证券研究报告

发布时间：2023-05-28

证券研究报告 / 策略专题报告

情绪悲观，短期见底

报告摘要：

[Table_Re相关报告

《【东北策略】TMT调整到位了吗？》

--20230522

《【东北策略】经济弱修复，结构性依旧》

--20230515

《【东北策略】盈利见底，供需改善驱动盈利修复》

[Table_Summary] 从股价与基本面的匹配程度来看，当前市场已过度悲观，短期可能见底。（1）复盘来看，当前股价相对应的历史环境为基本面恶化或有外部冲击。与当前沪深 300 股权风险溢价水平相当的历史时期有 8 次，分为三类：一是盈利与信用均向下探底，如 2011 年 12 月、2018 年 11 月、2022 年4 月；市场表现偏弱，但后续一个月内也出现中短期底部，主要在于信用出现拐点。二是信用上行但盈利探底，如2012年7月、2020年 3月、2022年 9月；市场受外部冲击下短期探底，冲击减弱则市场见底。三是盈利与信用均上行，如 2013 年 4 月、2016 年 1 月；市场受外部冲击影响，冲击加剧则中期下行（2013 年 4 月），消减则短期见底（2016 年 1月）。（2）当前来看，市场已过度悲观，短期可能见底。首先，当前为信用上与盈利下情形，比照复盘，当前股价对基本面恶化的反映已充分，后续对股价的影响因素在于外部冲击。其次，外部冲击上，一是稳增长政策依然维持一定力度，尤其是流动性维持宽松；二是美国短期加息预期和债务上限的扰动基本结束；三是中美频繁对话，中美冲突短期缓和。从市场指标（情绪、资金、大类资产价格）来看，当前市场情绪已较为悲观。（1）情绪指标上，与 2019 年以来历次底部比，一是当前破净率（7.8%）已低于历次底部水平；二是换手率（0.96%）、股权风险溢价（5.79%）、成交额相对高点的比（70.7%）达历次底部中上水平；三是200日均线以上个股占比（47.0%）仍较高；情绪指标已处底部水平。（2）资金上，本轮调整陆股通流出占之前上行流入的比为7%，融资为13%，流出不充分；但结算金为130%，流出已充分。（3）大类资产价格上，一是10 年期国债收益率已至 2.7%左右，与 2008 年 12 月、2020 年 4 月、2022年 8 月等经济预期极度悲观时接近；二是螺纹钢价格已跌破去年 10 月水平，与2020年4月、2008年 12月对经济预期极度悲观时价格接近。分子端延续弱修复，流动性维持宽松，风险偏好有所改善，A股调整后短期可能见底反弹。（1）分子端：4 月工业企业盈利增速降幅收窄，盈利结构改善；新能源车下乡等政策刺激改善相关需求；经济和盈利仍延续弱修复。（2）流动性：美加息预期升温致美元走强，但美加息已处末期，海外紧缩压力将回落；外资、融资偏弱，新发基金小幅回暖。（3）风险偏好：中美谈判不断推进，美债务上限问题解决，风险偏好短期改善。行业配置上，探底反弹主要关注 TMT、低估值国企和消费修复。（1）复盘历史，市场探底反弹时政策导向和盈利改善的行业占优；当前政策支持和盈利改善的方向仍在TMT和低估值国企上，是短期主线。（2）建议关注：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI在营销、游戏、教育等的应用）、计算机（数字经济、国产化）、通信（算力等）、半导体（算力芯片）；二是国改相关的建筑、电力、军工、机械等；三是经济弱修复下有望受益于 618 等的中低端消费，如停车、纺服、家电、零售、美容等。风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

证券分析师：邓利军

执业证书编号：S0550520030001

13621861053 denglj@nesc.cn

周度聚焦：市场定价是否过度悲观？
1.1. 股价已充分反映基本面的悲观预期 ..4
1.2. 市场指标（情绪、资金、大类资产价格）反映的情绪过度悲观 ...6
周度策略：经济弱修复下把握反弹机会. ...8
2.1. 分子端：盈利增速降幅持续收窄，延续弱修复. ...8
2.2. 流动性：美加息预期升温致美元走强.. .. 11
2.3. 风险偏好：中美地缘风险短期趋于缓和 ...13
2.4. 行业配置：TMT、低估值国企和消费修复性价比仍高. ...14
上周市场回顾 ............... ...19
3.1. 上周全球主要大类资产表现.. ...19
3.2. 行业及重要指数估值变动. ..20
3.3. 股市资金供求.. ..22
3.3.1. 资金流入 ... . 22
3.3.2. 资金流出 ..... . 24

图表目录

图 1：沪深 300 与基本面变化的关联度较高 .
图 2：沪深300 指数表现与其 ERP情况. 5
图 3：与当前 ERP 类似时刻的盈利与信用周期情况 . .. 5
图 4：当前已接近盈利拐点 ... ... 6
图 5：当前就业压力仍大下难出现收缩性政策 . ... 6
图 6：美国债务上限大概率再度提高 .... .... 6
图 7：近期地缘风险报道占比有所下行 ..... ..... 6
图 8：情绪指标看，市场已接近震荡市底部 .... ..... 7
图 9：资金流出情况来看，热度下降至历史底部水平 . ..... 7
图 10：国债收益率当前已处于历史极低水平 .......
图 11：螺纹钢价格与同比增速.. ..... 8
图 12：4 月盈利增速（TTM 滚动同比）降幅收窄 .... 9
图 13：中游制造盈利明显修复... .. 10
图 14：2023 年新能源汽车销量同比增速明显回落 .. ...11
图 15：房贷利率持续下行...... ....11
图 16：美国加息预期有所走强 ...... ... 12
图 17：美国 PCE 当月同比小幅反弹 .... . 12
18：央行近三周公开市场操作规模减小.. ... 12
图 19：人民币汇率再次破 7 .................
图 20：陆股通大幅流出成交热度下降 .... ... 13
图 21：新发基金有所回升 ................ .... 13
图 22：MA200 日均线以上个股占比保持缓慢回暖趋势... .. 13
图 23：股权风险溢价小幅回升接近 1 倍标准差 .. .. 14
图 24：2019 年以来历次市场触底后一个月内行业涨跌幅情况 .. ... 15
图 25：除消费外，TMT 和中特估相关行业盈利预期较高 .. .... 16
图 26：国产游戏版号发布数量维持高位 . . 19
图 27：上周全球主要大类资产表现 ...... ... 20
图 28：沪深 300 静态/动态 PE . . 21
图 29：创业板指静态/动态PE. . 21
图 30：各行业 PE 估值分位点（TTM，2023/05/26） ... 21
图 31：各行业 PB 估值分位点（LF，2023/05/26） ... 22
图 32：沪深股通净流入 .... ... 23
图 33：融资余额变动与上证指数 .. ... 23
图 34：行业融资余额变动 ...... .... 24
图 35：新成立偏股型基金规模. ... 24
图 36：IPO 发行情况 .... .... 25
图 37：定增募资情况 .. .. 25
图 38：过去一周解禁市值靠前的行业 ..... ... 25
图 39：未来 4 周各行业解禁市值（亿元）
图 40：产业资本净减持与上证综指 ....... .............................................· ...........................。
图 41：行业产业资本增减持情况（亿） .. 27
表 1：日历效应下表现较好的行业 .....

