纺服板块 2022 年及 2023 年一季报总结：柳暗花明，品牌服饰消费复苏正当时

vestSuggesti推荐 ( ＃维持）

2023 年 05 月 22 日

重点公司

重点公司	评级
华利集团	买入
伟星股份	买入
台华新材	买入
比音勒芬	买入
报喜鸟	买入
海澜之家	增持
森马服饰	增持
太平鸟	增持
罗莱生活	增持
富安娜	增持
牧高笛	增持

来源：兴业证券经济与金融研究院

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＃分析师：emailA

赵树理

zhaoshuli@xyzq.com.cn

S0190518020001

＃研究助理：assAutho

韩欣

hanxin@xyzq.com.cn

投资要点

＃⚫ mary 2022＃全年纺服板块跑赢沪深300，2023Q1品牌服饰子板块跑赢沪深300。① 2022 年纺织服装板块/纺织制造/品牌服装/沪深 300 较年初分别-8.55%/- 5.33%/-11.30%/-21.63%，全年板块表现优于大盘，纺织制造子板块表现优于品牌服饰。②2023Q1纺织服装板块/纺织制造/品牌服装/沪深300较年初分别 +3.01%/+0.28%/+5.44%/+4.63%，纺织服装板块略跑输沪深300指数，主要系纺织制造板块拖累，品牌服饰板块跑赢沪深 300指数 0.81pct。

⚫ 23Q1 纺服板块配置比例有所提升。从配置比例看，2023Q1 纺服板块配置比例为 0.35%，其中服装家纺/纺织制造/饰品配置比例分别为0.18%/0.10%/0.07%，分别同比+0.04pct/+0.00pct/+0.03pct。

⚫ 2022 年纺服行业收入微增，利润下滑，纺织制造板块表现优于品牌服饰。①收入端，2022年纺服板块营业收入 2746亿元，同比增长 4.6%，其中品牌服饰实现营业收入 1716亿元，同比增长 2.6%，纺织制造实现营业收入 1030亿元，同比增长 8.1%。②利润端，2022 年纺服板块实现归母净利润 319 亿元，同比下降 3.6%，其中品牌服饰板块下降 11.7%至 196亿元，纺织制造板块同比增长 12.8%至 123 亿元。③两大板块业绩表现有所分化主要系品牌服饰端 2022 年受疫情影响，品牌服饰门店流量下滑，线上部分发货受损，且居民出行减少，服装需求有所减少；制造端，2022Q1 海外处于货币政策宽松末期，居民消费能力强，叠加为应对海运和原材料供应链的不稳定，品牌超预期下单。2022 年下半年随着通胀高企，居民消费力下降，终端需求转弱，同时随着堵塞在海上的库存陆续到货，品牌端库存高企，传导至中游使得订单需求减少，上游受国内外弱需求影响收入利润均下滑。

⚫ 投资建议：1、2023Q2 我们预计品牌服饰景气度仍将优于纺织制造，主推品牌服饰板块。1）根据23Q1数据，随着疫后商务出行增加，消费群体消费习惯的变化，商务男装赛道表现较高的景气度，我们认为景气度仍将较好的维持，推荐比音勒芬、报喜鸟及海澜之家。2）从利润修复角度看， 23Q1 虽然部分标的（森马服饰、太平鸟、罗莱生活）收入仍有下滑，但严控费用惯性持续，利润同比有双位数增长，利润表现出一定的弹性。从利润修复及弹性角度，我们主要推荐森马服饰和太平鸟。3）从低估值高分红角度，家纺板块表现韧性较强，且分红率持续较高，我们推荐罗莱生活及富安娜。2、下半年我们预计纺织制造板块迎来低基数，同时海外通胀压力减小，需求有望好转，我们推荐管理经营效率优异，下游认可度提升，市占率稳步提升的龙头个股，产业转移冲击较小。推荐华利集团、伟星股份，关注浙江自然。若后续外贸订单表现顺利好转，有望带动原材料价格上涨，利好上游制造，关注台华新材、富春染织及新澳股份等。

风险提示：零售环境不及预期、原材料价格大幅波动、汇率波动风险

1、2022 年及 2023Q1 行情回顾. ....- 4 -
1.1、行业行情追踪：2022 全年纺服板块跑赢沪深 300，2023Q1 品牌服饰子板
块跑赢沪深 300.. .....- 4 -
1.2、重点公司回顾. ....- 5 -
2、2022 年和 2023Q1 基金持仓分析. ....- 6 -
3、2022 年报及 2023 一季报综述. ...- 8 -
3.1、品牌服饰板块2022年报及 2023一季报综述. ... - 11 -
3.2、纺织制造板块2022年报及 2023一季报综述 ..- 21 -
4、投资建议与估值. ..- 24 -
5、风险提示.. ..- 25 -

图目录

图1、纺服板块（中信分类）2022年度涨跌幅（%） ...- 4 -
图2、纺服板块（中信分类）2023Q1涨跌幅（%）. ...- 4 -
图3、2022年各板块（中信分类）涨跌幅表现（%） ...- 5 -
图4、2023Q1各板块（中信分类）涨跌幅表现（%）. ....- 5 -
图5、2022年主要标的涨跌幅表现（%）. ....- 6 -
图6、2023Q1主要标的涨跌幅表现（%） ....- 6 -
图7、纺织服饰行业配置比例.. ....- 6 -
图8、服装家纺行业配置比例. ....- 7 -
图9、纺织制造行业配置比例.. ....- 7 -
图10、2018-2022年纺服行业毛利率变动情况 .. - 11 -
图11、2018-2022年纺服行业归母净利率变动情况.. .. - 11 -
图 12、2018Q1-2023Q1 纺服行业毛利率变动情况.. .. - 11 -
图 13、2018Q1-2023Q1 年纺服行业毛利率变动情况.. .. - 11 -
图14、2022年纺织制造收入持续上升（单位：亿元） ...- 22 -
图 15、2022 年中游制造利润已超越 2019 年水平（单位：亿元） ...- 22 -
图 16、2022 年纺织制造毛利率水平下滑... ..- 22 -
图17、2022年纺织制造净利率水平下滑.. ..- 22 -
图 18、2022 年受疫情防控影响，纺织制造板块销售费用率同比略有下滑.....- 23 -
图 19、2022 年纺织制造板块研发费用率基本稳定... ...- 23 -
图20、2022年纺织制造板块管理费用率同比基本稳定. ...- 23 -
图21、2022年纺织制造板块财务费用率同比上升.. ...- 23 -
图22、2022年纺织制造板块存货周转天数上升. ...- 23 -
图23、2022年纺织制造板块应收账款周转天数上升.. ...- 23 -
图24、行业内重要公司估值情况（2023年5月19日） ..- 24 -

表目录

表1、23Q1重仓持股纺服标的持有基金数情况. ..- 7 -
表 2、23Q1 重仓持股纺服标的持有总市值情况. ...- 8 -
表3、纺织服装细分行业及重点公司.. ...- 9 -
表4、纺服行业2018-2022年收入及同比增速情况（单位：亿元） ...- 9 -
表5、纺服行业2018-2022年归母净利润及同比增速情况（单位：亿元）.....-10 -
表 6、纺服行业 2018Q1-2023Q1 收入及同比增速情况（单位：亿元）...........- 10 -
表7、纺服行业2018Q1-2023Q1归母净利润及同比增速情况（单位：亿元）-10 -
表 8、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 营业收入情况（单位：亿元）........- 13 -
表9、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1营业同比收入情况.... ....- 13 -
表10、品牌服饰板块2019-2023Q1营业收入情况（单位：亿元） ....- 13 -
表 11、品牌服饰板块 2019-2023Q1营业收入同比情况... ....- 14 -
表12、A股品牌服饰板块2019-2022门店数量及同比变化情况（单位：家）-14 -
表13、A股品牌服饰板块2020-2022年分渠道收入增速情况.. ...- 16 -
表14、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1归母净利润情况（单位：亿元）..-16 -
表15、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1归母净利润同比情况.. ...- 16 -
表 16、品牌服饰板块 2019-2023Q1 归母净利润情况（单位：亿元） ....- 17 -
表 17、品牌服饰 2019-2023Q1 归母净利润同比情况... ..- 17 -
表18、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1毛利率情况. .- 18 -
表 19、品牌服饰公司 2019-2023Q1 毛利率情况.. .- 18 -
表 20、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 归母净利率情况. ..- 18 -
表 21、品牌服饰公司 2019-2023Q1 归母净利率情况.. ..- 19 -
表22、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1销售费用率情况.. ...- 19 -
表23、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1管理费用率情况. ..- 19 -
表 24、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 财务费用率情况. ..- 20 -
表25、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1研发费用率情况. ...- 20 -
表 26、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 资产减值损失/营业收入情况.........- 20 -
表 27、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 存货账面价值绝对值（单位：亿元）.-
21 -
表28、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1存货账面价值同比情况. ...- 21 -

