策略研究 | 证券研究报告 — 总量月报

2023 年 11 月 7 日

行业配置月报 23 年 11 月

中银国际证券股份有限公司

具备证券投资咨询业务资格

策略研究

证券分析师：王君

(8610)66229061

jun.wang@bocichina.com

证券投资咨询业务证书编号：S1300519060003

证券分析师：徐亚

（8621）20328506

ya.xu@bocichina.com

证券投资咨询业务证书编号：S1300521070003

证券分析师：高天然

tianran.gao@bocichina.com

证券投资咨询业务证书编号：S1300522100001

配置第二库存周期上行与美债回落

经济第二库存周期开启或无悬念，美债利率有望趋势性回落，关注高端制造、核心资产与政策主线。

 本轮券商行情发起的必然性。基于“全局”的活跃资本市场举措从最早的“1.0 阶段”“四箭齐发”等举措未能有效激活市场，再到“2.0 阶段”，汇金增持银行股和 ETF，“特别国债”，“贵州茅台”提价，再到当前强调“支持打造一流投资银行”，本轮券商行情的必然性是基于系统性活跃资本市场/提振上证指数的不可或缺举措。这也主要是基于，市场在运行过程中，特别是底部阶段，其逐渐被交易形成的底部区域以及向上突破进程中，券商股的连续上涨对于推动市场底部形成及走出具有较大实际贡献。本轮券商行情的三种可能路径：1）2019 年 11月后行情；2）短期脉冲性叠加中期事件驱动性；3)“迷你”版的中国中车路径。

 重点行业关注：周期上行信号不断确认的电子以及估值低位、具备景气反转动力的医药。中观及微观视角下，电子周期上行信号不断确认，华为旗舰机销售表现亮眼，Q4 有望继续带动消费电子产业链回暖。中美科技摩擦进一步加剧，海外算力芯片对华开启全面禁运，光刻机等关键半导体设备 2024年也面临禁运问题，半导体设备和材料、GPU、华为昇腾产业链和算力租赁有望受益于国产替代加速。医药行业在经历 2 年多的回调后，估值已处于相对低位，前期医药反腐、医保谈判带来的行业不确定性已有所消散，当前 GLP-1 靶点减重已相对成熟，国内多家企业已有布局，ADC 等创新药领域也有所进展，创新药企出海加速，行业具备景气催化动力。

 市场热点聚焦：1）乘用车特别是造车新势力“金九银十”销售表现亮眼，以华为问界汽车为代表的智能汽车商业化进展迅速、销售表现亮眼，“电动化上半场，智能化下半场”的大背景下，智能驾驶受到政策与技术双催化，产业有望进入渗透率加速拐点；2）9 月以来海风支持政策明确、各地项目建设重启，9月风电新增装机明显回暖，海风前期迟滞的装机和招标需求有望在 2023 年 Q4 和 2024 年加速落地；3）财政增发万亿国债，释放强烈稳增长信号，水利基建直接受益，建筑、工程机械、管材、防水、水泥等建筑建材产业链有望受到拉动；4）转基因首批审定号公示，相关产品商业化在即，转基因种子商业化落地后渗透率有望快速提升，叠加粮价高位有望带动种子涨价兑现，种业板块景气向上预期增强。

 行业配置：配置第二库存周期上行与美债利率下行。当前经济第二库存周期开启或无悬念。量的维度，产成品库存同比增速上行，价的维度 PPI同比增速上行，盈利角度工业企业利润增速拐点向上。相对于资本开支开启的第一库存周期“量价齐升”，第二库存周期价格上行力度较弱，估值分布结构性突出，中游制造业最有望受益。重点关注周期向好的高端制造（电子、通信、智能驾驶、机器人、国防军工、海风），医药、白酒等核心资产与美债利率呈现较强的负相关特征，伴随美联储加息进入尾声，美债利率有望趋势性下行，医药、白酒有望系统性受益，且行业估值低位、景气转好，具备困境反转动力。此外关注受万亿特别国债拉动的建筑建材产业链和受益于提振资本市场政策的证券行业。

风险提示：逆周期政策不及预期，宏观经济波动超出预期。

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1 十一月配置思考及行业推荐..
1.1行业配置思考-本轮券商行情的三种可能路径.. .. 5
1.2 重点行业推荐——电子与医药... ... 8
2 市场热点聚焦... 15
2.1 汽车销售“金九银十”表现亮眼，关注智能汽车渗透率提升的结构性机会. ...... 15
2.2 新能源：海风重启，风电新增装机修复明显.... ...... 17
2.3 基建地产：万亿国债助力基建地产产业链修复......... ..... 18
2.4 转基因粮食首批审定号公示，种业板块景气向上预期增强........ ................................. ..... 19
3十月指数及行业表现回顾... . 22
3.1 十月指数波动回顾.. ... 22
3.2 十月行业表现 .. .... 22
3.3 十月重点事件、新闻回顾及十一月重要事件展望...... .................................................... ...... 24
3.4 行业轮动速度跟踪. ....................... ... 25
4 盈利面跟踪... .. 27
4.1 工业企业利润与 PMI . .... 27
4.2 2023 年全 A 三季披露完成.. ... 27
5 估值面 ........... ................................................................. ... 30
5.1 市场整体风险溢价水平... ............................................................... ...... 30
5.2 一级行业 PE/PB 水平及分位变动. .............................. ... 30
7 资金面动量跟踪.. ................................................... . 32
7.1公募基金发行情况.. .... 32
7.2 北上资金 ...... .... 32
7.3 趋势交易行业 ....... .... 34
. 36
风险提示 ...... . 38

图表目录

图表 1. 资本市场定位改变的紧迫性及不同点..
图表 2. 2019 年 11 月后，券商合并重组案例 ...... ................................... ..... 6
图表 3. 2015年后券商难有趋势性超额行情... ........................................ ..... 7
图表 4. 2014-2015 年“中国中车”重组行情...... .........................................
图表 5. 全球 PC出货量下行趋势有所缓解... ..... 8
图表 6. 全球智能手机出货量同比回正.. ................................. .... 8
图表 7. 中国智能手机产量同比回升.... ...................................... ...... 8
图表 8. 全球半导体销售下行趋势有所缓解.. .... 8
图表 9. 2023 年 Q3 DRAM 价格有所回暖 ....... ...................................
图表 10. 电子、半导体板块归母净利润增长率回暖......
图表 11. 卓胜微、韦尔股份单季度归母净利率同比大涨... .... 9
图表 12. 台积电三季报营收总计 172.8 美元，同比-14.6%，环比上涨 10.2% ......10
图表 13. 美国商务部针对我国半导体产业发布新禁令....... ..... 10
图表 14. 《广州开发区、广州市黄埔区促进集成电路产业发展办法》主要内容.. 11
图表 15. 医药市盈率 PE 处于历史低位.. .... 12
图表 16. 医药收盘价与美债 10 年期国债利率呈负相关... ...... 12
图表 17. GLP-1 类药物销售情况 ........ ..... 13
图表 18. ESMO 大会上部分 ADC 药物披露数据 ....................................................... 13
图表 19. 国产创新药（部分）海外上市进展情况.. .................. .... 14
图表 20. 乘用车及新能源汽车销售.... .................................... ...... 15
图表 21. 9 月乘用车产量 ........ ........................................ ...... 15
图表 22. 9 月乘用车销量..... ............................................ ...... 15
图表 23. 乘用车及新能源汽车销售... ..... 16
图表 24. 智己 LS6 ..... .... 16
图表 25. 光伏新增装机和风电新增装机.. ...... 17
图表 26. 太阳能电池出口及同比........
图表 27. 光伏产业链价格变动........
图表 28. 2022 年水利投资建设值.....
图表 30. 10 月玻璃、螺纹钢价格呈现震荡趋势..
图表 31. 水泥价格仍处历史低位..... ............................... .... 19
图表 32. 挖掘机主要企业销量当月同比.... .... 19
图表 33. 首批初审通过的转基因玉米、大豆品种公示..... ... 20
图表 34. 美国、巴西、阿根廷转基因作物种植面积.... ..... 20
图表 35. 国内小麦、玉米、水稻、大豆价格..... .... 21
图表 36. 国内棉花、橡胶、白砂糖价格...... .... 21
图表 37. 9 月 USDA农产品供需报告主要内容.. ... 21
图表 38. 生猪养殖利润由负转正.. .. 21
图表 39. 能繁母猪存栏同比进入负区间.. ..21
图表 40. 同花顺全 A指数 10月表现回顾. .... 22
图表 41. 10月一级行业涨跌幅... .... 23
图表 42. 年初至 10月一级行业涨跌幅.. ... 23
图表 43. 10月二级行业涨跌幅（前十后十） ... 23
图表 44. 大类行业跷跷板走势..... ..... 23
图表 45. 11 月财经日历前瞻 .... ... 25
图表 46. 大类风格行业轮动速度指数（日频，MA60） .. 25
图表 47. 一级行业轮动速度指数(日频，MA60) ...... .... 26
图表 48. 工业企业及制造业利润. .... 27
图表 49. 中国制造业及综合 PMI... ... 27
图表 50. 全 A/全 A非金融三季报累计营收、业绩概览. ... 28
图表 51. 全 A 第五次“三底”基本确立....... .... 29
图表 52. 同花顺全 A股权风险溢价 ERP. .. 30
图表 53. 一级行业 PE 变动及分位.. .. 31
图表 54. 一级行业 PB 变动及分位..... .... 31
图表 55. 主动权益型基金发行份额统计. ... 32
图表 56. 北上资金月度净买入金额..... .. 33
图表 57. 北上资金持股市值比例月变动幅度与月涨幅. .... 33
图表 58. 大类及一级行业成交额占比变动趋势. ... 34
图表 59. 热门行业 MA60(周)赚钱效应...... .. 35
图表 60. 中银策略—行业配置组合净值走势.. ..37

