数字经济为主线，顺周期左侧布局

2023年下半年行业比较投资策略

证券分析师：林丽梅 A0230513090001 刘雅婧 A0230521080001 王胜 A0230511060001

研究支持：郝丹阳 A0230121120003

2023.07.04

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2023H1复盘：“数字经济+中特估”引领行情。上半年A股窄幅震荡结构性行情明显、港股回调，上证指数、恒生指数、恒生科技、创业板指数、科创50涨跌幅分别为：3.7%、-4.4%、-5.3%、-5.6%、4.7%；大类板块中科技（TMT）(25%)>先进制造（2.3%）>周期（-2.0%）>金融地产（-3.1%）>消费（-6.5%）>医药医疗（-6.0%）。

综合景气、估值、筹码、政策和市场交易特征，对各大产业链配置逻辑梳理进行综合打分，建议关注数字经济的第三波行情、总量顺周期行业的左侧布局机会。

股、债、汇市综合看A股资产估值对于经济未能强劲复苏的预期较为充分，市场风险偏好临近底部区域。

（1）当前15个申万一级行业（大多是顺周期行业）回调至上证3000点以下的时间窗口（2022年4月和10月的位置）

（2）上证指数PE（TTM）13. 0倍和PB 1.2倍，分别处于历史42%分位和22%分位；创业板指数PE（TTM）33倍和4.6倍，当前PE（TTM）处于历史低位5%分位，创业板指数ERP当前处于历史均值加两倍标准差以上（以上为6月30日数据）。

✓ （3）人民币汇率接近2022年10月底的水平。

（4）PPI下探到-4.5%附近的年份：99年、02年、09年、15年、20年，除了02年之外这几年市场均实现上涨。

✓ （5）工业企业利润增速和A股市场估值领先于库存增速见底。按照过去6轮经验，上证指数年度最低点大致领先库存低点：8、12、10、9、5、11个月。中性谨慎假设下2024Q1去库结束，当前从库存周期的角度而言，A股市场的风险偏好接近底部附近。但库存增速开始低于5%至去库结束期间，上证指数震荡为主。

（6）盈利周期转折年份，往往市场预期差大或是趋势外推，引发市场过度反映。但对比23Q1与23Q2货币政策执行报告以及2024年全球经济增速环比下降的预期，后续稳增长政策紧迫性和概率扩大。

行业景气度界定，2023年Q2企业盈利周期进入被动去库存阶段，市场风格更偏向于成长性板块。

（1）当前盈利、资本开支、库存三大指标来看，弱复苏背景下短期内上游周期品和中游制造价格承压，地产需求短期难以大幅回暖，消费复苏进程缓慢，新能源景气加速度放缓，TMT在AI带动下景气加速上行。

（2）行业基本面呈现“事不过三”的年度特点：收入增速、净利润增速和ROE无法连续三年加速。并且每年股价涨幅第一的行业的基本面特点有要求是：ROE>10%、营收增速>15%、净利润增速>20%,同时这个指标都需加速。行业分析师自下而上对2023年盈利预测符合上述“10%、15%、20%，都加速”的特征主要集中在：疫情相关行业、TMT板块和部分先进制造（如自动化设备、军工电子、航空装备、汽车零部件、商用车、通用设备、风电设备等）。

✓ （3）A股2季报盈利增速展望：第一、疫情相关的：餐饮旅游酒店、航空机场铁路、男装、传媒；第二、成本降低受益：电力、家电、商用车；第三、人工智能相关的硬件设备。第四，新能源相关子领域绝对业绩增速还是高增，但是增速环比预计向下。

◼ 行业中长期政策仍以高质量发展推进中国式现代化为核心：

（1）纵观回顾2020-2023年历年中央文件，会发现近期以来多次出现数字相关的文件纲领。

（2）2022年12月15日发布的《长期战略性布局数字经济、医药生物、自动化》一文中，重点复盘党代会提及的未来经济增长引擎新动能的行业（前几项且新增的部分），都是未来五年资本市场涨幅最佳的行业，强烈提示了数字经济的战略性机遇。当前以高质量发展推进中国式现代化为核心在各大领域逐渐渗透，因此中长期角度可以见到数字经济板块将逐渐地从政策支持转向基本面改善的机会。

市场交易特征：数字经济启动第三波行情；当前估值处于低位的顺周期行业也将在3-4季度迎来风格切换的概率极大。

（1）尽管目前国内数字经济相关公司业绩的释放还需时间，但海外映射已率先出现，同时国内相关公司订单也开始显现，下半年随着全球AI应用进一步落地，国内公司业绩有望得到释放。

（2）2023年4月7日发布的《复盘半导体、CXO、新能源等成长板块，探讨数字经济行情节奏和跟踪指标》报告中复盘成长股行情，提出成长性板块“6+3”的波段特征，同时提示4月上旬数字经济处于第二波月度级别的调整风险。根据历史上的成长板块行情经验对比来看，数字经济已开启第三波行情。

（3）从波动节奏来看，各成长股第三波上涨天数大多在70-80个交易日左右，但涨幅差异度较大，第三波交易难度较前两波更甚，背后原因在于第三波行情相比前两波行情而言，估值洼地已被挖掘，筹码端也逐渐上量，同时市场对其基本面的兑现期待也变得更强。

（4）下半年预计举行“一带一路”十周年会议，叠加稳增长政策预期和去库尾声阶段，同时历年4季度大小盘风格切换的概率较大，因此当前估值处于低位的顺周期行业也进入左侧布局的观察窗口期。

◼ A股资金：对成长板块的认可配置需要经历一个长期过程。新能源的配置从2016年就开始，市场在2022年全面认可；互联网的配置从2010年就开始，市场在2015年全面认可。从盈利周期和行业轮动的经验来看，2023年可类比弱复苏的2013年和2019年，往后2-3年行业赛道切换的重要分水岭。因此考虑到技术迭代和垂直领域的应用进程，当前数字经济领域的配置依然处于前期阶段。

风险提示：全球经济下行幅度超预期、地缘政治风险加剧。

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

2023年前6个月中概股上涨，A股窄幅震荡，港股回调。

2023年春季以来经济复苏强预期、弱现实，海外经济韧性较强。

A股、港股、中概股主要指数及人民币汇率2023年以来的涨跌幅 (%)

2023/1/3 至 2023/6/30 的涨跌幅

2023年H1上证指数复盘

【大盘震荡，成长占优】春季躁动提前开始，ChatGPT应用横扫全球，数字经济+中特估主题热点轮番演绎；复苏强预期、弱现实，消费、周期行业震荡回调

2023/1/3-2023/6/30

大类风格板块指数涨跌幅：科技(TMT） (25.0%）>先进制造 (2.3%）>周期(-2.0%）>金融地产（-3.1%）>消费（-6.5%）>医药医疗 (-6.0%)

涨幅前三：通信 (50.7%)、传媒(42.8%)、计算机 (27.6%)

跌幅前三：商贸零售(-23.4%)、房地产(-14.3%)、美容护理(-13.6%)

主要指数涨跌幅

纳斯达克(31.7%)> 标普500 (15.9%）> 中证1000 (5.1%)> 科创50 (4.7%）>上证指数 (3.7%）>沪深300 (-0.8%）>上证50 (-5.4%）>创业板指(-5.6%)

资料来源：Wind、申万宏源研究；备注：复盘数据截止至2023/6/26；本表中标注的各项事件仅以发生时间为基准列示，与当期上证指数走势无必然相关关系

行业涨跌幅复盘：数字经济+中特估引领行情

2022.12.15 数字经济战略性机遇——《长期战略性布局数字经济、医药生物、自动化》

2023.04.07 第二波月度级别回调风险——《复盘半导体、CXO、新能源等成长板块，探讨数字经济行情节奏和跟踪指标》

2023.06.01 数字经济第三波行情— 《数字经济开启第三波行情》

■2023/5/10至 2023/5/25 涨跌幅 (%)

■2023/5/25至 2023/6/30 涨跌幅 (%)

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

2023H2行业配置

经济预期已经反映到资产定价:SWS15个一级行业（大多是顺周期行业）回调至上证3000点 ESEARCH

位置一级行业
行业指数低于上证指数2900点	电力设备基础化工有色金属煤炭
行业指数位于上证指数2900点-3000点之间	美容护理商贸零售社会服务农林牧渔国防军工钢铁房地产建筑材料轻工制造交通运输汽车
行业指数位于上证指数3000点-3100点之间	食品饮料医药生物纺织服饰银行非银金融
行业指数位于上证指数3100点-3200点之间	机械设备家用电器环保综合
行业指数位于上证指数3200点-3300点之间	建筑装饰石油石化公用事业
行业指数位于上证指数3300点以上	通信传媒电子计算机

经济预期已经反映到资产定价:汇率快接近2022年10月底的水平

往往市场预期差大或是趋势外推，引发市场过度反

→非金融石油石化：扣非净利润累计增速

19年4-5月中美贸易战担忧再起，创业板指数1416点

PPI下探到-4.5%以下的年份：1999年、2002年、2009年、2015年、2020年，除2002年之外这几年市场均实现上涨。

23Q1-23Q2货币政策执行报告对比：稳增长政策紧迫性和概率扩大

央行货币政策执行报告重点内容

细项	23Q2	23Q1
经济	市场需求稳步恢复加大逆周期调节力度，	经济增长好于预期，市场需求逐步恢复
货币政策	要克服困难、乘势而上，加大宏观政策调控力度; 为实体经济提供更有力支持	总量适度，节奏平稳，搞好跨周期调节结构性货币政策工具“聚焦重点、合理适度、有进有退”，保持再贷款再贴现工具的稳定性，
汇率	引导企业和金融机构坚持“风险中性”理念，综合施策、稳定预期，坚决防范汇率大起大落风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。	坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用，注重预期引导，增强人民币汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能。
行业	继续加大对普惠金融、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度，综合施策支持区域协调发展。	为普惠金融、科技创新、绿色发展等重点领域和薄弱环节提供有力支持。

新兴国家或地区GDP (%)

发达国家或地区GDP (%)

资料来源：IMF、Bloomberg、申万宏源研究

盈利走弱年份资本市场压力大，盈利复苏阶段迎来权益资产布局期。

A股非金融石油石化年度ROE、净利润增速、收入增速的数额及年度变化；指数年度涨跌幅风险偏好提升（过去公募基金收益率中位数从未连续2年收益率为负，但大跌之后第二年收益率大多也只是10%以内）

时间	ROE	净利润增速	收入增速	本年ROE与上年的差值	净利润增速与上年度的差值	收入增速与上年的差值	上证综指年度沪深300年涨跌幅	度涨跌幅	创业板指年度涨跌幅
2004/12/31	7.4%	19.6%	31.3%
2005/12/31	5.9%	-7.2%	19.9%	-1.5%	-26.8%	-11.4%	-8%	-8%
2006/12/31	8.8%	39.0%	26.1%	2.9%	46.2%	6.2%	130%	121%
2007/12/31	13.2%	52.6%	25.1%	4.4%	13.6%	-1.0%	97%	162%
2008/12/31	7.7%	-22.9%	17.0%	-5.6%	-75.5%	-8.1%	-65%	66%
2009/12/31	9.5%	29.2%	8.6%	1.9%	52.1%	-8.3%	180%	97%
2010/12/31	12.7%	65.4%	35.3%	3.2%	36.2%	26.7%	-14%	I13%	14%
2011/12/31	11.5%	5.2%	20.7%	-1.2%	-60.2%	-14.6% [	-22%	25%	-36% 1
2012/12/31	9.1%	-14.8%	7.7%	-2.4%	-20.0%	-13.0%	3%	18%	-2%
2013/12/31	9.4%	14.4%	11.3%	0.3%	29.2%	3.6%	-7%	[-8%	83%
2014/12/31	9.0%	4.8%	6.1%	-0.4%	-9.6%	-5.1%	53%	52%	113%
2015/12/31	7.6%	-8.4%	5.2%	-1.4%	-13.2%	-1.0%	19%	16%	84%
2016/12/31	8.4%	41.8%	12.6%	0.9%	50.2%	7.4%	[-12%	[-11%	-28%
2017/12/31	9.9%	31.7%	20.7%	1.5%	-10.1% 8.1%		7%	22%	-11%
2018/12/31	8.3%	-6.0%	12.8%	-1.6%	-37.7%	-8.0% L	-25%	25%	-29%
2019/12/31	7.6%	-1.5%	9.2%	-0.7%	4.5%	-3.5%	22%	36%	44%
2020/12/31	7.8%	5.0%	7.3%	0.1%	6.5%	-1.9%	14%	27%	65%
2021/12/31	8.8%	26.3%	20.8%	1.0%	21.3%	13.5%	5%	-5%	112%
2022/12/31	7.9%	-0.5%	7.2%	-0.9%	-26.8%	-13.6%	[-15%	22%	-29%
2023/03/31	7.7%	-11.6%	4.5%	？	？	？	8%	4%	-3%

资料来源：Wind、申万宏源研究

普通型+偏股型+混合型公募基金年度净值涨幅中位数

中性谨慎假设下，2024Q1去库结束：

过去6轮去库持续的时长分别为：16、17、12、21、22、23个月；因此如果谨慎情形下，按照本轮去库持续时长按照历史最高的23个月的假设，那么预计2024年3月将是本轮的库存低点

过去6轮库存增速开始低于5%到库存低点持续的时长分别为：8、0、3、0、9、0个月；因此如果谨慎情形下，按照本轮库存增速低于5%到库存低点持续时长按照历史最高的9个月的假设，那么预计2024年2月将是本轮的库存低点

工业企业利润增速领先于库存增速见底。

库存增速开始低于 5% 至去库结束期间：上证指数震荡为主

上证指数年度最低点均在库存低点之前出现：

过去6轮经验大致领先：8、12、10、9、5、11个月；因此当前从库存周期的角度而言，A股市场的风险偏好接近底部附近。

被动去库存（工业营收上升、产成品库存下降）期间主要风格指数表现

绝对收益率 (%)						相对上证指数超额收益率 (%)
开始时间	2005/4/1	2009/3/1	2012/10/1	2016/2/1	2019/3/1	2005/4/1	2009/3/1	2012/10/1	2016/2/1	2019/4/1
结束时间持续时间	2006/5/31 14个月	2009/8/31 6个月	2013/8/31 11个月	2016/6/30 6个月	2019/11/30 8个月	2006/5/31 14个月	2009/8/31 6个月	2013/8/31 11个月	2016/6/30 6个月	2019/11/30 8个月
创业板指数			72	12	8
上证指数	39	28	1	7	-2
金融地产	54	36	11	7	-1	15	8	10	0	2
周期	33	35	-7	12	-8	-6	7	-7	5	-5
消费	67	36	5	16	15	28	8	-1	8	18
医药医疗	39	34	28	11	11	0	6	27	4	13
先进制造	51	40	22	16	-7	12	12	21	9	-5
科技(TMT)	18	31	43	16	6	-21	3	43	9	8

