哪些行业能在中报脱颖而出？

证券研究报告

宏观研究

专题报告

解运亮宏观首席分析师

执业编号：S1500521040002

邮箱：xieyunliang@cindasc.com

肖张羽宏观分析师

执业编号：S1500523030001

邮箱： xiaozhangyu@cindasc.com

2023年6月29日

摘要:

二季度以来行业基本面与股价背离较为严重。伴随A股进入二季报密集披露期，市场对业绩的关注度或将明显提升。我们沿着高景气与困境反转两个维度，对中报可能表现较好的行业进行了研判。

二季度以来行业基本面与股价背离较为严重。今年二季度以来经济复苏动能走弱，企业利润增速维持在-20%左右的低区间，A股市场风格处于“存量资金博弈+主题投资"的状态。7月将进入A股二季报的披露期，目前已有部分公司公布了业绩预告。我们认为，未来的一段时间，市场可能更多聚焦于中报业绩确定性强的板块以及超跌反弹的板块。

二季报表现较好的行业主要集中在下游制造业、下游消费品行业。我们综合利润增速与营收增速两个维度衡量行业的景气度。整体来看，下游制造业中的电气机械、汽车制造、通用设备制造业，下游消费品中的酒饮料和精制茶，公用事业中的电力热力的生产和供应，这五个行业的利润增速与营收增速均排名靠前。困境反转则选用5月累计同比与3月累计同比之间的差值，再从中选出3月基本面较差的行业，较为符合困境反转的定义，这些行业有下游制造业中的专用设备、仪器仪表，以及下游消费品中的皮革毛皮制品、文教工美。投资者可重点关注文中整理的业绩高增、业绩出现拐点的方向。

5 月工业企业利润降幅小幅收窄，利润进一步向下游制造业集中。根据三因素框架拆解本期工业企业利润，利润率改善是利润降幅缩窄的主要原因。我们判断，伴随PPI同比在6月触底，下半年工业企业利润增速有望逐步上升。结构上，5月下游制造业利润占比连续4个月上升，利润进一步向下游制造业集中。另外，随着消费需求不断恢复，消费品制造业利润降幅较4月份大幅收窄。

风险因素：信贷政策收紧；海外衰退幅度超预期。

图目录

图1：4月3日-6月27日之间各行业涨跌幅 .3
图2：各行业利润/营收增速排名... .4
图3：各行业利润/营收增速差（5月-3月） .4
图 4：5月工业企业利润累计同比跌幅小幅收窄 .5
图5：工业企业利润率处于历史较低水.. ..6
图6：成本率上升，费用率小幅下降.. .6
图7：大类行业利润占比. .7
图8：企业产成品存货同比下降. .7

一、哪些行业在中报能脱颖而出？

二季度以来行业基本面与股价背离较为严重。今年二季度以来经济复苏动能走弱，企业利润增速维持在-20%左右的低区间，A股市场风格处于“存量资金博弈+主题投资”的状态。4月3日-6月27日之间，涨跌幅排名靠前的板块为TMT（通信、传媒)，中特估（银行、国防军工)，以及偏防御的板块（公用事业）。

伴随A股进入二季报密集披露期，市场对业绩的关注度或将明显提升。7月将进入A股二季报的披露期，目前已有部分公司公布了业绩预告。我们认为，未来的一段时间，市场可能更多聚焦于中报业绩确定性强的板块以及超跌反弹的板块。

图1：4月3日-6月27日之间各行业涨跌幅

资料来源：万得，信达证券研发中心

工业企业利润与A股非金融企业利润的同步性较高，可以帮助我们更准确地评估行业基本面的强弱。月度发布的工业企业利润数据相对于季度发布的上市公司财报，时效性更高，因此工业企业利润数据可以帮助我们预测企业盈利的变动趋势。

那么哪些行业的基本面能在二季报中脱颖而出？我们沿着（1）高景气、（2）困境反转，两条逻辑进行研判。

首先，我们综合利润增速与营收增速两个维度衡量行业的景气度。整体来看，景气度较高的行业集中在下游制造业、下游消费品行业以及公用事业。下游制造业中的电气机械、汽车制造、通用设备制造业，下游消费品中的酒饮料和精制茶，公用事业中的电力热力的生产和供应，这五个行业的利润增速与营收增速均排名靠前。

