风光装机需求持续释放，锂电加速出清见底在即新能源行业2023年中期投资策略

行业投资评级：强大于市

王磊 (分析师)

SAC登记编号:S1340523010001

虞洁攀 (分析师)

SAC登记编号:S1340523050002

贾佳宇 (研究助理)

SAC登记编号:S1340122110010

中邮证券

2023年6月6日

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投资要点

光伏：

需求端：国内装机持续超预期，全年预计装机达到150GW朝上；海外出口维持高增速，1-4月累计出口近70GW（+41%）。23年全球装机预计落在400-420GW，组件需求达到500GW级别。

供给端：硅料产能持续释放，产业链进入新一轮去库降价过程，后续组件价格降至1.5元/w可期，跌价企稳后有望带来装机需求集中释放，推动光伏板块出货、盈利高增。

投资建议：光伏主产业链对应23年PE估值仅为10-15倍，辅材在20倍，均接近历史底部位置，建议关注具有稳定盈利的一体化组件环节，格局有望底部反转的玻璃环节，受益储能需求高增的逆变器。

风电：

国内需求：国内风电装机修复明显，1-4月累计装机14GW（+48%），全年有望实现翻倍增长；广东7GW+16GW（首批8GW）海风竞配项目出炉，修复海风成长性预期。

海外需求：G7承诺150GW海风装机目标，欧洲海风项目加速启动，海上基础、海缆订单外溢利好国内厂商提升全球产业地位。

投资建议：建议重点关注海上基础环节（天顺风能、泰胜风能、海力风电等），海缆环节（东方电缆、中天科技等）、电缆绝缘材料（万马股份）、零部件（日月股份、金雷股份、时代新材）。

投资要点

新能源车：

需求端：国内二季度环比有望超20%的增长，国常会提出购置税减免政策延期，短期基本面改善叠加长期政策托底向好。欧洲市场持续复苏景气向上，美国市场稳健增长。

产业链：随着4月底锂价阶段见底，下游需求起量、产业链补库开启，二季度排产环比增长。中游材料环节有望看到行业出清，盈利有望见底反转。

投资建议：建议重点关注定价权更强盈利性更稳定的电池环节（宁德时代、亿纬锂能等），中游环节关注具备成本优势的（科达利、璞泰来、湖南裕能、尚太科技、天赐材料、恩捷股份等）、新技术（骄成超声、宝明科技等）。

光伏

1.1光伏装机需求-国内

■2023年1-4月，国内新增光伏装机48.31GW（+186%)，装机增速超预期。年初以来，国内光伏装机增速持续超预期，全年国内装机规模或将持续上修。2023年4月单月新增装机14.65GW，同比增长299%，再创单月新增装机记录（除年底抢装月份）。

图表1：当年光伏累计装机规模（GW)

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所
图表2：单月光伏装机规模（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

1.1光伏装机需求-国内

分布式占比持续超50%，多元化应用场景助推装机高增。

■ 分类型来看，2023Q1国内新增分布式装机18.1GW（+104%），新增集中式装机15.5GW（+258%），分布式占比为54%，且2021年以来一直维持在50%以上，分布式已成为最为主要的光伏装机来源，也是驱动光伏装机增长的重要力量；

2023Q1分布式装机中，户用与工商业分别为8.9、9.2GW，分别同比增长250%、46%，在资本助推下，国内户用分布式装机持续高增，增速超预期，贡献分布式主要装机增量;

图表3：国内光伏新增装机结构（GW)

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

图表4：国内分布式光伏新增装机结构（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

1.1光伏装机需求-海外出口

■海外需求持续旺盛，国内组件出口同比快速增长。2023年1-4月，国内实现组件出口69GW，同比增长41%，其中4月实现组件出口18GW，同比增长53%，维持出口高增速。

欧洲：2023年1-4月，国内实现对欧洲组件出口40GW，同比增长64%，其中4月实现组件出口10.6GW，同比增长36%，是最重要的组件出口地区，后续仍需持续观察欧洲市场组件库存消化情况。

图表5：国内组件月度出口数据（GW）

资料来源：infolink，中邮证券研究所

图表6：国内对欧洲组件出口数据（GW)

资料来源：infolink，中邮证券研究所

1.1光伏装机需求-海外出口

■美洲（除美国）：2023年1-4月，国内实现对美洲组件出口10GW，同比增长28%。其中巴西为最大光伏市场，4月自国内组件进口量约为1.47GW，1-4月累计进口量6.6GW，同比增长10%。除仍然存在大量待建屋顶分布式项目外，由于组件价格回落，地面电站项目需求也明显启动。

■亚太：2023年4月，亚太从国内进口3.1GW组件，同比增长104%，若刨除印度影响，4月进口量约为3GW，同比增长97%，成熟国家澳洲、日本等需求小幅提升，而巴基斯坦等新兴地区需求快速提升，带动亚太地区组件进口量同比接近翻倍增长。

图表7：国内对美洲组件出口数据（GW）

资料来源：infolink，中邮证券研究所

图表8：国内对亚太组件出口数据（GW）

资料来源：infolink，中邮证券研究所

1.1光伏装机需求-海外出口

1中东：2023年4月，国内实现对中东组件出口0.95GW，同比增长67%，1-4月累计出口规模为3.6GW，其中沙特表现最为突出，4月进口组件0.4GW，主要依赖于大型电站项目拉动需求。

■非洲：2023年4月，国内实现对非洲组件出口0.97GW，同比数倍增长，其中主要需求国为南非，4月向南非出口组件达到0.76GW，当地居民倾向于用户用光伏来解决缺电问题，同时政府也在今年推出补贴刺激光伏装机。

图表9：国内对中东组件出口数据（GW）

资料来源：infolink，中邮证券研究所

图表10：国内对非洲组件出口数据（GW)

资料来源：infolink，中邮证券研究所

1.2光伏产业链价格与盈利

硅料新增产能持续释放，产业链价格逐步回落：

2022Q4开始，硅料投产速度加快，根据硅业分会数据，2023年5月国内硅料产出达到11.56万吨，2023年1-5月国内多晶硅产量总计53万吨，同比增长90%。进入5-6月，陆续有多晶硅新建产能逐步投产出量，包括包头大全、准东新特、内蒙东立，以及新疆晶诺、合盛硅业等新进企业，大量新增产能投产，或将带来硅料行业竞争加剧，伴随新增产能陆续完成爬坡，硅料价格预期大幅回落。

