证券研究报告／策略专题报告

新能源何时见底？

报告摘要：

当前新能源行业的症结在于需求下行和产能过剩。（1）需求方面，新能源车国内渗透率已达27.6%,2022年购置税减半等政策透支了2023年的消费需求，新能源车销量增速明显下行；在欧洲能源危机缓解、外需回落下储能需求预期明显回落。（2）供给方面，上游原材料碳酸锂、硅料产能释放，价格已从高位下跌40%以上；中游动力电池产能规划明显超过需求；下游整车降价进一步加剧对供给过剩的担忧。

复盘来看，成长性赛道调整见底需看到政策、需求、筹码和估值等的大幅改善，不同时具备可能仅仅是超跌反弹。复盘白酒、医药和半导体的调整过程，可以看到：（1）行业出现调整见底都是在高位筹码彻底出清（融资、外资等成交额占比大幅下降）筹码结构大幅改善（基金持仓超配比下降）下；与此同时，估值已大幅下降50%-70%以上，估值性价比已较高。（2）第二个重要因素是需求预期明显改善，往往是政策导向发生变化所致，如2022年10月的白酒（防疫放开后白酒需求回暖）和医疗器械（医保政策回暖、高端设备国产化等）。（3）如果四个条件不同时具备，尤其是筹码调整不到位、需求预期没有明显改善，仅仅是估值明显下降、估值性价比较高，也仅仅可能出现超跌反弹，如2021年9月的白酒和医药，以及2022年5月的半导体。

当前来看，新能源中期调整未完，TMT和低估值国企是双主线。（1）新能源当前不具备调整到底的条件，短期估值性价比较高可能出现超跌反弹：筹码出清方面，新能源的基金超配比和外资持仓依然维持高位，高位筹码出清不到位；但当前估值仅25倍，估值分位数已降至8%。需求改善方面，渗透率已达高位，外需回落、内需低迷，短期需求改善预期较低；政策上，扩大内需导向的刺激汽车需求的政策依然有望出台。（2）对比来看，TMT行业和低估值的央国企同时具备政策、需求、筹码和估值四个条件，是当前的双主线。

分子端修复延续，降准显示国内流动性维持宽松，A股延续震荡偏强。

（1）分子端：1-2月消费修复较好，1-2月地产销售好于预期，分子端修复延续。（2）流动性：美联储仍可能小幅加息，降准显示国内流动性继续维持宽松；新发基金回暖，微观资金有所改善。（3）风险偏好：硅谷银行风险有限但紧缩预期回落，地缘风险下降提振市场情绪。

政策和复苏导向是配置主线，关注TMT、建筑等。（1）分子端持续修复、分母端的流动性宽松以及两会结束后政策推动，因此政策和复苏导向依然是行业配置主线。（2）建议逢低配置：其一，政策导向的：AI和国产化相关的计算机（人工智能、云计算、国产化）、传媒、半导体；国改和一带一路相关的建筑、通信、军工等。其二，复苏导向的：顺周期的化工、消费（白酒、美容、停车等）、电力设备等。

风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

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周度聚焦：新能源中期调整未完，短期存在超跌反弹机会.
1.1. 当前新能源行业的症结在于需求下行和产能过剩 ..4
1.2. 成长赛道调整见底和超跌反弹的信号. ..5
1.3. 当前来看，新能源中期调整未完，TMT和低估值国企是双主线 .10
周度策略：数据验证复苏延续，流动性向好. ..12
2.1. 分子端：1-2月数据验证复苏态势较好. .12
2.2. 风险偏好：硅谷银行风险有限，地缘风险下降提振市场情绪 ..13
2.3. 流动性：国内流动性维持合理宽松，新发基金回暖. ...14
行业配置：延续政策和复苏导向的主线.. .15
上周市场回顾... ..17
4.1. 上周全球主要大类资产表现. ..17
4.2. 行业及重要指数估值变动... ....18
4.3. 股市资金供求. ..20
4.3.1. 资金流入.. .. 20
4.3.2. 资金流出... .21

图表目录

图1：新能源车销量同比增速下台阶...
图2：上游原材料价格已高位回落...
图3：集采压低医药行业盈利空间. .5
图4:2022H1半导体行业库存处在十年来高位. .5
图5:2022年10月白酒行业调整见底.. ..6
图6:2022年10月医药行业调整见底.. ...6
图7：2022年10月外资对食品饮料行业持仓触底. ..6
图8:2022年10月白酒行业估值分位数大幅下跌. ...6
图9：2022Q3公募基金对医药行业超配比触底.. ...
图10:2022年10月医药行业估值分位数触底.. ..7
图11:2021年9月医药行业超跌反弹.. ...7
图12:2021年9月外资减持食品饮料.. ...8
图13:2021年8月医药行业估值快速下跌. ..8
图14:2021年9月医药行业超跌反弹
图15:2021年9月医药出口量快速提升.. ...8
图16:2021Q3基金对医药超配比并未大幅变化. .9
图17:2021年8月医药行业估值下跌不充分.. .9
图18:2022年5月半导体行业行业超跌反弹.. ..9
图19:2022Q1基金对电子超配比并未大幅变化.. .9
图 20：2022年5年汽车销量大增带动半导体需求.. 9
图 21：新能源成交额占比已显著下滑..
22：基金对新能源减持幅度仍偏. ....10
图 23：外资对新能源减持幅度仍偏小.. .. 10
图 24:新能源估值分位数已经在低位. ..0
图 25：地方政府接力国补进行汽车消费补贴. ....
图 26:当前基金对TMT和央国企超配比仍低.. ...12
图 27：当前外资对TMT和央国企超配比仍低.. ...12
图28: 消费分项相对2019年同期修复的比例. ..3
图 29：社零当月同比增速继续转好...
图 30：地产销售同比增速反弹明显.. ...3
图31:欧美仍处加息上行周期 ..4
图32：欧洲央行继续加息50BP... ....5
图33：国内商业银行超储率水平较低.. ...5
图 34:陆股通本周明显回...
图 35：新成立偏股基金持续回暖. ....5
图36:盈利触底后周期风格将明显占优 ..16
图 37：成长板块中，新能源和电力设备估值分位数较低.. ...17
图38：消费、TMT、建筑装饰行业的换手率分位数较高.. ....17
图 39:上周全球主要大类资产表现... .8
图 40:沪深300静态/动态 PE... .19
图 41:创业板指静态/动态 PE... ..9.
图 42：各行业PE估值分位点（TTM，2023/03/17）
图 43：各行业PB估值分位点（LF，2023/03/17） ..20
图 44: 沪深股通净流入.. ...21
图 45:融资余额变动与上证指数.. .1
图 46:行业融资余额变.. .2.12
图 47:
图48:IPO发行情况... ..2
图 49:定增募资情况.. .22
图 50：过去一周解禁市值靠前的行业.. ....22
图51：未来4周各行业解禁市值（亿元） ....23
图 52：产业资本净减持与上证综指.. .. 23
图 53：行业产业资本增减持情况（亿） .. 23