1. 周度聚焦：市场定价是否过度悲观？

市场基本经历了从年初“强现实，弱预期”至当前“弱现实、弱预期”的转变，对应宽基指数呈现窄幅震荡格局，在本周更是出现了明显调整，上证指数盘中跌破了此前 3200的支撑，而在复苏方向未变但力度有限下，当前市场定价是否过于悲观？

1.1. 股价已充分反映基本面的悲观预期

权益市场指数的选择方面，观察典型宽基指数与基本面之间的关联度，即比较上证50、沪深300、中证1000、上证指数、创业板指的季度平均价格同比增速与GDP 现价同比的相关系数，可发现沪深 300 指数与国内基本面的变化契合度相对更高，故采用沪深 300作为市场对比指数，为保证对比的合理性，我们以沪深300的股权风险溢价（即沪深 300 的 PE-TTM 倒数减去 10 年期国债收益率，后称 ERP）为准进行比较。

图 1：沪深300与基本面变化的关联度较高

数据来源：东北证券，WIND

复盘看，当前权益市场价格对应的环境多为基本面恶化或有进一步外部冲击。当前沪深 300的ERP绝对值为5.78%，历史分位数为 81.6%，处于 3年均值+1倍标准差稍上位置，从 ERP 绝对值以及标准差距离考虑（同时假设 ERP 继续提升，即市场继续调整），则与当前较类似的时期有：2011年 12月、2012 年7 月、2013年 4月、2016 年 1 月、2018 年 11 月、2020 年 3 月、2022 年 4 月、2022 年 9 月，而从周期位置上来看，采用信用与盈利周期进行对比，可发现与当前ERP 类似时刻的基本面情况有三类：（1）盈利与信用周期均在底部，后续甚至边际恶化，如2011年12月、2018 年 11 月、2022 年 4 月，即市场仍然在对基本面的恶化进行定价，但后续一个月内也出现中短期底部，主要在于信用出现拐点对市场形成基本面支撑。（2）信用已往上修复，但盈利仍然在筑底，市场基本面仍偏弱下受外部冲击影响下跌，如 2012年 7 月在“国际板”设立分流流动性叠加对后续政策不确定性的担忧下调整、2020年3月与2022年9月均是在当时疫情因素下出现调整，更多对分母端定价而下跌，冲击减弱后市场见底。（3）盈利与信用均走强，但是市场仍在外部冲击下下跌，如

2013 年 4 月地产收紧与整顿非标，市场在冲击加剧下中期延续下行，又如 2016 年
1 月减持担忧引发的熔断负反馈，但市场在冲击逐步消减中短期见底。

图 2：沪深 300 指数表现与其 ERP 情况

数据来源：东北证券，Wind

图 3：与当前ERP类似时刻的盈利与信用周期情况

数据来源：东北证券，Wind

当前来看，市场已过度悲观，短期可能见底。首先，当前为信用上与盈利下情形，中长贷 TTM 增速自去年年中见底上行后仍在扩张趋势中，盈利则在二季度大概率迎来拐点，同时比照复盘，在并非盈利信用双下的环境中，当前股价隐含的ERP 水平已对基本面的恶化反映充分，后续对股价的影响因素更多在于外部冲击。其次，外部冲击上，一是稳增长政策在国内就业压力仍大、修复持续性尚待验证下大概率维持一定力度，尤其是流动性上预计维持宽松；二是美国短期加息预期和债务上限的扰动基本结束，鲍威尔已表明无需加息至此前预期高位，同时美国白宫和共和党的谈判代表就提高美国债务上限、避免违约达成了初步协议；三是中美频繁对话磋商下，中美冲突短期缓和。

图 4：当前已接近盈利拐点

数据来源：东北证券，WIND

图 5：当前就业压力仍大下难出现收缩性政策

数据来源：东北证券，WIND

图 6：美国债务上限大概率再度提高

数据来源：东北证券，WIND

图 7：近期地缘风险报道占比有所下行

数据来源：东北证券，WIND

1.2. 市场指标（情绪、资金、大类资产价格）反映的情绪过度悲观

情绪指标上，悲观情绪反应较充分，与近年来震荡市底部接近。从市场情绪角度出发，我们可进行当前市场调整程度与历史类似震荡底部的对比，由于 2019年后的机构化加速，与当前更类似的震荡行情特征更为明显（当前在基本面修复的情形下难形成单边下行市），可选取2019年后较为典型5段指数震荡下行区间进行对比，即：2019/4/8-2019/8/6、2020/3/6-2020/3/19、2021/2/19-2021/3/9、2021/12/13-2022/4/26、2022/7/5-2022/10/31。我们对最大调整幅度、成交额相对高点比例、见底换手率、见底 200 均线以上个股占比、破净率，ERP 进行对比来看：一是当前市场的破净率（7.8%）相对复盘的历次底部更低；二是换手率（0.96）、ERP（5.79%）、成交额相对高点比例（70.7%）也基本达到了历次底部的中上水平；三是最大回撤幅度（-7.3%）、

200 日均线以上个股占比（47.0%）均相对历次来看未到极致水平，故整体看，市场交易情绪已到了较为悲观程度，后续大幅回撤的概率较小。

图 8：情绪指标看，市场已接近震荡市底部

底部对比	2019/4/8	2020/3/6	2021/2/19	2021/12/13	2022/7/5	2023/5/9
底部对比	2019/8/6	2020/3/19	2021/3/9	2022/4/26	2022/10/31	2023/5/26
上证最高价格	3288	3052	3717	3709	3425	3419
上证最低价格	2734	2647	3328	2878	2885	3169
上证最大回撤	-16.9%	-13.3%	-10.5%	-22.4%	-15.8%	-7.3%
高点两市成交量（MA5，亿元）	10147	10605	9190	12057	11679	11456
低点两市成交量（MA5，亿元）	4133	8803	9279	8217	8874	8103
成交额相对高点比例	40.7%	83.0%	101.0%	68.2%	76.0%	70.7%
低点换手率（MA5）	0.76	1.51	1.36	1.30	1. 09	0.96
低点ERP（%）	5.45	6.47	3.24	6.07	7.08	5.79
低点200日均线以上个股占比	19.0%	30.0%	27.0%	10.6%	17.0%	47.0%
破净率	10.5%	11.1%	9.2%	11.0%	9.6%	7.8%

数据来源：东北证券，WIND

资金层面，热度亦明显下降至底部水平，后续市场回调风险或有限。资金层面，比较市场调整前资金流入情况与市场调整见底后的资金流出情况，可发现当前资金热度已到对比时期的较低水平，当前陆股通的流出比例（调整期的流出量/前期上行期的增量）在7%，融资的流出比例（同陆股通定义）在13%，交易结算金的流出比例在 170%，均为对比区间内偏悲观的水平，总体来看，资金热度的明显下降同样指向后续调整空间有限。

