锂电池产业链专题报告

一张图看懂博石高科（A23095.SZ）

袁健聪/吴威辰

中信证券研究部新能源汽车组

2023年6月6日

CONTENTS目录

公司概况
锰酸锂正极材料行业概况
公司主要优势
IPO发行及募投项目情况

公司全称“安徽博石高科新材料股份有限公司”，成立于2019年09月24日，注册资本4.99亿元，占地面积258亩，是一家专注于锰基正极材料研发、生产和销售的高新技术企业。

 公司主要产品为锰酸锂，包括容量型锰酸锂、动力型锰酸锂、倍率型锰酸锂。此外，为提升在锰基正极材料领域的市场竞争力，在巩固现有产品行业地位和竞争力的同时，公司在尖晶石镍锰酸锂、层状锰钠材料、磷酸锰铁锂、富锂锰基材料等领域不断加大研发投入，形成一定的技术储备。

2023年6月2日，公司披露招股说明书（申报稿），拟在创业板上市。

公司基本情况

中文名称	安徽博石高科新材料股份有限公司	有限公司成立日期	不适用
英文名称	Anhui Boshi High-Tech New Material Co.,Ltd.	股份公司成立日期	2019年9月24日
注册资本	人民币49,924.3209万元	法定代表人	赵春波
注册地址	安徽省滁州市中新苏滁高新技术产业开发区湖州路869号	主要生产经营地址	安徽省滁州市中新苏滁高新技术产业开发区湖州路869号
控股股东	赵春波	实际控制人	赵春波
行业分类	C39计算机、通信和其他电子设备制造业	在其他交易场所（申请）挂牌或上市的情况	无

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

 公司成立于2019年，是一家专注于锰基正极材料研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品锰酸锂具有高能量密度、高稳定性、长循环寿命、倍率性能及低温性能优异等优点；公司于2020年收购淮北天茂100%股权，淮北天茂主营锰基正极材料，与发行人主营业务基本相同；根据EV tank和鑫椤资讯等公开数据，公司2021年、2022年国内锰酸锂出货量位居行业第一位。2023年公司成立全资子公司博源环回，主营新能源汽车废旧动力蓄电池回收。

公司产品性能指标优越，得到了包括浙江超威、天能帅福得、鹏辉能源、星恒电源、天津力神和ATL等国内知名锂电池生产企业的认可。

公司发展历程

2019

2020

公司注册成立

2021

2023

2022

新基地开工建设，当年实现1万吨锰酸锂产出

获得国家高新技术企业荣誉

获“安徽省企业技术中心”荣誉

成立安徽博源环回科技有限公司，主营新能源汽车废旧动力蓄电池回收

资料来源：公司官网，中信证券研究部

 截至招股说明书（申报稿）签署日（2023年5月29日），董事长赵春波直接持有公司股权29.07%，通过担任搏实管理执行事务合伙人间接控制公司10.56%的股权，合计控制公司39.64%的股权，为公司控股股东和实际控制人。

