策略会总结：复苏在途，改善可期

华泰研究

2023 年 6 月 05 日│中国内地

专题研究

策略会总结：复苏在途，改善可期

上周（6.1\~6.2）我们举办 23 年中期策略会，结合策略会交流反馈，我们整体感受多数企业处稳步复苏进程中，我们认为消费复苏仍为食品饮料板块的投资主线，终端场景及需求稳步恢复，建议积极把握分化中的需求修复机遇。白酒板块，我们判断短期内随着行业复苏，景气度有望回升。目前应积极把握板块估值低位机会，关注高端低估值/次高端低基数/区域龙头强经营韧性。大众品板块，整体需求迎来修复，啤酒在场景复苏与成本改善下景气有望延续；餐饮供应链、速冻食品板块需求有望持续向好；调味品需求修复、成本改善、基本面向上；休闲零食受益 K型复苏，板块延续成长势能。

白酒：短期布局复苏主线，中长期关注成长性回归

结合策略会主要酒企反馈，我们判断短期内行业将稳步复苏，产品结构略有调整；中长期行业量减价增、集中度提升趋势有望延续，结构升级仍是主旋律，建议布局三大策略主线：1）高端白酒经营韧性强，将受益后续商务活动回暖，建议关注处于估值低位的高端酒企；2）次高端白酒前期复苏进度较缓，当前经营节奏转守为攻，招商/推品/营销积极，渠道与市场恢复扩张节奏，将受益于后续节假日宴席需求加速回补，同比低基数下有望迎来弹性释放，建议关注全国化次高端酒企；3）区域龙头的大本营市场白酒消费扩容升级延续，酒企攻守兼备、具备强经营韧性，建议关注徽酒/苏酒龙头。

大众品：场景修复，复苏在途，寻觅新机

结合策略会交流反馈，我们整体感受伴随场景恢复，居民消费力边际改善，多数企业处稳步复苏进程中。我们看好 23 年全年复苏势头延续，餐饮等消费需求有望回归常态。展望后市，啤酒受益餐饮场景修复与成本压力缓解，旺季高温天气预期下，景气有望延续；调味品随需求复苏、成本压力改善，板块基本面向上；乳制品企业期待后续经营改善，估值修复空间较大；速冻食品伴随 B端需求边际回暖，C端需求亦有望维持一定的惯性，龙头企业强劲的增长势能有望延续；休闲零食受益 K型复苏，渠道变革、成本拐点出现将驱动板块成长延续与盈利能力提升。

展望：复苏在途，把握短期弹性与长期稳健性

我们认为，策略会反馈验证食饮板块当前整体处于需求复苏、景气回升的阶段。分板块看，白酒板块短期内行业稳步复苏，长期集中度提升和升级扩容仍是主旋律，重点推荐高端白酒贵州茅台/五粮液/泸州老窖，以及估值处于15 年以来低位、经营有望逐季改善的次高端白酒。啤酒板块推荐高景气度的青岛啤酒，改革势能释放的燕京啤酒；调味品板块建议关注内部改革加速的中炬高新；乳制品板块推荐盈利能力有望修复的伊利股份；速冻食品板块推荐增长逻辑不断强化的安井食品/千味央厨；其他食品推荐弹性释放的绝味食品/洽洽食品。

风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

食品饮料

增持 (维持)

研究员龚源月

SAC No. S0570520100001 gongyuanyue@htsc.com

SFC No. BQL737 +(86) 21 2897 2228

研究员

张墨

SAC No. S0570521040001 zhangmo@htsc.com

SFC No. BQM965 +(86) 21 2897 2228

联系人

王可欣

SAC No. S0570122010019 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228

联系人倪欣雨

SAC No. S0570121070157 nixinyu@htsc.com

+(86) 21 2897 2228

行业走势图

资料来源：Wind，华泰研究

重点推荐

	目标价
股票名称	股票代码	(当地币种)	投资评级
贵州茅台	600519 CH	2364.00	买入
五粮液	000858 CH	241.50	买入
泸州老窖	000568CH	293.70	买入
古井贡酒	000596 CH	363.60	买入
今世缘	603369 CH	75.90	买入
山西汾酒	600809 CH	344.40	买入
青岛啤酒	600600 CH	140.70	买入
燕京啤酒	000729 CH	18.14	买入
中炬高新	600872 CH	40.95	增持
伊利股份	600887CH	40.02	买入
安井食品	603345 CH	215.04	买入
千味央厨	001215 CH	90.48	买入
绝味食品	603517CH	50.92	买入
洽洽食品	002557CH	55.12	买入

资料来源：华泰研究预测

正文目录

总结：复苏在途，分化寻机.. .3
白酒：需求修复，目标不改，维持信心. ..3
大众品：复苏在途，寻觅新机..... ..6
啤酒：需求复苏、成本改善，紧握高景气主线. ..6
调味品：经营逐渐向上，期待景气复苏.... ..6
乳制品：期待后续改善，估值修复空间较大 ..... ...7
速冻食品：需求持续向好，龙头展现强劲动能 ..8
其他食品：K型复苏/渠道变革驱动成长势能延续 . ...9
风险提示... .14

总结：复苏在途，分化寻机

消费复苏仍为主线，终端场景及需求稳步恢复，建议积极把握分化中的需求修复机遇。上周我们举办 2023 年度中期策略会，邀请多家食品饮料上市公司分享公司经营近况及未来展望。结合策略会交流反馈，我们整体感受多数企业处稳步复苏进程中，建议积极把握分化中的需求修复机遇。

白酒：需求修复，目标不改，维持信心

考虑到当前宏观经济复苏动力以服务性消费为主、居民收入修复较缓，上半年白酒消费商务及宴席需求较弱；23 年全年经济发展以消费和基建双驱动稳增长，随着居民收入实质性修复，下半年商务及宴席需求有望加强。我们判断短期内行业复苏、景气有望回升，产品结构略有调整；中长期行业量减价增、集中度提升趋势有望延续，结构升级仍是主旋律。

短期：需求端及酒企端复苏催化景气回升，产品结构有所调整、升级速度略有放缓。对于后续白酒基本面的复苏进程，我们判断：1）短期内需求端及酒企端均存在催化，景气有望回升：复苏前半程中，动销修复带动渠道库存降至健康合理水平，库存对复苏进程的压制基本解除。后半程中，需求端看，随着经济活跃度提升及居民收入的实质性修复，商务活动的加强及宴席需求的回暖有望提振信心，叠加端午及下半年中秋/国庆旺季催化，短期内白酒基本面景气度有望回升；酒企端看，进入 23Q2 以来，酒企多转守为攻/控货挺价/目标积极，下半年随着外部环境好转，酒企在放量/招商扶商/消费者培育等方面的政策有望迎密集落地，酒企渠道/市场回归扩张节奏。2）产品结构有所调整、升级速度略有放缓：短期内居民收入修复较缓，白酒消费呈现出大众及高端价位带消费较强、次高端消费偏弱的特点，部分酒企调整产品策略重心，强化中腰部价位带产品销售，产品结构有所调整，升级速度同比放缓。我们预计在弱复苏背景下，短期内结构调整、升级放缓的趋势仍会延续。