报告正文

1、2022 年及 2023Q1 行情回顾

1.1、行业行情追踪：2022全年纺服板块跑赢沪深 300，2023Q1品牌服饰子板块跑赢沪深 300

2022全年纺服板块跑赢沪深 300，2023Q1品牌服饰子板块跑赢沪深 300。①2022年纺织服装板块/纺织制造/品牌服装/沪深 300 较年初分别-8.55%/-5.33%/-11.30%/-21.63%，全年板块表现优于大盘，纺织制造子板块表现优于品牌服饰。②2023Q1 纺织服装板块/纺织制造/品牌服装/沪深 300 较年初分别+3.01%/+0.28%/+5.44%/+4.63%，纺织服装板块略跑输沪深 300 指数，主要系纺织制造板块拖累，品牌服饰板块跑赢沪深 300 指数 0.81pct。

图 1、纺服板块（中信分类）2022年度涨跌幅（%）

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 2、纺服板块（中信分类）2023Q1涨跌幅（%）

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 全年纺服板块表现位于全行业靠前，2023Q1 涨幅表现位于中游偏后。2022年纺服板块市场表现位列所有板块中游，整体表现排名第 8 位（含沪深 300）。2023Q1纺服板块表现弱于沪深300，在所有板块中排名第18位（含沪深300）。

图3、2022年各板块（中信分类）涨跌幅表现（%）

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 4、2023Q1 各板块（中信分类）涨跌幅表现（%）

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

1.2、重点公司回顾

2022 年牧高笛/新澳股份/鲁泰 A/伟星股份/百隆东方表现较好,上涨49.90%/21.90%/15.67%/7.05%/5.75%，锦泓集团/申洲国际/歌力思/浙江自然/台华新材跌幅最大，较年初跌幅为-44.49%/-40.78%/-36.53%/-36.52%/-36.48%。2023Q1 欣贺股份/比音勒芬/报喜鸟/锦泓集团/歌力思涨幅最高,分别为32.24%/25.73%/24.27%/24.18%/23.19%，李宁/华利集团/盛泰集团/伟星股份/申洲国际跌幅最大，分别达到-8.63%/-8.04%/-7.43%/-7.31%/-6.15%。

图 5、2022年主要标的涨跌幅表现（%）

数据来源：ifind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 6、2023Q1 主要标的涨跌幅表现（%）

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2、2022 年和 2023Q1 基金持仓分析

23Q1 纺服板块配置比例有所提升。从配置比例看，2023Q1 纺服板块配置比例为0.35%，其中服装家纺/纺织制造/饰品配置比例分别为 0.18%/0.10%/0.07%，分别同比+0.04pct/+0.00pct/+0.03pct。

图 7、纺织服饰行业配置比例

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 8、服装家纺行业配置比例

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 9、纺织制造行业配置比例

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

从持有基金数来看，2023Q1，李宁/比音勒芬/报喜鸟/安踏体育及伟星股份排名前五，分别有 75/56/26/26/17 个基金持有，环比-34/+19/+20/+2/-4 个。从持股总市值角度看，李宁/比音勒芬/安踏体育/波司登/伟星股份持股总市值（重仓持有）分别为 79.46/33.62/18.87/12.93/6.32 亿元，环比-29.9%/+28.6%/+37.1%/+17.5%/-9.4%。

表1、23Q1重仓持股纺服标的持有基金数情况

序号	公司	23Q1持有基金数	22年末持有基金数	环比		所属申万二级行业
1	李宁	75	109	-34		服装家纺
2	比音勒芬	56	37	19		服装家纺
3	报喜鸟	26	6	20		服装家纺
4	安踏体育	26	24	21		服装家纺
5	伟星股份	17	21	-4		纺织制造
6	海澜之家	16	14	2一		服装家纺
7	富安娜	12	9	3	一	服装家纺
8	波司登	11	10	1		服装家纺
9	百隆东方	11	10	1		纺织制造
10	森马服饰	10	2	8		服装家纺
11	华利集团	10	22	1		纺织制造
12	特步国际	9	10	-1		服装家纺
13	台华新材	8	10	-2		纺织制造
14	鲁泰A	6	0	6	1	纺织制造
15	申洲国际	6	12	16		纺织制造
16	雅戈尔	6	6	0		服装家纺
17	朗姿股份	5	10	-5		服装家纺
18	太平鸟	5	0	5	1	服装家纺
19	牧高笛	4	5	-1		服装家纺
20	罗莱生活	3	1	21		服装家纺
21	新澳股份	3	0	3		纺织制造
22	锦泓集团	3	0	3		服装家纺

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表2、23Q1重仓持股纺服标的持有总市值情况

序号	名称	23Q1持股总市值（万元）	22年末持股总市值(万元)	环比	所属申万二级行业
1	李宁	794,629	1,132,837	-29.9%	服装家纺
2	比音勒芬	336,245	261,397	，28.6%	服装家纺
3	安踏体育	188,715	137,653	！37.1%	服装家纺
4	波司登	129,286	110,028	17.5%	服装家纺
5	伟星股份	63,177	69,732	-9.4%	纺织制造
6	特步国际	55,603	67,240	-17.3%	服装家纺
7	华利集团	44,587	68,007	-34.4%	纺织制造
8	富安娜	37,506	33,567	上11.7%	服装家纺
9	海澜之家	34,978	21,462	二63.0%	服装家纺
10	申洲国际	29,106	53,247	一-45. 3%	纺织制造
11	报喜鸟	27,589	2,543	985.0%	服装家纺
12	百隆东方	15,825	7,645	107.0%	纺织制造
13	森马服饰	13,844	1,355	921.6%	服装家纺
14	雅戈尔	12,682	3,926	223.0%	服装家纺
15	牧高笛	12,153	16,285	-25.4%	服装家纺
16	太平鸟	9,468	0	1	服装家纺
17	台华新材	5,827	12,717	一-54.2%	纺织制造
18	新澳股份	3,975	0	二	纺织制造
19	鲁泰A	2,659	0	1	纺织制造
20	锦泓集团	2,295	0	1	服装家纺

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

3、2022 年报及 2023 一季报综述

2022 年及 2023 年一季报已披露完毕，我们将行业分为上游制造、中游制造和下游品牌服饰（大众服饰、男装、中高端女装、运动服饰、户外和家纺）三个细分行业，上游制造主要系纱线制作相关的企业，企业盈利水平与原材料价格变动密切相关，中游制造主要涉及面料、鞋服、棉袜、箱包、服装辅料等产品的成品制造，为使数据更具代表性，我们选取了其中主业稳定的重点上市公司作为代表进行分析。

