突出的三个细分品类；收入方面，北美地区 2023 年上半年应用内收入最高的细分品类分别是 Slots、4X 策略和三消类，中轻度品类如三消类、派对-运气战斗和放置 RPG 也呈现出高增长态势，成为收入增量最大的三个细分品类。整体来看，北美市场发展成熟用户付费能力强，中国厂商出海应聚焦三消、SLG 等核心大品类，务求实现重点品类的突破。

图 32：2023E北美游戏市场恢复正增长

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 33：2022 年美国移动游戏市场同比下滑

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

欧洲市场成熟游戏时长回落，聚焦特定用户圈层发力 PC 及主机。2022-2023E 欧洲游戏市场规模分别为 333、344 亿美元，2022 年出现同比-2.28%的负增长，2023 年增速预计回升至+3.20%。用户特征上，据欧洲游戏行业机构 Video Games Europe 发布的《2022 年欧洲游戏产业报告》，2022年有 74%的欧洲人每星期玩至少 1 小时游戏，平均每个玩家每周游戏时间达 8.8 小时，相较于 2021 年有所下降；2022 年，欧洲玩家 45-64 岁玩家达 3130 万人，玩家占比高达 25%，为玩家增长最多的年龄段，此外移动游戏、主机、PC 玩家占比分别为 68%、58%、48%，可见欧洲玩家时长有所下降、玩家年龄整体偏大且主机、PC 玩家占比相对偏高。品类结构上，手游方面，RPG 和卡牌游戏一直是最热门的类型，近年来休闲类手游也逐渐崛起；PC 游戏方面，MOBA、FPS 和角色扮演类游戏是最受欢迎的类型。整体来看，欧洲游戏市场发展相对成熟，玩家年龄结构趋于年长且用户时长较低，主机、PC 游戏倾向突出，中国厂商出海需加强 PC 及主机游戏布局并聚焦更广的玩家圈层。

图 34：2023E欧洲游戏市场规模增速趋缓

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 35：2022 年欧洲游戏玩家年龄45-64岁占比领先

数据来源：Video Games Europe，国泰君安证券研究东南亚市场用户规模庞大空间广阔，SLG、RPG等品类备受玩家青睐。东南亚移动游戏市场规模 2020-2022E 分别为 24.2、27.9、29.3 亿美元，2023H1 东南亚市场增速为+6%，市场规模稳步壮大。用户特征上，2022年，东南亚总人口为 6.78 亿，占全球人口的 9%，同时除泰国和新加坡外东南亚地区人口结构出现年轻化趋势；另据伽马数据统计，2020 年东南亚游戏用户数量仅占总人口比重的 30%，并且移动游戏用户在 5.27亿智能机用户中渗透率只有 40%，潜在渗透空间广阔。此外，以印尼为例，休闲游戏获客均价从 2021 年初 0.1 美元涨至 2022 年 11 月 0.35 美元。获客成本相较欧美市场仍较低。由此可见，东南亚地区人口技术庞大游戏玩家仍待渗透，买量成本较低，潜在盈利空间广阔。

品类结构上，2022 年策略游戏收入占比最高，占移动游戏收入比重高达27%，SLG、RPG 品类备受玩家青睐仍有渗透空间。相似地，据 SensorTower 显示，来自网易的 MMORPG 手游《暗黑坏神：不朽》成为东南亚唯一一款入围畅销榜 Top20 的新游，来自腾讯的《王者荣耀》海外版在越南、泰国迎来一波用户增长，下载量排名一度上升至第 7，收入排名第 4。整体来看，东南亚游戏市场具备潜力，SLG、RPG、MOBA 等品类表现不俗，中国厂商结合自身优势品类有望持续实现突破。

图 36：2023 年东南亚移动游戏市场规模扩大

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 37：2022 年东南亚总人口达到6.78亿

数据来源：Datareportal，国泰君安证券研究

图 38：2021-2022 年东南亚游戏市场获客成本低

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 39：2022 年出海新游在东南亚市场表现优异

数据来源：Sensor Tower

拉美、非洲市场仍待渗透，把握流量红利探索超休闲及街机品类。2022年拉美、中东&非洲市场规模同比+6.90%、+10.80%，远高于全球游戏市场增速， 2023H1 拉美和非洲手游市场收入同比+2%、+17%，拉美及非洲市场整体延续较快增长。用户体量上， DataSparkle 报告显示，2022年非洲移动游戏月活跃用户规模稳步增长，截至 2022 年 12 月，非洲移动游戏活跃用户规模已超 2 亿，较 1 月增长近+18%，可见互联网持续渗透下游戏用户规模同样保持高速增长；用户年龄上，根据联合国经济和社会事务部《世界人口展望 2022》，2022 年非洲人口数量年龄中位数只有19岁，2022年巴西网民16-24岁年龄组占比最高，占比达到94%；游戏获客上，2022 年非洲有 10 个国家以上 1GB移动数据的平均成本低于 1 美元，而 Sensor Tower 数据显示 2022 年拉丁美洲手游下载量贡献了全球超 20%的手游下载量，接近 112 亿次，预计 2023 年拉美手游下载量将达到 122 亿次。由此可见，拉美及非洲地区智能手机普及驱动互联网及游戏玩家渗透，互联网用户整体年轻，获客成本低廉，有利于游戏快速起量及普及。

品类结构上，超休闲和街机游戏在东南亚和非洲市场下载量高，受玩家欢迎程度高。以巴西为例，热云数据显示超休闲和街机游戏品类市场份额分别为 29%、15%，收入占比领先于其他品类，《Stumble Guys》、《Subway Sufers》等街机游戏位于 2022 年巴西手游下载榜 Top2；非洲游戏用户喜好休闲、动作、街机、益智、体育、棋牌等品类。整体来看，拉美和非洲游戏市场具备庞大的用户红利，游戏市场空间广阔，中国厂商出海可把握流量红利探索超休闲、街机等细分品类。

图 40：2022 年拉美、中东和非洲市场增速领先

数据来源：Newzoo，国泰君安证券研究

图 41：2022 年拉美移动游戏市场规模增长良好

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 42：2022 年巴西互联网用户规模达1.6亿

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

图 43：2022 年非洲移动游戏活跃用户规模达 2亿

数据来源：Datareportal，国泰君安证券研究

图 44：2022 年街机、超休闲品类在巴西游戏市场下载量领先

数据来源：Sensor Tower

3. 游戏出海开启新征程，IP、创新与发行合力突破

3.1. 出海进入全球化探索，头部厂商护城河深厚强者恒强

游戏出海历经多时，由爆发期迈向全球化探索新阶段。回顾中国游戏厂商出海历程，游戏厂商自端游及页游时代起探索出海，手游时段全面提速并逐步进入全球化探索新阶段，1）萌芽期：2012 年以前，国内游戏行业处于端游时代，智能手机拥有量较少手机游戏玩法简单，国内厂商初步探索出海东南亚等地；2）起步期：2012 年伊始，国内游戏行业先后进入页游时代及手游时代，智能手机普及率快速提升移动游戏开始加速发展，但国内移动游戏市场高速发展下出海动力不足，页游时代积累的大量数值、关卡设置经验令 SLG 成为重点出海品类，多款 SLG 手游产品在海外受到追捧，Sensor Tower 数据显示 2017 年国内手游出海收入Top 30 产品中 SLG 占比达到 50%；3）爆发期：2018 年伊始，国内游戏全面步入手游时代，随着国内行业监管趋严版号停发以及用户大盘增长亦逐步趋缓，国内厂商加速出海探索，腾讯、网易、米哈游、莉莉丝等头部厂商引领出海，出海区域由东南亚逐步向欧美拓张，品类从 SLG 逐步向多元化拓展，Sensor Tower 数据显示 2017 年国内手游出海收入 Top30 产品中 SLG 占比下降至 43%；4）稳步发展期：2022 年至今，海外市场受宏观环境和疫后效应影响增长放缓、买量成本持续走高，国内厂商出海热度有所消退，但国内游戏市场增长放缓竞争加剧下，国内游戏出海仍是大势所趋，腾讯、网易、米哈游、莉莉丝、三七互娱等头部厂商坚定出海投入，游戏出海步入稳步发展期，未来全球游戏市场空间仍待渗透，全球化研运能力与差异化市场战略将成为不同厂商的突破所在。

图 45：中国游戏厂商出海策略及出海产品随不同阶段而变化

数据来源：Meetgames，伽马数据，艾瑞咨询，国泰君安证券研究

头部出海厂商地位稳固，海外旗舰产品强者恒强。出海格局上，根据Sensor Tower 数据，2022 年中国厂商出海总收入为 249.58 亿美元，月度收入占比维稳在 39%-43%，截至 12 月末中国游戏厂商出海收入排行前3 为腾讯、米哈游、三七互娱，旗下重点产品 PUBG Mobile、Knives out、Puzzles & Survivals 等表现稳居中国出海手游收入排名前列。另一方面，出海游戏厂商 CR5、CR10 逐年递增，其中 CR5 从 2018 年 32%上涨至2021 年 37%，提升+5pct，同期 CR10 提升+12pcts，可见头部厂商势力不断扩张地位愈加稳固。2023 年至今，8 月中国厂商收入达到 20.7 亿美元，同比+39.3%，其中 9 月国内头部厂商全球收入排名前 3 为腾讯、网易、米哈游，米哈游《Genshin Imapct 原神》、腾讯《PUBG Mobile》在出海收入 TOP30 排行榜中仍然位居第 2、4 名，厂商及产品格局较 2022年保持稳定。由此可见，手游出海格局稳固，头部厂商恒者恒强，旗舰全球化产品依托良好的长线运营能提供长期业绩贡献。

