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行业深度研究

证券研究报告

电子组

分析师：樊志远 (执业 S1130518070003)

分析师：邓小路 (执业S1130520080003)

fanzhiyuan@gjzq.com.cn

dengxiaolu@gjzq.com.cn

分析师：刘妍雪 (执业S1130520090004)

liuyanxue@gjzq.com.cn

AI服务器中到底需要多少PCB

投资逻辑

从DGXA100看：顶级AI服务器单机PCB\~1.5万是怎么来的。我们以DGXA100 为例，按功能性将 PCB 的分布分为三个部分，即GPU板组、CPU母板组和配件：1）GPU板组，单机PCB 面积达到0.624平方米，对应PCB 单机价值量为 12250元；2）CPU母板组，对应PCB 用量面积合计为0.662平方米，单机价值量约为 2845元；3）配件，对应PCB 板用量面积约为0.188平方米，单价价值量合计约为226元。综合来看，我们估测DGXA100整机PCB用量面积为1.474平方米，单机价值量为15321元，其中GPU 板组、CPU母板组、配件的 PCB价值量占比分别为80%、19%、1%；从板级的分类来看，载板级别单机价值量为7670元、占比达到50.1%，PCB板级单机价值量为7651元、占比为49.9%。

普通vsA100：普通单机2425元，95%的价值增量贡献来自GPU板组。我们选取市面上较为先进的2U普通服务器华为 2288HV6（双路服务器，PCIE4.0）为普通服务器代表，通过拆解分析，我们估测普通服务器的PCB用量面积为0.630平方米，单机价值量为2425元。对比普通服务器和以DGXA100为代表的AI服务器，AI服务器所用PCB单机价值量相对普通服务器提升532%，增量贡献主要来自算力需求（贡献增量的95%）和集中度提升（贡献增量的5%)，其中载板级的单机价值量提升490%，PCB板级的单机价值量提升580%。

A100 vs H100：H100 单机1.95万元，83%的价值增量贡献来自GPU板组。我们估测 DGXH100 服务器的 PCB 用量面积为1.428平方米，单机价值量为19520元，其中GPU板组单机价值量达到1.57万元、占比达到 81%，CPU母板组单机价值量为3554元、占比为18%，其他配件单机价值量226元、占比为1%；从板级的分类来看，载板级别单机价值量为10140元、占比达到51.9%，PCB 板级单机价值量为9380元、占比为48.1%。对比DGXA100 和DGXH100，平台升级将使得 PCB 单机价值量提升27%，增量贡献 83%来自GPU板组、17%来自CPU母板组，其中载板级的单机价值量提升32%，PCB板级的单机价值量提升23%。

AI服务器PCB存在三种供应关系，须分别把握产业链逻辑。1）GPU板组，均由GPU设计厂商全权设计，对应的PCB板的供应关系决定权也就由GPU设计厂决定；2）CPU板组，遵循既有的服务器厂商供应链关系，即CPU载板由CPU设计厂决定，CPU模板和整套系统所需的拓展卡板由终端客户决定，而其他带芯片的PCB板大部分的场景是客户向功能件厂商提出设计需求，然后由功能件厂商自行决定PCB 的采购。3）配件，配件通常是客户直接购买模组厂成熟的产品，部分场景是客户会向配件模组厂商提出一定的设计需求，但不影响模组厂商对PCB 采购的决定权。

投资建议

根据前述，AI服务器PCB价值量是普通服务器的价值量的5\~6倍，随着AI大模型和应用的落地，市场对AI服务器的需求日益增加，市场扩容在即。以DGXA100 为例，15321元单机价值量中7670元来自载板、7651元来自PCB板，因此我们应当关注在载板和服务器PCB上具有较好格局的厂商，建议关注：沪电股份、生益科技、联瑞新材、生益电子、兴森科技等。

风险提示

需求景气度不及预期；原材料价格居高不下；竞争加剧。

内容目录

前言.. 4
一、从 DGXA100看：顶级AI 服务器单机PCB=1.5万是怎么来的？ 4
1.1、五大硬件部分可归纳为三大价值量部分—GPU 板组、CPU 母板组、配件.. 4
1.2、GPU板组：单机价值量1.2万，载板占比52%、PCB 板占48%.. 5
1.3、CPU母板组：单机价值量 2845元，载板占46%、主板占40%.. 7
1.4、其他配件：单机价值量合计226元.. 10
二、普通vs A100 vs H100，PCB 价值量到底如何提升.. 11
2.1、普通vs A100：普通单机2425元，95%的价值增量贡献来自GPU板组. 11
2.2、A100vs H100：H100 单机1.95万元，83%的价值增量贡献来自GPU板组， 13
2.3、价值增量来自GPU板组，后续升级载板增速高于PCB板级.. 17
2.4、AI服务器 PCB 存在三种供应关系，须分别把握产业链逻辑.. 18
三、投资建议及风险提示.. 19
3.1、投资建议.. 19
3.2、风险提示.. 19