1 十一月配置思考及行业推荐

1.1行业配置思考-本轮券商行情的三种可能路径

10月底召开的中央金融工作会议提及要“培育一流投资银行”，11月3日，证监会在对热点问题回应时表示“支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流投资银行。”本次证监会表态积极回应了中央金融会议提及的培育一流投资银行的实现路径，即通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式来实现中央要求。

要深刻理解本轮券商行情发起的必然性。我们在周报《市场有望破局：多角度对比“519”行情》中，提及与 519 行情对比，当前资本市场低迷带来的不利性具有相似度。1999 年当时的不利点，主要侧重在了资本市场的“融资端”功能方面，包括对实体经济筹融资的不利，对国企改革的不利，强调的更多是资本市场融资端功能受损对此后经济发展存在影响。而“519”资本市场重新激活以后，从沪深两市 IPO之后的融资金额增长情况来看，“519”行情带动后续年份企业首发融资金额大幅上行。而本轮资本市场的低迷不利点更倾向于“投资端”，即资本市场在接棒房地产市场成为居民财富保值增值主体的功能当前不完善，这为推动此后的经济发展具有不利性。

对比两轮行情，“519”活跃资本市场的意义在于为后续国企改革在融资端打下坚实的铺垫，而当前活跃资本市场的意义在于在地产向上弹性预期弱于此前的时代背景下，中期进一步促进居民收入和消费能力的提升，构建坚实的内循环基础。因此可见，搞活资本市场的有利性是行情发起的必要条件暨核心驱动之一。

而在当前时点，深刻理解本轮行情，特别是券商行情发起的必然性，需要仔细整理基于“全局”的活跃资本市场举措，从最早的“1.0阶段”“四箭齐发”等举措未能有效激活市场，再到“2.0 阶段”，汇金增持银行股和 ETF，“特别国债”，“贵州茅台”提价，再到当前强调“支持打造一流投资银行”，我们认为本轮券商行情的必然性是基于系统性活跃资本市场/提振上证指数的不可或缺举措。这也主要是基于，市场在运行过程中，特别是底部阶段，其逐渐被交易形成的底部区域以及向上突破进程中，券商股的连续上涨对于推动市场底部形成及走出具有较大实际贡献，即对于市场左侧形成底部具有重要信号意义，同时市场后续走出右侧脱离底部，也离不开证券指数的贡献。

2015年后券商异动频次作为市场右侧主升行情的伴随信号更为明确（除2022年3月16日受金融委会议内容事件催化，以及今年7月“四箭齐发"的事件催化外），都于全A指数底部及右侧出现。

图表 1. 资本市场定位改变的紧迫性及不同点

资料来源：iFinD，中银证券

基于对本轮券商行情重要性的判断，我们复盘过去，总结本次以“培育一流投资银行”为起点的券商行情，之后可参考的三种路径情景：

1）2019 年 11 月后行情。早在 2019 年 11 月，证监会首次提出“六举措打造航母级券商，鼓励市场化并购”，从2019年11月后的券商行情来看，其本质可被归纳为一次被“证伪”的券商合并预期交易。从我们统计的 2019 年 11 月后迄今的中国证券类公司合并重组案例来看，无论是规模还是实际影响力都较小，打造“航母级券商”的实际实施进度是偏慢的。

另一方面，2019年以来，券商合并传闻不断，使得市场对此方面信息预期已产生钝化。但我们想强调两点不同：a）如果从美国“一流投资银行和投资机构”成长路径来看，成为一流头部，往往都依赖内生与外延同时助力，两者缺一不可，如投资银行中的高盛、摩根士丹利以及投资机构中的嘉信理财，其成长史与兼并史是紧紧交织在一起的。b)2019 年打造“航母级券商”源自证监会层级对提案的回复，本轮“培育一流投资银行”定调源自更为顶层的中央金融工作会议，证监会后期释义更多是向市场传递了 “培育一流投资银行”的潜在路径。此两点，使得我们需要告别此前对于“券商行情”的固有偏负面观点，提高重视程度。

图表 2. 2019年 11月后，券商合并重组案例

iFinD

2）短期脉冲性叠加中期事件驱动性。从我们复盘的券商指数及其龙头公司大幅上涨的频次来看，随着 A 股市场逐步走向成熟化，一方面券商指数异动（以日涨幅大于 5.0%为例）上涨频率较 2015 年之前已有明显降低，另一方面，券商指数自 2015年牛市结束后，再未能产生趋势性持续性行情，这也使得近年来，投资者对于券商行情的持续性抱有的预期较低，这往往也构成了存在较小投资阻力和存在较大预期收益空间的前提条件。我们认为，此种情景假设下的券商行情可被视为一个短期脉冲叠加中期（并购重组）看涨期权类的券商行情。

图表 3. 2015 年后券商难有趋势性超额行情

iFinD

3)“迷你”版的中国中车路径。2014-2015 年中国中车行情是合并重组案例的历史最强行情之一，中国中车的强势表现具有不同的历史背景，其行情难以被单一复制，但从中国中车的行情演绎路径来看，从最早源于 2014 年 9 月期间媒体报道阶段，到复牌后的“预期交易”阶段，到合并完成后的“靴子落地”阶段（股价于公司简称正式更名为“中国中车”后进入兑现阶段），其股价上行下行周期完全基于重组节奏的推进。

我们认为当前市场对于“培育一流券商”的信息消纳类似于 2014 年 9月，券商龙头公司会类似于同期南车、北车出现成交量放大，股价明显波动的特征，但真正主升行情往往源自于一家或多家“一流投资银行”被相关机构宣布或市场正式消纳确认后。

图表 4. 2014-2015 年“中国中车”重组行情

资料来源：iFinD，中银证券

1.2 重点行业推荐——电子与医药

1.2.1周期上行信号不断确认的电子

中观及微观视角下电子周期上行信号不断确认：中观层面，2023 年 Q3 全球 PC、智能手机、半导体出货持续回暖，NAND flash 与 DRAM 四季度合约价均有所上涨，微观层面，电子及消费电子、半导体等细分板块 Q3 业绩有所修复，部分个股业绩表现优异，台积电 Q3 营收环比回暖，毛利率超出此前业绩指引预期。华为旗舰机销售表现亮眼，Q4 有望继续带动消费电子产业链回暖。中美科技摩擦进一步加剧，海外算力芯片对华开启全面禁运，光刻机等关键半导体设备 2024年也面临禁运问题，半导体设备和材料及算力芯片等的国产替代紧迫性进一步提升，广州出台半导体设备和材料支持政策，后续类似政策支持有望进一步落地，关注受益于国产替代加速的半导体设备和材料、GPU、华为昇腾产业链和算力租赁。

2023年 Q3 全球 PC、智能手机、半导体出货持续回暖，电子上行周期逐步确认。2023 年第三季度，全球 PC出货量为 6820万台，季度出货量同比-7.59%，较二季度环比增长了 11%，且同比变动已连续两个季度回升；第三季度，全球智能手机出货量达 3.03 亿部，同比增加 0.3%，同比指标自 2021年 6 月以来，首次回正；中国智能手机产量同比已连续三个月保持正值，9 月中国智能手机产量达1.13 亿台，同比增长 3.2%； 2023年 8月，全球半导体出货量同比-6.8%，同比跌幅自 5月以来有所改善。

图表 5. 全球 PC出货量下行趋势有所缓解

资料来源：iFinD，中银证券

图表 6. 全球智能手机出货量同比回正

资料来源：iFinD，中银证券

图表 7. 中国智能手机产量同比回升

资料来源：iFinD，中银证券

图表 8. 全球半导体销售下行趋势有所缓解

资料来源：iFinD，中银证券

NAND flash 与 DRAM 四季度合约价均有所上涨。截至 10 月 27 日 NAND Flash 现货价格为 3.874美元，与去年同期基本持平，据 TrendForce 集邦咨询，第四季合约价涨幅约 8%\~13%；DRAM 第四季合约价季预估涨幅约 3%\~8%。

图表 9. 2023 年 Q3 DRAM 价格有所回暖

iFinD

电子及消费电子、半导体等细分板块 Q3业绩有所修复，部分个股业绩表现优异。2021年以来受到行业周期下行、消费电子等需求端疲软的影响，电子行业业绩整体处于下行趋势。进入今年第三季度，随着消费电子等传统需求的逐步回暖、生成式人工智能等新需求的拉动以及国产算力产业链密集催化，电子业绩有所复苏电子板块及其细分的半导体板块和消费电子板块累计归母净利润同比持续回升，部分龙头企业业绩已明显回暖，根据公司 2023 年三季报，韦尔股份第三季度实现营业收入62.23 亿元，同比增长 44.35%；归属母公司股东的净利润 2.15 亿元，同比增长 279.61%；卓胜微第三季度营业收入为 14.08 亿元，同比增长 80.22%，归属母公司股东的净利润 4.52 亿元，同比增长94.29%。

图表 10. 电子、半导体板块归母净利润增长率回暖

资料来源：iFinD，中银证券

图表 11. 卓胜微、韦尔股份单季度归母净利率同比大涨

资料来源：iFinD，中银证券

台积电 Q3 营收环比回暖，毛利率超出此前业绩指引预期。台积电发布三季度财报显示，营收总计172.8 美元，同比-14.6%，环比上涨 10.2%，归母净利润同比下降 16.8%；毛利率为 54.3%、营业利益率为 41.7%，均超出台积电此前的业绩预期指引；三季度资本支出达 71 亿美元，预计全年资本开支仍为 320 亿美元。

