行业冰点已至，开启震荡上行

——汽车行业2023年中期投资策略

邵将、宋伟健、谢坤、张永乾、郭雨蒙

摘要

➢ 复盘历史，对于景气度判断的再思考——景气度下行不一定意味着板块无法产生超额收益。我们通过对2019年以来电动化浪潮下的汽车周期复盘，发现汽车景气度趋势下行期汽车板块仍可以实现稳定超额收益。因此我们把观测景气度的指针进一步划分为周期项（周期的趋势和周期的边际变化）及成长性两个维度。2019年至今汽车板块几个产生超额收益的过程景气度指针的加权组合是不同的。2021年汽车板块的超额收益最重要的驱动为成长性（渗透率快速上行）和周期边际改善（2021Q1乘用车月度增速同比的边际改善）的交替影响。

➢ “价格战”对乘用车行业需求冲击有限，全年销量预计平稳。年初特斯拉带动“价格战”以来，1-5月乘用车实际销量较预测值低52万辆，对全年销量实现负向拖累2.2个百分点。5月开始行业销量强于预期值，“价格战”对需求的负向拖累影响趋弱，若无重大政策刺激，预计2023年乘用车销量增速为-0.9%；若出现政策刺激预计2023年乘用车行业有望实现年初预测的+1.3%增速。

➢ 汽车板块当下投资决策取决于景气度三指针的组合（需求判断）、估值（空间位置）和政策端核心变量，预计板块于2023H2底部开启震荡上行。当前位置看，风险溢价处于历史低位（空间位置）；政策端在行业周期下行期出台概率加大（政策端）；景气度指针中宏观变量暂不支持行业复苏（周期趋势项）；乘用车月度同比增速趋势及电动化渗透率有望在2023Q3末再次共振向上（周期边际项及成长性）。

➢ 投资建议：我们结合汽车长短周期嵌套重点推荐主线如下：1）基于行业复苏再次确认带来板块估值修复为主要特征的配置机会，推荐长安汽车、比亚迪和长城汽车；2）智能驾驶：L3级智驾驶渗透趋势提速，线控底盘有望复刻过去5年电动车渗透率曲线快速放量，率先受益。推荐【线控底盘】龙头公司中鼎股份、亚太股份和拓普集团；3）智能座舱：赛道推荐域控制器龙头公司均胜电子，推荐座舱人机多模交互的华安鑫创；4）轻量化：轻量化需求高增，推荐爱柯迪、旭升集团、瑞鹄模具、万丰奥威、博俊科技、美利信、华达科技；5）华为产业链：推荐华为智选车及安徽汽车产业链相关标的飞龙股份、华依科技。此外，推荐【传统内外饰智能化升级及汽车线束】赛道的继峰股份。

➢ 风险提示：消费不及预期的风险；上游原材料成本涨价超预期风险；芯片供应缓解不及预期的风险；“价格战”持续超预期的风险。

历史复盘：如何理解行业的景气度变化
“价格战”对行业需求的影响
投资建议：汽车板块有望开启震荡上行
风险提示

民生汽车投资时钟观点有效性回溯

C O N T E N T S 目录

01. 民生汽车投资时钟观点有效性回溯

民生汽车投资时钟观点有效性回溯

➢ 汽车时钟研究框架有效性回溯：汽车时钟系列报告对板块超额收益有较强的预测性

图1：汽车时钟研究框架对本轮周期内板块超额收益有较强的预测性

·申万汽车指数/上证综指

前瞻性判断行业复苏判断调整结束及三季报前后板块超配判断复苏及板块7-9月反弹

2019年11月6日的《如何把握新轮汽车周期的配置性机会》

首次上调A股行业评级-----.本轮周期的第一买点：9月大概率确认为新一轮汽车周期拐点，11月至2020年二季度行业增速加速改善，积极把握新一轮汽车复苏时区板块估值修复机会

2020年5月9日的《汽车行业大规模普及期第三库存周期研究》

维持评级，复苏期内震荡带来的第二买点--------预计随着2020年5月对4月行业销量数据的披露，以及复苏期内时钟第二拐点的确立，预计2020年5月汽车板块有望结束自2020年2月下旬以来的震荡调整；预计本轮周期内汽车板块存在三次配置机会，三季报前后零部件板块将成为配置主线

2022年6月1日的《决战2025，布局新一轮汽车复苏的三阶段反弹》

5月以来基于疫情可控、供需恢复下的超跌反弹为第一阶段，7-9月有望迎来基于行业复苏确认带来的第二阶段反弹

判断调整未结束

2022年11月3日的《如何看待汽车板块当下的配置节奏》龙头公司空间调整较为充分，板块估值仍存下修风险，板块系统性配置时间或将延续至2023Q1

预测板块3月前后反弹

2023年1月4日的《汽车行业2023年投资策略一投资时钟篇》行业持续运转于复苏时区，2023年3月前后板块再次迎来超配

资料来源： Wind，民生证券研究院（截至2023.6.21）

历史复盘：如何理解02.行业的景气度变化

2.1 年初至今汽车板块行情复盘

年初至今汽车板块行情复盘

图2：年初至今汽车板块行情复盘

资料来源： Wind，民生证券研究院整理（截至2023.6.21）

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 库存周期复盘：景气度变弱并不意味着板块无法产生超额收益

• 不同时区板块投资策略：复苏期和过热期板块稳定产生超额收益，复苏期板块超额收益由估值主导，过热期则由盈利驱动。

• 历史上看滞涨期和衰退期对应了行业需求增速趋势下行期，景气度变弱并不一定意味着板块无法产生超额收益。

表1：民生汽车投资时钟各阶段投资特征

春夏秋冬
美林时钟	复苏期	过热期	滞胀期	衰退期
库存周期	被动去库	主动补库	被动补库	主动去库
供需情况	需求回升，边际向好，供给来不明及反应	需求上升，显向好，供给预期积极	需求下降，边际变差，供给来不及收缩	需求下降，趋势变差，供给预期消极
超额收益	√	√	不确定	不确定
投资特征	估值修复	盈利驱动	补涨滞胀	防范风险

资料来源：民生证券研究院整理

图3：2008至今的汽车年化销量增速及库存同比增速

资料来源：中汽协、民生证券研究院

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 2021汽车板块走势与行业景气度显著背离

• 年化销量增速为行业景气度核心衡量指标，从乘用车年化销量增速指标进行数据监测来看，2021Q2至2021年底行业景气度趋势下行，而从板块行情走势来看，该阶段板块实现超额收益，行情走势与景气度走势显著偏离。

• 从周期的角度看，该阶段股价和景气度背离的阶段，周期的边际变化（月度同比增速的边际变化趋势）是一个值得关注的变量。

图4：2019-2022年汽车销量月度及年化同比增速

资料来源：中汽协，民生证券研究院

图5：2019年9月-2022年12月板块涨跌幅走势

资料来源：Wind，民生证券研究院（注：以2019年9月首个交易日为基准日进行涨跌幅测算）

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 电动化渗透率快速提升带来板块结构性行情

• 2021Q2开始新能源乘用车月度渗透率进入快速普及阶段，单月新能源渗透率于2022年初提升至20%以上。

• 在2021年乘用车行业批发销量总量平稳增长的情况下，新能源渗透率快速提升叠加行业边际性企稳回升是行业景气度下行过程中股价背离的两个重要因素。

图6：新能源月度渗透率

资料来源：中汽协，民生证券研究院

图7：乘用车销量的增速下行不意味着景气度向下

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 渗透率快速提升主要系优质供给端强势发力

• 电动车渗透率由10%向30%快速提升的背后是行业有效供给的逐步增长。从历年新车上市数量来看，2019年开始新能源新车数量首次超过燃油车，2020年开始新能源新车的上市数量显著超越燃油车；2022年开始新能源单车月度销量也逐步接近燃油车水平。