公司高级管理人员简历

姓名	职务	任期	简历
赵春波	董事长、总经理	2022年9月16日-2025年9月15日	男，1977年出生，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。2001年3月至2004年1月，任苏州捷美电子有限公司人事部经理；2004年2月至2019年11月，历任星恒电源人事部经理、管理部副经理、管理部经理、企划办副主任、企划办主任、副总经理兼财务总监、董事；2018年3月至2020年8月，任滁州星恒董事；2020年1月至2020年9月，任星恒电源企业管理顾问；2020年10月至今，任公司董事长兼总经理
蔡碧博	副总经理	2022年9月16日-2025年9月15日	男，1983年出生，中国国籍，无境外永久居留权，硕士研究生学历。2005年9月至2006年5月，任新乡市中科科技有限公司技术部技术员；2006年6月至2010年2月，任深圳市慧通天下科技股份有限公司研发部高级工程师；2010年3月至2011年10月，任河南思维新科能源有限公司技术部主管；2011年12月至2015年6月，任天力锂能技术部部长、总工程师；2015年6月至2020年4月，任天力锂能董事；2015年6月至2020年5月，任天力锂能副总经理；2020年6月至2022年6月，任淮北天茂总经理；2022年6月至2023年4月，任淮北天茂执行董事；2020年9月至今，任公司副总经理；2021年5月至今，任公司工程院院长；2022年3月至今，任公司董事；2023年5月至今，任博源环回执行董事兼总经理。
王剑锋	副总经理	2022年9月16日-2025年9月15日	男，1978年出生，中国国籍，无境外永久居留权，硕士研究生学历。2001年9月至2002年6月，任长沙业翔科技发展有限公司技术部技术员；2003年9月至2005年2月，任湖南瑞翔新材料股份有限公司研发中心主任；2005年3月至2011年12月，任南通库博新材料有限公司副总经理；2012年1月至2018年3月，任湖南瑞翔新材料股份有限公司事业一部总经理助理；2018年4月至2019年9月，任贵州大龙汇成新材料有限公司副总经理；2019年9月至2022年9月，任公司监事；2019年10月至今，任公司研究院院长；2022年9月至今，任公司董事、副总经理。
李学军	财务总监	2022年9月16日-2025年9月15日	男，1972年出生，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。1995年9月至1999年12月，历任苏州市文化局业务科科员、副科长；2000年1月至2003年11月，任苏州东吴会计师事务所有限公司审计部合伙人；2003年12月至2004年8月，任苏州市嘉泰联合会计师事务所审计部主任；2004年9月至2019年10月，任苏州明诚会计师事务所有限公司副所长；2019年8月至2021年6月，任星恒电源独立董事；2019年11月至2022年7月，任鹏盛会计师事务所（特殊普通合伙）苏州分所副所长；2022年8月至今，任公司财务总监；2022年9月至今，任公司董事；2023年4月至今，任淮北天茂执行董事。
杨慧	董事会秘书	2022年9月16日-2025年9月15日	男，1985年出生，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。2008年7月至2010年2月，任中建四局第一建筑工程有限公司安徽分公司财务部会计；2010年3月至2022年4月，历任科大国盾量子技术股份有限公司财务部会计、财务部副经理、证券部证券事务代表；2022年4月至今，任公司证券部总监；2022年9月至今，任公司董事会秘书。

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

 公司主要产品为锰酸锂，主要包括容量型锰酸锂、动力型锰酸锂、倍率型锰酸锂，主要应用于电动两轮车、3C数码、电动工具、新能源汽车和储能等领域锂电池的制造；并形成了以TMR01、BM6B、BM2D、TMW01、BM1B、BM2B-A等为代表的核心产品，能充分满足不同类型客户的产品需求。

一、容量型锰酸锂
公司主要产品及性能参数
二、动力型锰酸锂

产品型号产	品电镜图	产品特点	主要性能指标	应用领域	产品型号产	品电镜图	产品特点	主要性能指标	应用领域
TMR01		克容量高，压实密度大，加工性能优越	克容量≥118mAh/g；首次效率≥93%；1C循环60周衰减≤0.20；振实密度21.6g/cm3；比表面积0.4-0.8m2/g；压实密度≥3.0g/cm3；D50:12.018.0um	通讯电子类、移动电源、3C、5C类锂电池等	BM2D		倍率性能、循环性能及高温性能优异	克容量≥110mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60周平均衰减≤0.10；振实密度≥1.8g/cm3；比表面积0.4-0.8m2/g；压实密度≥2.8g/cm3；D50:12.0-18.0um	高端通讯电子类、矿灯、电动自行车、中低端电动工具等动力型锂电池等
BM6B		球形颗粒，超高克容量，倍率性能好，与三元材料掺混相融性佳	克容量≥125mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60周平均衰减≤0.20；振实密度密度≥2.8g/cm3；D50:8.0-13.0um	高能量密度通池等
BM6B		球形颗粒，超高克容量，倍率性能好，与三元材料掺混相融性佳		高能量密度通池等	TMW01		长寿命、高倍率，加工性能优异	克容量≥108mAh/g；首次效率≥94%；1C循环60周平均衰减≤0.10；振实密度21.6g/cm3；比表面积0.4-0.8m2/g；压实密度≥3.0g/cm3；D50:12.0-18.0um	电动自行车、电动工具、电动玩具、矿灯、高倍率数码类锂电池等