图 9：资金流出情况来看，热度下降至历史底部水平

调整起点	调整低点	前期上行期/亿元			调整期/亿元			调整幅度
调整起点	调整低点	陆股通	融资	结算金	陆股通	融资	结算金	陆股通	融资	结算金
2019/4/8	2019/8/6	1240	2010	5155	-314	-609	-3220	25%	30%	62.5%
2020/3/6	2020/3/19	-59	967	946	-773	-319	-263	-	33%	27.8%
2021/2/19	2021/3/9	2008	1114	454	-145	-110	472	7%	10%	-
2021/12/13	2022/4/26	1847	844	1418	-64	-2633	-3075	3%	312%	216.8%
2022/7/5	2022/10/31	966	647	1655	-800	-759	-1854	83%	117%	112.0%
2023/5/9	2023/5/26	1866	661	1521	-127	-86	-2589	7%	13%	170%

数据来源：东北证券，WIND

大类资产价格同样指向悲观情绪已较极致。（1）从债券市场来看，当前国债收益率已处于历史底部位置。从 10 年期中国国债收益率来看，当前在 2.7%左右，这一水平为 2005 年至今的 3.6%分位，处于极低位置，与 2022 年 8 月、2020 年 4 月（疫情冲击）、2008年12月（海外次贷危机）等极度悲观的位置接近，显示市场对基本面的悲观情绪已偏历–史极致水平。（2）从商品市场来看，当前螺纹钢价格同比增速已至历史极低水平。从绝对价格来看，螺纹钢价格已跌破去年 10 月水平，与2020年 4 月疫情冲击、2008 年 12 月次贷危机时对经济极度悲观时的价格接近，从螺纹钢价格同比增速来看，亦处于历轮周期的最低水平附近。

图 10：国债收益率当前已处于历史极低水平

数据来源：东北证券，WIND

图 11：螺纹钢价格与同比增速

数据来源：东北证券，WIND

2. 周度策略：经济弱修复下把握反弹机会

2.1. 分子端：盈利增速降幅持续收窄，延续弱修复

4 月工业企业盈利增速降幅收窄，盈利结构改善，中游制造盈利明显修复。（1）盈利增速降幅收窄：1-4月份全国规模以上工业企业实现利润总额 20328.8亿元，同比下降 20.6%，相较3月的-21.4%和2月的-22.9%，降幅继续收窄；4月盈利增速（TTM滚动同比）持续下探至-11.3%，盈利增速降幅环比下降 1.4%，相较 3 月-2.8%和 2 月-3.6%的降幅继续收窄，已接近盈利下行周期底部。（2）盈利结构继续转好：1-4月规模以上工业企业实现营业收入同比增速较1-3月提高1个百分点至0.5%；营业成本同比增速较 1-3 月提高1 个百分点至 1.6%；营业收入利润率为 4.95%，较 1-3 月利润率提升 0.09%。（3）从行业来看，中游制造盈利明显修复，如电力、热力生产和供应业利润总额同比增长 47.2%，电气机械和器材制造业增长 30.1%，通用设备制造业增长 20.7%，主要受益于基建开工和出口增速维持高位。

图 12：4 月盈利增速（TTM 滚动同比）降幅收窄

数据来源：东北证券，Wind

图 13：中游制造盈利明显修复

	规模以上工业企业主要财务指标
	分组							营业收入同比增长(%)			营业成本同比增长(%)			盈利同比增长(%)
	分组							1-2月 1-3月 1-4月			1-2月 1-3月 1-4月			1-2月 1-3月 1-4月
	总计							-1.3	-0.5	0.5	-0.2	0.6	1.6	-22.9	-21.4	-20.6
	电力、热力、燃气及水生产和供应业							6.7	7.6	6.7	6.2	7.0	6.0	38.6	33.2	34.1
	电力、热力生产和供应业水的生产和供应业燃气生产和供应业							6.2	7.2	6.3	5.2	6.1	5.3	53.1	47.9	47.2
								2.8	5.1	5.2	3.3	5.4	5.4	-9.2	0.0	5.8
								10.3	10.3	8.9	11.5	12.0	10.2	-1.0	-8.2	-4.7
	采矿业							1.8	-0.9	-4.5	2.5	1.1	-1.4	-0.1	-5.8	-12.3
	非金属矿采选业有色金属矿采选业其他采矿业石油和天然气开采业煤炭开采和洗选业黑色金属矿采选业开采专业及辅助性活动石油、煤炭及其他燃料加工业黑色金属冶炼和压延加工业							-1.9	-2.4	-4.4	-1.9	-3.0	-6.4	1.2	4.1	10.8
								6.0	2.0	1.0	1.3	-1.3	-1.0	30.3	13.8	6.7
								58.3	102.7	29.6	68.4	112.9	18.0	-100.0	-100.0	0.0
								5.5	-1.7	-3.6	6.6	4.4	3.2	8.6	-4.8	-6.0
								0.9	-1.3	-6.0	2.3	0.5	-2.7	-2.3	-4.9	-14.6
								-5.2	-3.6	-5.7	-3.9	-2.9	-4.5	-41.5	-46.9	-42.8
								18.3	17.3	17.2	16.6	16.9	16.2	（注2）	（注1）	-50.0
								6.2	2.5	2.3	12.0	7.6	6.2	-111.3	-97.1	-87.9
								-6.7	-5.6	-6.5	-4.4	-3.2	-4.2	-151.1	-111.9	-99.4
	制造业							-2.3	-1.3	0.2	-1.1	-0.1	1.2	-32.6	-29.4	-27.0
	金属制品、机械和设备修理业铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造电气机械和器材制造业通用设备制造业酒、饮料和精制茶制造业仪器仪表制造业烟草制品业							8.0	15.6	17.4	7.3	13.9	13.9	24.4	79.6	235.7
								0.9	5.6	8.2	-0.3	4.1	6.7	64.8	39.0	47.2
								11.5	13.5	15.6	10.6	12.7	14.6	41.5	27.1	30.1
								-3.9	0.2	4.4	-5.0	-1.1	2.6	0.2	7.4	20.7
								3.6	3.3	2.7	3.8	1.0	0.3	2.4	13.5	11.6
								-0.4	4.7	7.1	-1.7	3.1	4.8	-4.5	2.0	9.6
								8.6	7.8	6.8	2.3	3.8	4.2	9.6	9.0	6.7
	汽车制造业橡胶和塑料制品业食品制造业文教、工美、体育和娱乐用品制造业							-6.2	1.3	11.5	-4.5	2.6	11.9	-41.7	-24.2	2.5
								-7.9	-5.7	-4.3	-8.3	-6.6	-5.2	-15.3	-9.2	1.4
								0.8	1.2	2.0	1.8	1.7	2.3	-7.3	-4.6	-2.6
								-5.5	-6.0	-2.5	-5.6	-6.0	-2.3	-9.6	-15.9	-6.7
	木材加工和木、竹、藤、棕、草制品业专用设备制造业其他制造业							-2.2	-3.9	-6.4	-1.9	-3.7	-6.2	-2.2	-3.3	-7.4
													-1.1	1.0	2.2	-1.9	0.4	1.4	-8.9	-10.1	-7.4
								-6.8	-5.0	-5.3	-7.0	-5.9	-6.9	-25.7	-12.1	-9.5
家具制造业印刷和记录媒介复制业金属制品业纺织服装、服饰业								-15.7	-13.2	-11.0	-16.5	-14.3	-12.4	-23.5	-12.6	-12.3

