24 年策略：AI+XR，顺周期复苏

华泰研究

2023 年 11月 03日│中国内地

年度策略

24 年传媒投资主线：AI+XR,顺周期复苏

2023 年传媒行业及细分子板块估值水平波动较大，上半年在大模型及 AI 应用落地预期等因素驱动下，板块估值快速抬升；下半年一方面 AI 应用落地兑现进度相对较慢，另一方面中报披露后公司业绩兑现，多种因素致行业估值回调幅度较大。展望 24 年，建议把握三条投资主线：1）AI+传媒，生成式 AI 应用有望持续落地，行业投资逻辑由“主题性趋势投资”向“商业化落地兑现”转变；2）XR新技术落地，抬升板块估值水平；3）顺周期复苏电影及营销，经历前期压力之后业务韧性凸显，关注后续边际变化。

新科技：AI 赋能+XR 发力，传媒生产力革新，带来行业估值提升

23年下半年传媒行业估值虽有回落，但 AI产业端仍发生着积极的边际变化：1）海外大模型持续迭代，GPT-4V 多模态模型发布，拓展 ChatGPT 在生活中的更多维应用场景；2）国内大模型陆续发布，针对细分领域的垂类模型也在积极推进，解决产业端及用户端的实际问题；3）各领域 AI 应用持续落地，新内容及新模式带来行业新增量。另一方面，我们看到随苹果、Meta等行业龙头发布最新 MR 设备，整体 XR产品持续迭代，体验进一步升级，全球 XR 产业景气度有望随之提升。国内在 PICO 等厂商引领下，XR 设备及内容生态不断提升及完善，我们看好 XR内容端的整体估值提升潜力。

顺周期：持续复苏，广告/电影等逐步恢复

电影院线板块：22 年电影票房整体承压，23 年以来回暖明显，据猫眼专业版，年初至 9 月 30 日，中国内地电影总票房约 455.9 亿元，同比提升 78%，恢复至 19 年同期的约 95%；需求端方面，票房规模、观影人次回升明显；供给端方面，影片数量及内容质量均有明显改善；随着国内线下消费市场稳步复苏，供需两端持续向好，电影市场潜力有望得到进一步挖掘。广告营销板块，23年 1-8 月呈现回暖态势，广告市场花费同比增长 5.3%；长远来看，AI 将从内容素材、受众渠道和数据三方面推动广告市场不断发展。

期待 AI+XR 技术赋能，顺周期复苏有望带动行业基本面持续修复

23 年 AI 应用在细分领域已均有落地，随着行业发展，后续更多优质 AI 应用有望出现，进一步提升传媒行业的成长性和估值。XR 龙头进展，引领产业有望加速发展。宏观经济回暖，推动 23 年电影行业强势复苏，营销行业企稳向上，此趋势有望延续。投资角度，建议关注 1）游戏：恺英网络、三七互娱、巨人网络、完美世界、宝通科技、吉比特、昆仑万维等；2）营销：分众传媒、三人行、兆讯传媒、蓝色光标等；3）院线及影视：万达电影、中国电影、光线传媒、芒果超媒等；4）电商：焦点科技、国联股份、值得买等；5）出版教育：中信出版、中南传媒、新经典、凤凰传媒等。

风险提示：宏观经济疲软，政策监管风险，内容供给不及预期。

增持 (维持)

研究员

朱珺

SAC No. S0570520040004 zhujun016731@htsc.com

SFC No. BPX711 +(86) 10 6321 1166

研究员

吴珺

SAC No. S0570523100001 wujun023190@htsc.com

+(86) 755 8249 2388

研究员

周钊

SAC No. S0570517070006	zhouzhao@htsc.com
SFC No. BQA910	+(86) 10 5679 3958

研究员	吴晓宇
SAC No. S0570522100002	wuxiaoyu@htsc.com
	+(86) 755 2399 3324

行业走势图

资料来源：Wind，华泰研究

重点推荐

目标价
股票名称	股票代码	马 (当地币种)	投资评级
分众传媒	002027 CH	8.40	买入
焦点科技	002315CH	38.72	买入
蓝色光标	300058 CH	8.40	买入
恺英网络	002517 CH	14.40	买入
巨人网络	002558 CH	16.32	买入
三七互娱	002555 CH	27.11	买入
光线传媒	300251CH	8.60	买入
完美世界	002624 CH	14.08	买入
万达电影	002739 CH	15.40	买入
昆仑万维	300418 CH	37.80	买入
宝通科技	300031CH	22.91	买入
值得买	300785 CH	27.36	买入
中国电影	600977 CH	13.90	买入
吉比特	603444 CH	377.08	买入
国联股份	603613 CH	41.40	买入
三人行	605168 CH	89.60	买入
兆讯传媒	301102 CH	23.00	买入
中南传媒	601098 CH	14.00	买入
凤凰传媒	601928 CH	13.58	买入
芒果超媒	300413 CH	31.29	买入
新经典	603096 CH	23.52	买入
中信出版	300788 CH	34.02	增持

资料来源：华泰研究预测

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正文目录

1.投资策略：AI+XR，顺周期复苏.......
1.1 传媒估值 23 年波动较大，目前重回估值低位. ..4
1.2 24 年投资主线：新科技 AI+XR，顺周期影视+广告. ..6
2.AI 应用加速落地，为各细分领域赋能... ...7
2.1 AI+游戏：降本增效及创新增收应用持续落地中.. ...7
2.2 全球 AI 教育访问量高增，GPT-4V多模态赋能. ...9
2.3 AI+营销：垂类模型巩固壁垒，应用赋能全业务链. .. 11
2.4 AI+影视：从赋能到生成，打造生产力范式.. ..15
2.5 AI+电商：赋能电商业务流程各阶段，AI 工具成跨境电商新常态.. ..16
3.行业龙头引领 MR产品迭代，关注内容端估值提升 .... ..20
3.1 苹果推出 Vision Pro，推进 3D 交互体验加速落地. ..20
3.2 新品 Meta Quest 3 性能提升，VR 体验日趋完善... ..20
3.3 国内内容生态持续丰富，MR 产品迭代或带动内容端估值提升... ..23
4.顺周期持续复苏，广告/电影等继续恢复.... ..25
4.1 电影：23 年以来回暖态势显著，供需两端持续复苏.. ..25
4.2 营销：23 年来复苏态势明显，品类表现稍有分化.. ..28
投资建议 .... ..30
风险提示..... ..34

图表目录

图表 1： 2013 年以来传媒行业及子板块 PE（TTM，整体法，剔除负值）变化...
图表 2： 2013 年以来传媒行业及子板块估值 PE（TTM，整体法，剔除负值）波动情况 .. ...4
图表 3：传媒行业 2023E PE（整体法，剔除负值）水平... ..5
图表 4：华泰传媒行业及子板块预测 PE（整体法，剔除负值）情况 .. ..5
图表 5： AI 全面赋能游戏行业.. ...7
图表 6：网易《逆水寒》上线后中国大陆地区 iOS 榜单排名.. ...8
图表 7：《太空杀》开启 AI 支持的推理小剧场内测 .. ...8
图表 8：全球前 30 AI 应用中的教育产品.... ....9
图表 9： C 端教育智能硬件总结... ...10
图表 10： B 端教育信息化总结.. ...10
图表 11：腾讯混元 AI 大模型+腾讯广告精排大模型. ... 11
图表 12：蓝色光标营销类大模型 Blue AI . ...12
图表 13：百度 AI Native 商业全景应用.. ...12
图表 14：分众传媒营销垂类模型. ...12
图表 15： AI 技术在营销各环节应用.. ..14
图表 17： AI+电商赋能三个业务流程阶段. ..16
图表 18：近期推出的 AI电商应用信息汇总. .17
图表 19： Vision Pro 外观 ..... ...20
图表 20： Vision Pro 使用场景 .. ..20
图表 21： Quest 3 使用 pancake 技术 .. ...21
图表 22： Meta 头显多出一颗 3D深感摄像头. ..21
图表 23：高通骁龙 XR2 Gen2 芯片.. ..21
图表 24： Meta Quest 3 十月十日出货.. ..21
图表 25： VR/MR 历代型号对比..... ..22
图表 26： Meta Quest 3 MR 游戏应用 ... ..22
图表 27：《刺客信条 Nexus VR》将登陆 Meta Quest 3.... ..22
图表 28： Xbox Cloud Gaming 将于 12 月登陆 Quest 3 .. ..22
图表 29： VR 虚拟办公应用 ..... ..22
图表 30： 2021.08-2023.08 Steam VR 占 Steam 总玩家份额统计. ...23
图表 31： 2021.08-2023.08 Steam VR 硬件份额..... ...23
图表 32： 2023.07-2023.09 主流平台 VR 内容数量对比.. ...24
图表 35： 2017-2022 全国年度总票房收入及同比变化. ...26
图表 36： 2017-2023 年前三季度全国票房总收入及同比变化. ...26
图表 37： 2017-2023 暑期档全国票房总收入及同比变化. ...27
图表 38： 2017-2023 国庆档全国票房总收入及同比变化.. ..27
图表 39： 17 年 1-8 月至 23 年 1-8 月整体广告花费同比变化.. ..28
图表 40： 2022 年 1 月-2023 年 8 月广告花费同比及环比变化... ..28
图表 41： 2022 年 1-8 月与 2023 年 1-8 月分行业广告花费同比变化. ..29
图表 42： 2021Q1-2023Q2 中国互联网广告规模变化 .. ..29
图表 43： 2022 年 10 月-2023 年 8 月互联网站广告月度花费变化. ..29
图表 44： 2022 年 1-8 月与 2023 年 1-8 月广告整体市场分行业广告花费同比变化 ..30
图表 45：重点推荐公司一览表.. ..31
图表 46：重点推荐公司最新观点. ..31

1.投资策略：AI+XR，顺周期复苏

1.1 传媒估值 23 年波动较大，目前重回估值低位

2023 年传媒行业及细分子板块估值水平波动较大，上半年大模型及 AI 应用落地预期等因素驱动下，板块估值快速抬升；下半年一方面国内大模型与海外仍存在客观差距，另一方面AI 应用落地兑现进度相对较慢，多种因素致行业估值回调幅度较大。具体来看，传媒行业估值由 1 月的低点 23X TTM PE 回升至 23 年 7 月均值 30.3X TTM PE，后逐步回调至 10月的 26XPE。从历史估值角度看，当前传媒估值水平位于 2013 年以来的 28%的历史估值分位，处于近 3年 71%的历史估值分位。

图表1： 2013年以来传媒行业及子板块 PE（TTM，整体法，剔除负值）变化

注：华泰自选股为基于中信传媒指数和申万传媒指数成分股，考虑各相关标的主业变化，调整后所形成的股票池，下同；子板块采用华泰传媒分类；院线子板块主要公司均为亏损状态，因 PE 估值为负值被剔除。
资料来源：Wind，华泰研究

图表2： 2013年以来传媒行业及子板块估值 PE（TTM，整体法，剔除负值）波动情况

最高	最低	13年以来均值	均值最大波动幅度23年10月估值均值与历史均值偏离度		估值分位
华泰传媒 113.5	16.9	36.7	210%	25.0 -32%	28%
华泰互联网	203.2 30.7	69.3	193%	35.6 -49%	5%
华泰游戏	114.7 15.7	42.0	173%	25.6 -39%	29%
华泰出版	62.1 10.5	22.2	180%	15.4 -31%	28%
华泰营销 167.0	13.2	42.5	293%	32.2 -24%	36%
华泰影视 127.9	11.9	49.0	161%	33.9 -31%	27%
华泰广电	148.0 16.1	36.5	305%	39.7 9%	72%

注：子板块采用华泰传媒分类；历史均值、历史估值分位指 13 年以来；院线子板块主要公司均为亏损状态，因 PE 估值为负值被剔除。时间至 2023 年 10 月 31 日。资料来源：Wind，华泰研究

在当前时点看传媒行业及子板块估值水平，传媒行业Wind 一致预期 2023E PE（23 年 10月 31 日收盘价计算）为 21.19X。子板块来看，出版/游戏/营销/影视/广电/互联网/院线 2023EPE 分别为 13.63/20.77/24.21/33.17/27.23/24.46/27.35X（以上 PE 均为剔除负值后）。

图表3：传媒行业 2023E PE（整体法，剔除负值）水平

注：使用 CS 行业指数；预测估值为Wind 一致预期；以 2023 年 10 月 31 日收盘价计算。资料来源:Wind、华泰研究

图表4：华泰传媒行业及子板块预测 PE（整体法，剔除负值）情况

注：子板块采用华泰传媒分类；预测估值为 Wind 一致预期；以 2023 年 10 月 31 日收盘价计算。资料来源：Wind，华泰研究

1.2 24 年投资主线：新科技 AI+XR，顺周期影视+广告

1、 AI 赋能，24 年传媒应用预计加速落地，投资逻辑从“主题炒作”转向“应用商业兑现”。23 年下半年行业估值虽有回落，但产业端仍然发生着积极的边际变化，我们可以看到的明显趋势包括：1）海外大模型持续迭代，Open AI 发布 GPT-4V 多模态模型，拓展ChatGPT 在生活中的更多维应用场景；2）国内大模型陆续发布后，针对细分领域的垂类模型也在积极推进，解决产业端及用户端的实际问题；3）各细分领域 AI 应用在持续落地：游戏方面，玩法体验端在 RPG及休闲品类落地较快；生产营销端图像美术领域落地较快；电商方面，主流头部电商平台已在 618 中积极推进 AI 应用与业务的结合，降本增效的同时扩充新的流量入口；营销方面，AI持续推动营销服务商商业模式革新、及利润水平提升；影视方面，完全由 AI生成影视的“生产力范式”已经形成。综合看，AI 应用已在各个细分领域落地并持续生成新的内容形式，开拓全新商业模式，未来有望持续提升行业成长性和估值中枢。

