机器人：科技行业新一轮创新周期的起点

中信证券研究部新能源汽车组黄耀庭

2023年6月1日

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特斯拉人形机器人激发市场活力，有望推动机器人行业快速落地和发展

 特斯拉人形机器人Optimus预计3-5年内研发成功，届时价格有望不超过两万美元，意在创造人形机器人性价比之选。马斯克对于其愿景为从事“危险、重复、无聊”的工作。马斯克对于项目的重视程度以及特斯拉以往制造电动车的技术与降本经验使得人形机器人发展开启新篇章。特斯拉人形机器人的入场，激发了服务机器人行业市场活力，科技大厂纷纷快速入局。

相较人形机器人，泛人形机器人或率先引爆市场，未来空间广阔多场景开花

 相对于人形机器人，其他泛人形服务类机器人拥有：（1）成本较低、（2）稳定性强、（3）应用场景明确的三大优势，较大概率率先落地。在社会问题+经济发展+技术进步三重驱动下，机器人市场规模快速增长。据弗若斯特沙利文预计（转引自优必选招股书），2026年将中国/全球服务机器人市场规模达到1558亿元/676亿美元市场规模，行业空间前景广阔。。

类比智能手机发展历程，机器人产业链零部件领域料将率先起势。

 机器人目前类似智能手机发展的初期，2007年的“苹果时刻”类似于特斯拉Optimus原型机发布，吸引各方势力纷纷抢滩机器人市场

 后续随着机器人“联发科时刻”到来与供应链逐步成熟，代工模式有望成为主流，驱动品牌端格局呈发散趋势高中低端并存。更远未来品牌端格局有望类似智能手机成熟期逐渐收敛，带动供应链纵横整合打造平台型供应商

 目前阶段服务机器人仍处导入期，硬件先行，其中，减速器、伺服系统、传感器组成的运动模块作为基础模块支持运动功能，重要性强、价值量占比高，基于成本与产能优势，国产替代空间较大。

 风险因素：机器人应用场景的发展潜力低于预期的风险；机器人技术进步速度低于预期的风险；人形机器人行业进展低于预期的风险；政府政策、资本市场、全球局势变化的风险。

CONTENTS目录

特斯拉人形机器人引爆市场

人形机器人尚在早期阶段，泛人形应用领先落地
借智能手机之历史，鉴机器人之未来
投资策略&风险因素

1.特斯拉人形机器人引爆市场

特斯拉机器人基本情况

II. 特斯拉机器人的背景及意义

III.三大因素助力特斯拉人形机器人实现终极目标两年内特斯拉机器人实现从无到有，快速迭代，彰显其强大研发实力，未来快速发展可期 2023年3月1日，特斯拉在2023 Investor Day上展示了关于人形机器人Optimus的最新视频。这个版本的Optimus可以到处走动、进行拧螺丝等工作。而马斯克也透露其实验室有多台Optimus机器人。马斯克指出，Optimus利用了特斯拉在制造方面的专业知识，执行器、电池组和 Optimus 的其他关键部件均由特斯拉定制设计。

 近两年特斯拉机器人快速迭代展现其强大研发能力。2021年8月19日，特斯拉在AI Day上首次公布人形机器人项目计划。根据2022 AI DAY中披露的细节，人形机器人的开发平台在年初的2月就已经制造完成，耗时仅6个月，并在随后的4月、8月分别实现了行走和手臂摇摆动作的能力。不到半年后的2022年9月30日，Optimus机器人原型机在2022 AI Day首秀，相比开发平台有了许多新的改变。2023年3月1日的投资者日上，特斯拉展示了Optimus四处走动、拧螺丝等工作能力。特斯拉不断实现机器人快速迭代向世人证明，擅长研发四轮机器人（汽车）的特斯拉在人形机器人领域仍有强劲的实力。