图 46：2021-2023 年中国厂商收入及占比稳定

数据来源：Sensor Tower, 国泰君安证券研究

图 47：2023 年国内头部厂商全球收入排名稳定

数据来源：Sensor Tower，国泰君安证券研究

图 48：2023 年中国游戏厂商出海收入排行稳定

数据来源：Sensor Tower, 国泰君安证券研究

图 49：2023年中国游戏厂商应用出海收入排名稳定

数据来源：Sensor Tower，国泰君安证券研究

游戏出海具备竞争优势，IP优势+玩法创新+全球发行构筑护城河。进一步剖析头部产品表现及其背后动因，Sensor Tower 数据显示，2023 年 7月腾讯 IP 巨制《王者荣耀》在全球 App Store 和 Google Play 吸金 2.2亿美元，蝉联全球手游畅销榜冠军；与此同时，腾讯《PUBG Mobile》(合并《和平精英》收入)以 1.72 亿美元收入重回榜单第 2 名，经典 IP“王者荣耀”通过跨界联动、玩法丰富、内容迭代等方式持续提升 IP 价值并延展游戏生命力，9 月该游戏先后推出“天文漫游”新版本、与著名 IP《龙珠超》联动发布多款主题物品，令 IP 生命力得以长盛不衰。另一方面，米哈游旗下大作《原神》一经上线便引爆全球，作为首款自研 IP、跨平台的高品质开放世界 RPG，上线至今即持续维持国内游戏海外收入排行榜前列，该游戏的成功出海得益于长期研发投入下的玩法革新，率先将开放世界玩法结合二次元引入至移动游戏中，叠加原创 IP 的打磨能力，令其成为国内手游出海的现象级产品。

图 50：全球手游发行商 Top 100 中国占比近4 成

数据来源：Sensor Tower, 国泰君安证券研究

图 51：《PUBG》《Knives out》海外市场地位稳固

数据来源：七麦数据，国泰君安证券研究

图 52：《原神》位居 23 年 9 月出海手游收入 Top3

手游及发行商
	崩坏：星穹铁道米哈游	16	荒野行动网易
	腾讯	PUBG MOBILE	17 明日方舟角网络&悠星网络&心动网络
	原神米游		18 守望黎明 M30
	使命召唤手游动视暴雷&腾讯		黑道风云友游戏
	Whiteout Survival 点点互动		Rise of Empires IM30
	Puzzles&Survival 三七互		SHAP MARVELSNAP 夕光年
	万国觉醒	22	偶像梦幻祭!!Music 乐元素
	Age of Origins CameGames	23	小小蚁国星合互娱
	□袋奇兵江互动	24	战火与秩序 CameGame
10	Survivorl.io	25	Call ofDragons 莉丝
11	Mobile Legends:Bang Bang 沐科技	26 国	TheGrand Mafia 友游戏
12	Last Fortress IM30	27	Watcher of Realms 沐科技
13	王国纪元 IGG	28	暗黑破坏神：不朽动基雪&网易
14	ProjectMakeover Magic Tavem	29	三国志战略版互
15	第五人格易	30	Yalla Ludo YllaTechnoogyFZ-LLC

数据来源：Sensor Tower

图 53：《PUBG》位居 23 年 9 月全球手游收入 Top2

数据来源：Sensor Tower

由此可见，IP优势、玩法创新及全球发行为上述代表性厂商及旗舰产品的成功关键，接下来将进一步剖析三大出海因子，并拆解国内厂商如何依托三大优势实现出海突破。

3.2. 全球化 IP用户积淀深厚，国内原创IP具备出海潜力

全球 IP用户积淀深厚，全球化IP改编游戏生命力强盛。全球游戏市场上，IP 收入游戏自 2018 年一直处于上升期，2020 年全球 IP 游戏收入增速高达 24.50%，其中欧洲与中国大陆是同年收入增长最显著的市场，增长率分别为+31.1%、+32.9%，美、日、韩以及东南亚地区收入增长均高于 20%；2021 年全球 IP 游戏总收入增速放缓，但收入仍超过 2020 年达到 203 亿美元；2022 年前三季度，IP 游戏已获得 128 亿美元营收。全球移动游戏市场中，IP游戏收入占比不断上升，2021年全球畅销榜TOP100游戏中 IP 游戏收入占比达到 26.3%，2022M1-M9 共 24 款 IP 游戏入围全球畅销手游 Top100 榜且收入份额达到 24.1%，TOP100 IP 手游中中国游戏领先，而 2022Q 年前三季度全球 IP 游戏畅销榜 TOP100 收入份额分布，《宝可梦》（Pokemon）、《赛马娘》（PrettyDerby）、《七龙珠》（DragonBall Z）收入占比领先。其中，《宝可梦》（Pokemon）在 YouTube 平台关键词搜索指数长期处于较高值，反映出宝可梦 IP 在世界范围内的长期生命力，同时该游戏上线多时下载量仍历经多次增长，长线运营显著好。整体来看，基于全球化 IP 改变的游戏具备强大的生命力和长线运营潜力，收入规模及市场份额仍保持稳中有升。

图 54：2019-2022 年全球 IP游戏年收入不断增长

数据来源：Sensor Tower, 国泰君安证券研究

图 55：全球手游TOP100 中 IP游戏收入占比增加

数据来源：Sensor Tower，国泰君安证券研究

图 56：2022 年全球 IP游戏收入宝可梦占比最高

数据来源：Sensor Tower

图 57：2020-2022 年宝可梦全球下载量稳定

数据来源：Sensor Tower

携手全球知名 IP出海，全球化IP游戏助力欧美市场突破。中国移动游戏 IP 产业仍处于快速发展阶段，国内厂商获得全球顶级 IP 授权后再进行开发，拥有天然全球用户基础，在买量成本较高的海外市场具有先天优势，头部厂商网易出品的《暗黑破坏神：不朽》《哈利波特：魔法觉醒》和腾讯的《PUBG Mobile》作为全球知名 IP，出海后表现优异，快速占据市场。1）以《暗黑破坏神：不朽》为例：国服自 2022 年 7 月25日后5 个月创收逾 1.447 亿美元，国际服首月收入超 3 亿，上线两个月仍在40 多个国家（包含韩国、美国、德国）iOS 畅销榜排名 TOP15，在网易游戏自身研发实力与“暗黑破坏神”IP 的结合下，《暗黑破坏神：不朽》上线半年间便跻身海外主要市场移动游戏收入排行 TOP100，更是 2022年主要海外市自研移动游戏流水 TOP20 榜单中的唯一新游。目前，《暗黑破坏神：不朽》的全球营收规模居历年第 24 位，在 MMORPG 品类中营收排名第 3，总下载量也已达到 2200 万次；2）以《哈利波特：魔法觉醒》为例，该作最初于 2021 年 9 月在中国上市，2023 年 6 月 27 日在全球发行，data.ai 数据显示 2023 年 7 月《哈利波特：魔法觉醒》位于中国游戏出海收入排行榜第 22 名，入围欧美多国以及日本 RPG 游戏下载榜单 Top10。展望未来，头部厂商积累多个全球化知名 IP，依托全球化知名 IP 的知名度及用户基础，结合自身精品手游的开发能力，有助于头部厂商快速打开欧美市场，出海进程全面提速。

图 58：2022 年全球 IP游戏下载量有所回落

数据来源：Sensor Tower 国泰君安证券研究

图 59：2021-2022 年 TOP100 手游 IP 中国占比领先

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

国内原创 IP 独具特色，原创 IP 游戏与研运结合引爆全球。另一方面，国内厂商基于国内原创IP授权开发，打磨具有中华文化特色的IP游戏。随着中华文化影响力、国内游戏厂商影响力及国内厂商本地化发行能力提升，中国原创 IP 海外影响力随之增加，中国原创 IP 移动游戏市场空间亦进一步打开，结合自身对于原创 IP 的理解成都以及 IP 发展的深度把控，原创 IP 游戏同样有望展现强大的生命力。以出海巨头米哈游为例，旗下“崩坏”IP 运营时间长，自 IP 首部作品《FlyMe2theMoon》到新作《崩坏：星穹铁道》，已累计推出 5 部 IP 作品，IP 文化的形成与不断迭新的玩法保持 IP 活力。以 IP 新作《崩坏：星穹铁道》为例，其于 2023年8月 9 日迎来全球单日流水新高，8 月海外收入环比+23%，重回出海手游收入榜和增长榜冠军宝座，得益于 8 月底 1.3 版本“天镜映劫尘”的发布。此外，截至 2023 年 2 月，莉莉丝旗下《万国觉醒》总营收过 26亿美元，为出海 SLG 的典范。由此可见，除了全球化 IP 以外，中国原创IP 改编游戏同样具备强大的潜力，通过自有 IP 的深度运营及持续迭代下同样有望在海外市场释放影响力，驱动游戏流水及生命力持续提升。