图表1： 21H2-22H2 部分酒企经销商半年度净增数量变化

资料来源：公司公告，华泰研究

图表2： 22 年部分酒企产品结构及中高档酒占比同比变动情况

注：“中高档酒占比”均采用酒企年报披露相关“中高档酒”类别数据，其中今世缘“中高档酒占比”为特 A 及特 A+类产品收入之和的占比资料来源：公司公告，华泰研究

中长期：行业发展有望延续量减价增、集中度提升趋势，结构升级仍是主旋律。1）行业量减价增趋势有望延续，名优酒企持续受益行业集中度提升：17年以来，规模以上白酒企业产量呈现逐年下降态势，但规模以上酒企收入及利润大幅增长，据 Wind 数据，22 年行业依然延续了量减价增、集中度提升的趋势，规上白酒企业收入达 6626 亿元，行业 CR6 的份额从 17 年的 22.7%逐年上升至 22 年的 45.2%。我们判断中长期集中度将进一步提升，名优酒企将享超越行业的发展速度。2）结构升级仍是主旋律，成长性有望回归：20-22 年300 元以上/300 元以下价位段的白酒在全国商超渠道中的销售份额分别增加了6.7pct/4.2pct，且各价位段白酒在全国商超渠道中的销售均价均逐年提升。白酒消费升级趋势在疫情三年间仍然明显，未来中长期来看，随着经济稳步复苏、居民收入修复，低价位段向高价位段跨越及同一价位段内均价提升的双重结构升级趋势将进一步加强，结构升级有望进一步带动行业成长性回归。

图表3： 20-22年全国商超渠道分价位段白酒销售额份额变化

资料来源：酒说，云酒头条，华泰研究

图表4： 20-22年全国商超渠道分价位段白酒销售均价变化

资料来源：酒说，云酒头条，华泰研究

总体而言，我们认为目前应积极把握板块估值低位机会（截至 2023.6.2 日，高端/次高端/区域龙头酒企平均 PE（TTM）分别位于 17年至今的 21%/18%/42%分位数水平），关注高端低估值/次高端低基数/区域龙头强经营韧性，布局三大策略主线：1）高端白酒经营韧性强，将受益后续商务活动回暖，建议关注处于估值低位的高端酒企；2）次高端白酒高度依赖商务及宴席等消费场景，需求扩张依赖居民消费升级，前期复苏进度较缓，当前酒企经营节奏转守为攻，招商/推品/营销积极，渠道与市场恢复扩张节奏，将受益于后续节假日宴席需求加速回补，同比低基数下有望迎来弹性释放，建议关注高弹性、基本面优良的全国化次高端酒企；3）区域龙头的大本营市场白酒消费扩容升级延续，酒企攻守兼备、具备强经营韧性，向内守势深耕筑底业绩，向外攻势扩张寻求增量，建议关注徽酒/苏酒龙头酒企。

五粮液：稳中有进彰显信心，全年高质量增长可期。公司近期经营维持稳健增长的态势、动销状态良好，库存仍在进一步消化的过程中，当前任务完成进度较为正常，6月端午小长假亦有家庭聚会等场景、或可拉动公司销售，公司致力于加快渠道平衡发展，23 年整体有望延续高质量增长。战略规划层面，公司考核从22年简单的看发货量转向是否面向消费者、实现高质量销售，考核体系更趋向于终端销售及饮用、更加科学合理；同时，公司积极构建“五粉会”会员服务体系，推动“开瓶扫码”，希望可以进一步推向终端销售。展望 2023，公司将继续保持战略定力，深入实施“135”发展战略，即锚定“2118”发展目标，大力推进品质品牌、营销创新、高质量倍增三大工程，持续完善“1+3”产品矩阵，深化推进营销、渠道、组织架构改革。外部环境改善及全面深化改革下，我们看好五粮液作为高端浓香龙头酒企、稳步实现价值回归。

泸州老窖：全年信心仍存，维持前低后高的判断。23Q1 场景恢复后整体动销复苏明显，春节后公司各区域的库存水平均低于去年同期、呈现轻装上阵的状态；23Q2 公司经过研判和部署后、开展了全国范围内的市场会战，除了常规的销售活动外，主要聚焦于对主销区的深耕下沉（振兴西南、进军西北和川渝市场）、渠道全覆盖、重构组织机制（加强营销铺路、减少对持续扩大销量的制约），23Q2 经过多维度的优化与扩张后，公司渠道发货和终端活动有序推进，销售计划的完成进度较为良好。全年视角下，今年的消费大环境好于去年，公司信心仍存、维持前低后高的判断，整体经营目标保持不变，各个地区的恢复进程可能有所差异，公司将积极应对恢复过程中的波动和结构性分化。

今世缘：发货、动销进展有条不紊，冲刺全年目标信心十足。春节期间大众聚饮场景修复，淡雅、对开动销较好，节后宴席需求的复苏带动四开、V系等次高端产品需求走强，截至目前公司发货以及终端动销工作有条不紊，渠道库存状态良好。产品端，开系列作为基本盘、增速稳定，对开、四开保持高周转，六开新品填补高线价格带，目标做差异化、高端化及全国化，拔高开系定位；V系列维持良好势头，V3 经调整后正逐渐步入快速发展上升通道，当前增速快于整体增速，今年或将释放增长潜力。市场端，省内延续分区精耕、分级突破，南京、淮安等大本营市场推进渠道下沉、增速加快，苏中地区传统优势区域实现恢复性增长，苏南地区主导 V 系培育；省外持续聚焦地级市样板市场，以点带面向周边拓张。公司全年百亿战略目标明确，内外部势能向上、信心十足。

酒鬼酒：逐步调整向上，下半年将迎恢复增长。公司一季度保持控货节奏，进行渠道与市场的深度调整，持续加强品牌端的消费者培育工作，集中优势做以动销为目的的点对点市场深化，终端动销速度亦逐步提升。产品端，内参系列批价企稳回升，库存略高、有望于动销旺季前进一步降低；酒鬼系列批价目前已调整至合理水平，库存消化较好，红坛大单品受益宴席需求复苏动销恢复向好；文化酒目标丰富价格带布局、拉升品牌形象。市场端，公司下半年重心将聚焦资源做样板市场推广，基地市场继续深化下沉，核心重要城市持续加大投入。公司当前调整思路清晰、各项工作开展有条不紊，下半年有望迎恢复式增长。

