证券研究报告行业深度报告

传媒三季报总结与展望：AI落地加快，供给有增量，坚定看反弹

分析师：杨艾莉

yangaili@csc.com.cn

010-85156448

SAC 编号：S1440519060002

SFC 编号：BQI330

研究助理：杨晓玮

yangxiaowei@csc.com.cn

发布日期：2023年11月5日

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。

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核心观点

我们坚定看好三季报后，传媒板块的反弹机会。

 从产业趋势来看：1）AI应用出圈频率加快：9月ChatGPT多模态、AI教育数据佳；10月AI视频“郭德纲说英语”出圈；11月电商AI功能亮相，AI正多点开花，特别关注11/6 OpenAI首次开发者大会（API成本降&多模态提升）；2）MR：年底苹果Vision Pro正式发售，产品力强有望迎MR“iPhone时刻”，Meta Quest 3部分地区销量佳。

 从行业来看：1）内容有创新：“真人互动游戏”带动游戏/影视公司潜在机会，包括降低制作成本、增加产品供给、丰富发行渠道；2）行业有增量：小程序游戏，本质是扩容泛游戏人群+抢占更多碎片时长，带动今年300-400亿增量空间。

 从基本面来看：Q3平淡业绩已落地，期待基本面改善：1）游戏：三七、恺英等公司新品储备丰富，后续产品节奏好；2）影视：贺岁&春节档将至，各家优质影片待映；3）营销/视频：消费稳健恢复，观察品牌预算释放情况。

 从股价调整、基金持仓来看：估值低，筹码结构健康。传媒指数从年内高点回撤近30%，当前回到3月初的位置，AI带来的涨幅基本归零，板块估值重回性价比。从机构持仓来看，三季度机构大幅减仓传媒（游戏减仓市值最多），但相较二季度，当前的筹码结构更加健康。

核心观点

 1）游戏：估值底部，互动游戏+/AI/MR打开想象空间

 关注三七互娱、恺英网络、吉比特、巨人网络、星辉娱乐、盛天网络、游族网络、掌趣科技。

 2）影视：贺岁&春节档渐近，关注重磅储备释放进展

 关注博纳影业、光线传媒、猫眼娱乐、捷成股份。

 3）出版：进可攻，退可守，AI+教育打开想象力

 关注南方传媒、皖新传媒、世纪天鸿、凤凰传媒、中南传媒、中文传媒。

 4）营销/消费：8/9月社零恢复超预期，消费回暖持续推进

 关注分众传媒、易点天下、兆讯传媒；也看好泡泡玛特持续开拓海外市场空间。

 5）其他AI应用：关注万兴科技、焦点科技、美图、光云科技等。

1、游戏：行业持续高景气，三季报平淡主要受竞争格局、买量成本影响

 手游&小游戏持续高景气，版号基本稳态发放

 手游市场同比高增速：据伽马数据，7-8月中国游戏市场实际销售收入分别同比增长51.09%、63.73%；据SensorTower，9月头部游戏（TOP50）合计流水同增26.4%。

 小游戏市场为今年最大增量：三七两款产品进入TOP10，《寻道大千》蝉联第1，《灵魂序章》排名第7；恺英《仙剑奇侠传之新的开始》位列第10，持股公司三款传奇/奇迹类小游戏进入TOP30，《烈焰重生》《魔神之战》《烈焰之刃》排名分别为21、22、25；吉比特《勇者与装备》近两周排名飙升，位列第32。

 版号基本稳态发放，10月版号质量高：7-10月，版号发放数量分别为88（国产）、31（进口）、89（国产）、87（国产）。10月版号与今年其他批次版号相比质量较高，众多重磅游戏过审，包括：米哈游《绝区零》、网易《射雕》、库洛科技《鸣潮》及恺英、盛天、世纪华通等公司新游。

 多数公司三季报平淡主要受竞争格局、买量成本影响

 多数公司三季报平淡：多数公司三季报低于预期/或仅仅是符合预期，其中原因是：暑假期间，A股游戏公司的核心产品，均受到了网易《逆水寒》、米哈游《星穹铁道》、腾讯《冒险岛》等头部游戏的冲击，流水/收入增长受到影响；同时买量成本居高不下，也在费用端造成压力。

 部分公司三季报超预期：1）巨人网络： Q3业绩超预期，《原始征途》运营稳健，投放控制好。2）三七互娱： Q3扣非净利超预告上限，《凡人》等Q3贡献利润，小游戏持续增长。3）星辉娱乐： Q3扭亏为盈，业绩大幅增长，新游《战地无疆》《枫之谷》亮眼。

1、游戏：寻找有增量的公司，关注AI/MR/短剧催化

 短期竞争格局、买量成本难以改善，推荐有增量公司

 竞争格局：我们认为，在新硬件（MR）、新技术（AI）真正广泛应用之前，行业竞争格局难以改善，将持续分化。从腾讯、网易、米哈游产品储备看，头部大厂将继续提高游戏品质，走3A游戏路线，不可避免地冲击A股游戏公司核心产品。A股游戏公司需要在自身擅长的核心玩法、小游戏市场中寻求增量。

 买量成本：从头部新品供给（版号常态，高品质新游多）、高质量用户增量（主流游戏玩家难增长，小游戏增量用户价值低）、其他行业对游戏买量总盘的挤压（短剧等品类抢占流量）、用户线上/线下时长分配（线下消费挤占线上时长）四个方面看，买量成本短期内难以改善。

 当前形式下，找到了增量市场的游戏公司，有机会避免上述因素带来的影响。推荐的三家公司为：1）小游戏带来增量的三七互娱：两款小游戏进入畅销TOP 10，并储备3款小游戏，明年弹性大；2）新品类带来增量的恺英网络：新品类版号储备丰富，Q4新品表现亮眼；3）核心玩法带来增量的吉比特：前期调整多，新品M66/Bug均为公司擅长品类，具有超预期可能性。

 关注AI/MR/短剧催化

 ChatGPT升级语音、图片交互，普通用户AI热情逐步回暖，重申看好游戏受益AI的逻辑。

 Meta发布Quest3，Roblox VR正式上线；关注明年苹果Vision Pro上市对MR内容生态的促进。

 关注短剧+游戏。真人互动影视游戏《完蛋！我被美女包围了》登顶Steam国区热销榜，是游戏制作、体验的进一步创新，关注相关公司布局。

 从估值看，游戏已经回到15x位置，叠加后续催化因素，向上弹性大。相关公司：1）基本面稳健+自身有增量：恺英网络（多元品类产品储备丰富）、三七互娱（小游戏弹性大），关注吉比特M66/Bug表现。2）前期超跌+有变化：巨人网络（原始征途正式版）、星辉娱乐（关注《冒险岛》定档）、盛天网络（期待大航海定档）、游族网络（绯色回响上线）、掌趣科技（小游戏畅销榜第10） 4 D中信建投证券CHINA SECURITIES

2、影视院线：暑期档超预期带动院线经营改善，后续关注重磅在春节档释放情况

 三季度大盘超预期，院线受益。三季度院线公司业绩显著改善，主要受益暑期档票房超预期。7月票房创历史新高，达87.2元，8月仅较2019年的最高纪录低0.7亿元，达77.7亿元，结合9月的28.2亿元，合计达193.1亿元，高于2019年的168.4亿元。

 受益于大盘大幅恢复，配合稳健票房市占率，多家实现近三年利润新高。万达电影、金逸影视、幸福蓝海的三季度归母净利润均创2020年以来新高，分别为6.92/0.62/0.29亿元，市占率分别为15.61%/2.36%/1.97%，横店影视尽管略不及预期，但也同比大幅恢复至1.23亿元，市占率3.67%；博纳影业受益影院业务经营改善，在无主投影片上映的情况下，归母同比转正。

 展望四季度和明年，看重磅储备释放进展，关注底部机会。国庆档大盘不及预期，叠加进入行业淡季，大盘有所回落，影视公司估值已基本反映该影响。我们预计全年票房将在550-600亿元的市场预期区间下限，为550亿元。关注影视公司底部机会，我们建议后续应重点关注有望带来业绩弹性的重磅影片释放，以及关注春节档影片定档进展：

 博纳影业：尽管前三季度储备释放不及预期，但四季度开始已逐步恢复，四季度已定档影片包括谍战片《刀尖》和《爆裂点》；重点关注由公司主投、韩寒导演的喜剧续作《飞驰人生2》，前作曾于2019年春节档上映，关注续作定档情况。

 光线传媒：明年将是公司动画电影大年，重点关注公司首部动画续作《哪吒2》的制作和定档进展，此外还储备有光线动画首部作品《小倩》；真人电影作为业绩基石，储备有张艺谋导演犯罪题材影片《第二十条》等。

 其他重点储备包括万达电影主投、陈思诚监制犯罪片《三大队》已定档12月15日；待定档影片包括中国电影《射雕英雄传：侠之大者》，百纳千成《敦煌英雄》，华谊兄弟《非诚勿扰2》等

3、出版：尽管部分三季度业绩受投资损益出现波动，但前三季度仍然凸显业绩“稳”

 国有出版业绩依然稳健。单看三季度，各公司归母净利润有所分化：

 看民营一般图书出版公司，无论是归母还是扣非后，均同比下滑明显，业绩恢复乏力；

 看国有教育出版公司，三季度业绩，尽管少部分因投资损益出现业绩波动，当多数仍实现稳健增长；前三季度业绩，除新华传媒以外，归母净利润均实现同比增长，业绩凸显教育出版行业的“稳”。

 头部国有教育出版公司依然是高分红、高股息的优质标的。基于分红率、动态股息率（按前三年平均分红率计算）、静态股息率（按2022年分红率计算）等多个指标，我们认为值得关注的公司主要包括中南传媒、凤凰传媒、浙版传媒和中文传媒。