2021年的特斯拉人形机器人尚停留于概念

资料来源：特斯拉2021 AI DAY

2022 AI DAY展示机器人原型机

2023年特斯拉投资者日上展示机器人

资料来源：特斯拉2022 AI DAY

马斯克期望人形机器人帮助人类创造一个劳动力不会短缺的富足社会。他曾在论坛、杂志、演讲、公司会议等多个场合表达对项目的理解和期望，表示Optimus人形机器人是公司2022年进行开发的最重要的产品，对于人形机器人项目的定位也逐步具体。总结来看，马斯克开发机器人的动机是为了替代人类劳动，正如他于2022年8月16日在《中国网信》杂志中所说，“借助机器人的力量，我们将创造一个商品和服务极度充裕的时代”。

 特斯拉人形机器人诞生顺应当前人口形势的变化。自17年起，我国出生人口和自然增长率开启了双重下跌，22年更是出现了近61年来首次出现人口负增长，同时老龄人口数和老龄化率连续多年保持上升，即将进入中度老龄化社会；放眼全球范围，尽管人口总数仍有数十亿的增长空间，但已由高增长向低增长阶段过渡，且老龄化进程加速。特斯拉人形机器人自立项之初就以替代人类劳动为目的，再加上设计中坚持以低成本、高可靠性和高通用性为导向，未来或将在工业、服务业等多个领域发挥重要作用，帮助人类解决人口老龄化、劳动力短缺等问题。

我国出生人口和自然增长率逐年下跌

资料来源：国家统计局，中信证券研究部
我国老龄人口数和老龄化率持续上升

资料来源：国家统计局，中信证券研究部

1）机械解决方案的选择在不断的研发验证中日益明晰

 ATLAS使用的液压驱动方案通过缸体和活塞杆相对运动实现直线运动，功率大、响应快、精度高，但适用的温度范围小、维护难度大且成本高昂。与液压驱动相对应的是气压驱动，气压驱动的结构简单、动作灵敏，成本也较低，但功率小、刚度差、噪音大、速度不易控制。相比之下ASIMO采用的电机驱动方案在功率、控制性、成本等方面的表现较为平衡，也是目前应用最广的一种驱动方式。相关研发先例已经证明，为了满足人形机器人通用且能大规模量产的要求，电机驱动的综合效益是三大常见方案中最优的，而特斯拉Optimus选择的正是电机驱动方案。

三种常见驱动方式的对比

驱动方式	优点	缺点	应用场景
液压驱动	功率大，结构紧凑，刚度好，响应快，伺服驱动精度高	需要增设液压源，易产生液体泄漏，不适合高、低温场合，维护难度大，成本高	特大功率机器人系统
气压驱动	速度快，系统结构简单，维修方便，成本低	功率小，刚度差，噪音大，不易控制，精度低	精度不高的点位控制机器人、上下料和冲压机器人等
电机驱动	能源简单，速度变化范围大，效率高，速度和位置精度都很高，成本较低	功率一般，多与减速装置相联，直接驱动比较困难	广泛应用于各类常规机器人

资料来源：工博士，中信证券研究部

2）规模化量产是特斯拉一以贯之的法宝

 规模化是特斯拉实现降本的核心。近十年，特斯拉汽车的全球销量从2.23万辆增长到131.39万辆，CAGR超50%，目前特斯拉已在美国加州弗里蒙特、中国上海、美国德克萨斯州奥斯汀和德国柏林建成了超级工厂。全球化生产的布局帮助特斯拉充分利用本土产业链的优势，迅速实现产能数量级的提升。在2017-2022年的5年时间，特斯拉单车的平均销售价格从约 11 万美元降至约 5 . 5 万美元，降幅 5 0 % 左右，同期公司的营业利润率从 - 1 5 % 提升至 1 7 % 。