										-7.9	-6.8	-6.0	-8.3	-7.3	-6.3	-24.3	-19.9	-15.6
									-7.7	-4.4	-3.8	-7.7	-4.5	-4.0	-23.7	-19.8	-16.1
												-10.5	-9.1	-8.4	-11.0	-9.5	-8.8	-13.5	-13.6	-17.9
								羽毛及其制品和制鞋业								0.9	-3.3	-4.1	5.9	-0.8	-1.5	-16.3	-19.9	-23.8
								羽毛及其制品和制鞋业						皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业非金属矿物制品业纺织业农副食品加工业造纸和纸制品业计算机、通信和其他电子设备制造业有色金属冶炼和压延加工业化学原料和化学制品制造业废弃资源综合利用业化学纤维制造业							-8.8	-16.3	-15.3	-9.4	-16.4	-15.3	-7.2	-25.7	-26.7
	-8.8	-6.6	-5.6	-7.2	-5.4	-4.5	-39.2	-30.6	-27.4
			-7.9	-6.5	-5.1	-7.4	-6.1	-4.8	-37.1	-34.0	-30.2
				8.5	6.8	6.5	9.5	8.0	8.0	-6.3	-18.4	-36.3
					-5.6	-6.3	-5.0	-4.5	-5.2	-3.5	-52.3	-46.0	-51.6
				-6.5	-6.4	-4.7	-5.0	-5.6	-3.9	-77.1	-57.5	-53.2


				0.0	0.1	0.6	2.9	3.3	3.9	-57.2	-57.5	-55.1
	-4.9	-6.1	-6.6	0.0	-1.3	-1.7	-56.6	-54.9	-57.3
	-9.0	5.5	2.0	-8.3	6.8	3.4	-61.5	-62.8	-62.5
	-5.0	-6.8	-3.7	-3.5	-5.2	-2.6	-97.2	-70.4	-65.0
	注：1.开采专业及辅助性活动上年同期亏损2.2亿元。2.开采专业及辅助性活动上年同期亏损6.6亿元。

数据来源：东北证券，国家统计局

新能源车下乡等政策刺激改善相关需求，经济和盈利仍延续弱修复。（1）新能源车下乡等政策刺激改善相关需求。1-4月国内新能源汽车销量为 222.2万辆，同比增速为 42.8%，较2022年全年增速下滑超 50%。截至 2022年 12 月，一线城市新能源车渗透率达 42%，而新一线城市至五线城市的渗透率分别为 32%、28%、26%、20%及15%，其中三、四线及以下城市需求提升空间仍较大。近期国家着力推动新能源汽车下乡，加快推进充电基础设施的建设，鼓励有条件的地方出台农村地区公共充电基础设施建设运营专项支持政策。利用地方政府专项债券等工具，支持符合条件的高速公路及普通国省干线公路服务区（站）、公共汽电车场站和汽车客运站等充换电基础设施建设。（2）经济和盈利仍延续弱修复，房贷利率下调刺激地产需求。5 月 1日-22日，全国50个重点城市新建商品住宅成交面积为1199万平方米，环比4月1日-22日增速为-13%，同比2022 年 5月1日-22日增速为 2%。预计 5月全国 50 个重点城市新建商品住宅成交面积预计为 1690 万平方米，环比增速为-13%，同比增速为 2%。全国 50 个重点城市中，有 18 个城市交易行情有环比增长态势，32 个城市有环比下降态势。为刺激房地产需求修复，房贷利率持续下调，2023年以来全国已有超 40城调整首套房贷利率下限至 4%以下。

图 14：2023年新能源汽车销量同比增速明显回落

数据来源：东北证券，Wind

图 15：房贷利率持续下行

数据来源：东北证券，Wind

2.2. 流动性：美加息预期升温致美元走强

美加息预期升温致美元走强，中期看海外流动性压力或将回落。（1）本周美联储公布 5 月份议息会议纪要，纪要显示各位委员对后续加息路径存在较大分歧，同时纪要特别强调未来的货币政策路径将取决于最新的经济数据。上周以来，美联储官员接连释放鹰派信号，市场对 6 月加息预期不断修正，目前 CME 隐含 6 月份加息概率已经上升至49.4%，美元流动性收紧预期上升。短期来看，6月份是否加息将极大取决于 6 月 2 日非农就业数据和 6 月 13 日通胀数据。如果以上数据仍然偏强，则美联储继续加息概率将大幅上升。从先一步公布的美国服务业 PMI 数据和 PCE 数据来看，不能完全排除非农就业和CPI继续超出预期的概率。中期来看，美国经济基本面趋势仍在走弱，美联储议息会议纪要也已经明确承认美国经济年内可能陷入轻微衰退，如果 6 月份再次加息，则将进一步放大年内衰退风险。（2）国内方面，本周央行基本采取完全对冲操作，仅在公开市场净投放80 亿元，同时在美元指数持续走强下，人民币汇率破 7。后续来看，对于内部均衡，央行新一期货币政策执行报告仍然保持宽松定调，但删除了“加大宏观政策调控力度”，央行近期操作亦体现更为稳健的操作思路，但国内经济复苏趋势不明朗，高频数据表明 5月份信贷数据仍较弱，国内资金面易松难紧；对于外部均衡，本周央行明确表示将强化预期引导，必要时对顺周期、单边行为进行纠偏。从历史经验看，2019 年8月人民币破7，但央行仍于 9月初宣布降准，从以上经验看，人民币破7不太可能对国内货币政策造成太大掣肘，货币政策仍将以我为主，国内流动性继续维持宽松状态。

图 16：美国加息预期有所走强

数据来源：东北证券，WIND

图 17：美国 PCE当月同比小幅反弹

数据来源：东北证券，WIND

图 18：央行近三周公开市场操作规模减小

数据来源：东北证券，WIND

图 19：人民币汇率再次破 7

数据来源：东北证券，WIND

外资、融资明显偏弱，新发基金小幅回暖。（1）首先，外资方面，本周陆股通净流出 178 亿，自 2022 年 11 月以来最大周净流出；日成交额亦从 1467 亿/日下滑至目前的 955亿/日。其次，散户资金方面，本周融资净流出31 亿，融资交易额亦从1140亿/日下滑至本周的 620 亿/日；本周结算金亦净流出 238 亿，连续三周净流出合计647 亿。我们认为外资、融资净流出且交易热度大幅下降主要在于：其一，5月 8日以来美元指数在美联储偏鹰言论、银行风险等多因素影响下持续走强，人民币汇率持续贬值；其二，5 月公布的 4 月金融数据和经济数据明显偏弱，经济修复不及预期。（2）新发基金方面，本周新发基金发行 82.7亿，环比连续两周上行；本周主要在于新发三只中证国新央企股东回报 ETF 合计 60 亿，且募资天数仅为 4-5 天，募资热情有所回升；后续来看，存款利率有所下行下居民新增储蓄增速将持续回落，有望继续流入权益基金市场，推动新发基金进一步回升。