图 60：《万国觉醒》长期位于 iOS策略畅销榜前列

数据来源：七麦数据

图 61：2022 年全球热议游戏 Top10 原神排名第一

数据来源：Sensor tower

3.3. 精品游戏时代研发为基，创新玩法出海打造全球爆款

游戏业步入精品化时代，玩法创新是玩家核心需求。后疫情时代，随着消费需求疲软、用户时长回落及用户规模增长放缓，同时中国厂商大规模出海、海外传统游戏厂商在手游领域逐渐发力，全球范围内的游戏行业竞争加剧，MOBA、SLG、FPS、二次元等不同品类供给愈发丰富，为用户提供了更多选择同时玩家对于游戏的品质要求亦不断提高，抄袭、换皮等游戏难以刺激用户重复付费，游戏精品化大势所趋，核心玩法创新成为吸引玩家进入游戏并持续玩下去的关键。创新的核心玩法能够带来全新的游戏体验及情绪价值，叠加美术、音乐、剧情、社交等元素持续优化，游戏有望实现更高的流水表现及更强大的生命力。

图 62：疫情后全球玩家倾向于理性消费

数据来源：Google
数据来源：Google

图 63：全球游戏玩家倾向于为高品质的游戏而付费

图 64：2022 年海外重要移动市场头部产品玩法融合游戏占比上升

数据来源：伽马数据，国泰君安证券研究

玩法融合与交互革新释放流水爆发力和持久生命力。随着玩家对于游戏玩法的要求越来越高，游戏厂商对于传统玩法探索已经成熟，传统单一玩法游戏难以在玩法层对用户形成有效吸引力，游戏厂商在研发过程中也在逐渐探索玩法融合的新可能，通过多玩法融合实现玩法微创新。“消除+SLG”“消除+模拟经营”等玩法融合的创新模式均已取得亮眼市场表现，玩法微创新同样具备较高发展潜力。以海外知名游戏为例，开放世界 RPG 游戏《赛博朋克 2077》在叙事机制上实现微创新，当玩家进入NPC 互动触发范围后，默认已按下与 NPC 对话的交互键，不会像传统游戏一样暂时禁止全局动作和交互功能，实现“玩”“看”的动态结合，CDPR 表示《赛博朋克》在 2022 年重大更新后收获不少 Steam 好评，9月其总销量已突破 2000 万；经典游戏《荒野大镖客》从丰富的开放世界到各式各样的任务，从人物塑造到荣誉值系统，以及游戏体验中给予玩家极高自由度等方面进行了创新，令其成为永远的经典大作。

图 65：《赛博朋克2077》与多个NPC 同时对话

数据来源：《赛博朋克 2077》

图 66：《荒野大镖客》系列带来开放世界新体验

数据来源：《荒野大镖客：救赎 2》

国内游戏厂商精益求精，聚焦玩法打磨与创新打造全球爆款。国内厂商研发能力优异，聚焦玩法打磨探索玩法融合，创新驱动游戏产品革新体验，米哈游旗下《原神》为二次元+开放世界游戏，《原神》于 2020 年9 月 28 日开启公测，其很好地将开放世界以及 RPG 玩法结合在一起，包括但不限于开放世界、二次元等元素的首推首创方式令人耳目一新，同时该游戏实现三端互通。根据 Sensor Tower，2021-2022 年，《原神》成为国产游戏出海收入第 1 名；截至 2023 年 1 月，《原神》已在全球范围内收入超 40 亿美元，海外收入占比高达 65.4%，以日韩以及欧美市场为主，单以 Windows PC 平台计算，其月活用户已经超过了 DOTA2 和《魔兽世界》，两度以巨大优势成为 2021-2022 年推特话题度最高游戏，热度甚至超过《最终幻想 14》和《艾尔登法环》，毫无疑问是一款现象级的国产游戏。三七互娱的《Puzzles and Survival》创新“末日+三消”，末日题材与加入英雄搭配和不同颜色棋子相克属性的三消玩法相融合，获得广泛用户喜爱，不仅攻克以美国为代表的西方市场，同时进入日本市场的头部位置，并获得了“2021 Sensor Tower APAC Awards”中的“最佳玩法创新手游”。根据 Sensor Tower 商店情报数据，截至 2023 年1月，《Puzzles &Survival》海外累计收入突破 10 亿美元，2023 年 7 月《Puzzlesand Survival》累计流水高达 84.1 亿。由此可见，中国游戏厂商研发能力优异并具备创新精神，在核心玩法打磨与多种玩法融合上实现玩法创新，能够成功打造契合海外玩家需求及品味的精品游戏，实现不同海外市场细分品类的突破。

图 67：《Puzzles&Survival》玩法创新海外成功

数据来源：七麦数据, 国泰君安证券研究

图 68：《原神》成功打开北美市场

数据来源：七麦数据，国泰君安证券研究

3.4. 国内厂商买量能力优异，本地化运营夯实出海基础

海外发行渠道清晰，国内买量能力优异助力全球化发行。发行方面，2023年7月在投手游数为 22767 款、环比-8.1%，当月手游广告数为 354w+、环比-14.4%；手游素材数为 107w+，环比-0.5%，疫后流量价格走高及隐私新政影响下海外买量市场回落。国内厂商方面，按 7 月手游开发者主要来源地区看，中国内地厂商仍处于领跑位置，中国厂商广告量占比为达到 32.3%，在投 App 数量占比 21.5%，环比 6 月有小幅提升，7 月手游投放榜上，Google Play 端榜单打入投放前10的国产手游共有3款，分别是易幻网络《AOA神之怒：雅典娜》、莉莉丝《Farlight 84》、 IGG《王国纪元》，打入 App Store 投放榜的国产手游有 IGG《王国纪元》、网易《哈利波特：魔法觉醒》、FunPlus《Stormshot》、祖龙娱乐《Madtale:Idle RPG》。由此可见，中国厂商仍然是海外买量市场的助力，从买量规模到买量表现上均保持领先，发行侧买量能力成为国内厂商出海的重要放大器。

图 69：2023M7 中国手游厂商广告量大幅领先

数据来源：APP growing

图 70：2023M7 中国手游厂商APP数量领先

数据来源：APP growing

买量渠道上，2023 年上半年 52.9% 的手游广告投放在社交媒体，96.8%投放在广告联盟媒体；不同媒体上投放强势的手游类别也有所不同，Facebook 上休闲、益智解谜类手游广告占比高于其他类别，AdMob 上策略类则为广告量最多的类别，角色扮演手游在 TikTok、YouTube 这样的内容社交平台上有更高广告量占比，AppLovin、Mintegral 等广告联盟媒体上中轻度类别的广告显著更多，由此可见海外发行渠道相对集中于头部代表性平台，不同品类在不同渠道商的侧重存在差异，而中国厂商买量能力优异，结合相对清晰的海外发行渠道，有望将国内高效的精细化买量打法应用于海外，买量能力有望成为国内厂商出海的放大器。

图 71：海外游戏买量聚焦核心社交媒体及广告联盟渠道

数据来源：App growing

Eai,Brasil|Anunciodepre-registro丨Honorof Kings3838 2,363,931 2月1日观看次数 2023年

不同市场玩家需求痛点不一，本地化运营夯实发行成功基础。Scopely高级副总裁 John Yin 指出，面对市场的不同，在宣发、游戏设计以及玩法付费等方面做有针对性的差异化运营；而应对团队协作中的挑战，则要更灵活地平衡双方理念、思维以及执行方式等不同；在文化上，要求同存异，注重本地文化。同样地，中国游戏厂商出海，除了熟悉海外发行渠道并建立发行方法论外，同样需要搭建本地化运营团队，通过本地化游戏运营去贴合本地玩家需求，提升用户粘性延长生命力。

首先，本地化推广最基本的步骤是语言翻译和本地化，游戏产品、广告和其他营销活动都应满足当地玩家需求。其次，打造本地客服团队、本地外挂检测、本地线下玩家活动，以更好理解玩家需求、更快速处理问题，并增强与玩家的联系和交互。以巴西市场为例，巴西作为西语市场与国内玩家特征及玩家需求存在较大差异，理解当地玩家喜好并持续满足玩家需求成为关键，2023 年 3 月 8 日《王者荣耀》国际服《Honor ofKings》（下称《HoK》）正式登陆巴西手游市场，为了让巴西玩家拥有高质量的流畅游戏体验，《HoK》在巴西当地架设了专用的服务器，在游戏内文本、英雄皮肤、英雄配音、系统播报等均做了本地化处理，并且还邀请了一些巴西本土的知名配音演员参与英雄配音，同时在 Twitc h、YouTube 等平台上邀请众多当地 KOL 开播，成功吸引玩家关注并收获玩家好感，为游戏的成功发行及长线运营打下基础。

图 72：巴西本地服务团队设计地铁跑酷里约版本

数据来源：热云数据

图 73：《HoK》预注册CG《你好，巴西》收获好评

数据来源：腾讯游戏，扬帆出海

东南亚《无尽对决》完胜 AOV，本地化策略实现MOBA 精准突破。以沐瞳科技《Mobile Legends: Bang Ban》（无尽对决）为例，《无尽对决》由字节跳动子公司沐瞳科技于 2016 年首次发行，《王者荣耀》海外版《AOV》由腾讯于 2016 年 10 月推出。相较于《AOV》，《无尽对决》在本地化发行和本地化运营方面表现更佳，充分考虑到东南亚地区主要矛盾及特点，并针对性的加以解决：1）服务器部署：针对东南亚地区网络基建水平较为落后的清况，为避免网络导致游戏卡顿，进而影响玩家体验，沐科技于东南亚部署了超过 2000 台服务器，并设立了东南亚当地的游戏运营账号；2）游戏付费设计：沐瞳科技的发行制作人蔡旭威发现，东南亚用户付费能力和习惯比中国用户更加碎片化、更小额，因此在游戏内部费用设置进行细致拆分。