图表 12. 台积电三季报营收总计 172.8 美元，同比-14.6%，环比上涨 10.2%

iFinD

Mate60 等新机助推下，华为手机销量大幅增长，销量份额提升至全国第一。根据 BCI 数据，华为手机销量持续增长，近四周（W37-W40）同比增速大幅提升，相比去年同期分别上涨 91%、46%、83%和 95%。此前华为的销量份额约占 10%，自华为 Mate60 系列发布后销售份额提升至 19.4%，位居全国第一，Q4 华为等国产厂商新机有望继续带动消费电子产业链回暖。

美国高性能计算芯片出口进一步收紧，英伟达专供中国的 H800、A800 等均将受到影响。北京时间2023年 10 月 17 日晚间消息，美国商务部计划出台新的芯片出口管制措施，对中国市场的算力芯片销售实施更严格的限制，禁运措施将在公示之日起 30天后生效。2022年 10 月 7日，美国正式出台了针对中国大陆的出口管制新规，其中就包括了对于高性能计算芯片对中国大陆的出口限制。受该限制政策影响，英伟达 A100 及 H100 GPU 加速芯片都无法继续对华出口。此前限令的具体门槛有两个：算力性能和芯片间通信速度。为此，英伟达推出专供中国市场销售的“阉割版”H800 和 A800，主要是将 NVLink的传输速率进行了限制，以符合美国出口管制的要求。为阻止公司规避出口监管，新一轮的限制规则取消了“互连带宽”作为识别受限制芯片的参数，同时新的规则还要求对性能略低于限制阈值的某些额外芯片的出口进行告知。

根据更新后的高性能计算芯片出口限制规则，英伟达此前专门为应对美国出口限制而推出的 A800和 H800 GPU芯片、英特尔面向中国市场推出的 AI 芯片 Gaudi 2 和 AMD 的相关 AI 芯片，以及他们的高端游戏 GPU可能都将受到影响。

图表 13. 美国商务部针对我国半导体产业发布新禁令

资料来源：美国商务部官网，中银证券

广州出台高端半导体设备、材料支持政策，中美科技摩擦加剧之下半导体材料及设备有望持续受益。10 月 27 日，广州市黄埔区工业和信息化局、广州开发区经济和信息化局印发《广州开发区广州市黄埔区促进集成电路产业发展办法》。文件主要内容包括鼓励发展大硅片、光掩膜等高端半导体制造材料，支持清洗设备、光刻机、刻蚀设备、离子注入、沉积设备、封装设备、检测设备等设备、关键零部件及工具国产化替代。随着美国对华科技遏制不断加剧，在以集成电路为代表的关键核心技术领域实现国产化替代势不可挡，半导体材料及设备有望持续受益。

图表 14. 《广州开发区、广州市黄埔区促进集成电路产业发展办法》主要内容

政策内容	具体措施 1．对当年主营业务收入首次达到2000万元、5000万元、1亿元、3亿元、5亿元、10亿元的
推进产业链强化优化	集成电路设计企业，经认定，分别给予20万元、50万元、100万元、200万元、300万元、 500万元的扶持，同一企业按差额补足方式最高扶持500万元。 2.对当年主营业务收入首次达到2000万元、5000万元、1亿元、3亿元、5亿元、10亿元的集成电路 ARM、X86及RISC-V芯片架构、EDA及IP研发设计企业，经认定，分别给予20万元、 50万元、100万元、200万元、300万元、500万元的扶持，同一企业按差额补足方式最高扶持500万元。 3．对主营业务收入连续两年均1亿元以上，且第二年主营业务收入同比增长30%及以上但尚未达到下一档扶持条件的集成电路设计企业、ARM、X86及RISC-V芯片架构、EDA及IP研发设计企业，经认定，给予20万元的扶持，享受本款扶持后企业达到下一档扶持条件的，按差额补足方式给予下一档扶持。 4．对当年产值首次达到2000万元、5000万元、1亿元、3亿元、5亿元、10亿元的集成电路装备、材料、零部件类企业，经认定，分别给予20万元、50万元、100万元、200万元、300 万元、500万元的扶持，同一企业按差额补足方式最高扶持500万元。 5．对当年产值首次达到5亿元、10亿元、20亿元的集成电路生产企业，经认定，分别给予
	100万元、200万元、400万元的扶持，同一企业按差额补足方式最高扶持400万元。 6．对当年产值首次达到1亿元、3亿元、5亿元、10亿元的集成电路先进封装测试企业，经认定，分别给予50万元、100万元、200万元、300万元的扶持，同一企业按差额补足方式最高扶持300万元。
突破产业关键核心技术	对企业研发多项目晶圆（MPW）直接费用、购买光罩（MASK）直接费用和工程片、试流片加工费用的40%给予补贴（相关费用按照不含税计算），每家企业每年累计最高补贴500万元。
支持国产化自主创新	对区内集成电路企业自行采购符合要求的非关联集成电路企业或机构自主研发设计的光刻、沉积、刻蚀、量测四类设备，且新购置单台（套）设备价值超过500万元的，经认定，每单给予25万元补贴，每家企业每年最高补贴50万元。
强化中小科技企业扶持强化基础设施保障	对积极投向区内科技型集成电路中小企业的国企基金予以大力支持。对于集成电路重大战略性项目，其用地、筹建、供电、供水、排污等基础设施建设问题，由
打造人才高地	所在街道、管委会，行业主管部门以及相关职能部门和单位综合研究依法给予大力保障。加强对集成电路人才的扶持力度，对符合区人才标准的集成电路人才，按照相关人才政策措施给予大力支持。

资料来源：广州市黄埔区工业和信息化局，广州开发区经济和信息化局，中银证券

挑战与机遇并存，关注受益于国产替代加速的半导体设备和材料、GPU、华为昇腾产业链和算力租赁。中美科技摩擦进一步加剧，海外算力芯片对华开启全面禁运，光刻机等关键半导体设备 2024年也面临禁运问题，半导体设备和材料及算力芯片等的国产替代紧迫性进一步提升，广州出台半导体设备和材料支持政策，后续类似政策支持有望进一步落地，关注受益于国产替代加速的半导体设备和材料、GPU、华为昇腾产业链和算力租赁。

1.2.2估值低位、具备景气反转动力的医药

医药板块在经历 2年多的回调后，估值已处于相对低位，医药板块与美债利率有较强的负相关性，美债利率有望趋势下行下，医药板块有望系统性受益。前期医药反腐、医保谈判带来的行业不确定性已有所消散，医药反腐强调聚焦“关键少数”、前期受到影响的学术会议纷纷恢复，医保谈判细则更新，规则趋于温和，产业层面，当前 GLP-1 靶点减重已相对成熟且适应症仍在扩展，海外企业不断映射，同时国内多家企业已有布局，ESMO 会议来看，ADC 等创新药领域国内外多家企业也有所进展，国内创新药厂商出海加速，大品种重大进展驱动下，医药行业具备景气催化动力。

医药板块估值处于历史低位，后续有望受益于美债利率下行。截至 11月 2 日，申万医药指数收盘价相比 2020 年高点（8 月 4日）下跌 35.3%，市盈率下降至 28.84，仅为 2015年以来的 22.3%分位数，处于历史低位。

2016年以来的数据来看，医药板块与美债利率有较强的负相关性，伴随美联储加息进入尾声，美债利率有望趋势性下行，医药板块有望系统性受益。

图表 15. 医药市盈率 PE处于历史低位

资料来源：iFinD，中银证券

图表 16. 医药收盘价与美债 10年期国债利率呈负相关

iFinD

医药反腐工作方向纠偏，积极鼓励正规学术会议正常开展。9 月 9 日，于南京召开的中国医院院长论坛上，国家卫生健康委员会医疗应急司司长郭燕红发表以“把稳政策基调，推进医药腐败集中整治”为主题的讲话，明确开展集中整治工作的主要原则以及重点内容和措施，其中整治活动需聚焦两个“关键”，对部分停办延办学术会议、广泛清退一线医务人员讲课费等问题进行校正，强调在整治的同时，应规避对正规学术会议产生的负面影响。

医保谈判续约规则细化，续约降幅趋于温和，进一步支持药品创新。7 月 4 日，国家医保局发布通告，对《谈判药品续约规则》及《非独家药品竞价规则》公开征求意见。此次规则的修改主要有：1）调整支付标准原则。将谈判进入目录且连续纳入目录“协议期内谈判药品部分”超过 8 年的药品纳入常规目录条件，并在简易续约的规则中，加入对于连续纳入“协议期内谈判药品部分”超过 4 年的品种，支付标准在前述基础上减半，基本覆盖药品全生命周期，有利于药品降价预期的稳定。2）调整医保基金支出预算。基金支出由按照销售金额 65%计算调整为以纳入医保支付范围的药品费用计算，医保支付节点相应调整，考核标准细化，可执行度更高。3）创新药续约时可申请重新谈判。对于符合条件的独家药品，企业可申请重新谈判确定降幅，并且不一定高于按简易续约规则的降幅，规则的调整使得创新药企免于“灵魂砍价”的影响，创新类产品未来的价格降幅预期收缩，盈利预期提升，同时利于投资信心的修复。

