美护行业专题系列之一：乔雅登直播破价事件的延伸思考商业贸易

2023年11月30日

证券研究报告

行业研究

美护行业双周专题系列之一：乔雅登直播破价事件的延伸思考

行业专题研究（普通）

商业贸易

投资评级看好

上次评级看好

刘嘉仁社零&美护首席分析师

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周子莘美护行业分析师

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李汶静美护行业研究助理

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2023年11月30日

本期内容提要：

》事件：乔雅登在抖音平台直播间出现明显破价，艾尔建美学向抖音发布告知函要求下架部分链接。2023年10月抖音开放部分玻尿酸产品白名单，10月下旬双十一活动开启后即部分产品在抖音直播平台出现严重破价情况，如正常价格带位于5000-9000元不等的乔雅登·雅致，“秒杀价”不足2000元，且在抖音公域渠道中，价格变动更易传播，引起较多关注。11月艾尔建美学向抖音平台发布告知函，表示：较多在抖音平台上销售乔雅登系列产品的机构并未在艾尔建授权经销商中购买过相关产品，“有理由怀疑上述机构涉嫌在医疗服务过程中提供与其对外宣传不一致的产品、非正规渠道采购的产品、甚至未经批准或假冒伪劣产品”,同时要求：（1）删除告知函中所列的产品/服务链接及未提供有效采购记录的医疗机构发布的乔雅登产品/服务链接；（2）建立有效审查机制，保证在抖音平台上发布、销售的艾尔建产品属于可信任的获授权机构。

》为什么会出现明显破价？机构端普遍获客压力较大因而采用低价引流,但忽视“低价”策略实际不存在竞争壁垒，最终结果是所有参与者陷入囚徒困境，打破价格体系可能无法为机构带来更为可观的客流。为什么本次破价引起较高关注？作为绝对高端系列，乔雅登价格波动或引发玻尿酸注射剂价格体系动摇的连锁反应，且抖音作为公域渠道，其价格传播度以及影响范围更广。是否有产品因此享有相对更高确定性？短期来看，盈利能力充足、具备一定热度的产品（如再生类）有望获得机构偏好，同时销售上游厂商代工的自有产品为部分头部医美机构的探索方向。若医美直播放开为大势所趋，维护价格体系有何解决方案？如艾尔建美学告知函中所提到的：“建立有效审查机制，保证在抖音平台上发布、销售的艾尔建产品属于可信任的获授权机构”，若能够做到三方联合，推动由上游厂商授权医美机构的白名单制度，则有助于确保产品来源合规可追溯，且便于价格体系管理，保证长期可持续发展而非短期竭泽而渔，为平台带来流量，帮助机构以较低成本获取客流、提升产品循环速度，同时促进上游厂商实现更好的出货表现。

》投资建议：由于今年新客获取成本明显提升、机构更多竞争存量老客，近期的乔雅登在直播平台破价事件亦可反应当前机构获客方式之激烈，机构以高成本引流客户进店后，必然需要销售更具盈利空间的产品以兑现利润，导致机构端对于有热点且能够提供充分盈利空间的新品更为推崇，这类产品短期亦有望获得较强的增长确定性，如：再生类、胶原类、减重类、毛发类赛道均具备较高的市场热度。建议关注布局再生赛道的爱美客、华东医药，布局重组胶原赛道的锦波生物、巨子生物，玻尿酸业务持续发力的昊海生科。在消费医疗子赛道中，减重赛道热度不减，关注具备减重药物布局的华东医药、爱美客，具备减脂塑形相关光电仪器布局或在研的昊海生科、华东医药、复锐医疗科技、伟思医疗，以及随着产品减重效果显现可能存在的对于医美填充产品需求的催化；关注在防脱固发赛道关注度提升之下的毛发健康领域龙头科笛、锦波生物、三生制药、振东制药等。

