浙数文化（600633）深度研究报告

受益泛休闲游戏高增长23年主业可期，积极拥抱数字经济打开想象空间

? 浙数文化：数字经济领跑者。公司是浙江省地方国企，主营业务包括数字文化（边锋网络为主体，休闲游戏的领先厂商）和数字科技（包括富春云、传播大脑、数据交易中心等业务）两大板块。营收结构看，游戏业务（22年营收占比为33%）与社交业务（营收占比为50%）占主体，技术信息服务业务其次（营收占比为16%）。

数字娱乐：受益供给修复+泛休闲品类结构化红利有望实现稳健增长。大盘看，受益经济回暖+供给修复+AI技术赋能，23 年游戏行业景气度持续回升，其中轻度休闲游戏受益用户碎片化需求+微信小程序与视频号渠道红利表现突出。边锋网络作为国内棋牌游戏领军者，有望受益行业增长。此外参股（人民浙报永柏股权投资)公司途游同样明显受益于泛轻度游戏崛起，旗下《捕鱼大作战》近期进入畅销榜 TOP5。此外，边锋积极布局小程序游戏（旗下广东麻将表现较好），有望享受新渠道红利实现快速增长。

X 数字科技：数字经济业务百宝箱，IDC、传播大脑及数据交易等业务提供弹性。1）富春云（IDC)：当前数据中心稳步扩建，未来有望受益算力需求提升保持高增长。2）传播大脑：基于国内外开源基础大模型推出服务于媒体的垂直 AI平台，当前已开启内测，提供一体化全链路的数字AI解决方案。我们认为公司优势在于①官媒背景，省内推广顺畅；②在全国官媒背景企业中存在先发优势，有望在媒体垂类中占据主导地位，或将推向全国。3）数据交易中心：浙江省唯一一家持数据交易牌照的省级数据交易中心,长期有望受益数据要素市场，想象空间较大。

X 投资建议：我们看好公司业务稳健性与弹性。一方面，公司主业受益游戏供给修复+泛休闲品类的结构性机会，有望保持稳健增长。此外，子公司富春云IDC业务受益算力需求实现增长；另一方面，公司积极布局多项数字经济业务（包括传播大脑 AI垂类模型、数据交易中心等），长期想象空间较大，有望贡献较大业绩弹性。中短期看好公司主业稳健增长，长期有望受益于拥抱AI与数字经济。我们预计公司 2023/24/25 年归母净利润分别为 8.10/9.20/10.94 亿元，同比增速 65%/14%/19%，当前股价对应24/21/18倍 PE。采用相对估值法进行估值，参考可比公司 23年平均 PE，我们给予公司 2023 年 32 倍 PE，目标市值259亿元，对应目标价20.5元，首次覆盖，予以“推荐”评级。

风险提示：游戏流水不及预期；政策监管风险；IDC业务竞争激烈；传播大脑推进不及预期；数据交易中心推进不及预期。

主要财务指标

	2022A	2023E	2024E	2025E
营业总收入(百万)	5,186	5,340	5,778	6,368
同比增速(%)	69.3%	3.0%	8.2%	10.2%
归母净利润(百万)	490	810	920	1,094
同比增速(%)	-5.2%	65.4%	13.6%	18.9%
每股盈利(元)	0.39	0.64	0.73	0.86
市盈率(倍)	40	24	21	18
市净率(倍)	2.1	2.0	1.8	1.7

资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年6月21日收盘价

出版2023年06月22日

华创证券研究所

证券分析师：刘欣

电话：010-63214660

邮箱：liuxin3@hcyjs.com

执业编号：S0360521010001

公司基本数据

总股本(万股)	126,573.05
已上市流通股(万股)	126,573.05
总市值(亿元) 流通市值(亿元)	197.20
资产负债率(%)	197.20 17.40
每股净资产(元)	7.55
12个月内最高/最低价	17.30/6.03

市场表现对比图(近12个月)

投资主题

报告亮点

本报告梳理公司的主要业务布局，并对公司23年表现进行展望。

投资逻辑

1）主业稳健增长：受益游戏行业修复+泛休闲类游戏的结构性机会，浙数子公司边锋有望整体收益，同时边锋已布局小程序游戏，旗下广东麻将近期在微信小程序表现较好。此外参股（人民浙报永柏股权投资）公司途游同样明显受益于泛轻度游戏崛起,预计今年主业有望保持稳健增长。此外,子公司富春云IDC业务受益算力需求实现增长。公司持有的世纪华通与华数传媒等公司股份今年有望贡献可观收益。2）公司积极布局传播大脑、数据交易中心等新业务，想象空间较大。当前传播大脑已开始内测服务于媒体的垂类 AI模型，占据先发优势下有望成为“媒体专用GPT”。此外，公司参股浙江大数据交易中心，长期有望受益数据要素。

关键假设、估值与盈利预测

我们看好公司业务稳健性与弹性。一方面，公司主业受益游戏供给修复+泛休闲品类的结构性机会，有望保持稳健增长。此外，子公司富春云IDC业务受益算力需求实现增长；另一方面，公司积极布局多项数字经济业务（包括传播大脑 AI垂类模型、数据交易中心等），长期想象空间较大，有望贡献较大业绩弹性。中短期看好公司主业稳健增长，长期有望受益于拥抱 AI与数字经济。我们预计公司 2023/24/25 年归母净利润分别为 8.10/9.20/10.94 亿元，同比增速65%/14%/19%，当前股价对应24/21/18倍 PE。采用相对估值法进行估值，参考可比公司 23 年平均 PE，我们给予公司 2023 年 32 倍 PE，目标市值 259亿元，对应目标价20.5元，首次覆盖，予以“推荐”评级。

浙数文化：数字经济领跑者. .6
（一）浙数文化：聚焦数字文化和数字科技两大板块 6
（二）股权结构：股权结构较为集中，高管人员经验丰富 7
（三）财务分析：业绩稳定性较强，投资收益或将带来增量收益 .8
数字娱乐：拳头业务，23年有望受益泛休闲品类红利表现较好.. .9
1、行业视角：23年游戏行业边际向好，轻度休闲品类结构性表现突出 9
2、边锋网络：休闲游戏领跑者，23 年受益结构性机会有望实现高增长...
三、数字科技：多业务协同布局，重点关注IDC、传播大脑及数据交易三大方向....12
（一）富春云IDC业务：规模稳步扩张，有望受益算力需求提升， .12
（二）传播大脑：已开启垂类AI大模型内测，远期期待市场拓展 .14
（三）数据要素：浙江省稀缺数据交易中心，长期空间较大 .17
1、响应数字经济号召，数据要素市场大有可为 .17
2、浙江省稀缺数据交易中心标的. .19
四、盈利预测与估值.. .21
五、风险提示.. .. 23