	市值（亿元）	股息率	2022年分红率	年初至今涨跌幅	2023年PE* (wind一致预期)	23年扣除现金后 PE*	货币资金（2023年三季报）
中文传媒	156.4	6.5%	52.6%	26.0%	7.3	1.2	（亿元） 131.3
中南传媒	203.7	5.3%	77.0%	19.5%	12.4	6.6	95.3
凤凰传媒	245.3	5.2%	61.1%	27.6%	10.9	9.4	33.3
浙版传媒	167.3	4.6%	55.0%	5.2%	10.8	4.2	103.1
山东出版	172.2	4.7%	48.4%	37.3%	9.3	5.6	68.9
长江传媒	92.6	4.2%	53.2%	38.3%	11.5	9.7	15.1
中原传媒	102.5	3.8%	37.7%	29.4%	9.2	5.4	43.0
新华文轩	129.3	3.2%	30.0%	33.4%	8.3	3.0	82.2
南方传媒	128. 2	3.2%	43.9%	76.0%	11.0	9.2	20.6
皖新传媒	132. 1	2.8%	52.0%	30.1%	14.0	2.8	105.4
城市传媒	49.5	2.7%	39.3%	6.5%	13.4	10.6	10.4
时代出版	50.8	2.4%	35. 2%	5.2%	13.4	7.7	21.5
内蒙新华	43.0	1. 2%	19.8%	11.5%	14.6	10.5	12.0
龙版传媒	60.7	0.8%	10.2%	38.7%	11.5	7.7	20.1
读者传媒	34.7	0.7%	30.1%	3.0%	36.7	27.1	9.0
出版传媒	36.4	0.6%	30.7%	1.3%	43.9	32.2	9.7

* 2023 11 1 wind 10%

4、广告营销：广告大盘修复略好于预期，消费回暖下优质媒体率先受益

 消费回暖稳步推进，看好广告主预算释放。据国家统计局，9月社零总额同增5.5%，高于市场预期的4.9%，较8月的4.6%提高0.9pct，连续2月超预期。我们预计，广告主的预算，将随着消费的回暖而稳步释放，也关注双十一大促表现。

 三季报落地，整体修复程度或略好于预期。三季度广告营销公司业绩落地，总体上仍保持同环比正增长，近一半公司收入增速甚至高于二季度，体现广告主预算正持续修复，修复进展或好于此前市场预期；同时减值损失风险相对可控，大多数公司的减值损失占收入比绝对值接近0%。

 不同媒体恢复程度分化，分众梯媒恢复好于大盘。第三季度广告营销公司收入增速基本分布在-30%到+45%区间，存在分化，如分众传媒（梯媒+影院媒体）、兆讯传媒（高铁+户外大屏）、易点天下（海外互联网媒体效果广告）的收入增速分别为25%、15%、6%。我们认为，凭借媒体资源壁垒，分众传媒广告主预算倾斜，并形成经营杠杆效应，实现了收入与毛利率的同步提升，保持强盈利能力。

 推荐分众传媒，今年以来实现了超过广告行业整体的恢复态势，业绩持续略超预期，优质媒体资源获得日消等丰富的行业客户高认可度，伴随消费回暖，公司有望率先受益，关注双十一广告主上刊情况。

 关注易点天下，出海品牌预算逐步回暖，毛利率优化，黑五年终大促也有望进一步释放预算；也关注Kreado AI在11月版本更新，有望受益于年末AI电商催化。

 关注兆讯传媒，短期内公司因大屏业务前置成本阶段性承压，但高铁媒体仍在提振主业收入及毛利率，随着国庆黄金周铁路出行超预期，广告主对高铁媒体的认可度有望进一步提升，关注明年春运表现。

第一章三季报总结：游戏平淡、影视亮眼、消费稳健
第二章行业跟踪：AI应用加快、游戏/影视/消费亮点颇多
第三章行情回顾：估值底部
第四章基金持仓：筹码健康

1.1 传媒三季度回顾：收入稳健恢复，利润改善幅度大

 收入端：同比小幅增长。三季度所有传媒公司实现总收入1254亿元，同比增长6.8%，环比基本持平。同比增速低于二季度的+10.4%，或系二季度低基数、三季度恢复力度仍偏弱。

 利润端：改善幅度较大。三季度所有传媒公司实现归母净利润104亿元，同比增长39.9%，增速高于二季度的23.4%；扣非净利润94亿元，同比增长42.2%，增速高于二季度的26.2%

图表：A股传媒公司单季度收入（亿元）及增速

图表：A股传媒公司单季度扣非净利润（亿元）及增速

图表：A股传媒公司单季度归母净利润（亿元）及增速

1.2 传媒三季度回顾：各子板块恢复力度分化，影视、游戏、广告同比增长显著

 收入端：影视院线同比增长最快，游戏、广告环比持续恢复。分板块看，影视院线三季度收入同比增长44.8%，系暑期档票房超预期，及去年同期低基数。广告营销、游戏收入增速同比增长约10%，环比分别增长6.1%、1.1%。数字媒体、出版同比基本持平，电视广播下降8.8%。

 利润端：影视院线大幅扭亏，游戏、广告、出版业绩稳中向好。影视院线板块归母净利润13.4亿元，较3Q22的-2.4亿元大幅扭亏；游戏、广告、出版归母净利润同比增速分别为42.1%、23.3%、19.3%，其中游戏环比增长4.9%。数字媒体恢复较弱，归母净利润同比下降7.5%。

图表：A股传媒子板块单季度收入（亿元）及增速

图表： A股传媒子板块单季度归母净利润（亿元）及增速

1.4 重点游戏公司三季度：巨人网络、星辉娱乐超预期，三七、恺英等符合预期

 三季度，对于A股重点游戏公司，仅星辉娱乐、巨人网络等业绩超预期，其余公司多符合或略低于预期。业绩超预期或利润实现同比快速增长，主要得益于新游戏上线，以及费用端优化或非游戏业务项目利润释放；而部分游戏公司三季度业绩承压，则主要系老游戏流水下滑快，或买量成本较多。

 1）三七互娱：第三季度收入42.8亿元，同增19.4%；归母净利润9.7亿元，近预告区间9.5-10.5亿的下限，同增72.1%；扣非净利润9.6亿元，超预告区间8.5-9.5亿上限，同增69.6%。业绩变动原因系：1）新游戏：Q2上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品在Q3陆续进入稳定增长期，带来营收和销售利润的提升；2）老游戏：精细化运营，生命力不断激活，国内海外业务同步推进。

 2）吉比特：第三季度收入9.6亿元，同降27.4%；归母净利润1.8亿元，同降43.3%；扣非净利润1.8亿元，同降46.8%。业绩变动原因系： 1）《问道》手游流水下滑，且下滑幅度大于买量缩减程度，利润环比Q2有下滑；2）《飞吧龙骑士》8月上线，买量较多但Q3还是亏损；3）《摩尔庄园》Q2已经移交运营，Q3没有利润贡献。

 3）恺英网络：第三季度收入10.5亿元，同增29.1%；归母净利润3.6亿元，同增25.05%；扣非净利润3.6亿元，同增45.7%。业绩变动原因系：1）收入：预计《龙神八部之西行纪》《全民江湖》《仙剑奇侠传之新的开始》三款新游，带来收入增量；2）少数股权落地：贡献归母净利增量；3）费用：市场推广成本增加虽导致销售费用小幅增加，但总体归母净利润仍有较大增量。

1.4 重点游戏公司三季度：星辉娱乐、巨人网络超预期，三七、恺英等符合预期

 4）巨人网络：第三季度收入8.2亿元，同增62.0%；归母净利润4.2亿元，同增52.4%；扣非净利润4.3亿元，同增60.4%。业绩变动原因系：1）收入：《原始征途》自上线以来表现优异，稳健运营，带动收入、利润大幅增长；2）费用：Q3投放有所控制，销售费用较Q2减少1.3亿。

 5）完美世界：第三季度收入17.4亿元，同降2.9%；归母净利润2.4亿元，同降22.9%，较Q2收窄30.5pct；扣非净利润1.7亿元，同降31.5%，较Q2收窄36.8pct。其中，公司三季度游戏业务实现扣非净利润2.2亿元，同降35.6%，环增45.8%。同比下降主要原因为：1）行业层面：新游大作密集发布，挤占存量游戏市场空间；2）公司层面：受产品周期影响，公司上线的新游戏较少，而在营游戏流水随生命周期自然衰减，业绩贡献较上年同期减少。

 6）星辉娱乐：第三季度营业收入7.5亿元，同增43.7%；归母净利润1.3亿元，同增477.2%；扣非净利润1.3亿元，同比增长464.1%。业绩变动原因系：1）收入增量来自游戏：核心3款新游贡献增量，包括冒险岛IP《枫之谷 R：经典新定义》7月底东南亚上线，首月流水5000万且逐月提升；自研SLG《战地无疆》8月底上线，首月流水1亿+；小游戏《冒险归来》（Q3平均畅销排名50名）；2）利润增量来自球队：预计Q3球员转会贡献约1亿净收益。

 7）浙数文化：第三季度收入6.0亿元，同降60.2%；归母净利润0.6亿元，同降52.7%；扣非净利润1.1亿元，同降35.6%。业绩变动原因系： 1）收入：有意收缩社交业务，逐步暂停买量，收入下降，下滑趋势或将在明年逐步回归正常；2）毛利率：随着买量减少开始逐季恢复；3）公允价值变动：三季度有-0.77亿元的公允价值变动损失，或系世纪华通、华数传媒等投资亏损导致。

1.4 重点广告公司三季度：分众传媒、易点天下符合预期，兆讯传媒阶段性承压

 三季度，对于A股重点广告营销公司，在宏观环境恢复较弱的情况下，不同媒体渠道获取广告预算的能力存在差异。分众传媒代表的电梯媒体、影院媒体在三季度实现较好恢复，业绩符合预期，经营杠杆效应带动毛利率同环比上升；易点天下为国内客户出海投放效果广告，良好转化效果带动收入、毛利率双升；兆讯传媒的高铁媒体受益于出行回暖，但户外大屏的前置成本仍对利润造成一定压力。

 1）分众传媒：第三季度收入31.6亿元，同增25.4%；归母净利润13.7亿元，同增88.5%；扣非净利润12.9亿元，同增47.5%，位于预告上限。业绩变动原因系：1）收入：稳步上升，系广告市场需求稳定恢复，日消仍是收入主要构成，影院媒体收入同比高增长；2）毛利率：同环比上升，数字化手段和AI技术的应用提升服务能力和运营效率。

 2）易点天下：第三季度收入5.9亿元，同增5.6%；归母净利润为0.6亿元，同降15.0%；扣非净利润为0.5亿元，同降24.7%。业绩变动原因系：1）汇兑收益：公司主要以美元结算，去年人民币贬值，计入汇兑收益0.4亿元，而今年仅计入收益0.01亿元。如剔除汇兑收益影响，三季度归母净利润0.61亿元，同增61.9%。2）毛利率：受益持续研发投入提升营销算法能力，毛利率同增4.0pct达24.7%。