图表目录

图表1：英伟达DGX A100 的爆破图.. 4
图表2：英伟达 DGX A100 的正面图（Front） 5
图表3：英伟达 DGX A100 的背面图（Rear） 5
图表4： DGX A10O GPU 板组的 PCB 分解.. 5
图表5：2.5/3D封装与载板示意图.. 5
图表6： NVSwitch 功能示意图.. 6
图表7: NVSwitch Die Shot.. 6
图表8：英伟达A100 加速卡两种版本示意图. 6
图表9：英伟达 A100 加速卡 PCIE 版本规格.. 6
图表10： DGX A100 UBB 在整机内的位置示意.. 7
图表11：英伟达 DGX A1O0 GPU板组 PCB 单机价值量.. 7
图表12：英伟达 DGX A100 CPU母板组构成图. 8
图表13： CPU 系统内存卡示意图. 9
图表14: 英伟达Mellanox 网卡板示意图.. 9
图表15： DGX A100 横置网卡需要一张纵向拓展卡. 9
图表16： DGX A100系统驱动器示意图. 9
图表17：英伟达 DGX A1O0 CPU 母板组 PCB 单机价值量. 9
图表18：DGX A100 电源配置示意图.. 10
图表19：DGX A100 硬盘和前控制台示意图.. 10
图表20：英伟达 DGX A100 配件 PCB 单机价值量.. 10
图表21：英伟达 DGX A100 PCB 单机价值量. 11
图表22：DGX A100 所用PCB 板分布（按功能组） 11
图表23：DGX A100 所用 PCB 板分布（按板级） 11
图表24：华为2288HV6整机爆破图.. 12
图表25：华为2288HV6主板图. 12
图表26：华为 2288HV6 PCB 单机价值量.. 12
图表27：2288HV6所用 PCB 板分布（按功能组） 12
图表28：2288HV6所用 PCB板分布（按板级） 12
图表29：DGX A100与2288H V6 单机 PCB价值量对比. 13
图表30：AI服务器相对普通服务器PCB 增量贡献来源.. 13
图表31： DGX A100 与 2288H V6 载板级 PCB 价值量对比. 13
图表32：AI服务器相对普通服务器载板增量贡献来源. 13
图表33： DGX A100 与 2288HV6 PCB 级板价值量对比.. 13
图表34：AI服务器相对普通服务器PCB 级板增量来源. 13
图表35： DGX H100 整机宣传图.. 14
图表36：DGX H100爆破图示意. 14
图表37：DGX H100 背面示意图.. 14
图表38：DGX H100 信号通信架构图.. 14
图表39： DGX H100 CPU 母板组示意图.. 15
图表40： DGX H100 GPU板组（NVSwitch为4片） 15
图表41：DGX H100 网卡集成度提升.. 15
图表42：英伟达 DGX H100 PCB 单机价值量.. 16
图表43：DGX H100 所用PCB 板分布（按功能组） 16
图表44：DGX H100 所用 PCB 板分布（按板级）. 16
图表45： DGX A100 与 DGX H100 单机 PCB价值量对比. 16
图表46： DGX A100 与 DGX H100 PCB 增量贡献来源. 16
图表47： DGX A100 与 DGX H100 单机载板级 PCB 价值量对比.. 17
图表48： DGX A100与 DGX H100 单机载板级 PCB 价值量增量贡献来源. 17
图表49： DGX A100 与 DGX H100 单机板级 PCB 价值量对比. 17
图表50： DGX A100 与 DGX H100 单机板级PCB价值量增量贡献来源. 17
图表51：三款服务器单机PCB 价值量对比.. 17
图表52：三款服务器单机PCB价值量增幅. 17
图表53：三款服务器的PCB 单机价值量分布（按功能） 18
图表54：三款服务器的 PCB 单机价值量分布 (按板型) 18
图表55：AI服务器所用PCB供应关系.. 18

前言

“AI行情”已经演绎了2个多月，市场上对于AI相关的软硬件价值量与空间的想象已经形成相对较为一致的预期，“模糊的正确”股价效应时期似乎已经走到分岔路口。在这样的阶段，基于打破基础认知分歧的想法，我们推出这样一篇关于“一台AI服务器到底要用多少 PCB”的深度报告，旨在通过拆解服务器 PCB 构成的过程让读者了解一台服务器内部真实的情况，希望读者能够对服务器中所用PCB情况有更为直观的了解，从而把握未来升级过程中真正的价值所在。

一、从DGX A100 看：顶级AI服务器单机PCB≈1.5 万是怎么来的?