1．周度聚焦：新能源中期调整未完，短期存在超跌反弹机会

1.1．当前新能源行业的症结在于需求下行和产能过剩

新能源车销量增速下行，储能需求预期回落。（1）新能源车方面，2022年在购置税减半等一系列稳增长、促消费政策刺激下，新能源车销量达688.7万辆，同比增长93.4%，市占率达25.6%，相较2021年提高12.1%，2022年新能源乘用车渗透率达到27.6%，一定程度上透支了2023年的汽车消费需求，预计2023年新能源车销量将为900万辆，同比增速下滑至35%。（2）新能源发电方面，随着欧洲能源危机逐渐缓解，以及外需回落下储能需求预期下滑，风光储相关需求也有所下行。

图1：新能源车销量同比增速下台阶

数据来源：东北证券，Wind

供给端产能过剩问题凸显。（1）上游来看，碳酸锂、硅料产能释放，价格已从2022年高位下跌40%以上，有效缓解中下游成本压力的同时也将整个新能源行业的发展方向从原材料短缺导向的数量型发展转向追求性价比的高质量发展，盈利空间下降;（2）中游来看，新能源车方面，到2025年，新能车所需要的动力电池产能将达到1200GWh，但动力电池目前的产能规划已超 5000GWh；新能源发电方面，2023Q1国内硅片产能预计将达到 740GW左右，对于上游硅料和下游的电池片、组件来说都明显产能过剩，行业竞争格局恶化；（3）下游来看，头部新能源车企降价后，部分车企快速跟随，近期燃油车的大幅降价，也引发市场对于新能源车销量分流的担忧，进一步加剧了对供给过剩的担忧。

图2：上游原材料价格已高位回落

数据来源：东北证券，Wind

1.2．成长赛道调整见底和超跌反弹的信号

白酒、医药、半导体与新能源的回调逻辑具有一定可比性。2022年9月份以来，电力设备行业已经下跌21.56%，行业已经出现明显调整。复盘发现，同为成长性赛道的白酒、医药和半导体与当前新能源行业具有一定可比性，同样面临需求下行和/或产能过剩的问题，具体来看：（1）白酒：2021年初，白酒提价影响了量增的逻辑,2021H2宏观经济开始走弱，个人和商务用酒的消费需求主动减少，新冠疫情的反复也对白酒消费场景造成一定限制，需求整体下行。（2）医药：2021年新冠疫情基本稳定后商业医药需求下行，业绩增速放缓；政策对创新药审批趋严叠加医保谈判，创新药竞争加剧，投资回报率下降。（3）半导体：2022H1半导体库存达到2013年以来新高，而疫情后需求快速下行，2022Q3半导体进入缓慢的去库存周期。白酒和医药行业在2022年10月调整结束，而半导体仍在调整过程中，但三者在整个回调的过程中都经历了超跌反弹。关于调整结束和超跌反弹信号的讨论如下：

图3：集采压低医药行业盈利空间

数据来源：东北证券，Wind

图4:2022H1半导体行业库存处在十年来高位

数据来源：东北证券，Wind

图5:2022年10月白酒行业调整见底

数据来源：东北证券，Wind

图6:2022年10月医药行业调整见底

数据来源：东北证券，Wind

调整见底都是在高位筹码彻底出清、筹码结构大幅改善的环境下。（1）白酒行业：筹码方面，2022年10月成交额占比降至4.96%，相较2021年6月的高位水平已经下跌27.42%；外资对食品饮料行业的持仓市值达近年来低位（2297亿），相较2021年初已经回落48.64%，筹码拥挤度已明显降低；估值方面，2022年10月底，白酒行业估值分位数达到阶段性底部(32%),相较2021年5月(92%)大幅下降约60%;估值仅为35X，相较2021年5月（61X）下降43%。（2）医药行业：筹码方面，2022年9月成交额占比降至6.39%，相较 2021年7月的高位水平已经下跌 23.13%;2022Q3公募基金对医药行业的超配比在经历5个季度的下跌后触底,超配比从5.19%下降至1.69%，持有市值下降46.26%；估值方面，2022年10月医药行业估值分位数创历史新低，较2021Q2下跌约 70%，估值则从41X降至23X，跌幅达43.28%。结合需求回升等基本面情况，估值性价比凸显。

