传媒央国企重估专题

文化传播渠道价值+业绩稳健性优势凸显，探索产业+资本发展新机

分析师：旷实

分析师：叶敏婷

分析师：徐呈隽

SAC 执证号：S0260517030002

SAC 执证号：S0260519110001

SFC CE.no: BNV294

SAC 执证号：S0260519110002

010-59136610

021-38003665

021-38003663

kuangshi@gf.com.cn

yeminting@gf.com.cn

xuchengjun@gf.com.cn

请注意，叶敏婷，徐呈隽并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。

核心观点：

传媒板块央国企价值持续受市场低估，估值和配置相对板块整体处于低位。传媒央国企相较传媒行业整体的估值偏低，基金持仓（尤其是重仓市值占流通市值比）也更低，存在较大增量配置空间。

传媒央国企被低估的主要原因为行业和公司业绩增长趋于平稳。行业层面，典型传媒央国企所处行业进入成熟期，行业增速放缓。公司层面，传媒央国企营收以稳健增长为主，商业发展周期决定较难出现高增长。移动互联网的迅猛发展对传统媒介产生较大冲击，进一步削弱传媒央国企的资金偏好，导致传媒央国企的低估。

传媒央国企估值重塑机会体现在政策端的牌照壁垒和基本面的稳健性。一方面，由于行业是重要的文化传播渠道，国家通过牌照的形式加强内容监管把控，传媒央国企在牌照获取上具有较强优势，牌照的稀缺性决定传媒央国企核心业务的高价值。另一方面，传媒央国企在业绩的稳定性和风险的可控性上均优于传媒行业平均水平。

当前时点关注传媒央国企重估机会的核心原因在于：（1）传媒行业内部产业转型升级以及外部技术变革有望形成共振，传媒央国企基于自身政策优势和业务积累，有望占据发展先机。（2）政策扶持下，传媒央国企有望运用资本杠杆，借助大股东资源赋能，强化业务优势或拓展多元业态。在行业和公司自身层面，传媒央国企有望迎来新的发展机遇。内部来看，行业推进产业转型，积极探索传统商业模式的创新升级。外部来看，在以数字经济和AI为代表的技术变革中，央国企的背景或有助于占据发展先机，带来公司业务发展的第二曲线。资本运作层面，传媒央国企有望通过多种方式运用资本杠杆实现资源赋能，如外延并购、大股东资产注入等。

投资建议。建议关注业绩稳定性和确定性高，估值相对合理，同时积极布局AI+和数字经济，提供业绩增量和商业化潜力的传媒央国企。（1）出版行业，建议关注教育出版的南方传媒、中南传媒、凤凰传媒、皖新传媒等，学术出版关注中国科传，工具书关注中国出版。（2）广电行业，建议关注拥有互联网平台用户数据积累、大力拓展内容版权业务的新媒股份。（3）影视院线，建议关注进口片发行龙头中国电影，大IP开发的上海电影。（4）产业转型和资本赋能方面，建议关注浙数文化（持有浙江大数据交易中心48.2%股权）、人民网（旗下人民数据资产服务平台、“人民数保”等探索实践数据确权服务；联合推出AIGC-X检测工具，以及“智晓助”和“白泽”内容风控系统）新华网（新华智云（新华网持股39%，数字资产中心提供数据确权服务）第一季度开局良好）、电广传媒（大股东湖南广电IP+资源赋能，文旅+游戏+创投多元发展）等。

风险提示。宏观经济下行超预期、行业监管趋严、数据要素基础制度和数字经济应用发展不及预期。

目录索引

一、传媒央国企估值是否偏低？ .5
二、传媒央国企估值为何偏低？ .10
三、传媒央国企是否存在估值重塑的机会？ .13
（一）政策优势：牌照稀缺性构筑高准入门槛 .13
（二）基本面稳健：业绩稳健，风险可控.. ..18
四、为何在当前时点强调传媒央国企估值重塑的机会？ ..23
（一）内部产业转型升级+外部技术变革，央国企独特优势有望率先受益 ..23
（二）资本杠杆赋能优质资产，助力转型升级落地 ..25
五、投资建议. ..28
六、风险提示. .28

图表索引

图1：传媒（申万）央国企上市公司数量占比（%） ..5
图 2：传媒（申万）央国企上市公司总市值占比（%） ..5
图3:传媒央国企 PB-TTM与传媒行业对比... ..6
图 4:传媒央企和地方国企PB-TTM 与传媒行业对比， ..6
图 5:传媒央国企PE-TTM与传媒行业对比... .7
图6：传媒央企和地方国企PE-TTM与传媒行业对比！ ..7
图7:A股传媒央国企PB-TTM走势复盘.. .7
图8:23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持股数量占比（%） ..8
图9：23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持仓市值占比（%） ..8
图 10：23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持股数量占比（%） ..8
图 11:23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持仓市值占比（%） ..8
图 12:23Q1基金对传媒央国企的重仓持股市值/流通市值（%） ...9
图13：我国图书零售市场的码洋（亿元）及其增速（%）. ...10
图14：图书网店渠道码洋（亿元）及其增速（%）， ..10
图 15：有线电视实际用户（亿户）及增长率（%） .11
图 16:IPTV用户数（亿户）及对宽带用户渗透率（%） .11
图 17：营收增速小于30%的传媒公司中传媒央国企的占比（%） ..11
图 18:营收增速大于30%的传媒公司中传媒央国企的占比（%） ..11
图 19:传媒央国企和非央国企营收增速对比（%） ..18
图 20：传媒央国企和非央国企利润增速对比（%） ..18
图 21：传媒央国企和传媒板块营收增长持续性对比 ..19
图 22：传媒央国企和传媒板块盈利持续性对比（归母净利润口径） ...19
...20
图 24：传媒央国企和传媒板块上市以来分红率中位数对比（%）， ..20
图 25:传媒央国企、非央国企以及传媒行业ROE对比（%）. ..21
图 26：传媒央国企、非央国企以及传媒行业ROE对比（%） ..21
图 27：传媒央国企和传媒行业质押比例对比（%） ..22
图28：广电板块PE-TTM估值. .23
图 29：传媒上市央国企并购事件对比（单位：件） .25
表1：传媒（申万）央国企细分行业分布（家） ..6
表2：国家新闻出版署对设立出版单位的审批细项！ .13
表3：出版板块上市公司主营业务.. ..14
表4:IPTV服务许可持证机构及IPTV集成播控平台授权运营情况 ...16
表5：互联网电视内容服务和集成服务牌照情况 ..16
表6:2017-2022年中国电影的进口片发行业务， ..17
表7：连续5年营收正增长的传媒地方国企. ..18
表8：出版公司版权类型梳理. .24
表9：传媒央国企大股东赋能典型事件（部分） ..26

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心
注：（1）市值截至6月21日收盘。（2）公司属性的判定根据Wind。