三、倍率型锰酸锂

产品型号 BM1B	产品电镜图	产品特点球形颗粒，超长寿命，倍率性能优异，低温性能优异，与三元材料掺混相融性佳	主要性能指标克容量为100-106mAh/g；首次效率≥95%；1C电动摩托车、高端电循环60周平均衰减≤0.08；振实密度≥1.7g/cm3；	应用领域动工具、储能类电池
			比表面积0.5-1.1m2/g；压实密度≥2.7g/cm3； D50:8.0-14.0um 克容量≥118mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60 周平均衰减≤0.10；振实密度≥1.8g/cm3；比表面	A00级电动汽车锂电池
BM2B-A		高容量，倍率循环性能优异	积0.4-1.0m2/g；压实密度≥2.7g/cm3；D50： 7.0-13.0um	中低端电动工具等倍率型锂电池

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

营业收入和归母净利润

 2020-2022年公司实现营收分别为1.30/7.58/27.1亿元，2020-2022年CAGR=356%

2020-2022年公司实现归母净利润分别为0.07/0.20/3.52亿元，2020-2022年CAGR=598%

2020-2022年公司营业收入（亿元）及同比（%）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

2020-2022年公司归母净利润（亿元）及同比（%）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

主营业务收入结构

 分产品来看，2022年公司容量型/动力型/倍率型锰酸锂产品营收分别为9.66/5.56/0.79亿元

 容量型锰酸锂产品收入占比逐年提升，2020-2022年分别为28%/57%/60%。

2020-2022年公司主营业务分产品营收（亿元）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部
2020-2022年公司主营业务分产品营收结构（%）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

毛利率和净利率

 2020-2022年公司综合毛利率分别为15.93%/7.01%/21.92%，归母净利率分别为5.54%/2.68%/12.98%，毛利率波动主要受产品销售价格及碳酸锂、二氧化锰、四氧化三锰等主要原材料价格走势共同影响。

 2021年公司毛利率较低，主要系子公司淮北天茂在2020年11月与赣州诺威、赣州誉成等客户签订了锁量锁价协议，因公司碳酸锂采购价格大幅上涨，公司在执行上述订单过程中出现了合同亏损，致使公司容量型锰酸锂毛利率出现了下滑。

2020-2022年公司综合毛利率和归母净利率（%）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部
2020-2022年公司分产品毛利率（%）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

期间费用

 2020-2022年公司期间费用率合计分别为9.0%/4.1%/5.2%，2020年期间费用率较高主要系公司生产线尚在建设期直至2020年8月正式开始投产，产量相对偏小导致营业收入较少；2021年和2022年，期间费用率变动不大。

公司逐年加大研发投入，2022年公司研发费用约7,743万元，同比+328%。

2020-2022年公司期间费用率（%）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

2020-2022年公司研发费用（万元）及研发费用率（%）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

CONTENTS目录

公司概况
锰酸锂正极材料行业概况
公司主要优势
IPO发行及募投项目情况

 锂电正极材料的上游主要为锂源、锰源、镍源等原材料，下游为锂电池制造，并最终应用于新能源车、消费电子、储能等领域。公司专注于锰基正极材料的研发、生产和销售，主要产品为锰酸锂，位于锂电池产业链的中游正极材料制造领域。

 锰酸锂是一种无机化合物，化学式为LiMn2O4，通常为尖晶石相，黑灰色粉末，易溶于水。LiMn2O4具有原料资源丰富、成本低、对环境友好、具有较高的安全性以及耐过充能力强等优点，在大功率设备商业化锂电池中存在较为广泛的应用。

公司产品所处产业链

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部
锰酸锂和其他锂电正极材料对比

正极材料	磷酸铁锂	锰酸锂	钴酸锂	三元镍钴锰
化学式	LiFePO4	LiMn2O4	LiCoO2	Li(Ni,Co,Mn,)02
晶体结构	橄榄石结构	尖晶石	层状	层状
理论密度/g.cm-3	3.6	4.2	5.1	1
振实密度/g.cm-3	0.8~1.1	2.2~2.4	2.8~3.0	2.6~2.8
压实密度/g.cm-3	2.2~2.3	>3.0	3.6~4.2	>3.40
理论容量/mA·h-g-1	170	148	274	273~285
实际容量/mA·h-g-1	130~140	100~120	135~150	155~220
相应电池电芯的质量比能量/Wh-kg-1	130～160	130~180	180~240	180~240
平均电压N	3.4	3.8	3.7	3.6
电压范围/Ⅳ	3.2~3.7	3.0~4.3	3.0~4.5	2.5~4.6
循环性/次	2000~6000	500~2000	500~1000	800~2000
环保性	无毒	无毒	钴有放射性	镍、钴有毒
安全性能	好	良好	差	尚好
适用温度/℃	-20~75℃	>50℃快速衰退	-20~55℃	-20~55℃