图8：2016-2022年历年分动力新车上市数量（单位：款）

资料来源：中汽协，民生证券研究院

图9：2020-2022年分动力（新能源/燃油）车型数量和单车月销

资料来源：中汽协，民生证券研究院

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 新能源车型上市数量逐步增长，热销车型频出

• 2020-2021年，月度电动车渗透率由10%向25%以上快速提升的背后是行业有效供给的逐步增长。2020年共上市超80款新能源车型，除五菱宏光MINI等高性价比紧凑型电动车外，以modelY、理想L9等车型为首的中高端新能源SUV也快速放量。2020-2022年新能源新车上市数量为72/62/76款。

表2：2020-2022年热销新能源车型梳理

2020	均价（万元）	上市时间	长宽高（MM)	级别	纯电续航	2020年销量/辆
Model3	34.48	2020.04	469418501443	中型车	445/468/660/668km	137,459
五菱宏光miniEV	6.59	2020.07	291714931621	微型车	120/170km	127,651
汉EV/DM	25.37	2020.07	498019101495	中大型车	81/550/605km	40,556
理想ONE	33.89	2019.12	502019601760	中大型SUv	180km	32,624
小鹏P7	24.99	2020.04	4880x1896x1450	中型车	562/586/670/706km	15,315
哪吒v	8.59	2020.11	4070x1690x1540	小型SUV	301km	3,033
2021	均价（万元）	上市时间	长宽高（MM)	级别	纯电续航	2021年销量/辆
ModelY	35.47	2021.01	475019211624	中型SUV	525/594km	200,131
秦Plus DM-i	13.98	2021.03	476518371495	紧凌型车	55/120km	113,656
秦PLUS EV	16.03	2021.04	476518371515	紧凌型车	400/500/600km	56,151
Aion Y	12.66	2021.04	441018701645	紧凌型SUV	410/500/600km	34,109
海豚	11.68	2021.08	4070/415017701570	小型车	301/405km	29,598
QQ冰淇淋	4.04	2021.12	298014961637	微型车	120/170km	12,689

资料来源：中汽协，汽车之家，民生证券研究院

2022	均价（万元）	上市时间	长宽高（MM）	级别	纯电续航	2022年销量/辆
元PLUS EV	15.18	2022.02	445518751615	紧凌型SUV	430/510km	202,058
五菱宏光MINIEV GamneBoy	3.87	2022.04	306115201659	微型车	200/300km	76,682
Lumin	5.64	2022.06	327017001545	微型车	155/210/301km	70,267
驱逐舰05	13.78	2022.03	478018371495	紧凌型车	55/120km	62,162
海豹	24.83	2022.07	480018751460	中型车	550/650/700km	51,200
理想L9MG MULAN	45.98	2022.06	521819981800	大型SUv	175km	38,97337,588
理想L9MG MULAN	15.83	2022.09	428718361516	紧凑型车	425/460/520km	38,97337,588
几何E	9.18	2022.06	400617651550	小型SUV	320/401km	29,361
E级PHEV	51.795	2022.09	507818601480	中大型车	101km	22,998
帝豪L HiX PHEV	14.78	2022.04	473518151495	紧凌型车	100km	22,980

2.3 对于景气度指针的再思考

➢ 我们把景气度的指针划分周期趋势项、周期边际项以及成长性三个指针

• 景气度的表征可以划分为周期项（趋势和边际的变化）及成长性两个维度。

• 行业景气度的变化为三个指针的加权组合。

图10：汽车行业景气度研判框架

资料来源：民生证券研究院整理

2.3 对于景气度指针的再思考

➢ 2021年景气度和板块股价走势背离的核心是周期边际改善及成长维度交替影响

• 2019年至今汽车板块几个产生超额收益的过程景气度指针的加权组合是不同的。

• 2021年汽车板块的超额收益最重要的驱动为成长性（渗透率快速上行）和周期的边际改善（2021Q4开始乘用车月度同比增速呈现持续性的环比边际改善）。

图11：2019年9月已来本轮周期板块超额收益率曲线

资料来源：wind，民生证券研究院

图12：2019年来月度销量同比、年化销量同比、新能源渗透率走势

资料来源：wind，中汽协，民生证券研究院

表3：基于景气度研究框架的2019年至今历次反弹回测分析

2019.09- 2020.06- 2021.04-阶段2020.02 2020.10 2021.11				2022.05-2022.07
投资时钟所处位置	复苏期	复苏期	滞胀期	复苏期
期间月度同比边际改善与否	是	是	否	是
期间新能源渗透率变化	3.8%-5.1%	5.2%-7.0%	11.3%-19.5%	26.3%-26.1%

资料来源：中汽协，wind，民生证券研究院

03. “价格战 “对行业需求的影响

3.1 总量增速放缓，产业进入“新常态”

➢ 总量维度：汽车潜在需求增速中枢已进入2%-3%”新常态“，行业增速中枢放缓

• 日韩乘用车渗透率从10%向30%增长的“大规模普及期”内均实现了三轮周期式普及，一轮周期跨度约3-5年。当乘用车渗透率突破30%时，则出现：1）行业复合增速中枢回落至2-3%区间；2）增速放缓背景下行业周期性波动减弱、时间跨度明显拉长。

• 2022年中国乘用车渗透率突破30%，后续行业增速中枢放缓（总量需求增速中枢或将长期维持在2-3%水平）、周期波动减弱、时间跨度或显著变长。

图13：导入期复合增速中枢下移至2-3%

资料来源：CEIC，民生证券研究院

图14：历史复盘下日本汽车渗透率及乘用车增速

资料来源：CEIC，民生证券研究院（注：框内数据为每轮周期时间跨度）

图15：历史复盘下韩国汽车渗透率及乘用车增速

资料来源：CEIC，民生证券研究院

3.1 总量增速放缓，产业进入“新常态”

➢ 疫情对供应链的影响（补库需求后置）&政策刺激共同助推2022H2行业复苏实现高增长

• 但受到行业缺芯影响，2021H2行业库存处于持续低位。2022年行业芯片短缺逐步缓解，疫情控制后库存回补和购置税政策双重刺激下行业销量快速增长，销量增速达9.5%。

• 补库行为的异常拉低了2021年基数，叠加购置税政策令2022年行业增速较高，新常态下9.5%的行业增速显著高于2%-3%。

图16：汽车行业年化销量增速与库存同比增速

资料来源：wind，中汽协，民生证券研究院

图17：2019-2021年总量平稳背景下电动车渗透率持续提升

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

3.2 积极布局有效供给，混动化转型成为核心抓手

➢ 年初总量预测：乘用车行业2023年销量增速约1.31%，“油电”大幅分化

• 我们预计2023年乘用车销量增速约为1.31%，其中自主品牌贡献主要增量。分动力来看，燃油、BEV和PHEV分别贡献增速为-10.16%、4.70%和6.76%。燃油车对总量增速实现拖累，PHEV成为最重要的增长引擎。新能源车销量规模逐步扩大，新能源车与燃油车对行业增速贡献大幅分化，“油电逆转”时代已来。

