新能源汽车行业专题报告丨2023.5.9

中信证券研究部

袁健聪新能源汽车行业首席分析师S1010517080005

尹欣驰
汽车及零部件行业
首席分析师
S1010519040002

李鹞

新能源汽车分析师

S1010521070005

新能源汽车行业

核心观点

评级强于大市 (维持)

预计2023年开始客车行业将迎来周期向上的阶段，国内旅游客车+电动公交车替换需求，海外疫后修复+电动化渗透率提升，我们预计本轮增长将至少是3年的时间维度。国内企业在电动化优势明显，已通过三电技术、“一国一策”的打法、销售和服务的强力保障，建立了良好的品牌力，未来几年海外市场将是企业实现新一轮增长的重要抓手。重点推荐全球大中客型客车龙头企业-宇通客车，建议关注产品结构改善的金龙汽车。

国内客车迎来向上周期，客车市场增长新机遇。2023年疫情之后，客车将迎来增长周期：1）旅游客车高增长——旅游行业修复带动旅游客车采购量提升，我们预计未来2-3年将持续保持较高的增长；2）新能源公交车弱复苏—一将逐步对 2014 年开始投入使用的车辆进行更新换代；3）房车市场空间大——个性化需求+收入提升，将刺激房车的需求，目前仍处于初期阶段。

新能源客车将领跑海外市场。海外市场客车销量增长推动力包括：1）疫后逐步复苏后，全球客车将迎来销量回升；2）全球电动化浪潮下，清洁客车将带动全新的增量市场，如2009 年欧盟发布《CleanVehiclesDirective》，提出客车清洁化，在2019年修正了改法案，提出欧盟的每个国家必须设定具体的时间目标，包括2021-2025年阶段和2026-2030 年阶段，其中欧盟定的最低目标是2025年清洁化客车（包括电动、氢、天然气等）的渗透率为29%-50%，2030 年的目标为43%-75%。

一国内客车企业全球竞争力强劲，出海进行时。国内企业先发优势明显，在三电等技术领域多年沉淀，已形成了较强的品牌知名度，如宇通客车、金龙汽车、比亚迪等在欧洲、“一带一路”等国家和地区已有多年的生产、销售和服务的经验，一般通过：1）“一国一策”的定制化开发和服务，最大限度满足当地市场的需求；2）直销与经销模式相结合，将国内完善的体系复制到海外不同市场；3)通过全球驻扎员工的方式，进行服务的标准化和统一化，提供贴心服务；4）从提供客车产品发展为给客户提供出行、公交/团体/旅游等运营综合解决方案，提升竞争力和用户黏性。

清洁化、智能化和舒适性推动客车持续升级。1）清洁化在客车行业是持续的追求，从目前的纯电动和天然气等，到预计未来的氢燃料电池客车，全球均在积极推动；2）智能化在车辆和行人安全性、城市运维等方面具有重要的意义；3)客车作为大众交通工具，舒适性的重要性将越来越突出。客车产品持续升级，国内企业有更多的机会在全球范围内实现品牌输出。

风险因素：客车市场回暖不及预期；海外新能源客车渗透率不及预期；竞争格局加剧；电池价格下降不及预期。

投资建议：2023年开始客车行业将迎来周期向上的阶段，国内旅游客车+电动公交车替换需求，海外疫后修复+电动化渗透率提升，我们预计本轮增长将至少是3年的时间维度。国内企业在电动化优势明显，已通过三电技术、“一国一策”的打法、销售和服务的强力保障，建立了良好的品牌力，未来几年海外市场将是企业实现新一轮增长的重要抓手。重点推荐全球大中客型客车龙头企业—一宇通客车，建议关注产品结构改善的金龙汽车。

重点公司盈利预测、估值及投资评级

简称	代码	收盘价	EPS				PE				评级
简称	代码	收盘价	22	23E	24E	25E	22	23E	24E	25E	评级
宇通客车	600066.SH	13.90	0.34	0.55	0.79	0.98	41	25	18		14买入

资料来源：Wind，中信证券研究部预测
注：股价为2023年5月5日收盘价

国内客车市场将迎来中长期高景气度..
客车出海大有可为，新能源全球领先. 8
海外客车市场增长动力：疫情后的修复+电动化率提升. .8
国内客车企业为全球竞争力强劲，出海进行时. ..10
客车未来发展趋势.. ....18
主要公司... ..20
宇通客车... ..20
金龙汽车... ..21
风险提示 .22
投资建议.. .22

插图目录

图1：国内大中型客车市场销售量及增速 .5
图2：国内大中客车中公交客车销量及增速 .6
图3：国内大中客车中团体通勤车销量及增速 .6
图4：国内大中客车中旅游车销量及增速 .6
图5：中国城市客运总量及同比增速. .7
图6：国内大中客车中客运班线车销量及增速， .7
图7：国内房车年度销售总量及增速.. .8
图8：《The Clean Vehicles Directive》法案规定各国家清洁客车的最低目标 ..9
图9：宇通历年国内和海外收入（亿元） .12
图10：金龙汽车历年国内和海外收入（亿元） .14
图11：2018年-2022年一带一路国家客车出口数量及占比 .18
图12：2016年-2022年我国氢燃料电池汽车产销量（辆） .19
图13：宇通E6微循环公交. .19
图14：全球首款纯网联式L4级自动驾驶客车. .19
图15：宇通客车按大型-中型-轻型的销量（辆) .20
图16：宇通客车季度毛利率和净利率. .21
图17：金龙汽车按大型-中型-轻型的销量 (辆) .21
图18：金龙汽车季度毛利率和净利率. .22