 3）兆讯传媒：第三季度收入1.8亿元，同增15.0%；归母净利润5161.4万元，同降17.9%；扣非净利润4520.3万元，同降27.9%。业绩变动原因系：1）收入：高铁方面，消费疲软环境下，广告投放仍在恢复过程，但旅游出行带动恢程度好于二季度；大屏方面，广州、成都大屏贡献收入增量。2）毛利率：同比下降，系大屏业务前置成本仍对公司利润造成一定压力；环比上升，系高铁媒体杠杆效应作用。

1.5 重点影视院线公司三季度：暑期档带动下，收入、利润恢复显著

 三季度，对于A股重点影视院线公司，多实现收入和利润的双位数乃至三位数增长，均受益于暑期档超预期表现。其中，对于院线放映业务，电影大盘的高增长，同步提高收入与毛利率，博纳、万达、中影、横店受益；对于出品或投资业务，部分主投主控的单片在暑期档也有良好表现，中影、光线受益

 1）光线传媒：第三季度收入3.4亿元，同增227.5%；归母净利润1.7亿元，同增267.8%；扣非净利润1.6亿元，同增252.7%。业绩变动原因系：1）主业：出品和发行3部影片，即《茶啊二中》《我经过风暴》《坚如磐石》，贡献收入同时带动毛利率回正；2）投资收益：0.7亿元，同比转正，预计系投资的猫眼娱乐业绩表现亮眼。

 2）博纳影业：第三季度收入4.7亿元，同增55.7%；归母净利润0.3亿元，同增119.0%；扣非净利润0.05亿元，同增103.6%。业绩变动原因，系暑期档超预期的观影需求和票房表现，结合公司稳定的票房市占率，影院业务经营情况同比显著回暖，并拉动毛利率。

 3）万达电影：第三季度收入44.8亿元，同增61.0%；归母净利润6.9亿元，同增1341.0%；扣非净利润6.9亿元，去年同期-0.1亿元，同比大幅扭亏。业绩变动原因系：1）收入：国内暑期档超预期，公司影院实现票房25.7亿元，同增102.1%，较19年同期增长21.2%；2）降本增效：放映业务毛利率大增

 4）中国电影：第三季度收入13.5亿元，同增90.1%；归母净利润1.1亿元，同比扭亏；扣非净利润0.8亿元，同比扭亏。业绩变动原因系：1）创作板块，出品《长安三万里》《孤注一掷》等票房表现亮眼；2）发行及放映板块得益于暑期档票房超预期。

 5）横店影视：第三季度公司营业收入7.8亿元，同增99.0% ；归母净利润1.2亿元，同增422.0% ；扣非净利润1.0亿元，同增283.6%。业绩变动原因系：1）收入：电影大盘回暖、暑期档票房创历史新高14，票房收入6.4亿元，同增117%。2）期间费用：相对稳定，收入高增下费用率下降5.2pct。

1.6 重点数字媒体公司三季度业绩：芒果超媒阶段性承压，风语筑业绩稳健

 线上方面，芒果超媒三季度仍阶段性承压，或由于广告招商阶段性承压；线下方面，多个文旅展览相关公司业绩承压，系开工率不足影响收入，或回款延迟计提坏账减值损失，而风语筑业绩稳健，显示了较强的项目获取、履约及回款能力。

 1）芒果超媒：第三季度收入35.1亿元，同降0.5%；归母净利润5.1亿元，同增5.6%；扣非净利润4.4亿元，同降0.3%。业绩变动原因系： 1）广告：预计仍阶段性承压，重磅作品数量较少，Q3主要确认《哥哥》《再见爱人3》以及《姐姐》跨期在Q3的部分；2）会员：有88VIP和芒果卡加持，预计Q3平均会员数在6800万，年底维持7000万会员数预期；3）利润率继续小幅提升：主要是费用控制，今年S&M 在6.8亿，比去年同期7.1亿有收窄趋势。

 2）风语筑：第三季度收入9.1亿元，同增25.9%；归母净利润9467.4万元，同增11.0%；扣非净利润8069万元，同增23.7%。业绩变动原因系：1）收入：公司经营恢复显著，完工项目增加；2）利润：毛利率略降，但各项费用及减值损失同比持平。

 3）大丰实业：第三季度收入5.7亿，同降16%；归母净利润231万，同降97.6%；扣非净利润-215.2万元，同降103.7%。业绩变动原因系：1）收入：公司开工率不足，交付进度不如预期；2）毛利率：个别项目毛利率低于平均水平，整理毛利率创21年以来单季度最低的23.5%。

1.7 重点出版公司三季度业绩：浙版、南方业绩稳健

 教材教辅业务整体稳健，约占国有出版公司收入的一半，且是毛利率最高的业务之一，因此业绩稳定性高。浙版传媒、南方传媒为代表的的公司，在三季度同样表现出稳健的业绩。

 浙版传媒：第三季度收入22.7亿元，同增1.2%；归母净利润为1.4亿元，同增20.8%；扣非净利润为0.5亿元，同降44.0%。公司经营稳健，前三季度一般图书出版业务销售码洋50.6亿元，同增16.2%。

 南方传媒：考虑到资产收购带来的调整后，第三季度收入23.9亿元，同增0.2%；归母净利润2.7亿元，同增27.3%；扣非净利润2.7亿元，同增7.1%。业绩变动原因系：1）收入：经营稳健，一般图书出版业务收入3.4亿元，同增24.4%。2）成本费用：相对稳定。3）公允价值变动：22年三季度公允价值变动净亏损0.6亿元，占收入的2.5%，今年同期为净亏损0.14亿元，占收入的0.6%，投资亏损减少。

 通用型AI应用：ChatGPT等流量均保持稳定。10月21日-26日，ChatGPT网页版周度访问量3.9亿，环比上周净增660万，与9月中旬以来水平相当，均高于8月中旬的约3.2亿，或系开学后学生、教师等人群对ChatGPT的交互问答能力需求刚性。此外，谷歌的Bard，以及国内的文心一言、讯飞星火等周度访问量也相对稳定，其中国内通用型AI应用周度访问量基本在100万以下，文心一言则为180万。

 AI教育：主要应用9月以来流量稳定。Q-Chat周度访问量较高， 10月21日-26日为3680万，其余基本保持在1000-2000万区间，包括多邻国、可汗学院等。

图表：通用型AI应用网页端周度访问量（百万）

图表：AI教育应用网页端周度访问量（百万）

2.1 AI应用——电商：关注年终大促催化

 年终大促或成为AI电商的关键季节性催化。9月开学是带动AI教育行情的重要季节性催化因素；而国内的双十一，海外的黑五、圣诞等均是重要的大促时期，届时，国内外电商巨头也有望集中上新相关AI电商/营销工具，相关应用的普及率、使用效果等指标，或成为未来AI电商/营销领域的重要参照，形成催化。

 时间周期长，供AI应用充分展示。国内方面，大促预售集中在10月中下旬开启，到11月12日前后结束；海外方面，黑色星期五在今年11月24日，有持续一周的Cyberweek，也有12月底的圣诞节。海内外总体年末大促持续时间长达约40天。

 已确定将在大促大力推广的AI电商应用：

 阿里：关注淘宝问问、阿里妈妈等的表现。10月20日，天猫双11发布会上，淘天集团CEO戴珊表示，淘宝天猫将是一个最大的AI应用的试验和孕育场，双十一期间，将会面向中小商家提供10款免费AI工具。据淘宝数据，AI导购应用淘宝问问自9月启动内测，累计体验人次已超500万，也即将上线双11大促模式，将综合立减、满减等大促优惠信息；阿里妈妈AI作图工具万相实验室，双十一期间也将提供免费创意生产等。

 京东：言犀数字人提供双十一降价特惠。基于言犀大模型，和商品链接，言犀数字人就能自主“读懂”商品信息、撰写台本、完成口播和弹幕互动。言犀虚拟主播标准版年费1.98 万元，双十一期间则定价 950元/月，接近6折。功能方面，言犀数字人短视频生成平台也于近期上线，商家只需两位数制作成本，就能5分钟内用数字分身制作短视频。

 从22年11月以来，游戏发放节奏稳定，保持每月85-90款的国产游戏版号的节奏。

 10月国产版号质量高。共87款游戏过审，数量基本与1-7月、9月持平，本批次版号与今年其他批次版号相比质量较高，众多重磅游戏过审。重点游戏包括：米哈游《绝区零》、网易《射雕》、库洛科技《鸣潮》，以及恺英网络《临仙》、盛天网络《零域幻想》《星之翼》、世纪华通《传奇“元宇宙”》《奥赛斯战纪》、电魂网络《卢希达：起源》、西山居《剑网3无界》、祖龙《三国群英传：鸿鹄霸业》。

图表：2021年以来版号发放数量

 国内手游市场：据游戏工委，8月国内手游市场规模228.51亿元，环比上升3.35%，同比上升63.73%。主要原因为：8月仍处于暑期，并包含七夕节日，相关活动再次刺激用户付费；新品带动流水增长，《冒险岛：枫之传说》流水达5亿元，《晶核》8月流水取得明显环比增长。

 头部游戏市占率一直稳定。近三个月（TOP 50）合计流水同比增长超25%。据Sensor Tower，2023年5月以来，TOP50游戏合计月度流水均同比正向增长，其中7-9月分别同比增长25.25%/27.16%/26.38%，增幅大于25%

 出海市场：据游戏工委， 8月中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为15.03亿美元，环比下降0.22%，同比增长5.47%。重点境外市场产品流水增长TOP3分别为：《崩坏：星穹铁道》继5月位居境外市场产品流水增长榜榜首，本月推出新卡池并发布新版本，再次登顶；《第五人格》在日本、美国等国家或地区取得较高热度；《寒霜启示录》在北美等地区再次取得环比增长。

图表：2022年以来国内手游市场规模

图表：2022年以来自研游戏出海市场规模

 Q4产品储备方面：重点公司储备丰富，核心产品包括恺英网络《石器时代：觉醒》、三七互娱《扶摇一梦》、巨人网络《原始征途-正式版》、盛天网络《大航海时代：海上霸主》等。

 手游发行商方面：据Sensor Tower，9月国内手游厂商全球收入排名中（不包括中国地区第三方安卓渠道），腾讯、网易、米哈游分别为第1、2、3名，均较8月持平；此外，三七互娱排名第6，较8月下降1名；吉比特（雷霆游戏）排名第20，较8月上升1名。

图表：四季度有望上线的重点产品

公司	项目名称	自研/代理	玩法	预计上线时间	版号
恺英网络石	器时代:觉醒	与腾讯联合开发运营	MMORPG	10月26日	有
恺英网络	纳萨力克之王	自研，哔哩哗哩发行	策略卡牌	11月21日	有
吉比特	不朽家族（代号M66)	自研	放置+模拟经营	Q4或24年	有訣
三七互娱	扶摇一梦	自研	MMORPG	11月	有
巨人网络	原始征途-正式版	自研	MMORPG	Q4或24年	有
盛天网络	大航海时代：海上霸主	腾讯发行	SLG	Q4	有