图 20：陆股通大幅流出成交热度下降

数据来源：东北证券，WIND

图 21：新发基金有所回升

数据来源：东北证券，WIND

2.3. 风险偏好：中美地缘风险短期趋于缓和

中美谈判不断推进，美债务上限问题解决，风险偏好短期改善。（1）中美谈判不断推进，积极信号释放改善地缘关系。近日，第十三届中美政党对话以视频方式举行。双方围绕“中美相互认知与互利合作”的主题进行深入、建设性交流，双方并同意继续开展中国共产党与美国两党交流对话。此外，商务部部长王文涛在赴美国参加亚太经合组织贸易部长会议期间，在华盛顿会见美国商务部长雷蒙多。中方就美对华经贸政策、半导体政策、出口管制、对外投资审查等表达重点关切。双方同意建立沟通渠道，就具体经贸关切和合作事项保持和加强交流。（2）美债务上限协议达成，提振短期风险偏好。美国总统拜登和美国众议院议长麦卡锡就提高联邦政府债务上限达成初步协议，并预计很快把有关协议文本提交国会投票。此外，彭博消息称，美国债务协议将上限暂停至 2025年1月1日。随着长达数月的僵局结束，短期内风险偏好有望回暖，提振市场情绪。

市场情绪仍处底部，股债性价比相对占优。（1）如前所述，通过观察情绪指标如破净率、换手率、成交额相对高点的比等，均反映当下市场情绪仍处底部。5月 26日，全部A股MA200 日均线以上个股占比目前仍为 42%，较 5月 19日的数据持平，但对比 2月中旬的70%水平大幅回落；整体来看，当前市场情绪基本处于底部，并保持缓慢回暖态势，上行空间较大。（2）如使用万得全 A 市盈率 PE(TTM)用于计算ERP，则当前ERP小幅回升到 2.92%，接近1倍标准差3.02%，处于相对中性水平。

图 22：MA200日均线以上个股占比保持缓慢回暖趋势

数据来源：东北证券，Wind

图 23：股权风险溢价小幅回升接近 1 倍标准差

数据来源：东北证券，Wind

2.4. 行业配置：TMT、低估值国企和消费修复性价比仍高

市场探底反弹时政策导向和盈利改善的行业占优，TMT 和低估值国企仍是主线。

（1）如前文所述，当前市场调整已接近底部，复盘探底后一个月内行业涨跌幅情况，发现市场探底反弹时政策导向和盈利改善的行业占优。首先，政策导向的行业表现较好，如 2019年8月中美贸易摩擦反复下国产替代需求提升，电子和计算机受益；2020年初防疫相关的食品饮料、医药占优；2021年初经济复苏背景下，周期制造和服务业修复导向的社服和钢铁；2022年5 月复工复产政策基调下，汽车、电力设备等制造业充分受益；2022年底地产“三支箭”陆续出台，地产、建材行业受到提振。其次，盈利改善的行业占优，如 2019年的计算机（28%，最近后一期归母净利润同比增速，下同）、军工（55%）；2020年 3月的食品饮料（10%）、医药（10%）；2021年 3 月的社服（457%）、钢铁（238%）；2022年 5 月的煤炭（97%）、有色（92%）；2022年 11月的食品饮料（13%）、商贸零售（67%）。（2）当前来看，当前政策支持和盈利改善的方向仍在TMT 和低估值国企上，是短期主线。首先，政策导向方面，2023年以来，中央层面的政治局会议和中央财经会议，以及地方层面等政府工作报告、产业发展意见等都将人工智能作为重要发展方向；国企改革也被高层多次强调，“中特估”基调下央国企高股息和稳定性吸引力大幅提高，低估值国企有望受益；其次，盈利改善方面，除消费以外，TMT和中特估相关行业盈利预期较高，如传媒（301%，34%，FY1/FY0、FY2/FY1 盈利增速，下同）、计算机（144%，50%）、交通运输（92%，27%）、公用事业（91%，17%）等。

图 24：2019 年以来历次市场触底后一个月内行业涨跌幅情况

行业涨跌幅升序排名	2019/8/6		2020/3/19		2021/3/9		2022/4/26		2022/10/31
行业涨跌幅升序排名	2019/9/5		2020/4/18		2021/4/8		2022/5/26		2022/11/30
1	电子	18.80%	食品饮料	16.26%	社会服务	10.96%	汽车	21.36%	房地产		23.49%
2	计算机	15.35%	医药生物	14.26%	美容护理	10.95%	电力设备	19.95%	建筑材料		17.92%
345	国防军工食品饮料医药生物	13.10%12.67%	建筑材料	9.73%	钢铁	8.54%	国防军工	17.72%	传媒		15.81%
		13.10%12.67%	美容护理	9.53%	食品饮料	8.45%	有色金属	16.27%15.37%	非银金融		15.05%
		医药生物	11.92%	农林牧渔	8.37%	医药生物	6.48%	16.27%15.37%	煤炭	食品饮料		15.01%
6	传媒	10.58%	商贸零售	6.36%	公用事业	6.48%	机械设备	13.67%	社会服务		13.42%
7	建筑材料	7.50%	机械设备	4.88%	纺织服饰	5.47%	基础化工	13.09%	银行商贸零售		12.75%
8	美容护理	7.32%	有色金属	4.39%	轻工制造	5.14%	石油石化	13.08%	银行商贸零售		12.63%
9	家用电器	7.18%	社会服务	4.35%	建筑材料	4.91%	电子	12.45%	建筑装饰		11.88%
10	非银金融	7.05%	轻工制造	3.92%	煤炭	3.85%	环保	11.06%	家用电器		11.32%
11	电力设备	6.36%	建筑装饰	3.32%	交通运输	3.73%	传媒	11.06%	轻工制造		10.81%
12	社会服务	6.17%	房地产	3.10%	建筑装饰	2.87%	建筑装饰	10.95%	钢铁		10.56%
13	通信	6.02%	基础化工	3.06%	家用电器	2.87%	公用事业	9.55%	纺织服饰		9.79%
14	轻工制造	5.25%	国防军工	2.66%	电力设备	2.68%	通信	9.15%	汽车		9.07%
15	有色金属	5.19%	环保	2.59%	环保	2.49%	建筑材料	8.63%	基础化工		8.19%
16	基础化工	5.08%	电力设备	2.47%	商贸零售	0.72%	交通运输	8.28%	环保		8.06%
17	汽车	5.05%	传媒	2.46%	计算机	-0.22%	钢铁	7.47%	石油石化		7.65%
1819	机械设备	4.25%	钢铁	2.41%	基础化工	-0.50%	轻工制造	6.86%	医药生物		7.44%
1819	交通运输	4.11%	非银金融	2.34%	有色金属	-0.58%	家用电器	4.59%	公用事业		7.36%
2021	商贸零售	4.08%	公用事业	2.32%	机械设备	-0.65%	美容护理	4.22%	有色金属		7.01%
2021	纺织服饰	4.07%	交通运输	2.19%	银行	-0.67%	社会服务	3.56%	美容护理		6.82%
22	石油石化	4.06%	纺织服饰	1.80%	国防军工	-0.88%	纺织服饰	3.30%	农林牧渔		6.19%
23	煤炭	3.86%	汽车	1.78%	房地产	-1.07%	医药生物	3.27%	机械设备		5.92%
24252627282930	建筑装饰	3.19%	银行	1.69%	汽车	-1.18%	商贸零售	3.03%	交通运输		5.45%
	环保	3.10%	煤炭	1.64%	电子	-1.23%	计算机	2.51%	电子		5.07%
	公用事业	2.62%	家用电器	1.50%	传媒	-3.23%	食品饮料	2.39%	计算机		4.16%
	房地产	1.96%	石油石化	0.78%	农林牧渔	-3.65%	房地产	0.56%	通信		3.20%
	钢铁	1.94%	电子	0.00%	通信	-4.36%	农林牧渔	-0.07%	煤炭		3.17%
	银行农林牧渔	1.48%	计算机	-0.37%	非银金融	-4.73%	非银金融	-1.08%	电力设备		1.07%
	银行农林牧渔	0.18%	通信	-1.70%	石油石化	-6.38%	银行	-2.51%	国防军工		-2.83%