图18：预计2023年乘用车销量增速约1.31%

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

图19：2023年行业增速拆分（分动力）

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

3.2 “价格战”对需求冲击有限，全年需求平稳

➢ 总量预测更新：“价格战”对需求的影响为-2.2%，若无刺激政策出台，乘用车全年销量预计为-0.9%

• 年初特斯拉带动“价格战”以来，1-5月乘用车实际销量较年初预测值低52万辆，对全年销量实现-2.2%的拖累。

• 5月开始乘用车行业销量开始强于预期值，“价格战”对需求的负向拖累影响趋弱，若无重大政策刺激，预计乘用车2023年销量增速为-0.9%；若实现政策刺激预计2023年行业有望实现年初预测增速1.3%。

图20：无“价格战” 预期下1-5月乘用车销量预测与实际销量

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

图21：1-5月乘用车实际值较预测值低52万辆，拖累同比-2.2%

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

投资建议：汽车板块04.有望开启震荡上行

4.1 投资建议：宏观指针暂不支持行业复苏

➢ 1）本轮周期持续时间已接近历史高点。假设2022年5月政策刺激仅为下行周期过程中的反弹，则到今年7月本轮周期已经在持续时间上达到历史高点。

➢ 2）M2和社融等宏观变量暂不支撑行业持续复苏。基于历史数据观测，M2和社融指标基本领先于行业1-2季度确认底部拐点。当前宏观变量暂不支撑行业向复苏切换。

表4：历史4轮汽车行业周期分布

周期	时间跨度	复苏	过热	滞胀	衰退
1	2009.04-2012.01	5个月	8个月	10个月	11个月
2	2012.02-2015.09	11个月	12个月	10个月	11个月
3	2015.10-2019.08	9个月	4个月	8个月	26个月
均值	42	8	：	9	16
4	2019.09-?	16个月	4个月	杂糅阶段：超26个月

资料来源：民生证券研究院整理

图22：社融年化增速与汽车销量年化增速

资料来源： Wind，民生证券研究院

图23：M2增速与汽车销量年化增速

资料来源： Wind，民生证券研究院

4.1 投资建议：政策在行业下行阶段出台概率加大

➢ 近期行业刺激政策密集落地，有望助推行业复苏

• 政策是逆周期调节的有效工具，刺激汽车行业消费复苏。政策作为平抑行业周期波动的中介，其出台时点和行业自身的景气周期有一定相关性，历史上看往往在行业复苏拐点前后出台强刺激政策（2009年1月和2015年10月我国实施1.6L及以下排量乘用车购置税减半征收政策），对时钟衰退期向复苏期实现“助推式切换”。而在行业景气度见顶后（滞涨期）实施排放标准升级，实现产业结构优化。2023年6月份前后伴随各地行业刺激政策密集落地，助推汽车消费复苏加速来临。

图24：政策是逆周期调节的有效工具

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

4.1 投资建议：2023Q3末周期边际项和成长指针有望再次共振上行

➢ “价格战”影响逐步修复，板块或将在2023年Q3末期迎来超配节点

• 周期边际项：汽车行业于2022年5月开启新一轮复苏期，并于8月开始出现回撤。从月度销量走势来看，8月开始行业月度销量同比弱化，据我们年初预测，2023年Q3末期行业销量同比增速有望再次加速上行。

• 成长性：3月受到行业“价格战”影响，消费者观望情绪较重，整体需求受抑制较为明显。伴随着价格体系逐步明确、供给端全面发力、降价后带动库存回落、疫后消费信心恢复等多因素刺激，我们预计2023下半年电动化渗透率有望再次加速上行。

图25：2021年-2023E行业月度销量增速及年化销量增速走势

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

图26：各车企核心新能源车型有望带动下半年新能源渗透率创新高

资料来源：中汽协，民生证券研究院预测

4.1 投资建议：2023H2汽车板块有望开启震荡上行

➢ 当前汽车板块风险溢价由高于均值一倍标准差逐步回落，略低于均值位置，处于历史较低水平。

➢ 当下投资汽车板块的重要变量组合，预计板块于下半年底部震荡上行：当前位置看，风险溢价处于历史低位（空间位置）；政策端在行业周期下行期出台概率加大（政策端）；景气度指针中宏观变量暂不支持行业复苏（周期趋势项）；乘用车月度同比增速趋势及电动化渗透率有望在2023Q3末再次共振向上（周期边际项及成长性）。

图27：当前汽车板块风险溢价接近均值水平

资料来源：Wind，民生证券研究院（截至2023.6.21 ）

图28：当前汽车板块PE估值（单位：倍）处于震荡下行阶段

资料来源： Wind，民生证券研究院（截至2023.6.21 ）

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势一：自主混动化转型加速，PHEV赛道竞争格局重塑

• 2022年分价格区间电动化渗透率来看， 10-15万元乘用车电动化渗透率仅14.61%，远低于行业28%水平，但该价格区车型销量占整体市场比重却高达27%。10-15万元价格区间市场是传统自主的核心主战场，受制于当前高企的电池成本和不完善的充电桩基础建设，混动化转型依靠其成本优势和里程0焦虑或将成为中短期核心发展方向。当前主流车企纷纷加快混动化产品布局，10-15万元价格区间自主品牌原有燃油车产品混动化转型成为行业持续放量的关键。

图29：分价格区间电动车渗透率

资料来源：中汽协，民生证券研究院（注：分价格市占率=该价格区间乘用车销量/乘用车总销量）

表5：2022年各车企分价格区间销量占比

集团	0-10万元	10-15万元	15-20万元	>20万元
长城汽车	17%	62%	15%	6%
长安集团	36%	41%	9%	13%
奇瑞汽车	56%	34%	4%	5%
吉利控股	33%	30%	16%	21%
比亚迪股份	0%	28%	45%	27%
广汽集团	7%	27%	16%	49%
上汽集团	39%	21%	12%	28%
小康集团	40%	18%	1%	42%
北汽集团	15%	12%	8%	65%
零跑汽车	56%	0%	40%	4%
特斯拉	0%	0%	0%	100%
理想汽车	0%	0%	0%	100%
威马汽车	0%	0%	78%	22%
蔚来汽车	0%	0%	0%	100%
小鹏汽车	0%	0%	46%	54%

资料来源：中汽协，民生证券研究院（注：价格划分以厂商具体车型上市指导价为依据进行测算）

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势一：自主混动化转型加速，PHEV赛道竞争格局重塑

• 2022年新能源乘用车渗透率快速提升至27.8%，同比+12.3pct，零售口径统计的CR3/CR5/CR10（销量市占率之和）分别为47.3%/57.5%/72.2%，市场集中度较高。参考SUV渗透率提升背景下行业集中度变化情况，2011-2015年期间SUV渗透率由10%提升至30%，与之对应的是CR5由48.7%下降至32.6%，CR10由83.6%下降至52.9%，市场竞争格局进一步加剧，行业集中度下降明显。

• 伴随着传统自主品牌的全面发力，新能源行业竞争将进一步加剧，市场集中度有望复刻SUV渗透过程中的逐步下滑。

图30：2015-2022年新能源车渗透率

资料来源：中汽协，民生证券研究院

图31：2009至今SUV渗透率及SUV行业集中度

资料来源：中汽协，民生证券研究院

图32：自主品牌渗透率持续上行

资料来源：中汽协，民生证券研究院

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势二：电动化的后半场，智能化接力，L2+渗透率加速上行

• 智能化成为新一轮朱格拉周期核心抓手，汽车深度智能化推动自主品牌品牌溢价持续提升。

• 全球自动驾驶渗透趋势不断提升，电动智能化属性的零部件价值量增加。自动驾驶应用场景不断探索，叠加自动驾驶技术的不断成熟，L1/L2等非特定场景的渗透以及L2+自动驾驶特定场景应用的渗透均加速提升，自动驾驶已驶入快车道。电动智能化升级带来整车零部件产品结构化调整，零部件蕴含较大新机遇。