减重控糖需求驱动下，海外 GLP-1 类药物销售高增，且近期 GLP-1 在其他适应症上也取得较大进展，GLP-1靶点海外映射催化明确。减重控糖的强劲需求驱动下，2018年以来 GLP-1 类药物如诺和诺德的司美格鲁肽及礼来的度拉糖肽等销售额持续走高，2022 年司美格鲁肽的年销售额首次突破百亿，达 109 亿美元，并在 2023上半年达到 90亿美元以上的销售额。除在降糖及减重方面的优异疗效以外，根据 GLP-1 类药物研发相关信息，目前的临床数据证明 GLP-1 具有多靶向，除对胰岛 β细胞的靶向作用外，还具有改善脂肪肝、减轻体重，具有肾脏、肝脏、心血管保护作用，诺和诺德、礼来等已在探索GLP-1类药物适应症的扩展中取得进展。在肾病领域，司美格鲁肽的临床试验FLOW治疗表现优异；在心血管领域，司美格鲁肽在 SELECT 及 STEP-HFpEF 临床试验中显出成效；在NASH 治疗方面，司美格鲁肽进入 3 期临床阶段，BI 456906、Efinopegdutide 等药物也处于 NASH的临床研究进程之中。

国内多家药企 GLP-1 靶点产品已取得重大进展。国内多家药企进入 GLP-1 相关赛道，目前两款国产 GLP-1 类药物获批上市，分别是仁会生物的贝那鲁肽注射液和华东医药的利拉鲁肽生物类似药，博瑞医药、江苏豪森药业、华东医药等药企进入临床 II期研发阶段。

图表 17. GLP-1 类药物销售情况

资料来源：雪球，前瞻网，腾讯新闻，中银证券

ESMO 召开，国内 ADC 等领域创新药企持续发力。10 月 20 日-10 月 24 日，全球最具影响力肿瘤学会议之一——2023 年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会在西班牙马德里举行，大会披露多项重磅临床研究结果及新兴疗法研究进展等内容。创新药方面，ADC 药物取得不小进展，在靶点方面，除了常见的 HER2 靶点迎来新进展外，靶向 HER3、Trop2、Nectin-4、B7H3、B7H4、CDH6、PTK7等靶点的临床数据也相继公布。中国药企百利天恒、恒瑞医药等 17 家药企在大会中发布最新研究结果。除了 ADC外，国内企业在小分子等领域也取得较大进展，和誉医药公布了两项自主研发的创新型小分子候选药物的结果，分别为成纤维细胞生长因子受体4（FGFR4）抑制剂Irpagratinib（ABSK011）和口服小分子 PD-L1 抑制剂 ABSK043。信达生物的 RET 抑制剂 selpercatinib（塞普替尼）、英派药业的 PARP 抑制剂 senaparib 等在大会上进行了临床数据的披露。

图表 18. ESMO 大会上部分 ADC 药物披露数据

	BL-B01D1	SKB264	9MW2821	SHR-A2009	HS-20089
公司名称	百利天恒	科伦博泰	迈威生物	恒瑞医药	翰森制药
靶点	EGFRxHER3 ADC	TROP2-ADC	Nectin-4 ADC	HER3 ADC	B7-H4 ADC
适应症	EGFR 突变阳性和 EGFR野生型非小细胞肺癌、头颈部肿瘤、鼻咽癌	HR+/HER2-转移性乳腺癌	实体瘤	实体瘤	卵巢癌子宫内膜癌
既往治疗线数	经过三线及以上治疗>50%	原发性内分泌耐药：47% 接受过≥2线化疗：79% 既往接受过CDK4/6抑制剂治		中位既往系统性治疗线数：3(1-11)
临床阶段	/期	疗：65.8% VI期	VI期	I期	Ⅱ期
可评估样本量	195	38	39	42	33
ORR	45.30%	36.80%	38.50%	全瘤种：25%	4.8 和 5.8 mg/kg:
DCR	EGFRmut NSCLC:89.5% EGFRwt NSCLC:91.8%	89.50%	84.60%	NSCLC:30% 72.20%	41.7% 63.60%

资料来源：ESMO，新浪网，腾讯新闻，中银证券

君实 PD-1 在美国获批上市，国内药企产品出海进程加速。2023 年 10 月 28 日，君实生物研发的特瑞普利单抗的生物制品许可申请获美国食品药品监督管理局（FDA）批准，成为美国首款且唯一获批用于鼻咽癌治疗的药物以及我国首个在美国获批上市的自研自产创新生物药。此外，百济神州BTK抑制剂泽布替尼、传奇生物 CAR-T 疗法西达基奥仑赛已在美获批上市；恒瑞医药卡瑞利珠单抗签海外授权，7 月“双艾”组合肝癌一线治疗适应症美国申报上市获 FDA 受理；同时，和黄医药味隆替尼三线结直肠癌、百济神州替雷利珠单抗食管癌二线适应症等将有望在 2023 年底获得最终审评结果，国产创新药出海进程有望取得新突破。

图表 19. 国产创新药（部分）海外上市进展情况

公司	药品名称	进展
君实生物	特瑞普利单抗	获FDA批准上市
百济神州	泽布替尼	获FDA批准上市，销售良好
传奇生物	西达基奥仑赛	获FDA批准上市，销售良好
恒瑞医药	卡瑞利珠单抗	申报上市获FDA受理
百济神州	替雷利珠单抗	FDA已完成现场核查，有望于半年内在美获批
和黄医药	味隆替尼	有望在2023年底前获得最终审评结果
亿帆医药	艾贝格司亭α	FDA已完成现场核查

资料来源：国家经济门户，新浪网，腾讯新闻，中银证券

2 市场热点聚焦

2.1 汽车销售“金九银十”表现亮眼，关注智能汽车渗透率提升的结构性机会

乘用车特别是造车新势力“金九银十”销售表现亮眼，以华为问界汽车为代表的智能汽车商业化进展迅速、销售表现亮眼，“电动化上半场，智能化下半场”的大背景下，智能驾驶受到政策与技术双催化，产业有望进入渗透率加速拐点。

汽车销售“金九银十”表现亮眼。2023 年 9月，乘用车产量总计 249.6 万辆，同比上涨 3.5%，环比上涨 9.7%，销量达到 248.7 万辆，同比上涨 6.6%，环比上涨 9.4%，乘用车市场热度延续，“金九银十”效应显现，9 月乘用车产销均创历年新高。

10 月新能源车乘联会预估销量同比增长 32%，较 9 月的 22.1%进一步回暖；10 月 1 日至 22 日，全国乘用车零售销量 121.3 万辆，同比增长 19%，同比增速相比 9 月 4.7%的同比增速提高了近 15%。

图表 20. 乘用车及新能源汽车销售

资料来源：iFinD，中银证券

图表 21. 9月乘用车产量

资料来源：iFinD，中银证券

图表 22. 9月乘用车销量

资料来源：iFinD，中银证券

造车新势力 10 月销售业绩表现突出。理想汽车 10 月销量为 40422 辆，单月首次突破 4 万辆，同比增长 302.1%；小鹏汽车 10 月交付量为 20002 辆，同比增长 292%；零跑汽车 10 月交付 18202 辆，同比增幅 159%；此外蔚来汽车、极氪汽车 10 月销量也都迎来增长，同比分别增长 59.8%和 29.2%；广汽埃安 10 月销量为 41503 辆，同比增长 38%，但相比 9 月，销量小幅下滑；哪吒汽车 10 月销量12085 辆，同比下降 32.92%，环比下降 8.52%，是造车新势力车企中，唯一一家同、环比双下降的车企。

图表 23. 乘用车及新能源汽车销售

iFinD

问界 M7、M9 上市订单表现优异，智己 LS6 上市盲订订单数量已超 3 万，智能汽车商业化进展迅速、销售表现亮眼。据 AITO 汽车发布消息，问界新 M7 上市首月，累计大定超 60000 台。10 月 25日，同时“AITO 汽车”发布消息称，全景旗舰全尺寸 SUV 问界 M9，预订已突破 1.5 万台。

10月 12日，智己 LS6 正式上市。在配置方面，智己 LS6 不仅在智能驾驶方面全系配备了 Orin X 高算力芯片和超远距高精度激光雷达，还搭载了全画幅数字驾舱屏、一键 AI 代驾、一键循迹、一键脱困、IM MAG 磁吸拓展坞等全新的智能化配置。在动力方面，智己 LS6 推出了准 900V 和准 500V的双平台选择。其中准 900V 版本配备了飓风超高功率镁铝合金电机，准 500V版本为黑标高功率镁铝合金电机，并全系标配 eTAC 边缘扭矩控制技术、高强度轻量化全铝底盘、7.1.4WANOS 全景声场等前沿技术。截至上市前，智己 LS6 盲订订单数量已超过 3万台。

图表 24. 智己 LS6

资料来源：汽车之家，中银证券

2.2 新能源：海风重启，风电新增装机修复明显

9 月以来海风支持政策明确、项目建设重启。2023 年上半年，因为审批等各种因素影响，海风项目一再开工延期、招标停滞，市场对风电的信心持续受到打击。9 月以来，政策催化及项目重启使得市场情绪有所修复。9 月 27日，在发布的《国家能源局关于组织开展可再生能源发展试点示范的通知》中，国家能源局明确提出，推进深远海风电技术示范，主要支持大容量风电机组由近（海）及远（海）应用；10月 16日的 2023 北京国际风能大会上，国家能源局再次表示将尽快出台深远海建设管理办法。从各地项目审批来看，多个项目建设启动，三峡大丰江苏 800MW 海风项目于 9 月 1日发布施工招标；9 月 20 日，国家电投广东湛江徐闻海上风电场 300MW 增容项目开工；江苏省首个平价海风项目国能龙源射阳 1GW 海风项目于 9月 25日获核准，制约行业发展的政策性因素正在逐步消退。

风电新增装机量涨幅明显，光伏产业链价格低位震荡。9 月风电新增装机量 456 万千瓦，相比 8 月回升明显，环比上升 74.7%，同比上涨 47.1%。光伏装机新增量较 8 月小幅下降，同比上升 94.1%；9 月太阳能电池出口金额 337325.1 万美元，当月同比下降 10.3%，较 8 月上升 11.47 个百分点。