图表目录

图表1浙数文化发展历程. .6
图表 2浙数文化股权结构图. .7
图表3浙数文化高管团队.. ..7
图表 4公司营业收入及同比增长（亿元，%） ..8
图表5公司主营收入构成占比分行业（%） ..8
图表6公司历年毛利率变化（%）..
图表7公司毛利率与净利率（%）
图表8 公司历年费用率变化(%) ..9
图表9 公司归母净利润及增速(亿元，%). ..9
图表10公司资产负债率（%） ..9
图表11公司期末现金余额（亿元，%） ..9
图表 12　中国游戏市场实际销售收入.. ..10
图表 13　中国移动游戏市场实际销售收入 .10
图表1423年1-3月 TOP50 移动游戏流水类型分布 ..10
图表1523年4月 TOP50移动游戏流水类型分布. .10
图表 16泛休闲类游戏畅销榜排名. .. 11
图表 17　棋牌类游戏畅销榜排名 .11
图表 18边锋网络营收与净利润占公司比重 11
图表 19　边锋网络产品布局 .12
图表 20捕鱼大作战（途游）游戏畅销榜排名， ..12
图表 21 小程序游戏畅销榜.. ...12
图表 22　富春云数据中心概况. .13
图表 23富春云收入（亿元，%） .14
图表 24富春云利润（亿元，%）， .14
图表 25专业媒体解决方案.. .15
图表 26政府部门解决方案... ...15
图表 27天目蓝云服务客户代表一览
图表 28天目蓝云涉及的功能.
图表 29　传播大模型内测版可实现的主要功能， ..16
图表 30 内测版“文生图功能”. ..17
图表 31　内测版写作辅助功能. .17
图表 32　数字经济相关政策梳理 ..17
图表 33我国数据经济规模（万亿元，%） ..19
图表 34 数据要素对 GDP 增长贡献图 19
图表 35我国数据要素市场规模（亿元，%） 19
图表 36浙江大数据交易中心有限公司股权结构（2023.6） .20
图表 37交易平台架构设计 .20
图表 38交易中心专区示例. 21
图表 39交易中心专区示例. .21
图表 40 合作的数据生态伙伴 .21
图表 41浙数文化盈利预测（亿元） .22
图表 42　可比公司估值表. .23

一、浙数文化：数字经济领跑者

（一）浙数文化：聚焦数字文化和数字科技两大板块

浙数文化1992年7月成立，2011年9月29日在上交所借壳上市，是中国报业集团中第一家媒体经营性资产整体上市的公司。公司业务主要分为数字文化产业以及数字科技产业两大方向，1）数字文化产业又可细分为数字娱乐（休闲游戏以及社交项目）、数字文旅（战旗网络22年参与亚运会体育展示业务、图影科技打造浙江省文旅影像数据库）以及艺术产业（浙报艺术产业集团）；2）数字科技产业可细分为数据科技（富春云、浙江大数据交易中心）、数字智治（整合旗下传播大脑、杭州城市大脑、战旗网络赋能浙江省数字化改革）、融媒科技（传播大脑赋能省内传播体系一体化建设)。此外，公司还有部分投资业务。

基于营收拆分看，主营业务包括在线游戏运营业务、在线社交业务、技术信息服务业务等。其中，在线游戏运营业务和在线社交业务占大头，其22年营收占比约分别为33.24%和49.79%，构成公司主要收入。

》在线游戏运营业务：22年营收占比约为33.24%，主要来自边锋网络,边锋网络持续深耕互联网休闲类游戏领域，整体业务稳中有进。

》在线社交业务：22年营收占比为 49.79%，主要通过数据匹配为用户提供聊天平台。

》技术信息服务业务：22年营收占比为15.83%，主要包括融媒体智能服务云以及互联网数据中心业务，包括富春云IDC、浙江大数据交易中心、传播大脑、杭州城市大脑、战棋网络等。

》网络广告业务：22年营收占比为1.05%，主要包括设计、制作、代理、发布国内各类广告。

我们复盘公司发展历程，主要时间轴如下：1）2011年，浙数文化借壳 ST白猫上市，置入报刊传媒类资产；2）2013年公司开启互联网转型，利用定向增发所募集的资金收购杭州边锋和上海浩方两大互联网游戏平台，开始涉足数字娱乐业务。2016年公司再次定增投建富春云数据中心，同时自筹资金建设浙江大数据交易中心，开辟数字科技业务板块。2017年，公司梳理自身主业，剥离新闻传媒类传统资产，并更名为“浙数文化”，聚焦互联网业务。2018年，公司发布天目云融媒体平台，开辟融媒科技板块业务。2019 年,公司参与“杭州城市大脑”和“数字浙江”建设，筹建浙数文化科技园。2023年1月，由浙江省委宣传部指导，以公司为主体成立的传播大脑公司正式揭牌。2023年5月，传播大脑大模型上线开启内测，积极探索AI大模型在传媒等垂类领域的应用。

图表1浙数文化发展历程

资料来源：公司官网、公司财报，华创证券

（二）股权结构：股权结构较为集中，高管人员经验丰富

公司股权结构较为集中。浙江日报报业集团为公司实际控制人，旗下全资子公司浙报传媒控股集团有限公司为公司第一大股东，截至 23Q1其持股为 47.64%。其余股东持股都不超过2%，股权结构较为集中。

图表2浙数文化股权结构图

资料来源：公司公告，华创证券

高管团队稳定，人员经验丰富。公司管理层皆具备丰富的业内工作经验，在浙江日报报业集团体系内有过任职，并且共事多年，对集团文化认同感较强。董事长程为民曾任《共产党员》杂志总编辑；总经理曾宁宇曾在浙江省二轻集团、浙江日报报业集团任职，皆具有丰富的行业经验。