图33：电动化开启前半场，智能化加速后半场

图34：各级别自动驾驶渗透率趋势（%）

资料来源：亿欧智库，民生证券研究院

图35：电动智能化下汽车零部件成本占比

资料来源：行行查，民生证券研究院

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势三：锂电成本趋势性下行，带动盈利能力上行

• 降本成为车企核心目标，2023年初，在新能源补贴退坡、行业竞争加剧的背景下，特斯拉宣布其国产车型均大幅降价，Model 3标准起售价下降3.6万元至22.99万元，而Model Y起售价下降1.6万元至25.99万元。而在特斯拉2023年投资者交流会中，马斯克宣布将在生产效率、制造成本、自研化程度等多方面实现降本，最终实现生产环节50%的降本目标。小鹏则在2022年业绩交流会中提出将在明年实现自动驾驶BOM成本下降50%、整车动力和硬件成本下降25%的目标。

• 总量增速显著放缓，行业竞争格局加剧，降本成为车企核心目标。伴随车企降本策略逐步推进，供应链盈利能力或将受到明显压力。

图36：特斯拉降本

资料来源：特斯拉2023年投资者交流会，民生证券研究院

图37：特斯拉成本降级图

资料来源：特斯拉2023年投资者交流会，民生证券研究院

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势三：锂电成本趋势性下行，有望带动盈利能力上行

• 受上游原材料价格（锂电成本大幅下行）影响，行业盈利能力有望恢复上行。2014-2017年SUV渗透率从20%提升至40%过程中，核心车企长安、长城净利率水平维持在10%上下（处于历史较高盈利水平）。当前电动车渗透率处于快速提升阶段，制约车企盈利能力的核心是电池成本尚处于高位，据JP摩根预测，2024、2030年电池pack成本有望下降至\$92/kWh 、\$58/kWh，伴随着后续电池成本持续下行，油电动力成本端实现平价后，行业盈利能力有望逐步上行。

• 2017年前后SUV渗透率趋稳，乘用车行业增速放缓、SUV行业竞争格局加剧背景下，核心车企仍保持较高的净利润率（5%净利润水平上下波动，期间长安汽车净利率下滑主要系合联营公司业绩拖累所致）。

图38：电池pack成本预测（单位:\$/kWh）2020\$/kWh

资料来源：J.P.Morgan，民生证券研究院整理

图39：长安汽车、长城汽车历年净利润率

资料来源：wind，民生证券研究院

图40：2009至今SUV渗透率及SUV行业集中度

资料来源：中汽协，民生证券研究院

4.3 投资建议之个股篇

• 我们结合汽车长短周期嵌套重点推荐主线如下：

• 1）基于行业复苏再次确认带来板块估值修复为主要特征的配置机会，推荐长安汽车、比亚迪和长城汽车，建议关注江淮汽车、广汽集团；

• 2）智能驾驶：L3级智驾驶渗透趋势提速，线控底盘有望复刻过去5年电动车渗透率曲线快速放量，率先受益。推荐【线控底盘】龙头公司中鼎股份、亚太股份和拓普集团，建议关注产业链相关公司保隆科技和伯特利；

• 3）智能座舱：赛道推荐域控制器龙头公司均胜电子，建议关注德赛西威、经纬恒润、华阳集团，推荐座舱人机多模交互的华安鑫创，建议关注上声电子、科博达；

• 4）轻量化：轻量化需求高增，推荐爱柯迪、旭升集团、瑞鹄模具、万丰奥威、博俊科技、美利信、华达科技，建议关注嵘泰股份、多利科技、祥鑫科技、文灿股份和广东鸿图。

• 5）华为产业链：推荐华为智选车及安徽汽车产业链相关标的飞龙股份、华依科技，关注光洋股份、沪光股份。

• 此外，推荐【传统内外饰智能化升级及汽车线束】赛道的继峰股份，建议关注天成自控、星宇股份、福耀玻璃和卡倍亿。

4.3 投资建议之个股篇

表6：盈利预测与财务指标

股票代码	公司名称	收盘价（元）	EPS 2023E			PE			评级
股票代码	公司名称	收盘价（元）	2022A		2024E	2022A	2023E	2024E	评级
000625.SZ	长安汽车	12.80	0.79	0.85	0.92	16	15	14	推荐
002594.SZ	比亚迪	260.05	5.71	8.69	12.38	46	30	21	推荐
601633.SH	长城汽车	25.10	0.97	0.72	1.15	26	35	22	推荐
000887.SZ	中鼎股份	12.87	0.73	0.93	1.14	18	14	11	推荐
002284.SZ	亚太股份	8.77	0.09	0.23	0.40	95	38	22	推荐
601689.SH	拓普集团	76.00	1.54	2.04	2.91	49	37	26	推荐
600699.SH	均胜电子	17.21	0.29	0.64	0.89	60	27	19	推荐
603997.SH	继峰股份	14.71	-	0.40	0.64	-	37	23	推荐
300928.SZ	华安鑫创	42.69	0.58	0.76	1.43	73	56	30	推荐
600933.SH	爱柯迪	22.12	0.73	0.87	1.14	30	25	19	推荐
603305.SH	旭升集团	28.17	0.75	1.13	1.47	37	25	19	推荐
002997.SZ	瑞鹄模具	29.48	0.76	1.19	1.68	39	25	18	推荐
002085.SZ	万丰奥威	6.55	0.38	0.46	0.57	17	14	11	推荐
300926.SZ	博俊科技	22.32	0.53	0.82	1.35	42	27	16	推荐
301307.SZ	美利信	34.40	1.06	1.29	1.88	32	27	18	推荐
603358.SH	华达科技	19.17	0.59	1.15	1.82	32	17	11	推荐
002536.SZ	飞龙股份华依科技	14.92	0.17	0.55	0.72	89	27	21	推荐
688071.SH		55.85	0.43	1.58	2.32	130	35	24	推荐

资料来源：公司公告、民生证券研究院预测（注：股价为2023年6月27日收盘价）

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.1长安汽车：自主盈利创新高，电动智能化提速前进

➢ 重磅车型深蓝S7发布，新能源转型加速落地，出海战略正式发布。当前公司已形成Lumin+深蓝+阿维塔的品牌矩阵，并积极加快电动化转型。深蓝品牌聚焦主流价格区间，坚持纯电/增程/氢能三线并行，重磅新车S7已发布。阿维塔品牌聚焦高端智能电动，E11单电机版本已上市，降低购买门槛，E12也将于下半年上市。传统品牌转型方面，长安基于传统油车打造智电iDD序列产品，并将于下半年推出OX序列首款纯电新车A07。此外，公司发布“海纳百川”战略，计划2030年海外销量超120万辆。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收1454.25/1747.88/2077.09亿元，实现归母净利润84.5/91.31/115.11亿元，当前市值对应2023-2025年PE为15/14/11倍。看好公司强产品力周期来临，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：产品推出不及预期，新车放量不及预期，行业竞争超预期。

表7：长安汽车盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	121,253	145,425	174,788	207,709
增长率 (%)	15.3	19.9	20.2	18.8
归属母公司股东净利润 (百万元)	7,798	8,450	9,131	11,511
增长率 (%)	119.5	8.4	8.1	26.1
每股收益 (元)	0.79	0.85	0.92	1.16
PE (现价）	16	15	14	11
PB	2.0	1.9	1.8	1.6

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.2 比亚迪：销量持续领先，出海+高端化打开业绩向上空间