 特斯拉2022 AI DAY上的展示，也反映出其继续实行规模化策略的可行性。Optimus机器人使用了与特斯拉汽车相同/相似的FSD计算机、SOC芯片等，可以利用特斯拉现有的基础设施和供应链快速实现规模化量产；在全新零部件的设计上，研发团队努力减少驱动器设计的数量，机器人全身驱动器数量由最初的40个降低到28个，且最终仅需6种驱动器（3种旋转驱动器+3种线性驱动器）的组合即可满足，同样为未来的规模化量产降低了难度。

特斯拉汽车历年全球销量

资料来源：特斯拉公告，中信证券研究部

特斯拉单车平均销售价格和营业利润率

资料来源：特斯拉公告，中信证券研究部
特斯拉将规模化策略融入机器人的研发中

资料来源：特斯拉2022 AI DAY

3）特斯拉人工智能赋能人形机器人

 特斯拉是截至目前全球唯一一家实现了自动驾驶核心领域全栈自研自产的科技公司。目前累计训练里程超已1亿公里，积累了数十亿的图片和标注数据。

 D1芯片采用7纳米制造工艺，具有500亿个晶体管和354个训练节点，内部电路长达17.7公里，单片FP32算力可达22.6TOPs，BF16 算力可达362 TOPs，同时具有GPU级的计算能力和CPU的连接能力，I/O带宽是最先进的网络芯片的2倍

 Optimus机器人同样利用摄像头感知真实世界，通过移植而来的神经网络获得机器人周围环境良好的体积深度渲染；在移植的基础上，研发团队针对机器人进行了重新训练，使其满足人形机器人对维持平衡、步态规划与控制等特有的需求，特斯拉过往的经验将帮助研发团队继续发掘人工智能在人形机器人上的应用空间。

特斯拉采用的纯视觉感知方案独树一帜

D1芯片为FSD提供算力支持

人工智能技术帮助机器人实现运动规划与控制

资料来源：特斯拉2021 AI DAY
资料来源：特斯拉2021 AI DAY
资料来源：特斯拉2022 AI DAY

2.人形机器人尚在早期阶段，泛人形应用领先落地

I. 应用场景不足+高技术高成本，人形机器人仍处于早期阶段

II. 解决三大痛点，泛人形机器人商业化落地更具条件

 大规模应用刚需场景不足、技术复杂及高成本是当前人形机器人难以成熟落地的主要原因。

 目前人形机器人功能相对简单、初步智能，具体的应用场景尚不清晰，已有的人形机器人很多都被扫地/仓库机器人、割草机、步行辅助装置等更加专业化且成本低廉的机器人替代。部分公司已经对人形机器人的应用场景展开探索，但结果仍待观察

 人形机器人技术复杂、门槛高，目前多数双足机器人都是在“位控”和“力控”这两类控制模式上发展，一些新技术例如深度学习、强化学习和传统机器人技术还并未出现进一步结合，在商业应用上还需攻克稳定性问题。

 人形机器人制造成本高昂，成本控制有赖于大规模生产的基础及多方位的技术，高成本也导致其租金昂贵、难以推广。

部分人形机器人项目成本及应用场景探索

公司	项目	成本	应用
本田	ASIMO	250万美元	展示、接待、娱乐等
波士顿动力	Atlas	200万美元，物料成本超十万美元	搜索、国防任务测试、极端环境救援等
优必选	Walker	10万美元	已覆盖科技展馆、影视综艺、商演活动、政企展厅等商用服务场景，以及运动控制、机器视觉、定位导航等科研开发场景
特斯拉	Optimus	物料成本约2.1万美元	最初将运用于工厂生产，当智能性和规模量产的问题解决后，将用于家庭服务，例如照顾老人和孩子、整理家务、做饭等
小米	CyberOne	60-70万人民币	主要用于家庭和高校，包括教育、娱乐和陪伴等