数据来源：东北证券，Wind

图 25：除消费外，TMT 和中特估相关行业盈利预期较高

数据来源：东北证券，Wind

政策和产业趋势向上的传媒（AI在营销、游戏、教育等的应用）、计算机（数字经济、国产化）、通信（算力等）、半导体（算力芯片）。（1）首先，政策持续催化，近期国家网信办发布《数字中国发展报告（2022年）》，其中提到，做强做优做大数字经济，培育壮大工业互联网、区块链、人工智能等数字产业；北京市通用人工智能产业创新伙伴计划首批成员名单公布，包括阿里、百度等，旨在培育一批应用大模型技术实现突破性成长的标杆企业。（2）其次，人工智能相关事件和产品不断催化，上海联通携手华山医院、上海超算中心和华为联合发布“Uni-talk”医疗算网大模型，标志着通用人工智能向医疗行业人工智能迈出了坚实的一步；5 月国家新闻出版署发布了 86款网络游戏版号，2023 年累计发放版号459 款，发放密度相较去年全年512 款显著提升。（3）最后，对比估值性价比来看，消费电子（11.36%，2005年以来市盈率分位数，下同）、通信设备（19.19%）、数字媒体（22.84%）、元件（24.89%）等相对较好。

国改相关的建筑、电力、军工、机械等。（1）首先，上交所近期表示，科创板自设立以来，已支持 47 家央、国企上市融资，合计首发募集资金达到 1165 亿元。科创板央、国企近三年的营业收入和归母净利润的复合增长率分别为 19%和38%，后续将持续攻关关键核心技术，带动自主创新能力不断提升，在新型举国体制下实现“卡脖子”的突破。（2）其次，近期中国-中亚峰会举行，就新建和升级改造现有的中国至中亚铁路和公路，推动中吉乌铁路加快落地建设等各方面达成共识，“一带一路”

相关基建订单有望加速落地。随着新一轮国企改革不断细化深入和中特估体系建设不断推进，相关行业中的低估值央国企如建筑、电力、军工、机械等有望受益。（3）最后，从估值来看，煤炭开采（0.04%）、燃气（0.36%）、航运港口（5.67%）、保险（10.03%）、物流（10.14%）、房屋建设（17.78%）等估值性价比较高。

经济弱修复下有望受益于618等的中低端消费，如停车、纺服、家电、零售、美容等。（1）首先，消费市场仍处在温和复苏阶段，618 各电商抢抓复苏机遇。5 月 23日起，京东、淘宝天猫等启动 618 预售，并宣称加大平台补助力度，618 促销活动有望成为推动二季度消费增长的重要引擎之一，停车、纺服、家电、零售、美容等中低端消费有望充分受益。（2）其次，消费板块业绩加速释放，营收增速同比改善，如社会服务（17.41%，对比2022Q1，下同）、农林牧渔（15.45%）、纺织服饰（3.86%）等业绩见底回升。（3）最后，部分消费板块当前估值水位仍较低，如白色家电（4.6%）、纺织制造（14.93%）、小家电（17.87%）、饮料乳品（23.21%）等。