2022年11月，证监会主席易会满提出“探索建立具有中国特色的估值体系"后，央国企估值重塑逐渐成为市场重点关注的方向之一。传媒板块来看，央国企上市公司长期以来都是重要组成部分，但价值被低估的情况也客观存在。当前央国企估值重塑在市场持续演绎，我们认为传媒板块的央国企重估也需充分重视。本篇报告，我们将央国企重估聚焦在传媒板块，重点探讨以下问题：(1)传媒央国企估值是否偏低？（2）传媒央国企估值为何偏低？（3）传媒央国企是否存在估值重塑的机会？（4）为何在当前时点强调传媒央国企估值重塑的机会？本篇报告选取申万传媒指数的140支成分股（剔除非A股主板上市公司）作为研究对象，逐个展开阐述上述问题。

一、传媒央国企估值是否偏低？

从公司数量和市值上看，传媒央国企重要地位显现。公司数量层面，根据WIND，传媒成分股（我们选取申万传媒板块A股主板上市公司，共计140家）中，央国企上市公司共55家，占比39%，其中央企9家，地方国企46家，分别占传媒（申万）成分股的6%和33%。上市公司市值层面，根据WIND（截至6月21日收盘），传媒央国企上市公司总市值占比达到39%，其中央企占比为9%，地方国企为29%。无论从公司数量还是市值层面，传媒央国企均是传媒板块的重要构成。

图1：传媒（申万）央国企上市公司数量占比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心注：公司属性的判定根据Wind。

图 2:传媒（申万）央国企上市公司总市值占比（%）

细分行业来看，出版和广电的央国企数量领先。根据WIND，出版央国企共有21家（央企3家，地方国企18家），占出版板块（28家）的75%；广电13家企业全为央国企（央企1家，地方国企12家）。出版和广电行业涉及传统媒体时代的两大重要渠道：纸媒和电视媒体，作为社会价值观和意识形态宣传引导的重要渠道，更需要央国企背景的公司发挥主导和引领作用。

表1：传媒（申万）央国企细分行业分布（家）

	地方国有企业	中央国有企业	总计
出版	18	3	21
电视广播ⅡI	12	1	13
广告营销	6	1	7
数字媒体	5	2	7
影视院线	2	2	4
游戏Ⅱ	3	，	3
总计	46	9	55

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心
注：行业分类采用申万二级行业分类。

传媒央国企估值低于传媒行业平均水平，地方国企估值相对更低。我们对比传媒央国企和传媒行业的PB估值水平。从趋势上看，传媒央国企估值和传媒行业的波动幅度基本保持一致。但是对比来看，传媒央国企整体估值水平长期低于传媒行业平均估值。根据WIND，截至23Q1末，传媒板块PB-TTM为2.5x，传媒央国企/央企/地方国企的PB-TTM分别为1.7x/2.4x/1.5x；传媒板块PE-TTM为42.5x，传媒央国企/央企/地方国企的PE-TTM分别为31.3x/70.8x/27.5x。

图3：传媒央国企PB-TTM与传媒行业对比

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

图4:传媒央企和地方国企PB-TTM与传媒行业对比

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

图5：传媒央国企PE-TTM与传媒行业对比

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心
注：传媒行业选取申万传媒指数 PE-TTM。

图6：传媒央企和地方国企PE-TTM与传媒行业对比

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心
注：传媒行业选取申万传媒指数PE-TTM。

以PB估值看，传媒央国企整体估值水平低于传媒板块整体，15年下半年移动互联网浪潮下的传媒牛市阶段后，估值分化进一步拉大。一方面，移动互联网时代到来，资本开始逐步偏向轻资产、高成长性的新兴科技产业；另一方面，新兴互联网媒介形式对纸媒、电视媒体等央国企较多的传统媒体造成了较大冲击，行业本身增速放缓，进入成熟期。

图7：A股传媒央国企PB-TTM走势复盘

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

基金持仓视角，23Q1多家传媒央企获得基金重仓。重仓公司数量方面，55家传媒央国企中，共有24家央国企获得公募基金重仓（注：包括WIND开放式基金中普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金；WIND封闭式基金中普通股票型和偏股混合型基金）。其中，9家传媒央企中，有6家获得公募基金重仓，46家传媒地方国企中，有18家获得公募基金重仓。结构来看，23Q1获重仓的传媒央国企占传媒重仓公司数量的33%，其中央企占比8%，地方国企占比25%。

图8：23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持股数量占比（%)

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

图9：23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持仓市值占比（%)

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企的基金持仓股数和持仓市值偏低。根据WIND，23Q1基金对传媒央企和地方国企的重仓持股数量占基金对传媒板块重仓持股数量的1%和16%，对传媒央企和地方国企的重仓市值则占传媒板块重仓市值的1%和18%，显著低于传媒央企和地方国企总市值占传媒总市值的9%和30%。

图10：23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持股数量占比（%)

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

图 11：23Q1A股传媒板块基金重仓央国企公司持仓市值占比（%)

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企基金重仓市值占流通市值比显著偏低。根据WIND，22Q1-23Q1基金对传媒央国企的重仓市值占流通市值比基本低于传媒行业均值（22Q3传媒行业基金重仓总市值同比下滑较多，导致传媒行业均值低于传媒央国企）。23Q1，基金对传媒央国企的重仓市值占公司流通市值的比例为1.20%，其中传媒央企和地方国企的比例分别为0.19%和1.54%，低于基金对传媒行业整体的重仓市值占总市值的2.03%。

图12:23Q1基金对传媒央国企的重仓持股市值/流通市值（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

小结：传媒板块央国企价值持续受市场低估，估值和配置相对板块整体处于低位。一方面，传媒央国企的估值一直以来相较传媒行业整体估值偏低。另一方面，虽然传媒央国企在公司数量和市值占比上均占据重要地位，但在基金持仓方面（尤其是重仓市值占流通市值比）较传媒行业更低，资本市场尚未完全重视这一板块的投资机会，在配置层面存在较大空间。

二、传媒央国企估值为何偏低？

这一问题我们将分别从行业和公司基本面角度尝试解答。

行业层面，整体来看传媒央国企所处行业多进入成熟期。如上所述，以公司数量衡量，出版和广电是传媒央国企所处的主要行业。从行业发展阶段来看，出版和广电均逐渐进入成熟期，近年来的行业增长已相对平稳。

以出版为例，全国图书码洋增速逐年放缓。根据开卷信息，2014-2018年我国图书零售市场码洋CAGR为12.9%，而2018-2022年CAGR则降至-0.6%，2020-2022年受到疫情扰动，CAGR进一步下滑至-5.3%。线上渠道的增长曾对整体零售码洋起到一定推动，线上渠道占比从2014年的38.2%提升至2022年的84.7%，但其增速也已下滑，2018-2022年图书网店渠道码洋的CAGR为6.5%，较2014-2018年28.5%的CAGR显著下滑，而2020-2022年的CAGR进一步降至-1.9%。

图 13：我国图书零售市场的码洋（亿元）及其增速(%）

数据来源：开卷信息，广发证券发展研究中心

图14：图书网店渠道码洋（亿元）及其增速（%）

数据来源：开卷信息，广发证券发展研究中心

广电行业来看，有线电视用户以及IPTV用户增长已经趋稳;监管未明晰情况下，OTT商业化进展也趋慢。有线电视方面，根据国家广电总局，2018-22年有线电视实际用户出现持续下滑，从2018年的2.18亿户降至2022年的2.00亿户。IPTV用户方面，根据工信部,截止23年3月末，全国IPTV用户为3.87亿,对宽带接入用户渗透率为64.1%,较22年底略有下降，渗透率提升进入瓶颈。OTT方面，活跃终端数量增长已出现放缓，同时由于监管不确定性仍存，导致OTT商业化进展相对缓慢。