1、乔雅登破价事件的延伸思考.. 4
为什么会出现明显的破价？ .5
为什么本次破价引起较高关注？ .6
是否有产品因此享有相对更高确定性？ ..6
若直播放开为大势所趋，维护价格体系有何解决方案？ .7
2、投资建议与风险提示... .8

表目录

表1、部分头部医美机构集团布局自有代工产品

图目录

图1、乔雅登雅致在新氧平台参考均价为 8900元，在抖音直播间则降价至 2000元以下...4
图 2、艾尔建向抖音发布告知函，说明部分平台上销售的乔雅登产品存在来源不明问题....4
图3、2019年头部医美机构成本和费用构成. ...5
图4、中国医疗美容行业成本构成.. .5

1、乔雅登破价事件的延伸思考

事件：乔雅登在抖音平台直播间出现明显破价。2023年10月抖音开放部分玻尿酸产品白名单，10月下旬双十一活动开启后即部分产品在抖音直播平台出现严重破价情况，如正常价格带位于5000-9000元不等的乔雅登·雅致，“秒杀价”不足2000元，且在抖音公域渠道中，价格的变动更易传播，引起市场广泛关注。

图1、乔雅登雅致在新氧平台参考均价为8900元，在抖音直播间则降价至2000元以下

资料来源：新氧、抖音、玥墨咨询，信达证券研发中心

艾尔建美学向抖音平台发函告知风险并要求下架部分产品/服务链接。11月艾尔建美学向抖音平台发布告知函，表示：较多在抖音平台上销售乔雅登系列产品的机构并未在艾尔建授权经销商中购买过相关产品，“有理由怀疑上述机构涉嫌在医疗服务过程中提供与其对外宣传不一致的产品、非正规渠道采购的产品、甚至未经批准或假冒伪劣产品”，同时要求：（1)删除告知函中所列的产品/服务链接及未提供有效采购记录的医疗机构发布的乔雅登产品/服务链接；（2）建立有效审查机制，保证在抖音平台上发布、销售的艾尔建产品属于可信任的获授权机构。

图2、艾尔建向抖音发布告知函，说明部分平台上销售的乔雅登产品存在来源不明问题

资料来源：艾尔建公众号，信达证券研发中心

万海盛#品#商（上海）有#公司

医美直播发展是否会酝酿风险？

医美直播销售涉及平台、机构、品牌三方，但当前平台并未认知其中风险。医美产品作为III类医疗器械受到严格监管，虽然平台方对于开展直播业务机构采取白名单制度并进行审核，但无法保证其销售医疗器械产品的采购来源可追溯，因此会发生在本次艾尔建美学告知函中提及的：“有理由怀疑上述机构涉嫌在医疗服务过程中提供与其对外宣传不一致的产品、非正规渠道采购的产品、甚至未经批准或假冒伪劣产品”若在交付时产生不良医疗后果则对于平台而言亦存在较大风险。而引入品牌方则有助于从上游厂商角度审核产品来源、确保产品合规性，降低风险。

为什么机构会选择破价销售？

机构端普遍获客压力较大因而采用低价引流，但忽视价格战策略实际不存在竞争壁垒。受到消费力恢复节奏放缓的影响，以及今年在节庆假日出行对于消费的分流作用，新客获取难度较高，获客费用成为必须支出且占比不断提升。在获客“成本”一定的情况下：（1）用更具噱头的低价引流或可增强消费转化以及客户到店的确定性；（2）从现金流的角度来看，降价相较于费用支出对于现金流的影响更弱。虽然在抖音直播中部分机构以绝对低价的乔雅登吸引消费者，但实际通过降价获客并不存在任何壁垒，其他机构亦可以进行跟随，最终结果是所有参与者陷入囚徒困境，打破价格体系可能无法为机构带来更为可观的客流。