水井坊：库存问题逐步厘清，业绩将迎逐季改善。公司一季度仍主动控制井台与臻酿八号发货节奏，春节期间聚饮需求恢复较快，天号陈等中档价位产品受益明显，当前库存已降至健康水平，库存问题逐步厘清。产品端，持续以井台和臻酿八号为核心，做好井台推广及臻酿八号恢复增长的工作，向上加大新典藏、金翠高端产品营销推广，推出中国白酒第一坊拉升品牌高度，向下布局天号陈中档酒、势头较好。营销端，公司将通过小型品鉴会、名酒进名企、水井坊美学馆和体验馆等方式进一步提升品牌力，增强客户粘性，同时保持和体育营销的结合，寻找其他优质营销合作机会。市场端，公司今年将聚焦八大核心市场，重点发力河南、湖南、四川、广东等区域。当前公司对中秋端午预期乐观，下半年有望实现逐季改善。

大众品：复苏在途，寻觅新机

啤酒：需求复苏、成本改善，紧握高景气主线

消费场景→渠道信心→终端消费渐进式修复，23年为高景气的复苏之年。量的角度：消费场景恢复对啤酒消费潜力的释放具有核心支撑作用，渠道信心、拿货意愿强化，旺季行情前置，叠加低基数的放大效应，据Wind数据，3 月/4月啤酒行业产量同比+20.4%/+21.1%。展望全年，场景复苏之下，旺季高温预期较强，动销强劲修复将有效带动库存消化与旺季备货，对全年高景气形成重要支撑。价的角度：龙头 22 年末集中提价夯实价格上行基础，当前消费力仍处持续修复中，龙头的共同发力在供给侧形成推力，结构升级有望延续。

盈利端：成本压力逐步缓解，期待澳麦关税迎来新转机。23 年以来，大麦采购价仍处高位，但铝罐、玻璃等包材价格呈下降态势，并向报表端逐步传导，综合来看，23 年啤酒企业的成本压力相较 22 年明显缓解。此外，23.4.14 日，商务部公告将对原产于澳大利亚的进口大麦继续征收反倾销税和反补贴税的必要性进行复审，澳麦双反事件有望迎来转机。

站在当前时点，今年因渠道复苏信心强、旺季备货提前启动，我们认为当前宜弱化发货与动销进度错位/销量基数等因素所带来的月度销售波动，关注全年行业高景气与当前低估值所形成的投资机会，具体到标的，重点推荐青岛啤酒、燕京啤酒。

重庆啤酒：期待消费力修复带动龙头复苏。整体来看，公司 3 月以来持续推动旺季备货，但结构升级与中高档大单品表现仍受制于消费力的渐进式修复。分品牌看，疆内乌苏随天气转暖、恢复增长，疆外乌苏环比改善但受消费力影响较大，渠道调整成效待旺季检验；1664 随夜场渠道开店率提升恢复较快增长；乐堡已导入广东、河南、江苏等地的渠道、终端，补充 8-10 元价位带，增速较快；夏日纷、风花雪月等特色产品表现较优。利润端，23年公司成本压力较 22年有所缓解，内部成本控制执行到位，ASP 提升为未来带动利润增长的核心驱动，行业角度看，公司指出目前中国啤酒行业 10 元以上产品的销量占比在 19%左右，未来仍有提升空间，公司亦有望充分受益。

调味品：经营逐渐向上，期待景气复苏

需求复苏、结构升级、期待经营实质改善。整体需求来看，随外部环境改善，海天等餐饮端占优的龙头在渠道稳健的基础上有望实现库存去化与需求复苏，中炬及千禾等二梯队龙头的渠道与区域扩张亦将得以正常推进，经营整体拐点向上。结构层面，调味品添加剂事件引发舆论关注，消费者对于添加剂的关注度提升有效带动零添加产品加速扩容，龙头把握健康化趋势，海天、中炬积极推动零添加产品的渠道导入与终端铺市，千禾则依托在零添加产品中的品牌优势，加速推动省外招商、铺货，供需两侧共同推动调味品行业的健康化升级。盈利端，成本压力改善，期待向报表端传导。国产新豆与包材价格向下，板块成本压力逐步缓解，期待向报表端的持续传导，盈利改善可期。

展望 23年：行业层面，看好需求与成本双改善，板块基本面向上修复。随着外部环境的好转，餐饮端需求能够得以修复，家庭端需求或将保持稳健，健康化趋势下，零添加品类扩容值得关注；盈利端，目前豆类/包材价格均呈环比下行趋势，期待成本改善向报表端的逐步传导。推荐标的上，建议关注股权事件加速解决、经营层面持续好转的中炬高新。

中炬高新：经营层面：Q2 以来公司销售持续修复，餐饮端恢复较快增长，C 端保持稳健，目前渠道库存处良性水平，外部环境改善之下，公司全年增长目标坚定、信心充足。渠道端，公司仍然坚持餐饮端业务开拓，2022 年公司餐饮端营收占比 28%，未来仍将持续通过厨师活动等推动餐饮端营收占比提升；C 端来看，公司聚焦大单品，同时乘行业之势，布局零添加与复调产品，打造新增长点。成本端，据 Wind，Q2 大豆、包材辅料等成本已有所下降，全年毛利率水平有望修复。管理层面：对于市场所担忧的高管留置、股权变动等事件，公司提出当前内外经营、营销管理等均按战略规划推进。

恒顺醋业：短期经营来看，疫情结束后，公司经营呈现有序复苏态势，全年双位数以上的收入增长目标可期；长期改革看，恒顺改革经历 3 个版本：1）1.0 版本：成功上市，实现了公司治理股东多元化；2）2.0 版本：实现了营销端的薪酬和体系改革，高薪引进外部优秀营销人才；3）目前改革进入 3.0 版本，即利益绑定，公司已完成股权激励的股份回购，内部改革呼声高、信心强，期待中高层利益同公司的更深层次绑定，经营潜能有望进一步释放。

日辰股份：短期来看，公司提出当前微观修复仍在进行中，上半年增长主要来源于老客户、老产品的恢复、节奏有序，新客户、新产品的活跃度在增加，但大规模放量仍需时间。中长期看，公司布局 C 端第二增长曲线，22 年收入占比约 5%，当前仍处渠道与终端的扩张期；此外，公司通过定增布局预制菜与预拌粉业务，依托复调定制业务的客户进行品类拓展，积极布局新增长点。

安琪酵母：国内酵母主业恢复进程中、增速稳健，水解糖投产进度稳步推进，整体经营势头向上。销售端，23年 4-5 月国内酵母主业延续了 23Q1 以来的恢复态势，YE收入增速环比 23Q1 有所提升，海外市场保持较快增速，制糖、包装等业务保持平稳增速，未来公司将逐步剥离乳制品、贸易糖等非主营业务，持续聚焦主业。利润端，23 年 3月糖蜜完成采购，采购量约 90 万吨，水解糖替代 40 万吨以上糖蜜；自产水解糖 23 年 2月开始发挥作用，目前公司水解糖的替代比例是 30%、南方的三条水解糖生产线基本满产，最新的成本已低于市场上的糖蜜价格，此外，公司仍在持续建设水解糖的生产线，23Q2-Q3 预计会有新建的水解糖产线，国内水解糖总产能的短期目标为 90 万吨以上。展望 2023，受益于国内市场需求复苏、健康化趋势下 YE等衍生品加速渗透、海外市场渗透率的快速提升，公司酵母主业有望恢复较强的增长势能。