表 3、纺织服装细分行业及重点公司

	证券代码	公司	上市日期	行业	证券代码	公司	上市日期
大众服饰	002563.SZ	森马服饰	2011-03-11	上游制造	601339.SH	百隆东方	2012-06-12
大众服饰	603877.SH	太平鸟	2017-01-09		002042.SZ	华孚时尚	2005-04-27
男装	600398.SH	海澜之家	2000-12-28		603889.SH	新澳股份	2014-12-31
	002832.SZ	比音勒芬	2016-12-23		605189.SH	富春染织	2021-05-28
	002154.SZ	报喜鸟	2007-08-16		603055.SH	台华新材	2017-09-21
中高端女装	603808.SH	歌力思	2015-04-22	中游制造	300979.SZ	华利集团	2021-04-26
	603587.SH	地素时尚	2018-06-22		2313.HK	申洲国际	2005-11-24
	003016.SZ	欣贺股份	2020-10-26		603558.SH	健盛集团	2015-01-27
	603518.SH	锦泓集团	2014-12-03		605138.SH	盛泰集团	2021-10-27
运动服饰	02020.HK	安踏体育	2007-07-10		300577.SZ	开润股份	2016-12-21
	02331.HK	李宁	2004-06-28		002003.SZ	伟星股份	2004-06-25
	01368.HK	特步国际	2008-06-03		605080.SH	浙江自然	2021-05-06
	01361.HK	361度	2009-06-30		605003.SH	众望布艺	2020-09-08
户外	603908.SH	牧高笛	2017-03-07		000726.SZ	鲁泰A	2000-12-25
家纺	002293.SZ	罗莱生活	2009-09-10
	002327.SZ	富安娜	2009-12-30
	603365.SH	水星家纺	2017-11-20

资料来源：公司公告，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年纺服行业收入微增，利润下滑，纺织制造板块表现优于品牌服饰。①收入端，2022年纺服板块营业收入 2746亿元，同比增长 4.6%，其中品牌服饰实现营业收入1716亿元，同比增长2.6%，纺织制造实现营业收入1030亿元，同比增长 8.1%。②利润端，2022年纺服板块实现归母净利润 319亿元，同比下降 3.6%，其中品牌服饰板块下降 11.7%至 196 亿元，纺织制造板块同比增长 12.8%至 123亿元。③两大板块业绩表现有所分化主要系 2022 年受疫情影响，品牌服饰门店流量下滑，线上部分发货受损，且居民出行减少，服装需求有所减少；2022Q1海外处于货币政策宽松末期，居民消费能力强，叠加为应对海运和原材料供应链的不稳定，品牌超预期下单。下半年随着通胀高企，居民消费力下降，终端需求转弱，同时随着堵塞在海上的库存陆续到货，品牌端库存高企，传导至中游使得订单需求减少，上游受国内外弱需求影响收入利润均下滑。

表4、纺服行业2018-2022年收入及同比增速情况（单位：亿元）

	2018	2019	2020	2021	2022
纺服行业营业收入	1938	2244	2135	2625	2746
yoy	17.3%	15.8%	-4.9%	22.9%	4.6%
品牌服饰营业收入	1138	1371	1333	1672	1716
yoy	19.2%	20.5%	-2.8%	25.5%	2.6%
纺织制造营业收入	801	874	802	952	1030
yoy	14.7%	9.1%	-8.2%	18.7%	8.1%

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 5、纺服行业 2018-2022 年归母净利润及同比增速情况（单位：亿元）

	2018	2019	2020	2021	2022
纺服行业归母净利	245	270	219	331	319
yoy	19.9%	10.3%	-18.7%	50.8%	-3.6%
品牌服饰归母净利	147	167	140	222	196
yoy	22.3%	13.7%	-16.0%	58.6%	-11.7%
纺织制造归母净利	98	103	79	109	123
yoy	16.4%	5.1%	-23.1%	37.2%	12.8%

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2023Q1 品牌服饰板块拨开云雾见月明，归母净利润实现双位数增长。①收入端，2023Q1 纺服板块营业收入 361.1 亿元，同比下滑 1.6%，其中品牌服饰实现营业收入 190.4亿元，同比增长 1.0%，纺织制造实现营业收入 170.7 亿元，同比下滑4.4%。②利润端，2023Q1纺服板块实现归母净利润 38.2亿元，同比下降 7.4%，其中品牌服饰板块增长 19.0%至 26.5亿元，纺织制造板块同比下滑 38.4%至 11.7亿元。③两大板块业绩表现有所分化主要系 2023Q1 疫情放开后，消费复苏，商务出行、日常出行及旅游出行增多，带动服装需求恢复，同时门店流量恢复，带动品牌服饰销售增长。纺织制造端，通胀和美联储加息使得海外需求仍较弱，叠加品牌正处于加速去库存期间，需求不佳。上游端，23Q1 需求属于恢复阶段，而22年高价原材料库存仍处于消化期，因此利润端仍然受损。

表 6、纺服行业 2018Q1-2023Q1 收入及同比增速情况（单位：亿元）

2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1					2022Q1	2023Q1
纺服行业营业收入	236.7	269.9	240.0	337.2	367.1	361.1
yoy		14.1%	-11.1%	40.5%	8.9%	-1.6%
品牌服饰营业收入	154.6	174.1	129.2	187.8	188.5	190.4
yoy		12.6%	-25.8%	45.3%	0.4%	1.0%
纺织制造营业收入	82.1	95.8	110.8	149.4	178.6	170.7
yoy		16.8%	15.7%	34.8%	19.5%	-4.4%

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 7、纺服行业 2018Q1-2023Q1 归母净利润及同比增速情况（单位：亿元）

2018Q1 2019Q1			2020Q1 2021Q1		2022Q1 2023Q1
纺服行业归母净利	30.1	32.2	19.1	40.6	41.2	38.2
yoy		7.0%	-40.7%	112.7%	1.6%	-7.4%
品牌服饰归母净利	23.3	24.8	10.9	25.8	22.3	26.5
yoy		6.0%	-55.9%	136.9%	-13.8%	19.0%
纺织制造归母净利	6.7	7.4	8.2	14.8	19.0	11.7
yoy		10.4%	9.9%	80.5%	28.4%	-38.4%

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年品牌盈利能力下滑，纺织制造盈利水平同比提升。①2022 年纺服行业/品牌服装板块/纺织制造板块毛利率分别为 40.27%/51.7%/21.3%，yoy-1.63pct/-1.41pct/-0.99pct，归母净利率分别为 11.6%/11.4%/11.9%，yoy-0.99pct/-1.85pct/+0.49pct。②品牌服饰毛利率下滑主要系终端零售承压下，品牌服饰公司降低折扣率以清理库存。毛利率受损，收入下滑背景下费用率也有所提升，归母净利率也有所下滑。纺织制造端，毛利率略有下滑主要系上游毛利率受原材料价格持续走低影响同比下降，中游受产能利用率下降影响毛利率同比走低。但制造端受益于美元走强，汇兑收益贡献，归母净利率同比提升。

图 10、2018-2022年纺服行业毛利率变动情况

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 11、2018-2022 年纺服行业归母净利率变动情况

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2023Q1品牌盈利能力回升，纺织制造盈利水平同比下降。①2023Q1纺服行业/品牌服装板块/纺织制造板块毛利率分别为 36.1%/53.1%/17.1%，yoy-0.90pct/+1.57pct/-4.53pct，归母净利率分别为 10.6%/13.9%/6.8%，yoy-0.65pct/+2.11pct/-3.77pct。②品牌服饰毛利率回升主要系品牌服饰公司控制折扣率，叠加疫后保持严格控费，归母净利率回升幅度更大。纺织制造端，毛利率大幅下滑主要系上游毛利率受原材料价格持续走低影响同比下降 6.2pct，中游受产能利用率下降影响毛利率也同比走低。

图 12、2018Q1-2023Q1 纺服行业毛利率变动情况

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 13、2018Q1-2023Q1 年纺服行业毛利率变动情况

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

3.1、品牌服饰板块 2022年报及 2023一季报综述

2022 年运动服饰和户外表现亮眼，男装及家纺韧性相对较强，大众服饰收入下滑最多。2023Q1 男装一枝独秀，恢复亮眼，大众及家纺仍处于恢复阶段。1）2022 年男装/大众服饰/中高端女装/家纺/运动/户外行业分别实现收入257.59/219.33/104.37/120.57/999.41/14.36 亿元，yoy-5.8%/ -16.7%/ -10.7%/ -5.3%/+13.3%/ +55.5%。2）2023Q1男装/大众服饰/中高端女装/家纺/户外行业分别实现收入 80.51/50.75/28.94/26.78/3.43 亿元，yoy+12.1%/ -12.1%/ +3.0%/ -3.1%/ +4.8%。1、2022年分行业解析