图3、2019年头部医美机构成本和费用构成

资料来源：德勤，信达证券研发中心

图4、中国医疗美容行业成本构成

资料来源：美业新纬度公众号、iiMedia前瞻产业研究院，信达证券研发中心

对机构而言，低价引流的客户能否在到店后升单依然存疑。倾向于购买低价产品的客户更有可能是价格敏感性消费者，即使客户到店进行消费，能否留存客户并后续促成升单交易依然存疑，造成即使机构付出了较多成本引流但并没有实现相应利润的落地；并且机构老客亦会认为利益受到损害。对消费者而言，购买低价产品存在无法核销、强制升单等风险。在机构存在引流后进行升单的诉求时，消费者到店后有可能存在：产品无法安排立刻核销注射/需要搭配购买其他产品联合注射/提供注射的医生经验不足等问题，实际可能无法得到较好的消费体验。

同于其他产品是购买后由消费者自行使用，医美产品的销售实质上是在固定场所交付“产品+医生诊断&技术"的打包解决方案，由于医美产品终端售价实际中包含了耗材、获客、医生薪资等多项成本，消费者并不会也无法进行清晰的区分，因此更易产生“医美消费=买产品”的认知，但实际医美消费是购买全流程的服务交付，医生的审美&技术在其中的作用举足轻重（尤其是注射填充类项目），因此对于机构而言实际可以用不同质量的医生咨询&注射治疗服务+相同的产品进行价格区分，但若忽视医生价值，仅聚焦于销售产品本身，则会导致价格战的发生一一部分产品终端价甚至被压缩至进货成本以下。

为什么本次破价引起较高关注？

作为绝对高端系列，乔雅登价格波动或引发玻尿酸注射剂价格体系动摇的连锁反应。乔雅登为玻尿酸品牌中的绝对高端系列，被誉为“玻尿酸中的爱马仕”，高端产品价格带下滑较大程度上会引发其他中端产品价格带的普遍下移与竞争力减弱，消费者或质疑玻尿酸产品是否“物有所值”,若能够用2000元的预算买到乔雅登，其他产品的性价比都会明显下降。

抖音作为公域渠道，价格传播度以及影响范围更广。过去即使部分产品在机构线下场景销售时有降价或是买赠的情况，但机构实际销售情况、售卖价格无法完全从公开信息获取，线下破价对于产品价格体系的影响相对轻微。然而抖音作为汇集流量的公域渠道，价格调整更易普遍传播，从而对于品牌或产品价格体系造成影响。

高端注射剂客群相对稳定、消费频次低，破价影响需更长时间缓解。不同于水光/光子这类消费门槛较低、频率较高的项目，玻尿酸尤其是高端产品的维持时间往往在1-2年左右，短期复购的可能性较低，因此破价的影响或需要更长的时间才能得到缓解。

是否有产品因此享有相对更高确定性？

短期来看，盈利能力充足、具备一定热度的产品有望获得机构偏好。在机构付出较高成本获客后（若以价格位于2000元以下的乔雅登雅致来看，机构单支销售甚至为亏损），必然需要通过向到店客户销售其他产品落地利润，产品需要具备以下特点：①盈利空间充足：在客户复购不确定性较高的情况下，机构更倾向于销售单支/单次治疗即能够提供较多利润的产品；②具备新概念、当前热度较高：在产品市场热度较高的情况下可降低机构推销难度，更易成交，因而再生类产品作为兼具盈利空间与市场热度的产品有望享受较高的增长确定性。

推出由上游厂商代工的自有产品为部分头部医美机构的探索方向。在①某款产品价格战情况相对严重、但实际治疗效果较好（如部分合规水光产品)；或②某类产品整体价格体系不够稳固（如注射类玻尿酸产品）等情况下，机构可能倾向于采用代工模式建立机构自有品牌取得定价权，在保证价格体系稳固的情况下，亦能够缩减部分产品成本。同时头部机构通过在院内进行自有产品临床打板的方式增强院内医生对于产品的了解以及认可度，降低医生向顾客推荐自有产品时的担忧。但该解决方案仅对中大型连锁、会员粘性较高的头部机构较为适用，其他单体或