2、 XR 产业技术革新，带来行业板块估值提升。我们看到随着苹果、Meta 等行业龙头分别发布最新 MR 设备，整体 XR 产品持续迭代，体验进一步升级，全球 XR 产业景气度有望随之提升。国内在 PICO 等厂商引领下，XR设备及内容生态不断提升及完善。同时，政策端明确支持。2023年 9月 5 日，工信部、财政部联合印发《电子信息制造业 2023-2024年稳增长行动方案》，提到落实 2022 年 11 月发布的《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026年）》，目标至 2026年，我国虚拟现实产业总体规模超过 3500亿元、虚拟现实终端销量超 2500 万台。我们看好在硬件产品技术不断突破及软件生态持续完善背景下，XR内容端的整体估值及业绩端后续提升潜力。

3、关注经济复苏相关板块，广告/电影等行业有望持续回暖。2023 年下半年电影行业加速复苏，尤其暑期档表现较为靓丽，但国庆档后由于内容平淡电影板块表现较为平淡；广告方面，市场持续缓慢复苏。我们认为恢复经济、推动增长已成为政府工作重心。各级政府积极履行主体责任，促消费、促经济政策频出，相关行业如电影/广告后续有望持续边际改善，存在配置机会。

2.AI 应用加速落地，为各细分领域赋能

2.1 AI+游戏：降本增效及创新增收应用持续落地中

我们认为，AIGC 将为游戏玩家带来玩法体验端的创新升级，以及生产营销端的降本提效。
目前看玩法体验端在 RPG及休闲品类落地较快；生产营销端图像美术领域落地较快。

1）玩法体验端：目前看 AIGC 有望在 NPC 智能交互及玩法设计创新方面加速应用，AI NPC的不断成熟将改变游戏玩家与角色的交互方式，进一步提升游戏沉浸感；同时，AIGC 带来的 UGC 等玩法创新也有望带来全新的游戏类型，进一步提升游戏内容的丰富度及自由度。

2）生产营销端：以 ChatGPT 等大语言模型为基础的文本类 AI 生成工具、Stable Diffusion及 Midjourney 等 AI 图像生成工具、Gen2 等 AI 视频生成工具等已在游戏行业各环节有所应用，同时英伟达、微软、Epic Games、Unity 等基于原有产品或服务纷纷推出 AIGC 功能。随着工具化 AIGC产品和服务快速迭代，行业“卖铲人”将加速 AIGC对行业赋能，带来进一步的降本提效空间。

图表5： AI 全面赋能游戏行业

资料来源：游戏葡萄、Gamelook、华泰研究

玩法体验端在 RPG及休闲品类落地较快，AI 提升游戏 NPC互动体验。逆水寒实装国内首个游戏 GPT，NPC 智能交互提供全新游戏体验。网易的《逆水寒手游》6 月 30 日正式上线，上线首日进入中国大陆 iOS畅销榜第 2，免费榜第 1。上线四个月仍保持中国大陆 iOS游戏免费榜 Top30，畅销榜 Top3，角色扮演类游戏中基本稳居畅销榜最前列。通过 AI 驱动的智能实时交互 NPC，实现了更高自由度的剧情探索、内容对话，显著丰富了玩家体验的丰富性。

休闲游戏因其核心玩法简单，AIGC 功能也有望带来更为显著的玩法创新，紫天科技旗下《大侦探智斗小 AI》6 月出海在港澳台上线。该游戏以 AI对话功能为核心，允许玩家使用自然语言而非系统预设的选项与游戏中的人物对话，进行侦探推理过程。巨人网络旗下《太空杀》10 月开启 AI 推理小剧场小规模内测，由玩家扮演侦探，根据案件询问 AI 嫌疑人，AI能够自主进行回答内容的生成并进行真相的掩盖。

图表6：网易《逆水寒》上线后中国大陆地区 iOS榜单排名

资料来源：七麦数据、华泰研究

图表7：《太空杀》开启 AI支持的推理小剧场内测

资料来源：《太空杀》APP、华泰研究

据各公司公告，多家游戏公司已积极布局 AI+游戏应用，逐步落地中：

巨人网络：公司已组建了 AI 实验室，招聘行业 AI方面的专家，预计一、二十人的团队，负责公司 AIGC 相关能力的建设、推动 AIGC 工具在全公司范围内各业务场景的普及落地，以降低研运成本，提高研发效能。目前，公司在 AI 辅助美术工业化、大语言模型的定制化训练、语音生成等方面构建了初步平台化能力，并根据各项目组需求，逐步完成了部署和应用。与百度“文心一言”、阿里云等积极探索“游戏+AI”合作，《太空杀》上线文字推理 AI征途 IP的多款 MMORPG 游戏已启动智能 NPC 的探索，《球球大作战》应用 AIGC 自定义编辑功能，有望 H2 逐步落地。

完美世界：目前公司已将 AI 技术应用于研发管线的多个环节中，包括智能 NPC、智能游戏助手、场景建模、AI 绘画、AI 剧情、AI 配音等方面，并面向不同类型的游戏项目需要，开发了剧情生成、大世界生成等新型游戏开发工具，协助研发团队构建依托于 AI 技术的新形态游戏开发管线。2023 年上半年，公司内部成立 AI 中心，由完美世界游戏业务 CEO负责，中台技术部门牵头，各项目制作人深度参与，大力研究及推行 AI 技术的学习与应用。在MMO 产品《神魔大陆 2》探索智能 NPC，或于 2H23上线。

三七互娱：公司不断通过决策式 AI、生成式 AI 进行技术迭代优化，打造了一整套嵌入 AI与大数据技术的数智化产品矩阵，贯穿研运全流程，构建出一条成熟、完整的游戏工业化管线，使得公司能够在游戏研运过程中实现资源的最优配置，增强游戏品质，提升用户体验。例如，公司积极探索游戏工业化 AI+应用，将 AIGC 技术融入自研的美术设计中台“图灵”之中，赋能辅助文本、图像、音频、视频等设计资产的生成、储备与管理。借助该系统，美术人员能够更加便利进行风格化创意探索，并利用多年来积累的各种美术资产训练符合项目需求的美术模型，逐步落地于角色、场景、UI、投放素材等多个美术场景的制作，整体提升资产复用效率与设计生产的协同性。

电魂网络：2023 年 3 月在美国旧金山举办的游戏开发者大会（GDC）中，公司与网易智企携手亮相，共同分享了 Al解决方案在公司在研游戏《野蛮人大作战 2》的落地实践。2023年 7 月，公司与网易智企签订战略合作协议，共同成立“游戏人工智能联合实验室，未来双方将围绕游戏 AI 技术研发、商业应用与实践等方面继续展开深度合作，进一步推进游戏AI 相关技术与产品在游戏场景中的应用，为用户提供更加智能化的游戏体验。《野蛮人大作战 2》有望 Q4 面市。

恺英网络：23 年 5月宣布与复旦大学达成合作，签署《软件定制开发协议》,约定双方将共同致力于利用 AIGC 与 AINPC 相结合推进人工智能、虚拟现实、增强现实等领域新技术研发与应用，双方将合作实现搭建 AIGC及 AINPC 技术的斗罗大陆 IP手游。《斗罗大陆·诛邪传说》版号于 23 年 9月过审。

游族网络：升级“AI 创新院”，下设“智子实验室”和“红岸实验室”，分别围绕“AIGC”和“AI 赋能游戏全球化”两个方向进行聚焦突破，在美术资产生成、配音、本地化小语种翻译、智能NPC交互等领域进行探索研究，同时与云从科技等外部科技公司开展战略合作，共同研究游戏垂直领域的LLM大模型，针对游戏和AI结合的具体应用场景，探索解决方案。

2.2 全球 AI 教育访问量高增，GPT-4V多模态赋能

AI 与教育应用场景高度契合，GPT-4V 多模态交互加速 AI+教育进一步渗透。教育具备互动性，及时性，针对性等特点，天然与生成式 AI 语言模型相适配，当前，“线上教育”+“定制化教育”已经成为一种常态化的教育方式和广泛的共识，海外多邻国等 AI+教育类应用乘技术发展和教育观念改变的东风快速发展，商业模式已被验证。近期 OpenAI 发布 GPT-4V多模态模型，其物理视觉有所提升，能够实现拍照拍题，识别复杂公式，批改手写作文等功能，扩大了 AI 教育的能力范围。

全球 AI 教育应用访问量高增。根据 SimilarWeb的数据，学习平台 CheggMate 的 9 月访问量为 5,189 万次，环比大幅增长 111%。在开学季的关键时期，AI 教育应用的高速增长证明此类用户需求的提升，AI 与教育深度融合的应用场景正在加速落地，AI 教育迎来了重要发展契机。

图表8：全球前 30 AI 应用中的教育产品

编号产品名	9月访问量	9月变化
1 Q-chat	147.8M	88.18%
2	CheggMate 51.9M	110.80%
3	Khanmigo	50.2M -2.15%
4 Turnitin	14.1M	51.63%

资料来源：Similarweb、Sensortower、华泰研究

目前国内对于 AI+教育的落地方向主要集中在 C端教育智能硬件及 B端教育信息化，相关公司对应的核心能力及壁垒分别是教育垂类模型及内容渠道资源。

⚫ C 端教育智能硬件：布局的公司主要分为两类：1）科技类公司，代表公司包括科大讯飞、网易有道等；2）教育类头部公司，代表公司包括学而思（好未来）、作业帮等。拥有自研模型的公司重点布局 C 端市场，且将其应用场景聚焦于教育智能硬件之上。在教育场景及细分赛道上，各家公司针对性有不同侧重，具体来看：

科大讯飞：新版能力对标 ChatGPT。星火认知大模型发布以来，AI 学习机的中英文作文辅导、中英文口语学习，以及讯飞听见等场景落地，带来用户体验显著提升。2023年 10 月 24 日发布大模型的新版本，能够在通用的认知大模型能力上对标 ChatGPT，实现英文水平相当，中文水平超越。

网易有道：主要聚焦学习及办公场景中的提效，其在语言及翻译方向较为专业。7 月发布「子曰」教育模型，六大应用成果包括：1）LLM 翻译：更加场景化、高质量的翻译助手。2）AI 口语教练：虚拟人一对一进行地道的口语练习和辅导。3）AI 作文指导：利用大模型帮助学生解决写作思路、批改校阅、写作建议等问题。4）语法精讲：层层递进提示和分析长难句，帮助学生扎实掌握语法知识。5）AIBox：中英文写作助手，围绕学习工作场景提供润色、扩写、总结等服务。6）文档问答：新一代知识库产品，高效阅读助手。

学而思：专研数学领域大模型 MathGPT。8 月 24 日，好未来自研的数学领域千亿级大模型 MathGPT 正式上线并开启公测，不同于其他大语言模型来自对海量语言文本的训练，更擅长语言处理，MathGPT 在数理逻辑方面表现更为出色。

作业帮：专注 AI解题，具备多学科知识解答能力。9月 2 日作业帮正式发布了自研银河大模型，是一款专为教育领域量身打造的覆盖多学科、多学段、多场景的教育大模型。银河大模型即将在作业帮 APP等学习工具、智能硬件、智能图书、教育数字化等业务场景中实现应用，同时将持续优化银河大模型性能与多模态能力，加速推进在更多教育场景的落地实践。

图表9： C 端教育智能硬件总结

公司类别	公司	模型	应用
科技类公司	科大讯飞	星火认知大模型	对标ChatGPT，落地中英文作文辅导、口语学习
教育类公司	网易有道	「子日」教育模型	聚焦学习及办公场景中的提效，在语言及翻译方向较专业
教育类公司	学而思	数学领域大模型MathGPT	在数理逻辑方面表现更出色
	作业帮	银河大模型	具备多学科知识解答能力

资料来源：公司官网，华泰研究

⚫ B 端教育信息化：传统出版综合集团凭借对内容资源及销售渠道的多年积累，借力 AI对教育的信息化及智能化再次推进，具体的落地场景主要包括：1）综合智慧教育平台：以传统纸质教材为主要内容，基于数字媒体及 AI技术研发立体化教学方案。2）教师教学办公系统：基于 AI 语言模型研发教师端助教产品，地方出版公司具备极强的渠道优势。3）辅助学生自主学习：包括线上测评，作文批改，英语听说训练，普惠学习机等产品，出版公司与大模型厂商合作，为学生提供自主学习方案。