①男装：男装较类似于刚需消费，即使在疫情干扰下仍具韧性，且中高端男装较大众男装韧性更强，表现上来看，比音勒芬>报喜鸟>海澜之家。2022 年海澜之家/比音勒芬/报喜鸟分别实现收入 185.62/28.85/43.13 亿元，yoy-8.1%/+6.1%/-3.1%。

②大众服饰：疫情下大众消费力受损，服装消费下降。2022 年森马服饰/太平鸟分别实现收入 133.31/86.02 亿元，yoy-13.5%/-21.2%。

③中高端女装：女性消费相对感性，疫情对女性消费有所影响，但收入下滑幅度小于大众服饰。2022 年歌力思/地素时尚/欣贺股份/锦泓集团分别实现收入23.95/24.00/17.43/38.99 亿元，yoy+1.4%/-17.2%/-17.1%/-9.8%。

④家纺：家纺产品更多为日常更换需求，消费相对刚需，也较有韧性。2022 年罗莱生活/富安娜/水星家纺分别实现收入 53.14/30.80/36.64 亿元，yoy-7.7%/-3.1%/-3.6%。

⑤运动服饰：高景气赛道疫情下表现仍较为突出。2022 年安踏体育/李宁/特步国际/361 度分别实现收入 538.5/260.1/130.0/70.8 亿元，yoy+8.9%/ +14.8%/ +29.1%/+17.6%。

⑥户外：2022 年露营渗透率快速提升，户外行业收入快速增长。2022 年牧高笛实现收入 14.36 亿元，yoy+55.5%。

2、2023Q1 分行业解析

①男装：男装整体处于恢复态势，中高端男装恢复情况更好。2023Q1 海澜之家/比音勒芬/报喜鸟分别实现收入 56.82/10.79/12.90 亿元，yoy+9.0%/+33.1%/+11.5%。②大众服饰：收入端复苏稍显缓慢，同比去年处于下降态势。2023Q1 森马服饰/太平鸟分别实现收入 30.02/20.74 亿元，yoy-9.3%/-15.8%。

③中高端女装：收入端整体恢复，但有所分化，同比表现上，锦泓集团>歌力思>地素时尚>欣贺股份。2023Q1 歌力思/地素时尚/欣贺股份/锦泓集团分别实现收入6.66/6.10/4.51/11.67 亿元，yoy+6.0%/+2.3%/-10.5%/+8.1%。

④家纺：家纺相关产品消费相对刚需，疫情之后无明显波动情况。2023Q1 罗莱生活/富安娜/水星家纺分别实现收入 12.40/6.20/8.18 亿元，yoy-3.6%/-7.6%/+1.4%。⑤户外：疫情之后，户外行业收入端增速下滑明显。2023Q1 牧高迪实现收入3.43 亿元，yoy+4.8%。

表 8、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 营业收入情况（单位：亿元）

行业营业收入	2019 2020 2021 2022 2023Q1					2022Q1
品牌服饰	1,370.57	1,332.84	1,672.37	1,715.63	190.41	188.52
男装	270.68	240.50	273.59	257.59	80.51	71.80
大众服饰	272.64	245.92	263.41	219.33	50.75	57.73
中高端女装	98.69	96.99	116.87	104.37	28.94	28.09
家纺	106.51	108.19	127.39	120.57	26.78	27.63
运动服饰	616.75	634.81	881.89	999.41
户外	5.29	6.43	9.23	14.36	3.43	3.27

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表9、品牌服饰及各子板块2019-2023Q1营业同比收入情况

行业营业收入同比	2019 2020 2021 2022 2023Q1								2022Q1
品牌服饰		20.5%	-2.8%	25.5%		2.6%		1.0%		0.4%
男装		14.3%	-11.2%	13.8%		-5.8%		12.1%		0.9%
大众服饰		16.4%	-9.8%	7.1%		-16.7%		-12.1%	L	-3.5%
中高端女装		5.2%	-1.7%	20.5%		-10.7%		3.0%		0.0%
家纺		1.9%	1. 6%	17.7%	■	-5.3%	1	-3.1%		3.7%
运动服饰		33.3%	2.9%	38.9%		13.3%
户外		-4.0%	21.4%	43.6%		55.5%		4.8%	56.1%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 10、品牌服饰板块 2019-2023Q1 营业收入情况（单位：亿元）

	营业收入	2019	2020	2021	2022	2023Q1	2022Q1
男装	海澜之家	219.70	179.59	201.88	185.62	56.82	52.12
	比音勒芬	18.26	23.03	27.20	28.85	10.79	8.10
	报喜鸟	32.73	37.88	44.51	43.13	12.90	11.57
大众服饰	森马服饰	193.37	152.05	154.20	133.31	30.02	33.09
大众服饰	太平鸟	79.28	93.87	109.21	86.02	20.74	24.64
中高端女装	歌力思	26.13	19.62	23.63	23.95	6.66	6.28
	地素时尚	23.78	25.64	28.98	24.00	6.10	5.97
	欣贺股份	19.65	18.33	21.02	17.43	4.51	5.04
	锦泓集团	29.13	33.40	43.24	38.99	11.67	10.80
家纺	罗莱生活	48.60	49.11	57.60	53.14	12.40	12.86
	富安娜	27.89	28.74	31.79	30.80	6.20	6.71
	水星家纺	30.02	30.35	37.99	36.64	8.18	8.06
运动服饰	安踏体育	339.3	356.1	494.4	538.5
	李宁	138.8	144.8	226.7	260.1
	特步国际	82.1	82.1	100.6	130.0
	361度	56.6	51.9	60.2	70.8
户外	牧高笛	5.29	6.43	9.23	14.36	3.43	3.27
箱包	开润股份	26.95	19.44	22.89	27.41	7.40	6.12

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 11、品牌服饰板块 2019-2023Q1 营业收入同比情况

板块品牌营业收入同比 2019 2020 2021 2022 2023Q1 2022Q1
男装	海澜之家	15.1%			-18.3%			12.4%	-8.1%			9.0%		-5.1%
	比音勒芬		23.7%			26.2%		18.1%	6.1%				33.1%	30.2%
	报喜鸟	5.2%			15.7%			17.5%	-3.1%			11.5%		16.3%
大众服饰	森马服饰		23.0%		-21.4%		1.4%		-13.5%			-9.3%		0.0%
	太平鸟	2.8%			18.4%			16.3%	-21.2%			-15.8%		-7.7%
中高端女装	歌力思	7. 2%			-24.9%			20.4%	1.4%			6.0%		SE 17.2%
	地素时尚	13.2%			7.8%		13.0%		-17. 2%			2.3%		-9.1%
	欣贺股份	11.7%		1	-6.7%		14.7%		-17.1%		I	-10.5%		-7.4%
	锦泓集团	-5.6%			14.7%		29.5%		-9.8%			8.1%		0.7%
家纺	罗莱生活	1.0%			1.0%		17.3%		-7.7%			-3.6%		-2.5%
	富安娜	-4.4%			3.1%		10.6%		-3.1%			-7.6%		6.8%
	水星家纺	10.4%			1.1%		25.2%		-3.6%			1.4%		一 12.3%
运动服饰	安踏体育	40. 7%			4.9%		38.8%		8.9%
	李宁	31.8%			4.3%		56.6%		14.8%
	特步国际	28.3%			0.0%			22. 6%	29.1%
	361度	8.2%		1	-8.3%		16.1%		17. 6%
户外	牧高笛	-4.0%				21.4%	43.6%		55	5%		4.8%		56

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年男装基本保持净开店，大众服饰闭店最多。男装行业三家公司均保持净开店，海澜之家/比音勒芬/报喜鸟分别净开 567/91/8 家，大众服饰受疫情影响较为严重，森马服饰/太平鸟分别闭店 427/543家，家纺及中高端女装公司根据自己公司战略情况执行不同的开闭店策略。分渠道增速来看，高线城市受疫情影响更大，直营渠道大多下滑幅度高于加盟渠道。