表格目录

表1：2022年欧洲电动客车市场销量(按生产企业） ..10
表2：国内企业获得海外电动化订单汇总（部分） .10

国内客车市场将迎来中长期高景气度

客车包括大型客车（长度大于10米)、中型客车（长度介于7米至10米之间)、轻型客车（长度介于5米和7米之间)。由于中大型客车是目前公共出行的主要车型，因此本文主要研究中大型客车市场。

大中客车从用途分为公交客车、座位客车、校车和其他，其中座位客车分为客运班线车、旅游团体车、团体通勤车等。以2022年为例，据中国客车统计信息网，公交客车销量占比65%，座位客车销量占比27%（其中客运和旅游占比54%，团体通勤占比46%)，校车销量占比4%。

大中客车销量受补贴、其他公共交通、疫情等因素影响。2016年国内大中型客车销量达到高点17.6万辆后一路下跌，2022年销量为6.3万辆，同比下降10.74%。主要原因包括：1）新能源公交车由于补贴逐年退坡，销量下滑明显；2）高铁、私家车对中短途客运有较大的替代；3）疫情导致公共出行减少，旅游客车销量受损；4）地方政府财政压力增加，减少公交车的采购。

图1：国内大中型客车市场销售量及增速

资料来源：中国客车统计信息网，中信证券研究部

新能源公交补贴退出，替换需求+电池成本下降，行业将迎来销量新增长。2014年起国内新能源公交补贴后行业高速增长，后续补贴持续退坡，叠加疫情影响，新能源公交销量下滑。2022年是补贴最后一年，年底冲量，全年销量4.2万辆，同比+13.4%。进入2023年，虽然补贴完全退出，但由于1）2014年之后的新能源公交逐步报废，替换需求强烈；2）碳酸锂等电池上游成本下降，将降低客车成本，并一部分转移到下游客户，因此，我们认为未来新能源公交车销量将逐步回暖。

图2：国内大中客车中公交客车销量及增速

资料来源：中国客车统计信息网，宇通客车公司公告，中信证券研究部

通勤客车销量基本稳定，受疫情因素冲击较小。大中客车中团体通勤车辆由于2015-2017年补贴较高，于2018年进入透支消化期，销售下降明显。如果不考虑透支因素，通勤车辆的销量增速与国内经济增长相关性较高。此外，以6-8年的使用周期推测，未来2-3年通勤客车将迎来替换潮。因此，未来通勤车辆的销量有望逐步提升。

图3：国内大中客车中团体通勤车销量及增速

资料来源：中国客车统计信息网，中信证券研究部

旅游班线受疫情影响显著，2023年有望绝地反弹。在疫情期间旅游班线车销量下滑明显，尤其是2020 年和2022年，预计2023年旅游班线市场需求较2022年将有大幅度提升，我们认为旅游复苏可维持3-5年的高景气度，将带动旅游客车销量大幅提升。

图4：国内大中客车中旅游车销量及增速

资料来源：中国客车统计信息网，中信证券研究部

客运班线车辆销量有望维持低位。国内城市客运近年来持续下降，中国城市客运总量在疫情期间显著降低，客运班线用车销量在2011年达到5万辆，从2012年开始被铁路、私家车逐渐替代持续降低，2021年不到5千辆，预计客运班线车未来将保持在较低的销量水平。

图5：中国城市客运总量及同比增速

资料来源：交通运输部网站，中信证券研究部

图6：国内大中客车中客运班线车销量及增速

资料来源：中国客车统计信息网，宇通客车公司公告，中信证券研究部

国内房车销量近年来逐渐提升，生活水平提高带动消费。在“自驾游”等消费驱动下，国内房车销量近年来逐渐提升。据汽车智库数据，2021年房车累计销售12457辆，同比增长42.9%，其中轻客改装房车占到29%，房车市场整体呈现了比往年火热的局面，主要是由于生活水平提高，疫情影响了人们休闲旅游的方式，房车出游逐步变热，房车在我国仍处于初期发展阶段，增长潜力巨大。

图7：国内房车年度销售总量及增速

资料来源：汽车智库，中信证券研究部

客车出海大有可为，新能源全球领先

海外客车市场增长动力：疫情后的修复+电动化率提升

1)疫情期间全球客车销量下滑较大,2021年开始逐步修复。据 S&PGlobal Mobility，全球客车市场从2020年的24.6万辆修复至2021年的28.5万辆，并将在2022年提升至33.7万辆。往后看，客车销量增速将放缓，预计逐步提升至2016-2018年的峰值—一42.2万辆。

据 S&P Global Mobility:

欧洲城市公共汽车市场在2020 年只下跌了7%，从2021年至2023年预计复合增长10%，主要原因是欧盟《Clean Vehicles Directive》法案的推动；长途汽车在2020 年下降36%，在2021年有所恢复；

北美(美国和加拿大)客车市场中，校车占据绝大部分份额，城市公共汽车占比15%,长途汽车占比5%。三个细分市场在2020 年均下滑，在2021年实现10%的正增长，预期校车销量达到3.15万辆，城市公共汽车和长途汽车的恢复较慢；