被动去库存（工业营收上升、产成品库存下降）期间主要行业指数表现

	绝对收益率 (%)					相对上证指数超额收益率(%)
开始时间结束时间	2005/4/1 2006/5/31	2009/3/1 2009/8/31	2012/10/1 2013/8/31	2016/2/1 2016/6/30	2019/4/1 2019/11/30	2005/4/1 2006/5/31	2009/3/1 2009/8/31	2012/10/1 2013/8/31	2016/2/1 2016/6/30	2019/4/1 2019/11/30
持续时间	14个月	6个月	11个月	6个月	8个月	14个月	6个月	11个月	6个月	8个月
银行	65	35	18	7	1	26	7	17	0	4
非银金融	139	28	-5	10	0	100	5	-6	3	2
房地产	49	45	17	6	-6	10	17	16	-1	-4
建筑装饰	58	15	3	6	-17	19	-13	3	-1	-15
钢铁	16	30	-12	0	-22	-23	2	-13	-7	-20
建筑材料	36	25	-1	13	9	-3	-3	-2	6	12
煤炭	26	86	-32	3	-12	-13	58	-33	-4	-10
有色金属	109	56	-22	31	-10	70	28	-23	24	8
石油石化	54	29	2	8	-9	15	0	1	1	-7
基础化工	42	37	8	17	-5	3	9	7	10	-2
交通运输	14	26	15	2	-5	-25	-2	14	-5	-3
公用事业	21	16	15	5	8	-18	-12	15	-2	-6
纺织服饰	21	32	-1	13	-13	-18	4	-2	6	-11
农林牧渔	44	19	1	15	13	5	-9	0	8	16
食品饮料	86	41	-15	26	34	47	13	-16	19	36
家用电器	32	38	25	14	14	-7	10	25	7	16
轻工制造	26	37	21	16	-5	-13	9	20	9	-3
美容护理	85	45	53	10	4	46	17	53	3	6
医药生物	34	33	30	12	11	-4	5	29	5	13
汽车	52	60	26	20	-8	13	32	25	13	-6
商贸零售	79	35	4	5	-12	40	7	4	-2	-10
社会服务	55	51	11	3	8	16	23	11	-4	10
机械设备	62	29	4	15	-5	23	0	3	8	-3
电力设备	90	28	20	18	-6	51	5	19	11	-3
国防军工	166	57	19	12	-3	127	29	19	5	-1
电子	19	38	34	28	20	-20	10	33	21	22
计算机	29	28	50	14	6	-10	-	49	7	9
传媒	34	20	91	4	-10	-5	-8	91	-3	8
通信	5	30	23	11	-12	-39	2	23	4	-10
环保	24	24	49	9	-15	-15	-4	49	2	-13
综合	39	39	18	13	-3	5	11	17	6	5

工业企业行业库存、固定资产投资、利润增速

板块/大类行业/细分行业	规模以上工业企业：产成品存货同比		规模以上工业企业：利润总额累计同比		固定资产投资(不含农户)完成额累计同比
板块/大类行业/细分行业	2023年5月	2010以来历史分位	2023年5月	2010以来历史分位	2023年5月	2010以来历史分位
第二产业：工业	3.2%	12%	-18.8%	5%	8.8%	48%
制造业	3.0%	12%	-23.7%	6%	6.0%	32%
电力、热力、燃气及水生产和供应业	4.2%	36%	34.8%	94%	27.6%	100%
采矿业	8.3%	72%	-16.2%	39%	1.5%	137%
金属制品业	-4.0%	0%	-13.9%	5%	0.8%	14%
纺织服装、服饰业	-3.6%	0%	-8.2%	12%	-4.2%	12%
石油、煤炭及其他燃料加工业	-9.3%	0%	-92.8%	15%	-26.3%	2%
印刷和记录媒介复制业	-4.6%	1%	-16.8%	4%	-9.8%	10%
家具制造业	-1.7%	2%	-7.4%	11%	-15.2%	7%
化学纤维制造业	-10.3%	4%	-65.9%	3%	-5.6%	16%
黑色金属冶炼和压延加工业	-11.2%	6%	-102.8%	1%	-2.0%	29%
通用设备制造业	2.1%	6%	23.4%	85%	4.5%	29%
其他制造业	-1.5%	6%	-7.3%	9%	0.0%
计算机、通信和其他电子设备制造业燃气生产和供应业	-0.4%	8%	-49.2%	3%	10.5%	15%
纺织业	-9.1%	9%	0.5%	22%	27.9%	75%
橡胶和塑料制品业	0.9%	11%	-27.8%	4%	-3.6%	13%
石油和天然气开采业	0.1%	11%	3.3%	26%	-1.3%	9%
文教、工美、体育和娱乐用品制造业	-12.0%	12%	-9.9%	30%	22.0%	84%
	4.9%	15%	-8.3%	10%	-0.1%	16%
造纸和纸制品业	0.2%	18%	-52.4%	1%	3.2%	27%
非金属矿采选业	2.6%	19%	5.9%	135%	12.6%	]38%
电气机械和器材制造业医药制造业	4.9%	21%	29.2%	88%	38.9%	86%
	9.7%	22%	-21.9%	6%	-0.6%	10%
皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业	3.4%	24%	-10.6%	10%	-4.8%	14%
有色金属矿采选业	-3.3%	25%	1.3%	46%	8.6%	59%
有色金属冶炼和压延加工业	3.3%	28%	-53.0%	2%	6.5%	48%
其他采矿业	0.0%	30%	0.0%	30%	0.0%
化学原料和化学制品制造业	6.1%	132%	-52.4%	4%	15.9%	63%
铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业	4.1%	35%	35.5%	89%	-1.3%	34%
木材加工和木、竹、藤、棕、草制品业	7.8%	37%	-5.4%	12%	5.3%	25%
黑色金属矿采选业	1.8%	40%	-41.9%	13%	9.3%	56%
酒、饮料和精制茶制造业	7.4%	40%	11.5%	]37%	10.2%	46%
农副食品加工业	6.2%	45%	-39.5%	0%	8.1%	]36%
非金属矿物制品业	8.0%	47%	-25.9%	4%	-2.1%	8%
汽车制造业	8.7%	53%	24.3%	90%	17.9%	87%
仪器仪表制造业	13.1%	59%	14.5%	79%	25.3%	64%
水的生产和供应业	18.9%	61%	12.5%	45%	12.3%	32%
专用设备制造业	13.2%	66%	-0.1%	24%	8.6%	32%
烟草制品业	18.0%	68%	5.9%	40%	66.2%	97%
煤炭开采和洗选业	17.7%	73%	-18.7%	38%	7.2%	56%
食品制造业	11.2%	74%	-0.5%	7%	0.5%	18%
金属制品、机械和设备修理业	24.7%	79%	238.8%	98%	57.5%	94%
开采专业及辅助性活动	16.5%	83%	-114.3%	39%	0.0%
废弃资源综合利用业	27.9%	85%	-67.7%	0%	6.4%	19%
电力、热力生产和供应业	39.7%	88%	45.9%	83%	32.1%	100%

资料来源：Wind、申万宏源研究

本轮经济弱复苏背景下短期内上游周期品和中游制造价格承压，地产需求短期难以大幅回暖，消费复苏进程缓慢，新能源景气加速度放缓，TMT在AI带动下景气加速上行。

中观景气定位示意图

人口趋势的下降使得本轮地产复苏相比以往幅度更弱地产保险在过去三年疫情中出清较为充分，保费持续复苏中；证券和银行的成本端将有所受益

出行率先回暖，但由于购房意愿复苏缓慢等原因，消费者信心维持低位，本轮复苏低于预期，且斜率较缓消费

新能源

光伏产业链价格普跌，电池产业链价格大幅下跌后逐渐企稳；全产业链业绩高点已过，尽管下半年业绩绝对增速保持高增，但高基数下增速环比变化压力较大

上游周期品

金融

经济弱复苏，大宗商品需求承压

中游周期

经济强劲复苏低于预期，需求疲软，PPI连续负增长，中游周期品价格承压

TMT

电子景气触底中，计算机、传媒存量业绩反转，同时在AI带动下，景气加速上行

油气开采Ⅱ油服工程

景气或将见顶

+资本开支⬆

盈利周期处于上行后期

库存周期处于上行周期

资本开支周期处于上行周期

观察指标

1）地产新开工/施工/竣工情况是否好转

2）相关产品价格是否迎来触底（如水泥、玻璃、纤维、塑料、石油、以及化工品）等

3）库存的去化程度

煤炭开采

冶钢原料

下行且短期内可能持续恶化

盈利⬇ +库存⬆ +资本开支⬆

盈利周期处于下行初期或中盈利周期处于下行初期或中期

库存周期处于上行周库存周期处于上行周期

资本开支周期上行周资本开支周期上行周期

炼化及贸易

化学纤维

塑料

水泥

物流

航运港口

化学原料

化学制品

工业金属

金属新材料

焦炭

特钢

普钢

小金属

能源金属

农化制品

房地产开发

玻璃玻纤

下行期

周期底部且未来有改善机会

盈利⬇ +库存⬇ +资本开支⬇

盈利周期处于下行后期

库存周期处于下行中期或后期

资本开支周期下行

橡胶

装修建材

房地产服务

铁路公路

航空机场

贵金属

非金属材料

正在改善

盈利⬆+库存⬇

盈利周期处于上行初期或中期

库存周期处于下行中期或后期

光伏设备

地面兵装Ⅱ

其他电源设备摩托车及其他

景气或将见顶

盈利⬆ +库存⬆ +资本开支⬆+需求⬇

• 盈利周期处于上行后期

库存周期处于上行周期

资本开支周期处于上行周期

需求处于下行周期

观察指标

1）下游自动化设备（如机床/机器人）、汽车等内销和出口情况

2）上游成本压力是否缓解

下行且短期内可能持续恶化

电池

盈利⬇ +库存⬆ +资本开支⬆+需求⬇

盈利周期处于下行初期或中期

库存周期处于上行周期

资本开支周期上行周期

军工电子Ⅱ

航天装备

自动化设备

风电设备

乘用车

专用设备

环保设备

环境治理

周期底部且未来有改善机会

盈利⬇ +库存⬇ +资本开支⬇

盈利周期处于下行后期

库存周期处于下行中期或后期

资本开支周期下行

电机Ⅱ

电网设备

汽车零部件

汽车服务

航海装备Ⅱ

商用车

航天装备

轨交设备

工程机械

通用设备

正在改善

盈利⬆+库存⬇+需求⬆

盈利周期处于上行初期或中期

库存周期处于下行中期或后期

需求处于上行周期

⚫ 公用事业：

公用事业由于其自身行业属性，周期性相较于其他行业较小，具有稳定和防御属性。

目前火力发电、核力发电、燃气资本开支仍在上行，处于上行扩张期。

水电则需要跟踪开工节奏情况（水电当前处于停滞期，下一次大型扩张需要关注“十五五”情况），目前处于平台期，无明显周期属性。

新能源相关的光伏发电处于底部周期中，风力发电则处于上行期中。

• 密切关注后续夏季高温天气带来的电力需求。

消费：综合景气示意图

白酒Ⅱ

调味发酵品

农产品加工

文娱用品

小家电

照明设备

专业服务

黑色家电

景气或将见顶

贸易

互联网电商

盈利⬆ +需求⬆

盈利周期处于上行后期

需求处于上行后期或中期或下行初期

下行且短期内可能持续恶化

盈利⬇ +库存⬆ +需求⬇

盈利周期处于下行初期或中期

库存周期处于上行周期

资本开支周期上行周期

厨卫电器

包装印刷

造纸

纺织制造

养殖业

饲料

家电零部件

动物保健Ⅱ

食品加工

种植业

酒店餐饮

盈利周期处于下行后期

白色家电

非白酒

库存周期不处于下行初期

需求处于下行中期或后期

盈利⬇ +库存⬆ +需求⬆

其他家电Ⅱ

饮料乳品

休闲食品

旅游及景区

一般零售

体育Ⅱ

化妆品

家居用品

周期底部且未来有改善机会

饰品

服装家纺

农业综合Ⅱ

个护用品

医疗美容

教育

专业连锁Ⅱ

旅游零售Ⅱ

正在改善

盈利⬆+需求⬆

盈利周期处于上行初期或中期

需求处于上行期或下行中期或后期

行业基本面“事不过三”收入增速、净利润增速和ROE无法连续三年加速

除了证券和非金属材料经历过连续三年的收入、净利润和ROE的加速，其余的行业均有“事不过三”的规律。

资料来源：Wind、申万宏源研究

收入增速、净利润增速和ROE通常无法连续三年减速

除了煤炭、纺织服饰和房地产经历过连续三年的收入、净利润和ROE的减速，其余的行业均有“事不过三”的规律。

申万一级行业 2004年 2005年 2006年2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年
钢铁		-1			-1	-1	-1				-1			-1		-1
煤炭		-1	-1		-1									-1	-1
有色金属		-1		-1			-1						-1
石油石化				-1		-1		-1		1	-1			-1	-1
基础化工				-1			-1	-1						-1		-1
建筑材料		-1		-1				-1		-1	-1				-1	-1
交通运输		-1		-1		-1									-1
建筑装饰							-1			-1			-1			-1
电力设备		-1		-1			-1						-1
机械设备		-1		-1		-1	-1						-1
国防军工					-1		-1			-1		-1				-1
环保				-1							-1					-1
公用事业		-1					-1			-1			-1	-1		-1
农林牧渔								-1			-1
食品饮料		-1		-1					-1	-1			-1		-1
医药生物	-1			-1			-1
商贸零售		-1						-1		-1			-1	-1		-1
社会服务				-1				-1							-1
汽车	-1	-1		-1			-1	-1					-1		-1	-1
家用电器	-1						-1							-1		-1
纺织服饰				-1			-1	-1							-1
轻工制造	-1			-1		-1		-1							-1	-1
美容护理									-1				-1		-1	-1
电子	-1	-1		-1								-1			-1
计算机		-1		-1			-1						-1			-1 -1
传媒通信	-1	-1 -1

每年股价涨幅第一的行业的基本面特点：ROE、营收和净利润增速： “10%、15%、20%” “加速”

当年行业ROE>人民币贷款加权平均利率，大多年份ROE>10%、当年和次年ROE均加速

除了2010年装修装饰第二年没加速但也是基本持平；2016年的休闲食品当年ROE没有加速

当年行业营收增速>15%且加速

除了2012年装修装饰没加速，2022年煤炭没加速

当年行业扣非后净利润增速>20%且加速

. 除了2018年的调味发酵品没加速，2022年煤炭没加速

年份		年度涨跌幅	二级行业	营收增速			扣非后净利润增速			ROE
年份		年度涨跌幅	二级行业	T-1年	T年	T+1年	T-1年	T年	T+1年	T-1年	T年	T+1年
2009年		336%	乘用车	-21%	38%	86%	-102%	2164%	75%	2%	15%	23%
2010年		187%	装修装饰Ⅱ	20%	49%	34%	32%	77%	24%	9%	13%	13%
2011年		-1%	白酒Ⅱ	31%	43%	34%	33%	59%	52%	27%	34%	38%
2012年		74%	装修装饰Ⅱ	34%	31%	29%	24%	37%	16%	13%	14%	14%
2013年		135%	影视院线	24%	17%	27%	14%	25%	28%	9%	12%	14%
	2014年	154%	证券Ⅱ	24%	66%	120%	38%	104%	157%	6%	12%	19%
	2015年	198%	动物保健工	10%	15%	7%	6%	29%	18%	12%	13%	13%
	2016年	62%	休闲食品	16%	25%	22%	16%	23%	31%	11%	9%	12%
	2017年	118%	冶钢原料	1%	57%	18%	-1%	315%	92%	-21%	15%	21%
	2018年	5%	调味发酵品Ⅱ	15%	14%	14%	29%	20%	17%	22%	23%	24%
	2019年	120%	半导体	10%	32%	23%	30%	295%	170%	3%	9%	9%
	2020年	191%	光伏设备	33%	26%	46%	65%	53%	75%	10%	13%	16%
2021年		138%	非金属材料Ⅱ	27%	55%	81%	60%	82%	76%	7%	10%	15%
2022年		29%	煤炭开采	33%	17%		102%	72%		16%	23%

