保险Ⅱ行业深度报告

从“双十一”兴替看“开门红"路在何方？

增持（维持）

投资要点

电商业“双十一”和保险业“开门红”跨界对比。保险业“开门红”是指寿险公司岁末年初之际开展的营销活动，与电商业一年一度的“双十一”有着不少相似点，虽然“双十一”相比“开门红”略显稚嫩，但是同样历经兴替的少年“双十一”可为步入而立之年的“开门红”提供更懂青年人的启发与思考。当前寿险业正在历经疫后修复期与转型阵痛期，在部分头部险企提前“开门红”启动时点的带动下，行业重视度再度提升。不可否认的是，对险企而言，“开门红”是“全年红”最为有效的良方。对队伍而言，“开门红”则是提升短期佣金收入和增加与新老客户沟通交流的绝佳机会，但聚焦产品本身淡化营销手段有望营销行业长期健康的竞争环境。

“双十一”和“开门红”相似点与差异性比较。1.行业年度盛宴，电商和险企加大营销活动投入，叠加放大宣传共振效应，以期获得良好影响力和业绩。两者起源相似，电商与险企适度压缩自身利润回馈客户，提高产品竞争力，促进客户购买欲。两者均拉长战线，“双十一”电商提前10-20 天预售，“开门红”险企提前1-3个月开展预收，均为提前锁定客群抢占市场份额。2.“双十一”吸引客户的消费行为且以非耐用品为主，而“开门红”吸引客户的储蓄行为且额度相对较大，两者在获客、件均和频率上有所差异。从监管主体来看，国家金融监督管理总局严格规范“开门红”销售行为，营造长期健康生态和有序竞争环境。市监局规范“双十一”促销经营行为，保护消费者合法权益。

从淡化“双十一”看“开门红”常态化方向。“双十一”逐步淡化，GMV增速有所放缓原因主要是：1.疫后居民收入预期有所下降，平台各类满减活动让消费者疲于计算实际价格底线。2.各平台竞争加剧，主体商家“内卷”积极性有所下降。3.渠道革新，直播平台成为新兴渠道，市场消费形式发生变化。“对“开门红”的发展启示：1.营销活动常态化。“开门红”应与时俱进在产品创新和营销活动上做出更多主动的变化，回归初心，与投保者的需求契合，均衡业务节奏，可以探索尝试在二三季度推出营销活动。2.聚焦产品本身。保险公司应减少对短期营销策略的依赖，将重点放在提供优质的产品体验和服务的长期建设上，推动行业持续健康和长期发展。3.不过需要指出的是，尽管淡化“开门红”有利于保险公司回归保险本源和稳健发展，但也带来短期同业对标和客户需求流失的压力，需要公司上下一心统一思想并持续执行。

2024年开门红前瞻：低基数效应仍将给1M24 新单和价值带来信心。2023年以来，国有大行迎来年内二次存款利率下调，3.0%定价利率仍存在较强吸引力，我们预计新型产品有望扛起销售大旗。客观来看，当前居民风险偏好仍处于历史低位，在“资产荒”背景下，保险产品保本优势仍将得以充分显现，当前困扰基层开门红的主要因素为队伍人力的持续下滑。10月末监管发文规范“开门红”：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”，市场对1Q24全行业新单和价值增长产生担忧。我们认为，公司会考虑平衡业务节奏，尽量压缩“承保空档”期。

投资建议：当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。近期保险股受宏观经济预期变化和各类监管政策收紧对负债端复苏影响的担忧估值快速回落，但我们认为，历经近年来行业转型变革，队伍和业务水平已明显优化，头部险企有望引领行业持续走出复苏周期。推荐中国太保、中国人寿、关注经济强β标的中国平安。

□ 风险提示：监管政策持续收紧，“开门红”业务数据大幅波动拖累估值、宏观经济持续低于预期

2023年11月12日

证券分析师胡翔

执业证书：S0600516110001

021-60199793

hux@dwzq.com.cn

证券分析师葛玉翔

执业证书：S0600522040002

021-60199761

geyx@dwzq.com.cn

证券分析师朱洁羽

执业证书：S0600520090004

zhujieyu@dwzq.com.cn

研究助理罗宇康

执业证书：S0600123090002

luoyk@dwzq.com.cn

行业走势

内容目录

1.引言：一则通知引发市场对叫停“开门红"的担忧...
2.保险"开门红”的前生今世， ..5
2.1．何为"开门红”：保险业的“双十一” ..5
2.2．为何"开门红"：疫后重视度再度提升，提振队伍士气再出发. .5
3.跨界对比：线上零售的“双十一”与保险业的“开门红” ..7
3.1．相似点：行业年度盛宴，营销费用大投入. ..7
3.2.相似点：商家回馈客户，产品性价比较高.. ...8
3.3．相似点：战线拉长，提前预售， ..9
3.4．不同点：消费与储蓄/大额投资.. .10
3.5．不同点：监管侧重差异.. .. 11
4.从淡化“双十一"看“开门红"如何常态化？ ..12
4.1．淡化“双十一"的原因：平台竞争、渠道革新. .12
4.2．启示1：营销活动常态化.. .12
4.3．启示2：聚焦产品本身. ..13
4.4．启示3：淡化“开门红"面临短期业绩压力 .13
5.2024年开门红内外部环境分析和展望.. ...15
5.1．外部分析：居民风险偏好结构性下行背景下相对优势继续显现. ....15
5.2．内部分析：新预定利率产品上线，开门红逐步探索分红型产品.. ..16
5.3．产品与价值分析. ..18
6.投资建议与风险提示， ...19
6.1．投资建议. ..19
6.2．风险提示.. .19