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

 锰基正极材料的制备方法主要包括固相合成法、共沉淀法、水热法和溶剂热法、溶胶凝胶法等，其中锰酸锂的技术工艺相对成熟，公司与行业内企业主要采用固相合成法。

锰酸锂主要制备方法及特点

制备方法	技术特点
固相合成法	将碳酸锂、二氧化锰或四氧化三锰等原材料按照相应的比例通过搅拌研磨等方法混合均匀，在惰性气氛下高温烧结一定时间后通过冷却、粉碎、研磨等过程获得最终的正极材料。操作简便，易于工业化生产，但该方法制备出来的材料颗粒粒度较大、分布不均匀、电化学性能不理想，并且反应时间较长，反应温度较高。
共沉淀法	将沉淀剂加入含Mn2+等离子的水溶液中，通过对沉淀物过滤、洗涤、热分解等步骤得到正极材料。该制备方法沉淀物化学成分均一，颗粒形貌可控，易制得纳米颗粒，但需要大量消耗阴离子原材料，也需严格控制配比以避免团聚，工业生产难度较高，
水热法和溶剂热法	将原料加入水热釜中，以一定温度和压力使原材料再结晶，然后自然冷却到室温，将产品过滤、洗涤、干燥、退火，最终可得到纳米级正极材料。该制备方法可以制得粒度小的颗粒，且颗粒分布均匀、团聚少，但存在巨型反应釜设计困难、产能低等缺点，难以用此方法进行大规模工业生产。
溶胶凝胶法	将各原料进行液相混合，通过成胶、凝胶等工艺形成均一稳定的溶胶体系，再经过干燥、烧结后可以得到正极材料。该方法制备的颗粒均匀、粒度小，反应简单、能耗低，但需要使用有毒的有机溶剂、成本高昂、产率低，不利于工业化生产。

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

 根据鑫椤资讯（ICC）数据，2019年-2021年国内锰酸锂正极材料出货量分别为7.5/9.1/10.2万吨，呈现持续增长态势，2022年国内锰酸锂正极材料出货量6.6万吨，同比-35.6%，主要系2022年受国内经济增速下行、上游原材料碳酸锂价格持续上涨以及消费预期不振等因素影响。

 随着经济增速下行对经济发展的制约因素的消除以及“碳中和”“碳达标”等政策的持续推进，锰酸锂终端应用领域预计在未来会持续得到扩张和提升。ICC预计，2023年国内锰酸锂需求量预计为9.74万吨，2030年将增长至41.56万吨，2023-2030年CAGR为23%。

2017-2022年中国锰酸锂正极材料出货量（万吨）及同比（%）

资料来源：ICC，博石高科招股说明书，中信证券研究部
2023-2030年国内锰酸锂需求量（万吨）

资料来源：ICC预测，博石高科招股说明书，中信证券研究部

 锰酸锂材料市场集中度相对较高，主要系：（1）受国家新能源汽车补贴政策影响，动力电池市场重心为三元及磷酸铁锂电池，锰基正极材料市场容量相对较小，中小企业生存环境较为艰难而逐渐退出；（2）锰酸锂正极材料研发难度大、工艺技术壁垒高等，对锰基正极材料研发投入主要集中在具有资金及产能规模优势的大中型企业。

 根据EV tank和鑫椤资讯等数据，博石高科2020年国内锰酸锂产量排名第一，2021年、2022年国内锰酸锂出货量排名第一。除公司外，目前锰酸锂材料行业内出货量排名靠前的主要企业还包括新乡弘力、南方锰业（01091.HK）、多氟多（002407.SZ）、湘潭电化（002125.SZ）、贵州百思特、中天新能（870309.NQ）、智锂科技（873906.NQ）、晶石能源（872440.NQ）等。