➢ 自研技术全面赋能，高端化品牌布局完善，出海战略值得期待。核心技术方面，公司掌握全球首发 CTB 技术，实现电池机身一体化；23年发布适用于纯电及混动平台的易四方技术，通过四电机独立控制、极限防滑控制、车身稳定性控制，实现全场景极限控制。产品布局方面，公司已形成王朝+海洋系列产品矩阵，覆盖主流价格区间。年初发布豪华品牌仰望，形成腾势+新品牌+仰望的高端品牌架构，完善高端市场。海外布局方面，2022年公司加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区的市场，于日本发布元、海豚、海豹；于巴黎车展发布汉、唐及元 PLUS；于巴西推出宋PLUS DM-i和元PLUS；全资投建的首个海外乘用车工厂正式在泰国落地。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收5883.97/7286.11/8320.09亿元，实现归母净利润252.95/360.39/446.8亿元，当前市值对应2023-2025年PE为30/21/17倍。出海+高端化持续推进有望成为核心增长点，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：产品推出不及预期，新车放量不及预期，行业竞争加剧超预期。

表8：比亚迪盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	424,061	588,397	728,611	832,009
增长率 (%)	96.2	38.8	23.8	14.2
归属母公司股东净利润 (百万元)	16,622	25,295	36,039	44,680
增长率 (%)	445.9	52.2	42.5	24.0
每股收益 (元)	5.71	8.69	12.38	15.35
PE (现价）	46	30	21	17
PB	6.8	5.7	4.6	3.7

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.3 长城汽车：经营拐点在即，静待新车+渠道全面发力

➢ 渠道整合推进，电动化转型加速，公司强产品周期开启。2023公司预计将投放十余款新能源车型，加速电动化转型。组织架构方面，公司已形成“强后台、大中台、小前台”的组织架构，垂直整合产业链实现全面赋能。渠道改革方面，公司以形成哈弗燃油+新能源专网“龙网”、Wey+坦克、欧拉+沙龙核心营销网络。产品战略方面，目前重磅车型蓝山、枭龙/枭龙MAX均已亮相，通过超高性价比和智能化布局塑造强产品力，大单品战略持续发力有望带动品牌销量持续向上。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收1966.8/2317.96/2683.29亿元，实现归母净利润61.16/97.94/120.76亿元，当前市值对应2023-2025年PE为35/22/18倍。看好公司全面改革后产品周期拐点来临，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：产品推出不及预期，新车放量不及预期，行业竞争加剧超预期。

表9：长城汽车盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	137,340	196,680	231,796	268,329
增长率 (%)	0.7	43.2	17.9	15.8
归属母公司股东净利润 (百万元)	8,266	6,116	9,794	12,076
增长率 (%)	22.9	-26.0	60.1	23.3
每股收益 (元)	0.97	0.72	1.15	1.42
PE	26	35	22	18
PB	3.3	3.1	2.8	2.5

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.4 中鼎股份：智能底盘业务订单连载，驱动业绩周期向上

➢ 智能底盘领域持续发力，在手订单充足，量价齐升驱动业绩估值“戴维斯双击”。公司传统业务单车价值量仅几百元，智能底盘系统中空悬、轻量化及热管理管路单车价值量上万元，显著提升，有望打开公司市场空间。空悬及管路业务通过前期对欧洲全球企业并购、整合及反向落地国内，具备强业务壁垒及较大的降本空间，未来随着公司对相关产品所处产业链的不断“补全补强”，公司有望实现进口替代，成为全球汽车电子零部件龙头。

➢ 投资建议：基于原材料价格波动影响，我们下调了23-24年的业绩预测，预计公司2023-2025年实现归母净利润12.25/15.02/18.13亿元，当前市值对应2023-2025年PE为14/11/9倍。随着公司业绩周期性恢复以及智能底盘战略的持续推进，作为全球零部件龙头公司有望享有估值溢价，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：芯片供应短缺风险；行业竞争加剧导致毛利率降低等。

表10：中鼎股份盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	14,852	17,162	19,422	22,243
增长率 (%)	16.0	15.6	13.2	14.5
归属母公司股东净利润 (百万元)	964	1,225	1,502	1,813
增长率 (%)	1.6	27.0	22.6	20.7
每股收益 (元)	0.73	0.93	1.14	1.38
PE (现价）	18	14	11	9
PB	1.5	1.4	1.2	1.1

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.5 亚太股份：业绩拐点持续兑现，汽车制动王者归来

➢ 基盘稳定增长，电子制动加速放量，有望贡献核心利润弹性。基础制动器产能充足，近期取得长城、一汽红旗、长安新能源等项目定点，伴随着产能利用率持续提升，盈利能力持续修复，基盘业务稳定增长。电子产品加速落地，现已取得长城、东风、红旗、零跑等定点，客户结构持续优化，后续伴随电子产品持续放量，有望贡献核心业绩弹性。

➢ 线控制动加速突破，定点落地重塑龙头地位。公司持续推进 One-box 产量布局，当前第二代 One-box 量产化产品样件已经试制完成。线控制动产品多方案布局，产品包括非解耦式电子助力制动系统EBB 和紧凑型 One-box（iEHB），产品具备核心竞争力。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收49.18/66.44/82.84亿元，实现归母净利润1.72/2.97/4.24亿元，当前市值对应2023-2025年PE为38/22/15倍。电子产品快速放量，公司作为中国制动行业龙头有望享有估值溢价，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：芯片供应短缺风险；行业竞争加剧导致毛利率降低等。

表11：亚太股份盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	3,750	4918	6,644	8,284
增长率 (%)	3.3	31.2	35.1	24.7
归属母公司股东净利润 (百万元)	68	172	297	424
增长率 (%)	54.7	153.9	72.3	42.7
每股收益 (元)	0.09	0.23	0.40	0.57
PE (现价）	95	38	22	15
PB	2.4	2.3	2.1	1.9

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.6 拓普集团：定位Tier0.5级别供应商，新业务拉开序幕

➢ 打造平台级供应商，机器人业务提供远期成长动能。公司定位平台级供应商，客户层面与北美大客户深度合作的基础上，与华为、金康、比亚迪、吉利新能源、理想、蔚来、小鹏等新能源车企的合作进展迅速。与此同时公司持续拓展产品线，已拥有8大系列产品，单车配套最高金额约3万元。与此同时公司积极布局机器人产业，运动执行器获得客户认可，有望打造公司远期成长动能。

➢ 投资建议：受益于特斯拉销量的快速增长，我们上调公司盈利预测，我们预计公司2023-2025年实现营收222.45/308.47/410.01亿元，实现归母净利润22.5/32.03/43.65亿元，当前市值对应2023-2025年PE为37/26/19倍，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：重点客户销量表现不及预期；机器人业务拓展不及预期等风险。

表12：拓普集团盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	15,993	22,245	30,847	41,001
增长率 (%)	39.5	39.1	38.7	32.9
归属母公司股东净利润 (百万元)	1,700	2,250	3,203	4,365
增长率 (%)	67.1	32.3	42.4	36.3
每股收益 (元)	1.54	2.04	2.91	3.96
PE	49	37	26	19
PB	6.9	6.0	5.0	4.1

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.7 均胜电子：汽车安全经营向好，积极布局智能化与电动化

➢ 汽车安全龙头，经营向好，布局智能化与电动化。公司通过并购重组成为全球领先汽车安全业务供应商当前公司重组整合初现成效，后续有望得到盈利能力的逐步恢复，对标龙头奥托立夫5%左右的稳态净利率，公司汽车安全业务盈利能力亦具备较大修复空间。智能化方面，公司推进智驾与座舱同步发展，项目定点逐步落地。电动化聚焦BMS和车载功率电子，2022年公司新能源管理业务新获得订单93亿元，项目定点充裕。