图表目录

图1：“开门红"对于保险公司重要性不言而喻 6
图2: 近年来行业“开门红"回顾 .. 6
图3: 2023 年“双十一"活动盛大启幕 ..7
图4: 中国人寿2024年“开门红"宣传图 ..7
图5: “双十一"GMV在全年线上销售额占比较高 ..8
图6: 寿险公司1月原保费收入全年占比大多高于20% ·········································· ....8
图7: 2023 年淘宝"双十一"与保险"开门红"战线对比.. ...10
图8: “双十一”与"开门红”监管差异． .······························ ...1
图9: 电商平台全年营销活动时间线对保险业全年业务节奏时点启示.. ························
图10: 近年来重疾险新单增速持续下降拖累行业转型
图11: 平安2021年恢复“开门红”
图12: 中国太保近年来实行"长航计划”，专注寿险转型淡化"开门红” 14
图13: 2022年9月以来存款利率历经3次下调..
图14: 居民风险偏好水平持续下行.. ...15
图15: 2017年-2023年Q1\~3每年新发基金份额 ....16
图16: 2020年4月-2023年9月每月新发基金份额. .16
图17: 利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗.. .. 16
图18：平安寿险创造性地将分红型增额终身寿险与万能型增额终身寿险组合销售. .. 17
表1：监管政策思路一脉相承，希望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费用，严
防销售误导.. ..4
表2：2020-2023年各电商“双十一"预售时间. ..9
表3：“双十一”和“开门红”差异对比 .11
表4：平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划 IRR分析（分红+万能双主险） 18
表5：2024年部分险企开门红产品对比分析... 18

1．引言：一则通知引发市场对叫停“开门红”的担忧

近期国家金融监督管理总局向各人身险公司下发《关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知》（下简称《通知》)，以强调费用管控，引导可持续发展，规范“开门红”：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”，市场对1Q24全行业新单和价值增长产生担忧。

监管政策思路一脉相承，希望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费用，严防销售误导。相比往年开门红，因新旧预定利率切换炒停，今年以来大部分险企久违地提前完全年度既定任务，8月至9月新单保费月规模仅有同期一半左右体量，部分险企提前紧锣密鼓地备战 2024 年开门红。复盘前几年开门红，均有类似文件下发，2020年10月29日原银保监会下发了《关于加强规范管理促进人身保险公司年度业务平稳发展的通知》。2018年1月3日，原保监会发布《关于“开门红”保险销售的风险提示》。监管从未明文反对开门红，针对的是过度开门红出现的问题，而非本身。本次通知延续了此前的精神，但在文件措辞上对于“大幅提前收取保费”、“费用报行合一”等关键词上比较严格。一是要管预算。要求公司的预算管理要符合实际状况、要有明确约束条件，要平衡好规模与价值，费用与利润等指标。二是管产品。公司的产品设计要公平合理，科学确定各项假设，严格执行报行合一，相关的政策要科学、连贯、一致。三是管销售。要求公司严禁销售误导，以及强制捆绑搭售等侵害消费者合法权益的行为，防止出现承保空档，引发纠纷滋生风险。

表1：监管政策思路一脉相承，希望险企在科学合理制定年度业务节奏的同时严格管控费用，严防销售误导

时间	金融监管总局文件/ 会议		主要内容
2023.8.22	《关于规范银行代	当审慎合理地确定费用假设，细化完善费用结构。鼓励各公司探索佣
	理渠道保险产品的	金费用的递延支付，通过与业务品质挂钩，实现销售激励的长期可持
	通知》	续性。银保渠道率先严格执行产品“报行合一”
2023.10.18	《关于强化管理促	要规范承保管理，不得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保，不得将客户实质为保费的资金存放于其他投资理
	进人身险业务平稳
	健康发展的通知》	财类账户，防止出现承保空档，引发合同纠纷，滋生经营风险。全面推行“报行合一”，抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的
2023.10.20	三季度银行业保险业数据信息新闻发		“报行合一”工作。强化市场行为监管，坚持抓早、抓小、抓典型，
2023.10.20	布会	权益。	持续不断严监管、强问责，整治行业乱象，切实维护保险消费者合法

数据来源：国家金融监管总局，原银保监会，东吴证券研究所

《通知》明确要规范承保管理，不得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保，不得将客户实质为保费的资金存放于其他投资理财类账户，防止出现承保空档，引发合同纠纷，滋生经营风险。实务开门红中险企会“提前收取保费并指定第二年保单生效日”,一般保费资金划转日到保单生效日之间大约在20-70天间不等。我们认为监管的重心仍在于从费用管控入手，要求人身险企严格执行报行合一，确保实际费用不高于报备费用，并从处罚入手，将重点查处套取资金、财务数据不真实等行为。

2．保险“开门红”的前生今世

2.1．何为“开门红”：保险业的“双十一”

“开门红”是保险行业一年中的最重要节点，我们认为与一年一度的线上线下同步开展的“双十一”有异曲同工之处。传统上，“开门红”是指大多数保险公司岁末年初的保险营销活动，在新年期间采取各种营销推广手段销售特定保险产品。“开门红、全年红”的行业既定印象使得保险公司将大量支持费用、资源等集中倾注在“开门红”期间的产品销售上，为全年的保险营销工作打下坚实基础。