图15：有线电视实际用户（亿户）及增长率（%）

数据来源：国家广电总局，广发证券发展研究中心

图16:IPTV用户数（亿户）及对宽带用户渗透率（%）

数据来源：工信部，广发证券发展研究中心

公司业绩层面，传媒央国企上市公司营收以稳健增长为主，高速增长相对较少。我们对传媒（申万）公司的营收增速进行统计，统计历年营收增长的公司中，增速大于30%和小于30%的分布。结果来看，营收增速在0-30%的传媒公司中，传媒央国企的占比相对更高，而其在营收增速大于30%的占比则偏低，营收增速大于30%的公司中，非央国企占据绝对领先。整体来看，以疫情前的2018-19年为例，2018年传媒央国企整体营收同比增长7.5%，而非央国企同增16.9%，2019年传媒央国企营收同增0.8%，而非央国企同增6.9%。

图 17：营收增速小于30%的传媒公司中传媒央国企的占比（%)

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

图 18：营收增速大于30%的传媒公司中传媒央国企的占比（%)

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

小结：传媒央国企被低估的主要原因为行业和公司业绩增长趋于平稳。行业层面，以出版和广电等典型传媒央国企所处行业进入成熟期，行业增速放缓，短期增长难提速，相比其他新兴高增长细分赛道，想象空间较为有限。公司层面，传媒央国企营收更多处于稳健增长区间，由于拓展商业模式相对保守，叠加商业发展周期，决定较难出现高增长。两个因素下，传媒央国企对市场的吸引力相对更弱，尤其在移动互联网迅猛发展下，传媒央国企的资金偏好进一步被削弱，甚至对其传统业务的预期过度悲观反应，从而导致央国企的低估。

三、传媒央国企是否存在估值重塑的机会？

我们认为，传媒央国企的价值一定程度被市场低估，存在重塑机会，主要体现在两大价值：政策优势（主要体现在重点行业的牌照稀缺性），以及基本面稳健优势（体现在业绩持续增长性、持续盈利性、低风险性、高分红等多个方面）。

（一）政策优势：牌照稀缺性构筑高准入门槛

传媒央国企所处的核心主业具备准入壁垒，央国企背景在审批许可、牌照获取上优势明显。出版和广电是传媒央国企主要分布的两大行业，也是互联网兴起前，社会思想文化传播的喉舌，为了保障社会意识形态的正确规范发展，国家政策层面加强对出版和广电内容产出的审核，设置了相关牌照资质认证，限制牌照发放数量，造就了牌照的稀缺性；央国企由于有国资控股背书，在审批许可、牌照获取上天然具备优势。

出版行业看，由于行业的意识形态属性，我国出版单位均为央国企背景。根据国家新闻出版署的行政审批清单，版署依据国务院《出版管理条例》、《音像制品管理条例》等条例，设置了包括设立出版单位审批、设立出版物进口经营单位审批、中学小学教科书出版资质审批、进口用于出版的音像制品及音像制品成品审批等多个行政许可审批项目。以“设立出版单位审批”为例，其包含设立图书出版、音像出版、电子出版物出版等6个子项，，对出版单位的审批形成了一套细致、完善的体系。

表2：国家新闻出版署对设立出版单位的审批细项

子项	审批类别	设定依据	审批对象
1.设立图书出版单位审批	行政许可	《出版管理条例》（国务院令第594号）第十二条：“设立出版单位，由其主办单位向所在地省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门提出申请；省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门审核同意后，报国务院出版行政主管部门审批。”	机关、事业单位、企业、社团组织
2.设立音像出版单位审批	行政许可	《出版管理条例》（国务院令第 594号）第十二条：“设立出版单位，由其主办单位向所在地省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门提出申请；省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门审核同意后，报国务院出版行政主管部门审批。"《音像制品管理条例》（国务院令第595号）第九条：“申请设立音像出版单位，由所在地省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门审核同意后，报国务院出版行政主管部门审批。”	机关、事业单位、企业、社团组织
3.设立电子出版物出版单位审批	行政许可	《出版管理条例》（国务院令第594号）第十二条：“设立出版单位，由其主办单位向所在地省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门提出申请；省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门审核同意后，报国务院出版行政主管部门审批。”《音像制品管理条例》（国务院令第595号）第九条：“申请设立音像出版单位，由所在地省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门审核同意后，报国务院出版行政主管部门审批。"第四十九条：“除本条例第三十五条外，电子出版物的出版、制作、复制、进口、批发、零售等活动适用本条例。”	机关、事业单位、企业、社团组织
4.设立网络出版单位审批	行政许可	《出版管理条例》（国务院令第 594号）第十二条：“设立出版单位，由其主办单位向所在地省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门提出申请；省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门审核同意后，报国务院出版行政主管部门审批。"第七十三条：“...网络出版审批和管理办法，由国务院出版行政主管部门根据本条例的原则另行制定。”《互联网信息服务管理办法》（国务院令第 292号）第五条：“从事新闻、出版、教育、医疗保健、药品和医疗器械等互联网信息服务，依照法律、行政法规以及国家有关规定须经有关主管部门审核同意的，在申请经营许可或者履行备案手续前，应当依法经有关主管部门审核同意。”	事业单位、企业、社团组织
5.设立报纸出版单位审批	行政许可	《出版管理条例》（国务院令第 594号）第十二条：“设立出版单位，由其主办单位向所在地省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门提出申请；省、自治区、直辖市人民政府出版行政主管部门审核同意后，报国务院出版行政主管部门审批。”	机关、事业单位、企业、社团组织
6.设立期刊出版单位审批	行政许可		机关、事业单位、企业、社团组织

数据来源：国家新闻出版署，广发证券发展研究中心

由于我国现行政策尚未向民营企业开放出版环节，出版板块上市公司中，拥有出版业务的均为央国企，非央国企则多以图书内容提供、图书发行流通等相关环节为主，新经典等也有布局海外出版业务。因此，出版板块央国企具备绝对的高竞争壁垒。

