新能源行业2023 年投资策略

强于大市|维持

行业基本情况

收盘点位 9109.96

52 周最高 12536.87

52 周最低 7697.91

行业相对指数表现（相对值）

资料来源：聚源，中邮证券研究所

研究所

分析师:黄付生

SAC 登记编号:S1340522060002

Email:huangfusheng@cnpsec.com

研究助理:贾佳宇

SAC 登记编号:S1340122110010

Email:jiajiayu@cnpsec.com

研究助理:虞洁攀

SAC 登记编号:S1340122110002

Email:yujiepan@cnpsec.com

近期研究报告

《储能专题（1）：超级赛道正当时，直挂云帆济沧海》 - 2022.12.17

新能源发展步入稳态增长，新技术渗透寻找结构性α

 光伏：降价周期开启，需求放量可期

海外方面，受地缘冲突带来的能源危机影响，欧洲光伏装机需求旺盛，2022 年前 11 月组件进口量翻倍以上增长；国内方面，分布式受益经济性突出装机持续旺盛，2022年前三季度同比增长114%，22Q3装机占比已提升至 72%。22年持续的硅料紧缺问题在年底迎来反转，公开统计的均价已快速下行至年初水平，最低报价也接近 21 年 5 月水平，当时对应组件为 1.7元/w，展望2023年，光伏行业将进入“降价放量”过程，装机需求将由22年的240GW 提升至330GW，若硅料价格超预期下跌，装机规模仍有上修空间。在此背景下，建议关注利润修复的组件环节（制造端主要供应瓶颈渐消，产业链利润重分配，组件凭借下游渠道及期货定价模式带来盈利修复）、扩产不及需求增速的瓶颈辅材环节（石英砂+坩埚、POE粒子+胶膜）、加速降本增效的新技术方向（异质结新金属化方案导入后实现量产经济性、铜电镀加速量产应用等）

 风电：加速降本增效，海陆预期高增

2022年受疫情影响，陆风装机不及预期，导致产业链各环节经营表现相对承压，而海风方面受到军事审批、气候因素等影响，全年开工建设进度也有所延缓。展望2023年，连续两年陆风招/中标高增，需求将在 23 年迎来释放，预期装机由22年的 40GW提升至 70GW，海风方面当前已完成主机（预）中标项目超过 16GW，预期装机由 22年的 5GW 提升至 10GW 以上。行业需求端迎来高增，叠加大宗原材料价格下行，海风大型化下零部件供应紧张、议价能力提升，风电零部件环节迎来经营拐点，建议重点关注；此外建议关注海风桩基、海缆等环节（单 GW需求将随深远海项目推进而实现大幅提升），另外关注轴承等存在国产替代和新技术渗透的环节（滚子轴承、滚子环节加速国产化，滑动轴承导入挂机测试）。

 新能源车：于分歧中觅契机，于共识处掘真金

全球维度来看：中国，国补虽退坡，购置税免征延长一年，看好国内消费韧性；欧洲，销量拐点已显，看好2023 年复苏逻辑；美国，低基数低渗透率，政策红利加持，看好高成长性机会，另外IRA法案尚存在较大不确定性，我们认为对于国产锂电产业链的中短期影响有限。投资策略方面：（1）优选电池：中上游供需逐步缓解，材料价格有望下行，叠加电池顺价机制谈定，电池盈利有望修复。另外对于二梯队电池厂而言，车企定点逐步落地，带来客户结构优化和电池产销放量，有望带来量利齐升的机会。推荐关注宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、孚能科技等。（2）关注新技术主线机会：钠电池、复合铜膜

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等新技术有望在 2023 年实现从 0-1 的产业化突破，在电池和材料端将会催生新的机会和格局变化。（3）材料端关注具有α属性的优质标的：具有成本优势、技术领先优势、客户强黏性的公司仍是赛道投资的优选机会。推荐关注恩捷股份、星源材质、璞泰来、鼎胜新材、厦钨新能等。

 风险提示：

各国政策变化；下游需求不及预期；新技术发展不及预期；产业链材料价格波动风险；行业竞争加剧风险。

重点公司盈利预测与投资评级

代码	简称	投资评级	收盘价（元）	总市值（亿元）	EPS(元)		PE（倍）
代码	简称	投资评级	收盘价（元）	总市值（亿元）	2023E	2024E	2023E	2024E
300750.SZ	宁德时代	增持	394.00	9623.51	16.91	22.48	23.30	17.53
603659.SH	璞泰来	未评级	53.78	747.99	3.18	4.23	16.93	12.71
002812.SZ 恩捷股份		未评级	135.99	1213.59	7.92	10.32	17.17	13.17
601012.SH	隆基绿能	增持	42.80	3245.10	2.48	3.13	17.26	13.67
603806.SH	福斯特	增持	66.07	880.05	2.70	3.25	24.47	20.33
601615.SH	明阳智能	未评级	25.66	583.00	2.24	2. 65	11.46	9.68

资料来源：iFinD，中邮证券研究所（注：未评级公司盈利预测来自 iFinD 机构的一致预测）

1 光伏：降价周期开启，需求放量可期 ..
1.1 国内需求：集中式项目持续推进，分布式装机迎来加速 . 7
1.2 海外需求：能源转型进程加深，装机需求持续增长 . 10
1.3 业绩回顾：硅料供应由紧到松，产业链利润迎重分配 .. 16
1.4 投资方向：利润重分配+材料瓶颈+新技术替代 . 22
2 风电：加速降本增效，海陆预期高增 . 26
2.1 国内需求：陆风迎来修复，海风高增可期 . 26
2.2 海外需求：加速能源转型，海风装机预期迎来高增 .. 33
2.3 业绩回顾：装机节奏延后，产业链经营承压 34
2.4 投资方向：海风放量+国产替代+新技术替代 36
3 新能源车：于分歧中觅契机，于共识处掘真金 .. 39
3.1 国内需求：增速虽放缓，成长仍可期 .. 39
3.2 海外需求：欧洲复苏拐点显现，美国市场大有可为 .. 41
3.3 新技术：2023 产业元年，技术革新带来投资新机遇 . 48
3.4 板块估值与投资建议 . 57
4 风险提示 .. 60

图表目录

图表 1：国内各省“十四五”新能源发展规划
图表 2：当年光伏累计装机规模（GW） .. 8
图表 3：单月光伏装机规模（GW） ... 8
图表 4：光伏电站并网结构（GW） .. 9
图表 5：户用及工商业当年累计新增光伏装机（GW） . 10
图表 6：国内组件月度出口数据（GW） . 10
图表 7：国内对欧洲组件出口数据（GW） . 11
图表 8：欧洲年度装机数据（GW） ... . 11
图表 9：欧洲 2023-2026 年需求展望（GW） . 11
图表 10：东南亚反规避事项发展历程 ... .. 12
图表 11：国内对美洲组件出口数据（GW） . 14
图表 12：国内对亚太组件出口数据（GW） .. 15
图表 13：国内对中东组件出口数据（GW） . 16
图表 14：国内对非洲组件出口数据（GW） .. 16
图表 15：我国多晶硅月度产量及环比增长（万吨） . 16
图表 16： 2022 年光伏产品价格波动比例 ... . 17
图表 17：光伏产业链利润分配情况（元/w） . 18
图表 18：硅料企业季度归母净利润（亿元） . 18
图表 19：硅料企业季度归母净利率 ... . 18
图表 20：硅片企业季度归母净利润（亿元） . 19
图表 21：硅片企业季度归母净利率 .. . 19
图表 22：电池片企业季度归母净利润（亿元） . 19
图表 23：电池片企业季度归母净利率 . . 19
图表 24：组件企业季度营收规模（亿元） .. 20
图表 25：组件企业季度营收同比增速 . . 20
图表 26：组件企业季度归母净利润（亿元） . 20
图表 27：组件企业季度归母净利率 .. . 20
图表 28：胶膜企业季度营收规模（亿元） . 21
图表 29：胶膜企业季度营收同比增速 ... . 21
图表 30：胶膜企业季度归母净利润（亿元） . 21
图表 31：胶膜企业季度归母净利率 .... .. 21
图表 32：玻璃企业季度营业收入（亿元） . 21
图表 33：玻璃企业季度归母净利率 ... . 21
图表 34：户储逆变器企业季度营收规模（亿元） . 22
图表 35：户储逆变器企业季度营收同比增速 . 22
图表 36：户储逆变器企业季度归母净利润（亿元） 22
图表 37：户储逆变器企业季度归母净利率 .. . 22
图表 38： POE\EVA 粒子供需情况预测（万吨） . 24
图表 39：异质结 2022 年非硅 BOM 成本下降路径（元/w） . 24
图表 40：异质结电池片银耗情况预测（mg/片） . 24
图表 41：九大清洁能源基地布局 ... . 27
图表 42：国内累计新增风电装机规模（GW） . 28
图表 43：国内月度新增风电装机规模（GW） . 28
图表 44：国内风电主机公开市场招标规模（GW） .. 28
图表 45： 2021 年及 2022 年前 11 月主机中标情况（GW） . 29
图表 46：沿海各省“十四五”海上风电装机规划（GW） .. 30
图表 47：浙江、山东、广东海风地补补贴标准 . .. 31
图表 48：国内分省份已发布主机中标信息海风项目 .. 32
图表 49：国内海上风电主机竞争格局（MW） .. 32
图表 50： 2022-2031 年海风新增装机预测（GW） .. 33
图表 51：北美海上风电预期新增装机量（GW） . 33
图表 52：欧洲海风装机需求预测（GW） .. 34
图表 53：风电主机企业季度营收规模（亿元） . 35
图表 54：风电主机企业季度营收同比增速 . . 35
图表 55：风电主机企业季度归母净利润（亿元） . 35
图表 56：风电主机企业季度归母净利率 . . 35
图表 57：塔筒企业季度营业收入（亿元） . 35
图表 58：塔筒企业季度归母净利率 .. .. 35
图表 59：铸锻件企业季度营收规模（亿元） .. 36
图表 60：铸锻件企业季度营收同比增速 . .. 36
图表 61：铸锻件企业季度归母净利润（亿元） .. 36
图表 62：铸锻件企业季度归母净利率 . .. 36
图表 63：国内海上风电项目造价情况 . .. 37
图表 64：海风主机厂商大型化机组情况 . . 37
图表 65：风电主轴轴承示意图 .. .. 39
图表 66：风电轴承滚子示意图 .. . 39
图表 67：国内新能源车年销量（万辆）及渗透率 .. 40
图表 68： 2021-2022.10 国内新能源车月销量（万辆）及同比 . .. 40
图表 69：我国纯电动乘用车补贴标准（万元/辆） .. 41
图表 70：我国新能源车购置税政策 .. .. 41
图表 71： 22H2 上市新车及 2023 年可能上市新车 ... .. 41
图表 72：欧洲新能源车年销量（万辆）及渗透率 .. 42
图表 73： 2021-2022.10欧洲新能源车月销量（万辆）及同比 .. 42
图表 74：欧洲国家2023年新能源车补贴政策变化情况 . 43
图表 75：美国新能源车年销量（万辆）及渗透率 . 44
图表 76： 2021-2022.10 美国新能源车月销量（万辆）及同比 . 44
图表 77：美国新能源车购车税收抵免政策历程 .. 45
图表 78： 2019-2025E 全球新能源车销量及动力电池需求预测 .. 46
图表 79： 2021年国内动力电池装机格局 ... 47
图表 80： 2022 年 1-10 月国内动力电池装机格局 .. 47
图表 81： 2021年全球动力电池装机格局 .. 48
图表 82： 2022年1-10 月全球动力电池装机格局 . 48
图表 83：宁德第一代钠离子电池与磷酸铁锂电池对比 . 49
图表 84：国内电池级碳酸锂价格 . 49
图表 85：钠离子电池工作原理 . 49
图表 86：钠离子电池与锂离子电池主要原材料对比 49
图表 87：国内钠离子电池市场空间测算 . 50
图表 88：钠离子电池产业链相关标的公司布局情况 52
图表 89：传统铜箔在电池的质量和成本占比 .. 53
图表 90：复合铜膜的示意图和性能 .. 54
图表 91：复合铜膜工艺步骤 .... 55
图表 92：复合铜膜产业链相关标的公司布局情况 . 56
图表 93：新能源车指数与沪深 300 指数走势对比（2022.1.1-12.13） 58
图表 94：新能源车板块处于历史 PE（TTM）的 30%分位点 . 58
图表 95：锂电产业链主要标的盈利预测与估值（采用 wind 一致预期） 59

1 光伏：降价周期开启，需求放量可期

1.1 国内需求：集中式项目持续推进，分布式装机迎来加速

“十四五”规划发布，推动光伏投资需求增长。《“十四五”可再生能源发展规划》已正式发布，文件一方面新增可再生能源发电量目标，同时进一步明确风光发展规划，文件提出到 2025 年可再生能源发电量达到 3.3 万亿度（2020 年约为 2.1 万亿度），“十四五”期间，风光发电量实现翻倍（2020 年约为 0.7 万亿度），经过测算，对应风光装机需求，风电约为 60-70GW/年、光伏约为 90-100GW/年。

