产量环比下降，行业维持弱平衡

华泰研究

2023 年 6 月 16 日│中国内地

专题研究

行业利润压力下供给环比下降适度缓解供求失衡

国家统计局数据显示 2023 年 5 月份生铁日产量环比下降 4.3%至 248.4 万吨/日，粗钢日产量环比下降 5.9%至 290.7 万吨/日。我们认为 4 月份以来产量持续攀升下行业利润的恶化最终驱动了供给端的被动反应，供求失衡有了小幅的修复但仍没有显著改观。尽管目前全国高炉产能利用率相比 4月份高点仅下降约 2pct，但电炉产能利用率相比 4 月高点大幅下降约 12.9pct，显示电炉贡献了主要的产量下降。2023 年 1-4 月份黑色金属冶炼及压延加工业规模以上企业利润总额同比下降 99.4%，显示行业利润仍然处于盈亏平衡边缘且行业供求仍处小幅失衡状态。

需求仍然是打破行业弱平衡的核心变量

在行业缺乏生产纪律性且潜在的平控政策效力不足以大幅改变供给端的情形下，我们认为钢铁需求仍然是打破行业弱平衡的核心变量。然而，5月份经济指标走弱、地产销售领先指标持续下滑以及基建项目资金收紧的背景下，叠加钢铁传统需求淡季已经到来，短期需求或仍将维持疲软。潜在的宏观政策以及地产政策的变化或对今年下半年的旺季需求产生影响，但力度以及时效性需要观察具体的政策走向。我们再次强调，地产销售将是影响钢铁需求最重要的变量，如果地产销售没有立即的显著改善，那么 2H23 钢铁需求将旺季不旺，钢铁价格和行业利润或持续维持在低位。

原材料和产成品价格小幅修复下，行业利润维持低位稳定

在 4 月开始的价格大幅下跌之后，钢铁和铁矿石价格从 5 月下旬的低点有所修复，虽然焦煤价格仍然没有任何反弹。我们认为对中国宏观政策的潜在预期所驱动的铁矿石价格上行是推升钢铁价格的主要因素。铁矿石和钢铁价格同步上涨的背景下，我们测算的螺纹钢/热轧/冷轧产品的模拟利润基本维持平稳。螺纹和热轧维持盈亏平衡的利润水平，电炉钢维持 300 元/吨左右的亏损，冷轧产品维持 200 元/吨左右的盈利。在进入行业需求淡季后，我们预计行业利润会有进一步的小幅恶化，因为高炉产能利用率短时间内或不会有进一步明显的下行。

产量平控政策推出或是短期焦点，但量级不足以扭转行业弱平衡

财新网 4 月 14 日报道，2023 年粗钢产量调控政策定调为平控，即在 2022年 10.18 亿吨的基础上不增不减，下半年根据实施情况进行动态调整，总量控制。目前仍没有关于产量平控政策实施的进一步信息。但如果产量平控落实，我们认为在弱需求的背景下，产量平控政策的效力或打折扣。2023 年1-5 月全国粗钢产量同比增长 2.6%或 1,153万吨，我们认为产量平控政策下下半年的供给变化不足以改变弱需求下行业的供需状态，除非政策在平控的基础上进一步压减产量或者钢铁需求出现明显复苏。只有量级比较大的产量压减或者需求复苏才能打破目前行业的供需弱平衡状态。

风险提示：地产销售恢复强于预期；行业生产纪律性表现强于预期。

钢铁增持 (维持)

研究员王帅

SAC No. S0570520110001 bruce.wang@htsc.com

SFC No. AOH868 +(86) 21 2897 2099

行业走势图

资料来源：Wind，华泰研究

重点推荐


股票名称	股票代码	(当地币种)	投资评级
宝钢股份	600019 CH	7.62	买入
鞍钢股份	000898 CH	3.45	买入
鞍钢股份	347 HK	2.94	买入

资料来源：华泰研究预测

图表1：国内粗钢产量及 2023产量压减推演

资料来源：Wind，华泰研究预测

价格

图表2：主要钢材现货价格

资料来源：Wind，华泰研究

图表3：国际运价

资料来源：Wind，华泰研究

图表4：螺纹钢期现价差

资料来源：Wind, 华泰研究

图表5：线材期现价差

资料来源：Wind，华泰研究

图表6：热轧期现价差

资料来源：Wind, 华泰研究

图表7：铁矿石价格

资料来源：Wind，华泰研究

图表8：螺纹钢国际价格

资料来源：Mysteel, 华泰研究

图表9：螺纹钢国内外价差

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表10：中厚板国际价格

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表11：中厚板国内外价差

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表12：冷轧国际价格

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表13：冷轧国内外价差

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表14：热轧国际价格

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表15：热轧国内外价差

资料来源：Mysteel，华泰研究

行业利润

图表16：高炉螺纹钢吨毛利

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表17：电炉螺纹钢吨毛利

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表18：冷轧钢吨毛利

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表19：热轧钢吨毛利

资料来源：Mysteel，华泰研究

月度产量

图表20：月度日均生铁产量

资料来源：Wind，华泰研究

图表21：月度日均粗钢产量

资料来源：Wind，华泰研究

五大钢材周度库存、产量及表观需求螺纹钢

图表22：螺纹钢钢厂库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表23：螺纹钢总库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表24：螺纹钢周度产量