图2：各行业利润/营收增速排名

排名	行业	利润增速（%）	行业	营收增速（%）
1	电力、热力的生产和供应	45.9	电气机械	15.1
2	运输设备	35.5	汽车制造	14.3
3	电气机械	29.2	计算机通信	7.8
4	汽车制造	24.3	燃气生产和供应业	7.7
5	通用设备制造	23.4	运输设备	7.6
6	仪器仪表制造	14.5	酒、饮料和精制茶	6.3
7	水的生产和供应业	12.5	烟草制品	5.9
8	酒、饮料和精制茶	11.5	农副食品加工	5.4
9	非金属矿采选	5.9	电力、热力的生产和供应	5.3
10	烟草制品	5.9	通用设备制造	5.0
11	橡胶和塑料制品业	3.3	水的生产和供应业	4.8
12	有色金属矿采选	1.3	专用设备制造	2.8
13	燃气生产和供应业	0.5	食品制造	2.3
14	专用设备制造	-0.1	有色金属冶炼	0.3
15	食品制造	-0.5	燃料加工业	-0.1
16	木材加工	-5.4	有色金属矿采选	-0.8
17	家具制造业	-7.4	文教、工美、体育和娱乐用品	-1.7
18	纺织服装、服饰业	-8.2	化学纤维制造业	-3.0
19	文教、工美、体育和娱乐用品制造	-8.3	金属制品业	-3.4
20	石油和天然气开采业	-9.9	医药制造业	-3.8

资料来源：万得，信达证券研发中心

困境反转则选用5月累计同比与3月累计同比之间的差值。5月利润与营收增速较3月改善较为显著的行业有汽车制造、皮革毛皮制品、通用设备、仪器仪表、文教工美、家具制造等行业。再从中选出3月基本面较差的行业，较为符合困境反转的定义，这些行业有下游制造业中的专用设备、仪器仪表，以及下游消费品中的皮革毛皮制品、文教工美。

图3：各行业利润/营收增速差 (5月-3月）

排名	行业	利润增速差（%）	行业	营收增速差（%）
1	汽车制造	48.5	汽车制造	13.0
2	通用设备制造	16.0	皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业	5.8
3	皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业	15.1	通用设备制造	4.8
4	橡胶和塑料制品业	12.5	文教、工美、体育和娱乐用品制造	4.3
5	仪器仪表制造	12.5	化学纤维制造业	3.8
6	水的生产和供应业	12.5	计算机通信	3.1
7	专用设备制造	10.0	家具制造业	2.7
8	黑色金属冶炼	9.1	烟草制品	2.6
9	燃气生产和供应业	8.7	仪器仪表制造	2.2
10	计算机通信	8.3	运输设备	2.0
11	文教、工美、体育和娱乐用品制造	7.6	橡胶和塑料制品业	1.8
12	纺织业	6.2	专用设备制造	1.8
13	金属制品业	5.9	纺织服装、服饰业	1.6
14	纺织服装、服饰业	5.4	电气机械及器材制造	1.6
15	家具制造业	5.2	纺织业	1.3
16	黑色金属矿采选业	5.0	食品制造	1.1
17	非金属矿物制品业	4.7	金属制品业	1.0
18	化学纤维制造业	4.5	造纸及纸制品	0.9
19	有色金属冶炼	4.5	印刷业和记录媒介的复制	0.5
20	石油、煤炭及其他燃料加工业	4.3	非金属矿物制品业	0.5

资料来源：万得，信达证券研发中心

根据我们的整理，二季报表现较好的行业主要集中在下游制造业、下游消费品行业。我们判断，中上游行业受到地产业的负面影响，盈利能力相对较弱，后续景气度改善较依赖于政策推动。投资者可重点关注前文中整理的业绩高增、业绩出现拐点的方向。

二、工业企业利润降幅小幅收窄

工业企业利润降幅小幅收窄。1—5月份，规上工业企业利润同比下降18.8%，降幅较1—4月份收窄1.8个百分点。单月来看，5月份，全国规模以上工业企业利润同比下降12.6%，降幅较4月份收窄5.6个百分点，连续三个月收窄。