一级行业2023年净利润增速自下而上预测

资料来源：Wind、朝阳永续、申万宏源研究；备注：为图示清晰，在不改变相对位置的前提下，人为对社会服务、传媒、房地产、农林牧渔、综合几大行业绝对位置进行调整

2023年哪些二级行业自下而上盈利预测符合：上述“10%、15%、20%”的特征

大类	细分行业	营收增速			利润增速			ROE
大类	细分行业	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2024E	2022	2023E	2024E
TMT+自动化设备	元件	1%	17%	21%	-2%	27%	28%	11%	12%	13%
	其他电子Ⅱ	-71%	21%	22%	-39%	39%	38%	9%	11%	13%
	电子化学品Ⅱ	15%	20%	26%	27%	36%	38%	9%	10%	13%
	计算机设备	1%	21%	19%	-23%	54%	25%	10%	13%	14%
	IT服务ⅡI	1%	17%	17%	-29%	122%	34%	4%	8%	9%
	软件开发	10%	25%	24%	-50%	186%	41%	3%	8%	11%
	游戏Ⅱ	1%	22%	16%	-85%	770%	22%	2%	13%	13%
	广告营销	-6%	20%	16%	-81%	700%	29%	2%	12%	14%
	影视院线	-26%	53%	21%	-492%	309%	34%	-5%	9%	11%
	数字媒体	-11%	20%	14%	-29%	55%	20%	7%	10%	11%
	自动化设备	18%	30%	28%	0%	50%	34%	11%	14%	16%
	军工电子Ⅱ	7%	25%	24%	2%	63%	30%	9%	12%	14%
	汽车	汽车零部件	6%	18%	17%	6%	51%	32%	8%	11%	13%
	商用车	-31%	24%	23%	-6%	477%	52%	1%	8%	10%
	航空装备ⅡI	14%	23%	22%	19%	41%	29%	8%	10%	11%
高端装备	电机Ⅱ	8%	23%	21%	2%	44%	26%	9%	12%	13%
	风电设备	-6%	34%	22%	-26%	71%	34%	7%	11%	13%
	通用设备	15%	36%	26%	30%	49%	33%	10%	13%	15%
	环保设备Ⅱ	7%	24%	45%	-14%	78%	40%	7%	11%	13%
	装修建材	-4%	19%	19%	-27%	67%	27%	9%	14%	15%
地产建筑相关	房地产服务	22%	23%	22%	10%	31%	24%	8%	10%	11%
	装修装饰Ⅱ	-5%	19%	16%	119%	144%	24%	5%	10%	11%
	专业工程	15%	17%	15%	10%	28%	22%	9%	9%	10%
	工程咨询服务Ⅱ	-2%	26%	19%	27%	47%	23%	9%	11%
	种植业	19%	20%	13%	-31%	189%	16%	4%	11%	12% 12%
大消费	农业综合Ⅱ	-4%	18%	10%	-5%	46%	27%	10%	13%	14%
	动物保健Ⅱ	3%	18%	19%	-24%	47%	28%	7%	10%
	休闲食品	1%	18%	18%	-30%	66%	28%	9%	12%	11%
	生物制品	16%	26%	23%	-49%	149%	51%	4%	9%	14%
	专业连锁Ⅱ	2%	16%	14%	-31%	74%	31%	9%	13%	12% 15%
	互联网电商	18%	86%	50%	-28%	230%	53%	5%	15%	18%
	旅游零售Ⅱ	-20%	63%	32%	-48%	93%	37%	10%	17%	19%
	旅游及景区	-28%	166%	39%	-306%	317%	41%	-5%	9%	11%
	铁路公路	-9%	25%	7%	-26%	79%	11%	5%	8%	8%
	专业服务	24%	26%	26%	13%	43%	27%	9%	12%	13%
	酒店餐饮	-6%	42%	16%	-183%	1045%	44%	-1%	8%	11%
	教育	-25% 1%	37% 20%	19% 15%	61% -17%	248%	64%	-8%	11% 14%	15% 15%
	饰品家居用品

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

当前估值：历史低位

上证综指 PB（LF）

创业板指 PE（TTM）

创业板指 PB（LF）

当前估值：历史低位

中证500 PE (TTM)

中证500 PB (LF)

上证50 PB (LF)

中证1000 PE (TTM)

科创50 PB (LF)

中证1000 PB (LF)

国证2000 PE (TTM)

国证2000 PB (LF)

用中国国债衡量的ERP来看，大多宽基指数都在一倍标准差以上，但是用海外利率衡量的ERP来看：制约市场情绪

创业板指 ERP（以国债衡量）

创业板指ERP（以美债衡量）

用中国国债衡量的ERP来看，大多宽基指数都在一倍标准差以上，但是用海外利率衡量的ERP来看：制约市场情绪

X：PE分位数（近十年来）

周期板块细分二级行业估值水平

一级行业二级行业 PE(TTM)					PE百分位	PB(LF)		股息率高于国债收益率股息率高于国债收益率数PB百分位低价股占比低价股占比历史分位 PB破净占比 PB破净占比历史分位数量占比量占比历史分位
钢铁普钢			352.7		84%	0.7		8%		83%			81%		75%		78%		29%			68%
建筑装饰房屋建设Ⅱ			5.5		14%	0.7			2%	50%			70%		63%		94%		25%			68%
	煤炭焦炭Ⅱ		16.3		38%	1.2			1%	56%			86%		56%		93%		33%			98%
	建筑材料水泥		17.6		47%	0.8			0%	24%			97%		40%		98%			32%		78%
	煤炭煤炭开采		6.1		0%	1.3			34%	]34%			68%			]36%	73%	66%				94%
	建筑装饰装修装饰Ⅱ		-7.9		98%	2.1			32%	46%			99%			33%	99%	8%				73%
	交通运输铁路公路		19.9		70%	1.1		21%		44%			45%			29%	52%	29%				57%
	交通运输航运港口		5.8		10%	1.1		1%		48%			49%			27%	71%	21%				99%
	轻工制造造纸		85.7		88%	1.3			27%	27%			539			27%	63%		18%			91%
	建筑装饰基础建设		8.9		21%	0.8			13%	38%			74%			25%	78%		10%			83%
	石油石化油气开采Ⅱ		6.3		11%	1.4			24%	50%			51%			25%	74%			25%		93%
	交通运输	物流	15.3		6%	1.6			6%	16%			86%			16%	89%			20%		92%
	钢铁	特钢Ⅱ	24.8		75%	1.7			36%	31%			70%			15%	76%			15%		64%
	基础化工	化学原料	18.0		25%	1.6		□	10%	23%			72%			14%	83%	27%				98%
	石油石化	炼化及贸易	12.2		27%	1.1			21%	21%			65%			14%	70%	17%				84%
	建筑装饰	专业工程	19.2		]31%	1.6			32%	22%			68%			10%	81%			5%		79%
	建筑材料	装修建材	34.5		55%	2.7			]36%	17%			68%			9%	98%			11%		91%
	机械设备工程机械		27.2		70%	2.0			46%	17%			49%			8%	63%			8%		56%
	公用事业电力		31.1		77%	1.9		62%		24%			]38%			8%	58%			11%		61%
	石油石化	油服工程	24.3		15%	1.6		12%		50%			76%			7%	61%			0%		0%
	建筑材料	玻璃玻纤	15.3		7%		2.1	19%		27%			82%			7%	83%			20%		94%
	建筑装饰	工程咨询服务Ⅱ	42.3		48%		2.1		18%	3%			12%			5%	76%			13%		91%
有色金属		工业金属	15.7		15%		1.8		27%	22%			69%			5%	57%			14%		99%
基础化工		化学纤维	35.2		50%		1.9		34%	29%			45%			5%	68%	14%				84%
基础化工		农化制品	10.5		1%	2.0			17%	14%			65%			4%	50%	27%				100%
基础化工化学制品			23.9		38%	2.4			20%	7%			79%			2%	93%			9%
																						93%
			基础化工塑料			40.5		44%		2.3		133%	14%			75%		2%	72%		8%		89%
	钢铁	冶钢原料		14.7	27%		1.8		25%	25%			79%			0%	0%			13%		72%
	公用事业	燃气Ⅱ		16.5	1%	2.1			14%	27%			71%			0%	0%			20%		90%0%0%0%0%0%99%94%
	基础化工	非金属材料Ⅱ		31.2	13%	4.6			59%	0%			0%			0%	0%			0%
基础化工交通运输		橡胶		40.9	57%	2.8			34%		13%		78%			0%	0%	0%0%0%0%15%口 8%
		航空机场		-5.7	73%	3.4			81%	二	17%		59%			0%	0%
有色金属贵金属有色金属有色金属有色金属小金属							47.0	27%	2.8		一	25%	L	]38%		70%								0%	0%
			金属金新材料		金尾新材料斗		28.5	9%	3.1					4%
							4%				8%		74%45%		0% 0%0% 0%
			22.5		14%	2.8		22%		4%

先进制造板块细分二级行业估值水平

一级行业二级行业 PE(TTM)				股息率高于国债收益率股息率高于国债收益率数PE百分位 PB(LF) PB百分位低价股占比低价股占比历史分位 PB破净占比 PB破净占比历史分位数量占比量占比历史分位
汽车商用车			-157.9	98%	1.8	48%	7%	22%		0%	0%	7%	22%0%
	汽车汽车服务		-50.5	95%	1.3	11%	50%	89%		14%	72%	0%
	国防军工航海装备Ⅱ		-341.5	94%	2.3	49%	9%	52%		0%	0%	0%	0%
	电力设备其他电源设备Ⅱ		99.8	92%	2.1	38%	12%	65%		0%	0%	8%	89%
	汽车乘用车		31.7	76%	2.2	60%	13%	42%		25%	83%	13%	25%
	国防军工	航天装备Ⅱ	73.0	72%	4.0	53%	0%	0%		0%	0%	0%	0%
	汽车	汽车零部件	39.8	65%	2.3	42%	10%	54%		3%	55%	6%	55%
	国防军工军工电子Ⅱ		67.5	64%	4.1	60%	0%	0%		0%	0%	0%	0%
	环保环保设备Ⅱ		42.4	63%	2.2	33%	16%	91%		4%	77%	12%	93%
	电力设备电机Ⅱ		47.1	58%	3.3	63%	0%	0%		0%	0%	5%	69%
	机械设备自动化设备		59.6	54%	4.7	63%	3%	41%		0%	0%	0%	0%
	机械设备通用设备		42.4	54%	2.8	51%	9%	66	%	1%	28%	5%	63%0%
	电力设备风电设备		32.3	52%	2.0	31%	8%	]38%		0%	0%	0%
机械设备专用设备			35.8	29%	2.5	44%	9%	45%		2%	36%	8%	91%
机械设备轨交设备Ⅱ			21.3	26%	1.4	10%	17%	53%		3%	63%	10%	88%
	汽车	摩托车及其他	32.2	24%	3.0	47%	7%	50%		0%	0%	14%	89%
	国防军工	地面兵装ⅡI	52.5	21%	2.7	27%	0%	0%		0%	0%	0%	0%0%
	国防军工	航空装备Ⅱ	58.2	20%	3.6	38%	0%	0%		2%	96%	0%
	环保	环境治理	25.9	口 14%	1.5	0%	19%	82%		7%	67%	11%	98%
	电力设备	光伏设备	17.4	口 11%	4.2	62%	6%	42%		0%	0%	4%	89%
电力设备		电网设备	24.1	4%	2.6	41%	14%	60%		2%	53%	□ 7%	89%
电力设备电池			27.0	1%	3.6	]37%	3%	55%		0%	0%	1%	97%

医药板块细分二级行业估值水平

一级行业	二级行业	PE(TTM)	PE百分位	PB(LF)	PB百分位	低价股占比	低价股占比历史分位	PB破净占比	PB破净占比历史分位	股息率高于国债收益率数量占比		股息率高于国债收益率数
医药生物	生物制品	100.4	87%	3.3	9%	2%	39%	6%	86%		8%	量占比历史分位 97%
医药生物	中药Ⅱ	38.0	60%	3.1	29%	10%	78%	6%	89%		17%	96%
医药生物	化学制药	43.6	56%	2.9	18%	13%	85%	1%	47%		3%	71%
医药生物	医药商业	22.5	26%	1.7	1 7%	13%	84%	9%	90%	6%		86%
医药生物	医疗器械	29.5	11%	3.7	□ 15%	4%	89%	8%	100%	口	13%	100%
医药生物	医疗服务	34.1	6%	4.2	17%	9%	50%	0%	0%		2%	99%

消费板块细分二级行业估值水平

一级行业二级行业			PE(TTM)		PE百分位 PB(LF)					低价股占比低价股占比历史分位股息率高于国债收益率股息率高于国债收益率数PB百分位PB破净占比PB破净占比历史分位数量占比量占比历史分位
纺织服饰	服装家纺		52.0		100%			1.7		16%	24%		92%		12%		90%		24%		70%0%83%81%0%0%
社会服务	旅游及景区		-52.8		97%			3.4		54%	5%		80%		5%		81%		0%
商贸零售	一般零售		74.8		96%			1.4		7%	136%		88%		22%		78%		19%
社会服务	教育		-64.2		92%			4.5		59%	37%		92%		16%		89%			5%
社会服务	酒店餐饮		-185.1		91%			3.0		57%	11%		46%		0%		0%			0%
商贸零售	互联网电商		-8.9		87%			2.6		43%	37%		94%		6%		76%			0%
美容护理	化妆品		69.4		85%			4.3		34%	8%		70%		0%		0%			0%	0%
纺织服饰	饰品		131.7		77%			2.9		30%		29%	68%		25%		84%			12%	84%75%
轻工制造	包装印刷		46.7		76%			2.1		15%		27%	80%		5%		92%		17%
商贸零售	旅游零售Ⅱ		50.2		76%			4.7		34%		0%	0%		0%		0%			0%	0%
农林牧渔	渔业		203.4		75%			2.0		25%		50%	72%		0%		0%			0%	0%0%
社会服务	体育Ⅱ			-3.6	73%			-20.6		100%		25%				25%	99%			0%
食品饮料	非白酒			51.8	68%				4.2	62%		6%	52%		1	6%	90%			6%	96%0%
美容护理	医疗美容			176.3	68%				11.7	87%		33%	83%			33%	99%			0%
农林牧渔	饲料			47.2	66%				2.7	17%		0%	0%		0%		0%		14%		100%
食品饮料	休闲食品		41.5		60%			3.6		43%		0%	0%			5%	71%		19%		95%
农林牧渔	养殖业		42.3		59%			3.2		45%		23%	98%			5%	84%			0%	0%
商贸零售	贸易Ⅱ			38.2	54%			1.2		□ 6%		33%	80%			33%	95%			17%	88%
家用电器	黑色家电			36.9	52%			2.0		67%		27%	60%		0%		0%			0%	0%
轻工制造	文娱用品			53.8	47%			3.8		]38%	5%		58%		0%		0%			0%	0%
农林牧渔	林业Ⅱ		198.3		46%			3.2		39%	25%		52%		0%		0%			0%	0%
农林牧渔	农产品加工			76.2	45%			2.3		18%	】	17%	70%		4%		53%			4%	86%
农林牧渔	动物保健Ⅱ			34.6	43%			2.5		9%		10%	92%		0%		0%			0%	0%
社会服务	专业服务			43.6	42%			3.4		40%	□ 9%		68%		5%		98%			9%	88%
食品饮料	白酒Ⅱ		29.3		39%			7.8		57%	0%		0%		0%		0%			10%	87%
食品饮料	调味发酵品Ⅱ		46.8		38%			6.8		59%		21%	63%		0%		0%			0%	0%
家用电器	其他家电Ⅱ			27.7	37%			1.4		7%		33%	60%		0%		0%			33%	80%
农林牧渔	种植业			64.6	37%			3.0		25%	25%		86%		0%		0%			10%	99%
家用电器	白色家电			12.6	34%			2.6		23%	0%		0%		0%		0%			22%	77%
纺织服饰	纺织制造			27.4	]32%				1.9	39%		32%	55%		22%		83%			27%	84%
轻工制造	家居用品			30.5	29%				2.7	37%		9%	67%		6%		98%			15%	98%
商贸零售	专业连锁Ⅱ			33.0	27%		2.9			53%		25%	58%		0%		0%			13%	72%87%
家用电器	家电零部件ⅡI			30.8	26%		4.6			92%		8%	54%		0%		0%			13%
家用电器	小家电			26.6		25%	4.5			54%		5%	55%		0%		0%			26%	93%
						25%						25%			0%		0%			25%	55%
家用电器	照明设备五			27.6	18%		3.8			22%	口	11%	73%		0%		0%			11%	86%
美容护理	个护用品			28.9	14%		2.6			59%	8%		54%		0%		0%			8%	88%
食品饮料	非白酒			24.5		13%	3.5			9%	6%		52%		6%		90%		6%		96%]39%
食品饮料家用电器	食品加工			24.5		13%	3.5			9%	10%		60%		0%		0%		5%
		厨卫电器		17.5		10% 2.5					]22%	0%		0%		0%		0%		56%		98%
农林牧渔	农业综合Ⅱ		20.2		5% 1.9					4%	50%		86%		0%		0%		50%		95%