图表11：国内硅料月度产出数据(万吨）

资料来源：硅业分会，中邮证券研究所

1.2光伏产业链价格与盈利

阶段一去库降价：年初由于硅料供应转为宽松，产业链价格呈现大幅下滑，下游担忧原材料库存减值风险，因而纷纷采取去库存操作，进一步加速硅料价格下降；

阶段二补库挺价：春节后受益需求释放产业链排产上升，补库需求较为强烈，叠加硅料厂商主动管理库存，因而在硅料实际产出大于需求的同时，实现价格明显反弹，由于短期内供需相对平衡因而维持在此价格水平下;

阶段三新一轮去库降价：各家硅料厂库存积累压力提升，硅片由于前期稼动率维持高位，也逐步累库，产业链重新进入去库降价过程，且由于硅料持续放量，此轮价格调整幅度更深；年初至今硅料、硅片、电池、组件降幅分别为51%、21%、6%、15%。

图表12：光伏主产业链价格波动情况

资料来源：infolink，中邮证券研究所

1.2光伏产业链价格与盈利

□ 随着产业链价格回落以及各环节之间库存水平和供需关系的变化，产业链利润分配迎来重新调整。硅片由于处于去库存阶段，因而盈利明显收窄，而电池片需求相对平稳，前期库存规模有限，在硅片降价阶段并未完全传导降幅，盈利初步扩大，组件端价格调整速度较慢，盈利也有所修复；而从一体化维度看，硅片+电池+组件的盈利维持相对稳定，并未受到产业链降价的冲击；

图表13：光伏主产业链盈利-毛利润（元/W）

资料来源：infolink，中邮证券研究所

1.2光伏产业链价格与盈利

123Q1盈利总结：硅主产业链仍实现明显的盈利修复，其中硅料、硅片、电池片修复明显，带动一体化组件环节也迎来修复；同时受益石英砂短缺，价格大幅上升，石英砂&坩埚环节盈利上升最为明显;

23Q2盈利展望：4月硅片盈利小幅修复，但进入5月后盈利回落，硅片Q2盈利相对承压；电池、组件有望继续迎来修复;

图表14：光伏产业链23Q1盈利梳理（亿元）

公司		营收		归母净利润		毛利率			净利率
环节		2023Q1	同比增速	2023Q1	同比增速	2023Q1	2022Q1	同比增速	2023Q1	2022Q1	同比增速
环节	通威股份	332	35%	86	88%	43%	34%	9%	33%	24%	9%
硅料一体化	大全能源	49	-40%	29	-32%	72%	64%	8%	60%	53%	7%
	隆基股份	283	52%	36	37%	18%	21%	-3%	13%	14%	-1%
	天合光能	213	40%	18	219%	18%	14%	4%	9%	4%	5%
	晶澳科技	205	66%	26	248%	19%	15%	4%	13%	6%	7%
	晶科能源	232	58%	17	313%	14%	9%	5%	7%	3%	4%
	东方日升	68	25%	3	49%	12%	14%	-1%	5%	4%	1%
硅片	中环股份	176	32%	23	69%	23%	19%	4%	14%	11%	3%
	上机数控	35	-38%	7	3%	27%	16%	11%	19%	12%	8%
	双良节能	55	215%	5	295%	15%	19%	-4%	10%	8%	2%
电池片	钧达股份	40	95%	4	603%	14%	10%	4%	9%	2%	6%
	爱旭股份	7	-1%	7	208%	18%	7%	11%	9%	3%	6%
	福斯特	49	26%	4	7%	12%	16%	-4%	7%	9%	-1%
胶膜	海优新材	14	10%	0	-71%	6%	13%	-6%	2%	6%	-5%
	赛伍技术	10	-5%	0	-63%	8%	14%	-6%	3%	8%	-5%
	福莱特	54	53%	5	17%	18%	21%	-3%	10%	12%	-3%
玻璃微逆	亚玛顿	8	15%	0	38%	7%	5%	2%	2%	2%	0%
玻璃微逆	禾迈股份	6	153%	2	101%	46%	48%	-2%	30%	38%	-8%
	昱能科技	4	151%	1	279%	42%	40%	1%	27%	18%	9%
	美畅股份	10	49%	4	34%	52%	54%	-2%	38%	43%	-4%
切片	高测股份	13	126%	3	245%	43%	38%	5%	27%	17%	9%
切片	聚和材料	18	5%	1	20%	9%	11%	-2%	7%	6%	1%
银浆	帝科股份	15	122%	1	363%	11%	8%	4%	5%	3%	3%
银浆	天宜上佳	3	79%	0	44%	36%	58%	-22%	16%	20%	-4%
热场石英坩蜗	金博股份	3	-33%	1	-42%	36%	53%	-17%	39%	45%	-6%
热场石英坩蜗	石英股份欧晶科技	12 6	371% 137%	8 2	843% 292%	84% 34%	55% 28%	30% 7%	27	34% 16%	34% 11%

资料来源：wind，中邮证券研究所

1.2光伏产业链价格与盈利

2023年盈利：受益于装机高增，光伏产业链主要环节（除硅料外）2023年均将迎来大幅业绩提升；

PE估值：当前光伏板块市盈率已接近历史底部位置，主产业链环节对应估值仅为10倍出头，辅材估值普遍在20倍左右;