对比两款游戏的海外表现，自 2017 年 11 月达到顶峰以来，《AOV》已跌出榜单前 10；2018 年 1 月，《无尽对决》一举拿下印尼 iOS & GooglePlay 下载和畅销双榜榜首，全面碾压《AOV》。根据 Sensor Tower，截至

2020 年，《无尽对决》全球总下载量达 2 亿 8100 次，仅印尼市场已超过1 亿次，2021 年《无尽对决》在东南亚市场的下载量和收入均排第 2 位，年收入超过 1 亿美元，年度下载量为 4700 万。综合来看，《无尽对决》的本地化发行和运营模式促使其具有更强表现力和生命力。

图 74：无尽对决20 年 8月登上 MOBA 排行榜首

数据来源：Sensor Tower

图 75：无尽对决获封 21年海外最佳 MOBA 手游

数据来源：Sensor Tower

图 76：无尽对决东南亚地区流水大幅领先 AoV

数据来源：Sensor Tower，GameLook

图 77：无尽对决游戏内购项目价格更具优势

Top In-App Purchases		Top In-App Purchases
《无尽对决》 Title		《Arena of Valor》
50KimCuong	Price 22.000d	Title 35 Quan huy	Price 22.000d
12Kim Cuong	5.000d	8Quan huy	5.000d
Gi Elite	22.000d	109 Quan huy	69.000d
Goi Nguoi Tuyet Dao Biet	22.000d	260Quan huy
250Kim Cuong	109.000d		149.000d
500Kim Cuong	219.000	410 Quan huy	229.000d
1000KimCuong	449.000d	715Quanhuy	429.000d
GoiEpio	109.000d	990 Quan huy	599.000d
150KimCuong	69.000d	1910Quan huy	1.099.000d
1500KimCuong	699.000d	3920 Quan huy	2.199.000d

数据来源：GameLook，沐瞳科技

4. 全球化战略全面提速，腾讯网易研运发力再破局

4.1. 腾讯：全球化游戏平台成形，投资+研运助力再突破

4.1.1. 游戏出海架构成熟，打造全球化平台提升国际影响力

腾讯游戏出海投资先行，研运与产品发力搭建全球化平台。回顾腾讯游戏出海历程，腾讯游戏率先通过全球范围内游戏企业的投资并购率先开启出海征程，自研产品陆续发力探索出海并成立海外发行品牌打造全球化游戏平台，

1）投资先行布局海外：2005 年伊始，在总裁刘炽平的主导下腾讯成立投资并购部并开启全球游戏企业投资，2008 年率先投资《英雄联盟》研发商 Riot 并于 2015 年实现 100%控股，2012 年投资《堡垒之夜》研发商 Epic Games，直至 2014 年在东南亚地区推出《天天爱消除》《天天酷跑》开启产品出海探索，本阶段腾讯游戏出海以投资参股方式为主并逐步加大投资比例；

2）自研+投资双轮驱动：腾讯国内自研游戏开启出海，2016 年王者荣耀国际版《Arena of Valor》上线，AoV 拥有 16 种语言版本并在全球 173 个国家和地区发行，2018 年，腾讯与 Krafton 联合发行《PUBG Mobile》，该游戏至今仍稳居全球手游收入排行榜前列；2019 年，《使命召唤》手游在全球各个市场表现优异，累计总营收超过 15 亿美元，自研产品陆续出海的同时投资步伐并未停滞，公司先后投资《天堂》系列研发商Netmarble、《PUBG》研发商 Krafton、《刺客信条》研发商 Ubisoft、《DNF》研发商 Nexon 等均取得成功，腾讯游戏海外布局日渐完善；

3）打造全球化游戏平台：2021 年，腾讯游戏出海战略全面升级，2021Q3财报中公司披露海外游戏收入已占当季游戏收入 25%，同年 12 月腾讯游戏正式公布国际业务品牌 Level Infinite，统筹和加强海外游戏业务并实现全球化运营，标志着腾讯游戏出海进入新阶段，腾讯高级副总裁马晓轶表示：“下一阶段的努力目标，是希望腾讯从世界最大的游戏公司演变成最强、最好的游戏公司”；2022 年至今，腾讯游戏加速全球化、全平台布局，2023 年 3 月腾讯天美工作室旗下《Honor of Kings》率先登陆巴西，由 Level infinite 在当地开设专门运营团队负责本地化运营，由此可见，腾讯游戏通过海外品牌 Level infinite 致力于打造全球化游戏平台，目标未来海外市场游戏收入占比提升至 50%。

图 78：腾讯游戏投资+自研双轮驱动，成立 Level Infinite 加速全球化

数据来源：腾讯游戏，钛媒体，未来智库，新浪财经，公司公告，Sensor Tower，国泰君安证券研究

投资+自研工作室共同发力，Levelinfinite 实现全球化发行。腾讯游戏出海实现研运一体的整体战略，构建一体化的研发+发行+运营能力，

1）研发侧，腾讯游戏以投资海外工作室为主，同时基于国内成熟的事业群组织架构逐步开始搭建自设海外工作室，2021-2022 年腾讯游戏海外投资共计 102 起、项目分布在 25 个国家，腾讯互娱国际游戏业务 CEO刘铭表示，截至 2022 年 12 月，腾讯在全球已拥有工作室 20+个，其中以投资工作室为主，投资工作室由资深 3A 开发者领衔，曾参与过《光环》《战地》等大作研发，同时逐步加速国内工作室的海外扩张，全面提升公司全球化游戏自研能力。

2）发行侧，腾讯游戏成立海外品牌Level infinite，为海外工作室提供从技术赋能到研发支持、从“服务型游戏（GaaS）”到全球市场洞察、电竞赛事体系能力、全球多区域发行等一系列支持及服务，均可以看到腾讯游戏出海有强大且完善的组织架构支持。互娱 CEO 刘铭将 Level infinite定位为高品质、跨平台和 3A游戏标签”，务求通过新品牌的全球化发行扩大腾讯游戏的影响力。由此可见，腾讯游戏出海架构已成熟多时，研发能力通过投资+自设不断补足，Level infinite 通过全球化发行进一步放大游戏表现，为腾讯游戏发力国际业务奠定良好基础。

图 79：腾讯游戏通过海外游戏品牌 Level Infinite 发力海外研运

数据来源：公司公告，Gamelook，晚点 Latepost，竞核，国泰君安证券研究

4.1.2. IP游戏开发能力获证，全球化发行能力不断升级

IP游戏开发及发行能力卓越，引领中国游戏出海转型升级。腾讯游戏通过投资+自研的方式积累海内外多个知名 IP，结合自身强大的工业化开发能力，通过快速开发头部 IP 游戏打开海外市场，令腾讯始终位于中国出海游戏企业的第一梯队。投资方面，腾讯通过投资并购成功获得《英雄联盟》《绝地求生》《堡垒之夜》《使命召唤》等知名 IP 授权，成功开发《PUBG Mobile》《英雄联盟手游》等旗舰产品并长期称霸出海游戏收入榜单，展现强大的国际化 IP 开发及运营能力；自研方面，腾讯持续加强自研 IP 或国内授权 IP 游戏出海布局，以旗舰 IP“王者荣耀“为例，2016 年腾讯游戏海外推出《Arena of Valor》后，2022 年 7 月墨西哥上线“王者荣耀”国际版《Honor of Kings》，此外《王者荣耀：世界（Honorof Kings：World）》等研发中，同时腾讯陆续布局《天龙八部》《天涯明月刀》等国内经典 IP 游戏出海，国际 IP+国内 IP+自研 IP 为腾讯游戏出海奠定基础，叠加自身强大的 IP 游戏开发及发行能力，有望推动腾讯游戏持续打开海外市场并持续提升国际影响力。

图 80：王者荣耀/AOV、英雄联盟手游分别称霸国内外MOBA 赛道

★ n=938	日 n=217	. n=113	n=199	米 n=42	雪 n=191
1.王者荣耀	1. League of Legends: Wild Rift	1. GODGAMES	1. Mobile Legends: Bang Bang	1. Brawl Stars	1. League of Legends: Wild Rift
2.英雄联盟手游	2. Mobile Legends: Adventure	2.キクプライト	2. League of Legends: Wild Rift	2. League of Legends: Wild Rift	2. Mobile Legends: Adventure
3.决战平安京	3. Arena of Valor	3.コンパス戰閫摄理解析ス山	3.Garena 傳說對決: 六週年版本	3.Arena of Valor	3. Arena of Valor
4.非人学院	4. Brawl Stars	4.輪廻の对決~輪迴のFight Song	4.Pokemon Unite	4. Mobile Legends: Bang Bang	4. Brawl Stars
5.漫威超级战争	5. Vain glory	5. Vain glory	5. Vain glory	5. Vain glory	5. Vain glory