地方层面：积极响应政策目标，制定新能源发展规划。2021年以来，已有 23个省级政府发布“十四五”能源规划，另有新疆、云南在内等 8 省份在相关政策文件中明确“十四五”装机目标，对应总装机规划在 870GW，平均拆解下来光伏、风电分别约为 560GW、310GW，对应“十四五”年均装机量在 112GW、62GW。若考虑到 21 年光伏、风电新增装机 53GW 、47GW，22 年预期为 85GW、45GW，则对应23-25 年风光年均装机需求为 141GW、73GW，装机将迎来加速。

图表1：国内各省“十四五”新能源发展规划

	序列省份		风电(GW）光伏(GW)	）共计(GW)	来源
	1内蒙古	51.15	32.62	83.77	《内蒙古自治区"十四五"可再生能源发展规划》
2	浙江	4.55	12.45	17	《浙江省能源发展"十四五"规划》
3	甘肃	24.8	32.03	56.83	《甘肃省"十四五"能源发展规划》
4	山东	10.66	42.28	52.94	《山东省电力发展"十四五"规划》
5	天津	1.15	3.964	5.114	《天津市可再生能源发展"十四五"规划》
6	宁夏	3.734	20.529	24.263	《宁夏回族自治区能源发展"十四五"规划》
7	江苏	12.53	18.16	30.69	《江苏省"十四五"可再生能源发展专项规划》
8	吉林	16.23	4.62	20.85	《吉林市能源发展"十四五"规划》
9	四川	6	20	26	《四川省"十四五"能源发展规划》
10	辽宁	23		23	《辽宁省"十四五"能源发展规划》
11	湖北	5	15	20	《湖北省能源发展"十四五"规划》
12	江西	2	16	18	《江西省"十四五"能源发展规划》
13	广东	20	20	40	(广东省能源发展"十四五"规划》
14 15	青海重庆	8.07 2.5	30 1.35	38.07 3.85	《青海省"十四五"能源发展规划》《重庆市能源发展"十四五"规划(2021-2025年)》
16	贵州	5	20.43	25.43	《贵州省新能源和可再生能源发展"十四五"规划》
17	北京	0.11	1.9	2.01	《北京市"十四五"时期能源发展规划》
18	湖南	5.31	9.09	14.4	《湖南省"十四五"可再生能源发展规划》
19	）上海	1.8	2.7	4.5	《上海市能源发展"十四五"规划》
20	）山西	10.26	36.91	47.17	《山西省可再生能源发展"十四五"规划》
21	福建	4.1	3	7.1	《福建省"十四五"能源发展专项规划》
22	广西	18	13	31	《广西可再生能源发展"十四五"规划》
	23安徽	3.88	14.3	18.18	《安徽省能源发展"十四五"规划》
	24黑龙江	21		21	黑龙江省产业振兴行动计划(2022-2026 年)
	25云南	9	64	73	关于加快推进"十四五"规划新能源项目配套接网工程有关工作的通知
	26河北	20.26	32.1	52.36	河北省国民经济和社会发展第十四个五年规划和二O三五年远景目标纲要
	27河南	10	10	20	河南省"十四五"现代能源体系和碳达峰碳中和规划
	28西藏		8.72	8.72	西藏国民经济和社会发展第十四个五年规划和二O三五年远景目标纲要
	29海南	3	5	8	海南省建立健全生态产品价值实现机制实施方案政策解读新闻发布会
	30陕西	11.08	27	38.08	陕西省国民经济和社会发展"十四五"规划和二0三五年远景且标
	31新疆	15	23	38	新疆维吾尔自治区国民经济和社会发展"十四节"规划和二0三五年远景目标
共计		310	559	869

资料来源：风芒能源，中邮证券研究所

光伏装机持续高景气，前 11 月接近翻倍增长。2022 年 1-11 月，国内新增光伏装机 65.71GW（+89%)，其中 11 月新增光伏装机 7.47GW（+35%）。考虑到产业链供给端持续释放，以及年底前电站业主的抢装压力，预期 12 月国内装机将迎来明显加速，全年国内光伏装机规模有望达到约85GW。

图表2：当年光伏累计装机规模（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

图表3：单月光伏装机规模（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

分布式占比快速提升，贡献主要装机增量。2021 年以来，受益政策端和经济性端的共同刺激，光伏分布式装机需求迎来高增，并贡献光伏装机的主要增量。2022 年前三季度，国内新增光伏装机 58.24GW，其中分布式 35.33GW，占比达到67%，单三季度来看，分布式、集中式分别新增装机 15.68GW、6.05GW，分布式占比进一步提升至 72%，成为最主要的增长来源。

图表4：光伏电站并网结构（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

工商业增长超预期，户用保持高景气。2022 年前三季度，分布式装机内部结构出现明显分化，其中新增工商业装机 18.74GW（+278%），新增户用装机 16.59GW（+45%），其中存在部分项目因分类原因由户用转移至工商业，但整体来看，工商业装机在经济性驱动下实现超预期增长，当前国家已逐步推动工商业电力用户全部进入电力市场，预期未来用电成本中枢将有所上移，叠加分布式光伏度电成本下降，预期工商业装机将迎来大发展。

图表5：户用及工商业当年累计新增光伏装机（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

1.2 海外需求：能源转型进程加深，装机需求持续增长

海外需求持续旺盛，国内组件出口同比80%增长。22年以来，受益印度抢装及欧洲能源危机等带来的需求释放，国内组件出口规模同比实现近翻倍增长。根据 PVInfoLink 统计数据，2022 年前 11 月，国内组件出口量达到 144GW（+80%），其中 11 月出口 10.7GW（+44%），主要原因在于上半年出口强劲，渠道端已积累一定库存，下半年订货需求有所减弱。

图表6：国内组件月度出口数据（GW）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

 欧洲：能源价格高位，预期光伏装机持续增长

22年前11月，国内向欧洲出口组件80.7GW，同比增长115%，占出口总量的
56%，是最重要的组件出口地区，其中11月单月出口6.1GW，同比增长127%。欧

洲需求的高增主要源于地域冲突带来的能源紧张，进而推动天然气以及电力价格大幅提升，当前欧洲能源价格仍然处于高位，且安装工人等劳动力较为紧缺，预期年底欧洲传统淡季结束后，需求仍有所支撑。

图表7：国内对欧洲组件出口数据（GW）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

“REPowerEU”计划推动欧洲光伏组件市场需求高增。欧盟于 22 年 5 月 18日正式通过“REPowerEU”方案，欧盟根据“减碳 55%”一揽子计划，将 2030 年可再生能源占比目标从 2021 年计划的 40%提升至 45%，同时在 2025 年前实现超过 320GW 光伏并网目标，并到 2030 年进一步扩大到 600 GW，对应 2026-2030 年每年平均装机 56GW。根据 SolarPower Europe 预测，2022 年欧洲新增光伏装机在 41.4GW，同比增长 47%，2023、2026 年乐观装机预期分别为 67.8、118.9GW。

图表8：欧洲年度装机数据（GW）

资料来源：SOLARPOWER EUROPE，中邮证券研究所

图表9：欧洲 2023-2026 年需求展望（GW）

资料来源：SOLARPOWER EUROPE，中邮证券研究所

 美国：反规避+UFLPA 存在边际好转，美国市场放量可期

IRA 法案：

22年8月，美国正式通过IRA 法案，将补贴退坡期延期至2033 年，该税收抵免范围包括户用光伏项目、户用储能（3kwh 以上）、商业光伏项目、商业储能项目（5kwh 以上），ITC 政策的延期有望进一步提升美国光伏（及储能）装机的经济性。

东南亚反规避法案：

自 22 年 2 月 Auxin 正式实名递交请愿书以来，东南亚反规避调查就成为限制东南亚电池、组件基地向美出口的主要障碍之一，该调查涉及在柬埔寨、马来西亚、泰国、越南四国向美出口的全部光伏电池、组件厂商，调查初步结果原定于 8 月 29 日公布，但两次延期至 11 月 28 日以及 12 月 1 日。12 月 1 日正式公布初裁结果，八家厂商中有四家被认定反规避事实成立包括隆基（越南光伏）、天合、阿特斯以及比亚迪，将分别征收 254%、254%、16%、27%关税税率，2023 年5 月 1 日将公布终审结果。

图表10：东南亚反规避事项发展历程

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

短期影响：在反规避调查初期，2022 年 6 月 6 日，美国白宫已声明针对反规避关税有两年征收豁免期，即 2024 年 6 月 6 日前输美光伏产品无论反规避调查结果如何都不需追溯缴纳关税，该项规则也于 2022 年 9 月 16 日正式披露，因此未来 1 年半时间内，东南亚基地向美出口无需担忧关税问题。

长期影响：初裁结果明确晶科、韩华、博威、新东方太阳能等并无规避行为，同时满足反规避事项的标准也最终明晰：

1、使用非中国生产的海外硅片，电池、组件均不受反规避关税影响；

因此对于组件厂商来讲，最直接的解决方式就是在海外建立从硅片到组件的一体化产能，可最大程度避免相关贸易摩擦，当前头部组件厂商已加快推动东南亚一体化产能建设，预期在关税豁免期结束前均可实现海外产硅片供应要求；

2、针对出口电池：使用中国产硅片，在东南亚四国制作电池片出口美国，会被判定有反规避行为，将征收关税；针对出口组件：使用中国产硅片，在东南亚制作成电池片，且使用 3 种及以上中国产辅材：银浆/铝框/玻璃/背板/胶膜/接线盒，会被判定有反规避行为，将征收关税；

对于组件厂商来说，如果未能采用海外生产硅片，则必须使用四种及以上海外产辅材，当前除接线盒与铝框外，海外辅材供应具有一定体量，可满足15-20GW输美组件需求；

UFLPA 法案：

除反规避调查外，当前对于输美组件限制最大的要素为 2022 年 6 月 21 日开始执行的 UFLPA法案（前身为 WRO），核心要求光伏企业证明：其产品在生产中并未使用来自新疆的原材料（包括工业硅等最上游材料），同时与实体清单上的企业无关。其难点在于原材料溯源证据链的完整性，以及通关审核流程的规范性，22 年底美国海关逐步放行前期扣押组件，主要是晶科使用瓦克硅料生产的组件，这为产业链带来积极信号，UFLPA 影响预期边际减弱，但后续仍需观察其他组件厂商的通关情况。

展望 2023 年，美国市场仍然具有较大不确定性，一方面 UFLPA 审核问题还没有完全解决，部分厂商通关仍然受阻，另一方面，针对关税豁免期总统也有权力随时终止，悲观状态下，美国光伏产品实际供应量维持20-25GW水平，乐观状态下，需求可迅速修复至 40GW+。

 美洲（除美国）：巴西装机经济性仍然突出，装机需求有支撑

22 年前 11 月，国内向美洲（不含美国）地区累计出口 23.2GW（+63%），其中 11 月出口 1.7GW（-23%）。巴西是美洲市场（不含美国）最主要的需求国，进口占比超过七成，前11月累计进口16.8GW。

图表11：国内对美洲组件出口数据（GW）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

针对巴西市场，根据第14.300/2022号法律：

1、小型光伏项目享受净计量电价优惠：要求2045年之前，5MW以下小型光伏项目都可以获得净计量电价政策，此举将大幅提升光伏系统的度电收益，大幅提升经济性；

2、2023 年开始征收“电网通道费”：要求自 2023 年 1 月 7 日起，接入电网的分布式光伏电站，需要支付配电系统使用费，该部分费用由配电特许经营公司自主决定，各州标准不近相同；同时根据巴西电监会规定，该笔费用支付逐年递增，2023年仅征收总费用的15%，往后逐年提高15%，直到2029年全额征收。

考虑到“电网通道费”于 2023 年开始正式征收，2022 年将迎来小规模集中抢装，且未来两年由于征收比例仍然相对较低，对经济性影响有限，而净计量电价政策将在长时间内提升巴西分布式光伏开发经济性，预计仍将推动巴西光伏市场快速发展。

 亚太：印度装机目标远大，成为需求最大变量

22 年前 11 月，国内向亚太地区累计出口 26.7GW（+32%），其中 11 俄语出口
1.9GW（-5%）。印度为亚太最主要市场，BCD 关税法案于 2022 年 4 月生效，因而
22Q1 印度进口需求高增，进入 4 月后由于 BCD 带来的高额关税（电池 25%、组件
40%），国内向印度电池组件出口骤减，出口同比数据较为低迷，除印度外，其余
亚太国家仍然保持需求增长势头。