图表15：光伏产业链2023年盈利及估值梳理

环节	板块PE估值 2023E2024E		公司	代码	总市值 (亿元)	归母净利润 (亿元)			PE估值
环节			公司	代码	总市值 (亿元)	2023E	2024E	2025E	2023E	2024E	2025E
硅料	7	8	通威股份	600438. SH 688303.SH	1527	206	193	221	7	8	7
硅料	7	8	大全能源隆基股份	601012.SH	914 2217	138 188	115 235	111 273	7 12	8 9	8 8
一体化	14	10	天合光能	688599.SH	844	74	100	124	11	8	7
			晶澳科技
				002459.SZ	1166	95	121	148	12	10	8
			晶科能源	688223. SH	1250	67	89	115	19	14	11
			东方日升	300118.SZ	271	19	26	33	14	10	8
硅片	9	7	中环股份	002129.SZ 603185.SH	1173 316	99	121	140	12	10	8 5
			上机数控	600481.SH	227	49 25	61 34	66 40	6 9	5 7	6
			双良节能钧达股份	002865.SZ	231	22					7
电池片	12	9		600732.SH	448	34	30 46	34 62	10 13	8 10	7
			爱旭股份福斯特	603806.SH	585	29	37	45	20	16	13
			海优新材	688680.SH	93	6	8				9
胶膜	17 29	12		603212.SH	88	6	10	10 10	17	11 9	9
			赛伍技术福莱特	601865.SH	636	31	40	49	15 21	16	13
			亚玛顿	002623.SZ	54	1	2	3			17
玻璃微逆	24	14	禾迈股份	688032.SH	289	11	20	31	37 26	25 14	9
玻璃微逆	24	14	昱能科技	688348.SH	201	9	15	22	23	14	9
光伏设备	24	17	晶盛机电	300316.SZ	888	44	55	67	20	16	13
			迈为股份	300751.SZ	434	14	23	32	31	19	14
			奥特维	688516.SH	268	11	16	21			13
切片	12	10	捷佳伟创	300724.SZ	337	16	23	32	24 21	17 14	11
切片	12	10	美畅股份	300861.SZ	210	20	23	28	11	9	7
	21	14	高测股份	688556.SH	151	11	15	19	13	10	8
	21	14	聚和材料	688503.SH	125	6	8	11	22	15	12
银浆	21	14	帝科股份	300842.SZ	79	4	6	8	20	13	10
银浆	21	14	天宜上佳	688033.SH	95	4	7	9	22	14	11
热场石英坩蜗	12	8	金博股份	688598.SH	142	7	10	13	20	14	11
热场石英坩蜗	12	8	石英股份欧晶科技	603688.SH	393	38 9	61 13	82 15	10	6	5 8

请参阅附注免责声料来源：wind，中邮证券研究所注：盈利预测基于一致预期，估值日期：2023年6月2日

风电

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

2.1风电装机需求-国内

□ 2023年1-4月，国内新增风电装机14.20GW（+48%)，4月新增装机达到3.80GW（+126%）。21-22连续两年招标高增，同时23年招标规模仍维持高位，叠加制约装机节奏的负面因素基本消除，全年维度来看，23年风电装机规模有望创下历史新高，实现同比翻倍增长，当前产业链各环节开工率较高，为后续装机需求释放提前做好充足准备。

图表16：当年风电累计装机规模（GW）

图表17：单月风电装机规模（GW）

资料来源：国家能源局，中邮证券研究所

2.1风电装机需求-国内海风

"十四五”期间，各省海上风电规划总容量近60GW，产业链有望迎来高速发展。我国沿海各省已陆续发布“十四五”可再生能源发展规划及相关政策，重点推进海上风电建设，山东、江苏、广东进一步提出要打造干万干瓦级海上风电基地。其中，广东省规划“十四五”时期新增海上风电装机17GW，山东、江苏规划新增装机在8、9.27GW，总体规模在58GW。

2022全球海上风电大会公布的《2022全球海上风电大会倡议》，提出国内到2025、2030、2050年末，海风装机容量分别达到100、200、1000GW，按此目标计算，对应23-25年年均新增装机需达到近23GW，大幅超过当前行业预期以及各省政府规划，从中长期来看，海风资源靠近负荷中心，且出力持续性更强，有望成为能源结构转型中的重要组成部分。

图表18：沿海各省“十四五”海上风电装机规划（GW）

省份	政策名称	十四五新增
浙江	《浙江省可再生能源发展“十四五”规划》	4.55
福建	《福建省“十四五”能源发展专项规划》	4.1
山东	《山东省电力发展“十四五”规划》	8
广西	《广西可再生能源发展“十四五”规划》	3
广东	《广东省能源发展“十四五”规划》	17
辽宁	《辽宁省“十四五”海洋经济发展规划》	3.75
江苏	《江苏省“十四五”可再生能源发展专项规划》	9.27
上海	《上海市能源电力领域碳达峰实施方案》	1.8
河北唐山	《唐山市海上风电发展实施方案(2022-2025年)》	3
河北秦皇岛	山海关政府与新天绿能签订协议，开发800MW海风	0.8
海南	2022全球海上风电大会所提目标	3
总计		58.27

资料来源：各省政府官网，风芒能源，中邮证券研究所

2.1风电装机需求-国内海风

广东7GW+16GW海风竞配项目出炉，海风发展步入高速发展新阶段。广东省发改委发布《广东省2023年海上风电项目竞争配置工作方案》，涵盖7GW省管+16GW国管项目（首批优选8GW），国内海风发展进入加速阶段，修复海风成长性预期。

配置方案要求：明确上网电价不作为本轮竞配因素，执行广东省燃煤发电基准价，保障项目收益率水平与开工建设热情；在附加分环节，提出放弃省海风补贴的企业可最多获得5分，此项仅针对符合省补要求的2022年全容量并网项目，影响有限。

项目情况：省管海域7GW，包括湛江0.7GW、阳江3GW、江门0.8GW、珠海1GW、汕尾1.5GW；国管海域16GW，包括汕头5GW、汕尾4GW、揭阳4GW、潮州3GW。

图表18：广东省管海域竞配项目

所在市	项目名称	竞配容量(万千瓦)
湛江市	湛江徐闻东一海上风电项目	40
湛江市	湛江徐闻东二海上风电项目	30
阳江市	阳江三山岛--海上风电项目	50
	阳江三山岛二海上风电项目	50
	阳江三山岛三海上风电项目	50
	阳江三山岛四海上风电项目	50
	阳江三山岛五海上风电项目	50
	阳江三山岛六海上风电项目	50
江门市	江门川岛一海上风电项目	40
江门市	江门川岛二海上风电项目	40
珠海市	珠海高栏一一海上风电项目	50
珠海市	珠海高栏二海上风电项目	50
汕尾市	汕尾红海湾三海上风电项目	50
	汕尾红海湾五海上风电项目	50
	汕尾红海湾六海上风电项目	50
合计		700