1.1、五大硬件部分可归纳为三大价值量部分—GPU 板组、CPU母板组、配件

电子产品一旦出现标杆性的产品，那么全市场的玩家在产品设计上就会向标杆看齐，因为对于新发电子产品来说，研究标杆产品能够对远期空间展望找到锚点。AI服务器我们瞄准英伟达DGXA100 和DGX H100 两款具有标杆性产品力的产品进行分析，鉴于H100 发布时间较短、资料详尽度不够，我们首先从 DGXA100 出发来观测具有产品力的AI 服务器的基本架构。英伟达DGXA100 外形类似于常见的家用主机，通过对部件构成进行深度分解，我们认为DGXA100 大体上可以分为五个硬件板块：

1）风扇模组，从前部（Front）入手，首先看到的是风扇模组板块，DGXA100 的风扇模组由8个风扇组成，这一搭配与传统服务器8U规格的基本一致；

2）硬盘，前部风扇模组板块的下方摆放了硬盘和前控制台板（控制与外接设备的信号传输)，DGXA100 配备了8个3.84TB 的硬盘，合计内部存储 30TB;

3）GPU板组（GPU Board Tray)，后部（Rear）是整个AI服务器的关键组件组装区域，最核心的板块就是GPU 板组，这也是AI 服务器区别与普通服务器的关键，从 DGXA100 的架构来看，GPU 板组主要包含GPU 组件、模组板、NVSwitch三块，这三块都会涉及到不同类型的 PCB产品；

4）CPU 母板组（CPUMotherboardTray)，这一部分是所有服务器的核心部件（包括普通服务器和AI服务器)，其中包含CPU母板、系统内存、网卡、PCIE Switch 等部件，CPU 母板、系统内存、网卡是主要涉及到PCB 用量的部分；

5）电源模组，DGX A100 后部的下方还配有6组电源，电源内部会涉及到厚铜 PCB 板的使用。

从功能性的角度，我们认为 AI服务器的 PCB 价值量计算可以归纳为三个部分，其一是AI服务器最为核心的GPU板组，其二是所有服务器都必备的CPU母板组，最后是风扇、硬盘、电源板块等配件组。本文将基于这三大部分逐一分解。

图表1：英伟达DGXA100的爆破图

来源：英伟达官网，国金证券研究所

图表2：英伟达DGXA100的正面图(Front）

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

图表3：英伟达DGXA100的背面图（Rear）

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

1.2、GPU板组：单机价值量1.2万，载板占比52%、PCB板占48%

GPU 板组的 PCB 主要是由4个部分组成，GPU 载板、NVSwitch、OAM、UBB。

图表4:DGXA100GPU板组的PCB分解

来源：英伟达官网，国金证券研究所

1）GPU 载板，英伟达A100的GPU和DRAM采用2.5/3D先进封装工艺，用于承载的板材采用70*70mm\~100*100mm、14\~16 层的FCBGA 载板，数量上与GPU 数量存在一一对应关系，按照DGXA100 搭载8颗GPU的数量来看，1台AI服务器需要用到8颗GPU载板；根据产业链调研，单颗价值量约为100 美元，即 650元人民币/颗，由此对应单机 GPU载板价值量为5200元。

图表5：2.5/3D封装与载板示意图

来源：产业链调研，国金证券研究所

2）NVSwitch，基于NVLink 标准用于GPU之间通信的基础模组，搭载NVSwitch 的载体是类似于载板的产品，加工性要求较简单、关键是承担多数据量高速传输的性能，根据产业链调研单颗价值量约为30美元，即195元/颗，按A100 搭载6颗计算可得

单机价值量为1170 元。

图表6：NVSwitch功能示意图

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

图表7:NVSwitch Die Shot

Figure-2:NVSwitch Die Shot
来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

3）OAM，OCPAcceleratorModule，中文简称 GPU 加速卡，是用于承载GPU芯片的板卡，数量上看OAM与GPU存在一一对应的关系，以DGXA100 搭载8个GPU的数量来看，1台AI服务器需要用到8块0AM；面积上来看，借鉴 PCIE版本267.7mm*111.15mm的尺寸规格（内部 PCB 规格与外壳规格基本一致)，可测算出 OAM 的面积尺寸约为0.03平方米；PCB 板型上来看，由于OAM 涉及到 GPU 高速多线路信号传递，根据产业链调研，DGX A10O OAM 的 SXM 版本需要用到 20 层、UItra Low Loss 等级 CCL材料、4阶 HDI工艺，对应产品单价为12000元/平方米，DGXA100 OAM的 PCIE版本相对规格较低，只需要用到14 层、UItra Low Loss 和高Tg FR4 等级 CCL 材料混压、1 阶 HDI工艺，对应产品单价7000 元/平方米。综合来看，如果按照 DGX A100 机型配置，高端AI服务器的0AM单价价值量将达到2880元。