➢ 投资建议：受原材料涨价、海外疫情恢复等因素影响，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年实现营收546.57/604.43/669.53亿元，实现归母净利润8.74/12.11/15.49亿元，当前市值对应2023-2025年PE为27/19/15倍，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：业务整合进展不及预期；智能化业务拓展不及预期等风险。

表13：均胜电子盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	49,793	54,657	60,443	66,953
增长率 (%)	9.0	9.8	10.6	10.8
归属母公司股东净利润 (百万元)	394	874	1,211	1,549
增长率 (%)	110.5	121.8	38.5	27.9
每股收益 (元)	0.29	0.64	0.89	1.13
PE	60	27	19	15
PB	1.9	1.8	1.7	1.5

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.8 继峰股份：汽车内饰龙头，座椅&出风口业务放量可期

➢ 定增助力产能扩建，传统+新业务齐发力，座椅国产替代持续推进。通过并购格拉默，公司由Tier2产品供应转型为Tier1座椅总成产品矩阵，单车ASP由400-500元提升至座椅总成5000-6000元。传统业务方面，1）乘用车内饰件：公司已累计获得新增定点超70个。2）商用车座椅：22年国内重卡市占率提升至10%左右。新业务方面，1）乘用车座椅：在手订单共5个，预计年产值50亿元。2）其他：隐藏式电动出风口在手项目超30个，预计年产值超7亿元；隐藏式门把手和车载冰箱均获客户定点，2024年量产。格拉默方面，整合深化推进，边际利润持续改善。2023年4月3日，公司发布定增预案募集资金，聚焦于智能座舱的全面布局。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收203.09/238.18/304.52亿元，实现归母净利润4.47/7.16/11.88亿元，当前市值对应2023-2025年PE为37/23/14倍。随着格拉默整合逐渐成效，看好座椅国产替代背景下公司持续放量，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：项目拓展不及预期，原材料价格持续上涨，客户放量不及预期等。

表14：继峰股份盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	17,967	20,309	23,818	30,452
增长率 (%)	6.7	13.0	17.3	27.9
归属母公司股东净利润 (百万元)	-1,417	447	716	1,188
增长率 (%)	-	131.6	60.0	66.0
每股收益 (元)	-	0.40	0.64	1.06
PE （现价）	=	37	23	14
PB	4.8	4.5	4.0	3.3

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.9 华安鑫创：座舱屏幕综合方案解决商，产业链转型开启第二成长曲线

➢ 座舱屏芯分离趋势增强，深度布局产业上游加速Tier1转型，驱动公司业绩持续高增长。座舱屏芯分离趋势加强，公司产品正由简单模组向复杂模组升级，量利双升打开成长空间。公司紧抓行业变革契机，布局产业上游，于21年1月和22年8月公告，分别与京东方精电、深天马成立子公司，深度捆绑上游原材料资源，构筑公司复杂模组业务核心竞争力。公司在手订单充足，产能稳步扩张，盈利能力持续上行，助力公司进一步扩大营收规模，业绩有望迎来高增长。

➢ 投资建议：我们预计公司23-25年实现归母净利润0.61/1.15/2.00亿元，当前市值对应23-25年PE为56/30/17倍。看好公司向Tier1转型带来的估值切换，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：芯片供应短缺风险；行业竞争加剧导致毛利率降低等。

表15：华安鑫创盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	890	1,264	1,673	2,245
增长率 (%)	22.8	42.0	32.4	34.2
归属母公司股东净利润 (百万元)	47	61	115	200
增长率 (%)	-14.7	30.9	88.3	74.0
每股收益 (元)	0.58	0.76	1.43	2.50
PE (现价）	73	56	30	17
PB	2.6	2.5	2.4	2.2

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.10 爱柯迪：铝制中小件隐形冠军，产能与转型进入收获期

➢ 深耕铝合金精密压铸，中小件隐形冠军。产能方面，截至2022年底，公司储备土地近千亩，包括宁波本部土地356亩、柳州基地90余亩、爱柯迪智能制造科技产业园118亩、墨西哥北美生产基地76余亩以及安徽含山433亩土地，为后续订单的释放做好产能储备。截至22M11，公司投产土地在640亩左右，以单亩产值0.12亿元计算，对应爬坡后产值规模将达到77-80亿元，为后续业绩持续增长提供保障。此外，爱柯迪智能制造科技产业园大吨位6100T压铸机于2023年4月份进场，有助于公司扩大零部件品种，提升ASP。

➢ 投资建议：公司为铝合金精密压铸件龙头，客户资源优质，电动智能化加速转型，业绩确定性较强，我们预计公司2023-2025年实现营收58.1/74.15/91.45亿元，实现归母净利润7.7/10.04/13.07亿元，当前市值对应2023-2025年PE为25/19/15倍，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：原材料价格波动导致毛利率低预期，新品拓展不及预期等。

表16：爱柯迪盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	4,265	5,810	7,415	9,145
增长率 (%)	33.1	36.2	27.6	23.3
归属母公司股东净利润 (百万元)	649	770	1,004	1,307
增长率 (%)	109.3	18.8	30.3	30.2
每股收益 (元)	0.73	0.87	1.14	1.48
PE (现价）	30	25	19	15
PB	3.6	3.3	2.9	2.5

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.11 旭升集团：铝合金压铸龙头，产能与转型进入收获期

➢ 汽车精密铝合金压铸龙头，打造铝合金工艺平台型公司。公司客户资源优质，主要客户包括特斯拉、采埃孚、长城汽车、宁德时代等。公司压铸先发制胜，锻造及挤压待持续放量。公司积极完善产能布局，目前公司在宁波北仑在建或已建有10个生产基地，规划建设产能在100亿左右。当前1-8号工厂已基本全部投产，9号工厂在根据建设进度推进中，产能持续放量满足交付订单需求。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收68.55/92.56/120.14亿元，实现归母净利润10.50/13.73/18.19亿元，当前市值对应2023-2025年PE为25/19/14倍。公司铝压铸件龙头地位稳固，受益特斯拉及其他大客户销量增速，公司盈利能力有望维持高位，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：产业竞争加剧；收入依赖主要客户的风险；原材料市场价格波动风险；新业务发展不及预期。

表17：旭升集团盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	4,454	6,855	9,256	12,014
增长率 (%)	47.3	53.9	35.0	29.8
归属母公司股东净利润 (百万元)	701	1,050	1,373	1,819
增长率 (%)	69.7	49.8	30.8	32.4
每股收益 (元)	0.75	1.13	1.47	1.95
PE (现价）	37	25	19	14
PB	4.7	4.0	3.4	2.8

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.12 瑞鹄模具：汽车模具龙头，乘轻量化东风开启第二成长曲线

➢ 国内汽车模具龙头企业，业绩保持平稳增长。公司主要产品为冲压模具（覆盖件模具、轻量化板材模具等）及检具、焊装自动化生产线和智能机器人等，在手订单充足。公司轻量化业务主要板块一体化压铸车身结构件、轻量化底盘件、动总及三电结构件等铝压铸件，动力总成单车价值量约1000元，车身一体化结构件单车价值量约2000元。随着新产品放量，公司迎来第二成长曲线。