图表：国内手游发行商全球收入排名变化

2.2.1 游戏：小游戏是今年最大增量，三七两款进入畅销榜TOP 10

 11月1日榜单：1、三七两款产品进入TOP10，《寻道大千》蝉联第1；《灵魂序章》排名第7，较昨日上升14名；《斗罗大陆之武魂觉醒》近日进入TOP 50，位列第42。2、恺英《仙剑奇侠传之新的开始》排名不变，位列第10；恺英持股公司三款传奇/奇迹类小游戏进入TOP30，《烈焰重生》《魔神之战》《烈焰之刃》排名分别为21、22、25。3、吉比特《勇者与装备》近两周排名飙升，位列第32

图表：微信小游戏畅销榜

排名	游戏名称	研发商	发行商	是否有 App版本	玩法	题材	小程序上线时间	App 上线时间	排名变化（较10月22日）
1	寻道大千	鲁班工作室	三七互娱	否	RPG养成	骑士团like修仙	2023.6		不变
2	咸鱼之王	阿咸工作室	豪腾嘉科	是	休闲放置	三国	2021	2022.3	+3
3	冒险大作战	四三九九	四三九九	否	动作竞技	冒险			-1
4	三国吧兄弟	舜杰游戏	煌秀信息	是	Roguelike割草	三国		2023.8	不变
5	西游除妖	华武信息	爆量网络	否	放置卡牌	西游			+2
6	小鸡舰队出击		海南椰路信息	否	放置	Q版			3
7	灵魂序章		三七互娱	否	放置RPG				新进
8	少年名将		第一波	是	卡牌RPG	三国		2019.3	不变
9	青云决之伏魔	元游信息	元游信息	否	MMORPG	冒险仙侠	2023.4		不变
10	仙剑奇侠传之新的开始	恺英网络	恺英网络	否	放置卡牌	仙剑	2023.8		不变
11 12	大圣顶住次神光之觉醒	掌趣科技	掌趣科技	是	3D塔防	神话西游		2016.3	不变
		云游互动	云游互动	否	放置RPG Roguelke割草动作	休闲冒险			不变
13	侠客梦		三贤人	是	RPG	水墨武侠			不变
14	口袋奇兵	江娱互动	江娱互动	是	SLG合成	军事		2020.9	新进
15	跃动小子	堃冠网络	堃冠网络	否	放置RPG	冒险			+2
16 17	欢乐斗地主	腾讯	腾讯	是	卡牌	斗地主	2017.11	2013.8	不变
18	武道轮回疯狂骑士团		启思创游	否	模拟经营	修仙		2023.6	-2
19	葫芦娃大作战	磐隆致远大梦龙途	豪腾嘉科	是	休闲放置	冒险	2022.12	2022.12	+6
20	幻象忍者	掌动科技	大梦龙途	否	消除	仙侠			+1
21	烈焰重生		倾城网络	是	放置冒险	忍者			-14
22	魔神之战		沐楠网络	否	MMORPG	传奇/奇迹			-7
23	道天录	谷游科技超新星工作室	沐楠网络	否	MMORPG	传奇/奇迹			4
24	正中靶心		豪腾嘉科	否	模拟经营	国风修仙			+2
	烈焰之刃		高斯信息	否					新进
25	神器传说		心游网络	否	ARPG				新进
26	商业都市		拾光筑梦	否	开箱	仙侠			"-5
27	龙焰战争		米浪网络	否	模拟经营	商业运营			8
28			手盛网络	否					新进
29	贪吃蛇无尽大作战	小奥游戏	乐游阳光	否	合成	可爱对战			新进
30	豌豆大作战		星炫时空	否					新进
31 32	叫我大掌柜勇者与装备	厦门延趣吉比特	三七互娱吉比特	是否	模拟经营放置	宋代经商西幻	2H21 2023.8	2021.4	新进不变dN

2.2.1 今年游戏市场有增量，但主要是微信小游戏

 从TOP 2000微信小游戏与APP游戏合计素材数来看，近90天、近30天、近7天，微信小游戏素材数占总素材数的比例分别为27.28%、29.98%、35.33%，微信小游戏素材数占比提升提升趋势明显，表明微信小游戏买量力度正在逐渐加大。

图表：TOP 2000微信小游戏与APP游戏合计素材数（万）

	近7天		近30天		近90天
	素材数	占比	素材数	占比	素材数	占比
APP游戏	88.8	64.67%	291.6	70.02%	799.4	72. 72%
微信小游戏	48.5	35.33%	124.9	29.98%	299.9	27. 28%
合计	137.4	100%	416.4	100%	1099.3	100%

2.2.1 小游戏带动的增量用户，主要是哪些人群？

 我们认为，小程序游戏的增量用户主要是两类人群

 1）30岁以上/来自非高线城市：自由职业者、蓝领、个体老板等人群，这类人群中30岁以上的占比较大，本身具备一定的付费能力，且娱乐时间较为碎片化，更适合即点即玩的小程序游戏。

 2）泛娱乐用户：来自抖音、B站等平台的泛娱乐用户，是非典型的游戏玩家，被广告素材吸引，无需下载，叠加游戏门槛低，该部分用户留存下来成为小程序游戏的玩家。

30岁以上/非高线城市

图表：小程序游戏增量用户来源

2.2.1三七互娱：小游戏弹性有多大？

 我们认为三七互娱在竞争格局、买量能力、既有成绩、布局时间四个方面具有优势。

 竞争格局：所有游戏公司中，三七互娱处于深度参与小程序游戏布局的优势地位。

 买量能力：三七互娱的买量能力已在2017年的APP游戏买量红利期经过验证，小程序渠道的买量能力也已经有所体现。据DataEye，7月《寻道大千》投放量快速飙升，7月13日《寻道大千》位列微信小游戏畅销榜第一，我们认为除大量买量外，公司买量能力也非常重要，微信小程序游戏买量营销方面具有较大的操作空间，广告主自主性较强，而公司擅长买量且具备成熟投放经验，能够得到更好的投放效果。

 既有成绩：原生小游戏《寻道大千》近两月几乎蝉联畅销榜第一。另外公司《叫我大掌柜》进入畅销榜TOP20、《谜题大陆》进入畅销榜TOP 40。

 布局时间：公司2020年已经开始对小游戏的发行模式进行探索。2021年即推出《叫我大掌柜》《谜题大陆》等产品。

图表：三七互娱处于优势地位

2.2.1三七互娱：小游戏弹性有多大？

 我们以流水和净利率测算2024年小程序游戏为三七互娱带来的增量。

 流水：流水测算分为老游戏、自研新游戏、代理新游戏三个方面。老游戏为《叫我大掌柜》《谜题大陆》《小小蚁国》，预计三款游戏合计月度平均流水4000万；自研新游戏为今年6月底上线的《寻道大千》以及公司中报披露的三款储备小游戏，预计合计月度平均流水3-5亿元；我们认为公司明年或将代理新的小程序游戏，保守起见预计月度平均流水1000-2000万。

 净利率：考虑到公司买量投入较大，我们预计综合净利率为10%-15%。

 2024年小程序游戏为三七互娱带来的净利润增量约4.2-9.9亿。

图表：三七互娱小程序游戏24年净利润增量测算

净利润(亿元）		年流水 (亿元)
净利润(亿元）		42.0	48.0	54.0	60.0	66.0
净利率	10%	4.2	4.8	5.4	6.0	6.6
	11%	4.6	5.3	5.9	6.6	7.3
	12%	5.0	5.8	6.5	7.2	7.9
	13%	5.5	6.2	7.0	7.8	8.6
	14%	5.9	6.7	7.6	8.4	9.2
	15%	6.3	7.2	8.1	9.0	9.9

2.2.2 游戏：买量居高不下，影响游戏公司净利润的最重要因素之一

 买量成本是影响游戏公司净利润的最重要因素之一：从公司单季度销售费用率可以看出，不同公司间销售费用率差异较大，同一公司不同季度间销售费用率也有较大波动，且销售费用占比较大，多在20%上下，个别公司如三七互娱，销售费用率基本在50%以上。

 买量成本难以系统性追踪：买量成本受到众多因素的影响，例如游戏品类、买量竞争激烈程度、买量时期等，且不像游戏流水有第三方专业平台可以直接追踪，买量成本数据暂无第三方平台可以直接追踪，仅能通过投放素材数、投放广告创意数等间接观察。

图表：A股游戏公司单季度销售费用率

2.2.2 买量成本分析框架

 为系统性分析游戏买量成本，我们从新游供给、可被开发的用户增量、其他行业影响三个因素对游戏买量成本进行分析。

 新游供给：由于广告投放为竞价机制，新游供给直接表征买量竞争程度，而新游供给具体受到买量游戏数量及头部新游数量的影响。

 可被开发的用户增量：直接影响买量效果，进而影响买量成本，当可被开发的用户增量大的时候，买量效果好，买量效果较低。可被开发的用户增量具体受到游戏用户数量和用户质量的影响，用户质量包括用户线上线下分配时间和消费能力。

 其他行业影响：其他行业对广告流量的挤占，会直接使游戏买量成本整体提高。

图表：买量成本分析框架

2.2.2 买量成本复盘及展望

 我们从新游供给、用户情况、整体素材投放数、其他行业影响四个方面分析游戏买量成本，预计明年情况较难改善。

时间	新游供给	用户情况	整体投放素材数	其他行业影响	买量成本	A股游戏公司平均销售费用率（申万-游戏I全部公司，计算方法为各公司销售费用之和除以各公司收入之和）
2020年	版号情况：发放正常，全年共发放1327个版号头部新游：数量较少，包括剑与远征用三国志幻想大陆、原神、天涯明月刀	用户数量：664.79百万，同比+3.70%户质量：疫情红利，用户质量提高	日均7万量级	其他行业无明显带动买量成本上升	低	24.56%
2021年	版号情况：8-12月版号停发，全年共发放755个版号头部新游：数量较多，包括幻塔、梦幻新诛仙、一念逍遥、斗罗大陆魂师对决、英雄联盟手游、摩尔庄园、叫我大掌柜、金铲铲之战、无尽的拉格朗日等	用户数量：666.24百万，同比+0.22%用户质量：与2020年基本一致	日均11万量级	电商、金融、教育等行业带动买量成本上升，尤其是电商处于推广早期	较高	27.77%
2022年	版号情况：1、2、3、5、10月未发放版号，全年共发放512个版号头部新游：数量一般，包括暗黑破坏神不朽、长安幻想、咸鱼之王（小程）序+APP）、奥比岛、蛋仔派对、小小蚁国、重返帝国	用户数量：664.07百万，同比-0.33%用户质量：与2020年基本一致	日均18万量级	其他行业无明显带动买量成本上升	较高	27.21%
2023年	版号情况：截至9月正常发放，已发放757个版号头部新游：数量较多，包括崩坏星穹铁道、原始征途、逆水寒、天龙八部2、凡人修仙传人界篇、寻道大千（小程序）、高能英雄小程序游戏景气度高，新品数量极大提升	用户数量：668.02百万，同比+0.35%用户质量：线下活动挤占游戏时长，尤其是头部用户质量下降	日均52万量级，小程序游戏带来较大增量，占比约30%	短剧等挤占流量市场，买量成本上升	高	27.40% (上半年)