表3：出版板块上市公司主营业务

证券代码	证券简称	公司属性	申万二级行业	主营业务	是否有出版业务
000719.SZ	中原传媒	地方国有企业	出版	发行业务（包括一般图书、报纸及期刊和其他）、出版业务（包括一般图书、期刊和其他）、物资销售业务、印刷业务和其他业务	是
000793.SZ	华闻集团	其他企业	出版	传播与文化（包括信息传播服务业、印刷、商品销售及配送和其他代理业务）、销售硬件、城市综合体、视频信息服务、大宗贸易、网络游戏、休闲观光和其他业务	否
002181.SZ	粤传媒	地方国有企业	出版	报刊广告业务、数字营销及会展服务、印刷业务、租赁及管理服务、商品销售和其他业务	否（主要是出版物印刷）
300364.SZ	中文在线	民营企业	出版	文化行业、教育收入、其他业务	否
300654.SZ	世纪天鸿	民营企业	出版	教辅图书、策划服务费收入、文创产品、业务咨询服务、其他业务	否
300788.SZ	中信出版	中央国有企业	出版	图书出版发行、书店业务、数字阅读、其他业务	是
301025.SZ	读客文化	民营企业	出版	纸质图书、数字内容、版权运营、其他业务	否（纸质图书均与出版社合作，由出版社负责出版，公司主要从事出版物零售和批发）
301052.SZ	果麦文化	民营企业	出版	图书策划与发行、数字内容服务业、IP衍生与运营、其他业务	否
301231.SZ	荣信文化	民营企业	出版	少儿图书策划与发行、少儿文化产品出口、其他业务	否（侧重策划与发行，授权出版社出版，公司负责销售）
600229.SH	城市传媒	地方国有企业	出版	教材教辅和一般图书发行、出版、印刷物资、运输劳务	是
600373.SH	中文传媒	地方国有企业	出版	一般图书、教材教辅和音像及数码产品的发行和出版业务、新业态、物资贸易、印刷包装业务、物流业务、其他业务	是
600551.SH	时代出版	地方国有企业	出版	文化商品销售、新闻出版（包括教材教辅、一般图书、期刊杂志）、印刷物资、电子商务、印装及制造、数字产品、培训、科技孵化、影视收入等、其他业务	是
600757.SH	长江传媒	地方国有企业	出版	教材教辅、一般图书、期刊杂志、音像制品的发行和出版业务、物资销售业务（纸张、印刷耗材等）、印装业务	是
600825.SH	新华传媒	地方国有企业	出版	图书、文教用品、广告报刊、其他业务	否（向上游出版社采购、向下游客户销售）
601019.SH	山东出版	地方国有企业	出版	教材教辅、一般图书、文化用品和音像制品的发行和出版业务、物资贸易（包括物资供应业务和外贸业务）、印刷、其他业务	是
601098.SH	中南传媒	地方国有企业	出版	发行业务（包括教材教辅、一般图书、音像制品和文化用品及其他）、出版业务（包括教材教辅、一般图书、音像制品、期刊以及其他）、物资（纸张、印刷耗材等）、印刷业务（印刷产品和防伪产品）、数字出版及媒体传播（其中，报媒包括广告发布、网站、报纸发行及其他；数字出版包括硬件、软件及其他）、金融服务、其他业务	是
601801.SH	皖新传媒	地方国有企业	出版	图书销售、供应链及物流服务业务、教材销售、多媒体业务、广告业务、文体用品及其他、其他业务	否
601811.SH	新华文轩	地方国有企业	出版	发行分部（包括征订、一般图书发行与其他）、出版分部（包括教材及助学类读物、一般图书、印刷及物资贸易、报刊传媒及其他）、其他分部业务	是
601858.SH	中国科传	中央国有企业	出版	图书和期刊出版业务、出版物进口业务、其他业务	是
601900.SH	南方传媒	地方国有企业	出版	教材教辅、一般图书、文化用品和音像制品的发行和出版、印刷业务、报媒、其他业务	是
601921.SH	浙版传媒	地方国有企业	出版	发行分部（包括一般图书、教材教辅、非图商品及其他）、出版（包括一般图书、教材教辅、及其他）、其他主营业务	是
601928.SH	凤凰传媒	地方国有企业	出版	发行（包括教辅、一般图书、教材、报纸及期刊、音像制品、文化用品及其他）、出版（包括教辅、一般图书、教材、报纸及期刊、音像制品、文化用品及其他）、数据服务、软件行业、其他业务	是
601949.SH	中国出版	中央国有企业	出版	出版（包括图书、报刊、电子音像）、物资供应、印刷、其他业务	是
601999.SH	出版传媒	地方国有企业	出版	出版业务、发行业务、物资销售业务、印刷业务、其他业务	是
603096.SH	新经典	民营企业	出版	国内图书发行（自有版权图书策划与发行）、海外业务、数字图书、其他主营业务	否
603230.SH	内蒙新华	地方国有企业	出版	一般图书、教材图书、教育装备及文化用品、其他业务	否（侧重出版物发行）
603999.SH	读者传媒	地方国有企业	出版	教材教辅、期刊、一般图书、广告、新媒体及其他、其他业务	是
605577.SH	龙版传媒	地方国有企业	出版	教材教辅、一般图书的发行和出版业务、物资贸易、其他业务	是

数据来源：Wind，公司财报，广发证券发展研究中心

广电方面，有线电视、IPTV和OTT均有国家牌照限制。有线电视方面，有线电视行业实行经营许可认证管理，并严禁外资进入。有线电视需保证由国有资本控股，根据据《国务院关于非公有资本进入文化产业的若干决定》（国发[2005]10号），在确保国有资本控股51%以上的前提下，非公有资本可以建设和经营有线电视接入网，参与有线电视接收端数字化改造。另外，有线电视行业还有区域性经营的限制，根据《广播电视管理条例》第二十三条规定，同一行政区域只能建设一个区域性有线广播电视传输覆盖网。上述政策决定了有线电视行业的高进入壁垒，也为央国企构筑了较强的政策资源优势。

IPTV和OTT的牌照包括内容服务牌照和集成服务牌照。一方面，全国发放的牌照数量相当有限：总计7张IPTV牌照由1张全国IPTV集成播控服务牌照、2张全国IPTV内容服务牌照和4张省级IPTV集成播控服务组成；总计23张OTT牌照则由16张互联网内容服务牌照以及7张互联网集成服务牌照组成。另一方面，牌照持有方均为央视或各地方电视台，其授权运营方也基本为央国企背景，如持有省级IPTV集成播控服务牌照的广东广播电视台授权南方新媒体运营，对应上市公司新媒股份；湖南广播电视台授权快乐阳光运营，对应上市公司芒果超媒。新媒股份和芒果超媒也是唯二拥有集成播控服务牌照的上市公司，均为央国企。

表4：IPTV服务许可持证机构及IPTV集成播控平台授权运营情况

序号	牌照	持证机构	集成播控平台授权运营情况
1	全国 IPTV集成播控服务	中央电视台	授权爱上传媒运营中央IPTV集成播控总平台
2	全国 IPTV 内容服务	中央电视台
3	全国 IPTV 内容服务	上海广播电视台
4	省级IPTV集成播控服务	广东广播电视台	授权南方新媒体运营广东IPTV集成播控分平台
5	省级IPTV 集成播控服务	湖南广播电视台	授权快乐阳光运营湖南IPTV集成播控分平台
6	省级 IPTV集成播控服务	重庆网络广播电视台	授权重数传媒运营重庆IPTV集成播控分平台
7	省级IPTV集成播控服务	辽宁广播电视台	1