图表3浙数文化高管团队

姓名	职务	履历
程为民	董事长	男，历任浙江日报报业集团编委委员、党委委员、副总编辑，浙江新世纪期刊社有限公司总编辑、总经理，《共产党员》杂志总编辑现任浙报数字文化集团股份有限公司董事、董事长，浙报传媒控股集团有限公司董事、总经理，浙江日报报业集团党委委员、副社长，浙江出版联合集团有限公司总编辑、党委委员、副书记，浙江出版联合集团有限公司董事。
曾宁宇	总经理	男，历任浙江省二轻集团公司办公室（党委办公室、法律事务部）主任、投资发展部经理，新昌县委常委、副县长，浙江日报报业集团全媒体服务专刊部主任、经营管理部主任，浙江日报智汇媒体发展有限公司总经理现任浙报数字文化集团股份有限公司党委书记、总经理、董事
张智明	董事	男,大学本科学历,中级经济师职称，历任钱江报刊发行公司副总经理、浙报集团事业发展部(集团公司总经理办公室)副主任、浙报集团发展规划部副主任、浙报集团发展规划部主任、浙报集团经营管理办公室主任、浙江日报智汇媒体发展有限公司总经理等现任浙江日报智汇媒体发展有限公司执行董事、浙报传媒控股集团有限公司副总经理、浙江日报智汇媒体发展有限公司总经理.
郑法其	副总经理、财务总监	男，现任浙报数字文化集团股份有限公司党委委员、副总经理兼财务总监
梁楠	副总经理、董事会秘书	女，历任浙报数字文化集团股份有限公司董事会办公室主任助理、主任现任浙报数字文化集团股份有限公司董事会秘书、副总经理

资料来源：公司公告，华创证券

（三）财务分析：业绩稳定性较强，投资收益或将带来增量收益

营收整体趋势向上，21年略有回调。公司 2018年-2022年营业收入整体呈上升趋势，其中 2022 年营业收入增幅比较明显，同比增幅为 69.27%，主要系子公司边锋网络加大在线社交业务的拓展。2023年Q1实现营收9.24亿元，同比下滑11.46%。

营收结构看，一方面，受前期版号限制等影响，公司游戏业务收入占比有所下降，但整体仍处于较高水平。另一方面，由于21-22年公司积极发展社交业务，其营收占比迅速提升，22 年在线社交业务占比达49.79%。展望未来，公司将积极发力游戏业务，预计游戏业务收入占比有望上升。

图表4公司营业收入及同比增长（亿元，%）

资料来源：公司公告，华创证券

图表5公司主营收入构成占比分行业（%）

资料来源：公司公告，华创证券

公司近期毛利率略有下滑，从2021年的72.46%下滑至2022年的61.39%，主要系毛利率水平相对较低的在线社交业务占比提升。分业务看，在线游戏运营业务和信息服务业务毛利率整体趋势向上。2023Q1公司净利率提升较大，达32.38%，22年同期为6.17%，主要系公司实现较多投资收益（23Q1实现投资收益+公允价值变动收益共1.21亿元，去年同期实现净亏损1.18亿元）。

图表6公司历年毛利率变化（%）

资料来源：公司公告，华创证券

图表7公司毛利率与净利率（%）

资料来源：公司公告，华创证券

费率有所波动。公司销售费用率从2021年18.02%上升至2022年26.92%，主要系子公司

加大业务拓展，市场推广费增加。管理费用和研发费用相对稳定。

公司利润端整体稳定。2018 年至2022年公司归母净利润保持稳定，维持在5亿左右。2023Q1实现归母净利润2.71亿元，同比增长435.63%，主要系公司投资业务表现较好，实现较多投资收益（23Q1实现投资收益+公允价值变动收益共1.21亿元，去年同期实现净亏损1.18亿元）。展望23年，公司持有的世纪华通与华数传媒等公司股份今年有望贡献可观收益。

图表8 公司历年费用率变化(%)

资料来源：公司公告，华创证券

图表9 公司归母净利润及增速(亿元，%)

资料来源：公司公告，华创证券

公司资产质量较好，现金流充沛。资本结构角度，公司资产负债率相对稳定。现金流角度，截止2023Q1，公司期末现金余额已达16.73亿元，在手现金流相对充沛。

图表10公司资产负债率（%）

资料来源：公司公告，华创证券

图表11公司期末现金余额（亿元，%）

资料来源：公司公告，华创证券

二、数字娱乐：拳头业务，23年有望受益泛休闲品类红利表现较好

1、行业视角：23年游戏行业边际向好，轻度休闲品类结构性表现突出

受益经济回暖+供给修复+AI技术赋能,23年游戏行业景气度持续回升。根据伽马数据,23Q1中国游戏市场大盘环比提升15.6%，其中1月春节高峰期环比提升23.6%，修复明显。移动游戏大盘看，自23年3月起同比和环比持续改善，3月环比增长0.7%，同比降幅缩窄至5.9%；4月环比增长4.0%，同比降幅持续缩窄至4.4%。我们认为近期即将进入同比正增长区间，开启年度级别的复苏。

图表 12中国游戏市场实际销售收入

资料来源：伽马数据《4 月报告：市场规模环比上升，这款二次元新游首月流水预估超12亿元》，伽马数据转引自新浪科技、北京商报、前途科技等，华创证券

图表 13中国移动游戏市场实际销售收入

资料来源：伽马数据，华创证券

轻度休闲游戏表现突出。1）流水角度看，整体泛休闲品类都呈现出较好的增长。据伽马数据所显示的 2023年1-4 月流水 TOP50 的游戏类型分布，休闲类产品流水份额增幅较大，主要系同比新增《蛋仔派对》《弹壳特攻队》2款产品表现较好；此外，棋牌类和捕鱼类游戏也有不错的增长。2）畅销榜排名看，泛休闲品类游戏畅销榜近期都有不错的提升。轻度游戏崛起或是因为1）满足用户碎片化的娱乐需求；2）与小程序天然契合，受益小程序+微信视频号买量红利；3）依托微信平台生态，更好满足玩家社交需求。

图表14 23年1-3月 TOP50移动游戏流水类型分布

资料来源：游戏产业数据报告公众号，华创证券

图表1523年4月TOP50移动游戏流水类型分布

资料来源：游戏产业报告公众号，华创证券

图表 16 泛休闲类游戏畅销榜排名

资料来源：七麦数据，华创证券

图表 17棋牌类游戏畅销榜排名

资料来源：七麦数据，华创证券

2、边锋网络：休闲游戏领跑者，23年受益结构性机会有望实现高增长

边锋网络是公司的核心主业，贡献公司绝大部分收入与利润。边锋网络成立于1999 年,是由 2004年8月整合入盛大网络旗下的边锋游戏和2005年12月整合入盛大网络旗下的游戏茶苑两家棋牌游戏公司合并运营而成的,2013年浙数文化斥资32亿全资收购边锋，是国内领先的休闲游戏开发商和运营发行商。