追本溯源，“开门红”最早由平安人寿在20世纪90年代提出，近年来“开门红”的启动时间有前置倾向。最初的“开门红”源于年关期间社会资金充足，且新年后部分寿险产品费率上调，为了利用较低的费率吸引更多客户，代理人在1月份开始积极准备产品宣传、客户储备和预收保费。平安曾以其亮眼的1月业绩成为行业典范，许多其他保险企业也纷纷效仿其做法。

长期以来，“开门红”已经成为国内人身险行业的一个特色现象，并且具有惯性效应。对于保险公司而言，“开门红”能够迅速提升其业务规模、提高外部市场影响力，并实现内部设定的业务目标。可以更从容地制定后续年度业务计划。就代理人而言，“开门红”是一个非常好的机会，可以与客户建立联系，回馈客户和提供服务，同时以年金险为代表的储蓄型业务的需求在这一时期更为显著，是推动大额保险单出单的最佳时机。代理人可以在短时间内获得可观的佣金收入，从而增加全年展业活动的信心。

2.2．为何“开门红”：疫后重视度再度提升，提振队伍士气再出发

近年来，行业“开门红”有不断提前的趋势，且疫后重视度再度提升。近年来，“开门红”从12月份、次年1月份提前至10月份，如今甚至已经开始在8月末展开。这一调整反映了险企对于“开门红”达成全年销售任务的重视程度。多数险企持续开展“开门红”的原因在于无论对于险企还是代理人自身而言，“开门红”都具备着不可替代的重要价值，体现在：保险公司经营获益、代理人队伍建设加速、回馈新老客户、提升保险意识。

图1：“开门红”对于保险公司重要性不言而喻

数据来源：东吴证券研究所整理

相较于其他金融产品，“开门红”的主要产品储蓄险，拥有长期、安全、稳健以及财富传承等诸多优势。在当前利率下调和权益市场波动的背景下，储蓄险能够更好地满足消费者对稳健理财的需求。且考虑到 2023年“开门红”期间受新冠疫情防控政策的影响，代理人展业和面访客户都受到了不同程度的影响，导致前期业务基数较低。而当下基于客户对稳健理财的需求旺盛、代理人展业斗志提升以及2022 年同期疫情低基数等多重因素的利好影响，“开门红”的重视程度再次提升，开始时间也更早，准备更充分。2024年“开门红”启动时间都不同程度地提前，国寿已经在九月率先推出了多款开门红产品，太平人寿紧随其后。

图2：近年来行业“开门红”回顾

数据来源：公司公告，东吴证券研究所

3．跨界对比：线上零售的“双十一”与保险业的“开门红”

3.1．相似点：行业年度盛宴，营销费用大投入

“双十一”与“开门红”大力宣传的背后，是营销费用的大投入。每年的“双十一”是零售行业促销的最佳时刻，经过多年的节日烘托，十月中下旬至11月11日这一期间成为了全行业的年度盛宴。“双十一”期间的商品交易总额（GMV）在全年线上销售额占比较高，短短 20 天左右的销售能够带来营业收入的剧增。对于电商来说，“双十一”交易成果是其综合竞争力与年度经营效益的体现。因此，各大电商均投入了大量资金用于营销宣传，线上线下布置大量宣传海报、多平台联动合作、网红大V的名人流量等，通过高强度营销扩大市场范围、发掘潜在客户。例如，阿里与腾讯进一步深化合作，在微信视频号、朋友圈、小程序中插入可直跳淘宝、天猫商家的广告页面；B站、知乎等平台也推出不同的优惠政策为阿里引流。平台合作与大力宣传，背后是巨额营销费用的支出，各电商极尽所能为己方平台造势，均希望在“双十一”这个重要节点得到满意的销售结果。

图3：2023年“双十一”活动盛大启幕

图片来源：天猫，东吴证券研究所

图4：中国人寿2024年“开门红”宣传图

图片来源：公司官网，东吴证券研究所

保险行业的“开门红”同样是业内关注度较高的销售时段。正如其名，“开门红”产品是各险企下一年销售的开端，也是拥有一个好业绩的开始，每年的“开门红”保费收入都在险企全年保费收入占据了较大比重。中国人寿、中国平安、中国太保、中国太平和中国人保近几年1月的寿险原保费全年占比能够超过两成，而新华保险在疫后也更加注重“开门红”销售，2020年1月原保费收入全年占比大幅增加，在2021年超过两成。各险企也会像“双十一”的电商一样，列支高额的营销活动费用，以达到宣传开门红产品的作用。进入十月，线上保险代理商们便会集中宣传和推荐“开门红”产品；线下队伍大力推出“开门红”产品。我们认为，“双十一”和“开门红”均占据了公司全年上下最重要的营销活动资源，有利于提升营销活动的市场影响，产生叠加放大的宣传效应。