图表12：国内对亚太组件出口数据（GW）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

印度：装机目标明确，长期增长可期。从政策目标角度看，22 年 9 月发布的新 NEP22 草案中，明确 2027、2032 年光伏装机分别达到 186GW、333GW 目标，整体对于光伏发展十分重视。根据 JMK Research 统计，2022 年 1-10 月，印度新增光伏装机 12.78GW。PVInfoLink 预期，受到政策对于供给端的影响，预计明年印度需求将下滑至 10-15GW，2024-2026 年平均需求将提升至 16-20GW 区间，仍为光伏重要目标市场。

 其他地区：

22 年前 11 月，国内累计向中东出口 10.3GW 组件，同比增长 75%，其中 11月出口 0.8GW 组件，同比增长 92%，中东市场主要受大型光伏项目的推动，未来成长空间较大；国内累计向非洲出口 2.8GW 组件，同比增长 20%，其中 11 月出口0.29GW，同比增长 58%。

图表13：国内对中东组件出口数据（GW）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

图表14：国内对非洲组件出口数据（GW）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

1.3 业绩回顾：硅料供应由紧到松，产业链利润迎重分配

 产业链整体回顾：

2021 年以来，受光伏产业链供需不平衡影响，硅料始终处于紧平衡状态，导致价格和盈利持续放大，成为产业链供给的最大瓶颈，22 年年中开始，硅料新建产线迎来密集投产，考虑到 2-4 个月的爬坡时间，9 月开始，硅料产量迅速增长，根据 SMM 统计，11 月国内硅料产量约 9.3 万吨，环比增长 10%，预计 12 月产量10.4 万吨，继续环比增长 10%。从季度供应量来看，Q1-Q4 分别为 16、18、20、28 万吨，Q4 盈利显著放量，环比增加在 40%，供需格局发生逆转。

图表15：我国多晶硅月度产量及环比增长（万吨）

资料来源：硅业分会，SMM，中邮证券研究所

全年维度来看，硅料供应紧张带动产业链价格抬升仍然是最重要的主题：

阶段一：1-2 月，BCD 等政策影响下海外提前备货需求增加，淡季不淡，硅片报价率先抬升，实现盈利修复，从 21 年底盈利低点逐步回升至常规水平，硅料价格温和上涨；

阶段二：3-4 月，欧洲能源危机爆发，刺激需求持续提升，硅料供应紧张，供应量限制行业产出，硅料价格持续提升，硅片跟随硅料调整价格，电池片供应格局优化，盈利持续恢复；

阶段三：5-6 月，硅料、硅片新增产能释放，硅料持续紧张，硅片阶段性向下调整价格，电池片受益上游产业链供给放量+下游需求持续提升，开工率及盈利均修复至高位；

阶段四：7-8 月，受限电、事故等问题影响，硅料供应收紧，产业链价格迎来全年最快涨幅区间，行业逐步意识到大尺寸电池片将成为行业最紧缺环节；

阶段五：9-10 月，硅料、硅片价格维持高位稳定，电池片紧缺加剧，价格持续提升，超额利润不断累积。

阶段六：11-12 月，硅料供需格局松动，产业链价格预期进入下行通道，11月中旬开始，硅片率先调降价格，倒逼硅料降价，硅片、电池片相继降至年初价格以下，第三方统计硅料均价与年初持平在 230-240 元/kg，但最低价格已下探至 185 元/kg，接近 2021 年 5 月价格水平，对应当时组件价格在 1.7 元/w。

图表16：2022 年光伏产品价格波动比例

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

图表17：光伏产业链利润分配情况（元/w）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

 产业链公司业绩回顾：

硅料：1-11月硅料价格持续抬升，单位盈利不断扩大，同时伴随硅料新建产线如期爬坡，今年以来季度营收与业绩持续同环比大幅提升，22Q3单硅料环节净利率接近 70%，达到历史高点。伴随下半年以来硅料新增产能逐步投放，硅料供需格局在 22年底迎来松动，价格如预期迎来快速下行。

图表18：硅料企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表19：硅料企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

硅片：在经历21 年底去库存、大幅降价的盈利低点后，盈利水平在22Q1 快速修复， 22年11 月中旬开始，硅片环节重新迎来新一轮去库存周期，价格博弈过程与 21 年底相似，组件排产回落，硅片库存积累同时担忧硅料价格下行带来的减值风险，率先大幅降价，倒逼硅料价格下跌，预期伴随明年年初下游需求启动，制造端+海外渠道补库诉求较强，硅片有望调升报价实现盈利修复。

图表20：硅片企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表21：硅片企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

电池片：受盈利承压（21 年多数时间亏损）+新技术选型未定（topcon、hjt、BC）等影响，电池片 22 年新增有效供给有限，下游需求持续提升背景下，电池片供应紧张逐步加深，盈利逐季度修复，预期四季度盈利水平将创下近年来新高。

图表22：电池片企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表23：电池片企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

一体化组件：由于涵盖硅片、电池片、组件等多个环节，一体化组件厂商盈利保持相对稳定，根据盈利测算模型，一体化产线的单位毛利维持在 0.3 元/w 左右，同时伴随各家厂商募资扩产后，产线成新率与一体化率均得到显著提升，超额收益有所收窄，盈利逐步趋同，后续竞争看点在于渠道布局与产品差异化。

图表24：组件企业季度营收规模（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表25：组件企业季度营收同比增速

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表26：组件企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表27：组件企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

胶膜：格局相对稳定，出货主要受组件排产及备库节奏影响，胶膜环节定价一般锚定粒子价格。粒子紧缺，价格上涨阶段，一方面原料紧张导致胶膜产出受限、供应紧张，向下游议价能力增强，即便锚定原有毛利率水平，也将带来单位盈利的提升；另一方面，胶膜企业一般备有月度级别的粒子库存，粒子及胶膜现价提升后，胶膜企业有望通过低价库存获得超额收益。22Q2 盈利改善即受到粒子涨价周期影响，Q3盈利下行也受到粒子降价过程影响。

图表28：胶膜企业季度营收规模（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表29：胶膜企业季度营收同比增速

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表30：胶膜企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表31：胶膜企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

玻璃：盈利相对平稳，受原材料涨价影响，单位盈利略有下滑。从扩产角度看，20 年底开始布局的扩产项目预计将在 22-23H1 陆续点火投产，叠加当前光伏玻璃听证会审核趋严，预期后续行业龙头凭借资金优势及技术优势，有望实现市占率的进一步提升。

图表32：玻璃企业季度营业收入（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表33：玻璃企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

户储逆变器：受益欧洲能源危机带来的能源价格加速上行，户储渗透率实现快速提升，出货规模包括盈利水平都持续创下历史新高，实现逐季度盈利快速扩张。

图表34：户储逆变器企业季度营收规模（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表35：户储逆变器企业季度营收同比增速

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表36：户储逆变器企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表37：户储逆变器企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

1.4 投资方向：利润重分配+材料瓶颈+新技术替代

 利润重分配后，预期组件环节迎来修复

22 年 11 月以来，受益上游环节价格回落，电池+组件环节盈利得到明显修复，过往两年来看，组件环节受产业链价格上涨影响较大，处于盈亏平衡线以下，硅料降价后预期组件环节盈利将迎来明显修复；此外，组件期货定价属性突出，在产业链价格上行初期，组件企业成本抬升受损明显，在产业链价格下降周期，成本端快速回落，价格调整滞后，有望因此受益，此前受损严重的组件环节将迎来修复。

 材料供应瓶颈环节一：石英砂+坩埚、POE 粒子+胶膜

展望 2023 年，预期石英砂紧缺程度最高，根据国内厂商现有扩产计划，预期 2023 年释放有效产出约为 7 万吨，其中石英股份占到约 80%，海外两家大厂（尤尼明+TQC）预期供应量在 2.5 万吨左右，总体供应量在 9.5 万吨，预期可满足约 340GW 装机需求（对应硅片产出约 480GW），若部分厂商在 N 型硅片生产中拉晶小时数明显下降，实际可支撑产出将低于上述测算结果。22 年全年维度看，石英砂（海外+国内）价格持续提升，且因供应紧缺已改为月度议价模式，预期到23年石英砂紧缺程度将进一步提升。

在此背景下，推荐关注石英砂厂商石英股份，同时关注具备价格弹性、受益石英砂价格上涨的坩埚企业欧晶股份、天宜上佳（收购晶熠阳）。

 材料供应瓶颈环节二：POE 粒子+胶膜

2023 年为 N 型组件放量大年，其中 TOPCon 组件出货量将达到百 GW 级别，由于 N 型组件对于胶膜水汽阻隔率、抗 PID 性能要求更高，因而将主要采用性能更好的 POE 类胶膜进行封装，目前以纯 POE 胶膜为主，后续将逐步导入 EPE、EP等封装胶膜降低 POE 粒子需求；此外，组件价格回落，地面电站装机需求将修复，带来双面组件需求放量，进一步提升对于POE类胶膜的需求。

根据 PVInfoLink 测算，2023 年全球 POE 粒子供给能力约为 47.5 万吨，在中性条件下，对于 POE 粒子需求约为 42 万吨（情形 3，由于 topcon 扩产超预期，实际 POE 粒子需求有望更高），预期对应 23 年 POE 粒子产能利用率保持在 90%以上，整体供应将处于紧平衡状态。展望 2024 年，由于 N 型组件进一步放量，预期 POE 粒子紧缺程度将进一步提升，建议重点关注 POE 粒子国产化进程，关注卫星石化、万华化学。此外，胶膜环节议价能力与上游粒子紧缺程度紧密相关，在POE 粒子紧缺背景下，预期 POE 类胶膜有望获得超额收益，关注 POE 粒子供应能力较强的胶膜厂商福斯特、赛伍技术、海优新材。

图表38：POE\EVA 粒子供需情况预测（万吨）

资料来源：PVInfoLink，中邮证券研究所

 新技术方向一：异质结加速降本

加速推动降本，异质结量产节奏加快。当前异质结降本路径明确，主要通过微晶提效、降低银浆耗量、银浆国产化降本、规模化生产等手段，推动非硅成本下降，其中金属化环节降本将起到决定性作用，根据华晟新能源的数据，截止 2022年 5 月，单片银耗已经从 2021 年底的 180mg/片降至 120mg/片，预计 2022 年底实现 100mg/片，到 2023 年，伴随银包铜等技术的引入，银耗将进一步降至 70mg/片。在非硅 BOM 成本方面，银耗降低+国产化导入，实现浆料成本的大幅下降，预期到 2022 年底，异质结电池片非硅 BOM 降至 0.15 元/w 以下，实现量产经济性。

图表39：异质结 2022 年非硅 BOM 成本下降路径（元/w）

资料来源：华晟新能源，中邮证券研究所

图表40：异质结电池片银耗情况预测（mg/片）

资料来源：华晟新能源，中邮证券研究所

 新技术方向二：电镀铜：异质结远期解决方案

电镀铜工艺主要包括种子层制备、图形化、电镀（金属化）、后处理四个环节，其中种子层制备一般使用PVD溅射金属方式实现，从而提高镀铜的附着力并与硅基片进行隔绝；图形化环节目前主要以光刻路线为主，分涂布与光刻两大细分环节，光刻又包括掩膜光刻与直写光刻两类路径，分别使用掩膜曝光机和直写光刻机实现图形化过程；电镀环节主要在电解池中还原铜离子实现铜栅线制备，主要有垂直电镀与水平电镀两个方向；最后是后处理环节，主要清洗感光材料，刻蚀掉多余种子层，并镀锡防止铜氧化。

BC 类电池因无需降低栅线遮光面积（即栅线宽度）同时又要求栅线具有更优的导电性能（栅线更宽，金属耗量更大），因此更需要使用贱金属来替代银等贵金属体系，同时由于对栅线制备精度要求较低且只需单面金属化，均可以在充分发挥电镀铜成本优势的同时，降低镀铜工艺推向量产的难度，预期 BC 类电池超预期的进展（爱旭 ABC、隆基 HPBC）将加速电镀铜工艺的成熟。

针对异质结电池来说，铜电镀也是实现降本增效的重要手段。当前异质结电池主要使用低温银浆，电阻率较常规高温银浆更高，需增大栅线宽度和银浆用量，带来银浆成本的大幅上升，目前来看电镀铜是异质结金属化的重要解决方案，一方面由于不使用银等贵金属，材料成本更低，另一方面，纯铜电阻率低+光刻图形化精度更高，可实现更窄的栅线设计降低阻挡，提升发电效率。远期预计电镀铜金属化成本可以降至 0.1 元/w，同时带来约 0.3%的效率提升，从而实现渗透率的快速提升。建议关注曝光环节设备厂商芯碁微装、苏大维格，电镀环节设备厂商东威科技、罗博特科，感光材料供应商广信材料。