锰酸锂正极材料行业主要企业

公司名称	成立时间	公司简介
新乡弘力	2015年	生产锂离子电池和锂离子电池正极材料的国家高新技术企业，主要产品为锰系锂离子电池和正极材料锰酸锂，其产品广泛应用于航模飞机、电动工具、移动电源、消费电子等领域。
南方锰业(01091.HK)	2005年	于2010年11月18日成功在中国香港主板挂牌上市。核心产品主要有：电解金属锰、二氧化锰、硫酸锰、高纯硫酸锰、锰酸锂、四氧化三锰、硅锰合金、锰桃、放电锰粉、镍钴锰酸锂三元材料等，均通过国家行业准入并取得质量体系认证，是全球锰系产品的重要供应商。
多氟多(002407.SZ)	1999年	是在氟、锂、硅三个元素的细分领域进行化学和能源研究的国家高新技术企业，产品布局无机氟化物、含氟电子化学品、锂电池、电动汽车四大领域。多氟多下属子公司焦作伴侣纳米材料工程有限公司成立于2001年，主要从事锰酸锂等正极材料的研发、生产和销售。
湘潭电化(002125.SZ)	2000年	于2007年在深圳证券交易所上市，主营业务为生产销售二氧化锰和新能源电池材料。其控股子公司广西立劲新材料有限公司成立于2021年，主营业务为尖晶石型锰酸锂电池材料生产、销售，产品包括容量型锰酸锂和动力型锰酸锂两大系列。
贵州百思特	2017年	位于大龙经济开发区北部工业园，是一家专门从事锂离子电池正极材料锰酸锂研发、生产和销售为一体的高新技术企业。
中天新能（870309.NQ)	2008年	专注生产锂离子电池正极材料锰酸锂系列，主要核心产品是锰酸锂，包含容量型锰酸锂、循环型锰酸锂、动力型锰酸锂，于2017年在新三板挂牌
智锂科技（873906.NQ)	2015年	生产销售锂离子二次电池正极材料锰酸锂及磷酸铁锂，产品应用于电动汽车、轻型电动车、启动电源、储能电源、备用电源等领域
晶石能源（872440.NQ)	2006年	为江苏晶石科技集团有限公司旗下的子公司，积极开展了正极材料在锂离子电池中的应用研究，形成了系列锰酸锂产品，产品广泛应用于电动自行车、电动工具和电动汽车电池，并已进入欧美市场

2022年主要玩家产能产量情况（吨）

企业名称	产能	产量	销量
博石高科	28,024.00	16,497.05	17,771.14
新乡弘力	20,000.00	未公开披露	未公开披露
南方锰业	20,000.00	未公开披露	未公开披露
多氟多	18,000.00	未公开披露	未公开披露
湘潭电化	11,769.00	4,627.43	4,260.45
贵州百思特	6,000.00	未公开披露	未公开披露
中天新能	6,000.00	4,224.60	4,224.60
智锂科技	6,000.00	未公开披露	未公开披露
晶石能源	3,000.00	1,036.47	1,140.69