资料来源：广东省发改委，风芒能源，中邮证券研究所

图表20：广东省国管海域竞配项目

所在市	项目名称	竞配容量(万千瓦)
汕尾市	粤东海上风电基地1-1项目	60
	粤东海上风电基地1-2项目	100
	粤东海上风电基地1-3项目	140
	粤东海上风电基地1-4项目	100
揭阳市	粤东海上风电基地2-1项目	170
	粤东海上风电基地2-2项目	130
	粤东海上风电基地2-3项目	100
汕头市	粤东海上风电基地3-1项目	100
			粤东海上风电基地3-2项目	100
	粤东海上风电基地3-3项目	100
	粤东海上风电基地3-4项目	100
	粤东海上风电基地3-5项目	100
潮州市	粤东海上风电基地4-1项目	100
	粤东海上风电基地4-2项目	100
	粤东海上风电基地4-3项目	100
合计		1600

资料来源：广东省发改委，风芒能源，中邮证券研究所

2.1风电装机需求-国内海风

1其余各省（不含广东）累计海风竞配规模达到16.6GW。截止目前，国内已完成竞配的海风项目约为16.6GW，其中海南7.5GW、广西2.7GW、江苏2.65GW、福建2.2GW、上海1.1GW、辽宁0.25GW、天津0.2GW，叠加广东7+8GW（优选）竞配方案落地，以及可以期待的江苏、广西新一批竞配方案的出炉，平价新时代通过竞配新释放的项目资源体量已超过30GW，后续有望达到40GW级别，其中大部分将要在十四五期间完成建设，有望强化未来三年国内海风装机成长性预期；

图表21：国内平价海上风电竞配项目情况

省份	项目	优选业主	项目容量(MW)
江苏	射阳100万千瓦风电项目	国家能源投资集团牵头联合体	1000
	大丰85万千瓦风电项目	国信集团牵头联合体	850
	大丰80万千瓦风电项目	三峡集团牵头联合体	800
上海	上海金山300MW海上风电场一期项目	三峡集团等联合体	300
	金山海上风电场二期项目	上海电力等联合体	200
	东海大桥海上风电场三期项目	申能股份等联合体	150
	奉贤海上风电场二期项目	上海电力等联合体	250
	奉贤海上风电场四期项目	申能股份等联合体	200
辽宁	辽宁大连市庄河250MW海上风电场址V项目	大连太平湾新能源投资发展有限公司	250
福建	连江外海海上风电场70万千瓦	中广核等联合体	700
	马祖岛外海上风电场30万千瓦	国家能源投资集团等联合体(优先中选企业)	300
	平潭A区海上风电开发项目	中能建	450
	平潭B区风场规划容量约45万千瓦	华润、福建新城市能源科技联合体	450
	平潭草屿风场规划容量约30万千瓦	华润、福建新城市能源科技联合体	300
广西	防城港海上风电示范项目180万千瓦	广西广投海上风电开发有限责任公司牵头的联合体	1800
	钦州海上风电示范项目90万千瓦	国家电投集团广西电力有限公司牵头的联合体	900
	龙源电力海南公司500兆瓦海上风电项目(CZ8)	国家能源集团
海南	儋州西北部示范项目(CZ2)	上海申能、上海电气、上海洗霸	500 1200
	中海油海南CZ7海上风电示范项目	中海油
	东方、乐东西部CZ9海上风电示范项目	明阳智能	1500 1500
	大唐海南儋州120万千瓦海上风电项目	大唐	1200
	临高西北部(CZ-1)	华能	600
	万宁东南部(漂浮式)	中电建
	三峡天津南港海上风电示范项目		1000
天津		三峡	196
	共计		16596

资料来源：风芒能源，中邮证券研究所

2.1风电装机需求-海外海风

G7承诺2030年海风装机容量提升至150GW，年均新增装机近16GW。G7各国承诺到2030年海风装机容量增加至150GW，将光伏装机容量增加到1TW以上。根据全球风能协会统计，2022年底，G7中主要海风装机国家（英国、德国、美国、法国）累计海风装机容量为22.5GW，意味着到2030年之前，G7海风年均新增装机规模需要都达到15GW，而上述四国2022年新增海风装机规模仅为2GW，提升装机需求提升巨大。根据《GlobalWindReport2023》的预测，23-24年全球新增海风装机将达到18GW，25年将提升至25.7GW，至2027年将达到35.5GW，海风装机需求超预期。

图表22：海风装机需求预测（GW）

资料来源：GWEC全球风能委员会，中邮证券研究所

2.2风电产业链盈利-23Q1回顾

主机：22年同期存在海风主机结转订单，基数较高，海风占比较高的明阳、电气风电出货及营收下滑较大；

塔筒：23Q1陆风装机复苏，塔筒等施工前置环节出货修复明显，同时全年风电装机翻倍增长，塔筒加工费及盈利回暖；

零部件：铸锻件交付先于风机，23Q1铸锻件出货修复明显，同时钢材价格同比回落，成本压力减轻，实现盈利同比高增;