近期，监管对各渠道“报行合一”的要求倒逼险企提升费用竞争的效率。保险产品的定价包含费用成本、客户利益和风险成本，为了提高产品竞争力，险企会尽可能地增加客户利益，在依概率计算的风险成本不变的前提下，压缩定价中的费用成本。然而,保险公司的营销费用既是激励队伍展业的重要手段，也是吸引客户提升产品竞争力重要“法宝”，销售实务中会往往会出现实际费用超支情况。2023年8月，监管对银保渠道严格执行“报行合一”，要求险企应据实列支向银行支付的佣金费用，实际费用与备案材料保持一致。9月3Q23银行业保险业新闻发布会上监管明确将“抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报行合一”工作”。我们认为，如何更有效率地运用营销费用，找到客户利益与费用成本的平衡，同时维持住自身产品竞争力，是险企未来健康稳健发展的必由之路。

图5：“双十一”GMV在全年线上销售额占比较高

数据来源：京东，东吴证券研究所

图6：寿险公司1月原保费收入全年占比大多高于20%

数据来源：Wind，东吴证券研究所

3.2．相似点：商家回馈客户，产品性价比较高

“双十一”和“开门红”有着相似的起源。“双十一”开始于2009 年的淘宝商城网上购物节，淘宝选择十一黄金周与圣诞节之间的空档期，以“光棍节”为名目，揭开了销售嘉年华的帷幕。2010年“双十一”成交额同比增幅达到1172%,各大电商抓住商机，线上大促销活动自此展开。保险业的“开门红”一词于上世纪90年代诞生。彼时，平安人寿针对居民在春季将至时的消费心理和寿险每长一岁就提高保险费率的产品特点，在节前出台许多投保奖励政策，以激励营销员的工作积极性和投保人的购买兴趣。逐渐的，各险企开始在年末提前售卖第二年的产品，预先收取“锁定”保费，为来年的业务打下良好基础，“开门红”一词由此而来。

为了促进销售，无论是“双十一”商家还是各大险企，都不可避免地需要压缩自身的利润空间回馈客户。“双十一”消费盛宴的本质是供需双方都能获得额外的效益，商家依靠大额销量获取丰厚收益，消费者能够用低于平时的价格购买商品。此时，“双十一”商品具有相对较高的性价比，消费者也通常会选择在此时囤积好价商品。每年的“双十一”，各大电商都会推出形式多样的优惠活动，不定时派发红包、跨店满减、官方立减、全网最低价等等，多重优惠叠加组合，增加消费者的参与感与获得优惠的满足感。

无独有偶，为在短时间内获取较高保费收入和光鲜的业绩，保险公司推出的“开门红”产品大多质量较高，险企让利以吸引消费者购买。在费用成本、客户利益和风险成本的三因素定价之下，“开门红”产品大多具有较高的客户利益。险企通常会压缩产品的费用成本，以增加客户利益，给客户能够切实感知的优惠，从客户最关心的收益方面提高产品核心竞争力。在产品规则设计上，“开门红”产品也会有针对不同需求的侧重卖点，力图在收益回报、返还时间、保障范围、投资稳定性等多方面创造优势，辅之以大力宣传，给予消费者切实优惠。中国人寿和平安人寿已在今年10月推出了多款“开门红”产品，以快速返还、较高的IRR、附加万能险等为卖点，发掘市场中适配的潜在客户。

3.3．相似点：战线拉长，提前预售

“双十一”名义上指11月11日当天，但早在十月中旬各商家就开启了预售活动，“双十一”成为一条长时间的战线。一方面，对于商家来说，每年的“双十一”至关重要，在竞争者纷纷抢跑的情况下，如若自身的促销仍不提前，则将失去巨大的消费者市场。如京东制定了“起售期、开门红、专场期、高潮期、返场期”五个时期，贯穿十月和十一月，牢牢黏住消费者。另一方面，线上零售电商的销售以客户为中心，开放预售能够提早掌握客户信息，根据客户的需求偏好有针对性地生产商品，有的放矢。此外，为解决双十一当晚成交次数过高造成的网络堵塞，和商品需求过大导致制造商产能不足、消费者迟迟收不到商品的情况，提前预售能够帮助电商平稳度过成交高峰，也改善了顾客的消费体验。

因此，经过多年调整，商家们不约而同地拉长“双十一”战线，延长营销周期，提前预售，尽早锁定客户群。今年“双十一”，各大主流电商平台依然早早开启战线。2020至2023年，几大电商的“双十一”启动时间大约在10月20日至10月24日之间，提前20天左右对目标客户进行持续推销。

表2：2020-2023年各电商“双十一”预售时间

时间	电商预售时间
2023年	淘宝、天猫：10.24；京东：10.23；拼多多：10.20;
2022年	淘宝、天猫：10.24；京东：10.20；拼多多：10.20;
2021年	淘宝、天猫：10.20；京东：10.20；拼多多：10.20;
2020年	淘宝、天猫：10.20；京东：10.21；拼多多：10.20;

数据来源：东吴证券研究所整理

保险“开门红”与之类似，提早销售来年的人身险产品是其突出特点。在每年的9月“开门红”宣传便如期展开，营销其具有储蓄、投资属性的高质量产品；当年10 月起，各大险企纷纷推出开门红产品，投保人与险企签订合同并确定保费的预收日，一般保费资金划转日到保单生效日之间大约在 20-70 天间不等；险企提前将保费收入囊中，将其投入到投资理财账户中获取收益；这条销售战线一直持续到第二年年初，而保单则将在次年的1月1日生效。相较之下，由于保险产品的特殊性，保险营销需要更长的时间和流程，“开门红”的战线远远长于“双十一”，其销售周期能够持续几个月。