表12、A股品牌服饰板块2019-2022门店数量及同比变化情况（单位：家）

指标	行业	品牌	2019	2020	2021	2022
门店数量	男装	比音勒芬	894	979	1100	1191
		报喜鸟	1678	1633	1676	1684
		海澜之家	7254	7381	7652	8219
	大众	森马服饰	9905	8725	8567	8140
	大众	太平鸟	4496	4616	5214	4671
	家纺	罗莱生活	2325	2236	2481	2662
	家纺	富安娜	1547	1466	1525	1470
	中高端女装	地素时尚	1104	1154	1199	1123
		歌力思	585	550	550	613
		欣贺股份	570	524	496	506
		锦泓集团	1459	1355	1429	1430
同比变化	男装	比音勒芬		85	121	91
		报喜鸟		-45	43	8
		海澜之家		127	271	567
	大众	森马服饰		-1180	-158	-427
	大众	太平鸟		120	598	-543
	家纺	罗莱生活		-89	245	181
	家纺	富安娜		-81	59	-55
	中高端女装	地素时尚		50	45	-76
		歌力思		-35	0	63
		欣贺股份		-46	-28	10
		锦泓集团		-104	74	1

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年户外增长强劲，运动服饰、男装和品牌服饰表现出一定的韧性，大众服饰同比下滑最为明显。2023Q1 大众服饰表现最好，家纺仍处于缓慢恢复阶段。 1）2022 年男装/大众服饰/中高端女装/家纺/运动/户外行业分别实现归母净利润 33.42/8.22/6.06/13.86/133.23/1.41 亿元，yoy-6.7%/-62.0%/-59.8%/-15.8%/+0.6%/ +78.9%。2）2023Q1 男装/大众服饰/中高端女装/家纺/户外行业分别实现归母净利润 13.59/5.28/3.63/3.72/0.29 亿元，yoy+19.1%/+32.3%/+20.8%/+6.4%/-79.5%。

1、2022年分行业解析

①男装：中高端男装相比大众男装恢复能力更强，在疫情影响下归母仍达到双位数增长，表现上看，比音勒芬>报喜鸟>海澜之家。2022 年海澜之家/比音勒芬/报喜鸟分别实现归母净利润 21.55/7.28/4.59 亿元，yoy-13.5%/+16.5%/-1.2%。

②大众服饰：疫情影响下大众对于服饰消费有明显下滑，利润受损大。2022 年森马服饰/太平鸟分别实现归母净利润 6.37/1.85 亿元，yoy-57.1%/-72.7%。

③中高端女装：在疫情影响下，中高端女装归母表现不如中高端男装，归母同比下滑幅度大。2022年歌力思/地素时尚/欣贺股份/锦泓集团分别实现归母净利润0.20/3.85/1.29/0.71 亿元，yoy-93.3%/-44.2%/-55.0%/-68.1%。

④家纺：在疫情冲击下，家纺表现出一定韧性。2022 年罗莱生活/富安娜/水星家纺分别实现归母净利润 5.74/5.34/2.78 亿元，yoy-19.6%/-2.2%/-27.9%。

⑤运动服饰：高景气赛道在疫情冲击下归母仍维持增加态势，表现突出。2022年安踏体育/李宁/特步国际/361 度分别实现归母净利润 75.9/40.6/9.2/7.5 亿元，yoy-1.7%/+1.3%/+1.5%/+24.2%。

⑥户外：疫情叠加露营概念，户外归母提升明显。2022 年牧高笛实现归母净利润 1.41 亿元，yoy+78.9%。

2、2023Q1 分行业解析

①男装：疫情过后，男装处于恢复阶段，中高端男装恢复能力更强。2023Q1 海澜之家/比音勒芬/报喜鸟分别实现归母净利润 8.03/3.01/2.56 亿元，yoy+11.1%/+41.4%/+24.2%。

②大众服饰：大众消费敏感度高，消费力在疫情之后迅速修复，归母同比增长达到双位数。2023Q1 森马服饰/太平鸟分别实现归母净利润 3.11/2.17 亿元，yoy+48.8%/14.2%。

③中高端女装：中高端女装整体处于恢复态势，但表现有所差距，从归母同比来看，锦泓集团>地素时尚>歌力思>欣贺股份。2023Q1 歌力思/地素时尚/欣贺股份/锦泓集团分别实现归母净利润 0.47/1.64/0.49/1.03 亿元，yoy+0.4%/+9.3%/-21.2%/+149.3%。

④家纺：家纺消费相对刚需，疫情之后归母恢复缓慢。2023Q1罗莱生活/富安娜/水星家纺分别实现归母净利润 1.77/1.11/0.84 亿元，yoy+11.1%/+5.3%/-1.2%。

⑤户外：疫情之后，户外行业回落明显。2023Q1 牧高迪实现归母净利润 0.29 亿元，yoy-21.5%。

表 13、A 股品牌服饰板块 2020-2022 年分渠道收入增速情况

品牌	渠道	2020		2021			2022
比音勒芬	直营		38.28%			17.52%		-7.01%
	加盟		-8.74%			18.58%		37.11%1%
	线上		508.00%		24.76%			37.02%
报喜鸟	直营		13.32%		14.38%			-17.49%
	加盟		-11.81%		38.34%			-4.44%
	线上		42.50%		13.20%			17.18%
海澜之家	直营		28.54%		44.39%			22.79%
	加盟		-23.64%		7.62%			-14.15%
	线上		54.68%		32.98%			4.80%
森马服饰	直营		566.86%		-29.88%			-17.65%
	加盟		-36.78%		2.46%			-22.74%
	线上		8.89%		11.18%			-0.06%
太平鸟	直营		20.98%		13.21%			-25.91%
	加盟		7.37%		23.64%			-16.65%
	线上		21.28%		19.94%			-18.79%
罗莱生活	直营		13.14%		10.88%			-16.58%
	加盟		14.72%		22.78%			-8.28%
	线上		-17.25%		13.59%		一	-8.06%
富安娜	直营		-7.24%		10.35%			-4.68%
	加盟		3.17%		5.05%			1.64%
	线上		12.61%		16.64%			-3.24%
地素时尚	直营		10.66%		11.78%			-19.43%
	加盟		1.33%		17.19%			-13.87%
	线上		20.08%		5.04%			-20.73%
歌力思	直营		-3.22%		28.93%			7.60%
	加盟		-36.97%		5.99%			-19.02%
	线上		117.66%		9.24%			29.01%
欣贺股份	直营		15.09%		10.11%			-21.89%
	加盟		1128.74%		34.37%			-10.89%
	线上		-23.83%		27.00%		一	-6.06%
锦泓集团	直营		1.94%		14.56%			-18.41%
	加盟		22.29%		42.95%			-3.32%
	线上		75.89%		71.00%			5.60%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 14、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 归母净利润情况（单位：亿元）

行业营业收入 2019 2020 2021 2022 2023Q1						2022Q1
品牌服饰	166.73	140.08	222.13	196.18	26.52	22.28
男装	38.27	26.50	35.80	33.42	13.59	11.42
大众服饰	21.01	15.18	21.64	8.22	5.28	3.99
中高端女装	13.32	6.29	15.04	6.06	3.63	3.01
家纺	13.68	13.76	16.45	13.86	3.72	3.50
运动服饰	80.03	77.89	132.41	133.23
户外	0.41	0.46	0.79	1.41	0.29	0.37

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 15、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 归母净利润同比情况

行业归母净利润同比	2019		2020		2021		2022		2023Q1		2022Q1
品牌服饰		13.7%	-16.0%			58.6%		-11.7%		19.0%		-13.8%
男装		0.7%		-30.8%		35.1%		-6.7%		19.1%		-2.8%
大众服饰		-7.2%		-27.7%		42.5%		-62.0%		32.3%		-28.2%
中高端女装		-6.0%		-52.8%		139.0%		-59.8%		20.8%		-37.1%
家纺		0.4%		0.5%		19.5%		-15.8%		6.4%		-1.4%
运动服饰		38.5%		-2.7%		70.0%		0.6%
户外		-1.0%		12.7%		71.0%		78.9%		-79.5%		27.3%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 16、品牌服饰板块 2019-2023Q1 归母净利润情况（单位：亿元）