资料来源：本田官网，波士顿动力官网，优必选招股书，特斯拉官网，小米官网，《A comprehensive surveyon humanoid robot development》（SAEED SAEEDVAND, MASOUMEH JAFARI, HADI S.AGHDASI,andJACKY BALTES），中信证券研究部

大规模应用刚需场景不足、技术复杂及高成本是当前人形机器人难以成熟落地的主要原因

应用刚需场景不足

人形机器人刚需不足，易被替代

技术复杂

商业应用中稳定性问题

成本高昂

人形机器人难以成熟落地

租金昂贵，难以推广

资料来源：中信证券研究部绘制

泛人形机器人应用场景更加专一，满足明确市场需求。专业机器人定位相比人形机器人应用场景更加明确，其更多地是在高危、高重复性场景中替代人工、在日常家居环境中针对特定事项辅助人工。

 简化性能，泛人形机器人稳定性高。人形机器人需要满足通用目的，而泛人形机器人只用针对特定场景进行培训，设计结构和对技术的要求更简单，灵活度、环境自适应要求相对较低，因此稳定性高，更容易商业化。

泛人形机器人成本较低，提供大规模落地可能性。与人形机器人动辄几十万甚至上百万美元的成本相比，泛人形机器人电机数量少、要求精度低、加工难度和精度低，成本较低。

服务机器人市场规模巨大，预计2026年全球将有676亿美元市场规模。

四足机器人与人形机器人对比

内容	四足机器人	人形机器人
落足点	4个	2个
电机	12个，要求精度低	20-30个，要求精度高
手臂	无	有，需要手脚协同
控制带宽	低	高
视觉要求	感知环境	视觉规划
其他功能	无	柔性皮肤、面部表情等

资料来源：专家调研，中信证券研究部
资料来源：中信证券研究部绘制

3.借智能手机之历史，鉴机器人之未来

I. 机器人望迎“苹果时刻”，未来“联发科时刻”推动其快速发展

II. 机器人初期呈百花齐放局面，后期有望复现智能手机格局逐步收敛趋势

III.科技巨头与家电厂商入局，催化机器人发展

IV. 机器人产业链价值呈微笑曲线分布，供应链初期零部件先行

V. 机器人发展硬件先行寻求突破，驱动其未来进入应用生态发展期

VI. 类比消费电子供应链，中后期机器人代工环节有望爆发

 智能手机发展复盘：“苹果时刻”大单品引爆市场，“联发科时刻”大幅度降低行业成本与门槛，推动行业快速发展

 苹果时刻：2007年iPhone发布，宣告智能手机时代到来，引发智能机热潮，2010年推出iPhone4，带动智能手机行业爆发。

 联发科时刻：2010年联发科加入安卓联盟，提供整合芯片系统解决方案，使手机成本降低2/3，同时大幅降低手机厂商的技术门槛并缩短产品的上市时间，安卓众多品牌跟随，高中低端供给并存，品牌混战，推动智能机渗透率持续快速提升。

 机器人“苹果时刻”或将至，未来“联发科时刻”或推动机器人从机械产品转向消费电子产品

 22年9月30日特斯拉发布OPTIMUS原型机，类似于2007年iPhone发布。

 展望未来，具备技术实力与核心竞争力的大厂有望陆续布局，提供软硬件解决方案，机器人再迎“联发科时刻”，行业门槛与制造成本大幅降低；国产厂家也有望纷纷推出机器人产品，行业竞争加剧，高中低端机器人共同角力市场。

 智能手机初期龙头引领，成长期品牌混战，成熟期份额集中。2007年后在国外苹果iPhone1的发售背景下，早期国内华为、小米、OPPO、VIVO等品牌快速入局，逐渐瓜分传统功能机市场份额。在2010年联发科加入安卓联盟提出低成本硬件方案后，行业门槛快速拉低，白牌快速成长抢占市场份额。2016年后，行业进入成熟期，白牌衰落，主要缘于白牌创新后劲不足服务缺失、市场政策收紧、努力方向分叉、品牌市场下沉等。此外，品牌呈现逐步集中趋势，由于终端的消费属性，各品牌有不同的价格及产品定位，分别面向不同的消费圈层。智能手机格局呈现从品牌林立、山寨并行发展至品牌收敛、山寨衰退的趋势。