调整见底时普遍有需求预期改善，往往由政策导向发生变化所致。（1）白酒行业：在 2022年底相继出台“二十条”和“新十条”后，各地积极优化防疫措施，同时地产纾困政策升温，整体来看经济修复预期较强，对白酒需求回暖起到支撑作用。（2）医药行业：新冠病毒感染落实乙类乙管后，各类治疗药物的需求提升，同时前期受压制的常规医疗需求、保健消费也有所释放，叠加2022年底医保政策见底回暖、高端设备国产化、医疗设备贴息贷款等政策出台，需求预期稳步提升。

图7：2022年10月外资对食品饮料行业持仓触底

数据来源：东北证券，Wind

图8:2022年10月白酒行业估值分位数大幅下跌

数据来源：东北证券，Wind

图9：2022Q3公募基金对医药行业超配比触底

数据来源：东北证券，Wind

图10：2022年10月医药行业估值分位数触底

数据来源：东北证券，Wind

如筹码、估值、需求和政策四个条件不同时具备，尤其是筹码调整不到位、需求预期没有明显改善，仅仅是估值明显下降、估值性价比较高，也仅仅可能出现超跌反弹，如2021年9月的白酒和医药，以及2022年5月的半导体：

白酒行业在2021年9月超跌反弹：（1)筹码方面：食品饮料行业成交额占比从2021年6月的6.83%下降至2021年9月的3.91%；基金对食品饮料的持仓显著从2021年5月的4474亿下降至9月的3484亿，下滑幅度虽有22.12个百分点但相比调整见底的下调幅度（48.64%）依然偏小；（2）估值方面：白酒行业估值分数从2021年5 月的 92%降至9月的 77%，跌幅虽有15个百分点但仍小于调整见底时的跌幅(60%）。

图11：2021年9月医药行业超跌反弹

数据来源：东北证券，Wind

图12：2021年9月外资减持食品饮料

数据来源：东北证券，Wind

图13:2021年8月医药行业估值快速下跌

数据来源：东北证券，Wind

医药行业在2021年9月超跌反弹：（1）筹码方面：医药行业成交额占比从2021年7月的8.31%下降至2021年9月的5.62%；基金对医药行业的持仓超配比并未明显环比下滑，仅从2021Q2的5.19%下降至2021Q3的5.01%；（2）估值方面：2021年8月医药行业估值快速下跌，估值分数从8月初的50%降至8月底的30%，跌幅虽有20个百分点但相较调整见底的跌幅（70%）仍偏小；（3）政策方面：8月31日，国家医保局、国家卫健委等8部门联合印发《深化医疗服务价格改革试点方案》，明确将确定5个试点城市，积极稳妥有序推进医疗服务价格改革，一系列医改深化文件为医药的反弹创造了良好环境；（4）需求预期方面：疫情反复下医疗设备、耗材赛道持续高增长，医院端产品需求快速恢复，同时21Q3海外疫情的剧烈波动助企业快速打开国际市场，出口需求带动景气度上升。

图14:2021年9月医药行业超跌反弹

数据来源：东北证券，Wind

图15:2021年9月医药出口量快速提升

数据来源：东北证券，Wind

图16:2021Q3基金对医药超配比并未大幅变化

数据来源：东北证券，Wind

图17:2021年8月医药行业估值下跌不充分

数据来源：东北证券，Wind

半导体行业在2022年5月超跌反弹：（1）筹码方面：电子行业成交额占比从2021年11月的11.23%下降至2022年5月的8.93%；公募基金对电子行业的持仓超配比并未明显环比下滑，仅从2021Q4的5.71%下降至2022Q1的4.12%;（2）需求预期方面：2022年5月虽然手机相关的消费电子需求依然偏弱，但汽车相关车规级半导体需求提升，主要受益于乘用车销量和新能源车5月销量明显回暖，5月中国乘用车销量约162万辆，环比+68.2%，新能源车销量44.7万辆，环比+49.5%;

图18:2022年5月半导体行业行业超跌反弹

数据来源：东北证券，Wind

图19：2022Q1基金对电子超配比并未大幅变化

数据来源：东北证券，Wind

图 20：2022年5年汽车销量大增带动半导体需求

数据来源：东北证券，Wind

1.3．当前来看，新能源中期调整未完，TMT和低估值国企是双主线

当前来看，新能源中期调整未完，但短期存在超跌反弹机会。新能源当前不具备调整到底的条件，但短期估值性价比较高，可能出现超跌反弹，具体来看：（1）筹码方面，2023年2月电力设备行业成交额占比为9.20%，相较2022年8月的高位水平（14.50%）已有显著下滑，但2022Q4基金对新能源超配比（6.73%）相较 2022Q3（6.99%)并未显著回落，且外资持仓从2022年8月的3795亿降至当前的3167亿，跌幅（-20.32%）仍偏小。（2）估值方面，当前估值已在低位，估值仅为25X，估值分位数已降至8%，估值性价比较高。（3）需求方面，欧盟计划正式公布《净零工业法案》提案，将扶持本土光伏等清洁能源制造业，外需回落预期升温；国内新能源车补贴退坡叠加运营类电动车（公交车、网约车等）的渗透率已达高位，内需增速下降。（4）政策方面，扩内需导向的消费刺激政策仍有望出台，地方政府对新能源车的支持政策接力国补发力。