资料来源：博石高科招股说明书
资料来源：博石高科招股说明书

CONTENTS目录

公司概况
锰酸锂正极材料行业概况
公司主要优势
IPO发行及募投项目情况

公司核心技术人员背景

姓名	职务	学历/学位	重要科研成果及对公司的具体贡献	专业资质和获奖情况
马岩华	工程院副院长	兰州大学材料化学专业学士	从事锂电池正极材料研发与产业化工作十余年，曾2次参与国家863项目课题，多项省市级科研与产业化项目，获授权发明专利5项，PCT专利1项，承担多项材料开发项目。	工程师，无锡市青科协会员，多次获得市、区级先进工作者等称号；2008年国家—863计划《节能与新能源汽车》（2008AA11A101）重大项目课题组核心人员；2011年锡山区职工技术创新成果奖；2011年国家—863计划《车用锂离子动力电池产业化》；（2011AA11A231）项目课题组核心人员；2021年滁州市—113I产业创新团队核心人员。
赛喜雅勒图	科学院常务副院长	安徽理工大学化学工程专业工程硕士	从事新能源材料理论与产业化研究十余年，参与多项国家级、省部级科研项目，承担多项锂离子正极材料新产品工艺开发工作。发表核心专业论文2篇，获授权发明专利23项，PCT专利2项。	高级工程师；宁波市高级人才；入选2019年宁波市领军和拔尖人才培养工程第三层次。
王剑锋	研究院院长	中南大学有色金属冶金专业工学硕士	具有二十多年正极材料的研发、生产和管理经验，为中国第一批从事正极材料研发专家，所研发的锰酸锂、钻酸锂产品成功配套三星、LG等海外企业以及国内知名企业。	2021年滁州市—113I产业创新团队核心人员。
蔡碧博	工程院院长	中南大学冶金工程专业工程硕士	从事锂电池产业工作十余年，贯穿锂电池正极材料的研发、技术、装备、生产等环节，主导公司多项核心技术202的研发。	1年滁州市一113I产业创新团队核心人员。
陈静波	研究院副院长	中南大学有机化学专业理学硕士	从事锂电池正极材料研发与产业化工作十余年，曾多次参与省市级科研与产业化项目，承担多项锰酸锂材料新2产品工艺开发工作。	021年滁州市—113II产业创新团队核心人员。
贺兆书	工程院副院长	平原大学化工工艺专业大专	从事锂电池正极材料的研发和生产工作二十余年，重点针对锰系正极材料的开发及规模化生产，率先将锯元素掺杂技术应用于锰酸锂，使锰酸锂综合性能有质的提高成功开发并量产纯固相法合成高电压镍锰酸锂。	助理工程师；获“济宁市科学技术奖”2次；2021年滁州市—113I产业创新团队核心人员。

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

 公司在生产实践中逐渐掌握了锰酸锂晶体结构控制技术、快离子导体复合改性掺杂技术、表面包覆技术、材料性能一致性管控技术和磁性异物/水分控制技术等多项核心技术，能够有效提高正极材料产品性能，并申请了相应的专利保护措施。

此外，公司积极推进新型锰基正极材料如尖晶石镍锰酸锂、层状锰钠材料、磷酸锰铁锂、富锂锰基材料等的研发与技术储备，力求形成较为完善的锰基正极材料制备技术开发体系，保持公司在行业内的技术领先和竞争优势。

公司核心技术

核心技术名称	主要特点及先进性	技术来源	所处阶段
锰酸锂晶体结构控制技术	在合成过程中添加元素周期表第三族元素和第七族元素化合物，利用添加剂复合掺杂的协同效应精确调控锰酸锂材料的晶体结构，得到了体相为尖晶石结构、表面存在岩盐相微区的锰酸锂正极材料，能够显著提高锰酸锂材料的循环性能，尤其是高温循环性能。	自主研发	批量生产
快离子导体复合改性掺杂技术	采用硼酸基、磷酸基等快离子导体对锰酸锂进行改性，设计具有链式结构、梯度结构的三维离子传导骨架网络，可以实现锂离子的快速迁移，同时能够提高锰酸锂电化学窗口的稳定性和机械加工性能，显著提高锰酸锂的倍率性能和循环性能。	自主研发	批量生产
表面包覆技术	通过构筑固态电解质包覆层、无机/有机复合的包覆层，降低锰酸锂材料表界面的电荷转移阻力，降低材料的极化程度，能够有效地减少材料与电解液的副反应，抑制锰离子的溶解，还能够预防锰酸锂表面微裂纹的产生，进一步抑制相变的产生和微裂纹的扩展，从而提高锰酸锂材料的循环性能。	自主研发	批量生产
材料性能一致性管控技术	通过控制原材料的一致性，采用精准的自动化配料，保证产品在配料过程的一致性；采用自行设计改造的物料存储系统、全自动物料输送系统、全自动加工系统，实现了混料、装钵、烧结、粉碎、包装的全过程环境控制；从而保证产品批次内的一致性。	自主研发	批量生产
磁性异物/水分控制技术	通过对原材料磁性物质的管控，并采用新风系统、惰性气体输送保护、生产装置材质控制、多级除铁等磁性物质管控手段，大大降低了产品的磁性异物和水分含量，提高了产品品质。	自主研发	批量生产