智能手机格局变化

 目前机器人处于导入期，科技巨头与家电厂商纷纷入局，品牌呈现百花齐放状态。未来1）在产品端：随着优质厂商持续跟进后续创新，保障产品力优势，提供售后服务加强客户黏性，逐步吞食低产品力与技术水平厂商份额；2）在供给端，品牌价格下沉、蚕食低端厂商份额，产品创新逐步收敛至品牌客户等。机器人中后期或复现智能手机竞争格局品牌收敛、份额集中趋势。

机器人整机产品玩家主要分类

资料来源：各公司官网，中信证券研究部

 智能手机产业链价值整体呈微笑曲线分配，下游品牌集中带动供应链相应变化。

 上游主要为芯片及传感器，毛利率与集中度较高；中游主要为零部件及组装环节，毛利率与集中度较低；下游为终端品牌获额外溢价，毛利率与集中度较高

 动态来看，智能手机发展中后期，在下游产品订单加速向头部品牌、手机厂商等集中过程中，会导致中上游供应链也相应发生变化。

智能手机产业链上中下游情况梳理

资料来源：Wind，各公司官网，中信证券研究部

机器人产业链价值整体亦呈微笑曲线分配，上游核心零部件毛利率较高

 机器人产业链分为上游、中游和下游，上游是零部件制造，包括减速器、伺服系统和控制器三大类，中游是机器人本体制造商，下游面向各个应用领域的整机品牌。

 产业链价值整体亦呈微笑曲线分配。上游核心零部件供应商的毛利率较高，细分来看，减速器领域毛利率约为40%，伺服系统领域毛利率约为35%，控制器领域的毛利率约为25%。

机器人发展前期产业链上中下游情况梳理

资料来源：各公司官网，36氪，中信证券研究部

 复盘智能手机发展，硬件突破驱动智能手机应用需求产生

 复盘智能手机的发展历程，其前期主要由硬件技术进步推动，而随着设备性能提升和功能增加，给内容和应用的创新带来更多可能

 2007年iPhone 1多点触控屏幕帮助摆脱物理键限制，重新定义智能手机，此时消费者对于智能手机使用需求并不明确叠加应用生态匮乏，后续随着开发者的逐步增加，APP功能逐步丰富，移动游戏、视频等新兴应用开始逐步盛行，消费者需求与应用APP形成正反馈，驱动智能手机进入应用生态发展阶段。

复盘智能手机发展，硬件变革是早期驱动力

机器人目前处发展第一阶段，核心零部件将是率先起势的领域

 对于机器人，我们认为，只有高性能零部件才能实现出色运动控制能力，进而为后续服务机器人深入到我们不同的生活场景提供基础。

 此外，机器人通过高冗余设计实现高通用性和灵活性，机器人未来可当成类似智能手机产品模式进行开发，配套专业的开发者、各种合作伙伴均可以使用开放接口开发App，建立适合自己的应用，最终形成机器人多元应用与生态。