2020年印度客车市场受疫情影响销量约1.9万辆，2021年预计2.8万辆，此外，政府计划设立公共交通刺激政策，以恢复和升级车辆，并开通更多的BRT线路；

在南美市场，2021年客车销量预计3.1万辆，2022年预计增长25%，由于巴西等主要国家将在2023年实施欧六排放，进而带动提前采购。

2）电动化渗透率提升

2009 年，欧盟发布《Clean Vehicles Directive》，提出客车清洁化。在2019 年修正了改法案，提出欧盟的每个国家必须设定具体的时间目标，包括2021-2025年阶段和

2026-2030年阶段，其中欧盟定的最低目标是2025年清洁化客车（包括电动、氢、天然气等）的渗透率为29%-50%，2030年的目标为43%-75%。

图8：《TheClean VehiclesDirective》法案规定各国家清洁客车的最低目标

资料来源：European Commission 官网，中信证券研究部

据 Chatrou CMESolutions，欧洲市场在2022年电动巴士上牌数量为4152辆，同比+26%，其中城市公交市场零排放车辆的运营占比达到了30%，除纯电动公交外，混合

动力、天然气以及氢燃料电池等替代能源公交车也明显增长。其中，宇通以11.5%的市占率位列第一。

表1：2022年欧洲电动客车市场销量 (按生产企业)

	E-bus registrations 2022	E-bus 2021	E-bus registrations	Trend registrations 2022 on 2021(%)	Mark et share 2022	Mark et share 2022=1	Trend market share 2022 Vs 2021
	E-bus registrations 2022	E-bus 2021	E-bus registrations	Trend registrations 2022 on 2021(%)	Mark et share 2022	Mark et share 2022=1	Trend market share 2022 Vs 2021	registrations 2020
YuTong	479	303	164	+58	11.5	9.2	+.3
BYD-ADL	465	375	190	+24	11.2	11.4	-0.2
Mercedes	405	333	99	+21	9.8	10.1	-0.3
Iveco Bus	347	274	114	+26	8.4	8.3	+.0.1
VDL	.344	178	127	+93	8.3	5.4	+.2.9
Solaris	342	390	416	-12	8.2	11.9	-3.6
BYD	322	257	424	+25	7.8	7.8	0
Volvo Buses	232	211	217	+10	5.6	6.4	-0.8
Man	230	134	25	+71	5.5	4.1	+.1.4
Karsan	135	36	23	+275	3.3	1.1	+.2.2
Golden Dragon	133	53		+150	3.2	1.6	+.1.6

资料来源：Chatrou CME Solutions，中信证券研究部

从中长期看，除了欧洲之外，亚洲、美洲、中东等地区也在积极推动公共交通电动化，如卡塔尔世界杯期间使用量大量纯电动客车；乌兹别克斯坦与比亚迪合作，推进当地汽车电动化。

国内客车企业全球竞争力强劲，出海进行时

中国客车电动化率领先全球，国内企业技术沉淀，品牌力提升。我国于2009 年开始“十城千辆”试点示范工程，率先在城市公交等公共服务领域推广新能源汽车，国内企业在三电技术积累，以及在新能源客车运维等方面具有多年的经验，此外，国内企业在客车高端化和智能化逐步突破，品牌影响力大幅提升。目前国内新能源公交渗透率极高，而海外渗透率处于起步阶段，客车出海大有可为。

表2：国内企业获得海外电动化订单汇总 (部分)

时间	公司	订单内容
2021年	中通客车	获得埃及新N系纯电动客车订单
2021年	苏州金龙	陆续交付澳门100台海格增程式新能源巴士
2021年	金龙客车	交付阿联酋71台7米金龙海外定制版校车
2021年	黄海客车	交付韩国100台新能源客车
2021年	中通客车	瑞通V59将批量交付乌兹别克斯坦、智利等国家
2021年	重庆穗通	交付150辆“武隆造”新能源城市公交车于菲律宾、马来西亚等海外市场

2021年中通客车交付亚美尼亚211辆搭载艾里逊变速箱的客车
2021年比亚迪与布泽乌市签订9台12米纯电动巴士采购协议
2021年中车电动出口新西兰惠灵顿高端纯电动新巴客，总价3.8亿元
2021年中通客车获得巴基斯坦卡拉奇市100 台18米新能源公交订单
2021年金龙客车交付墨西哥第二大城市瓜达拉哈拉一批搭载康明斯天然气发动机的客车
2021年苏州金龙交付以色列31辆CNG天然气公交车
2021年比亚迪携手英国巴士制造商合作伙伴亚历山大·丹尼斯(ADL)获得 22台纯电动巴士订单
2021年金旅客车获得埃及1220台轻客的订单
2021年金龙客车获得埃及530辆的订单
2021年比亚迪获得哥伦比亚1002台纯电动巴士订单
2022年宇通客车先后两次向墨西哥交付配置有电动塞拉门的新能源客车
2022年安凯客车发运墨西哥800辆
2022年宇通客车交付卡塔尔888 辆纯电动客车
2022年中车电动获得韩国、以色列、新西兰的订单
2022年宇通客车交付欧洲479辆
2022年海格客车获得卡塔尔6000多辆客车的订单
2022年金旅客车获得保加利亚12米和18米纯电动公交车的订单
2022年宇通客车为丹麦YES-EUAB公司的140台新能源车辆提供长达12年的车联网服务
2022年厦门金旅交付巴基斯坦220台新能源BRT公交车
2022年中通客车交付智利45台中通纯电动豪华旅游客车
2022年中车电动交付奥克兰35辆
2022年比亚迪获得英国13台纯电动大巴的订单
2022年比亚迪赢得匈牙利48台12米纯电动大巴订单
2022年比亚迪在哥伦比亚首都波哥大交付了406 辆纯电动大巴
2022年比亚迪与北欧最大公交运营商签订30台大巴订单
2022年比亚迪向丹麦公交运营商交付21台13米新型纯电动巴士
2022年比亚迪 K9成功交付30辆给首都雅加达的公交运营商
2022年安凯客车发运墨西哥800辆
2022年威驰腾客车发往以色列157辆搭载康明斯11L发动机的客车
2022年比亚迪向波哥大市政府及市公交管理局交付172辆纯电动大巴
2022年福田汽车交付马耳他国家6辆12米福田纯电动公交车
2023年苏州金龙获得非洲客户200 台的订单
2023年宇通客车交付800台（300台宇威 E12、500台CNG天然气车）于乌兹别克斯坦
2023年宇通客车获得沙特阿拉伯550台的订单
2023年金旅客车向蒙古国出口224辆公交车
2023年申龙客车获得智利订单36台，并已陆续发货