大幅提前预收“开门红”保费也存在一定风险。由于没有正式起保，预收保费并不承担保险责任，也不能及时计入险企当年保费收入。部分险企会将“开门红”的预收保费对接理财产品，直到起保日才转入险企的产品保费账户，以弥补这一期间客户的资金收益。然而一旦投保人在此期间“提出退保”亦或是发生保险合同中约定的“保险事故责任”，险企也会面临理赔和销售误导纠纷。

图7：2023年淘宝“双十一”与保险“开门红”战线对比

数据来源：东吴证券研究所整理

3.4．不同点：消费与储蓄/大额投资

“双十一”是商品零售业的大规模促销，保险"开门红”则是金融行业储蓄型人身险的推广；“双十一”激起消费者的消费热情，“开门红”吸引客户进行储蓄/大额投资。消费和储蓄/大额投资具有本质上的差别，因而“双十一”与“开门红”在获客方式、件均额度和购买频率等方面均存在显著差异。

消费是利用社会产品来满足人们各种需要的过程，侧重于“费”，消费的物品和服务大多是使用后即被消耗了，使用频率高、需求量较大且频率较高。耐用消费品的使用年限较长，促销活动对其销量的激励作用较小，因而“双十一”的促销通常落脚在非耐用消费品上，其消费数额更小，消耗速度更快，消费者的囤积倾向更高。而“开门红”营销的储蓄型保险则具有很强的储蓄+投资功能，投保人以严谨审慎的态度对待自己所交保费，当依照合同约定获得返还时，“开门红”产品能够起到保值增值的作用。储蓄及大额投资涉及较大额度的资金，对于个人或家庭来说是一项比较重要的决策，其做出选择的频率必然相对较低。鉴于“双十一”商品和“开门红”产品的本质区别，零售商和险企在营销宣传时的手段也不同，有时零售商甚至可以零利润售出部分产品，达到附加售卖其他商品的目的。

表3: “双十一”和“开门红”差异对比

差异对比	消费（“双十一”)	储蓄/大额投资（“开门红”)
获客差异	多种营销手段，部分产品可以零利润卖出以吸引消费者	突出产品竞争性，产品必须盈利
件均差异	件均消费额数较小	件均保单额度较大
频率差异	消费频率较高	储蓄/大额投资频率较低

数据来源：东吴证券研究所整理

3.5．不同点：监管侧重差异

保险隶属于金融行业，险企销售的“开门红”产品大多为具有储蓄投资功能的长期寿险，保险行业具有明显的外部性。保险具有风险保障和资产管理的多重职责，是“社会稳定器”和“经济减震器”。一方面，保险产品提供经济补偿和保险金给付，满足投保人多样的风险转移和财富管理需求，购买保险在投保人的经济支出中占据一定比重，险企承担保险责任。另一方面，保险具有资金融通和社会管理职能，保险资金的投资运用关系到社会经济的稳定性。此外，保险展业影响着行业形象；产品的收益稳定性反映出险企的经营效率和可靠程度，间接勾画出投保人对保险业的整体印象。因此，保险产品定价和销售费用管控不能过于激进，监管对人身险业务尤其是“开门红”有着严格的监管规定，以营造长期、健康、稳定的行业竞争生态。

“双十一”消费属于零售业，消费者购买商品满足自己的需求，倘若交易环节出现问题，损失将直接作用于消费者，最终由造成问题的承运商和零售商承担责任，少有外溢的负面影响。销售是“双十一”促销乱象产生的主要环节，商家在“双十一”期间虚假宣传、预先调价、设置门槛等不规范销售行为易使消费者产生错误判断，更有甚者销售假冒伪产品，消费者维权问题成为“双十一”的关注焦点。对于“双十一”的监管来说，保护消费者权益始终是监管围绕的中心，加强促销行为规范则是监管重点。

图8：“双十一”与“开门红”监管差异

数据来源：原保监会，原银保监会，金监总局，市监局，东吴证券研究所整理

4．从淡化“双十一”看“开门红”如何常态化？

4.1．淡化“双十一”的原因：平台竞争、渠道革新

“双十一”GMV 增速放缓。2021年，天猫 GMV 增速由 2020 年的 26%下滑至8.45%，京东也从2020年的32.8%下降为28.58%，且从2022年起，天猫京东等平台均未公布整体GMV数据，而是更多展现细分品类销售的情况，体现出“双十一”正在逐步淡化，其原因是多方面的：

首先，疫后居民收入预期有所下降，平台各类满减活动让消费者疲于计算实际价格底线。消费者逐渐失去了以往享有的“最低价”权益，而且参与方式也变得越来越复杂，价格乱象更是层出不穷，导致“双十一”对消费者吸引力逐年减弱。

其次，各大电商平台之间竞争加剧。拼多多率先提出了“每天都是双十一”的概念。自2015年创立以来，在9块9包邮、百亿补贴、邀请砍价等创新玩法推动下，拼多多引领了电商行业的革命浪潮。相较于“双十一”，拼多多提供更大幅度的优惠力度，这使得“双十一”失去了过去最具吸引力的价格优势。

此外，渠道革新为传统电商平台带来压力。中国电商市场整体快速增长期已经结束，市场流量活跃度放缓，新型消费模式迅速崛起。以抖音和快手为代表的直播平台成为新兴渠道，市场消费形式正在发生变化。