 总结来说，机器人目前进入软硬件发展阶段，中期会不断完善并向智能手机功能靠拢，长期完成机器人平台建设，拓展应用场景，最终有望通过增值服务和数据赚钱。

对标智能手机的机器人发展阶段

机器人“软硬件”发展期目前

机器人应用生态发展期未来

机器人商业模式再延展更远未来

运动控制模块减速器、伺服系统等

环境感知模块·激光雷达、红外传感等

人机交互及识别模块●语音、图像识别等

机器人操作系统·类似ios、安卓等

资料来源：中信证券研究部绘制

机器人基础硬件·电池、存储器、芯片等

基础应用开发·基于机器人操作系统开发各类APP进行应用等，释放商业模式潜力

数据服务·提供机器人数据、云服务、大数据服务等，商业模式持续延展

 机器人核心零部件主要包括电机、减速器、传感器等，设计上一体化成为趋势。

 伺服系统、减速器、传感器组成执行器支持运动功能，重要性突出，且价值量占比高。由于机器人一般需要搭载运动功能，如扫地机器人、四足机器人、人形机器人等，所以其对自由度要求较高。每个自由度都需要一个执行器负责执行，一般执行器为伺服系统、减速器、内部传感器的结合体，该部分为大多服务机器人的底层重要组成模块，以人形机器人为例，该模块占据了35%以上的价值量。

人形机器人成本结构

机器人零部件介绍

零部件类型	描述	主要参数
电机	机器人的动力，负责驱动机器人的运动。常见的电机类型有直流电机、交流电机和步进电机。	功率、扭矩、转速
减速器	机器人的肌肉，降低电机的转速，以获得更大的输出扭矩它是通过减小传动比，从而降低输出轴的转速而实现的。	减速比、输出扭矩、转速范围
控制器	机器人的大脑，负责控制机器人的运动和动作，可以是微处理器或者是电路板。与传感器交互反馈控制机器人行为。	处理器、内存、存储空间
传感器	机器人的感知器，负责收集机器人周围环境的信息。常见的传感器类型有光学传感器、触觉传感器、声学传感器、加速度传感器等。	灵敏度、分辨率、精度
其他传动结构	传动系统负责将控制器的信号转化为机器人的运动。除了电机减速器外，它可以包括齿轮、齿轮箱、轴承等。	传动效率、承载能力
机械结构	机器人的骨架，负责支撑机器人的整体结构。	刚度、强度、重量
电源	机器人的心脏，电源是为机器人提供能量的组件。常见的电源类型有电池、外接电源和生物能源。	输出电压、电流、容量

 智能手机主要为芯片与操作系统的“软硬件结合”催化后续代工模式爆发。安卓系统+ARM架构芯片提供标准化解决方案，极大降低智能手机的生产成本与门槛，催化智能手机代工模式的爆发。此外，新能源汽车在电动化时代核心部件为三电系统，代工模式稀缺，供应链管理主要为分层分级管理，为适应智能化时代所需要软硬件结合的需求在生产模式和供应链管理上部分采用当前智能手机的模式，三电系统OEM化。例如，品牌与代工厂的合作，如蔚来和小鹏，采用了类似苹果手机制造的代工模式，及水平化的供应链管理模式等。

目前阶段机器人核心部件偏自研，未来“联发科时刻”有望催化代工模式为主流。硬件生产要规模效应，通常采用外购，对于高技术壁垒零部件，整机厂商如特斯拉或自研，然后交由供应商代工，更多厂家或直接向供应商采购，对于非核心部件整机厂商大概率向供应商采购。短期看，整机厂商核心竞争力在于硬件降本，中长期看为算法赋能、应用程序，亦为服务机器人软件部分，根据不同的应有场景和用途进行有针对性地系统集成和软件二次开发将会在高性价比硬件基础上快速打开服务机器人市场。机器人本质亦为“硬件+软件”的组合，未来望迎软硬件平台成熟解决方案。未来机器人领域望迎联发科时刻，降低技术门槛与成本，进入快速成长期。