资料来源：中客网，各公司官网，各公司公告，中信证券研究部

一、宇通客车

1）海外市场发展历史

第一阶段：2000年至2004年—布局和初期成果

据公司公告，2000年宇通与德国MAN公司成立猛狮客车有限公司，推进国际化。2003年向俄罗斯出口3辆客车。2004年出口金额为505万美元。

第二阶段：2005年至2010年，形成“古巴模式”

据公司公告，2005年直接出口345 辆客车，并通过其他方式向海外销售753辆，总计金额约5.8亿元人民币。2006年宇通通过多种形式销量至古巴、俄罗斯、埃及等30多个国家和地区，其中，向美国市场销售了33辆客车，销售额达到1300万美元。2007年出口客车3319辆，2015年出口7018辆。

第三阶段：2011年至2020年，海外市场扩展，逐步完善生产和服务网络

据公司公告，截至2020年底，宇通客车已经出口各类客车超过7.5万辆，在海外1)拥有200多家授权服务站或服务公司，330余个授权服务网点，覆盖98个国家和地区，平均服务半径150公里；2）在法国、墨西哥、俄罗斯等建立区域性配件中心库；3）组成了170余名客户服务工程师的一线服务团队常驻海外市场，开展客户需求识别、技术培训、车辆问题解决等工作。

第四阶段：2021年至今，依靠品牌影响力扩展海外市场

全球疫情之下，宇通依靠产业链优势、技术产品、服务等进一步提升了品牌影响力。2022年卡塔尔世界杯器件，宇通888辆纯电动客车参与运输保障，同年以479 辆上牌量，获得欧洲纯电动客车销量冠军；2023年已获得沙特阿拉伯和乌兹别克斯坦的大订单。

图9：宇通历年国内和海外收入 (亿元）

资料来源：宇通客车公告，中信证券研究部

2）打法注重直销和直服

独创“古巴模式”，以用户为核心。2005年开始与古巴合作，最初交付12辆客车，宇通逐步形成了“针对不同客户、不同市场的需求，给予相应的产品、配件、融资以及全面的保障，从而提升销量和市场占有率，提升品牌美誉度，实现良性循环”的战略打法。2016年与古巴签订《古巴公共交通改善及客车产能提升方案合作框架协议》，支持古巴政府改善公共交通、提升客车产能发展，从最初的单纯卖车，发展成为为当地政府提升公共出行解决方案。

构建直销和经销相结合的模式。当地优秀的经销商合作，可以帮助宇通客车快速了解当地市场情况，并且更好地与当地经销商合作，共同推动业务发展。通过自建销售网络的方式需要投入大量的资金和人力物力，但是可以帮助宇通客车更好地掌控市场，提高服务质量和客户满意度。

重视客户服务。在售后服务上，组成了超过170余名客户服务工程师的一线服务团队常驻海外市场，开展客户需求识别、技术培训、车辆问题解决等工作。在车联网方面，宇通车联网车队管理系统交付丹麦YES-EUAB公司，将为其下属的140台新能源车辆提供长达12年的车联网服务。

3）主打市场为欧洲和“一带一路”

欧洲市场。据中客网，宇通2018年向冰岛和保加利亚分别交付了14辆和20辆纯电动客车，2019年向丹麦和芬兰分别交付了20辆和33辆电动客车，2017年和2019 年分别向法国交付30辆和10辆纯电动城间车，2019年向西班牙交付10辆机场摆渡车，2020年向挪威开始陆续交付102辆纯电动客车。

“一带一路”市场。据中客网及公司公告，2012年，宇通顺利进入乌兹别克斯坦，2018年，中标乌兹别克斯坦168辆ZK6122H9订单项目，2023年，800台（300台宇威E12、500台CNG天然气车）宇通客车陆续发往乌兹别克斯坦；在哈萨克斯坦，宇通建设了QazTehna客车组装工厂，并于2021年正式投产，每年可生产1200台宇通客车和500台工程机械，还建立了8家服务站，1个配件库；在巴基斯坦，宇通在该国的组装厂于2015年正式投产，截至2021年年底已完成1500台客车组装生产。