图表23：风电产业链23Q1盈利梳理(亿元）

环节	公司	营收		归母净利润		毛利率			净利率
环节	公司	2023Q1	同比增速	2023Q1	同比增速	2023Q1	2022Q1	同比增速	2023Q1	2022Q1	同比增速
风机	金风科技	56	-13%	12	-2%	25%	27%	-1%	23%	20%	2%
	明阳智能	27	-62%	-2	-116%	13%	26%	-13%	-8%	20%	-28%
	电气风电	14	-69%	-2	-227%	14%	17%	-3%	-12%	3%	-15%
	三一重能	16	-24%	5	-20%	29%	26%	3%	31%	29%	2%
	运达股份	35	2%	1	-34%	17%	18%	-2%	2%	3%	-1%
塔筒	天顺风能	14	87%	2	533%	26%	23%	3%	15%	4%	10%
	大金重工	9	-8%	1	20%	19%	13%	6%	9%	7%	2%
	泰胜风能	8	44%	1	47%	22%	15%	7%	11%	11%	0%
	日月股份	11	9%	1	121%	20%	9%	12%	12%	6%	6%
铸锻件海缆	金雷股份	4	51%	1	117%	34%	27%	8%	23%	16%	7%
	广大特材	9	30%	1	223%	21%	15%	6%	9%	4%	5%
	东方电缆	14	-21%	3	-8%	31%	27%	4%	18%	15%	2%
	中天科技	83	-11%	8	-25%	18%	23%	-5%	10%	11%	-2%
	亨通光电	109	16%	4	13%	16%	15%	1%	4%	4%	0%
绝缘材料	万马股份	31	-2%	1	130%	14%	12%	1%	3%	1%	2%
轴承	新强联	5	-21%	0	-52%	27%	34%	-7%	10%	16%	-6%
	恒润股份	4	16%	0	132%	14%	11%	3%	7%	3%	3%
	五洲新春	8	-8%	0	2%	16%	17%	-1%	5%	5%	1%
	长盛轴承	3	-1%	1	69%	37%	25%	13%	20%	12%	8%
叶片	中材科技	43	-9%	4	-33%	28%	30%	-2%	12%	17%	-4%
叶片	时代新材	40	6%	1	3%	14%	13%	2%	2%	2%	0%

资料来源：wind，中邮证券研究所

2.2风电产业链盈利-23Q2展望

主机：Q2风电进入发货装机旺季，主机发货量及收入有望明显提升，盈利能力预期得到一定修复；

■塔筒：伴随Q2进入海风施工期，叠加陆风装机需求进一步启动，预计塔筒各厂商出货有望迎来环比高增，同时海风桩基出货提升后将带来盈利能力提升；

零部件：出货稳步提升（由于出货前置，环比增速弱于主机与塔筒），废钢、中厚板价格同比降幅高达28%、22%，同时自3月中旬以来，钢价进入下行通道，同样带来成本改善，盈利有望持续修复；

图表24：2022年初至今钢价波动情况（元/吨）

资料来源：wind，西本新干线，生意社，中邮证券研究所

2.2风电产业链盈利-2023年展望

□ 2023年盈利：受益于装机高增，风电产业链2023年均将迎来大幅业绩提升，盈利修复最明显的为塔筒和铸锻件环节；风机环节由于交付价格回落毛利率承压，增速落后风电板块;

PE估值：当前风电板块市盈率处于中枢位置，风机对应10倍出头，塔筒、铸锻件等零部件环节对应20倍左右；

图表25：风电产业链2023年盈利及估值梳理

环节	板块PE估值 2023E2024E		公司	代码	总市值 (亿元)	归母净利润 (亿元）			PE估值
环节	板块PE估值 2023E2024E		公司	代码	总市值 (亿元)		2023E 2024E	2025E	2023E	2024E	2025E
风机	13	10	金风科技明阳智能	002202.SZ 601615.SH	420 411	33 47	41 61	48 74	13 9	10 7	9 6
				688660. SH		2
			电气风电		81		4	7	49	19	12
			三一重能	688349.SH	399	22	28	35	18	14	11
			运达股份	300772.SZ	94	8	9	12	12	10	8
塔筒	19	14	天顺风能	002531.SZ 002487.SZ	295	17	25	31	17	12	9
		大金重工			221 110	12 5	16	20	19	14	11
		泰胜风能	300129.SZ			7	9	21	15	12
铸锻件	21	15	日月股份	603218.SH	218	9	12	14	24	19	16
			金雷股份	300443.SZ	105	6	9	11	17	12	10
			广大特材	688186.SH	73	3	5	8	22	14	10
			东方电缆	603606.SH 600522. SH	357	16	22	27	22	16	13
海缆	17 21	13 16	中天科技	600487.SH	536	41	50	59	13	11	9
海缆	17 21	13 16	亨通光电万马股份		369	24	30	33	15	12	11
绝缘材料轴承	21	15		002276.SZ	127	6	8	11	21	16	12
			新强联	300850.SZ	132	7	9	11	20	14	12
			恒润股份	603985.SH	94	4	6	8	26	15	11
			五洲新春	603667.SH	39	2	3	4	17	12	9
叶片	14	11	长盛轴承	300718.SZ	53	2	3	4	22	17	13
叶片	14	11	中材科技时代新材	002080.SZ 600458.SH	340 98	36 5	43 7	52 9	10 19	8 14	7 11

资料来源：wind，中邮证券研究所注：盈利预测基于一致预期，估值日期：2023年6月2日

新能源车

3.1国内需求：行业稳健发展，23年预计近30%增长

2023年1-4月国内新能源车销量222万辆，同比增长44%；1-4月合计渗透率26%，同比增长6pcts。

2023年4月，国内新能源车单月销量63.5万辆，同比增112%，环比下降3%；单月渗透率29.5%，同比增4pcts。

我们预计2023年国内新能源车销量有望882万辆，同比增28%。

图表26：国内新能源车年销量（万辆）及渗透率

资料来源：中汽协，中邮证券研究所

图表27：2022-2023.4国内新能源车月销量（万辆）及同比

资料来源：中汽协，中邮证券研究所

3.1欧洲需求：拐点显现，复苏明显

12023年1-3月，欧洲新能源车销量66万辆，同比增长8%；渗透率21.3%，同比提高1pct。欧洲2023年销量较为超预期，复苏明显，3月单月销量32万辆，同比增29%。

我们预计欧洲2023年新能源车销量约320万辆，同比增速超20%。

图表28：欧洲新能源车年销量（万辆）及渗透率

资料来源：EV Sales，ACEA，中邮证券研究所

图表29：2022-2023.3欧洲新能源车月销量（万辆）及同比

资料来源：ACEA，EVSales，中邮证券研究所

3.1美国需求：低基数低渗透率，看好成长逻辑

■2023年1-4月，美国新能源车销量达37.74万辆，同比增长47%；渗透率7.6%，同比增长2pcts。4月单月销量10.5万辆，同比增47%，环比增5%，单月销量创新高，单月渗透率7.8%。

美国新能源车市场整体仍处于早期起步阶段，拜登设定2030年美国50%渗透率的新能源车发展目标，按照美国年均汽车销量1500万辆，50%渗透率对应700万辆以上，年复合增长率近30%。