科技（TMT）板块细分二级行业估值水平

一级行业	二级行业	PE(TTM)	PE百分位	PB(LF)	PB百分位	低价股占比	低价股占比历史分位	PB破净占比	PB破净占比历史分位		股息率高于国债收益率	股息率高于国债收益率数
传媒	广告营销	1248.8	79%	3.4	]36%	25%	52%	6%	82%		数量占比 6%	量占比历史分位 99%
传媒	电视广播Ⅱ	238.1	93%	1.1 □	12%	25%	65%	33%	75%		17%	85%
通信	通信服务	17.7	13%	1.5	32%	24%	83%	3%	59%		8%	99%
电子	光学光电子	-76.7	89%	1.8	16%	19%	79%	3%	59%		2%	83%
传媒	影视院线	-42.7	91%	3.1	]35%	18%	67%	0%	0%		0%	0%
传媒	游戏Ⅱ	-588.2	99%	4.2	42%	16%	63%	6%	76%		6%	91%
计算机	IT服务Ⅱ	170.5	85%	3.4	40%	12%	89%	2%	56%		1%
传媒	出版	18.5	26%	1.8	32%	10%	73%	3%	52%		28%	68%
计算机	计算机设备	56.1	85%	3.6	28%	10%	96%	1%	94%		4%	79%
电子	其他电子Ⅱ	42.5	24%	3.0	33%	8%	44%	3%	52%		3%	89%
通信	通信设备	46.0	47%	3.9	69%	1 7%	55%	0%	0%		2%	84%
电子	消费电子	30.0	21%	3.2	24%	6%	60%	0%	0%		6%	83%
计算机	软件开发	394.3	97%	5.8	64%	6%	81%	1%	73%		0%	99%
电子	元件	30.4	]28%	2.8	34%	4%	29%	0%	0%		6%	0%
电子	电子化学品Ⅱ	52.8	44%	4.1	39%	4%	81%	0%	0%	□□	7%	71%
电子	半导体	72.1	]32%	4.6	54	0%	0%	0%	0%		1%	86% 71%
传媒	数字媒体	57.1	28%	4.2	22%	0%	0%	0%	0%		0%	0%

金融地产板块细分二级行业估值水平

一级行业	二级行业	PE(TTM)	PE百分位	PB(LF)	PB百分位	低价股占比	低价股占比历史分位	PB破净占比	PB破净占比历史分位	股息率高于国债收益率	股息率高于国债收益率数量占比历史分位
房地产	房地产服务	-50.6	93%	1.6	12%	44%	71%	11%	51%	数量占比 0%	0%
银行	国有大型银行Ⅱ	4.9	15%	0.5	5%	67%	48%	100%	47%	100%	11%
非银金融	多元金融	21.6	20%	1.1	4%	36%	91%	]35%	91%	9%	82%
非银金融	保险ⅡI	11.8 □	10%	1.3 101	4%	17%	52%	50%	94%	67%	91%
非银金融	证券Ⅱ	18.5	18%	1.2	1%	15%	84%	29%	98%	23%	97%
房地产	房地产开发	-24.4	96%	0.8	0%	60%	93%	56%	96%	15%	64%
银行	股份制银行Ⅱ	4.7	0%	0.5	0%	33%	84%	100%	96%	100%	61%
银行	城商行Ⅱ	4.8	0%	0.6	0%	135%	94%	94%	94%	82%	96%
银行	农商行Ⅱ	4.9	0%	0.5	0%	70%	98%	100%	89%	90%	98%

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

产业支持政策的变迁：5年一个大变化信息技术、人工智能是当前的重点变化

历次党代会的经济新增长引擎动能，以及未来5年、未来1年的A股行业表现

新的经济增长引擎/新动能		会后五年A股涨幅前三行业	会后第一年A股涨幅前三行业
	构建新一代信息技术、人工智能、生物技术、新 2022年二十大能源、新材料、高端装备、绿色环保等一批新的 2023-2027年??? 增长引擎		2023年？？？
	在中高端消费、创新引领、绿色低碳、共享经济股申万行业指数排名前三： 2017年十九大、现代供应链、人力资本服务等领域培育新增长点、形成新动能。	2018-2022年这5年期间A 社会服务 (100%) 食品饮料 (99%) 电力设备(74%)	会后第一年2018年A股申万行业指数排名前三: 社会服务 (-11%) 银行 (-15%) 食品饮料 (-22%)
2012年十八大	把握扩大内需这一战略基点、推动战略性新兴产业、先进制造业健康发展、加快传统产业转型升级，推动服务业特别是现代服务业发展壮大，1 合理布局建设基础设施和基础产业	2013-2017年这5年期间A 股申万行业指数排名前三：家用电器 (239%) 计算机 (190%) 电子 (188%)	会后第一年2013年A股申万行业指数排名前三: 传媒 (107%) 计算机 (67%) 环保 (55%)
2007年十七大	促进经济增长由主要依靠投资、出口拉动向依靠消费、投资、出口协调拉动转变	2008-2012年这5年期间A 股申万行业指数排名前三: 医药生物 (12%) 美容护理 (5%) 家用电器 (-1%)	会后第一年2008年A股申万行业指数排名前三: 电力设备(-42%) 医药生物 (-43%) 农林牧渔 (-47%)

2020-2023年至今历年中央文件回顾近期以来多次出现数字相关的文件纲领

2023年 2021年 2020年
2023/6/13 中办国办印发《关于构建优质均衡的基本公共教育服务体系的意见》 2023/5/25 中共中央国务院印发《国家水网建设规划纲要》	2021/12/23中办国办印发《关于做好2022年元旦春节期间有关工作的通知》 2021/12/21中办国办印发《关于更加有效发挥统计监督职能作用的意见》	2020/12/24中办国办印发《关于做好2021年元旦春节期间有关工作的通知》 2020/12/7中共中央印发《法治社会建设实施纲要(2020-2025年）》
2023/5/21 中办国办印发《关于推进基本养老服务体系建设的意见》	2021/12/5 中办国办印发《农村人居环境整治提升五年行动方案 (2021一2025年）》	2020/11/3 中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二O三五年远景目标的建议
2023/4/20 中办国办印发《关于全面加强新形势下森林草原防灭火工作的意见》	2021/11/24 中共中央国务院关于加强新时代老龄工作的意见	2020/10/15中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于全面加强和改进新时代学校体育工作的意见》《关于全面加强和改进新时代学校美育工作的意见》
2023/4/18 中共中央印发《中央党内法规制定工作规划纲要(2023—2027年）》	2021/11/16 中共中央关于党的百年奋斗重大成就和历史经验的决议	2020/10/13中共中央国务院印发《深化新时代教育评价改革总体方案》
2023/4/10 中共中央发出关于学习《习近平著作选读》第一卷、第二卷的通知	2021/11/7 中共中央国务院关于深入打好污染防治攻坚战的意见	2020/10/12中共中央印发《中国共产党中央委员会工作条例》
2023/4/6 中共中央发出关于印发《习近平新时代中国特色社会主义思想学习纲要（2023年版）》的通知	2021/10/31 中办国办印发《粮食节约行动方案》	2020/10/11中办国办印发《深圳建设中国特色社会主义先行示范区综合改革试点实施方案（2020—-2025年）》
2023/3/23中办国办印发《关于进一步完善医疗卫生服务体系的意见》	2021/10/24中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见	2020/9/26中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于加快推进媒体深度融合发展的意见》
2023/3/19 中办印发《关于在全党大兴调查研究的工作方案》	2021/10/21 中办国办印发《关于推动城乡建设绿色发展的意见》	2020/9/23 中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于调整完善土地出让收入使用范围优先支持乡村振兴的意见》
2023/3/16 中共中央国务院印发《党和国家机构改革方案》	2021/10/20 中共中央国务院印发《成渝地区双城经济圈建设规划纲要》	2020/9/15中办印发《意见》加强新时代民营经济统战工作
2023/2/27 中共中央国务院印发《数字中国建设整体布局规划》	2021/10/19中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于进一步加强生物多样性保护的意见》	2020/9/14中办印发《意见》：巩固深化“不忘初心、牢记使命”主题教育成果
2023/2/26 中办国办印发《关于加强新时代法学教育和法学理论研究的意见》	2021/10/12中办国办印发意见推动现代职业教育高质量发展	2020/8/27 中共中央国务院关于对《首都功能核心区控制性详细规划 (街区层面） (2018年—2035年)》的批复
2023/2/23中办国办印发《关于进一步深化改革促进乡村医疗卫生体系健康发展的意见》	2021/10/10中共中央国务院印发《国家标准化发展纲要》	2020/8/25 中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于改革完善社会救助制度的意见》 2020/7/20 中共中央印发《中国共产党基层组织选举工作条例》
2023/2/15中办国办印发《关于进一步加强财会监督工作的意见》	2021/10/8 中共中央国务院印发《黄河流域生态保护和高质量发展规划纲要》 2021/9/22	2020/6/28 中共中央印发《关于调整预备役部队领导体制的决定》
2023/2/13 中共中央国务院关于做好二O二三年全面推进乡村振兴重点工作的意见 2023/2/6中共中央国务院印发《质量强国建设纲要》	中共中央国务院印发《知识产权强国建设纲要（2021-2035年）》 2021/9/21 中办印发《意见》加强新时代马克思主义学院建设	2020/6/1 中共中央国务院印发《海南自由贸易港建设总体方案》
2023/1/17中共中央印发《中国共产党处分违纪党员批准权限和程序规定》	中办国办印发《关于加强网络文明建设的意见》	2020/5/18 中共中央国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见
2023/1/3 中办国办印发《关于加强新时代水土保持工作的意见》	2021/9/14 2021/9/6 中共中央国务院印发《全面深化前海深港现代服务业合作区改革开放方案》	2020/5/17 中共中央国务院关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见
2022年	2021/9/5 中共中央国务院印发《横琴粤澳深度合作区建设总体方案》	2020/4/30 中共中央办公厅国务院办公厅印发《省（自治区、直辖市）污染防治攻坚战成效考核措施》
2022/12/26中办国办印发《关于做好2023年元旦春节期间有关工作的通知》	2021/9/3 中办国办印发《意见》在城乡建设中加强历史文化保护传承	2020/4/14 中办印发《通知》持续解决困扰基层的形式主义问题为决胜全面建成小康社会提供坚强作风保证
2022/12/21中办国办印发《关于深化现代职业教育体系建设改革的意见》	2021/8/12 中办国办印发意见进一步加强非物质文化遗产保护工作	2020/4/9 中共中央国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见
2022/12/19中共中央国务院关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见 2022/12/14中共中央国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022—2035年）》	2021/8/11 中共中央国务院印发《法治政府建设实施纲要(2021—2025年）》	2020/3/26 中共中央国务院关于全面加强新时代大中小学劳动教育的意见
2022/12/14中办国办印发《乡村振兴责任制实施办法》	2021/8/2 中共中央关于加强新时代检察机关法律监督工作的意见	2020/3/13 中共中央办公厅印发《党委（党组）落实全面从严治党主体责任规定》
2022/12/12中办国办印发《关于加强重特大事件档案工作的通知》	2021/7/24中办国办印发《意见》进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担中共中央国务院关于新时代推动中部地区高质量发展的意见	2020/3/5 中共中央国务院关于深化医疗保障制度改革的意见 2020/3/3 中办国办印发《指导意见》构建现代环境治理体系
2022/10/26 中国共产党章程	2021/7/22 2021/7/20 中共中央国务院关于优化生育政策促进人口长期均衡发展的决定	2020/2/26 中办国办印发意见全面加强危险化学品安全生产工作
2022/10/7 中办国办印发意见加强新时代高技能人才队伍建设	2021/7/15 中共中央国务院关于支持浦东新区高水平改革开放打造社会主义现代化建设引领区的意见	2020/2/19 中办国办印发《意见》深化新时代教育督导体制机制改革
2022/9/19 中办印发《推进领导干部能上能下规定》	2021/7/12 中共中央国务院印发《关于新时代加强和改进思想政治工作的意见》 2021/7/11	2020/2/5 中共中央国务院关于抓好“三农”领域重点工作确保如期实现全面小康的意见
2022/9/1 中共中央国务院中央军委印发《关于加强和改进新时代全民国防教育工作的意见》	中共中央国务院关于加强基层治理体系和治理能力现代化建设的意见	2020/2/3 中共中央办公厅印发纪检监察机关处理检举控告工作规则
2022/8/22 中办国办印发意见规范村级组织工作事务、机制牌子和证明事项	中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于依法从严打击证券违法活动的意见》	2020/1/28 中共中央印发关于加强党的领导、为打赢疫情防控阻击战提供坚强政治保证的通知
2022/8/16 中办国办印发《“十四五”文化发展规划》	2021/6/28 中共中央印发《中国共产党党徽党旗条例》	2020/1/5 中共中央印发《中国共产党党和国家机关基层组织工作条例》
2022/7/11 中办转发《中央宣传部、中央组织部关于认真组织学习（习近平谈治国理政）第四卷的通知》	2021/6/15 中共中央国务院转发《中央宣传部、司法部关于开展法治宣传教育的第八个五年规划 (2021一2025年）》	2020/1/5 中共中央印发《中国共产党国有企业基层组织工作条例（试行）》
2022/6/28 中共中央办公厅印发《纪检监察机关派驻机构工作规则》	2021/6/10 中共中央国务院关于支持浙江高质量发展建设共同富裕示范区的意见 2021/6/7 中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于深化国有文艺院团改革的意见》
2022/6/20 中共中央印发《中国共产党政治协商工作条例》 2022/6/19 中办印发《领导干部配偶、子女及其配偶经商办企业管理规定》	2021/6/2 中共中央印发《中国共产党组织工作条例》
2022/5/23中共中央办公厅国务院办公厅印发《乡村建设行动实施方案》	中共中央关于加强对“一把手”和领导班子监督的意见
2022/5/22中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于推进实施国家文化数字化战略的意见》	2021/6/1 中办印发《关于中央企业在完善公司治理中加强党的领导的意见》
2022/5/15中共中央办公厅印发《关于加强新时代离退休干部党的建设工作的意见》	2021/5/30 2021/5/25 中办印发《通知》在全社会开展党史、新中国史、改革开放史、社会主义发展史宣传教育
2022/5/6 中办国办印发《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》	2021/5/20 中办国办印发《关于常态化开展扫黑除恶斗争巩固专项斗争成果的意见》
2022/4/28 中办国办印发《创建示范活动管理办法（试行）》	2021/5/11 中办印发意见向重点乡村持续选派驻村第一书记和工作队
2022/4/24 中办国办印发《关于做好全国“人民满意的公务员”和“人民满意的公务员集体”推荐评选工作的通知 2022/4/18中办国办印发《关于加强打击治理电信网络诈骗违法犯罪工作的意见》	2021/4/26 中办国办印发意见建立健全生态产品价值实现机制
2022/4/11 中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于推进新时代古籍工作的意见》	2021/4/22 中国共产党普通高等学校基层组织工作条例
2022/4/10 中共中央国务院关于加快建设全国统一大市场的意见	2021/4/11 中办印发《通知》庆祝中国共产党成立100周年组织开展“永远跟党走”群众性主题宣传教育活动 2021/4/5 中办国办印发意见加强社会主义法治文化建设
2022/4/7 中共中央国务院印发《信访工作条例》	2021/3/28 中办印发《中国共产党组织处理规定（试行）》
2022/3/29 中办国办印发《关于推进社会信用体系建设高质量发展促进形成新发展格局的意见》	2021/3/24 中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于进一步深化税收征管改革的意见》 2021/3/22
2022/3/23中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于构建更高水平的全民健身公共服务体系的意见》 2022/3/22 中共中央办公厅、国务院办公厅、中央军委办公厅印发《关于加强新时代烈士囊扬工作的意见》	中共中央国务院关于实现巩固拓展脱贫攻坚成果同乡村振兴有效衔接的意见 2021/3/16 中办印发《通知》做好“光荣在党50年”纪念章颁发工作
2022/3/21 中共中央办公厅印发《关于推动党史学习教育常态化长效化的意见》	2021/2/26 中共中央印发《通知》在全党开展党史学习教育
2022/3/20 中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于加强科技伦理治理的意见》	2021/1/25 中共中央国务院关于表彰全国脱贫攻坚先进个人和先进集体的决定
2022/3/17 中办国办印发《全民所有自然资源资产所有权委托代理机制试点方案》	2021/2/25 中共中央国务院关于授予全国脱贫攻坚楷模荣誉称号的决定
2022/2/24 中共中央办公厅印发《关于加强新时代廉洁文化建设的意见》	2021/2/24 中共中央国务院印发《国家综合立体交通网规划纲要》 2021/2/23 中办国办印发意见加快推进乡村人才振兴
2022/2/22 中共中央国务院关于做好2022年全面推进乡村振兴重点工作的意见	2021/2/21 中共中央国务院关于全面推进乡村振兴加快农业农村现代化的意见
2022/2/20 中办国办军办印发《“十四五”退役军人服务和保障规划》 2022/2/9 中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于加强新时代关心下一代工作委员会工作的意见》	2021/2/18 经党中央、中央军委批准新修订的《军队政治工作条例》颁布
2022/2/8 中共中央、国务院、中央军委印发《军队功勋荣誉表彰条例》	2021/2/3 中共中央关于全面加强新时代少先队工作的意见
2022/1/26 中办印发《关于建立中小学校党组织领导的校长负责制的意见（试行）》	2021/1/31 中办国办印发《建设高标准市场体系行动方案》
2022/1/23 中办印发《事业单位领导人员管理规定》	2021/1/25 中办国办印发通知做好人民群众就地过年服务保障工作
2022/1/4 中共中央印发《中国共产党纪律检查委员会工作条例》	2021/1/12 中办国办印发意见全面推行林长制
	2021/1/10 中共中央印发《法治中国建设规划（2020—2025年）》 2021/1/6 中共中央印发《中国共产党地方组织选举工作条例》
	2021/1/5 中共中央印发《中国共产党统一战线工作条例》
	2021/1/4 中共中央印发《中国共产党党员权利保障条例》