其他市场。2003年进入拉美市场，2021年在墨西哥城投运10辆18米纯电动 BRT公交车；2018年向智利交付100 辆电动客车。

4）成功经验

“一国一策”的针对性市场策略，深入了解当地市场。宇通客车在海外市场的推广过程中，深入了解当地市场的特点和需求，并根据当地市场的特点和需求，推出适合当地环境的客车产品。例如，在埃及市场，宇通客车推出了符合当地气候和路况的客车产品;在澳大利亚市场，宇通客车根据当地交通法规的要求，进行了相应的适应性调整。

模式创新，从技术合作到建立KD工厂，从卖产品到提供解决方案。2005年通过技术合作模式进入拉美市场，在卡塔尔建立KD工厂，与哈萨克斯坦合作建立CKD工厂。提供综合解决方案，如通过高端公交车宇威在100个城市和地区的运营经验，可为不同国家和地区提供整体公交、旅游等综合运营方案。

加强直销服务和售后服务。宇通客车在海外市场提供全面的直销和售后服务，包括维修、保养、救援等服务，提高客户满意度，增强品牌影响力，进而提高销售额和市场份额。例如，宇通在乌兹别克斯坦建立了完善的售后服务系统，在当地常年驻扎20余人的直服团队和服务商，提供7*24小时的保姆式服务和完善的配件保障，核心零部件储备率100%，先换后修，保障车辆的及时运营。

二、金龙汽车：

1）历史

第一阶段：2000年-2004年，积极引领中国客车品牌“走出去”

据中国客车网，自2000年，金龙汽车着手布局海外市场。2003年，82辆金龙公交车交付马耳他，成为中国客车首次出口欧洲的里程碑事件。

第二阶段：2005年-2019年，积极布局欧洲市场

据中国客车网，2005年，金龙客车率先通过英国VCA认证，获得欧盟市场的“通行证”，这一年金龙客车携两款产品首次亮相世界客车博览会，是中国首家亮相该展会的客车品牌。该阶段公司在英国、意大利、保加利亚、法国、德国、西班牙等欧洲国家建立起稳固的经销与服务体系。

第三阶段：2020年至今，海外市场的销售业绩保持高速增长

据厦门上市公司网，2020年苏州金龙中标2022年卡塔尔世界杯1982辆海格客车的订单，成为全年中国大中型客车出口的最大批量订单。金龙客车累计向埃及出口轻客产品超过4万辆，金旅客车在埃及保有量已超3.3万辆。此外，在以色列市场金旅客车的保有量已达2500 辆。金龙汽车在中东、西亚、非洲、中亚、东南亚、东亚以及欧洲、南美等地区持续发力。

图10：金龙汽车历年国内和海外收入 (亿元）

资料来源：金龙汽车公告，中信证券研究部

2）打法

因地制宜，开展定制服务。为适应各地客户多样化的需求，公司推出定制化服务，例如对于玻利维亚，为应对拉巴斯高海拔、路况不佳的行车环境，金龙客车技术团队对车辆进行了针对性升级，大幅提高车辆行驶通过性能和运营稳定性；在车身图案定制方面，使用的玻利维亚图腾一一蛇身豹头，对涂装工艺提出了更高要求；此外，为更好地满足泰国的需求，公司不仅考虑到车辆行驶在高坡度、常年炎热的路况，深知车子动力性、稳定性和通过性必须进行专项提升，还努力满足赴泰游客乘坐的舒适需求。

打造保姆式售后服务。公司通过提供保姆式售后服务，提高客户满意度、增强品牌形象、增加销售机会和提高售后服务效率等，例如金龙客车售后团队通过聘用和培训当地员工，提供全方位的支持和帮助，逐步吸引了大量订单，从而实现了共同的增长。

3）主要市场

欧洲市场。据中国客车网，2003 年金龙拿下第一笔欧洲订单—一82 辆金龙客车XMQ6113出口马耳他。2007年，金龙客车在欧洲市场销售额达2000多万美元，同比增长达到400%以上。2019年6月，金龙PE12纯电动公交交付西班牙。目前金龙已经在英国、意大利、保加利亚、法国、德国、西班牙等欧洲国家建立起经销和服务体系。

“一带一路”市场。据厦门上市公司网，2021年1982辆海格客车交付卡塔尔，其中有196辆已提前服务于卡塔尔埃米尔杯足球赛。2021年金龙客车出口埃及3871辆，金旅客车出口2650辆。且2021年金旅客车累计出口以色列681辆，交货值为7.66亿元。2021年金龙客车累计出口玻利维亚1665辆，自2012年进入该市场，金龙客车累计出口超过2万辆。

其他市场。据中国客车网，2017年，222辆海格客车出口墨西哥；2022年苏州金龙已向韩国市场投放近400台纯电动公交，保有量为中国客车品牌第一位。

4）成功经验

创新产品，引领消费潮流。在海外市场，金龙汽车积极研发新技术，不断提高客车的舒适性、安全性和环保性。在智能化领域，金龙汽车集团介入车联网，推出智慧客车，搭载了先进的智能管理系统和新能源技术，引领着消费潮流。

更新业务模式，加大海外KD工厂的投资。据中国新闻网，在海外市场拓展中，金龙汽车积极投资KD工厂的建设。目前已经在埃及、尼日利亚、肯尼亚、马来西亚、越南、中国台湾等地与经销商合作建设10多家CKD、SKD组装厂，每年拉动出口1万多台，累计带动当地就业近千人。