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表25：螺纹钢表观消费量

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线材

图表26：线材钢厂库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表27：线材总库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表28：线材周度产量

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表29：线材表观消费量

资料来源：Mysteel，华泰研究

冷轧

图表30：冷轧钢厂库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表31：冷轧总库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表32：冷轧周度产量

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表33：冷轧表观消费量

资料来源：Mysteel，华泰研究

热轧

图表34：热轧钢厂库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表35：热轧总库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表36：热轧周度产量

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表37：热轧表观消费量

资料来源：Mysteel，华泰研究

中厚板

图表38：中厚板钢厂库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表39：中厚板总库存

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表40：中厚板周度产量

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表41：中厚板表观消费量

资料来源：Mysteel，华泰研究

开工率

图表42：全国高炉开工率

资料来源：Mysteel，华泰研究

图表43：电炉螺纹钢全国开工率

资料来源：Mysteel，华泰研究

进出口

图表44：钢材出口

资料来源：Wind，华泰研究

图表45：铁矿进口

资料来源：Wind，华泰研究

图表46：可比公司估值

公司名称	股票代码	市值	PE (x)		PB (x)		EV EBITDA (x)
		USD mn	2023	2024	2023	2024	2023	2024
H股
鞍钢股份－H*	347 HK	3,543	21.5	7.7	0.3	0.3	9.0	6.3
马鞍山股份－H*	323 HK	2,523	21.5	16.1	0.3	0.3	12.4	11.3
中国东方集团	581 HK	499	2.8	2.5	-	-	-	·
加权平均			20.1	10.6	0.3	0.3	9.6	7.7
A股
鞍钢股份－A*	000898 CH	3,543	31.4	11.3	0.5	0.4	9.0	6.3
马鞍山股份－A*	600808 CH	2,523	43.7	32.7	0.7	0.7	12.4	11.3
太钢不锈	000825 CH	3,164	7.4	6.5	-	·	-	·
包钢股份	600010 CH	11,551	60.7	28.7	1.5	1.4	15.5	13.5
宝钢股份*	600019 CH	17,830	10.2	7.7	0.6	0.6	6.8	5.9
加权平均			29.2	15.9	0.8	0.8	9.4	8.1
全球
中国钢铁	2002TT	15,176	47.4	28.7	1.4	1.4	·	·
钢铁动力	STLD US	17,696	6.7	10.8	1.8	1.5	4.7	7.0
美国钢铁	X US	5,335	5.5	11.9	0.5	0.5	3.0	4.2
阿塞洛米塔尔钢铁集团	MT US	23,921	6.1	5.7	0.4	0.4	3.9	3.8
新日铁	5401JT	20,108	4.3	6.8	0.7	0.6	4.6	5.3
日本钢铁工程	5411 JT	8,828	7.8	7.3	0.6	0.5	6.4	6.4
日本神钢	5406 JT	3,631	8.1	6.3	0.6	0.5	6.9	5.5
浦项制铁	005490 KS	25,499	10.2	8.3	0.6	0.5	5.5	4.8
塔塔集团	TATA IN	16,975	13.4	11.1	1.2	1.2	6.8	6.4
加权平均			12.3	10.6	0.9	0.8	4.5	4.8

注：数据截至 2023/6/15，带*公司为华泰预测，其余为 Bloomberg 一致预测资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

图表47：可比公司市场表现

公司名称	股票代码						1年相对指
公司名称	股票代码	总市值 USD mn		价格收益(%)	3M	1Y	YTD	数收益(%) vs. Index
HSCEI			1W 3.5	1M (0.1)	3.2	(9.1)	1.0
鞍钢股份	347 HK	3,543	(0.9)	(14.2)	(16.2)	(33.8)	(0.5)	(24.6)
马鞍山股份	323 HK	2,523	0.0	(13.0)	(22.1)	(53.3)	(22.5)	(44.2)
中国东方集团	581HK	499	(1.9)	(14.6)	(30.9)	(48.5)	(26.6)
加权平均			(0.6)	(13.7)	(19.6)	(42.4)	(10.9)	(39.4)
上证指数			1.2	(1.7)	(0.3)	(1.6)	5.3
鞍钢股份-A	000898 CH	3,543	(1.7)	(8.7)	(7.8)	(20.3)	6.0	(18.7)
马鞍山股份-A	600808 CH	2,523	(1.9)	(7.1)	(15.2)	(34.2)	(6.8)	(32.6)
太钢不锈	000825 CH	3,164	0.0	(4.8)	(16.3)	(32.0)	(8.6)	(30.4)
沙钢股份	002075 CH	1,249	2.0	3.1	(9.4)	(17.0)	3.1	(15.4)
包钢股份	600010 CH	11,551	0.6	(2.2)	(7.6)	(15.0)	(5.2)	(13.4)
宝钢股份	600019 CH	17,830	(3.7)	(10.6)	(14.9)	(14.2)	2.5	(12.6)
加权平均			(1.7)	(6.9)	(12.1)	(17.7)	(0.9)
S&P500			2.5	5.7	12.4	15.4	13.9
中国钢铁	2002TT	15,176	(0.3)	1.7	(3.4)	(12.3)	(0.5)
钢铁动力	STLD US	17,696	3.3	6.8	2.9	45.3	7.2	(27.7) 29.9
美国钢铁	X US	5,335	3.5	9.9	(3.6)	14.5	(5.9)	(0.9)
阿塞洛米塔尔钢铁集团	MT US	23,921	4.5	5.3	5.1	1.4	7.0	(14.0)
新日铁	5401JT	20,108	4.9	4.5	(5.1)	48.3	30.4	33.0
日本钢铁工程	5411 JT	8,828	8.0	13.7	18.8	34.2	32.1	18.9
日本神钢	5406 JT	3,631	4.5	13.1	19.3	96.7	101.6	81.3
浦项制铁	005490 KS	25,499	(0.5)	4.9	18.2	47.6	39.6	32.2
塔塔集团	TATA IN	16,975	2.6	5.8	4.9	18.8	1.2	3.4
加权平均			2.9	5.9	5.7	28.3	18.6