机器人

智能手机与机器人产品核心对比，机器人未来硬件部分或趋于同质化，核心或为芯片、算法与操作系统

硬件

产品核心手机芯片与操作系统的软硬件组合

当前产品核心目前机器人核心伺服舵机、软件算法

联发科时刻
安卓系统+ARM架构芯片，提供标
准化组合，降低生产成本，助力代工模式爆发

产品核心演绎未来机器人硬件部分或趋于同质化，核心将为芯片、算法与操作系统

联发科时刻
机器人领域未来有望迎来联发科
时刻，降低门槛与成本，届时代工或为主流

资料来源：中信证券研究部绘制

目前阶段机器人技术分类与对应自研、外采情况

运动系统

控制系统

传感系统

伺服系统、减速器、齿轮箱等

PC-Based控制器，线束，连接器等

内传感器如力矩传感器，外传感器如视觉传感器

运动规划与控制

软件

AI技术

步态规划、稳定控制、安全交互柔性控制算法等

核心部件或采购，或自研交由供应商代工非核心部件大概率外采

面向机器人的计算机视觉与感知，智能语音交互技术等

主要以自研为主，部分厂商或寻求与第三方专业供应商合作

机器人与智能手机产业链相似，有望复现智能手机发展阶段变化，前期全产业链受益百花齐放。2007年IPhone发布标志智能手机时代到来，引发产业创新变革，吸引多玩家入局，创新驱动下产业链各环节密切合作、百花齐放。中期则依靠技术的持续更新驱动市场快速增长，如“联发科时刻”提供标准化软硬件方案，带动白牌入局加剧竞争，品牌呈发散趋势高中低端并存驱动渗透率快速提升。叠加供应链逐步成熟，催化代工模式爆发。后期市场格局逐渐走向收敛，份额集中，大厂整合资源缩短产业链或建立固定合作关系，打造服务大客户供应链体系，供应商亦纵横整合打造平台型企业提升客户粘性与配套价值量。预计机器人行业会遵循类似发展规律，初期以智能芯片、伺服系统、减速器为主的通用性硬件受益，到了中期需求量暴增利好成熟代工企业，后期市场稳定后市场份额向少数龙头集中。

机器人上中下游发展趋势

前期关注产业变革需求量逐步增加

中期关注技术创新需求量快速增加上游：核心零部件

后期关注市场格局需求量逐步放缓通用性的主芯片、伺服系统、减速器、传感器受益

期望突破性的低成本高性能标准方案拉动需求

合作关系固定，强者恒强，性能过剩创新动力不足中游：本体制造

前期市场小，盈利水平低

市场不断扩大，盈利水平通过规模效应有所提升

市场稳定，盈利水平趋于稳定

下游：整机品牌

部分玩家入局，前期研发成本高周期长

大量玩家入局，竞争激烈、品牌发散，产业链成熟催生代工模式

品牌收缩，整机品牌依
靠成熟营销手段打开第
三方市场，集成代工厂商细分下游市场

四、投资策略&风险因素

 特斯拉强势入局，有望推动机器人行业快速落地和发展，牵引千亿级市场空间。

 机器人行业目前仍处于导入期，存在类似智能手机发展前期“硬件先行”的发展趋势。

 我们认为具备较高核心零部件生产技术、拥有快速布局能力及优质客户资源的企业能率先享受行业红利。建议关注电机及丝杆的鸣志电器、江苏雷利、鼎智科技、步科股份；建议关注减速器的双环传动、丰立智能；建议关注伺服系统的禾川科技、雷赛智能；建议关注特斯拉产业链的三花智控、拓普集团；建议关注涉及机器人整机的九号公司、科沃斯、石头科技、萤石网络、安克创新。