数据来源：新媒股份招股书，广电总局，广发证券发展研究中心

表5：互联网电视内容服务和集成服务牌照情况

互联网内容服务牌照持有方和内容服务平台运营方：
序号	持证机构名称	经授权开展互联网电视内容服务业务的公司	对应上市公司
1	中国网络电视台	未来电视有限公司
2	上海广播电视台	东方明珠新媒体股份有限公司	东方明珠
3	浙江电视台和杭州市广播电视台（联合开办）	华数传媒网络有限公司	华数传媒
4	广东广播电视台	广东南方新媒体股份有限公司	新媒股份
5	湖南广播电视台	湖南快乐阳光互动娱乐传媒有限公司	芒果超媒
6	中国国际广播电台	国广东方网络（北京）有限公司	：
7	中央人民广播电台	银河互联网电视有限公司	-
8	江苏电视台	银河互联网电视有限公司	，
9	国家广播电影电视总局电影卫星频道节目制作中心		-
10	湖北广播电视台		湖北广电
11	城市联合网络电视台	-	：
12	山东电视台	山东广电新媒体有限责任公司	-
13	北京广播电视台	北京歌华有线电视网络股份有限公司	歌华有线
14	云南广播电视台	■	，
15	重庆网络广播电视台	重庆广电数字传媒股份有限公司	-
16	贵州广播电视台		贵广网络

互联网集成服务牌照持有方和集成服务平台运营方：

序号	持证机构名称	经授权开展互联网电视集成服务业务的公司	对应上市公司
1	中国网络电视台	未来电视有限公司	-
2	上海广播电视台	东方明珠新媒体股份有限公司	东方明珠
3	浙江电视台和杭州市广播电视台	华数传媒网络有限公司	华数传媒
4	广东广播电视台	广东南方新媒体股份有限公司	新媒股份
5	湖南广播电视台	湖南快乐阳光互动娱乐传媒有限公司	芒果超媒
6	中国国际广播电台	国广东方网络（北京）有限公司	：
7	中央人民广播电台	银河互联网电视有限公司	-

数据来源：新媒股份招股书，广电总局，广发证券发展研究中心

影视行业，进口影片的发行业务受到严格牌照限制。根据《电影管理条例》、《关于改革进口影片供片机制的暂行办法》的规定，我国进口影片管理按照“一家进口、两家发行”的原则，由中影集团进出口分公司唯一承担境外影片的进口业务，接受国家电影局的政策指导及宏观调控，境外影片上报审查通过并引进后，由中影集团进出口分公司负责向中影集团电影发行分公司和华夏电影发行公司2家公司供片发行。2010年中影股份成立后，承接了中影集团的进口影片发行业务。近年来，中国电影的进口片发行市占率始终稳定在60%左右。

表6:2017-2022年中国电影的进口片发行业务

年份	2017	2018	2019	2020	2021	2022
进口片发行数量（部）	109	124	133	83	92	61
累计票房（亿元）	150.32	125.04	122.27	17.38	43.39	23.1
市占率	62.54%	58.65%	57.51%	58.75%	66.46%	57.13%

数据来源：中国电影财报，广发证券发展研究中心

（二）基本面稳健：业绩稳健，风险可控

营收层面，2022年传媒央国企收入韧性更强。根据WIND，2018-2020年传媒央国企营收增速低于非央国企，但2022年疫情反复背景下，央国企收入更具韧性，传媒央国企营收同增0.6%，领先于非央国企的同降11.9%。

盈利层面，传媒央国企的利润增速波动更小。根据WIND，2018-2022年传媒央国企的利润增减幅度更窄，体现其盈利稳定性更强。例如受疫情影响较大的2020年和2022年，传媒央国企的归母净利润分别同比下滑51.5%和21.0%，而非央国企则分别同比下滑178.6%和129.9%。

图 19：传媒央国企和非央国企营收增速对比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

图 20：传媒央国企和非央国企利润增速对比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企的业绩稳定性和持续性更优。(1)营收持续增长性：传媒地方国企更优。我们统计营收连续3年和5年保持增长的公司占比，55家传媒央国企中，11家连续3年营收增长（占整体传媒央国企的20%），8家连续5年营收增长（占比15%），略高于整体传媒行业的16%和12%。我们选取7家连续5年营收保持增长的地方国企进行分析，其主要分布在经济较为发达、人口相对密集的省份，如广东、山东和浙江等，我们认为主要由于上述地方国企集中在广电和出版行业，而广电用户数量、图书消费水平等与地方经济发展状况及人口数量的相关性较强。

表7：连续5年营收正增长的传媒地方国企

证券代码	证券简称	公司属性	申万二级行业	办公地址所在省份
000156.SZ	华数传媒	地方国有企业	电视广播I	浙江
300770.SZ	新媒股份	地方国有企业	电视广播Ⅱ	广东
301262.SZ	C海看	地方国有企业	电视广播Ⅱ	山东
601811.SH	新华文轩	地方国有企业	出版	四川
601900.SH	南方传媒	地方国有企业	出版	广东
603230.SH	内蒙新华	地方国有企业	出版	内蒙
605577.SH	龙版传媒	地方国有企业	出版	黑龙江

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

（2）盈利持续性：传媒央国企普遍优于传媒板块。我们统计连续3年和连续5年盈利的公司占比，55家传媒央国企中，35家连续3年盈利（占整体传媒央国企的64%），32家连续5年盈利（占比58%），领先于传媒板块的52%和44%。

图 21：传媒央国企和传媒板块营收增长持续性对比

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

图 22：传媒央国企和传媒板块盈利持续性对比（归母净利润口径）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企现金流持续流入多于传媒板块。根据WIND，我们统计传媒央国企和传媒板块内，经营性现金流持续3年和持续5年为正的占比。结果来看，传媒央国企经营现金流持续流入占比高于传媒板块平均，55家传媒央国企中，40家连续3年经营现金流流入（占比73%），33家连续5年经营现金流流入（占比60%），而传媒板块连续3年和5年经营现金流为正的比例为64%和50%。

图 23：传媒央国企和传媒板块经营净现金流流入持续性对比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企分红水平更高。根据WIND，我们分别选取传媒央国企和传媒行业上市以来分红率的中位数进行对比：传媒央国企上市以来分红率中位数为36.72%，高于传媒行业的26.62%。

图 24：传媒央国企和传媒板块上市以来分红率中位数对比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企ROE高于传媒行业，传媒央企优势突出，波动率相对更小。从净资产收益率（ROE）视角，2018-2022年传媒央国企ROE基本持续高于传媒行业平均ROE，其中传媒央企ROE相对优势更显著，2018-2022年历年ROE均保持为正。出版板块ROE水平始终维持为正，广电板块20年后受疫情冲击，整体ROE水平波动下滑，23Q1转正，环比改善趋势明显。

图 25：传媒央国企、非央国企以及传媒行业ROE对比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企资产负债率处于传媒行业均值附近，传媒央企显著低于行业平均。根据WIND，2018-2022年传媒央国企资产负债率与传媒行业均值均在36%-39%左右小幅波动，两者水平接近。但是传媒央企则低于行业平均，位于30%附近。

图 26：传媒央国企、非央国企以及传媒行业ROE对比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

传媒央国企股权质押比例显著低于传媒行业。根据WIND，我们计算传媒央国企股权质押比例的平均值，和传媒行业均值进行对比。结果来看，传媒央国企的股权质押比例显著低于传媒行业，且传媒央企的质押比例更低。