晨光生物：23 年主力产品有望延续稳健增长，辣椒红受益下游渗透率提升，辣椒精受国内餐饮市场驱动，叶黄素随备货增加亦有望恢复较快增长。展望未来，公司依托技术与成本优势，有望实现业务结构的持续优化，收入、利润均有望实现稳健增长。重点关注：1）新业务发展：营养药用提取物等新业务贡献增量；2）产品加工度深化：如叶黄素扩大食品级占比，在饲料级基础上进一步加工、提纯为膏状、粉末、晶体等形态，售价更高，盈利能力更强，此外公司也可通过技术改变叶黄素成为玉米黄素，盈利空间更大。3）海外基地建设：带动原材料价格下降，成本优势继续夯实。

乳制品：期待后续改善，估值修复空间较大

收入端：复苏仍为主线，期待后续经营持续改善。23Q1 在去年同期的高基数之下，乳制品行业增速短期承压，但后续随着礼赠等场景修复、居民消费力边际改善，偏高端的液奶产品有望恢复，去年由于疫情带来的配送等方面的不利影响基本消弭，期待后续乳企经营持续改善。我们认为，中长期看乳制品需求仍有望保持坚挺，各企业具备经营韧性；同时行业扩容及格局改善逻辑顺畅。

利润端：关注成本及竞争态势变化，产品结构优化/原奶成本小幅下滑/费用投放收敛有望共促行业盈利能力有所提振。伴随居民消费力边际改善，乳企的产品结构或将优化，叠加成本端 23 年以来原奶价格同比呈现小幅下滑（据 Wind，23 年 1-4 月生鲜乳价格同比分别-3.8%/-4.8%/-4.8%/-5.9%），后续奶价亦有望延续缓和态势、释放成本压力，将对乳企的盈利能力产生正向贡献。费用投放层面，23Q1 行业期间费用率同比及环比均呈现下滑态势，一方面系终端需求旺盛使得行业费用投入减少；另外一方面，龙头利润诉求提升，降价、打折促销等活动趋于理性，竞争格局改善带动费用收缩。展望来看，后续乳企的盈利能力改善主要受益于原奶周期弱化、龙头竞争策略分化、费用投放有望趋于理性。

妙可蓝多：经营环比改善，下半年有望在新品奶酪杯/餐饮端的发力带动下持续焕发活力。进入 23Q2 以来，公司经营状况持续改善。产品端：公司坚持“1+N+X”的产品矩阵打造思路，大单品奶酪棒夯实基础，23 年首款“N”系列新品奶酪杯表现亮眼。渠道端：自 20年推出切片奶酪以来，公司逐步发力餐饮奶酪市场，由再制向原制、C 端向 B端逐步起势，覆盖更多消费人群，向更广阔的市场空间迈进。展望 2023，公司有望随终端需求恢复与新品放量实现恢复性成长。

光明乳业：鲜奶复苏态势良好，23年有望借需求回暖/结构优化/省外拓展实现修复。22年公司大本营上海区域受疫情影响相对较大，公司经营业绩短期承压，23Q1 收入跌幅环比收窄，其中液态奶止跌回升（22Q4 同比-6.2%），23Q1 液态奶营收同比+1.0%，主要系受益于疫情防控优化，线下场景人流量回升；23Q1 公司归母净利重回增长轨道。目前，公司在鲜奶市场的份额已逐步恢复，23 年有望随着终端需求回暖、实现鲜奶业务的快速增长，并通过收入结构的改善带动利润水平同步提升。此外，公司凭借兼顾品质与便利性（保质期适当延长）的新品“15 天优倍”与随心订业务积极拓展省外市场，在巩固本地市场的同时，做好周边优势市场的开发建设，持续扩大新鲜业务版图。

新乳业：五年战略规划清晰，利润弹性释放可期。22 年达成百亿目标后，23Q1 公司业绩实现逆势增长。2023.5.31 日公司发布公告，进一步明确了 23-27 年五年战略规划，坚持以“鲜立方战略”为指引，力求在收入年复合增速双位数增长的基础上实现净利率翻倍。产品端，公司明确“鲜酸双强”目标，持续投入低温鲜奶和高端酸奶，通过高毛利的特色新品拉动毛利率持续增长；渠道端，以 DTC 业务作为渠道增长的核心驱动，27 年计划达到30%的渠道占比，不断强化区域市场地位；辅以数字化建设降本增效、提升渠道利润率。

速冻食品：需求持续向好，龙头展现强劲动能

收入端：23年以来，伴随外部环境趋稳，餐饮需求边际回暖，居家消费场景亦有望维持一定的需求惯性。短期看，过去 3 年的疫情影响使得餐饮行业连锁化加速演绎，驱动餐饮供应领域工业化的渗透率进一步提升，疫情防控政策优化后各线下业态（餐馆、KA 商超等）客流量迎来复苏，B 端外食需求回暖，餐饮供应链相关企业经营趋势向上，此外居家消费场景有望维持一定的需求惯性，后续速冻食品消费需求有望持续向好。中长期视角下，消费习惯培育、技术进步带动餐饮供应领域供需双向扩容，降本增效诉求下市场容量广阔，行业整体竞争格局稳态尚未形成，我们看好各细分领域龙头渐起。展望 23 年，行业整体需求有望持续向好，行业集中度将加速提升，龙头安井、千味央厨收入增速有望持续领跑行业。

利润端：成本压力预计延续可控、提价效应显现，叠加渠道结构优化、费用率缩减共驱行业盈利能力弹性向上。成本层面，鱼浆、肉类等作为速冻行业的主要原材料，采购价格处合理区间，速冻企业成本压力处于整体可控状态；21Q4 以来的行业性提价逐步落地，且价格传导较为顺畅；各企业积极通过改善产品结构及推出新品等方式带动毛利率水平提升。费用层面，23Q1 速冻食品板块费用率同比-2.4pct 至 12.8%，费用投放有所缩减，后续速冻食品企业的费用投放效率与控制能力有望进一步增强。展望来看，板块整体成本压力预计仍处于可控状态，各企业持续致力于新品推广、渠道及产品结构优化、费效优化等，有望共同推动行业盈利能力弹性向上。