三、中通客车

1）历史

第一阶段：2003年至2007年，开始布局海外市场。

据商用车界，2003年实现首批8辆客车出口阿联酋，开始征战海外市场。据搜狐汽车网，在2004年，公司正式成立海外营销公司。据新浪财经网，2007年公司同中东地区

某客户签署了价值2100万欧元（折合人民币约2.1亿元）的海外销售定单，拟向该客户出口500 台套12米公交客车及散件。

第二阶段：2008年至2019年，大力发展海外业务，重点与沙特合作。

据中客网，自2008年，首次拿下1600 辆出口大单以来，中通客车在沙特开始发力，2014年，一次性获得沙特市场2186 辆校车大单，并在45天完成交付，创下了多个业界记录。在2017年，中通客车提出了“一优多强”的产品发展战略，大力发展海外市场。在出口市场上，从原来的以非洲、东南亚、沙特等国家和地区为主，逐步增加了与以色列、韩国、俄罗斯等市场。

第三阶段：2020年至今，完善定制化产品服务，持续拓展海外市场。

据中客网，2020年，当全球市场因疫情影响跌入“谷底”的时候，中通客车却收获了沙特的大量订单，仅半年时间就有近千台豪华客车出口当地。据公司公告，中通客车2022年出口销量超过3000辆。此外，公司积极开拓定制化产品。

2）主打市场

中东市场。据中客网，沙特市场作为中东地区最大的汽车消费区，2014年，中通一次性交付沙特2186 辆校车，2019年中通客车一次性出口沙特830辆校车，使中通客车在沙特市场的保有量达到11000余辆，占有率达到近30%。2020年，320 辆豪华大巴再次发往沙特市场。此外，2015年中通客车与以色列客户签订了合作协议，并投入4辆样车进行试运行，开始与以色列合作。

南美市场。公司在南美市场表现良好，据第一商用车网，2016年出口巴拉圭市场的公交车订单已达到118台，占到巴拉圭全年客车进口率的63.4%。除了这批巴拉圭的订单，厄瓜多尔市场也引进了中通NAVIGATORDD 双层豪华大巴。据中国客车信息网，2022年发往智利45辆中通纯电动豪华旅游客车。中通客车目前还畅销于秘鲁、哥伦比亚、乌拉圭等国家，足迹几乎遍及整个南美市场。

其他市场。据第一商用车网，2022年交付多米尼加141辆中通12米公交车；由中通BRT客车组成的巴基斯坦卡拉奇绿线快速公交项目(GREEN LINE BRTS)正式运行。

3）成功经验

加强质量管理，持续改善技术。在海外市场，中通客车坚持品质第一的原则，不断加强质量管理，提高产品质量和可靠性。中通客车重视高效的技术，提高客车的舒适性、安全性和环保性，增强了产品的竞争优势。例如，据大众网，积极引进欧洲先进的客车生产技术，并自主开发出一系列领先于国内同行业先进水平的客车产品，涵盖了从6米至18米的公路客车、旅游客车等车型。

深入了解各地需求，积极抢占市场。中通客车海外营销团队积极关注海外市场的动向，驻扎在沙特、土耳其、巴基斯坦、墨西哥、智利等国家。

四、比亚迪

1）历史

第一阶段：1998年到2007年，初步开展海外合作。

据蓝科技网，1998年在荷兰鹿特丹设立首家海外公司，开始开展海外业务。2007年2月2日，比亚迪汽车在上海与欧洲的葡萄牙、非洲的安哥拉、佛得角等国家和地区汽车贸易商正式签署汽车出口合作协议，这标志着比亚迪的海外战略开始全面推进。

第二阶段：2008年到2018年，推出新能源汽车深入海外市场。

据第一商用车网，2013年，比亚迪商用车研发制造的12米纯电动巴士在荷兰亮相，为比亚迪纯电动产品正式在海外“升温发酵”拉开了帷幕。据运营商财富网，到了2018年，比亚迪成功打开欧、美、日、韩等国际市场，其业务版图也由最初的欧洲拓展至六大洲。

第三阶段：2019年至今，飞速扩大海外布局版图

据中国客车网，2019年，比亚迪斩获阿根廷首个纯电动大巴订单，继圣地亚哥百辆新能源大巴订单后，再次成为拉美市场首选。2022年2月，比亚迪宣布将联合ADL公司为电池储能运营商Zenobe 和英国巴士运营商National Express 提供超过130 台零排放纯电动双层巴士。

2）主打市场

欧洲市场。据中客网,2018年比亚迪与欧洲最大的巴士制造商亚历山大丹尼斯(ADL)联手斩获伦敦首个大规模纯电动双层大巴招标中超过50%的订单，共计37台。据光明网，在纯电动巴士领域，比亚迪在英国市场占有率约 50%，其中在伦敦市场占有率超 80%。据中国客车网，2022年除在英国接二连三斩获电动大巴订单外，比亚迪还拿下挪威首都奥斯陆42台18米纯电动铰接大巴订单，助力葡萄牙打造首个12米纯电动大巴车队，同时在西班牙、瑞典、意大利等国家的多个城市赢得订单。

亚洲市场。据中国客车网，2022年年初，比亚迪在印度三度中标，共计斩获290 台电动巴士订单。此外，在2022年，比亚迪20台eBus-7纯电动巴士交付韩国济州岛，101辆e6交付曼谷，泰方还与比亚迪签署了创造海外地区最大规模纪录的1000台e6合作协议。在新加坡，比亚迪也有超过230台e6正在运营，未来4年预计将增至800台e6。