图表 18边锋网络营收与净利润占公司比重

资料来源：公司公告，华创证券

公司专注棋牌休闲类游戏，基本盘稳定。公司核心产品明确，定位清晰，围绕棋牌类游戏不断推陈出新，开发新特色产品。旗下主要包括：1)边锋游戏：目前国内最知名的专业网络棋牌游戏平台之一，平台运营的各类游戏总和达100 多种，主营产品包括大PK斗地主、双扣、红五三打一、杭州麻将、新三扣一、五人原子等多款休闲棋牌游戏。此外,边锋还与电视台等合作举办棋牌竞技节目。2）游戏茶苑：特色棋牌游戏平台，专注地方特色棋牌游戏开发运营。深度挖掘地方棋牌类游戏玩家需求，根据实地情况进行针对性运营的专业平台。在江浙地区、东北地区、华北地区成功开拓了多个地市级、县市级市场，代表产品包括千变/火拼/欢乐双扣、视频/疯狂/欢乐斗地主、温州/乐清/龙港麻将、中国象棋，四国军旗等。3)惯蛋网：现已发展成为以惯蛋游戏为中心，兼具手机、休闲等游戏类型的综合性在线棋牌休闲平台。

图表19边锋网络产品布局

资料来源：公司官网，华创证券

展望今年，公司将受益供给恢复+泛轻度与棋牌类游戏放量，有望实现稳健增长：

随着游戏版号恢复常态化发放，今年公司产品供给有望恢复正常，新游将带来潜在增量收入。截至目前，公司已有《点亮星星》《魔法连环消》等多款游戏产品获得版号。

受益泛轻度与棋牌大类产品放量。1）正如我们前文所说，泛轻度休闲游戏今年跑出明显的结构性机会，边锋作为棋牌类游戏龙头厂商，有望受益行业增长。此外据企查查，参股（人民浙报永柏股权投资）公司途游同样明显受益于泛轻度游戏崛起，旗下《捕鱼大作战》近期进入畅销榜 TOP5；2）边锋积极布局小程序游戏，有望享受新渠道红利，旗下广东麻将表现较好。

图表 20捕鱼大作战（途游）游戏畅销榜排名

资料来源：七麦数据，华创证券

图表 21小程序游戏畅销榜

资料来源：微信小程序，华创证券

三、数字科技：多业务协同布局，重点关注IDC、传播大脑及数据交易三大方向

（一）富春云IDC业务：规模稳步扩张，有望受益算力需求提升

IDC 是公司另一个收入及利润贡献较多的业务，富春云科技有限公司是公司的全资子公司，领先的第三方互联网基础设施服务提供商，主要面向国内政府、企业提供互联网数据中心服务。富春云目前提供的主要服务包括机柜租用、机房定制、云服务、系统集成以及智能化管理平台。当前已有互联网头部企业、国家部委、金融机构、教育行业、交通行业等企事业单位入驻。

图表 22富春云数据中心概况

资料来源：公司官网，华创证券

运营状况良好，数据中心稳步扩建。1）机柜视角看，公司旗下富春云科技公司已在杭州富阳、北京四季青累计建成约10000组机柜，此外拟在杭州大江东增加 2500 组机柜，已进入全面筹建阶段，数据中心稳步扩建持续推进。此外，公司机柜上电率也表现较好,截至 22年6月，富阳园区（机柜数累计达7000+）机柜上电率已达 75%，超行业平均水平。2）财务视角看，公司 22年全年实现营收3.61亿元（21年全年实现收入3.23亿元，同比增长11.96%），利润 8692万元（21年全年实现利润8167万元，同比增长6.43%）。

图表 24数据中心分布

名称	示意图	规模
北京四季青数据中心	李青数据中	面积：25000m²机柜供电标准：平均功耗 6KW电力总容量:46800KVA+机柜数:3000+机房建设标准：国标A级，T3+
杭州富阳数据中心		面积：70792m²机柜供电标准：平均功耗6KW电力总容量：138000kVA机柜数：7000+机房建设标准：国标A级，T3+

资料来源：公司官网、华创证券

展望后续，公司拟将继续提质增效，显著受益算力需求增长。一方面，提质增效、增强IDC 业务盈利能力仍是公司关注的重点。2023年公司拟1）进一步提高杭州富阳数据中心机柜上架率；2）大力推进北京四季青数据中心的招商与运营；3）积极筹划推进杭州大江东富栖云数据中心建设；4）提升富春云数据中心资源利用效率，通过采用板换等自然冷却设备增加冬季及过度季节自然冷源使用时间,及提高制冷系统冷冻水的供水温度等方式，有效降低数据中心电PUE值，在节能减排的同时做到降本增效。另一方面，随着公司上云日益普遍，且AI带来算力需求的爆发式增长，富春云IDC 业务有望率先受益，未来有望继续保持高增长。

图表 23富春云收入（亿元，%）

资料来源：公司公告，华创证券

图表 24富春云利润（亿元，%）

资料来源：公司公告，华创证券

（二）传播大脑：已开启垂类AI大模型内测，远期期待市场拓展

2023 年1月 18 日，公司控股子公司传播大脑公司正式挂牌，它是由中共浙江省委宣传部指导，浙江日报报业集团、浙江广播电视集团、浙江出版联合集团、浙江省文化产业投资集团四大省属文化集团共同发起的浙江省省级融媒体技术平台，致力于打造浙江省媒体技术统一支撑平台和媒体技术统一对外出口。

传播大脑可为媒体及政府提供一体化全链路的数字解决方案。1）对媒体而言，可广泛应用于报业、广电、融媒体中心和其他媒体客户等，提供全传播链条、全域的场景解决方案，有利于传统媒体完成线上化转型；2）对G端政府而言，可用于宣传、网信、发改、公安、农业、体育等政府部门，提供便捷的政务宣传文化数字化解决方案。

图表 25专业媒体解决方案

资料来源：公司官网，华创证券

图表 26政府部门解决方案

资料来源：公司官网，华创证券

服务广大G端+B端客户：以代表性产品“天目蓝云”（技术底座）为例，该产品主要包括公有云（面向区县融媒体中心、各级党委政府组成部门和直属机构、集团企业、学校和行业客户等）、混合云（面向省级媒体、设区市媒体、省外大型行业客户等）和系统集成（服务软硬件装修等一体化复杂集成项目）三大业务方向。