图表8：英伟达A100加速卡两种版本示意图
图表9：英伟达A100加速卡PCIE版本规格

来源：英伟达官网，国金证券研究所
来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

4）UBB，Unit Baseboard，中文简称GPU 模组板，是用于搭载整个GPU平台的 PCB 板，1台AI服务器对应1块UBB，根据DGXA10O 整机底面规格和产业链调研，我们预估UBB 面积约为0.30 平方米，需要用到26 层通孔PCB 板，CCL 材料运用UItra LowLoss，对应单价约为10000元/平方米，对应单机价值量为3000 元。

图表10：DGXA100UBB在整机内的位置示意

来源：英伟达官网，国金证券研究所

综上合计，英伟达 DGX A1OO GPU 板组主要由 GPU 载板、NVSwitch、GPU 加速卡、GPU 模组板四部分组成，四部分合计单机PCB 面积达到0.624平方米，对应PCB 单机价值量为12250元，其中载板级别的产品单机价值量为 6370元、占比52%，PCB 级别的产品单机价值量5880元、占比48%。

图表11：英伟达DGXA100GPU板组PCB单机价值量

	单机个数	单机面积（平方米)	单机价值量（元/台）
GPU载板	8	0.048	5200
NVSwitch	6	0.036	1170
GPU加速卡（OAM）	8	0.240	2880
GPU模组板（UBB）	1	0.300	3000
合计	1	0.624	12250

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，国金证券研究所

1.3、CPU母板组：单机价值量2845元，载板占46%、主板占40%

CPU 母板组涉及到CPU载板、CPU主板和配板，其中功能性配板包括系统内存卡、网卡、拓展卡、存储操作系统驱动板。

图表12：英伟达DGXA100 CPU母板组构成图

1.1.10.Motherboard Tray Components

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

1）CPU载板，根据产业链调研，CPU载板与GPU载板规格相近，如果按单颗CPU载板价值量100美元、DGX 搭载2颗CPU，则单机价值量约为1300元。

2）CPU主板，主要用于承载CPU 芯片、PCIE Switch 芯片、TPM 模组及各种功能性配板卡，该类PCB板的规格主要由CPU平台设计和总线标准，按照 DGXA10O的方案主要采用64 核AMDRome 的CPU芯片、总线标准仍然为PCIE4.0，因此CPU主板仍然采用10\~12层、LowLoss等级CCL材料、通孔板的设计，根据产业链调研，单价约为3000 元/平方米；按照 DGX A100 的尺寸规格设计，估测 CPU主板面积为0.38平方米，由此可计算CPU主板单机价值量为1140 元。

3）功能性配板，配板种类较多，根据产业链调研，配板一般采用的规格是8\~10 层板、Mid Loss 等级CCL，单价约为1500 元/平方米，面积和数量参照 DGXA100 则为：

CPU 内存卡，DGX A10O 设计配置 32 块 CPU 内存卡、合计 2TB RAM，一般来说服务器 CPU 内存卡行业有较为统一的标准尺寸，估测单块内存卡面积约为0.004平方米/片；

网卡，DGX A10O 网卡采用 Mellanox ConnectX 系列产品（有X-7和X-6的产品选配)，标配的网卡为10张（8个单端口 200Gb/s的IB，2个双端口 200Gb/s以太网)，根据英伟达官网披露Mellanox ConnectX-7的尺寸68.90mm*167.65mm,计算可得单块网卡板面积约为0.012平方米/张；

拓展卡，RiserCard，服务器会因为板卡摆放设计而用一些拓展卡来拓展PCIE接口，DGX A100 中因为有一张横置 Storage networking 网卡，因此需要设置一张拓展卡，根据产业链调研该拓展卡面积约为0.01平方米/张；

存储操作系统驱动板，DGXA100 中会搭载2个1.92TBM.2NVMe的系统驱动器，但两个驱动器是搭载在一张 PCB 板的两面，因此系统驱动板只有1块，面积约为0.01平方米/张。

上述四部分合计，功能性配板单机面积为0.27平方米，对应单机价值量约为 405 元。

图表13：CPU系统内存卡示意图

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

图表14:英伟达Mellanox网卡板示意图

来源：英伟达官网，国金证券研究所

图表15：DGXA100横置网卡需要一张纵向拓展卡

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

图表16：DGXA100系统驱动器示意图

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

综上合计，英伟达DGXA100CPU母板组PCB 用量面积合计为0.662平方米，单机价值量约为2845元，其中载板级产品占比46%，PCB级的主板产品占比40%，PCB 级的配板产品占比14%。

图表17：英伟达DGXA100CPU母板组PCB单机价值量

	单机个数	单机面积(平方米)	单机价值量（元/台）
CPU载板	2	0.012	1300
CPU母板	1	0.380	1140
DIMM系统内存	32	0.128	192
网卡	10	0.120	180
拓展卡	1	0.010	15
存储操作系统驱动板	1	0.012	18
合计	=	0.662	2845