行业	归母净利润	2019	2020	2021	2022	2023Q1	2022Q1
男装	海澜之家	32.11	17.85	24.91	21.55	8.03	7.23
	比音勒芬	4.07	4.99	6.25	7.28	3.01	2.13
	报喜鸟	2.10	3.66	4.64	4.59	2.56	2.06
大众服饰	森马服饰	15.49	8.06	14.86	6.37	3.11	2.09
大众服饰	太平鸟	5.52	7.13	6.77	1.85	2.17	1.90
中高端女装	歌力思	3.57	4.45	3.04	0.20	0.47	0.47
	地素时尚	6.24	6.30	6.89	3.85	1. 64	1.50
	欣贺股份	2.42	1.78	2.87	1.29	0.49	0.62
	锦泓集团	1.09	-6.24	2.24	0.71	1.03	0.41
家纺	罗莱生活	5.46	5.85	7.13	5.74	1.77	1.59
	富安娜	5.07	5.16	5.46	5.34	1. 11	1.05
	水星家纺	3.16	2.75	3.86	2.78	0.84	0.85
运动服饰	安踏体育	53.4	51.6	77.2	75.9
	李宁	15.0	17.0	40.1	40.6
	特步国际	7.3	5.1	9.1	9.2
	361度	4.3	4.2	6.0	7.5
户外	牧高笛	0.41	0.46	0.79	1.41	0.29	0.37

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 17、品牌服饰 2019-2023Q1 归母净利润同比情况

行业	品牌归母净利润同比	2019	2020	2021	2022	2023Q1	2022Q1
男装	海澜之家	-7.1%	1 -44. 4%	39.6%	-13.5%	11.1%	-14.2%
	比音勒芬	39.1%	1 22.7%	25.2%	16.5%	41.4%	41.3%
	报喜鸟	305.3%	74.4%	26.7%	-1.2%	24.2%	13.7%
大众服饰	森马服饰	-8.5%	■ -48.0%	84.5%	-57.1%	48.8%	-40.7%
大众服饰	太平鸟	-3.5%	一 29.2%	-5.0%	-72.7%	14.2%	-6.4%
中高端女装	歌力思	-2.3%	1 24.8%	-31.7%	-93.3%	0.4%	-49.7%
	地素时尚	8.8%	0.9%	9.5%	-44.2%	9.3%	一 -23.1%
	欣贺股份	17.8%	1 -26.4%	61.1%	-55.0%	-21.2%	1 -34.3%
	锦泓集团	-60.1%	-672.9%	-135.9%	-68.1%	149. 3%	-56.5%
家纺	罗莱生活	2.2%	7.1%	21.9%	-19.6%	11.1%	-12.8%
	富安娜	-6.7%	1.9%	5.7%	-2.2%	5.3%	13.8%
	水星家纺	10.7%	-13.0%	40.6%	-27.9%	-1.2%	7.4%
运动服饰	安踏体育	30.3%	-3.4%	49.6%	-1.7%
	李宁	109. 6%	13.3%	136.1%	1.3%
	特步国际	10.8%	1 -29.5%	77.1%	1.5%
	361度	42.4%	-4.0%	45.0%	24.2%
户外	牧高笛	-1.0%	12.7%	71.0%	78.9%	-21.5%	73.4%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年盈利水平下降，2023Q1 有所回升。①2022 年男装/大众服饰/中高端女装/家纺/运动/户外行业毛利率分别为 50.1%/44.0%/69.4%/45.6%/52.9%/28.3%，yoy+2.1pct/-2.9pct/-1.8pct/+0.9pct/-2.7pct/+3.5pct；男装/大众服饰/中高端女装/家纺/运动/户外行业归母净利率分别为+13.0%/+3.7%/+5.8%/+11.5%/+13.3%/+9.8%，yoy-0.1pct/-4.5pct/-7.1pct/-1.4pct/-1.7pct/+1.3pct。②2023Q1 男装/大众服饰/中高端女装/家纺/户外行业毛利率分别为+52.2%/+50.7%/+70.1%/+45.1%/+26.5%，yoy+0.2pct/+3.1pct/+0.8pct/+1.6pct/+1.0pct。男装/大众服饰/中高端女装/家纺/户外行业归母净利率分别为+16.9%/+10.4%/+12.6%/+13.9%/+8.4%，yoy+1.0pct/+3.5pct/+1.9pct/+1.3pct/-2.8pct。

表18、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1毛利率情况

行业毛利率	2019	2020	2021	2022	2023Q1	2022Q1
品牌服饰	49.2%	49.9%	53.1%	51.7%	53.1%	51. 5%
男装	44.1%	45.0%	48.0%	50.1%	52.2%	52.0%
大众服饰	45.6%	45.0%	46.9%	44.0%	50.7%	47. 6%
中高端女装	70.4%	70.6%	71.2%	69.4%	70.1%	69.3%
家纺	44.2%	43.8%	44.7%	45.6%	45.1%	43.5%
运动服饰	50.7%	51.8%	55.6%	52.9%
户外	28.2%	25.5%	24.8%	28.3%	26.5%	25.5%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 19、品牌服饰公司 2019-2023Q1 毛利率情况

行业品牌毛利率 2019 2020 2021 2022 2023Q1 2022Q1
男装	海澜之家	39.5%	37.4%	40.6%	42.9%	44.6%	45.3%
	比音勒芬	67.8%	73.9%	76.7%	77.4%	75.7%	75.5%
	报喜鸟	61.7%	63.4%	63.9%	62.7%	66.1%	65.7%
大众服饰	森马服饰	42.5%	40.3%	42.6%	41.3%	44.3%	42.7%
大众服饰	太平鸟	53.2%	52.5%	52.9%	48.2%	60.0%	54.2%
中高端女装	歌力思	65.9%	66.2%	67.0%	63.8%	65.5%	62.3%
	地素时尚	75.0%	76.6%	76.6%	75.4%	76.7%	76.7%
	欣贺股份	74.7%	72.0%	71. 5%	69.4%	70.2%	69.7%
	锦泓集团	67.7%	67.7%	69.6%	69.2%	69.4%	69.1%
家纺	罗莱生活	43.9%	43.2%	45.0%	46.0%	44.0%	41.8%
	富安娜	52.0%	53.9%	52.1%	53.1%	54.3%	53.1%
	水星家纺	37.6%	35.3%	38.0%	38.7%	39.7%	38.1%
运动服饰	安踏体育	55.0%	58.0%	61.5%	60.0%
	李宁	49.0%	49.0%	52.8%	48.0%
	特步国际	43.2%	39.0%	41.5%	40.7%
	361度	40.1%	37.4%	41.0%	39.8%
户外	牧高笛	28.2%	25.5%	24.8%	28.3%	26.5%	25.5%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 20、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 归母净利率情况

行业归母净利率	2019 2020 2021 2022 2023Q1 2022Q1
品牌服饰	12.2%	10.5%	13.3%	11. 4%	13.9%	11.8%
男装	14.1%	11. 0%	13.1%	13.0%	16.9%	15.9%
大众服饰	7.7%	6.2%	8.2%	3.7%	10.4%	6.9%
中高端女装	13.5%	6.5%	12.9%	5.8%	12.6%	10.7%
家纺	12.8%	12.7%	12.9%	11. 5%	13.9%	12. 6%
运动服饰	13.0%	12.3%	15.0%	13.3%
户外	7.7%	7.2%	8.5%	9.8%	8.4%	11.2%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表21、品牌服饰公司 2019-2023Q1归母净利率情况