图21:新能源成交额占比已显著下滑

数据来源：东北证券，Wind

图 22：基金对新能源减持幅度仍偏小

数据来源：东北证券，Wind

图 23：外资对新能源减持幅度仍偏小

数据来源：东北证券，Wind

图24:新能源估值分位数已经在低位

数据来源：东北证券，Wind

图25：地方政府接力国补进行汽车消费补贴

时间	发布部门	内容	类别
2023/1/29	上海	上海市人民政府印发了《上海市提信心扩需求稳增长促发展行动方案》，提出对符合的车型免征车辆购置税，以及个人消费者于2023年6月30日前报废或转出名下在上海市注册登记且符合相关标准的小客车，并购买纯电动汽车的，给予每辆车10000元的财政补贴。	置换现金补贴
2023/2/21	重庆	《进一步支持市场主体发展推动经济企稳恢复提振政策措施》重庆市的个人消费者自3月1日起，至6月30日，置换新能源乘用车辆，给予每辆车1000元—3000元补贴。	置换现金补贴
2023/1/29	山东	山东省开启了2亿元汽车消费券的发放，按购车金额不同，对在省内购置新能源乘用车并上牌的个人消费者，发放3000元-6000元消费券；燃油乘用车则发放2000元-5000元消费券；对在省内报废旧车、购置新车的个人消费者，在上述标准基础上，每辆车再增加1000元消费券。	消费券
2023/2/5	湖南	政府发布"稳增长20条”，提出"2023年6月30日前，个人消费者报废在湖南登记注册的符合相关标准的家用汽车，并在省内购买新能源乘用车的，凭报废车回收证明和新车购车发票等资料享受5000元资金补贴，补贴由省和购车所在市州统筹安排”。	置换现金补贴
2023/2/20	广东	《广东省进一步搞活汽车流通扩大汽车消费实施方案》免征新能源汽车车辆购置税政策到期后，广东省将按国家统一部署进行延期。同时，有条件的地市可出台新能源汽车下乡支持政策，鼓励汽车企业研发满足乡村场景和农民需求的新能源汽车车型，组织开展新能源汽车下乡“惠民"活动。	免购置税
2023/1/3	河南	“稳定大宗商品消费”一栏里促进汽车消费被放在首位，提出将购车补贴政策延续至2023年3月底，对在省内新购汽车按购车价格的5%给予消费者补贴，最高不超过1万元/台	置换现金补贴
2023/2/10	北京大兴	发放总金额2000万元的汽车消费券。单车销售额10万(含)-20万元，每辆车可享受直降2000元;单车销售额20万元(含)以上，每辆车可享受直降3000元；	消费券
2023/1/10	天津	天津将安排1.15亿元市级财政资金用于发放第二期"津乐购"消费券，共设汽车、家电、百货零售、餐饮文旅四大类，对新能源车基于2000-6000元的补贴	置换现金补贴
2023/2/6	合肥	安徽省合肥市人民政府发布《合肥市"提信心拼经济"若干政策措施》，在合肥市市场监督管理部门注册的汽车销售机构购买非营运性新能源乘用车新车达到-定金额的，给予每辆车不超过5000元的财政补贴。	置换现金补贴
2023/2/23	杭州萧山	对购买符合条件的新能源汽车、燃油汽车的消费者给予2000-10000补贴。	置换现金补贴

数据来源：东北证券，公开资料整理

TMT行业和低估值的央国企同时具备政策、需求、筹码和估值四个条件，是当前的双主线。（1）筹码结构方面，当前基金和外资对TMT和央国企超配比偏低，如国企银行、建筑材料、建筑装饰、通信、钢铁、煤炭等。（2）估值方面，当前央国企相关行业估值普遍偏低，如煤炭（0.40%）、交通运输（3.20%）、银行（4.10%）、石油石化（4.80%）等。（3）需求方面，发展数字经济是推动我国高质量发展的重要途径，一是有利于推动产业结构优化升级，二是有利于加快新旧动能转换，三是有利于推动发展方式转变；央国企则有望担负起提振经济以及引领我国战略发展方向的使命。（4）政策方面，2022年以来数字经济相关重磅政策频出，近期发布的《数字中国建设整体布局规划》推进力度有所增；中国特色估值体系的提出有望推动国企估值重塑，央国企分布较多的煤炭、石油石化、通信、建筑材料、建筑装饰行业有望受益。

图26:当前基金对TMT和央国企超配比仍低

数据来源：东北证券，Wind

图27：当前外资对TMT和央国企超配比仍低

数据来源：东北证券，Wind

2．周度策略：数据验证复苏延续，流动性向好

2.1．分子端：1-2月数据验证复苏态势较好

1-2 月消费修复较好，结构上出行类强而地产弱。从1-2月社零数据来看，在节日效应与疫后反弹性消费下，消费修复较好，具体来看：（1）总量上，社零同比增速进一步回暖，1-2月出现在去年10月以来的首次正增长3.5%，如果看相对2019年同期的修复比例，限额以上企业商品零售总额的修复比例是123%，同为疫情以来的较高水平。（2）结构上，跟出行相关的消费服装、化妆品、体育、珠宝等修复比例明显高增，节日效应下大多修复比例在疫情前的140%左右，而跟地产更相关的商品如家电、家具、建筑材料等的修复比例相对较弱，仅修复至疫情前的110%左右，但从地产销售、竣工数据的回暖来看，地产相关消费后续有望接力上行。整体消费修复的态势大概率持续，但斜率可能有所放缓（考虑去年疫情的基数效应则会波动较大）。