图表10： B端教育信息化总结

落地场景	产品	公司	应用
综合智慧教	大象课堂	中原传媒	构建教育大数据平台和智能化服务体系，为教育信息化提供整体解决方案
育平台	作业+学情诊断大数据反馈	山东出版	立体化教材项目“山东出版中小学数字教材服务平台”，在省内一地市“基于学情诊断的中小学个性化作业改革”试点
	粤教翔云	南方传媒	用户达1300万，使用学校达1.6万，平台升级版本荣获广东省电子信息行业科学技术一等奖
	凤凰易学	凤凰传媒	江苏省中小学在线学习平台，23年上半年凤凰易学用户数达200 万，同比增长10%
	A佳教育	中南传媒	全链条的智能化考试服务，大数据分析输出学校教学诊断报告和学生个性化学习方案，目前在湖南省服务考生850万人次，考试1万场，覆盖学校5500所
	新华云	中文传媒	江西省首个实现省、市、县、校教育信息系统互联互通，入驻“智慧作业”项目组，成为江西省“智慧作业”微课征集的唯一授权单位
教师教学办e堂好课	数字化校本综合方案	世纪天鸿	帮助学生个性化训练和教师制作优质内容，在多省十余所学校试点
公		中南传媒	与湖南省教育厅合作，通过教学资源、云平台、教学工具等提升乡村教师能力和课堂质量，在湖南益阳安化县域试点
	学科网	凤凰传媒	面向全国的中小学教育资源共享平台，学科网收入和影响力持续快速增长
	天闻 ECO 云开放平台+贝壳网	中南传媒	以课堂、教学为主要应用，提供精准优质教育综合解决方案。注册用户达千万且快速增长
	小鸿助教	世纪天鸿	作为教师助教产品，通过语言模型和内部优质内容资源，专注服务教师用户，支持教案撰写等工作，
辅助学生自	笔神作文	世纪天鸿	与“笔神作文”等专业技术公司深度合作作为AI作文批改平台，注册用户1600万，月活跃用户180万
主学习	南方智慧作业平台	南方传媒	引进了42万道数学、物理、化学习题资源，成立平台推广运营小组筹备2023年秋季平台试点
	青知智教	城市传媒	通过人工智能技术为用户提供优质资源、AI交互课程、AI评测、AI批阅等服务
	粤教讯飞E听说	南方传媒	与科大讯飞开发的有英语语音测评、听说对话练习、作业智能批改等功能，提高学生的英语听说能力
	花城艺测	南方传媒	音乐学习的测评软件，具有智能音频评分、随机组卷练习等功能，可以提高音乐学习效果，已在广州
	皖新学习机	皖新传媒	37所学校完成音乐测评与华为合作开发的面向C端的教育普惠学习机，制定自主学习整体解决方案，产品已进入试营销阶段
	中华优秀传统文化绘本大城市传媒		使用AR、VR、AI等新技术，为儿童提供动画、视频、AI阅读和数字场景体验

资料来源：公司公告、华泰研究

AI+教育产业应用加速落地，市场前景广阔。AI教育仍处于发展早期阶段。在技术维度，当前机器视觉、大数据等技术逐渐成熟，但认知层技术尤其是机器的推理能力仍有不小的技术提升空间。在未来，随着通用人工智能大模型的迅速发展，AI 教育领域的自适应学习、个性化学习、智能专家系统、基于情感的学习态度分析等应用将实现快速发展。我们认为，多邻国等 AI+教育类应用将乘技术发展和教育观念改变的东风快速发展，未来市场空间广阔。

2.3 AI+营销：垂类模型巩固壁垒，应用赋能全业务链

营销企业在已有大模型基座的背景下，通过海量数据训练营销领域的专业垂类模型，赋能自身业务的同时，为中小商家提供高效的营销解决方案。AI 工具的出现，实现了营销行业整体的降本增效，而生成式 AI 应用为营销公司打开新的交互入口扩充新的用户流量。

模型层：AI营销垂类模型显著巩固业务壁垒

营销垂类模型为用户带来便利的同时，也帮助企业巩固自身业务壁垒。营销企业利用自身营销领域专业数据训练营销垂类模型，为自身业务持续赋能，为用户提供更为便利与个性化的服务的同时，显著巩固自身的业务壁垒。

➢ 腾讯：混元 AI 大模型+腾讯广告精排大模型助力用户降本增效。在腾讯太极机器学习平台之上，混元AI大模型和腾讯广告精排大模型共同完善优化了广告业务的整个流程，腾讯混元 AI 大模型的多模态理解能力，可以有效加深推荐系统对于广告的理解，从而更精准的将广告推荐给合适的人群，提高用户体验以及广告转化效果。精排大模型基于混元大模型在理解层面得到的丰富信息，可以强化用户洞察以及场景差异性表达，实现更好的泛化和广告冷启动。在“降本增效”的目标指引下，关注并提升 GMV 的腾讯广告平台技术已打赢大模型落地的关键一仗。接下来，腾讯广告计划不断基于此优化模型，帮助广告主达成更高 GMV。

图表11：腾讯混元 AI大模型+腾讯广告精排大模型

资料来源：腾讯广告微信公众号、华泰研究

➢ 蓝色光标：公司发布营销类大模型 Blue AI，AI 战略迈入新阶段。9 月蓝色光标集团正式发布营销类大模型“Blue AI”。Blue AI 主要聚焦内容生成、思维助手、体验创新三大垂直场景，开创性地实现了三个融合：融合大模型与私有数据调度，让特定场景数据融入大模型，融合全球受众分析与个性化社媒创作，融合 AI 创意生成与创意场景衍生，实现特定人机协作方式融入大模型。未来公司将继续沿着生产效率与方式的改变、创造新模式和新能力、打造 AI时代的超级个体与组织三个方面迭代与迈进。

图表12：蓝色光标营销类大模型 Blue AI

资料来源：蓝色光标微信公众号、华泰研究

➢ 百度：背靠文心大模型，全方位重构商业新生态。百度发布文心大模型 4.0版本，同时首次体系化发布 AI Native 商业全景应用，包括全新 AI 商业引擎“扬楫”、全球首个 AI Native 营销平台“轻舸”、打造开启对话式营销新时代的“品牌 BOT”等。AI 商业引擎“扬楫”实现三大核心突破，分别是生成式定向、生成式创意以及新一代的智能广告拍卖框架，通过这三方面的持续革新和突破，扬楫能够全面提升广告投放的效率与效果，突破原有界限。基于 AI技术的全新营销平台“轻舸”利用大模型的强大能力，实现了智能广告生成和优化，让广告主能够更自由地表达营销策略，提高营销平台的效率的同时为广告主降低成本，提高业务转化率。

图表13：百度 AI Native 商业全景应用

资料来源：百度 App 微信公众号、华泰研究

➢ 分众传媒：公司营销垂类模型进入内测阶段，未来将为公司广告业务持续赋能。公司与智谱铺合作开发营销垂类模型，目前模型已经进入最后阶段的内测当中。通过对历史广告数据的深度挖掘，该模型精心构造独有的高质量数据集和合理的人工标注反馈数据，并能够在实际场景中持续迭代和优化，持续提升其能力。这样的基于 AI 驱动的全新行业解决方案，将极大丰富公司在广告创意生成、广告策略制定、广告投放优化、广告数据分析等多方面的综合能力，进而为更多的广告主赋能。

图表14：分众传媒营销垂类模型

资料来源：公司公告、华泰研究

应用层：针对营销各个环节降本增效，打开全新用户交互模式

AI 在为商家降本增效的同时带来全新的交互模式，让消费者享受更加个性化的服务。相关AI 应用为营销素材生成、广告触达等环节持续赋能，此外在交互方式上持续突破。

➢ 素材生成环节：AI 助力从 0到 1 的营销素材生成，提高用户的创造力。蓝色光标集团基于云端聚焦 AI营销场景构造多人协作工具平台销博特，能够快速生成策划案、消费者洞察、营销创意等内容，帮助营销人员提升工作效率，提升营销团队在线协作的创造力。京东全新升级的 AIGC 商品内容营销平台基于言犀大模型和数据积累可以帮助商家自动生成各种营销素材，提高商家的营销效率。百度发布的全球首个 AI Native营销平台“轻舸”内置的擎舵创意生成能力能够根据用户搜索词、兴趣和意图在秒级生成广告文案和图片素材，为用户提供个性化的广告内容。特赞创意供给平台利用生成式技术，能够帮助企业进行内容的设计，更加高效地完成各类创意内容。

➢ 优化触达环节：大模型强大的理解能力帮助提升广告投放的精确性。腾讯广告精排大模型依靠千亿级别的单模型推理参数，基于混元大模型对于广告的理解，显著提升广告投放效果，实现更为高效的匹配。百度全新 AI商业引擎——“扬楫”构建的新一代的智能广告拍卖框架，通过端到端的优化，实现全局最优的广告分配和计费，大幅提升了系统的分配效率。字节跳动巨量引擎 2.0 通过将用户的行为特征与投放商品、广告模型、人群、内容素材的特征结合，更加精准地将商品推送到意向客户，帮助用户实现更好的单品推广及全店营销。

➢ 交互模式方面：强大的自然语言交互能力，显著提升消费者使用体验。百度以文心大模型为底座，打造出了生成式 AI 时代品牌超级入口——品牌 BOT，不仅能够支持企业进行品牌文化和产品宣传，还能够解答用户疑问，增强用户对品牌的信任和粘性。百度数字人直播平台“慧播星”依托于百度的技术积累可以再很短时间完成数字人直播间的制作，降低了中小商家的直播门槛。京东云多模态数字人基于言犀数字人大模型，可通过少量素材以对话交互模式实现全链路内容的自动生成，结合京东知识增强模型K-PLUG，可以极大提高直播效率。淘宝正在内测的 AI 助手“淘宝问问”基于“通义千问”大模型，能够有针对性的为用户进行个性化推荐并作为智能客服为用户的问题给出解决方案。

图表15： AI 技术在营销各环节应用

环节素材生成	公司	应用
	蓝标	基于多人协作工具平台销博特能够快速生成策划案、消费者洞察、营销创意等内容
	京东百度	AIGC商品内容营销平台可帮助商家自动生成各种营销素材 AINative营销平台“轻舸”内置的擎舵创意生成能力能够根据用户搜索词、兴趣等快
		速生成广告文案和图片素材
	免展瓴羊	公司兔灵大模型可帮助用在营销活动、内容运营中生成高质量视觉物料，在精准控制图像生成同时又兼顾创意瓴羊ERP的AI生图能力可帮助用户将模特拍完的照片通过AI替换直接成片，也可通
	有米云	过素人拍照智能换脸、营造场景有米云AIGC功能可帮助用户进行内容生产
	特赞	内容智能生成，帮助用户一键修改海量图片与视频尺寸、智能化套板，提升基础设计工作效率
优化触达	腾讯	基于混元大模型对广告的理解，精排大模型可显著提升广告和用户匹配度
	百度	AI 商业引擎“扬辑”构建的智能广告拍卖框架通过端到端的优化，实现全局最优的广告分配和计费
	奥创光年	AI全链路营销技术可为企业客户提供从营销策略洞察、AI内容制作、AI智能投流到DAM 内容管理的全链路营销解决方案
	字节跳动	巨量引擎2.0以素材为投放核心，通过创意驱动、高度自动等优势提供更优质的投放体
交互模式	百度	验和效果 AI时代品牌超级入口品牌BOT帮助企业进行品牌文化和产品宣传，还能够解答用户疑
		问
	百度京东	数字人直播平台“慧播星”，可以一键生成直播剧本、素材、互动问答等内容京东云多模态数字人可以通过少量素材以对话交互模式实现直播内容的全链路生成
	京东	京东言犀智能客服帮助用户提高服务接待效率、实现高频咨询场景的自动化
	阿里	淘宝AI助手“淘宝问问”能够为消费者进行个性化推荐同时解答消费者问题
	魔珐科技	公司全栈式AIGC3D虚拟人可代替用户完成客户服务、直播等工作
	容联云	容联云生成式一体化智能客服平台可帮助企业提高客户服务质量，为企业提供有价值的
	360	市场洞察和智能服务 AI数字员工通过大模型学习、训练可作为智能客服或代替用户完成直播、培训等活动

资料来源：2023AIGC 赋能营销报告、公司官网、公司官网微信公众号、华泰研究

AI 技术的发展与成熟推动广告行业发展。AI 应用于广告行业已有多年。在过去，决策式AI 通过监督学习的方式在各个媒体端进行投放优化，由此推动了广告投放格局的重塑。展望未来，AIGC 的出现和成熟有望从内容创意层面颠覆广告产业，不仅大幅提高行业生产力，还有望创造新的广告应用场景。在万亿级的广告市场中，AIGC 的应用可以极大提高广告内容的生产效率和质量，加快广告营销的周期，帮助企业更好地实现营销目标。

我们认为，长远来看 AI 将对广告的以下核心要素有着显著提升：

1) 内容素材：AI 将为广告提供更加优质和个性化的素材。通过深度学习和自然语言处理等技术及自有数据的训练，AI 可以生成更具创意和感染力的广告内容，从而进一步提高广告的吸引力和转化率。

2) 受众渠道：AI 将具备重构投放流程的可能性。过去广告投放主要通过标签化来圈选人群包，但在未来技术的帮助下则可以更加精准地定位受众，针对不同个体实现真正的个性化展示，从而实现更加细密度的广告呈现，增加相应人群的消费兴趣，提升消费者的广告体验和广告效果。例如，AIGC 可以利用客户数据平台（CDP）或数据管理平台（DMP）的标签生成提示词，再生成基于这些提示词的广告，然后再通过监督学习优中择优，不断反馈优化。

3) 数据：AI 将为广告提供更精准的数据分析和管理。通过 NLP 技术对数据进行深度分析和优化，不仅能够得到更深维度的数据，将人群进行更好细分，还能发掘平台、素材、潜在受众的共同特征与差异，进而指导广告投放，从而提高投放效率与效果。