 新技术方向三：激光转印：降低银浆耗量从而降本

激光转印通过高功率激光束高速图形化扫描，将浆料从柔性透光材料上转移至电池表面，形成栅线。分为填充和转移两个步骤：1）浆料填充：金属刮刀将浆料填充至柔性透光材料构成的基板的凹槽中。2）浆料转移：倒置透明基板，应用激光照射透明基板，热能使贴合在基板上的浆料率先气化形成高压蒸汽，使浆料在压力下脱落至硅片表面，形成栅线。

激光转印相比丝网印刷能够降本增效。激光转印改善细栅印刷工艺，能够在电池片硅片上印刷出更大高宽比的超细栅线，轻松实现 25um 以下的线宽，而且更加均匀，在显著降低栅线遮光面积并提高光电转换效率的同时，减少银浆消耗量。在 HJT 工艺上，根据电池片厂商反馈效率提升 0.3%，浆料节约 30-40%，而且由于非接触印刷，可以节省烘干炉工艺。

激光转印通用性强：1）对对电池技术没有选择性，在 PERC、TOPCon、HJT、IBC 等电池工艺上都可以应用；2）对浆料类型没有选择性，银、铜、银包铜、低温银浆都适用。激光转印非接触式印刷也可避免挤压式印刷存在的隐裂、破片、污染、划伤等问题，适应薄片化趋势，提高生产良率。激光转印为电池金属化的新技术方向之一，由于更低的栅线宽度有望实现 30%的浆料节省，带来金属化环节成本下降，建议关注主要的设备布局厂商帝尔激光。

2 风电：加速降本增效，海陆预期高增

2.1 国内需求：陆风迎来修复，海风高增可期

风光大基地启动陆续启动，实现风光规模化发展。当前国内陆续推进新能源大基地建设模式，一方面依托现有资源禀赋，在全国范围内打造 9 个清洁能源基地，实现风光的集中开发与多能互补的能源基地建设；另一方面以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点，目前已规划建设两批大基地项目（第一批约 97GW，第二批约455GW），相关项目均有序启动，配合外送通道的建设，有望打造一批大规模电源基地。

图表41：九大清洁能源基地布局

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

风电下乡正式启动，十四五装机量将达 50GW。2021 年 10 月 17 日，风电伙伴行动·零碳城市-富美乡村正式启动，方案明确，“十四五”期间，在全国 100 个县，优选 5000 个村，安装 1 万台风机，总装机规模达到 5000 万千瓦。风电下乡有望为风电装机带来明显增量，风电成长确定性逐步增强。

陆上风电：短期进度延后，需求释放带来装机修复

疫情延缓风电装机节奏，全年装机不及预期。2022 年 1-11 月，国内新增风电装机 22.52GW（-9%)，其中 11 月受疫情影响，新增风电装机仅为 1.38GW（-75%），预期全年新增装机规模约为 45GW，从产业链端反馈来看，下半年各环节排产均实现明显修复，项目延缓但装机需求仍有支撑，叠加近期国内明确可分批并网，预期部分装机需求将延期至明年一季度。

图表42：国内累计新增风电装机规模（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

图表43：国内月度新增风电装机规模（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

招标规模屡创新高，保障未来两年装机高增长。招标与中标为风电装机的前置数据，从结果来看，招投标已连续两年创下历史新高：

招标：2021 年国内公开招标市场新增招标量 54.15GW（+74%），其中陆上新增51.37GW，海上新增2.79GW；2022 年预期全年新增招标规模在近100GW，创下历史新高；

图表44：国内风电主机公开市场招标规模（GW）

资料来源：金风科技演示材料，中邮证券研究所

中标：根据风芒能源统计，2021 年国内公开招标市场新增中标量 42.27GW；2022 年截止 11 月底，根据中国风电新闻网统计，全年新增中标规模约为 90GW

（包含国电投10.5GW 框架招标），预期全年中标规模也将超过 100GW，即使不考虑 10.5GW 框架性招标，中标规模仍然相较 2021 年实现翻倍以上增长，考虑到2021-22 两年风电尤其是陆风装机不及预期，2023 年陆风装机将迎来显著修复。

从公开中标数据来看，总体行业集中度没有发生明显变化，前 10 家主机企业仍然具备较强拿单能力，几乎覆盖行业 97%以上的需求，当前阶段行业出清难度较大，头部企业中，CR3\CR5 等集中度指标维持稳定，分别由 2021 年的 53%/76%降至 2022 年前 11 月的 52%/72%。

图表45：2021 年及 2022 年前 11 月主机中标情况（GW）

2021年中标情况	市占率	2022年前11月中标情况	市占率
远景能源 8.66	20%	14.45	18%
金风科技 7.28	17%	14.04	18%
明阳智能 6.44	15%	13.13	16%
运达股份 5.38	13%	8.14	10%
三一重能 4.40	10%	7.16	9%
东方电气	1.43 3%	6.01	8%
电气风电	2.04 5%	4.87	6%
中国海装	1.76 4%	4.46	6%
中车株洲所	3.44 8%	3.08	4%
联合动力	0.94 2%	2.03	3%
其他	0.51	1% 2.19	3%
总计	42.27	79.56
CR3		53%	52%
CR5		76%	72%

资料来源：中国风电新闻网，风芒能源，中邮证券研究所

 海上风电：项目加速推进，成长空间可期

“十四五”期间，各省海上风电规划总容量近 60GW，产业链有望迎来高速发展。我国沿海各省已陆续发布“十四五”可再生能源发展规划及相关政策，重点推进海上风电建设，山东、江苏、广东进一步提出要打造千万千瓦级海上风电基地。其中，广东省规划“十四五”时期新增海上风电装机 17GW，山东、江苏规划新增装机在 8、9.27GW，总体规模在 58GW。

图表46：沿海各省“十四五”海上风电装机规划（GW）

省份	政策名称	十四五新增
浙江	《浙江省可再生能源发展“十四五”规划》	4.55
福建	《福建省“十四五”能源发展专项规划》	4.1
山东	《山东省电力发展“十四五”规划》	8
广西	《广西可再生能源发展“十四五”规划》	3
广东	《广东省能源发展“十四五”规划》	17
辽宁	《辽宁省“十四五”海洋经济发展规划》	3.75
江苏	《江苏省“十四五”可再生能源发展专项规划》	9.27
上海	《上海市能源电力领域碳达峰实施方案》	1.8
河北唐山	《唐山市海上风电发展实施方案(2022-2025年)》	3
河北秦皇岛	山海关政府与新天绿能签订协议，开发800MW海风	0.8
海南	2022全球海上风电大会所提目标	3
总计		58.27

资料来源：各省政府官网，风芒能源，中邮证券研究所

2022 全球海上风电大会公布的《2022 全球海上风电大会倡议》，提出国内到2025、2030、2050 年末，海风装机容量分别达到 100、200、1000GW，按此目标计算，对应 23-25 年年均新增装机需达到近 23GW，大幅超过当前行业预期以及各省政府规划，从中长期来看，海风资源靠近负荷中心，且出力持续性更强，有望成为能源结构转型中的重要组成部分。

地补相继落地，有望支撑装机需求：

广东：2021年 6月 11日，广东省印发《促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展的实施方案》，提出自 2022 年起，广东省财政对 2018 年底前已完成核准、在 2022 年至 2024 年全容量并网的省管海域风电项目实施投资补贴，项目并网价格执行当地燃煤发电基准价（平价），推动项目开发由补贴向平价平稳过渡。

山东：2022 年 4 月 1 日，在《山东省 2022 年“稳中求进”高质量发展政策清单（第二批）》解读会上，山东政府正式推出海上风电补贴政策，对 2022-2024 年建成并网的海上风电项目，省财政分别按照 800 元/kw、500 元/kw、300 元/kw 的标准给予补贴，补贴规模分别不超过 2GW、3.4GW、1.6GW。此外，针对 2023 年底前建成并网的海上风电项目，免于配建或租赁储能设施；允许发电企业投资建设配套送出工程，由电网企业依法依规回购，推动项目早建成、早投产。

浙江：2022 年 7 月 4 日，舟山市政府发布《关于 2022 年风电、光伏项目开发建设有关事项的通知》，文中明确浙江省海风地补政策，2022-2023 年分别补贴0.6GW、1.5GW 海风项目，主要形式为度电补贴（补贴十年、按年利用 2600h 计算），标准为 3 分/度、1.5 分/度，不考虑补贴的折现，对应补贴总额为 780 元/kw，补贴总额与山东相似（800 元/kw），低于广东的 1500 元/kw。

上海：2022 年 11 月 24 日，上海市发改委发布《上海市可再生能源和新能源发展专项资金扶持办法》，针对深远海海上风电及中心离岸距离大于等于 50 公里近海海上风电项目，奖励 500 元/kw，分 5 年拨付，每年拨付 20%，适用于 2022-2026年投产的新能源项目。

图表47：浙江、山东、广东海风地补补贴标准

全容量并网时间	浙江		山东		广东
全容量并网时间	额度(元/kw)	容量(GW)	额度(元/kw)	容量(GW)	额度(元/kw)	容量(GW)
2022年	780	0.6	800	2	1500
2023年	780	1.5	500	3.4	1000
2024年	无	-	300	1.6	500
2025年及以后	无	-	无	-	无	=

资料来源：浙江省人民政府，山东省人民政府，广东省人民政府，中邮证券研究所

海风项目加速推进，预期 23 年实现 10GW 装机规模。目前已有超过 16GW 平价海风项目完成（预）中标，其中广东共有 16 个项目，位居榜首，总计规模 7.4GW，山东 12 个项目共计 4.9GW，位居次席，广东、山东也是 22-23 年国内海上风电发电的核心区域，占到总规模的近75%，余下主要省份包括浙江2GW、江苏1GW、海南 0.6GW 等。

图表48：国内分省份已发布主机中标信息海风项目

省份	项目容量(MW) 项目个数
广东 7406	16
山东	4865 12
浙江	2039 6
江苏	1000 1
海南	600 1
辽宁	200 1
福建	103 2
总计	16213 39

资料来源：风芒能源，中邮证券研究所

海风主机集中度高，龙头优势明显。从已公开项目的主机中标情况来看，明阳稳固龙头地位，总中标量为 6.8GW，占比 42%，除在广东地区表现优异外，在山东也拿到约 1.5GW 订单，在广东、山东两大主要海风装机区域均实现领先；电气风电以 3.1GW 排名第二，占比 19%，订单分布在广东、山东、浙江、海南等地，仍然维持海风主机领先地位；远景能源、中国海装、金风科技分列 3-5 位，订单规模在 1.5-2GW，占比 9-12%，竞争相对较为激烈，与头部两名已有身位差距。

图表49：国内海上风电主机竞争格局（MW）

资料来源：风芒能源，中邮证券研究所

2.2 海外需求：加速能源转型，海风装机预期迎来高增

GWEC 发布《GWEC-Global-Offshore-Wind-Report-2022》，预计 2026 年新增装机将超 28GW。根据全球风能理事会（GWEC）发布《GWEC-Global-Offshore-Wind-Report-2022》，2021 年在国内抢装的助推下，海风装机超过 20GW，在高基数影响下，2022 年新增装机有所下滑，预计到 2026 年装机需求提升至 28.6GW。

图表50：2022-2031 年海风新增装机预测（GW）

资料来源：GWEC 全球风能委员会，中邮证券研究所

拜登政府将扩建海上风电，2030 年有望实现装机 30GW，带来明显增量。根据国际能源网新闻，2021 年 10 月 13 日，美国内政部长德布哈兰德宣布，拜登政府计划大规模扩建美国沿海地区风电厂，目标到 2030 年实现海上风电装机 30GW。根据全球风能委员会 GWEC的统计，2020年美国新增海上风电吊装规模仅有 12MW，此次政策目标的提出有望打开美国海上风电装机空间，加速全球海上风电发展。

图表51：北美海上风电预期新增装机量（GW）

资料来源：GWEC 全球风能委员会，中邮证券研究所

欧盟四国设定海风装机容量目标，新增海风装机需求或迎翻倍。德国、比利时、丹麦与荷兰领导人在“北海海上风电峰会”上签署联合声明文件，承诺到 2030年海风装机达到 65GW，2050 年装机达到 150GW。上述欧盟四国为欧洲境内除英国外，海风装机规模最大的四个国家，截止 2021 年底，德国、比利时、丹麦与荷兰海风装机分别为 7.7GW、2.3GW、2.3GW、3GW，四国累计装机约 15.3GW，占欧洲海风装机比重为 54%。按照四国承诺的装机目标，2022-2030 年四国年均新增装机量需达到 5.5GW，而 2020、2021 年四国新增装机量分别为 2.4GW、1GW，新增装机规模在未来几年或将迎来翻倍，带动海风装机需求快速增长。