小型连锁机构则较难实现。

表1、部分头部医美机构集团布局自有代工产品

机构集团	产品	功效
朗姿股份	芙妮薇·尊雅（LHA 交联技术）	填充、塑形、提升
	芙妮薇·致雅	支撑、塑形
	润洛薇	支撑、塑形
联合丽格	新肤源胶原水光	淡纹、补水
艺星	奥西施	填充
	曼芙佳	填充
	婕瑞	填充
北京画美	初黛玻尿酸	改善面颊凹陷下垂
华韩股份壹加壹医美	海茵诗曼（HEC3.0-3D 高效梯度交联技术）填充、塑形、支撑
华韩股份壹加壹医美	ARSMO玻尿酸 TWINHA	填充、塑形、紧致嫩肤

资料来源：医与美前沿、新肤源胶原水光公众号，信达证券研发中心

中长期来看，价格体系稳固、具备优异效果口碑的产品依然是首选。虽然短期市场或对于盈利空间充足且具备热点的产品更为偏好，但更长维度来看，机构端需要治疗效果优秀、价格体系稳定的产品作为稳定盈利来源，或差异化的联合疗程解决方案为消费者提供更优质的治疗体验。上游厂商的价格体系管理能力、为机构赋能的能力都将受到更多考验。

若医美直播放开为大势所趋，维护价格体系有何解决方案？

在流量资源充裕的直播电商渠道，基于其有针对性地向本地用户推荐本地门店消费的逻辑，引流效率较高，但更多机构进入开展直播后，若部分机构不具备其他的核心竞争力、以“低价”竞争的缺口打开，则会有更多机构被迫跟随，进而对于产品的品牌力造成严重打击，在新模式开始的前期，或需要多方参与共同制定规则方能够保证可持续发展。

平台联合下游机构&上游品牌建立授权名单。如艾尔建美学告知函中所提到的：“建立有效审查机制，保证在抖音平台上发布、销售的艾尔建产品属于可信任的获授权机构”，当前仅有直播平台与机构两方，平台对于机构产品来源可能无法做到充分审查，进而出现如艾尔建告知函中提到的“医美机构直播链接产品来源不明”问题。若能够做到三方联合，推动由上游厂商授权医美机构的白名单制度，则有助于确保产品来源合规可追溯，且便于价格体系管理，保证长期可持续发展而非短期竭泽而渔，为平台带来流量，帮助机构以较低成本获取客流、提升产品循环速度，同时促进上游厂商实现更好的出货表现。

2、投资建议与风险提示

投资建议：由于今年新客获取成本明显提升、机构更多竞争存量老客，近期的乔雅登在直播平台破价事件亦可反应当前机构获客方式之激烈，机构以高成本引流客户进店后，必然需要销售更具盈利空间的产品以兑现利润，导致机构端对于有热点且能够提供充分盈利空间的新品更为推崇，这类产品短期亦有望获得较强的增长确定性，如：再生类、胶原类、减重类、毛发类赛道均具备较高的市场热度。建议关注布局再生赛道的爱美客、华东医药，布局重组胶原赛道的锦波生物、巨子生物，玻尿酸业务持续发力的昊海生科。在消费医疗子赛道中，减重赛道热度不减，关注具备减重药物布局的华东医药、爱美客，具备减脂塑形相关光电仪器布局或在研的昊海生科、华东医药、复锐医疗科技、伟思医疗，以及随着产品减重效果显现可能存在的对于医美填充产品需求的催化；关注在防脱固发赛道关注度提升之下的毛发健康领域龙头科笛、锦波生物、三生制药、振东制药等。

风险因素：客流&消费力恢复节奏不及预期、下游价格战未有缓解。

研究团队简介

刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。

王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。

周子莘，美护分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。

涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。

李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。

林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年1月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。

分析师声明

负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。

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	增持：股价相对强于基准5%～20%；	中性：行业指数与基准基本持平；
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风险提示

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