2.4 AI+影视：从赋能到生成，打造生产力范式

随着 AI生成视频领域不断地取得技术突破，AI 技术将逐步赋能影视创作的各个生产环节：1）前期策划环节：AI 可以自动生成批量化的剧本，并按照任务性格生成对话，激发作者创作灵感，缩短创作周期；另一方面 AI 可预测票房回报等数据，为选择演员、拍摄地点、预算投入提供依据。2）中期拍摄环节：场景及分镜制作、自动生成虚拟场景；3）后期制作环节，在画质增量、人脸替换等领域落地。

AI 技术在多模态的应用能力持续提升，我们已看到越来越多的垂类应用赋能影视的生产，但相比于“工具”，完全由 AI 生成影视的“生产力范式”更值得期待，一方面这将显著降低内容的生产门槛，让更多的创意得以表达；另一方面“AI 影视”也将成为一种新的艺术表达媒介，提升内容供给的丰富度。

继 Runway 为代表的公司推出文生视频工具 Gen-2 模型之后，AI 视频生成领域的技术迭代与跨越加速。GEN-2 模型具备文生视频、提示词+图片生成视频、图生视频等工作模式，突破了从 0 到 1 文生视频功能，可生成覆盖纪实影像、日式动漫、魔幻特效等多风格的高质量影像。展望未来，结合虚拟数字人等技术，AI+视频应用有望深度赋能 C端视频创作者和 B端影视、游戏、营销行业，降低视频创作技术门槛与成本。

图表16：头部 AI 文生视频应用用户数及产品质量矩阵

资料来源：CB Insights、华泰研究

多个完全由 AI 生成的影视短片热度较高，新的生产范式正在形成。由 Midjourney和 Runway生成式 AI 制作的电影预告片《芭本海默》、《创世纪》、《冰霜》等在社交媒体上热度较高，以科幻电影预告片《创世纪》为例，其图像视频合成、音乐、剪辑等工作完全由 AI 完成，其中 Midjourney 负责处理图像、Runway 处理视频、Pixabay 处理音乐、CapCut 合成素材、剪辑视频，预告片共计 7 小时完成。

国内公司在 AI+影视积极布局：

华策影视：9 月公司 AIGC 应用研究院自研的“影视剧本智能创作系统”上线，目前主要供公司业务团队使用，该系统基于自研剧本垂直大模型，提供"评估助手"和”编剧助手“的工具，“评估助手”支持超长中文，可对 20 万字\~50 万字小说剧本的评估内容，从以往 3 天提高到现在 5分钟。“编剧助手”则以高效工作流形式，改进多轮对话的低效率问题。

芒果超媒：1）开发 AIGC 视频自动拆条技术，大幅提升二创内容生产效率，支撑《全员加速中 2023》、《爱的勘探法》、《我的人间烟火》等重点节目的短视频制作；2）上线“嗨聊派对”全站聊天大厅，推出拟人化 AI 产品，将“拟人大模型”与特色 IP内容联动，引入《大宋少年志 2》AI 角色，建立 AI 社交系统，试水 AI 聊天付费场景。

猫眼娱乐：1）在前期策划阶段，通过 AI数据模型辅助故事情节分析，为主创提供剧情线索挖掘和灵感启发。2）在应用落地方面，推出面向行业内相关专业人士的 AI+影视文娱的相关产品，如「AI 海报助手」、「AI 大纲配图」、「AI 概念图服务」等，帮助行业理解和探讨AI 与影视创作相融合的空间和方向。

2.5 AI+电商：赋能电商业务流程各阶段，AI 工具成跨境电商新常态

应用端：AI 赋能电商全链路，垂类应用市场加速布局

目前电商 AI 应用的开发商包括典型电商平台、科技公司、营销公司等多方机构，凭借此前累积的技术及经验等优势切入市场，在各个阶均有成熟垂类应用。1）开发阶段：激发设计灵感，生产产品配图，辅助定价决策；2）营销阶段：助力内容降本增效，实现精准匹配，推动虚拟人带货；3）AI 大模型能够基于其强大的语言理解和人机交互能力承担客服功能，同时还可以应用于仓储、发货、物流等订单管理环节，帮助电商平台进一步降本增效。

图表17： AI+电商赋能三个业务流程阶段

资料来源：各公司官网、华泰研究

目前电商业务各个环节均有 AI 应用落地。按照电商业务流程不同的阶段，代表性的产品主要包括：1）开发阶段：AI 辅助产品设计、物料制作、产品定价等功能，代表性的应用包括Shopify 公司的 Shopify Magic、万兴科技海外公司的 Wondershare VirtuLook、易点天下的KreadoAI 等；2）产品营销阶段：AI 定向投放广告、直播带货、商品推荐、营销管理、产品服务，代表产品包括 SparkXGlobal 公司的 Marketin 一点通、特看科技数字人、lazada的 lazzieChat 等；3）售后阶段：智能客服、采购和库存管理功能，已落地包括阿里 SmartAssistant，焦点科技的 AI Assistant 和麦可 3.0 等应用。

图表18：近期推出的 AI 电商应用信息汇总

阶段开发阶段	工具名称	发布时间	公司	功能介绍
	Shulex VOC	2023.3.9	Shulex	基于大模型进行消费者画像、用户真实使用场景、消费者未被满足的需求分析、产品优劣势、消费者真实购买动机分析等，助力跨境电商。
	Shopify Magic	2023.2.10	Shopify	自动生成文本，涵盖产品描述、电子邮件主题行以及在线商店标题等。
	Wondershare VirtuLook	2023.8.31	万兴科技海外	“AI试衣间”：用户上传人模图可切换拍摄场景和模特类型； “AI商品图”：用户上传商品原图生成商业多元风格的高清商品图。
	KreadoAl	2023.7.12	易点天下	“AI数字人”：输入营销文本即可生成不同地域数字人口播视频；
				“AI模特”：不同地域国家、肤色、年龄、表情等真人化佩戴效果的商品图和广告物
	PhotoMagic	2023.9.1	极睿科技	料；“AI工具"：AI生成营销文案、AI文本配音、AI智能抠图。通过AI技术实现模特换脸、换场景、高清精修美化等。
	Marketin一点通	2023.8.18	SparkXGlobal邑炎科技	帮跨境卖家便捷智能的布局多渠道如亚马逊 Shopify、Google 等，完成独立站建站设计，快速试水，快速优化；定向分析找到更多相似人群进行多渠道的投放，大幅提
	特看科技数字人	2022.12.15		升效率和精准度。以其出色的效果和逼真的表现力而脱颖而出，与品牌客户、行业大V合作，根据每
			特看科技	个品牌和行业的特点，提供个性化的定制服务。
	LazzieChat	2023.5.26	Lazada	由OpenAI ChatGPT提供支持，可以回答用户的问题，充当私人导购，提供个性化建议和推荐，优化用户的购物体验。
	KreadoAl	2023.7.12	易点天下	“AI创意资产”：针对营销投放前、中、后的创意趋势洞察、素材营销效果数据分析和爆款内容分析进行数字化营销管理。
	True Fit Smart Assistant	2023.7.10	True Fit	为顾客量身定制尺码建议，兼顾不同国家的尺码标准和服装设计差异
		2023.9.7	阿里巴巴国际站	具备智能图片搜索、智能需求发布、智能沟通和智能物流服务四大功能，足以满足全球中小企业在采购过程中的大部分需求。
	Al Assistant	2023.9.4	焦点科技	通过多轮关键词问答的方式，缩短供应商和采购商之间的“距离”
	麦可3.0	2023.9.4	焦点科技	基于数据罗盘服务，根据产品的表现，以及产品星级，不断对产品内容做优化，简化供应商的工作。

资料来源：公司官网、华泰研究

模型端：AI大模型赋能国内主流电商平台，重塑未来购物模式

互联网平台大模型赋能电商业务，生成式 AI 重塑电商领域人货场。早在各大电商平台推出大语言模型之前，基于 AI 技术的智能推荐，智能客服，模特替换等工具就已经被广泛使用，但大模型及生成式 AI 的推进是对电商产业的进一步变革，主要体现在：1）人：B 端通过AI 生成物料等方式降低商家的入场门槛，提升流量转化率，C 端通过丰富的信息分析能力精准把握用户需求，提升转化率；2）货：生成商品 3D 模型用于商品展示和虚拟试用；3）场：打造虚拟主播，智能导购等赋能线上商城，提供新消费场景。具体从不同的平台布局来看：

⚫ 阿里：阿里达摩院于 2022 年 9 月发布“通义”大模型系列，2023 年 4 月 11 日，阿里云峰会上阿里大语言模型“通义千问”正式发布。阿里云智能集团 CEO 张勇在会上表示阿里巴巴所有产品未来将接入“通义千问”大模型，包括天猫、淘宝、优酷等。

大模型赋能之下，阿里电商业务持续创新。2023 年 5 月淘宝天猫发起“AI 生态伙伴计划”，开放七大商家经营场景，在开店装修、内容生成、数据统计和客服领域为商家提供智能生成式服务，7 月淘宝 APP 上线 AI 创作小助手功能，支持用户通过 AI 创作不同风格的自画像，并且可以用作淘宝账号。9 月淘宝推出 AI 大模型应用“淘宝问问”进行内测，这是在淘宝 App 原搜索功能上对电商搜索导购方式进行迭代的创新尝试，旨在结合用户输入，通过深度合成算法为用户提供更符合消费习惯的商品和内容，目前该应用已经上线双 11 大促模式。淘宝问问将综合立减、满减等大促优惠信息，生成并提供最具价格力的购买建议，从而降低用户挑选决策的成本。

京东：7 月 13 日京东正式推出言犀大模型。京东言犀大模型在 2023 年京东云峰会上推出，与通用大模型相比，京东大模型更加贴合产业视角，融合 70%通用数据与 30%数智供应链原生数据，具有“更高产业属性、更强泛化能力、更多安全保障”的优势，致力于深入零售、物流、金融、健康、政务等知识密集型、任务型产业场景，解决真实产业问题。

在电商领域，京东云 AIGC 内容营销平台基于京东全品类丰富的商品数据积累和大模型，可以更好的理解商品特征，帮助商家生成商品图片、卖点等营销素材，极大提高了设计以及文案创作的效率。在人工智能加持下，每套图的制作成本能降低 90%，制作周期也从 7天缩短到半天。同时京东云多模态数字人基于言犀数字人大模型，可通过少量素材，以对话交互模式，实现形象、音色、背景视觉、知识库到短视频等全链路内容自动生成，基于京东云自研电商领域知识增强模型 K-PLUG，用户仅需在直播后台上传商品链接，便能智能获取商品详情、卖点等信息，生成直播文案，极大的提高了带货直播间的运营效率。

⚫ 百度：10 月百度举办百度世界 2023，发布文心大模型 4.0 版本，同时首次体系化发布“AI Native 商业全景应用”，包括全新 AI 商业引擎“扬楫”、全球首个 AI Native 营销平台“轻舸”、打造开启对话式营销新时代的“品牌 BOT”、焕新助力商家长效经营的“智能商家经营平台”等，同时也升级了业界首个 AI 全栈式数字人直播解决方案“慧播星”和国内首个生成式 AI 导购“智能导购”。

百度在 5 月推出全新的电商品牌“百度优选”，内嵌在百度 APP 中，定位搜逛推一体的智能电商平台。依托百度的流量和数据，百度优选设计了知识选购卡、榜单、智能助手、商品测评、聚合比价、直播等多个产品矩阵，在交易前的评估阶段为用户提供智能便捷的个性化购物体验。此外，百度还推出了电商数字人直播平台，进一步降低商家开播的门槛和直播营销的成本。

AI工具成为跨境电商新常态，公司层面 AI落地产品持续迭代

使用 AI工具在跨境电商领域成为常态。AI 能够全方面助力跨境卖家，环节贯穿优化选品决策、智能客服工作、图文素材制作、广告智能投放、精准关联推荐、处理图像素材等。ChatGPT的语言系统及交互效果与海外业务兼容性更强，天然适配跨境电商平台，相关 AI 应用落地速度较快，并在持续加速迭代。具体公司来看：

➢ 焦点科技推出 AI 助手麦可 3.0，协助企业构建“数智大脑”。今年 4 月焦点科技旗下全链路外贸服务综合平台中国制造网上线 AI 外贸助手“麦可”。9 月，焦点科技在“未来进行时”AI 系列产品升级发布会上推出 AI 麦可 3.0，麦可 3.0 的推出标志着“数智员工”的到来，通过深度打磨外贸垂直领域的数据模型，实现大量重复性平台运营工作的自动化，使得原本繁杂的平台接单流程变得简单。AI 麦可 3.0 将致力于搭建更广泛的外贸场景应用集群，并最终提供外贸全链路 AI 解决方案。焦点科技还推出了针对买家侧的 AI 助手，可通过多轮关键词问答的方式将供应商或产品准确地推送到买家面前，缩短供应商和采购商的距离。