图表52：欧洲海风装机需求预测（GW）

资料来源：GWEC，中邮证券研究所

2.3 业绩回顾：装机节奏延后，产业链经营承压

主机：受疫情影响，行业装机不及预期，全年以功率衡量的装机规模有所下滑，考虑到风机大型化的影响，出货台数同比下降明显，同时由于海风占比下降以及主机交付价格回落（跟随中标价格走势），导致主机均价下降明显，行业规模迎来收缩。从盈利角度看，随着低价订单的陆续交付，以及海风占比的下降，导致盈利能力相对承压。

图表53：风电主机企业季度营收规模（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表54：风电主机企业季度营收同比增速

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表55：风电主机企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表56：风电主机企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

塔筒：陆风方面，疫情影响装机不及预期，同时大型化后带来单 GW 塔筒用量下降，导致塔筒出货下滑明显；海风方面，由于装机规模收缩明显，导致海风桩基产品出货大幅下降；全年来看，塔筒企业经营压力相对较大，营收、盈利均受损。

图表57：塔筒企业季度营业收入（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表58：塔筒企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

铸锻件：受装机需求不及预期影响，铸锻件在收入端压力较大，同时受到原材料价格处于高位影响，近两年来，盈利处于下行周期，伴随 22 年 4 月底以来生铁、废钢等原材料价格触顶回落，22Q3 开始铸锻件盈利迎来明显修复。

图表59：铸锻件企业季度营收规模（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表60：铸锻件企业季度营收同比增速

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表61：铸锻件企业季度归母净利润（亿元）

资料来源：wind，中邮证券研究所

图表62：铸锻件企业季度归母净利率

资料来源：wind，中邮证券研究所

2.4 投资方向：海风放量+国产替代+新技术替代

 主机大型化驱动新一轮海风降本，刺激需求启动

海风即将进入新一轮大型化降本过程。当前陆上风电在平价推动下，已快速实现大型化变革，由原有的 2-3MW 机型，提升至当前 6-7MW 的主力机型，单机容量翻倍以上增长，带动风电场投资成本下降明显；针对海上风电，22 年开启的平价时代，仍然对于海风降本有强烈诉求，统计当前已公开的项目投资成本，广东阳江地区成本最高（离岸距离远，水深深）达到14元/w，浙江、福建地区为11-12 元/w，江苏、山东大部分地区在 10 元/w，即使考虑到地补，当前造价水平也只能基本满足业主回报要求，海风发展亟待新一轮降本推动。

图表63：国内海上风电项目造价情况

省份	项目	系统成本(元/W)	补贴(元/W)	补贴后成本(元N)
广东	三峡阳江青洲五	14.169	0.5	13.67
	三峡阳江青洲六	14.281	0.5	13.78
	三峡阳江青洲七	14.166	0.5	13.67
浙江	浙能台州1号	11.72	0.78	10.94
福建	三峡平潭海外	11.62		11.62
山东	山东能源渤中 B400MW	9.73	0.8	8.93
	昌邑莱州湾一期	10.17	0.5	9.67
	山东能源渤中A500MW	11.26	0.8	10.46
	国电投山东半岛南海上风电基地V场址	10.4	0.8	9.6
	山东半岛南海上风电基地U场址一期	13.11	0.5	12.6
江苏	射阳 100 万海上风电项目	9.97		9.97

资料来源：风芒能源，中邮证券研究所

大型化仍为海风降本重要路径之一，15-20MW 机型有望加速部署。基于陆风经验，机组大型化对于系统成本的摊薄具有决定性作用，海风平价初期，风机大型化将是提升海风经济性的最重要路径。2022 年 12 月 1 日，全球商用最大单机容量 11MW 海上风机在揭阳神泉二海上风电项目并网发电，海风装机机型正式突破 10MW 大关。21 年以来，国内主要海风主机厂商均加速开发大 MW 容量机型（单机功率达到 15-20MW），2022 年 12 月 3 日，中国海装成功下线 19MW 半直驱海风机型，也刷新了全球最大单机容量的新纪录，有望加速实现海风大型化进程。

图表64：海风主机厂商大型化机组情况

主机厂商	大容量风电机组型号	单机最大容量
金风科技	10MW、13.6MW、16MW(已经下线)	16MW
远景能源	14MW	14MW
明阳智能	11MW、12MW、14MW、16MW、16.6MW(研发)	16.6MW
电气风电	海燕平台11MW、16MW (研发)	16MW
中国海装	10MW、12.0MW、13.7MW、19MW(已下线)	19MW
中车株洲所	8-12MW	12MW
东方风电	10MMW、12.5MW、13MW	13MW

运达风电	9-10MW、15MW(研发) 15MW
太原重工	10MW(研发) 10MW
西门子歌美讽	11MW、14MW 14MW
维斯塔斯	10MW、15MW 15MW
GE	14MW、15MW 15MW

资料来源：北极星风力发电网，中邮证券研究所

机组大型化后，将带来配套产业链的结构性升级，当前零部件环节总体产能较为充裕，但会存在结构性的紧缺，可满足大 MW 主机供应要求的铸件、锻件、叶片包括管桩、塔筒等新建产能有限，大 MW 零部件有望实现超额利润，利好提前布局扩产的龙头零部件企业。关注日月股份、金雷股份。

受益系统成本的逐步下降，预期平价海风项目推进将迎来加速，根据现有项目并网计划，预期 23 年国内海风装机并网量达到 10GW，相较 22 年实现翻倍以上增长。建议重点关注海风产业链，塔筒桩基环节天顺风能、大金重工、泰胜风能、海力风电，海缆环节东方电缆、中天科技、亨通光电、汉缆股份。

 国产替代方向：重点关注轴承及上游滚子环节

当前国内风机产业链配套较为完善，主要零部件基本实现国产化，而占风机成本约 10-15%的轴承环节国产化率相对较低，其中偏航、变桨轴承国产化推进较快，基本实现进口替代，而海风主轴轴承、齿轮箱轴承、发电机轴承等环节依然由外资企业主导，国产化率提升空间较大。关注新强联、恒润股份。

此外在轴承滚子环节，技术难度较高，此前海外轴承厂商多以自主配套为主，但伴随风电产业链降本压力的提升，国内滚子厂商在海外轴承厂商中逐步导入，同时也积极开发国内轴承及主机客户，有望实现渗透率的快速提升。关注五洲新春、力星股份。

图表65：风电主轴轴承示意图

资料来源：瓦轴集团官网，中邮证券研究所

图表66：风电轴承滚子示意图

资料来源：五洲新春公众号，中邮证券研究所

 新技术方向：重点关注滑动轴承

滑动轴承的应用是在风机大型化过程中实现降本的重要技术之一，目前主要应用在齿轮箱轴承的替代中，其紧凑的径向尺寸可进一步优化大 MW 机型传动链的设计，降低齿轮箱的尺寸和风机载重，从而实现整机设计的优化节约成本，目前齿轮箱滑动轴承试验进度较快，长盛已完成 6MW 半直驱机型主齿轮箱滑动轴承测试台试验，后面将进行挂机测试，同时开展更大 MW 机型的测试台测试。而其余的主轴轴承、偏航变桨轴承等也相继进入开发验证环节。关注长盛轴承、双飞股份。

3 新能源车：于分歧中觅契机，于共识处掘真金

3.1 国内需求：增速虽放缓，成长仍可期

国内新能源车行业正处于 S 型曲线拐点，在 2021-2022 年间销量翻倍增长、渗透率超 20%。2022 年 1-10 月，国内新能源车销量 527 万辆，同比增长 109%；渗透率 24.3%，相比 2021 年的 13%增加 11pcts。从单月情况来看，10 月单月销量 71.4 万辆，渗透率 32%。预计 2022 年全年销量 680 万辆左右，同比接近翻倍。

图表67：国内新能源车年销量（万辆）及渗透率

资料来源：中汽协，中邮证券研究所

图表68：2021-2022.10 国内新能源车月销量（万辆）及同比

资料来源：中汽协，中邮证券研究所

政策端：补贴 2022 年底退坡，购置税免征延长一年至 2023 年底，两者对购车成本的影响基本可对冲。我国新能源车补贴起源于 2013 年，经过十年的发展，新能源车行业已进入成熟的市场化发展阶段。2022 年纯电动乘用车的国家补贴上限为：400 公里以上续航车型补贴 1.26 万元/辆，300-400 公里续航车型补贴0.91 万元/辆，该补贴将在 2022 年底结束。

购置税方面，9 月 26 日，财政部、税务总局、工业和信息化部发布《关于延续新能源汽车免征车辆购置税政策的公告》，对购置日期在 2023 年 1 月 1 日至2023 年 12 月 31 日期间内的新能源汽车，免征车辆购置税。这是我们国家对免征新能源车购置税的第三次延期。从金额来看，购置税率为 10%,计算公式为10%*[发票价/（1+13%增值税）]，如果以大部分消费者的购车价位区间 15-25 万元/辆的车价测算，购置税在 1.3-2.2 万元/辆。

国家补贴退坡，导致购车需要多支出1万元左右；购置税免征延续，导致购车可继续享受1-2万元的税收优惠。综合来看，二者对消费者的购车成本影响可对冲，且购置税的优惠大于补贴退坡额。

图表69：我国纯电动乘用车补贴标准（万元/辆）

	纯电续驶里程（工况法：公里）
	80-100	100-150			）150-200200-250250-300300-400		>400
2013年	3.50	3.50	5.00	5.00	6.00	6.00	6.00
2014年	3.33	3.33	4.75	4.75	5.70	5.70	5.70
2015年	3.15	3.15	4.50	4.50	5.40	5.40	5.40
2016年		2.50	4.50	4.50	5.50	5.50	5.50
2017年		2.00	3.60	3.60	4.40	4.40	4.40
2018年过渡期		1.40	2.52	2.52	3.08	3.08	3.08
2018年			1.50	2.40	3.40	4.50	5.00
2019年过渡期			0.15	0.24	2.04	2.70	3.00
2019年					1.80	1.80	2.50
2020年过渡期					0.90	1.62	2.25
2020年						1.62	2.25
2021年						1.30	1.80
2022年						0.91	1.26

资料来源：工信部，中邮证券研究所

图表70：我国新能源车购置税政策

政策出台时间	政策内容
2014年	2014.9-2017.12月，对新能源车免征车辆购置税
2016年	为进一步支持新能源车发展，将新能源车购置税免征政策延期至2020年末
2020年	由于受疫情影响，财政部等再次发文将新能源车购置税免征政策延续至2022年末
2022年	国务院常委会议明确，为扩大消费、培育新增长点和促进新能源汽车消费、相关产业升级，决定将免征车购税政策延续至2023年末

注：购置税为10%，计算公式为10%*[发票价/（1+13%增值税）]
资料来源：政府官网，中邮证券研究所

优质新车不断上市，供给端迭代效应明显。2022年下半年，主流新能源车企合计推出 20 余款新车，从供给端持续提供新活力。2023 年还有 20 余款新车车型待上市，新能源车市场产品矩阵不断丰富。

图表71：22H2 上市新车及 2023 年可能上市新车

车企	车型	类型 22H2已上市	动力	上市时间

长安	长安欧尚Z6 iDD SL03	SUV 轿车	混插纯电/增程/氢电	2022. 09 2022.09
长城	欧拉芭蕾猫欧拉闪电猫哈弗H6新能源	轿车轿车 suv	纯电纯电插混	2022. 07 2022.10 2022. 11
比亚迪	海豹腾势D9纯电版腾势D9 DM-i超级混动版	轿车 MPV MPV	纯电纯电插混	2022.08 2022.10 2022.10
上汽通用五菱	Air ev 晴空	轿车	纯电	2022. 12
广汽乘用车	AION S PLUS AION Y PLUS	轿车 SUV	纯电纯电	2022. 09 2022. 11
哪吒汽车	哪吒s 哪吒UⅡ	轿车	纯电/增程	2022. 11
零跑汽车	零跑C01	suv 轿车	纯电纯电	2022. 12 2022. 10
小鹏汽车	小鹏G9	SUv	纯电	2022. 10
理想汽车	理想L9	SUV	增程	2022.09
	理想L8 蔚来ES7	SUV suv	增程	2022. 11
蔚来汽车	蔚来ET5	轿车	纯电纯电	2022. 08
一汽大众	奥迪Q4 e-tron	SUV	纯电	2022. 09
	问界M7	suv	增程	2022. 09
赛力斯	问界M5EV	suv	纯电	2022. 08 2022. 10