2.2.2 23年游戏买量竞争加剧，暑期最为激烈—投放素材数

 23年游戏买量竞争明显加剧：据Dataeye，2023年游戏买量大盘投放素材数，较往年增加明显，达到22年同期的3-4倍水平；大盘投放素材数整体呈上升趋势，暑期达到峰值，买量竞争尤为激烈。

 9-10月，投放素材数恢复至暑期前水平：暑期结束后，9月起大盘投放素材数下降明显，基本恢复至5月水平，但仍远高于往年同期。

图表：大盘投放素材数

2.2.2 23年游戏买量竞争加剧，暑期最为激烈—投放计划数

 投放计划数：2023年，游戏买量大盘投放计划数，与投放素材数变化趋势基本一致，较往年增加明显，暑期达到峰值。

 进入9月，投放计划数已减少至5月水平，但10月9日以来，大盘投放计划数快速上升。

图表：大盘投放计划数*

2.2.2 23年买量游戏数同比大幅增加

 买量游戏数较往年提升：2023年，每日买量游戏数基本在5000-10000款之间波动，高于2022年同期的3000-6000款。暑期开始，买量游戏数增加较多，由5月的7500款左右，上升至9000款左右。

 8月开始，买量游戏数逐渐整体呈下降趋势，9月降至8000款左右，略高于5月水平。

图表：买量游戏数

 我们认为市场低估了小程序游戏的行业地位。从更长期来看，在新的终端普及（MR），以及新技术（原生AI游戏）真正变革游戏行业之前，小游戏（中部公司的选择）、3A手游（头部大厂的选择），有望持续成为，后移动游戏市场的驱动因素。

图：不同阶段，游戏行业驱动因素展望

• 国庆档不及预期：23年国庆档电影票房27.34亿元，为19年的61%，低于此前市场普遍的40亿以上的预期，也未能延续春节档和暑期档的观影热潮态势，主要是因为：1）预售开启较迟，影响前期宣传和排片决策；2）高口碑现象级影片供给不足；3）影片未能形成社交热度出圈，长尾效应不足。

• 今年11-12月已定档情况：关注已定档的想看人数较高的影片表现，如11月3日张小斐主演的《拯救嫌疑人》，11月10日漫威电影《惊奇队长2》，11月24日改编自张桂梅校长真实事件的《我本是高山》，11月25日黄渤和周迅主演的犯罪悬疑片《涉过愤怒的海》。

图表：23年11-12月部分想看人数较高的影片

片名	类型	上市公司	上映时间	导演/演员	猫眼想看人数
拯救嫌疑人	悬疑、犯罪	猫眼娱乐	11月3日	张末（导演）-张小斐/李鸿其	27.8万
惊奇队长2	动作、科幻	进口片	11月10日	尼雅·达科斯塔（导演）-布丽·拉尔森/泰柔娜·派利斯	13.6万
我本是高山	剧情	1	11月24日	郑大圣（导演）-海清	7.8万
涉过愤怒的海	剧情、犯罪	猫眼娱乐，横店影视	11月25日	曹保平（导演）-黄渤/周迅	14.8万
蜡笔小新：新次元！	动画、喜剧	进口片	11月25日	大根仁（导演）	3.6万
再见，李可乐	剧情、家庭	1	12月1日	王小列（导演）-闫妮、吴京	3.5万
不要走散好不好	爱情、青春	1	12月2日	郑来志（导演）-徐若晗、张开泰	6.6万
照明商店	剧情	光线传媒	12月15日	蔡婧（导演）-章若楠	3.5万
潜行	剧情、犯罪、动作	阿里影业	12月29日	关智耀（导演）-刘德华	13万
一闪一闪亮晶晶	爱情、奇幻	猫眼娱乐	12月30日	陈小明（导演）-屈楚萧、张佳宁	47.5万
金手指	剧情、犯罪	猫眼娱乐	12月30日	庄文强（导演）-梁朝伟、刘德华	17.4万
年会不能停！	喜剧、剧情	1	12月30日	董润年（导演）-大鹏	3.5万
舒克贝塔·五角飞碟	动画、喜剧	猫眼娱乐	12月30日	郑亚旗(导演）	3.2万

2.4 营销——三季报经营持续改善，减值损失风险可控

 近一半公司收入同环比正增长，广告主预算正稳步释放。当前28家广告营销公司中，在去年同期低基数效应减弱下，仍有12家公司三季度收入同比增速高于二季度，且有15家公司环比增速也为正。

 减值损失收入占比基本接近于零，风险可控。对于28家广告营销公司，第三季度信用减值损失与资产减值损失之和，占当季度收入的比重基本为0%，仅少数公司占比绝对值大于3%，如遥望科技占比为-9%，系应收账款回款不及预期导致信用减值损失增加。

 据国家统计局，9月社零总额同增5.5%，高于市场预期的4.9%，较8月的4.6%提高0.9pct，连续2月超预期。我们认为，随着消费的持续复苏，广告公司的预算获取及回款将逐步改善。而分众传媒作为户外媒体龙头，不仅将率先受益于消费回暖，还可凭借“先收款后发布广告”的模式，保持强回款能力。

 分众抽样：我们每周对分众传媒电梯LCD的单轮广告播放时长、广告主及其所属行业等数据进行抽样，抽样地点为北京市东城区两处办公楼，可能出现因样本容量、地区差异等引起的自然偏差。

 分行业：截至本周（10.23-10.29）的连续4周内，日消、互联网已开始双十一相关投放，具体看：

 1）日消：时长占比第一，保持领先，为64%，同比去年同期-5pct，系去年猫人、有棵树、波司登等服装类投放较多；环比上周-6pct，系上周的4周覆盖了国庆节前，蟹状元等配合假期送礼的日消品牌投放力度较大；当前日消中，多个细分品类均有投放，如服装、化妆品、食品等，并配合电商双十一活动宣传，如杜蕾斯、空刻意面等；

 2）房产家居：时长第二，占比18%，同比+1pct，环比持平，系易开得、冠珠瓷砖等投放力度较大；

 3）互联网：占比16%，排名第三，同比+16pct，环比+8pct，系天猫、京东开始双十一投放，其中天猫较去年同期提前一周，猿辅导也为AI学习机小猿学练机投放。

图表：分众电梯LCD10月的各行业时长占比及变化

分行业时长占比（连续4周平均）
广告行业	指标	数值	广告行业	指标	数值
日用消费品	本周占比	64%	互联网	本周占比	16%
	环比上周	-6pct		环比上周	8pct
	同比去年同期	-5pct		同比去年同期	16pct
交通	本周占比	1%	商业及服务	本周占比	0%
	环比上周	-1pct		环比上周	-1pct
	同比去年同期	-10pct		同比去年同期	-1pct
娱乐及休闲	本周占比	1%	房产家居	本周占比	18%
	环比上周	Opct		环比上周	Opct
	同比去年同期	-1pct		同比去年同期	1pct
通讯	本周占比	0%	杂类	本周占比	0%
	环比上周	Opct		环比上周	Opct
	同比去年同期	-1pct		同比去年同期	Opct

图表：分众电梯LCD10月的广告时长前十

排名	广告行业	品牌名称	时长占比
1	互联网	猿辅导	7%
2	日用消费品	三只小山羊	6%
3	日用消费品	珀莱雅	6%
4	房产家居	易开得	5%
5	日用消费品	卡尔顿	5%
6	房产家居	冠珠瓷砖	4%
7	房产家居	索菲亚整装	4%
8	房产家居	永艺撑腰椅	4%
9	互联网	天猫	4%
10	日用消费品	GXG男装	中建投

2.4 营销— 分众抽样：日消稳健，双十一相关广告开启投放

 新增广告主：10月以来以日消为主，多为老字号品牌，如芬腾、碧潭飘雪茶、可靠成人纸尿裤、李锦记；房产家居次之，有索菲亚整装、永艺撑腰椅。

 今年在消费恢复较弱的环境下，整体广告主预算释放相对保守。但今年以来分众传媒在收入端、客户丰富度，均有超出整体广告市场的恢复，在助力消费品等破圈方面的行业认可度也尤为突出，这显示了公司自身良好经营能力，以及电梯媒体本身的渠道优势。也关注双十一期间相关投放进展。

图表：9月以来分众电梯LCD新增广告主

9月以来新增广告主
9月第1周		无
9月第2周	日用消费品	优形鸡胸肉
	日用消费品	且初卸妆膏
	互联网	智谱清言
9月第3周	日用消费品	松鹤楼苏州汤面
	日用消费品	高露洁牙膏
	日用消费品	飞利浦剃须刀×京东
	日用消费品	炫迈
9月第4周	房产家居	冠珠瓷砖
9月第4周	日用消费品	珀莱雅×天猫
9月第5周	日用消费品	cleer耳机×京东
	日用消费品	GXG男装
	日用消费品	光明 Z视介·韵动经典乳制品
	日用消费品	摘要酒×京东
	日用消费品	趣多多
10月第1周	日用消费品	碧潭飘雪茶
	日用消费品	可靠成人纸尿裤
	房产家居	索菲亚整装
	杂类	希望学x慈善北京
10月第2周	房产家居	永艺撑腰椅×京东
10月第2周	娱乐及休闲	北京天桥艺术中心·歌剧魅影中文版
10月第3周	日用消费品	李锦记薄盐生抽×美团
10月第4周	日用消费品	芬腾家居服×天猫双十一 ?