图4：5月工业企业利润累计同比跌幅小幅收窄

资料来源：万得，信达证券研发中心

根据三因素框架拆解本期工业企业利润，利润率改善是利润降幅缩窄的主要原因。

工业增加值方面，5月份，全国规模以上工业增加值同比增长3.5%，比4月放缓2.1个百分点。

PPI方面，5月PPl同比增速为-4.6%，4月同比为-3.6%。1-5月营业收入同比增长0.1%，较1-4月下降0.4个百分点，也是营业收入同比增速今年以来首次下降，“量”和“价”均对营收形成拖累。

利润率方面，1-5月利润率为5.19%，同比下降1.21个百分点，1-4月为下降1.3个百分点。利润率的反弹是利润同比降幅收窄的主要原因。但整体来看，利润率依然处于历年同期的较低水平。进一步拆解成本率和费用率，本期成本率为85.29%，较上期上升0.11个百分点，说明价格的下跌降低了企业的盈利能力。费用率为8.31%，较上期下降0.09个百分点。我们认为，费用率下降与各省推出的减税降费惠企政策有关。例如云南省部署《云南省2023年减税降费惠企政策清单》的相关政策，扩大按月全额退还增值税增量留抵税额、一次性退还存量留抵税额政策范围至制造业、批发零售业等13个行业企业。

图 5：工业企业利润率处于历史较低水平

资料来源：万得，信达证券研发中心

图6：成本率上升，费用率小幅下降

资料来源：万得，信达证券研发中心

我们判断，伴随PPI同比在6月触底，下半年工业企业利润增速有望逐步上升。由于PPI既能从价格的维度直接与利润相关联，还对利润率有较大影响，目前利润恢复的最大阻力在于PPI。由于基数原因PPI大概率于6月触底，并在7月后回升，我们可以判断利润同比增速有望在下半年有所改善。

三、利润进一步向下游制造业集中

利润进一步向下游制造业集中。5月下游制造业利润占比连续4个月上升。受汽车销售较快增长、新能源汽车产销两旺、投资收益增加等因素共同作用，汽车制造业利润增长1.02倍；电气机械行业受光伏设备、锂离子电池等新能源产品带动，利润增长27.3%；通用设备、专用设备、仪器仪表行业受中央空调、医疗设备、工业自动控制系统等产品带动，利润分别增长30.9%、27.7%、26.6%。

图7：大类行业利润占比

资料来源：万得，信达证券研发中心

另外，下游消费品利润降幅收窄。5月份，随着消费需求不断恢复，消费品制造业利润降幅较4月份大幅收窄。其中，皮革制鞋、纺织服装行业利润同比分别增长1.05倍、47.0%，盈利改善明显；酒饮料精制茶、食品制造行业利润分别增长10.3%、8.4%，增速分别加快8.4、2.9个百分点；医药制造业利润降幅收窄 22.0个百分点。

四、企业延续去库存

企业延续去库存。5月末，产成品存货6.14万亿元，增长3.2%，增速较4月末下降2.7个百分点，显示出企业延续去库存。目前库存周期的走向与我们在前期报告《库存周期的再探讨》中的预测一致。往后看，我们认为新一轮库存周期最早三季度末启动。

图8：企业产成品存货同比下降

资料来源：万得，信达证券研发中心

风险因素

信贷政策收紧；海外衰退幅度超预期。

研究团队简介

解运亮，信达证券宏观首席分析师。中国人民大学经济学博士，中国人民大学财政金融学院业界导师。曾供职于中国人民银行货币政策司，参与和见证若干重大货币政策制订和执行过程，参与完成中财办、人民银行、商务部等多项重点研究课题。亦曾供职于国泰君安证券和民生证券，任高级经济学家和首席宏观分析师。中国人民银行重点研究课题一等奖得主。2022年Wind金牌分析师宏观研究第二名。首届“21世纪最佳预警研究报告”获得者。

肖张羽，信达证券宏观分析师。英国剑桥大学经济与金融硕士，英国伦敦大学学院经济学学士。曾供职于民生证券，2021年加入信达证券研究开发中心，侧重于研究实体经济。

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