➢ 吉宏股份借助 AI 技术融合跨境电商应用场景，持续优化跨境社交电商业务环节。

1）在优化智能选品方面，公司在 Transformer 基础上自研电商文本垂类模型ChatGiiKin-6B，不仅可以帮助选品优化模型在线路、平台、时间、商品特征四个主要维度进行选品决策，提升规模化选品的效率和选品质量，还可以辅助选品师快速梳理商品卖点并自动化生成匹配的广告文案，提升选品师的工作效率。2）在优化智能广告投放方面，公司推出吉客印 AI 智能投放助手（“G-king”），G-king 擅长根据历史数据及实时广告效果数据进行机器自主化学习进而生成广告投放建议，深度赋能每位优化师。3）在优化智能设计与素材生成、智能翻译方面，公司推出电商智能设计与素材生成垂类模型 GiiAI，GiiAI 不仅能智能收集关联商品相关的素材内容，还可以通过建立视频生成模型将多段基础素材快速优化为新的视频素材，极大丰富了公司的视频广告素材内容，提高了设计师的工作效率。4）在优化智能客服方面，公司跨境社交电商运营管理系统接入 ChatGPT，持续优化智能客服功能。

➢ 华凯易佰自研信息化系统，持续提升智能化运营水平。公司子公司易佰网络自主研发“全自动数据整理及调价管理系统”，依托大数据实时运算平台，实现了全平台 Listing（商品页面）管理，有效保障商品数据信息的完整性和调价指令的快速传达。易佰网络自研的智能刊登系统可对每个 SKU 批量生成数百种差异化的标题文案和图片组合，自动翻译成多国语言，匹配细分类目，快速刊登至跨平台多个站点。公司自研的“智能广告投放运行监控分析统计系统”，可针对不同业务场景和时间阶段的广告需求，设置差异化的投放策略，并对广告数据进行跟踪。公司自研智能 MRP计划系统，设置精细化系统参数配置并实现自动化算法分析，自动输出采购、调拨、发运等指令建议并传输至其他系统模块，以实现供应链关键环节的智能化精细化管控。

3.行业龙头引领 MR产品迭代，关注内容端估值提升

3.1 苹果推出 Vision Pro，推进 3D 交互体验加速落地

6 月 5 日，苹果在WWDC全球开发者大会上发布了 Vision Pro。这是一款混合现实（MR）头显，售价 3499 美元起，将在 2024 年初于美国首发。交互方面，Apple Vision Pro 采用全新的操作系统。该系统具备三维界面，用户可以在多个不同的界面中切换。Vision Pro 依赖于语音、视觉、以及手感操控，使用眼动追踪来移动光标，用手指捏和选择和滚动，综合了眼神+手势+语音的交互方式，不需要额外的手柄操作。

外观支持模块化设计，注重佩戴舒适度。从外形上看与滑雪护目镜非常相似，Vision Pro由一块经过抛光的玻璃前面板和铝合金框架组成，玻璃面板下分布了摄像头等器件。VisionPro 的面罩和表带均采用柔软的纺织品制成，且（Light Seal）支持模块化设计，能够将其弯曲以适应不同人的脸型和头型，设备的头带能够轻易拉伸和枕靠，并保持透气性，头带可更换不同尺寸的款式。Vision Pro 提供了可满足 2 小时续航的外置电池，通过编织线缆连接，用户使用时可将电池放入口袋。Vision Pro 底部还设计了散热系统，保证设备稳定且安静地运行。

芯片方面，“M2+R1”协处理设计赋予 Vision Pro 强性能和强沉浸感。Vision Pro 采用协处理设计，搭载 M2 芯片及 R1 芯片，其中 R1芯片为苹果全新设计，专为头显处理摄像头、传感器的数据传输（包括 12 个摄像头、5 个传感器和 6 个麦克风的输入），官方表示传输速率仅需 12 毫秒便可将内容同步到 Vision Pro 的屏幕上，几乎没有延迟，据称比眨眼的时间快 8倍。

隐私方面，“Optic ID”虹膜识别实现设备快速解锁，确保设备安全性。Optic ID 是一个新设计的安全认证系统，它可在各种不可见的 LED 光照射下分析用户的虹膜，然后将其与受Secure Enclave 保护的 Optic ID 数据进行比较，以快速解锁 Vision Pro。用户的 Optic ID数据是完全加密的，无法通过应用程序访问，而且永远保留在设备上，这意味着它不会存储在苹果服务器中。

增加 EyeSight 反向透视，让用户与身边人保持自然交流。一个更精彩的设计便是 EyeSight反向透视功能，当有人在你附近时，设备看上去会是透明的，即让用户能够看到身边的人；而当你完全沉浸时，旁边的人也会明白此刻的你注意不到他们。外界的人们能看到正戴着头显设备的人的眼镜，而前者是使用外部摄像头帮助使用者查看外部环境。

图表19： Vision Pro 外观

资料来源：Apple，VR 陀螺，华泰研究

图表20： Vision Pro 使用场景

资料来源：Apple，VR 陀螺，华泰研究

3.2 新品 Meta Quest 3 性能提升，VR 体验日趋完善

Meta推出新一代消费级 MR 产品 Quest 3。定价零售价 499 美元起。显示方面，产品使用Fast-LCD，支持全彩透视功能，与上一代相比分辨率提升了近 30%；光学模组方面，产品使用了 pancake 技术，比上一代减薄了 40%；传感器方面比上一代增加了一颗 3D 深感摄像头。

处理器方面，公司使用由 Meta和高通合作开发的全新骁龙 XR2 Gen 2 平台，图形处理能力达到上一代的两倍，首次内置特征检测和 6DoF 跟踪功能，头显可以提供全彩直通视频，平均延迟仅为 12 毫秒（和苹果 Vision Pro 的 R1 芯片一样）。应用方面，除游戏、体育赛事直播、办公外，MetaAI 也将登录 Quest 3。

透视方案方面，不同于 Quest Pro 的单颗 RGB摄像头透视方案，Quest 3采用了两颗 400万像素的 RGB摄像头的透视方案，用于透视的像素比 Quest 2 多 10 倍。同时，也加入了深度传感器。Quest 3 的显示功能，引入了两个 LCD 显示屏：分辨率（双眼）：4128 x 2208像素；分辨率（单眼）：2064 x 2208 像素。

图表21： Quest 3 使用 pancake 技术

资料来源：新智元官网，华泰研究

图表22： Meta头显多出一颗 3D深感摄像头

资料来源：新智元官网，华泰研究

图表23：高通骁龙 XR2 Gen2 芯片

资料来源：新智元官网，华泰研究

图表24： Meta Quest 3 十月十日出货

资料来源：新智元官网，华泰研究

使用体验方面，Quest 3 的显示器部分比 Quest 2 轻薄 40%，佩戴期间更为舒适。Quest 3配备的控制器具有熟悉的功能，如摇杆、触摸板、触敏按钮和跟踪传感器。它们也更紧凑，尺寸更小。Quest 3 可以说是专为游戏玩家设计，兼容了 Quest 2 目录中的 500 多种 VR 游戏、应用程序和体验，据称以后还会增加更多。

图表25： VR/MR 历代型号对比



Meta Quest 2	Pico 4Pro	Meta Quest Pro	Vision Pro	HTC Vive XR Elite	PlayStation VR 2	Meta Quest 3
￥2183	￥3,799	约￥7,098	约￥24,850	约￥7,809	￥ 4,499	￥3,643
507克	597克 20W充电功率	722克 45W充电功率	454克外置电池	625克 30W充电功率	560克	505克
2-3小时续航	3小时续航	2.5小时续航	续航2小时	2小时续航	外接PS5使用	3小时续航
高通晓龙XR2 LCD	高通晓龙XR2 LCD	高通晓龙XR2+ Fast LCD+Mini LED	Apple M2+Apple R1	高通晓龙XR2 LCD	凭借PS5驱动 OLED	高通晓龙XR2 Gen2 Fast LCD+Mini LED
菲涅尔光学透镜	Pancake光学透镜	Pancake光学透镜	定制 Micro-OLED	Pancake光学透镜	菲涅尔光学透镜	Pancake光学透镜
101°	105°	106°	未公布	110°	110°	110°
低于双眼4K	双眼4K+	双眼2K+	双眼8K	双眼4K+	双眼4K+	双眼4K+
手势追踪手柄	面部追踪眼动追踪手柄	面部追踪眼动追踪手势控制手柄	眼动追踪面部追踪手势控制键鼠操作	面部追踪眼动追踪、手柄	眼动追踪、手柄	面部追踪手势控制手柄
Type-C	Type-C	Type-C+磁吸充电站	外置电池充电	Type-C	Type-C	Type-C+磁吸充电站

资料来源：Meta 官网、苹果官网，HTC 官网、Pico 官网、华泰研究

图表26： Meta Quest 3 MR 游戏应用

资料来源：新智元官网，华泰研究

图表27：《刺客信条 Nexus VR》将登陆 Meta Quest 3

资料来源：VR 陀螺，华泰研究

图表28： Xbox Cloud Gaming 将于 12 月登陆 Quest 3

资料来源：VR 陀螺，华泰研究

图表29： VR虚拟办公应用

资料来源：新智元官网，华泰研究

3.3 国内内容生态持续丰富，MR产品迭代或带动内容端估值提升

从 Steam平台数据来看，近两年 Steam平台用户中 VR 活跃玩家份额整体稳定。据 Steam平台公布的统计数据，2023 年 8 月 SteamVR 活跃玩家占 Steam 总玩家数量的 1.92%。具体来看，至 2023 年 8 月，SteamVR 活跃设备中 Oculus Quest 2 占比超过 40%稳居第一；Valve Index HMD 整体保持在 15%-20%区间；Oculus Rift S 占比超 10%；HTC Vive、微软WMR、Oculus Rift 占比约 5%。国内品牌方面，PICO 整体占比逐步提升，23年 8 月首次超过 2%。

图表30： 2021.08-2023.08 Steam VR 占 Steam 总玩家份额统计

注：22 年 5 月数据或存在统计误差
资料来源：Steam 官网、青亭网、华泰研究

图表31： 2021.08-2023.08 Steam VR 硬件份额

资料来源：Steam 官网、青亭网、华泰研究

图表32： 2023.07-2023.09 主流平台 VR 内容数量对比

资料来源：青亭网、华泰研究

据 9 月 25 日 PICO 召开的 2023 首届 XR 开发者挑战赛发布会，国内 XR 市场在 PICO 引领下持续扩容。据 PICO，2022 年 XR 市场在中国的出货量超过 100 万台，PICO Neo 3和 PICO 4 占据前两位。在 2023 年上半年，PICO 在中国 VR 市场的份额已经接近 60%。PICO 商店的内容数量从 2021 年 10 月 21 日的 98 款增长到截至 2023 年 9 月的 544 款，并且每月保持稳定增长。其中，有超过 100款内容是来自国内开发团队。

目前 PICO 商店中约 70%的内容为游戏。最受欢迎的五大品类是射击、运动、模拟、音乐和冒险。非游戏应用超过 150款，覆盖 15 个子品类，包括视频、娱乐、社交、教育和效率工具等。PICO 商店中有超过 50 款下载量超过 10 万次的应用，超过 180 款应用的收入超过 10万元。头部开发者年收入超过 800 万元。越来越多的开发者在 PICO 平台找到了用户并实现了盈利。

图表33： PICO应用生态持续扩容

资料来源：PICO 官网，华泰研究

图表34： PICO应用商店开发者用户&收入双增

资料来源：PICO 官网，华泰研究

我们看到，随苹果、Meta 等行业龙头分别发布最新 MR 设备，整体 XR 产品持续迭代，体验持续升级，全球 XR产业景气度有望随之持续提升。国内在 PICO 等厂商引领下，XR设备量及内容生态不断完善。同时，政策端支持继续明确。23 年 9 月 5 日，工信部、财政部联合印发《电子信息制造业 2023-2024 年稳增长行动方案》，提到落实 22 年 11 月发布的《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026 年）》、面向 VR/AR 技术攻关、梳理虚拟现实标准体系，目标至 2026 年，我国虚拟现实产业总体规模超过 3500 亿元、虚拟现实终端销量超 2500 万台。我们看好在硬件产品技术不断突破及软件生态持续完善背景下，XR 内容端的整体估值提升潜力。

4.顺周期持续复苏，广告/电影等继续恢复

23 年来受益于疫情防控政策优化和经济回暖，传媒板块中电影和广告两大板块业绩均呈明显回暖态势：

电影板块：1）23Q1-Q3 实现营收 205 亿元，同增 54.67%；实现归母净利 19.13 亿元，较22Q1-Q3 由亏转盈；2）行业回暖态势显著，观影人次回升明显，影片供给持续复苏，影片数量和内容质量改善明显；3）暑期档表现优秀，据猫眼专业版，23 年暑期档总票房约为206 亿，为历史最佳。4）国庆档电影票房约 27.32 亿元，同增 82.5%，但未延续今年暑期档创纪录盛况。我们认为主要原因包括：线下旅游消费分流观影需求、影片整体质量略有回落、预售期偏短、宣发力度较小等。我们认为，整体上 2023 年以来电影市场恢复良好，国庆档景气度虽然较暑期有所回落，但为市场自然波动，不影响行业复苏的发展趋势，行业后续关键增长要素还在于优质内容的持续供给。关注内容及院线板块龙头，中长期持续看好：万达电影、光线传媒、中国电影等。