图表30：美国新能源车年销量（万辆）及渗透率

资料来源：Argonne，Marklines，中邮证券研究所

图表31：2022-2023.4美国新能源车月销量（万辆）及同比

资料来源：Argonne，Marklines，中邮证券研究所

3.1全球需求：2023年销量近1400万辆，同比约增40%

展望2023年，我们预计：

（1）国内，新能源车销量超880万辆，同比增速近30%;

（2）欧洲，新能源车销量约320万辆，同比增速超20%;

(3）美国，新能源车销量约145万辆，同比增速60%;

(4)

图表32：2019-2030E全球新能源车销量及动力电池需求预测

远期来看，到2030年全球新能源车销量有望达3450万辆，渗透率近40%。

单位：万辆	2019	2020	2021	2022	2023E	2024E	2025E	2030E
中国
新能源车	120.6	136.7	350.7	688.0	882.5	1103.1	1367.8	1954.0
YOY		13%	157%	96%	28%	25%	24%
全部车	2577	2531	2625	2664	2691	2731	2772	2786
YOY		-2%	4%	2%	1%	2%	2%
渗透率	4.7%	5.4%	13.4%	25.8%	32.8%	40.4%	49.3%	70.1%
欧洲
新能源车	54.3	136.5	226.3	260.0	319.1	414.8	497.8	912.0
YOY		152%	66%	15%	23%	30%	20%
全部车	1580	1195	1168	1122	1156	1179	1202	1202
YOY		-24%	-2%	-4%	3%	2%	2%
渗透率	3.4%	11. 4%	19.4%	23.2%	27.6%	35.2%	41.4%	75.9%
美国
新能源车	32.1	32.4	65.2	89.7	144.9	202.8	304.3	800.0
YOY		1%	101%	37%	62%	40%	50%
全部车	1705	1470	1549	1386	1460	1475	1504	1504
YOY		-14%	5%	-11%	5%	1%	2%
渗透率	1.9%	2. 2%	4.2%	6.5%	9.9%	13.8%	20.2%	53.2%
全球
新能源车	219.4	310.5	644. 2	1008.0	1396.4	1783. 2	2248.0	3450.0
YOY		42%	107%	56%	39%	28%	26%
全部车	9042	7797	8039	7959	8198	8444	8697	8697
YOY		-14%	3%	-1%	3%	3%	3%
渗透率	2.4%	4.0%	8.0%	12.7%	17.0%	21.1%	25.8%	39.7%
全球平均单车带电量（kWh)	53.2	46. 0	45.1	51.4	52.0	53.0	54.0	58.0
全球动力电池需求量(GWh)	116.7	142. 8	290. 6	517.9	726. 1	945.1	1213.9	2001. 0
YOY		22%	103%	78%	40%	30%	28%

资料来源：中汽协，EVSales，中邮证券研究所

3.2碳酸锂价格和生产

22Q4-23Q1，碳酸锂价格受下游需求和电池环节去库影响而大幅度下滑，从60万/吨跌至17万/吨，下滑幅度72%。在急速下跌过程中，下游正极和电池厂商持惜买心态，采购谨慎，反映在碳酸锂库存上呈现明显增长的情况。

本轮碳酸锂价格在4月中旬迎来阶段性见底，企稳后已从17万/吨回升至30万/吨，涨幅76%。

从2020年以来的历史价格来看，目前30万元的锂价仍处于较高水位，是2022年初的价格水平。

图表33：国内电池级碳酸锂价格（元/吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

图表34：国内碳酸锂行业库存量（吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

3.2磷酸铁锂正极价格和生产

磷酸铁锂正极价格走势和碳酸锂趋同，5月下旬报价近10万/吨，从历史价格来看，接近2022年初的报价。

从产量来看，2022年12月开始受下游需求放缓和去库影响，磷酸铁锂正极月产量开始下滑，4月份随着碳酸锂价格的企稳和下游补库的开启，月产量开始环比提升。

从开工率来看，因为行业大幅扩产后新产能大幅释放，行业面临供大于求的状况，目前开工率在40%左右。

图表35：国内磷酸铁锂正极和电池级碳酸锂价格 (元/吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

图表36：国内磷酸铁锂正极产量和开工率（吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

3.2 三元正极价格和生产

三元正极价格走势和碳酸锂趋同，4月中旬止跌后回升；从历史价格来看，接近2022年初的报价。

从产量来看，2022年12月开始受下游需求放缓和去库影响，三元正极月产量开始下滑。海外市场需求表现相对强势，高镍材料市场需求表现较为亮眼，3月份对高镍材料产品出货有一定的支撑。

！从开工率来看，当前国内龙头企业开工率较高，约在70-80%，以国内市场为主的企业开工约50%，等待需求进一步恢复。

图表37：国内三元正极和电池级碳酸锂价格（元/吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

图表38：国内三元正极产量和开工率（吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

3.2正极营收和利润

■正极环节增收不增利。23Q1，正极环节营收575亿元，同比增长25%，营收的增长主要来源于销量的同比放量；归母净利8.4亿元，同比下滑80%，主要原因为正极环节和碳酸锂价格联动程度最大，在一季度碳酸锂价格急速下跌的过程中，部分公司存货减值计提压力较大，出现一季度亏损情况。

■ 各公司盈利分化明显。23Q1，正极环节盈利能力波动幅度较大，且不同公司分化明显。其中的主要因素包括：（1）客户结构差异和市场定位差异（2）碳酸锂价格加速下跌过程中的库存管理（3）产能过剩，行业内卷带来的产品定价和加工费下行压力。