数据来源：库润数据，国泰君安证券研究

图 81：王者荣耀已成为国内经典自研 IP游戏

数据来源：七麦数据, 国泰君安证券研究

图 82：天龙八部经典 IP 国内长线运营表现稳定

数据来源：七麦数据，国泰君安证券研究

旗舰游戏长线运营表现亮眼，独立海外品牌推动全球化发行再升级。腾讯游戏发行能力成熟，多款旗舰产品上线多年表现稳固，2018 年腾讯与Krafton 联合发布《PUBG Mobile》后，该作至今稳居出海游戏收入榜 Top3 且长时间霸占榜首，动视暴雪提供 IP、天美研发的《使命召唤手游》稳居出海游戏收入榜 Top10，2023H1 该款游戏在美国收入首次突破 1 亿美元，可见腾讯游戏在 MOBA、FPS 等品类具有成熟的发型体系和运营经验。在此基础上，腾讯游戏建立海外发行品牌 Level infinite，实现营销品牌化的同时，其全球化发行能力获进一步升级。2022年上半年，Levelinfinite 成功发行开放世界 MMO 游戏《V Rising》，其中 Level infinite 为游戏开发商 Stunlock Services 在亚洲提供大量的发行和营销支持，推动其在亚洲版本取得成功；随后，Level infinite 先后成功发行《幻塔》《胜利女神：NIKKE》等国内外游戏产品，助力多款二次元游戏成功打开国际市场，其中《NIKKE》首月收入突破 1 亿美元、位列全球手游月度收入榜单 Top 4，再次印证 Level infinite 在多元品类上面的发行突破，而Level infinite 在全球多市场、多品类的发行能力持续升级，有望吸引更多厂商及游戏加入，推动腾讯游戏海外市场份额持续提升。

图 83：PUBG、使命召唤稳居出海收入 Top10

数据来源：Sensor Tower, 国泰君安证券研究

图 84：PUBG上线至今长线运营流水保持稳定

数据来源：Sensor Tower，国泰君安证券研究

4.1.3. 全球化协作体系完善，3A+GaaS 推动海外再破局

海外投资版图持续扩充，携手合作伙伴与自建工作室实现全面突破。经过我们梳理发现，2021 年至今腾讯游戏海外投资版图持续扩充，投资金额及投资数量均为明显下降，2023 年至今投资进度未缩减，致力于构建“全球化协作体系”，推动腾讯游戏走向世界。投资进度来看，腾讯游戏近年来重点投资欧美独立工作室， 2023 年 7 月，腾讯投资英国 3A游戏工作室 Lighthouse Games，该工作室由 Playground Games 联合创始人、《极限竞速：地平线》前主创 Gaving Raeburn 成立；同时，腾讯游戏通过投资方式直接参与海外厂商产品研发、发行及 IP 合作，以此构建全球化自研体系，包括拳头游戏与光子工作室共同研发的《英雄联盟手游》、育碧与腾讯联合开发多款 IP 手游、Remedy 与腾讯合作开发《Vanguard》等，寻求从移动领域向主机及 PC 领域的突破。此外，腾讯游戏亦加速在海外自设工作室，2021 年 10 月，腾讯在北美建立了首个 3A游戏开发工作室群“天美 F1”，其中工作室群分为三大主力工作室，持续进行三个 3A 游戏项目的推进。因此，腾讯游戏投资版图持续扩充，同时补充国内工作室群海外布局，重点发力全球化IP手游及3A级主机/PC游戏，务求实现海外市场移动+主机+PC 的全方位突破。

表 4 2021 年至今腾讯游戏海外投资布局全面提速

时间	公司名称	国家	投资方式	投资金额	代表游戏或背景
2021/1/23	Klei Entertainment	加拿大	收购	未透露	《饥荒》
2021/1/27	Dontnod Entertainment	法国	战略投资	3000万欧元	《奇异人生》《勿忘我》《吸血鬼》
2021/1/28	Mundifish	俄罗斯	战略投资	未透露	《原子之心》
2021/1	Yager	德国	收购	未透露	《特殊行动：一线生机》《The Cycle》
2021/2/24	Payload Studios	英国	战略投资	未透露	《泰拉科技》
2021/3/17	Ubitus	日本	战略投资	未透露	云游戏技术和服务商
2021/5/18	Bad Robot Games	美国	战略投资	未透露	美国制片公司 Bad Robot旗下游戏部门
2021/5	Remedy Entertainment	芬兰	战略投资	未透露	《马克思·佩恩》《心灵杀手》
2021/6/24	天美西雅图工作室	美国	自建	1	拳头官方手游制作人JonathanChao加盟
2021/6/30	光子 Uncapped Games	美国	自建		前《魔兽世界》首席设计师 David Kim加盟
2021//7/19	Sumo Group	英国	收购	12.7亿美元	《麻布仔大冒险》《小小大星球 3》
2021/7/19	Stunlock Studios	瑞典	收购	未透露	《V Rising》
2021/7	天美蒙特利尔工作室	加拿大	自建		前《刺客信条》创意总监Ashraf Ismail 加盟
2021/10/8	Bloober Team	波兰	战略投资	1950万美元	《层层恐惧》《寂静岭2：重制版》
2021/10/29	角川集团	日本	战略投资	300亿日元	游戏开发商 Fromsoftware的母公司
2021/10	天美G1工作室Kaju 团队	美国	自建	1	由《光环4》首席设计师 Scott Warner 领导
2021/11	Mod.io	澳大利亚	战略投资	未透露	mod.io平台
2021/11	Wake Up Interactive	日本	收购	2.8亿人民币	《Ninjala》
2021/11/26	GFA Games	俄罗斯	战略投资	未透露	参与开发过《潜行者2》《原子之心》《国王的恩赐》《地铁：逃离》
2021/12/18	S1amfire	美国	收购	未透露	《蝶血复仇》开发商Turtle Rock Studios 的母公司
2022/1/27	Exit Plan Games	波兰	战略投资	未透露	《巫师 3》《赛博朋克2077》《战争机
2022/2/1	Inflexion Games	加拿大	收购	数百万美元	器》《夜莺》
2022/2/1	1C Entertainment	波兰	收购	数千万美元	《国王的恩赐》、《先祖遗产》
2022/3/1	Tequila Works	西班牙	战略投资	未透露	《看不见的时间》《GYLT》《英雄联盟外传：努努之歌》
2022/3/1	Riffraff Games（曾用名：May Day）	新西兰	战略投资	未透露	《致命框架》
2022/3/3	Offworld Industries	加拿大	战略投资	未透露	《星河战队：灭绝》（FPS游戏）
2022/3/7	Immutab1e	澳大利亚	战略投资	未透露	《诸神之链》
2022/5/6	利物浦工作室	英国	自建	1
2022/6/1	Sybo Games	丹麦	收购	未透露	《地铁跑酷》
2022/9/1	FromSoftware	日本	战略投资	364亿日元	《黑暗之魂》、《艾尔登法环》
2022/9/6	Guillemot Brothers	法国	收购股权	3亿欧元	《刺客信条》、《彩虹六号》
2022/9/1	Limited Digita1	新西兰	收购股权	未透露	《Dread Hunger》
2022/9/1	Confectioners Triternion	斯洛文尼	收购股权	未透露	《Mordhau》
2022/10/1	Gruby Entertainment	亚波兰	战略投资	数百万美元	《死亡链接》
2022/12/1	Shift Up	韩国	战略投资	数百万美元	《NIKKE:胜利女神》
2023/2/16	Don't Nod	法国	战略投资	3500万欧元	《勿忘我》《吸血鬼》
2023/2/20	Que11	英国	战略投资	未透露	健康游戏
2023/5	Phantom Gamelabs	芬兰	战略投资	未透露	首席执行官 Sonja Angesleva 曾在 Zynga
2023/6	Lighthouse Games	英国	战略投资	未透露	赫尔辛基工作室担任产品主管由《极限竞速：地平线》主创组建
2023/7/13	Lucid Games	英国	收购	未透露	《毁灭全明星》《Switchblade》
2023/7/27	Visual Art's	日本	收购	未透露	《Heaven Burns Red》《Kanon》《Air》
2023/7	Techland	波兰	战略投资	未透露	《死亡岛》、《消逝的光芒》系列
2023/10	Shift Up	韩国	战略投资	4.33亿人民币	《NIKKE：胜利女神》

资料来源：Level Infinite，游戏陀螺，企查查，Gamelook，游戏葡萄，CNBC，3DMGAME，界面新闻，国泰君安证券研究

Level Infinite 储备产品丰富，3A+GaaS 融合有望助力全球再突破。储备产品方面，经过我们梳理发现，Level infinite 储备产品丰富，多款国内精品自研游戏与海外合作游戏仍然是腾讯游戏出海的重要动力，代表产品包括《Honor of Kings》《阿凡达：重返潘多拉》《全境封锁：曙光》《Nightingale》《三角洲行动》等；中长期来看，腾讯游戏深耕游戏行业20 年至今已积累了深厚的服务型游戏（GaaS）的研运经验，擅长多人玩法+长线运营，而腾讯游戏海外投资布局中的海外工作室及其制作人普遍擅长 3A级游戏制作，通过 Level infinite 平台为合作伙伴提供集合研发、发行、技术、工具支持等中台能力于一身的全球化游戏创作体系，腾讯游戏有望实现 3A+GaaS 的深度融合，最终实现海外游戏主机及 PC领域的进一步突破，推动腾讯游戏海外收入占比提升至 50%+。