日历效应上，表现较强的行业包括通信、机械、食品饮料、电子等。

表 1：日历效应下表现较好的行业

月度	一月	二月三月		四月	五月	六月	七月	八月	九月	十月	十一月十二月
第1名	银行	综合	美容护理	食品饮料	有色金属	通信	农林牧渔	国防军工	食品饮料	银行	机械设备	社会服务
第1名	3.33	8.72	5.16	3.52	3.55	2.36	2.73	4.50	2.81	3.50	5.33	7.34
第2名	国防军工	环保	房地产	银行	社会服务	机械设备	国防军工	电子	电力设备	医药生物	建筑材料	家用电器
第2名	1.78	7.76	4.93	3.29	2.92	2.15	2.69	4.16	2.34	2.07	4.35	4.80
第3名	汽车	农林牧渔	煤炭	煤炭	医药生物	食品饮料	有色金属	综合	汽车	石油石化	房地产	食品饮料
第3名	1.60	6.86	2.68	2.25	2.31	1.81	2.57	3.12	1.92	1.98	4.18	4.70
第4名	石油石化	汽车	社会服务	汽车	电子	电子	石油石化	轻工制造	医药生物	家用电器	环保	商贸零售
第4名	1.57	6.40	1.54	1.46	2.03	1.81	2.29	3.07	1.74	1.86	4.03	3.73
第5名	家用电器	建筑材料	环保	美容护理	计算机	医药生物	通信	环保	社会服务	食品饮料	非银金融	煤炭
第5名	1.56	6.39	1.52	1.27	1.88	1.64	2.03	2.95	1.30	1.71	3.77	3.44
第6名	钢铁	有色金属	建筑材料	家用电器	食品饮料	基础化工	建筑材料	计算机	机械设备	机械设备	传媒	石油石化
第6名	1.28	6.18	1.05	0.97	1.85	1.34	1.98	2.93	1.18	1.62	3.53	3.38
第7名	电力设备	社会服务	建筑装饰	非银金融	汽车	计算机	基础化工	机械设备	通信	美容护理	家用电器	有色金属
第7名	0.69	6.16	1.03	0.69	1.53	1.22	1.90	2.24	1.14	1.15	3.47	2.45
第8名	交通运输	电子	电子	钢铁	家用电器	国防军工	环保	电力设备	传媒	公用事业	有色金属	建筑材料
第8名	0.58	6.00	0.83	0.57	1.46	1.19	1.82	2.12	1.10	1.06	3.41	2.26
第9名	机械设备	家用电器	商贸零售	建筑材料	基础化工	汽车	医药生物	传媒	石油石化	轻工制造	轻工制造	传媒
第9名	0.50	5.74	0.57	0.17	1.12	1.16	1.74	2.07	1.06	1.01	3.40	2.05
第10名	电子	国防军工	医药生物	石油石化	商贸零售	非银金融	电子	石油石化	基础化工	综合	纺织服饰	非银金融
第10名	0.36	5.37	0.54	0.14	1.08	0.76	1.68	1.93	0.80	0.96	3.39	1.89
第11名	基础化工	医药生物	公用事业	医药生物	石油石化	公用事业	综合	建筑材料	家用电器	电子	钢铁	通信
第11名	0.14	5.29	0.35	-0.03	1.07	0.55	1.65	1.81	0.60	0.79	3.35	1.80
第12名	社会服务	钢铁	轻工制造	交通运输	传媒	电力设备	商贸零售	纺织服饰	商贸零售	环保	电子	农林牧渔
第12名	-0.16	5.29	-0.36	-0.12	1.06	0.49	1.49	1.73	0.58	0.68	3.29	1.77
第13名	医药生物	计算机	综合	传媒	轻工制造	环保	公用事业	建筑装饰	煤炭	农林牧渔	计算机	美容护理
第10名	-0.39	4.72	-0.37	-0.36	0.85	0.32	1.32	1.57	0.52	0.64	3.04	1.58
第14名	农林牧渔	轻工制造	纺织服饰	建筑装饰	机械设备	交通运输	社会服务	农林牧渔	非银金融	建筑材料	汽车	纺织服饰
	-0.41	4.65	-0.64	-0.67	0.76	0.20	1.10	1.54	0.32	0.58	3.01	1.57
第15名	建筑材料	公用事业	银行	轻工制造	交通运输	钢铁	轻工制造	社会服务	建筑材料	基础化工	通信	轻工制造
第15名	-0.44	4.47	-0.69	-0.92	0.19	0.20	1.06	1.47	0.23	0.40	2.99	1.50
第16名	房地产	纺织服饰	家用电器	商贸零售	美容护理	综合	钢铁	基础化工	环保	交通运输	农林牧渔	钢铁
第10名	-0.51	4.45	-0.72	-1.00	0.13	0.04	1.05	1.34	-0.04	0.34	2.89	1.50
第17名	传媒	商贸零售	基础化工	电力设备	公用事业	纺织服饰	银行	煤炭	建筑装饰	房地产	美容护理	银行
	-0.64	4.43	-0.86	-1.10	0.03	-0.10	1.01	0.99	-0.05	0.14	2.82	1.44
第18名	轻工制造	机械设备	食品饮料	基础化工	煤炭	建筑装饰	机械设备	有色金属	农林牧渔	汽车	食品饮料	综合
第10名	-0.80	4.29	-0.87	-1.22	-0.03	-0.15	0.91	0.83	-0.07	0.04	2.68	1.34
第19名	计算机	基础化工	交通运输	公用事业	纺织服饰	家用电器	房地产	食品饮料	房地产	传媒	银行	机械设备
第15名	-0.80	4.18	-1.20	-1.23	-0.14	-0.34	0.87	0.83	-0.25	-0.07	2.23	1.18
第20名	美容护理	建筑装饰	钢铁	房地产	农林牧渔	轻工制造	交通运输	汽车	轻工制造	建筑装饰	医药生物	医药生物
第20名	-0.94	4.08	-1.23	-1.56	-0.37	-0.39	0.79	0.72	-0.26	-0.21	2.22	0.99
第21名	有色金属	交通运输	机械设备	有色金属	电力设备	有色金属	美容护理	医药生物	电子	钢铁	建筑装饰	电子
第21名	-1.07	3.86	-1.23	-1.80	-0.49	-0.40	0.75	0.51	-0.46	-0.28	2.09	0.97
第22名	商贸零售	房地产	计算机	国防军工	国防军工	银行	食品饮料	交通运输	公用事业	通信	社会服务	交通运输
第22名	-1.29	3.82	-1.44	-1.83	-0.57	-0.40	0.73	0.51	-0.52	-0.67	2.08	0.68
第23名	通信	电力设备	石油石化	通信	综合	煤炭	电力设备	通信	计算机	电力设备	基础化工	建筑装饰
第2名	-1.84	3.81	-1.69	-1.91	-0.95	-0.48	0.32	0.42	-0.64	-0.77	1.94	0.48
第24名	建筑装饰	美容护理	有色金属	社会服务	非银金融	美容护理	建筑装饰	公用事业	国防军工	纺织服饰	电力设备	环保
第24名	-2.11	3.76	-1.94	-1.93	-0.97	-0.56	0.26	0.37	-0.76	-0.79	1.85	0.24
第25名	综合	石油石化	汽车	电子	钢铁	房地产	家用电器	钢铁	美容护理	社会服务	公用事业	房地产
第25名	-2.17	3.67	-2.06	-2.14	-1.28	-0.81	-0.71	0.14	-0.83	-0.87	1.57	0.22
第26名	纺织服饰	通信	农林牧渔	综合	通信	建筑材料	汽车	美容护理	钢铁	非银金融	交通运输	汽车
第26名	-2.17	3.46	-2.19	-2.19	-1.59	-0.87	-0.74	0.06	-1.02	-1.02	1.08	0.17
第27名	食品饮料	煤炭	通信	计算机	环保	石油石化	纺织服饰	非银金融	交通运输	计算机	石油石化	计算机
第27名	-2.22	2.52	-2.22	-2.42	-2.21	-0.89	-0.88	-0.24	-1.08	-1.28	0.84	0.16
第28名	环保1	食品饮料	电力设备	农林牧渔	建筑装饰	传媒	煤炭	商贸零售	纺织服饰	商贸零售	商贸零售	基础化工
第28名	-3.27	2.50	-2.39	-2.45	-2.33	-0.89	-1.02	-0.43	-1.24	-1.36	0.53	0.08
第29名	公用事业	传媒	国防军工	机械设备	建筑材料	商贸零售	计算机	房地产	综合	有色金属	综合	国防军工
第29名	-3.50	2.39	-2.60	-2.87	-2.40	-1.15	-1.08	-0.44	-1.36	-1.88	0.51	-0.69
第30名第31名	煤炭	银行	传媒	环保	银行	社会服务	非银金融	家用电器	有色金属	国防军工	煤炭	公用事业
	-4.41	1.17	-3.34	-2.94	-2.62	-1.29	-1.17	-0.46	-1.38	-2.85	0.33	-0.83
	非银金融	非银金融	非银金融	纺织服饰	房地产	农林牧渔	传媒	银行	银行	煤炭	国防军工	电力设备
	-4.84	0.60	-3.55	-3.54	-2.82	-2.06	-2.65	-0.64	-2.06	-2.99	-0.60	-1.01