图 28:消费分项相对2019年同期修复的比例

分项 2023-02_ 2022-12_2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03
限额以上企业商品零售总额粮油、食品、饮料、烟酒类	123%	108%	107%	112%	116%	116%	119%	123%	108%	99%	118%
限额以上企业商品零售总额粮油、食品、饮料、烟酒类	100%	106%	102%	106%	104%	108%	106%	107%	110%	106%	112%
粮油、食品类	143%	133%	128%	129%	128%	123%	126%	139%	138%	138%	145%
饮料类烟酒类	165%	139%	132%	132%	141%	134%	138%	157%	150%	146%	160%
饮料类烟酒类	146%	120%	124%	131%	124%	127%	130%	141%	132%	126%	143%
服装鞋帽针纺织品类服装类化妆品类	113%	89%	88%	100%	103%	103%	106%	114%	94%	83%	96%
	102%	86%	85%	99%	101%	102%	106%	115%	91%	79%	93%
	134%	90%	137%	122%	114%	111%	113%	148%	115%	95%	118%
金银珠宝类	148%	91%	123%	128%	138%	133%	150%	127%	107%	96%	105%
日用品类体育、娱乐用品类	145%	117%	107%	113%	117%	115%	122%	139%	124%	114%	130%
日用品类体育、娱乐用品类	141%	105%	114%	117%	127%	139%	143%	166%	142%	120%	122%
书报杂志类	86%	110%	105%	141%	122%	99%	113%	123%	125%	127%	130%
家用电器和音像器材类	111%	91%	93%	97%	100%	102%	113%	123%	96%	89%	93%
中西药品类	150%	171%	134%	127%	130%	128%	123%	133%	128%	127%	135%
文化办公用品类	138%	117%	129%	122%	150%	140%	129%	148%	111%	108%	142%
家具类	104%	92%	100%	97%	95%	94%	100%	104%	102%	99%	101%
通讯器材类	134%	116%	119%	133%	124%	102%	117%	147%	112%	100%	136%
石油及制品类	125%	109%	110%	116%	114%	113%	121%	122%	112%	106%	113%
建筑及装潢材料类汽车类	112%	111%	110%	107%	105%	100%	100%	116%	113%	109%	124%
建筑及装潢材料类汽车类	105%	103%	97%	103%	112%	120% 121%		109%	92%	79%	113%

数据来源：东北证券，Wind

1-2月数据验证地产修复，整体高于预期。（1）楼市量能逐渐企稳，价格环比转正，有利预期修复和信心回归。从数据上来看，2月70个大中城市新建商品住宅销售价格和二手住宅销售价格环比分别提升0.3%和0.1%。对于新建商品住宅销售价格而言此次为去年9月以来的首次环比转正，其中一二三四线城市分别环比提升0.2%、0.4%和0.3%。（2）疫情消退及春节返乡等因素提振销售数据，降幅不断缩窄。从1-2月地产销售数据来看，商品房销售金额15449亿，同比-0.1%，降幅比12月收窄27.6%，销售面积15133万平，同比-3.6%，降幅比12月收窄 27.9%，受去年11-12月疫情压制的需求补偿性释放及今年较强春节返乡置业影响，三四线城市及中小开发商表现超预期，随着1月以来的疫情影响消退、中央对地产更积极的定调影响，购房者信心大概率继续回暖，预计后期相关数据仍会呈现较好的修复态势。

图29：社零当月同比增速继续转好

数据来源：东北证券，Wind

图30:地产销售同比增速反弹明显

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2.2．风险偏好：硅谷银行风险有限，地缘风险下降提振市场情绪

硅谷银行风险有限但紧缩预期回落，地缘风险下降提振市场情绪。（1）政府兜底银行风险扩散有限，美联储紧缩预期回落。受美联储加息持续影响，硅谷银行和签名银行等均相继暴雷，造成全球范围内的银行金融风险，但美国政府和美联储迅速出手保障储户利益，避免恶性挤兑事件；而为避免扩大银行风险，美联储加息力度大概率大幅下行，紧缩预期回落海外流动性边际放松。（2）两会结束，政策或将加速落地。两会结束，为进一步推动稳增长和高质量发展，当前经济修复仍偏弱背景下，预计政策组合拳将逐步出台落地，政策落地预期上行。（3）沙特伊朗重新建交提振风险偏好。在中方的见证下，沙特和伊朗同意恢复双方外交关系，沙特和伊朗的正式和解将带动伊朗与其他中东国家关系的改善，推动地区国际关系的整体缓和，同时也有助于提高我国在中东地区的影响力，加强“一带一路”建设，地缘风险下降提振市场情绪。

图31：欧美仍处加息上行周期

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2.3．流动性：国内流动性维持合理宽松，新发基金回暖

美联储仍存在继续加息可能性，国内流动性将继续维持合理宽松。海外方面，本周美国市场走势的核心焦点仍为部分商业银行破产所带来的金融风险事件，且本周恐慌情绪有从美国向欧洲进一步蔓延的趋势。目前来看，金融机构破产所带来的负面情绪仍未完全消除，美股VIX指数仍处于相对高位水平，但是往后看，我们认为金融风险的因素对市场冲击偏于短期，中期来看海外方面货币政策还是将继续锚定通货膨胀。（1）从本次美国方面对破产的处理来看，政府部门介入较为及时，反应相对比较迅速，且未造成严重美元流动性收紧情况；（2）从本周欧洲央行的具体操作来看，在瑞信银行存在较大压力的背景下，欧洲央行仍然采取较为强硬态度，继续加息50BP，从这一点也可看出目前欧美国家货币政策取向还是更看重平抑通胀。当然，考虑到目前美国方面通胀下行趋势仍在延续，新近经济数据基本符合预期，美联储继续加息50BP的概率也比较小。国内方面，本周央行先是对到期MLF进行超量续做，随后又在周末超预期宣布降准。

本次降准具有两点意义：（1）缓解目前商业银行资金压力。在商业银行超储率水平较低的情况下，机构不得不更加依赖于短期资金，这也就造成2月份以来，资金市场利率波动中枢已经有所抬升，而本次降准则向市场投放了大约 5000 亿元长期资金；（2）表明"稳增长"政策取向下货币政策仍将继续维持合理宽松。往后看，一方面，实体经济复苏下，各类经济主体信贷需求均在不同程度上有所修复，资金需求有所加大，另一方面，央行货币政策仍处于宽松阶段，预计资金利率中枢仍将在上述两股力量下保持相对稳定。市场趋势上，本次降准将对市场形成利好，一是降准直接缓解了国内流动性压力，二是降准向市场传递了明确信号，表明当前“稳增长”的政策基调没有发生变化，市场预期有望随着本次降准而好转。