营销板块：1）23Q1-Q3 营销板块营收 1364.69 亿元，同比增长 6.09%；归母净利 76.11亿元，同比增长 40.82%；实现扣非归母净利 50.25 亿元，同比增长 24.84%。2）广告大盘继续保持复苏态势，据 CTR，2023 年 1-8 月广告市场整体花费同比增长 5.3%；线上、线下广告均呈复苏趋势，不同品类广告投放表现稍有分化。3）从消费端来看，经济复苏继续拉动广告营销需求，消费复苏仍是行业增长的核心驱动力；分渠道来看，线下广告中影院视频、电梯 LCD涨幅居前，线上广告整体呈波动增长趋势，但 8 月有所下滑。

4.1 电影：23年以来回暖态势显著，供需两端持续复苏

市场概览：22 年电影票房整体承压，23 年以来回暖明显

我们统计了 7家电影院线上市公司，22 年总营收 166.99 亿元，同比下滑 31.58%；实现归母净亏损 48.04 亿元，实现扣非归母净亏损 54.45 亿元。2022 年由于疫情反复扰乱电影上映进程，多部热门影片未能如期上映，或上映后需求不振，行业整体承压，据猫眼专业版，2022 年中国内地电影票房约 300 亿元，同降约 36%，仅为 2019 年的 47%。23Q1-Q3 实现营收 205 亿元，同增 54.67%；实现归母净利 19.13 亿元，较 22Q1-Q3 由亏转盈；实现扣非归母净利 16.12 亿元，较 22Q1-Q3 由亏转盈。

从 2023H1 年营收同比增速区间来看，统计的 7家公司中 6 家公司营收均为正增长，1 家公司为负增长，增速在 30%至 45%区间的公司为：金逸影视、横店影视、万达电影；增速在60%至 100%区间的公司为：幸福蓝海、上海电影、中国电影；文投控股营收增速-26.8%。

从 2022H1 年归母净利来看，金逸影视、万达电影、横店影视、上海电影、中国电影均实现盈利，幸福蓝海和文投控股处于亏损状态。

随着疫情防控政策的优化、内容的常态化供给，23 年以来电影行业持续恢复，据猫眼专业版，截至 11 月 1日中国内地电影总票房达 492.4 亿元，同比提升 77%。

图表35： 2017-2022 全国年度总票房收入及同比变化

资料来源：猫眼专业版，华泰研究

图表36： 2017-2023 年前三季度全国票房总收入及同比变化

资料来源：猫眼专业版，华泰研究

从供需两个层面来看：

需求端：23年以来票房规模、观影人次回升明显。据猫眼专业版，截至 10 月 18日，2023年全国累计票房约484.3亿元，较22年同期增长76%。截止23Q3中国内地市场票房收入、观影人次、平均票价等指标大多显著回暖。以 23年 Q1-Q3 来看：

1）票房收入：2023 年 1-9 月全国票房共计 455.87 亿元，去年同期为 256.67 亿元，同增77.6%；

2）观影人次：2023 年 1-9 月全国观影总人次共计 10.71 亿人次，去年同期为 6.10 亿人次，同增 75.6%；

3）平均票价：2023 年 1-9 月全国平均票价为 42.5 元，去年同期为 42.0 元，同增 1.2%。

供给端：改善明显，体现在影片数量及内容质量上，具体看：

1）影片数量：23 年以来电影上映数量显著增加，特别是在进口片上，重要的优质电影基本做到同步上映，减少了票房流失的可能，另外定档时间也较之前大幅提前，为片方留足充裕的宣发时间，增加了票房的潜力；

2）内容质量：春节档、五一档、端午档、暑期档、国庆档等重要档期，票房口碑实现双丰收，春节档的《流浪地球 2》和《满江红》的豆瓣评分都在 8.0 以上；五一档国产片的占比和质量也不断提升，TOP10 票房电影中的国产片在豆瓣/淘票票/猫眼三平台的平均评分自 18 年起呈上升趋势；端午档涌现《消失的她》这类口碑亮眼、票房成绩优异、讨论度热烈的优质影片，端午假日收获 5.07 亿票房，位居历年端午档国产片票房冠军，成为 23 年春节后开局票房最好的电影；暑期档《孤注一掷》口碑优异，截至 10 月 18日票房达 38.46 亿，也是中国影史点映总票房冠军。

行业整体呈复苏态势，暑期档表现亮眼，国庆档稍显平淡

23 年行业逐渐从低潮期中恢复，春节档提振行业信心，五一档、端午档延续春节档趋势，暑期档创影史同期新高，国庆档稍显平淡，电影市场整体呈现出良好的复苏态势。

春节档：《满江红》和《流浪地球 2》驱动增长，票房位居影史同档期第二

据猫眼专业版，2023 年春节档期总票房达 67.65 亿元，超越 2022 年春节档成为中国影史春节档总票房第二名。其中，《满江红》以 26.05 亿元票房居 2023 年春节档票房榜榜首；《流浪地球 2》位居第二，票房为 21.63 亿元；《熊出没·伴我“熊芯”》以 7.47 亿元票房位列第三。2023 年春节档票房走势稳健，在相对紧凑的预售期内，首日票房成绩仍达到13.57 亿元，处于档期历史第四名，属于档期日均 10 亿阶段以来历史最佳走势。《满江红》《流浪地球 2》档期内双双突破 20 亿，占总票房 70%以上，这是 2021 年后档期历史第二次出现这样的成绩。二者类型的差异实现了并驾齐驱的双核驱动之势。

五一档：延续春节档复苏势头，档期内连续逆势增长，国产片表现优秀

据猫眼专业版，2023 年五一档（4 月 29 日至 5 月 3 日）电影票房为 15.21 亿元，观影人次为 3763 万，国产影片票房占比为 86.52%。五一档期间票房前 5名影片分别为《人生路不熟》5.13 亿元，《长空之王》4.66 亿元，《这么多年》1.73 亿元，《灌篮高手》1.48亿元，《检察风云》4741 万元。2023 年五一档电影票房同比增长 410.9%，是继 2019 年、2021年后中国影史票房第三高的五一档。国内电影表现出色，前三名均为国产电影。五一档延续春节档复苏势头，档期内实现持续增长，观众消费热情重燃。档期总票房在历年五一档期票房排名中位列第三名，仅次于 2021 年及 2019 年。

端午档：头部影片引领市场复苏态势，口碑票房双增长。

据猫眼专业版，2023 年端午档电影票房为 9.11 亿元，较 22 年端午档同升 408.85%，较19 年端午档同升 15.90%，档期票房仅次于 18 年（9.12 亿元），位居历史第二；观影人次为 2253 万，较 22 年同期提升 339.08%，与 19 年端午档基本持平；国产影片票房占比超九成。头部影片《消失的她》3 日内票房达 5.07 亿元，占比超 50%，位居历年端午档票房冠军，超高话题性和口碑带来超高讨论度和上座率，领跑端午档。2023 年端午档电影票房同比增长 811%，延续春节档、春节档复苏势头，票房表现为近 5 年之最，逼近 2018 年 9.12亿的亮眼成绩。

暑期档：内容供给优质化，国产佳作频出，总票房创中国影史同期新高

据猫眼专业版，2023 年暑期档总票房达 206.20 亿元，超越 2019 年同期，创中国影史暑期档票房新高，较 22 年暑期档同增 125.73%；观影人次达 5.04 亿，创中国影史暑期档观影人次新高，较 22 年同增 116.31%；连续 72 天当日票房破亿，刷新中国影史大盘连续破亿记录。138 部影片在该档期上映，共计 4 部影片票房超 20 亿，创暑期档新高：《孤注一掷》《消失的她》以精良制作叠加强劲宣发，分别以 35.27 亿元、35.24 亿元票房位居暑期档冠亚军，尾首呼应打造高热闭环；《封神第一部：朝歌风云》位居第三，票房为 24.82 亿元；《八角笼中》位居第四，票房为 22.04 亿元。国产佳作供给充足，类型题材丰富，占据该档期票房前六位，《长安三万里》成内地影史动画片票房亚军，电影市场持续强势复苏。

国庆档：《坚如磐石》《前任 4：英年早婚》票房领跑，恢复力度低于暑期档

据猫眼专业版，2023 年国庆档电影票房为 27.35 亿元，较 22 年同增 82.70%，较 19 年国庆档下降 38.76%；观影人次为 6514.1 万，较 22 年同增 80.02%。其中，《坚如磐石》以8.83 亿元的档期票房位列榜首，排片率高于同期其他影片；《前任 4：英年早婚》档期票房为 6.19 亿元，位列第二；《志愿军：雄兵出击》以 4.98 亿元的档期票房位列第三，于豆瓣、淘票票、猫眼三平台平均评分位列国庆档第一。总体票房表现不及预期，档期票房位居历史第四，次于 2019 至 2021 年，票房集中度有所分散，景气度较暑期有所回落，但不影响行业复苏的发展趋势。

图表37： 2017-2023 暑期档全国票房总收入及同比变化

资料来源：猫眼专业版，华泰研究

图表38： 2017-2023 国庆档全国票房总收入及同比变化

资料来源：猫眼专业版，华泰研究

展望：供需两端持续向好，后续关注优质内容供给

从 23 年电影市场的表现来看，我国电影市场在供需两端持续向好。

需求端方面，随着国内线下消费市场稳步复苏，电影作为线下消费的重要场景，需求端有望继续呈现回暖态势。

供给端方面，我们认为内容质量是票房走势的核心影响因子，23 年以来电影行业供给呈明显的改善趋势，为后续我国电影行业持续回暖提供了充足动力。国产片方面，多部优质国产电影将陆续上映，如《拯救嫌疑人》（11 月 3 日）、《我本是高山》（11 月 24 日）、《涉过愤怒的海》（11 月 25 日）、《一闪一闪亮晶晶》（12 月 30 日）等，有望对后续票房提供支撑；进口片方面，众多海外大片也已定档，进一步丰富我国电影市场的内容供给，如《惊奇队长 2》（11 月 10 日）、《蜡笔小新：新次元！超能力大决战》（11 月 25 日）等。

随着国产片定档不确定性减小，影片宣发时间充足，宣发节奏步入正轨；我们预计更多进口片实现同步引进，经典 IP将吸引更多人走进影院，供给端复苏同时助力需求端增长。后续应持续关注优质影片供给，电影市场潜力有望在元旦档、春节档等档期得到进一步挖掘。

4.2 营销：23年来复苏态势明显，品类表现稍有分化

市场概览：22年行业整体承压，23年来复苏态势明显

板块整体情况：22年营收、归母净利同比下滑，23H1 恢复明显

我们统计了营销相关的33家上市公司，营销板块22年营收1,750.76亿元，同比下滑12.42%；实现归母净利7.32亿元，实现扣非归母净利-12.17亿元；剔除蓝色光标，板块归母净利29.07亿元，同比下滑 62.66%。

23Q1-Q3 营销板块营收 1364.69亿元，同比增长 6.09%；归母净利 76.11 亿元，同比增长
40.82%；实现扣非归母净利 50.25 亿元，同比增长 24.84%。

广告大盘持续稳步复苏。据CTR，23年 1-8 月广告市场整体花费同比增长 5.3%。分月看，广告市场自 3月恢复正增长后，4、5 月同比持续两位数增长，且后续月份仍保持增长态势。6 月增幅虽有所回落，但仍保持 8.9%的较高水平；7 月同比增长 8.7%，与上月基本持平，环比微跌 0.8%；8 月同比增长 5.0%，较上月收窄 3 个百分点，环比重现 1.1%正增长。

图表39： 17年 1-8月至 23年 1-8月整体广告花费同比变化

资料来源：CTR，华泰研究

图表40： 2022 年 1 月-2023 年 8 月广告花费同比及环比变化

资料来源：CTR，华泰研究

23Q3 随着国内经济逐步回归常态，消费持续恢复，广告营销需求潜力释放。据 CTR数据，23 年 1 至 8 月广告市场同比上涨 5.3%，继续保持稳步复苏态势，其中投放量最大的饮料行业同比增长 14.1%，娱乐及休闲行业同比增长 34.7%。从公司层面来看，分众传媒前三季度实现归母净利 36.02 亿元，同比增长 69.06%；业绩高增主要由于随着国内经济逐渐恢复常态，消费潜力逐步释放，广告市场需求稳定回升。

细分市场情况：线上线下均呈复苏向好态势，品类表现稍有分化分投放渠道：

1）线下广告：2023年来整体呈持续复苏态势。23年来随着疫情防控政策优化，叠加系列扩内需、促消费政策出台，居民消费持续复苏，线下人流量快速恢复。文旅部数据显示，23 年中秋国庆假期国内旅游出游 8.26 亿人次，按可比口径同比增长 71.3%，较2019 年增长 4.1%。随着居民消费与线下人流继续恢复，线下广告保持回暖态势，特别是暑期档电影市场火热带动影院视频广告需求增加。据CTR，23年1-8月影院视频、电梯 LCD、火车/高铁站广告花费同比分别上涨 38.0%、21.3%和 12.8%。

图表41： 2022 年 1-8 月与 2023 年 1-8 月分行业广告花费同比变化

资料来源：CTR、华泰研究

2）线上广告：23年以来整体呈波动增长趋势，8月有所下滑。据 Questmobile，22Q3 以来中国互联网广告市场规模整体呈增长趋势，其中 23Q2 同增 8.1%。分月情况来看，据 CTR，23年 1 月以来互联网站广告花费同比呈波动增长态势，7 月达到 14.6%的高点，随后有所下滑，8 月同比减少了 8.4%。展望四季度，随着“双十一”临近，互联网广告投放有望不断增加。