图表 27天目蓝云服务客户代表一览

资料来源：公司官网，华创证券

融媒体全流程一体化管理：其具备融媒体工作"策、采、编、审、发、评"全流程、一体化、统一通办的数字化智能协同工作功能。

图表 28天目蓝云涉及的功能

资料来源：公司官网，华创证券

与阿里、百度签订战略合作协议，AI赋能传播大脑。1）天目蓝云接入阿里云传媒生态体系，打造面向全国的“中国融媒云”解决方案和产品服务；此前传播大脑就与达摩院在“视觉 AI开放平台”上达成合作，达摩院提供数字人和AIGC等技术，而传播大脑提供庞大的媒体业务数据用于训练；2）文心大模型与传播大脑合作，共同建设联合实验室“传神”，并打造专属的大模型，借助 AI提升媒体制作效率。

媒体垂类 AI模型开启内测，有望在垂类领域取得领先地位。公司旗下传播大脑组建团队，基于国内外开源基础大模型推出服务于媒体的垂直 AI平台“传播大模型”，已在内容创作和知识问答上取得阶段性进展。5月25日，传播大脑上线“传播大模型”内测版，包括多款媒体内容生产类AIGC应用，在浙报集团新闻生产发布平台“媒立方”开展内部测试，供潮新闻记者和编辑试用。内测结束后，将尽快发布至公司媒体深度融合生态开放平台“天目蓝云”。

构建全方位全链条传播场景能力，打造服务专业采编的智能AI创作助手：在内测版本中，用户进入AI创作页面，可以采用以文生图、以图生文、以图生图的方式开展创意设计；在对话框中提出要求或提供关键词，实现想标题、写提纲、写作辅助等11项需求；具备总结大纲、生成摘要、提取关键词、情感分析、写演讲稿、写邮件等14项功能。

图表 29传播大模型内测版可实现的主要功能

资料来源：传播大脑公众号《5月25日，传播大脑上线“传播大模型”内测版》，华创证券

公司大模型优势在于：1）股东背景优势明显，由四大省属文化国企共同发起成立;推进新闻类传播大模型名正言顺+自有正规语料+浙江省内推广较为顺畅；2）内测版已实现多种辅助写作功能，在全国官媒背景企业中存在先发优势。预计未来，第一步有望推广至全浙江媒体企业，第二步有望打开全国市场，远期或有望服务新闻类自媒体，在垂直领域占据主导地位。

图表 30内测版“文生图功能”

资料来源：传播大脑公众号《5月25日，传播大脑上线“传播大模型”内测版》，华创证券

图表 31 内测版写作辅助功能

资料来源：传播大脑公众号《5月25日，传播大脑上线“传播大模型”内测版》，华创证券

（三）数据要素：浙江省稀缺数据交易中心，长期空间较大

1、响应数字经济号召，数据要素市场大有可为

政策视角看，数字经济政策频出，赋能数据交易流通规范有序开展。近年来，我国将数字经济的战略重要性提升到了新的高度，先后出台了多项政策支持数字经济发展，并鼓励数字经济与实体经济相结合。同时，我们发现尤其注重数据要素的战略意义，重视数据要素市场的建设与监管。其中 2022年12月，国务院对外发布《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》，明确提出了要建立数据交易场所与数据商相分离的市场运行机制，做到“所商分离”，推动数据要素市场高效运行，政策支持数据要素市场健康蓬勃发展。

图表32数字经济相关政策梳理

时间	政策名称	发布部门	相关内容
2019年10月	《国家数字经济创新发展试验区实施方案》	发改委、央网信办	提出在河北省(雄安新区)、浙江省、福建省、广东省、重庆市、四川省等启动国家数字经济创新发展试验区创建工作。各试验区要坚持新发展理念，坚持推动高质量发展，坚持以深化供给侧结构性改革为主线，结合各自优势和结构转型特点，在数字经济要素流通机制、新型生产关系、要素资源配置、产业集聚发展模式等方面开展大胆探索，充分释放新动能。
2020年3月	《中小企业数字化赋能专项行动方案》	于工业和信息化部办公厅	提出集聚一批面向中小企业的数字化服务商，培育推广一批符合中小企业需求的数字化平台、系统解决方案、产品和服务，助推中小企业通过数字化网络化智能化赋能实现复工复产，增添发展后劲，提高发展质量。
2020年3月	《工业和信息化部办公厅关于推动工业互联网加速发展的通知》	工业和信息提化部办公厅	出加大中小企业数字化工具普及力度，降低企业数字化门槛，加快数字化转型进程
2020年4月	《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》	中共中央国务院	提出四大方面：加快培育数据要素市场：推进政府数据开放共享；提升社会数据资源价值；加强数据资源整合和安全保护
2020年7月	《关于支持新业态新模式健康发展，激活消费市场带动扩大就业的意见》	发展改革委网信办等13个部门	提出大力推进实物生产资料数字化，促进生产资料共享，促进数据要素流通，引导增值开发应用，激活数字化对实物生产资料倍增作用，提升全要素生产率；激发数据要素流通新活力。推动构建数据要素有序流通、高效利用的新机制。
2021年1月	《工业互联网创新发展行动计划（2021~2023年）》	工业和信息化部	提出开展“数据汇聚赋能行动”：打造数据汇聚的载体；提升数据价值挖掘能力；促进数据流动；推动数据知识共享
2021年3月	《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035年远景目标纲要》	国家发改委	提出加快数字化发展建设数字中国迎接数字时代，激活数据要素潜能，推进网络强国建设，加快建设数字经济、数字社会、数字政府，以数字化转型整体驱动生产方式、生活方式和治理方式变革。
2021年11月	《“十四五”大数据产业发展规划》	工信部	明确六大主要任务：加快培育数据要素市场；发挥大数据特性优势；夯实产业发展基础；打造繁荣有序产业生态；筑牢数据安全保障防线
2022年1月	《“十四五”数字经济发展规划》	国务院	明确发展目标：到2025年，数字经济迈向全面扩展期，数字经济核心产业增加值占GDP比重达到10%，数字化创新引领发展能力大幅提升，智能化水平明显增强，数字技术与实体经济融合取得显著成效，数字经济治理体系更加完善，我国数字经济竞争力和影响力稳步提升。
2022年6月	《国务院关于加强数字政府建设的指导意见》	国务院	提出构建开放共享的数据资源体系加快推进全国一体化政务大数据体系建设，加强数据治理，依法依规促进数据高效共享和有序开发利用，充分释放数据要素价值，确保各类数据和个人信息安全。
2022年8月	《工业和信息化部办公厅关于开展中小企业数字化服务节活动的通知》	工业和信息化部办公厅	提出充分调动数字化服务机构和中小企业积极性，提供更有针对性、实用性、普惠性的数字化服务，通过加大优质服务供给，提炼共性解决方案，打造转型样板等方式引导广大中小企业加快数字化转型。
2022年10月	《习近平：高举中国特色社会主义伟大旗帜为全面建设社会主义现代化国家而团结奋斗-在中国共产党第二十次全国代表大会上的报告》	国务院	提出建设现代化产业体系。坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，推进数字中国。加快发展物联网，降低物流成本。加快发展数字经济，促进数字经济和实体经济深度融合，打造具有国际竞争力的数字产业集群。
2022年10月	《国务院办公厅关于印发全国一体化政务大数据体系建设指南的通知》	国务院	明确目标 2023年底前，全国一体化政务大数据体系初步形成，基本具备数据目录管理、数据归集、数据治理、大数据分析、安全防护等能力，数据共享和开放能力显著增强，政务数据管理服务水平明显提升。
2022年11月	《关于数字经济发展情况的报告》	国家发改委	展望未来到2025年，数字经济迈向全面扩展期，数字化创新引领发展能力大幅提升，智能化水平明显增强，数字技术与实体经济深度融合取得显著成效，具有国际竞争力的数字产业集群初步形成，数字经济治理体系更加完善，我国数字经济竞争力和影响力稳步提升。
2022年12月	《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》	中共中央国务院	明确为加快构建数据基础制度，充分发挥我国海量数据规模和丰富应用场景优势，激活数据要素潜能，做强做优做大数字经济，增强经济发展新动能,构筑国家竞争新优势，从产权制度、流通交易、收益分配、治理制度、保障措施等方面提出二十条意见。。
2023年2月	《数字中国建设整体布局规划》	中共中央国务院	提出数字中国按照“2522”整体框架进行布局。明确到2025年，基本形成
2023年2月	《数字中国建设整体布局规划》	中共中央国务院	横向打通、纵向贯通、协调有力的一体化推进格局，数字中国建设取得重要进展