图32：欧洲央行继续加息50BP

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图33：国内商业银行超储率水平较低

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新发基金回暖，微观资金有所改善。首先，外资方面，本周陆股通净流入147.81亿，较上周明显回暖，主要在于美政府为硅谷银行兜底风险有所缓和，担忧银行风险扩大加息概率大幅下降，海外流动性有所放松；预计银行短期风险仍在，陆股通将延续流入放缓趋势。其次，情绪资金方面，本周融资净流入23.75亿，延续2月中旬以来小幅波动，当前经济仍处修复验证期，预计市场持续震荡下融资小幅流入将持续至月底。最后，新发基金方面，本周基金净流入111.28亿，自春节效应消退以来，新发基金净流入规模保持在100-120 亿区间；从时间规律上看，4月后受市场上行结构性行情推动下净值回升、经济持续修复储蓄率回落资金流入权益市场等原因，基金规模将持续回暖。

图34:陆股通本周明显回暖

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图35:新成立偏股基金持续回暖

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3．行业配置：延续政策和复苏导向的主线

政策和复苏导向是配置主线。首先，经济数据表明经济持续修复，节日效应叠加疫后反弹，消费弹性较好尤其是出行等可选消费修复甚至超过疫情前水平；政策作用持续显现，地产修复高于预期。其次，央行超额续作MLF以及降准25BP表明流动性仍相对宽松，预计后续仍有更加精准有力的政策持续出台。因此，受当前分子端持续修复、分母端的流动性宽松以及两会政策推动，政策和复苏导向依然是行业配置主线。

行业配置方面，关注TMT、建筑、通信、大众消费等。（1）政策导向的：AI和国产化相关的计算机（人工智能、云计算、国产化）、传媒、半导体；国改和一带一路相关的建筑、通信、军工等。首先，国务院机构改革方案已经落地，国家数据局的建立将逐步落实，因此后续将进一步出台数字经济相关政策，从国家层面构建完善的数字经济体系，为高质量发展有效赋能，因此数字经济相关的计算机（人工智能、云计算、国产化）和传媒等将是长期主线。其次，国资委发表《国企改革三年行动的经验总结与未来展望》，将进一步围绕增强产业引领力深化改革，当前国企估值水平仍相对偏低背景下新一轮国企改革将有助于国企的估值提升，顺应经济稳增长、一带一路以及国家安全战略需求，建议关注建筑、通信、军工等。（2）其二，复苏导向的：顺周期的化工、消费（白酒、美容、停车等）、电力设备等。首先，复盘来看，当工业企业利润增速触底反弹时周期风格将明显占优，根据我们盈利信用框架认为4月盈利将触底回升，结合估值情绪来看，经济修复预期推动的周期成长类景气将明显提升，可关注估值偏低的化工、煤炭等。其次，从社零数据来看，社零同比增速进一步回暖，限额以上企业商品零售总额的修复比例是123%，为疫情来的较高水平，随着经济活动的持续修复，免税、高端白酒等高端消费，以及商贸、停车等大众消费需求回暖。最后，新能源部分板块景气仍相对较高，叠加当前估值已在低位，估值分位数已降至8%，估值仅为25X，因此可关注新能源部分板块的修复机会。