资料来源：汽车之家，懂车帝，各车企官网，中邮证券研究所

车企	车型	类型	动力	上市时间
待上市
长安	阿维塔11	SUV	纯电	2022.12
长安	长安UNI-V iDD	轿车	混插	尚未确定
长城	欧拉朋克猫沙龙机甲龙	轿车轿车	纯电纯电	尚未确定尚未确定
比亚迪	护卫舰07 驱逐舰07	MPV	插混	2022.12上市，交付未知
		1	1	尚未确定
	海鸥	轿车	纯电	预计23Q2
	海狮	SUV		尚未确定
	登陆舰07	1	1	尚未确定
	巡洋舰	1	1	尚未确定
	比亚迪明	SUV		尚未确定
	比亚迪仰望R1	SUV	1	尚未确定
吉利汽车	几何m6	suv	纯电	2022.12下旬
吉利汽车	几何G6	轿车	纯电	2022.12下旬
广汽乘用车	传祺M8 PHEV版	MPV	插混	尚未确定
广汽乘用车	Hyper SSR	跑车	纯电	2023年10月交付
哪吒汽车	哪吒E	轿车	纯电	2023H1
小鹏汽车	小鹏F30	SUV	1	预计2023年上市
小鹏汽车	小鹏H93	MPV	1	预计2023年上市
理想汽车	理想L7	SUv	增程	2023.02
一汽大众	ID.AERO	1	1	预计2023年下半年
	奥迪 RS e-tron GT	跑车	纯电	尚未确定
	奥迪 e-tron GT quattro	1	纯电	尚未确定

3.2 海外需求：欧洲复苏拐点显现，美国市场大有可为

欧洲地区受能源危机等因素影响，2022 全年销量环比基本持平，9 月开始销售拐点显现，期待后续向好复苏。2022 年 1-10 月，欧洲新能源车销量达 191 万辆，同比增长 8%；渗透率 20.8%，相比 2021 年的 19.4%提升了 1.4pcts。10 月销量 21 万辆，同比增长 14%，渗透率 23%。受地缘冲突、能源危机、整车和零部件供应等因素影响，欧洲 2022 年欧洲新能源车从 3 月开始单月销量增速放缓，甚至在 4 月增速为负，4-8 月份都处于较为低迷态势。从 9 月起，欧洲销量拐点显现，我们预计 2022 年全年销量在 240 万辆左右，同比持平略增。

图表72：欧洲新能源车年销量（万辆）及渗透率

资料来源：EV Sales，中邮证券研究所

图表73：2021-2022.10 欧洲新能源车月销量（万辆）及同比

资料来源：ACEA，EV Sales，中邮证券研究所

欧洲部分国家2023 年对于新能源车的补贴有所退坡：

（1）德国：插混车不再享受补贴、纯电车退坡 1500-2000 欧并取消额外补贴

德国是欧洲新能源车销量第一大国，约占欧洲新能源销量的 30%，22 年销量预计在 70-80 万辆，渗透率约 30%。从补贴情况来看，德国也是欧洲各国中补贴力度靠前的国家。2022 年，纯电车最高单车补贴上限6000欧，另有3000 欧的额外补贴。从 2023 年开始，额外补贴取消，插混车也不再享受补贴，纯电车补贴退坡 1500-2000 欧不等。

（2）法国：补贴退坡1000欧，对于低收入家庭不降反升 1000 欧

法国是欧洲新能源车销量第三大国，约占欧洲新能源车销量的 15%，22 年销量预计在 30-35 万辆，渗透率在 20%-25%。法国的个人购车补贴上限将从 2022 年的 6000 欧退坡至 2023 年的 5000 欧。但是对于低收入家庭购车而言 2023 年补贴不降反升，将提升至 7000 欧元。

（3）荷兰：补贴退坡 400欧，全年可补贴的车总数增加1500 余辆

荷兰约占欧洲新能源车销量的 5%，在欧洲销量排名中大约在第八名左右。22年销量预计在 10 万辆左右，渗透率超 30%。荷兰的单车补贴将从 2022 年的 3350欧退坡至 2023 年的 2950 欧，减少 400 欧。同时，荷兰也存在补贴金额的每年总预算限制，2022 年为 7100 万欧元，2023 年为 6700 万欧元，减少 400 万欧元。用总预算除以单车补贴额来计算的话，2022 年可补贴新能源车总数 2.12 万辆，2023 年可补贴 2.27 万辆。2023 年虽然单车补贴额略有下降，但是覆盖面更广，增加了 1500 余辆车。

补贴平稳退坡，供给端增量释放驱动向前。整体来看，上述三国新能源车渗透率均已超过 20%，行业发展已然进入较为成熟的阶段，2023 年补贴平稳退坡，预计对新能源车销量的影响有限。而且考虑到特斯拉德国工厂落成、欧洲多车企品牌加速电动化转型，供给端持续贡献增量，欧洲市场仍将是全球新能源车的一大重点市场。

图表74：欧洲国家 2023 年新能源车补贴政策变化情况

国家	2022年					2023年		变化
德国	BEV	单车价格（欧元）补贴上限（欧元） ≤40,000 6,000+3,000				单车价格（欧元）补贴上限（欧元）		1．2023年起取消额外补贴。 2.2023年起插混车不享受补贴。 3．2023年售价4万以内的纯电车，补贴退坡1500欧（-25%）；4万-6.5万的，补贴退坡2000欧（-40%）
			40,000-65,000 5,000+2,500		≤40,000 BEV		4,500
		PHEV	≤40,000 40,000-65,000 3,750+1,875	4,500+2,250	PHEV	40,000-65,000	3,000 无
法国	单车价格 (欧元) ≤47,000		购车主体
							购车主体补贴上限（欧元） 1．纯电车补贴减少1000欧元
					补贴上限（欧元) 4,000	单车价格（欧元）公司
	47,000-60,000		个人公司&个人	6,000 BEV 2,000		≤47,000 个人公司&个人		5000 2．对于4.7万欧元以内的纯电车，低收入低收入家庭7000 家庭购车的话补贴不降反升，从6000提升 1,000 至7000
									47,000-60,000
荷兰									2023单车补贴下降400欧元，全年总预算减少400万欧元，可补贴的车数量增加 1500余辆
		单车补贴 (欧元)		补贴总预算 (万欧元)		可补贴车数量(辆) 2500
	2020 2021	BEV		4,000 4,000	1000 1440
	2022			3,350		3600 21194
		2023			7100 6700		22712
		2024		2,950 2,550	5800		22745

资料来源：各国家政府网站，中邮证券研究所

美国市场茁壮发展空间广阔，到 2030 年年复合增长率有望超 30%以上。2022年 1-10 月，美国新能源车销量达 72 万辆，同比增长 43%；渗透率 6.3%，相比2021 年的 4.2%提升了 1.9pcts。10 月销量 8.6 万辆，同比增长 27%，渗透率 7.2%。美国新能源车市场整体仍处于早期起步阶段，拜登设定 2030 年美国 50%渗透率的新能源车发展目标，按照美国年均汽车销量 1500 万辆，50%渗透率对应 700 万辆以上，年复合增长率近 30%。

图表75：美国新能源车年销量（万辆）及渗透率

资料来源：Argonne，Marklines，中邮证券研究所

图表76：2021-2022.10 美国新能源车月销量（万辆）及同比

资料来源：Argonne，Marklines，中邮证券研究所

美国 IRA 法案存在变数，或后延三年至 2026 年生效，对国内供应链厂商中短期影响可控。《削减通胀法案》（简称 IRA 法案），是拜登于 2022 年 8 月签署的法案，其中关于新能源车的主要内容包括：美国新能源车单车补贴上限 7500 美元，并取消汽车制造商 20 万辆销售额的限制。IRA 法案进一步加大了美国购车的补贴力度，因为按照之前的补贴政策，单一车企销量累计达到 20 万辆将不再享受补贴，比如消费者购买特斯拉、福特等品牌已无法享受最多 7500 美元的单车补贴。IRA 法案进一步放开约束限制，将增加补贴的覆盖面，对于消费端是个利好刺激。

但是7500美元的单车补贴上限有两个前提条件，每满足一个条件获得3750美金：

（1）电池的关键原材料的来源追溯

主要指锂、镍、钴等金属原料，需要在北美或者和美国有自由贸易协定的国家取得或加工，2023-2027年分别设置了40%-80%的来源比例要求，年递增 10%。

（2）电池的组装所在地来源追溯

需要在北美或者和美国有自由贸易协定的国家生产或组装，2023 年起占比不低于 50％，2024-2025 不低于 60%，此后每年递增 10%，至 2029 年达 100％。

但如果2024 年起金属原材料、2025年起电池组装是来自敏感外国实体（包括中国），将无法获得购车补贴抵免。

IRA法案于2022 年8 月中旬颁布，原本预计2022年末生效开始实行。

12月 19日美国财政部宣布IRA法案实施时间表：

① 22年底前，财政部将发布有关关键矿物和电池组件要求的预期方向的信息，帮助制造商做好准备，以便在新要求生效时能够识别符合税收抵免条件的车辆。

② 23年3 月财政部将发布关于关键矿物和电池组件要求的建议指南。根据法案，关键矿物和电池组件要求仅在财政部发布规则提案后生效。

此前市场担心美国 IRA 法案生效对国产锂电产业链的影响。我们认为美国市场政策的落地和贯彻执行都存在较大的不确定性。美国目前本土产业链成熟度低，目前深度依靠中日韩厂商，若重新导入新供应商、或者在北美重新建厂的话周期长。近期，日韩企业和官员也有针对 IRA 法案发声，要求美国放宽 IRA 中电动汽车购车补贴标准，在激励措施上更加灵活，因此 IRA 法案的真正执行可能还存在一定的修改可能性。

图表77：美国新能源车购车税收抵免政策历程

时间	事件
2008年	汽车制造商销售的首批20万辆电动汽车，可以享受最高7500 美元的税收抵免，在销量达到20万辆后，其享有的税收抵免每6个月将减少50%，直到完全取消；
2018年	特斯拉在18Q3，福特在18Q4先后达到20万辆销量，补贴退坡；
2019年底	美国国会试图提交草案，拟将触发补贴退坡的门槛由20 万辆提高到60 万辆，但是被特朗普政府驳回;
2021年	拜登新政加码电动车，1000亿美元用于消费者退税补贴
2022年8月	拜登签署《通胀削减法案》IRA 法案，维持汽车最高税收抵免7500 美元，取消汽车制造商 20万辆销售额的限制；
2022年12月	美国财政部将在23年3月前发布关于关键矿物和电池组件要求的建议指南，在此之前关于
	关键矿物和电池来源的追溯暂不生效。

资料来源：美国政府网站，中邮证券研究所

预计 2023 年全球新能源车销量超 1300 万辆，同比增速约 30%。展望 2023年，我们预计国内新能源车销量超 870 万辆，同比增速超 30%；欧洲销量超 280万辆，同比增速超 20%；美国销量 126 万辆，同比增速 40%；全球销量超 1300 万辆，同比增速超30%。

图表78：2019-2025E 全球新能源车销量及动力电池需求预测

单位：万辆	2019	2020	2021	2022E	2023E	2024E	2025E
中国
新能源车	120.6	136.7	350.7	669.6	876.6	1139.6	1481.4
YOY		13%	157%	91%	31%	30%	30%
全部车	2577	2531	2625	2664	2704	2745	2786
YOY		-2%	4%	2%	2%	2%	2%
渗透率	4. 7%	5.4%	13.4%	25.1%	32.4%	41.5%	53.2%
欧洲
新能源车	54.3	136.5	226.3	237.9	282.4	367.1	440.5
YOY		152%	66%	5%	23%	30%	20%
全部车	1580	1195	1168	1051	1051	1051	1051
YOY		-24%	-2%	-10%	0%	0%	0%
渗透率	3.4%	11. 4%	19.4%	22. 6%	26.9%	34.9%	41.9%
美国
新能源车	32.1	32.4	65.2	90.4	126.1	176.6	264.9
YOY		1%	101%	39%	40%	40%	50%
全部车	1705	1470	1549	1627	1708	1794	1883
YOY		-14%	5%	5%	5%	5%	5%
渗透率	1.9%	2.2%	4. 2%	5.6%	7. 4%	9.8%	14.1%
全球
新能源车	219.4	310.5	649.5	1037.9	1335.1	1745.7	2264.9
YOY		42%	109%	60%	29%	31%	30%
全部车	9042	7797	8039	7959	8198	8444	8697
YOY		-14%	3%	-1%	3%	3%	3%
渗透率	2. 4%	4.0%	8.1%	13. 0%	16.3%	20.7%	26.0%
全球平均单车带电量（kWh)	53.2	46.0	45.1	49.0	51.0	53.0	55.0
全球动力电池需求量(GWh)	116.7	142. 8	293. 0	508.6	680.9	925.2	1245.7
YOY		22%	105%	74%	34%	36%	35%

资料来源：中汽协，EV Sales，中邮证券研究所

国内电池装机总量占全球 60%，预计 2023 年全球动力电池装机超 680Gwh。2022 年 1-10 月，国内动力电池装机 224Gwh，同比增 109%，单月装机超 30Gwh；

全球动力电池装机 387Gwh，同比增80%，单月装机超50Gwh；中国电池装机总量占全球市场近 60%。我们预计 2023 年全球动力电池装机有望超 680Gwh,同比增34%。