安井食品：主业增长逻辑强化，预制菜领域大有可为，未来看点充足。销售端，23 年 4 月以来，公司自身新的业务年度开启，4 月经销商拿货积极，主业呈现稳健较快增长、预制菜业务维持成长速度，5 月由于宏观环境及去年同期相对较高的基数（22 年 4 月物流端受疫情影响较大、5 月销售逐步恢复正常），导致动销相对较弱，但 23Q2 整体预期较积极，B端消费场景稳步复苏、C 端需求亦有望维持一定的惯性。利润端，公司对于鱼浆等主要原材料的成本把控已形成稳固的护城河，23 年由于供给增加、小龙虾的收购价有望较 22Q4有所下降，或将增厚公司利润，同时公司涨价策略将更加灵活，综合考虑竞争、市场与原料等多方面的影响因素；费用端，公司 23Q1 费用管控卓有成效，后续仍会进一步提升费用投放效率，引领公司盈利能力稳步抬升。展望来看，公司主业将持续聚焦产品升级，B端将在过去三大丸的基础上、进一步推出丸之尊大包装产品，C 端则不断强化锁鲜装的战略地位；预制菜业务仍将延续“OEM+自产+并购”三箭齐发的打法，冻品先生与安井小厨经营思路更加清晰，并将安井/安井小厨授权给新宏业/新柳伍贴牌销售，实现进一步赋能。

千味央厨：大 B销售表现强劲，小 B乡村宴席持续亮眼。23 年 4-5月公司销售表现总体延续强劲态势，主要系去年同期基数较低、叠加百胜等大客户反弹较为明显（门店客流恢复+上新意愿增强）。大 B端：百胜（肯德基）今年以来表现强劲，且公司在供应给百胜的主销品蛋挞中的份额同比有所提升、部分产品由短线产品转为长线产品，贡献收入增量；华莱士维持稳定增长。小 B端：公司小 B渠道的下游场景主要分为社会餐饮店、乡村宴席及团餐，社会餐饮渠道稳步复苏；乡村宴席渠道五一期间需求旺盛（备货主要体现在 4月），预计 6 月宴席市场相对平淡，但对下半年的宴席场景需求抱有信心；团餐渠道规模化和专业化程度逐步提升，公司产品与渠道特性相匹配。

其他食品：K型复苏/渠道变革驱动成长势能延续

K 型复苏下高性价比休闲零食或将显著受益，成长势能有望延续。回顾 2022，外围环境扰动下休闲食品表现分化，产品端部分零食品种（如瓜子等）小幅受益于居家消费场景，其余品种因线下客流、物流影响动销不同程度受损；渠道端零食很忙等高性价比零食连锁业态势能充足，KA 等渠道仍然有所承压。展望 2023，我们判断受益于 K 型复苏、高性价比零食连锁业态快速展店的红利，高性价比休闲零食有望充分受益，卤制品及休闲零食的线下渠道开拓有望持续推进，长期增长逻辑仍然坚实。

绝味食品：经营将迎底部向上，复苏弹性有望释放。公司整体经营向上方向不变，预计下半年宏观经济形势转好，有望迎单店回升、成本下降等拐点出现，复苏弹性释放提供充足催化。成本端，22 年去化的鸭副产能在 23Q1 已逐步恢复，预计 23Q3-Q4 将迎鸭副价格同比下降的拐点。公司今年重点将围绕营销、拓展和运营发力，将持续发力品牌年轻化，重点布局消费复苏弹性更强的城市及地区、快速抢占市场份额，构建运营闭环管理、提升门店运营能力。展望全年，在单店回升、成本下降背景下，公司盈利弹性有望进一步释放；中长期看，公司通过海纳百川计划，以收并购方式纳入当地优秀品牌构建美食生态，将进一步夯实卤制品主业竞争地位。

洽洽食品：动销环比有望修复，经营势能向上。一季度受春节错期、成本及需求多因素影响，公司销售有所下滑，进入二季度以来，公司积极补库加速追赶，终端动销提速。产品端，瓜子基本盘稳固，整体销售情况良好；聚焦每日坚果，风味坚果山姆渠道表现亮眼；葵珍销售数据维持增长势头。渠道端，山姆会员店蜂蜜坚果及葵珍产品销售良好，未来将考虑继续进驻各大精品店及零食专营店；海外方面将坚持渠道深耕，以泰国为样板进一步拓展印尼和马来西亚市场。全年看，瓜子国际化、渠道深耕与品类拓展并进，“坚果礼赠”向三四线城市下沉，“风味坚果”针对一二线城市开发新品，年内加速推进终端建设，持续夯实全产业链优势，公司整体经营势能向上。

香飘飘：冲泡主业稳步增长，即饮旺季将至，新品有望兑现高增逻辑。收入端，公司冲泡业务已于一季度实现 39.3%的同比恢复性成长，展望全年，冲泡业务预计将保持平稳修复的主旋律；两大新品兰芳园冻柠茶、瓶装牛乳茶顺利试销，消费者反馈普遍较好，等待 6-9月旺季验证增长逻辑。利润端，年初以来，白糖价格虽有上行，但植脂末/石油等主要原物料价格下行趋势明显，综合成本压力缓解叠加部分产品提价有望带动公司盈利能力逐步改善。

佳禾食品：主业植脂末迎来恢复性增长、咖啡业务打造第二增长曲线，成本压力明显缓和、提振盈利能力。销售端：随着疫情影响退散，公司在发展战略上以植脂末为基本盘，积极发展咖啡和植物燕麦奶，23 年主业植脂末预期将迎来恢复性增长，咖啡业务打造第二增长曲线，公司已实现了咖啡豆、咖啡液、咖啡粉等全产业链布局。利润端：22 年公司原料成本整体承压较大（尤其是主要原材料棕榈油 21H2-22H1 价格高企），23 年伴随棕榈油价格下行并趋于稳定、预计公司成本端将迎来明显改善，盈利能力有所提振。

五芳斋：端午节前蓄力充足，月饼等非粽业务有望协同发力。公司作为国内粽子行业的领军企业，主力产品粽子节令性较强、需求偏刚性，23 年端午时点压线二季度末，当前经销商打款积极性普遍较高，公司对端午动销信心充足。此外，公司积极开拓月饼等烘焙业务、作为第二成长曲线。作为同样具备传统文化属性的又一大节令性产品，月饼有望与粽子在营销推广策略、单品打造逻辑等方面充分发挥协同优势，并在销售贡献节点上达成互补。22 年公司月饼业务销售收入占比已近 10%，未来有望加速贡献公司收入增长，且自有产能提升下、公司利润水平或将稳步提升。