图表42： 2021Q1-2023Q2 中国互联网广告规模变化

资料来源：Questmobile、华泰研究

图表43： 2022年 10月-2023年 8月互联网站广告月度花费变化

资料来源：CTR，华泰研究

分投放行业看，23年 1-8月广告市场头部榜单中，食品、饮料、酒精类饮品、化妆品/浴室用品等快速消费品行业仍是投放主力。其中化妆品/浴室用品增幅最大，同比增长 43.5%；娱乐及休闲行业广告投放也较为活跃，同比增长 34.7%。食品、酒精类饮品、交通和商业及服务性行业投放有所下降，其中酒精类行业广告花费降幅最大，同比下滑 8.7%。

图表44： 2022年 1-8月与 2023年 1-8月广告整体市场分行业广告花费同比变化

资料来源：CTR、华泰研究

展望：期待经济持续复苏带动行业继续修复、AI推动行业发展

宏观：经济基本面回暖迹象有所延续

据国家统计局，23年前三季度国内 GDP 同比增长 5.2%，其中 Q3同比增长 4.9%。据华泰证券研究所宏观组报告《三季度增长边际回升》（2023/10/18）的观点，三季度实际 GDP同比增速超市场预期，环比亦有好转，而从 7 月以来财政数据亦体现出边际宽松，对增长有所提振，且 8 月中旬以来，稳增长政策的针对性明显上升，经济基本面回暖迹象有所延续。因而我们继续看好广告营销板块相应的修复行情。

投资建议

23 年 AI 应用在游戏、电商、营销以及影视等领域已均有落地，随着行业发展，后续更多优质 AI 应用有望出现，进一步提升传媒行业的成长性和估值。XR 龙头进展，引领产业有望加速发展。我们认为宏观经济回暖，推动 23 年电影行业强势复苏，营销行业企稳向上，此趋势有望延续。投资角度，建议关注 1）游戏：恺英网络、三七互娱、巨人网络、完美世界、宝通科技、吉比特、昆仑万维等；2）营销：分众传媒、三人行、兆讯传媒、蓝色光标等；3）院线及影视：万达电影、中国电影、光线传媒、芒果超媒等；4）电商：焦点科技、国联股份、值得买等；5）出版教育：中信出版、中南传媒、新经典、凤凰传媒等。

图表45：重点推荐公司一览表

收盘价				目标价市值 (百万)		EPS(元)				PE（倍）
股票名称		股票代码投资评级(当地币种)	(当地币种)	目标价市值 (百万)		(当地币种)	2022	2023E	2024E	2025E	2022 2023E	2024E	2025E
分众传媒	002027 CH	买入	6.92	8.40	99,940	0.19	0.35	0.44	0.49	36.42	19.77	15.73	14.12
焦点科技	002315CH	买入	27.98	38.72	8,757	0.96	1.21	1.55	1.95	29.15	23.12	18.05	14.35
蓝色光标	300058 CH	买入	7.46	8.40	18,557	-0.87	0.21	0.28	0.33	-8.57	35.52	26.64	22.61
恺英网络	002517CH	买入	11.03	14.40	23,742	0.48	0.72	0.92	1.11	22.98	15.32	11.99	9.94
巨人网络	002558 CH	买入	12.48	16.32	24,630	0.42	0.68	0.78	0.89	29.71	18.35	16.00	14.02
三七互娱	002555 CH	买入	21.60	27.11	47,906	1.33	1.51	1.73	1.97	16.24	14.30	12.49	10.96
光线传媒	300251CH	买入	7.99	8.60	23,440	-0.24	0.22	0.38	0.41	-33.29	36.32	21.03	19.49
完美世界	002624 CH	买入	12.44	14.08	24,133	0.71	0.47	0.64	0.76	17.52	26.47	19.44	16.37
万达电影	002739 CH	买入	12.54	15.40	27,329	-0.88	0.57	0.70	0.77	-14.25	22.00	17.91	16.29
昆仑万维	300418 CH	买入	31.45	37.80	38,212	0.95	0.73	0.86	0.99	33.11	43.08	36.57	31.77
宝通科技	300031CH	买入	17.90	22.91	7,384	-0.96	0.98	1.37	1.77	-18.65	18.27	13.07	10.11
值得买	300785CH	买入	20.34	27.36	4,045	0.43	0.72	0.98	1.19	47.30	28.25	20.76	17.09
中国电影	600977 CH	买入	12.16	13.90	22,703	-0.12	0.37	0.47	0.53	-101.33	32.86	25.87	22.94
吉比特	603444 CH	买入	275.60	377.08	19,855	20.28	17.14	21.80	24.80	13.59	16.08	12.64	11.11
国联股份	603613 CH	买入	38.28	41.40	27,651	1.56	2.30	3.31	4.59	24.54	16.64	11.56	8.34
三人行	605168 CH	买入	60.51	89.60	8,943	4.98	7.04	8.96	10.63	12.15	8.60	6.75	5.69
兆讯传媒	301102CH	买入	18.98	23.00	5,504	0.66	0.62	0.92	1.26	28.76	30.61	20.63	15.06
中南传媒	601098 CH	买入	11.44	14.00	20,546	0.78	0.91	1.00	1.08	14.67	12.57	11.44	10.59
凤凰传媒	601928 CH	买入	9.95	13.58	25,322	0.82	0.87	0.97	1.07	12.13	11.44	10.26	9.30
芒果超媒	300413 CH	买入	25.55	31.29	47,797	0.98	1.25	1.49	1.71	26.07	20.44	17.15	14.94
新经典	603096 CH	买入	18.08	23.52	2,938	0.84	1.12	1.28	1.50	21.52	16.14	14.13	12.05
中信出版	300788 CH	增持	25.52	34.02	4,853	0.66	1.26	1.40	1.55	38.67	20.25	18.23	16.46