格局有所洗牌，国内市场二线电池厂蓄力而发，全球市场中国电池厂份额继续提升。从竞争格局来看，

（1）全球市场：随着中国新能源车市场增速持续领跑以及国内电池厂的加速扩产，中国动力电池厂商在全球市场的份额持续快速提升。2021 年，全球动力电池装机排名中前十家有 5 家海外厂商，市场份额 44%；2022 年，前十名中仅有4 名海外厂商，市场份额下滑至 33%，且比亚迪一举超越松下成为全球装机第三。宁德时代继续蝉联全球装机第一，市占率也有所上升，从 2021 年的 32.6%提升至 2022 年的 35.3%。

（2）国内市场：车型百花齐放，带来二供三供导入放量机会，二线电池厂份额呈上升趋势。宁德的份额在国内略有下滑4pcts，与之相对的欣旺达、中航锂电、国轩高科、亿纬锂能等二线厂商份额略有提升。比亚迪凭借优秀的销量表现带动电池装机份额快速提升，从 16%提升至 23%，提升近 6pcts。

图表79：2021 年国内动力电池装机格局

资料来源：动力电池联盟，中邮证券研究所

图表80：2022 年 1-10 月国内动力电池装机格局

资料来源：动力电池联盟，中邮证券研究所

图表81：2021 年全球动力电池装机格局

资料来源：SNE Research,中邮证券研究所

图表82：2022 年 1-10 月全球动力电池装机格局

资料来源：SNE Research,中邮证券研究所

3.3 新技术：2023 产业元年，技术革新带来投资新机遇

3.3.1 钠离子电池元年将至，产业新格局开启

相对于锂离子电池而言，钠离子电池优势在于：

（1）钠资源储量丰富：钠金属在地球丰度2.3%，锂的丰度仅有0.0017%；

（2）钠资源分布更为均匀：钠离子广泛存在于海洋和陆地，而70%以上的锂资源集中在美洲和澳洲，导致国内对外锂资源依赖度较高；

（3）成本更低：新能源汽车的热销以及大规模储能电站建设带来供需错配问题使得锂价持续上涨，22 年下半年一度高达 60 万元/吨，22 年累计涨幅已超过 90%，锂价的持续上涨导致电池和车企成本压力激增。而钠离子电池无论是在正极原材料还是在集流体方面都将根据性价比优势，据中科海钠数据，钠离子电池相比锂离子电池可以降低30-40%的材料成本，规模化量产后成本优势明显。

图表83：宁德第一代钠离子电池与磷酸铁锂电池对比图表84：国内电池级碳酸锂价格

资料来源：宁德时代，中邮证券研究所

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

钠离子电池带来材料体系变革：

正极材料：由目前的三元体系锂盐或者磷酸铁锂改为层状金属氧化物、聚阴离子化合物或普鲁士蓝（白）类化合物。

负极材料：锂离子电池主要用石墨负极，钠离子电池负极材料一般为硬碳、软碳、复合碳等无定形碳材料。

电解液：钠离子电池电解质盐一般为 NaPF6，电解液合成方法与 LiPF6基本相同，但电解液盐浓度会更低；溶剂一般为 EC、DMC、EMC、DEC和PC 等溶剂组成的二元或多元混合溶剂体系。

隔膜：变化不大。隔膜孔径需大于钠离子的溶化剂半径。

集流体：正负极的集流体均使用铝箔，铝箔用量相比锂电池翻倍。

图表85：钠离子电池工作原理

资料来源：Science Direct，中邮证券研究所

图表86：钠离子电池与锂离子电池主要原材料对比

项目	钠离子电池	锂离子电池
正极材料	铜铁锰层状氧化物/普鲁士白/镍铁锰层状镍钴锰层状氧化物/磷酸铁锂/锰酸锂氧化物	/钴酸锂
正极集流体	铝箔	铝箔
电解质材料	0.5mol/L NaPF6/EC+DMC+EMC+DEC+PC	1mol/L LiPF6/EC+DMC+EMC+DEC
负极材料	无定形碳 (软碳、硬碳、软硬复合碳)	石墨
负极集流体	铝箔	铜箔
隔膜	PP/PE	PP/PE

资料来源：《钠离子电池科学与技术》，中邮证券研究所

钠电池将在二轮车、A00 车等场景率先落地，市场空间百亿级。我们预计钠离子电池推广期的产品主要投向低速二轮车、A00 级及 A0 级乘用车等领域。2025年国内钠电池需求有望达 70Gwh，市场空间有望超 400 亿元。

图表87：国内钠离子电池市场空间测算

	2023E	2024E	2025E
两轮车
销量 (万辆)	5700	5500	5500
单车带电量（kwh）	0.6	0.6	0.6
钠电池渗透率-悲观	1%	5%	15%
钠电池需求 (Gwh)	0.2	1.7	5.0
钠电池渗透率-乐观	2%	15%	30%
钠电池需求 (Gwh)	0.7	5.0	9.9
乘用车
国内新能源车销量 (万辆)	877	1140	1481
A00占比	19%	15%	15%
A00销量(万辆)	167	171	222
单车带电量（kwh)	20	20	20
钠电池渗透率-悲观	1%	10%	25%
钠电池需求 (Gwh)	0.3	3.4	11.1
钠电池渗透率-乐观	7%	17%	35%
钠电池需求 (Gwh)	2.3	5.8	15.6
A0占比	9%	8%	8%
A0销量（万辆）	79	91	119
单车带电量（kwh)	40	40	40
钠电池渗透率-悲观	1%	5%	15%
钠电池需求 (Gwh)	0.2	1.8	7.1
钠电池渗透率-乐观	5%	15%	30%
钠电池需求 (Gwh)	1.6	5.5	14.2
储能
储能电池需求（Gwh)	120	180	250
钠电池渗透率-悲观	0%	3%	6%
钠电池需求 (Gwh)	0.4	5.4	15.0
钠电池渗透率-乐观	2%	7%	12%
钠电池需求 (Gwh)	2.4	12.6	30.0
国内合计
钠电池需求 (Gwh)-悲观	1	12	38
钠电池需求 (Gwh)-乐观	7	29	70
钠电售价 (元/wh)	0.8	0.7	0.6
钠电池市场空间（亿元）-悲观	8	86	229
钠电池市场空间（亿元）-乐观	56	202	418

资料来源：乘联会，中邮证券研究所

新老玩家加速布局，抢占产业元年先机，产业链突围蕴藏新机遇。钠离子产业链加速布局，其中既包括传统锂电池产业链公司，也包括不少的新进入者。作为一种新技术赛道，无论是材料端还是电池端，都蕴含着新的格局洗牌或者破局机会。动力领域，预计还是以传统锂电厂商主导，从头部电池厂宁德的进度来看，有望在 2023 年用于 500 公里以内的续航车型；新的钠电玩家有望从二轮车、储能等领域率先切入。材料体系端，正极目前来看层状氧化物进度最快，负极硬碳先行，在材料性能和生产成本优化的进程中不排除有新企业突围的可能性。

图表88：钠离子电池产业链相关标的公司布局情况

环节	股票代码	公司名字	布局情况
	300750.SZ	宁德时代	于2021年发布第一代钠离子电池，电芯单体能量密度160Wh/kg，采用A+B钠锂混搭模式，预计2023 年实现产业化，有望应用于500公里以下续航车型。
	688567. SZ	孚能科技	钠离子电池产品已处于集中送样阶段，已满足A0级车需求。计划2023年全面进入钠电池产业化阶段，并已与多家知名两轮车企和乘用车企开展深入合作，目标2024年满足A级车的需求。
	300438.SZ	鹏辉能源	公司钠离子电池研发进展良好，电芯性能测试结果较理想，包括循环、低温和能量密度等，上通五对钠离子低温优异性能非常感兴趣。持有硬碳负极企业成都佰思格部分股份。
	002866. SZ	传艺科技	已有200Mwh的中试线。一期规划产能4.5Gwh预计23H1完成建设，主要用于低速两轮车和储能领域。后期将自建配套正极、负极、电解液。
	600152.SH	维科技术	参与浙江钠创A轮融资，和浙江钠创战略合作。维科技术拟建2GWh钠电池生产线，主要面向低速车和储能市场。
	003027. SZ	同兴环保	公司和中国科大成立联合实验室，正在开展钠离子电池正极材料及电池产品的中试放大实验。
	002245.SZ	蔚蓝锂芯两轮车。	和中科海钠签署钠电池战略合作协议。合计规划15GWh圆柱钠离子产线，应用领域主要包含储能、
	002407. SZ	多氟多	钠电产能规划1Gwh。钠离子电池已有小批量成品下线，正在进行各类评测。在标准充放电的情况下，能量密度可以达到130-140Wh/kg。
正极	688005.SH	容百科技	积极开展钠离子电池锰铁普鲁士白及层状氧化物正极材料的技术迭代与产线建设，预计2022年实现吨级产出，2023年产能3.6万吨，2025年产能10万吨。
	300073. SZ	当升科技	推出了新一代钠电正极材料，目前已完成工艺定型并向国内大客户送样，产品性能指标优于市场同类产品。
	688707. SH	振华新材	层状氧化物路线，已经到了第二代产品，预计最先使用场景是两轮车和中低续航里程的电动车。
	002340. SZ	格林美	公司储备了普鲁士蓝和过渡氧化物两个技术路线，均在和下游客户认证中。和七彩化学投资建设18万吨电池级普鲁士蓝（白）。一期1万于2023年底投产，2023年产销目标
	300596.SZ	美联新材	3000吨。
负极	603659. SH	璞泰来	公司已积极进行钠离子电池产业的相关研发和布局工作，钠离子电池负极材料目前以硬炭为主。
	300890.SZ	翔丰华	拥有钠离子电池大层间距石墨负极材料和钠离子电池高容量石墨负极材料制备专利。
	835185.BJ	贝特瑞	公司已在钠离子电池材料领域布局。
	600884.SH	杉杉股份	公司于2016年开始硬炭研发。2021年在钠离子电池方向也已向相关电池企业进行了百公斤级的供货。2022年公司将进一步加快研发步伐，继续加强钠离子电池用高性价比硬炭的开发。
	300174. SZ	元力股份	活性炭为公司主业，生物质可用于钠电负极材料
	605589.SH	圣泉集团	公司生物质原料和酚醛树脂等具有用作钠离子电池负极硬炭材料前驱体的潜力公司为国内首家商业化量产六氟磷酸钠的企业，现有年产能千吨，拥有从六氟磷酸锂产线快速切换
	002407. SZ	多氟多	六氟磷酸钠产线的工艺技术。公司与华阳股份和梧桐树资本就六氟磷酸钠合作项目和钠离子电池项目展开合作。具备六氟磷酸钠量产能力。钠离子电池产业链产业化仍在推进中，公司已有为部分客户提供钠离子
	002709.SZ	天赐材料	电池电解液样品。公司已有生产钠离子电池电解液的技术储备，目前正处于送样试样阶段。
	300037.SZ	新宙邦
	002326.SZ	永太科技	公司在建250吨钠离子电池材料项目，包括100吨六氟磷酸钠、100吨双氟磺酰亚胺钠、50吨二氟二草酸硼酸钠的生产能力。预计2022年12月建成。

资料来源：公司公告，中邮证券研究所

3.3.2 复合铜膜崭露头角，替代传统铜箔空间广阔

传统锂电铜箔减薄为趋势，但生产工艺、成本、性能难兼顾，复合铜膜新技术应运而生。在锂电池中，铜箔是负极的集流体，在锂电池的质量和成本占比在10%左右。铜箔极薄化是目前的发展趋势，在电池空间一定的情况下，铜箔的质量体积越小，意味着有更多的空间可以容纳正负极这些活性材料，从而提升电池的能量密度。根据厚度不同，锂电铜箔可分为薄铜箔（12\~18 微米）、超薄铜箔（6\~12 微米）和极薄铜箔（6 微米及以下），但传统铜箔减薄存在理论上限，越薄生产难度也越大，成本和性能难以兼顾。

图表89：传统铜箔在电池的质量和成本占比

	正极材料负极材料		铜箔	铝箔	电解液隔膜		其他
质量占比	39%	20%	13%	5%	15%	2%	6%
成本占比	47%	15%	9%	4%	12%	6%	7%

资料来源：高工锂电，中邮证券研究所

复合铜膜采用“三明治”结构，兼具高能量密度、高安全性、低成本等多种优势。复合铜膜是以 PET/PP 等高分子材料为基膜、上下两面电镀沉积铜膜，所形成的具有三明治结构的铜箔材料。目前主流产品为 6-6.5μm 的复合铜膜以代替6-9μm 的传统铜箔。铝箔也有类似的复合铝膜，但考虑到铜箔的质量和成本占比更高，铜箔极薄化的诉求比铝箔更为迫切，因此复合铜膜的需求呼声也更为强烈。