“双十一”一开始只是单一电商平台创造的购物狂欢节，但近年来它已经成长为全民参与的消费盛会。“双十一”的淡化使得各电商平台从重规模转向重质量及可持续发展方向，不再仅仅关注短期用户交易额，而是更加注重对产品本身质量的管控、用户体验的改善以及实体经济的贡献等。这种转变符合行业发展规律，也符合政策“以消费者为中心”的指导方向。

4.2．启示1：营销活动常态化

除了“双十一”，电商平台类似的活动层出不穷。12月“双十二”购物狂欢节、年终盛典活动，1月年货节，2月情人节活动，2-3月开学季，3月三八女王节、春夏新风尚，4月超级大牌狂欢，5月母亲节活动、表白节，5-6月端午节活动，6月618年中大促，7月狂暑季，8月秋冬新风尚、中秋节活动，9月开学季、国庆节活动...从“双十一”短时间内刺激消费到营销活动常态化，使得全年平台销量趋于平稳。

反观保险业的“开门红”。回归“开门红”初心是契合投保人新年时点资金充足、储蓄保障需求高的特征，二十多年来，随着居民财富的不断积累和金融产品供给的不断丰富，保险公司也应在产品创新和营销活动上与时俱进，作出更多主动的变化。“双十一”的常态化可能也给保险业指明了转型方向：从全年业务时点，均衡业务节奏，在二三季度推出营销活动方案。

图9：电商平台全年营销活动时间线对保险业全年业务节奏时点启示

数据来源：各大电商平台，东吴证券研究所整理

4.3．启示2：聚焦产品本身

保险行业“开门红”作为短期内依靠费用刺激产生的保险销售高峰，持续性较差。部分保险公司在“开门红”期间的实际销售情况大幅高于报告的业务发展计划，且存在重保费规模轻质量、重业务轻服务等盲目发展问题。监管引导，保险公司应坚持“保险姓保”的发展理念，摒弃片面追求规模和业绩，以高费用换取短期业务发展的经营思路，合理规划全年发展任务、平衡业务发展节奏，有效防控经营风险，且应确保预算科学合理并得到有效落实，实现预期经营目标。

“双十一”的淡化意味着市场不再局限于关注价格波动，而是更加注重产品本身和服务质量。没有了过度强调价格竞争的压力，商家们能够更自由地思考如何为消费者提供更好的产品体验和满意度。这种转变让商家们从过去的价格战中解脱出来，重新回归到对产品和服务本身的专注上。

聚焦产品本身淡化营销手段有望营销行业长期健康的竞争环境。对比“开门红”,“开门红”销售过程中产生的价格乱象不仅扰乱了市场秩序，也是虚假投保、虚假退保等问题的根源，更是滋生“代理黑产”的土壤，影响了行业高质量发展。近期监管部门对产品“报行合一”强化监管，也是推动行业算账经营、强化管理的必然需求，有助于治理市场乱象，切实保护保险消费者的合法权益，为行业营造风清气正的发展环境，推动保险公司降低经营成本、提升负债质量、聚焦产品本身。与“双十一”的淡化类似，淡化“开门红”使得保险公司减少对短期营销策略的重视，继而将自身改进发展的重点放在产品端、渠道端的长期建设上来，促进行业长期稳定发展。

4.4．启示3：淡化“开门红”面临短期业绩压力

不过需要客观指出的是，淡化“开门红”同样面临竞争压力。此前，平安人寿曾于2020 年提出淡化“开门红”，聚焦全年业务稳健发展，回归保险保障本源，但随着近年来寿险业新单持续陷入低迷期、疫后居民可支配收入下降、代理人队伍不断脱落、重疾险新单销售持续遇冷，均给行业带来较大挑战。重疾险销售压力具体而言，2020年末为进一步对重疾险产品的设计与定价进行引导，中国保险行业协会发布了国内首套重疾发生率表。由于重疾险依赖营销员一对一讲解“创造”需求且复购水平较低，与新增队伍数量关联度较高，近年来由于队伍受到疫情反复交织影响，较疫前下滑近七成，重疾险新单持续未见复苏拐点。重疾险保费具有一定可选消费属性，居民可支配收入增速受疫情冲击出现明显波动，疫后复苏仍待持续检验。在多重因素影响下，部分头部险企面临业绩考核压力，再次重启对“开门红”的重视程度，以期完成年度销售目标，促进自身业务发展。

图10：近年来重疾险新单增速持续下降拖累行业转型

数据来源：中再寿险，东吴证券研究所

图11：平安2021年恢复“开门红”

数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理

图12：中国太保近年来实行“长航计划”，专注寿险转型淡化“开门红”

数据来源：中国银行保险报，券商中国，公司公告，东吴证券研究所

5．2024年开门红内外部环境分析和展望

5.1．外部分析：居民风险偏好结构性下行背景下相对优势继续显现

竞品收益率逐步下滑，提升开门红储蓄型业务吸引力。2022年9月15日，大型商业银行各期限存款利率均有不同程度下降，这是2015年10月以来首次下调存款利率水平，体现了利率中枢下移的趋势。2023年6月，各大行更新人民币存款利率表，活期、定期利率又一次下调。2023年9月以来，国有大行再度迎来年内第二次存款利率下调。一年之内，存款利率发生三连降，存款收益率持续走低，影响居民的存款信心及意愿，也间接提高了储蓄型保险产品的竞争力。纵使经历了预定利率下调，“开门红”产品的3.0%定价利率仍存在较强吸引力，我们预计新型产品有望扛起销售大旗。