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，国金证券研究所

1.4、其他配件：单机价值量合计226元

除 GPU板组和CPU 模板组外，其他配件还包括电源、硬盘、前控制台板等，根据产业链调研，这一类产品主要采用6\~10 层、FR4/MidLoss 等级CCL 的规格，单价约为1000\~1500元/平方米不等，参照 DGXA100 规格对用量和面积进行计算则为：

1）电源，从用量上看DGX A100 搭配6个电源，参照台达电 2200W 服务器电源 DPS-2200-AB-2型号73.5*265.0mm 的规格，我们估测单个电源用 PCB 板面积为0.019平方米；

2）硬盘，从用量上看 DGXA100 搭配8个硬盘，参照行业标准3.5’’盘，我们估测单块硬盘中PCB 面积为0.008 平方米；

3）前控制台板，主要用于控制外接设备，是放在8个硬盘中间的1块PCB 板，根据产业链调研，我们估测该板面积约为0.010平方米。

图表18：DGXA100电源配置示意图
图表19：DGXA100硬盘和前控制台示意图

来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所
来源：英伟达官网技术文件，国金证券研究所

综合来看，DGXA100的配件用PCB板用量面积约为0.188平方米，单价价值量合计约为226元。

图表20：英伟达DGXA100配件PCB单机价值量

	单机个数	单机面积（平方米）	单机价值量（元/台）
电源	6	0.114	137
硬盘	8	0.064	77
前控制台板	1	0.010	12
合计	二	0.188	226

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，国金证券研究所

综合GPU板组、CPU模板组和配件，我们估测 DGX A100 整机PCB 用量面积为1.474平方米，单机价值量为15321元，其中GPU 板组单机价值量达到1.2万元、占比达到 80%,CPU母板组单机价值量为2845元、占比为19%，其他配件单机价值量226元、占比为1%;从板级的分类来看，载板级别单机价值量为7670元、占比达到50.1%，PCB板级单机价值量为7651元、占比为49.9%。

图表21：英伟达DGXA100PCB单机价值量

	单机个数	单机面积（平方米）	单机价值量（元/台）
GPU板组-合计		0.624	12250
GPU载板	8	0.048	5200
NVSwitch	6	0.036	1170
GPU加速卡（OAM）	8	0.240	2880
GPU模组板（UBB）	1	0.300	3000
CPU母板组-合计		0.662	2845
CPU载板	2	0.012	1300
CPU母板	1	0.380	1140
DIMM系统内存	32	0.128	192
网卡	10	0.120	180
拓展卡	1	0.010	15
存储操作系统驱动板	1	0.012	18
配板-合计	一	0.188	226
电源	6	0.114	137
硬盘	8	0.064	77
前控制台板	1	0.010	12
三部分合计		1. 474	15321

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，国金证券研究所

图表22：DGXA100所用PCB板分布（按功能组）

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，国金证券研究所

图表23：DGXA100所用PCB板分布（按板级）

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，国金证券研究所

二、普通vs A100 vs H100，PCB 价值量到底如何提升

在分解完DGXA100 后，基于边际变化分析的角度，我们认为可以通过两方面的对比来把握未来变化关键点，一方面对比DGX A100 和普通服务器，以观测 AI带来的价值增量；另一方面对比DGX A100 和DGXH100，以观测未来AI技术继续迭代的情况下PCB 的增量点。

2.1、普通vsA100：普通单机2425元，95%的价值增量贡献来自GPU板组

依据前述拆解方式，我们选取市面上较为先进的 2U普通服务器华为 2288HV6（双路服务器，PCIE4.O）为普通服务器代表，通过拆解分析，我们估测普通服务器的 PCB用量面积为0.630平方米，并且根据产业链调研，普通服务器功能板块的PCB板型规格与AI服务器中CPU母板组和配件组相差不大，由此合计估测单机价值量为2425元。

图表24：华为2288HV6整机爆破图

来源：华为官网，国金证券研究所

图表25：华为2288HV6主板图

来源：华为官网，国金证券研究所

图表26：华为2288HV6PCB单机价值量

	单机个数	单机面积（平方米）	单机价值量（元/台）
CPU母板组-合计		0.414	2167
CPU载板	2	0.012	1300
CPU母板	1	0.176	527
DIMM系统内存	32	0.136	153
网卡	2	0.002	4
拓展卡	1	0.001	2
存储操作系统驱动板	1	0.016	24
M.2 SSD	2	0.002	3
FlexI0	1	0.013	19
内置驱动模组	1	0.019	29
PCIe转接卡1号2号	2	0.029	43
PCIe转接卡4号	1	0.007	11
TPM模组板	1	0.001	1
配件-合计	一	0.216	259
电源板	2	0.033	40
硬盘	18	0.144	173
硬盘背板	1	0.038	46
合计		0.630	2425