图36:盈利触底后周期风格将明显占优

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图37：成长板块中，新能源和电力设备估值分位数较低

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图38：消费、TMT、建筑装饰行业的换手率分位数较高

	农牧林	基花础工	钢铁	有金色	电子	家用器	食饮料	纺服织	轻制造	医生药	公用业	交运通输	房地	商赁	社服务	建材料	建装饰	电设备	国早防工	计算	传媒	通信	银行	非金银	汽车	机设械	煤炭	石油	环保	美护容理
2023-03-17	8%	33%	26%	10%	14%
					14%
					14%	27%			48%50%46%38%33%23%11%3%2%	89%71%51%25%15%7%5%4%6%11%16%27%32%33%32%30%25%23%27%35%57%72%81%82%80%81%90%93%	48%56%63%70%70%76%82%80%75%76%74%76%83%82%79%74%70%60%59%60%62%55%54%53%44%34%23%19%22%35%46%57%	45%51%57%56%60%55%45%28%14%9%6%11%16%18%18%19%26%43%54%62%71%73%67%64%73%67%59%53%45%29%41%36%	67%70%87%92%94%92%86%70%60%50%56%54%50%45%51%41%48%52%59%63%81%92%94%95%97%98%98%100%100%99%97%91%62%	52%52%53%51%50%43%26%7%5%4%3%3%5%11%12%18%30%43%48%55%66%75%79%87%90%79%70%62%49%33%27%18%	97%95%93%88%87%80%72%66%63%63%67%70%79%90%91%93%93%94%91%90%86%86%83%84%89%92%93%94%94%92%90%91%	19%25%32%43%38%29%27%23%24%29%37%43%34%29%26%23%21%25%26%34%46%49%51%52%56%61%62%63%59%50%25%15%	59%64%68%73%75%73%71%68%59%57%59%68%70%71%71%73%73%77%82%86%93%97%97%94%96%93%91%89%91%87%	79%79%76%75%80%87%94%96%98%99%99%98%96%95%94%89%81%76%67%54%47%34%26%14%5%3%3%4%11%25%38%46%	38%40%39%40%41%37%34%44%59%59%65%61%49%27%25%16%15%19%25%19%14%14%10%6%5%3%2%2%3%4%10%24%	43%29%18%7%1%2%3%9%16%19%22%18%12%7%7%4%6%5%4%3%5%8%11%11%10%10%9%14%25%32%41%60%	12%7%6%8%16%32%37%33%29%23%9%8%8%7%10%12%15%19%28%35%33%32%34%27%24%26%36%41%43%45%46%40%43%	28%23%16%14%17%17%18%19%26%21%20%24%21%15%12%9%7%6%7%6%6%5%4%4%2%3%6%10%17%30%40%46%56%	58%63%59%58%57%47%33%23%14%11%7%9%26%30%32%37%47%39%40%38%41%36%41%56%64%66%75%76%69%71%72%61%50%	3%3%2%5%7%8%11%11%8%5%1%1%0%0%1%2%20%26%27%24%19%2%1%6%8%10%11%9%3%7%5%4%3%	61%61%65%63%63%65%70%73%83%90%94%95%95%95%98%99%99%99%100%100%99%94%90%74%42%15%8%5%4%0%2%4%4%	67%72%73%64%62%70%81%89%93%97%99%100%100%99%98%95%86%60%32%12%3%3%2%1%1%1%0%0%1%2%2%3%11%	60%76%85%89%92%92%93%90%86%76%65%50%49%60%69%74%83%90%86%91%91%87%85%88%89%92%92%89%86%75%70%78%79%	84%91%93%95%97%97%97%97%94%85%68%40%33%37%43%56%79%91%93%96%96%94%93%92%90%86%78%68%71%76%90%97%98%	19%15%10%13%20%27%38%40%41%45%51%57%59%60%57%43%16%12%7%7%11%18%20%21%20%17%13%10%12%18%29%36%47%	21%29%55%62%52%39%25%3%0%1%5%13%11%10%14%17%23%30%38%34%28%20%21%18%25%21%20%16%11%3%5%4%3%
	23%	44%	20%	17%	15%	27%
						24%
	64%	37%	10%	1%	7%	22%
2022-12-30	57%	57%	38%	14%	1%	4%																									16%
	12%	51%	24%	6%	9%	11%
	13%	67%	24%	12%	13%	20%	17%
	30%	82%	20%	20%	12%	80%81%78%73%66%46%	49%61%60%59%64%69%62%52%40%19%	47%58%62%62%58%50%41%33%30%
	27%		28%29%32%	23%30%39%	10%9%8%
	33%46%	93%95%	28%25%	33%30%	9%13%
2022-09-162022-09-09	46%40%37%	98%100%98%95%	21%19%22%31%42%	27%27%29%38%40%	18%30%37%38%32%	49%60%68%69%76%
	19%	98%100%98%95%	21%19%22%31%42%	27%27%29%38%40%	18%30%37%38%32%	49%60%68%69%76%	96%		1%1%																						30%31%	2%3%
2022-08-122022-08-052022-07-292022-07-222022-07-15	11%23%25%35%50%56%67%81%87%87%	94%95%97%98%99%100%99%98%96%92%	49%58%62%72%68%65%58%60%47%45%44%46%	41%44%45%52%54%60%49%43%30%21%12%13%	19%13%12%11%10%9%7%4%3%3%3%2%2%2%1%1%0%	83%75%67%63%51%30%32%26%13%11%9%7%5%4%2%1%0%	1%1%6%7%12%22%35%35%40%43%48%46%61%66%57%48%36%	29%43%46%40%45%49%38%42%56%59%67%74%76%66%57%44%31%30%45%52%53%	6%6%8%5%5%4%7%7%10%20%18%13%13%9%4%6%10%19%28%33%43%
2022-07-082022-07-012022-06-242022-06-17	11%23%25%35%50%56%67%81%87%87%
2022-06-022022-05-27	87%84%																														90%
2022-05-202022-05-13	90%91%92%93%95%	92%94%95%97%97%	50%59%71%69%65%	11%13%11%8%8%
2022-05-062022-04-292022-04-22	90%91%92%93%95%	92%94%95%97%97%	50%59%71%69%65%	11%13%11%8%8%
2022-04-15	89%	95%94%97%98%	60%60%	12%21%
	85%84%63%
					0%1%1%2%	0%1%1%1%	14%7%10%6%
2022-04-012022-03-25				45%62%	0%1%1%2%	0%1%1%1%	14%7%10%6%

数据来源：东北证券，Wind

4．上周市场回顾

4.1．上周全球主要大类资产表现

图 39：上周全球主要大类资产表现

过去五年 2023/3/10 2023/3/17 变动当前PE
分位数股票市场

上证综指沪深300指数	3,230 3,967	3,251 3,959	0.63% -0.21%	13.31 11.91	57.2% 31.7%	37.5%	47 1.0%
创业板指	2,370	2,294	-3.24%	34.02	7.7%		3.8%
道琼斯工业指数	31,910	31,862	-0.15%	22.40	48.	.6%	72.6%
标普500指数	3,862	3,917	1.43%	22.41	44. .0%		52. 1%
纳斯达克指数	11,139	11,631	4.41%	31.17	28.0%		38.3%
富时100指数	7,748	7,335	-5.33%	12.27	0.0%		0.0%
德国DAX指数	15,428	14,768	-4.28%	=
欧洲Stoxx50指数		3,741	-2.95%
日经225指数	3,855	27,334	-2.88%
韩国综指	28,144	2,396	0.05%
恒生指数	2,395	19,519	1.03%	9.87		33.4%
	19,320	6,616	2.63%	8.62			45 5.8%
恒生国企指数富时A50指数期货	6,446 12.965	12,894	-0.55%	-		31.3%	57.8%
债券市场
中国2年国债收益率	2.43	2.41	-1.74 bps			29.2%	21.3%
中国10年国债收益率	2.86	2.86	-0.25 bps			30.0%	21.2%
美国2年国债收益率	4.60	3.81	-79.00 bps			89.9%	94.9%
美国10年国债收益率	3.70	3.39	-31.00 bps			89.7%	94.9%
德国10年国债收益率	2.55	2.24	-31.00 bps			94.8%	97.4%
日本10年国债收益率	0.43	0.33	-10.30 bps			95.2%	73.1%