美洲市场。据中国客车网，2019 年比亚迪在哥伦比亚成功中标379台纯电动大巴订单，中标运营期限为15年。这是迄今为止哥伦比亚最大的纯电动大巴订单，也是目前在美洲斩获的最大的纯电动大巴订单，刷新了此前在智利创造的183台订单的纪录。在美国纯电动大巴市场，比亚迪已占据80%以上的市场份额，其电动大巴足迹现已遍布全美30多个州。

3）成功经验

抓准时机，抢占市场。据华夏时报，2011年前后，在海外纯电动大巴尚是一片空白之际，比亚迪就已经投入重兵耕耘海外市场，并巧妙地选择以公共交通和车队业务为切入点，进行市场突破。据中国商用汽车网，如2013年，比亚迪K9 纯电动大巴获得欧盟整车认证(WVTA 认证)，这标志着比亚迪电动大巴拿到了进入欧盟国家的“入场券”和无限制自由销售权。据汽车之家，2014年，K9成为全球首辆通过美国宾夕法尼亚州Altoona大巴研究测试中心测试的12米纯电动大巴。

秉承“技术为王、创新为本”的发展理念，提升自身产品质量。比亚迪潜心耕耘二十八载，不断加大研发投入，据光明日报，已拥有超6.9万名研发工程师，全球累计申请专利超4万项、授权专利超2.8万项，每天专利申请19件、专利授权15件，获得专利金奖4项，以技术实力引领科技创新。比亚迪已经掌握电池、电机、电控和IGBT等核心技术，不断提升产品质量。

客车未来发展趋势

国内出口助推海外客车市场电动化步伐加速。今年2月欧洲会议通过了2035年禁售燃油车的协议，按照要求到2030年欧洲销售的乘用车和商用车碳排放水平比2021年分别减少55%和 50%，到2035年均减至零。我国客车出口“一带一路”区域占据客车出口市场的权重在逐年上升，从2018年的64.5%逐年升高到2022年的68.1%。据中汽协数据，2022年我国客车累计出口约6.17万辆，同比增长24%，其中新能源客车出口1.22万辆，同比增长73%，国内出口或海外直接销售提升将推动海外客车电动化率提升。

图11：2018年-2022年一带一路国家客车出口数量及占比

资料来源：汽车总站网，中信证券研究部

国内外客车加速氢能化步伐。据中汽协数据，2022年我国氢燃料电池汽车产销累计分别完成3626 辆和3367辆，同比分别增长105.4%和112.8%，均创有史以来新高。根据香橙会氢能数据库数据统计显示，2022年全球主要国家销售氢燃料电池汽车17920辆，同比增长9.9%。具体分国别来看，2022年韩国销售氢燃料电池汽车10219辆，同比增长20.3%；美国销售氢燃料电池汽车2707辆，同比减少19%；德国燃料电池汽车销售835辆，同比增长80%；日本燃料电池汽车销售848 辆，同比下降65.6%。

图12：2016年-2022年我国氢燃料电池汽车产销量（辆)

资料来源：中国汽车工业协会，中信证券研究部

客车智能化转型持续推进，新业务场景带来发展机遇。客车一般具有固定的运行路线，更加有利于研发自动化驾驶技术。客车智能化转型也将提升客户安全管理能力，节省企业运营管理成本，提高乘客出行体验满意度。打造智能服务新生态，客车产业智能化变革势在必行。2018年5月，宇通客车有条件自动驾驶等级的纯电动客车实现常态化运营。宇通客车历经十余年技术研发，在自动驾驶技术、车联网级智能网联云平台技术等方面取得重大突破，连续三年发布自动驾驶微循环车新品。2022年9月，苏州金龙与中智行科技有限公司、天翼交通科技有限公司联合发布网联式L4级自动驾驶客车。中国客车智能化发展进程持续推进，新业务场景为客车行业带来发展新机遇。

图13：宇通 E6S 微循环公交

资料来源：宇通客车公司官网，中信证券研究部

图14：全球首款纯网联式L4级自动驾驶客车

资料来源：东方网，中信证券研究部

未来客车行业将朝着舒适化方向发展。国内主要客车企业注重人性关怀和舒适体验。宇通客车采用了超级空气悬架、NVH静音技术、人性化空调系统、驾驶区人机工程等多项科技来提升舒适性。中通客车H9在乘坐体验方面，优化座椅空间布局，增强型“C”型空气悬架，打造奢华商务舱；全新设计风道结构，追求舒适体感；增加漫射照明系统、杀菌消毒功能等人性化配置。

主要公司

宇通客车

大中型客车为主，销量有望回升。公司是全球大中型客车的龙头企业，在国内独资建立了13家4S中心站，并通过1,600 余家特约服务网点及180余家配件经销商，形成以自建站为中心的多元化服务网络，满足客户服务需求。2022年对新能源公交车、校车、房车等产品进行优化、升级，公司大中型客车产销量位于行业第一。

图15：宇通客车按大型-中型-轻型的销量 (辆)

资料来源：宇通客车公告，中信证券研究部

毛利率和净利率在小范围内波动，盈利能力已逐步恢复。过去四年毛利率和净利率均在小范围内波动，且受疫情冲击的时候盈利能力下降。2022年二季度开始盈利水平已经开始回升，在2023年销量回升和上游原材料成本降低的背景下，预计毛利率和净利率将有所提升。