10 月以来，光伏产业链价格维持低位震荡，截至 10 月 25 日，多晶硅、光伏组件、硅片价格相比 9月末分别回落 5.7%、9.8%、16.3%。

海风政策落地、建设重启，前期迟滞的装机和招标需求有望在 2023 年 Q4 和 2024 年加速落地，建议重点关注。

图表 25. 光伏新增装机和风电新增装机

iFinD

图表 26. 太阳能电池出口及同比

资料来源：iFinD，中银证券

图表 27. 光伏产业链价格变动

iFinD

2.3 基建地产：万亿国债助力基建地产产业链修复

财政增发万亿国债，释放强烈稳增长信号，水利基建直接受益。10 月 24 日，十四届全国人大常委会第六次会议通过决议，明确中央财政将在今年四季度增发 2023 年国债 1 万亿元,并通过转移支付方式全部安排给地方，拟今年安排使用 5000亿元，结转明年使用 5000亿元。据财政部介绍，资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。本次国债发行后，全国财政赤字将由 3.88万亿元增加到 4.88万亿元，赤字率由 3%提高到 3.8%，中央财政赤字由 3.16 万亿增加到 4.16 万亿。

本次增发国债资金的八大重点应用方向中，多项都与水利基建工程有关，水利基建将是重点受益产业。2022，我国完成水利投资金额达 10893 亿元；2023 年 1 至 9 月，全国水利建设落实投资 10750亿元，合计完成投资 8601亿元，本次增发国债的万亿体量对于水利基建影响较大，建筑、工程机械、管材、防水、水泥等建筑建材产业链有望直接受益。

图表 28. 2022 年水利投资建设值

资料来源：iFinD，新华网，中银证券

10月百强房企销售单月业绩环比持平，Q 3以来楼市整体呈现弱复苏态势。2023年 10 月，TOP100房企实现销售操盘金额 4066.9 亿元，环比增长 0.6%，与九月销售业绩基本持平，同比降低 27.5%，同比降幅持续收窄。Q3以来楼市整体呈现微弱复苏态势。

图表 29. 百强房企单月业绩环比持平，同比降幅收窄

资料来源：克尔瑞研究中心，中银证券

施工端建筑材料、工程机械等量价处于低位，基建地产投资需求提升有望拉动建筑建材产业链景气回暖。10 月施工端主要建筑材料价格整体呈现震荡趋势，截至 10月 31日，玻璃、钢材、水泥价格相较 9 月底分别变化-0.77%、1.28%、-0.62%，水泥、螺纹钢价格仍处于相对低位。9月挖掘机销量14283 台，相比 8月环比回升 9.0%，主要企业挖掘机销量同比仍延续今年以来的下跌趋势。

图表 30. 10 月玻璃、螺纹钢价格呈现震荡趋势

资料来源：iFinD，中银证券

图表 31. 水泥价格仍处历史低位

资料来源：iFinD，中银证券

图表 32. 挖掘机主要企业销量当月同比

资料来源：同花顺iFinD，中银证券

2.4 转基因粮食首批审定号公示，种业板块景气向上预期增强

转基因首批审定号公示，相关产品商业化在即。10月 17 日，农业农村部发布了第五届国家农作物品种审定委员会第四次品种审定会议初审通过的转基因玉米、大豆品种及相关信息的公示，共有37 个转基因玉米品种、14个转基因大豆品种通过初审，申请公司包括大北农、登海种业等。目前，我国批准商业化种植的转基因作物仅有棉花和番木瓜，批准进口用作加工原料的有大豆、玉米、棉花、油菜、甜菜和番木瓜 6 种作物。根据我国现行种子法规定，转基因种子在上市前需要经历安全正式获批和种子审定上市两个阶段。此次转基因玉米和大豆等粮食品种通过初审，标志着我国转基因商业化种植迈出了重要的一步。

图表 33. 首批初审通过的转基因玉米、大豆品种公示

资料来源：农业农村部官网，中银证券

转基因种子商业化落地后渗透率有望快速提升，叠加粮价高位有望带动种子涨价兑现，种业板块景气向上预期增强。相比于非转基因作物，商业化推广的转基因作物通常具有粮食单产高、抗虫抗旱强、种植周期短等优势。参考美国、巴西、阿根廷这三个主要转基因作物种植国家的经验，在转基因商业种植被合法化后，短时间内转基因作物的种植面积和渗透率就会呈现迅速提升，并发展至相对于非转基因作物呈现压倒性优势。以美国为例，1996年转基因作物在美国开始商业化种植，之后转基因作物的种植面积和普及率快速增长。根据美国农业部国家农业统计局（NASS）公布的数据，2023 年，转基因大豆、玉米和棉花在美国的普及率分别达到 95%、93%和 97%。本次通过审定的转基因作物后续商业化落地后，渗透率有望快速提升，转基因种子价格较普通种子更高，相关种业上市公司有望有望受益。

同时目前国内玉米、大豆等粮食价格当前均处于历史较高水平，本次审定号公示正值 2023/24 种子销售季启动初期，高位运行的粮价有望带动种子涨价兑现，种业板块景气向上预期增强。

图表 34. 美国、巴西、阿根廷转基因作物种植面积

资料来源：Wind，中银证券

图表 35. 国内小麦、玉米、水稻、大豆价格

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图表 36. 国内棉花、橡胶、白砂糖价格

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USDA 发布 10 月农产品供需报告，小麦、大米供需缺口扩大。相较 9 月，10 月 USDA 农产品供需报告上调对 23/24 年度全球棉花产量的预期，上调 21 万标准包达到 1.126 亿标准包，需求量下调 9万标准包，供需格局宽松。10月 USDA报告下调全球小麦产需预期，产量调减 391 万吨，需求调减300 万吨，供需缺口进一步扩大；全球大米的产需预期上调，但供需缺口进一步拉大；相较 9 月，全球大豆产量调减 183 万吨，需求上升 66万吨，库存预期相应调减。

图表 37. 9 月 USDA农产品供需报告主要内容

USDA全球粮食供需统计
	2022/23年					2023/24年
					9月			10月	10月相较9月
	总产量		总需求供需缺口	总产量	总需求	供需缺口总产量		总需求	供需缺口供需缺口变动
小麦 (单位：百万吨)	781.01	792.42	11.41	787.34	795.86	8.52	783.43	792.86 9.43	0.91
玉米 (单位：百万吨)	1154.99	1167.41	12.42	1214.28	1199.77	-14.51	1214.47 1200.2	-14.27	0.24
大米 (单位：百万吨)	513.68	523.46	9.78	518.08	522.73	4.65	518.14	523.53 5.39	0.74
大豆 (单位：百万吨)	370.24	363.65	-6.59	401.33	382.62	-18.71	399.5	383.28 -16.22	2.49
棉花(单位：百万标准包）	116.27	110.87	-5.4	112.39	115.88	3.49	112.6	115.79 3.19	-0.3

资料来源：USDA，中银证券

10月生猪养殖利润及市场价延续下跌趋势。10月生猪价格延续下跌走势，供给端由于疑似非瘟疫情的影响，养殖端恐慌出栏现象增多，生猪供应量上涨，而消费市场未见明显回升，截至 10 月 25 日猪肉市场价跌至 25.6 元/公斤，相比上月环比下降 6.1%，生猪养殖利润下跌，截至 10 月 27 日跌至-182.1 元/头。9 月能繁母猪存栏同比较 8 月进一步回落，同比下降 2.8%。

图表 38. 生猪养殖利润由负转正

iFinD

图表 39. 能繁母猪存栏同比进入负区间

资料来源：iFinD，中银证券

3 十月指数及行业表现回顾

3.1 十月指数波动回顾

10月 A股经历了市场大幅回撤探底后企稳上行。节后两周 A股延续了此前的调整态势，虽然 10月11 日汇金增持四大行短期呵护市场情绪，但 9 月 CPI、PPI 略低于预期，市场资金延续存量博弈。节后第二周尽管 9月社零超预期、经济基本面持续向好，但巴以冲突升级、10年期美债收益率快速上行，北上资金仍然趋势性流出，冲击了市场情绪，市场加速回调并跌破 3000点。10月 23 日汇金等平准类机构或积极买入指数型 ETF，上市公司陆续开启回购潮，叠加 24 日宣布以提高财政赤字率形式增发 1 万亿特别国债等积极举措，推动市场信心触底反弹，A 股重回 3000 点。月底中央金融工作会议顺利召开，叠加茅台提价等举措，进一步提升了市场信心。

图表 40. 同花顺全 A 指数 10 月表现回顾

资料来源：iFinD，中银证券

3.2 十月行业表现

10 月市场整体表现偏弱，一级行业中仅有 5 个行业录得正涨幅，电子领涨，录得正涨幅 3.7%，汽车、医药、农林牧渔小幅上涨，食品饮料、电力公用、钢铁等行业相对抗跌，通信、消费者服务、房地产、建材跌幅居前。10 月行业表现分化源于巴以冲突升级以及美债利率走高外资较快离场，受海外紧缩影响较大的成长板块普跌，而电子、汽车主要受益于华为链的催化，涨幅居前。同时在稳增长政策刺激下，周期板块表现较好。随着活跃资本市场政策加速落地，海外流动性边际缓和，基本面、资金面、政策面等积极因素的逐步累积，11 月成长类板块胜率或有明显提升。