图表5：重点推荐公司一览表

收盘价				目标价	市值(百万）	EPS(元)				P/E(倍）
代码	公司名称	评级	交易货币交易货币	目标价	市值(百万）	交易货币	2022	2023E	2024E	2025E	2022 2023E	2024E	2025E
600519 CH	贵州茅台	买入	1,670.60	2364.00	2,098,604	49.93	59.10	68.44	79.10	33.46	28.27	24.41	21.12
000858 CH	五粮液	买入	167.90	241.50	651,722	6.88	8.05	9.37	10.89	24.40	20.86	17.92	15.42
000568 CH	泸州老窖	买入	212.22	293.70	312,385	7.04	8.90	11.13	13.79	30.14	23.84	19.07	15.39
000596 CH	古井贡酒	买入	258.00	363.60	136,379	5.95	8.08	10.44	13.37	43.36	31.93	24.71	19.30
603369 CH	今世缘	买入	56.65	75.90	71,067	2.00	2.53	3.17	3.95	28.33	22.39	17.87	14.34
600809 CH	山西汾酒	买入	216.13	344.40	263,671	6.64	8.61	10.97	13.82	32.55	25.10	19.70	15.64
600600 CH	青岛啤酒	买入	98.99	140.70	135,045	2.72	3.35	4.04	4.76	36.39	29.55	24.50	20.80
000729 CH	燕京啤酒	买入	11.85	18.14	33,400	0.12	0.21	0.30	0.42	98.75	56.43	39.50	28.21
600872CH	中炬高新	增持	35.96	40.95	28,242	-0.75	0.91	1.06	1.23	-47.95	39.52	33.92	29.24
600887 CH	伊利股份	买入	29.76	40.02	189,466	1.47	1.74	2.00	2.29	20.24	17.10	14.88	13.00
603345 CH	安井食品	买入	157.02	215.04	46,053	3.75	5.12	6.55	8.20	41.87	30.67	23.97	19.15
001215CH	千味央厨	买入	65.13	90.48	5,643	1.18	1.74	2.36	3.00	55.19	37.43	27.60	21.71
603517 CH	绝味食品	买入	40.58	50.92	25,616	0.37	1.34	1.76	2.12	109.68	30.28	23.06	19.14
002557CH	洽洽食品	买入	41.43	55.12	21,005	1.93	2.12	2.52	2.93	21.47	19.54	16.44	14.14