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

2013年典型的弱复苏时期：2012年年底的金融地产叠加2013年1季度的券商“煤飞色舞”行情后（“三只火箭”行情），进入2013年2季度发现经济“旺季不旺”(四月决断），市场风格由前期的价值转向成长，同时也是决定未来2-3年（2013-2015年）投资赛道的重要分水岭，移动互联网相关的成长板块全面战胜传统周期消费的价值板块。

不同风格指数累计涨跌幅（%）：2012一> 2013

2019年典型的弱复苏时期：2018年年底到2019年1季度，上证50代表的茅指数依然显著跑赢创业板指数，但到了2019年市场风格开始转向成长，到2020年初，金融板块与成长和消费板块进一步分化。 2019年开始的半导体和CXO、2020年开始的新能源引领了2019年之后的2-3年（2019-2022年）的市场，投资赛道全面地从周期消费切换至成长板块。

不同风格指数累计涨跌幅（%）：2018一>2019一>2020

行业持仓轮动： “事不过三” “此消彼长”：

—>食品饮料（2011-2012）

—>电子/医药（2013-2014）

—>金融/计算机（2014-2015）

—>地产产业链：周期/金融地产/食品饮料（2016-2018）

—>电子/医药生物/食品饮料（2019-2020）

—>电力设备（2021-2022）

—> ？？？（数字经济、人工智能）

行业持仓轮动变化（图为各行业/板块持仓占比）

新能源的配置从2016年就开始，市场在2022年全面认可。

互联网的配置从2010年就开始，市场在2015年全面认可。

主动型权益类公募基金对于各行业的配置系数（各行业配置系数计算方法：公募基金对各行业的持股市值占比/该行业在

全体A股市场中的自由流通市值占比，配置系数提升意味着公募加仓，减小意味着公募减仓）

时间	2005年	2006年	2007年	2008年	2009年	2010年	2011年	2012年	2013年	2014年	2015年	2016年	2017年	2018年	2019年	2020年	2021年	2022年
钢铁	0.71	1.24	1.27	0.34	0.92	0.30	0.15	0.09	0.07	0.31	0.09	0.13	0.35	0.11	0.09	0.20	0.67	0.29
煤炭	0.69	0.11	1.11	1.09	1.72	0.67	0.66	0.22	0.03	0.17	0.02	0.21	0.19	0.18	0.17	0.15	0.14	0.32
有色金属	0.62	0.32	0.53	0.28	0.51	0.75	0.26	0.19	0.19	0.51	0.58	0.94	1.08	0.59	0.85	1.10	1.10	1.25	连续加速4年
石油石化	2.90	2.32	0.48	0.69	0.22	0.15	0.11	0.11	0.14	0.04	0.04	0.22	0.18	0.11	0.06	0.33	0.33	0.25
基础化工	0.73	0.73	0.86	1.18	0.85	0.89	0.78	0.75	1.77	1.13	1.34	1.35	0.75	0.53	0.78	0.78	0.83	0.83
建筑材料	0.58	0.95	0.33	0.77	0.99	1.98	0.91	0.88	0.90	0.75	0.50	1.19	1.58	0.94	1.17	0.75	0.85	0.79	连续加速3年
交通运输	2.20	0.33	0.85	0.50	0.34	0.41	0.49	0.38	0.25	0.30	0.45	0.48	0.48	0.55	0.56	0.64	0.42	0.73	连续加速3年
建筑装饰	0.47	0.06	0.75	1.72	0.62	1.50	1.50	1.83	0.55	0.66	0.46	0.82	0.42	0.26	0.10	0.15	0.29	0.27	连续加速3年
电力设备	0.25	0.36	0.47	2.05	0.67	1.58	1.39	0.86	1.42	1.07	0.87	1.32	1.70	1.97	1.67	2.08	2.06	2.23	连续加速3年
机械设备	0.48	0.68	0.51	0.79	0.88	1.44	1.01	0.68	1.50	1.07	0.93	1.13	0.74	0.87	0.84	0.98	0.57	0.68	连续加速3年
国防军工	0.52	0.47	1.10	0.26	0.20	0.92	0.77	0.20	0.80	1.26	1.26	1.35	0.81	0.95	0.46	1.13	1.39	1.66	连续加速3年
环保	0.50	0.00	0.12	0.07	0.47	1.35	1.24	2.02	2.08	1.53	1.40	1.68	0.83	0.35	0.09	0.11	0.28	0.39	连续加速3年
公用事业	1.25	0.46	0.24	0.24	0.18	0.11	0.35	0.58	0.25	0.51	0.56	0.52	0.41	0.45	0.27	0.08	0.26	0.25
农林牧渔	0.18	0.14	0.07	0.23	0.30	1.18	0.90	0.83	1.19	0.87	1.49	1.29	0.92	1.68	1.07	0.72	0.93	1.01
食品饮料	1.74	2.10	1.66	2.67	2.31	2.89	3.71	2.69	2.92	1.30	1.14	1.49	2.47	1.94	1.93	1.73	1.54	1.74
医药生物	0.49	0.44	0.40	1.17	1.34	2.51	2.29	2.63	2.64	1.86	1.89	2.06	1.53	1.99	1.77	1.62	1.40	1.43	连续加速3年
商贸零售	1.13	1.73	1.15	2.18	2.22	2.32	2.00	0.96	0.53	0.79	0.51	0.70	0.94	1.86	1.15	1.39	0.80	0.97	连续加速3年
社会服务	0.11	0.19	0.14	0.76	0.42	0.20	1.21	1.01	0.65	1.63	2.54	2.44	1.47	2.43	2.70	1.75	1.87	1.58
汽车	0.13	0.19	0.42	0.17	0.98	1.55	1.36	1.66	1.67	1.27	0.85	1.08	0.72	0.75	0.77	0.66	0.84	0.99	升2年降1年
家用电器	0.67	0.64	0.69	1.86	3.64	3.87	3.58	3.79	3.58	2.16	1.41	2.11	2.75	2.05	1.34	1.66	0.91	0.92	连续加速4年
纺织服饰	0.22	0.11	0.01	0.15	0.15	0.87	1.62	1.07	0.60	0.55	1.23	0.84	0.38 1.60	0.89 1.64	0.37 0.86	0.33 0.79	0.47 0.65	0.35 0.86	连续加速4年连续加速4年
轻工制造美容护理	0.11 0.00	0.10 0.00	0.46 0.63	0.19 2.20	0.18 1.90	0.45 3.24	0.20 4.91	0.17 8.33	0.70 6.98	0.79 2.43	1.48 1.96	1.97 3.11

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

下半年AI应用将逐渐落地

【海外】
公司名称	产品	功能	公司名称	产品	功能
谷歌 (G00G.O)	Bard	AI生成文本	特斯拉（TSLA.O)	Dojo	超级计算机系统
	MusicLM	AI生成音乐		擎天柱	AI人形机器人
	FLAN-T5	Al语言理解		(未命名测试中)	生成式AI
	Studio Bot	AI编程机器人	苹果 (AAPL.O)	watchGPT	AI终端对话应用
	Tailwind	AI笔记本		LLaMA	AI大语言模型
	Imagen Editor	AI图片二创工具	Meta	CodeCompose	Al编码助手
DragGAN	拖动P图工具	Voicebox		音频剪辑AI
DeepMind 奥多比 (ADBE.O)	Gato	通用大模型		ImageBind	跨模态AI工具
DeepMind 奥多比 (ADBE.O)	AlphaGo	围棋AI程序		MusicGen	Al音乐模型
Firefly	AI生成多种内容			AlSandbox	3D动画生成
英伟达 (NVDA.O)	DGX Cloud	AI超算云服务			SAM	AI图像识别
	GPU HGX A100	云上处理器	TikTok	Tako	AI聊天机器人
	"cuLitho	计算光刻软件库	Midjourney	Midjourney	AI作图
	Quantum Machines	量子计算系统	Runaway	GEN-2	AI生成视频
英特尔（INTC.O） IBM	OpenVINO 2023.0	深度学习推理工具	LG	Captioning Al	生成式AI商业化服务
	Watsonx	AI数据平台	波士顿动力	atlas	AI人形机器人
微软（MSFT.O)	3D Avatar	虚拟人像	摩根大通	IndexGPT	AI投顾软件
	Security Copilot	AI安全防护	zoom	zoom IQ	AI会议纪要
	365 Copilot	AI生成多种内容	General Catalyst	Hippocratic Al	医疗问答服务AI
	New Bing	AI优化搜索	Inflection Al	Pi	私人服务AI
	Bing Image Creator	图片生成	airops	Al Data Sidekick	Al编写SQL
OpenAl	ChatGPT plugins	企业级插件服务	Writesonic	Writesonic	写作辅助工具
	应用商店	定制化AI模型服务	CopyAI	copy.ai	营销文案编写
	GPT-4	AI大模型	PhotoRoom	PhotoRoom	图片背景擦除
Opera	Aria Al	联网AI对话模型	ElevenLabs	ElevenLabs	语音AI
Notion	Notion Al	AI生成文本	MosaicML	MPT-30B	商用开源模型
Stability Al	SDXL 0.9	AI生成图片	Replika	Blush	AI伴侣应用
Broadridge	BondGPT	金融债券小模型	Salesforce	Al cloud	云AI商业服务
			家乐福	Hopla	购物助手

资料来源：各公司官网、Wind、申万宏源研究

下半年AI应用将逐渐落地

【国内】
公司名称	产品	功能	公司名称	产品	功能
百度	文心一言	多模态AI	京东	ChatJD	自然语言处理模型
	文心一格	AI作图	字节跳动	Al Lab Research	类ChatGPT
	文心干帆	企业级AI服务平台		Grace	AI对话产品
	Comate	代码助手		火山写作	英语写作助手
	度小满-轩辕	金融大模型		飞书妙记	Al语音转文字
华为	盘古	系列大模型	同花顺	同花顺AI开放平台	AI应用平台
阿里巴巴	“魔搭”Model Scope云基础模型服务			书生（INTERN） 2.5	图文跨模态大模型
	通义	Al统一底座	商汤	日日新大模型	大模型体系
	通义干问	交互式大模型		商量 (SenseChat)	大语言模型
	飞天	智算平台	昆仑万维	天工	智能涌现大模型
	M6	通用性大模型	鸿博股份	小E	类ChatGPT
	PLUG	纯文本预训练大模型	网易有道	子日	教育类AIGC
	天猫精灵	智能家居	小i机器人	Chatbot	智能语音机器人
蚂蚁	贞仪	语言和多模态大模型	小米	CyberOne	人形仿生机器人
360	360智脑	AI产品矩阵	优必选科技	Walker X	仿人服务机器人
360	306 GLM	千亿级大模型	达阔	Ginger-XR-1	人形机器人
科大讯飞	360鸿图	AI生图工具	WPs	WPS AI	大模型嵌入文档
	星火认知大模型	类ChatGPT	万兴科技	Lumi	PDF文档处理工具
	讯飞听见	智能会议系统	中国电科	小可	特种场景辅助决策AI
	讯飞智能翻译	智能翻译工具	微盟	WAI	商业应用大模型
	讯飞智做	AI内容创作基地	鸿海	QCNet	自动驾驶AI模型
百川智能 (搜狗)	讯飞开放平台2.0	产业端开发平台	云知声	山海大模型	企业服务方案
		To B大模型	孩子王	KidsGPT	智能顾问
腾讯	混元AI	混合大模型	学而思	MathGPT	数学大模型
	Effidit	AILab开发助手	西湖心辰&知衣科技Fashion Diffusion		服装设计AI
	ARC	图片处理	利欧数字	LEO AIAD	营销生图AI
	腾讯智影	视频智能创作	第四范式	式说3.0	大模型开发平台
中科院	紫东太初2.0	全模态大模型	甲骨易AI研究院超越国家超算天津中心	天河天元	大模型能力测试集中文大模型