图表 41. 10 月一级行业涨跌幅

资料来源：iFinD，中银证券

图表 42. 年初至 10月一级行业涨跌幅

资料来源：iFinD，中银证券

图表 43. 10 月二级行业涨跌幅（前十后十）

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图表 44. 大类行业跷跷板走势

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3.3 十月重点事件、新闻回顾及十一月重要事件展望

 小鹏 PX5 完成首秀，PX5 迁移多项智能汽车同源技术，应用场景明晰。10 月 24 日晚上举办的1024 小鹏汽车科技日上，人形机器人 PX5 在无人搀扶的情况下走上前台并挥手，完成首秀。通过自研的高性能关节，PX5 具备了高稳定性的行走能力，可以完成 2 小时以上的室内外行走和越障。此外，PX5 具备超轻量级类人手臂采用刚柔混合驱动方案，提供对不同形状物体的抓取包覆姿态。在小鹏发布的视频中，PX5 展示了踢足球、越障行走、骑平衡车等技能，还表现出了较强的自稳定能力，在工作人员的大力推搡踢踹下不偏倒。小鹏汽车称，未来，将在 PX5 上应用 XNGP、XEEA 电子电气架构、XPower、XGPT 灵犀大模型、XOS 等智能汽车同源技术，实现智能机器人与 AI 汽车深度链接。何小鹏表示，双足机器人 PX5 有望在工厂场景、销售场景得到应用，比如在小鹏的工厂巡逻，在门店为顾客介绍汽车产品等，应用场景较为明晰。随着下游产业应用场景的初步明确，行业商业化进程有望进一步加速。

 100架最大单笔订单落地，国产大飞机 C919开启大规模商业化交付，大飞机产业链有望受到持续催化。中国东航作为 C919 大型客机的全球首发用户，在 2023 年 9 月 28 日再次与中国商飞签署购机协议，正式订购 100 架 C919 大型客机，为东航在 2021 年与商飞签署首批 5 架订单后签署的第二批订单，也是 C919 大型客机收获迄今为止最大单笔订单，标志国产大飞机 C919 全面开启大规模商业化交付和运营。中国商飞计划于 2024年至 2031年分批交付本次购买的 C919飞机：2024 年计划交付 5 架，2025 年至 2027 年每年计划交付 10 架，2028 年至 2030 年每年计划交付 15架，2031年计划交付 20 架。截至 2023年 9 月 10 日上午 C919 订单数达到 1061架，加之 9月 28日东航新增 100架大规模订单，C919 大型客机有望达到 1200架的订单量。C919大型客机商业化进程稳步推进，大飞机产业链有望受到持续催化。

 六部门联合印发《算力基础设施高质量发展行动计划》，对未来三年算力基础设施发展的具体目标进行量化明确。行动计划分别从计算力、运载力、存储力以及应用赋能四个方面，提出了到 2025 年发展量化目标。到 2025 年，（1）计算力方面，算力规模超过 300EFLOPS，智能算力占比达到 35%，东西部算力平衡协调发展。（2）运载力方面，国家枢纽节点数据中心集群间基本实现不高于理论时延1.5倍的直连网络传输，重点应用场所光传送网覆盖率达到80%，骨干网、城域网全面支持 IPv6，SRv6 等创新技术使用占比达到 40%。（3）存储力方面，存储总量超过1800EB，先进存储容量占比达到30%以上，重点行业核心数据、重要数据灾备覆盖率达到100%。（4）应用赋能方面，打造一批算力新业务、新模式、新业态，工业、金融等领域算力渗透率显著提升，医疗、交通等领域应用实现规模化复制推广，能源、教育等领域应用范围进一步扩大。每个重点领域打造 30个以上应用标杆。《行动计划》的发布将进一步推动我国算力基础设施的发展，利好算力产业链。

 飞天茅台出厂价上调，打开白酒行业价格空间。10 月 31 日，贵州茅台发布公告宣布，自 11 月1 日起 53%vol 贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价平均上调 20%，飞天茅台酒（53%、500ml）将由此前 969 元/瓶的出厂价上涨至每瓶 1162 元以上，1499 元的市场指导价格保持不变。本次提价有助于打开白酒行业价格空间。

 《人形机器人创新发展指导意见》出台，产业再迎发展利好。11月 2日，工信部印发《人形机器人创新发展指导意见》，《指导意见》按照谋划三年、展望五年的时间安排做了战略部署，计划到 2025 年，初步建立人形机器人创新体系；2027年，综合实力达到世界先进水平，成为重要的经济增长新引擎；《指导意见》围绕突破关键技术、培育重点产品、拓展场景应用、营造产业生态和强化支撑能力 5方面部署了任务，从加强统筹协同、完善产业政策、加快人才培育、深化交流合作 4 个角度巩固保障措施。

图表 45. 11 月财经日历前瞻

资料来源：华尔街见闻，中银证券

3.4 行业轮动速度跟踪

10月风格轮动速度和行业轮动速度较 9月上行。10月风格及行业轮动速度上行符合我们的预期，进入 11 月，年内第二波行情有望到来，市场情绪将明显走出底部，在此种背景假设下，趋势性修复行情中，主线交易结构有望逐渐明晰，11月风格及行业轮动速度或有所下行。

图表 46. 大类风格行业轮动速度指数（日频，MA60）

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图表 47. 一级行业轮动速度指数(日频，MA60)

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4 盈利面跟踪

4.1工业企业利润与 PMI

内需进入波动磨底阶段。10月 PMI 出现边际回落，产需放缓共同推动下，10月制造业 PMI 回落 0.7个百分点至 49.5%，结束了此前连续 6个月的上行趋势。但考虑到近年来 10 月 PMI 相较 9月多呈现出边际走弱，目前来看，季节性因素影响下单月 PMI的波动并不能够指向经济复苏趋势放缓，国内经济仍处于波动复苏的阶段之中。此外，A股三季报也显示出全 A盈利呈现出初步的触底回升迹象，虽然当前 A股营收增速仍处于下行趋势之中，但结合社融、工业企业利润等前瞻指标来看，A股盈利已经处于波动磨底阶段，年内有望实现触底回暖。

图表 48. 工业企业及制造业利润

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图表 49. 中国制造业及综合 PMI

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4.2 2023 年全 A 三季披露完成

两市三季报披露完成，全 A/非金融营收下降，但受三季度逆周期政策发力带来的经济复苏斜率改善驱动，盈利降幅收窄构成一大看点，全 A非金融历史上第五次“三底”基本确认。

营收仍在下滑，盈利企稳回升。全部 A股/非金融 2023Q3 累计营收同比增速分别为 1.3%/ 2.9%，较中报（1.5%/ 3.2%）微降-0.2/-0.3Pct。2023Q3 单季度收入同比增速为 0.8%/2.3%，较中报（-0.5%/3.2%）变动 1.3/-0.8Pct。非金融累计及单三季度营收增速仍小幅走弱，但统计口径调整后的金融行业营收增速单季降幅明显收窄，并带动全 A单季营收增速转正。

全部 A 股/非金融 2023Q3 累计归母净利润（下简称业绩）同比增速分别为-1.0%/-3.9%，较中报（-2.9%/-8.6%）提升 1.9/4.7Pct，2023Q3 单季度业绩同比增速为 3.1%/6.7%，较二季度（-7.1%/-11.0%）明显改善。全部 A股/非金融 2023Q3 单季业绩环比增速为-0.8%/-1.0%，皆好于季节性因素，反映三季度后期逆周期政策作用有所显现。

整体来看，2023Q3 全 A/非金融累计营收增速较中报继续小幅下行，反映总需求的改善弹性仍然偏弱，但基数角度及四季度逆周期政策进一步发力来看，营收表征的总需求 2023Q3 或处于最后磨底时刻。而 2023Q3 业绩表现则好于预期，尽管仍处于负增区间，但业绩降幅缩窄明显，A 股历史上第五次“三底”阶段或已基本形成并得到确立。

营收增速和盈利增速的不同步，成为三季报最大亮点。从四季度单季环比增速而言，其环比增速降幅大小将决定年内财报V型修复的成色，我们将对于2023年全A非金融的盈利预测由-6.4%至4.8%，上修至-4.4%至 7.7%，考虑四季度逆周期政策仍在加码，中性情景假设为 2023Q4 单季业绩环比修复情况类似 2020Q4 水平，经调整后的 2023年全 A非金融累计业绩增速或录得 1.2%水平左右。

两市三季报披露完成，全 A/非金融营收下降，但受三季度逆周期政策发力带来的经济复苏斜率改善驱动，盈利降幅收窄构成最大看点，全 A非金融历史上第五次“三底”基本确认。

图表 50. 全 A/全 A非金融三季报累计营收、业绩概览

资料来源：iFinD，中银证券

图表 51. 全 A第五次“三底”基本确立

资料来源：iFinD，中银证券

5 估值面

5.1 市场整体风险溢价水平

10 月底，同花顺全 A股权风险溢价水平录得 3.14%，较 9 月底的 2.99%小幅上升，仍处于 3 年滚动1 倍标准差以下，股权风险溢价水平仍处于历史较高水平，权益市场吸引力和中长期回报空间仍较为充分。

图表 52. 同花顺全 A 股权风险溢价 ERP

资料来源：iFinD，中银证券

5.2 一级行业 PE/PB 水平及分位变动

10 月，主要行业估值分位数较上月延续下行走势，电力及公用事业、消费者服务、建筑等行业 PE估值分位数较上月明显下降，上游资源、中游资源加工等行业 PB 估值分位数较上月小幅下降，大部分行业估值绝对水平及 3年/5年分位数以下为主。