2.4 营销——CTR：8月单月环比上升1.1%，电梯、铁路渠道环比增速较7月增长

 据CTR，今年1-8月广告市场刊例花费同比上涨5.3%，其中8月同比增长5.0%，环比增长1.1%，扭转了前两个月的下降走势。

 分渠道看：8月电梯LCD、电梯海报、影院、火车/高铁、互联网同比分别增长24%、3%、105%、-3%、-8%，环比分别+4%、+11%、-1%、+10%、-18%，较7月的环比增速+0.2%、-9.5%、+17.6%、+3.5%、+21.0%，能看到影院以外的户外广告环比恢复较好，互联网广告仍有一定压力。

 分广告行业看：8月，在电梯LCD中，饮料、食品的花费规模稳定前二，娱乐及休闲、化妆品/浴室用品在1-8月花费增速延续超100%的高增速，家用电器、邮电通讯的花费增速较1-7月分别增长66pct、31pct；在电梯海报中，1-8月交通、药品花费保持同比130%以上的增速但增速较1-7月减慢，娱乐休闲同增55%，此外花费前十的其他行业增速均在20%以下；火车高铁中，1-8月花费规模前十的行业同比增速仍为正，但较1-7月多有所下降，交通下降26pct至55%，饮料下降7pct至57%，但酒精类增长1.4pct

图表：23年1-8月主要户外媒体广告刊例花费前十的花费同比变化

电梯LCD整体 TOP10行业（大类）广告花费变化

广告行业 23年1-8月 23年1-7月

饮料 45.8% 39.3%

食品 6.4%

娱乐及休闲 103.4% 128.4%

化妆品/浴室用品 135.5% 141.6%

药品 16. 1% 36.9%

家用电器 151. 6% 85.2%

邮电通讯

个人用品 I -11. 1% □ -30.0%

酒精类饮品 -45. 6% -44.1%

家居用品 -33.9% □ -26.7% 1

22.1% -9.4%

电梯海报整体 TOP10行业（大类）广告花费变化

排名变化

商业及服务性

IT产品及办公

进一

退一

广告行业

饮料

行业

交通

自动化服务

酒精类饮品

食品

娱乐及休闲

药品

邮电通讯

金融业

23年1-8月

-9.3%

-2.7%

136.6%

15.4%

0.1%

[一 -20.0%

55.4%

176.8%

□□ 19.7%

D -14. 2%

23年1-7月排名变化

-6.2%

-4.2%

156. 0%

4.3% 进一

-2.9% 退一

-13.4%

57.3%

257.5%

26.6%

1.7%

火车/高铁站站整体TOP10 行业（大类）广告花费变化

广告行业

酒精类饮品

饮料

家居用品

家用电器

娱乐及休闲

交通

商业及服务性行业

邮电通讯

IT产品及办公自动化服务

活动

23年1-8月 □

7.4%

57. 1%

5.6%

15.8%

38.6%

55.0%

22.3%

12.4%

23.0%

■ 7.0%

23年1-7月 □ 排名变化

6.0% 1

64.1%

9.5% 1

33. 3% 1

39.2%

81.1%

38.5%

14.0%

45.9% 1

进入前十

2.5 大众出版：9月网店持续恢复，实体店仍承压

 前三季度大盘：据开卷数据，2023年前三季度图书零售市场同比下降1.04%，较第一季度-6.6%及半年度的-2.4%降幅收窄。网店渠道前三季度同比增长3.4%，实体店同比下降22.6%。

 9月各渠道：据开卷数据，实体店渠道指数环比上升26.9%，同比下降19.1%，受开学季带动季节性上升，但仍低于前两年同期；网店渠道指数环比上升31.6%，同比上升7.2%，连续3月恢复程度好于去年同期。

 分题材看：从主要二级类别同比增速看，大约一半的类别呈现正增长。其中地图类增速最快，同比增长率34.9%，系低基数效应；心理自助类同比增长23.0%，主要受《中国式沟通智慧等短视频渠道高销量图书带动。

图表：23年实体店指数同比变化

图表： 23年网店指数同比变化

图表：2023年1-9月二级类别销售码洋同比

3.1 10月传媒行情：当前传媒在3月初位置，AI溢价基本归零

 目前传媒指数回到3月初，传媒大涨之前的低位。10月以来（至10月31日）申万传媒指数下跌5.99%，位列31个行业正数第26。

 对于TMT其他行业，除了电子上涨4.43%，排名分别为正数第1，计算机/通信的涨跌幅分别为3.8%/-9.09%，全行业排名分别为正数第19/正数第31。

 我们认为，3月以来AI相关的溢价已基本归零，传媒指数对未来AI产业催化的敏感性或较此前有所加强，关注后续催化。

图表：TMT板块10月以来累计跌幅（截至10月31日）

图表：TMT板块中，传媒回调至3月大涨前

3.2 10月传媒子板块行情：数字媒体、游戏、影视等跌幅较大，广告、出版等跌幅较小

 10月至今，传媒各细分板块跌幅存在分化。

 出版/电视广播Ⅱ/广告营销跌幅在6%以内，分别为-1.75%/-3.32%/-5.95%。我们认为电视广播及广告营销系前期板块涨幅相对较小；而出版在稳业绩、高现金的支持下相对抗跌，且AI教育也带动一定行情。

 影视院线/游戏Ⅱ/数字媒体的跌幅超过7%，分别为-6.96%/-8.00%/-10.13%。我们认为影视院线系国庆档低于预期及重磅影片尚未定档；游戏、数字媒体则受

三季报业绩影响。
图表：传媒子板块自10月以来累计跌幅（截至10月31日）

图表：传媒各子板块回调至3月初水平

3.3 10月周度行情：节后两周回调明显；第四周呈企稳态势，出版领涨

 分周度看，10月传媒各子板块在国庆节后两周回调幅度较大，周跌幅均在3-5%；而第四周截至10月29日，除了游戏、数字媒体，其余子板块均有回升，其中出版板块上涨3.6%，主要系AI教育关注度高，以及科大讯飞星火大模型实现对标ChatGPT。

图表: 10月各周传媒子板块涨跌幅

3.4.1 游戏：三季报整体平淡，估值充分调整

 10月以来（截至10月31日），游戏Ⅱ板块累计下跌8%，较今年2月以来的最高点下跌42.8%，当前PE（TTM）位于近十年的50.6分位。

 10月内，涨幅前五的个股为世纪华通/顺网科技/中青宝/星辉娱乐/大晟文化，涨幅分别为 21.33%/10.04%/7.49%/5.41%/4.66%；涨幅后五的个股为恺英网络/神州泰岳/昆仑万维/盛天网络/ 吉比特，涨幅分别为-15.08%/-15.71%/-17.79%/-17.83%/-27.25%。

图表: 游戏板块10月（截至10月31日）涨跌幅前五传媒公司的行情及wind一致预期

代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）		归母净利润（百万元）			同比增速		PE		月涨跌幅
代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	2021	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2022	2023E	月涨跌幅
002602. SZ	世纪华通	5.73	42,703.15	2,326.71	-7, 092.09	1,766.00	2,390.00	-404.81%	124.90%	-6.02	24.18	21		%
300113.SZ	顺网科技	14.61	10,143.54	61.17	-405.86	142.00	171.00	-763.46%	134.99%	-24.99	71.43	10%
300052.SZ	中青宝	18.90	4,949.13	-40.37	-58.70	二	1	-45.39%	二	-84.31	1	7
300043.Sz	星辉娱乐	3.61	4,491. 56	-662.61	-310.45	80.00	205.00	53.15%	125.77%	-14.47	56.14	5
600892. SH	大晟文化	5.36	2,998.73	-113.16	24.66	1	1	121.80%	1	121.58	1	5%

002517.SZ	恺英网络	11.05	23,785.32	576.73	1, 025.17	1,506.66	1,887.82	77.76%	46.97%	23. 20	15.79	15%
300002.SZ	神州泰岳	8.80	17, 257. 61	384.52	541.89	792.00	947.33	40.93%	46.16%	31.85	21.79	回1%
300418.SZ	昆仑万维	32.36	39,317.63	1,546.85	1,152.50	665.10	902.93	-25.49%	-42.29%	34.12	59.12		-18%
300494.SZ	盛天网络	13.30	6,513.79	125.11	222.27	214.83	283.17	77. 66%	-3.35%	29.31	30.32		G18%
603444. SH	吉比特	279.29	20,120.36	1,468.50	1,460.87	1,221.82	1,510.56	-0.52%	-16.36%	13.77	16.47	-27%

3.4.2 广告营销：消费疲软、减值预期，三季度预期承压致板块下跌

 10月以来（截至10月31日），广告营销板块累计下跌1.8%，较今年2月以来的最高点下跌21.3%，当前PE（TTM）位于近十年的50.8分位。

 10月内，涨幅前五的个股为天龙集团/紫天科技/智度股份/因赛集团/易点天下，涨幅分别为 32.35%/29.07%/24.77%/2.91%/2.37%；涨幅后五的个股为兆讯传媒/蓝色光标/三人行/遥望科技/ 天地在线，涨幅分别为-6.32%/-8.49%/-11.17%/-13.26%/-14.89%。

图表: 广告营销板块10月（截至10月31日）涨跌幅前五传媒公司的行情及wind一致预期

代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	归母净利润（百万元）				同比增速		PE		月涨跌幅
代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	2021	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2022	2023E	月涨跌幅
300063.SZ	天龙集团	5.80	4372.81	124.63	102.96	1	1	-17. 39%	1	42.47	1		132%
300280.SZ	紫天科技	46.51	7537. 68	310.31	174.71	317.00	477.00	-43.70%	81.45%	43.14	23.78		29%
000676.SZ	智度股份	8.67	11067.32	133.49	-404.79	260.00	368.00	-403.24%	164.23%	-27.34	42.57		25%
300781.SZ	因赛集团	22.16	2436.93	58.69	32.44	1	1	-44.72%	1	75.11	-		13%
301171.SZ	易点天下	17.98	8484.51	258.54	262.12	258.36	305.66	1.38%	-1.44%	32.37	32.84		12%

301102.SZ	兆讯传媒	19.15	5553.50	240. 64	191.87	190.92	262.48	-20.27%	-0.50%	28.94	29.09		-6%
300058.SZ	蓝色光标	7.40	18407.79	521.81	-2175.16	430.32	642.50	-516.85%	119.78%	-8.46	42.78		-8%
605168.SH	三人行	61.49	9087.49	504.98	736.37	1028.24	1327.07	45.82%	39. 64%	12.34	8.84		-11%
002291.SZ	遥望科技	8.92	8301.48	-699.99	-265.09	-500.50	189.35	62.13%	88.80%	-31.32	-16.59		-13%
002995.SZ	天地在线	22.34	3964.33	54.10	3.18	1	1	-94.12%	1	1245.31	1	-	15%