ICE布油	82.64	72.52	大宗商品市场 -12.25%			56.4 4%	61.3%
NYMEX原油	76.68	66.34	-13.48%			54.9%	60.5%
伦敦金现	1,867.17	1,988.78	6.51%			99.2%	99.6%
LME铜	8,777.00	8,612.00	-1.88%			69.6%	84.7%
汇率市场
美元指数	104.65	103.86	-0.75%			86.6%	93.3%
欧元兑美元	1.06	1.07	0.24%			14.1%	10.6%
美元兑人民币	6.97	6.91	-0.87%			69.4%	83.6%
其他
VIX	24.80	25.51	2.86%			76.2%	86.8%
比特币期货	20,090.00	26,935.00	34.07%		70.8%		85.4%

数据来源：东北证券，Wind

4.2．行业及重要指数估值变动

截至2023年03月17日收盘，沪深300的PE（TTM)较3月10日收盘有所回升，为11.91，创业板的 PE(TTM)有所回落，为34.02。

图40:沪深300静态/动态PE

数据来源：东北证券，Wind

图41:创业板指静态/动态PE

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分行业看，休闲服务、农林牧渔、汽车（TTM）估值处于历史十五年中高分位点，分别为115.98、97.95、31.13；食品饮料PB（LF）处于历史高位6.60，其次为国防军工（PB3.43），电气设备（PB3.48）。

图42：各行业PE估值分位点（TTM，2023/03/17）

数据来源：东北证券，Wind

图43:各行业PB估值分位点（LF，2023/03/17）

数据来源：东北证券，Wind

4.3．股市资金供求

4.3.1．资金流入

沪深股通净流入：截至2023年03月17日收盘，本周陆股通资金净流入147.81亿。

图44:沪深股通净流入

数据来源：东北证券，Wind

融资余额：截至2023年03月16日，沪深股市融资余额14942.23亿元，较2022年3 月10日增加37.67亿元。分行业来看，部分行业融资余额均有所增加。其中电子（14.24亿）、建筑（7.72亿）融资余额增加最多；电力设备及新能源（-9.52亿）有色金属（-7.91亿）融资余额减少较多。

图 45:融资余额变动与上证指数

数据来源：东北证券，Wind

图 46:行业融资余额变动

数据来源：东北证券，Wind

新基金发行：截至2023年03月17日，上周有新成立偏股型基金份额111.28亿份。

图47：新成立偏股型基金规模

数据来源：东北证券，Wind

4.3.2．资金流出

IPO发行：截至2023年03月17日，上周共6笔IPO发行，合计募资79.7亿元，其中苏能股份募资规模较高为42.57亿。

图48:IPO发行情况

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图49:定增募资情况

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定增解禁规模：截至2023年03月17日,上周解禁市值最大的行业是电力设备及新能源（36.93亿）、汽车（27.51亿）和电子（27.50亿），未来4周解禁市值最大的行业是机械（640.96亿）、医药（426.18亿）和电力及公用事业（289.53亿）。

图 50:过去一周解禁市值靠前的行业

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图51：未来4周各行业解禁市值（亿元）

数据来源：东北证券，Wind

产业资本减持规模：截至2023年03月17日，上周大股东净减持81.60亿元，高管净减持13.33亿元。分行业来看计算机、电子净减持金额靠前，分别为18.65 亿、11.57亿元。

图52：产业资本净减持与上证综指

数据来源：东北证券，Wind

图 53：行业产业资本增减持情况（亿）

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风险提示：地缘风险超预期，经济修复、政策出台不及预期。

研究团队简介：

邓利军：复旦大学计算数学硕士，上海交通大学本科，现任东北证券策略组组长。曾任川财证券首席策略分析师；在混沌投资等多家私募基金公司任商品期货和股指期货研究员、投资经理；具有10多年证券市场从业经验。2015年所在团队获得新财富最佳分析师策略领域入围奖。

重要声明

本报告由东北证券股份有限公司（以下称"本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。

本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。

本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。

本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露;
可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。

本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。

若本公司客户（以下称"该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。

分析师声明

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。

投资评级说明

股票投资评级说明	买入	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准15%以上。	投资评级中所涉及的市场基准：A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为市场基准。
	增持	未来6个月内，股价涨幅超越市场基准5%至15%之间。
	中性	未来6个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。
	减持	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。
	卖出	未来6个月内，股价涨幅落后市场基准15%以上。
行业投资评级说明	优于大势	未来6个月内，行业指数的收益超越市场基准。
	同步大势	未来6个月内，行业指数的收益与市场基准持平。
	落后大势	未来6个月内，行业指数的收益落后于市场基准。

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分子端修复延续，降准显示国内流动性维持宽松，A股延续震荡偏强。

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目录

图表目录

1．周度聚焦：新能源中期调整未完，短期存在超跌反弹机会

1.1．当前新能源行业的症结在于需求下行和产能过剩

1.2．成长赛道调整见底和超跌反弹的信号

1.3．当前来看，新能源中期调整未完，TMT和低估值国企是双主线

2．周度策略：数据验证复苏延续，流动性向好

2.1．分子端：1-2月数据验证复苏态势较好

2.2．风险偏好：硅谷银行风险有限，地缘风险下降提振市场情绪

2.3．流动性：国内流动性维持合理宽松，新发基金回暖

3．行业配置：延续政策和复苏导向的主线

4．上周市场回顾

4.1．上周全球主要大类资产表现

4.2．行业及重要指数估值变动

4.3．股市资金供求

4.3.1．资金流入

4.3.2．资金流出

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策略专题报告：新能源何时见底？-20230320-东北证券-26页