来源：产业链调研，华为官网，国金证券研究所

图表27：2288HV6所用PCB板分布（按功能组）

来源：产业链调研，华为官网，国金证券研究所

图表28：2288HV6所用PCB板分布（按板级）

来源：产业链调研，华为官网，国金证券研究所

对比普通服务器和以DGXA100为代表的AI服务器，AI服务器所用PCB单机价值量相对普通服务器提升532%，增量贡献主要来自算力需求（贡献增量的95%）和集中度提升(贡献增量的5%)，其中载板级的单机价值量提升490%、增量贡献主要来自算力需求（贡献增量100%)，PCB板级的单机价值量提升580%、增量贡献90%来自算力而10%来自集中度提升。

图表29：DGXA100与2288HV6单机PCB价值量对比

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，华为官网，国金证券研究所

图表30：AI服务器相对普通服务器PCB增量贡献来源

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图表31：DGXA100与2288HV6载板级PCB价值量对比

来源：产业链调研，英伟达官网技术文件，华为官网，国金证券研究所
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图表32：AI服务器相对普通服务器载板增量贡献来源

图表33：DGXA100与2288HV6PCB级板价值量对比

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图表34：AI服务器相对普通服务器PCB级板增量来源

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2.2、A100vs H100：H100单机1.95万元，83%的价值增量贡献来自GPU板组

再对比新款 DGX H100 和 DGX A100，我们发现新产品架构有一些变化，同样分三个部分来看：

1）GPU 板组，性能提升之后相应PCB 的规格也会有所提升，具体来看，

GPU 载板，芯片性能增加，封装架构也会升级（如搭配 HBM3)，根据产业链调研，H100 单片载板价值量会提升30%、约为150 美元/片，在数量和面积变化不大的情况下，估测单机价值量为7800元，单机价值量相对A100方案提升50%;

》NVSwitch，集成度提高导致数量减少为4片，单价估测提升至40 美元/片，因

此对应单机价值量为1040元，单机价值量相对A100方案有所下降11%;

GPU 加速卡（0AM)，由于芯片性能有所提升，加速卡的工艺规格升级为5阶 HDI，对应单价提升至15000 元/平方米，在数量和面积没有变化的情况下，估测单机价值量提升至3600元，相比A100 提升25%;

GPU 模组板 (UBB)，集成度提高使得模组板的设计相对更紧凑，但层数和工艺变化不大，对应单价提升至11000 元/平方米，在数量和面积没有变化的情况下，估测单机价值量提升至3300元，相比A100 提升10%。

由此，DGX H100 GPU 板组 PCB 用量的面积为 0.612 平方米，单机价值量提升至15700元，相比A100 版本提升28%，主要提升点来自GPU载板、GPU加速卡（OAM)和模组板 (UBB)。

2）CPU母板组，CPU母板有升级，网卡集成度显著提升，具体来看，

CPU 载板，CPU芯片虽然有相应升级，但封装承载结构变化不大，根据产业链调研预估 DGX H100 的CPU载板价值量保持为1300 元；

CPU 母板，DGXH100采用PCIE5.0总线标准，CPU芯片平台升级，根据产业链调研 PCIE5.0服务器主板的单价会提升至5000元/平方米，因此在面积不变的情况下单机价值量提升至1900元，相比A100 方案提升67%；

其他配板，整体变化不大，值得一提的是网卡板的形态由A100 的 Mellanox 成熟设计插拔的方案变为2张集成4芯片的ConnectX-7的 PCB板（对应8个端口）、2 张单芯片双端口的NVIDIA BIueField-3 DPU VPI 网卡板、1张 RJ45 接口板载网卡、1张以太网可选网卡合计6张网卡板，相较A100 方案网卡板数量下降但集成度和性能有所提升；

综合计算，我们估测 DGXH100 CPU板组PCB 用量的面积为0.628平方米，单机价值量提升至3554元，相比A100版本提升25%，主要提升点来自CPU母板。

3）配件，DGXH100 仍然保持电源6个、硬盘8个、前控制台板1块的配置，PCB 板规格变化也不大，因此我们估测配件用量仍为0.188平方米，单机价值量为 226元。

图表35:DGXH100整机宣传图

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图表36：DGXH100爆破图示意

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图表37：DGXH100背面示意图

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图表38：DGXH100信号通信架构图

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图表39：DGXH100CPU母板组示意图

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图表40:DGXH10OGPU板组（NVSwitch为4片）

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图表41：DGXH100网卡集成度提升

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我们估测 DGXH100 服务器的 PCB 用量面积为1.428平方米，单机价值量为19520 元，其中 GPU板组单机价值量达到1.57万元、占比达到81%，CPU母板组单机价值量为3554元、占比为 18%，其他配件单机价值量 226元、占比为1%；从板级的分类来看，载板级别单机价值量为10140元、占比达到51.9%，PCB 板级单机价值量为9380元、占比为48.1%。