图表 53. 一级行业 PE变动及分位

行业	当前值	10月PE分位数变化（%）	3年PE分位数(%)-10 月	3年PE分位数（%)-9月	3年最大值	3年最小值	三年中位值	10月PE分位数变化（%）	5年PE分位数(%)-10 月	5年PE分位数（%)-9月	5年最大值	5年最小值	5年中位值
石油石化	9.2	-19%	30%	49%	27.5	7.8	9.7	-11%	18%	30%	29.4	7.8	12.8
煤炭	8.5	12%	46%	]34%	12.1	5.9	8.7	17%	38%	21%	12.1	5.9	9.0
有色金属	16.1	10%	35%	25%	45.9	13.8	21.1	6% □	21%	15%	46.6	13.8	30.8
电力及公用事业	18.2	-27%	129%	56%	22.9	14.9	20.2	-44%	27%	71%	22.9	14.9	19.2
钢铁	17.1	2%	97%	95%	17.4	8.1	12.9	1%	98%	97%	17.4	5.9	11.6
基础化工	22.2	6%	54%	48%	34.9	15.3	21.4	3% 0	54%	51%	34.9	15.0	21.3
建筑	7.3	-23%	5%	128%	9.9	7.1	8.2	-14%	3%	17%	12.3	7.1	8.6
建材	16.4	自	85%	95%	18.0	10.1	13.7	-6%	91%	97%	18.0	8.8	12.8
轻工制造	22.1	-23%	26%	49%	29.9	19.4	23.0	-25%	26%	51%	29.9	16.8	23.0
机械	25.5	13%	8%	21%	33.0	23.5	29.7	-16%	26%	42%	33.0	23.0	28.1
电力设备及新能源	17.6	1%	2%	1%	48.5	16.8	35.1	1%	1%	0%	48.5	16.8	30.0
国防军工	45.4	1%	3%	2%	72.1	43.5	53.7	-4%	10%	14%	73.3	40.6	52.2
汽车	22.9	-3	4%	7%	35.1	22.0	28.0	-6	34%	40%	35.1	13.6	25.4
商贸零售	15.9	-18%	7%	25%	24.7	14.9	18.1	-7%	[27%	44%	26.0	12.5	17.0
消费者服务	33.5	-25%	1%	26%	101.4	33.3	49.4	23%	23%	46%	119.1	25.0	43.7
家电	13.7	9%	2%	1 11%	27.9	13.1	16.4	-8%	6%	14%	27.9	11.5	16.7
纺织服装	18.0	-22%	52%	74%	20.2	14.8	17.9	-36%	39%	75%	22.2	14.8	18.3
医药	28.2	17%	48%	131%	47.3	22.2	28.7	11%	135%	23%	55.0	22.2	32.9
食品饮料	27.3	-29	2%	4%	59.2	25.7	37.7	-4%	9%	13%	59.2	21.0	35.2
农林牧渔	31.4	18%	50%	32%	58.6	15.5	31.1	21%	56%	35%	58.6	14.5	28.9
银行	4.7	-5	26%	30%	7.0	4.2	5.2	-3%	16%	18%	7.2	4.2	5.9
非银行金融	18.6	6%	97%	92%	19.6	11.6	14.2	6%	83%	77%	25.8	11.6	15.8
房地产	12.1	-4	81%	85%	14.3	6.4	10.0	-2%	88%	91%	14.3	6.4	9.1
交通运输	12.1	13%	66%	53%	22.5	8.2	10.8	8%	40%	]32%	23.2	8.2	15.8
电子	39.7	11%	54%	43%	56.6	25.6	39.2	6% 口	53%	47%	60.8	22.6	39.2
通信	17.6	-国	38%	45%	33.0	13.6	19.6		23%	27%	36.6	13.6	25.6
计算机	39.6	-16%	12%	28%	64.4	36.0	48.7	-14%	11%	25%	77.9	35.4	49.5
传媒	24.1	国	68%	77%	35.7	17.4	21.7	-14%	47%	62%	36.8	17.4	24.4

资料来源：iFinD，中银证券

图表 54. 一级行业 PB变动及分位

行业	当前值	10月PB分位数变化（%）	3年PB分位数(%)-10 月	3年PB分位数（%)-9月		3年最大值	3年最三年中小值位值	10月PB分位数变化（%）	5年PB分位数（%)-9月	5年PB分位数（%)-8月	5年最大值	5年最小值	5年中位值
石油石化	1.3	-16%	81%				1.1		83%	96%	1.4	0.8	1.1
煤炭	1.5		48%						69%	76%	2.1	0.9	1.3
有色金属	2.7		2%				3.4		38%	41%	5.5	1.9	2.9
电力及公用事业	1.7		29%	28%			1.7	自 -1	40%	42%	2.2	1.4	1.7
钢铁	1.0	国号	1%				1.3	-3	2%	4%	2.1	1.0	1.2
基础化工	2.7		2%				3.7	-1%	133%	34%	5.6	2.0	3.2
建筑	0.8	-19%	5%			0.8	1.0	-11%	3%	14%	1.5	0.8	1.0
建材	1.2	武	1%				2.5	-2	0%	2%	3.3	1.2	2.5
轻工制造	2.1	g	3%				2.5		2%	2%	3.6	2.1	2.7
机械	2.7	5	5%		10%		3.3		36%	41%	4.4	1.9	2.9
电力设备及新能源	3.4		1%		3% 6%		4.6		35%	41%	7.1	1.9	4.0
国防军工	3.7		6%				4.3	-2	37%	39%	5.8	2.4	4.0
汽车	2.6	189%	38%		20%		2.7	11%	63%	52%	3.7	1.6	2.4
商贸零售	1.4	-17%	20%		37%		1.5	-12%	12%	24%	2.1	1.1	1.5
消费者服务	3.7	1	2%			3.6	6.2	7%	7%	14%	10.6	3.1	5.7
家电	2.8	-19%	13%		]32%	2.5	3.0	-12%	9%	21%	5.3	2.5	3.5
纺织服装	1.8	格	10%		12%	1.7	2.0	-1%	23%	24%	2.7	1.5	2.0
医药	3.8	4	10%			3.5	4.9	3%	9%	7%	7.6	3.2	4.7
食品饮料	6.8		6%			6.3	8.9	1%	18%	17%	14.2	4.5	8.1
农林牧渔	2.7		3%			2.5	3.3	0%	5%	5%	6.0	2.5	3.9
银行	0.5	B	17%			0.5	0.6	2	11%	12%	1.0	0.5	0.7
非银行金融	1.3	-12% 回	23%	35%		1.1	1.4	[7%	14%	21%	2.6	1.1	1.8
房地产	0.7		1%			0.7	1.0	自	0%	4%	2.0	0.7	1.2
交通运输	1.4	g	1%			1.4	1.7	0%	1%	1%	2.1	1.4	1.7
电子	4.0	12%	17%			3.5	4.8	6%	26%	20%	7.7	2.5	4.7
通信	1.8	回%	37%	45%		1.4	1.9	国	23%	27%	4.1	1.4	2.7
计算机	3.9	-14%	□ 15%	28%		3.4	4.7	-17%	14%	131%	7.1	3.2	4.6
传媒	2.3	8%	43%	51%		1.7	2.3	-11%	133%	44%	3.3	1.7	2.4

资料来源：iFinD，中银证券

7 资金面动量跟踪

7.1公募基金发行情况

股票型基金发行方面，从同花顺公布的主动权益型基金发行节奏（成立日口径）来看，10 月全月累计发行份额 51.0 亿份，较上月 61.6 亿份有所下降，成立份额仍低于过去五年同月平均水平，整体公募基金发行连续 21 个月保持在较低水平。

图表 55. 主动权益型基金发行份额统计

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7.2 北上资金

10 月北上资金净卖出金额 447.9 亿元，延续流出态势。从北上资金各行业持股市值比例变动来看，10 月北上持股市值比例变动较大的行业为电子（0.87Pct）、医药（0.44Pct）、基础化工（0.34Pct）等，电新、计算机减配市值占降幅度较大，分别减配-0.78/-0.44Pct。

在 9月月报《北上行为三段式》中，我们强调从北上资金 2018 年后六轮流出阶段的资金行为特征来看，我们对北上资金行为的特征总结划分为三阶段，分别是第一阶段（左侧下跌区域），直至北上单日峰值卖出金额确立时点；第二阶段（底部形成区域），主要特征为卖出金额逐日减少；第三阶段（右侧上涨区域），主要特征为北上资金转为持续性日度净流入，并带动北上累计净买入金额曲线重新上行。与前六轮数据相比，2023 年 8-10月区间的基于对于地产周期等基本面因素担忧引发的流出，其第一阶段和第二阶段的持续时间显著长于前六轮。从过往经验来看，本轮北上流出行情，第一阶段峰值卖出区域或已度过，当前北上进入第二阶段，即边际放缓区的置信度较高，可视为重要的参考买点区域。

图表 56. 北上资金月度净买入金额

资料来源：iFinD，中银证券

图表 57. 北上资金持股市值比例月变动幅度与月涨幅

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7.3趋势交易行业

从行业月度成交额占比趋势来看，随着稳增长政策持续发力，10月趋势交易热度向顺经济周期行业有所倾斜，建材、钢铁等行业成交有所回暖。计算机、通信、传媒成交额占比都有所下滑，但在电子行业带动下，四行业累计成交额占比 10月平均值 33.9%相较于 9 月平均值 32.0%有所升温。