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

 公司锰酸锂产品的主要技术指标如克容量、首次效率、振实密度、比表面积等均达到或超过同行业可比公司水平，产品性能品质较为优异，具有一定的技术优势。

公司主要产品关键技术指标和同业对比情况

产品类型/型号	博石高科	中天新能	晶石能源	湘潭电化	智锂科技
容量型锰酸锂	TMR01型：克容量≥118mAh/g；首次效率≥93%；1C循环60周平均衰减≤0.20；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积0.4-0.8m2/g；压实密度≥3.0g/cm3；D50:12.0-18.0umBM6B型：克容量≥125mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60周平均衰减≤0.20；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积≤0.8m2/g；压实密度≥2.8g/cm3；D50:8.0-13.0um	容量型ZTM-05：克容量≥118mAh/g；首次效率≥94%；1C循环60周衰减≤0.20；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积≤0.8m2/g容量型ZTM-05G：克容量≥125mAh/g；首次效率≥94%；1C循环60周衰减≤0.20；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积≤0.8m2/g容量型ZTM-08:克容量≥125mAh/g；首次效率≥94%；1C循环60周衰减≤0.10；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积≤0.8m2/g	MSL-29型：克容量≥113mAh/g；首次效率≥94%；循环寿命≥800次；振实密度≥1.9g/cm3；比表面积0.75±0.2m2/gMSL-30型：克容量≥113mAh/g；首次效率≥94%；循环寿命≥500次；振实密度≥1.9g/cm3；比表面积0.8±0.2m2/g	未公开披露	ZLD-1型：克容量≥125mAh/g；首次效率≥92%；振实密度≥2.0g/cm3；比表面积0.2-0.5m2/gZLD-3型：克容量≥112mAh/g；首次效率≥95%；振实密度≥1.8g/cm3；比表面积0.3-0.6m2/g
动力型锰酸锂	BM2D型：克容量≥110 mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60周平均衰减≤0.10；振实密度≥1.8g/cm3；比表面积0.4-0.8m2/g；压实密度≥2.8 g/cm3；D50：12.0-18.0umTMW01型：克容量≥108mAh/g；首次效率≥94%；1C循环60周平均衰减≤0.10；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积0.4-0.8m2/g；压实密度≥3.0 g/cm3；D50：12.0-18.0μm	动力型ZTM-07：克容量≥100mAh/g；首次效率≥94%；1C循环60周衰减≤0.10；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积≤0.8m2/g动力型ZTM-09：克容量≥110mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60周衰减≤0.10；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积≤0.8m2/g	MSL-19B型：克容量≥102mAh/g；循环寿命≥1000次；振实密度≥1.8g/cm3；比表面积0.7±0.2m2/gMSL-25型：克容量≥102mAh/g；循环寿命≥1500次；振实密度≥1.8g/cm3；比表面积0.5±0.15m2/g	未公开披露	未公开披露
倍率型锰酸锂	BM1B型：克容量为100-106mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60周平均衰减≤0.08；振实密度≥1.7g/cm3；比表面积0.5-1.1m2/g；压实密度≥2.7g/cm3；D50：8.0-14.0um BM2B-A型：克容量≥118mAh/g；首次效率≥95%；1C循环60周平均衰减≤0.10；振实密度≥1.8g/cm3；比表面积0.4-1.0m2/g；压实密度≥2.7g/cm3；D50:7.0-13.0um	循环型ZTM-06：克容量≥110mAh/g；首次效率≥94%；1C循环60周衰减≤0.10；振实密度≥1.6g/cm3；比表面积≤0.8m2/g	未公开披露	未公开披露	ZLD-2型：克容量≥112mAh/g；首次效率≥95%；振实密度≥1.8g/cm3；比表面积0.3-0.6m2/g

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

 一方面锰基正极材料生产投资规模较大、技术含量较高；另一方面其市场竞争较为激烈，因此其单位生产成本的高低对正极材料生产企业的市场竞争能力影响较为重要。市场份额及产能规模是影响单位生产成本的重要影响因素，根据EV tank和鑫椤资讯等公开数据，公司2020年国内锰酸锂产量排名第一，2021年、2022年国内锰酸锂出货量排名第一。因此，公司产能规模方面的优势将推动公司形成一定的成本竞争优势，进而提升公司市场竞争能力。