表 5 腾讯游戏出海储备众多国内自研+海外合作精品

产品名称	产品类型	产品来源	上线国家	海外测试/预计发布日期
《努努之歌：英雄联盟外传》	冒险	代理发行	海外可预约	预计2023年11月2日上线
《晨昏线》	冒险	自研	海外可预约	预计 23Q4上线
《阿凡达：重返潘多拉》	RPG射击	代理发行	海外测试	海外预计 2023-2024年上线
《夜莺传说》	开放世界	自研	海外可预约	预计2024年2月22日上线
《彩虹六号M》	第三人称射击	代理发行	海外测试	预计 2024Q1上线
《王者荣耀（Honor of Kings）》	MOBA	自研	巴西地区	2022年8月5日巴西、墨西哥、土耳其、埃及等地开启测试；2023年 3月8日巴西地区正式上线
《饥荒：新家园（DontStarve: Newhome)》	RPG	代理发行	海外测试	2022年7月加拿大、美国等地开启内测
《寻路者（Wayfinder）》	动作RPG	代理发行	海外测试	2023年5月全球内测
《狂飙：赛车王者(Stampede:Racing Royale)》	竞速	代理发行	海外测试	2023年7.27月开启测试
《刺客信条：代号Jade》	RPG	育碧x腾讯天美	海外测试	2023年8月3日海外首次 Beta测试
《全境封锁：曙光》	第三人称射击	代理发行	海外测试	2023年8月8日海外澳大利亚、智利、丹麦、芬兰、荷兰、挪威、菲律宾、西班牙和瑞典地区第二次区域测试
《命运与征服：军团》	策略	代理发行	海外测试	2023年8月25日在澳大利亚、加拿大、法国、墨西哥、新西兰和菲律宾安卓测试
《三角洲行动》	FPS	自研	海外测试	2023年11月3日封闭测试
《塔瑞斯世界（Tarisland））》	MMORPG	代理发行	海外测试	2023年11月双端 Beta 测试
《新天龙八部》	MM0RPG	代理发行	海外可预约	一
《手工星球》	沙盒	代理发行	海外可预约
《全民大灌篮》	竞技	代理发行	海外可预约
《璀璨星途》	模拟经营	代理发行	海外可预约	一
《神角技巧》	沙盒RPG	代理发行	海外可预约	一
《沙丘：觉醒（Dune:Awakening）》	MM0RPG	代理发行	海外可预约	-
《GTFO》	FPPS	代理发行	海外可预约	-
《乱世逐鹿：风起三国》	卡牌	代理发行	海外可预约	-
《劲乐幻想》	音乐	代理发行	海外可预约	一
《暗夜破晓》	RPG	代理发行	海外可预约	二

资料来源：公司公告， Spark 2023 腾讯游戏发布会，Gamelook，游戏新知，各游戏官网，App Store，国泰君安证券研究

4.2. 网易：全球化战略提速，研运并举加速成熟市场探索

4.2.1. 游戏全球化战略清晰，研运并举出海架构日趋成熟

网易游戏出海首日本告捷，明确全球化战略加速成熟市场突破。回顾网易游戏出海历程，网易游戏从日本出发率先突破，随后确立全球化战略并加速欧美市场突破，

1）出海日本初告捷：2016 年 10 月，网易在海外多地上线《阴阳师》，首次尝试出海便收获颇丰，在加拿大、澳大利亚、新西兰、日本多地登顶畅销榜；2017 年，网易推出了两款战术竞技手游《荒野行动》和《终结者 2:审判日（Rules of Survival）》国际版本，2018 年 7 月，《第五人格》日本上线并成功登顶日本畅销榜，网易第一阶段出海日本告捷多个产品均取得较大成功；

2）海外市场战略地位确立：2019 年伊始，随着国内版号监管趋严及用户增长放缓，网易游戏海外布局开始逐步提速，同年 11 月在加拿大蒙特利尔开设工作室；2021 年，《天谕》手游、《指环王：战争》手游先后上线日本，同年 8 月《永劫无间》Steam 全球公测，网易副总裁胡志鹏首次提出希望未来 50%的游戏收入来自海外，全球化战略由此正式确立；

3）全球化战略全面提速：自全球化战略确立后，网易游戏全球化产品加速出海，2022 年 6 月《暗黑破坏神：不朽》国际服上线并空降 2022 年6 月 Sensor Tower中国手游海外市场收入榜第 3名，2023 年6 月《哈利波特：魔法觉醒》国际服上线，首周下载量突破了 375 万次，其中日本地区收入排名第一，同时网易通过自设+投资形式搭建海外工作室，加速布局契合欧美市场的全球、PC 游戏，务求通过移动+PC+主机三轮发力共同实现全球市场突破，CEO 丁磊多次明确未来公司目标海外市场营收占比达到 40%-50%。

图 85：网易游戏以日本为基，全球化布局提速向欧美市场突破

数据来源：公司公告，钛媒体，Gamelook，搜狐，36氪，国泰君安证券研究

网易出海自研与投资并举，新建海外发行品牌补足发行能力。出海架构方面，网易游戏聚焦研发侧布局，发行侧海外发行能力逐步完善，

1）研发侧，国内游戏业务架构打磨成熟并已构建“事业群—事业部—工作室—项目组”的纵向管理结构，前期更多基于国内成熟事业部及工作室进行海外游戏研发，2016 年投资合作事业部成立，2019 年开始才逐步开始在海外进行投资，投资方向专注于初创及中小团队，2022 年至今网易游戏加速海外研发布局，自设工作室+投资工作室数量开始显著增加；2）发行侧，相较腾讯游戏海外发行品牌布局较早，网易游戏此前在发行方面未有明确自主发行布局，直至 2023 年 3 月，根据 Gamelook 及AppBrain 报道显示，网易游戏新建海外发行品牌“Exptional Global”，其总部位于新加坡，旗下多款热门游戏海外发行商由 Netease Global 变成了 Exptional Global，公司发言人亦表示未来玩家可以在该品牌的 GooglePlay 上找到并访问网易游戏，后续会有更多的游戏在海外渠道转入Exptional Global中，可见网易游戏同样尝试通过海外独立品牌构建全球化自主发行能力，叠加自建+投资不断提升全球化研发能力，网易游戏出海架构已日趋成熟。

图 86：网易游戏新成立 Exptional Global 发行品牌发力全球市场

数据来源：公司公告， Gamelook，游戏葡萄，36氪，国泰君安证券研究

4.2.2. IP积淀深厚创新能力突出，本地化运营延展生命力

网易游戏 IP 矩阵积淀深厚，全球化+自研 IP 助力欧美市场突破。网易深耕游戏领域多年，目前运营超过 150 款游戏，同时坐拥丰富的 IP 矩阵，积累了丰富的 IP 研运经验，一方面公司通过持续研发投入与探索打造原创 IP，其中《大话西游》《梦幻西游》等经典 IP 及其系列游戏已逾20 年时间、《逆水寒》《永劫无间》《蛋仔派对》等近年爆款游戏亦通过持续游戏运营与 IP 联动逐步提升 IP 价值，有望逐步衍生为公司又一长线运营的经典 IP；另一方面，网易前期与动视暴雪等海外游戏巨头合作，成功获得《暗黑破坏神》等国际化 IP 授权，同时网易游戏亦持续加强与海外知名制作人的合作，逐步成立多家海外游戏工作室或投资国际知名游戏团队，持续提升全球化 IP 的打造能力。基于丰厚的国际知名 IP+经典自研 IP 积累，网易游戏出海获得天然的良好土壤，尤其是国际知名 IP储备为游戏带来天然的庞大用户基础和前期较低的获客成本，有助网易游戏未来在欧美、拉美等市场持续突破。

图 87：移动 IP用户倾向于优先选择 IP手游

数据来源：伽马数据, 国泰君安证券研究

图 88：2021 年欧洲、美国 IP游戏下载量领先坚持精品化、多元化和全球化战略，研发创新成为游戏出海底座。网易游戏深耕精品自研，坚守精品化、全球化、多元化战略，不断夯实研发实力并积极创新，将成为网易游戏出海的核心竞争力。

数据来源：Sensor Tower，国泰君安证券研究

表 6 网易游戏基于旗舰产品打造多个经典 IP

游戏名称	游戏类型	上线时间
《大话西游》端游	2D MMORPG	2001年
《大话西游2》经典版端游	2D MMORPG	2002年
《梦幻西游》端游	2D MMORPG	2003年
《天下3》端游	3D MMORPG	2008年
《倩女幽魂》端游	2.5D MMORPG	2011年
《梦幻西游2口袋版》	回合制 MMORPG	2013年
《梦幻西游手游》	回合制MMORPG	2015年
《大话西游手游》	回合制MMORPG	2015年
《率土之滨》	SLG	2015年
《新倩女幽魂》端游	2.5D MMORPG	2015年
《倩女幽魂手游》	实时MMORPG	2016年
《阴阳师》	CCG&RPG	2016年
《荒野行动》	对抗竞技	2017年
《 Rules of S urvival》	对抗竞技	2017年
《一梦江湖》	实时 MMORPG	2018年
《第五人格》	对抗竞技	2018年
《明日之后》	射击生存RPG	2018年
《逆水寒》端游	3D MMORPG	2018年
《梦幻西游三维版》	3D MMORPG	2019年
《阴阳师:百闻牌》	CCG	2019年
《梦幻西游网页版》	MMORPG	2020年
《幻书启世录手游》	MMORPG	2021年
《哈利波特：魔法觉醒》	MMORPG	2021年
《永劫无间》端游	动作竞技	2021年
《蛋仔派对》	休闲竞技	2022年
《暗黑破坏神：不朽》	MMO ARPG	2022年
《巅峰极速》	竞速	2023年
《逆水寒手游》	MMORPG	2023年