资料来源：各公司官网、 Wind、申万宏源研究

当前国内AI相关公司订单情况梳理

细分公司订单情况1月4日，龙芯中科宣布，凭借20多年的自主创新经验、独立研发的LoongArch指令系统架构，近期在多地市、多项目中标，成功斩获超6万台订单。2022年底，龙芯在各地教育行业纷纷拿下大单，包括浙江金华教育中标1万台、山西长治中标2.5万台、河南鹤壁全域深化应用1.2万台龙芯路线，其中教育近9000台同时，龙芯教学实验设备面向几十所高校卖出了上千套景嘉微 2022年3月，某公司拟向景嘉微全资子公司长沙景美集成电路设计有限公司采购10万片高性能图形处理芯片及显卡产品，首批9系列芯片订单落地

			GPU	景嘉微
AI芯片	寒武纪	阿里今年计划采购寒武纪2000张MLU370，主要用在一些CV等小模型的训练或推理上佰维存储披露的重大合同中，包括了一份与中电港全资子公司器材国际签订的采购订单。该订单的金额为704.06万美元，订单的标的为Wafer，合同/订单的签署日期/交货日期/履行期间为2021年11月30日。截至2022年9月30日，佰维存储的该笔采购订单已履行完毕
晶圆	佰维存储
SSD	江波龙	2022年公司发布了企业级DDR4内存条（RDIMM）AQUILA产品系列，目前已通过部分客户的合格供应商认证，并逐步实现规模化量产。同年12月，公司发布了企业级规格的SSD样品，持续在运营商客户、互联网客户、银行系统客户开展导入、验证送样，部分客户取得了一定进展，今年内有望取得部分客户的批量订单浪潮训练服务器2月中旬到3月底接单120亿，4月和5月预计接单40~50亿。按4~5月份单月20~25亿的接单速度，预计常规接单量已经达到去年一倍以上，5月份开始有H800的批量订单
服务器	浪潮信息
服务器	紫光股份	2023年4月14日下午的业绩说明会上表示，AI服务器订单在今年一季度有很大提升，产能满足市场需求不存在问题；公司有各类型GPU服务器满足AI场景应用，特别针对GPT场景而优化的GPU服务器已经完成开发，将在今年二季度全面上市今年最大的超算中心有重庆和深圳项目：重庆先进计算中心项目规模20亿，其中液冷1.8亿；深圳项目规划超过100亿，10%是液冷，这两个项目的液冷需求超过10亿
服务器	中科曙光
服务器	神州数码	2023年2月，控股子公司中标中国联通通用服务器集采项目，据公司官微，“这是信创业务本月内连续第二个运营商超亿元项目。”本次采购通用服务器合计55787台，包括多种不同架构。神州鲲泰系列服务器中标多款机型，包含存储型服务器、高性能计算服务器，能够满足运营商核心网络业务需求光迅科技官微表示，公司在近期大批量稳定交付了系列高速光模块，助力AI及数据中心应用
光模块	光迅科技
光模块	中际旭创	23Q1业绩说明会上透露，800G光模块在手订单充足，产能准备充分，具备较强的交付能力，二季度订单主要集中于800G/400G/200G等高端产品4月18日公司回复投资者提问称，2023年，公司北美PON市场的已发货+在手订单+客户不可撤销预测有数百万台。
光模块	剑桥科技
光模块	华工科技	23Q1业绩说明会上表示，公司800GDR8/FR8的产品在Microsoft、Nvidia等已经送样，很快进行测试，Q2季度末完成800G的测试，Q3订单启动。同时，公司在以磷化铟、硅光、薄膜锯酸锂、量子点激光器等化合物材料，结合CPO、LPO技术，各种类型800G系列产品都已经给北美头部厂家送样测试
光模块	华西股份	参股的索尔思光电800G光模块目前已小批量交付
光模块	联特科技	截至4月7日，公司的800G产品已给多个客户送样并测试中，公司的高速链路建模、仿真与设计技术能够保障光器件和光模块的高速电信号传输质量，以充分满足性能指标要求
光模块	新易盛	2023年5月15日，公司回复投资者称，在800G产品端已做了充足的准备，部分产品已实现批量出货，但产品的具体放量进度将取决于市场整体的需求及订单情况
光器件	天孚通信	2023年5月31日在线上通讯会上表示，部分产品线订单饱满，近期需要扩充产能。因公司多数产品属于为客户定制的非标产品，故产能根据客户订单和预测情况每周动态调整。此外，公司表示，公司已在泰国购置土地用于工厂建设，建设筹备工作目前正在按计划顺利开展。同时公司预计会租赁新的场地用于尽快满足客户近期交付需求华为已大幅增加其可折叠智能手机的零部件订单，相关出货量比之前的预估增加一倍以上，公司柔性产品已应用于MateX折叠手机，并且独家供应华为MateXs的柔性折叠屏2023年5月18日，公司称数据智能系列产品主要包括星辰、璇玑、九天三大产品，目前以上产品构建的解决方案已在地方政府的经济大数据平台建设招标中取得订单2023年5月31日，投资者关系活动记录内容显示，从目前一季度的情况来看，公司的大模型订单主要集中在强化学习阶段的数据处理需求，例如对prompt的内容回复续写、机器生成内容的评分等等
手机部件	万兴科技
数据智能解决方案	中科信息
大模型	海天瑞声

当前：数字经济第二波回调时间/幅度充分启动第三波行情

计算机和电子从2023年4月7日开始第二波调整，目前已分别调整32和23个交易日，调整幅度分别为19%和17%。而通信和传媒的调整时间要略滞后一些，从2023年4月20日和5月4日开始分别调整17和16个交易日，调整幅度分别为14%和19%。

本轮TMT细分行业在调整幅度上大多已达到接近20%的要求，从时间上也满足了15-30个交易日左右的调整时间（大多在2023年5月25日及之前触及阶段性低点），目前已开启第三波行情。

2022年10月-2023年5月数字经济：上涨阶段进程
计算机
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2022/10/11	3,284.96	2022/11/17	4,201.38	28%	28	-11%	26
2022/12/22	3,746.54	2023/4/7	5,612.33	50%	70	-19%	32
2023/5/25 软件开发	4,549.96

每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数每波下跌幅度		每波下跌交易天数
2022/10/12	4,934.64	2022/11/18	6,670.70	35%	28	-15%	25
2022/12/22	5,677.60	2023/4/4	9,138.52	61%	68	-24%	34
2023/5/25	6,905.18
IT服务Ⅱ
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2022/10/11	3,186.62	2022/11/18	4,322.18	36%	29	-16%	26
2022/12/23	3,646.45	2023/4/7	5,510.94	51%	69	-21%	32
2023/5/25	4,366.81
传媒
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2022/10/25	452.35	2022/11/18	558.01	23%	19	-8%	24
2022/12/21	513.68	2023/5/4	867.20	69%	87	-19%	16
2023/5/25	699.26
游戏Ⅱ
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2022/10/25	1,436.91	2022/11/18	1,884.59	31%	19	-16%	24
2022/12/21	1,589.85	2023/5/4	3,634.14	129%	87	-23%	16
2023/5/25	2,792.79
通信
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2022/10/10	1,761.78	2022/12/5	2,018.90	15%	41	-11%	14
2022/12/22	1,794.83	2023/4/20	2,623.95	46%	79	-14%	17
2023/5/17 2,249.64 光模块（8841258.WI)
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2022/10/10	846.44	2022/11/4	1,008.98	19%	20	-16%	36
2022/12/23	846.21	2023/4/24	2,164.48	156%	80	-22%	14
2023/5/16	1,682.82
电子
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2022/10/11	3,244.42	2022/11/17	3,852.81	19%	28	-11%	27
2022/12/23	3,418.79	2023/4/7	4,308.93	26%	69	-17%	23
2023/5/12	3,568.07
半导体
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数每波下跌幅度		每波下跌交易天数
2022/10/11	3,622.09	2022/11/17	4,607.67	27%	28	-15%	27
2022/12/23 2023/5/12	3,904.06 3,950.95	2023/4/7	5,120.40	31%	69	-23%	23

2019年来成长股：第二波平均调整幅度为23%，平均调整时间为24个交易日

2018年10月-2021年成长股：上涨阶段复盘

2018年10月-2021年成长股：上涨所段复盘
半导体
每轮低点		每轮高点			每波上涨幅度每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2019/1/4	1,316.17	2019/3/13	2,272.52	73%	44	-26%		36
2019/5/7	1,677.78	2019/9/24	2,932.29	75%	99	-21%		15
2019/10/21	2,315.59	2020/2/25	5,222.78	126%	85		-38%	25
2020/3/30	3,260.24	2020/7/14	5,869.83	80%	71	-31%		44
2020/9/11	4,076.03	2021/1/19	5,669.22	39%	86	-27%		36
2021/3/16	4,116.72	2021/7/30	7,642.58	86%	94
cxo
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度		每波下跌交易天数
2019/1/4	4,147.33	2019/3/19	6,745.60	63%	48	-18%		54
2019/6/6	5,527.61	2020/3/6	11,431.66	107%	183		-25%	10
2020/3/19	8,588.63	2020/7/23	15,833.27	84%	85		-17%	41
2020/9/17	13,162.72	2020/11/9	16,696.33	27%	32		-17%	16
2020/11/30	13,788.62	2021/2/18	24,088.79	75%	53		-35%	14
2021/3/9	15,746.51	2021/8/5	27,540.13	75%	103
光伏设备
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度		每波下跌交易天数
2018/10/19	1,575.11	2018/12/6	2,244.14	42%	35	-12%		20
2019/1/4	1,966.18	2019/4/22	3,345.31	70%	71		-20%	37
2019/6/17	2,672.66	2019/9/16	3,351.42	25%	65		-19%	41
2019/11/18	2,713.90	2020/2/25	4,282.22	58%	65		-33%	25
2020/3/30	2,856.53	2021/1/25	11,258.13	294%	203		-36%	39
2021/3/25	7,245.77	2021/8/30	15,557.16	115%	108
电池
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度		每波下跌交易天数
2018/10/19	4,174.00	2018/12/3	5,450.92	31%	32	-13%		23
2019/1/4	4,756.57	2019/4/17	7,072.42	49%		68	-27%	34
2019/6/6	5,166.44	2019/9/11	6,381.33	24%		69	-14%	23
2019/10/21	5,516.97	2020/2/25	10,681.81	94%	85		-35%	21
2020/3/24	6,986.85	2020/7/13	12,688.60	82%		74	-18%	45
2020/9/11	10,392.40	2021/1/25	20,950.29	102%		90	-31%	39
2021/3/25	14,535.90	2021/11/30	34,829.47	140%	167

2013-2015TMT牛市：平均调整幅度为 15%，平均调 SWS整时间为20个交易日 RESEARCH

2013-2015年TMT:上涨阶段复盘
传媒
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2012/12/4	348.02	2013/3/6	518.85	49%	59	-11%	27
2013/4/15	462.28	2013/5/27	678.95	47%	28	-14%	18
2013/6/24	584.57	2013/10/9	1,110.73	90%	71	-28%	24
2013/11/11	795.82	2013/11/29	961.25	21%	15	-16%	17
2013/12/23	805.59	2014/2/10	1,071.59	33%	30	-23%	68
2014/5/19	828.60	2014/7/2	927.56	12%	32	-11%	17
2014/7/24	823.24	2014/12/16	1,151.80	40%	98	-13%	11
2014/12/30	1,007.54	2015/6/3	2,671.76	165%	103

计算机每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2012/12/4	1,187.76	2013/5/27	1,992.89	68%	112	-15%	18
2013/6/24	1,691.13	2013/10/14	2,620.64	55%	74	-18%	20
2013/11/8	2,153.89	2014/2/24	2,890.71	34%	71	-19%	58
2014/5/19	2,336.24	2014/12/4	3,818.20	63%	137	-13%	19
2014/12/30	3,313.51	2015/6/3	10,407.03	214%	103
通信
每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2012/12/3	880.28	2013/5/27	1,355.64	54%	113	-18%	18
2013/6/24	1,115.45	2013/10/9	1,577.11	41%	71	-15%	26
2013/11/13	1,334.07	2013/11/29	1,559.53	17%	13	-13%	36
2014/1/20	1,362.73	2014/2/17	1,686.20	24%	16	-16%	63
2014/5/19 电子	1,419.06	2015/6/12	4,868.48	243%	264

每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
2012/12/3	1,011.60	2013/5/27	1,733.75	71%	113	-23%	19
2013/6/25	1,339.63	2013/10/21	1,752.11	31%	78	-12%	15
2013/11/8	1,545.93	2014/2/18	2,021.06	31%	67	-16%	49
2014/4/28	1,701.81	2014/10/9	2,293.57	35%	110	-12%	59
2014/12/30	2,014.38	2015/6/12	4,855.40	141%	110

资料来源：Wind、申万宏源研究

从交易节奏来看，各成长股第三波上涨天数大多在70-80个交易日左右，但涨幅差异度较大，第三波交易难度较前两波更甚，背后原因在于第三波行情相比前两波行情而言，估值洼地已被挖掘，筹码端也逐渐上量，同时市场对其基本面的兑现期待也变得更强。

半导体、CXO和传媒在第三波则实现了126%、84%和90%的涨幅，而其余行业上涨幅度较其他上涨波段而言较小，如光伏设备、电池、计算机、通信和电子在第三波上涨幅度分别仅实现25%、24%、34%、17%和31%的涨幅。从上涨时间而言，几乎都要经历70个交易日左右的时间（除通信）。

行业	每轮低点		每轮高点		每波上涨幅度	每波上涨交易天数	每波下跌幅度	每波下跌交易天数
半导体	2019/10/21	2,315.59	2020/2/25	5,222.78	126%	85	-38%	25
cxo	2020/3/19	8,588.63	2020/7/23	15,833.27	84%	85	-17%	41
光伏设备	2019/6/17	2,672.66	2019/9/16	3,351.42	25%	65	-19%	41
电池	2019/6/6	5,166.44	2019/9/11	6,381.33	24%	69	-14%	23
电池 (广义)	2019/6/6	5,166.44	2020/2/25	10,681.81	107%	175	-35%	21
传媒	2013/6/24	584.57	2013/10/9	1,110.73	90%	71	-28%	24
计算机	2013/11/8	2,153.89	2014/2/24	2,890.71	34%	]71	-19%	58
通信	2013/11/13	1,334.07	2013/11/29	1,559.53	17%	13	-13%	36
电子	2013/11/8	1,545.93	2014/2/18	2,021.06	31%	67	-16%	49