资料来源：Bloomberg,华泰研究

图表6：重点推荐公司最新观点

股票名称贵州茅台 (600519 CH) 五粮液 (000858 CH)	最新观点 23Q1业绩超预期，全年有望延续高质发展 23Q1公司实现总营收/归母净利393.8/207.9亿，同比+18.7%/+20.6%，业绩表现超预期（前次预告总营收/归母净利同比+18%/+19%），23Q1茅台酒/系列酒收入同比+16.8%/+46.3%，飞天茅台有序投放，非标产品和系列酒贡献较大增量；渠道端，23Q1直销/批发收入同比+63.6%/-2.2%，直
	销占比同比+12.3pct至46.0%；i茅台23Q1收入49.0亿，贡献主要收入增量；利润端，产品及渠道结构优化、费用率缩减助力净利率同比+0.8pct 至52.8%。展望23年，茅台酒/系列酒均具量增空间，价增将由结构提升贡献，外部环境向好与内部改革势能加速释放下高质发展有望延续。预计
	23-25年EPS59.10/68.44/79.10元，参考可比23年PE平均32x（Wind一致预期），公司作为行业龙头，给予23年40xPE，目标价2364.00元，
	“买入”。
	风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。
	报告发布日期：2023年04月25日点击下载全文：贵州茅台(600519CH,买入)：业绩再超预期，引领行业向前稳中有进显信心，高质发展谱新章
泸州老窖 (000568 CH)	公司经营业绩保持持续稳健增长的同时在产品品质、市场氛围、品牌影响力等均有显著提升。23年公司将继续保持战略定力，深入实施"135"发展战略，即锚定"2118"发展目标，大力推进品质品牌、营销创新、高质量倍增三大工程，持续完善"1+3"产品矩阵，深化推进营销、渠道、组织架构改革。外部环境改善及全面深化改革下我们看好五粮液作为高端浓香龙头酒企价值回归，我们预计23-25年EPS8.05/9.37/10.89元，参考可比23年平均 PE30x（Wind一致预期），给予23年30xPE，目标价241.50元，“买入"。风险提示：经济增长不及预期，竞争加剧，结构优化不及预期，食品安全。报告发布日期：2023年05月28日点击下载全文：五粮液(000858CH,买入)：稳中有进显信心，高质发展谱新章 23年圆满收官，23年开门红兑现 22年收入/归母净利251.2/103.7亿，同比增21.7%/30.3%;22Q4收入/归母净利76.0/21.5亿，同比增16.3%/27.9%。23Q1收入/归母净利76.1/37.1 亿，同比增 20.6%/29.1%，23年开局亮眼。回顾22年，公司积极应对外部不确定性，实现了经营业绩的较快增长，且季度间具备延续性，国窖1573 实现平稳较快发展，泸州老窖品牌复兴进行时。23Q1场景放开后整体动销复苏明显，公司对春节旺季做足准备，渠道发货和终端活动有序推进，开
股票名称最新观点古井贡酒	业绩超预期，迈入利润率提升新阶段
(000596 CH) 今世缘	22年营收/归母净利167.1/31.4亿，同比+25.9%/+36.8%，对应22Q4营收/归母净利39.5/5.2亿，同比+24.7%/+58.2%;23Q1营收/归母净利65.8/15.7 亿，同比+24.8%/+42.9%，业绩大幅超预期（前瞻预计同比+23%/+30%）。结构优化/费用率缩减推动22年/23Q1净利率同比+1.5/+3.0pct；23Q1 春节旺季返乡潮推动省内核心单品周转加快，节后场景复苏和库存去化并进，顺利实现开门红。23年目标营收/利润总额201/60亿，同比 +20.3%/+34.2%，费用端管控将持续加强，以消费者培育和动销导向，将助力利润率持续提升，预计23-25年EPS8.08/10.44/13.37元，参考可比 23年PE均值31x（Wind一致预期），其22-24年净利CAGR（34%）显著高于可比均值（20%），认可估值溢价，给予23年45xPE，目标价 363.60元，“买入"。风险提示：经济增长不及预期、竞争加剧、结构优化不及预期、食品安全。报告发布日期：2023年04月28日点击下载全文：古井贡酒(000596 CH,买入)：业绩超预期，迈入利润率提升新阶段业绩表现符合预期，增长势能强劲
山西汾酒	(603369 CH) 表现符合预期（公司公告1-2月同比+27%/+25%）。春节旺季公司整体动销明显复苏，新春会战成效显著。公司当前正处于高速发展的关键阶段，管理和销售势能较强，聚焦国缘系列大单品、聚焦次高端战略赛道，省内优势市场深耕的同时加快苏中/苏南市场拓张，省外以周边化+板块化的思路抢位长三角等重点市场。公司产品规划与市场拓展战略清晰，23年公司目标营收/净利润100/31亿左右，聚焦高质量发展，实现稳中有进。预计 23-25 年EPS 2.53/3.17/3.95元，参考可比公司23年PE均值30x（Wind一致预期），给予23年30xPE，目标价75.90元，维持"买入"。风险提示：市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、食品安全问题。报告发布日期：2023年04月28日点击下载全文：今世缘(603369CH,买入)：业绩符合预期，迈向百亿新征程 22年及23Q1业绩表现均超预期，23年势能延续可期 (600809 CH) 22年营收/归母净利 262.1/81.0亿（同比增31.3%/52.4%），业绩超预期（预告营收/归母净利同比增30%/49%），23Q1营收/归母净利126.8/48.2 亿（同比增 20.4%/29.9%），业绩超预期（预告营收/归母净利同比增 20%/20%）。22年收入保持快速增长，归母净利率同比+4.3pct至30.9%，产
青岛啤酒	品及市场结构、费投效率持续优化；23Q1高基数下经营维持强稳定性，合理调控发货节奏，产品组合优势显现，腰部产品稳健发展，玻汾适当贡献增量。23年公司将以青 20和玻汾为发展基准线，分别带动青花全系列/老白汾等腰部产品发展，力争营收同增 20%左右，预计23-25年EPS 8.61/10.97/13.82元，参考可比23年PE均值30x（Wind一致预期），22-24年净利CAGR（36%）高于可比均值（25%），给予23年40x PE，目标价344.40元，“买入"。风险提示：竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。报告发布日期：2023年04月27日点击下载全文：山西汾酒(600809 CH,买入)：业绩超预期，23年向上势能延续业绩增长超预期，全年延续高质量发展 (600600 CH) 23Q1营收/归母净利/扣非归母净利107.1/14.5/13.5亿元，同比+16.3%/+28.9%/+32.1%，业绩表现超预期（前次业绩前瞻我们预计营收/归母净利同比+15%/+22%）。收入端，随着消费场景快速恢复，渠道信心强化，公司提前启动春耕计划布局旺季，啤酒销售实现量价齐升（23Q1销量/吨酒收
燕京啤酒 (000729 CH)	A股23年42xPE，目标价140.70元；H股参考近1年相对A股估值折价均值35%，给予23年27xPE，目标价103.00 港币，维持"买入"评级。风险提示：竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。报告发布日期：2023年04月24日点击下载全文：青岛啤酒(168HK,买入;600600CH,买入)：利润超预期，高景气延续 23Q1盈利亮眼，公司高增长势能延续 23Q1营收/归母净利35.3/0.6亿，同比+13.7%/+7373.3%;扣非归母净利0.6亿，22Q1亏损0.2亿，符合前次业绩预告(预计23Q1归母净利0.62-0.66 亿）。收入端，在U8 强势能的带动下，啤酒销量实现12.8%的高增，吨酒收入同比增0.8%，我们判断结构升级之下货折增加影响吨价提升幅度；利润端，人效与产效提升带动毛利率同比+2.2pct，同时产销分离下降费、减亏取得实质性突破，带动归母净利率同比提升1.8pct。展望23年，公司有望受益于消费复苏与成本压力改善,U8大单品以基地市场为依托引领结构升级，同时产能优化与人员提效不断推进，盈利有望加速释放。预计23-25
中炬高新 (600872 CH)	风险提示：行业竞争加剧；市场拓张/新品推广不及预期；食品安全问题。报告发布日期：2023年04月20日点击下载全文：燕京啤酒(000729CH,买入):开门红兑现，复兴势能强劲商品房销售致整体经营承压，美味鲜表现较优 23Q1公司整体收入/归母净利13.7/1.5亿，同比+1.5%/-5.5%，整体略低于预期（前次前瞻中我们预计Q1整体收入/利润同比+5%/+5%），系商品房销售收入减少，毛利率/归母净利率同比-0.9/-0.8pct，毛利率较高的商品房销售收入减少且销售均价下滑致盈利能力下滑。对于美味鲜，23Q1收入 /净利润13.3/1.6亿，同比+7.9%/+11.5%，公司库存良性、打款备货进度平稳，随下游需求复苏，收入稳健增长，成本改善、费效提升带动利润快增。公司基本面持续改善、势能向上，随着股权问题的处置进程加速，内部管理体制优化与员工信心强化有望带动公司经营端与管理端的共同改善。我们预计23-25年EPS0.91/1.06/1.23元，参考可比23年均PE45x，给予23年45xPE，目标价40.95元，维持"增持"评级。风险提示：竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。报告发布日期：2023年04月26日
股票名称伊利股份 (600887 CH) 334.4/36.2亿，同比+7.7%/2.7%，内生业务保持稳健，澳优并表贡献一定增量收入。回顾22年，外部环境扰动之下液奶基本盘彰显韧性，奶粉业务势头强劲；展望23年，复苏仍为主线，公司目标营收/利润总额1355/125亿，对应同比增速10%/18%，伴随礼赠等场景修复、居民消费力边际改善，	最新观点期待液奶需求改善，多元业务表现亮眼 22年公司实现收入/归母净利1231.7/94.3亿，同比+11.4%/8.3%；22Q4收入/归母净利293.1/13.7亿，同比+14.5%/80.1%。23Q1收入/归母净利
安井食品 (603345 CH)	均值 26.9x，估值性价比凸显。预计23-25年EPS1.74/2.00/2.29元，参考可比公司23年PE均值23x，给予23年23xPE，目标价40.02元，“买入”。风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题。报告发布日期：2023年04月28日点击下载全文：伊利股份(600887CH,买入)：期待液奶需求改善,多元业务表现亮眼 22年强势收官，23年开局增长强劲 22年收入/归母净利121.8/11.0亿，同比增31.4%/61.4%，利润增速靠近业绩预告上限(预告同比增 55.4%~62.8%)；22Q4收入/归母净利40.3/4.1 亿，同比增26.8%/118.4%.23Q1收入/归母净利31.9/3.6亿，同比增36.4%/76.9%，业绩超预期(我们前瞻预计23Q1收入/归母净利同比增35%/40%)。收入端，公司明确推高端/打爆品/开团餐/拓新渠四个方向，聚焦锁鲜装/虾滑等高利润产品，主业稳健发展，预制菜延续高景气；利润端，结构优化及
千味央厨 (001215 CH)	风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题。报告发布日期：2023年04月24日点击下载全文：安井食品(603345CH,买入):22年强势收官，23Q1业绩超预期 23年稳健开局，势能持续向上 23Q1营收/归母净利/扣非净利4.3/0.3/0.3亿，同比+23.2%/+5.5%/+23.8%，符合我们预期（我们前瞻预计23Q1营收/归母净利同比+23%/+6%）。收入端，23Q1开局表现稳健，大B端门店客流修复，外部环境改善下大客户上新意愿增强，小B端受益于春节期间居民返乡热情高涨、乡村宴席场景需求旺盛；利润端，23Q1成本压力缓解/产品结构改善致23Q1毛利率同比+1.4pCt，表观归母净利增速受到22Q1政府补助影响，剔除其影响后， 23Q1扣非净利率6.9%、同比微增。展望来看，短期有望受益下游需求弹性修复，中长期食品工业化大势所趋，我们认可公司自身优势不断强化。预计23-25年EPS1.74/2.36/3.00元，给予23年52xPE，目标价90.48元，“买入"。风险提示：原料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。
绝味食品 (603517 CH)	报告发布日期：2023年04月26日点击下载全文：千味央厨(001215CH,买入):23年稳健开局，势能持续向上复苏弹性逐步兑现，23年开局向好 22年收入/归母/扣非净利66.2/2.3/2.6亿，同比+1.1%/-76.3%/-64.2%；22Q4收入/归母/扣非净利15.0/0.1/-0.1亿，同比-11.7%/-22.3%/亏损。23Q1 收入/归母/扣非净利18.2/1.4/1.3亿，同比+8.0%/+54.4%/+63.7%，业绩符合预期（前次业绩预告预计22年归母净利2.2~2.6亿，23Q1归母净利 1.28~1.38亿）。23年以来受益于疫后线下客流的恢复，公司单店营收稳步修复。利润端尽管成本仍处高位，但受益于门店补贴力度的大幅收窄， 23Q1归母净利率/扣非净利率同比+2.3/+2.5pct至7.5%/7.4%。当前时点，我们判断绝味正处于困境反转的起点，消费复苏有望支撑其经营业绩弹性修复。预计 23-25年EPS1.34/1.76/2.12元，参考可比23年平均PE38x（Wind一致预期），给予23年38xPE，目标价50.92元，维持"买入"评级。风险提示：成本波动、竞争加剧、食品安全、门店扩张速度不及预期。
洽洽食品 (002557 CH)	报告发布日期：2023年04月29日点击下载全文：绝味食品(603517CH,买入)：复苏弹性逐步兑现，23年开局向好 23Q1业绩阶段性承压，期待后续改善公司发布23Q1业绩公告，23Q1实现收入/归母净利/扣非净利13.4/1.8/1.4亿元，同比-6.7%/-14.4%/-21.7%。23Q1收入阶段性承压主要系去年同期高基数，同时春节旺季备货节奏受外围环境影响；葵花籽成本上行、期间费用增多导致23Q1扣非净利率同比-2.0pCt至10.6%。展望 2023，公司有望延续稳健增长趋势，新产品、新渠道布局（如进军零食量贩及山姆渠道、推出风味化坚果新品等）亦有望逐步贡献业绩增量。利润端，23年葵花籽毛利率受原料采购成本上行影响预计小幅承压，但坚果毛利率稳步提升，同时看好公司凭借提价效应、规模效应、良好的费用控制、供应链提效进一步缓解成本压力。我们预计23-25年EPS2.12/2.52/2.93元，参考可比23年平均PE26x(Wind一致预期），给予23年26xPE，目标价55.12 元，“买入”。风险提示：新品推广效果不及预期；竞争加剧；食品安全问题。报告发布日期：2023年04月25日点击下载全文：洽洽食品(002557CH,买入):23Q1业绩阶段性承压，期待后续改善