➢ 投资建议：考虑到公司在手订单充沛，轻量化业务快速落地，我们预计公司2023-2025年实现营收19.09/28.15/36.05亿元，实现归母净利润2.19/3.09/4.06亿元，当前市值对应2023-2025年PE为25/18/13倍。公司客户资源丰富，在手订单充沛，轻量化业务为公司业务发展带来新的增长空间，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率下滑；产业竞争加剧；轻量化及新能源相关业务拓展进度不及预期。

表18：瑞鹄模具盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	1,168	1,909	2,815	3,605
增长率 (%)	11.8	63.5	47.5	28.1
归属母公司股东净利润 (百万元)	140	219	309	406
增长率 (%)	21.5	56.2	41.3	31.3
每股收益 (元)	0.76	1.19	1.68	2.21
PE (现价）	39	25	18	13
PB	4.1	3.6	3.1	2.5

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.13 万丰奥威：一体两翼布局，新兴业务迎发展期

➢ 轻量化部件+通航飞机双轮驱动。公司通过内生外延方式实现了汽车轻量化部件+通航飞机双轮驱动的业务布局。轻量化业务中，铝合金轮毂积极卡位新能源，成为比亚迪、奇瑞、长城、问界等主流新能源厂商供应商，客户结构优化带来新增长动能。公司旗下子公司镁瑞丁为全球镁合金压铸领域龙头企业，后续的成长动能主要来自于国内市场的客户开拓以及品类拓展带来的单车用镁量提升。通航飞机业务短期受益于海外市场复苏及国内教练机市场的需求，中长期受益于通航市场在私人应用领域的拓展。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收203.44/236.37/272.6亿元，实现归母净利润9.91/12.21/14.82亿元，当前市值对应2023-2025年PE为14/11/9倍。看好公司轻量化部件+通航飞机双轮驱动，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：宏观经济增速放缓；汽车行业政策实施不及预期；新能源汽车市场竞争加剧；通航政策推进不及预期等风险等。

表19：万丰奥威盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	16,382	20,344	23,637	27,260
增长率 (%)	31.7	24.2	16.2	15.3
归属母公司股东净利润 (百万元)	809	991	1,221	1,482
增长率 (%)	142.7	22.5	23.1	21.4
每股收益 (元)	0.38	0.46	0.57	0.69
PE	17	14	11	9
PB	2.3	2.1	1.8	1.6

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.14 博俊科技：深耕冲压领域，扩大精密零部件优势

➢ 主攻冲压领域，逐步扩大产能。公司现有量产产品主要为冲压零部件，车身模块化产品。1）冲压：2017年起，公司逐步扩大产能，成立重庆博俊、成都博俊和西安博俊。据公司公告，截至2023年4月，公司常州工厂和重庆工厂产能处于逐步释放阶段，公司预计2024年-2025年工厂有望完全达产。2）压铸：目前公司压铸产品正处于项目开发阶段，公司募投项目（成都项目）产品为车身模块化高压铸铝一体化产品，成都项目建设截至目前施工主体结构已完成，前期设备已在采购中，该项目有望于2024年4份达到预定可使用状态，一体化压铸打开公司成长空间。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收22.46/33.16/46.65亿元，实现归母净利润2.29/3.77/5.45亿元，当前市值对应2023-2025年PE为27/16/11倍。白车身模块贡献收入增量，一体化压铸打开成长空间，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率低预期；产业竞争加剧；一体化压铸相关业务拓展进度不及预期。

表20：博俊科技盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	1,391	2,246	3,316	4,665
增长率 (%)	72.7	61.5	47.6	40.7
归属母公司股东净利润 (百万元)	148	229	377	545
增长率 (%)	75.6	54.6	65.1	44.4
每股收益 (元)	0.53	0.82	1.35	1.95
PE (现价）	42	27	16	11
PB	4.9	4.2	3.4	2.7

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.15 美利信：通信及汽车压铸件双轮驱动，一体化压铸打开成长空间

➢ 通信及汽车压铸件双轮驱动，一体化压铸打开成长空间。公司深耕通信及汽车领域铝合金精密压铸件二十余载，目前公司主要客户包括华为、捷普、爱立信、比亚迪、秦安股份、特斯拉等。产品方面，公司新能源电驱及电控系统铝压铸件产能及客户持续拓展；公司一体化压铸加速布局，全流程管理保障产品质量，8800T/7000T一体化车身结构件量产能力领先行业，成长空间广阔。

➢ 投资建议：考虑到公司在手订单充沛，轻量化业务快速落地，我们预计公司2023-2025年实现营收39.27/47.87/59.18亿元，实现归母净利润2.71/3.95/5.40亿元，当前市值对应2023-2025年PE为27/18/13倍。公司客户资源丰富，在手订单充沛，轻量化业务为公司业务发展带来新的增长空间，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率下滑；产业竞争加剧；轻量化及新能源相关业务拓展进度不及预期。

表21：美利信盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	3,170	3,927	4,787	5,918
增长率 (%)	39.0	23.9	21.9	23.6
归属母公司股东净利润 (百万元)	224	271	395	540
增长率 (%)	125.4	21.1	45.7	36.7
每股收益 (元)	1.06	1.29	1.88	2.56
PE (现价）	32	27	18	13
PB	4.7	2.1	1.9	1.7

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.16 华达科技：汽车冲压龙头，布局轻量化开启第二增长曲线

➢ 汽车冲压业务国内龙头，切入特斯拉与“新势力”供应链，客户结构持续优化。收购江苏恒义切入电池盒增量赛道，全产业链布局一体化压铸打开公开第二成长曲线。公司收购恒义后新建溧阳、宁德等工厂用于生产电池托盘，近年来，江苏恒义全力协同广汽、比亚迪、小鹏等客户成功开发共计50多个电池箱产品。据公司公告，公司2020电池托盘产量仅12万套，我们预计2023年公司将具备165万套电池托盘产能，未来收入规模将进入1-10的快速放量期。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收64.85/87.57/108.83亿元，实现归母净利润5.07/8/10.05亿元，当前市值对应2023-2025年PE为17/11/8倍。细分领域龙头加速切入一体化压铸行业有效打开成长空间，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：原材料价格波动；行业竞争加剧导致毛利率降低；合资销量不及预期等。

表22：华达科技盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	5,163	6,485	8,757	10,883
增长率 (%)	9.5	25.6	35.0	24.3
归属母公司股东净利润 (百万元)	260	507	800	1,005
增长率 (%)	-27.3	94.7	57.9	25.6
每股收益 (元)	0.59	1.15	1.82	2.29
PE (现价）	32	17	11	8
PB	2.7	2.4	2.0	1.7

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.17 飞龙股份：新能源热管理龙头企业，多场景拓展成长空间

➢ 主业盈利能力加速修复，新能源冷却加速放量，热管理业务多领域扩张，拓宽公司成长边界。公司以传统主业为基础，大力发展新能源汽车相关业务，并拓展热管理业务至民用领域。其中：

➢ 1、传统业务：1）机械水泵市占率稳定在20%左右，业务稳定；2）涡壳受益于混动放量，需求持续落地，助力传统主业稳健发展。

➢ 2、增量业务：1）车端电子水泵及电磁阀加速发力：受益于下游客户结构均衡且优质，新能源汽车业务加速放量。2）民用领域：公司陆续获得储能、服务器、充电桩领域定点，热管理产品成功从车端拓展至民用领域，有望重塑公司成长边界。

➢ 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收40.54/47.61/58.42亿元，实现归母净利润2.74/3.59/4.48亿元，当前市值对应2023-2025年PE为27/21/17倍。公司研发实力雄厚，新能源冷却及液冷技术多领域扩张为公司发展带来新的增长空间，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：芯片供应短缺风险；行业竞争加剧导致毛利率降低等。