数据来源：公司年报，公司官网，国泰君安证券研究

1）第一阶段，网易游戏国内自研游戏出海并取得不俗成绩，2015 年以来，网易已在全球市场推出多款自主研发的原创游戏，并从日本、环太平洋国家逐步向欧美市场扩张；2016 年《阴阳师》在国内取得成功后，网易率先将其推向日本、东南亚等市场并战绩不俗；2017 年，《荒野行动》在日本市场推出后一直备受欢迎，多次夺得日本区iOS畅销榜榜首，上线一周年之际连续 6 天登顶日本 iPhone 畅销榜，根据 Fami通的《2023年手游白皮书》，在日本市场全年收入排进TOP10的只有2款国产游戏，其中米哈游《原神》、网易《荒野行动》分居第 5、第 8，已成为日本的“国民游戏”，在《荒野行动》与《第五人格》等产品推动下 2019 年网易海外游戏收入比例首度超过 10%。

2）第二阶段，网易游戏自立项开始定位全球化，叠加全球化 IP 优势加速海外突破，2020 年网易在东京成立樱花工作室，2021 年在日本先后收购名越工作室、草蜢工作室等，结合全球化 IP 优势，2022-2023 年网易游戏自研的《暗黑破坏神：不朽》手游、《哈利波特》手游先后出海，其中《哈利波特》手游 2023 年六月于海外上线，首月超 500 万美元的营收，在日本等地均有不俗表现。

3）第三阶段，结合网易游戏海外自设+投资游戏工作室布局，网易游戏将围绕全球化战略进一步升级创新，由海外工作室、海外明星制作人领先球化 3A 级创新项目，而植根于海外本地的研发团队有望更好地洞察玩家喜好变化，通过深度创新实现更多市场及品类的突破。

图 89：荒野行动日本上线至今排名稳居前列

数据来源：七麦数据, 国泰君安证券研究

图 90：《荒野行动》2022 年位列日本手游收入第八

2022年合壳上Top10U（AppStore+GooglePlay）
	ト		携房商上
1	タトラ	MIXI	93,319
2		Cygames	89,418
3	Fate/Grand Order	ク	62,539
4		ラタ	42.203
5	原神	HoYoverse	37.825
6	野球	KONAMI	34.878
7		·yク	28.442
8	荒野行动	ト	24.460
9	ト		24,157
10	Pokemon GO	Niantic	22.858

数据来源：Fami通，游戏新知

图 91：哈利波特手游日服初上线畅销榜排名前列

数据来源：七麦数据, 国泰君安证券研究

图 92：暗黑破坏神不朽日服上线后表现良好

数据来源：七麦数据，国泰君安证券研究

海外发行能力不断积淀，本地 IP 联动与构建电竞生态实现长线运营。网易游戏擅长精品游戏的长线运营，多款在运营的端游、手游均展现强大的生命力，伽马数据显示23H1网易相关产品平均上线时长达到5年，高于国内移动游戏流水Top 100产品的4年，可见网易游戏生命力顽强。具体来看，网易游戏采用全球布局、地区深耕的方式，针对不同地区、文化的用户推广不同的重点产品，还着重通过产品本身的知名度进行外延发展，与其他品牌进行“梦幻联动”。《荒野行动》与日本著名漫画“东京食种”的联动使其登顶日本畅销榜榜首，与“一拳超人”二次联动由动画原画老师亲自操刀撬动粉丝记忆，“EVA”的联动 5 次登上日本地区iOS 畅销榜第一位；《第五人格》曾相继和日本热门动漫“约定的梦幻岛”、国民级 IP“名侦探柯南”展开联动，不断助推游戏人气攀高。

图 93：第五人格日服畅销榜排名一直保持稳健

数据来源：七麦数据，国泰君安证券研究

图 94：明日之后日服多年畅销榜排名同样稳定

数据来源：七麦数据，国泰君安证券研究

与此同时，网易以电竞赛事为载体，结合赛事传播资源打造电竞生态，进一步推动游戏本地出圈并延展游戏生命力。2018 年《第五人格》在日本上线后，逐渐展现出其电竞生态的巨大潜力，相继举办了多国 COA系列、韩国 IVT、日本夏季 IVC、东南亚 IVC、亚洲挑战赛 IVS 等赛事，其中日本 IVC 首次引入俱乐部参赛，电竞联盟化、职业化步入正轨，2020年日本夏季 IVC 赛事平均每日观看次数超 33.7 万，同比+75.5%，2023年 COA V 全球总决赛期间以年播放量超过 1 亿分钟成绩成为唯一进入日本电竞 Tier 1 的移动游戏。电竞全球化与游戏出海相辅相成，电竞赛事帮助游戏保持高热度与高玩家粘性，同时吸引更多新玩家进驻，加速游戏本地化运营，进一步游戏的生命周期。

图 95：网易游戏生命力强于国内头部游戏（年）

数据来源：七麦数据，国泰君安证券研究

图 96：《第五人格》2022 夏季电竞赛事在日本进行

数据来源：第五人格官网

4.2.3. 全球化布局全面提速，主机及PC 发力聚焦欧美突破

海外市场布局全面提速，自设+投资共同发力主机及PC 游戏。经过我们梳理发现，自明确海外游戏市场战略及目标后，2022 年网易游戏先后成立 Jackalope Games、Jar of Sparks 工作室，聘请海外资深游戏制作人，并在游戏开发与出版方面提供自主权且全额提供资金。2023 年至今，网易游戏海外市场布局全面提速，自设+投资海外工作室进度较往年明显加快，5 月网易游戏宣布在加拿大成立新游戏工作室“Bad Brain GameStudios”，继“Anchor Point Studios”后年内成立的第四家海外游戏工作室，网易游戏在海外自设游戏工作室达到 10+个，每个游戏工作室均有精英制作人坐镇并聚焦于 3A 级别主机游戏领衔；与此同时，网易游戏投资海外游戏团队进度明显加快，23 年 1 月收购加拿大游戏开发商SkyBox Labs，该工作室曾参与制作《光环：无限》《我的世界》《帝国时代 2 高清版》等一系列大作，4 月投资 CharacterBank 工作室。由此可见，网易游戏自设+投资进度显著加快，工作室背景雄厚或有资深游戏大咖加盟坐镇，同时聚焦于 3A级 PC 及主机游戏，有望依托于根植于海外的新研发力量通过主机及 PC 游戏实现欧美市场进一步突破。

表 7 2023 年至今网易游戏自设+投资多家海外工作室

时间	公司名称	国家	投资方式	投资金额	代表游戏或背景
2021/3	Theorycraft Games	美国	战略投资	3750万美元A轮融资中，网易领投	由V社、暴雪、Bungie、拳头前员工组建
2021/5/31	草蜢工作室 Grasshopper Manufacture	日本	全资设立		由《英雄不再》系列制作人须田刚一领导
2021/9/21	Grounding	日本	战略投资	未透露	《太空频道 5VR》《世界末日俱乐部》
2021/9/28	Kepler Interactive	英国	战略投资	1.2亿美元	发行《Sifu》《Scorn》《Tchia》等产品
2021/11/1	名越工作室 Nagoshi Studio	日本	全资设立		由《如龙》系列制作人名越稔洋领导
2022/3/8	Lightforge Games	美国	战略投资	1500万美元A轮融资中，网易跟投	由前暴雪、Epic 员工组建
2022/3	Haegin	韩国	战略投资	8100万美元B轮融资中，网易跟投	《Play Together》《Home Run Clash》《0verdox》
2022/5/3	Acce1Byte Jackalyptic Games（曾	美国	战略投资	6000万美元B轮融资中，网易跟投	游戏开发服务提供商由《英雄之城》《无冬之夜》
2022/5/5	用名：Jackalope Games）	美国	全资设立		《星际迷航OL》制作人Jack Emmert领导
2022/7/4	Something Random	波兰	战略投资	数百万美元	曾参与制作《燥热》由前 Xbox Live创始成员 Jerry
2022/7/15	Jar of Sparks Something Wicked	美国澳大利	全资设立		Hook 领导，团队曾参与制作《光环》《命运》等由前 Bethesda 制作人Jeff
2022/8	Games	亚	战略投资	1320万美元	Gardiner领导《Heavy Rain》《Beyond: Two
2022/8/31	Quantic Dream	法国	控股	1亿欧元	Souls》《底特律:变人》由前CAPCOM金牌制作人小林裕幸
2022/11/1	GPTRACK50	日本	全资设立	未透露	领导
2022/11/2	Liquid Swords	瑞典	战略投资	未透露	曾参与开发《战地》《GTA》《收获日》等
2022/11/23	PlayPulse	挪威	战略投资	未透露	初创游戏健身车公司
2022/12/21	Rebe1 Wolves	波兰	战略投资	未透露	由前《巫师3》游戏总监 Konrad Tomas zkiewicz 领导
2023/1/6	SkyBox Labs	加拿大	控股	未透露	《Tastee: Lethal Tactics》《Stela》
2023/2/2	Spliced	英国	全资设立		成员曾参与制作《GTA》《荒野大镖客》《模拟人生》《使命召唤》等
2023/2/28	Studio Flare	日本	全资设立		由《苍翼默示录》系列制作人森利道、前 Marvelous 执行副总裁青木利则领导
2023/4/21	CharacterBank	日本	战略投资	3.5亿日元，网易参投	《RUINSMAGUS》《ANSUZ》
2023/4/26	Anchor Point Studios	西班牙	全资设立		成员曾参与开发《光环》《对马岛之魂》《荒野大镖客2》等
2023/5/23	Bad Brain Game Studios	加拿大	全资设立		成员曾参与制作《孤岛惊魂2》《舞力全开》《看门狗》系列等
2023/5/29	PinCoo1	日本	全资设立		由《勇者斗恶龙》系列首席制作人市村龙太郎领导
2023/8/17	T-Minus Zero Entertainment	美国	全资设立		由 Rich Vogel领导，曾领导过《Meridian 59》《网络创世纪》《星球大战：星系》和《星球大战：旧共和国武士》等游戏的开发