图表90：复合铜膜的示意图和性能

资料来源：金美新材料，中邮证券研究所

复合铜膜的工艺大致可分为两步：1.通过磁控溅射或者真空蒸镀形成具备特殊性能的铜金属薄膜（单面 20-40nm）； 2.通过化学水电镀加厚金属膜层（加厚至单面1μm左右）。

图表91：复合铜膜工艺步骤

资料来源：公开资料整理，中邮证券研究所

工艺优化技术升级，把握复合铜膜 0-1 突破机会。复合铜膜技术趋于成熟，现阶段的重点在于工艺的优化、良率的提升、生产速率的进度，从而进一步实现性能端和成本端的提高。从产业链标的来看，在各厂商布局的早期阶段，设备厂有望优先受益（东威科技、骄成超声、三孚新科）；其次是布局镀铜膜的相关厂商，部分标的已在送样的后期认证阶段（如宝明科技）、部分正在送样过程中（如元琛科技、胜利精密、万顺新材等）。复合铜膜有望成为 2023 年实现产业化突破的重点新技术之一，建议持续关注各标的送样量产进度。

图表92：复合铜膜产业链相关标的公司布局情况

环节	股票代码	公司名字	布局情况
镀铜膜	002992. SZ	宝明科技	21年初布局复合铜膜，已推出PET基材的复合铜膜，22年底会推出PP基材复合铜膜。产能规划一期1.5亿平，配套电池14~15GWh，预计23Q2量产；第一批生产设备预计22M12交付，23H1交付完毕；客户主要为动力电池、储能电池和消费类电池，已送样多家客户，部分客户下达小批量订单，每个客户测试进度不同；技术团队30~40人。
	002585. SZ	双星新材	20M8提出PET复合铜膜材料项目，在4.5微米基材基础上，完成原料、母带（磁控溅射）、水镀，卷样成品已送客户测试，4成客户是消费电池，其余为动力电池。预计11月底完成主线建设，12月中向客户再次送样，逐步量产上市。整体良率92%，磁控溅射良率98%，公司PET铜膜在卷绕和叠片上都可使用，磁控溅射出量为几千米到上万米。
	300706.SZ	阿石创	复合铜膜项目采用两步法，已完成设备选型和下定工作，所需设备尚未到位，预计23H1内完成设备安装调试；客户为各大电池厂商。
	688659. SH	元琛科技	PET铜膜和PP铜膜都做，也布局铝膜，未来复合铜膜和复合铝膜的规划投资和产量占比约为1：1。复合铜膜产线已完成测试和验证，进行试生产，已开始送样，量产线产品将于12月中下旬开始送样。项目用地正在建设。
	002426. SZ	胜利精密	计划一期15条复合铜膜生产线，二期100条。现阶段每条产线月产能约40万平米，到23年中旬达1300~1500万平米，到23年底达4500万平米。东威科技23H1 提供10台设备，23H2提供30台设备。采用两步法，采用4.5um基膜，双面各沉积1um铜膜，总厚度为6.5um。以PET为基材的已二次送样，有多重规格，送样客户为动力电池厂商，以PP为基材的在调试生产中。
	300686. SZ	智动力	与三孚新科战略合作，向三孚新科采购“一步式”全湿法复合铜膜化学镀铜设备，用一步法生产，目标良率在95%以上。计划近期给主机厂送样。
	300057. SZ	万顺新材	21年立项研发PET铜膜，处于小试阶段，主要送样重点电池企业，正配合下游客户放大卷长验证。试产先通过磁控溅射镀膜或电子束镀膜设备双面镀膜，再通过加水镀加厚。公司具备电子束镀膜设备、磁控溅射镀膜设备、水镀设
688020. SH	方邦股份	备等产线，暂无扩产能计划。 PET复合铜膜在样品阶段，拟达到铜厚1~1.5微米，拉伸强度≥30kg/mm²，延伸率≥5.0%，尚未进行产品送样和认证。
600110. SH	诺德股份	PET铜膜是研发方向之一，和客户保持小量送样技术交流。
设备	688700. SH	东威科技	公司复合铜膜电镀装备为卷式水平膜材电镀设备，有滚筒导电和双边夹导电两种，现阶段主要生产4.5微米PET/PP复合铜膜，是国内唯一能量产该设备的企业。公司引入磁控溅射设备，打造一体化PET复合铜膜生产线，能够降低成本，打开超薄复合铜膜市场。22年底广德将有两栋厂房投入使用，能够增加5 万平方米生产厂房，计划在总部附近设立镀膜设备的专用制造生产线。
	688359.SH	三孚新科	具备2-3台/月的设备产能，计划一年左右将设备产能提升至10-20台/月。和智动力战略合作，预计23H1交付设备。“一步法”复合铜膜电镀业务，可以匹配PET、PP、PI等基膜，PET复合铜膜在中试阶段，尚未正式送样，预计23 年规模量产，销售模式为“设备+专用化学品”，电池企业及其下游客户的认证周期在3-6个月。
	688392. SH	骄成超声	公司的滚焊设备技术指标行业领先，主要竞争对手为终焊领域的必能信和美国Sonics。IPO募投项目“智能超声波设备制造基地建设项目”正在有序推进，拟通过在无锡构建智能制造生产基地，购进先进生产设备用于生产超声波设备，产品主要运用于动力电池等领域，建设期2年。

资料来源：公司公告，中邮证券研究所

3.4 板块估值与投资建议

3.4.1 板块估值

我们选取新能源车指数（930997.CSI）和沪深 300 指数做了板块在 2022 年的走势对比，并复盘了新能源车板块一年的涨跌历程。

总体来看，截至2022 年12月 13 日，新能源车指数和沪深300指数在 2022年的累计涨跌幅均为-18%左右。

分阶段来看：

（1）1 月-4 月，处于年初对行业的观察布局期，板块整体走势相对稳健；

（2）4 月-5 月，受上海等地疫情影响，行业产销受到较大影响，特斯拉等部分车企和电池材料产业链停工减产，行业面临阶段性困境，板块走势加速下跌；

（3）5 月-7 月，疫情好转预期，上海复工带动产业链快速恢复，同时全国多省市出台新能源车消费刺激补贴政策，大力提振后市预期。同时部分环节半年报业绩超预期，市场博弈半年报业绩。在多因素叠加下，板块强势反弹，创年内新高。

（4）7 月-12 月，前述利好或者预期已充分反应于股价，市场开始切换至2023 年的行业逻辑，对于销量增速和各环节盈利分歧加剧。同时间，受多因素影响，理应“金九银十”的下半年销量旺季数据表现疲软。板块估值持续调整，主赛道标的继续低位盘整，钠离子、镀铜膜等有望于 2023 年实现 0-1 突破的新技术赛道成为22年下半年投资主线。

图表93：新能源车指数与沪深 300 指数走势对比（2022.1.1-12.13）

资料来源：wind，中邮证券研究所

截至 2022 年 12 月 13 日，新能源车 PE（TTM）为 28.97 倍，处于历史估值的约 30%分位点。

图表94：新能源车板块处于历史 PE（TTM）的 30%分位点

资料来源：wind,中邮证券研究所

根据 wind 的一致预期，锂电产业链主要标的 2023 年盈利预测对应的 PE 估值：电池环节普遍在 20-30 倍，中游材料环节普遍在 10-15 倍。

图表95：锂电产业链主要标的盈利预测与估值（采用 wind 一致预期）

2022/12/13	证券代码	公司名	市值（亿元）	PE (TTM)	营收归母净利（亿元）	2022E 归母净利			2023E 归母净利				2024E
2022/12/13	证券代码	公司名	市值（亿元）	PE (TTM)	营收归母净利（亿元）	（亿元）	yoy	PE	营收（亿元）	（亿元）	归母净利 yoy	PE	营收（亿元）	归母净利（亿元）	归母净利 yoy	PE
电池	300750.SZ 300014.SZ	宁德时代	9,902	38	3,235	280	76%	35	4,439	437	56%	23	5,688	588	35%	17
		亿纬锂能	1,803	54	356 277	34	17%	53	642	66	94%	27	926	98	48%	18
	002074.SZ	国轩高科	558	303		5	351%	121	458	18	296%	31	586	26	44%	21
	300438.SZ	鹏辉能源	366	79	99	7	261%	56	157	12	80%	31	216	17	43%	22
	300207.SZ	欣旺达	444	48	500	11	19%		644	24	118%	19	781	32	35%	14
	002245.SZ	蔚蓝锂芯	192	34				41
	688567.SH	孚能科技	337	-42	83 147	7 0	12% √	26 /	124 267	13 15	73% /	15 23	159 385	18 28	40% 88%	11
	688005.SH	336				78%	21	427	25	55%	13	527	33	33%	12 10
	300073.SZ	容百科技当升科技	313	26 17	309 203	16 20	85% 114%							25%	10
	688779.SH	长远锂科	309	23	177	15		277 262	25 19	24% 30%	12 16	334 310	31 25	26%	13
	688778.SH	厦钨新能	259	26	312			363	18	52%	14	405	24		11
	688707.SH	振华新材	225	19	144	12 12		194	14	17%	16	246	19	29% 33%	12
	002805.SZ	丰元股份	87	53	37	3	195%	101	7	155%	13	144	9	37%	9
	300432. SZ	富临精工	180	24	101	10	407% 143%			53%	12	300	19	31%	9
	300769.SZ	德方纳米	445	19	220	22	171%			29%	16	420	36	27%	12
	603906.SH	龙蟠科技	148	17	150	9		351 218		6%	15	309	11	10%	14
688275.SH	万润新能	166	17	138 324	13	269%	13	332	19			399	23	7
	002340.SZ 格林美 300919.SZ	396 中伟股份 503	33 40	360	17	83%	23 28	406 476	25 36	48%	16	499 577	33 54	12
负极	603659.SH 璞泰来				18	93%	26	225	44	102% 43%	14 18	297	58	9
		807	29	158	31	76% -5%	13	276	40	27%	10	336	33% 50	14
600884.SH 835185.BJ 300890.SZ	杉杉股份贝特瑞	419	15 19	225 231	32 22								24% 35%	8 8
		319 49	30		3	53% 169%	15 18	307 39	30 4	38%	11	383	41	10
隔膜	300035.SZ	翔丰华	161	30	27 52	7				51% 70%	12	48	5	21%
		中科电气		29	136	88%	23	79	12		14 12	105	16	37% 10 34%
	002812.SZ	恩捷股份	1,223			81% 188%	26	197 50	72 14	45% 70%		265 69	96 19	13 15
	300568.SZ 002080.SZ	星源材质中材科技	291 394	44 13

资料来源：wind,中邮证券研究所

3.4.2 投资建议

展望 2023 年，我们认为对于新能源车板块可以适当乐观些。从全球市场总量来看：（1）中国，补贴落幕进入市场化发展阶段，下沉市场大有可为，同时优质品牌开启出海，赛道够广空间够大；（2）欧洲，销量拐点已显，看好 2023 年复苏逻辑；（3）美国，低基数低渗透率，政策红利不断，看好高成长性机会，另外 IRA 法案尚存在较大不确定性，我们认为对于国产锂电产业链的中短期影响有限。

投资策略方面：

（1）优选电池：中上游供需逐步缓解，材料价格有望下行，叠加电池顺价机制谈定，电池盈利有望修复。另外对于二梯队电池厂而言，车企定点逐步落地，带来客户结构优化和电池产销放量，有望带来量利齐升的机会。推荐关注宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、孚能科技等。

（2）关注新技术主线机会：钠电池、复合铜膜等新技术有望在 2023 年实现从 0-1 的产业化突破，在电池和材料端将会催生新的机会和格局变化。

（3）材料端关注具有α属性的优质标的：具有成本优势、技术领先优势、客户强黏性的公司仍是赛道投资的优选机会。推荐关注恩捷股份、星源材质、璞泰来、鼎胜新材、厦钨新能等。

4 风险提示

各国政策变化：如果国内外各国家政策发生变化，可能会影响新能源行业下游需求或者产业链进出口情况。

下游需求不及预期：行业下游需求可能会受到宏观经济、国际政治等诸多因素影响，如下游需求不及预期，可能会影响产业链景气度和上市公司业绩。

新技术发展不及预期：行业的新技术新产品存在开发的不确定性，也可能出现技术路线变更的可能性。

产业链材料价格波动风险：新能源行业上下游成本价格关系紧密，如发生产业链价格波动，可能会导致行业利润的变化和下游需求的变化。

行业竞争加剧风险：行业可能存在新进入者增加的情况，导致行业竞争加剧。

中邮证券投资评级说明

投资评级标准	类型	评级	说明
报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。	股票评级	买入	预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上
		增持	预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间
		中性	预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间
		回避	预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下
	行业评级	强于大市	预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上
		中性	预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间
		弱于大市	预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下
	可转债评级	推荐	预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上
		谨慎推荐	预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间
		中性	预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间
		回避	预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下

分析师声明

撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。

本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。

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