行业品牌归母净利率		2019 2020 2021 2022 2023Q1 2022Q1
男装	海澜之家	14.6%	9. 9%	12.3%	11. 6%	14.1%	13. 9%
	比音勒芬	22.3%	21.7%	23.0%	25.2%	27.9%	26.2%
	报喜鸟	6.4%	9.7%	10.4%	10.6%	19.8%	17.8%
大众服饰	森马服饰	8.0%	5.3%	9.6%	4.8%	10.4%	6.3%
大众服饰	太平鸟	7. 0%	7. 6%	6.2%	2.1%	10.5%	7.7%
中高端女装	歌力思	13.6%	22.7%	12.9%	0.9%	7.1%	7. 5%
	地素时尚	26.3%	24.6%	23.8%	16.0%	26.9%	25.2%
	欣贺股份	12.3%	9.7%	13.7%	7. 4%	10.9%	12.3%
	锦泓集团	3.7%	-18.7%	5.2%	1. 8%	8.8%	3.8%
家纺	罗莱生活	11. 2%	11.9%	12.4%	10.8%	14.3%	12.4%
	富安娜	18.2%	18.0%	17.2%	17.3%	17.9%	15.7%
	水星家纺	10.5%	9.0%	10.2%	7.6%	10.2%	10.5%
运动服饰	安踏体育	15.8%	14.5%	15.6%	14.1%
	李宁	10.8%	11.7%	17.7%	15.6%
	特步国际	8.9%	6.2%	9.0%	7.1%
	361度	7. 6%	8.0%	10.0%	10.5%
户外	牧高笛	7.7%	7. 2%	8.5%	9.8%	8.4%	11. 2%
箱包	开润股份	8.4%	4.0%	7. 9%	1.7%	4.7%	7.6%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年品牌服饰销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率/资产减值损失占收入比率分别为+30.1%/+6.2%/-0.2%/+2.2%/+1.1%，yoy+1.3pct/+0.3pct/-0.1pct/ +0.2pct/+0.2pct；2023Q1 品牌服饰销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率/资产减值占收入比率分别为+26.4%/+5.5%/-0.1%/+1.7%/+2.3%，yoy-1.3pct/- 0.1pct/-0.1pct/+0.1pct/+0.3pct。

表 22、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 销售费用率情况

行业销售费用率 2019 2020 2021 2022 2023Q1 2022Q1
品牌服饰	25.1%	26.7%	28.8%	30.1%	26.4%	27.7%
男装	15.9%	19.9%	22.1%	24.0%	21.5%	22.6%
大众服饰	25.5%	26.9%	27.8%	29.3%	28.4%	29.8%
中高端女装	39.0%	43.3%	44.4%	50.2%	45.0%	46.1%
家纺	21.9%	21.0%	20.5%	23.1%	20.9%	21.0%
运动服饰	27.4%	27.9%	30.5%	31.1%
户外	10.7%	6.1%	5.8%	6.9%	7.3%	3.9%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 23、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 管理费用率情况

行业管理费用率	2019	2020	2021	2022	2023Q1 2022Q1
品牌服饰	5.5%	6.5%	5.9%	6.2%	5.5%	5.6%
男装	7.2%	6.8%	5.4%	5.4%	5.7%	6.1%
大众服饰	5.6%	5.7%	5.0%	5.5%	5.5%	5.4%
中高端女装	6.6%	5.7%	5.2%	6.1%	5.3%	5.5%
家纺	5.2%	5.4%	5.5%	5.4%	6.2%	5.8%
运动服饰	4.6%	7.0%	6.6%	6.7%
户外	7.3%	6.3%	6.0%	6.0%	5.8%	4.7%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 24、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 财务费用率情况

行业财务费用率	2019	2020	2021	2022	2023Q1	2022Q1
品牌服饰	0.3%	0.6%	-0.1%	-0.2%	-0.1%	0.0%
男装	0.1%	0.2%	0.1%	-0.3%	-0.2%	-0. 6%
大众服饰	-0. 4%	-0.2%	-0.1%	0.1%	-0.3%	0.2%
中高端女装	1.9%	1. 6%	1.4%	1.2%	0.7%	1.3%
家纺	-0.4%	-0.7%	-0.3%	-0.4%	-0.4%	-0.2%
运动服饰	0.7%	1. 3%	-0.3%	-0.3%
户外	-0.2%	1.3%	0.9%	0.0%	1.4%	1. 6%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 25、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 研发费用率情况

行业研发费用率 2019 2020 2021 2022 2023Q1 2022Q1
品牌服饰	2.1%	2.0%	2.0%	2. 2%	1.7%	1. 6%
男装	0.7%	0.9%	1. 0%	1.5%	1. 3%	1. 1%
大众服饰	1.9%	1.7%	1.8%	1. 9%	1. 6%	1. 3%
中高端女装	3.2%	2.5%	2.3%	2.8%	2.8%	2.6%
家纺	2.4%	2.2%	2.1%	2.4%	2.2%	2.5%
运动服饰	2.5%	2.6%	2.3%	2.4%
户外	1.5%	3.9%	4.8%	5.6%	0.6%	0.5%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 26、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 资产减值损失/营业收入情况

资产减值损失/营业收入	2019	2020	2021	2022	2023Q1	2022Q1
品牌服饰	1. 2%	1.9%	0.9%	1. 1%	2.3%	2.0%
男装	2.2%	2.9%	2. 6%	2.9%	3.2%	2.4%
大众服饰	2.7%	2. 6%	1. 7%	3.0%	2.5%	3. 2%
中高端女装	1. 9%	10.7%	1. 5%	1. 7%	1. 4%	0.9%
家纺	1.1%	1.1%	1.2%	1.9%	0.4%	0.1%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年品牌服饰/男装/大众服饰/中高端女装/家纺/运动服饰/户外存货账面价值分别为 382.34/113.80/59.72/30.77/34.17/143.88/6.96 亿元，yoy+12.4%/+14.6%/-9.0%/ +16.3%/+11.8%/+21.9%/+31.3%。2023Q1 品牌服饰/男装/大众服饰/中高端女装/家纺/户外存货账面价值分别为 208.16/95.03/52.46/28.13/32.54/6.64 亿元，yoy-6.2%/- 7.8%/-16.9%/+11.7%/+6.2%/+21.8%。

表27、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1存货账面价值绝对值（单位：亿元）

行业存货	2019	2020	2021	2022	2023Q1	2022Q1
品牌服饰	303.68	272.57	340.01	382.34	208.16	222.03
男装	107.33	89.89	99.30	113.80	95.03	103.03
大众服饰	59.64	47.58	65.64	59.72	52.46	63.17
中高端女装	27.51	23.08	26.46	30.77	28.13	25.18
家纺	28.93	26.33	30.56	34.17	32.54	30.65
运动服饰	80.27	85.69	118.05	143.88
户外	2.85	3.01	5.31	6.96	6.64	5.46

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

表 28、品牌服饰及各子板块 2019-2023Q1 存货账面价值同比情况

行业存货同比	2019		2020		2021			2022			2023Q1		2022Q1
品牌服饰		7.1%		-10.2%		24.7%				12.4%		-6.2%			20.8%
男装		-1.7%		-16.2%		10.5%				14.6%		-7.8%		17.3%
大众服饰		-4. 6%		-20.2%		38.0%		1	-9.0%			-16.9%		37.6%
中高端女装		24.3%		-16.1%			14.7%		16.3%			11.7%		19.5%
家纺		-2.3%		-9.0%			16.1%		11.8%			□ 6.2%		5.7%
运动服饰		33.4%		6.8%		37.8%			21.9%
户外		25.6%	1	5.7%		76.6%			31.1%		21.8%		66.0%

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

3.2、纺织制造板块 2022年报及 2023一季报综述

2022年收入利润略有增长，23Q1收入利润有所下降。①2022年纺织制造板块收入为 1029.9 亿元，同比增长 8.1%，归母净利润为 122.7 亿元，同比增长 12.8%。②2023Q1 纺织制造实现营业收入 170.7 亿元，同比减少 4.4%，实现归母净利润11.69 亿元，同比减少 38.4%。

2022 年受需求不振影响，原材料价格下跌，收入利润受损，23Q1 趋势未出现好转。①上游制造板块实现收入 316.15 亿元，同比减少 8.0%。利润端，2022 年上游制造板块实现归母净利润20.3亿元，同比减少30.7%。2022年上游制造板块毛利率/归母净利率分别为 14.2%/6.43%，同比-2.6pct/-2.11pct。②2023Q1 上游制造实现营业收入 84.40 亿元，同比+0.1%；实现归母净利润 3.23 亿元，同比减少54.4%。2023Q1 毛利率/归母净利率分别 10.7%/3.83%，分别同比-6.2pct/-4.58pct。

2022年中游制造板块大幅增长。①2022年中游制造收入为713.7亿元，同比增长17.3%；实现归母净利润102.3亿元，同比增长28.8%。2022年中游制造板块毛利率/净利率分别为 24.4%/14.34%,分别同比-0.9pct/+1.29pct。②2023Q1 中游制造实现营业收入 86.28 亿元，同比减少 8.5%；实现归母净利润 8.45 亿元，同比减少-28.8%。2023Q1 毛利率/归母净利率分别 23.4%/9.80%，分别同比-2.5pct/-2.79pct。