资料来源：网易游戏，游戏陀螺，游戏新知，IT 之家，财联社，GamesIndustry，国泰君安证券研究

全球化自研精品储备丰富，未来海外 3A 大作加速成熟市场突破。储备产品方面，随着《暗黑破坏神：不朽》《哈利波特：魔法世界》等全球化IP 手游先后出海表现不俗，全球化定位的精品手游仍然是网易游戏出海的重要引擎，《燕云十六声》横跨多平台开放世界大作 24 年上线在即，《永劫无间》手游依托于端游的热度及成功值得期待，《蛋仔派对》《巅峰极速》等国内表现优异的游戏亦有望本地化再出海；另一方面，《永劫无间》连续入选 Steam 年度最畅销游戏阵容并进一步推出 Xbox 版本，为网易游戏建立发力 PC 和主机的信心。结合网易游戏的海外市场研发布局与研发周期，自设+投资工作室聚焦于 3A级别主机及 PC 游戏，高品质主机及 PC 游戏研发投入及研发周期较长，有望于 25 年及以后逐步展现，助力网易游戏实现欧美等成熟市场的进一步突破。

表 8 网易游戏出海自研精品储备丰富

产品名称	产品类型	产品来源	上线国家	海外测试/预计发布日期
《代号：血战(Pro ject: B1oodStrike)》	吃鸡	自研	海外可预约，菲律宾等地测试	2023/2/22在海外安卓和IOS
				平台开启删档技术测试
				6月17日海外进行最终封闭 Beta测试
《燕云十六声》	开放世界RPG	自研	海外可预约	2023年8月开放海外版本试玩
《幻想生活》	RPG	自研	海外可预约	海外预计2023-2024年上线
《代号：无限大》	二次元开放世界RPG	自研	海外可预约	预计 2024Q1上线
《陈情令》	CCG	自研	海外可预约	预计24年上线
《冰汽时代：最后的家园 (Frostpunk:Beyond the Ice)》	模拟经营	网易&11 bit Studios	海外测试	2022年4月20日澳大利亚、新西兰、菲律宾等海外地区开放测试，预计 24年上线
《0nce Human》	sOC	网易	1	预计 24Q3上线
《Ashfa11》	sOC	网易	1	预计 24Q3上线
《代号56》	射击RPG	代理发行	海外（日服）可预约	2023年8月3日美国测试；预计 2024年秋上线 2021年7月12日开启首次测
《命运因子》	末日生存开放世界	自研	海外测试	试； 2021年12月29日开启第二次测试； 2022年1月日本、欧美地区 BETA 封闭测试
《Project Cas tle》	卡牌	自研	海外测试	2022年5月海外部分地区测试
《代号：烛》	MMORPG	自研	海外测试	2022年5月海外测试
《Lost Blade》	放置	自研	海外测试	2022年6月9日新加坡等东南亚地区删档测试
《零号任务（ Mission Zero）》	动作策略	自研		国际服2022/7/8测试
《Project 56》	RPG	自研	海外测试	2022年9月2日美国等地首
《Project IN》	未知	自研	海外可预约	次测试东南亚服测试中
《巅峰极速（Racing master）》	赛车	网易	1	即将开启海外测试
		&Codemasters 网易		预计 2023年秋季开启海外测
《魔女的泡汤生活》	休闲RPG	xAkatsuki Games	海外测试	试
《未知记录》《战争怒吼（Roar of war)》	文字 RTS	自研代理发行	海外可预约海外可预约	二

资料来源：公司公告，网易游戏 520 发布会，Gamelook，游戏新知，哔哩哔哩游戏，App Store，国泰君安证券研究

5. 风险提示

海外市场需求持续疲软；海外市场监管政策变化；厂商研发进度未及预期；厂商产品表现未及预期。

国泰君安海外科技团队介绍

深耕全球互联网，辐射海外大科技，全面覆盖社交、游戏、电商、互联网金融、互联网服务、AI 及硬科技、美股等领域，致力于结合产业视角与买方视角做差异化研究。

秦和平执业证书编号：S0880123010042海外科技领域负责人、首席研究员

梁昭晋
执业证书编号：S0880523010002
海外科技分析师
李奇
执业证书编号：S0880523060001
海外科技分析师

本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格

分析师声明

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

免责声明

本报告仅限中国大陆地区发行，仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。

本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。

本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。

市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。
在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。

本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。

评级说明

	评级
1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同	股票投资评级	增持	说明相对香港恒生指数涨幅15%以上
		谨慎增持	相对香港恒生指数涨幅介于5%～15%之间
		中性	相对香港恒生指数涨幅介于-5%～5%之间
		减持	相对香港恒生指数下跌 5%以上
		增持	明显强于香港恒生指数
		中性
报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数）的涨跌幅相对同期的香港恒生指数指数的涨跌幅。	行业投资评级		基本与香港恒生指数持平
报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数）的涨跌幅相对同期的香港恒生指数指数的涨跌幅。	减持	明显弱于香港恒生指数

国泰君安证券研究所

	上海	深圳	北京
地址	上海市静安区新闸路 669 号博华广	深圳市福田区益田路6003号荣超商	北京市西城区金融大街甲9号金融
	场20层	务中心B栋27层 518026	街中心南楼18层
邮编	200041		100032
电话	（021）38676666 E-mail: gt jaresearch@gt jas.com	（0755）23976888	（010）83939888

附：海外当地市场指数

亚洲指数名称	美洲指数名称	欧洲指数名称	澳洲指数名称
沪深300	标普500 加拿大 S&P/TSX	希腊雅典ASE	澳大利亚标普 200 新西兰50
恒生指数日经225	墨西哥 BOLSA	奥地利ATX 冰岛ICEX
韩国KOSPI 富时新加坡海峡时报	巴西 BOVESPA	挪威OSEBX 布拉格指数
台湾加权印度孟买 SENSEX		西班牙IBEX35 俄罗斯RTS
印尼雅加达综合越南胡志明富时马来西亚 KLCI		富时意大利MIB
		波兰WIG
泰国 SET		比利时 BFX
巴基斯坦卡拉奇		英国富时100
斯里兰卡科伦坡		德国DAX30

		葡萄牙PSI20
		芬兰赫尔辛基
		瑞士SMI
		法国CAC40

		英国富时250
		欧洲斯托克50
		OMX 哥本哈根20
		瑞典OMXSPI
		爱尔兰综合
		荷兰AEX
		富时AIM全股

群内每日免费分享5份+最新资料

300T网盘资源+40万份行业报告

为您的创业、职场、商业、投资、亲子、网赚、艺术、健身、心理、个人成长 …… 全面赋能！

关注公众号获取更多资料

添加微信，备
注“入群”
立刻免费领取
200套知识地图+最新研报

致终身学习者社群

行业报告/思维导图/电子书/资讯情报

游戏全球化新世代，出海王者全面破局

——海外科技行业专题报告

本报告导读：

摘要：

[Table_交易数据M

感谢秦和平对本报告的贡献

[Table_Doc相关报告

群内每日免费分享5份+最新资料

300T网盘资源+40万份行业报告

致终身学习者社群

扫码先加好友，以备不时之需

目 录

1. 投资建议

2. 国内市场增长放缓，出海空间广阔仍待探索

2.1. 版号延续总量调控，国内大盘短期承压用户红利消退

2.2. 游戏出海空间广阔，聚焦细分市场实现重点品类突破

2.2.1. 监管环境：监管引导文化出海，游戏已成重要载体

2.2.2. 海外市场：全球游戏空间广阔，主机稳固手游回暖在即

2.2.3. 地域结构：北美亚太体量领先，拉美、非洲等蓝海犹存

2.2.4. 品类结构：SLG、RPG 等成熟多时，细分市场差异显著

2.2.5. 出海展望：美欧发力成熟品类，拉美非洲多品类探索

3. 游戏出海开启新征程，IP、创新与发行合力突破

3.1. 出海进入全球化探索，头部厂商护城河深厚强者恒强

3.2. 全球化 IP用户积淀深厚，国内原创IP具备出海潜力

3.3. 精品游戏时代研发为基，创新玩法出海打造全球爆款

3.4. 国内厂商买量能力优异，本地化运营夯实出海基础

4. 全球化战略全面提速，腾讯网易研运发力再破局

4.1. 腾讯：全球化游戏平台成形，投资+研运助力再突破

4.1.1. 游戏出海架构成熟，打造全球化平台提升国际影响力

4.1.2. IP游戏开发能力获证，全球化发行能力不断升级

4.1.3. 全球化协作体系完善，3A+GaaS 推动海外再破局

4.2. 网易：全球化战略提速，研运并举加速成熟市场探索

4.2.1. 游戏全球化战略清晰，研运并举出海架构日趋成熟

4.2.2. IP积淀深厚创新能力突出，本地化运营延展生命力

4.2.3. 全球化布局全面提速，主机及PC 发力聚焦欧美突破

5. 风险提示

国泰君安海外科技团队介绍

本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格

分析师声明

免责声明

评级说明

国泰君安证券研究所

群内每日免费分享5份+最新资料

300T网盘资源+40万份行业报告

致终身学习者社群

扫码先加好友，以备不时之需

目录

海外科技行业专题报告：游戏全球化新世代，出海王者全面破局-20231106-国泰君安-46页