微观视角：第三波行情选股的重要性在提升

各成长股在每一上行波段中涨幅前十的公司与上一上行波段中涨幅前十的公司的重叠度在光伏和电池这类制造业属性的行业上更大，在TMT科技领域重叠度较小。

【半导体】2019/1/4-2021/7/30

第几波涨幅

与上一轮涨幅靠前的公司重复数量

士兰微：

108%

大港股份

：103%

北方华创

89%

长电科技：84%

兆易创亲

：77%

韦尔股份

：72%

至纯科技

：63%

苏州固

：61%

北京君正

60%

捷捷微电：57%

卓胜微：

658%

圣邦股份

：211%博

通集成

：182%

北京君正

：140%

兆易创新

：132%

韦尔股份

：105%

汇顶科技

：91%

康强电子

85%

长电科技：

晶方科技

：557%

斯达半导：318

%中微公司

：237

%华天科

技：233

%通富微

电：23

1%兆易创

新：22

3%瑞芯微

：214%

北京君正

：181%北

方华创

：179%赛

微电子：170%

沪硅产业

：486%

派瑞股份：381%

紫光国微

：147%

圣邦股份

：143%

长电科技

：142%

斯达半导

：136%

清溢光电

：125%

雅克科技：117%

卓胜微：

10%

中微公司：103%

立昂微：

1411%

新洁能：585%中

晶科技

：443

%思瑞浦

：154%

电科芯片

：101

%卓胜微

：99%

韦尔股份

：81%

华峰测控：76%

捷捷微电

：64%

斯达半导：62%

国民技术

：522%

富满微：490%

明微电子

：462%

国科微：

285%

全志科技

：257%

长川科技

：254%

芯源微：

249%

北京君正

：235%

北方华创

197%

士兰微：194%

【CXO】 2019/1/4-2021/8/5与上一轮涨幅靠前的公司重复数量

第几波涨幅

涨幅靠前的公司重复数量

康龙化成

：307

%药石科技：11

0%泰格医

药：6

5%昭衍

新药：6

2%凯莱

英：43%

药明康德

：36%博

济医药

：33%百

花医药

：30%博

腾股份

：26%睿

智医药：25%

博腾股份

：183

%凯莱英：122%药

明康德

：111%康

龙化成

：106%

泰格医

药：98%

昭衍新药

：85%

药石科技

：48%百

花医药

：28%

博济医药

美迪西：7%

康龙化成

：125

%昭衍新

药：11

2%美迪西

：112

%药石科

技：80%

药明康

德：78%

泰格医药

：74%

睿智医药

：57%

凯莱英：

43%

泰格医药

：30%

药明康德：23

%博腾股

份：23

%凯莱英

：22%

康龙化成

：17%

药石科技

：16%

昭衍新药

：15%

博济医药

：3%

8【光伏设备】2018/10/19-2021/8/30第

美迪西：

100%昭

衍新药

：79%药

石科技

：69%

药明康

德：67%

泰格医

药：57%

康龙化成

：52%

博腾股份

：40%

凯莱英：

27%

成都先导

博腾股份

：173

%美迪西

：126%康

龙化成

：124

%昭衍新

药：96

%凯莱英

：83%

药石科技

：66%

药明康德

：55%泰

格医药

：39%百

花医药

：38%博

济医药：20%

几波涨幅

与上一轮涨幅靠前的公司重复数量44463

通威股份

：86%阳

光电源：79%迈

为股份

：57%隆

基绿能

：49%钧

达股

份：42%捷

佳伟创

：37%

爱旭股份

：32%福

斯特：

31%

拓日新能

29%

TCL中环：28%

福莱特：385

：89%

通威股份

：87%隆

基绿能

：72%航

天机电

：59%金

辰股份

：59%

TCL中环

：57%

亿晶光电

55%

晶澳科技

54%

阳光电源：54%

阳光电源

：43%东

方日升

：38%礼

福斯特

：36%

迈为股份

：34%T

CL中环

：33%

中来股份

：28%

隆基绿能

: 26%

爱旭股份

：23%

帝尔激光

19%

捷佳伟创：19%

亚玛顿：

264%捷

佳伟创：134%锦

浪科技

：122%

TCL中环

：102%

晶盛机

电：94%

弘元绿能

：85%

爱旭股份

: 74%

福莱特：

73%

迈为股份

72%

通威股份：66%

阳光电源

：924%

弘元绿能：480

%锦浪科技

：433

%隆基绿

能：386

%福莱特

：280%

福斯特：

275%

通威股份

：273%迈

为股份

：247%晶

澳科技

：231%捷

佳伟创：202%

金辰股份

：491%上

能电气：344%锦

浪科技

：278%

奥特维：

268%天

合光能

：268%高

测股份：

241%迈

为股份

：220%晶

澳科技

：195%海

优新材

：193%京

山轻机：170%

【电池】2018/10/19-2021/11/30与上一轮涨幅靠前的公司重复数量23

第几波涨幅

恩捷股份：42%正

业科技：41%道

氏技术

：40%福

能东方

：40%科

恒股

份：38%

当升科技

：37%

中国宝安

：36%天

赐材料

：35%亿

纬锂能

：31%德

赛电池：30%

雄韬股份：218

%胜华新材：11

0%亿纬锂

能：8

4%湘潭电

化：8

2%欣旺

达：72%

骆驼股份

：72%

科力远

：72%

丰元股份

：69%中

国宝安

：58%

蔚蓝锂芯：56%

亿纬锂能：79

%科达利：70%

德赛电池

：55%星

源材质

：29%天

赐材

料：25%先

导智能

：24%

雄韬股份

：23%当

升科技

：22%

欣旺达：

22%

新宙邦：20%

374 64 7

亿纬锂能

：151%

赢合科技：139%

宁德时代

：131

%德方纳

米：128

%科达利

：124%

璞泰来：

116%

国轩高科

：105%

恩捷股份

：104

%中国宝安

：94%

天赐材料

：121

%宁德时代：109

%璞泰来

：108%亿

纬锂能

：108

%新宙邦

：102%

天奈科技

：97%

国轩高科

：94

%科达利

：93%

杉杉股份

93%

中国宝安：93%

天际股份：234%天

赐材料：196%容

百科技

：167%蔚

蓝锂芯：153%先

导智能

：137%

亿纬锂能

：136%

诺德股份

：123%

宁德时代

：115

%德方纳米

：111

%国轩高科：99%

德方纳米：511%金

银河：429%鹏

辉能源：

291%中

科电气：287%S

T时万：

240%胜华

新材：2

29%天

赐材料：

225%诺

德股份：211%蔚

蓝锂芯

：211%天

奈科技：204%

微观视角：第三波行情选股的重要性在提升

这提示我们从选股角度而言，TMT各领域内第三波涨幅最好的前十大个股或将与第二波行情有很大差异，选股的重要性在提升。

【传媒】2012/12/4-2015/6/3

第几波涨幅

与上一

轮涨幅靠前的公司重复数量

返利科技

：166%华

数传媒：114%视

觉中国：113%

联创股份：109

%省广集团：107

%光线传媒

：85%

*ST新文

：72%蓝

色光标

：70%天

舟文化：67%福

石控股

：66%

掌趣科技

：96%

光线传媒：81%

中青宝：

76%

华谊兄弟：75%生

意宝：74%

三五互联

：64%

华策影视

：58%奥

飞娱乐

：55%

省广集团：44%

东方明珠

：43%

天舟文化

中青宝：258%

国脉文化

：230%华

谊兄弟：178%视

觉中国：178%

浙数文化

：159%

福石控股

：153

%神州泰岳

：126

%分众传媒：124

%人民网：

117%

顺网科技

：46%

*ST中昌

：42%富

春股份

：42%华

谊兄弟：37%

时代出版：36%

游族网络

：35%

三六五网

：31%联

创股份

：29%巨

人网络：28%

旗天科技：28%

天娱数科

：214%星

辉娱乐

：115%

世纪华通

：114

%三七互娱：96%

粤传媒：94%

紫天科技：84%

T鼎龙

：71%

游族网络

：71%

视觉中国：70%

三六五网

：61%

华媒控股

：111

%*ST天润：97%东

望时代

：83%百

纳干成：43%

富春股份：38%神

州泰岳

：37%

顺网科技

：36%

旗天科技

：33%

三七互娱：32%

奥飞娱乐

：30%

*ST腾信

：260%

天下秀：218%

完美世界

：164%文

投控股：163%

天龙集团：149

%佳云科技

：97%

*ST美盛

:94%

出版传媒

：89%

浙数文化：73%

恺英网络：70%

中文在线

：1421

9万达电影：697

%芒果超媒：652

%江苏有线：580

%浙文互联：487

%昆仑万

维：433

%唐德影

视：420

%联创股

份：381

%富春股份：374

%生意宝：357%

【计算机】2012/12/4-2015/6/3

第几波涨幅

与上一轮涨幅靠前的公司重复数量

网宿科技

：176%

理工能科

：161%

飞利信：

156%

ST迪威迅：147%

万达信息：140%

浪潮信息

135%

易华录：

132%

博彦科技

：129%银

江技术：126%

高新兴：

123%

上海钢联

：284%中

国软件

：214%

神州信息

：186

%太极股份：148

%拓维信息：138

%石基信

息：13

2%大智慧

：130%

浪潮软件

：107%方

直科技

：107%浪

潮信息：

107%

二三四

五：221

%飞利信

：187%

上海钢联

：174%雷

柏科技：144%

天玑科技：134

%卫宁健

康：128

%东方通

：122%

光环新网

：117%

北信源：

101%捷

顺科技

：96%

中科曙光

：512

%同花顺

：422%天

利科技

：320%

赢时胜：300%

长亮科技：262%银

之杰：2

60%华胜

天成：2

57%中

科金财：

238%安

硕信息：236%朗

玛信息：

232%

浩云科技

：736%汉

邦高科

：643

%银之杰：

583%信

雅达：558%兆日

科技：553%中

科金财：

541%光

环新网

：498%新

国都：490%新

智认知：481%浩

丰科技：480%

【通信】

2012/12/3-2015/6/12

第几波涨幅

与上一轮涨幅靠前的公司重复数量

ST鹏博士

：169%

二六三：147%天

喻信息：144%北

纬科技：128%恒

信东方：121%

普天科技

：111

%烽火通信

：105

%大富科

技：95

%长江通信：92%宜

通世纪：91%

北纬科技

：136%

天喻信息：90%华

星创业

：90% S

T鹏博士：74%t

世纪鼎利：66%高

鸿股份

：65%佳

讯飞鸿

：62%东

信和平

：61%

普天科技：56%

二六三:54%

光迅科技

：32%亿

通科技：31%宜

通世纪

：30%大

唐电信：25%

东土科技：24

%东信和平：23%

海能达：

19%

*ST新海

：19%

高鸿股份：19%北

纬科技：18%

高鸿股份

：48%

大唐电信：42%

佳讯飞鸿

：36%东

方通信：35

%中际旭创：34

%ST高升：34%

辉煌科技

：29%

东信和平

：28%世

纪鼎利：27%

二六三:26%

恒信东方

：671%

东土科技：666%

通鼎互联

605%

普天科技：551%

欧比特：496%

永鼎股份：489%

中光防雷

：467%

国脉科技

451%

ST高升：412%

吴通控股：409%

【电子】2012/12/3-2015/6/12

第几波涨幅

与上一轮涨幅靠前的公司重复数量

欧菲光

：202%

聚飞光电：180%盈

方微：

172%深

天马A:161%得

润电子：148%安

洁科技：139%

ST宇顺：

136%胜

利精密

：127%瑞

丰光电：127%

士兰微：105%

深圳华强

：212%上

海新阳：160%

联建光电

：121%

中京电子：109

%奋达科技：105

%中颖电

子：10

3%上海贝

岭：10

2%华灿光

电：87

%利亚德：75%

洲明科技：75%

联建光电：131%

北京君正：11

8%GQY视

讯：10

7%和晶科技：9

9%和而泰：95%

鸿利智汇

：93%

华灿光电

：89%

卓翼科技

：88%

奋达科技：85%

台基股份：84%

艾比森：205%

盈方微：144%*ST

瑞德：128%雷曼

光电：119%好

利科技：114%中

京电子

：113%

凤凰光学

：111

%洲明科

技：10

5%深天马A：95%

实益达:94%

乐凯新材：1148惠

伦晶体：573%全

志科技：573%金

安国纪：570%赛

微电子：565%深

圳华强：451%得

润电子

：449%盛

洋科技

：440%强

力新材：380%金

龙机电：370%

数字经济人工智能的应用端的延伸：机器人

2020年全球工业机器人密度 (台/万名工人)

发布时间	政策	发文机关	主要内容
2021年3月	中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要		推动机器人、现金轨道交通设备、先进电力设备、工程机械、高端数控机床、医药及医疗设备等产业创新发展。
2021年3月	2021年政府工作报告	国务院	大力促进科技创新，产业转型升级步伐加快。加强关键核心技术攻关。加大知识产权保护力度。支持科技成果转化应用，促进大中小企业融通创新，推广全面创新改革试验相关举措。推动产业数字化智能化改造，战略性新兴产业保持快速发展势头。
2021年12月	"十四五"机器人产业发展规划	工业和信息化部、国家发展和改革委员会等	十四五机器人产业营业收入年均增速超过 20%，五年累计增速翻倍。制造业机器人密度实现翻番 (2020 年密度为 246台/万人）。十四五规划中也给出了机器人广阔的应用场景，涵盖toG端、toB端、toC端等多个维度。涉及到军工、汽车、交运、半导体、采掘、农业、医药等多个行业。
2021年12月	"十四五”智能制造发展规划	工业和信息化部等	大力发展智能制造装备到2025年，规模以上制造业企业大部分实现数字化网络化，重点行业骨干企业初步应用智能化；到2035年，规模以上制造业企业全面普及数字化网络化，重点行业骨干企业基本实现智能化。
2022年4月	关于开展2022年度智能制造标准应用试点工作的通知	标准技术管理司	优先试点已发布、研制中的国家标准，配套应用相关行业标准、地方标准、团体标准和企业标准，形成一批推动智能制造有效实施应用的“标准群"
2022年5月	"十四五"国民健康规划	国务院	推进智能服务机器人发展，实施康复辅助器具、智慧老龄化技术推广应用工程。
2022年6月	"十四五"应急救援力量建设规划	应急管理部	开展高智能救援机器人、水下抢险机器人等技术与装备研究开发，建设完善地震和地址灾害救援队伍。
2022年9月	开展2022年度智能制造试点示范行动	工业和信息化部	遴选一批智能制造优秀场景，以揭榜挂帅方式建设一批智能制造示范工厂，树立一批各行业、各领域的排头兵，推进智能制造高质量发展。
2023年2月	"机器人+”应用行动实施方案	工信部等十七部门	提出到2025年，制造业机器人密度较2020年实现翻番，服务机器人、特种机器人行业应用深度和广度显著提升，机器人促进经济社会高质量发展的能力明显增强等发展目标。
2023年5月	深圳市加快推动人工智能高质量发展高水平应用行动方案 (2023—2024年) 上海市推动制造业高质量发展三年行动	深圳市政府	提出实施核心技术攻关载体扶持计划，支持科研机构与企业共建5家以上人工智能联合实验室，加快组建广东省人形机器人制造业创新中心。
2023年5月	计划 (2023-2025年) 北京市机器人产业创新发展行动方案	上海市政府	提出到2025年，本市规模以上制造业企业数字化转型比例达80%以上，工业机器人使用密度力争达360台/万人，规模以上工业单位增加值能耗持续下降。
2023年6月	(2023—2025年)	北京市政府	提出到2025年，本市机器人产业创新能力大幅提升，培育100种高技术高附加值机器人产品、100种具有全国推广价值的应用场景，万人机器人拥有量达到世界领先水平，形成创新要素集聚、创新创业活跃的发展生态。全市机器人核心产业收入达到300亿元以上，打造国内领先、国际先进的机器人产业集群。