图16：宇通客车季度毛利率和净利率

资料来源：宇通客车公告，中信证券研究部

具备多样化的海外市场优势。宇通客车在海外市场的优势主要体现为品牌知名度高、产品质量可靠、产品覆盖面广、营销策略深入、本土化优势等。2022年公司完成了6-7米微循环、7.7米公路、12米公交等新产品开发上市，实现了海外产品全系列新能源产品平台布局，为未来销量增长打下坚实基础。

金龙汽车

轻型客车为主力军，大客车增速提升。金龙汽车主要销售的车型为轻型客车，历年领跑其他车型。公司2022年大型客车销量12761辆，同比+7%，中型客车和轻型客车销量同比分别-13%和-15%；2023Q1大型客车销量3097辆，同比+43%，中型客车和轻型客车销量同比分别-49%和-46%。

图17：金龙汽车按大型-中型-轻型的销量 (辆)

资料来源：金龙汽车公告，中信证券研究部

毛利率和净利率在一定范围内波动，盈利能力有望修复。2020年初受新冠疫情的冲击，毛利率和净利率都出现较明显的下滑。2023年一季度公司盈利能力有所回升，预计二季度电池采购价格有所下滑，公司毛利率将继续提升。

图18：金龙汽车季度毛利率和净利率

资料来源：金龙汽车公告，中信证券研究部

竞争力和盈利水平将提升，未来可期。2022年大型客车销量达到12761辆，增速明显提升，2023年一季度大型客车销量增速更高。与此同时，海外市场的增长也在加速，这表明金龙汽车在国际市场的竞争力正在提高。随着盈利能力的逐渐修复，我们预计金龙汽车将通过技术创新、产品升级和优化营销策略等提高市场竞争力、市场地位和品牌价值。

风险提示

1）客车市场回暖不及预期：如果消费修复不及预期，将导致旅游、公交车、团体等类型客车需求不及预期；

2）海外新能源客车渗透率不及预期：如果欧洲、一带一路国家等地区对客车的新能源化推动不及预期，将导致国内公司在海外市场销量下滑；

3）竞争格局加剧：如果国内企业在海外市场竞争加剧，可能导致盈利能力下降;

4）电池价格下降不及预期：如果电池价格下降不及预期，可能将导致客车企业的盈利能力减弱。

投资建议

国内客车迎来向上周期，客车市场增长新机遇。2023年疫情之后，客车将迎来增长周期：1）旅游客车高增长—一旅游行业修复带动旅游客车采购量提升，我们预计未来 2-3年将持续保持较高的增长；2）新能源公交车弱复苏——将逐步对2014年开始投入使用的车辆进行更新换代；3）房车市场空间大—一个性化需求+收入提升，将刺激房车的需求，目前仍处于初期阶段。

新能源客车将领跑海外市场。海外市场客车销量增长推动力包括：1）疫后逐步复苏后，全球客车将迎来销量回升；2）全球电动化浪潮下，清洁客车将带动全新的增量市场，如2009 年欧盟发布《Clean Vehicles Directive》，提出客车清洁化，在2019 年修正了改法案，提出欧盟的每个国家必须设定具体的时间目标，包括2021-2025年阶段和2026-2030年阶段，其中欧盟定的最低目标是2025年清洁化客车（包括电动、氢、天然气等）的渗透率为29%-50%，2030年的目标为43%-75%。

国内客车企业全球竞争力强劲，出海进行时。国内企业先发优势明显，在三电等技术领域多年沉淀，已形成了较强的品牌知名度，如宇通客车、金龙汽车、比亚迪等在欧洲、“一带一路”等国家和地区已有多年的生产、销售和服务的经验，一般通过：1）“一国一策”的定制化开发和服务，最大限度满足当地市场的需求；2）直销与经销模式相结合，将国内完善的体系复制到海外不同市场；3）通过全球驻扎员工的方式，进行服务的标准化和统一化，提供贴心服务；4）从提供客车产品发展为给客户提供出行、公交/团体/旅游等运营综合解决方案，提升竞争力和用户黏性。

清洁化、智能化和舒适性推动客车持续升级。1）清洁化在客车行业是持续的追求，从目前的纯电动和天然气等，到预计未来的氢燃料电池客车，全球均在积极推动；2）智能化在车辆和行人安全性、城市运维等方面具有重要的意义；3）客车作为大众交通工具，舒适性的重要性将越来越突出。客车产品持续升级，国内企业有更多的机会在全球范围内实现品牌输出。

投资建议：2023年开始客车行业将迎来周期向上的阶段，国内旅游客车+电动公交车替换需求，海外疫后修复+电动化渗透率提升，我们预计本轮增长将至少是3年的时间维度。国内企业在电动化优势明显，已通过三电技术、“一国一策”的打法、销售和服务的强力保障，建立了良好的品牌力，未来几年海外市场将是企业实现新一轮增长的重要抓手。重点推荐全球大中客型客车龙头企业一一宇通客车，建议关注产品结构改善的金龙汽车。

分析师声明

主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：(i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（i）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。

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评级说明

投资建议的评级标准		评级	说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指 (针对协议转让标的)或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。	股票评级	买入	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上
		增持	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间
		持有	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间
		卖出	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上
	行业评级	强于大市	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上
		中性	相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间
		弱于大市	相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上

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