图表42：英伟达DGXH100 PCB单机价值量

	单机个数	单机面积（平方米）	单机价值量（元/台）
GPU板组-合计		0.612	15700
GPU载板	8	0.048	7800
NVSwitch	4	0.024	1040
GPU加速卡（OAM）	8	0.24	3600
GPU模组板（UBB）	1	0.3	3300
CPU母板组-合计	一	0.628	3554
CPU载板	2	0.012	1300
CPU母板	1	0.38	1900
DIMM系统内存	32	0.128	192
网卡	6	0.072	108
拓展卡	2	0.024	36
存储操作系统驱动板	1	0.012	18
配板-合计	、	0.188	226
电源	6	0.114	137
硬盘	8	0.064	77
前控制台板	1	0.01	12
三部分合计		1.428	19520

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图表43：DGXH100所用PCB板分布（按功能组）

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图表44：DGXH100所用PCB板分布（按板级）

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对比DGX A100 和DGX H100，平台升级将使得 PCB 单机价值量提升27%，增量贡献83%来自 GPU板组、17%来自CPU母板组，其中载板级的单机价值量提升32%、增量贡献主要来自 GPU板组（贡献增量100%)，PCB板级的单机价值量提升23%、增量贡献59%来自GPU板组而 41%来自 CPU母板组。

图表45：DGXA100与DGXH100单机PCB价值量对比

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图表46:DGXA100与DGXH100PCB增量贡献来源

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图表47：DGXA100与DGXH100单机载板级PCB价值量对比

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图表48：DGXA100与DGXH100单机载板级PCB价值量增量贡献来源

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图表49：DGXA100与DGXH100单机板级PCB价值量对比

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图表50：DGXA100与DGXH100单机板级PCB价值量增量贡献来源

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2.3、价值增量来自GPU板组，后续升级载板增速高于PCB板级

综合前文拆解情况，我们认为 AI 服务器相对普通服务器的 PCB 单机价值量增幅为 532%,其中载板级别增幅 490%、PCB 板级别增幅 580%，PCB 板级增幅较大的原因在于普通服务器的 PCB 的价值量低于载板级产品；再者，AI 服务器升级过程中，载板级别增幅为32%、PCB 板级别产品增幅为23%，可以想见AI服务器升级中与GPU相关度越高则增值幅度越大。

图表51：三款服务器单机PCB价值量对比

	2288HV6	DGX A100	DGX H100
GPU板组		12250	15740
载板级		6370	8840
PCB级	二	5880	6900
CPU母板组	2167	2845	3554
载板级	1300	1300	1300
PCB级	867	1545	2254
配板	259	226	226

合计	2425	15321	19520
载板级	1300	7670	10140
PCB级	1125	7651	9380

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图表52：三款服务器单机PCB价值量增幅

	DGX A100/2288H V6	DGX H100/DGX H100
GPU板组	纯增量	28%
载板级	纯增量	39%
PCB级	纯增量	17%
CPU母板组	31%	25%
载板级	0%	0%
PCB级	78%	46%
配板	-13%	0%

合计	532%	27%
载板级	490%	32%
PCB级	580%	23%

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图表53：三款服务器的PCB单机价值量分布（按功能）

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图表54：三款服务器的PCB单机价值量分布（按板型）

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2.4、AI服务器PCB存在三种供应关系，须分别把握产业链逻辑

AI 服务器涉及到的三个部分，供应关系的决定权会有一定的区别，具体来看：

1）GPU板组，所涉及到的4个板块均由GPU设计厂商全权设计，对应的PCB 板的供应关系决定权也就由GPU设计厂决定；GPU设计厂通常给品牌服务器厂商（国内产业链为主）和云计算厂商（海外产业链为主）交付整个GPU 板组，有些情况GPU 设计厂会给客户交付GPU加速卡（PCIE版本)，极少情况GPU设计厂会直接给客户交付芯片。综合来看我们认为 PCB在GPU 板组供应链的决定权主要掌握在GPU设计厂手中。

2）CPU板组，遵循既有的服务器厂商供应链关系，即CPU载板由CPU设计厂决定，CPU模板和一些整套系统所需要用到的拓展卡板由终端客户决定，而其他带芯片的 PCB板大部分的场景是客户向功能件厂商提出设计需求，然后由功能件厂商自行决定PCB的采购。

3）配件，配件通常是客户直接购买模组厂成熟的产品，部分场景是客户会向配件模组厂商提出一定的设计需求，但不影响模组厂商对PCB 采购的决定权。

基于此，在考虑PCB厂商在AI服务器中的成长机会时，应当区分供应产品所处的产业链关系，从而把握逻辑真相。

图表55：AI服务器所用PCB供应关系

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三、投资建议及风险提示

3.1、投资建议

根据前述，AI服务器 PCB 价值量是普通服务器的价值量的5\~6倍，随着AI大模型和应用的落地，市场对AI服务器的需求日益增加，市场扩容在即。以DGXA100为例，15321元单机价值量中7670 元来自载板、7651元来自PCB 板，因此我们应当关注在载板和服务器PCB上具有较好格局的厂商，建议关注：