 10月以来（截至10月31日），影视院线板块累计下跌7%，较今年2月以来的最高点下跌32.8%，当前PE（TTM）位于近十年的83.3分位。

 10月内，涨幅前五的个股为中广天择/唐德影视/百纳千成/欢瑞世纪/*ST美盛，涨幅分别为 15.68%/12.38%/5.95%/0.8%/-0.55%；涨幅后五的个股为横店影视/幸福蓝海/中国电影/上海电影/ 华谊兄弟，涨幅分别为-10.72%/-11.05%/-15.06%/-16.01%/-16.01%。

图表: 影视院线板块10月（截至10月31日）涨跌幅前五传媒公司的行情及wind一致预期

代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	归母净利润（百万元）				同比增速		PE		月涨跌幅
代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	2021	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2022	2023E	月涨跌幅
603721. SH	中广天择	18.25	2, 372. 50	22. 44	15.74	一	1	-29.85%	1	150.75	1	16	%
300426.SZ	唐德影视	11.35	4,642.20	18.85	30.86	32.13	36.06	63.74%	4.12%	150.43	144.48	12%
300291.SZ	百纳千成	7.99	7,525.70	66.33	20.80	338.00	463.00	-68.64%	1524.84%	361.78	22.27	6%
000892.SZ	欢瑞世纪	3.85	3,776.77	-333.68	17.95	1	1	105.38%	二	210.40	1	1
002699.SZ	*ST美盛	1.80	1, 637. 23	-236.54	-753.23	二	1	-218.44%	1	-2.17	1	-1%

603103.SH	横店影视	14.79	9, 379. 82	13.67	-317.43	283.68	385.79	-2422.51%	189.37%	-29.55	33.07	11%
300528.SZ	幸福蓝海	10.08	3,755.89	-170.40	-359.87	1	1	-111.19%	1	-10.44	1		1%
600977. SH	中国电影	12.28	22,926.76	236.39	-214.93	636.75	833.96	-190.92%	396.26%	-106.67	36.01	-15	%
601595.SH	上海电影	20.14	9,026.75	21.87	-334.80	151.00	224.00	-1630.74%	145.10%	-26.96	59.78	-1	6%
300027.SZ	华谊兄弟	2.64	7,324.70	-246.24	-981.81	1	1	-298.72%	1	-7.46	二	-16%

3.4.4 数字媒体：板块整体跌幅较大，风语筑略微上涨，凡拓、芒果等领跌

 10月以来（截至10月31日），数字媒体板块累计下跌10.1%，较今年2月以来的最高点下跌30.8%，当前PE（TTM）位于近十年的23分位。

 10月内，涨幅前五的个股为风语筑/川网传媒/生意宝/视觉中国/返利科技，涨幅分别为1.78%/- 0.89%/-1.47%/-5.54%/-5.87%；涨幅后五的个股为芒果超媒/卓创资讯/人民网/新华网/凡拓数创，涨幅分别为-10.67%/-10.99%/-15.49%/-16.72%/-18.29%。

图表: 数字媒体板块10月（截至10月31日）涨跌幅前五传媒公司的行情及wind一致预期

代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）		归母净利润（百万元）			同比增	速	PE		月涨跌幅
代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	2021	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2022	2023E	月涨跌幅
603466. SH	风语筑	12. 20	7, 256. 25	438.84	66.04	316.83	419.83	-84.95%	379.73%	109.87	22.90	2%
300987.SZ	川网传媒	16.98	2,943.79	82.61	27.89	1	1	-66.24%	1	105.56	1	-1%
002095.SZ	生意宝	21.52	5,438.53	22.74	22.71	1	1	-0.17%	1	239.52	1	-1%■
000681.Sz	视觉中国	14.34	10,046.28	152.85	99.18	157.29	176.52	-35.11%	58.58%	101.29	63.87	-6%
600228.SH	返利科技	7.87	4,774.52	85.50	68.03	二	-	-20.42%	1	70.18	1	-6%

300413.Sz	芒果超媒	25.74	48,152.35	2,114.09	1,824.93	2,189.30	2,607.35	-13.68%	19.97%	26.39	21.99	-11%
301299.SZ	卓创资讯	60.46	3,627. 60	50.01	58.35	二	-	16.67%	二	62.17	二	£1%
603000.SH	人民网	32.71	36,167.15	165.86	310.20	1	1	87.03%	1	116.59	-	-15%
603888.SH	新华网	25.53	13,250.82	210.52	242.17	二	1	15.03%	二	54.72	二	-17%
301313.SZ	凡拓数创	29.02	2,969.72	70.49	18.17	-	1	-74.23%	1	163.48	1	-18%

 10月以来（截至10月31日），出版板块累计下跌6%，较今年2月以来的最高点下跌36.6%，当前PE（TTM）位于近十年的45.5分位。

 10月内，涨幅前五的个股为龙版传媒/世纪天鸿/内蒙新华/出版传媒/长江传媒，涨幅分别为 24.04%/5.7%/1.01%/0%/-1.04%；涨幅后五的个股为时代出版/山东出版/中信出版/果麦文化/中国科传，涨幅分别为-8.85%/-9.92%/-10.02%/-17.75%/-19.01%。

图表: 出版板块10月（截至10月31日）涨跌幅前五传媒公司的行情及wind一致预期

代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）		归母净利润（百万元）			同比增速		PE		月涨跌幅
代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	2021	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2022	2023E	月涨跌幅
605577. SH	龙版传媒	14. 63	6,502. 22	442.93	477.95	1	1	7.91%	1	13.60	1	2	4%
300654.SZ	世纪天鸿	11.24	4,089.82	34.64	35.61	45.17	55.64	2.78%	26.85%	114.86	90.55		5%
603230.SH	内蒙新华	12.26	4,334.19	228.51	267.82	1	1	17.20%	1	16.18	1		1%
601999.SH	出版传媒	6.65	3,663.58	108.77	75.37	-	1	-30.71%	-	48.61	1		%
600757. SH	长江传媒	7.69	9,332.97	697.49	729.33	1	1	4.57%	-	12.80	1	1%

600551.SH	时代出版	10.87	5,264. 61	359.28	344.32	-	1	-4.16%	-	15.29	1		9%
601019.SH	山东出版	8.57	17,884.73	1,532.77	1, 680.45	1,842.50	2,011.00	9.63%	9.64%	10.64	9.71		0%
300788.SZ	中信出版	25.43	4,835.55	241. 60	126.09	178.00	222.00	-47. 81%	41.17%	38.35	27.17		0%
301052.Sz	果麦文化	38.99	2,836.91	56.73	40.80	85.00	114.00	-28.07%	108.32%	69.53	33.38	E	18%
601858.SH	中国科传	25.20	19,920.60	486.35	468.71	525.00	556.00	-3.63%	12.01%	42.50	37.94		19%

 10月以来（截至10月31日），电视广播Ⅱ板块累计下跌3.3%，较今年2月以来的最高点下跌23.6%，当前PE（TTM）位于近十年的82.4分位。

 10月内，涨幅前五的个股为东方明珠/新媒股份/天威视讯/电广传媒/吉视传媒，涨幅分别为- 0.67%/-0.87%/-1.37%/-2.58%/-2.63%；涨幅后五的个股为广西广电/广电网络/流金科技/湖北广电 /贵广网络，涨幅分别为-5.54%/-5.95%/-7.09%/-7.28%/-8.19%。

图表: 电视广播板块10月（截至10月31日）涨跌幅前五传媒公司的行情及wind一致预期

代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）		归母净利润（百万元）			同比增	速	PE		月涨跌幅
代码	证券名称	实时股价	最新市值（百万元）	2021	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2022	2023E	月涨跌幅
600637.SH	东方明珠	7. 51	25,642.90	1,860.31	175.15	962.00	979.00	-90.58%	449. 24%	146.40	26.66	-1%□
300770.SZ	新媒股份	36.97	8,542.22	679.74	691.32	729.79	785.42	1.70%	5.56%	12.36	11.71	-1%□
002238.Sz	天威视讯	7.95	6,380.35	142.03	109.83	1	1	-22. 67%	1	58.09	1	-1%
000917.SZ	电广传媒	6.10	8,647.09	330.43	208.27	218.00	387.00	-36.97%	4. 67%	41.52	39.67	-3%
601929. SH	吉视传媒	1.87	6,173.43	26.55	-424.64	1	1	-1699.40%	1	-14.54	1	-3%

600936. SH	广西广电	3.82	6,383.32	-349.72	-1,037.04	1	1	-196.53%	二	-6.16	1		£6%
600831.SH	广电网络	5.56	3,950.46	63.87	33.66	二	二	-47.30%	二	117.36	1	-6%
834021.BJ	流金科技	2.51	775.59	75.93	21.00	1	1	-69.83%	1	36.94	1	-7%
000665.SZ	湖北广电	4.99	5,660.09	-446.16	-595.03	1	二	-33. 37%	1	-9.51	1	-7%
600996.SH	贵广网络	10.56	12,752.97	-445.27	11.16	1	1	102.51%	1	1,142.32	1	-8%

 2023年初至今（10月31日），恒生科技下跌8.95%，恒生指数下跌13.49%。美股方面，纳斯达克中国科技股指数下跌16.66%，纳斯达克指数上涨22.78%。

 2023年10月至今（10月31日），恒生科技上涨0.43%，恒生指数下跌0.82%。美股方面，纳斯达克中国科技股指数下跌3.18%，纳斯达克指数上涨0.57%

图表： 2023年初至今港股及美股主要指数走势

3.5 港股恒生科技行业走势：10月至今，快手、猫眼娱乐跌幅较大

 10月至今（截至10月31日），港股重点跟踪的个股中，涨跌幅前五的个股为：哔哩哔哩-W（-2.22%）、美团-W（-3.49%）、腾讯控股（-5.55%）、阿里巴巴-SW（-6.48%）、泡泡玛特（-6.91%）；板块涨跌幅后五的个股为：阅文集团（-8.03%）、京东集团-SW（-13.29%）、心动公司（-16.62%）、猫眼娱乐（-19.33%）、快手-W（-19.89%）。