图 14、2022 年纺织制造收入持续上升（单位：亿元）

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图15、2022年中游制造利润已超越2019年水平（单位：亿元）

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 16、2022年纺织制造毛利率水平下滑

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 17、2022年纺织制造净利率水平下滑

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年纺织制造板块销售费用率和财务费用率下降，研发费用率及管理费用率基本稳定。①受疫情防控影响，商务出行减少，销售费用率同比略有下滑。2022年纺织制造板块/上游制造/中游制造销售费用率分别为 1.3%/0.9%/1.5%，分别同比-0.2pct/+0.0pct/-0.4pct。②研发费用率基本稳定。2022 年纺织制造板块/上游制造/中游制造研发费用率分别为 1.6%/2.0%/1.4%，分别同比-0.05pct/+0.08pct/-0.07pct。③管理费用率基本稳定。2022 年纺织制造板块/上游制造/中游制造管理费用率分别为 5.28%/3.68%/5.98%，分别同比-0.07pct/+0.49pct/-0.58pct。④财务费用率略有下降。2022 年纺织制造板块/上游制造/中游制造财务费用率分别为0.51%/1.40%/0.12%，分别同比-0.33pct/-0.02pct/-0.39pct。⑤2023Q1，费用率略有上升，纺织制造板块销售费用率/研发费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.8%/2.1%/4.39%/1.55%，同比+0.01pct/+0.01pct/+0.18pct/+0.52pct。

图 18、2022年受疫情防控影响，纺织制造板块销售费用率同比略有下滑

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 19、2022年纺织制造板块研发费用率基本稳定

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 20、2022年纺织制造板块管理费用率同比基本稳定

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 21、2022年纺织制造板块财务费用率同比上升

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

2022 年受到疫情疫情影响，上游纺织制造板块存货周转天数及应收账款周转天数上升。①2022 年纺织制造板块/上游制造/中游制造存货周转天数分别为133/200/99 天，分别同比+5/+34/-6 天。②2022 年纺织制造板块/上游制造/中游制造应收账款周转天数分别为 45/30/52天，分别同比+1/+3/-2天。

图 22、2022年纺织制造板块存货周转天数上升

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

图 23、2022年纺织制造板块应收账款周转天数上升

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理

4、投资建议与估值

2023Q2我们预计品牌服饰景气度仍将优于纺织制造，主推品牌服饰板块。1）根据 23Q1 数据，随着疫后商务出行增加，消费群体消费习惯的变化，商务男装赛道表现较高的景气度，我们认为景气度仍将较好的维持，推荐比音勒芬、报喜鸟及海澜之家。2）从利润修复角度看，虽然严控费用惯性持续，23Q1 虽然部分标的（森马服饰、太平鸟、罗莱生活）收入仍有下滑，但利润同比有双位数增长，利润表现出一定的弹性。从利润修复及弹性角度，我们主要推荐森马服饰和太平鸟。3）从低估值高分红角度，家纺板块表现韧性较强，且分红率持续较高，我们推荐罗莱生活及富安娜。

下半年我们预计纺织制造板块迎来低基数，同时海外通胀压力减小，需求有望好转，我们推荐管理经营效率优异，下游认可度提升，市占率稳步提升的龙头个股，产业转移冲击较小。推荐华利集团、伟星股份，关注浙江自然。如果外贸订单顺利好转，有望带动原材料价格上涨，利好上游制造，关注台华新材、富春染织及新澳股份等。

图 24、行业内重要公司估值情况（2023年5月19日）

代码	公司	评级	市值（亿元）	EPS（元/股）				PE
代码	公司	评级	市值（亿元）	2022A	2023E	2024E	2025E	2022A	2023E	2024E	2025E
300979.SZ	华利集团	买入	525.9	2.77	2.86	3.54	4.3	20.62	15.76	12. 73	10.48
002003.SZ	伟星股份	买入	96.3	0.47	0.5	0.6	0.71	20.79	18.56	15.47	13.07
603055.SH	台华新材	买入	86.6	0.3	0.62	0.9	1.11	33.67	15.65	10.78	8.74
605080.SH	浙江自然	-	43.5	2. 11	2.43	2.94	3.47	22.37	17.71	14.64	12.41
000726.SZ	鲁泰A	二	52.5	1.10	1.05	1. 21	1.33	6.71	6.72	5.84	5.29
300577.SZ	开润股份	-	38.7	0.20	0.64	0.86	1.07	79.70	25.23	18.65	15.08
603558.SH	健盛集团	二	30.4	0.69	0.72	0.89	1.07	11.36	11.03	8.9	7.44
605189.SH	富春染织	二	25.6	1.31	2.01	2.63	3.17	14.11	10.19	7.79	6.47
603889.SH	新澳股份	公	46.2	0.76	0.90	1.08	1.27	9.45	10.05	8.38	7.13
603908.SH	牧高笛	增持	32.5	2. 11	2.51	3.34	3.97	28.84	19.37	14.59	12.26
002832.SZ	比音勒芬	买入	204.9	1.27	1.75	2.15	2.67	20.17	20.51	16.70	13.45
002154.SZ	报喜鸟	买入	86.8	0.31	0.42	0.51	0.59	12.65	14.17	11.67	10.08
600398.SH	海澜之家	增持	312.7	0.5	0.65	0.75	0.86	10.60	11.14	9.65	8.42
002563.Sz	森马服饰	增持	172.4	0.24	0.44	0.52	0.59	21.00	14.55	12.31	10.85
603877.SH	太平鸟	增持	122.7	0.39	1.48	1.68	1.91	47.15	17.40	15.33	13.48
603518.SH	锦泓集团		37.7	0.25	0.77	1.02	1.24	26.80	14.15	10.64	8.76
603808.SH	歌力思		48.1	0.06	0.82	1.08	1.33	151.67	15.88	12.02	9.76
603587.SH	地素时尚		78.8	0.80	1. 25	1.48	1.67	19.03	13.07	11.07	9.79
003016.SZ	欣贺股份		44.8	0.30	0.62	0.76	0.85	30.21	16.84	13.73	12.26
002293.Sz	罗莱生活	增持	104.2	0.68	0.88	0.99	1.12	16.50	14.10	12.54	11.08
002327.SZ	富安娜	增持	75.5	0.64	0.73	0.81	0.9	11.05	12.47	11.23	10.11

资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
注：浙江自然、鲁泰 A、开润股份、健盛集团、富春染织、新澳股份、牧高笛使用 WIND一致预期

5、风险提示

1、零售环境不及预期：

服装下游景气度直接影响品牌服饰，间接影响供应链产业链，快速下滑或有负面影响。

2、原材料价格大幅波动：

若大宗商品价格过快上涨，若下游价格传导不顺，盈利能力将有负向影响。若原材料价格大幅下跌，产业链公司将有存货损失，影响账面利润。

3、汇率波动风险：

若人民币快速升值将对毛利率及汇兑损益有负面影响。

分析师声明

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

投资评级说明

投资建议的评级标准	类别	评级	说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。	股票评级	买入	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%
		增持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间
		中性	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间
		减持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%
		无评级	由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级
	行业评级	推荐	相对表现优于同期相关证券市场代表性指数
		中性	相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平
		回避	相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数

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纺服板块 2022 年及 2023 年一季报总结：柳暗花明，品牌服饰消费复苏正当时

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投资要点

目 录

图目录

表目录

报告正文

1、2022 年及 2023Q1 行情回顾

1.2、重点公司回顾

2、2022 年和 2023Q1 基金持仓分析

3、2022 年报及 2023 一季报综述

3.1、品牌服饰板块 2022年报及 2023一季报综述

2、2023Q1 分行业解析

1、2022年分行业解析

2、2023Q1 分行业解析

3.2、纺织制造板块 2022年报及 2023一季报综述

4、投资建议与估值

5、风险提示

1、零售环境不及预期：

2、原材料价格大幅波动：

3、汇率波动风险：

分析师声明

投资评级说明

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