图表39：正极环节标的公司盈利能力

公司名称	归母净利率				毛利率
公司名称	2022A	同比（pct）	2023Q1	同比（pct）	2022A	同比（pct）2023Q1		同比（pct）
容百科技	4. 6%	-4.3	3.8%	-1.8	9. 3%	-6.1	8.7%	-4.9
当升科技	10.6%	-2.6	9.2%	-0.9	17. 4%	-0.8	16. 4%	-1.0
长远锂科	8.3%	-2.0	0. 0%	-8.9	14. 2%	-2.7	3. 6%	-12.0
厦钨新能	3.9%	0.3	3.2%	-0.3	8.6%	-0.9	7.4%	-1.2
振华新材	9.1%	1.6	3.5%	-9.8	13.7%	-0.9	10. 0%	-9.1
德方纳米	10.7%	-5.9	-18.4%	-41.4	20.0%	-8.8	0.0%	-34.8
万润新能	7. 7%	-8.1	-1. 3%	-16.4	17. 1%	-14.1	12. 1%	-12.6
湖南裕能	7. 0%	-9.7	2.1%	-14.3	12.5%	-13.9	5.3%	-19.0
丰元股份	8.7%	2. 1	-15. 4%	-30.1	18.3%	3.0	6.2%	-19.7
中伟股份	5.1%	0.4	4.6%	0.6	11.5%	0.0	11. 2%	0.0
芳源股份	0. 2%	-3.1	0. 1%	0.7	11. 0%	-1.0	7. 5%	-2.4
格林美	4.5%	-0.4	3.9%	-1.2	14.5%	-2.7	12.9%	-3.5

图表40：正极环节营收、归母净利（亿元）及同比增速

资料来源：ifind，中邮证券研究所

3.2负极价格和生产

随着新产能的大量释放，负极石墨化价格从2022年的高点3万/吨回落至2023年5月的1万元/吨左右，石墨化代加工利润处于低位，成本不具备优势的厂商出现减产停产情况。

从产量来看，22Q4开始负极月产量环比下降，23Q1至今仍在低位，下游需求仍待复苏。

从开工率来看，负极开工率约60%，负极材料中低端市场竞争较为激烈，行业正经历一轮洗牌。

图表41：国内人造负极和石墨化价格（元/吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

图表42：国内负极产量和开工率（吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

3.2负极营收和利润

■ 负极环节增收不增利。23Q1，负极环节营收175亿元，同比增长19%，营收的增长主要来源于销量的同比放量；归母净利17亿元，同比下滑29%，主要原因为石墨化价格大幅下降导致负极厂商单位盈利能力下降。

■ 成本管控能力是本轮负极环节洗牌的关键。负极材料在2023年也同样面临着供大于求的产能过剩局面，在中低端负极领域表现尤为突出。表现在材料价格上，负极石墨化加工费已从22年中的近3万元/吨回落至23Q1的1.1万元/吨，而该价格已临近或低于部分公司的生产成本。反映在一季报上，不同的负极公司盈利情况同样分化明显。

图表43：负极环节标的公司盈利能力

公司名称					毛利率
	2022A	同比（pct）	2023Q1	同比（pct）	2022A	同比（pct）	2023Q1	同比（pct）
璞泰来	21. 5%	1.7	21. 2%	-0.8	35.7%	0.0	34. 3%	-4.4
尚太科技	27.0%	3.7	24.2%	-8.2	41.7%	4.5	35. 0%	-9.9
中科电气	6.8%	-9.8	-13.8%	-28.8	19.5%	-9.1	7.8%	-19.3
杉杉股份	13.0%	-4.2	13.3%	-3.3	24.0%	-1.0	16.4%	-9.2
翔丰华	6.5%	-2.4	9.7%	1. 6	19.8%	-6.4	21. 5%	1. 1
贝特瑞	8.9%	-4.8	4.9%	-6.1	15.8%	-9.2	14.3%	-7.4

图表44：负极环节营收、归母净利（亿元）及同比增速

资料来源：ifind，中邮证券研究所

3.2电解液价格和生产

电解液的价格走势和6F强正相关，六氟是电解液成本价格的主要影响因素。而6F的价格在2021-2022年是先行于碳酸锂的，其价格的变动因素包括锂价的波动和6F的供需。

从长时间维度来看，目前的电解液价格已处于历史非常低位，和2018-2020年行业尚未爆发之前的价格水平相当。

电解液库存周期短，一般按照订单生产，但由于近两年行业扩产幅度大，供给大量释放，叠加现阶段行业报价处于低位，目前电解液企业整体开工基本维持在3-4成。

图表45：国内电解液、6F、碳酸锂价格（元/吨)

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所
图表46：国内电解液产量和开工率（吨）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

3.2电解液营收和利润

■ 电解液环节营收净利双双下滑。23Q1，电解液环节营收125亿元，同比下滑27%，营收下滑的主要原因为电解液及其材料的售价下行；归母净利12亿元，同比下滑71%，净利下滑的主要原因为供需反转之后的吨净利回归。

■ 电解液产品售价处于历史地位，行业有望迎来周期见底。电解液环节各公司盈利同比下降幅度较大。主要也是两个原因：（1）产能供大于求，产品售价和吨净利下行；（2）上游原材料碳酸锂在一季度的大幅波动。从电解液售价来看，已经处于近几年的历史地位水平，部分公司亏损生产、减产停产现象普遍，行业产能正处于出清过程中，我们预计电解液有望迎来周期见底。

图表47：电解液环节标的公司盈利能力

公司名称	归母净利率				毛利率
公司名称	2022A	同比（pct）	2023Q1	同比（pct）	2022A	同比（pct）	2023Q1	同比（pct）
天赐材料	26.2%	5.4	16.2%	-13.5	38.0%	3.0	30.5%	-13.5
多氟多	16.4%	0.2	5.4%	-22.7	30.5%	-1.5	15.9%	-26.7
新宙邦	18.9%	-0.8	15. 0%	-5.0	32.0%	-3.4	31. 5%	-2. 2
天际股份	15.3%	-17.7	6.0%	-34.8	32.3%	-20.9	15.3%	-40.4
瑞泰新材	14. 0%	1.1	12.8%	-3.1	19. 6%	-1.8	22. 1%	-0.6
永太科技	10.4%	3.0	1.7%	-23.3	29.8%	-4.6	24.8%	-15.5
胜华新材	10.7%	-7.7	-0.7%	-28.0	17.9%	-13.6	5.5%	-34.6