图 27：传媒央国企和传媒行业质押比例对比（%）

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

小结：传媒央国企估值重塑机会主要体现在政策端的牌照壁垒和基本面的稳健性。一方面，由于行业是重要的文化传播宣传渠道，国家通过牌照的形式加强内容的监管把控，央国企背景的传媒公司在牌照获取上具有较强优势，同时牌照的稀缺性决定传媒央国企核心业务的高价值。另一方面，传媒央国企无论在业绩的稳定性（如营收增长持续性、盈利持续性、经营性净现金流持续为正等），还是风险的可控性（如杠杆率、质押比例等），都更优于传媒行业。因此，我们认为，此前市场对上述两大优势存在一定低估，传媒央国企存在估值被重塑的空间。

四、为何在当前时点强调传媒央国企估值重塑的机会？

我们认为，当前时点关注传媒央国企估值重塑机会的核心原因，主要在于两个方面：（1）在行业和公司自身层面，传媒央国企有望迎来新的发展机遇。一方面，行业推进产业转型，积极探索传统商业模式的创新升级。另一方面，以数字经济和AI为代表的产业变革，既有效提升原有业务效率，又提供了新商业模式拓展方向。传媒央国企有望发挥引领作用，央国企的背景或有助于占据发展先机，承担产业链的关键职能，对新业务商业模式的积极探索，有望对传统主业形成有益补充和协同，带来公司业务发展的第二曲线。（2）资本运作层面，随着相关政策的边际放宽，传媒央国企有望通过多种方式运用资本杠杆实现资源赋能，如外延并购、大股东资产注入等。

（一）内部产业转型升级+外部技术变革，央国企独特优势有望率先受益

我们认为，传媒央国企的发展机遇包括内部和外部两方面。一方面，在传媒央国企所处的多个传统行业内部，有望迎来产业转型升级。另一方面，数字经济和AI作为未来重要的产业发展趋势，也将助力传媒央国企完成商业模式拓展。同时，传媒央国企基于其独特的央国企背景优势，有望在产业变革浪潮中率先受益。

广电板块受益于5G建设以及推进全国一张网，传统有线电视板块有望迎来产业的迭代升级。2022年以来，受疫情扰动等因素影响，广播电视估值下降至25x左右，随着6月27日广电5G网络开启试商用，一网整合和广电5G建设取得突破性进展，电视广播板块估值开始逐步回升，叠加中特估等催化，目前板块估值为50-60x左右。展望23年下半年，IPTV一网整合和5G建设有序推进，OTT关注行业进一步规范化，以及AI+版权应用价值的实际兑现。

图28:广电板块PE-TTM估值

数据来源：WIND，广发证券发展研究中心

出版行业则受益于AI大模型产业发展中重要性日益凸显的数据资源优势，出版公司拥有海量优质中文内容，高质量数据资源对模型训练至关重要。国家互联网信息办公室在2023年4月11日发布《生成式人工智能服务管理办法（征求意见稿）》，计划将生成式人工智能的算法设计、训练数据选择、模型生成和优化、提供服务等纳入规范管理，带动了版权内容的增量需求及价值重估。

表8：出版公司版权类型梳理

公司版权类型版权数量截至22年期末，公司出版期刊554种，其中101种期刊被 SCI收录；22年出版新书超过3000种，累计出版图书中国科传学术期刊/图书超过5万种。中国出版

凤凰传媒			18 套国家基础教育课程标准教材，34套中小学教材经江苏省教育厅审定；22年新编原创品种1440个。
中文传媒中南传媒长江传媒浙版传媒山东出版时代出版出版传媒南方传媒中原传媒龙版传媒城市传媒皖新传媒读者传媒新华文轩世纪天鸿
				8种"湘版"新课程标准实验教材通过教育部审定，教辅品种共计上千；22年动销品种数共计 32436 种。
			4000 余种自编教材教辅;22 年动销品种数 36952种，新书动销品种数1904种。
			7科55册教材列入国家《中小学教学用书目录》，35种教材入选《浙江省2022学年中小学教学用书目录》，251种教辅入选《浙江省2022学年中小学教辅材料推荐目录》；22年动销品种数3.99万种。
		十万级/万	18 种"鲁版"国家课程教材，50 种地方教材；22年动销品种数 24161种，出版 3558种一般图书和9398 种教材教辅。
	教材教辅/图书	级	22年出书8084种，其中新版图书 2115种。
			2030 种自编教材教辅;22 年出版图书 5754种，其中新书 2522种。
			22年出版教材1112种，教辅 2549种，一般图书4009种。

					22年出版一般图书2279种，重印图书 534种。



			主管主办报刊13种，其中期刊12种;22 年实有图书选题4984种。

	教辅		每年出版教辅 3000余种，覆盖中小学全部学科及全部主流教材版本。
中信出版新经典果麦文化读客文化	一般图书	千级
			22年上市新书 205种；截至22年期末，拥有纸质图书、电子书、有声书及相关衍生权利7000余种。
			截至目前，公司已积累了包含四千多种经典图书的数据库，其中已开发或正在开发的近千种。
			22年度内实现上市新品图书247种，

数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心

传媒央国企前期积累大量高价值数据，有望在数据要素建设和AI浪潮下得到重估。传媒央国企所处的出版、广电和影视院线等典型子行业，相关央国企在牌照加持和多年经营的积累下，具有大量高价值数据资源储备，例如出版行业的图书中文语料数据，广电行业的综艺或剧集内容数据，以及大屏端的用户行为数据，影视院线行业的影视IP资源等。我们认为，随着当前数据要素市场加快建设，以及AI浪潮的持续演进，将大幅丰富和拓展上述数据资源的应用场景，也将为拥有数据资源的传媒央国企带来商业价值的重估空间。

此外，从数据安全角度出发，传媒央国企预计将承担数字经济关键底层基建职责。我们认为，传媒央国企在数字经济发展过程中，仍将体现其牌照资源优势，主要体现在公共数据运营授权和数据交易所两方面。一方面，在当前加快推进公共数据开放的背景下，政府将公共数据授权给第三方公司运营的模式或将逐渐普及，而央国企背景的公司由于在政府资源和信任等有所积累，在获取运营授权上相对民企将更具优势。公共数据运营授权实际上就是隐性牌照，我们预计该职能将主要由央国企性质的企业承担。另一方面，数据交易所综合了基建的公益性定位以及数据流通监管职能，我们预计传媒央国企更多承担数据交易平台建设工作。作为数据要素交易流通的核心环节，“数据二十条”已明确“所商分离”定位，要求数据交易所聚焦交易平台核心功能，并强调公益定位，因此需要央国企主动承担底层基础设施的搭建工作。同时，数据要素交易流通过程中，也需要具有公信力的平台方进行监管，央国企背景正能提供有效背书。

（二）资本杠杆赋能优质资产，助力转型升级落地

历史上看，2020年之前传媒央国企并购频次低于非央国企，2021年开始多于非央国企。复盘传媒已上市央国企和非央国企的并购情况，央国企历年并购频次相对波动更小，且在2011-20年并购数量均低于非央国企。但是，2021年拐点出现，传媒央国企并购次数超越非央国企，并延续到22年和23年。