图表：重点港股公司行情与估值指标汇总

证券代码	证券简称	收盘价(港元)	月涨跌幅%	年初至今涨跌幅%	较年初至今最高点跌幅	总市值（亿元人民币）	PE（TTM）	PS （TTM）	PE（2023E- 致预期）
9626. HK	哗哩哗哩-W	105.90	2 -2.	-39.35	-52.72	403.63	-7.53	1.82	1
3690. HK	美团-W	110.60	.49 -3.	-36.46	-42.03	6,338.54	77. 85	2.5	48.86
0700. HK	腾讯控股	289.20	5.55	-3.93	-30.31	25,289.88	12.82	4.35	18.70
9988. HK	阿里巴巴-SW	80.05	+6.48	-3.94	-31.87	14,969. 42	17.88	1. 68	11.87
9992. HK	泡泡玛特	21.55	6.91	14.90	-20.77	267. 29	43.35	5.26	26.51
0772. HK	阅文集团	26.35	-8. 03	-11. 88	-40.25	247.51	32.87	3.64	21.26
9618. HK	京东集团-SW	99.80	-13.29	-52.50	-60.30	2,912.56	13.40	0.27	12.32
2400. HK	心动公司	11.84	-16.62	-40. 46	-58.82	52. 21	-67.90	1.46	26.07
1896. HK	猫眼娱乐	9.39	-19.33	7.55	-21. 49	98.78	27.57	2.98	12.85
1024. HK	快手-W	50.35	-19.89	-22.87	-36.94	2,012.12	-55.32	1.94	67.39

 10月至今（10月31日），北上资金在申万传媒行业累计净卖出37.33亿元，较9月的净卖出0.38亿元大幅增加。其中10月增持交易额为正且过亿的股票有巨人网络、恺英网络、姚记科技；而减持交易额过亿的股票有分众传媒、昆仑万维等，其中分众传媒净卖出17.32亿元。

图表：23年单月北上资金净买入传媒行业交易额（亿元）

图表：北上资金在传媒板块的10月交易额绝对值超1亿元的公司

证券代码	证券简称	周内增减持数量	（万）周内成交均价 (元)	周内交易额 (亿元)
002558.SZ	巨人网络	1,484.08	11.83	1.76
002517.SZ	恺英网络	1,487.13	10.76	1.60
002605.SZ	姚记科技	427.28	24.23	1.04
300533.SZ	冰川网络	-408.85	26.60	-1.09
600373.SH	中文传媒	-945.84	12.18	-1.15
601900.SH	南方传媒	-752.78	15.43	-1.16
300058.SZ	蓝色光标	-1,764.23	7.26	-1.28
603444.SH	吉比特	-48.09	305.70	-1.47
300133.SZ	华策影视	-2,699.58	5.49	-1.48
601928.SH	凤凰传媒	-1,520.18	10.22	-1.55
300002.SZ	神州泰岳	-1,945.43	9.13	-1.78
601098.SH	中南传媒	-1,784.67	11.47	-2.05
002602.SZ	世纪华通	-5,880.05	5.35	-3.15
300418.SZ	昆仑万维	-1,730.74	32.70	-5.66
002027.SZ 资料来源： Wind. 中信建投	分众传媒	-24,881.19	6.96	-17.32	中

 10月至今（10月31日），南下资金在申万传媒（港股）累计净买入32.91亿元，较9月的净买入40.12亿元略有缩窄。其中10月增持交易额为正且过亿的股票有美团，为63.75亿港元；减持交易额过亿的股票有快手、腾讯控股。

图表：23年单月南下资金净买入传媒行业交易额（亿元）

图表：南下资金在传媒板块的10月交易额绝对值超1亿元的公司

证券代码	证券简称	周内增减持数量 (万）周内成交均价 (港元)		周内交易额 (亿港元)
3690.HK	美团-W	5,713.21	111.58	63.75
1024.HK	快手-W	-2,821.95	56.68	-15.99
0700.HK	腾讯控股	-541.29	298.33	-16.15

 近十年以来，传媒行业基金持股市值经历了三轮高峰，为2015年、2020-2021年，以及2Q23，分别对应移动互联网发展红利、疫情线上化红利及生成式AI应用爆发初期。当前，3Q23基金持股市值为399.5亿元，环比2Q23下降905亿元，接近近十年的25%分位，占流通A股比例位于低位，为3%，环比2Q23下降3pct。

图表：近十年传媒行业基金持股市值（亿元）及占流通A股比例

 3Q23期间，传媒各子板块持仓市值环比2Q23均有下降，其中游戏减持市值最多，减少553亿元至217亿元，持仓配置比例由57%环比下降7pct至50%；广告营销、出版的持仓配置比例均上升7pct，均为19%。减持后各板块的基金持仓占流通A股比例，均在6%以下。

图表：传媒子板块近三年的基金持股市值配置占比

图表：传媒子板块近三年的基金持仓占流通A股比例

 三季度，基金持仓市值前十合计市值259.3亿元，较二季度的516.5亿元约减少50%；占传媒行业总持仓市值的65%，较二季度的40%提升25pct，集中度上升。

 其中分众传媒、三七互娱、恺英网络保持前三；持仓市值前五合计市值198.6亿元，环比二季度的341.1亿元下降42%，占传媒行业总持仓市值环比增长23.5pct至50%。

 此外，两家出版公司在三季度进入持仓市值前十，为中南传媒、凤凰传媒；芒果超媒、盛天网络则掉出前十。

图表： 3Q23基金持仓市值前十的传媒公司

排名	公司名称	持仓市值 (亿元)	占流通A股比例 (%)
1	分众传媒	70.1	6.8%
2	三七互娱	47. 6	13.6%
3	恺英网络	38.8	16.2%
4	神州泰岳	21.8	11. 9%
5	昆仑万维	20.3	4.8%
6	吉比特	17.5	6.7%
7	世纪华通	11.3	3.4%
8	中南传媒	11.0	5.1%
9	巨人网络	11.0	4.2%
10	凤凰传媒	9.9	3.7%

图表： 2Q23基金持仓市值前十的传媒公司

排名	公司名称	持仓市值 (亿元)	占流通A股比例 (%)
1	三七互娱	117.6	27.7%
2	分众传媒	65.3	10.2%
3	恺英网络	63.3	29.4%
4	巨人网络	55.7	17.3%
5	吉比特	39.2	17. 6%
6	神州泰岳	49.8	23. 6%
7	芒果超媒	19.5	15.2%
8	姚记科技	44.8	30.4%
9	世纪华通	32.3	7.3%
10	盛天网络	29.1	36.4%

 三季度基金增持规模较小。相较今年二季度末，三季度末基金增持市值较小，中广天择增市值排名第一，为7008.9万元，增持规模第十的因赛集团增持市值735.5万元。

 三季度基金减持多个游戏公司。相较今年二季度末，三季度末基金减持市值较多的公司，多为基金重仓的板块龙头个股，且游戏公司较多，如三七互娱、巨人网络、恺英网络，减持市值分别为107.5亿、51.4亿、49.4亿元。

图表： 2023年三季度基金增持市值前十传媒公司

排名	公司名称	增持市值（万元）
1	中广天择	7,008.89
2	新华传媒	5,435. 65
3	琏升科技	2, 488.92
4	龙版传媒	2, 251. 63
5	天龙集团	2, 090. 88
6	中信出版	1,807.94
7	川网传媒	1, 622. 10
8	出版传媒	1, 487. 78
9	横店影视	1, 237. 52
10	因赛集团	735.53

图表： 2023年三季度基金减持市值前十传媒公司

排名	公司名称	减持市值 (亿元)
1	三七互娱	-107.52
2	巨人网络	-51.36
3	恺英网络	-49. 41
4	吉比特	-44. 72
5	芒果超媒	-44. 25
6	姚记科技	-41. 99
7	神州泰岳	-38. 25
8	分众传媒	-30.26
9	盛天网络	-29.05
10	世纪华通	-26.55

 游戏：三季度基金重仓市值192.7亿元，环比下降43.4%。重仓公司数量净减少1家至21家，其中2家公司获增持，为名臣健康、琏升科技；4家公司被减持，为迅游科技、富春股份、天娱数科。

 广告营销：三季度基金重仓市值79.1亿元，环比上升39.8%。重仓公司数量净增加1家至16家，其中5家公司获增持，为天娱数科、省广集团、佳云科技、因赛集团、华扬联众；4家公司被减持，为利欧股份、天地在线、宣亚国际、浙文互联。

 影视院线：三季度基金重仓市值14.9亿元，环比上升18.8%。重仓公司数量净减少2家至12家，其中1家公司获增持，为中广天择；3家公司被减持，为百纳千成、博纳影业、祥源文旅。

图表： 2023年三季度基金重仓传媒市值（亿元）

图表： 2023年三季度基金重仓传媒公司数量变化

 数字媒体：三季度基金重仓市值14.2亿元，环比下降23.6%。重仓公司数量净减少2家至5家，其中1家公司获增持，为卓创资讯；3家公司被减持，为视觉中国、风语筑、凡拓数创。

 出版：三季度基金重仓市值24.8亿元，环比下降33.4%。重仓公司数量净增加6家至22家，其中8家公司获增持，为中国科传、中国出版、中信出版、读客文化、时代出版、出版传媒、新华传媒、粤传媒；2家公司被减持，为中原传媒、荣信文化。

 电视广播：三季度基金重仓市值1.6亿元，环比下降16.5%。重仓公司数量净增加4家至9家，其中4家公司获增持，为贵广网络、华数传媒、海看股份、吉视传媒。

图表： 2023年三季度基金重仓传媒市值（亿元）

图表： 2023年三季度基金重仓传媒公司数量变化

风险提示

 版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。

分析师介绍

杨艾莉：传媒互联网行业首席分析师，中国人民大学传播学硕士，曾任职于百度、新浪，担任商业分析师、战略分析师。2015年起，分别任职于中银国际证券、广发证券，担任传媒与互联网分析师、资深分析师。2019年4月加入中信建投证券研究发展部担任传媒互联网首席分析师。曾荣获2019年wind资讯传播与文化行业金牌分析师第一名；2020年wind资讯传播与文化行业金牌分析师第二名；2020年新浪金麒麟评选传媒行业新锐分析师第二名。

研究助理介绍

杨晓玮：传媒互联网行业研究助理，上海交通大学金融硕士。

评级说明

投资评级标准		评级	说明
报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普500 指数为基准。	股票评级	买入	相对涨幅15%以上
		增持	相对涨幅5%-15%
		中性	相对涨幅-5%-5%之间
		减持	相对跌幅5%-15%
		卖出	相对跌幅15%以上
	行业评级	强于大市	相对涨幅10%以上
		中性	相对涨幅-10-10%之间
		弱于大市	相对跌幅10%以上

分析师声明

本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告, 结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

法律主体说明

本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。

在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页。

一般性声明

本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。

本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。

本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。

在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。

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