资料来源：华泰研究

图表7：报告提及公司一览表

股票名称	股票代码
贵州茅台	600519 CH
五粮液	000858 CH
泸州老窖	000568 CH
古井贡酒	000596 CH
洋河股份	002304 CH
山西汾酒	600809 CH
今世缘	603369 CH
酒鬼酒	000799 CH
水井坊	600779 CH
千禾味业	603027 CH
中炬高新	600872 CH
恒顺醋业	600305 CH
日辰股份	603755 CH
晨光生物	300138 CH
安琪酵母	600298 CH
妙可蓝多
伊利股份	600882 CH
光明乳业	600887 CH
新乳业	600597 CH
安井食品	002946 CH
绝味食品	603345 CH
洽洽食品	603517 CH
千味央厨	002557 CH
重庆啤酒	001215 CH
青岛啤酒	600132 CH
燕京啤酒	600600 CH
	000729 CH
香飘飘	603711CH
佳禾食品五芳斋	605300 CH 603237 CH

资料来源：Bloomberg，华泰研究

风险提示

市场需求不达预期的风险。如果宏观经济的波动程度大于预期，对于消费者的收入产生负面影响，可能直接影响消费意愿，这会对食品饮料行业的需求造成负面影响。

市场竞争激烈超过预期的风险。如果品牌商通过价格战的方式抢夺市场份额，会给企业的盈利能力带来负面影响。

食品安全问题。如果出现食品安全问题，消费者对出问题品牌的品质控制能力产生疑问，进而对企业的销售产生负面影响。

免责声明

分析师声明

本人，龚源月、张墨，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。

一般声明及披露

本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。

本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。

华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。

除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。

华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。

华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。

本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。

本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

中国香港

本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。

香港-重要监管披露

• 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。

• 古井贡酒（000596 CH）、安井食品（603345 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。

• 有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方 “美国-重要监管披露”。

美国

在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934 年证券交易法》（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。

美国-重要监管披露

• 分析师龚源月、张墨本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。

• 恒顺醋业（600305 CH）、安琪酵母（600298 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了标的证券公开发行或 144A条款发行的经办人或联席经办人。

• 恒顺醋业（600305 CH）、安琪酵母（600298 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前 12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。

• 古井贡酒（000596 CH）、安井食品（603345 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。

• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司, 及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。

• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司, 及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。

评级说明

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：

行业评级

增持：预计行业股票指数超越基准

中性：预计行业股票指数基本与基准持平

减持：预计行业股票指数明显弱于基准

公司评级

买入：预计股价超越基准 15%以上

增持：预计股价超越基准 5%\~15%

持有：预计股价相对基准波动在-15%\~5%之间

卖出：预计股价弱于基准 15%以上

暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策

无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息

法律实体披露

中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231

华泰证券股份有限公司
南京
南京市建邺区江东中路228 号华泰证券广场1 号楼/邮政编码：210019

电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521电子邮件：ht-rd@htsc.com

深圳
深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017
电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062
电子邮件：ht-rd@htsc.com

华泰金融控股（香港）有限公司

香港中环皇后大道中 99号中环中心 58楼 5808-12室
电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770
电子邮件：research@htsc.com
http://www.htsc.com.hk

华泰证券（美国）有限公司

美国纽约公园大道 280号 21楼东（纽约 10017）
电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702
电子邮件: Huatai@htsc-us.com
http://www.htsc-us.com

北京
北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/
邮政编码：100032
电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275
电子邮件：ht-rd@htsc.com
上海
上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120
电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068
电子邮件：ht-rd@htsc.com

华泰证券-食品饮料行业策略会总结：复苏在途，改善可期-230605.pdf