资料来源：工信部官网，中华人民共和国中央人民政府官网、发改委官网等，华创证券

数据经济市场大有可为，关注数据要素价值增长。1）数字经济市场看，2022年国内市场规模已达到50 万亿，同比增长10%，其中18-22年CAGR 为13%，保持稳健增长。2）数据要素是数字经济市场的重要组成部分，是数字经济市场的血液，22年数据要素市场规模为 815亿元，18-22年CAGR为41%，增长迅速。进一步，据《产业转型研究》专刊预测，2025年我国数据要素市场规模将突破1749 亿元，22-25 年CAGR 为 29%，仍保持较快的增长。此外，数据要素对GDP的贡献率也逐年提升。

图表33我国数据经济规模（万亿元，%）

资料来源：wind，华创证券

图表34 数据要素对GDP 增长贡献图

资料来源：《中国数据要素市场发展报告》（2021-2022），华创证券

图表 35我国数据要素市场规模(亿元，%）

资料来源：《中国数据要素市场发展报告》（2021-2022），产业转型研究《赵易凡关瑞玲：我国数据要素市场规模将突破1749亿元》转引自清华大学互联网产业研究院，华创证券

2、浙江省稀缺数据交易中心标的

积极布局数据交易，拥有牌照+先发优势。2016 年3月浙江省政府办公厅正式批文成立浙江大数据交易中心有限公司，随后5月18日正式成立，是全国较早成立的数据交易机构之一。据企查查，交易中心第一大股东即为浙数文化，持股比例为 48.20%。背靠国企平台在浙江省地位稀缺，是浙江省第一家大数据交易场所，也是浙江省唯一一家持数据交易牌照的省级数据交易中心。

图表36浙江大数据交易中心有限公司股权结构（2023.6）

资料来源：企查查，华创证券

落实到具体产品看，拥有基础服务+深度服务两大类型。公司依托大数据、区块链、隐私计算与数据安全等技术能力，通过数据产品、数据技术、数据模型、供需匹配、数据流通平台建设来完成数据流通服务，同时以数据加工、整合、脱敏、模型构建等服务提供额外配套数据增值支持。具体包括“基础服务+深度增值服务”两大类，其中基础服务包括交易撮合、数据技术、合规咨询、质量评估服务等，增值服务包括全国性数据资源对接（可对接全国多行业多类型数据资源）参与地方及国家级数据要素行业标准制定以及平台媒体宣传等。

图表 37交易平台架构设计

资料来源：公司官网，华创证券

除数据服务外，交易中心采取特色“1+N”规划模式。依托浙江省数字经济优势资源，目前浙江大数据交易中心在省政府的指导下已形成“1个平台+N个专区”的数据交易市场建设规划。“1个平台”即浙江省数据交易服务平台；“N个专区”分别指区域专区、行业特色专区及综合专区，如数据交易服务平台温州专区、数据国际专区等。截至目前，交易中心温州专区已上线，后续有望与浙江更多地区签约落地。专区的推出或可更适配特定地区用户的数据需求，提升数据撮合效率，更有利于数据交易达成。

图表 38交易中心专区示例

资料来源：公司官网，华创证券

图表 39交易中心专区示例

资料来源：公司官网，华创证券

平台已积累较多合作伙伴，其中不乏大型企业级用户。截至2022年半年报，浙江大数据交易中心平台累计会员数已达 270家，相关产品已覆盖至金融科技、公共服务、医疗卫生、城市治理等多个应用场景。此外，据交易中心官网显示，中心已拥有2000+咨询伙伴、500+合作伙伴，其中不乏中国工商银行、中国建设银行、华为、中国电信、中国移动等各细分赛道头部机构。

图表 40合作的数据生态伙伴

资料来源：公司官网，华创证券

四、盈利预测与估值

收入端：我们预计1）游戏业务：今年受益行业修复+泛休闲品类的结构性机会将实现较快增长；2）社交业务：该业务22 年实现较快增长，但当前尚处培育探索中，且游戏版号已恢复常态化发放，根据公司公告，边锋网络将根据市场情况推动休闲游戏等相关产品研发上线，公司或将更倾向于发力更高毛利率的游戏业务，因此我们主要以该业务前两年收入折中值进行谨慎估计；3）技术信息服务业务：收入受益算力需求提升+数字经济的推进保持稳健增长。

成本端：1)游戏业务成本结构未出现明显变化，预计毛利率基本稳定。2）受益公司 IDC业务的稳步扩张，预计技术信息服务业务毛利率基本稳定。此外，由于公司积极发力高毛利的游戏业务，预计整体毛利率水平趋势向上。