注：数据截至 2023 年 11 月 03 日
资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

图表46：重点推荐公司最新观点

股票名称分众传媒 (002027 CH)	最新观点 Q3净利同增88.48%，靠近业绩预告上限，维持"买入"评级
焦点科技 (002315 CH)	公司发布三季报，23年Q1-Q3实现营收86.75亿元(y0y+17.71%),归母净利36.02亿元(y0y+69.06%),扣非后归母净利32.57亿元(y0y+66.94%)。其中 Q3 实现营收31.58亿元（yoy+25.44%，q0q+7.35%），归母净利13.71亿元（y0y+88.48%，qoq+6.24%），靠近业绩预告上限（12.8-13.8 亿元）。公司业务恢复良好，我们维持23-25年净利50.49/63/70.96亿元，EPS0.35/0.44/0.49元。采用历史估值法，公司18H2至今历史PE估值约在12X-49X之间，平均估值约 25X。考虑当前仍在经济复苏期，给予23年24XPE，维持目标价8.4元，维持"买入"评级。风险提示：经济恢复不及预期、客户拓展不及预期。报告发布日期：2023年10月24日点击下载全文：分众传媒(002027 CH,买入):Q3 业绩近预告上限，经营持续向好 23Q3归母净利同增12.36%，维持"买入"评级焦点科技发布三季报，2023年Q1-Q3 实现营收11.19亿元(y0y+1.14%），归母净利2.98 亿元(y0y+24.69%），扣非净利2.95亿元(y0y+30.76%）。其中 Q3实现营收3.84亿元(y0y+0.61%，q0q-1.87%），归母净利1.08亿元(y0y+12.36%，q0q-23.52%）。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025
蓝色光标 (300058 CH)	年归母净利分别为3.8/4.8/6.1亿元。可比公司23年Wind一致预期PE均值为22倍，公司AI产品快速落地有望在多场景持续迭代，给予公司23 年32倍PE，目标价38.72元（前值41.14元），维持"买入"评级。风险提示：AI技术发展低于预期，外贸发展不及预期，行业竞争加剧。报告发布日期：2023年10月30日点击下载全文：焦点科技(002315CH,买入):Q3业绩稳步增长，AI产品不断迭代 Q3 营收同增45%，内生净利同增约15%，维持买入评级公司发布三季报：23年Q1-Q3营收363.12亿元（y0y+36.65%），归母净利2.88亿元（y0y+847.94%），扣非净利3.25亿元（y0y+5.11%）。 Q3营收143.22亿元（yoy+45.24%，qoq+17.25%），归母净利296万元（yoy-86.54%，qoq-97.83%）。Q3净利下滑主因持有金融资产的公允价值变动损益及股权激励费用影响，剔除后内生净利同增约15%。考虑公允价值变动损益及毛利率略有下滑，我们调整23-25年净利预测至5.3/6.9/8.3 亿元，可比公司24年PE均值23X，考虑公司AIGC业务布局领先、出海广告龙头地位，给予24年PE30X，目标价8.4元，维持"买入"评级。
股票名称恺英网络 (002517 CH)	最新观点 23Q3归母净利同增 25%，关注后续新品表现，维持"买入"评级
巨人网络	恺英网络发布三季报,2023年Q1-Q3 实现营收30.29 亿元(y0y+7.23%)，归母净利10.82亿元(y0y+18.39%)，扣非净利10.38亿元(y0y+22.88%)。其中Q3实现营收10.53亿元（yoy+29.10%，qoq+3.09%），归母净利3.58亿元（yoy+25.05%，qoq-17.58%）。Q3公司业绩同比较快增长，后续新品周期可期。我们维持盈利预测，预计公司23-25年归母净利为15.5/19.8/23.8亿元，23年可比公司Wind一致预期PE均值15X，考虑公司前沿技术布局领先，给予23年20XPE，目标价14.40元，维持"买入"评级。风险提示：版号获取及产品上线表现不及预期；AIGC/VR 落地不及预期。报告发布日期：2023年10月28日点击下载全文：恺英网络(002517 CH,买入):Q3净利同增 25%，迈入新品密集期 Q3 归母净利同增52%，新品助力同比继续快速增长，维持"买入"评级
(002558 CH) 三七互娱	巨人网络发布三季报,2023年Q1-Q3实现营收 22.67亿元(y0y+44.18%),归母净利10.85亿元(y0y+39.87%),扣非净利11.16 亿元(y0y+30.36%)。其中 Q3实现营收8.24亿元（yoy+61.96%，qoq-11.99%），归母净利4.21亿元（yoy+52.36%，qoq+0.58%）。新品《原始征途》23Q2上线以来继续维持亮眼表现，贡献主要业绩增量。我们维持盈利预测，预计公司2023-25年归母净利13.7/15.6/17.8亿。可比公司23年Wind一致预期PE 均值20倍，考虑公司新品迭代&AI应用推进，给予公司23E24倍PE，目标价16.32元，维持"买入"评级。风险提示：游戏行业恢复不及预期，AI技术发展不及预期，政策风险等。报告发布日期：2023年10月31日点击下载全文：巨人网络(002558CH,买入)：新品贡献助增长，关注产品及AI迭代 3Q23扣非归母净利同增70%，符合前期业绩预告
(002555 CH) 光线传媒	公司发布前三季度业绩公告，23年Q1-Q3实现营收120.43亿元(y0y+3.12%),归母净利21.92亿元(y0y-2.85%),扣非净利20.78亿元(y0y-6.01%)，扣非净利符合此前业绩预告区间（此前公司公告2023Q1-Q3实现归母净利22-23亿元，扣非归母净利20-21亿元）。公司Q3单季度实现营收42.82 亿元（yoy+19.42%，q0q+7.17%），归母净利9.66 亿元（yoy+72.06%，q0q+114.01%），扣非归母利9.62亿元(yoy+69.64%，q0q+116.18%）。我们维持公司2023-25年盈利预测33.40/38.28/43.72亿元。可比公司23年Wind一致预期PE均值为16倍，考虑公司积极把握流量机遇，后续产品储备丰富，持续探索AI应用，给予23年18倍PE，目标价27.11元（前值33.22元），维持"买入"评级。风险提示：新品流水不及预期，行业政策风险，老游戏流水下滑。报告发布日期：2023年10月31日点击下载全文：三七互娱(002555CH,买入):Q3 扣非净利符合预告，小游戏发力 3Q23归母净利1.66亿元，同增 267.8%，环增104.94%
(300251 CH)	公司 2023年Q1-Q3 实现营收9.40亿元（yoy+37.15%），归母净利3.68亿元（yoy+261.89%），扣非净利3.49亿元（yoy+753.74%）。其中Q3 实现营收3.35亿元（yoy+227.52%，qoq+74.48%），归母净利1.66亿元（yoy+267.84%，qoq+104.94%）。考虑主出品影片《坚如磐石》票房低于预期（根据"毒奶"第三方预测，预期票房为20-25亿），以及后续项目进度较此前预期推迟，调低公司2023-2025年归母净利润至6.39/11.08/12.13 亿元（前值7.93/12.34/13.56亿元），可比公司23年Wind一致预期PE均值27倍，考虑公司动画电影领先，《哪吒2》有望24年上线，给予公司23年39倍PE，目标价8.6元（前值10.53元），维持"买入"评级。风险提示：电影上映时间不及预期、电影票房不及预期。报告发布日期：2023年10月28日点击下载全文：光线传媒(300251CH,买入):盈利持续修复，关注《哪吒2》
(002624 CH) 万达电影	其中 Q3实现营收17.36亿元（yoy-2.94%，qoq-32.10%），归母净利2.35亿元（yoy-22.89%，qoq+69.37%）。考虑公司产品上线进度或慢于我们之前预期且在运营产品流水受到挤压，我们下调公司2023-25年归母净利至9.1/12.5/14.8亿元。切换至24年估值，可比公司24年Wind一致预期PE均值为14倍，考虑公司AIGC探索积极推进，给予24年22倍PE，目标价14.08元（前值16.00元），维持"买入"评级。风险提示：行业政策变动、新品上线表现不及预期、出海推进不及预期。报告发布日期：2023年10月28日点击下载全文：完美世界(002624CH,买入):产品周期影响短期表现，期待后续新品 Q3 净利位于预告区间中间偏上，维持"买入"评级
昆仑万维	亿元）。考虑Q3 业绩高增长，我们调整 23-25年盈利预测至12.5/15.35/16.74（前值 12.08/15.03/16.56）亿元。可比公司24年Wind一致预期PE 均值为21倍，考虑公司龙头地位（放映市占率第一，经营杠杆效应强），给予公司24年22倍PE，目标价15.4元（前值17.6元），维持"买入" 评级。风险提示：观影需求疲软、电影票房不及预期。报告发布日期：2023年10月30日点击下载全文：万达电影(002739CH,买入)：放映业务快速复苏,影视游戏回暖 3Q23 归母净亏损3000万元，短期承压
(300418 CH)	昆仑万维发布三季报，23Q1-Q3公司营业收入36.8亿元，同增8.3%；归母净利3.28亿元，同降 58.3%；扣非归母净利2.75亿元，同降 68.61%。 3Q23公司营业收入12.56亿元，同增9.26%；归母净利亏损3000万元，上年同期盈利1.44亿元；扣非归母净利亏损3700万元，上年同期盈利1.79 亿元；经营性净利润1.0亿元，环比增长29%。我们维持公司23-25年实现归母净利8.8/10.4/12.0亿元的盈利预测，分部估值法计算市值460 亿元，目标价37.8元（前值38.3元），维持"买入"。风险提示：AIGC 发展不及预期，模型开发进度不及预期，行业政策风险报告发布日期：2023年10月27日点击下载全文：昆仑万维(300418CH,买入):Q3短期业绩承压，深耕AI布局
股票名称宝通科技 (300031 CH)	最新观点 23H1净利1.22亿元，同增140.67%
	务，研发和管理费用投入较多，我们调整23-25年净利至4.03/5.63/7.29亿元，采用分部估值法，预计游戏23年净利2.64亿元，可比公司23年PE 16X，考虑公司23H2待上线新游较多，给予PE20X，对应市值52.8亿元；预计工业互联网23年净利1.39亿元，可比公司23年PE30X，给予 PE 30X，对应市值41.7亿元。目标市值94.5亿元，目标价22.91元，维持"买入"评级。风险提示：智能产品业务推进不及预期、游戏自研产品表现不及预期等。报告发布日期：2023年08月26日点击下载全文：宝通科技(300031CH,买入)：工业发展态势良好，游戏已渐恢复 1H23低基数下利润端恢复，给予"买入"评级
中国电影	风险提示：宏观经济及消费恢复不及预期，AIGC技术应用效果不及预期。报告发布日期：2023年08月29日点击下载全文：值得买(300785CH,买入):1H23 业绩修复，AI助力平台提效优化 3Q23 归母净利大幅提升，各项业务持续恢复公司2023年Q1-Q3实现营收42.10 亿元(yoy+88.65%),归母净利4.71亿元(yoy+79104.10%)。Q3实现营收13.53亿元(yoy+90.13%,q0q-4.2%)，归母净利1.11亿元（y0y+664.8%，q0q-38.0%）。考虑到公司主控《志愿军》票房及国庆档票房均低于预期，我们下调公司23-25年归母净利至
吉比特 (603444 CH)	报告发布日期：2023年10月28日点击下载全文：中国电影(600977CH,买入)：经营恢复进行时，降本增效显著三季度业绩承压，关注新品上线及业绩贡献，维持“买入”评级公司23年前三季度实现营收33.07亿，同降13.66%；归母净利8.59亿，同降15.07%；23Q3 实现营收9.58亿，同降27.41%；归母净利1.83亿，同降43.31%，主要因：1）核心产品收入利润同比下降；2）部分新品上线或测试推广费用尚未回收；3）汇率变动及投资收益同比减少。剔除汇率波动和投资业务影响后，公司23Q3经调整利润2.06亿，同降27.2%。考虑核心产品上线进度略慢于我们预期，下调公司23-25年归母净利至12.35/ 15.70/17.87亿元，23年可比公司Wind一致预期平均PE16X，考虑公司研运能力持续提升，给予23年22XPE，目标价377.08元，维持"买入"。
国联股份 (603613 CH)	业绩保持较快增长，整体符合预告，维持“买入”评级国联股份发布三季报，2023年Q1-Q3 实现营收 372.64亿元（yoy+47.61%），归母净利10.05亿元（y0y+47.24%）。其中Q3实现营收136.31亿元（yoy+46.86%，qoq+30.11%），归母净利3.62亿元（yoy+41.77%，qoq-6.46%），符合前期预告。考虑公司融资进度或慢于我们此前预期，下调公司2023-2025年EPS至2.30/3.31/4.59元。我们基于公司自身历史估值水平和未来盈利增长预期，给予23年 PE18X，历史两年PE均值减 1x标准差，估值折价主因考虑公司盈利增速较历史有所放缓，对应目标价41.40元，维持"买入"。风险提示：垂直平台拓展不及预期、客户转化不及预期、融资不及预期等。
三人行 (605168 CH)	点击下载全文：国联股份(603613CH,买入):3Q 业绩符合预告，扣非利润增速修复 Q3扣非归母净利1.01亿元，同增约30%，维持买入评级公司发布三季报，23年Q1-Q3实现营收 38.86亿元（yoy+8.88%），归母净利3.2亿元（yoy+5.76%），扣非净利3.15（yoy+31.98%）。其中Q3 实现营收16.92亿元（yoy+10.18%，qoq+34.04%），归母净利1.02亿元（yoy+18.87%）扣非归母净利1.01亿元（yoy+29.93%）。我们维持公司 23-25年净利预测10.41/13.25/15.71亿元，可比公司24年Wind一致预期PE21倍，考虑公司业绩中有部分投资收益，且其兑现有一定不确定性，给予一定折价，给予24年PE10X，目标价89.6元，维持"买入"评级。风险提示：宏观经济承压，AIGC技术发展不及预期。
兆讯传媒 (301102 CH)	点击下载全文：三人行(605168CH,买入):Q3 扣非净利同增 30%，期待新增长点 Q3 净利0.52亿，环比回升，维持"买入"评级公司发布三季报，2023年Q1-Q3实现营收4.33亿元（yoy+3.52%），归母净利1.21亿元（yoy-7.52%），扣非净利1.13亿元（yoy-12.52%）。其中 Q3实现营收1.78亿元（yoy+15.04%，qoq+71.12%），归母净利 5161万元（yoy-17.90%，q0q+771.75%）。我们维持 23-25年归母净利 1.81/2.66/3.64亿元，我们预计 23年户外大屏对业绩有一定拖累，以24年为估值基础，采用可比估值法，可比公司24年PE约21X，考虑户外大屏业务增长潜力，给予24年25X，目标价23元，维持"买入"评级。
股票名称中南传媒	最新观点 Q3 归母净利同增约11.34%，维持"买入"评级
(601098 CH)	公司发布三季报：23年Q1-Q3 实现营收 92.07亿元（y0y+5.93%），归母净利12.36亿元（y0y+15.38%），扣非净利11.94亿元（y0y+5.11%）。其中 Q3 实现营收 24.37亿元（yoy+0.02%，qoq-40.65%），归母净利2.65亿元（yoy+11.34%），扣非归母净利 2.63亿元（yoy+1.76%）。我们维持23-25年公司归母净利16.34/17.91/19.34亿元，24年可比公司Wind一致预期PE均值为10X，考虑公司龙头地位（教育品类优势明显，数字化转型领先同业），我们给予公司24年14X，对应目标价14元（原值：14.56元），维持"买入"评级。风险提示：出版发行业务不及预期，数字化业务发展不及预期。
凤凰传媒 (601928 CH)	报告发布日期：2023年10月27日点击下载全文：中南传媒(601098CH,买入)：持续稳健增长，教育品类优势延续 Q3 扣非净利同增19.32%，持续稳健增长，维持"买入"评级公司发布三季报，23年Q1-Q3营收96.51亿元（y0y+0.23%），归母净利17.74亿元（y0y+2.17%），扣非净利16.99亿元（y0y+12.51%）。其中 Q3营收 24.72亿元（yoy-3.71%，qoq-37.28%），归母净利2.14亿元（yoy-7.25%），扣非归母净利1.91亿元（yoy+19.32%）。考虑Q3业绩有所下滑，我们调整23-25年净利至22.23/24.76/27.22（前值23.48/26.08/28.51）亿元，24年可比公司Wind一致预期均值PE为10X，考虑公司龙头地位，数字化转型加速，我们给予公司24年14XPE，给予目标价13.58元（原值：13.8元），维持"买入"评级。风险提示：数字化转型进度不及预期，出版发行业务不及预期。报告发布日期：2023年10月27日
芒果超媒 (300413 CH)	点击下载全文：凤凰传媒(601928CH,买入)：前三季度稳健增长，加大数字化转型 23Q3净利同增5.62%，扣非净利同减0.26%，维持"买入"评级公司发布三季报，2023年Q1-Q3 实现营收101.96 亿元（y0y-0.42%），归母净利17.66亿元（y0y+5.21%），扣非净利16.15亿元（y0y+5.05%）。其中 Q3 实现营收35.07亿元(yoy-0.50%，qoq-3.47%），归母净利5.15亿元（yoy+5.62%，qoq-27.04%），扣非净利4.40 亿元（yoy-0.26%， qoq-32.8%）。我们维持23年-25年归母净利预测23.38/27.8/31.94亿元。采用分部估值法，根据各业务相关可比公司估值并考虑未来预期成长性，目标总市值585亿元，目标价31.29元，维持"买入"评级。风险提示：内容上线时间延迟、节目效果不及预期。报告发布日期：2023年10月25日
新经典 (603096 CH)	点击下载全文：芒果超媒(300413CH,买入)：内容力持续领先，积极拥抱AI技术 23H1 归母净利0.88亿元，同增7.35% 公司发布半年报，23H1实现营收4.40亿元（y0y-1.37%），归母净利0.88亿元（y0y+7.35%），扣非净利0.76亿元（y0y+1.43%）。其中Q2实现营收2.35亿元（y0y-1.84%，q0q+14.6%），归母净利0.43亿元（y0y+9.2%，q0q-4%）。我们预计公司23-25年归母净利1.82/2.08/2.44亿元， 23年可比公司Wind一致预期PE均值为16.6X，考虑公司23H2新品推出节奏有望恢复及海外业务呈现较好态势，我们给予公司23年21XPE，对应目标价23.52元（前值 26元），维持"买入"评级。风险提示：图书销量不及预期、海外业务不及预期。
中信出版 (300788 CH)	报告发布日期：2023年08月10日点击下载全文：新经典(603096CH,买入):期待H2 持续复苏,海外业务提效发展 23H1净利0.91亿元，同增1.35% 公司发布半年报，23H1营收8.73亿元（y0y+2.92%），归母净利9085万元（y0y+1.35%），扣非净利8947万元（y0y+1.03%）。其中Q2实现营收4.46亿元(y0y+2.18%，q0q+4.49%），归母净利4881万元（yoy+0.32%，qoq+16.13%）。我们维持 23-25年盈利预测为2.39/2.66/2.95亿元，对应EPS1.26/1.4/1.55元。采用可比公司估值法，23年可比公司Wind一致预期PE14X，其中新经典与公司均为大众出版，相对更为可比， 23年新经典Wind一致预期PE18X，考虑各品类市占率保持领先，实洋占有率继续提升，给予公司23年27XPE，对应目标价34.02元（前值32.76 元），维持"增持"评级。风险提示：宏观经济承压、行业竞争激烈等。报告发布日期：2023年08月25日点击下载全文：中信出版(300788CH,增持)：主业逆势增长，AI智慧阅读值得期待

资料来源：Bloomberg，华泰研究预测

风险提示

1）宏观经济疲软

宏观环境影响传媒行业景气度，若宏观经济回暖不及预期，行业需求端将继续承压，影响估值和业绩修复；

2）政策监管风险

互联网常态化监管是主线，若反垄断、个人信息保护等政策趋严，或对相关公司业绩造成一定压力；

3）内容供给不及预期风险等

若内容供给不及预期，则会导致用户拉新、留存不及预期，进而对相关公司流量变现造成一定阻碍。

免责声明

分析师声明

本人，朱珺、吴珺、周钊、吴晓宇，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；
彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。

一般声明及披露

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本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。

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评级说明

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：

行业评级

增持：预计行业股票指数超越基准

中性：预计行业股票指数基本与基准持平

减持：预计行业股票指数明显弱于基准

公司评级

买入：预计股价超越基准 15%以上

增持：预计股价超越基准 5%\~15%

持有：预计股价相对基准波动在-15%\~5%之间

卖出：预计股价弱于基准 15%以上

暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策

无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息

法律实体披露

中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231

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传媒行业年度策略：24年策略，AI+XR，顺周期复苏-20231103-华泰证券-37页