1）沪电股份：公司 2022年营收占比中，高速通信类占66%，汽车占23%，高速通信类是保证公司成长的关键。公司高速通信产品主要用于交换机、服务器、运营商通信，客户覆盖包括国内外主要的设备商和云计算厂商，是A 股 PCB 中涉及海外高速运算敞口最大的厂商，也是参与全球AI运算供应的关键厂商，未来有望随着 AI市场扩容而实现快速增长。公司汽车类产品主要供应全球龙头TIER1厂商，并且依据多年的技术积累不断调整产品结构至覆盖多类域控制器用 HDI产品，汽车智能化趋势将为公司带来成长贡献。

2）生益科技：从基本面的逻辑出发，公司作为全球第二大的覆铜板厂商，订单景气度随着电子行业整体回暖而将会逐季改善，并且我们认为公司能够凭借其强大的竞争力（产品系列全、产品品质优秀、客户和原材料管理能力强等）先于行业走出景气低谷、实现单张毛利反转，基本面胜率有一定的保证。从竞争格局上来看，公司是国内少有全系列覆盖高端产品的厂商，随着AI 带动高端市场成长放量，公司有望加速自身产品结构调整进程，打开盈利增长空间。公司 2022年实现归母净利润15.31亿，我们预计 2023\~2024 年归母净利润为 23.5 亿元和 34.3 亿元，对应 2022\~2024年PE为30X/20X/13X，维持“买入”评级。

3）联瑞新材：根据 2022年年报数据，公司产品结构中球硅占53%、角硅占35%、球铝占11%。高端服务器载板和PCB 板中打开球硅在 PCB 产业链的应用，AI 服务器 GPU所采用的2.5/3D 封装外壳 EMC 需要用到 20um cut 及以上等级的球硅和low-α球铝,因此在当前 AI 等高速运算需求带来高端产品扩容的大背景下，公司有望依据现有已经站好的竞争格局实现成长。公司 2022 年实现归母净利润1.88亿，我们预计2023\~2024 年归母净利润为 2.51 亿元和 3.52 亿元，对应 2022\~2024 年 PE 为55X/41X/29X，公司竞争力强且参与全球高端球硅供应，维持“买入”评级。

4）生益电子：公司是传统高速通信类覆铜板生产厂商，在服务器需要用到高多层板上具有深厚的技术积累，公司服务器类客户覆盖了国内主流客户群和海外部分客户，随着国内加大训练端算力需求、海外AI相关应用加速推出，公司服务器类PCB 将迎来增长。

5）兴森科技：根据公司 2022 年年报数据，公司 PCB 产品占比 75%、半导体产品占比21%，其中半导体产品主要来自封装基板和半导体测试板，公司是国内布局封装基板第一梯队的厂商之一。公司目前配合下游终端厂商研发服务器用 FCBGA高端载板，是高端载板国产替代的先行者。

6）深南电路：根据公司 2022 年年报数据，公司 PCB 产品占比63%、封装基板占比18%、电子装联占比12%，其中PCB产品有配套国内外品牌服务器厂商主板产品，封装基板是国内封装基板规模最大的厂商、目前正在配套下游终端厂商研发高端 FCBGA 产品，AI 带动的载板和PCB 板价值量增长将有助于公司成长。

3.2、风险提示

需求景气度不及预期

AI服务器的PCB单机价值量虽然远高于普通服务器，但由于AI服务器在整个服务器出货量的占比较低，因此如果服务器整体行业景气度较低，对于服务器 PCB厂商也将会迎来需求景气度不及预期的风险。

原材料价格居高不下

虽然上游原材料（铜、CCL等）的价格已经有所下滑，从而使得板块虽然营收端承压但盈利在逐渐修复。如若原材料价格下滑幅度不及预期或者节奏较慢，则 PCB 行业整体盈利修复将不及预期。

竞争加剧

近年来国内 PCB厂商资本开支速度较快，导致产能会有较大释放，我们认为 PCB 整体属

于较为定制化产品，产能的绝对扩充不一定能够带来行业的有效供给增加，所以扩产对行业的冲击影响有限。但如若扩产对行业的冲击影响超过我们的预期，行业的盈利也将不及预期。

行业投资评级的说明：

买入：预期未来3一6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上;

增持：预期未来3一6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%一15%;

中性：预期未来3一6个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%一5%;

减持：预期未来3一6个月内该行业下跌幅度超过大盘在5%以上。

特别声明：

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