图 29：传媒上市央国企并购事件对比（单位：件）

数据来源：WIND，中国政府网，新华网，经济参考报，广发证券发展研究中心

国资委强调央企以上市公司为平台开展并购重组。今年6月14日，国务院国资委召开中央企业提高上市公司质量暨并购重组工作专题会，聚焦上市公司并购重组交流工作经验，提出以上市公司为平台开展并购重组，锁定提高上市公司质量重点任务，为中央企业实现高质量发展提供坚实支撑。同时，证监会在会上介绍了近年来央企控股上市公司并购重组有关情况，并从资本市场监管角度对央企控股上市公司进一步通过并购重组提质增效、做优做强提出了期望和建议。此前在22年5月，国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》，指出各央企要通过资产重组、股权置换等方式，加大专业化整合力度，推动优质资源向央企上市公司汇聚。我们认为，传媒央国企本就集中于出版和广电等传统业务领域，在政策推动下，传媒央国企有望进一步加快并购重组步伐，通过并购重组获得优质资产，更好更快完成传统业务转型。

背靠央国企大股东，优质资产有望注入加速业务转型升级。除了对外并购重组外，得益于大股东资源禀赋，多家传媒央国企已经或具备了潜在的国资大股东优质资产注入的机会。大股东优质资产的注入，一方面有利于巩固并加强现有业务优势，另一方面也能够加快新业态拓展节奏，从多个维度赋能上市公司业务发展。

表9：传媒央国企大股东赋能典型事件（部分）

公司	股票代码	申万二级行业分类	重要资本事件
电广传媒	000917.SZ	电视广播Ⅱ	大股东湖南广电IP+资源赋能，实现线下文旅落地。以芒果IP、芒果基因创新打造芒果味的休闲度假产品，并形成可复制模式进行快速拓展。省内积极实施芒果文旅"三湘星光行动"，将当地闲置的文旅资产予以盘活，注入芒果IP资源，2023年多个项目都将从布局投入期进入到运营创收阶段，有望形成新的业绩增长点。2023年将提速建设湖南省政府重点建设项目“芒果城"，完成项目建设指标调规和内部道路修建，完成芒果未来艺术中心的建设并开业运营。
浙文互联	600986.SH	广告营销	5月8日，浙文互联定增方案获交易所审核通过，公司拟向大股东浙江文投全资子公司博文投资发行1.65亿股，募集资金8亿元（扣除发行费用），用于：（1）AI智能营销系统（2.08亿元），卡位营销海量数据助力降本增效；（2）直播及短视频智慧营销生态平台（3.02亿元），AI赋能规模化扩张；（3）偿还银行借款及补充流动资金（3.0亿元）。
上海电影	601595.SH	影视院线	3月6日，上海电影与控股股东上影集团签署股权转让协议，收购上影集团所持有上影元文化51%的股权。上影元文化独家运营众多动画IP及真人影视版权，其中包括《中国奇谭》原创动画 IP、《大闹天宫》《葫芦兄弟》《黑猫警长》《天书奇谭》等经典动画作品、《女篮五号》《城南旧事》《芙蓉镇》等影视经典。上海电影本次收购控股股东所持有上影元文化部分股权的交易是围绕公司"3+1发展方略"，加速公司转型升级，探索新业务增长极的重要尝试。
唐德影视	300426.SZ	影视院线	2020年5月浙江易通成为公司控股股东，浙江广电集团成为公司实控人，为浙江广电集团旗下唯一产融上市平台。21年5月与司与浙广集团的控股子公司浙江广电新媒体有限公司签署《联合投资合同》，约定联合投资制作电视剧项目。唐德影视积极围绕主营业务，进一步加强与实际控制人的业务协同，稳妥有序整合、协同各方资源，集聚上市公司的发展动能。
浙文影业	601599.SH	纺织制造	由于控股股东浙江文投控制的东海汇，为浙江文投电影制作和电影发行的主体，与浙文影业构成一定的同业竞争。为避免同业竞争，根据浙江文投 2020 年10月的《关于避免同业竞争的补充承诺》，东海汇将作为浙江文投旗下唯一非上市的电影制作和电影发行主体，并于2023年12月 31日前启动将该公司股权注入上市公司的程序。

数据来源：证券时报网，《关于浙文互联集团股份有限公司向特定对象发行股票审核意见的通知》，《浙文互联向特定对象发行股票募集说明书（申报稿）》，新华网，《浙文影业集团股份有限公司独立董事关于公司同业竞争情况及避免同业竞争措施的独立意见》，广发证券发展研究中心

小结：当前时点，我们关注传媒央国企重估机会的核心原因在于：（1）传媒行业内部产业转型升级以及外部技术变革有望形成共振，传媒央国企基于自身政策优势和业务积累，有望占据发展先机。（2）政策扶持下，传媒央国企有望运用资本杠杆，借助大股东资源赋能，强化业务优势或拓展多元业态。

五、投资建议

现阶段，在AI+和数字经济的催化下，传媒板块市场关注度持续走高，行情不断演绎和蔓延。我们认为，央国企估值重塑是对传媒板块已有投资逻辑的补充和增强，有望进一步夯实传媒板块投资主线。23Q1业绩来看，当前经济仍处于弱复苏，导致市场对前期主流赛道的超预期存在较高不确定性，业绩稳定的央国企有望获得更强资金偏好。传媒央国企在估值低、业绩稳并叠加主题行情之下，取得良好市场表现。

基本面来看，传媒板块的央国企重估，由两条逻辑构成。一是前期未被市场准确认知的政策/牌照优势和基本面稳健性优势，在经济弱复苏环境下，这两大优势带来的业绩确定性价值有望进一步凸显。二是从当前和未来发展看，随着传媒行业内外部产业和技术大趋势的共振，叠加传媒央国企在资本运作方面的独有优势，或将加快传媒央国企拓展新增长空间，焕发发展新机。

建议关注业绩稳定性和确定性高，估值相对合理，同时积极布局AI+和数字经济，提供业绩增量和商业化潜力的传媒央国企。（1）出版行业，出版行业，建议关注教育出版的南方传媒、中南传媒、凤凰传媒、皖新传媒等，学术出版关注中国科传，稀缺的工具书、点校古籍版权关注中国出版。（2）广电行业，建议关注拥有互联网平台用户数据积累、大力拓展内容版权业务的新媒股份。（3）影视院线，建议关注进口片发行龙头中国电影，大IP开发的上海电影。（4）产业转型和资本赋能方面，建议关注浙数文化（持有浙江大数据交易中心48.2%股权）、人民网（旗下人民数据资产服务平台、“人民数保”等探索实践数据确权服务；联合推出AIGC-X检测工具，以及“智晓助”和“白泽”内容风控系统）、新华网（新华智云（新华网持股39%，数字资产中心提供数据确权服务）第一季度开局良好）、电广传媒（大股东湖南广电IP+资源赋能，文旅+游戏+创投多元发展）等。

六、风险提示

（一）宏观经济下行压力超预期，国内“稳增长”政策落地效果仍有不及预期风险

国内宏观经济下行压力仍然存在，“稳增长”政策传导到落地的实际效果仍有不确定性。由于当前我国经济仍处于弱复苏环境，居民消费水平的复苏斜率可能低于预期，传导至相关传媒公司的业绩恢复节奏可能低于预期。