重点公司盈利预测及投资评级

公司代码	简称	收盘价（元）	EPS （元）				PE				评级
			2022A	2023E	2024E	2025E	2022A	2023E	2024E	2025E
603728.SH	鸣志电器	51.66	0.59	0.99	1.51	2.09	87	52	34	25	一
300660.SZ	江苏雷利	33.33	0.99	1.34	1.77	2.13	34	25	19	16	二
688160.SH	步科股份	47.50	1.08	1.37	1.77	2.28	44	35	27	21	-
A22593.BJ	鼎智科技	88.45	3.05	2.77	3.66	4.83	69	32	24	18	-
002472.SZ	双环传动	24.18	0.68	0.92	1.21	1.54	36	26	20	16	买入
688320.SH	禾川科技	39.41	0.65	1.18	1.74	2.08	61	33	23	19	二
002979.SZ	雷赛智能	21.14	0.72	0.80	1.02	1.27	29	26	21	17	-
002050.SZ	三花智控	25.55	0.72	0.88	1.07	1.31	35	29	24	20	买入
601689.SH	拓普集团	58.98	1.54	2.06	2.80	3.79	38	29	21	16	买入
689009.SH	九号公司-WD	32.43	6.34	9.53	14.88	21.20	48	34	22	15	二
603486.SH	科沃斯	71.74	2.97	3.59	4.67	6.08	24	20	15	12	买入
688169.SH	石头科技	298.60	12.63	14.74	18.24	22.67	24	20	16	13	买入
688475.SH	萤石网络	48.37	0.74	0.92	1.26	1.63	65	53	38	30	二
300866.SZ	安克创新	73.01	2.81	3.27	3.91	4.50	26	22	19	16	买入

机器人应用场景的发展潜力低于预期的风险；

 机器人技术进步速度低于预期的风险；

人形机器人行业进展低于预期的风险；

政府政策、资本市场、全球局势变化的风险。

感谢您的信任与支持！

THANK YOU

黄耀庭（新能源汽车分析师）

执业证书编号：S1010521060003

免责声明

证券研究报告 2023年6月1日

分析师声明

主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。

一般性声明

本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSA group of companies），统称为“中信证券”。

本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。

本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。

本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。

若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。

评级说明

投资建议的评级标准		评级	说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。	股票评级	买入	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上
		增持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间
		持有	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间
		卖出	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上
		强于大市	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上
	行业评级	中性	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间
	行业评级	弱于大市	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上

免责声明

特别声明

在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问https://research.citicsinfo.com/disclosure。

法律主体声明

本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发；在澳大利亚由CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由CLSA（CLSA Americas, LLC除外）分发；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由CLSA Europe BV分发；在英国由CLSA （UK）分发；在印度由CLSA India Private Limited分发（地址：8/F, Dalamal House, Nariman Point, Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发；在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由CLSASecurities Malaysia Sdn Bhd分发；在菲律宾由CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由CLSA Securities (Thailand) Limited分发。

针对不同司法管辖区的声明

中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

中国香港：本研究报告由CLSA Limited分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（《证券及期货条例》（香港法例第571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA客户应联系CLSA Limited的罗鼎，电话：+852 2600 7233。

美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA（CLSA Americas, LLC除外）仅向符合美国《1934年证券交易法》下15a-6规则界定且CLSA Americas, LLC提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas, LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。

新加坡：本研究报告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡《财务顾问规例》界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place, #18-01, UOB Plaza 1, Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd豁免遵守《财务顾问法》（第110章）、《财务顾问规例》以及其下的相关通知和指引（CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。

加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。

英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由CLSA （UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。对于英国分析员编纂的研究资料，其由CLSA （UK）制作并发布。就英国的金融行业准则，该资料被制作并意图作为实质性研究资料。CLSA （UK）由（英国）金融行为管理局授权并接受其管理。

欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSA Europe BV 分发。

澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159) 受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经CAPL事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于《公司法（2001）》第761G条的规定。CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。

印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解CLSA India“关联方”的更多详情，请联系Compliance-India@clsa.com。

未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。

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特斯拉人形机器人激发市场活力，有望推动机器人行业快速落地和发展

相较人形机器人，泛人形机器人或率先引爆市场，未来空间广阔多场景开花

类比智能手机发展历程，机器人产业链零部件领域料将率先起势。

CONTENTS目录

1.特斯拉人形机器人引爆市场

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2）规模化量产是特斯拉一以贯之的法宝

3）特斯拉人工智能赋能人形机器人

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四、 投资策略&风险因素

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