图13：2022年9月以来存款利率历经3次下调

数据来源：Wind，东吴证券研究所

图14：居民风险偏好水平持续下行

数据来源：Wind，东吴证券研究所

居民防御性储蓄意愿不断提升。数据表明，2015至2023年，我国居民对于投资的需求呈现出不断下行的趋势，自2022年中便处于20%以下，消费意愿上下波动。而居民储蓄意愿则持续加强，在2020 年达到 50%，于2022年末突破了60%。人民银行2Q22城镇储户调查问卷结果显示，倾向于更多储蓄的居民占58.1%，相较 2022年同期增长7.3个pct.，2023年前十月居民活期和定期存款增速分别为8.6%和18.6%。客观来看，当前居民风险偏好仍处于历史低位，居民防御性存款意愿增强，保本需求持续攀升，也为储蓄类业务等“开门红”产品的销售奠定基础。

权益市场持续低迷拖累基金新发行量，基金发行量持续遇冷。新发基金份额在2020年达到峰值，之后便持续下跌。2021年同比下降4%，2022年直接腰斩，同比大幅下降46%。2023年前三季度总额不及2022年一半，基金发行陷入长期低迷。逐月来看，自2022年起，绝大多数月份的新发基金份额都在1000亿份以下；2023年1月仅为374.86份，为2020年以来最低，2023年9月也仅有434.11份，持续处于低位。在“优质资产荒”下，居民金融资产再配置逐步对具有“保本+浮动收益”的保险产品产生青睐，保险

产品保本优势仍将得以充分显现。

图15:2017年-2023年Q1\~3每年新发基金份额

数据来源：Wind，东吴证券研究所

图16:2020年4月-2023年9月每月新发基金份额

数据来源：Wind，东吴证券研究所

10 月末国家金融监督管理总局向各人身险公司下发《关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知》规范“开门红”：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”，市场对1Q24全行业新单和价值增长产生担忧。我们认为，公司会考虑平衡业务节奏，尽量压缩“承保空档”期。

5.2．内部分析：新预定利率产品上线，开门红逐步探索分红型产品

低利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗。2022年9月以来，存款利率出现两次普调，银行理财净值大幅波动，新发基金持续遇冷，叠加居民风险偏好持续下行，保险产品“刚兑保本+长期稳定收益+潜在分红收益增强”的相对优势显现。2Q23以来寿险产品预定利率下调的预期，使得居民保险配置意愿提前释放。我们预计，当前居民风险偏好下行可能是结构性的而非周期性的。低利率环境下，以分红和万能为代表新型产品有望扛起销售大旗，新型对渠道、客户和公司提出了更高的要求。

图17：利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗

数据来源：东吴证券研究所整理

为迎接低利率时代的到来，平安人寿推出兼具保险保障和资产储备功能的分红型增额终身寿险：平安盛世金越尊享分红保险产品计划。该款产品于2023年7月1日上市，属于分红型增额终身寿险。由平安盛世金越（尊享版23）终身寿险（分红型）、平安聚财宝（2021）终身寿险（万能型）所组成，分红型增额终身寿险为主险，该产品的定价利率、保额增长系数均为2.5%。该产品的卖点在于：1.一定年度后现金价值按约2.5%逐年增长。2.现金价值、保单分红、万能账户三级联动。搭配的平安聚财宝（2021）终身寿险（万能型）能为客户提供给更大的财富增长空间，客户可选择不将分红险累积红利存入身故利益，而是转入副险的万能账户进行二次增值。3.支持设置双被保人，增长穿越周期，传承随心掌控。4.均可提供保单贷款。除这些卖点以外，平安人寿还为此产品搭载了许多增值服务，比如满足条件的客户可以享受“平安臻享RUN 健康服务权益”,可享受包括亚健康督促、慢性病照护、在线问诊、体检等等十二项核心服务。此外，“金越尊享分红"的长者客户在一定条件下还可以享受居家养老、高端康养的多项权益。

图18：平安寿险创造性地将分红型增额终身寿险与万能型增额终身寿险组合销售

数据来源：公司官网，东吴证券研究所

我们根据平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划利益演示表，将分红型增额终身寿险与万能型增额终身寿险计算组合IRR分析后发现，整体来看分红利益+结算利率演示（4.0%）IRR>分红利益演示IRR>分红利益+结算利率演示（1.75%）IRR>保证利益演示IRR。分红利益+结算利率演示（4.0%）具有比传统险更高的收益率水平。分红利益+结算利率演示4.0%IRR于第10/20/30/40/50个保单年度分别为-6.44%/2.90%/3.31%/3.48%/3.58%.