图表 58. 大类及一级行业成交额占比变动趋势

金周地资产定		6%	45%	18%	15141416			1314		131413131213					141315	1313		15121212			10	1191011						11 11 111110					1010	12 1212		10101011
	}{L	5%	49%	29%	14141314			1617		22	10- 16- 46- 16- 16				15 17 15	1313		141315		14	13	1112 1114	1319221615		13141210		12	1112122327						1716 16		14121314
交通运输银行非银行金融房地产家电商贸零售消费者服务轻工制造食品饮料医药农林牧渔纺织服装计算机传媒通信电子国防军工电新汽车机械		-6%	51%	28%	25242425			2626		27	30353433			28	262521	1921211018				17	15	16151616	1818161618		16171613		15151161819					2020	1817	16182020192019
		-2%	51%	84%	2022	222522				19	181919 19			23	212425	3231283331				35	4344407434137353735				434243		383637372825					3029	3231	34333133353533
		3%	81%	71%	2627	2523		2021		20	1917192021				242124	232223222321					1817161516		181717212319182122				272727252119					17191919		21212123232324

		-18%	43%	27%																		1111
	(){(>	9%	51%	18%
		21%	60%	23%																								10011
		14%	34%	18%		56											4					3344						44433
		-11%	42%	40%																		1111						111111111
		15%	30%	32%						3222							2						223343			322	4							3322222
		-3%	34%	50%	22	22									222		22334						344332					222332233								2222
		40%	66%	21%	1			11		2	1 11			1	111		11		111		1	1111	111111			11	111		121			111		111		1111
	y M	-17	8%%	3%	3222			2	2	2	3333			2	222	2	21		22 2		1	1 L 1					111		111			1222		222		21 1
		-3%	49%	40%	12	21		2	2	3	222		2	2	222	1	12		122		1	1 11					1 22					2222		222		2222
	1LY	19%	77%	71%	22	22		4	3	4	433		2	3	464	3	34		333		3	3 3322222713121078												444		4344
	小 t>{-	12%	53%	54%	2223			3	3	5	444		4	3	222	2	22		211		1	1a	A上			2上	F24533Z4							3322222
		80%	98%	98%	1111			1	1	1	11111				1	1	1		111		1	1111	1			电	11 车							1 1		1122
	~	-13%	21%	37%	111			1	1	2	222				2 2	2	11		111		2	11111					12 T 111									1111
		-12%	4%	27%	111			11	1	22：2				2	22		1		111			1121	122211			221	111111111111									111
	A w-	19%	25%	24%	11	1		1	2	1 2				2	2N	2	22		211		1	11	1！11		1211211				1		11 ？ 22					1111
		12%	40%	16%	45	5		4	3	5567					55	4	1 43			3	3	232	3323		3332333				35		3333 33					3333
		-21%	58%	43%	14121	314		1616		1415 16			14	11	10108	7	8 7			8	6	7776	87678		7 65		5	655			7101077 8					1110108
		11%	34%	12%	22	222				22223				2	222	2	22		N	2	1	1211	11111		1111			1 1 1				21 11				1
		39%	79%	69%	1	0	1			11111					111	1	11					0000	00000		0010			1				11111111
	sr	1%	38%	80%	789		7			65555				7	689	131211141213						181716141	311111111		141315		12	1111 11 9				1211141211111011121
		-32%	21%	58%	2 2		3			33334				4	333	554445					7	297	10121197		910110		7	66654				65655			445 33
		-14%	87%	96%	333		3		3	33		222		3	233	444655					6	6	5	4455	5567		7	665		44		5454		4	66 666
	<	14%	72%	82%	9910		10		8	77		98	7	8	91010	10	108101012				14	14181716	13	1212	141313113		12	131415		108		88810		14	121111141413
	~M	27%	85%	77%	33		32		2	22		22	2	2	223	2	33454				4	3323	32232		2223		3	32222				22223			333333
		-3%	30%	17%	1111 989					88		77	910		1099	9	88888				7	7666	76699		7776		8	89 66 6655							55766
	人	47%	92%	97%	4 4433					43		34	44		545	4	35443				33222		223233		344		5	7766544444							555777
	{}\	-24%	53%	74%	88	7767				666656667						87776					6555556667876791010897667778779817

资料来源：iFinD，中银证券

受 11 月权益市场整体低迷影响，主要行业周线 MA60 强势股占比整体回落。TMT 四行业周线 MA60强势股整体由前值（9月 28日，下同）49.0%继续微升至当前值（11月 3日，下同）50.9%。其中，计算机/通信/传媒/电子分别由 48.1%/66.1%/52.1%/43.0%，变动至 42.1%/63.2%/47.3%/55.4%，电子行业 10 月表现较为强势，电新行业强势股占比仍低，绝对水平从 26.5%变动至 26.4%。非银、银行，建筑分别由前值 66.2%/73.8%/45.2%，回落至 51.4%/47.6%/32.2%。

图表 59. 热门行业 MA60(周)赚钱效应

iFinD 11 3

8 推荐行业配置

配置第二库存周期上行与美债利率下行。当前经济第二库存周期开启或无悬念。量的维度，产成品库存同比增速上行，价的维度 PPI 同比增速上行，盈利角度工业企业利润增速拐点向上。相对于资本开支开启的第一库存周期“量价齐升”，第二库存周期价格上行力度较弱，估值分布结构性突出，中游制造业最有望受益。重点关注周期向好的高端制造（电子、通信、智能驾驶、机器人、国防军工、海风），医药、白酒等核心资产与美债利率呈现较强的负相关特征，伴随美联储加息进入尾声，美债利率有望趋势性下行，医药、白酒有望系统性受益，且行业估值低位、景气转好，具备困境反转动力。此外关注受万亿特别国债拉动的建筑建材产业链和受益于提振资本市场政策的证券行业。

行业配置关注：

1）高端制造（电子（15%）、通信（10%）、智能驾驶（10%）、机器人（10%）、国防军工（5%）、海风（5%））：

电子-中观及微观视角下，电子周期上行信号不断确认，华为旗舰机销售表现亮眼，Q4 有望继续带动消费电子产业链回暖。中美科技摩擦进一步加剧，海外算力芯片对华开启全面禁运，光刻机等关键半导体设备 2024年也面临禁运问题，半导体设备和材料、GPU、华为昇腾产业链和算力租赁有望受益于国产替代加速。

通信-卫星通信基础技术-终端设备-运营服务全环节贯通，全球航天新格局下，低轨卫星通信已经成为国际必争之地，卫星通信产业链景气可期。同时算力需求提升下，光模块等算力基础设施有望持续受益。

智能驾驶-乘用车特别是造车新势力“金九银十”销售表现亮眼，以华为问界汽车为代表的智能汽车商业化进展迅速、销售表现亮眼，“电动化上半场，智能化下半场”的大背景下，智能驾驶受到政策与技术双催化，产业有望进入渗透率加速拐点。

机器人-近期机器人特别是人型机器人政策密集出台，行业催化明确，人型机器人已步入规模量产化前夕，国内外多家厂商人型机器人产品或将于 2023 年底-2024 年开启商业化落地，关注行业从 0-1 走向 1-10的产业投资机会。

国防军工-行业估值已处于历史低位，后续伴随“十四五”中期订单逐步落地，行业业绩有望逐步释放；

海风-9月以来海风支持政策明确、各地项目建设重启，9 月风电新增装机明显回暖，海风前期迟滞的装机和招标需求有望在 2023年 Q4 和 2024年加速落地。

2）核心资产（医药（15%）、白酒（10%））：医药、白酒等行业与美债利率呈现较强的负相关特征，伴随美联储加息进入尾声，美债利率有望趋势性下行，医药、白酒有望受益。医药行业在经历 2 年多的回调后，估值已处于相对低位，前期医药反腐、医保谈判带来的行业不确定性已有所消散，当前 GLP-1 靶点减重已相对成熟，国内多家企业已有布局，ADC 等创新药领域也有所进展，创新药企出海加速，行业具备景气催化动力。白酒估值同样处于低位。

3）大金融（证券（15%））：受到提振资本市场政策催化且有望受益于 A 股市场整体回暖的券商板块。

4）建筑建材产业链（5%）：中央财政将在今年四季度增发国债 10000亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板。本次特别国债重点聚焦水利建设，关注有望受益的建筑、工程机械、管材、防水、水泥等水利相关建筑建材产业链。

图表 60. 中银策略—行业配置组合净值走势

iFinD 2023/11/03

风险提示

逆周期政策不及预期，宏观经济波动超出预期。

披露声明

本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。

中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。

评级体系说明

以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：

公司投资评级：

买入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；

增持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；

中性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；

减持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

行业投资评级：

强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；

中性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；

弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500指数。

风险提示及免责声明

本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。

本报告发布的特定客户包括：1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2) 中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。

中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。

本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。

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尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。

本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网站的风险。

本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。

过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。

部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。

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目录

图表目录

1 十一月配置思考及行业推荐

1.1行业配置思考-本轮券商行情的三种可能路径

1.2 重点行业推荐——电子与医药

1.2.1周期上行信号不断确认的电子

1.2.2估值低位、具备景气反转动力的医药

2 市场热点聚焦

2.1 汽车销售“金九银十”表现亮眼，关注智能汽车渗透率提升的结构性机会

2.2 新能源：海风重启，风电新增装机修复明显

2.3 基建地产：万亿国债助力基建地产产业链修复

2.4 转基因粮食首批审定号公示，种业板块景气向上预期增强

3 十月指数及行业表现回顾

3.1 十月指数波动回顾

3.2 十月行业表现

3.3 十月重点事件、新闻回顾及十一月重要事件展望

3.4 行业轮动速度跟踪

4 盈利面跟踪

4.1工业企业利润与 PMI

4.2 2023 年全 A 三季披露完成

5 估值面

5.1 市场整体风险溢价水平

5.2 一级行业 PE/PB 水平及分位变动

7 资金面动量跟踪

7.1公募基金发行情况

7.2 北上资金

7.3趋势交易行业

8 推荐行业配置

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