 公司现有滁州和淮北两大工程，合计产能约2.8万吨（以四锰标准产能计算），同时拟通过本次募集资金投资项目建设新增1.73万吨锰酸锂产能，届时公司产能将由现阶段的2.8万吨增加至4.53万吨，规模及成本优势将进一步巩固。

#

公司现有产能基地情况

目前滁州工厂+淮北工厂合计产能：28000吨/年（以四锰标准产能计算）

公司产品获得了下游客户的广泛认可，涵盖浙江超威、天能帅福得、鹏辉能源、星恒电源、天津力神和ATL等国内锂电池领域知名企业，优质的客户群体为公司的持续稳定发展奠定了坚实的基础。

 由于下游动力电池企业与正极材料企业之间建立合作的过程往往复杂且漫长，为保证原材料供应的稳定性，一般不会轻易更换供应商。因此，公司具有优质的客户资源优势。

公司向前五大客户销售收入（亿元）及占主营业务收入比例（%）

2021年前五大客户销售收入（亿元）

2022年前五大客户销售收入（亿元）

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

CONTENTS目录

公司概况
锰酸锂正极材料行业概况
公司主要优势
IPO发行及募投项目情况

 公司本次拟公开发行不超过8,810万股且不低于5,547万股人民币普通股（A股）股票，占发行后总股本的比例不超过15%且不低于发行后总股本的10%。实际募集资金扣除发行费用后的净额将全部用于以下项目：

 新一代锰基正极材料建设项目：投资2.72亿元，拟利用募集资金2.12亿元，建成后年产锰酸锂1.73万吨，建设期12个月；

研发中心建设项目：投资7,931万元，拟利用募集资金7,917万元，建设期12个月；

 补流：资金总需求2.6亿元，拟全部通过募集资金满足。

公司募投项目概况（单位：万元）

序号	项目名称	资金总需求	利用募集资金投资额	项目备案编号	项目环评批复文号
1	新一代锰基正极材料建设项目	27,217.90	21,190.36	2211-341171-04-05-724579	苏滁建房环函[2020]30号
2	研发中心建设项目	7,931.01	7,917.33	2211-341171-04-05-861224	苏滁建房环函[2023]21号
3	补充营运资金	26,000.00	26,000.00	不适用	不适用
合计		61,148.91	55,107.69	-	-

资料来源：博石高科招股说明书，中信证券研究部

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袁健聪（新能源汽车行业首席分析师）

执业证书编号：S1010517080005

吴威辰（新能源汽车分析师）

执业证书编号：S1010521060001

免责声明

证券研究报告 2023年6月6日

分析师声明

主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。

一般性声明

本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSA group of companies），统称为“中信证券”。

本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。

本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。

本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。

若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。

评级说明

投资建议的评级标准		评级	说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。	股票评级	买入	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上
		增持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间
		持有	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间
		卖出	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上
		强于大市	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上
	行业评级	中性	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间
	行业评级	弱于大市	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上

免责声明

特别声明

在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问https://research.citicsinfo.com/disclosure。

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本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发；在澳大利亚由CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由CLSA（CLSA Americas, LLC除外）分发；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由CLSA Europe BV分发；在英国由CLSA （UK）分发；在印度由CLSA India Private Limited分发（地址：8/F, Dalamal House, Nariman Point, Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发；在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由CLSASecurities Malaysia Sdn Bhd分发；在菲律宾由CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由CLSA Securities (Thailand) Limited分发。

针对不同司法管辖区的声明

中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

中国香港：本研究报告由CLSA Limited分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（《证券及期货条例》（香港法例第571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA客户应联系CLSA Limited的罗鼎，电话：+852 2600 7233。

美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA（CLSA Americas, LLC除外）仅向符合美国《1934年证券交易法》下15a-6规则界定且CLSA Americas, LLC提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas, LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。

新加坡：本研究报告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡《财务顾问规例》界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place, #18-01, UOB Plaza 1, Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd豁免遵守《财务顾问法》（第110章）、《财务顾问规例》以及其下的相关通知和指引（CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。

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欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSA Europe BV 分发。

澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159) 受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经CAPL事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于《公司法（2001）》第761G条的规定。CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。

印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解CLSA India“关联方”的更多详情，请联系Compliance-India@clsa.com。

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营业收入和归母净利润

主营业务收入结构

毛利率和净利率

期间费用

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