我们预计公司 2023/24/25 年归母净利润分别为 8.10/9.20/10.94 亿元，同比增速

65%/14%/19%，当前股价对应 24/21/18倍 PE。

采用相对估值法进行估值，主要选取1）同以游戏为主业的姚记科技、三七互娱、完美世界、吉比特、神州泰岳、昆仑万维为可比公司；2）此外，我们也将同样拥有数据交易所概念的三人行纳入可比范围。参考可比公司 23年平均 PE，我们给予公司 2023 年 32倍PE，目标市值259亿元，对应目标价20.5元，首次覆盖，予以“推荐”评级。

图表 41浙数文化盈利预测（亿元）

	2018	2019	2020	2021	2022	2023E	2024E	2025E
				收入（亿元）
社交媒体				3.1	25.82	18.07	16.27	14.64
yoy					733%	-30%	-10%	-10%
在线游戏运营	14.4	20.9	28.0	18.2	17.2	24.1	29.0	34.8
yoy		45%	34%	-35%	-5%	40%	20%	20%
技术信息服务	2.2	4.9	6.7	7.7	8.2	9.7	10.9	12.6
yoy		128%	36%	15%	6%	18%	13%	15%
网络广告				1.2	0.6	1.5	1.6	1.7
yoy					-53%	173%	7%	6%
商品销售	1.6	1.6	0.4	0.4	0.0	0.0	0.0	0.0
yoy
总收入	18.16	27.45	35.11	30.59	51.82	53.40	57.78	63.68
yoy		51%	28%	-13%	69%	35%	15%	15%

毛利率（%)
社交媒体				37%	45%	44%	44%	44%
在线游戏运营	78%	79%	77%	88%	92%	85%	85%	85%
技术信息服务	40%	47%	46%	51%	48%	49%	49%	49%
网络广告				88%	85%	85%	85%	85%
商品销售业务	1%	2%	5%	6%	6%	6%	6%	6%
总毛利率	67%	69%	70%	72%	61%	65%	67%	68%

				成本（亿元）
社交媒体				1.9	14.3	10.1	9.1	8.2
在线游戏运营	3.1	4.4	6.6	2.2	1.4	3.6	4.3	5.2
技术信息服务	1.3	2.6	3.7	3.8	4.3	5.0	5.6	6.5
网络广告				0.1	0.1	0.2	0.2	0.3
商品销售	1.6	1.6	0.4	0.4		0.0	0.0	0.0
总成本	6.0	8.5	10.6	8.4	20.0	19.0	19.3	20.1

资料来源：公司财报，华创证券预测

图表 42可比公司估值表

	市值	归母净利润（百万元）			YoY		PE		PEG
	（百万元）	2022	2023E	2024E	2023E	2024E	2023E	2024E	2023E	2024E
神州泰岳	27,749	541.9	721.8	859.4	33%	19%	38	32	1.16	1.69
三七互娱	73,744	2,954.4	3,368.3	3,863.9	14%	15%	22	19	1.56	1.30
完美世界	36,200	1,377.2	1,604.5	1,922.1	17%	20%	23	19	1.37	0.95
吉比特	37,654	1,460.9	1,641.3	1,916.7	12%	17%	23	20	1.86	1.17
姚记科技	17,688	348.6	683.7	835.1	96%	22%	26	21	0.27	0.96
昆仑万维	60,188	1,152.5	1,327.7	1,523.3	15%	15%	45	40	2.98	2.68
三人行	14,805	736.4	1,029.6	1,321.8	40%	28%	14	11	0.36	0.39
均值							27	23

资料来源：wind，华创证券（数据截至2023/6/21，利润预测采用wind一致预期）

五、风险提示

游戏流水不及预期：游戏收入及利润占公司总收入及利润比重较高，若产品流水不及预期，则将对公司业绩产生影响

政策监管风险：包括游戏监管政策、数据交易中心、大模型等政策变化，或对公司业务造成潜在影响
IDC 业务竞争激烈：IDC业务竞争较为激烈，激烈的竞争可能会对业务收入及盈利能力产生影响

：传播大脑推进不及预期;数据交易中心推进不及预期：公司正在积极布局传播大脑、数据交易中心等新业务，若新业务进展不及预期将影响公司表现

附录：财务预测表

资产负债表

单位：百万元	2022A	2023E	2024E	2025E
货币资金	1,167	2,455	3,279	4,493
应收票据	0	0	0	0
应收账款	321	351	379	427
预付账款	138	99	96	103
存货	19	28	34	37
合同资产	0	0	0	0
其他流动资产	803	1,188	1,333	1,316
流动资产合计	2,448	4,122	5,120	6,377
其他长期投资	0	0	0	0
长期股权投资	1,742	1,742	1,742	1,742
固定资产	1,027	1,176	1,289	1,409
在建工程	755	941	1,149	1,339
无形资产	817	790	766	729
其他非流动资产	5,410	5,413	5,416	5,420
非流动资产合计	9,752	10,063	10,362	10,640
资产合计	12,200	14,184	15,483	17,017
短期借款	0	50	100	150
应付票据	0	0	0	0
应付账款	458	546	561	576
预收款项	0	0	0	0
合同负债	330	340	368	405
其他应付款	98	98	60	60
一年内到期的非流动负债	45	45	45	45
其他流动负债	463	1,219	1,302	1,428
流动负债合计	1,394	2,298	2,435	2,664
长期借款	441	739	1,039	1,330
应付债券	0	0	0	0
其他非流动负债	225	226	226	226
非流动负债合计	667	965	1,265	1,555
负债合计	2,061	3,263	3,700	4,220
归属母公司所有者权益	9,277	9,986	10,738	11,642
少数股东权益	862	935	1,045	1,155
所有者权益合计	10,139	10,921	11,783	12,797
负债和股东权益	12,200	14,184	15,483	17,017

现金流量表

单位：百万元	2022A	2023E	2024E	2025E
经营活动现金流	1,030	1,652	1,191	1,532
现金收益	793	1,136	1,279	1,495
存货影响	8	-10	-5	-4
经营性应收影响	-123	103	69	39
经营性应付影响	177	88	-23	16
其他影响	174	335	-129	-13
投资活动现金流	-133	-699	-607	-511
资本支出	-487	-500	-503	-489
股权投资	124	0	0	0
其他长期资产变化	231	-199	-104	-22
融资活动现金流	-608	335	239	194
借款增加	-358	348	350	341
股利及利息支付	-151	-215	-245	-291
股东融资	2	2	2	2
其他影响	-100	200	133	142