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图 26：国产游戏版号发布数量维持高位

数据来源：东北证券，Wind

3. 上周市场回顾

3.1. 上周全球主要大类资产表现

图 27：上周全球主要大类资产表现

过去五年过去十年2023/5/19 2023/5/26 变动当前PE分位数分位数股票市场
上证综指	3,284 3,213	-2.16%	13.08	47.2%	39.8%
沪深300指数	3,945 3,851	-2.37%	11.76	24.7%	30.7%
创业板指	2,279 2,229	-2.16%	32.01	7.5%	3.7%
道琼斯工业指数	33,427 33.093	-1.00%	24.70	70.0%	83.8%
标普500指数	4,192 4,205	0.32%	23.89	60.8%	74.0%
纳斯达克指数	12,658 12,976	2.51%	36.32	54.2%	65.8%
富时100指数	7,757 7,627	-1.67%	12.45	0.5%	0.2%
德国DAX指数	16,275 15,984	-1.79%
欧洲Stoxx50指数	4,075 4.028	-1.17%
日经225指数	30,808 30,916	0.35%
韩国综指	2.538 2,561	0.90%
恒生指数	19,451 18,747	-3.62%	8.79	4.1%	8.4%
恒生国企指数	6.594 6,334	-3.95%	7.73	3.9%	27.0%
富时A50指数期货	12,972 12,625	-2.68%
	债券市场
中国2年国债收益率	2.28 2.24	-3.87 bps		13.6%	8.3%
中国10年国债收益率	2.72 2.72	0.54 bps		10.2%	6.3%
美国2年国债收益率	4.28 4.54	26.00 bps	/	97.8%	98.9%
美国10年国债收益率	3.70 3.80	10.00 bps		95.5%	97.7%
德国10年国债收益率	2.45 2.52	7.00 bps	/	98.7%	99.3%
日本10年国债收益率	0.42 0.44	2.60 bps		94.8%	81.3%
	大宗商品市	场
ICE布油NYMEX原油	75.59 77.17	2.09%		66.5%	67.9%
ICE布油NYMEX原油	71.90 72.87	1.35%		67.3%	68.7%
伦敦金现LME铜	1,981.36 1,946.13	-1.78%	/	92.5%	96.2%
伦敦金现LME铜	8,242.00 8,139.00	-1.25%	/	62.1%%	81.0%
	汇率市	场
美元指数	103.19 104.21	0.99%		87.9%	93.9%
欧元兑美元美元兑人民币	1.08 1.07	-0.75%		15.9%	12.4%
欧元兑美元美元兑人民币	7.04 7.08	0.57%		91.8%	95.9%
	其他
VIX比特币期货	16.81 17.95	6.78%		37.9%	61.39%
VIX比特币期货	26,865.00 26,900.00	0.13%		67.4%	83.7%

数据来源：东北证券，Wind

3.2. 行业及重要指数估值变动

截至 2023年05月26 日收盘，沪深 300的PE（TTM）较05月 19日收盘有所下降，为 11.76，创业板的 PE(TTM)有所下降，为 32.01。

图 28：沪深 300 静态/动态 PE

数据来源：东北证券，Wind

图 29：创业板指静态/动态PE

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分行业看，计算机、休闲服务、汽车（TTM）估值处于2005年以来高分位点，分别为 66.88、83.90、28.05；国防军工 PB（LF）处于历史高位 3.30，其次为食品饮料（PB5.66），电气设备（PB3.14）。

图 30：各行业 PE 估值分位点（TTM，2023/05/26）

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图 31：各行业 PB 估值分位点（LF，2023/05/26）

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3.3. 股市资金供求

3.3.1. 资金流入

沪深股通净流入：截至2023年 05月26日收盘，本周陆股通资金净流出178.88亿。

图 32：沪深股通净流入

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融资余额：截至 2023年05月 25日，沪深股市融资余额15192.21亿元，较 2023年05 月 19日减少31.48亿元。分行业来看，部分行业融资余额均有所增加。其中非银行金融（10.31亿）、银行（5.53 亿）融资余额增加最多；计算机（-19.20亿）、电子（-15.80亿）融资余额减少较多。

图 33：融资余额变动与上证指数

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图 34：行业融资余额变动

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新基金发行：截至 2023 年 05 月 26 日，上周有新成立偏股型基金份额 87.62 亿份。

图 35：新成立偏股型基金规模

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3.3.2. 资金流出

IPO发行：截至 2023年 05月 26 日，上周共8 笔 IPO 发行，合计募资 92.08亿元，其中天玛智控募资规模较高为 22.09 亿。

图 36：IPO发行情况

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图 37：定增募资情况

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定增解禁规模：截至2023年05月 26日,上周解禁市值最大的行业是计算机（101.10亿）、机械（91.86亿）和电力及公用事业（82.95亿），未来4周解禁市值最大的行业是银行（2904.09亿）、电力设备及新能源（552.82亿）和电子（408.49亿）。

图 38：过去一周解禁市值靠前的行业

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图 39：未来 4周各行业解禁市值（亿元）

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产业资本减持规模：截至2023 年05月26日，上周大股东净减持 61.93亿元，高管净减持 9.00亿元。分行业来看电子、医药净减持金额靠前，分别为 23.88亿、23.13亿元。

图 40：产业资本净减持与上证综指

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图 41：行业产业资本增减持情况（亿）

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风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

研究团队简介：

[Table_Introduction]邓利军：复旦大学计算数学硕士，上海交通大学本科，现任东北证券策略组组长。曾任川财证券首席策略分析师；在混沌投资等多家私募基金公司任商品期货和股指期货研究员、投资经理；具有 10 多年证券市场从业经验。2015 年所在团队获得新财富最佳分析师策略领域入围奖。

分析师声明

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。

投资评级说明

股票投资评级说明	买入	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准15%以上。	投资评级中所涉及的市场基准：A股市场以沪深300 指数为市场基准，
	增持	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准5%至15%之间。
	中性	未来6个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。
	减持	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。
	卖出	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准15%以上。	新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500 指数为市场基准。
行业投资评级说明	优于大势	未来6个月内，行业指数的收益超越市场基准。
	同步大势	未来6个月内，行业指数的收益与市场基准持平。
	落后大势	未来6个月内，行业指数的收益落后于市场基准。

重要声明

本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。

本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。

本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。

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报告摘要：

[Table_Re相关报告

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图表目录

1. 周度聚焦：市场定价是否过度悲观？

1.1. 股价已充分反映基本面的悲观预期

1.2. 市场指标（情绪、资金、大类资产价格）反映的情绪过度悲观

2. 周度策略：经济弱修复下把握反弹机会

2.1. 分子端：盈利增速降幅持续收窄，延续弱修复

2.2. 流动性：美加息预期升温致美元走强

2.3. 风险偏好：中美地缘风险短期趋于缓和

2.4. 行业配置：TMT、低估值国企和消费修复性价比仍高

市场探底反弹时政策导向和盈利改善的行业占优，TMT 和低估值国企仍是主线。

3. 上周市场回顾

3.1. 上周全球主要大类资产表现

3.2. 行业及重要指数估值变动

3.3. 股市资金供求

3.3.1. 资金流入

3.3.2. 资金流出

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