（二）行业监管趋严的风险

传媒行业属于对政策最为敏感的行业，过去一年行业监管趋严，细分行业的监管和细则持续出台，后续政策的风向变化有待进一步观察。传媒央国企前期业务发展部分受益于牌照资源倾斜，若后续牌照发放趋近，将放慢传媒央国企的新业务推进速

度，收缩传媒央国企业务拓展范围。

（三）数据要素基础制度和数字经济应用发展不及预期

作为传媒央国企业务拓展的重要发展方向之一，数据要素和数字经济的整体发展，将对传媒央国企的新业务推进节奏产生重要影响。当前，数据要素市场基础制度仍需要进一步完善，以数据确权为代表的多个关键问题仍有待解决。

广发传媒行业研究小组

久实：首席分析师，北京大学经济学硕士，2017年3月加入广发证券，2011-2017年2月，供职于中银国际证券。

叶敏婷：资深分析师，西安交通大学工业工程硕士、管理学学士，2018年加入广发证券发展研究中心。

徐呈隽：资深分析师，复旦大学世界经济学硕士、浙江大学经济学学士，2019年加入广发证券发展研究中心。

周喆：资深分析师，香港理工大学金融硕士，2021年加入广发证券发展研究中心。

卢丝雨：高级研究员，硕士，毕业于上海交通大学，2021年加入广发证券发展研究中心。

张丰淇：高级研究员，硕士，毕业于伦敦政治经济学院，2022年加入广发证券发展研究中心。

毛玥：研究员，上海交通大学管理学硕士，2022年加入广发证券发展研究中心。

广发证券—行业投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。

持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。

卖出: 预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

广发证券一公司投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。

增持: 预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。

持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。

卖出: 预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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法律主体声明

本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。

广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。

广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4 号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。

本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。

重要声明

广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系，因此，投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效。

本报告署名研究人员、联系人（以下均简称“研究人员”）针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容，在此声明：（1）本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点，并不代表广发证券的立场；（2）研究人员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。

研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定，其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入，该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。

本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送，不对外公开发布，只有接收人才可以使用，且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律，广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。

本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意，投资涉及风险，证券价格可能会波动，因此投资回报可能会有所变化，过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。

本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策，如有需要，应先咨询专业意见。

广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式，向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略，广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致，甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益。在阅读本报告时，收件人应了解相关的权益披露（若有）。

本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息（“信息”）。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据，以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下，它并不（明示或暗示）与香港证监会第5类受规管活动（就期货合约提供意见）有关联或构成此活动。

权益披露

(1)广发证券（香港）跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。

版权声明

未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

股票简称	股票代码	货币	最新最近		评级	合理价值		EPS（元）		PE(x)		EV/EBITDA（x） ROE（%)
股票简称	股票代码	货币	收盘价	报告日期	评级	（元/股）	2023E	2024E	2023E	2024E	2023E	2024E	2023E 2024E
芒果超媒	300413.SZ	人民币	34.90	2023/5/16	买入	40.75	1.26	1.51	27.70	23.11	5.16	4.32	11.30 11.10
新媒股份	300770.SZ	人民币	45.87	2023/4/24	买入	68.46	3.42	3.78	13.41	12.13	8.39	7.09	19.90	18.90
蓝色光标	300058.SZ	人民币	9.59	2023/4/20	买入	11.17	0.28	0.36	34.25	26.64	17.33	13.88	8.60	10.00
完美世界	002624.SZ	人民币	16.66	2023/4/24	买入	25.02	0.83	0.97	20.07	17.18	20.61	17.97	15.00	14.40
吉比特	603444.SH	人民币	502.68	2023/4/27	买入	618.83	20.63	23.14	24.37	21.72	15.02	12.65	28.30	28.60
三七互娱	002555.SZ	人民币	32.85	2023/5/3	买入	44.47	1.48	1.64	22.20	20.03	17.24	14.90	21.30	19.10
分众传媒	002027.SZ	人民币	6.94	2023/5/3	买入	8.18	0.35	0.44	19.83	15.77	14.84	11.63	24.30	23.40
天下秀	600556.SH	人民币	7.06	2023/4/25	买入	8.90	0.18	0.28	39.22	25.21	46.91	26.36	10.90	12.70
兆讯传媒	301102.SZ	人民币	38.39	2023/6/8	买入	40.02	1.60	2.12	23.99	18.11	8.44	6.76	9.90	11.60
视觉中国	000681.SZ	人民币	18.21	2022/4/29	买入	14.26	0.39	0.47	46.69	38.74	19.06	15.13	7.40	8.40
博纳影业	001330.SZ	人民币	9.11	2022/12/4	买入	15.34	0.44	0.57	20.70	15.98	10.56	9.36	8.10	9.70
华策影视	300133.SZ	人民币	6.95	2023/4/26	买入	10.72	0.28	0.33	24.82	21.06	21.46	17.82	7.90	8.40
新经典	603096.SH	人民币	19.86	2023/4/28	买入	27.46	1.10	1.30	18.05	15.28	12.12	10.12	9.80	10.50
中南传媒	601098.SH	人民币	11.83	2023/4/25	买入	16.80	0.93	1.02	12.72	11.60	4.89	4.03	11.50	11.60
中信出版	300788.SZ	人民币	32.05	2022/10/25	买入	23.54	1.38	1.56	23.22	20.54	3.86	2.79	11.00	11.00
中国科传	601858.SH	人民币	32.77	2022/10/30	买入	9.32	0.67	0.71	48.91	46.15	4.85	3.46	9.80	9.40
凤凰传媒	601928.SH	人民币	11.18	2022/10/31	买入	9.29	0.77	0.81	14.52	13.80	3.90	2.74	10.50	10.00
视源股份	002841.SZ	人民币	67.35	2023/4/26	买入	102.14	3.40	3.97	19.81	16.96	14.93	12.45	16.30	15.60
华立科技	301011.SZ 人民币		23.32	2023/4/26	买入	36.00	0.66	1.20	35.33	19.43	19.70	14.36	16.00	17.60
电广传媒	000917.SZ	人民币	7.38	2023/6/8	买入	9.37	0.24	0.33	30.75	22.36	23.24	16.20	3.24	4.30
国联股份	603613.SH	人民币	36.23	2022/10/28	买入	163.78	3.64	5.56	9.95	6.52	19.27	11.86	25.2	27.8
猫眼娱乐	01896.HK	港元	7.34	2023/3/29	买入	11.83	0.52	0.69	12.99	9.79	9.77	6.81	6.90	8.50
阿里健康	00241.HK	港元	4.73	2023/2/25	买入	7.87	0.02	0.05	203.40	87.08	22.15	16.73	2.01	4.10
美团-W	03690.HK	港元	127.10	2023/5/31	买入	235.13	3.19	4.37	36.68	26.77	35.55	25.78	11.71	15.11
心动公司	02400.HK	港元	21.25	2023/4/3	买入	42.60	0.16	0.96	122.26	20.38	37.87	12.44	4.10	20.50
泡泡玛特	09992.HK	港元	17.72	2023/3/31	买入	35.82	0.73	1.00	22.35	16.31	19.87	14.39	10.14	11.95
哗哩哗哩	BILI.O	美元

广发证券-传媒行业央国企重估专题：文化传播渠道价值+业绩稳健性优势凸显，探索产业+资本发展新机-230629.pdf