资料来源：公司公告，华创证券预测

利润表

单位：百万元	2022A	2023E	2024E	2025E
营业总收入	5,186	5,340	5,778	6,368
营业成本	2,002	1,896	1,933	2,015
税金及附加	22	28	29	31
销售费用	1,396	1,068	1,156	1,274
管理费用	393	694	751	828
研发费用	512	641	693	764
财务费用	-3	2	3	7
信用减值损失	-7	-7	-7	-7
资产减值损失	-77	-94	-94	-94
公允价值变动收益	-224	70	50	50
投资收益	67	80	50	50
其他收益	55	50	50	50
营业利润	672	1,103	1,254	1,492
营业外收入	7	7	7	7
营业外支出	2	2	2	2
利润总额	677	1,108	1,258	1,496
所得税	121	166	189	224
净利润	556	942	1,070	1,272
少数股东损益	66	132	150	178
归属母公司净利润	490	810	920	1,094
NOPLAT	554	943	1,073	1,278
EPS(摊薄)（元）	0.39	0.64	0.73	0.86

主要财务比率

			2024E	2025E
	2022A	2023E
成长能力营业收入增长率	69.3%	3.0%	8.2%	10.2%
EBIT 增长率			13.7%	19.2%
归母净利润增长率	-9.2%	64.6%	13.6%	18.9%
获利能力	-5.2%	65.4%
毛利率			66.5%	68.4%
净利率	61.4%	64.5%
ROE	10.7%	17.6%	18.5%	20.0%
	5.3%	8.1%	8.6%	9.4%
ROIC 偿债能力	20.8%	26.7%	23.9%	22.7%
资产负债率	16.9%
债务权益比		23.0%	23.9%	24.8%
流动比率	7.0%	9.7%	12.0%	13.7%
速动比率	1.8	1.8	2.1	2.4
营运能力	1.7	1.8	2.1	2.4
总资产周转率
应收账款周转天数	0.4	0.4	0.4	0.4
	19	23	23	23
应付账款周转天数	67	95	103	102
存货周转天数	4	4	6	6
每股指标(元)
每股收益	0.39	0.64	0.73	0.86
每股经营现金流	0.81	1.31	0.94	1.21
每股净资产	7.33	7.89	8.48	9.20
估值比率
P/E	40	24	21	18
P/B	2	2	2	2
EV/EBITDA	23	16	14	12

传媒组团队介绍

组长、首席研究员：刘欣

中国人民大学硕士。先后于中金公司（2015-2016）、海通证券（2016-2019）、民生证券（2019-2020），从事TMT行业研究工作。所在团队2016/2017年连续两年获得新财富最佳分析师评选文化传媒类第三名，2016年水晶球评选第三名，2016年金牛奖第三名，2017年水晶球第五名，2017证券时报金翼奖第一名，2019年获得WIND第七届金牌分析师评选传播与文化类第五名等。

分析师：张静雯

中国人民大学硕士。曾就职民生证券，2019年获得WIND 第七届金牌分析师评选传播与文化类第五名。2021年加入华创证券研究所。

研究员：费磊

南开大学硕士。曾就职民生证券，2021年加入华创证券研究所。

研究员：廖志国

莫纳什大学硕士。2021年加入华创研究所。

华创证券机构销售通讯录

地区	姓名	职务	办公电话	企业邮箱
北京机构销售部	张昱洁	副总经理、北京机构销售总监	010-63214682	Zhangyujie@hcyjs.com
	张菲菲	北京机构副总监	010-63214682	Zhangfeifei@hcyjs.com
	刘懿	副总监 010	-63214682	liuyi@hcyjs.com
	侯春钰	资深销售经理	010-63214682	houchunyu@hcyjs.com
	过云龙	高级销售经理	010-63214682	guoyunlong@hcyjs.com
	蔡依林	高级销售经理	010-66500808	caiyilin @hcyjs.com
	刘颖	高级销售经理 010	-66500821	liuying5 @hcyjs.com
	顾翎蓝	高级销售经理	010-63214682	gulinglan @hcyjs.com
	车一哲	销售经理		cheyizhe @hcyjs.com
深圳机构销售部	张娟	副总经理、深圳机构销售总监	0755-82828570	zhangjuan @hcyjs.com
	汪丽燕	高级销售经理	0755-83715428	wangliyan @hcyjs.com
	张嘉慧	高级销售经理	0755-82756804	zhangjiahui1 @hcyjs.com
	董妹彤	销售经理	0755-82871425	dongshutong@hcyjs.com
	巢莫雯	销售经理	0755-83024576	chaomowen @hcyjs.com
	王春丽	销售经理	0755-82871425	wangchunli @hcyjs.com
上海机构销售部	许彩霞	总经理助理、上海机构销售总监 0	21-20572536	xucaixia@hcyjs.com
	官逸超	上海机构销售副总监	021-20572555	guanyichao @hcyjs.com
	黄畅	上海机构销售副总监	021-20572257-2552	huangchang@hcyjs.com
	吴俊	资深销售经理	021-20572506	wujun1 @hcyjs.com
	张佳妮	高级销售经理	021-20572585	Zhangjiani@hcyjs.com
	蒋瑜	高级销售经理	021-20572509	jiangyu @hcyjs.com
	施嘉玮	高级销售经理	021-20572548	shijiawei @hcyjs.com
	朱涨雨	销售助理	021-20572573	Zhuzhangyu @hcyjs.com
	李凯月	销售助理		likaiyue @hcyjs.com
	张玉恒	销售助理		zhangyuheng@hcyjs.com
广州机构销售部	段佳音	广州机构销售总监	0755-82756805	duanjiayin @hcyjs.com
	周玮	销售经理		zhouwei@hcyjs.com
	王世韬	销售经理		wangshitao1 @hcyjs.com
私募销售组	潘亚琪	总监	021-20572559	panyaqi @hcyjs.com
	汪子阳	副总监	021-20572559	wangziyang @hcyjs.com
	江赛专	资深销售经理	0755-82756805	jiangsaizhuan @hcyjs.com
	汪戈	高级销售经理	021-20572559	wangge @hcyjs.com
	宋丹玛	销售经理	021-25072549	songdanyu@hcyjs.com

华创行业公司投资评级体系

基准指数说明：

A股市场基准为沪深300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。

公司投资评级说明：

强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上;

推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%;

中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间;

回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间。

行业投资评级说明：

推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;

中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%;

回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。

分析师声明

每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:

分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。

免责声明

本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。

报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。

本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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