图表48：电解液环节营收、归母净利（亿元）及同比增速

资料来源：ifind，中邮证券研究所

3.2隔膜价格和生产

隔膜基膜的价格相对较为稳定，在2021-2022年行业供需紧张的时候小幅涨价，总体来看波动性较小。

从开工率来看，因为隔膜的扩产壁垒更高，行业供给释放情况好于其他环节，目前隔膜行业开工率在90%以上，为四大主材之首，行业竞争格局更优。

图表49：国内隔膜价格（元/平米）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

图表50：国内隔膜产量和开工率（元/平米）

资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所

3.2隔膜营收和利润

■ 隔膜环节营收净利双双下滑。23Q1，隔膜环节营收74.88亿元，同比下滑5%；归母净利12.51亿元，同比下滑31%。受行业淡季和下游去库存影响，龙头厂商一季度出货情况同比下滑。

■ 隔膜龙二盈利能力进步明显。星源材质2022年度和2023年一季度的盈利能力表现优秀，随着公司产品持续放量同时降本增效效果显著，和龙一恩捷的盈利差距逐步缩小。

图表51：隔膜环节标的公司盈利能力

公司名称	归母净利率				毛利率
公司名称	2022A	同比（pct）	2023Q1	同比（pct）	2022A	同比（pct）	2023Q1	1同比（pct）
恩捷股份	33.5%	-2.7	26. 4%	-11. 0	47.8%	-2. 0	46.0%	-2.5
星源材质	26.0%	10.6	28.2%	1.9	45.6%	7.8	46.3%	1.9
中材科技	16.9%	-0.2	12.2%	-4.5	25.5%	-4.5	28.1%	-1.7

图表52：隔膜环节营收、归母净利（亿元）及同比增速

资料来源：ifind，中邮证券研究所

3.2电池营收和利润

■ 电池环节营收归母净利同比增速较大。23Q1，电池环节营收1287亿元，同比增长62%，营收的增长主要来源于销量的同比放量；归母净利105亿元，同比增长357%，电池环节净利增速高于营收的主要原因在于宁德时代，其23年一季报同比增长558% (去年一季度受碳酸锂涨价影响，价格未能及时向下传导，导致去年一季度毛利率只有15%，今年一季度毛利率恢复至21%)

■ 盈利方面，头部厂商领先优势明显：23Q1龙头电池厂净利率11%，二三线电池厂面临亏损困境。

图表53：电池环节标的公司盈利能力

公司名称	归母净利率				毛利率
公司名称	2022A	同比（pct）	2023Q1	同比（pct）	2022A	同比（pct）2023Q1		同比（pct）
宁德时代	10. 2%	-3.5	11. 3%	7.3	20.3%	-6.0	21.3%	6.8
亿纬锂能	10.1%	-8.5	11. 6%	4.5	16.4%	-5.1	16.8%	3.1
孚能科技	-8.0%	19. 2	-9. 4%	6.6	7. 5%	10.9	1. 9%	-4.9
国轩高科	1. 6%	0.8	1.5%	0.5	17.8%	-0.8	18.9%	4.5
欣旺达	1. 5%	-0.8	-3. 5%	-4.0	13.8%	-0.8	13.7%	0.2
蔚蓝锂芯	6.5%	-4.2	-1.0%	-12. 6	15.8%	-4.6	9.2%	-8.4
珠海冠宇	0.5%	-8.6	-6.8%	-8.5	16.9%	-8.3	18. 7%	-0.3
鹏辉能源	7. 2%	4.0	8.5%	2.8	18.7%	2.5	20.0%	2.7
博力威	4. 8%	-0.8	-1. 1%	-5.8	17. 6%	-2. 6	14.5%	-1.7
豪鹏科技	4.5%	-3.1	0.2%	-5.4	21.1%	0.2	20.1%	0.2

图表54：电池环节营收、归母净利（亿元）及同比增速

资料来源：ifind，中邮证券研究所

风险提示

各国政策变化：如果国内外各国家政策发生变化，可能会影响新能源行业下游需求或者产业链进出口情况。

下游需求不及预期：行业下游需求可能会受到宏观经济、国际政治等诸多因素影响，如下游需求不及预期，可能会影响产业链景气度和上市公司业绩。

新技术发展不及预期：行业的新技术新产品存在开发的不确定性，也可能出现技术路线变更的可能性。

■产业链材料价格波动风险：新能源行业上下游成本价格关系紧密，如发生产业链价格波动，可能会导致行业利润的变化和下游需求的变化。

行业竞争加剧风险：行业可能存在新进入者增加的情况，导致行业竞争加剧。

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		增持	预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间
		中性	预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间
		回避	预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下
	行业评级	强于大市	预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上
		中性	预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间
		弱于大市	预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下
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风光装机需求持续释放，锂电加速出清见底在即新能源行业2023年中期投资策略

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光伏：

风电：

投资要点

新能源车：

光伏

1.1光伏装机需求-国内

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1.1光伏装机需求-海外出口

1.1光伏装机需求-海外出口

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1.2光伏产业链价格与盈利

硅料新增产能持续释放，产业链价格逐步回落：

1.2光伏产业链价格与盈利

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2.1风电装机需求-国内海风

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2.2风电产业链盈利-23Q1回顾

2.2风电产业链盈利-23Q2展望

2.2风电产业链盈利-2023年展望

新能源车

3.1国内需求：行业稳健发展，23年预计近30%增长

3.1欧洲需求：拐点显现， 复苏明显

3.1美国需求：低基数低渗透率，看好成长逻辑

3.1全球需求：2023年销量近1400万辆，同比约增40%

展望2023年，我们预计：

图表32：2019-2030E全球新能源车销量及动力电池需求预测

3.2碳酸锂价格和生产

3.2磷酸铁锂正极价格和生产

3.2 三元正极价格和生产

3.2正极营收和利润

图表39：正极环节标的公司盈利能力

3.2负极价格和生产

3.2负极营收和利润

图表43：负极环节标的公司盈利能力

3.2电解液价格和生产

3.2电解液营收和利润

3.2隔膜价格和生产

3.2隔膜营收和利润

图表51：隔膜环节标的公司盈利能力

3.2电池营收和利润

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3.1欧洲需求：拐点显现，复苏明显

新能源行业2023年中期投资策略：风光装机需求持续释放，锂电加速出清见底在即-20230606-中邮证券-44页