表4：平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划IRR分析（分红+万能双主险）

保险年度	第10个保单年度	第20个保单年度	第30个保单年度	第40个保单年度	第50个保单年度
保证利益演示IRR	-8.98%	1.43%	1.86%	2.04%	2.15%
分红利益演示IRR	-6.49%	2.78%	3.11%	3.22%	3.26%
分红利益+结算利率演示 1.75%IRR	-6.59%	2.70%	3.00%	3.09%	3.11%
分红利益+结算利率演示 4.0%IRR	-6.44%	2.90%	3.31%	3.48%	3.58%

数据来源：公司官网，东吴证券研究所

5.3．产品与价值分析

从产品来看，2024年“开门红”主打产品仍以储蓄类保险为主。产品形态为“年金/两全（主险）+万能险（附加型）”组合形式，也有分红型终身寿险产品。缴费方式大多为3年交、5年交，快速返还是产品一大卖点。以中国人寿为例，中国人寿共推出了4款产品，分别为鑫耀龙腾两全保险、鑫禧龙腾年金保险、鑫耀年年养老年金保险、鑫耀鸿图年金保险。平安人寿等险企同时推出分红型终身寿险。

表5：2024年部分险企开门红产品对比分析

公司名称	中国人寿				平安人寿
产品名称	鑫耀龙腾	鑫禧龙腾	鑫耀鸿图	鑫耀年年	御享财富3.0	御享财富3.0	御享金尊
产品类型	两全保险	年金保险	年金保险	养老年金	年金保险	养老年金	终身寿险
定价利率	传统险	传统险	传统险	传统险	传统险	传统险	分红险
缴费方式	交/3年/5年交	交/3年/5年交	10年	磊交/3年交	3/5年交	交/3/5年交	3/5年交
保险期间	8年/10年	8年/10年	15年	至85岁	8年	10年/15年	终身
附加账户	鑫尊宝终身寿险（万能型）（C款，2023版）				聚财宝终身寿险（万能型）/聚财宝养老年金保险（万能型）
产品卖点	快速返还，3年交8年满为主力	快速返还，3年交8年满为主力	中期产品	长期年金	快速返还	中期产品	享受保单分红，增添额外惊喜
IRR(主险）	1.35%	1.12%	0.24%	2.26%	1.18%	1.48%	1.63%
万能账户保底收益率	2.00%	2.00%	2.00%	2.00%	1.75%	1.75%	1.75%
最新万能险账户演示收益率	3.5%	3.5%	3.5%	3.5%	4.3%	4.3%	4.3%
IRR(叠加平均万能账户）	1.70%	1.51%	1.70%	2.59%	1.78%	2.42%	2.96%
启动时间	2023.10.1	2023.10.1	2023.10.1	2023.10.1	2023.10.18	2023.10.18	2023.10.18

数据来源：公司官网、中国保险行业协会，东吴证券研究所

6．投资建议与风险提示

6.1．投资建议

保险业“开门红”是指寿险公司岁末年初之际开展的营销活动，与电商业一年一度的“双十一”有着不少相似点，虽然“双十一”相比“开门红”略显稚嫩，但是同样历经兴替的少年“双十一”可为步入而立之年的“开门红”提供更懂青年人的启发与思考。当前寿险业正在历经疫后修复期与转型阵痛期，在部分头部险企提前“开门红”启动时点的带动下，行业重视度再度提升。不可否认的是，对险企而言，“开门红”是“全年红”最为有效的良方。对队伍而言，“开门红”则是提升短期佣金收入和增加与新老客户沟通交流的绝佳机会，但聚焦产品本身淡化营销手段有望营销行业长期健康的竞争环境。

当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。近期保险股受宏观经济预期变化和各类监管政策收紧对负债端复苏影响的担忧估值快速回落，但我们认为，历经近年来行业转型变革，队伍和业务水平已明显优化，头部险企有望引领行业持续走出复苏周期。推荐中国太保（高基数下价值持续高增，标杆引领更进一步，监管倡导的“科学制定年度预算”的与公司提出的“队伍连续绩优”理念比较契合，有望充分受益于行业高质量发展）、中国人寿、关注经济强β标的中国平安。

6.2．风险提示

监管政策持续收紧。若监管进一步加强对严格执行报行合一，加强销售渠道、人员和行为管理的要求，严控销售误导等行为，险企“开门红”将面临压力，影响全年业绩。

“开门红”业务数据大幅波动拖累估值。在险企不同“开门红”销售策略下，其业务数据可能并不稳定，影响险企估值。

宏观经济持续低于预期。若宏观经济持续无法复苏，则对长端利率和权益市场产生较大压制，拖累寿险板块估值。

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投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下：

公司投资评级：

买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上;

增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间;

中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间;

减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间;

卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上;

中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%;

减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。业山

保险Ⅱ行业深度报告

从“双十一”兴替看“开门红"路在何方？

投资要点

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内容目录

图表目录

1．引言：一则通知引发市场对叫停“开门红”的担忧

2．保险“开门红”的前生今世

2.1．何为“开门红”：保险业的“双十一”

2.2．为何“开门红”：疫后重视度再度提升，提振队伍士气再出发

3．跨界对比：线上零售的“双十一”与保险业的“开门红”

3.1．相似点：行业年度盛宴，营销费用大投入

3.2．相似点：商家回馈客户，产品性价比较高

3.3．相似点：战线拉长，提前预售

3.4．不同点：消费与储蓄/大额投资

3.5．不同点：监管侧重差异

4．从淡化“双十一”看“开门红”如何常态化？

4.1．淡化“双十一”的原因：平台竞争、渠道革新

4.2．启示1：营销活动常态化

4.3．启示2：聚焦产品本身

4.4．启示3：淡化“开门红”面临短期业绩压力

5．2024年开门红内外部环境分析和展望

5.1．外部分析：居民风险偏好结构性下行背景下相对优势继续显现

5.2．内部分析：新预定利率产品上线，开门红逐步探索分红型产品

5.3．产品与价值分析

6．投资建议与风险提示

6.1．投资建议

6.2．风险提示

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