上证50和国证2000指数由于成分股在公司市值、大类行业等构成的不同，通常被分别作为大盘、小盘风格的表征。

从2012年以来的每年Q3到Q4阶段（共11次），上证50相对国证2000的走势出现拐头向上的现象共有7次，即意味着市场风格在当时发生了切换。

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

综合景气、估值、筹码、政策和市场交易特征，对各大产业链配置逻辑梳理进行综合打分，建议关注数字经济的第三波行情、总量顺周期行业的左侧布局机会

行业	基本面	估值	筹码	政策	市场交易特征
传媒	1.5	0	2	2	-0.5
通信	1	1	1	2	-0.5
电子	1	0	0	2	0
汽车	1	0	0	2	0
计算机	1	0	0	2	-0.5
非银金融	1	2	2	0	0.5
机械设备	1	0	1	1	0
公用事业	1.5	0	1	0	0
医药生物	0.5	0	1	1	0.5
石油石化	0.5	0	1	1	0.5
纺织服饰	1	0	2	0	0.5
轻工制造	0.5	0	1	1	0
建筑装饰	1	1	1	０	0
建筑材料	0.5	2	1	0	1
家用电器	1	0	2	0	-0.5
社会服务	2	-1	0	0	-1
国防军工	1	0	-1	1	0
电力设备	0	0	-1	2	0
商贸零售	1	0	1	0	0
房地产	0	2	2	0	0
银行	0	2	2	0	0
钢铁	0.5	1	0	0	1
交通运输	1	0	-2	0	0
食品饮料	0.5	0	-1	0	1
环保	0	1	0	0	1
美容护理	1	-1	-2	0	0
基础化工	0.5	0	-2	0	1
农林牧渔	0	0	-1	0	0.5
有色金属	0	0	-2	0	1
煤炭	-0.5	0	-1	0	0.5

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

现货平均价:NAND Flash:64Gb 8Gx8 MLC(美元)

半导体细分行业 (%) 2023-05 2023-0422023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01
台股营收：IC制造台股营收：半导体材料台股营收：IC封装测试台股营收：IC设计	-10.8	-17.7	-19.4	0.4	6.9	13.1	34.0	38.8	26.2	43.2	36.9	18.0	52.3	45.0	30.7	36.0	34.0
	-6.2	-0.5	7.4	5.9	4.2	10.0	11.5	21.8	15.5	24.2	24.8	18.3	25.7	11.6	10.3	22.0	20.0
	-19.3	-23.3	-18.2	-15.0	-19.1	-12.8	-3.0	-0.7	-1.2	-0.1 6.7		17.1	14.8	15.2	16.2	12.9	12.7
	-28.6	-35.2	-26.9	-28.0	-44.1	-22.4	-22.7	-21.5	-6.9	-12.2 -12.2		-1.6	12.6	25.2	32.2	28.0	24.8

国内手机出货量：当月同比（%）

细分行业 (%)	2023-05	2023-04	2023-03	2023-02	2023-01	2022-12.2022-11.2022-10			2022-09	2022-08	2022-07	2022-06.2022-05		2022-04	2022-03	2022-02	2022-01
台股营收：手机台股营收：电池台股营收：LED台股营收：被动元件台股营收：面板台股营收：主板台股营收：触摸屏台股营收：光学台股营收：PCB制造台股营收：背光模组台股营收：PCB原料台股营收：DRAM台股营收：连接器	18.3	43.6	19.7	-21.4	-40.2	-9.6	-15.9	-12.6	-22.9	-14.6	-18.5	-25.4	-0.4	-44.9	-6.4	40.4	-27.1
	-9.3	-13.0	-16.6	-14.3	-17.7	-6.9	-1.9	7.1	-2.7	0.2	2.7	-2.4	-5.3	-12.1	1.1	3.0	-11.0
	-19.6	-23.4	-20.6	-20.2	-37.8	-36.8	-21.2	-22.7	-29.6	-26.8	-22.3	-19.7	-8.2	-9.7	2.9	8.6	10.8
	-16.2	-14.6	-17.4	-7.2	-25.9	-7.3	-8.0	-7.6	-13.2	-17.2	-13.9	-7.8	-6.4	-8.9	1.4	8.6	2.2
	-0.2	-12.9	-29.6	-34.2	-45.3	-41.5	-41.1	-41.9	-46.5	-50.6	-49.1	-39.0	-37.3	-32.7	-17.0	-7.9	-5.4
	-2.4	-14.5	-7.0	-0.7	-37.4	-16.0	-20.2	-25.8	-28.9	-25.4	-6.7	2.7	-12.0	-7.0	-0.9	18.6	26.3
	-26.0	-19.6	-37.7	-21.2	-29.7	-24.4	-13.6	7.5	5.8	12.2	6.1	12.6	-9.8	-24.4	9.9	-20.9	-28.3
	-14.2	-9.4	-13.3	3.4	-15.8	-16.9	4.3	16.2	15.8	9.6	4.5	-2.1	-1.8	-2.2	3.1	-11.8	-8.6
	-21.4	-16.4	-23.4	-16.3	-19.4	-15.7	-7.9	12.6	13.5	6.7	9.5	20.1	17.0	5.3	25.4	27.4	17.2
	3.2	15.0	-32.9	-26.9	-34.6	-33.5	-15.7	-0.3	1.5	2.3	11.5	8.9	-11.3	-29.7	13.8	17.7	6.9
	-25.7	-23.1	-29.1	-23.7	-39.7	-26.4	-25.0	-24.8	-22.5	-26.2	-23.3	-9.8	-6.0	-12.7	3.9	15.5	17.6
	-32.0	-33.2	-37.1	-40.8	-48.9	-39.7	-39.0	-37.8	-29.8	-30.4	-28.0	-12.9	-9.8	-6.4	6.1	16.9	18.2
	-21.0	-17.2	-6.1	8.4	-11.1	-14.1	-9.0	10.9	21.3	13.7	19.7	31.5	27.1	11.2	5.1	6.6	-2.4

2020年全球工业机器人密度 (台/万名工人)

发布时间	政策	发文机关	主要内容
2021年3月	中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要		推动机器人、现金轨道交通设备、先进电力设备、工程机械、高高端数控机床、医药及医疗设备等产业创新发展。
2021年3月	2021年政府工作报告	国务院	大力促进科技创新，产业转型升级步伐加快。加强关键核心技术攻关。加大知识产权保护力度。支持科技成果转化应用，促进大中小企业融通创新，推广全面创新改革试验相关举措。推动产业数字化智能化改造，战略性新兴产业保持快速发展势头。
2021年12月	"十四五"机器人产业发展规划	工业和信息化部、国家发展和改革委员会等	十四五机器人产业营业收入年均增速超过 20%，五年累计增速翻倍。制造业机器人密度实现翻番 (2020 年密度为 246台/万人）。十四五规划中也给出了机器人广阔的应用场景，涵盖to G端、toB端、toC端等多个维度。涉及到军工、汽车、交运、半导体、采掘、农业、医药等多个行业。
2021年12月	"十四五”智能制造发展规划	工业和信息化部等	大力发展智能制造装备到2025年，规模以上制造业企业大部分实现数字化网络化，重点行业骨干企业初步应用智能化；到2035年，规模以上制造业企业全面普及数字化网络化，重点行业骨干企业基本实现智能化。
2022年4月	关于开展2022年度智能制造标准应用试点工作的通知	标准技术管理司	优先试点已发布、研制中的国家标准，配套应用相关行业标准、地方标准、团体标准和企业标准，形成一批推动智能制造有效实施应用的“标准群"
2022年5月	"十四五"国民健康规划	国务院	推进智能服务机器人发展，实施康复辅助器具、智慧老龄化技术推广应用工程。
2022年6月	"十四五"应急救援力量建设规划	应急管理部	开展高智能救援机器人、水下抢险机器人等技术与装备研究开发，建设完善地震和地址灾害救援队伍。
2022年9月	开展2022年度智能制造试点示范行动	工业和信息化部	遴选一批智能制造优秀场景，以揭榜挂帅方式建设一批智能制造示范工厂，树立一批各行业、各领域的排头兵，推进智能制造高质量发展。
2023年2月	"机器人+”应用行动实施方案	工信部等十七部门	提出到2025年，制造业机器人密度较2020年实现翻番，服务机器人、特种机器人行业应用深度和广度显著提升，机器人促进经济社会高质量发展的能力明显增强等发展目标。
2023年5月	深圳市加快推动人工智能高质量发展高水平应用行动方案 (2023—2024年) 上海市推动制造业高质量发展三年行动	深圳市政府	提出实施核心技术攻关载体扶持计划，支持科研机构与企业共建5家以上人工智能联合实验室，加快组建广东省人形机器人制造业创新中心。
2023年5月	计划 (2023-2025年) 北京市机器人产业创新发展行动方案	上海市政府	提出到2025年，本市规模以上制造业企业数字化转型比例达80%以上，工业机器人使用密度力争达360台/万人，规模以上工业单位增加值能耗持续下降。
2023年6月	(2023-2025年)	北京市政府	提出到2025年，本市机器人产业创新能力大幅提升，培育100种高技术高附加值机器人产品、100种具有全国推广价值的应用场景，万人机器人拥有量达到世界领先水平，形成创新要素集聚、创新创业活跃的发展生态。全市机器人核心产业收入达到300亿元以上，打造国内领先、国际先进的机器人产业集群。

一期货结算价(连续)：布伦特原油美元/桶

总库存：LME铝 (吨）期货收盘价：LME3个月铝（右轴）

价格:六氟磷酸锂(万元/吨)

新材料价格:三元材料(元/吨)

价格:正极材料:磷酸铁锂:国产(万元/吨)

新能源车阶段性鼓励政策和年内价格战态势

4月28日，政治局会议：巩固和扩大新能源汽车发展优势，加快推进充电桩、储能等设施建设和配套电网改造。

5月5日，国常会：加快建设充电基础设施，支持新能源汽车下乡和乡村振兴，具体包括消费券、以旧换新、信贷支持等措施。

6月2日，国常会：延长新能车购置税减免，2024-2025免征，2026-2027减半。

6月8日，商务部：开展“百城联动”汽车节和“千县万镇”新能源汽车消费季活动。

1-3月，库存车降价潮：特斯拉降价后，小鹏、问界等多家新能源车企跟进，湖北省政府联合东风汽车开展巨额补贴后，上汽奥迪、上汽通用、雪佛兰、福特电马、奇瑞、吉利等纷纷加入；各主机厂普遍降价一万元以上。

4月，新车低定价：极氪X卷进“20万元级市场“，广汽HyperGT、比亚迪海鸥、飞凡F7等品牌定价低于预期。

5月，价格战缓和：特斯拉连续宣布两次涨价，新车“价格战”热度消退，客户持币观望状况阶段性缓解。

6月，地方补贴潮再起：深圳多区开启年内第二轮补贴，济南、南京、杭州等地新一轮补贴开始发放。

全国各渠道旅客发送量(不含自驾)相较2019同期(2019=100)

全国国内旅游收入相较2019同期 (2019=100)

全国国内出游人数相较2019同期 (2019=100)

国内旅游客单价相较2019同期 (2019=100)

消费者指数:信心指数 %

2023H2行业配置

复盘2023H1：“数字经济+中特估”引领行情
基本面：下半年预计进入弱复苏去库尾声阶段
估值：股、债、汇市综合看A股和行业估值的安全垫是否充分？
政策：以高质量发展推进中国式现代化
资金：对成长板块的认可配置需要一个长期过程
市场交易特征：数字经济第三波行情
配置表：数字经济为主线，顺周期左侧布局
附录：各大行业中观观察
风险提示

风险提示：全球经济下行幅度超预期、地缘政治风险加剧。

证券分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

与公司有关的信息披露

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机构销售团队联系人

华东A组	茅炯	021-33388488	maojiong@swhysc.com
华东B组	李庆	18017963206	liqing3@swhysc.com
华北组	肖霞	15724767486	xiaoxia@swhysc.com
华南组	李昇	15914129169	lisheng5@swhysc.com

A股投资评级说明

证券的投资评级：

以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入（Buy）：相对强于市场表现20％以上；

增持（Outperform）：相对强于市场表现5％～20％；

中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动；

减持 (Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；

中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平；

看淡 (Underweight) ：行业弱于整体市场表现。

本报告采用的基准指数：沪深300指数

港股投资评级说明

证券的投资评级：

以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入（BUY）：：股价预计将上涨20%以上；

增持（Outperform）：股价预计将上涨10-20%；

持有（Hold）：股价变动幅度预计在-10%和+10%之间；

减持（Underperform）：股价预计将下跌10-20%；

卖出（SELL）：股价预计将下跌20%以上。

行业的投资评级：

以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；

中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平；

看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。

本报告采用的基准指数：恒生中国企业指数（HSCEI）

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。

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本报告由上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户（包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http://www.swsresearch.com网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。

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◼ 行业中长期政策仍以高质量发展推进中国式现代化为核心：

2023H2行业配置

主要指数涨跌幅

行业涨跌幅复盘：数字经济+中特估引领行情

2023H2行业配置

经济预期已经反映到资产定价:SWS15个一级行业（大多是顺周期行业）回调至上证3000点 ESEARCH

经济预期已经反映到资产定价:汇率快接近2022年10月底的水平

往往市场预期差大或是趋势外推，引发市场过度反

23Q1-23Q2货币政策执行报告对比：稳增长政策紧迫性和概率扩大

工业企业行业库存、固定资产投资、利润增速

中观景气定位示意图

新能源

上游周期品

中游周期

TMT

油气开采Ⅱ油服工程

景气或将 见顶

观察指标

下行且短期内可能持续恶化

炼化及贸易

周期底部且未来有改善机会

正在改善

光伏设备

其他电源设备摩托车及其他

景气或将 见顶

观察指标

下行且短期内可能持续恶化

军工电子Ⅱ

周期底部且未来有改善机会

正在改善

⚫ 公用事业：

消费：综合景气示意图

景气或将 见顶

下行且短期内可能持续恶化

家电零部件

周期底部且未来有改善机会

农业综合Ⅱ

正在改善

行业基本面“事不过三”收入增速、净利润增速和ROE无法连续三年加速

收入增速、净利润增速和ROE通常无法连续三年减速

每年股价涨幅第一的行业的基本面特点：ROE、营收和净利润增速： “10%、15%、20%” “加速”

当年行业ROE>人民币贷款加权平均利率，大多年份ROE>10%、当年和次年ROE均加速

当年行业营收增速>15%且加速

一级行业2023年净利润增速自下而上预测

2023H2行业配置

当前估值：历史低位

当前估值：历史低位

用中国国债衡量的ERP来看，大多宽基指数都在一倍标准差以上，但是用海外利率衡量的ERP来看：制约市场情绪

用中国国债衡量的ERP来看，大多宽基指数都在一倍标准差以上，但是用海外利率衡量的ERP来看：制约市场情绪

用中国国债衡量的ERP来看，大多宽基指数都在一倍标准差以上，但是用海外利率衡量的ERP来看：制约市场情绪

2023H2行业配置

产业支持政策的变迁：5年一个大变化信息技术、人工智能是当前的重点变化

历次党代会的经济新增长引擎动能，以及未来5年、未来1年的A股行业表现

2020-2023年至今历年中央文件回顾近期以来多次出现数字相关的文件纲领

2023H2行业配置

行业持仓轮动： “事不过三” “此消彼长”：

2023H2行业配置

下半年AI应用将逐渐落地

下半年AI应用将逐渐落地

当前国内AI相关公司订单情况梳理

当前：数字经济第二波回调时间/幅度充分启动第三波行情

2019年来成长股：第二波平均调整幅度为23%，平均调整时间为24个交易日

2013-2015TMT牛市：平均调整幅度为 15%，平均调 SWS整时间为20个交易日 RESEARCH

微观视角：第三波行情选股的重要性在提升

微观视角：第三波行情选股的重要性在提升

数字经济人工智能的应用端的延伸：机器人

2023H2行业配置

2023H2行业配置

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景气或将见顶

景气或将见顶

景气或将见顶

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2023年下半年行业比较投资策略：数字经济为主线，顺周期左侧布局-20230704-申万宏源-85页