注：数据截至 2023/6/15
资料来源：Bloomberg，华泰研究

图表48：重点公司推荐一览表

收盘价				目标价	市值 (百万)	EPS(元)				PE（倍）
股票名称	股票代码	投资评级 (当地币种)	(当地币种)	目标价	市值 (百万)	(当地币种)	2022	2023E	2024E	2025E 2022	2023E	2024E	2025E
宝钢股份	600019CH买入		5.73	7.62	127,562	0.55	0.56	0.74	0.84	10.42	10.23	7.74	6.82
鞍钢股份	000898CH买入		2.83	3.45	26,605	0.02	0.09	0.25	0.30	141.50	31.44	11.32	9.43
鞍钢股份	347 HK	买入	2.12	2.94	19,930	0.02	0.09	0.25	0.30	96.65	21.48	7.73	6.44

资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

图表49：重点推荐公司最新观点

股票名称宝钢股份 (600019 CH)	最新观点 2022&1Q23行业压力下利润走低，但持续推进降本提质优化
	宝钢股份（宝钢)2022&1Q23在行业供需恶化压力下利润同比下滑48.4%和50.6%，但利润降幅好于行业和同行利润降幅，显示公司在行业下行期优于行业的成本管控以及产品结构。在行业下行期，公司持续推进降本提质优化工作，为公司抵御行业低迷期以及迎接未来潜在的复苏期夯实基础。2022年公司降本93.5亿元并在2023年计划进一步降本29亿元。高端产品2023年继续提升80万吨产销量。同时，通过2022和2023年的新一轮汽车钢、电工钢、新能源用钢以及其他高端钢种的优化项目建设提升未来高管产品的品质和规模。维持买入评级，小幅上调目标价至7.62元（前值7.5元），对应 0.82x2023-24E平均BVPS9.25元，与公司2017年至今历史水平一致。2023-25EEPS为0.56/0.74/0.84元（2023-24E前值为0.59/0.59元) 风险提示：早于和强于预期的海外经济衰退；差于预期的生产纪律性。报告发布日期：2023年04月28日点击下载全文：宝钢股份(600019CH,买入)：行业压力下持续推进降本提质优化受钢价下行影响全年净利润大幅收缩
鞍钢股份 (000898 CH) 鞍钢股份 (347 HK)	鞍钢股份2022年实现归母净利润1.56 亿元，受22年钢铁行业下行影响盈利较2021年度有大幅收缩（2021归母净利润69.3亿元）。22年由于供需进一步恶化导致钢价自2Q22起大幅回落，同时行业成本端受能源价格高企影响有一定上移，公司产品毛利受损。我们预计23年钢铁行业需求在稳地产稳经济的带动下将有小幅增长，但整体基本面的改善程度仍取决于来自供应端缩减的力度，包括政策调控力度以及行业纪律性生产落实度，行业短期仍面临一定压力。虽然供需改善仍需时间，但鞍钢持续的成本管控以及集团自有铁矿资源优势，为公司经营提供了保障支撑。维持鞍钢股份 A/H 的"买入"评级，目标价3.45元（0.55x23EPB）和2.94港元（较A股折价25%）。2023-2025年预测 EPS为0.09/0.25/0.30元。风险提示：美联储加息超预期导致铜金价承压；下游需求不及预期。报告发布日期：2023年03月31日

资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

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评级说明

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：

行业评级

增持：预计行业股票指数超越基准

中性：预计行业股票指数基本与基准持平

减持：预计行业股票指数明显弱于基准

公司评级

买入：预计股价超越基准 15%以上

增持：预计股价超越基准 5%\~15%

持有：预计股价相对基准波动在-15%\~5%之间

卖出：预计股价弱于基准 15%以上

暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策

无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息

法律实体披露

中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231

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