表23：飞龙股份盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	3,258	4,054	4,761	5,842
增长率 (%)	4.6	24.4	17.4	22.7
归属母公司股东净利润 (百万元)	84	274	359	448
增长率 (%)	-40.7	225.9	31.0	24.8
每股收益 (元)	0.17	0.55	0.72	0.90
PE (现价）	89	27	21	17
PB	3.2	3.0	3.0	3.0

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.18 华依科技：国内汽车冷试设备龙头，前瞻布局 IMU 开启第二成长曲线

➢ 检测设备向测试服务商加速转型，业绩高速增长。以设备自研自产为核心竞争力，公司加速布局新能源汽车测试服务业务，截至目前，公司测试服务实验室已建成约100 座。产能叠加服务能力，公司新能源测试服务持续获得下游客户认可，2022 年相继与法雷奥西门子、宁德时代签订年框协议，2023 年为比亚迪提供纯电动力总成测试业务，测试服务业务加速推进。

➢ 公司前瞻布局IMU，产品进入加速落地期。公司惯导产品已具备算法和产品优势，IMU已有NS4050等产品批产，相继获得奇瑞和智己汽车定点。同时，公司定增加快IMU产能布局。伴随产能建设持续落地，IMU业务有望贡献业绩弹性，打开公司成长空间。

➢ 投资建议：基于一季度新能源汽车行业短期承压，因此我们下调了公司23-24年营收，预计公司2023-2025年实现营收6.31/10.21/21.16亿元，实现归母净利润1.34/1.97/3.06亿元，当前市值对应2023-2025年PE为35/24/15倍。公司技术实力强，客户资源丰富，新能源业务和惯导业务为公司发展带来新的增长空间，维持“推荐”评级。

➢ 风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率下滑，新能源汽车销量不及预期至下游需求不及预期，新产品拓展及扩产不及预期，定增项目进度不及预期。

表24：华依科技盈利预测与财务指标

项目/年度	2022A	2023E	2024E	2025E
营业收入 (百万元)	337	631	1,021	2,116
增长率 (%)	5.0	87.4	61.7	107.3
归属母公司股东净利润 (百万元)	36	134	197	306
增长率 (%)	-37.3	268.7	46.8	55.3
每股收益 (元)	0.43	1.58	2.32	3.61
PE（现价）	130	35	24	15
PB	9.4	4.0	3.4	2.8

05. 风险提示

05 风险提示

1）消费不及预期的风险：终端价格体系不稳定，消费者持观望太低，汽车消费市场具有不达预期的风险；

2）上游原材料成本涨价超预期风险：上游原材料成本超预期上升令行业毛利率低预期恢复；

3）芯片供应缓解不及预期的风险：全球芯片紧缺对国内汽车行业供给约束超预期，导致销量不及预期；

4）“价格战”持续超预期的风险：行业竞争格局加剧，“价格战”持续时间超预期，导致公司销量和利润不及预期。

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研究助理谢坤

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评级说明：

		说明
公司评级	推荐	相对基准指数涨幅15%以上
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	中性	相对基准指数涨幅-5%~5%之间
	回避	相对基准指数跌幅5%以上
行业评级	推荐	相对基准指数涨幅5%以上
	中性	相对基准指数涨幅-5%~5%之间
	回避	相对基准指数跌幅5%以上

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行业冰点已至，开启震荡上行

——汽车行业2023年中期投资策略

摘要

C O N T E N T S 目录

01. 民生汽车投资时钟观 点有效性回溯

民生汽车投资时钟观点有效性回溯

➢ 汽车时钟研究框架有效性回溯：汽车时钟系列报告对板块超额收益有较强的预测性

图1：汽车时钟研究框架对本轮周期内板块超额收益有较强的预测性

预测板块3月前后反弹

历史复盘：如何理解02.行业的景气度变化

2.1 年初至今汽车板块行情复盘

年初至今汽车板块行情复盘

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 库存周期复盘：景气度变弱并不意味着板块无法产生超额收益

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 2021汽车板块走势与行业景气度显著背离

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 电动化渗透率快速提升带来板块结构性行情

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 渗透率快速提升主要系优质供给端强势发力

2.2 板块超额收益和景气度关系

➢ 新能源车型上市数量逐步增长，热销车型频出

2.3 对于景气度指针的再思考

➢ 我们把景气度的指针划分周期趋势项、周期边际项以及成长性三个指针

2.3 对于景气度指针的再思考

➢ 2021年景气度和板块股价走势背离的核心是周期边际改善及成长维度交替影响

03. “价格战 “对行业需求 的影响

3.1 总量增速放缓，产业进入“新常态”

➢ 总量维度：汽车潜在需求增速中枢已进入2%-3%”新常态“，行业增速中枢放缓

3.1 总量增速放缓，产业进入“新常态”

➢ 疫情对供应链的影响（补库需求后置）&政策刺激共同助推2022H2行业复苏实现高增长

3.2 积极布局有效供给，混动化转型成为核心抓手

➢ 年初总量预测：乘用车行业2023年销量增速约1.31%，“油电”大幅分化

3.2 “价格战”对需求冲击有限，全年需求平稳

➢ 总量预测更新：“价格战”对需求的影响为-2.2%，若无刺激政策出台，乘用车全年销量预计为-0.9%

投资建议：汽车板块04.有望开启震荡上行

4.1 投资建议：宏观指针暂不支持行业复苏

4.1 投资建议：政策在行业下行阶段出台概率加大

➢ 近期行业刺激政策密集落地，有望助推行业复苏

4.1 投资建议：2023Q3末周期边际项和成长指针有望再次共振上行

➢ “价格战”影响逐步修复，板块或将在2023年Q3末期迎来超配节点

4.1 投资建议：2023H2汽车板块有望开启震荡上行

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势一：自主混动化转型加速，PHEV赛道竞争格局重塑

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势一：自主混动化转型加速，PHEV赛道竞争格局重塑

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势二：电动化的后半场，智能化接力，L2+渗透率加速上行

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势三：锂电成本趋势性下行，带动盈利能力上行

4.2 投资建议之行业趋势篇

➢ 行业趋势三：锂电成本趋势性下行，有望带动盈利能力上行

4.3 投资建议之个股篇

4.3 投资建议之个股篇

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.1长安汽车：自主盈利创新高，电动智能化提速前进

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.2 比亚迪：销量持续领先，出海+高端化打开业绩向上空间

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.3 长城汽车：经营拐点在即，静待新车+渠道全面发力

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.4 中鼎股份：智能底盘业务订单连载，驱动业绩周期向上

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.5 亚太股份：业绩拐点持续兑现，汽车制动王者归来

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.6 拓普集团：定位Tier0.5级别供应商，新业务拉开序幕

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.7 均胜电子：汽车安全经营向好，积极布局智能化与电动化

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.8 继峰股份：汽车内饰龙头，座椅&出风口业务放量可期

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.9 华安鑫创：座舱屏幕综合方案解决商，产业链转型开启第二成长曲线

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.10 爱柯迪：铝制中小件隐形冠军，产能与转型进入收获期

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.11 旭升集团：铝合金压铸龙头，产能与转型进入收获期

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.12 瑞鹄模具：汽车模具龙头，乘轻量化东风开启第二成长曲线

4.3 投资建议之个股篇

➢ 4.3.13 万丰奥威：一体两翼布局，新兴业务迎发展期

01. 民生汽车投资时钟观点有效性回溯

03. “价格战 “对行业需求的影响

民生证券-汽车行业2023年中期投资策略：行业冰点已至，开启震荡上行-230628.pdf